07/04/2017 Sempre que fazemos cenários prospectivos para a economia brasileira no curto prazo, alguns lugares comuns aparecem: A recuperação vai ser lenta, a política monetária entrou em círculo virtuoso e as questões políticas só teriam impactos sobre os mercados se começassem a interferir no andamento da Reforma da Previdência. Pois bem, nessa semana, tivemos de tudo um pouco dessas indicações, com a divulgação da Pesquisa Mensal Industrial (PIM) indicando um cenário melhor do que o número fechado poderia sugerir, o IPCA mostrando que há espaço para o BCB acelerar a queda dos juros e as confusões políticas, finalmente, impactando no andamento da Reforma da Previdência. Portanto, vamos usar esse Opinião para exemplificar os dois primeiros e, a partir da constatação do último, tentar extrapolar o que mudaria nos cenários caso esse projeto não passe no Congresso. A ansiedade com a recuperação da economia, após dois anos de queda do PIB de mais de 3,0%, faz com que se espere que a volta do crescimento aconteça de forma rápida e linear, ou seja, sem idas e vindas. A reação ao número da PIM de fevereiro, divulgada pelo IBGE nessa semana, pode ser considerada um exemplo disso. O número em si realmente veio ruim. A alta de apenas 0,1% na comparação com o mês anterior, frustrou o mercado que esperava um resultado mais forte, algo mais próximo de 0,7% de crescimento. Mais frustrante foi o desempenho anual que caiu 0,8%, quando a expectativa era de uma alta de 0,3%, tendo apresentado em janeiro o primeiro resultado positivo desde fevereiro de 2014 (1,4%). Entretanto, o número geral pode sugerir uma situação pior do que a real. O primeiro ponto a ser considerado é que, mesmo com esse resultado, caso a PIM fique estável em março, teríamos um crescimento de 1,6% no 1º trimestre com relação ao período anterior, o que não pode ser considerado ruim. Outra questão a ser levantada é que a abertura mostrou uma realidade melhor do que indicou o índice geral. Dois grupos bastante relevantes para se pensar em recuperação da indústria, os Bens de Capital e os Bens Intermediários, apresentaram desempenhos positivos, 6,5% e 0,5% com relação ao mês anterior,
respectivamente. Portanto, a nossa percepção de que a recuperação será lenta e não linear é corroborada por resultados como esse da PIM de fevereiro. Da mesma forma, o IPCA de março divulgado hoje reforça a perspectiva de que o BCB tem um espaço enorme para reduzir os juros ao longo de 2017. O resultado de 0,25% veio em linha com as projeções do mercado e trouxe mais uma desaceleração no acumulado em 12 meses, de 4,76% para 4,57%, a sétima queda seguida sendo este o menor resultado desde agosto de 2010. Outro número que chama a atenção é que em março de 2016 a inflação acumulada era de 9,39%, ou seja, mais do que o dobro da atual. Com certeza, um pedaço relevante dessa desaceleração expressiva vem do choque positivo dos alimentos que passaram de 15,31% para 3,00% no mesmo período, mas o fato dos Serviços Subjacentes, aqueles que o BCB considera mais sensíveis ao ciclo econômico, terem passado de 8,10% para 5,34%, chama a atenção. Esse resultado, apesar de não ser surpreendente como os últimos, reforça a nossa expectativa de que o BCB tem espaço mais do que suficiente para uma aceleração da queda dos juros na reunião que vai acontecer nos dias 11 e 12 da semana que vem. O mercado já precificou uma queda de 1,00 p.p., de 12,25% a.a. para 11,25% a.a., mas não descarta a possibilidade de algo mais agressivo. Isso se reflete também nas projeções do Focus para os juros no final do ano que já estão em 8,75%a.a. e, não seria surpresa, que novas reduções venham nas próximas semanas, dado o círculo virtuoso no qual o processo inflacionário se encontra. Basta ver que as projeções de inflação estão em 4,5%, ou abaixo disso, para todos os horizontes até 2020. Portanto, temos sinais ainda insípidos de recuperação da economia, mas que serão reforçados pela rápida queda de juros esperada para esse ano, reflexo do cenário de inflação que não inspira preocupações, nem para esse, nem para os próximos anos. Dessa forma, se o 2
crescimento em 2017 como um todo ainda vai ser desanimador (0,3% nas nossas projeções), para o último trimestre do ano a expectativa é que possamos estar, na margem, crescendo algo entre 2,5% e 3,0%, o que não pode ser considerada uma notícia ruim. Entretanto, todo esse cenário positivo se baseia em uma única premissa... A aprovação da Reforma da Previdência. Caso ela não se verifique, tudo o que foi dito acima cai como um castelo de cartas. Para ficar claro o motivo dessa afirmação, vamos discutir alguns números antes de entrar na discussão de que em que pé está a Reforma. Atualmente, os gastos com as aposentadorias, pensões e benefícios sociais representa 54% de todas as despesas primárias, correspondendo a 9% do PIB. O primeiro ponto a salientar é que, se nada for feito, esses números passarão para 82% e 14%, respectivamente, em 2026, chegando a mais de 18,0% do PIB em 2060, o que implicaria em uma elevação de 10 p.p. na carga tributária para ser compensado. Uma segunda questão interessante é que isso até poderia ser uma opção, caso os mesmos políticos, que não querem aprovar a Reforma da Previdência, não tivessem aprovado o teto dos gastos no ano passado. Seguindo a regra aprovada pela PEC 55/2016, as despesas primárias chegariam a 2026 representando algo próximo de 17% do PIB. Portanto, basta observar que, se o Governo só pode gastar 17% do PIB e, a Previdência, sozinha, vai consumir 14% desse montante, parece difícil esperar que todo o resto dos gastos caiba em apenas 3,0% do PIB. Só para corroborar essa impossibilidade, atualmente o Governo gasta 4,1% do PIB com o pagamento do funcionalismo público. Ou seja, por qualquer ângulo que se veja, a Reforma da Previdência não é uma opção, mas uma necessidade aritmética. O problema é que o Governo ainda não conseguiu convencer a sociedade em geral e os políticos em particular do imperativo que é resolver essa questão agora. Mais do que isso, ao 3
contrário do que vinha acontecendo até agora, os problemas políticos passaram a ter influência sobre a tramitação da Reforma da Previdência e isso, como previsto, está tendo impacto sobre os preços do mercado. O desconforto com a dificuldade de aprovação começou a ser esboçado na aprovação do PL da terceirização, quando o número de votos a favor, 231, ficou bem abaixo dos 307 necessários para a aprovação de uma PEC como é o caso da Reforma da Previdência. O segundo movimento a evidenciar que a tramitação da Reforma seria mais complicada do que o mercado estava prevendo, foi a retirada dos funcionários públicos estaduais e municipais do texto. Entretanto, o assunto entrou definitivamente na pauta quando o Broadcast anunciou a sua pesquisa de intenção de votos na Câmara e o placar mostrava 251 votos contra e apenas 96 a favor. A reação do Governo foi de flexibilizar ainda mais a Reforma, admitindo discutir as regras de transição, a aposentadoria rural, o acumulo de benefícios, os Benefícios de Prestação Continuada (BPC) e as pensões. Segundo a Casa Civil, isso representaria uma redução de 17% no total esperado de poupança até 2026. A situação atual é essa: Já estamos próximo do limite de concessões que a equipe econômica considera como razoável (20%) e nem temos ainda o relatório discutido na Comissão Especial da Câmara. Inclusive, este deveria ter sido divulgado no dia 29 de março, foi postergado para 12 de abril e agora o prazo foi esticado para depois da Páscoa. Com isso, a probabilidade de a medida ser votada nas duas casas antes do recesso parlamentar de julho fica cada vez mais diminuta. Com a volta dos trabalhos apenas em agosto, a chance de as votações finais ocorrerem já no limite de outubro, quando o mercado considera que as discussões a respeito das eleições de 2018 vão contaminar o ambiente, aumentaram substancialmente. Bem, mesmo com todos os empecilhos listados acima, a expectativa ainda é de que Reforma da Previdência será aprovada. Com sangue suor e lágrimas, mas vai. Entretanto, mesmo 4
que pareça que a base do Governo não tenha tendências suicidas, parece válido levantar a questão do que aconteceria caso a Reforma não passe no Congresso. O ponto de partida para análise seria a percepção de que, sem a Reforma da Previdência, o teto dos gastos não se sustenta, de modo que ambos caem juntos. Com isso, a trajetória da dívida bruta que, em um cenário otimista, começaria a melhorar entre 2021 e 2022, tendo atingido o pico próximo de 80% do PIB, teria uma trajetória explosiva, superando os 100% do PIB entre 2019 e 2020. Com isso, voltamos ao cenário fiscal que tínhamos em fevereiro de 2016, o que nos leva a considerar que a piora no risco país e, consequentemente, o nível de câmbio poderia ser parecido. Ou seja, sairíamos, rapidamente de um patamar de Dólar ao redor de R$ 3,10 para outro mais próximo de R$ 4,00, uma desvalorização de 30%, que impactaria a inflação em 1,2 p.p.. Portanto, a convergência da inflação para a meta se perderia e o BCB, na melhor das hipóteses, interromperia a queda dos juros abortando, mais uma vez, a recuperação da economia, que ficaria no terreno negativo em 2017 pelo quarto ano seguido. O pior é que a situação não seria melhor em 2018. Com a economia em frangalhos e o Governo sem nenhuma capacidade de articulação, as perspectivas para os resultados das eleições presidenciais ficariam cada vez mais incertas, retroalimentando o aumento do risco e a desvalorização do Real, levando a mais uma rodada de elevação da inflação e, finalmente, a reversão da direção da política monetária, com o BCB tendo que aumentar os juros. Bem, nessa situação, não precisa ser muito criativo para prever um novo PIB ruim no ano que vem. O cenário supracitado deveria estar na cabeça de todo o político em Brasília no momento em que se começar a discutir para valer a Reforma da Previdência. Como dito anteriormente, esta não é uma opção e as consequências de tentar adia-la serão extremamente deletérias para a economia brasileira. Entretanto, nem sempre a racionalidade política anda junto com 5
a necessidade econômica, basta ver a declaração de José Sarney feita nessa semana: Se eu fizesse tudo o que os economistas quisessem, eu teria sido cassado. Dessa forma, apenas nos resta torcer que uma simples avant première do cenário acima possa ser o suficiente para o Congresso, ao invés de Sarney, ouça Ulysses Guimarães que dizia: Há ocasiões que não basta fazer o que se pode, tem-se que fazer o que é preciso. 6
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