VI Congresso Nacional de Administração e Contabilidade - AdCont e 30 de outubro de Rio de Janeiro, RJ

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1 VI Congresso Nacional de Administração e Contabilidade - AdCont e 30 de outubro de Rio de Janeiro, RJ A Relação da Informação Contábil no Processo de Avaliação das que Compõem o Índice de Sustentabilidade Empresarial: Uma Análise Sobre a Relevância do Lucro e Patrimônio Líquido das Empresas Listadas na BM&Fbovespa Estephanye Paganotti da Cunha Mestranda em Ciências Contábeis Universidade Federal do Espírito Santo UFES estephanye@gmail.com Gabriel Moreira Campos Doutor em Ciências Contábeis Universidade Federal do Espírito Santo UFES gabriel.campos@ufes.br Morgana Longhi Bacharela em Administração Universidade de Caxias do Sul UCS morgana.longhi@hotmail.com Resumo Este estudo tem como objetivo verificar se o Lucro Líquido (LL), Patrimônio Líquido (PL), Tamanho (TAM), Endividamento (END), Market-to-book (MTB) e free float (FREEFLOAT) são mais explicativos e relevantes em empresas que fazem parte da carteira ISE listadas na BM&FBovespa do que as que não fazem parte. Para tanto, foi estimada uma regressão linear múltipla dos preços de ação contra as variáveis analisadas, com uma amostra do período de 2010 a A estimação mostrou entre as empresas que faziam parte da carteira ISE, apresentaram o Lucro Líquido e market-to-book, como a informação contábil mais relevante. Já quanto as empresas que não fazem parte da carteira ISE, o resultado foi diferente, para essas empresas, o Lucro Líquido, Patrimônio líquido e free float se apresentaram como as mais relevantes. Desse modo, conclui-se que as empresas inseridas na carteira ISE, apresentam como informação relevante o Lucro Líquido e o market-to-book, e estes apresentaram correlação positiva com o preço das ações, com base no modelo adaptado de value relevance, enquanto as empresas não pertencentes a carteira, demonstraram um número maior de variável com poder explicativo, sendo o Lucro Líquido, Patrimônio Líquido e free float, as informações relevantes e com relação ao preço das ações. Além disso, vale ressaltar que estatisticamente as empresas que não compõem a carteira ISE possuem maior métricas de relevância das variáveis analisadas, mas uma análise aprofundada do seu comportamento pode ser objeto de estudos futuros, não sendo esse, o foco desta pesquisa. Palavras-chave: Informação Contábil; ISE; Mercado de Capitais; Relevância. Área Temática: Gestão e Contabilidade Socioambientais 1 Introdução Com o advento de novas tecnologias e seus benefícios de comunicação e a internacionalização do mercado ao longo dos anos, o mercado financeiro sofreu alterações e passou a ser cada vez mais visado por investidores, com isso a informação passou a ter um papel fundamental no processo de desenvolvimento econômico. Sendo um dos principais objetivos da contabilidade, fornecer informações úteis e fidedignas aos seus usuários para tomada de decisão, a contabilidade assume papel de fonte de

2 2 informação, mas se a informação contábil não estiver ligada a realidade econômica, sua utilidade para os agentes poderá ser perdida (LOPES e MARTINS, 2005, p. 76). Durante muitos anos a pesquisa contábil foi classificada como normativa i, mas conforme Lopes e Iudícibus (2012), na década de 60 surgiu uma nova teoria da contabilidade, a positiva, cujo objetivo descreve como a contabilidade se comporta, no mundo real e predizer o que poderá ocorrer. Nesse contexto, na década de 60, Ray Ball e Philip Brown fizeram os primeiros estudos da linha de pesquisa de value relevance, que tem ênfase em estudos que analisam a influência das informações contábeis na formação dos preços das ações. Para Ball e Brown (1968, p. 160) o lucro líquido (LL) é um dado possível de interesse dos investidores, podendo ser um bom critério de decisão de investimento. Além dos estudos de Ray Ball e Philip Brown, faz parte da pesquisa contábil outro estudo importante, a Teoria dos Mercados Eficientes, apresentada por Fama (1970), que evidenciou a influência ou reflexo das informações disponíveis para o mercado na precificação de ativos negociados. Diante dos avanços na pesquisa na área contábil relativo ao mercado de capitais, os resultados de pesquisas aplicadas no mercado financeiro brasileiro podem ser muito importantes para investidores e analistas em suas tomadas de decisão. No Brasil, a BM&FBovespa, para acompanhar a exigência dos investidores que procuram investir na bolsa de valores do Brasil, criou uma maneira em fornecer informações com maior confiança aos investidores, criaram então, as carteiras de índices de desempenho ii, agrupados em: amplos, setoriais, sustentabilidade, governança, segmento e outros. Diante do exposto, o presente estudo investiga se, pelo fato de empresas comporem carteiras de índices da BM&FBovespa, torna o Patrimônio Líquido (PL) ou o Lucro Líquido (LL) mais relevantes no processo de precificação de suas ações. Dessa forma, no intuito de se investigar empiricamente esse problema, o estudo busca responder a seguinte questão: A participação de empresas na carteira do Índice de Sustentabilidade Empresarial (ISE) da BM&FBovespa afeta a relevância das informações contábeis no processo de precificação de suas ações? Portanto, a presente pesquisa tem como objetivo principal identificar a importância do Lucro Líquido, Patrimônio Líquido, tamanho, endividamento, market-to-book e free float em empresas que foram selecionadas em participar dos índices de desempenho existentes na Bm&FBovespa. Entretanto, busca ainda verificar, o grau de relevância do lucro líquido e do Patrimônio Líquido em empresas que fazem parte da carteira ISE disponibilizados na BM&FBovespa. 2 Referencial Teórico 2.1 Relevância da Informação Contábil A informação contábil demonstrada, para Hendriksen e Van Breda (1999), será relevante quando for útil para a tomada de decisões por parte dos investidores, fornecendo predições de eventos futuros. Para o FASB (1990), a informação contábil deve ser capaz de fazer diferença em uma decisão, além de contribuir para que o usuário possa fazer uma análise preditiva sobre os efeitos de eventos passados, presentes ou futuros ou até mesmo confirmar ou corrigir expectativas previamente formadas. Diferente da pesquisa contábil normativa, a positiva, visa descrever como a contabilidade se comporta, no mundo real e predizer o que poderá ocorrer (LOPES e IUDÍCIBUS, 2012, p. 17). Nesse sentido, o estudo do papel da contabilidade como fornecedora de informações para o mercado de capitais é de extrema importância para a avaliação da eficiência da informação contábil (Lopes e Iudícibus, 2012).

3 3 Nessa linha, um dos percursores em avaliar a informação contábil no mercado financeiro foi Ohlson (1995) que desenvolveu um modelo de avaliação de firma, baseando-se em dados contábeis para obter o valor de mercado das ações. Neste contexto, segundo Holthausen e Watts (2001), os estudos relacionados a value relevance analisam o papel da Contabilidade como fornecedora de estimativas dos valores de mercado das empresas. Quanto ao lucro, Hendriksen e Van Breda (1999) afirmam que a correlação entre lucro e preço de ação é imperfeita, tendo em vista que o preço capta informações mais amplas do que o lucro contábil. Já quanto ao patrimônio líquido, o principal objetivo da Contabilidade se dá no controle e na mensuração do patrimônio da entidade, apresentando Demonstrativos Financeiros que representam quantitativamente qual o valor atribuído à essa entidade (LIMA et al., 2012, p. 7). O PL e sua relação com o preço de mercado tem sido estudado pelos pesquisadores de contabilidade, e que devido as características dos princípios contábeis aceitos, o valor do PL da empresa não é igual ao valor de mercado (LOPES e MARTINS, 2005, p. 81). Em relação ao Brasil, outro ponto que pode ser considerado é em relação a alteração da legislação no Brasil, os autores Furuta, Bispo e Vieira (2010), constataram em sua pesquisa que após a aplicação da Lei /07, apresentou uma redução do valor de seu Patrimônio Líquido e Lucro Líquido. Além do P e PL serem objeto principal, é importante identificar quais outros aspectos organizacionais ou mercadológicos incrementam ou reduzem a relevância da informação contábil e com isso impactam a qualidade informacional dos números contábeis (MACEDO, ROMANA e SILVA, 2014). Nesse sentido, foram incluídas nesse estudo outras variáveis relacionadas ao tamanho, a ocorrência de prejuízo, ao desempenho e ao controle da empresa que podem ter relação com o preço de ações. 2.2 A Contabilidade e o Mercado de Capitais Brasileiro É possível que mercados financeiros se comportem de maneira diferente em diversos países, Lopes e Iudícibus (2012) afirmam a necessidade de observar algumas evidências com relação a lucros e preços das ações no Brasil. Ainda conforme Lopes e Iudícibus (2012), [...] o Brasil possui uma estrutura de financiamento de empresas voltada ao mercado bancário e não ao mercado de capitais. Nesse contexto, o Brasil apresenta necessidades de financiamento das empresas supridas pelos créditos bancários, destacando os créditos a longos prazos os financiamentos com recursos oriundos do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social BNDES (SANTOS et al., 2008, p. 2-3). No mercado de capitais brasileiro, uma das pesquisas feitas a respeito de value relevance foi pelo autor Lopes (2002), em que foi investigado o papel da informação contábil na avaliação de empresas no Brasil. O autor afirma que no Brasil, o Lucro age como redutor da assimetria de informação e o considera de pouca utilidade para os investidores, pelo fato de o foco ser a propriedade concentrada (LOPES, 2002, p. 3). A conclusão da pesquisa se deu que a demanda por informações contábeis e a governança corporativa influenciam significativamente sobre a qualidade da informação contábil nos modelos de capitalização, patrimônio líquido e lucro residual. Diante disso, é perceptível a importância da aplicação do modelo value relevance no mercado financeiro brasileiro, onde há diversos determinantes que podem ser explorados e possam vir a contribuir tanto com o meio acadêmico quanto para o âmbito do mercado de ações. 2.3 Índice de Sustentabilidade Empresarial ISE

4 4 Os investidores institucionais têm buscado cada vez mais informações a respeito do desempenho das empresas em questões socioambientais. Assim como maior procura por investimentos com esse foco, através de veículos tradicionais ou de fundos de private equity e venture capital. (SIMONETTI et al., 2012, p. 12). Ribeiro (2005), aborda o fato de os investidores estarem, cada vez mais cientes de que a má postura socioambiental das empresas, pode colocar em risco o retorno das aplicações de recursos. Diante de um mercado mais exigente na questão socioambiental, para incentivar boas práticas das empresas e atender o perfil dos investidores e suas necessidades, a BM&FBovepa implantou a carteira do Índice de Sustentabilidade Empresarial (ISE), onde empresas são selecionadas por evidenciarem melhores práticas socioambientais. O ISE teve sua formalização em julho de 2005, sendo em 1º de dezembro de 2005 a primeira carteira formada. O conceito de ISE, segundo Marcondes e Bacarji (2010): O ISE representa a convergência de anseios de entidades do mercado por mais transparência e dos sonhos de organizações pioneiras no protagonismo da responsabilidade social, da defesa ambiental e da governança. (MARCONDES e BACARJI, 2010, p. 16). Como é citado no site da BM&FBovespa, o ISE é uma ferramenta para análise comparativa da performance das empresas listadas na BM&FBovespa sob o aspecto da sustentabilidade corporativa, baseada em eficiência econômica, equilíbrio ambiental, justiça social e governança corporativa Metodologia da Carteira ISE Segundo o Manual de Metodologia do ISE elaborado e divulgado pela BM&FBovespa (2014), o ISE é um índice de retorno total iii, resultado de uma carteira teórica de ativos e indicador do desempenho médio das cotações dos ativos de empresas com reconhecido comprometimento com a sustentabilidade empresarial, sendo selecionado, no máximo, 40 empresas para compor a carteira do índice entre as Emissoras das 200 ações mais líquidas na BM&FBOVESPA. A composição do ISE se dá pelas ações e units exclusivamente de ações de companhias listadas na BM&FBovespa, não estando incluídos: as BDRs e ativos de companhias em recuperação judicial ou extrajudicial, regime especial de administração temporária ou intervenção. Para garantir um processo transparente de construção do índice e de seleção das empresas, conta-se com o Conselho Deliberativo do ISE, o órgão máximo de governança do ISE Atualmente, sendo composto por onze instituições: Associação Brasileira das Entidades Fechadas de Previdência Complementar (Abrapp), Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima), Associação dos Analistas e Profissionais de Investimento do Mercado de Capitais (Apimec), Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros (BM&FBOVESPA), Grupo de Institutos, Fundações e Empresas (Gife); Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC), International Finance Corporation (IFC), Instituto dos Auditores Independentes do Brasil (Ibracon), Instituto Ethos de Empresas e Responsabilidade Social (ETHOS), Ministério do Meio Ambiente; e Programa das Nações Unidas para o Meio Ambiente (Pnuma). Com relação a metodologia aplicada, o Manual de Metodologia do ISE elaborado pela BM&FBovespa (2014), afirma ter como base a aplicação de um questionário-base de participação voluntária, afim de analisar o desempenho das empresas, bem como a avaliação de documentos encaminhados para comprovação das respostas. Ainda conforme o Manual de Metodologia do ISE elaborado pela BM&FBovespa (2014), para compor o ISE, são selecionados os ativos que atendam cumulativamente aos critérios abaixo:

5 5 1. Estar entre os ativos elegíveis que, no período de vigência das 3 (três) carteiras anteriores, em ordem decrescente de Índice de Negociabilidade (IN), ocupem as 200 primeiras posições; 2. Ter presença em pregão de 50% (cinquenta por cento) no período de vigência das 3 (três) carteiras anteriores; 3. Não ser classificado como Penny Stock iv ; 4. Atender aos critérios de sustentabilidade v e ser selecionado pelo Conselho Deliberativo do ISE; 5. Uma vez que um ativo de uma empresa atenda aos critérios de inclusão acima, todas as espécies de sua emissão participarão da carteira do índice, desde que estejam entre os ativos elegíveis que, no período de vigência das 3 (três) carteiras anteriores, em ordem decrescente de Índice de Negociabilidade (IN), representem em conjunto 99% (noventa e nove por cento) do somatório total desses indicadores. (BM&FBOVESPA, 2014, p. 2-3). Nesse sentido, é perceptível a importância da carteira tanto para o investidor como das empresas que desejam evidenciar suas práticas ambientais no mercado financeiro, já que mesmo sendo de caráter voluntário, há uma seleção feita o que eleva a relevância da carteira, já que mesmo se propondo a participar, é possível que a entidade não cumpra com todos os requisitos expostos. 3. Metodologia e Coleta de Dados 3.1 Metodologia Com base em Vergara (2006), esta pesquisa utiliza uma estratégia quantitativa e pode ser classificada como descritiva e explicativa, tendo em vista que procura identificar se há relevância da informação contábil para empresas listadas na BM&Fbovespa que compõem a carteira do ISE, através de análise das variáveis explicativas dos termos de erros da estimativa do preço das ações em um modelo de value relevance, onde é considerado o lucro líquido e patrimônio líquido para o período da carteira ISE divulgada de 2011 a 2015, vale ressaltar que a carteira divulgada refere-se a dados do período anterior, dessa forma os dados da amostra se deu do período de 2010 a A partir da modelagem proposta na Equação (1), a regressão foi repetida entre os anos de 2010 a 2014, considerando que a composição da carteira ISE se dá pelos dados colhidos no exercício social anterior. De maneira específica, foram formuladas as seguintes hipóteses com objetivo de verificar o poder explanatório do lucro, patrimônio líquido, tamanho, endividamento, market-to-book e free float. H1: As empresas que compõem o Índice de Sustentabilidade Empresarial (ISE) da BM&FBovespa apresentam métricas de relevância maiores das variáveis contábeis (lucro, patrimônio, tamanho, endividamento, market-to-book e free float) para explicar o preço de suas ações do que as que não fazem parte do índice ISE. A pesquisa utilizou a técnica multivariada de Regressão Múltipla. Objetivo se deu em verificar o poder explanatório das variáveis contábeis apresentadas no estudo em relação ao comportamento dos preços das ações de empresas que estavam inseridas na carteira ISE e as que não estavam, com isso analisou-se o poder explanatório do fato de estar na inserida na carteira ISE e se esta variável se apresentaria estatisticamente significante ao modelo de avaliação. Em caso de problema de heterocedasticidade dos resíduos identificado, fez uso da correção de White, conforme Gujarati e Porter (2011), tornando consistentes os coeficientes para heterocedasticidade, corrigindo os erros-padrão dos mesmos. Já para verificar a existencia de multicolinearidade, foi aplicado o teste do VIF, onde segundo Gujarati e Porter (2011), se o VIF de uma variável for maior que 10, essa variável será tida como altamente colinear. Para este estudo foi utilizado o software Stata Modelo Aplicado na Pesquisa

6 6 Para este estudo foi utilizado o modelo proposto por Collins et al. (1997) vi que é baseado diretamente no modelo de Ohlson (1995) vii para explicar os preços de mercado correntes. Para esta pesquisa, realizaram-se algumas adaptações na modelagem proposta com o objetivo de verificar o poder explicativo das variáveis analisas neste estudo em relação aos preços de mercado correntes. Para testar a hipótese, utilizaram-se as seguintes modelagens: Pit = α0 + α1lpait + α2plpait + α3tam + α4end + α5mtb + α6freefloat + εit (1) Onde: Pit = preço das ações da empresa i, no final do exercício social t. LPAit = lucro líquido por ação da empresa i, no final do exercício social t; PLPAit = patrimônio líquido por ação da empresa i, no final do período exercício social t; TAM = logaritmo natural do Ativo Total da empresa i, no final do exercício social t; END = endividamento da empresa i, no final do exercício social t; MTB = índice market-to-book da empresa i, no final do exercício social t; FREEFLOAT = freefloat da empresa i, no final do exercício social t; εit = valor termo de erro da regressão. O intercepto é representado por α0 e os coeficientes de inclinação das variáveis LPA, PLPA, TAM, END, MTB e FREEFLOAT são representados por α1, α2, α3, α4, α5 e α6, respectivamente. 3.3 Seleção das Variáveis As variáveis consideradas neste estudo foram: Preço das Ações (P), Lucro Líquido Por Ação (LPA), Patrimônio Líquido Por Ação (PLPA), Tamanho da Empresa (TAM), Grau de Endividamento (END), Índice Market-to-book (MTB) e Free float (FREEFLOAT). O preço das ações, lucro líquido por ação e patrimônio líquido por ação, são consideradas variáveis mínimas para atender o modelo proposto por Collins et al. (1997). O tamanho da empresa foi mensurado pelo logaritmo natural do Ativo Total. É esperado um comportamento positivo da variável com a hipótese proposta, já que a variável tamanho possui relação positiva com a relevância das informações contábeis (FREEMAN, 1987; CHANEY E JETER, 1999; HABIB E AZIM, 2008; BEISLAND, 2009). No entanto, diferente da correlação encontrada pelas variáveis anteriores, no que tange o grau de endividamento da empresa, segundo Dhaliwal et al. (1991), quanto maior o nível de endividamento, menor é a relação entre o lucro contábil. Para tanto, a variável foi definida a partir da dívida líquida, composta pela dívida bruta menos o caixa (MARAGNO, BORBA e FEY, 2014) e Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization (EBITIDA), também conhecido no cenário nacional como LAJIDA (Lucro Antes dos Juros, Impostos, Depreciação e Amortização), no mercado brasileiro de capitais (MACEDO et al., 2012). Esse índice de endividamento, avalia a capacidade da empresa de pagar suas dívidas com a capacidade de geração de caixa operacional no período de um ano (CARVALHO, 2013), a fórmula de cálculo realizada foi a seguinte: Dívida Líquida END: EBITDA O índice market-to-book foi obtido através dos valores de valor de mercado da firma e o valor contábil do patrimônio líquido (SANTANNA et al., 2003), conforme Almeida, Lopes e Corrar (2011) se o market-to-book for igual a 1 (um), indica que o valor de mercado é igual ao valor contábil, mas se essa medida aumenta, é sinal de que o mercado reconhece um valor superior do que a contabilidade consegue mensurar. Além disso, quanto maior o MTB, maior é a informalidade contábil (COLINS e KOTHARI, 1989; SANTANNA, TEIXEIRA e LOUZADA, 2003). A fórmula para adquirir os dados, foi a seguinte: Valor de Mercado da Empresa MTB: Valor Contábil do Patrimônio Líquido

7 7 Já as ações livres free float, ou seja, que segundo Tomaz et al. (2014) são ações destinadas aos minoritários, é um instrumento de boa prática de governança corporativa (TOMAZ et al., 2014; WANG e XU, 2004). Além disso, o estudo de Samaha et a., (2002) apontou uma relação positiva entre o free float das empresas e a qualidade das informações prestadas pelas mesmas, já a pesquisa de Wang e Xu (2004), constatou o impacto positivo entre o free float e o retorno das ações. 3.4 Amostra Os valores das variáveis para execução desta pesquisa foram extraídos da base do ComDinheiro no período de 2010 a 2014 e a listagem das empresas que fazem parte da carteira ISE, foi retirada do site da BM&FBovespa, destaca-se ainda que o presente estudo se refere a empresas com ações negociadas na BM&FBovespa não sendo consideradas as empresas com BDRs. Os preços de ações foram considerados como de fechamento do dia, no mês de dezembro. Foram excluídas as empresas que não apresentava valores de uma ou mais variáveis e com o PL negativo, ou seja, uma situação de passivo descoberto, sendo assim por ser uma excepcionalidade, deve ser observada de forma separada. Com isso, a amostra final ficou composta por 304 observações para empresas que compõem a carteira ISE e 1684 observações para as empresas que não compõem. 4. Resultados e Análises Os primeiros resultados, apresentados na tabela 1, 2 e 3 referem-se às empresas que compõem a carteira ISE. Com base nos resultados obtidos a partir da Equação (1), na Tabela 1 foi apresentado os resultados da estatística descritiva, onde percebeu-se uma média expressiva para o tamanho, free float e o PL, já o LL apresentou uma média pouco significativa, atingindo os menores valores, tanto em média quanto em erro padrão. Tabela 1 Estatística Descritiva Geral Empresas Que Compõem a Carteira ISE Variável Observações Média Erro Padrão Mín. Máx. P ,37 13,91 0,00 109,00 LPA 304 1,87 2,26-5,12 9,39 PLPA ,73 41,26 0,34 227,01 TAM ,27 1,56 21,34 27,88 END 304-2,31 20,38-147,35 138,10 MTB 304 3,21 10,15 0,11 122,66 FREEFLOAT ,82 16,12 0,03 89,71 Fonte: Elaborado pelos autores. A partir da regressão da Equação (1), analisou-se a relação das informações contábeis e seus determinantes. Na Tabela 2, os resultados do modelo de value relevance considera as variáveis para o período de 2010 a Com base na interpretação Cohen (1988) a respeito de coeficiente de correlação, valores de coeficientes entre 0,10 e 0,29 podem ser considerados fracos; entre 0,30 e 0,49 podem ser considerados como média intensidade; e valores entre 0,50 e 1 são de forte intensidade. Sendo assim, o modelo proposto no que tange as empresas que fazem parte da carteira ISE, apresentou correlação positiva entre o preço da ação e o LPA a um valor moderado, o PLPA e free float apresentaram relação positiva a um valor fraco, já a conclusão para as demais variáveis e o preço das ações é de que estão negativamente relacionadas. Diante dos resultados apresentados por meio da correlação, a partir da regressão da Equação (1), analisou-se a relevância das informações contábeis e seus determinantes. Na

8 8 Tabela 3, os resultados do modelo de value relevance considera as variáveis para o período de 2010 a Tabela 2 Correlação entre as variáveis Variáveis P LPA PLPA TAM END MTB FREEFLOAT P 1 LPA 0,411* 1 PLPA 0,162* 0,282* 1 TAM -0,046-0,055 0,1362** 1 END 0,063 0,050 0,086-0,228* 1 MTB 0,007-0,079-0,190* 0,0982*** -0,096*** 1 FREEFLOAT 0,172* 0,301* 0,1798* 0,045 0,075-0,152* 1 Fonte: Elaborado pelos autores. Notas: Os asteriscos indicam o nível de significância dos coeficientes: *(1%), **(5%) e ***(10%). Tabela 3 Resultados do Modelo de Value Relevance com as Variáveis Explicativas Empresas Que Compõem a Carteira ISE Variável Coeficiente Erro Padrão t p-value LPA 2,3365 0,3590 6,5100 0,0000 PLPA 0,0202 0,0179 1,1200 0,2620 TAM -0,3051 0,4055-0,7500 0,4520 END 0,0225 0,0205 1,1000 0,2740 MTB 0,0868 0,0456 1,9000 0,0580 FREEFLOAT 0,0481 0,0593 0,8100 0,4180 Constante 19,4473 9,6462 2,0200 0,0450 Informações Adicionais Valores R² 0,1791 F (estat.) 11,9500 F (p-value ) < Breusch-Pagan-Godfrey (estat. F) 23,9400 Breusch-Pagan-Godfrey (p-value ) < Fonte: Elaborado pelos autores. O modelo apresentou problemas de heterocedasticidade, tendo em vista que o p-valor do teste de Breusch-Pagan-Godfrey é menor que 5%, para tanto, a estimativa apresentada já foi considerada a correção de White. Além disso, o modelo demonstrou um nível de colinearidade aceitável entre as variáveis explicativas, pois o VIF foi igual a 1,13. Os resultados obtidos através da Tabela 3, demostram que a regressão com um todo é significativa, tendo em vista que o p-valor do teste F foi inferior ao nível de significância estabelecido para o presente estudo de 5%, desse modo é possível afirmar que o modelo existe. Nesse contexto, é possível dizer que o R² de 17,91% é estatisticamente diferente de zero, ou seja, existe pelo menos um coeficiente de variável independente estatisticamente significativo ao nível de 5% de significância. Pode-se afirmar, então, que 17,91% da variação do preço é explicado pelas variações do LL, PL, tamanho, endividamento, market-to-book e free float. Ainda com base nos resultados da Tabela 3, no que tange os testes de significância das variáveis, pode-se perceber que o coeficiente do LPA foi estatisticamente significativo, ou seja, diferente de zero, ao nível de 1% de significância, pois o p-valor do teste t foi inferior à

9 9 1%. A variável MTB também se apresentou estatisticamente significativa ao nível de 10% de significância. Tabela 4 Estatística Descritiva Geral Empresas Que Não Compõem a Carteira ISE P ,53 38,34 0,01 700,00 LPA ,40 10,56-53,86 382,32 PLPA ,08 68,20 0,00 765,60 TAM ,39 1,75 11,43 27,40 END ,09 130,42-967, ,72 MTB , ,66-84, ,40 FREEFLOAT ,48 19,66-50,84 100,00 Fonte: Elaborado pelos autores. Dessa maneira, é possível concluir que as informações contábeis do LL e do marketto-book são relevantes e explicam parte do comportamento dos preços das ações. Em seguida, os resultados apresentados destinam-se as empresas que não compõem a carteira ISE da BM&Fbovespa, representados pelas Tabelas 4, 5 e 6, respectivamente. A partir da regressão da Equação (1), destinada a empresas que não fazem parte da carteira ISE, observou-se valores menores da média do LL, em contrapartida, foram significativos os valores das médias para as variáveis do PL, tamanho, market-to-book e free float. Em seguida, analisou-se a relação das informações contábeis e seus determinantes, conforme a Tabela 5. Tabela 5 Correlação entre as Variáveis Variáveis P LPA PLPA TAM END MTB FREEFLOAT P 1 Variável Observações Média Erro Padrão Mín. Máx. LPA 0,209* 1 PLPA 0,337* 0,295* 1 TAM -0,033-0,012-0,008 1 END -0,033-0,015-0,027 0,037 1 MTB -0,014-0,005-0,016 0,009-0,001 1 FREEFLOAT 0.531* -0,048*** -0,039 0,063* -0,014-0,048** 1 Fonte: Elaborado pelos autores. Notas: Os asteriscos indicam o nível de significância dos coeficientes: *(1%), **(5%) e ***(10%). Com base na Tabela 6, o modelo demonstrou que o preço das ações de empresas que não fazem parte da carteira ISE é positivamente relacionado à variável FREEFLOAT a um valor alto. Ainda foi observado que o preço das ações também possui correlação positiva com as variáveis PLPA e LPA, a um nível moderado e fraco, respectivamente. Assim como na aplicação destinada a empresas que fazem parte do ISE, o modelo apresentado pelas empresas que não fazem parte da carteira também apresentou problemas de heterocedasticidade, tendo em vista que o p-valor do teste de Breusch-Pagan-Godfrey é menor que 5%, para tanto, as estimativas apresentadas já foram consideradas a correção de White. Além disso, o modelo também demonstrou um nível de colinearidade aceitável entre as variáveis explicativas, pois o VIF foi igual a 1,04. Como o p-valor do teste F apresentou inferioridade ao nível de significância estabelecido para o presente estudo de 5%, os resultados apresentados na Tabela 5 demostram que a regressão com um todo é significativa, podendo afirmar que o modelo existe. Assim, é possível dizer que o R² de 14,06% é estatisticamente diferente de zero, ou seja, existe pelo

10 10 menos um coeficiente de variável independente estatisticamente significativo ao nível de 5% de significância. Afirma-se então, que 14,06% da variação do preço é explicado pelas variações do LL, PL, TAM, END e FREEFLOAT. Tabela 6 Resultados do Modelo de Value Relevance com as Variáveis Explicativas Empresas Que Não Compõem a Carteira ISE Variável Coeficiente Erro Padrão t p-value LPA 0,4476 0,2509 1,7800 0,0750 PLPA 0,1712 0,0545 3,1400 0,0020 TAM -0,7666 0,7256-1,0600 0,2910 END -0,0059 0,0037-1,6000 0,1090 MTB 0,0000 0,0000-1,5700 0,1160 FREEFLOAT 0,2184 0,0588 3,7100 0,0000 Constante 23, ,3966 1,4900 0,1350 Informações Adicionais Valores R² 0,1406 F (estat.) 79,5900 F (p-value ) < Breusch-Pagan-Godfrey (estat. F) 1718,8800 Breusch-Pagan-Godfrey (p-value ) < Fonte: Elaborado pelos autores. Com relação aos testes de significância das variáveis, diferente do que foi encontrado nas empresas que fazem parte da carteira ISE, o PL e a free float foram estatisticamente significativos (diferentes de zero) ao nível de 1% de significância, visto que o p-valor do teste t foi inferior à 1%. Já o LL foi estatisticamente significativo a 10% de significância. Assim sendo, conclui-se que as informações contábeis do PL, LL e free float são relevantes e explicam parte do comportamento dos preços das ações. Porém, constatou-se que as informações do tamanho, endividamento e market-to-book não explicam o comportamento dos preços das ações. 5. Considerações Finais O objetivo da pesquisa se deu em analisar os determinantes da relevância da informação contábil nas empresas listadas na BM&FBovespa que compõem a carteira ISE e as que não compõem, no período de 2010 a Este estudo, através modelo adaptado de value relevance, buscou identificar se as variáveis do LL, PL, tamanho, endividamento, market-to-book e free float eram mais relevantes em empresas inseridas na carteira ISE do que as que não faziam parte e sua relação com o preço da ação. Desse modo, estimou-se uma regressão linear dos preços das ações das empresas inseridas e não inseridas na carteira ISE contra os valores das variáveis explicativas analisadas neste estudo. Diante dos resultados apresentados, contatou-se que as empresas não participantes da carteira ISE possuem o PL, LL e free float com maior poder explicativo, em contrapartida as entidades que fazem parte da carteira ISE, apresentam apenas o LL e o MTB como variável mais explicativa. Considerando as empresas terem apresentado um número maior de variáveis com poder explicativo, para este estudo, rejeita-se H1, tendo em vista que estatisticamente foi comprovado o fato de as empresas não participantes da carteira ISE, evidenciaram maiores métricas de relevância das variáveis explicativas utilizadas nos testes estatísticos.

11 11 Uma observação encontrada no presente estudo se deu quanto à variável free float, com base no fato de que são convidadas para participar da carteira ISE, as empresas que detém as ações posicionadas entre as mais líquidas negociadas na BOVESPA (BACARJI e MARCONDES, 2010), era esperado que as empresas componentes da carteira ISE, demonstrassem maior poder explicativo do free float, cabendo, portanto, uma análise aprofundada em futuras pesquisas. Dessa forma, conclui-se que as empresas que não fazem parte da carteira ISE da BM&FBovespa possuem métricas de relevância maiores das variáveis contábeis analisadas em relação as empresas que fazem parte desse índice. A relação positiva encontrada entre o PL e o preço da ação, corrobora com o modelo de value relevance abordado por Collins el al. (1997), o mesmo é obtido quanto ao free float que possui relação positiva com o retorno das ações (WANG e XU, 2004). Tem sido observado como campo promissor na área de finanças a respeito do tema sustentabilidade e sua aplicação no mercado de capitais. Para pesquisas futuras, é sugerido: aplicação do estudo aprofundando na lacuna encontrada na variável free float e a carteira ISE, utilizar uma análise comparativa entre demais índices da BM&FBovespa com o ISE e aumentar o período de pesquisa desde 2005, em que se deu o início da implantação do índice até 2014, a fim de acompanhar se houve evolução significativa dentro da carteira em determinado período, como o de convergência à International Financial Reporting Standards (IFRS), que trouxe alterações importantes às demonstrações contábeis das empresas brasileiras. 6 Referências ALMEIDA, J. E. F.; LOPES, A. B.; CORRAR, L. J. Gerenciamento de resultados para sustentar a expectativa do mercado de capitais: impactos no índice market-to-book. Advances in Scientific and Applied Accounting. São Paulo, v.4, n.1, p.44-62, ALMEIDA-SANTOS, P. S. et al. Valor econômico agregado (VEA) como fator condicionante para a valorização das ações das companhias brasileiras de capital aberto. In: 9º INTERNATIONAL CONFERENCE ON INFORMATION SYSTEMS AND TECHNOLOGY MANAGEMENT. 2012, São Paulo, BACARJI, C.; MARCONDES, A. ISE: sustentabilidade no mercado de capitais. 1ª Ed. São Paulo: Report Ed, p. BALL, R.; BROWN, P. (1968). An empirical evaluation of accounting income numbers. Journal of Accounting Research, v. 6, p BEISLAND, L. A. A Review of the Value Relevance Literature. The Open Business Journal, 2, 7-27, BM&FBOVESPA. Ações: índices dos quais participa. Disponível em: < Acesso em 06 de jan Manual de definições e procedimentos dos índices da BM&FBovespa Disponível em: < Acesso em 08 de jan Metodologia do índice de sustentabilidade empresarial (ISE) Disponível em: < Acesso em 08 de jan BROOKS, C. Introductory econometrics for finance. Cambridge: Cambridge University

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14 14 APÊNDICE A - EMPRESAS LISTADAS NAS CARTEIRAS ISE DA BM&FBOVESPA Empresas Selecionadas Para Compor a Carteira ISE AES Tietê AES Tiete AES Tietê AES Tietê AES Tietê 2 Anhanguera Anhanguera Banco do Brasil Banco do Brasil B2W Digital 3 Bicbanco Banco do Brasil Bicbanco BicBanco Banco do Brasil 4 Bradesco Bicbanco Bradesco Bradesco BicBanco 5 Brasil Bradesco Braskem Braskem Bradesco 6 Braskem Braskem Coelce BRF BRF Braskem 7 BRF Foods BRF Foods CCR CCR BRF 8 Cemig CCR Cemig Cemig CCR 9 Cesp Cemig Cesp Cesp Cemig 10 Coelce Cesp Coelce Cielo Cielo 11 Copasa Copasa Copasa Coelce Coelce 12 Copel Copel Copel Copasa Copel 13 CPFL Energia CPFL Energia CPFL Energia Copel CPFL Energia 14 Duratex Duratex Duratex CPFL Energia Duratex 15 Eletrobras Ecorodovias Ecorodovias Duratex Ecorodovias 16 Eletropaulo Eletrobras EDP Ecorodovias EDP 17 Embraer Eletropaulo Eletrobras EDP Eletrobras 18 EDP Embraer Eletropaulo Eletrobras Eletropaulo 19 Even EDP Even Eletropaulo Embraer 20 Fibria Even Fibria Embraer Even 21 Gerdau Fibria Gerdau Even Fibria 22 Gerdau Met Gerdau Gerdau MET Fibria Fleury 23 Inds Romi Gerdau Met Itaú Unibanco Fleury Gerdau 24 Itaú Itaú Itaú AS Gerdau Gerdau Met 25 Itau Unibanco Itauunibanco Light Itaú Itaú 26 Light Light Natura Itaú-Unibanco Itaú Unibanco 27 Natura Natura OI Klabin JSL 28 Redecard Redecard Sabesp Light Klabin 29 Sabesp Sabesp Santander MET Gerdau Light 30 Santander Santander SulAmerica Natura Lojas Americanas 31 Sul América Sulamérica Suzano OI Lojas Renner 32 Suzano papel Suzano Papel Telefônica Sabesp Natura 33 Telemar Telemar TIM Santander Sabesp 34 TIM TIM Tractebel SulAmerica Santander 35 Tractebel Tractebel Ultrapar Suzano SulAmerica 36 Ultrapar Ultrapar Vale Telefonica Telefônica 37 Vale Vale WEG TIM TIM 38 Vivo Tractebel Tractebel 39 Vale Vale 40 WEG WEG Fonte: Elaborado pelos autores. i Conforme Lopes e Iudícibus (2012), são pesquisas que se encarregam de indicar os conceitos de mensuração que deveriam ser empregados na elaboração do orçamento de determinada empresa. ii Os índices de cada agrupamento estão listados no site da BM&FBovespa, acompanhado das empresas que compõem as carteiras dos índices. iii Com base no Manual de Definições e Procedimentos dos Índices da BM&FBovespa (2014, p. 2), reflete não apenas as variações nos preços dos ativos integrantes do índice no tempo, mas também o impacto que a distribuição de proventos por parte das companhias emissoras desses ativos teria no retorno do índice. iv Ativos cuja cotação seja inferior a R$1,00, conforme Manual de Definições e Procedimentos dos Índices da BM&FBovespa (2014, p. 4).

15 v Segundo a Metodologia do Índice de Sustentabilidade Empresarial da BM&FBovespa (2014), as dimensões Ambiental, Social, Econômico-financeira e de Mudanças Climáticas seguem um mesmo padrão, sendo divididas em quatro critérios: a) Política (indicadores de comprometimento); b) Gestão (indicadores de programas, metas e monitoramento); c) Desempenho; e d) Cumprimento Legal (reporte, no caso da dimensão climática). No que se refere à dimensão Ambiental, há uma diferenciação dos questionários em função da atividade da empresa e seus impactos diferenciados no meio ambiente. vi Pit = α0 + α 1 BVit + α 2 Eit + εit vii No modelo de Ohlson (1995) é incluído o termo (1 + r it ) /r it para descontar o lucro. 15