ago-14 set-14 set-14 out-14 nov-14 nov-14 dez-14 jan-15 jan-15 fev-15 mar-15 mar-15 abr-15 abr-15 mai-15 jun-15 jun-15 jul-15 jul-15 ago-15 21 de Agosto de 2015 : Tempos difíceis Atualizamos nossas projeções e Preço Justo para, considerando a difícil situação que vive o setor. Com isso, reduzimos nosso Preço Justo para GGBR4 de R$12,60 para R$7,00/ação, alterando a recomendação de Comprar para Manter. Apesar da ação apresentar um razoável potencial de alta (31,8%), não acreditamos que seja hora de comprar, por conta da falta de visibilidade de um ponto de retorno da empresa à rota de crescimento dos lucros. Porém, depois de GGBR4 ter caído 43,9% no ano e 57,8% em doze meses, não vemos espaço para quedas maiores da ação. A tem sofrido bastante, como as outras empresas do setor, com a diminuição nas vendas de aço no mercado interno e os baixos preços no exterior. No entanto, a empresa conta com unidades no exterior cuja rentabilidade tem compensado parte das perdas no Brasil, permitindo que a se mantenha lucrativa, ao contrário das outras siderúrgicas brasileiras. Esta melhor situação no setor nos faz acreditar que assim que a siderurgia tenha um cenário mais claro, estas ações devem recuperar rapidamente as perdas recentes. Vale citar que GGBR4 está cotada no momento a apenas 26,6% do seu Valor Patrimonial. O cenário complicado: A siderurgia brasileira vive um momento difícil, com redução de vendas no mercado interno, aumento de importações e diminuição de preços nas exportações. No primeiro semestre de 2015, a unidade da no Brasil teve queda de 16,7% nas vendas de aço para o mercado interno, em parte compensadas pelo aumento de 110,8% nas exportações. Para o restante do ano não se vê melhoras para a siderurgia no Brasil. A deve ter vendas a partir do Brasil no 3T15 semelhantes ao trimestre anterior, o que e uma expectativa negativa, dado que o terceiro trimestre normalmente é o de maiores volumes no ano. A forte desvalorização do real nos últimos meses pode fazer as siderúrgicas tentarem algum aumento de preço no mercado interno, mas a fraca demanda deve limitar o sucesso desta eventual tentativa. A rentabilidade das exportações caiu muito com a queda dos preços dos aços longos no exterior. Porém a elevação da taxa de câmbio vai permitir que as exportações permaneçam rentáveis. As operações da América do Norte devem continuar no segundo semestre mostrando o melhor desempenho do grupo, com a manutenção do ritmo forte de construção não residencial naquela região. Além disso, o bom nível do metal spread (diferença entre os preços do produto final e da sucata) deve manter as margens no patamar do 2T15 (margem EBITDA de 10,0%). O resultado das unidades na na América Latina e de Aços Especiais também deve continuar contribuindo positivamente para os números consolidados. É importante destacar que a persistência do atual patamar da taxa de câmbio, até o final do trimestre, provocará uma forte elevação dos custos financeiros da no 3T15, impactando negativamente o lucro líquido consolidado, mesmo com a empresa se utilizando da contabilidade de hedge. Código Luiz Francisco Caetano, CNPI* lcaetano@plannercorretora.com.br +55 11 2172-2563 Disclosure e certificação do analista estão localizados na última página deste relatório. GGBR4 Recomendação MANTER Cotação atual (R$) R$ /ação 5,31 Preço justo R$ /ação 7,00 Potencial % 31,8 Var. 52 sem. (Min/Max) Dados da Ação R$ /ação Total de ações milhões 1.719,7 Ações Ordinárias % 33,4 Free Float % 53,5 Vol. Méd, diário (1 mês) R$ milhões 45,1 Valor de Mercado R$ milhões 9.131 Desempenho da Ação Dia Ano 52 Sem. GGBR4-2,0% -43,9% -57,8% Ibovespa 0,1% -6,7% -20,8% Cotação de 20/08/2015 Principais Múltiplos 2014 2015E 2016E P/L (x) 11,0 10,8 8,1 VE/EBITDA (x) 6,2 5,0 4,4 ROE (%) 5,2 2,6 3,4 Div. Liq./EBITDA (12m) (x) 2,8 3,1 2,6 Receita Líquida (R$ mm) 42.546 44.044 46.842 Lucro Líquido (R$ mm) 1.403 847 1.133 Margem Bruta (%) 12,1 10,7 11,0 Margem EBITDA (%) 11,3 10,7 10,6 Margem Líquida (%) 3,3 1,9 2,4 Payout (%) 30,4 32,5 30,0 Retorno Dividendo (%) 1,4 3,0 3,7 Cotação/VPA (x) 1,1 0,3 0,3 Fonte: Economática. Projeções: Planner Corretora. Figura 1: Desempenho da ação em 12M 110 100 90 5,42-13,49 Uma boa notícia neste cenário complicado é que a não pretende fechar mais unidades, como fez no final do ano passado, quando foram paralisadas capacidades de produção que somadas ultrapassam a um milhão de toneladas/ano de aço. 80 70 60 50 40 A evolução recente da rentabilidade: A vem até conseguindo um desempenho razoável neste cenário difícil, contando com sua diversidade geográfica para manter-se lucrativa. Prova Fonte: Economatica. GGBR4 IBOV Página 1
3T09 4T09 1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 2T11 3T11 4T11 1T12 2T12 3T12 4T12 1T13 2T13 3T13 4T13 1T14 2T14 3T14 4T14 1T15 2T15 R$ Milhões 1T08 3T08 1T09 3T09 1T10 3T10 1T11 3T11 1T12 3T12 1T13 3T13 1T14 3T14 1T15 21 de Agosto de 2015 disso é que a margem EBITDA do primeiro semestre deste ano (10,7%) foi apenas 0,5 ponto percentual inferior que a do mesmo período de 2014 e até 0,2 pp maior que dois anos atrás. Figura 1: Margem EBITDA Trimestral 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% Fonte: Desempenho das unidades no exterior: A fraca demanda por aço no mercado interno reduziu muito a rentabilidade das siderúrgicas e isso não foi diferente na. Exemplo disso foi a diminuição da rentabilidade da Operação de Negócios (ON) Brasil da, cuja margem bruta média nos últimos cinco foi de 19,9% e caiu para 13,1% no 2T15. Porém, o desempenho de suas ONs no exterior compensou parte destas perdas no mercado interno nos últimos trimestres. Desde o início de 2012, enquanto a rentabilidade no Brasil caía, a fatia da ONs instaladas no exterior na geração de caixa da aumentou, passando de uma participação de 35% no EBITDA consolidado do 1T14 para 63% no 2T15. Figura 2: Participação das Unidades no EBITDA Consolidado 1.800 1.600 1.400 1.200 1.000 800 600 400 200 - Brasil Exterior Fonte: Página 2
O mercado interno continua fraco: Os dados da siderurgia brasileira nos primeiros sete meses do ano são desalentadores, com destaque para os números muito negativos em aços longos, que são a especialidade da no Brasil. A demanda de aços longos é impactada pela redução no ritmo de obras de construção residencial e pesada. Segundo dados do Instituto Brasileiro de Siderurgia (IABr) a produção de aço bruto no Brasil em julho de 2015 caiu 3,1% em relação ao mesmo mês do ano passado. O pior desempenho no mês ficou com a produção de aços longos, que caiu 12,0%. No acumulado de sete meses, o volume total produzido cresceu 1,2%, comparado ao mesmo período de 2014, mas a produção de aços longos teve queda 11,0%. As vendas totais de laminados no mercado interno caíram 14,3%, com os aços longos mostrando redução de 10,9%. As siderúrgicas brasileiras têm buscado contrapor este momento difícil no mercado interno com exportações. Porém, enquanto as vendas para o exterior de aços planos cresceu 109,6% no ano, as de planos só subiram 8,5%. A recessão no Brasil e a forte elevação na taxa de câmbio estão levando a uma queda nas importações de aço nos últimos meses, o que é uma boa notícia para a siderurgia nacional. O volume de aços longos importados caiu 54,5% em julho e 0,9% no ano, comparado aos mesmos períodos de 2014. Desempenho da Siderurgia Brasileira mil toneladas Julho/14 Julho/15 Var. % 7M14 7M15 Var. % Vendas no Merc. Interno - Aços Planos 1.006 721-28,3% 7.226 5.999-17,0% - Aços Longos 807 693-14,1% 5.563 4.958-10,9% Total de Laminados 1.814 1.414-22,0% 12.789 10.957-14,3% Exportações - Semiacabados 643 928 44,2% 3.188 4.588 43,9% - Aços Planos 126 370 193,1% 830 1.739 109,6% - Aços Longos 116 158 36,9% 720 781 8,5% Total - Tons 900 1.468 63,1% 4.824 7.200 49,2% Total - US$ milhões 653 652-0,2% 3.566 3.934 10,3% Importações - Aços Planos 236 176-25,3% 1.347 1.311-2,6% - Aços Longos 125 57-54,5% 744 737-0,9% - Transformados 46 35-24,1% 293 260-11,5% Total - Tons 409 271-33,6% 2.392 2.339-2,2% Total - US$ milhões 396 283-28,6% 2.485 2.232-10,2% Fonte: Instituto Aço Brasil (IABr) Perfil do endividamento: O contexto atual de forte desvalorização do real e grande alta dos juros no mercado interno, somada à redução da geração de caixa, tornou a análise do endividamento das empresas ainda mais importante. No caso da, o endividamento consolidado é grande, mas não preocupa em função do pequeno volume de dívidas no curto prazo, sem concentração nos próximos anos e também com baixo custo. Ao final do 2T15, o endividamento bruto da era de R$22,6 bilhões, valor que cresceu 35,0% desde junho/2014, principalmente por conta da desvalorização do real neste período que foi de 40,9%. Comparada ao trimestre anterior, a redução do endividamento bruto de 3,1% também reflete o movimento da taxa de câmbio, neste caso uma valorização do real em 3,3%. Página 3
- Endividamento R$ milhões 2T14 1T15 2T15 2T15/1T15 2T15/2T14 Dívida Bruta 16.714 23.282 22.566-3,1% 35,0% - Curto Prazo 1.299 2.366 2.584 9,2% 98,9% - Longo Prazo 15.415 20.916 19.982-4,5% 29,6% Caixa 3.963 5.847 5.690-2,7% 43,6% Dívida Líquida 12.751 17.435 16.876-3,2% 32,4% Custo Médio Ponderado Total 6,5% 6,6% 6,7% - - Prazo Médio de Pagamento (anos) 7,4 6,9 6,6 - - % Dívida Vencendo no Ano Seguinte 2,8% 3,5% 2,2% - - Dívida Líquida/EBITDA 2,4x 3,2x 3,1x - - Fonte: Em junho/2015, o endividamento de curto prazo (vencível em doze meses), representava 11,5% da dívida total e era equivalente a 46% do volume de caixa. A parcela de longo prazo vencível até o final de 2017 representava apenas 27% do endividamento de longo prazo em junho/15. O prazo médio de pagamento da dívida tem se mantido estável e terminou o 2T15 em 6,6 anos, com um custo médio de 6,6%, ligeiramente menor que os 6,9% do trimestre anterior. No 2T15, a relação dívida líquida/ebitda caiu para 3,1x, vindo de 3,2% no trimestre anterior. Esta queda reflete a redução do endividamento dado pela valorização do real no trimestre. No 2T14 esta relação era 2,4x, tendo crescido pelo aumento da dívida e redução na geração de caixa. Em termos de moedas, 17,9% das dívidas da são denominadas em reais e 82,1% em moeda estrangeira. Com esta predominância da moeda estrangeira, os movimentos do câmbio tem papel importante no custo financeiro. Isso ocorre mesmo a empresa colocando uma parcela dos investimentos em controladas no exterior como hedge de parte das dívidas em moeda estrangeira contratadas no Brasil. Com isso, apenas parte do efeito da variação cambial é reconhecido no resultado financeiro. As dificuldades da Metalúrgica : Nos últimos meses as ações da Metalúrgica (GOAU4) tiveram fortes baixas (72,6% no ano) com a preocupação dos investidores com as dívidas da empresa, em um cenário de redução de sua geração de caixa, que é função dos dividendos recebidos da. A Metalúrgica tem um endividamento bruto de R$2,1 bilhões, sendo R$1,025 bilhão vencível no curto prazo. Segundo a empresa estas dívidas devem ser roladas sem problemas. O endividamento de longo prazo (R$1,068 bilhão) tem vencimento concentrado (74%) após 2018. As preocupações dos investidores com o endividamento da Metalúrgica fazem sentido. Estimamos que a empresa receberá como dividendos da S/A, referente ao exercício de 2015, um total de R$111 milhões, valor que representa apenas 5,4% do seu endividamento total. Sem dúvida a Metalúrgica terá de fazer uma operação de capitalização, em qualquer forma que seja, nos próximos meses para resolver seu problema de endividamento. O controle da S/A é detido pela Metalúrgica, que é uma holding sem atividades operacionais controlada pela família. A Metalúrgica detém 76,6% das ações ordinárias e 22,1% preferencias, o que é equivalente a 40,85% do capital total da S/A. Página 4
A tabela abaixo mostra a parcela do valor de mercado da S/A que a Metalúrgica detém, deduzidas suas dívidas, versus seu próprio valor em bolsa. Com isso temos o desconto de holding que o mercado atribui à Metalúrgica. O patamar atual do desconto de holding da GOAU é recorde. Metalúrgica - Desconto de Holding R$ milhões Valor de Mercado da S/A 9.131 Participação da Metal. na S/A 40,85% Valor de Mercado da Posição - 20/Ago/15 3.730 Endividamento Líquido Metalúrgica -2.067 Valor Líquido Metalúrgica 1.663 Valor de Mercado Metalúrgica - 20/Ago/15 1.247 Desconto de Holding 25,0% Fonte: Resultados do 2T15: O resultado que a divulgou neste trimestre mostrou redução no volume de aço vendido e no lucro líquido, comparado ao 2T14. Apesar da queda no lucro, os números do 2T15 podem ser considerados até positivos, considerando o momento que vive as siderúrgicas brasileiras, com a empresa se aproveitando de sua diversidade geográfica para compensar as perdas no mercado interno. No 2T15, a lucrou R$256 milhões (R$0,15 por ação), valor 28,3% menor que o resultado obtido no mesmo período de 2014. As vendas da unidade brasileira da tiveram queda 1,3% no 2T15, sempre comparando com o 2T14. No mercado interno, o volume vendido caiu 20,5%, sendo parcialmente compensado pelo aumento de 120,8% das exportações. O preço médio de venda do mercado interno subiu 3,0% e nas exportações houve alta de 15,0%, em função da desvalorização do real no período. Com isso, a receita líquida na Operação de Negócios (ON) do Brasil caiu 7,2% e o EBITDA teve redução de 25,7%, devido à redução de margens provocada pelo aumento das exportações. Na América do Norte, apesar da redução nas vendas, o resultado foi muito positivo no 2T15. O volume de vendas caiu 6,4 %, somente devido ao elevado volume de entregas verificado no 2T14 que aumentou a base de comparação. Com bons volumes e preços em alta (23,5% em reais), conjugado com elevação menor dos custos e despesas operacionais, a ON América do Norte apresentou crescimentos de 12,0% no lucro bruto e 47,0% no EBITDA. Na ON da América Latina, os resultados no 2T15 foram melhores que em 2014. As vendas em toneladas ficaram praticamente estáveis, crescendo apenas 0,5%, mas foram beneficiadas pela desvalorização do real, fazendo a receita líquida crescer 9,8%. O resultado do trimestre foi impactado negativamente por aumentos de custos de produção, compensados por redução de despesas operacionais, fazendo com que o EBITDA crescesse 8,3%. A ON Aços Especiais apresentou no 2T15 redução de vendas e rentabilidade, por conta da queda nos volumes vendidos no Brasil e de aumento nos custos de produção. O volume de vendas de aços especiais caiu 6,5%, fazendo com que a receita crescesse apenas 3,4%. O lucro bruto caiu 19,7% no 2T15, comparado ao 2T14, por conta maiores vendas em mercados com menor retorno. Isso levou a uma redução de 6,5% no EBITDA. Página 5
Em minério de ferro, houve uma melhora de desempenho do segmento no 2T15, em função do crescimento de 13,3% no volume total, com aumento de 36,7% nos embarques para as unidades da, mas queda de 20,1% nas vendas para terceiros. Mesmo com aumento no volume, a queda nos preços levou a uma redução de 15,7% no lucro bruto e 17,0% no EBITDA. - Resultados Trimestrais R$ milhões 2T14 1T15 2T15 2T15/1T15 2T15/2T14 Receita Líquida 10.443 10.448 10.759 3,0% 3,0% Lucro Bruto 1.264 1.112 1.181 6,3% -6,5% margem bruta 12,1% 10,6% 11,0% 0,3 pp -1,1 pp EBITDA 1.170 1.089 1.184 8,7% 1,2% margem EBITDA 11,2% 10,4% 11,0% 0,6 pp -0,2 pp Lucro Líquido 356 293 256-12,8% -28,3% Vendas Brasil - mil t. 1.588 1.557 1.568 0,7% -1,3% Vendas América do Norte - mil t. 1.652 1.393 1.547 11,1% -6,4% Vendas América Latina - mil t. 631 634 634 0,0% 0,5% Vendas Aços Especiais 749 696 700 0,6% -6,5% Vendas de Aço - TOTAL 4.524 4.143 4.271 3,1% -5,6% Vendas de Minério 1.735 1.463 1.965 34,3% 13,3% EBITDA Brasil 598 515 446-13,4% -25,4% EBITDA América do Norte 281 226 413 82,7% 47,0% EBITDA América Latina 109 140 118-15,7% 8,3% EBITDA Aços Especiais 230 260 215-17,3% -6,5% EBITDA Minério de Ferro 53 6 44 633,3% -17,0% Fonte: Um dos pontos positivos no resultado consolidado da no 2T15 foi a queda nas despesas operacionais. Comparando ao 2T14, a soma das despesas com Vendas, Gerais e Administrativas teve diminuição de 6,1%. A valorização do real no 2T15 permitiu uma forte redução nos custos financeiros, comparado ao trimestre anterior. No 1T15, a despesa financeira líquida foi R$899 milhões, valor que caiu 77,0% para R$207 milhões no segundo trimestre/15. Em relação ao 2T14, a despesa financeira líquida teve crescimento de apenas 3,2%. A irá pagar seus dividendos trimestrais no valor de R$0,05/ação no dia 4/setembro com base na posição acionária de 24 de agosto. Página 6
Parâmetros do Rating da Ação Nossos parâmetros de rating levam em consideração o potencial de valorização da ação, do mercado, aqui refletido pelo Índice Bovespa, e um prêmio, adotado neste caso como a taxa de juro real no Brasil, e se necessário ponderação do analista. Dessa forma teremos: Compra: Quando a expectativa do analista para a valorização da ação for superior ao potencial de valorização do Índice Bovespa, mais o prêmio. Neutro: Quando a expectativa do analista para a valorização da ação for em linha com o potencial de valorização do Índice Bovespa, mais o prêmio. Venda: Quando a expectativa do analista para a valorização da ação for inferior ao potencial de valorização do Índice Bovespa, mais o prêmio. EQUIPE Mario Roberto Mariante, CNPI mmariante@plannercorretora.com.br Cristiano de Barros Caris ccaris@plannercorretora.com.br Luiz Francisco Caetano, CNPI lcaetano@plannercorretora.com.br Victor Luiz de Figueiredo Martins, CNPI vmartins@plannercorretora.com.br Ricardo Tadeu Martins, CNPI rmartins@planner.com.br DISCLAIMER Este relatório foi preparado pela Planner Corretora e está sendo fornecido exclusivamente com o objetivo de informar. As informações, opiniões, estimativas e projeções referem-se à data presente e estão sujeitas às mudanças como resultado de alterações nas condições de mercado, sem aviso prévio. As informações utilizadas neste relatório foram obtidas das companhias analisadas e de fontes públicas, que acreditamos confiáveis e de boa fé. Contudo, não foram independentemente conferidas e nenhuma garantia, expressa ou implícita, é dada sobre sua exatidão. Nenhuma parte deste relatório pode ser copiada ou redistribuída sem prévio consentimento da Planner Corretora de Valores. (*) Conforme o artigo 16, parágrafo único, da ICVM 483, declaro ser inteiramente responsável pelas informações e afirmações contidas neste relatório de análise. Declaração do(s) analista(s) de valores mobiliários (de investimento), nos termos do art. 17 da ICVM 483 O(s) analista(s) de valores mobiliários (de investimento) envolvido(s) na elaboração deste relatório declara(m) que as recomendações contidas neste refletem exclusivamente sua(s) opinião (ões) pessoal(is) sobre a companhia e seus valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Planner Corretora e demais empresas do Grupo. Declaração do empregador do analista, nos termos do art. 18 da ICVM 483 A Planner Corretora e demais empresas do Grupo declaram que podem ser remuneradas por serviços prestados à(s) companhia(s) analisada(s) neste relatório. Página 7