RELATÓRIO FINAL DA CONSULTA PÚBLICA N.º 3/2015 Transposição da Diretiva n.º 2013/50/UE I. ENQUADRAMENTO A CMVM submeteu a consulta pública, que decorreu entre 30 de março e 30 de abril de 2015, a proposta de anteprojeto de diploma de transposição para o ordenamento jurídico nacional da Diretiva 2013/50/UE, do Parlamento Europeu e do Conselho, de 22 de outubro de 2013 ( Diretiva 2013/50/UE ), que altera a Diretiva 2004/109/CE, do Parlamento Europeu e do Conselho, de 15 de Dezembro, relativa à harmonização dos requisitos de transparência no que se refere às informações respeitantes aos emitentes cujos valores mobiliários estão admitidos à negociação num mercado regulamentado ( Diretiva da Transparência ), a Diretiva 2003/71/CE, do Parlamento Europeu e do Conselho, relativa ao prospeto a publicar em caso de oferta pública de valores mobiliários ou da sua admissão à negociação ( Diretiva dos Prospetos ), e a Diretiva 2007/14/CE da Comissão, de 8 de Março de 2007, que estabelece as normas de execução de determinadas disposições da Diretiva da Transparência. Conforme referido no documento de consulta, o acolhimento das alterações introduzidas pela Diretiva 2013/50/UE no ordenamento interno implica alterações ao Código dos Valores Mobiliários ( CVM ) ( 1 ) que incidem, essencialmente, sobre matérias relacionadas com a comunicação e divulgação de participações qualificadas e com a divulgação de informação periódica por parte dos emitentes de valores mobiliários admitidos à negociação em mercado regulamentado. A proposta de anteprojeto prevê ainda alterações ao CVM relativamente ao regime linguístico aplicável aos prospetos de oferta pública de distribuição ou de admissão à negociação em mercado de valores mobiliários, bem como à divulgação de informação regulada prevista nos artigos 244.º e seguintes do 1 Aprovado pelo Decreto-Lei n.º 486/99, de 13 de Novembro. 1
CVM, alterações estas que visam assegurar o alinhamento com as regras previstas, respetivamente, no artigo 19.º da Diretiva dos Prospetos e no artigo 20.º da Diretiva da Transparência. II. PROCESSO DE CONSULTA A CMVM convidou todos os participantes no mercado e outros interessados a pronunciar-se sobre a proposta de anteprojeto de transposição da Diretiva 2013/50/UE e de alteração ao CVM. No âmbito da referida consulta foram recebidas 9 respostas, sendo que as seguintes entidades, identificadas por ordem alfabética, não se opuseram à divulgação das suas respostas: - AEM Associação de Empresas Emitentes de Valores Cotados em Mercado; - APFIPP - Associação Portuguesa de Fundos de Investimento, Pensões e Patrimónios; - APS Associação Portuguesa de Seguradores; - CTT - Correios de Portugal, S.A.; - ERC - Entidade Reguladora para a Comunicação Social; - Jerónimo Martins S.G.P.S., S.A.; - Sonae - S.G.P.S., S.A.; Cumpre agradecer publicamente os contributos recebidos, os quais são integralmente divulgados no sítio da CMVM na internet, com exceção daqueles em que foi solicitada expressamente a não divulgação. III. RELATÓRIO DE CONSULTA PÚBLICA Os principais comentários recebidos centraram-se nas seguintes questões que analisaremos de seguida: 1) Eliminação do dever de elaborar e divulgar informação financeira trimestral; 2) Consideração dos direitos de voto inerentes a ações que constituam ativo subjacente de instrumentos financeiros com efeito económico similar à detenção de ações e outros instrumentos financeiros relevantes, com liquidação financeira, para efeitos de oferta pública de aquisição (OPA) obrigatória. 1. INFORMAÇÃO TRIMESTRAL a) Resumo das respostas recebidas Das respostas recebidas no âmbito da consulta pública, conclui-se que embora a informação financeira trimestral seja tida pelos participantes do mercado como relevante, é igualmente suscetível de constituir 2
um encargo financeiro relevante para os emitentes, principalmente para os emitentes de pequena e media dimensão. A maioria dos respondentes defenderam que a publicação dessa informação deveria passar a ser voluntária e concordaram, em geral, com a possibilidade de a publicação ser objeto de regulamentação, concretizada em regras mínimas sobre o conteúdo e prazo para a divulgação da informação, de modo a garantir a padronização da mesma. De referir ainda que alguns emitentes que responderam à consulta manifestaram a intenção de continuar a divulgar a informação financeira trimestral, ainda que tal deixe de constituir uma exigência legal. Quanto à questão da manutenção da exigência de informação trimestral para instituições financeiras (à luz do permitido pela Diretiva), apenas um respondente se pronunciou a favor de um tratamento diferenciado destas entidades. b) Alterações introduzidas Considerando as respostas obtidas, a proposta final de anteprojeto prevê a alteração do artigo 246.º-A do CVM nos seguintes termos: A divulgação de informação trimestral passará a ser voluntária, em linha com a regra geral prevista na Diretiva 2013/50/UE e a tendência geral na União Europeia, bem como com as respostas obtidas à consulta. Esta solução contribuirá para a redução dos encargos associados à divulgação desta informação, o que pode ser especialmente relevante para pequenas e médias empresas e, em particular, para novos emitentes; A informação trimestral é qualificada como informação regulada, assegurando que os emitentes que optem por divulgar essa informação o façam de acordo com as regras previstas para a divulgação de informação financeira (anual e semestral) e de informação privilegiada (e.g., através do SDI da CMVM); O dever de publicação de informação trimestral mantém-se para as entidades que estejam obrigadas a preparar tal informação de acordo com as regras de supervisão prudencial a que estejam sujeitas. No âmbito da regulamentação do artigo 246.º-A, a CMVM considera que: Os emitentes que optem por divulgar contas trimestrais deverão fazê-lo durante um período mínimo de, pelo menos, dois anos após a primeira divulgação, de acordo com as regras a fixar em regulamento da CMVM, que concretizará o conteúdo e formato da informação trimestral, bem como os prazos para proceder a essa divulgação; A regulação do conteúdo da informação a divulgar ao mercado permitirá assegurar uma maior comparabilidade entre emitentes e a previsão de um período mínimo de divulgação visa impedir divulgações seletivas de informação; Sem prejuízo de análise ulterior, na regulação do conteúdo da informação a divulgar a prever em Regulamento da CMVM, pondera-se manter o regime atualmente previsto no artigo 246.º-A, com exigência de IAS 34 para grandes empresas e informação intercalar da administração para emitentes 3
que sejam PME - esta solução permitirá aos emitentes que atualmente já divulgam esta informação poderem continuar a fazê-lo sem custos adicionais significativos, uma vez que estes custos já estão, em grande medida, incorporados nas estruturas dos emitentes, encontrando-se estes já familiarizados com o regime existente. 2. CONSIDERAÇÃO DOS DIREITOS DE VOTO INERENTES A AÇÕES QUE CONSTITUAM ATIVO SUBJACENTE DE INSTRUMENTOS FINANCEIROS COM LIQUIDAÇÃO FINANCEIRA PARA EFEITOS DE CONSTITUIÇÃO DO DEVER DE LANÇAMENTO DE OPA a) Proposta submetida a consulta pública Uma das principais alterações introduzidas pela Diretiva 2013/50/UE consiste na extensão dos deveres de comunicação e de divulgação da detenção de instrumentos financeiros, que passaram a abranger os instrumentos com efeito económico similar à detenção de ações ou outros instrumentos relevantes (artigo 13.º/1, b) da Diretiva da Transparência). Esta medida visa assegurar que os emitentes e os investidores têm pleno conhecimento da estrutura de propriedade da sociedade e outros interesses económicos na mesma. Neste sentido, o regime previsto na Diretiva acompanha diversas iniciativas anteriores de vários Estados membros nesta matéria (designadamente em Portugal, no Reino Unido, na Alemanha e em França), que introduziram deveres equivalentes de transparência relativamente às chamadas posições económicas longas (e.g., Regulamento da CMVM n.º 5/2010, que alterou o Regulamento da CMVM n.º 5/2008). A proposta de anteprojeto de transposição acolhe esta extensão através da alteração do artigo 20.º/1 CVM que, em conjugação com o disposto no artigo 16.º, substitui o regime atualmente vigente nos termos do Regulamento da CMVM n.º 5/2008. Em virtude desta alteração, os direitos de voto decorrentes da detenção de instrumentos financeiros previstos na nova al. i) do artigo 20.º/1 CVM deverão ser incluídos no cálculo dos limiares relevantes para efeitos de comunicação de participações qualificadas (artigo 16.º CVM). Paralelamente, atenta a relevância dos critérios de imputação de direitos de voto previstos no artigo 20.º CVM tanto para efeitos da constituição de deveres de comunicação de participações qualificadas (artigo 16.º CVM), como para efeitos de constituição do dever de lançamento de OPA (artigo 187.º/1 CVM), a CMVM questionou o mercado, em sede de consulta pública, sobre se as posições económicas longas, assentes em instrumentos com liquidação financeira, deveriam relevar também para efeitos de constituição do dever de lançamento de OPA. Considerando que os instrumentos financeiros com efeito económico similar à detenção de ações, ainda que com mera liquidação financeira, podem constituir meios idóneos para a aquisição ou exercício de influência dominante sobre a sociedade, a proposta da CMVM foi no sentido de que a detenção de tais 4
instrumentos constituísse critério autónomo de imputação de direitos de voto para efeitos de OPA obrigatória (artigo 187.º/1 CVM), à semelhança do que sucede noutros ordenamentos europeus, designadamente no Reino Unido, em Espanha ou em Itália. Paralelamente foi proposta a possibilidade de ser afastado o dever de lançamento de OPA, caso o participante prove que no caso concreto não exerce nem pode exercer influência sobre os direitos de voto inerentes às ações subjacentes (cfr. nova al. b) do artigo 187.º/2 CVM). b) Respostas recebidas A quase totalidade dos respondentes que se pronunciou sobre esta matéria não manifestou discordância com a opção de consideração das posições económicas longas para efeitos de OPA obrigatória, tendo concordado com a possibilidade de, em casos específicos, ser afastado esse dever. No entanto, a quase totalidade destes respondentes discordou da alteração proposta ao artigo 187.º/2, sustentando que a mesma assentava em critérios subjetivos, de prova negativa difícil ou mesmo impossível, suscetíveis de gerar insegurança jurídica agravada e, desse modo, inibir utilização (legítima) deste tipo instrumentos financeiros na gestão das empresas. Um respondente concordou com a redação proposta e um dos respondentes sustentou a necessidade de concretizar a norma com critérios objetivos. Dois respondentes defenderam as seguintes opções alternativas: Densificação da norma através de critérios objetivos para prova de inexistência de influência, o que deveria ser complementado com um acompanhamento do exercício de direitos de voto em assembleia geral; Atribuição de relevância normativa à declaração de compromisso do detentor da posição económica longa de não exercício de qualquer influência sobre os direitos de voto inerentes às ações subjacentes e de que existe completa liberdade de voto da contraparte, não podendo o titular dos instrumentos instruir o sentido de voto ou solicitar (para si ou pessoa interposta) representação para o exercício dos referidos direitos. c) Alterações introduzidas Na sequência das respostas apresentadas na consulta pública, a solução submetida a consulta pública relativamente à consideração dos instrumentos com liquidação financeira para efeitos de OPA obrigatória foi reavaliada. A proposta final de anteprojeto prevê a imputação de direitos de voto inerentes a ações subjacentes a instrumentos financeiros com liquidação financeira e com efeito económico similar à detenção de ações para efeitos de OPA obrigatória. Esta solução passa por manter inalterada a redação dos n.ºs 1 e 2 do 5
artigo 187.º CVM, sendo a nova alínea i) do artigo 20.º relevante também para efeitos de constituição do dever de lançamento de OPA. Conforme referido na consulta pública, atendendo à atuação das contrapartes neste tipo de instrumentos, que irão procurar cobrir os riscos assumidos nestes contratos através da detenção das ações que constituem o subjacente ou de contratos equivalentes com outras entidades financeiras, os instrumentos financeiros com liquidação financeira constituem um meio idóneo para exercer influência dominante sobre a sociedade, ainda que no plano meramente fático, conforme evidenciam diversos casos ocorridos em várias jurisdições em que estes instrumentos foram utilizados para evadir o dever de lançamento de OPA, motivando desse modo alterações legislativas para determinar a sua consideração para efeitos de OPA obrigatória. Assim, considera-se que à luz da experiência já adquirida desde a aplicação do Regulamento da CMVM n.º 5/2010, o regime atual da OPA obrigatória prevê limiares de direitos de voto suficientemente elevados para determinar uma aplicação residual mas relevante à detenção destes instrumentos. Adicionalmente, o regime atual oferece diversos mecanismos de exclusão do dever de lançamento de OPA que obviam a necessidade de alterações adicionais, sem colocar em causa a utilização legítima destes instrumentos financeiros. Foi ainda considerado que uma eventual alteração do artigo 187.º CVM careceria de ser ponderada no contexto de uma mais ampla revisão do regime jurídico das OPA. 3. OUTRAS ALTERAÇÕES Entre as demais alterações propostas ou efetivamente introduzidas na proposta final de anteprojeto, face ao documento de consulta pública, destacamos as seguintes: a) Artigo 16.º/5 CVM Esta disposição foi alterada com o propósito de assegurar uma adequada articulação com as alíneas e) e i) do artigo 20.º/1, tendo, na proposta final de anteprojeto, a seguinte redação: «5 - Quando a ultrapassagem dos limiares relevantes resultar da detenção de instrumentos financeiros, nos termos das alíneas e) ou i) do n.º 1 do artigo 20.º, o participante deve: a) Agregar, na comunicação, todos os instrumentos que tenham o mesmo ativo subjacente; b) Fazer tantas comunicações quantos os emitentes dos ativos subjacentes de um mesmo instrumento financeiro; c) Incluir na comunicação referida no número anterior, a indicação da data ou período em que os direitos de aquisição que o instrumento confere podem ser exercidos, e da data em que o instrumento expira; 6
d) Discriminar o número e percentagem de direitos de voto imputáveis por tipo de instrumento financeiro e consoante tenham liquidação física ou financeira.» b) Artigo 16.º-A/1, b) CVM Foi proposto por um respondente alterar a redação para «duração máxima de dois dias de negociação», uma vez que ao abrigo do artigo 5.º/2 do Regulamento (UE) n.º 909/2014, do Parlamento Europeu e do Conselho, de 23 de julho, foi implementado o ciclo de liquidação T+2 como ciclo mais curto e habitual de liquidação. O eventual alinhamento entre o prazo previsto na alínea b) do artigo 16.º-A/1 CVM para o ciclo mais curto e habitual de liquidação com prazo de T+2 previsto no Regulamento (UE) n.º 909/2014 foi considerado na elaboração do anteprojeto submetido a consulta pública. Embora reconhecendo o impacto da alteração introduzida pelo Regulamento (UE) n.º 909/2014, considera-se que a duração máxima do ciclo curto de liquidação habitual previsto na alínea b) do artigo 16.º-A/1 CVM deverá manter-se alinhado com o previsto no artigo 5.º da Diretiva n.º 2007/14/CE da Comissão de 8 de Março de 2007, que estabelece as normas de execução de determinadas disposições da Diretiva da Transparência. c) Artigo 16.º-A/4 CVM Face à versão submetida a consulta pública, foi eliminada a parte final deste número («caso divulguem a participação qualificada»), por se considerar que a mesma é desnecessária: a norma prevê que a limitação do exercício dos direitos de voto inerentes a participações qualificadas que beneficiem das isenções previstas no artigo 16.º-A/1 (com exceção da al. c)), pelo que se a participação qualificada tiver sido comunicada nos termos gerais tal limitação ao exercício do direito de voto não será naturalmente aplicável. d) Artigo 20.º/1, e) CVM Esta disposição foi alterada no sentido de assegurar uma melhor articulação com a nova alínea i), tendo, na proposta final de anteprojeto, a seguinte redação: «e) Que o participante possa adquirir em virtude de acordo celebrado com os respetivos titulares ou de instrumento financeiro: i) Que lhe confira o direito incondicional ou a opção de adquirir, por força de acordo vinculativo, ações com direitos de voto já emitidas por emitente cujas ações estejam admitidas à negociação em mercado regulamentado; ii) Com liquidação física, não abrangido pela subalínea anterior, mas indexado às ações nela mencionadas e com efeito económico similar à detenção de ações ou de instrumentos nela referidos;» 7
e) Artigo 20.º/1, i) CVM Esta disposição foi alterada no sentido de assegurar uma melhor articulação com a alínea e), também alterada nos termos já expostos, tendo, na proposta final de anteprojeto, a seguinte redação: «i) Inerentes a ações subjacentes a instrumentos financeiros detidos pelo participante, com liquidação financeira, indexados às ações mencionadas na alínea e) e com efeito económico similar à detenção de ações ou de instrumentos referidos nessa mesma alínea;» f) Artigo 20.º/6 CVM Esta disposição foi alterada no sentido de assegurar uma melhor articulação com as alíneas e) e i) do n.º 1, também alteradas nos termos já expostos, tendo, na proposta final de anteprojeto, a seguinte redação: «6 Para efeitos das alíneas e) e i) do n.º 1 são ainda considerados instrumentos financeiros os previstos na lista elaborada pela Autoridade Europeia dos Valores Mobiliários e dos Mercados nos termos do segundo parágrafo do n.º 1-B do artigo 13.º da Diretiva n.º 2004/109/CE do Parlamento Europeu e Conselho, designadamente quaisquer acordos, com liquidação física ou financeira, com efeitos económicos similares à detenção de ações ou instrumentos referidos na alínea e) do n.º 1.» g) Artigo 20.º/7 CVM Esta disposição foi alterada com o propósito de tornar a sua redação mais clara, tendo a proposta final de anteprojeto a seguinte redação: «7 O número de direitos de voto imputáveis, nos termos das alíneas e) e i) do n.º 1, em virtude da detenção de instrumentos financeiros, é calculado da seguinte forma: a) Com base no número total de ações subjacentes do instrumento financeiro, exceto no caso dos instrumentos referidos na subalínea seguinte; b) No caso de instrumentos com exclusiva liquidação financeira, numa base de correspondência ajustada ao delta (delta adjusted), multiplicando o número total de ações subjacentes pelo delta do instrumento, nos termos previstos no artigo 5.º do Regulamento Delegado (UE) n.º 2015/761, da Comissão, de 17 de dezembro de 2014, sendo apenas consideradas as posições longas, que não devem ser compensadas com posições curtas relativas ao mesmo emitente do ativo subjacente; c) No caso de instrumentos financeiros indexados a um cabaz de ações ou a um índice, nos termos do artigo 4.º do Regulamento Delegado (UE) n.º 2015/761, da Comissão, de 17 de dezembro de 2014.». h) Artigos 145.º e 244.º 8
A redação destas normas foi ajustada para eliminar o advérbio aproximadamente, considerado supérfluo neste contexto, assim assegurando a uniformidade das diferentes disposições que se referem a valores não denominados em euro. i) Referências ao Regulamento Delegado (UE) n.º 2015/761, da Comissão, de 17 de dezembro de 2014 Diversas normas introduzidas pela Diretiva n.º 2013/50/UE são concretizadas no Regulamento Delegado (UE) n.º 2015/761, da Comissão, de 17 de dezembro de 2014. Embora o regulamento seja de aplicação direta em todos os Estados membros (cfr. artigo 7.º, 3.º parágrafo do Regulamento Delegado (UE) n.º 2015/761), considera-se útil referir o mesmo no caso de normas previstas no CVM que sejam objeto de concretização nesse Regulamento, procurando facilitar a articulação entre as normas previstas no CVM e as previstas no Regulamento. Lisboa, 2 de setembro de 2015 * * * * 9