DIRETRIZ TÉCNICA 01:

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1 ANEFAC - Diretoria de Avaliação CBAN - Comitê Brasileiro de Avaliação de Negócios DIRETRIZ TÉCNICA 01: O Método do Fluxo de Caixa Descontado em Avaliação de Negócios abril / 2012 Comentários até 30 de junho/2012

2 2 ANEFAC - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS EXECUTIVOS DE FINANÇAS, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE Rio de Janeiro, 20 de abril de Prezados respondentes, É com grande prazer que divulgamos a primeira versão da primeira Diretriz Técnica do CBAN sobre fluxo de caixa descontado. As Diretrizes, diferente das Orientações, são sugestões às melhores práticas na aplicação de uma metodologia mais específica. Seus comentários à diretriz proposta serão muito bem vindos. Para fins de uma melhor organização e transparência do processo, solicitamos alguns procedimentos: - Os comentários devem ter o formato de carta e ser assinados pelo autor podendo ser empresa ou instituição de preferência em formato.pdf. - Os comentários ficarão armazenados no blog, embora o remetente possa solicitar o contrário. - Podem ser enviados para o giana@anefac.com.br ou anefac.cban@gmail.com Indicamos algumas perguntas básicas apenas como guia direcionador aos seus comentários. Sinta-se à vontade para inserir novos tópicos: 1. Está de acordo com o Formato Geral da organização desta diretriz? 2. Está de acordo com o conteúdo geral abordado nesta Diretriz? 3. Gostaria de sugerir alguma modificação? 4. Há algum ponto a acrescentar a esta Diretriz? 5. Há algum ponto que ache necessário ser suprimido? 6. Encontrou algum erro conceitual ou de redação do qual gostaria de corrigir?

3 3 ANEFAC - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS EXECUTIVOS DE FINANÇAS, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE DIRETRIZ TÉCNICA 01 O Método do Fluxo de Caixa Descontado em Avaliação de Negócios Conteúdo OBJETIVO... 4 DEFINIÇÕES... 4 METODOLOGIA... 6 O MODELO DCF E O VALOR DE MERCADO... 9 O MODELO DCF E O VALOR DE INVESTIMENTO RECOMENDAÇÕES GERAIS CONTEÚDO MÍNIMO DO LAUDO DE AVALIAÇÃO POR DCF ROTEIRO PARA APLICAÇÃO DA METODOLOGIA (DCF) REFERÊNCIAS... 16

4 4 ANEFAC - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS EXECUTIVOS DE FINANÇAS, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE OBJETIVO 1. O objetivo principal desta diretriz é descrever o método do fluxo de caixa descontado e sua aplicação na avaliação de negócios, apontando os tópicos mais relevantes do processo de forma a garantir a aderência às melhores práticas internacionais. Esta diretriz parte do princípio de que o usuário possui as qualificações técnicas necessárias para o desenvolvimento e aplicação do método. 2. As siglas internacionais usualmente conhecidas pelo mercado foram mantidas no seu idioma de origem (inglês). As que já são usadas em português serão mantidas. 3. Várias aplicações da Abordagem da Renda, incluindo o fluxo de caixa descontado (DCF - Discounted Cash Flow) são também utilizadas na avaliação de ativos intangíveis. Esses métodos estão fora do escopo deste documento. Os métodos utilizados para a avaliação de ativos intangíveis serão tratados em diretrizes técnicas específicas, a serem elaboradas de acordo com o cronograma de trabalho do CBAN. 4. Se corretamente aplicado, o método do DCF poderá fornecer uma dimensão adequada para qualquer padrão de valor, como valor de mercado e valor de investimento por exemplo. 1 O método do DCF poderá ter mais aplicabilidade do que outros métodos, se o ativo ou negócio estiver passando por um crescimento significativo, se ainda não atingiu um nível de maturidade das operações, ou quando o ativo tiver uma vida definida, como o caso de ativos e negócios no setor de energia e de recursos naturais. 5. Se uma participação minoritária em uma empresa estiver sendo avaliada, a eventual aplicação de um desconto para o valor por ação, a fim de refletir a falta de controle e / ou liquidez, deverá ser levada em conta. DEFINIÇÕES 6. As seguintes principais definições são usadas na presente DT 2. 1 CF. IVS - Framework Basis of Value, in: IVS 2011, Londres: IVSC, 2011, pp As definições apresentadas nesta diretriz são conceitos sob o enfoque de avaliação de negócios, podendo diferir em alguns pontos das nomenclaturas e definições contábeis.

5 5 ANEFAC - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS EXECUTIVOS DE FINANÇAS, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE i. CAPEX Capital Expenditures, significa gastos de capital para aquisição ou para potencializar a vida útil de ativos tangíveis tais como infraestruturas, máquinas e equipamento, sistemas, terrenos, construções e benfeitorias etc. que tenham um período de vida útil superior ao exercício. ii. Custo Médio Ponderado de Capital - CMPC (Weigh Average Cost of Capital WACC) - O custo de capital (taxa de desconto), determinado pela média ponderada, ao valor de mercado, do custo do capital próprio e de terceiros, na estrutura de capital. iii. Fluxo de Caixa descontado (DCF) - metodologia na qual o valor de uma empresa é representado pelo Valor Presente dos fluxos de caixa livres previstos para o futuro, descontados a uma taxa que reflita o risco associado a esses fluxos. Por essa metodologia, o valor de um empreendimento equivale à soma do valor presente do Fluxo de Caixa Livre, incluindo-se um valor de saída ou terminal. iv. Fluxo de Caixa Livre - é o fluxo de caixa de um ativo ou negócio, igual aos lucros após tributos, menos investimentos em capital de giro e CAPEX, através do desconto da receita, das despesas e dos itens relacionados ao capital exigidos para a operação do negócio. Isso inclui os requisitos relativos às despesas de capital anuais e quaisquer alterações dos requisitos relativos ao capital de giro anual. Pode ser Fluxo de Caixa Livre para Acionista ou para a Firma. v. Fluxo de Caixa Livre para Acionistas (Free Cash Flow to Equity - FCFE) - é o fluxo de caixa livre (lucro, acrescido da depreciação, menos CAPEX, investimentos em capital de giro, pagamento dos juros e amortização das dívidas com juros) e deve ser descontado no custo de capital do patrimônio resultando no valor da empresa. vi. Fluxo de Caixa Livre para Firma (Free Cash Flow to the Firm - FCFF) - é o fluxo de caixa livre (lucro, acrescido da depreciação, menos CAPEX, investimentos em capital de giro, antes do pagamento dos juros e amortização das dívidas com juros). Ele não incorpora quaisquer aspectos financeiros, tais como despesas com juros ou dividendos. Deve ser descontado pelo Custo Médio Ponderado de Capital (WACC) o que resulta no valor do negócio (Firm Value). Para se chegar ao valor da empresa para os acionistas (equity value) deverá ser descontado o valor do endividamento.

6 6 ANEFAC - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS EXECUTIVOS DE FINANÇAS, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE vii. Período projetivo - período de previsão explícita do fluxo de caixa, geralmente em base anual. viii. Taxa de crescimento da perpetuidade (growth rate g) é a taxa prevista de crescimento do fluxo de caixa, após o término do período projetivo (perpetuidade). ix. Taxa de Desconto - é uma taxa de retorno de mercado utilizada para se converter uma quantia a ser paga ou recebida futuramente, em valor presente que reflita o risco associado a esses pagamentos ou recebimentos. x. Taxa Interna de Retorno (TIR)- é a taxa de desconto que iguala o valor atual dos fluxos de caixa líquidos de um projeto ao valor atual dos investimentos de capital. É a taxa na qual o Valor Presente Líquido é igual a zero. xi. Valor de Investimento - é o valor de um ativo para investimentos individuais ou objetivos operacionais específicos de um proprietário ou futuro proprietário. xii. Valor de Mercado ou valor justo de mercado- valor estimado pelo qual um ativo pode ser trocado de propriedade entre um potencial vendedor e um potencial comprador, quando ambas as partes têm conhecimento razoável dos fatos relevantes e nenhuma está sob pressão de fazê-lo. Para fins contábeis, a definição de valor justo é submetida a definições específicas que serão objeto de uma Orientação Específica do CBAN. xiii. Valor Terminal valor presente do fluxo de caixa livre previsto para além do último período projetivo quando a empresa estiver numa fase de crescimento estável. Pode ser calculado por diferentes metodologias, tais como valor residual (valor do bem após o final de sua vida útil), perpetuidade ou múltiplos de saída. METODOLOGIA 7. O valor de um negócio é um reflexo do valor presente dos seus benefícios e dos passivos ao longo do tempo. Embora existam modelos e premissas distintos utilizados na aplicação do método do DCF para a avaliação de cada negócio, o método é fundamentalmente idêntico em cada caso.

7 7 ANEFAC - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS EXECUTIVOS DE FINANÇAS, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE 8. A análise do método do DCF resulta em um indicador do valor do negócio com base no valor presente dos fluxos de caixa futuros que revertem para o investidor. Tal análise exige: i. pressupostos explícitos ou projeções a serem realizadas sobre rendimentos futuros e despesas envolvidas na obtenção ou manutenção desse rendimento; ii. aplicação de uma taxa de desconto apropriada condizente com o risco do negócio para se calcular o valor presente de fluxos de caixa futuros. 9. Fluxos de caixa de períodos futuros são construídos utilizando-se rendimento real ou projetado, (entradas de caixa) e despesas reais ou previstas (saídas de caixa). Fluxos de caixa normalmente consistem em uma série de receitas e despesas periódicas durante um período projetivo seguidos por um valor terminal. A duração do período projetivo é normalmente o tempo em que as alterações nos fluxos de caixa são conhecidas, por exemplo, porque derivam de direitos ou obrigações contratuais, ou são, de outra forma, razoavelmente previsíveis. Uma vez que a previsão de fluxos de caixa tenha se estabilizado, um valor terminal será calculado, nos casos em que a vida do ativo for por tempo indeterminado. O valor terminal refletirá o benefício dos fluxos de caixa a partir do final do período projetivo até a perpetuidade. 10. Entradas e saídas de dinheiro podem ser contratuais ou estimadas. O modelo de fluxo de caixa deverá ser construído de forma a refletir adequadamente eventos futuros conhecidos, como, por exemplo: rescisões de contrato, revisões de contrato ou responsabilidades futuras conhecidas. Fluxos de caixa estimados ou projetados deverão ter base em suposições adequadas. A adequação dessas hipóteses vai depender da finalidade da avaliação. Se um modelo de DCF está sendo utilizado para se indicar o valor do investimento, as hipóteses poderão ser muito diferentes daquelas que seriam adequadas quando utilizadas para indicar valor de mercado. Essas diferenças serão discutidas mais adiante. 11. Quando o período projetivo for curto, o cálculo do valor terminal se tornará mais crítico, pois ele representa uma maior proporção do valor atual. Se esse for o caso, será necessário cautela para se assegurar de que as suposições feitas na

8 8 ANEFAC - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS EXECUTIVOS DE FINANÇAS, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE construção do fluxo de caixa utilizadas no cálculo do valor terminal são adequadas e de que não haverá prováveis mudanças a serem melhor refletidas através da ampliação do período projetivo, o qual lhes permitiria ser explicitamente refletidas. 12. A taxa de desconto refletirá o risco associado aos fluxos de caixa. Se o objetivo do modelo do DCF for estimar o valor de mercado, a taxa de desconto deverá refletir a visão de risco dos participantes do mercado, a qual poderá ser determinada a partir das taxas de desconto, ou de retorno, inferidas pelas transações recentes envolvendo ativos semelhantes. Se não houve transações recentes, então poderá ser necessário estimar-se uma taxa de desconto adequada, considerando-se o prêmio de risco que seria exigido por um investidor, ou seja, o retorno adicional exigido sobre aquele a ser obtido a partir de um ativo "livre de riscos ou risco padrão. O cálculo do prêmio de risco requer a consideração de questões tais como a certeza e a segurança do rendimento. 13. Fluxos de caixa poderão ser desenvolvidos utilizando-se pressupostos financeiros alternativos. Isso será determinado quer pela prática de mercado no setor em questão, pela disponibilidade de dados ou pela combinação de ambos. Por exemplo, fluxos de caixa poderão ser: brutos ou líquidos de impostos brutos ou líquidos de custos de financiamento da dívida reflexivos ou não-reflexivos da inflação ou deflação previstas, muitas vezes referidos como modelos de "crescimento explícito" ou de crescimento implícito. 14. A natureza dos fluxos de caixa utilizados deverá estar refletida na taxa de desconto adotada. Por exemplo, os fluxos de caixa em um modelo poderão ter explicitamente levado em conta a inflação prevista ao longo da duração do fluxo de caixa. Por isso, seria importante adotar-se uma taxa de desconto que refletiria apenas os riscos associados às previsões, e não aquele que refletisse o potencial de crescimento da receita atual de acordo com a inflação. Em outras palavras, se um fluxo de caixa de crescimento explícito for utilizado, a taxa de desconto também deverá ser de crescimento explícito. Cuidados deverão ser tomados para se garantir pressupostos coerentes durante a análise dos dados utilizados a fim de que eles ofereçam suporte tanto ao fluxo de caixa quanto à taxa de desconto utilizados no modelo. Contanto que todos os outros dados permaneçam constantes e que os pressupostos da taxa de desconto sejam coerentes com os pressupostos do fluxo de

9 9 ANEFAC - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS EXECUTIVOS DE FINANÇAS, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE caixa, não deverá haver nenhuma diferença no resultado de uma avaliação realizada em cada alternativa. 15. Quando outro método de avaliação for utilizado, bem como o DCF, é recomendável que o relatório contenha uma conciliação entre o resultado obtido no DCF e os resultados obtidos através do outro método, ou justificativa clara fornecida em relação à preferência por um ou outro método como o melhor indicador de valor. O MODELO DCF E O VALOR DE MERCADO 16. Como um método aceito no âmbito da abordagem de renda para avaliações, o método do DCF envolve a projeção de uma série de fluxos de caixa. Para essa série de fluxos de caixa projetados, aplica-se uma taxa de desconto derivada do mercado a fim de se estabelecer o valor presente do fluxo de renda associado à empresa. 17. O método do DCF em uma avaliação de mercado utiliza dados de mercado disponíveis, e deverá refletir os processos de análise, as expectativas e as percepções de investidores e de outros participantes do mercado de forma a que possam ser melhor compreendidos. Como técnica, o método do DCF não deverá ser julgado com base em se a expectativa específica do DCF foi finalmente concretizada ou não, mas sim com base no grau de apoio do mercado à expectativa do DCF no momento em que o mesmo foi empreendido. 18. Quando a finalidade da avaliação exigir o valor de mercado, é importante que as premissas para o modelo do DCF sejam baseadas em dados do mercado ou reflitam as percepções comuns do mercado (sem sinergias exclusivas com um investidor específico). Se os critérios especificados por um investidor em particular ou em potencial forem utilizados, os mesmos deverão ser comparados aos dados e expectativas do mercado. Caso haja divergência, eles poderão ser utilizados apenas para dar uma indicação do valor do investimento, e não do valor de mercado. 19. Todos os dados e premissas de avaliação deverão refletir opiniões de mercado. A fundamentação deverá ser realizada através de pesquisas de forma a garantir que as projeções ou expectativas de fluxo de caixa e pressupostos, que são a base para o método do DCF, sejam adequadas, prováveis e razoáveis para o mercado em questão.

10 10 ANEFAC - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS EXECUTIVOS DE FINANÇAS, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE 20. O modelo do DCF é estruturado para o período projetivo, em função do atingimento da estabilidade operacional do negócio. A duração do período projetivo, os componentes do fluxo de caixa projetado e os itens específicos abordados poderão variar entre os diversos segmentos de negócios. 21. O período projetivo em uma avaliação de negócios, normalmente, é de tal duração que permita à empresa atingir um nível estável de rendimentos, ou seja, o reflexo de um ciclo completo de operações de uma indústria cíclica. 22. Existem duas medidas de fluxo de caixa livre utilizadas no método do DCF, quando aplicadas a uma avaliação de negócios: o Fluxo de Caixa Livre para Empresas (FCFF) e o Fluxo de Caixa Livre para Acionistas (FCFE). 23. Como a maioria das empresas funciona com vida indeterminada, é necessário que se considere o valor terminal das operações ao final do período projetivo. No cálculo do valor terminal, o potencial de crescimento adicional do negócio além do período projetivo deverá ser levado em consideração. O "modelo de crescimento constante", que aplica um nível esperado de crescimento constante à previsão de fluxo de caixa no último ano do período projetivo e presume que tal crescimento seja alcançado em perpetuidade, é um método comumente utilizado. 24. Ajustes para normalizar o fluxo de caixa livre também deverão ser considerados no ano terminal, incluindo-se: Despesas de capital em curso versus despesas de depreciação Duração das despesas contínuas com a amortização de ativos intangíveis Impacto dos ciclos econômicos 25. Ao chegarmos ao valor de mercado de uma empresa, os resultados do método do DCF deverão ser ajustados a fim de refletir: Prejuízos fiscais disponíveis para a compensação de lucros futuros Ativos excedentes (não operacionais) não necessários no dia-a-dia do negócio Obrigações contingenciais não refletidas no balanço. 26. A taxa de desconto deverá ser selecionada a partir de empresas comparáveis no mercado. Ao se ponderar se um negócio é comparável, devem ser levados em

11 11 ANEFAC - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS EXECUTIVOS DE FINANÇAS, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE conta fatores tais como receita, despesas, risco-país, inflação, porte, taxa real de retorno, e projeções de renda. 27. A seleção do método para cálculo do valor terminal dependerá de práticas do mercado em questão, pois ele normalmente representa uma estimativa do valor de mercado do negócio ao final do período projetivo. O modelo do DCF deverá espelhar essas práticas de mercado. Para uma empresa, o valor terminal poderá ser baseado em uma projeção do FCFF ou FCFE, conforme adequado, para o ano seguinte ao último ano do período projetivo capitalizado à taxa adequada. O MODELO DCF E O VALOR DE INVESTIMENTO 28. Quando a finalidade da avaliação demandar que o valor de investimento seja calculado, os dados e premissas utilizados tais como taxa de desconto, período de desconto e pressupostos de fluxo de caixa poderão ser diferentes dos que seriam utilizados por participantes do mercado em geral. 29. Fluxos de caixa poderão ser derivados do mercado ou ser específicos para o negócio que está sendo avaliado. A taxa de desconto a ser utilizada normalmente será determinada por critérios específicos à empresa, por exemplo, uma taxa alvo de retorno, um custo de oportunidade ou a taxa de WACC da empresa. Um exemplo seria quando um modelo de DCF é utilizado para se calcular o valor de investimento para o potencial comprador de uma empresa. O potencial comprador poderá querer determinar o valor pelo qual os efetivos fluxos de caixa de seu alvo gerariam a necessária taxa alvo de retorno antes que ele entre no mercado. 30. Um modelo de DCF também poderá ser utilizado para se calcular a taxa interna de retorno (TIR) de um investimento. A TIR é a taxa de desconto na qual o valor presente líquido de todos os fluxos de caixa, incluindo o custo de aquisição, é igual a zero. RECOMENDAÇÕES GERAIS 31. As recomendações abrangentes de boas práticas em avaliação de negócios encontram-se detalhadas na OCBAN 02. Na presente diretriz vamos nos ater às especificidades dos laudos de avaliação pelo DCF.

12 12 ANEFAC - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS EXECUTIVOS DE FINANÇAS, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE 32. Uma boa prática de avaliação é sempre manter total transparência de todos os dados e informações, além da divulgação do cronograma de execução do trabalho, mostrando o cumprimento de todas as etapas necessárias da avaliação. 33. Considerado a etapa final do processo de avaliação, a comunicação do valor para as partes deve ser feita de modo claro e sem margem para ambiguidades. 34. Com o intuito de proporcionar comparabilidade, relevância e credibilidade, o laudo de avaliação deverá definir uma exposição completa, objetiva, atual, clara e precisa do escopo do serviço, sua finalidade e utilização prevista, confirmação da base de valor utilizada e divulgação de quaisquer suposições, hipóteses ou condições especiais limitativas que afetem diretamente a avaliação. 35. O nível de detalhamento adequado para o laudo de avaliação é dado pela finalidade da avaliação, pela complexidade do negócio a ser avaliado e pelos requisitos dos usuários. O formato do laudo e qualquer exclusão dos conteúdos recomendados por estas orientações devem ser acordados e registrados no escopo do trabalho. 36. O Laudo de Avaliação deve contemplar, quando aplicável, práticas e informações específicas, previstas em legislação correlata à finalidade da avaliação, como por exemplo instruções da CVM, Lei das S.A., instruções do CPC, entre outros. CONTEÚDO MÍNIMO DO LAUDO DE AVALIAÇÃO POR DCF 37. Como conteúdo mínimo a constar no laudo, temos os seguintes itens, referentes aos assuntos tratados anterioremente: i. Identificação e confirmação da competência do avaliador - o avaliador poderá ser um indivíduo ou uma empresa. Uma declaração confirmando que o avaliador tem condições de executar a tarefa e de fazer uma avaliação isenta, bem como é competente para realizar a avaliação. O laudo deve conter uma assinatura do indivíduo ou identificação da empresa responsável pela avaliação. Se o avaliador obteve assistência material para realizar a tarefa, a natureza da assistência e da extensão da assistência do avaliador deverá ser incluída. Se o avaliador necessitar de assistência material de outros em

13 13 ANEFAC - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS EXECUTIVOS DE FINANÇAS, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE relação a algum aspecto da tarefa, a natureza de tal assistência e a extensão da sua dependência devem ser acordadas e registradas. ii. Identificação do cliente ou de qualquer outro usuário ao qual a avaliação se destina - a parte contratante da avaliação deverá ser identificada juntamente com quaisquer outras partes às quais a avaliação se destina e que poderão contar com a mesma. Vide também o item (j) iii. Objetivo da avaliação deverá ser claramente indicada a finalidade da avaliação. iv. Objeto da avaliação - identificação do ativo ou passivo a ser avaliado - Poderá ser necessário esclarecer a distinção entre um ativo, participação ou direito ao uso. v. Padrão de valor - tais bases (valor de mercado, valor de investimento ou outro) deverão ser adequadas à finalidade. A fonte para a definição de qualquer base de valor utilizada deverá ser citada. vi. Data base da Avaliação - definida como a data à qual a estimativa do valor se refere. Ela poderá ser diferente da data do laudo de avaliação ou da data na qual as investigações deverão ser realizadas ou concluídas. Se for o caso, essas datas deverão ser claramente distinguidas no laudo. vii. Extensão dos Levantamentos a extensão das pesquisas e análises realizadas pelo avaliador, incluindo as restrições previstas no escopo do trabalho, deverão ser registradas no laudo. viii. Natureza e fonte de informações confiáveis - a natureza e a fonte de qualquer informação confiável, porém sem verificação específica durante o processo de avaliação, deverão ser registradas. ix. Premissas e dados- todas as premissas, dados e quaisquer considerações especiais utilizadas deverão ser claramente especificadas. x. Informar se o fluxo de caixa e a taxa de desconto foram apresentadas em valores nominais ou reais, assim como a unidade monetária de todos os valores utilizados. xi. Restrição de uso, distribuição ou publicação - Quando for necessário ou desejável restringir a utilização da avaliação ou aqueles que dela dependem, tal fato deverá ser registrado. xii. Abordagem da avaliação e fundamentação - Para entender o valor da avaliação no contexto, o laudo deverá fazer referência à abordagem ou abordagens adotadas e principais motivos para as conclusões alcançadas, conforme a aplicação da metodologia apresentada no próximo título Roteiro

14 14 ANEFAC - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS EXECUTIVOS DE FINANÇAS, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE xiii. xiv. xv. xvi. par a aplicação da metodologia DCF. Esta exigência não se aplica se houver sido especificamente acordado e registrado no âmbito do trabalho que um laudo de avaliação não fundamentado será fornecido. Valor da avaliação independentemente da moeda utilizada no fluxo de caixa, a conclusão de valor deve ser expressa no mínimo em moeda corrente. Data do laudo de avaliação data em que o laudo for emitido deverá ser incluída. Pode ser diferente da data base da avaliação. Todo laudo deverá conter as demonstrações financeiras na data base e cópia dos demais documentos julgados relevantes. Todo laudo deverá conter um índice, um Sumário Executivo e um Glossário dos termos utilizados. ROTEIRO PARA APLICAÇÃO DA METODOLOGIA (DCF) 38. Informações que normalmente devem ser fornecidas em um laudo de avaliação por DCF, sempre que pertinentes, incluem, mas não estão limitados à(s) /ao(s): i. Metodologia do fluxo de caixa Definir qual a metodologia utilizada para o cálculo do fluxo de caixa: o método do Patrimônio Líquido (Fluxo de Caixa Livre para Acionista) ou do Capital Investido. (Fluxo de Caixa Livre para Firma). ii. Analise Retrospectiva elaboração de análise de períodos históricos e principais conclusões. iii. Premissas Todas as premissas que fundamentaram a elaboração do modelo apresentado deverão ser apresentadas, assim como quaisquer premissas especiais ou simplificações adotadas pelo avaliador. Pode incluir um fluxograma ou esquema lógico de funcionamento do modelo (entradas, processos realizados e saídas). Deverão ser definidos os parâmetros adotados nas projeções, tais como cenários de mercado, receitas, impostos, custos, despesas, investimentos, capital de giro, moeda, programa de produção e vendas entre outros. iv. Modelagem - estruturação da geração de caixa operacional com apresentação das ferramentas utilizadas para execução da metodologia e premissas adotadas (tabelas de cálculo). v. Período projetivo - data de início do fluxo de caixa e o número, freqüência e duração dos períodos utilizados.

15 15 ANEFAC - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS EXECUTIVOS DE FINANÇAS, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE vi. vii. xvii. xviii. xix. xx. xxi. Projeção do lucro - O lucro é projetado seguindo geralmente a estrutura básica do demonstrativo de resultados, respeitada a metodologia (FCFF ou FCFE). Projeção do fluxo de caixa livre - representa o saldo por período de todas as entradas (lucro, itens não caixa, saques de financiamentos) e saídas (investimentos correntes, CAPEX, amortização e financiamentos, variação de capital de giro) de caixa durante todo o período projetivo considerando: Despesas e custos operacionais, taxas e bases de variação por período. Tratamento de todas as despesas de capital decorrentes da aquisição ou melhoria do ativo em questão. Tratamento das variações do capital de giro por grupo de contas. Tratamento do financiamento da dívida (captação e amortização do principal), se aplicável. Itens não operacionais considerar outros itens relevantes não presentes no fluxo de caixa operacional, tais como: Tratamento das demais entradas e saídas que influenciam o resultado (prejuízos acumulados, despesas não recorrentes, alienação de bens, etc.). Lógica por trás da provisão de incentivos, quando aplicável. Taxa de tributação utilizada e quantificação dos prejuízos operacionais líquidos, quando aplicável. Valor terminal escolha da metodologia (valor residual, modelo de crescimento, múltiplo de saída) e cálculo do valor do fluxo de caixa livre previsto para além do último período projetivo. Taxa de desconto justificativa e cálculo da taxa de desconto aplicada ao fluxo de caixa líquido, destacando os elementos e suas fontes de consulta, tais como: Composição do custo de capital próprio Risco específico do setor e risco país; Prêmio adicional por risco e tamanho da empresa Composição do custo de capital de terceiros Composição da estrutura de capital (próprio e de terceiros)adotada Análise de sensibilidade considerar o impacto dos principais dados operacionais e premissas sobre os resultados da avaliação. Ajustes considerar demais ativos e/ou passivos não contemplados no fluxo de caixa operacional, incluindo dívida financeira, contingências, ativos e

16 16 ANEFAC - ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS EXECUTIVOS DE FINANÇAS, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE xxii. xxiii. passivos não operacionais, aplicação de descontos e prêmios, entre outros, cujos valores deverão ser fundamentados. No caso do uso do fluxo de caixa livre para acionistas, é aconselhável a projeção de balanço para acompanhamento do endividamento. Conclusão de valores apresentar o valor final do objeto, calculado a partir do valor do fluxo de caixa operacional e da perpetuidade descontados a valor presente, deduzidos os ajustes. REFERÊNCIAS BAHURY JR., Miguel Antonio. Laudos de Avaliação Instrução CVM Nº 361. Rio de Janeiro: UFRJ, Monografia apresentada ao Instituto de Economia. Disponível em: < ior.pdf> Acesso em 18/04/2012. BRASIL.COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CVM). TEXTO INTEGRAL DA INSTRUÇÃO CVM Nº361, DE 5 DE MARÇO DE 2002, COM AS ALTERAÇÕES INTRODUZIDAS PELA INSTRUÇÃO CVM Nº 436/06, 480/09, 487/10 E 492/11. Disponível em: < Acesso em: 18/04/2012. COPELAND, Tom. KOLLER, Tim. MURRIN, Jack. Avaliação de Empresas - Valuation: Calculando e gerenciando o valor das empresas. 3a. ed. São Paulo: Pearson Makron Books, IDAMODARAN, ASWATH. Avaliação de Investimentos, 2ª edição, RJ: Quality Mark, IBBOTSON SBBI 2012 Valuation Yearbook Market Results for Stocks, Bonds, and Inflation Chicago (IL): Morningstar Inc., INTERNATIONAL VALUATION STANDARDS COUNCIL, Exposure Draft Technical Information Paper 1- The Discounted Cash F low (DCF) Method Real Property and Business Valuations, Londres: IVSC, Janeiro Disponível em: < Acesso em: 20/03/2012. PRATT, Shannon P., REILLY, Robert F., SCHWEIHS, Robert P. Valuing a Business The Analysis and Appraisal of Closely Held Companies. Chicago, Londres e Singapura: Irwin Professional Publishing, 1996, 3a ed. PRATT, Shannon P., GRABOWSKI, Roger J. Cost of Capital Applications and Examples. Hoboken, New Jersey: John Wiley & Sons Inc., a edição.