CURSO INVESTMENT BANKING Investimento em Ações: Mestres e Mitos PALESTRA: CASOS COM PROFISSIONAIS DA INDÚSTRIA DE INVESTMENT BANKING PALESTRANTE.: BERNARDO CARNEIRO,CFA Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 1
Sumário Metodologia de Sucesso Inquestionável Parte 1: Análise Qualitativa Parte 2: Análise Quantitativa Parte 3: Crescimento Parte 4: Momentum Parte 5: Valuation Você é o seu pior Inimigo Bibliografia Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 2
Metodologia de Sucesso Inquestionável Ben Graham (Value) Anos 30 Philip Fisher (Growth) Anos 40 Margem de Segurança e Qualidade W. Buffet/W. Schloss/T. Knapp/B. Ruane/Irvin Kahn Anos 60 Peter Lynch 1980 John Templeton 1980 James Montier 1990 Seth Klarman 1990 O investidor inteligente procura oportunidades, e não empresas vencedoras bem administradas. Boas oportunidades incluem empresas à beira da falência, passando por prejuízos, mas que têm marcas valiosas, monopólios e ações que caíram muito Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 3
Parte 1: Análise Qualitativa 1) Simples, compreensível e firme Boa visibilidade de lucros futuros Baixa instabilidade de vendas e custos Potencial de crescimento orgânico evidente 2) Fortes vantagens competitivas Liderança de mercado, quase monopólio Marca poderosa Ativos bastante valiosos, raros, caros de se copiar Controle de custos e de preços (poder de barganha) 3) Controlador e diretoria excepcionais Ambição, experiência e reputação Cultura de dono e meritocracia Alinhamento de interesses (governança corporativa) Natura, Ambev, Drogasil, Arezzo Vale, CSN, M. Luiza, Gol Ambev, Itaú, Souza Cruz, Natura, Fleury Positivo, Submarino, Gafisa Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 4
Parte 2: Análise Quantitativa 4) Negócio Forte e Gerador de Caixa Elevado ROIC (> 15%) superior ao custo de capital Baixa necessidade de investimentos e CCC curto Cash Cow, grande geradora de caixa Endividamento controlado (caixa > passivo circulante) 5) História comprovada 10 anos consecutivos sem prejuízos Margem de lucro operacional sustentável no período Randon, TAM, Gafisa 6) Elevado retorno ao acionista Alto pay-out de dividendos e cancelamento de ações Multiplus, Odontoprev, Natura e Totvs Duratex, Positivo, Gol, M.Luiza Natura, Souza Cruz e Ambev Examine se a diretoria tem ações da empresa, é ambiciosa, honesta, competente e experiente no ramo e é motivada por fazer a empresa ser bem sucedida. Eles devem trabalhar obcecadamente, não ter outros negócios e sonhar em fazer a empresa crescer Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 5
Parte 3: Crescimento 7) Independência de Cenários Não importa o PIB Economias de escala crescentes Business protegido de crises econômicas 8) Demanda reprimida Consumo per capita ainda baixo ( carência ) Surgimento de novos mercados Demografia favorável de longo-prazo 9) Crescimento por consolidação Mercado fragmentado Potencial de fusões e aquisições Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 6
Parte 4: Momentum 10) Fluxo de notícias piorando Ciclo de baixa no setor Empresa com problemas temporários 11) Próximos resultados muito ruins Mercado e sell-side só enxerga o curto-prazo Comportamento vicioso de perpetuar status quo 12) Ação fora de moda Ignorada pelo sell-side e investidores Quase nenhum Buy do sell-side Nunca deixe de comprar a ação porque os últimos trimestres têm sido ruins. É justamente a melhor hora para comprar. Se você esperar ela divulgar o primeiro bom resultado a ação já terá subido bastante Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 7
Odontoprev: Momentum Ruim p/compra A Odontoprev é queridinha, a ação perfeita e está nas manchetes Muita cobertura do sell side (14 corretoras) Excelente comunicação com o mercado, analistas e investidores Ação perto do pico e negócio menos arriscado que os planos médicos Consenso de que é um case de sucesso em saúde...mas existem riscos que podem derrubar as ações em 2011 Dificuldades na integração de sistemas com o Bradesco Atrasos na formação da JV com o Banco do Brasil Possível reversão do quadro de pleno emprego no país Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 8
Parte 5: Valuation DCF, NAV, P/FCF e M&A 13) DCF apontando margem de segurança elevada Modelo simples, poucas linhas, pouca futurologia Premissas bastante conservadoras Cuidado para a base não ser muito forte ou fraca ( earnings normalizado ) 14) Net Asset Value superior ao preço em bolsa Exame cuidadoso do balanço patrimonial e itens off balance-sheet Desconto sobre recebíveis e estoques (NPV e PDD) Avaliação do ativo imobilizado através do feedback de consultores, empresários e pesquisa de campo Cuidado com contingências e litígios (passivos futuros) Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 9
Parte 5: Valuation 15) P/FCF ou FCF yield próximo da taxa livre de risco Cálculo do earnings power, fluxo de caixa normalizado Disclosure confiável do capex de manutenção Ajustes para estimar FCF recorrente no estágio maduro FCF yield condizente com análise qualitativa e custo de oportunidade Análise da Demonstração de Fluxo de Caixa 16) Múltiplos de M&A Amostra de fusões e aquisições no setor pelo mundo Transações em períodos distintos de liquidez/sentimento global Múltiplos de capacidade instalada e de resultados Significativo desconto vs mediana da amostra Esqueça os resultados contábeis e o DRE e examine os números das empresas sob o enfoque do mundo dos negócios: calcule a geração de caixa recorrente e nunca mais perca tempo com P/E e EV/EBITDA Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 10
Jogo dos 7 Erros: Relatório de Corretora 1) Empresas de diferentes países: múltiplos proporcionais ao custo de capital 2) Empresas em ciclos de investimento diferentes: a OHL Brasil não gerava caixa enquanto CCR tinha pouco o que investir; européias bastante maduras 3) Dois anos de resultados é pouco, concessões duram 20 a 30 anos 4) EBITDA não mede geração de caixa (cadê o investimento e os impostos)? 5) O lucro não contém os investimentos realizados e parte da outorga paga 6) Empresas pouco comparáveis (a OHL é muito exposta a construção pesada e energia elétrica) 7) Múltiplos de mercado não indicam valor justo: quanto vale a ação? Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 11
Conclusão Análise Qualitativa Análise Quantitativa Crescimento Momentum Valuation COMPRAR? Ninguém consegue prever o que acontecerá com a economia, a taxa de câmbio, os juros ou o mercado de ações. Portanto concentre-se em estudar as empresas a fundo e acompanhar o que está acontecendo com elas. Ignore oráculos, economistas, e videntes do mercado que fazem os jornalistas felizes Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 12
Você é o seu pior Inimigo Não use projeções como centro do seu método de investimento: evidências sugerem que os seres humanos são excessivamente otimistas e confiantes demais em suas estimativas (overconfidence) Não se desespere tentando aprender e ler sobre tudo: melhor informação não significa mais informação. As pessoas são obcecadas por notícias on-line e evidências das finanças comportamentais mostram que nossas decisões não mudam após certa quantidade de informação processada Evite falar com a diretoria da empresa: evidências mostram que são viesados, somos ruins em descobrir quem mente, fazemos perguntas já procurando certas respostas (confirmation bias) e tendemos a aprovar o que as autoridades dizem Cuidado com o excesso de confiança, a maioria dos investidores afirma ter retornos acima da média, projetar melhor que a média, etc... Ouça menos histórias, seja mais cético e estude os fatos: estudos provam que adoramos ouvir sobre uma nova empresa e que ficamos emocionalmente interessados Tome mais decisões sozinho, evite fóruns ou debates: as pessoas preferem errar juntas do que ter coragem de acreditar em suas crenças/análises Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 13
Bibliografia 1. Graham, Benjamin. The Intelligent Investor, 4th Revised ed. New York: Harper & Row. 1973 2. Buffett, Warren The Superinvestors of Graham-and-Doddsville. Transcript of a speech given at Columbia University. 1984. 3. Klarman, Seth. Margin of Safety: Risk-Averse Value Investing Strategies for the Thoughtful Investor. New York: Harper Collings. 1991 4. Fisher, Philip A. Common Stocks and Uncommon Profits and Other Writings by Philip A. Fisher. New York: John Wiley & Sons, Inc. 1996. 5. Hagstrom, Robert G. The Warren Buffett Way. New York: John Wiley & Sons, Inc. 1995 6. Lowenstein, Roger. Buffett: The Making of an American Capitalist. New York: Random House. 1995. 7. Janjigian, Vahan. Even Buffet Isn t Perfect What You Can and Can t Learn from the World Greatest Investor. New York: Penguin Books. 1998 8. Lynch, Peter and Rothschild, John. Beating the Street. Simon & Schuster. 1994 Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 14
Bibliografia 9. Lynch, Peter and Rothschild, John. One up on Wall Street: How to Use What You Already Know To Make Money in the Market. Simon & Schuster. 2000 10. Montier, James. Seven Sins of Fund Management a behavioural critique. Dresdner Kleinwort Wasserstein. 2005 11. Clark, David e Buffet, Mary. O Tao de Warren Buffet. São Paulo. GMT Editores. 2007 12. Tier, Mark. Investimentos: os Segredos de George Soros e Warren Buffett. São Paulo. Campus. 2005 13. Nofsinger, John. The Psychology of Investing. New Jersey: Pearson, 2002. 14. Bernstein, William. The Four Pillars of Investing: Lessons for Building a Winning Portfolio. New York: McGraw-Hill. 2002 15. Shiller, Robert J.. Irrational Exuberance. New Jersey: Princenton University Press, 2005. 16. Ponzio, Joe. F Wall Street. Avon: Adams Business, 2009. Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 15
Bernardo Carneiro,CFA bcarnei@hotmail.com http://value-hunter.tumblr.com/ Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA PÁG. 16