Análise Fundamentalista Análise XP Portfólios & Performance A apresentou uma alta de 2,7% no mês de novembro, enquanto o Ibovespa desvalorizou 1,6%. No ano, a tem a performance negativa de 0,2%, enquanto o Ibovespa cai 9,8%. Dividendos A Dividendos obteve uma performance negativa de 1,1% no mês de novembro, enquanto o Ibovespa teve um desempenho negativo de 1,6%. No ano a Dividendos cai 1,4% e o Ibovespa 9,8%. Índice Portfólios & Performance Trocas Panorama Macroeconômico Dividendos Disclaimer Ricardo Kim Analista, CNPI
Trocas para Dezembro/15 Modificações: Sem trocas para o mês de Dezembro. DIVIDENDOS Modificações: Sem trocas para o mês de Dezembro. 2
Panorama Macroeconômico O último mês do ano, mesmo marcado por uma liquidez menor, terá decisões importantes com consequências para todo o ano de 2016, tanto no campo doméstico quanto no internacional. Como em praticamente todo o ano, a decisão do Fed de elevar ou não juros é o grande destaque, mas não o único. O Banco Central Europeu e o Banco Central do Japão devem anunciar mudanças em seus pacotes de estímulos monetários. No Brasil, tanto a parte fiscal quanto a monetária encerram o ano com mais perguntas do que respostas. Falando da economia doméstica, alguns pontos são importantes nesse final de ano. O primeiro é a questão da dominância política, pois ao longo do ano a política travou a agenda econômica e diversas medidas foram derrubadas ou alteradas. Quando as coisas pareciam estar tomando um novo rumo, o líder do governo no senado Delcídio Amaral foi preso, e deve dificultar ainda mais o processo. Outro ponto que deve-se destacar é a última reunião do Copom, com uma decisão dividida que pode sinalizar uma elevação de juros em breve. A decisão do BC é mais difícil do que parece: subir mais a taxa de juros para tentar conter a alta das expectativas inflacionárias, impondo mais custos recessivos e talvez correndo o risco de alimentar mais a inflação ao longo do tempo, ou manter a taxa Selic estável e correr o risco de ter uma convergência ainda mais lenta da inflação para a meta, o que por sua vez também machuca o crescimento? Por fim, a sensação é de que o primeiro trimestre do ano que vem será crítico, a população vai perceber a gravidade da situação econômica. O desemprego já está quase em dois dígitos, a inflação segue corroendo a renda, com uma renda familiar sendo insuficiente para bancar as compras habituais, novos membros da família tentam se inserir no mercado de trabalho, que com uma demanda maior por emprego e uma oferta menor, se deteriora mais rápido. Ao longo do ano, as pessoas viram a crise chegar, se culparam em um primeiro momento e muitos tentaram uma mudança própria para tentar resolver a piora de sua situação. No entanto, se frustraram e agora a percepção é de que existe algo estrutural, que impede seu sucesso, isso deve aumentar o sentimento de insatisfação. Ao longo de todo o ano de 2015, a questão de quando ocorreria a primeira elevação de juros nos Estados Unidos envolveu mercados. O começo do ano trazia uma percepção de que o final do primeiro semestre era o limite. Com o passar da reunião de junho, o sentimento foi para setembro, e posteriormente para dezembro. O que difere essa reunião (dezembro) das demais, é o fato do Fed assumir uma postura mais incisiva de que dezembro é uma possibilidade real. O mercado coloca uma probabilidade superior a 70%, de que os juros serão elevados na reunião de dezembro, para o Fed acima de 60% é lido como um alinhamento ideal. Na Europa, um cenário para final de ano muito próximo ao do Japão, pois em ambos os países os Bancos Centrais devem trazer novidades em seus pacotes de estímulos. No país asiático, a insatisfação com a demora dos efeitos na economia aumenta a desconfiança sobre a real eficácia do que vem sendo implementado, lembrando que o país registrou dois trimestres de retração do PIB em 2015 e tem a inflação longe de afastar o risco de deflação. Na Europa, o mercado ainda está alinhado com o BCE, o crescimento deve chegar em um ritmo mais lento do que o esperado, mas o pacote de estímulos deve trazer a inflação para próximo da meta. As mudanças no pacote devem inclusive fazer com que a inflação ultrapasse um pouco a meta, levando países mais conservadores da região a questionar se realmente são necessárias. 3
Itausa (ITSA4): Investimento em Itaúsa está apoiado em um movimento tático de aproveitar o maior desconto que o papel negocia frente aos seus ativos e maior spread com relação a Itaú. Porém, o racional do case segue com nosso otimismo em Itaú. No passado recente, observamos que a expansão das operações dos bancos privados começou a acelerar, se comparada com as taxa de concessão dos banco de controle estatal. Porém, a originação de créditos surge com melhor qualidade, apoiada em segmentos de melhor relação risco/retorno. Agrada-nos o fato de que os níveis de spread se mantém em bons patamares, dado o aumento nas taxas de juros básica e sinais de arrefecimento da pressão sobre as taxas praticadas no setor. Adicionalmente, a instituição enxugou custos e despesas nos últimos trimestres. O banco demonstra que segue de maneira satisfatória em termos de nível de inadimplência, evolução de sua margem com clientes, custos operacionais sob controle, continuidade do foco em ganhos de eficiência, evolução relevante no lucro líquido e outras métricas de retorno final. Mesmo com o cenário desafiador que a empresa enfrentará nesse ano de ajustes da economia, e colocando na conta uma provável desaceleração no crescimento da carteira de crédito e aumento na inadimplência, julgamos que as ações estão num patamar interessante de valuation. Continua representando uma das melhores relações risco x retorno, comparativamente aos demais setores da bolsa. BB Seguridade (BBSE3): Consideramos atrativo o fato de que o setor de seguros ser ainda inicial no Brasil, considerando o todo da economia. Seguimos vendo a empresa como uma excelente forma de se expor a um setor com crescimento acima da média e menos correlacionado com o desempenho agregado. A empresa é bastante lucrativa, com retorno alto, capilaridade e ampla capacidade de expansão a partir da baixa penetração na base de cliente do Banco do Brasil. Atualmente a empresa negocia a múltiplo atrativo e se beneficia com o juros em um patamar mais alto. Cielo (CIEL3): Apesar da Cielo não estar uma barganha em termos de múltiplos, uma posição faz total sentido, principalmente se considerarmos o posicionamento diferenciado que ela ocupa no mercado de adquirência, mercado com altos patamares de margens e boas perspectivas de crescimento. O racional de investimento está igualmente apoiado nos seus consistentes resultados financeiros e ganhos de market share, mesmo com a atuação mais agressiva por parte de seus concorrentes (principalmente os de menor porte). Destacamos a resiliência do ativo relativamente aos demais setores da bolsa. Suzano (SUZB5): A Suzano opera em dois principais segmentos: celulose de mercado e papel, cujo portfólio é composto por papel revestido, papel não revestido e papel cartão. Trata-se da segunda maior produtora de celulose de eucalipto do Mundo. A empresa possui baixo custo de produção e uma capacidade maior com início de operação da planta do Maranhão. A dinâmica global da celulose tem sido um fator positivo, com uma demanda crescente, possibilitando repasse de preço por parte das empresas. Lembrando que a Suzano passa por um período de desalavancagem interessante. Logo, enxergamos uma boa alocação para se expor no ativo, principalmente em um cenário de real desvalorizado. Sulamérica (SULA11): A SulAmérica atua nos ramos de seguro saúde e odontológico, automóveis e outros ramos elementares. A companhia atua ainda nos segmentos de seguros de vida e acidentes pessoais, gestão de ativos, produtos de previdência privada e capitalização. Julgamos que a exposição a ativos expostos a elevação de juros é importante no momento econômico que atravessamos. A Sulamérica negocia a múltiplos baixos, 8x P/E 2015E, e acaba crescendo fortemente sua receita, apenas com os prêmios de seguros renovados e pagos anualmente, devido ao elevado patamar de juros. Assim, julgamos que a Sulamérica é uma boa opção de investimento no cenário atual, com valuation atrativo e setor que se beneficia desse cenário. Kroton (KROT3): Apesar dos riscos para o setor serem inegáveis, entendemos que muito já está precificado nas ações. Lembrando que o setor não acabou. Após todas as incertezas do início do ano, com as mudanças no FIES, a transparência quanto as regras do programa está melhorando, assim como o diálogo entre governo e instituições privadas. Não achamos que tudo melhorou e agora o setor é o mesmo de antes, mas a resiliência das empresas (evidenciada nos resultados do 1T15) e perspectivas com relação a crescimento, fazem o setor ser uma boa alternativa de diversificação. Hoje, a Kroton negocia a um múltiplo razoável (bem abaixo do histórico, o que é justificável), e deve crescer cerca de 10% na receita, com incremento de margem com as sinergias da fusão com a Anhanguera. O setor ainda deve sofrer impactos negativos com a mudança do FIES ao longo do ano, por isso mantemos uma exposição limitada. Outro ponto interessante é o fato dos investidores estarem pouco alocados em Educação, e, com a maior transparência do governo com relação as regras, devem voltar a cogitar exposição no setor. A falta de alternativas de setores promissores na bolsa, frente ao ambiente macro que vivemos, também ajudam nesse fluxo. Embraer (EMBR3): A Embraer é hoje uma das maiores empresas aeroespaciais do mundo. Com mais de 40 anos de existência, a instituição atua em to das as etapas de um processo complexo: projeto, desenvolvimento, fabricação, venda e suporte pós-venda de aeronaves para os segmentos de aviação comercial, aviação executiva, além de defesa e segurança. Já foram produzidos pela Embraer mais de 5 mil aviões, que operam em 80 países, nos cinco continentes, tornando -a líder no mercado de jatos comerciais com até 120 assentos, além da fabricação de alguns dos melhores jatos executivos em operação e da entrada em um novo patamar no setor de defesa. Com receitas bem diversificadas, o ativo detém correlação de desempenho com a economia mundial. Trata-se de uma escolha defensiva, em um momento de fundamentos brasileiros desfavoráveis na comparação com a América Latina e âmbito mundial. Com a posição no ativo, também buscamos uma maior exposição a dólar na carteira. 4
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Dividendos Itausa (ITSA4): Investimento em Itaúsa está apoiado em um movimento tático de aproveitar o maior desconto que o papel negocia frente aos seus ativos e maior spread com relação a Itaú. Porém, o racional do case segue com nosso otimismo em Itaú. No passado recente, observamos que a expansão das operações dos bancos privados começou a acelerar, se comparada com as taxa de concessão dos banco de controle estatal. Porém, a originação de créditos surge com melhor qualidade, apoiada em segmentos de melhor relação risco/retorno. Agrada-nos o fato de que os níveis de spread se mantém em bons patamares, dado o aumento nas taxas de juros básica e sinais de arrefecimento da pressão sobre as taxas praticadas no setor. Adicionalmente, a instituição enxugou custos e despesas nos últimos trimestres. O banco demonstra que segue de maneira satisfatória em termos de nível de inadimplência, evolução de sua margem com clientes, custos operacionais sob controle, continuidade do foco em ganhos de eficiência, evolução relevante no lucro líquido e outras métricas de retorno final. Mesmo com o cenário desafiador que a empresa enfrentará nesse ano de ajustes da economia, e colocando na conta uma provável desaceleração no crescimento da carteira de crédito e aumento na inadimplência, julgamos que as ações estão num patamar interessante de valuation. Continua representando uma das melhores relações risco x retorno, comparativamente aos demais setores da bolsa. BB Seguridade (BBSE3): Consideramos atrativo o fato de que o setor de seguros ser ainda inicial no Brasil, considerando o todo da economia. Seguimos vendo a empresa como uma excelente forma de se expor a um setor com crescimento acima da média e menos correlacionado com o desempenho agregado. A empresa é bastante lucrativa, com retorno alto, capilaridade e ampla capacidade de expansão a partir da baixa penetração na base de cliente do Banco do Brasil. Atualmente a empresa negocia a múltiplo atrativo e se beneficia com o juros em um patamar mais alto. Cetip (CTIP3): Por intermédio da Unidade de Títulos e Valores Mobiliários, a companhia é líder no Brasil nas atividades de registro, custódia e liquidação de ativos privados de renda fixa - como CDBs, CDIs, LFs e CRIs. Também possui uma plataforma de negociação eletrônica para o mercado secundário de títulos públicos e privados. Realiza ainda processamento de Gravames (financiamento de automóveis), DOCs e liquidação de TEDs. Fatores que contribuem para uma performance positiva: baixa necessidade de capital, resiliência de preços praticados, alta geração de caixa e alto patamar de payout do ativo. BM&F Bovespa (BVMF3): a Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros é líder na América Latina, sendo a principal instituição brasileira de intermediaçã o para operações no mercado de capitais, a companhia desenvolve, implanta e provê sistemas para negociação de ações, derivativos de ações, derivativos financeiros, títulos de renda fixa, títulos públicos federais, moedas à vista e commodities agropecuárias. Acreditamos que a empresa detém e deverá manter no curto, médio e longo prazo uma participação bem consolidada nas plataformas de negociação e pós-negociação de ativos financeiros, evoluindo no processo de integração verticalizada de seus negócios, incentivando e investindo em iniciativas incipientes/rentáveis. O alto beta com relação ao Ibovespa, que tem suportado níveis altos, principalmente por fatores internacionais, é uma boa forma de diversificação para se expor a esse fluxo. Aliado a isso, os níveis de dividend yield da empresa continuam altos. Vivo (VIVT4): A Telefônica Brasil é a maior empresa de telecomunicações do País, com 106,4 milhões de clientes, sendo 82,7 milhões apenas na operação móvel, na qual detém o maior market share do segmento (29,3%) em âmbito nacional, e 23,7 milhões na operação fixa. A Telefônica Brasil atua na prestação de serviços de telefonia fixa no Estado de São Paulo e telefonia móvel em todo o território nacional e conta com um portfólio de produtos completo e convergente (voz fixa e móvel, banda larga fixa e móvel, ultra banda larga). O ativo faz parte da nossa carteira devido ao elevado dividend yield projetado e que valuation segue atrativo. O Dividend yield projetado está na casa de 7% em 2015 e o valuation do ativo é de 12x P/E 2016E. A empresa realizou a compra da GVT, o que aumentará a sua receita, principalmente, em clientes com maior retorno projetado. Assim, devido ao dividend yield projetado elevado, valuation atrativo e crescimento do top line, optamos pelo ativo na carteira recomendada. Taesa (TAEE11): A Taesa é a Transmissora Aliança de Energia Elétrica S.A. é um dos maiores grupos privados de transmissão de energia elétrica do Brasil em termos de Receita Anual Permitida (RAP). A empresa é exclusivamente dedicada à construção, operação e manutenção de ativos de transmissão, com aproximadamente 9747 km de linhas de transmissão em operação mais uma concessão adquirida em leilão, que possuirá aproximadamente 85 km de extensão. Além disso, possui ativos em 67 subestações com nível de tensão entre 230 e 525kV, presença em todas as regiões do país e um Centro de Operação e Controle localizado em Brasília. Atualmente a TAESA detém 28 concessões de transmissão, possuindo 100% dos ativos de treze concessões, participação na ETAU, Brasnorte e em treze concessões da TBE. O dividend yield projetado para 2015 é da ordem de 10,5% e o segmento de transmissão apresenta uma maior proteção e resilência. Aliado a isso, a liquidez do ativo aumentou bastante nos últimos tempos, o que possibilitou a entrada do mesmo na nossa carteira dividendos. 6
Dividendos 7
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