GPA 03 de novembro de 2015

GPA 03 de novembro de 2015 Resultado 3T15: o lado bom e o ruim de um negócio multiformato O resultado do 3T15 do GPA foi misto mais uma vez, refletindo a estratégia múltipla de negócios da empresa, que compreende segmentos resilientes e não resilientes. Conforme anteriormente reportado, a performance fraca da Via Varejo impactou negativamente os resultados consolidados do grupo, devido ao atual cenário macroeconômico desfavorável para bens duráveis. As vendas da Cnova também foram impactadas pela situação desafiadora da economia doméstica e cresceram em um ritmo mais lento que o observado nos últimos trimestres. Destacamos como positivas as vendas do Multivarejo, que vieram acima da média de mercado, alavancadas pelo Pão de Açúcar e pelas lojas de conveniência. O desempenho do Assaí também foi um destaque positivo mais uma vez, beneficiado pelo aumento da elasticidade dos consumidores a preços. Enquanto o efeito substituição é vantajoso para o Assaí, acaba sendo um problema para o Extra, onde as vendas continuaram a desacelerar. Na visão consolidada, a performance de vendas do GPA no 3T15 veio bem abaixo da inflação do período, cerca de 2.9% A/A. A rentabilidade do GPA continuou a apresentar deterioração no trimestre. Apesar da melhora de margens no Assaí, em todas as outras unidades de negócio houve piora da rentabilidade, impactada por: (i) política de preços mais agressiva, especialmente nas bandeiras Cnova e Extra; (ii) custos operacionais relacionados à consolidação da Cnova; (iii) despesas referentes ao processo de desenvolvimento das lojas novas; (iv) maiores custo fixos; (v) maior pressão inflacionária sobre custos fixos e variáveis e (vi) despesas relacionadas à estratégia de reestruturação de custos do grupo focada em melhoria de eficiência. A margem bruta, em consequência, caiu 2,3 p.p. e a margem EBITDA ajustada reduziu 3,4 p.p. A margem líquida retraiu em um ritmo menos acelerado (-1,8 p.p. no trimestre), beneficiada pelo melhor resultado financeiro, que refletiu o menor nível de endividamento, devido principalmente à redução das operações de desconto de recebíveis de cartão de crédito na Via Varejo. Destacamos que, tanto do EBITDA ajustado quanto da margem líquida ajustada, foram excluídas as despesas não recorrentes. Sem esse ajuste, a margem EBITDA seria de 2,8% (ao invés de 4,2%) e a margem líquida -0,8% (ao invés de 0,3%). O fluxo de caixa não foi um destaque positivo no resultado do grupo. Nos 9 M15, a geração de fluxo de caixa livre foi negativa em R$ 5,9 bi, versus R$ 1,8 bi negativos no mesmo período de 2014, refletindo a deterioração do capital de giro, maiores investimentos em Capex e menores volumes de empréstimo. PCAR4 Varejo e Bens de Consumo Maria Paula Cantusio, CNPI Senior Analyst paulacantusio@bb.com.br Outperform Last Price 10/30/2015 (BRL) 50.74 Target Price 12/2016 (BRL) 75.80 Upside 49.4% Market Cap (BRL million) 13,482 1 Month Change 3.3% LTM Change -48.2% YTD Change -48.2% 52w Low (BRL) 48.76 52w High (BRL) 107.67 Valuation BRL Million Firm Value 2016E 24,094 Net Debt 2016E (2,003) Equity Value 2016E 22,090 # Shares Outstanding 266 WACC 14.5% Growth in Perpetuity (g) 5.0% Multiples 2015E 2016E 2017E EV/EBITDA 5.9 4.7 3.9 P/E 41.2 22.0 14.7 EPS (BRL) 1,84 3.45 5.15 Considerando todos os fatores acima e a nossa recente atualização de preço alvo para a ação da Via Varejo, revisamos nossas projeções para o GPA. Apesar de acreditarmos no case de investimento da companhia, especialmente no que se refere aos negócios com foco em segmentos resilientes, a contínua deterioração do cenário macroeconômico aponta para um futuro próximo preocupante. Em nossas novas projeções, consideramos uma performance de vendas mais forte para 2015, impulsionada pela Cnova, mas um pouco mais fraca para 2016, pois acreditamos em um efeito mais longo do que inicialmente esperado da desaceleração econômica. 160 140 120 100 PCAR4 ICON11 IBOV GPA Consolidated (BRL million) 3Q14 3Q15 YoY 9M14 9M15 YoY Gross Revenues 17,356 17,856 2.9% 50,862 54,843 8.0% Food Business 8,941 9,574 7.1% 27,007 28,913 7.1% Via Varejo 5,965 4,615-22.6% 18,474 15,563-15.7% Cnova 2,451 3,668 49.7% 5,381 10,467 94.5% Net Revenue 15,649 16,061 2.6% 45,860 49,405 7.7% Gross Profit 4,015 3,758-6.4% 11,700 11,734 0.3% Gross Margin (%) 25.7% 23.4% -2.3 p.p. 25.5% 23.8% -1.7 p.p. Adjusted EBITDA 1,185 677-42.9% 3,418 2,443-28.5% Adjusted EBITDA Margin (%) 7.6% 4.2% -3.4 p.p. 7.5% 4.9% -2.6 p.p. Adjusted Net Income 277 (7) - 785 245-68.7% Adjusted Net Margin (%) 2.5% 0.3% -1.8 p.p. 1.7% 0.5% -1.2 p.p. Net Debt/EBITDA 0.57x 0.54x - 0.57x 0.54x - 80 60 40 Source: Bloomberg and BB Investimentos Source: GPA and BB Investimentos. 1 / 7

A rentabilidade da companhia também deverá ser mais impactada do que prevemos anteriormente, apesar dos esforços internos focados em racionalização de custos, refletindo (i) uma política de preços mais agressiva, especialmente na Via Varejo, na Cnova e no Extra, na tentativa de impulsionar as vendas; (ii) custos pressionados pelo roll out da Cnova e pelo processo de reestruturação do grupo; (iii) maior pressão inflacionária sobre custos fixos e variáveis. A geração de caixa também deverá permanecer pressionada, tanto pela deterioração do capital de giro quanto pelo maior nível de Capex. Assim, revisamos nosso preço alvo para PCAR4 de R$ 106,80 para R$ 75,80, mas a nossa recomendação permanece como Outperform, pois acreditamos que ação da empresa depreciou demasiadamente nos últimos meses. Food Business (Multivarejo + Assaí) The numbers. A receita bruta do segmento alimentar aumentou 7,1% no 3T15, uma performance acima da média de mercado que, de acordo com o IBGE cresceu 6.1% durante 2015. O desempenho das vendas em mesmas lojas cresceu 3,3% no trimestre (versus 0,6% no 3T14) e 97 novas lojas foram abertas nos últimos 12 meses. A performance de vendas nas bandeiras Assaí, Pão de Açúcar e nas lojas de proximidade contribuíram de maneira positiva para o resultado do segmento alimentar, refletindo ganhos de participação do GPA no mercado. A bandeira Extra, por sua vez, continuou a desacelerar, apesar de diversos esforços voltados a impulsionar vendas, dentre elas as reformas de lojas. Até o 3T15, cerca de 52 unidades da rede Extra foram renovadas, o que representa 15% do portfólio de lojas da bandeira. O Extra tem sido diretamente impactado pelo efeito substituição no consumo de alimentos e pela transferência do tráfego de pessoas de supermercados e hipermercados para mercados de atacado. A deterioração da rentabilidade no segmento alimentar foi impactada pelo desempenho do Multivarejo, que não pôde ser compensado pelos ganhos de margem no Assaí. Como resultado, a margem bruta recuou para 24,0% (-0,9 p.p. A/A), impactada pela política de preços mais agressiva, especialmente no Extra, e a margem EBITDA declinou para 6,1% (-1,3 p.p. A/A). As despesas operacionais aumentaram em um ritmo mais acelerado que a receita líquida, cerca de 14,0% A/A, pressionadas principalmente pelo estágio de ramp up das lojas novas, pelos custos com a reestruturação do grupo, pela maior inflação no período e por despesas mais altas com energia elétrica. Food Business (BRL million) 3Q14 3Q15 YoY 9M14 9M15 YoY Gross Revenue 8,941 9,574 7.1% 27,007 28,913 7.1% Multivarejo 6,185 6,229 7.1% 19,219 19,336 6.1% Pão de Açúcar 1,610 1,728 7.3% 4,838 5,160 6.6% Extra Supermercados 1,173 1,117-4.8% 3,677 3,547-3.5% Extra Hipermercados 3,229 3,122-3.3% 10,224 9,908-3.1% Convenience stores 173 262 51.6% 480 721 50.2% Assaí 2,266 2,779 22.7% 6,336 7,922 25.0% Others 491 566 15.4% 1,451 1,655 14.1% Net Revenue 8,253 8,852 7.3% 24,923 26,721 7.2% Gross Profit 2,058 2,126 3.3% 6,078 6,404 5.2% Gross Margin (%) 24.9% 24.0% -0.9 p.p. 24.4% 24.0% -0.4 p.p. Adjusted EBITDA 608 536-11.8% 1,792 1,629-9.1% Adjusted EBITDA Margin(%) 7.4% 6.1% -1.3 p.p. 7.2% 6.1% -1.1 p.p. Source: GPA and BB Investimentos Non-Food Business (Cnova + Via Varejo) Via Varejo. O desempenho de vendas seguiu fraco na Via Varejo, impactado pelo cenário macroeconômico e por uma política de preços, até então, menos agressiva que da concorrência. A receita líquida caiu 22,7% no 3T15, abaixo da média de mercado que, de acordo com o IBGE declinou 10,2% em 2015. A margem bruta permaneceu estável, beneficiada por: (i) maior penetração de serviços nas vendas de mercadorias; (ii) maiores receitas com cobranças de frete e montagem de produtos; (iii) maior sinergia logística com as outras empresas do grupo em relação à compras de fornecedores. Os custos relacionados ao estágio de ramp up da Cnova também impactaram a margem EBITDA ajustada da Via Varejo. Importante salientar que a margem EBITDA ajustada não inclui despesas não recorrentes referentes ao plano de reestruturação da companhia, que somou R$ 119 mi no trimestre. Considerando este efeito, a margem EBITDA teria retraído em 8,7 p.p. Via Varejo (BRL million) 3Q14 3Q15 YoY 9M14 9M15 YoY Gross Revenue 5,985 4,634-22.6% 18,519 15,621-15.6% Net Revenue 5,297 4,095-22.7% 16,271 13,807-15.1% Gross Profit 1,740 1,343-22.8% 5,150 4,528-12.1% Gross Margin (%) 32.8% 32.8% 0.0 p.p. 31.7% 32.8% 1,1 p.p. Adjusted EBITDA 537 164-69.5% 1,517 887-41.5% Adjusted EBITDA Margin(%) 10.1% 4.0% -6.1 p.p. 9.3% 6.4% -2.9 p.p. Source: GPA and BB Investimentos 2 / 7

Cnova. Os dados a seguir referem-se aos resultados consolidados da Cnova N.V. e estão expressos em euros. Na nossa opinião, a performance da Cnova durante o 3T15 foi fraca em relação à vendas e rentabilidade operacional. A geração de caixa livre foi positiva, mas inferior à do 3T14. Consideramos o desempenho do GMV um destaque positivo, já que o mesmo expandiu 24,7% no trimestre (sendo +18,1% nas operações no Brasil, de acordo com a companhia). Na Cnova Brasil, a operação de market place seguiu expandindo, mas a margem bruta foi impactada por uma política de preços mais agressiva. O EBITDA Operacional ficou negativo em EUR 14 mi. Um destaque positivo da operação da Cnova no Brasil foi o roll out do Click & Collect, que alcançou 650 lojas (versus 400 no 2T15). Cnova (EURO million) 3Q14 3Q15 YoY 9M14 9M15 YoY GMV (Gross Merchandise Volume) 1,094 1,121 24.7% 3,036 3,523 16.1% Net Sales 837 781-6.7% 2,370 2,533 6.9% Gross Profit 113 97-14.2% 316 319 0.9% Gross Margin (%) 13.5% 12.5% -1.0 p.p. 13.3% 12.6% -0.7 p.p. Operating EBIT 0 (22) - 9 (74) - Net Income (15) (37) -146.7% (37) (117) 216.2% Net Margin -0.2% -0.5% -0.3 p.p. -0.2% -0.5% -0.3 p.p. Free Cash Flow LTM 67 23-65.6% 132 51-61.4% Source: GPA and BB Investimentos Revisão de Preço Key Indicators (BRL million) 2014 Nosso preço alvo para PCAR4 foi reduzido de R$ 106,80 para R$ 75,80, considerando a performance do GPA nos 9M15 e as perspectivas desfavoráveis para o cenário macroeconômico. Nossa recomendação para a ação da companhia, no entanto, permanece como Outperform, pois acreditamos que a mesma tenha de desvalorizado de maneira excessiva nos últimos meses. A avaliação da empresa foi baseada em um método de fluxo de caixa descontado de dez anos. Consideramos uma taxa de crescimento na perpetuidade de 5,0% e um WACC de 14,5%. 2015 E 2016 E Previous Current % Change Previous Current % Change Gross Revenues GPA Consolidated 72,804 78,965 80,836 2.4% 86,949 87,989 1.2% 98,301 109,911 Growth 12.8% 8.5% 11.0% 2.5 p.p. 10.1% 8.8% -1.3 p.p. 11.7% 11.8% Food Business 37,660 42,620 40,466-5.1% 48,121 45,006-6.5% 50,289 56,003 Growth 8.3% 13.2% 7.5% -5.7 p.p. 12.9% 11.2% -1.7 p.p. 11.7% 11.4% Multivarejo 28,677 30,635 29,010-5.3% 33,033 31,139-5.7% 33,872 37,261 Assaí 8,983 11,985 11,456-4.4% 15,088 13,867-7.6% 16,417 18,742 Via Varejo 25,752 25,055 22,049-12.0% 25,619 21,307-16.8% 22,589 24,350 Growth 3.1% -2.7% -14.4% -11.7 p.p. 2.3% -3.4% -5.7 p.p. 6.0% 7.8% Cnova 9,461 11,290 18,321 62.3% 13,209 21,676 64.1% 25,424 29,558 Growth 96.4% 19.3% 93.6% 74.3 p.p. 17.0% 18.3% 1.3 p.p. 17.3% 16.3% Net Revenues 65,525 71,094 72,537 2.0% 78,331 78,976 0.8% 88,218 98,613 Gross Profit 16,946 17,668 17,448-1.2% 19,868 19,401-2.3% 21,859 24,644 EBIT 4,005 3,369 2,644-21.5% 4,493 3,427-23.7% 4,296 5,328 EBITDA 4,931 4,123 3,761-8.8% 5,326 4,667-12.4% 5,672 6,854 Adjusted EBITDA 5,372 4,763 4,341-8.9% 5,953 5,299-11.0% 6,378 7,544 Net Income Company 1,271 878 670-23.7% 1,398 1,255-10.2% 1,874 2,677 Net Income Contolling Shareholders 1,602 1,358 489-64.0% 1,868 916-51.0% 1,368 1,954 Gross Margin (%) 25.9% 24.9% 24.1% -0.8 p.p. 25.4% 24.6% -0.8 p.p. 24.8% 25.0% EBITDA Margin (%) 7.5% 5.8% 5.2% -0.6 p.p. 6.8% 5.9% -0.9 p.p. 6.4% 7.0% Adjusted EBITDA Margin (%) 8.2% 6.7% 6.0% -0.7 p.p. 7.6% 6.7% -0.9 p.p. 7.2% 7.7% Net Margin (%) 1.9% 1.2% 0.9% -0.3 p.p. 1.8% 1.6% -0.2 p.p. 2.1% 2.7% Adjusted Net Margin (%) 2.4% 1.9% 0.7% -1.2 p.p. 2.4% 1.2% -1.2 p.p. 1.6% 2.0% SSS (Same Store Sales) Food Business 3.5% 4.0% 2.2% -1.8 p.p. 4.5% 3.9% -0.6 p.p. 4.7% 5.1% SSS (Same Store Sales) Via Varejo 3.0% -1.9% -15.8% -13.9 p.p. 1.8% -2.7% -4.5 p.p. 4.2% 6.2% SSS (Same Store Sales) Cnova 28.1% 19.3% 93.6% 74.3 p.p. 17.0% 18.3% 1.3 p.p. 17.3% 16.3% 2017E 2018 E 3 / 7

Leverage Indicators 2014 2015E 2016E 2017E 2018E Short-term Debt/Total Debt (%) 67.8% 66.9% 65.7% 66.0% 66.4% Short-term Debt/Total Debt (%) - ex CDCI 56.2% 56.2% 56.2% 56.2% 56.2% Debt/(Debt+Equity) (%) 40.2% 36.3% 35.5% 35.5% 35.2% Debt/(Debt+Equity) (%) - ex CDCI 32.1% 29.3% 29.4% 29.2% 28.7% Total Leverage (%) 68.2% 66.2% 66.2% 66.9% 67.0% Gross Debt (BRL million) (9,728) (8,468) (8,546) (9,077) (9,644) Gross Debt (BRL million) - ex CDCI (6,852) (6,167) (6,475) (6,799) (7,139) Net Debt (BRL million) 1,421 (868) (2,003) (2,071) (1,925) Net Debt (BRL million) - ex CDCI 4,297 1,433 67 206 581 Net Debt/Adjusted EBITDA 0.26 (0.20) (0.38) (0.32) (0.26) Net Debt/Adjusted EBITDA - ex CDCI 0.8 0.3 0.0 0.0 0.1 Income Statement 2014 2015E 2016E 2017E 2018E Net Revenues 65,525 72,537 78,976 88,218 98,613 Cost of Sales (48,474) (54,983) (59,469) (66,252) (73,861) Gross Profit 16,946 17,448 19,401 21,859 24,644 Operating Expenses 12,120 13,793 14,840 16,294 17,898 EBIT 4,005 2,644 3,427 4,296 5,328 Net Financial Result (1,508) (1,687) (1,633) (1,618) (1,504) EBITDA 4,931 3,761 4,667 5,672 6,854 Adjusted EBITDA 5,372 4,341 5,299 6,378 7,544 Profit before Taxes 2,497 957 1,794 2,678 3,824 Net Income 1,271 489 916 1,368 1,954 Balance Sheet (BRL million) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E Assets 45,500 43,969 46,031 49,729 53,778 Current Assets 24,410 21,622 22,509 24,992 27,789 Cash and Cash Equivalents 11,149 7,599 6,542 7,005 7,720 Inventories 8,577 8,858 9,911 11,042 12,310 Non-current Assets 4,470 4,738 5,022 5,324 5,643 Property, Plant and Equipment 16,620 17,609 18,500 19,413 20,346 Liabilities 45,500 43,969 46,031 49,729 53,778 Current Liabilities 23,587 21,753 22,718 25,061 27,340 Non-current Liabilities 7,431 7,362 7,759 8,200 8,667 Equity 14,482 14,855 15,554 16,467 17,771 Cash Flow (BRL million) 2014 2015E 2016E 2017E 2018E EBIT 4,005 2,644 3,427 4,296 5,328 (-) Income Tax and Social Contribution (736) (287) (538) (803) (1,147) NOPAT 3,269 2,357 2,889 3,492 4,181 (+) D&A 821 1,011 1,135 1,270 1,418 (-) Capex (1,994) (2,104) (2,132) (2,294) (2,465) (-) Working Capital 2,432 (1,663) (932) (56) (212) (=)FCFF 4,528 (398) 958 2,412 2,922 Múltiplos 2015E 2016E 2017E 2018E EV / EBITDA 5.9 4.7 3.9 3.2 ROE 3.3% 5.9% 8.3% 11.0% EPS 1.84 3.45 5.15 7.35 Dividend Yield 1.2% 1.5% 0.6% 1.1% P / E 41.2 22.0 14.7 10.3 P / BV 1.4 1.3 1.2 1.1 Enterprise Value (BRL million) 24,094 Valuation Assumptions PV of FCFF 11,632 WACC 14.5% PV of Terminal Value 12,462 Beta 0.8 Net Debt (2,003) Risk Free Rate 5.0% Equity Value 22,090 Market Premium 4.6% Weighted Equity Value 20,151 Country Risk 3.9% Shares Outstanding 266 Perpetuity Growth 5.0% Fair Value of Common Shares 75.80 4 / 7

Sensitivity Analysis Target-Price YE16 75.8 13.5% 14.0% 14.5% 15.0% 15.5% 4.0% 81.1 75.8 71.0 66.6 62.6 4.5% 84.2 78.4 73.3 68.6 64.4 5.0% 87.6 81.4 75.8 70.9 66.4 5.5% 91.4 84.7 78.7 73.3 68.5 6.0% 95.8 88.4 81.9 76.1 70.9 EV/EBITDA YE16 5.9 13.5% 14.0% 14.5% 15.0% 15.5% 4.0% 6.3 5.9 5.5 5.2 5.0 4.5% 6.5 6.1 5.7 5.4 5.1 5.0% 6.7 6.3 5.9 5.5 5.2 5.5% 7.0 6.5 6.1 5.7 5.4 6.0% 7.3 6.8 6.3 5.9 5.5 5 / 7

Disclaimer INFORMAÇÕES RELEVANTES Este relatório foi produzido pelo BB-Banco de Investimento S.A. As informações e opiniões aqui contidas foram consolidadas ou elaboradas com base em informações obtidas de fontes, em princípio, fidedignas e de boa-fé. Entretanto, o BB-BI não declara nem garante, expressa ou tacitamente, que essas informações sejam imparciais, precisas, completas ou corretas. Todas as recomendações e estimativas apresentadas derivam do julgamento de nossos analistas e podem ser alternadas a qualquer momento sem aviso prévio, em função de mudanças que possam afetar as projeções da empresa. Este material tem por finalidade apenas informar e servir com instrumento que auxilie a tomada de decisão de investimento. Não é, e não deve ser interpretado como uma oferta ou solicitação de oferta para comprar ou vender quaisquer títulos e valores mobiliários ou outros instrumentos financeiros. É vedada a reprodução, distribuição ou publicação deste material, integral ou parcialmente, para qualquer finalidade. Nos termos do art. 18 da ICVM 483, o BB - Banco de Investimento S.A declara que: 1 - A instituição pode ser remunerada por serviços prestados ou possuir relações comerciais com a(s) empresa(s) analisada(s) neste relatório ou com pessoa natural ou jurídica, fundo ou universalidade de direitos, que atue representando o mesmo interesse dessa(s) empresa(s); o Conglomerado Banco do Brasil S.A pode ser remunerado por serviços prestados ou possuir relações comerciais com a(s) empresa(s) analisada(s) neste relatório, ou com pessoa natural ou jurídica, fundo ou universalidade de direitos, que atue representando o mesmo interesse dessa(s) empresa(s). 2 - A instituição pode possuir participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% do capital social da(s) empresa(s) analisada(s), mas poderá adquirir, alienar ou intermediar valores mobiliários da empresa(s) no mercado; o Conglomerado Banco do Brasil S.A pode possuir participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% do capital social da(s) empresa(s) analisada(s), e poderá adquirir, alienar e intermediar valores mobiliários da(s) empresa(s) no mercado. Informações Relevantes Analistas O(s) analista(s) de investimento, ou de valores mobiliários, envolvido(s) na elaboração deste relatório ( Analistas de investimento ), declara(m) que: 1 - As recomendações contidas neste refletem exclusivamente suas opiniões pessoais sobre a companhia e seus valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação ao BB-Banco de Investimento S.A e demais empresas do Grupo. 2 Sua remuneração é integralmente vinculada às políticas salariais do Banco do Brasil S.A. e não recebem remuneração adicional por serviços prestados para o emissor objeto do relatório de análise ou pessoas a ele ligadas. Maria Paula Cantusio Analistas Itens 3 4 5 3 O(s) analista(s) de investimentos, seus cônjuges ou companheiros, detêm, direta ou indiretamente, em nome próprio ou de terceiros, ações e/ou outros valores mobiliários de emissão das companhias objeto de sua análise. 4 Os analistas de investimento, seus cônjuges ou companheiros, possuem, direta ou indiretamente, qualquer interesse financeiro em relação à companhia emissora dos valores mobiliários analisados neste relatório. 5 O(s) analista(s) de investimento tem vínculo com pessoa natural que trabalha para o emissor objeto do relatório de análise. 6 - As informações, opiniões, estimativas e projeções contidas neste documento referem-se à data presente e estão sujeitas à mudanças, não implicando necessariamente na obrigação de qualquer comunicação no sentido de atualização ou revisão com respeito a tal mudança. RATING RATING é uma opinião sobre os fundamentos econômico-financeiros e diversos riscos a que uma empresa, instituição financeira ou captação de recursos de terceiros, possa estar sujeita dentro de um contexto específico, que pode ser modificada conforme estes riscos se alterem. O investidor não deve considerar em hipótese alguma o RATING como recomendação de Investimento. 6 / 7

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