01/04/2016 No início da crise, todos os holofotes estavam sobre os economistas. Qual seria o tamanho da crise? O que fazer para revertê-la? Já chegamos ao fundo do poço? Enquanto as respostas eram apenas econômicas, essa preferência se manteve. Entretanto, a partir do momento em que elas convergiram para a frase pronta depende das questões políticas, coerentemente o foco se voltou para os cientistas políticos. Qual a chance da aprovação das medidas fiscais no Congresso? A CPMF passa? Qual a probabilidade do impeachment ser aprovado? A princípio, parecia que esse protagonismo ainda iria se manter durante muito tempo, até que as atenções se voltassem para os economistas. O problema é que a Operação Lava Jato tem subvertido qualquer análise lógica do quadro político. A nomeação de Lula para a Casa Civil parecia uma decisão que poderia reverter o quadro a favor do Governo, mas as gravações divulgadas pelo juiz Sérgio Moro embaralharam qualquer cenário previsto anteriormente. Hoje mais uma fase da Operação Lava Jato foi deflagrada, a Carbono 14, e parece que o fio da meada pode chegar ao caso Celso Daniel. Portanto, as variáveis são tantas e tão incertas que, o protagonismo dos cientistas políticos deve ser derrubado logo pelo dos videntes, dando companhia aos economistas na torcida, porque apenas com alguma influência extrassensorial, pode-se cravar o que vai acontecer nas próximas semanas. A vantagem dos economistas sobre os cientistas políticos é que, ainda se pode fazer análises econômicas sobre os dados divulgados, isolando-os das movimentações em Curitiba e Brasília. Isso que tentaremos fazer nesse Opinião, ao usarmos o Relatório Trimestral de Inflação (RTI) como base para discutir a política monetária, a fiscal e o nível de atividade. Grosso modo, o mercado achou o RTI mais hawkish, uma vez que repetiu a parte do discurso de Alexandre Tombini na Comissão de Assuntos Econômicos (CAE) do Senado no qual dizia, explicitamente, que não havia espaço para redução dos juros: Nesse contexto, o Comitê reitera que essas condições não permitem trabalhar com a hipótese de flexibilização
monetária, e que adotará as medidas necessárias de forma a assegurar o cumprimento dos objetivos do regime de metas, ou seja, circunscrever a inflação aos limites estabelecidos pelo CMN, em 2016, e fazer convergir a inflação para a meta de 4,5%, em 2017. (grifo nosso). Além disso, os números dos modelos do BCB reforçaram essa percepção ao mostrar que, mantendo-se os juros estáveis em 14,25% a.a., a inflação em 2016 ficaria além do teto de 6,5% e ainda acima do centro da meta de 4,5% em 2017, como podemos ver na tabela abaixo. Outro fato que chamou a atenção do mercado foi que, entre as premissas que geraram os resultados acima, estava o cumprimento da meta fiscal de superávit de 0,5% do PIB para esse ano e de 1,5% para o ano que vem. Considerando as recentes movimentações do Ministério da Fazenda, que já admite que poderemos ter um déficit primário da ordem de 1,5% esse ano, certamente os resultados da tabela devem ser piores do que estes. O pior é que, talvez, esse número possa ser considerado até otimista, dado o déficit verificado em fevereiro e a expectativa de uma grande liberação de emendas parlamentares, na esteira da luta contra o impeachment na Câmara. 2
Por tudo isso, a percepção do mercado foi que não haveria espaço para redução dos juros nem na próxima reunião do COPOM, em abril (27/04), nem, talvez, em nenhuma outra ao longo de 2016. Com relação à primeira conclusão, concordamos plenamente. As declarações de Tombini, confirmadas tanto no RTI quanto na entrevista coletiva do diretor Altamir Lopes, são bastante explícitas nesse sentido. Entretanto, mantemos a nossa projeção de redução dos juros já na reunião de junho (08/06). Para defender essa posição vamos voltar ao RTI e explorar um pouco mais a entrevista de Altamir. A questão fiscal é um tema que realmente preocupa o BCB. Prova disso é que, na parte em que o RTI analisa qualitativamente o cenário econômico (a seção 6.2 Riscos associados e implementados da política monetária) temos 27 parágrafos, dos quais 10 são utilizados para mostrar preocupações com o desenvolvimento das contas fiscais do Governo. Curiosidade: Em 6 destes 10 parágrafos é utilizada a frase incertezas quanto ao processo de recuperação dos resultados fiscais e sua composição. Entretanto, apesar da grande preocupação do BCB com a questão fiscal e a certeza de que a premissa utilizada nos seus modelos está defasada, Altamir demonstrou muita tranquilidade quanto ao impacto de uma revisão das projeções dos números fiscais sobre os seus modelos de inflação, dizendo que na data do corte do RTI ainda não tinha sido definida a nova meta fiscal. No entanto, a alteração de 0,5% para 0,15% não vai mudar as projeções para a inflação do BCB. Ou seja, indica que essa não deve ser uma variável determinante para a definição da trajetória dos juros nas próximas reuniões, ao contrário das expectativas de inflação e do nível de atividade: a dinâmica dos preços administrados e um hiato do produto mais desinflacionário que o inicialmente previsto são fatores importantes do contexto em que decisões futuras de política monetária serão tomadas, com vistas a assegurar a convergência da inflação para a meta de 4,5% estabelecida pelo CMN, em 2017. No caso da dinâmica dos preços administrados, a questão é que, com o melhor comportamento deste grupo, as expectativas de inflação poderão convergir para níveis mais baixos, como indicou Altamir ao dizer que o ajuste na inflação está em andamento, mas que já começamos a 3
colher alguns benefícios com a expectativa do mercado já mostrando desinflação bastante significativa em 2016 e 2017. Além disso, disse que espera surpresas positivas à frente. Ou seja, a dinâmica mais favorável da inflação corrente deverá ter uma influência benéfica sobre as expectativas de inflação, quebrando o círculo vicioso de piora que tínhamos no início do ano. Daí a projeção do BCB de que o acumulado em 12 meses mostrará um alívio de mais de 2 p.p. ao final do 1º semestre desse ano. Projeção totalmente factível, dado o cenário atual. No caso do nível de atividade, não precisamos nem buscar argumentos no RTI. A própria projeção do BCB de 3,5% de queda do PIB para esse ano nos parece otimista nesse momento. A Produção Industrial Mensal (PIM) de fevereiro, divulgada hoje pelo IBGE, nos mostra que não devemos ter muitas esperanças de que o hiato do produto deixe o terreno desinflacionário tão cedo. A queda mensal foi de 2,5%, revertendo o resultado positivo de 0,4% verificado em janeiro e acumulando contração de 9,0% nos últimos 12 meses. Tudo bem que este resultado representa uma estabilidade com relação ao ano fechado em janeiro, mas isso não deve ser considerado um grande alento... Parar de piorar não é mesma coisa que melhorar. Portanto, o cenário que transparece do RTI e dos números econômicos mais recentes, é que devemos continuar a ter resultados ruins do nível de atividade, que continuará puxando para baixo a inflação corrente e as expectativas do mercado, assim como surpresas negativas nas contas fiscais. Entretanto, como o BCB considera o primeiro como desinflacionário e ao último dá mais ênfase nos prazos mais longos, a conclusão a que chegamos é que os juros devem ser mantidos na reunião de abril, mas começarão a ser reduzidos em junho, quando os seus modelos deverão indicar a convergência da inflação para 4,5% em 2017. O que poderia mudar esse cenário seria uma reversão na trajetória do Dólar, com este voltando para níveis mais próximos de R$ 4,00, não sendo esta uma hipótese improvável dada a volatilidade do cenário político nas próximas semanas. Como 4
saber a chance disso ocorrer? Sugerimos fazer essa pergunta a alguém com as seguintes características: Pessoa que se supõe dotada da faculdade sobrenatural de descobrir segredos, de predizer o futuro. Este material possui cunho meramente informativo, não constituindo qualquer tipo de oferta, convite, proposta ou aconselhamento por parte do Banco ABC Brasil S.A. ( Banco ) aos seus destinatários para quaisquer fins, inclusive, mas não limitado, à contratação ou não de operações financeiras, negócios ou investimentos, bem como quanto ao desenvolvimento por estes, ou não, de quaisquer estratégias correlatas. O envio deste material aos seus destinatários se dá de forma gratuita e por mera liberalidade do Banco, não se configurando como qualquer tipo de produto ou prestação de serviços por parte deste, ao qual fica reservado o direito de descontinuar o envio destas informações a qualquer tempo e sem qualquer tipo de aviso prévio a seus destinatários. As informações contidas neste material foram obtidas de fontes públicas e consideradas razoavelmente apuradas na data de sua divulgação. O Banco não confere aos destinatários deste material qualquer espécie de garantia, direito ou pretensão no que se refere às informações ora apresentadas, bem como quanto à sua exatidão, completude, isenção, confiabilidade ou atualização. Quaisquer decisões, contratações, investimentos, negócios ou estratégias, relacionadas ou não às informações ora apresentadas, deverão ser adotadas, efetuadas ou desenvolvidas pelos destinatários deste material exclusivamente de acordo com seus critérios de avaliação próprios e sob sua integral responsabilidade, com base nas informações por estes obtidas de forma independente e de acordo com a análise e opinião de seus consultores, analistas e administradores próprios. O Banco não será responsável, perante os destinatários deste material ou quaisquer terceiros, por qualquer forma de utilização das informações ora apresentadas, bem como por quaisquer perdas diretas, indiretas ou quaisquer tipos de prejuízos e/ou lucros cessantes que possam ser decorrentes do uso deste conteúdo. Este material e as informações dele constantes somente poderão ser reproduzidos, divulgados ou redistribuídos com a expressa anuência por escrito do Banco. Este material não se constitui, e não deve ser interpretado, para quaisquer fins, como relatório de análise nos termos do artigo 1º da Instrução CVM n.º 483, de 06 de Julho de 2010. 5
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