Finanças Corporativas

Finanças Corporativas 2016.2

Caro aluno, O Dáskalos tem como principal objetivo proporcionar aos universitários de São Paulo um complemento de ensino de qualidade, por meio de aulas particulares, apostilas e aulões. Tendo isso em vista, a equipe de finanças Dáskalos optou por elaborar esta apostila para tornar a sua experiência ainda mais completa. Esta apostila tem como objetivo sintetizar os principais conceitos de finanças coorporativas, tendo como bibliografia base o livro do Brigham. Além disso, são propostos exercícios de nível parecido com os que costumam cair nas provas. Apesar de comtemplar toda a matéria apresentada no curso de Finanças 1 da FGV, esta apostila não exclui a necessidade da utilização de outras fontes de estudo fornecidas pelo seu professor. A apostila está dividida em cinco capítulos, sendo que os três primeiros contemplam a matéria da prova parcial e os dois últimos a matéria da prova final. Os professores do Dáskalos que elaboraram está apostila, também gravaram um curso em vídeo de Finanças 1, disponível no site www.estudar.com.vc. Recomenda-se que o curso em vídeo seja utilizado junto da apostila, já que cada módulo do curso corresponde a um capítulo desta apostila. Com esta apostila você recebeu um código com 50% de desconto no curso online de Finanças 1. Além disso, recomenda-se sua presença nos aulões do Dáskalos de Finanças 1. Haverá um aulão para prova parcial e outro para a prova final, fique atento nas datas que serão divulgadas posteriormente. Este semestre, o Dáskalos em parceria com o Fundo Realiza irá lançar o aulão solidário, onde parte do valor do aulão será destinado para financiar a presença de alunos bolsistas nos aulões e nas aulas particulares do Dáskalos. Participe você também, aderindo ao aulão solidário. Lembrando que o Dáskalos está aberto à feedbacks, sugestões, elogios e críticas da apostila e das aulas particulares. Para isso, acesse nosso site (www.daskalos.com.br) e clique no botão Enviar depoimento. Bons estudos e um ótimo semestre a todos! Atenciosamente, Equipe de Finanças do Dáskalos.

Sumário Sumário... 3 Introdução à Administração Financeira... 4 Demonstrativos Contábeis, Fluxo de Caixa Livre, EVA e MVA... 10 Introdução... 10 Fluxo de Caixa Livre e Retorno Sobre o Capital Investido... 10 EVA e MVA... 15 EBITDA... 16 Índices Financeiros... 24 Introdução... 24 Indicadores de Liquidez... 24 Indicadores de Endividamento... 25 Indicadores de Atividade... 25 Indicadores de Lucratividade... 27 Gerenciamento do Capital de Giro... 34 Introdução... 34 Políticas de Investimento... 34 Financiamento dos Ativos Circulantes... 35 Ciclo de Conversão de Caixa... 37 Planejamento de Caixa... 38 Equilíbrio e Gestão de Caixa... 38 Gestão de Estoque... 38 Gestão de Contas a Receber... 38 Contas a Pagar e Accruals... 39 Títulos de Curto Prazo com Liquidez Imediata... 40 Financiamento de curto prazo... 40 Empréstimos Bancários de Curto Prazo... 40 Commercial Paper... 40 Risco, Retorno e o CAPM... 44 Introdução... 44 Risco Unitário... 45 Risco em um contexto de carteiras... 46 Carteira de dois ativos... 48 Carteira de três ou mais ativos... 49 Risco Relevante Beta... 50 Relação entre Risco e Retorno Exigido Security Market Line... 52 CAPM... 55 Teoria da Carteira Capital Market Line... 56 FGV APOSTILA DE FINANÇAS 1 3

Introdução à Administração Financeira Finanças Coorporativas é a área em finanças envolvendo ferramentas e análises usadas para a tomada de decisão. Seu objetivo primordial é maximizar o valor da sociedade, administrando os riscos financeiros da empresa. Desta forma, o principal objetivo de uma empresa é maximizar a riqueza dos acionistas. Em outras palavras, maximizar o preço fundamental ou intrínseco das ações da empresa. Atos lícitos tomados no sentido de aumentar a riqueza dos acionistas também geram bem-estar social, por várias razões. Em primeiro lugar, os acionistas são membros da sociedade, já que atualmente, boa parte das pessoas possui participação direta ou indireta (no caso de pessoas que possuem fundos de pensão, seguro de vida, fundos mútuos, etc.) no mercado de ações. Segundo, o benefício gerado ao consumidor pelos produtos e serviços produzidos pela empresa. Por fim, o benefício gerado aos funcionários, já que empresas que conseguem aumentar o preço de suas ações, normalmente contratam mais funcionários. Mas então, como aumentar o valor da da empresa e gerar riqueza? Tudo depende de decisões de investimento, de financiamento e de distribuição de dividendos. O valor da empresa pode ser expresso pela formula abaixo.!"#$% = '(' ) (1 + -.(() ) + '(' 0 (1 + -.(() 0 + '(' 1 (1 + -.(() 1 + + '(' 3 (1 + -.(() 3 O FCF (Free Cash Flow) ou Fluxo de Caixa Livre, em português, indica o fluxo de caixa gerado pelas operações da empresa disponíveis para distribuir aos acionistas. Desta forma, é o caixa remanescente após pagar todos os custos e despesas operacionais, impostos e reinvestimentos em capital operacional (aumento de ativos, como compra de imobilizado, equipamentos, aumento no estoque, etc.). O FCF será apresentado em detalhes na seção Demonstrativos Contábeis, Fluxo de Caixa Livre, EVA e MVA. O WACC (Weighted Average Cost of Capital) indica a taxa retorno exigida pelos investidores. A empresa possui duas fontes de financiamento (captação de dinheiro): capital próprio, que é o dinheiro vindo dos acionistas e capital de terceiros ou credores que são os bancos, debenturistas, etc. Os acionistas são remunerados através da distribuição de dividendos ou do aumento da ação da empresa (aumento do valor). O capital próprio está contabilizado no Patrimônio Líquido. Já os credores são remunerados na forma de juros. O capital de terceiros está contabilizado no Passivo. Sendo assim, todos investidores que emprestam dinheiro à empresa exigirão retorno desta, seja na forma de juros, no caso de capital de terceiros ou na forma de dividendos no caso de capital próprio. O WACC é a média ponderada (ponderada pela quantidade captada de cada um) do retorno exigido pelos credores e pelos acionistas. Como a empresa deve remunerar os seus investidores (credores e acionistas) o WACC é o custo de capital (o custo do dinheiro para a empresa). O WACC da empresa depende de quatro fatores. O primeiro fator é a estrutura de capital, ou seja, quanto % do capital vem de credores (passivo) e quanto % do capital vem dos acionistas (patrimônio líquido). Por correr mais risco, os acionistas exigem um retorno maior do que os credores. (Pense em um cenário onde a empresa vai mal. O acionista deixará de receber e não poderá fazer nada a respeito. Já o banco, tem direito sobre o dinheiro emprestado, podendo em FGV APOSTILA DE FINANÇAS 1 4

última instância pegar os bens e imóveis da empresa como forma de pagamento. Assim, o acionista corre mais risco e, portanto, deseja mais retorno). Os tradeoffs feitos na decisão da estrutura de capital é discutida melhor mais adiante na seção de Índices Financeiros. O segundo fator relevante é o risco da empresa. É de se esperar que empresas mais arriscadas terão que pagar mais aos seus acionistas e aos seus credores, já que estes estarão correndo mais risco, fazendo com que o WACC aumente. O risco da empresa está ligado ao risco de ela não pagar integralmente e no prazo suas dívidas. Este risco é chamado de risco de default e é medido pelas agências de rating, que dão uma classificação (ou nota) para o risco de crédito de uma empresa ou país. Uma classificação pior de rating, significa um risco maior e, portanto, um WACC mais elevado. Desta forma, os emissores de títulos (empresas, governos, etc.) pagam para terem a avaliação de risco de crédito (inadimplência), se submetendo ao processo de rating que classifica o risco do título (não da ação). O rating é de grande utilidade. Para o investidor, serve para permitir uma mensuração entre o risco e o retorno. Para o mercado, serve para melhor precificação dos títulos. Por fim, para o emissor do título, não se submeter ao processo de rating representa uma restrição de crédito, pois o investidor não terá uma base de risco daquela empresa. Além disso, se a empresa não paga as agências de rating para fazer sua classificação, fica sujeita a críticas destas agências, que podem divulgar notícias ruins sobre a empresa. Outro fator que impacta o WACC é a propensão ou aversão ao risco de um determinado mercado. Em mercados onde os investidores possuem maior aversão ao risco, o prêmio necessário para atraí-los deve ser maior (acionista só vai aplicar em um ativo, que é mais arriscado do que títulos do governo, por exemplo, se esperar um retorno muito maior). Desta forma, em mercados mais avessos ao risco, o WACC tende a ser maior. O quarto fator que impacta no WACC são as taxas de juros. Quanto maiores as taxas de juros, maior o WACC. A taxa de juros pode ser descrita através da seguinte fórmula: Onde: 4"5" 78 9:%$; <$=><"# = %? = % + AB + CDB + EB + FDB % é a taxa de juros real livre de risco, ou seja, a taxa que existiria em um título livre de riscos (como títulos do tesouro americano, por exemplo) em um caso de inflação zero. AB é o prêmio pela inflação (ou inflation premium, em inglês). Equivale a inflação esperada no no período em que o título vigora. O prêmio pela inflação somado à taxa de juros real livre de risco, resulta na taxa nominal livre de risco, ou simplesmente, risk free (% GH = % + AB). CDB é o prêmio pelo risco de default, como dito anteriormente reflete o risco do emissor do título não pagar o valor integralmente ou no prazo. Este risco é medido pelas agências de rating. EB é o prêmio pela liquidez. Este prêmio reflete o fato de alguns títulos não possuírem alta liquidez, ou seja, não poderem ser convertidos em dinheiro rapidamente pelo preço justo. FDB é o prêmio de risco de vencimento, ou maturity risk premium em inglês, que reflete o risco que ocorre em títulos de longo prazo. Quando o título é de um prazo muito longo, o investidor tem o risco da variação da taxa de juros, ou seja, quando a taxa de juros aumenta, o título desvaloriza e o investidor não pode reinvestir seu dinheiro pois ele está retido no título. Por isso, títulos de prazo maior, inclusive títulos do governo, cobram uma taxa maior. FGV APOSTILA DE FINANÇAS 1 5

Exercícios Propostos: 1-) Qual o objetivo primário de uma corporação? Qual a relação deste objetivo com o bem-estar da sociedade? 2-) Qual é a fórmula utilizada para expressar o valor de uma empresa? Explique cada componente da fórmula. FGV APOSTILA DE FINANÇAS 1 6

3-) Explique o que rating de um título e sua utilidade para os investidores e emissores de títulos. 4-) Qual a relação entre rating e custo de capital? 5-) Quais as consequências do rebaixamento de rating para as empresas e para os investidores de seus títulos? FGV APOSTILA DE FINANÇAS 1 7

Gabarito: 1-) O objetivo primário de uma empresa é maximizar a riqueza dos acionistas. Em outras palavras, maximizar o preço fundamental ou intrínseco das ações da empresa. Atos lícitos tomados no sentido de aumentar a riqueza dos acionistas também geram bem-estar social, por várias razões. Em primeiro lugar, os acionistas são membros da sociedade, já que atualmente, boa parte das pessoas possui participação direta ou indireta (no caso de pessoas que possuem fundos de pensão, seguro de vida, fundos mútuos, etc.) no mercado de ações. Segundo, o benefício gerado ao consumidor pelos produtos e serviços produzidos pela empresa. Por fim, o benefício gerado aos funcionários, já que empresas que conseguem aumentar o preço de suas ações, normalmente contratam mais funcionários. 2-) O valor da empresa pode ser expresso pela formula abaixo:!"#$% = '(' ) (1 + -.(() ) + '(' 0 (1 + -.(() 0 + '(' 1 (1 + -.(() 1 + + '(' 3 (1 + -.(() 3 O FCF indica o fluxo de caixa gerado pelas operações da empresa disponíveis para distribuir aos acionistas. Desta forma, é o caixa remanescente após o reinvestimento em capital operacional (aumento de ativos operacionais). O WACC (Weighted Average Cost of Capital) indica a taxa retorno exigida pelos investidores. Todos investidores que colocam dinheiro na empresa exigirão retorno desta, seja na forma de juros, no caso de capital de terceiros ou na forma de dividendos no caso de capital próprio. O WACC é a média ponderada (ponderada pela quantidade captada de cada um) do retorno exigido pelos credores e pelos acionistas. Como a empresa deve remunerar os seus investidores (credores e acionistas) o WACC é o custo de capital (o custo do dinheiro para a empresa). 3-) Rating é uma classificação (ou nota) dado pelas agências de rating para o risco de crédito de uma empresa ou país. Sendo assim, mede o risco de default, ou seja, o risco de a empresa não pagar integralmente e no prazo o valor do título. Uma classificação pior de rating, significa um risco maior e, portanto, um WACC mais elevado. O rating é de grande utilidade. Para o investidor, serve para permitir uma mensuração entre o risco e o retorno. Para o mercado, serve para melhor precificação dos títulos. Por fim, para o emissor do título, não se submeter ao processo de rating representa uma restrição de crédito, pois o investidor não terá uma base de risco daquela empresa. Além disso, se a empresa não paga as agências de rating para fazer sua classificação, fica sujeita a críticas destas agências, que podem divulgar notícias ruins sobre a empresa. 4-) Rating é uma classificação (ou nota) dado pelas agências de rating para o risco de crédito de uma empresa ou país. Sendo assim, mede o risco de default, ou seja, o risco de a empresa não pagar integralmente e no prazo o valor do título. Uma classificação pior de rating, significa um risco maior e, portanto, um WACC (custo de capital) mais elevado, já que o aumento do risco, fará com que os investidores exijam um retorno maior da empresa. FGV APOSTILA DE FINANÇAS 1 8

5-) Rating é uma classificação (ou nota) dado pelas agências de rating para o risco de crédito de uma empresa ou país. Sendo assim, mede o risco de default, ou seja, o risco de a empresa não pagar integralmente e no prazo o valor do título. Sendo assim, um rebaixamento de rating, significa, para o investidor, que este está correndo um risco maior. Como consequência este investidor irá exigir um retorno maior sobre seu capital investido. Assim, a consequência para a empresa é que esta terá um aumento no custo de capital (WACC mais elevado) e possivelmente maior dificuldade na obtenção de crédito, já que investidores são avessos ao risco. FGV APOSTILA DE FINANÇAS 1 9

Demonstrativos Contábeis, Fluxo de Caixa Livre, EVA e MVA Introdução Os demonstrativos contábeis são muito importantes para orientar os investidores. Com base nos demonstrativos é possível avaliar a situação econômico-financeira da empresa. Os principais demonstrativos são o balanço patrimonial (BP), a demonstração do resultado do exercício (DRE) e a demonstração de fluxo de caixa (DFC). Nesta seção, os demonstrativos contábeis da Empresa X, apresentados a seguir, serão analisados, permitindo o cálculo de seu Fluxo de Caixa Livre, bem como de outros indicadores como o ROIC (Return on Invested Capital), o EVA (Economic Value Added) e o MVA (Market Value Added). Fluxo de Caixa Livre e Retorno Sobre o Capital Investido Para atingir o objetivo apresentado na introdução de calcular, entre outras coisas, o Fluxo de Caixa Livre, considere as demonstrações contábeis (Balanço Patrimonial e Demonstração do Resultado do Exercício) da Empresa X abaixo. BP EMPRESA X (EM MILHÕES DE REAIS) ATIVO 2015 2014 2013 CIRCULANTE: 9.909 6.418 6.222 Caixa 3.120 2.923 2.851 Contas a receber 505 605 812 Estoques 5.487 2.487 2.266 Aplicações Fianceiras 99 105 148 Outros 698 298 145 ATIVO NÃO CIRCULANTE 24.583 17.108 16.591 Realizável a LP 1.074 1.373 1.615 Investimentos 10.900 8.415 7.774 Imobilizado 12.019 6.249 6.275 (-) Depreciação acumulada (439) (124) (200) Intangível 1.029 1.195 1.127 TOTAL 34.492 23.526 22.813 PASSIVO + PL 2015 2014 2013 CIRCULANTE: 9.688 8.825 8.022 Fornecedores 2.178 3.180 2.632 Empréstimos e financiamentos 5.153 2.895 1.973 Salários e encargos sociais 435 335 368 Impostos e contribuições a pagar 283 183 366 Provisões para demandas judiciais 1.152 1.945 2.375 Outros 487 287 308 PASSIVO NÃO CIRCULANTE 10.895 3.822 4.708 Empréstimos e financiamentos 9.989 3.115 3.638 Outros 906 707 1.070 PATRIMÔNIO LÍQUIDO: 13.909 10.879 10.083 Capital social 9.276 7.092 7.264 Reservas de capital 282 282 233 Reservas de lucros 4.351 3.505 2.586 TOTAL 34.492 23.526 22.813 FGV APOSTILA DE FINANÇAS 1 10

34.492 23.526 22.813 BP EMPRESA X (EM MILHÕES DE REAIS) O fluxo de caixa livre, ou Free Cash Flow (FCF) em inglês, é talvez um dos indicadores mais importantes de uma empresa, uma vez que o valor intrínseco das operações é determinado pelo valor presente de todos os FCFs que a empresa terá capacidade de gerar no futuro, conforme a formula vista na seção anterior. O FCF é o fluxo de caixa disponível para distribuir aos acionistas, ou seja, é o caixa remanescente após pagar todos os custos e despesas operacionais, impostos e reinvestimentos em capital operacional (aumento de ativos, como compra de imobilizado, equipamentos, aumento no estoque, etc.). O primeiro passo para calcular o FCF é determinar o Lucro Operacional Líquido Após Impostos, ou Net Operating Profit After Taxes (NOPAT) em inglês. O NOPAT indica o resultado operacional da empresa, considerando o pagamento de fornecedores (CMV), pagamento de despesas operacionais, pagamento de imposto de renda que incidiria sobre as operações. Desta forma o NOPAT desconsidera qualquer resultado financeiro. A fórmula do NOPAT é a seguinte: IJB.4 = KLA4. (1.#íP:$Q" 78 AD) Note que esta fórmula é diferente do que simplesmente subtrair o imposto de renda pago pela empresa do EBIT, já que o IR que a empresa paga considera o resultado financeiro. Se o NOPAT for negativo, a empresa esta com problema de geração de lucro através de suas operações, já que o NOPAT é o lucro que a empresa teria caso não houvesse nenhuma atividade financeira. Abaixo estão calculados o NOPAT para cada um dos anos da Empresa X. IJB.4 0R)S = KLA4 0R)S. 1.#íP:$Q" 78 AD = 4.720 1 0,4 = 2.832 IJB.4 0R)[ = 4.036 1 0,4 = 2.422 IJB.4 0R)1 = 4.685 1 0,4 = 2.811 2015 2014 2013 Receita Líquida das Vendas 39.299 24.249 24.670 Custo das mercadorias vendidas (27.915) (16.015) (15.802) Lucro Bruto 11.384 8.234 8.868 Despesas operacionais (6.664) (4.198) (4.183) Despesas com vendas (5.229) (3.622) (3.275) Gerais e administrativas (852) (562) (633) Depreciação e amortização (1.358) (435) (411) Outras receitas (despesas) operacionais 775 421 136 Lucro Antes de Juros e Impostos (EBIT) 4.720 4.036 4.685 Receitas financeiras 101 201 244 Despesas financeiras (815) (815) (769) Resultado financeiro líquido (714) (614) (525) Lucro Antes dos Impostos e Partic (EBT) 4.006 3.422 4.160 Imposto de renda (40%) (1.602) (1.369) (1.664) LUCRO LÍQUIDO DO EXERCÍCIO 2.404 2.053 2.496 Uma vez calculado o NOPAT, deve-se determinar quanto a empresa reinveste em suas operações de um ano para o outro. Para isso, deve-se primeiro classificar as contas de ativo e de passivo como sendo operacionais ou não operacionais. As contas operacionais, seja de ativo ou de passivo, são aquelas utilizadas diretamente nas operações da empresa. Caso você tenha dúvida se uma conta é operacional ou não, basta fazer duas perguntas (1) esta conta gera juros? e (2) é uma decisão do diretor financeiro? Caso a resposta seja não para as duas perguntas, a conta tende a ser operacional. FGV APOSTILA DE FINANÇAS 1 11

No caso da Empresa X, pode-se identificar os seguintes ativos circulantes operacionais em seu balanço patrimonial: Caixa, Contas a Receber, Estoques e Outros. Note que todos estes ativos são utilizados efetivamente nas operações, ao contrário de aplicações financeiras. Além disso, pode-se identificar os passivos circulantes operacionais: Fornecedores, Salários e encargos sociais, Impostos e contribuições a pagar, Provisões para demandas judiciais e Outros. Com base nesta classificação é possível calcular o capital de giro operacional líquido, ou Net Operating Working Capital (NOWC) em inglês, que é justamente a diferença entre o ativo circulante operacional e o passivo circulante operacional. IJ-( =.Q>^$ (>%_:#"<Q8 J`8%"_>$<"# B";;>^$ (>%_:#"<Q8 J`8%"_>$<"# O NOWC indica o capital de giro da empresa que é adquirido a partir de dinheiro captado de acionistas ou de terceiros. Com base nisso, é possível calcular o NOWC para cada um dos anos da Empresa X. IJ-( 0R)S =.Q>^$ (>%_:#"<Q8 J`8%"_>$<"# 0R)S B";;>^$ (>%_:#"<Q8 J`8%"_>$<"# 0R)S IJ-( )S = 3.120 + 505 + 5.487 + 698 2.178 + 435 + 283 + 1.152 + 487 = 5.275 IJ-( 0R)[ = 383 IJ-( 0R)1 = 25 Além dos ativos circulantes operacionais, a empresa utiliza ativos não circulantes para dar suporte à suas operações. Em geral, todo o ativo não circulante é operacional, como é o caso da Empresa X, onde todas as contas de ativo não circulante são operacionais. É importante considerar que deve-se utilizar o valor líquido do ativo, isto é. O valor já descontado de depreciação e amortização. Com base nisso, é possível calcular o capital operacional líquido total, ou Total Net Operating Capital (TNOC) em inglês, que pode ser calculado da seguinte maneira: 4IJ( = IJ-( +.Q>^$ Iã$ (>%_:#"<Q8 J`8%"_>$<"# Desta forma o TNOC indica o montante total de capital necessário para investir no negócio. Assim, seria a quantidade de dinheiro que a empresa precisaria captar de acionistas ou credores caso a empresa tivesse apenas operações. Com base nisso, pode-se calcular o TNOC para cada um dos anos: 4IJ( 0R)S = IJ-( 0R)S +.Q>^$ Iã$ (>%_:#"<Q8 J`8%"_>$<"# 0R)S 4IJ( 0R)S = 5.275 + 1.074 + 10.900 + 12.019 439 + 1.029 = 29.585 4IJ( 0R)[ = 17.491 4IJ( 0R)S = 16.616 O último passo para determinar o FCF é determinar o investimento líquido em capital operacional adicionado de um ano para o outro. Sendo o TNOC a quantidade de capital operacional que uma empresa possui em um determinado ano, o investimento líquido em capital operacional é dado pela diferença entre o TNOC de um ano com o ano anterior. A<^8;Q>=8<Q$ #íp:>7$ 8= _"`>Q"# $`8%"_>$<"# = 4IJ( = 4IJ( 0R)S 4IJ( 0R)[ FGV APOSTILA DE FINANÇAS 1 12

Como o FCF é o fluxo de caixa disponível para distribuir aos acionistas após pagar todos os custos e despesas operacionais, impostos e reinvestimentos em capital operacional, pode ser calculado da seguinte maneira: '(' = IJB.4 4IJ( '(' )S = IJB.4 )S 4IJ( )S 4IJ( )[ = 2.832 29.858 17.481 = 9.537 '(' )[ = IJB.4 )[ 4IJ( )[ 4IJ( )1 = 2.422 17.481 16.616 = 2.811 Mas um FCF positivo é necessariamente melhor do que um FCF negativo? A resposta é: nem sempre. Como o FCF é a subtração entre o lucro operacional e o investimento em capital operacional adicionado de um ano para outro, em um ano onde a empresa investe muito ela pode ter FCF baixo, ao passo que se ela não repõe seus ativos, pode ter um FCF alto e não sendo a segunda situação melhor do que a primeira. Então como saber interpretar o FCF? Se o FCF foi positivo, deve-se ver se a empresa está investindo, já que a empresa sempre deve investir, mesmo se deseja apenas manter sua posição competitiva. Para isso, deve-se comparar o investimento ( 4IJ() com a depreciação do período. Se o FCF é positivo e o investimento superior a depreciação, pode-se afirmar que a empresa está bem. No caso da Empresa X no ano de 2014 o FCF foi positivo. O investimento adicionado de 2013 para 2014 foi de 875 enquanto que a depreciação e amortização no período foi de 435. Isto indica que a empresa investiu (pelo menos o suficiente para repor os ativos que depreciaram) e mesmo assim teve FCF positivo. Por outro lado, caso o FCF seja negativo, antes de afirmar que a empresa está mal, deve-se ver se o investimento feito pela a empresa de um ano para o outro foi sustentável / lucrativo. (Imagine que você compra uma nova máquina esperando aumentar o seu lucro, o seu 4IJ( aumenta bastante, todavia, o lucro obtido apenas com o primeiro ano de uso desta máquina não cobre totalmente seu investimento inicial). Uma maneira de determinar se o crescimento foi lucrativo é calcular o retorno sobre o capital investido, ou Return On Invested Capital (ROIC) em inglês. O ROIC é a relação entre o retorno obtido através das operações (NOPAT) e o capital investido (TNOC). Desta forma, relaciona o resultado ao investimento de um único período, sem considerar o investimento adicionado de um ano para o outro. O ROIC deve ser comparado à taxa de retorno exigida pelos investidores, ou seja, ao WACC. Se o ROIC for superior ao WACC, mesmo se o FCF é negativo, a empresa está tendo um crescimento lucrativo. DJA( = IJB.4 4IJ( No ano de 2015 a Empresa X teve um FCF negativo. Para ver se isto é realmente negativo, devese calcular o seu ROIC. DJA( 0R)S = IJB.4 0R)S 4IJ( 0R)S = 2.832 29.858 = 9,5% O WACC varia de empresa para empresa, setor para setor, país para país. Para esta análise, assuma um WACC de 12%. Neste caso, o ROIC é inferior ao WACC em 2015, indicando que os investidores não estão obtendo o retorno exigido considerando seu investimento. Desta forma, FGV APOSTILA DE FINANÇAS 1 13

em 2015 a Empresa X investiu (TNOC aumentou), mas o retorno (NOPAT) não aumentou na mesma proporção, resultando em um FCF negativo. O quadro abaixo resume a interpretação do FCF. Interpretação do FCF FCF FCF "#$% > Depreciação "#$% < Depreciação ROIC > WACC ROIC < WACC Interpretação: Empresa gera FCF e está reinvestindo em ativos Empresa gera FCF, mas não está reinvestindo em ativos Empresa não gera FCF, pois está reinvestindo de forma lucrativa Empresa não gera FCF e seu reinvestimento não é lucrativo A empresa pode dar cinco usos para o seu fluxo de caixa livre, isto é, pode tomar cinco ações com o caixa que sobra após o reinvestimento são elas: 1. Pagar juros aos credores; 2. Pagar o principal da dívida; 3. Distribuir dividendos aos acionistas; 4. Recomprar ações e 5. Comprar ativos não operacionais. FGV APOSTILA DE FINANÇAS 1 14

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