10/02/2017 As incertezas externas, principalmente no cenário internacional, continuam chamando a atenção dos mercados. No entanto, nas últimas semanas o fluxo de notícias positivas no âmbito interno tem melhorado a percepção dos investidores. Nesse sentido, vamos utilizar o Opinião desta semana para reavaliar nossas projeções para as principais variáveis macroeconômicas. Assim como nas últimas semanas, os investidores continuam atentos às declarações do presidente dos EUA, Donald Trump. Após o discurso de posse, esperava-se que Trump desse prioridade para as medidas de expansão fiscal. Entretanto, nos seus primeiros dias na Casa Branca, o presidente americano concentrou quase todos os seus esforços apenas na política externa, assinando diversos decretos que revisam grande parte dos acordos comerciais dos EUA e criticando a posição de alguns países com relação à política cambial. Ainda sem detalhes sobre quais medidas serão anunciadas para impulsionar a economia americana, o mercado aguarda as declarações de Trump nas próximas semanas 1 para balizar melhor suas projeções de PIB, inflação e juros americanos. Neste meio tempo, mais uma incerteza política entrou no radar. No último final de semana, a candidata de extrema direita, Marine Le Pen, inaugurou sua campanha para as eleições presidenciais francesas de abril com um discurso fortemente protecionista, gerando apreensão nos mercados 2. A líder do ultradireitista Frente Nacional apresentou seu programa com 144 promessas, entre elas: a expulsão dos estrangeiros em situação ilegal no país, o aumento dos impostos para estrangeiros e a realização, em menos de seis meses depois da posse, de um referendo sobre a saída da França da zona do euro e da União Europeia. 1 Na última quinta-feira (09/02), Donald Trump prometeu fazer um anúncio fenomenal sobre impostos e infraestrutura nas próximas duas ou três semanas. 2 O diferencial de juros entre os títulos de 10 anos de França e Alemanha atingiu o maior nível dos últimos 4 anos.
O fortalecimento dos discursos populistas na Europa tem gerado ameaças constantes ao futuro da zona do euro. Le Pen lidera as pesquisas de intenção de voto no primeiro turno, com 25,3%. Logo depois aparecem os candidatos Emmanuel Macron (de centro do Em Marcha com 21%) e François Fillon (de centro direita do Partido Republicano com 20,2%). No entanto, no segundo turno Le Pen é derrotada pelos dois candidatos. Em uma eventual disputa entre Le Pen e Fillon, este último tem 60% das intenções de voto, enquanto Macron conta com 64% dos votos contra a candidata de extrema direita. Nesse sentido, a apreensão dos investidores parece exagerada, já que as pesquisas indicam apoio limitado para as posições mais radicais de Le Pen. No entanto, vale lembrar que nesse momento a candidata de extrema direita tem as mesmas chances de vitória de Donald Trump meses antes das eleições americanas ou da vitória do Brexit dias antes do referendo. Apesar desse cenário externo de grande incerteza, internamente, vemos uma retomada tímida do otimismo. Sem o cenário político causando grandes estragos, a percepção dos investidores neste início de ano sobre a economia brasileira tem melhorado. Como já comentamos no Opinião da semana passada, depois de um longo período, a taxa inflação voltou para uma trajetória benigna. Os dados de curto prazo indicam uma desaceleração ainda mais forte do que estávamos esperando. O IPCA de janeiro, divulgado nesta semana, mostrou alta de 0,38%, abaixo da projeção dos economistas, de avanço de 0,42%. Como normalmente os primeiros meses do ano são marcados por uma inflação sazonalmente mais alta (no ano passado o IPCA de janeiro teve alta de 1,24%), esse resultado (o menor para o mês desde o lançamento do Plano Real) gerou uma forte desaceleração no acumulado 12 meses, que saiu de 6,29% em dezembro, para 5,35% no mês passado. 2
Além disso, os primeiros indicadores para o mês de fevereiro já apontam para uma inflação bem abaixo da média do período, o que fez com que revisássemos nossa projeção para o IPCA deste ano de 4,6% para 4,5%. Inclusive, a mediana das projeções para o IPCA deste ano do Relatório Focus que até semana passada estava em 4,6%, com a surpresa positiva do mês de janeiro, pode ser revisada para o centro da meta de inflação, de 4,5%. Vale lembrar que a última vez que os economistas começaram o ano projetando uma inflação no centro da meta foi em 2009. Diante desta tendência positiva da taxa de inflação, esperamos que o Banco Central do Brasil (BCB) prossiga com o atual ritmo de redução dos juros, de 0,75p.p.. Nossa expectativa é de que a autoridade monetária realize mais dois cortes desta mesma magnitude e depois desacelere para reduções de 0,50 p.p., encerrando 2017 com a Taxa Selic em 9,75% a.a.. Mesmo com esse cenário mais benigno para a inflação, não esperamos uma intensificação do ritmo de queda dos juros, visto que mesmo diante das notícias positivas o BCB manteve a comunicação da última reunião, não sinalizando neste momento qualquer alteração de política monetária. Ainda, a desaceleração da inflação e a queda da taxa de juros, junto com outros fatores, impactaram positivamente nos índices de confiança da economia. Segundo a FGV, em janeiro, a confiança do setor de serviços cresceu 5,4% MoM, maior alta da série histórica, enquanto a confiança do empresário industrial subiu 5,12% MoM, da construção, 3,5% MoM e do comércio, 0,8% MoM. A melhora dos índices de confiança não significa, necessariamente, que a economia vai se recuperar nos próximos meses, mesmo porque em setembro do ano passado, vimos uma retomada desses índices sem uma reação compatível do nível de atividade. No entanto, os 3
resultados deste início de ano nos dão mais segurança na perspectiva de recuperação econômica. Entre julho e setembro de 2016, alguns dados positivos da produção industrial, somados com a perspectiva de aprovação das reformas fiscais e queda da taxa de juros, impulsionaram o indicador de expectativas dos índices de confiança. Na época, o índice de confiança subia porque os agentes estavam mais otimistas com relação ao futuro, mas mantinham estável ou até mesmo deterioravam a percepção sobre a situação atual. Nos Opiniões do período, inclusive, destacamos que esta divergência entre os indicadores não seria sustentável e que, provavelmente, eles convergiriam no curto prazo, ou via melhora da situação atual, ou através da queda do índice de expectativas. Infelizmente, o que vimos foi o último movimento. Resultados ainda muito voláteis da produção industrial e o adiamento de um ritmo mais forte de corte de juros, fizeram com que os índices de confiança voltassem a cair. Já nos primeiros meses deste ano, diferentemente da situação observada em setembro, a melhora dos índices de confiança foi comandada pelo componente de situação atual. Isto posto, rodamos um modelo para projetar o PIB utilizando os índices de confiança. Obviamente o poder preditivo do modelo é muito baixo, já que estamos usando apenas as variáveis de confiança dos setores 3. No entanto, o intuito é mostrar qual seria tendência do PIB caso as expectativas dos agentes fossem alcançadas. A melhora do indicador em setembro do ano passado fez com que o modelo projetasse um desempenho bem melhor do PIB no final de 2016, algo que não aconteceu. Para o quarto trimestre do ano passado projetamos um recuo de 0,4% QoQ, gerando uma queda no ano de 3,5%. Mais importante 3 Índices de Confiança da FGV para os seguintes setores: Comércio, Construção, Industria de Transformação e Serviços. 4
que isso, é que com essa contração o carrego estatístico fica bem negativo para este ano. Se confirmada nossa projeção, já começamos 2017 com uma herança negativa de 0,8 p.p.. Mas, considerando que agora o componente de situação atual também melhorou e, portanto, a chance de reversão do índice nos próximos meses é menor, esperamos que a projeção do nosso modelo para este ano, de recuperação do PIB, se concretize. Nossa expectativa é de que a economia cresça 0,5% em 2017, mas apresente resultados bem distintos tanto entre os trimestres, quanto entre os setores. Na verdade, com os primeiros indicadores de confiança registrando forte alta das expectativas, nosso modelo mostra um crescimento econômico bem mais positivo do que estamos vislumbrando para os próximos meses. Dois fatores, no entanto, devem tornar essa retomada do PIB mais lenta: alta alavancagem das empresas e famílias e a defasagem do mercado de trabalho. Acreditamos que na medida em que a economia for se recuperando, veremos uma melhora progressiva na alavancagem das empresas, principalmente, ao longo do segundo semestre deste ano. Já a alavancagem das famílias pode demorar mais tempo para cair, reflexo do segundo ponto, o mercado de trabalho. Levando em consideração a defasagem entre atividade e nível de emprego, esperamos que a taxa de desemprego interrompa a tendência de alta, e a renda real volte a subir de forma consistente apenas nos últimos meses do ano, levando uma melhora consistente da alavancagem dos consumidores só em 2018. Sendo mais específicos com relação às nossas projeções, nossa expectativa é de um crescimento do PIB já no primeiro trimestre deste ano, impulsionado, principalmente, pelo setor agropecuário. Na primeira estimativa do ano, o IBGE previu que a safra de cereais, leguminosas e oleaginosas de 2017 será 20,3% maior do que a registrada no ano passado. Muitos podem destacar que o peso do setor agro é pequeno no PIB e, por isso, não seria 5
suficiente para gerar um crescimento trimestral já no começo deste ano. Apesar disso, vale destacar que uma melhora da agropecuária não só impulsiona o PIB do setor como também influencia positivamente outros setores dentro da sua cadeia produtiva. Por exemplo, a perspectiva de uma safra melhor pode aumentar a produção de máquinas agrícolas e/ou impulsionar segmentos de serviços como transporte e armazenagem. No segundo trimestre de 2017, sem o efeito positivo do setor agropecuário e com dados ainda muito voláteis do setor industrial, não vislumbramos um bom desempenho da economia, com o PIB praticamente estável no período. Já os últimos seis meses do ano devem ser mais positivos, com os juros mais baixos, a menor alavancagem das empresas e a alta da confiança dos empresários, estimulando os investimentos. Com isso, esperamos um crescimento trimestral na média de 0,5% QoQ nos últimos seis meses do ano. Também, apenas para o final de 2017 vislumbramos uma retomada do mercado de trabalho. Com isso, a recuperação mais forte do consumo das famílias e do comércio só deve ser registrada em 2018, quando projetamos um crescimento do PIB de 2,5%. Infelizmente, ainda não podemos garantir que o processo de retomada da economia já começou. Mesmo com a melhora da situação atual via desaceleração dos preços e queda da taxa de juros, alguns fatores de risco podem reverter rapidamente esse quadro. Já comentamos no início desse Opinião sobre os riscos externos, mas apesar de considerarmos importantes, damos maior atenção aos riscos internos. Atualmente, o principal risco seria a não aprovação da Reforma da Previdência ou a aprovação de um texto distorcido. Neste caso, deixaríamos de entrar em um ciclo virtuoso de recuperação, e voltaríamos aos problemas anteriores de desequilíbrio fiscal, perda de confiança, inflação e queda da atividade. 6
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