BANCO CENTRAL EUROPEU ECB EZB EKT BCE EKP. BOLETIM MENSAL Outubro 2000 BANCO CENTRAL EUROPEU. Outubro 2000

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1 BOLETIM MENSAL Outubro 2000 BANCO CENTRAL EUROPEU PT ECB EZB EKT BCE EKP BANCO CENTRAL EUROPEU B O L E T I M M E N S A L Outubro 2000

2 BANCO CENTRAL EUROPEU B O L E T I M M E N S A L Outubro 2000

3 Banco Central Europeu, 2000 Morada Kaiserstrasse 29 D Frankfurt am Main Germany Endereço postal Postfach D Frankfurt am Main Germany Telefone Internet Fax Telex ecb d Este Boletim foi preparado sob a responsabilidade da Comissão Executiva do BCE. As traduções são elaboradas e publicadas pelos bancos centrais nacionais. Todos os direitos reservados. É permitida a fotocópia para fins pedagógicos e não comerciais desde que a fonte seja reconhecida. A data limite das estatísticas incluídas nesta publicação foi 4 de Outubro de Depósito Legal n.º /99 ISSN Execução Gráfica Mirandela - Artes Gráficas, S.A. 2 Boletim Mensal do BCE Junho 2000

4 Índice Editorial 5 Evolução económica na área do euro 9 Evolução monetária e financeira 9 Evolução dos preços 22 Evolução do produto, da procura e do mercado de trabalho 25 Evolução da taxa de câmbio e da balança de pagamentos 33 Caixas: 1 Operações de política monetária e condições de liquidez do período de constituição de reservas terminado em 23 de Setembro de Diferentes formas de cálculo da taxa de crescimento do PIB em termos reais 26 Crescimento do produto potencial e desvios do produto: conceito, utilizações e estimativas 39 As relações do BCE com instituições e organismos da Comunidade Europeia 51 Estatísticas da área do euro 1* Cronologia das medidas de política monetária do Eurosistema 71* Documentos publicados pelo Banco Central Europeu (BCE) 75* Boletim Mensal do BCE Outubro

5 Abreviaturas Países BE DK DE GR ES FR IE IT LU NL AT PT FI SE UK JP EU Bélgica Dinamarca Alemanha Grécia Espanha França Irlanda Itália Luxemburgo Países Baixos Áustria Portugal Finlândia Suécia Reino Unido Japão Estados Unidos Outras BCE Banco Central Europeu BCN bancos centrais nacionais BPI Banco de Pagamentos Internacionais CD certificados de depósito c.i.f. cost, insurance and freight at the importer s border CTCI 3.ª Rev. Classificação Tipo do Comércio Internacional (3.ª revisão) ECU European Currency Unit EUR euro FMI Fundo Monetário Internacional f.o.b. free on board at the exporter s border IFM Instituições Financeiras Monetárias IHPC Índice Harmonizado de Preços no Consumidor IME Instituto Monetário Europeu IPC Índice de Preços no Consumidor MBP4 Manual da Balança de Pagamentos do FMI (4.ª edição) MBP5 Manual da Balança de Pagamentos do FMI (5.ª edição) OIT Organização Internacional do Trabalho PIB Produto Interno Bruto Repos acordos de recompra SEBC Sistema Europeu de Bancos Centrais SEC 95 Sistema Europeu de Contas 1995 UE União Europeia De acordo com a prática corrente na Comunidade, a listagem dos países da UE constantes no presente Boletim é feita segundo a ordem alfabética dos nomes dos países nas línguas nacionais. 4 Boletim Mensal do BCE Outubro 2000

6 Editorial Na reunião de 5 de Outubro de 2000, o Conselho do BCE decidiu aumentar a taxa mínima de proposta aplicável às operações principais de refinanciamento do Eurosistema em 25 pontos base, tendo esta passado para 4.75%, com efeitos a partir da operação a liquidar em 11 de Outubro de As taxas de juro da facilidade permanente de cedência de liquidez e da facilidade permanente de depósito foram também aumentadas 25 pontos base, passando para 5.75% e 3.75%, respectivamente, ambas com efeitos a partir de 6 de Outubro de Com este aumento, as principais taxas de juro do BCE aumentaram, no total, 225 pontos base desde Novembro de 1999, com o objectivo de manter a estabilidade de preços a médio prazo, na área do euro. A decisão tomada em 5 de Outubro de 2000 teve como objectivo assegurar que as pressões ascendentes sobre os preços no consumidor, actualmente resultantes sobretudo da evolução dos preços do petróleo e da taxa de câmbio do euro, não se traduzam em tendências inflacionistas de carácter mais permanente. Era importante fazer face a estes riscos com firmeza e em tempo útil, dado que a estabilidade de preços é o melhor contributo da política monetária para a manutenção a médio prazo de um crescimento sustentado do PIB e do emprego. A decisão de aumentar as taxas de juro do BCE baseou-se em análises que tiveram em consideração os dois pilares da estratégia de política monetária do BCE. Começando pelo primeiro pilar, a média de três meses da taxa de crescimento homóloga do M3 foi 5.3% no período de Junho a Agosto de Tal como indicado no Boletim Mensal do BCE, de Setembro de 2000, os preparativos das empresas de telecomunicações para a transferência dos fundos exigidos no início de Setembro para a aquisição de licenças no leilão UMTS (Sistema Universal de Telecomunicações Móveis) alemão podem ter tido um impacto ascendente temporário sobre o crescimento do M3 em Agosto de Tendo em consideração este factor de carácter excepcional, a evolução subjacente aos agregados monetários poderá ter sido mais moderada do que o sugerido pelos dados relativos a Agosto, que revelam uma taxa de crescimento homóloga do M3 de 5.6%. Apesar disso, a liquidez na área do euro continua a ser ampla, tendo em conta o prolongado desvio do crescimento do M3 em relação ao valor de referência de 41/2% verificado desde o início da Terceira Fase da União Económica e Monetária. Além disso, o crédito ao sector privado continuou a registar um forte crescimento, com uma taxa de crescimento homóloga de 9.4% em Agosto de Deste modo, os riscos para a estabilidade de preços resultantes da evolução monetária continuaram a ser em sentido ascendente. Em relação ao segundo pilar, um factor importante foi a evolução do preço do petróleo, que atingiu novos máximos em meados de Setembro de 2000 e que, apesar de uma ligeira correcção em finais de Setembro, continuou a registar níveis elevados. Assim, contrariamente às expectativas anteriores, a evolução dos preços dos produtos energéticos continuou a exercer, nos últimos meses, uma considerável pressão ascendente sobre as taxas de inflação, medidas pelo IHPC. Em termos efectivos nominais, a taxa de câmbio do euro no início de Outubro situavase, aproximadamente, 5% abaixo do nível prevalecente nos três meses anteriores. O baixo valor externo do euro elevou os riscos de os aumentos nos preços das importações se repercutirem gradualmente nos preços no consumidor, sobretudo na actual fase de forte crescimento económico. Os recentes movimentos na taxa de câmbio do euro suscitaram preocupação, partilhada pelo BCE com os governadores dos bancos centrais e ministros das finanças de todos os países do G7, relativamente a possíveis efeitos adversos para a economia mundial. Como reacção a essas preocupações, em 22 de Setembro de 2000 e sob iniciativa do BCE, as autoridades monetárias dos Estados Unidos, Boletim Mensal do BCE Outubro

7 do Japão, do Reino Unido e do Canadá juntaram-se ao BCE para uma intervenção concertada nos mercados cambiais. O BCE e os seus parceiros continuarão a acompanhar de perto a situação e a cooperar, quando necessário, nos mercados cambiais. Em relação à actividade económica, as primeiras estimativas do Eurostat apontam para um forte crescimento do PIB em termos reais na área do euro no segundo trimestre de 2000, confirmando as anteriores expectativas de continuação de uma sólida expansão económica. Apesar de alguns dados nacionais, divulgados após a publicação das primeiras estimativas do Eurostat, apontarem para a possibilidade de uma ligeira revisão em sentido descendente dos dados relativos ao crescimento do PIB para o segundo trimestre de 2000, permanece inalterado o quadro geral de um elevado crescimento económico ao longo do primeiro semestre de Os dados relativos à produção industrial apontam também para um forte crescimento económico no primeiro semestre de 2000, passível de estabilizar num ritmo acelerado. Tal expectativa foi confirmada pelos resultados de inquéritos realizados recentemente. Apesar de não se poder excluir a possibilidade de o aumento dos preços do petróleo poder atenuar temporariamente o crescimento económico, mantêm-se as forças subjacentes a um forte crescimento económico a médio prazo. Tais forças estão relacionadas com a procura externa, apoiada por uma economia mundial robusta, assim como com a procura interna, assente tanto na continuação de condições de financiamento favoráveis, como num forte crescimento do emprego. Esta perspectiva é igualmente sustentada por previsões, divulgadas recentemente, elaboradas por instituições públicas e privadas que prevêem um elevado crescimento económico tanto na área do euro, como a nível mundial. Além disso, a evolução dos mercados obrigacionistas na área do euro é compatível com as expectativas de um crescimento económico forte e duradouro na área do euro. A recente evolução dos preços no consumidor continuou a ser dominada pelo aumento dos preços dos produtos energéticos. Em Agosto de 2000, a taxa de inflação homóloga, medida pelo IHPC, baixou para 2.3%, face a 2.4% em Julho de A taxa de crescimento homóloga da componente dos preços dos produtos energéticos foi de 12.3% em Agosto, em comparação com 13.7% em Julho de Os anteriores aumentos dos preços das importações, até agora, continuaram a ter pouco impacto na evolução dos preços no consumidor dos produtos industriais não energéticos. A taxa de crescimento homóloga do IHPC, excluindo os produtos energéticos, foi igual a 1.5% em Agosto de A taxa de crescimento homóloga dos preços dos produtos industriais não energéticos, em particular, permaneceu moderada em 0.6%, indicando que os anteriores aumentos nos preços das importações ainda não tiveram um impacto significativo nos preços no consumidor. No entanto, numa análise prospectiva, é de referir que a evolução dos preços no produtor aponta para o surgimento de novas pressões ascendentes sobre os preços no consumidor, resultantes sobretudo da evolução do preço do petróleo e da taxa de câmbio do euro. Numa base homóloga, os preços no produtor da indústria de bens de consumo aumentaram 1.6% em Agosto de Em Setembro de 2000, prevê-se que a inflação, medida pelo IHPC, tenha registado novo aumento. Se os preços dos produtos energéticos não baixarem consideravelmente, a inflação, medida pelo IHPC, levará algum tempo a regressar a taxas inferiores a 2%, valor em conformidade com a definição, do BCE, de estabilidade de preços a médio prazo. Perante este cenário, é fundamental que as expectativas a mais longo prazo quanto à inflação, por parte dos agentes económicos, não aumentem. Tal risco torna-se mais relevante quando se consideram as actuais perspectivas favoráveis para o crescimento económico na área do euro. Neste aspecto, a decisão, de 5 de Outubro, de aumentar as 6 Boletim Mensal do BCE Outubro 2000

8 taxas de juro do BCE, teve por objectivo manter a confiança na estabilidade de preços a médio prazo. Este sentimento de confiança deverá continuar a orientar o processo de formação dos salários e de margens de lucro na área do euro. A moderação salarial contribuiu significativamente para o progresso verificado até agora na criação de emprego e na redução do desemprego. A continuação desta tendência é um factor crucial para a manutenção de um crescimento não inflacionista a um ritmo acelerado e deverá, em última instância, conduzir a um maior crescimento do rendimento real no conjunto da economia. Tal como observado no Boletim Mensal do BCE, de Setembro de 2000, preços do petróleo mais elevados implicam igualmente uma perda de rendimentos para o conjunto da economia. Numa economia de mercado, o aumento dos preços dos produtos energéticos deve reflectir-se nos ajustamentos dos preços relativos, de modo a proporcionar uma adequada repartição dos recursos. Existem várias maneiras de os governos dos países da área do euro ajudarem a economia a ajustar-se sem problemas ao aumento dos preços dos produtos energéticos. Uma dessas maneiras é aumentar os esforços no sentido de uma reforma estrutural com vista à melhoria do funcionamento dos mercados de trabalho e do produto, o que irá aumentar a resistência da economia a choques adversos, impulsionar a concorrência e assegurar uma adequada fixação de preços pelas empresas. Os governos devem evitar os erros do passado, quando as políticas orçamentais foram objecto de relaxamento em resposta aos efeitos resultantes de aumentos dos preços dos produtos energéticos. No contexto actual, as políticas orçamentais não só devem evitar qualquer tendência procíclica, como também devem tentar atingir posições orçamentais próximas do equilíbrio ou excedentárias, de acordo com o Pacto de Estabilidade e Crescimento, mais cedo do que o actualmente planeado. O presente número do Boletim Mensal do BCE inclui dois artigos. O primeiro analisa os conceitos e utilizações do produto potencial, bem como os diferentes métodos de estimação, indicando que as estimativas dos desvios do produto são, no geral, acompanhadas de um grau de incerteza superior às do crescimento do produto potencial. O segundo artigo apresenta uma visão geral das relações do BCE com as instituições e organismos da Comunidade Europeia. Boletim Mensal do BCE Outubro

9 8 Boletim Mensal do BCE Outubro 2000

10 Evolução económica na área do euro I Evolução monetária e financeira Decisões de política monetária do Conselho do BCE Na reunião realizada em 5 de Outubro de 2000, o Conselho do BCE decidiu aumentar a taxa mínima de proposta aplicável às operações principais de refinanciamento (realizadas sob a forma de leilões de taxa variável com recurso ao procedimento de leilão de taxa múltipla) em 25 pontos base, para 4.75%, com efeito a partir da operação a liquidar em 11 de Outubro As taxas de juro da facilidade permanente de depósito e da facilidade permanente de cedência de liquidez foram igualmente aumentadas em 25 pontos base, para 3.75% e 5.75%, respectivamente, ambas com efeito a partir de 6 de Outubro de 2000 (ver Gráfico 1). Gráfico 2 Crescimento do M3 e valor de referência (taxas de variação homólogas (%)) M3 M3 (média móvel de três meses centrada arredondada até à primeira casa decimal) valor de referência (4 1 /2%) Crescimento do M3 manteve-se acima do valor de referência Em Agosto de 2000, a taxa de crescimento homóloga do agregado monetário largo M3 Gráfico 1 Taxas de juro do BCE e taxas no mercado monetário (percentagens por ano; dados diários) taxa da facilidade permanente de cedência de liquidez taxa da facilidade permanente de depósito taxa principal de refinanciamento/mínima de proposta taxa de juro overnight (EONIA) taxa marginal na operação principal de refinanciamento Fonte: BCE. subiu para 5.6%, o que compara com 5.1% em Julho de 2000 (ver Gráfico 2). Contudo, como referido no número de Setembro de 2000 do Boletim Mensal do BCE, os dados monetários em Agosto de 2000 devem ser interpretados com o devido cuidado, uma vez que, na Alemanha, o leilão de licenças de telefones móveis de terceira geração (UMTS) poderá ter tido um efeito temporário ascendente sobre o crescimento do M3 em Agosto. Apesar deste aumento, a média de três meses das taxas de crescimento homólogas do M3, abrangendo o período de Junho a Agosto de 2000, desceu para 5.3%, face a 5.5% no período de Maio a Julho de Além disso, a taxa de crescimento do M3 num período de seis meses, corrigida de sazonalidade e anualizada, desceu de 5.3% no período de seis meses terminado em Julho para 4.8% no período de seis meses terminado em Agosto de T1 Fontes: BCE e Reuters. T T3 1.5 Relativamente às componentes do M3 (ver Quadro 1 e Gráfico 3), a taxa de crescimento Boletim Mensal do BCE Outubro

11 Quadro 1 M3 e principais componentes (níveis em fim de mês e variações mensais em cadeia corrigidas de sazonalidade) Ago Jun Jul Ago Jun níveis variação variação variação a Ago variação média EUR EUR EUR EUR EUR mil milhões mil milhões % mil milhões % mil milhões % mil milhões % M Circulação monetária e depósitos à ordem (= M1) Outros depósitos de curto prazo (= M2 - M1) Instrumentos negociáveis (= M3 - M2) Fonte: BCE. Nota: Devido a arredondamentos, a soma das componentes do M3 em euro (mil milhões) pode não corresponder ao total apresentado para o M3. homóloga da circulação monetária aumentou ligeiramente para 3.5% em Agosto de 2000, face a 3.3% no mês anterior. Para além disso, registou-se uma subida da taxa de crescimento homóloga dos depósitos à ordem de 7.4% em Julho de 2000 para 7.8% em Agosto. Em consequência da evolução acima referida da circulação monetária e dos depósitos à ordem, a taxa de crescimento homóloga do agregado M1 subiu de 6.7% em Julho para 7.1% em Agosto de A taxa de crescimento homóloga dos depósitos de curto prazo, à excepção dos depósitos à ordem, registou também uma subida, de 0.8% em Julho para 1.5% em Agosto. Este comportamento reflectiu a evolução divergente das componentes desta rubrica. A taxa de crescimento homóloga dos depósitos a prazo até dois anos aumentou significativamente de 6.6% em Julho para 9.1% em Agosto. Esta evolução pode ter estado relacionada, em parte, com uma procura de liquidez mais forte por parte de empresas antes da compra de licenças UMTS na Alemanha. O crescimento relativamente forte destes depósitos, nos últimos meses, pode reflectir o facto da sua remuneração ter acompanhado mais de perto o aumento das taxas no mercado monetário do que o dos depósitos à ordem e dos depósitos com pré-aviso até três meses (ver Gráfico 5). De facto, estes continuaram a registar uma descida homóloga em Agosto (-3.7% face a -3.2% em Julho). Gráfico 3 Componentes do M3 (taxas de variação homólogas (%)) circulação monetária depósitos à ordem outros depósitos de curto prazo instrumentos negociáveis Fonte: BCE Boletim Mensal do BCE Outubro 2000

12 Em consequência do aumento da taxa de crescimento homóloga quer do M1 quer dos depósitos de curto prazo, à excepção dos depósitos à ordem, a taxa de crescimento homóloga do agregado intermédio M2 subiu de 3.5% em Julho para 4.1% em Agosto de A taxa de crescimento homóloga dos instrumentos negociáveis incluídos no M3 desceu ligeiramente em Agosto para 14.5% face a 15.1% no mês anterior. Este comportamento reflectiu as descidas das taxas de crescimento homólogas de todas as três categorias de instrumentos negociáveis. Não obstante, os instrumentos negociáveis continuaram a crescer globalmente a um ritmo elevado. Esta evolução parece estar associada à subida das taxas de juro de curto prazo e à menor inclinação da curva de rendimentos nos últimos meses. No entanto, é de salientar que os instrumentos negociáveis incluem os títulos do mercado monetário detidos por não residentes emitidos por instituições financeiras monetárias (IFM) da área do euro, os quais não podem ser excluídos do M3 por razões de natureza estatística. Continuação do forte ritmo de crescimento do crédito ao sector privado Analisando as contrapartidas do M3, a taxa de crescimento homóloga das responsabilidades financeiras a mais longo prazo do sector das IFM subiu de 7.2% em Julho para 7.5% em Agosto. Desde o início de 2000, o crescimento homólogo destas responsabilidades tem-se mantido num pequeno intervalo entre 7.1% e 7.6%. Do lado do activo do balanço consolidado do sector das IFM, a taxa de crescimento homóloga do total do crédito concedido a residentes na área do euro situava-se em 7.0% em Agosto de 2000 face a 6.9% em Julho. A taxa de crescimento homóloga do crédito ao sector privado aumentou de 9.8% em Julho para 10.1% em Agosto. Em contraste, a descida da taxa de variação homóloga dos empréstimos ao sector das administrações públicas foi mais pronunciada (-2.4% em Agosto face a -1.5% em Julho). A evolução dos empréstimos ao sector das administrações públicas reflectiu uma descida quer da taxa de variação homóloga dos empréstimos (para -0.5% face a 0% em Julho) quer dos títulos, excepto acções (para -3.8% face a -2.6% em Julho). Entre as componentes dos empréstimos ao sector privado, a taxa de crescimento homóloga dos empréstimos aumentou em Agosto de 2000 para 9.4% face a 9.0% no mês anterior, interrompendo a tendência descendente observada nesta taxa de Abril a Julho de A continuação da forte procura de empréstimos por parte do sector privado reflecte o dinamismo da actividade económica e os níveis elevados da confiança na indústria e dos consumidores na área do euro. Outros factores que contribuíram foram a intensa actividade de fusões e aquisições, a compra de licenças UMTS na Europa e o aumento dos preços da propriedade em alguns países da área do euro. Em simultâneo, existem efeitos que atenuam o crescimento do crédito, resultantes do aumento das taxas de juro activas desde A posição das disponibilidades líquidas sobre o exterior do sector das IFM da área do euro manteve-se praticamente inalterada entre Julho e Agosto de 2000 (registando-se uma descida de apenas 1 mil milhões, em termos absolutos e não corrigidos de sazonalidade). Nos doze meses até Agosto de 2000, as disponibilidades líquidas sobre o exterior do sector das IFM desceram 96 mil milhões (ver Quadro 2). Numa perspectiva a mais longo prazo, o decréscimo homólogo da posição das disponibilidades líquidas sobre o exterior do sector das IFM tem tendido a diminuir a partir de Abril de 2000, reflectindo menores saídas líquidas de fundos de residentes do sector não monetário da área do euro. Boletim Mensal do BCE Outubro

13 Quadro 2 M3 e principais contrapartidas (níveis em fim de mês e fluxos de 12 meses; EUR mil milhões) Montantes Fluxos de 12 meses em circulação Ago. Mar. Abr. Maio Jun. Jul. Ago. 1. Crédito ao sector privado Crédito às administrações públicas Activos líquidos sobre o exterior Resp. financ. de mais longo prazo Outras contrapartidas (resp. líquid.) M3 (= ) Fonte: BCE. Nota: Devido a arredondamentos, a soma das contrapartidas do M3 pode não corresponder ao total apresentado para o M3. Continuação de forte emissão líquida de títulos de dívida em Julho Em Julho de 2000, a emissão líquida de títulos de dívida foi ligeiramente superior à registada em Julho de 1999 (ver Gráfico 4), resultando num pequeno aumento da taxa de crescimento homóloga do montante em circulação de títulos de dívida emitidos por residentes da área do euro de 8.1% em Junho 2000 para 8.2%. A taxa de crescimento homóloga registou uma tendência de estabilização nos últimos meses, reflectindo movimentos contrastantes. Embora as taxas de crescimento dos montantes em circulação de títulos de dívida emitidos com prazo até um ano tenham vindo a aumentar, as taxas de crescimento dos títulos de longo prazo têm vindo a descer. A taxa de crescimento homóloga do montante de títulos de dívida de curto prazo aumentou de 15.2% em Junho de 2000 para 17.7% em Julho. Simultaneamente, a taxa de crescimento homóloga do montante em circulação de títulos de dívida de longo prazo emitidos por residentes na área do euro diminuiu ligeiramente de 7.3% em Junho de 2000 para 7.2% em Julho. A desagregação por moedas revela que a taxa de crescimento homóloga do montante de títulos de dívida denominados em euro emitidos por residentes na área do euro diminuiu de 7.3% em Junho de 2000 para 7.0% em Julho. Em simultâneo, a taxa de crescimento homóloga do montante de títulos de dívida emitidos por residentes na área do euro denominados em moedas que não o euro aumentou significativamente, de 16.7% em Junho de 2000 para 23.8% em Julho. Grande parte do aumento registado neste valor deveu-se a uma emissão avultada Gráfico 4 Títulos de dívida emitidos por residentes na área do euro (EUR mil milhões) emissões líquidas (escala da esquerda) montantes em circulação (escala da direita) T1 T2 T3 T4 T1 T Fonte: BCE. Nota: As emissões líquidas diferem da variação nos montantes em circulação devido a reavaliações, reclassificações e outros ajustamentos. 12 Boletim Mensal do BCE Outubro 2000

14 de obrigações no sector das telecomunicações. A desagregação sectorial mostra que a queda da taxa de crescimento do montante de títulos de dívida denominados em euro por residentes na área do euro em Julho de 2000, teve subjacente uma descida da taxa de crescimento homóloga do montante de títulos de dívida emitidos pelo sector das administrações públicas de 3.5% em Junho de 2000 para 2.9% em Julho. Ao mesmo tempo, deu-se um crescimento dinâmico dos montantes de títulos de dívida emitidos pelo sector privado (quer por IFM quer pelo sector não monetário). A taxa de crescimento homóloga do montante de títulos de dívida denominados em euro emitidos pelo sector privado em Julho de 2000 foi de 12.3%, mantendo-se inalterada face a Junho. No sector público, Julho foi o primeiro mês do ano no qual o sector da administração central teve reembolsos líquidos de títulos de dívida denominados em euro. Em consequência, a taxa de crescimento homóloga do montante de títulos de dívida denominados em euro emitidos por este sector, que tinha oscilado em torno de 3.5% nos primeiros meses do ano, desceu para 2.8% em Julho de A queda desta taxa de crescimento reflecte a redução das necessidades de financiamento das administrações públicas na área do euro. Em simultâneo, a taxa de crescimento homóloga do montante de títulos de dívida emitidos por outros sectores das administrações públicas aumentou de 3.6% em Junho de 2000 para 4.8% em Julho. No sector privado, a taxa de crescimento homóloga do montante de títulos de dívida denominados em euro emitidos por IFM em Julho de 2000 foi 11.1%, isto é, um valor igual ao registado em Junho de Ao mesmo tempo, a taxa de crescimento homóloga do montante de títulos de dívida emitidos por sociedades financeiras não monetárias, que vinha a descer desde Dezembro de 1999, de níveis muito elevados, aumentou de 20.4% em Junho de 2000 para 21.2% em Julho. Pelo contrário, a taxa de crescimento do montante de títulos de dívida emitidos pelo sector das sociedades não financeiras desceu de 16.7% em Junho de 2000 para 16.2% em Julho. Embora esta queda se tenha devido principalmente a efeitos de base, a continuação de elevadas taxas de crescimento pode ser largamente explicada pela forte procura por parte dos investidores de obrigações de empresas com taxas de rendibilidade atractivas, fusões e aquisições e um forte ritmo da actividade económica na área do euro. Continuação da subida das taxas de juro da banca a retalho em Agosto As taxas de juro de curto prazo da banca a retalho na área do euro continuaram a subir ligeiramente em Agosto de 2000, reflectindo o movimento ascendente das taxas de juro do mercado monetário durante os meses de Verão (ver Gráfico 5). As subidas mensais das taxas de juro de curto prazo da banca a retalho em Agosto de 2000 variaram, em média, entre 2 e 10 Gráfico 5 Taxas de juro de curto prazo da banca a retalho e uma taxa de mercado equivalente (percentagens por ano; médias mensais) taxa de três meses do mercado monetário empréstimos a empresas com prazo até um ano depósitos a prazo até um ano depósitos com pré-aviso até três meses depósitos à ordem T3 T4 T1 T2 T Fontes: Agregação do BCE de dados para cada país e Reuters Boletim Mensal do BCE Outubro

15 pontos base. Considerando a evolução ao longo do período de 12 meses de Agosto de 1999 a Agosto de 2000, as taxas médias dos depósitos a prazo até um ano e dos empréstimos a empresas com prazo até um ano subiram cerca de 140 pontos base. Estas alterações das taxas de curto prazo da banca a retalho foram menores do que a subida de quase 210 pontos base das taxas de três meses do mercado monetário, que teve lugar entre Agosto de 1999 e Agosto de Nos prazos mais longos, as taxas de juro da banca a retalho mantiveram igualmente o seu movimento ligeiramente ascendente em Agosto de 2000 (ver Gráfico 6). As subidas mensais das taxas de juro de longo prazo da banca a retalho em Agosto variaram entre 4 e 10 pontos base. Considerando a evolução ao longo dos últimos 12 meses, até Agosto de 2000 as subidas ocorridas desde Agosto de 1999 variaram entre 104 pontos base, para a taxa média do crédito à habitação, e 128 pontos base, para a taxa média dos empréstimos a empresas com prazo superior a um ano. Durante este período, a taxa de Gráfico 6 Taxas de juro de longo prazo da banca a retalho e uma taxa de mercado equivalente (percentagens por ano; médias mensais) taxas de rendibilidade das obrigações de dívida pública a cinco anos crédito à habitação a particulares depósitos a prazo superior a dois anos empréstimos a empresas com prazo superior a um ano T3 T4 T1 T2 T Fontes: Agregação do BCE de dados para cada país e Reuters rendibilidade média das obrigações de dívida pública a cinco anos subiu cerca de 100 pontos base. Menor inclinação da curva de rendimentos do mercado monetário em Setembro As taxas de juro nos prazos mais curtos da curva de rendimentos do mercado monetário subiram ligeiramente no decurso de Setembro, enquanto nos prazos superiores a três meses evidenciaram uma tendência descendente. Consequentemente, a curva de rendimentos do mercado monetário apresentou uma menor inclinação, entre o fim de Agosto e o princípio de Outubro. A taxa EURIBOR a três meses implícita em contratos de futuros com datas de vencimento no final de 2000 e no primeiro semestre de 2001 caiu significativamente em Setembro, sugerindo uma ligeira moderação das expectativas de subidas das taxas de curto prazo do mercado monetário após o final de A taxa de juro overnight, medida pela EONIA, situou-se relativamente próxima da taxa mínima de proposta das operações principais de refinaciamento do Eurosistema de 4.50% durante as primeiras três semanas de Setembro (ver Caixa 2). Foi apenas nos últimos dias do período de constituição de reservas mínimas que terminou em 23 de Setembro que a EONIA foi transaccionada a um nível ligeiramente inferior, reflectindo uma situação de amplas condições de liquidez. No início do novo período de constituição de reservas, a EONIA subiu para cerca de 4.70%, sugerindo que os participantes de mercado não excluíram uma subida das taxas de juro do BCE no decurso deste período. As taxas de juro marginais e médias de colocação nas operações principais de refinanciamento do BCE permaneceram abaixo de 4.60% nas três primeiras operações de Setembro. Estas taxas subiram para 4.65% e 4.68%, respectivamente, na operação liquidada em 27 Setembro, e de 4.67% e 4.68% na operação liquidada em 4 de Outubro. 14 Boletim Mensal do BCE Outubro 2000

16 Caixa 1 Operações de política monetária e condições de liquidez no período de constituição de reservas terminado em 23 de Setembro de 2000 Colocações nas operações de política monetária Durante o período de constituição de reservas que decorreu entre 24 de Agosto e 23 de Setembro de 2000, o Eurosistema conduziu quatro operações principais de refinanciamento e uma operação de refinanciamento de prazo alargado. As operações principais de refinanciamento foram conduzidas através de leilões de taxa variável, com uma taxa mínima de proposta. Na primeira operação, a taxa mínima de proposta foi de 4.25%, enquanto nas restantes operações foi de 4.50%. O montante colocado variou entre 63 mil milhões e 108 mil milhões. Os montantes das propostas apresentadas oscilaram entre mil milhões e mil milhões, com uma média de mil milhões. Na primeira operação, a taxa marginal foi de 4.68% enquanto nas outras permaneceu no intervalo entre 4.55% e 4.58%. Na primeira operação, a taxa média ponderada foi de 4.71%, enquanto nas três operações seguintes variou entre 4.57% e 4.59%. O número de licitantes que participou nos leilões variou entre 637 e 663. Em 30 de Agosto de 2000, o Eurosistema conduziu uma operação de refinanciamento de prazo alargado, através de um leilão de taxa variável com um volume de colocação pré-anunciado de 15 mil milhões. Participaram nestas operação um total de 240 licitantes, tendo o montante total de propostas ascendido a 35.4 mil milhões. A taxa de juro marginal da operação foi de 4.84%, enquanto a taxa média ponderada foi 3 pontos base mais elevada, ou seja, 4.87%. A EONIA atingiu o ponto mais elevado de 4.76% em 28 de Agosto de 2000, afectada quer por elevadas expectativas de subida nas taxas de juro do BCE, quer por condições de liquidez algo restritivas, embora normais para o início de um período de constituição. Após a decisão do Conselho do BCE, em 31 de Agosto, de aumentar as taxas em 25 pontos base para 4.50%, a EONIA desceu para perto de 4.60%, onde permaneceu até meados de Setembro. No final do período de constituição, condições de liquidez mais favoráveis, num contexto de reduzidas expectativas de subidas de taxas de juro, pressionaram de novo a EONIA no sentido descendente, para atingir 4.12% no último dia do período. Com um recurso líquido à facilidade permanente de cedência de liquidez de 0.8 mil milhões, a situação de liquidez no último dia do período de constituição foi mais ou menos neutra. Contribuições para a liquidez do sistema bancário (EUR mil milhões) Média diária durante o período de constituição de 24 de Agosto a 23 de Setembro de 2000 Fonte: BCE. Os totais podem não corresponder à soma das parcelas devido a arredondamentos. Cedência Absorção Contribuição de liquidez de liquidez líquida (a) Operações de política monetária do Eurosistema Operações principais de refinanciamento Operações de refinanciamento de prazo alargado Facilidades permanentes Outras operações (b) Outros factores que afectam a liquidez do sector bancário Notas em circulação Depósitos do Estado no Eurosistema Disponibilidades líquidas sobre o exterior (incluindo ouro) Outros factores (líquido) (c) Contas à ordem detidas por instituições de crédito no Eurosistema (a) + (b) (d) Reservas mínimas Boletim Mensal do BCE Outubro

17 Em comparação com o período de constituição de reservas anterior, a utilização média da facilidade permanente de cedência de liquidez aumentou de 0.1 mil milhões para 0.3 mil milhões, enquanto a utilização média da facilidade de depósito desceu de 0.3 mil milhões para 0.2 mil milhões. A intervenção cambial concertada conduzida em 22 de Setembro (ver a secção intitulada Evolução da taxa de câmbio e da balança de pagamentos ) e liquidada em 26 de Setembro não teve impacto nas condições de liquidez no período de constituição que terminou em 23 de Setembro. Factores de liquidez não relacionados com a política monetária Os factores autónomos de liquidez do sistema bancário (isto é, os factores não relacionados com operações de política monetária) tiveram um impacto de absorção de liquidez (rubrica (b) do quadro acima), em termos líquidos, de mil milhões em média, isto é, 5.0 mil milhões acima do valor registado no período de constituição de reservas anterior. As maiores variações verificaram-se nos depósitos do Estado no Eurosistema, que registaram uma subida de 7.8 mil milhões, e nas notas em circulação, que registaram uma descida de 4.4 mil milhões. A soma diária dos factores autónomos flutuou entre mil milhões e mil milhões. As estimativas publicadas das necessidades de liquidez médias provenientes dos factores autónomos variaram entre mil milhões e mil milhões. Diferiram dos valores ex post num montante que oscilou entre mais 1.5 mil milhões e menos 0.7 mil milhões. Contas à ordem das contrapartes As contas à ordem, em média, ascenderam a mil milhões e as reservas mínimas a mil milhões. A diferença entre os dois montantes cifrou-se em 0.7 mil milhões, 0.1 mil milhões mais do que no período de constituição anterior. Este aumento deveu-se a uma subida nas reservas excedentárias de 0.4 para 0.5 mil milhões. Um montante de 0.2 mil milhões das contas à ordem detidas por instituições de crédito não contribuiu para o cumprimento das reservas mínimas. Factores que contribuíram para a liquidez do sistema bancário durante o período de constituição de reservas mínimas que terminou em 23 de Setembro de 2000 (EUR mil milhões; dados diários) 240 liquidez injectada através de operações de política monetária (escala da esquerda) reservas mínimas (escala da esquerda) contas à ordem diárias no Eurosistema (escala da esquerda) outros factores que afectam a liquidez do sistema bancário (escala da direita) facilidade permanente de cedência de liquidez facilidade permanente de depósito Agosto Setembro 2000 Fonte: BCE Agosto Setembro Boletim Mensal do BCE Outubro 2000

18 Na operação de refinanciamento de prazo alargado do Eurosistema liquidada em 27 de Setembro de 2000, as taxas de juro marginais e médias de colocação foram de 4.84% e 4.86%, respectivamente, isto é, 4 e 2 pontos base, respectivamente, abaixo da EURIBOR a três meses prevalecente no dia em que a operação foi conduzida. As taxas de juro do mercado monetário a um e a três meses registaram uma ligeira descida na primeira metade de Setembro, embora tenham subido ligeiramente perto do final do mês (ver Gráfico 7). Em 28 de Setembro, a EURIBOR a três meses subiu 11 pontos base, principalmente em reflexo do facto de a partir dessa data o seu prazo se estender até ao final do ano. Este efeito de final do ano constitui um padrão regular nos mercados monetários, prendendo-se com o desejo das instituições financeiras de ajustar os seus balanços no final do ano. Convém lembrar, contudo, que no final de Setembro de 1999, o efeito de final do ano na EURIBOR a três meses foi bastante mais pronunciado, próximo de 40 pontos base, reflectindo as preocupações então existentes quanto à transição para o ano No dia 4 de Outubro de 2000, a EURIBOR a um e a três meses situou-se em 4.78% e 4.98%, respectivamente, ou seja, 4 e 9 pontos base acima do valor registado no final de Agosto. Pelo contrário, a EURIBOR a seis e a doze meses caiu 5 e 15 pontos base, respectivamente, entre o fim de Agosto e 4 de Outubro. Em consequência, a inclinação da curva de rendimentos do mercado monetário, medida como a diferença entre a EURIBOR a um e a doze meses, diminuiu de 57 pontos base para 38 pontos base durante este período, mantendo assim a tendência observada desde o final de Julho de As expectativas dos mercados financeiros no que respeita à evolução da EURIBOR a três meses até ao final de 2000 e na primeira metade de 2001, como implícita nos preços de contratos futuros com data de entrega durante este período, diminuíram de forma acentuada em Setembro. Em 4 de Outubro, as taxas EURIBOR três meses implícitas nos contratos com data de vencimento em Dezembro de 2000 e Março e Junho de 2001 foram 5.15%, 5.13% e 5.14%, respectivamente, ou seja, 14, 22 e 26 pontos base, respectivamente, abaixo dos níveis registados no final de Agosto. Gráfico 7 Taxas de juro de curto prazo na área do euro (percentagens por ano; dados diários) Taxas de rendibilidade das obrigações de longo prazo permaneceram estáveis em Setembro EURIBOR a um mês EURIBOR a três meses EURIBOR a seis meses EURIBOR a doze meses T1 T2 T3 Fonte: Reuters Um tema comum nos mercados obrigacionistas mundiais durante o mês de Setembro foi a mudança de opinião do mercado no tocante às implicações das tendências recentes dos preços do petróleo para a economia mundial. Os participantes de mercado encararam, de início, a subida dos preços do petróleo como aumentando a probabilidade de pressões ascendentes sobre os preços no consumidor. Contudo, o novo aumento dos preços do petróleo no decurso de Setembro terá levado progressivamente a maiores incertezas quanto às perspectivas do crescimento económico mundial que, por sua vez, levou a um nivelamento das expectativas de inflação de longo prazo. Esta reavaliação gradual por parte dos participantes de Boletim Mensal do BCE Outubro

19 mercado foi particularmente visível nos prazos mais curtos das curvas de rendimentos das obrigações de dívida pública, tendo influenciado as taxas de rendibilidade das obrigações de longo prazo em menor escala. Em geral, apesar de algumas flutuações durante este período, as taxas de rendibilidade das obrigações de dívida pública de longo prazo na área do euro mantiveram-se globalmente estáveis, comparando os níveis registados no final de Agosto com os de 4 de Outubro de 2000, situando-se ligeiramente acima de 5.4% (ver Gráfico 8). Nos mercados obrigacionistas dos Estados Unidos, as taxas de rendibilidade das obrigações de dívida pública a dez anos aumentaram cerca de 15 pontos base entre o final de Agosto e 4 de Outubro. Consequentemente, o diferencial entre as taxas de rendibilidade das obrigações a dez anos dos EU e as taxas de rendibilidade comparáveis da área do euro alargou-se ligeiramente no decurso de Setembro, situando-se em aproximadamente 50 pontos base em 4 de Outubro. Este alargamento do Gráfico 8 Taxas de rendibilidade das obrigações de dívida pública de longo prazo na área do euro e Estados Unidos (percentagens por ano; dados diários) área do euro Estados Unidos 5.3 Julho Agosto Setembro Fonte: Reuters. Nota: As taxas referem-se a obrigações a 10 anos ou à maturidade disponível mais próxima diferencial da taxa de rendibilidade das obrigações de dívida pública entre os Estados Unidos e a área do euro interrompeu a tendência de estreitamento dos meses anteriores. Analisando com mais pormenor o enquadramento internacional dos mercados obrigacionistas da área do euro, a subida das taxas de rendibilidade das obrigações de dívida pública a dez anos nos Estados Unidos em Setembro de 2000 interrompeu a tendência descendente das taxas de rendibilidade visível nos meses anteriores. Em 4 de Outubro, as taxas de rendibilidade das obrigações a dez anos dos EU situaram-se próximas de 6.0%. Além da subida mencionada dos preços do petróleo, a evolução das taxas de rendibilidade das obrigações americanas estará também relacionada com a preocupação dos participantes de mercado de que os excedentes orçamentais dos Estados Unidos seriam menores no futuro do que anteriormente previsto, aumentando, por conseguinte, a possibilidade de um abrandamento do ritmo de retoma de obrigações de dívida pública face às expectativas anteriores. A importância deste factor foi sublinhada pelo estreitamento do diferencial de swap a dez anos, isto é, o diferencial entre a taxa fixa de um contrato de swap de taxa de juro e a taxa de rendibilidade de uma obrigação de dívida pública com um período até ao vencimento comparável. Entre o final de Agosto e 4 de Outubro, este diferencial estreitou-se em cerca de 20 pontos base para cerca de 105 pontos base. No Japão, as taxas de rendibilidade das obrigações de longo prazo apresentaram pouca alteração entre o final de Agosto e o início de Outubro de As taxas de rendibilidade das obrigações de dívida pública a dez anos situaram-se em cerca de 1.8% em 4 de Outubro, nível próximo do verificado no final de Agosto. Esta estabilidade global resultou de evoluções contraditórias das taxas de rendibilidade durante este mês. No início de Setembro, as taxas de rendibilidade das 18 Boletim Mensal do BCE Outubro 2000

20 obrigações japonesas subiram inicialmente para os níveis mais elevados registados em mais de um ano, depois do Banco do Japão ter posto fim à sua política de taxa de juro zero. No entanto, esta subida foi posteriormente invertida, em grande parte devido às crescentes expectativas de que o Banco do Japão não deveria subir novamente as taxas de juro nas condições económicas do momento. Foi exercida pressão adicional sobre as taxas de rendibilidade das obrigações de longo prazo japonesas, devido a ajustamentos de carteira, no seguimento da evolução volátil do preço das acções no Japão. Embora as taxas de rendibilidade das obrigações de dívida pública a dez anos da área do euro tenham apresentado poucas variações, em termos gerais, entre o final de Agosto e 4 de Outubro, ocorreram algumas flutuações neste período, uma vez que os mercados obrigacionistas da área do euro estiveram sujeitos a factores contraditórios, incluindo a descida da taxa de câmbio do euro na primeira parte de Setembro. Além do mais, as subidas acima mencionados das taxas de rendibilidade das obrigações americanas terão tido repercussões nos mercados obrigacionistas da área do euro. Entre os factores que terão exercido uma pressão descendente sobre as taxas de rendibilidade das obrigações de longo prazo da área do euro esteve o aparecimento da percepção nos mercados financeiros de que o ritmo da actividade económica da área do euro poderia estar a estacionar, em parte devido à evolução recente do preço do petróleo. Além disso, a intervenção concertada nos mercados cambiais para apoiar o euro na segunda metade de Setembro (ver a secção intitulada Evolução da taxa de câmbio e da balança de pagamentos ) foi seguida por uma ligeira descida das taxas de rendibilidade das obrigações da área do euro. A inclinação da curva de rendimentos, medida pela diferença entre as taxas de rendibilidade das obrigações a dez anos da área do euro e a taxa EURIBOR a três meses, registou uma descida entre o final de Agosto e 4 de Outubro de A menor inclinação da curva de rendimentos observada em Setembro reflectiu um aumento da EURIBOR a três meses no final de Setembro. A curva da taxa de juro overnight implícita nos contratos a prazo na área do euro sofreu pouca alteração nos prazos mais longos. Contudo, as taxas a prazo implícitas indicaram que as taxas de juro a curto prazo deveriam aumentar, nos prazos até quatro anos, a um ritmo mais lento do que anteriormente previsto (ver Gráfico 9). O mercado de obrigações indexadas francesas sugeria que as variações para as expectativas de crescimento a longo prazo do mercado para a área do euro fossem limitadas em Setembro de Especificamente, a taxa de rendibilidade em Gráfico 9 Taxas de juro overnight implícitas nas taxas a prazo para a área do euro (percentagens por ano; dados diários) Ago Out Fonte: Estimativa do BCE. A curva de rendimentos implícita nas taxas a prazo, calculada a partir da estrutura dos prazos das taxas de juro observada no mercado, reflecte as expectativas de mercado para os níveis futuros das taxas de juro de curto prazo. O método utilizado para calcular estas curvas encontra- -se descrito nas páginas 26 e 27 do número de Janeiro de 1999 do Boletim Mensal do BCE. Os dados utilizados na estimativa têm por base contratos de swap. Boletim Mensal do BCE Outubro

21 termos reais sobre a obrigação indexada francesa a dez anos variou apenas marginalmente entre o final de Agosto e 4 de Outubro, período em que a taxa de rendibilidade se situou perto de 3.7%. A taxa de inflação a dez anos implícita (break-even inflation rate) obtida pela diferença entre as taxas de rendibilidade das obrigações indexadas e nominais francesas a dez anos desceu ligeiramente durante este período. Assim, embora as variações na taxa de inflação implícita devam sempre ser interpretadas com cuidado, pois assentam em diversos pressupostos, a evolução recente sugere que os participantes de mercado não reviram em alta as suas expectativas de inflação média para os próximos dez anos, apesar dos recentes aumentos do petróleo. Descida em Setembro dos preços das acções no contexto de maior volatilidade Os preços das acções nos principais mercados internacionais desceram em Setembro e início de Outubro de 2000, invertendo assim os aumentos verificados em Agosto (ver Gráfico 10). Na área do euro, os preços das acções medidos pelo índice Dow Jones EURO STOXX desceram cerca de 5% entre o final de Agosto e 4 de Outubro. Nos Estados Unidos, os preços das acções desceram mais de 5% durante o mesmo período, enquanto no Japão os preços das acções desceram perto de 4%. Os novos aumentos verificados nos preços do petróleo durante Setembro e início de Outubro pareceram exercer pressões no sentido descendente sobre os preços das acções, pois os participantes de mercado ficaram preocupados com o impacto potencialmente depressivo dos aumentos sustentados nos preços do petróleo na actividade económica mundial. Além disso, a evolução nos principais mercados accionistas durante Setembro e início de Outubro pareceu também reflectir as preocupações do mercado acerca da depreciação do euro, que originaram descidas nos preços das acções do sector das tecnologias nos EUA, que se repercutiram a outros mercados accionistas. Este enfraquecimento nos preços das acções do sector das tecnologias foi a principal fonte das descidas generalizadas observadas nestes mercados accionistas durante Setembro e início de Outubro. Quanto ao enquadramento internacional para os mercados accionistas da área do euro, nos Estados Unidos a descida verificada em Setembro e início de Outubro conduziu os preços das acções medidos pelo índice Standard and Poor s 500 a um nível que, em 4 de Outubro, era inferior em mais de 2% aos níveis do final de As descidas observadas nos preços das acções nos EUA durante Setembro e início de Outubro pareceram ser amplamente explicadas pela combinação das duas influências acima referidas. Primeiro, as novas subidas nos preços do petróleo durante Setembro e início de Outubro conduziram a um optimismo reduzido por parte dos participantes de mercado acerca das perspectivas de lucros Gráfico 10 Índices de cotações de acções na área do euro, Estados Unidos e Japão (índice: 1 de Julho de 2000 = 100; dados diários) área do euro Estados Unidos Japão Julho Agosto Setembro Fonte: Reuters. Nota: Índice Dow Jones EURO STOXX alargado (cotação de acções) para a área do euro, Standard and Poor s 500 para os Estados Unidos e Nikkei 225 para o Japão Boletim Mensal do BCE Outubro 2000