MERCADO FINANCEIRO. autor do original BEATRIZ SELAN

Transcrição

1

2

3 MERCADO FINANCEIRO autor do original BEATRIZ SELAN 1ª edição SESES rio de janeiro 2015

4 Conselho editorial durval corrêa meirelles, juarez jonas thives júnior, ornella pacífico, jair do canto abreu júnior, andreia marques maciel Autor do original beatriz selan Projeto editorial roberto paes Coordenação de produção rodrigo azevedo de oliveira Projeto gráfico paulo vitor bastos Diagramação fabrico Revisão linguística aderbal torres bezerra Imagem de capa nome do autor shutterstock Todos os direitos reservados. Nenhuma parte desta obra pode ser reproduzida ou transmitida por quaisquer meios (eletrônico ou mecânico, incluindo fotocópia e gravação) ou arquivada em qualquer sistema ou banco de dados sem permissão escrita da Editora. Copyright seses, Dados Internacionais de Catalogação na Publicação (cip) S464m Selan, Beatriz Mercado financeiro / Beatriz Selan. Rio de Janeiro : SESES, p. : il. ISBN Mercado de capitais. 2. Dicotomia entre risco e retorno. 3. Produtos financeiros. 4. Avaliação de ações e derivativos.5. Fontes de financiamento. I. SESES. II. Estácio CDD 332 Diretoria de Ensino Fábrica de Conhecimento Rua do Bispo, 83, bloco F, Campus João Uchôa Rio Comprido Rio de Janeiro rj cep

5 Sumário Prefácio 7 1. Sistema Financeiro Nacional e os Mercados Financeiros 10 Origem e Evolução Histórica do SFN 13 Estrutura atual do SFN 16 Subsistema Normativo 19 Subsistema Intermediação 23 Instituições de Liquidação e Custódia 25 Organismos Internacionais do Sistema Financeiro Internacional 27 Mercados Financeiros e seus instrumentos Medidas de Risco e os Produtos Financeiros Disponíveis às Empresas 48 Definição de risco 49 Demais informações sobre risco 54 Títulos de renda fixa e suas características Mercados Acionistas e suas Importâncias 82 Sobre ações e seus tipos 84 Forma de circulação das ações e os rendimentos dos acionistas 92 Mercado Primário e Mercado Secundário e seu funcionamento 99

6 Abertura de capital: integrantes e processo 100 O mecanismo do Tag along 106 As Bolsas de Valores Teorias de Finanças Corporativas e Investidores Institucionais 122 O que é risco 122 Teoria dos Mercados Eficiente 123 Risco total 125 Associando risco e retorno com o comportamento do investidor: teoria da preferência 128 Teoria do Portfólio: retorno esperado 129 O que é um investidor institucional? 130 ANBIMA Avaliações de Ações e Mercados Derivativos 162 Modelos de avaliação de ações 162 Mercado de derivativos 171 Tipos de mercados derivativos 175 Mercado de ouro no Brasil 183

7 Prefácio Prezado(a) aluno(a) Bem vindo(a) à disciplina Mercado Financeiro! Ela é de fundamental importância para os alunos que serão futuros gestores. Seu objetivo é levar o aluno a conhecer o funcionamento do sistema financeiro brasileiro e dos processos de intermediação financeira. Estudar os principais métodos de avaliação de carteira de títulos que proporcionem a melhor relação risco e retorno na gestão de investimentos. Sua importância é visualizada com maior intensidade quando se pensa na crescente globalização dos mercados financeiros, principalmente dos mercados de capitais, em que o setor empresarial vem exigindo maiores responsabilidades profissionais e uma sólida formação acadêmica, sob os pontos de vista teórico e prático nas técnicas de administração de investimentos e na avaliação de riscos de carteiras de títulos e valores mobiliários, visando a otimização de seus resultados financeiros. Neste cenário a disciplina Mercado Financeiro passa a ser de fundamental importância para os alunos do curso de Administração. Além da compreensão do funcionamento do mercado financeiro brasileiro, será oferecido todo o instrumental analítico para as alternativas de investimentos nos principais ativos transacionados nos mercados monetário, de crédito, de capitais e cambial e, também, a metodologia da moderna teoria de carteira eficiente com a finalidade de avaliar, medir e quantificar o risco de uma carteira de ações. A disciplina proporciona o estabelecimento de relações interdisciplinares com os conteúdos de outras disciplinas, tais como: Matemática para Negócios; Matemática Financeira; Estatística; Administração Financeira. 7

8

9 1 Sistema Financeiro Nacional e os Mercados Financeiros

10 1 Sistema Financeiro Nacional e os Mercados Financeiros Neste capítulo, vamos estudar a estrutura do sistema financeiro nacional (SFN) e as principais características das instituições que o compõem. Você vai ver que estas instituições são responsáveis pela realização dos fluxos de recursos financeiros entre os poupadores e tomadores de recursos. Você vai entender também, que é necessário o conhecimento do sistema financeiro devido à importância que o mesmo exerce na economia e no segmento empresarial do país, demonstrando como isto pode refletir na sua vida pessoal e profissional. Além disso, você vai conhecer alguns dos principais mercados financeiros e suas oportunidades de financiamento para as diversas necessidades dos gestores. OBJETIVOS Conhecer a definição do Sistema Financeiro Nacional e a sua evolução no Brasil; Entender quais as instituições são responsáveis pela legislação e regulamentação; Entender o papel e os mecanismos necessários para o bom funcionamento do sistema e as instituições de intermediação; Conhecer os mercados financeiros e seus principais instrumentos. REFLEXÃO De ter feito algum financiamento ou leasing de um imóvel ou de um veículo? Estas são operações realizadas por instituições especializadas em oferecer este tipo de crédito para os agentes econômicos deficitários, como as financeiras, as sociedades de arrendamento mercantil e, o mais comum hoje em dia, os bancos múltiplos. 10 capítulo 1

11 Introdução O Sistema Financeiro Nacional (SFN) pode ser definido como o conjunto de instituições financeiras, que tem na transferência de recursos dos agentes poupadores para os agentes tomadores de recursos, sua principal função, por meio da qual financia o crescimento da economia. Logo, torna-se evidente a função, tanto econômica, quanto social, desse sistema. A intermediação financeira, por meio da qual é possível alocar os recursos excedentes aos poupadores às mãos dos agentes tomadores, que buscam tais recursos para financiar seus projetos de investimentos, permite que todos os participantes deste mercado se encontrem em melhor situação, isso porque, os poupadores auferem rendimentos como pagamento pelos empréstimos e os tomadores conseguem fazer suas atividades e projetos se desenvolverem e funcionarem. De acordo com Assaf Neto (2011, p. 37), a necessidade de conhecimento do SFN é crescente ao longo do tempo, explicada pela importância que o segmento empresarial de um país exerce na economia, como também, pela maior complexidade que suas operações vem apresentando. A evolução histórica do Sistema Financeiro Nacional pode ser dividida em quatro grandes fases, que serão abordadas a seguir. O principal objetivo do sistema financeiro nacional (SFN), segundo Faria (2003, p. 1) é aproximar tomadores e aplicadores de recursos da maneira mais segura, objetiva e transparente possível. Sua estrutura oferece aos agentes econômicos segurança e rapidez nas operações de troca de recursos e alternativas variadas na destinação destes recursos, promovendo o desenvolvimento equilibrado do país. Assaf Neto (2003, p. 74), complementa que, por meio do SFN, viabiliza-se a relação entre agentes carentes de recursos para investimentos e agentes capazes de gerar poupança e, consequentemente, em condições de financiar o crescimento da economia. Mas como a maior fatia de todo dinheiro que nela circula está nos bancos parte mais importante do SFN, toda atividade da economia, obviamente, é obrigada a passar por eles (FARIA, 2003, p.1). Assim, os bancos possuem diversos produtos financeiros a fim de movimentar esta fatia de dinheiro, seja produtos para tomadores de recursos, por empréstimo para capital de giro, como produtos para os agentes aplicadores de recursos, a caderneta de poupança. capítulo 1 11

12 Sistema financeiro é composto por instituições econômicas que ajudam a promover o encontro entre poupadores (aqueles que consomem menos do que ganham) e os investidores (aqueles que precisam de dinheiro emprestado). Quando um país poupa grande parte do seu produto, isso significa que mais recursos financeiros estarão disponíveis para futuros investimentos em capital, gerando maior produtividade e melhoria no padrão de vida do país. Portanto, o Sistema Financeiro transfere recursos escassos de poupadores para tomadores de empréstimo. A título de ilustração, o Banco Central oferece a evolução da quantidade de instituições dentro do SFN. Percebemos uma tendência à redução na quantidade de instituições, o que pode indicar dois processos: fusões de intermediários financeiros ou enxugamento das agências em decorrência da crise financeira de 2009 (Gráfico 1.1). Essa redução é da ordem de 15% em relação ao número de instituições em Gráfico 1 Evolução no número de instituições do SFN entre 2009 e 2013 Fonte: Banco Central do Brasil (2014) O que é SFN, então? É um conjunto de instituições responsáveis pela captação de recursos financeiros, pela distribuição e circulação de valores e pela regulação de processo. Na próxima seção, conheceremos um pouco da sua origem e da sua evolução histórica. 12 capítulo 1

13 1.1 Origem e Evolução Histórica do SFN As quatro grandes fases que marcaram a evolução histórica do sistema financeiro nacional foram (BRITO, 2005, p. 2): 1. Da Família Real até a Primeira Guerra Mundial ( ). 2. Da Primeira Guerra Mundial até a Segunda Guerra Mundial ( ). 3. Após a Segunda Guerra Mundial até a Grande Reforma Financeira ( ). 4. Da Grande Reforma Financeira até hoje (1.964 nossos dias). Os principais eventos que marcaram a primeira fase foram: a abertura dos portos, com acordos comerciais diretamente entre as partes envolvidas; a criação do Banco do Brasil; e em decorrência do comércio internacional, a permissão para instalação de bancos estrangeiros no país. Os principais eventos da segunda fase foram: a criação da Inspetoria Geral de Bancos em 1.920; a criação da Câmara de Compensação em 1.921; e o fortalecimento dos critérios e normas para atividade de intermediação financeira, com consequente crescimento da atividade bancária no país. Com relação aos principais eventos ocorridos na terceira fase, o autor cita a criação, em 1.945, da Superintendência da Moeda e do Crédito (Sumoc), com função de supervisão e controle do mercado monetário, dividindo com o Banco do Brasil as demais funções executivas de autoridade monetária, em período que se estendeu por quase duas décadas; a criação do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES), com o objetivo de fornecer créditos de longo prazo; e substituição de importação, processo financiado principalmente pelo BNDES. Por fim, entre os eventos da quarta fase estão: Aprovação da Lei 4.595, de 31 de dezembro de Lei de Reforma Bancária; Criação do Banco Central; Organização do Sistema Financeiro, sendo composto por: Banco Central, Conselho Monetário Nacional, Banco do Brasil e demais instituições financeiras públicas e privadas; Aprovação da Lei Lei da Regulamentação do Mercado de Capitais; Em 21 de setembro de 1.988, foram estabelecidos os bancos múltiplos, consolidando diversas atividades financeiras sob uma única entidade jurídica, por meio da Resolução 1.524/1.988; capítulo 1 13

14 Em 22 de abril de 2.002, iniciou-se um novo sistema de pagamentos brasileiro, reduzindo o risco de liquidação financeira das transações bancárias e transferindo para o setor privado o risco de crédito do Banco Central com instituições financeiras que apresentam saldo negativo na conta de reservas bancárias. A seguir, será apresentada a atual estrutura do Sistema Financeiro Nacional. Fortuna (2013) e Oliveira et alii (2006) evidenciam que até 1964, nosso SFN não era exatamente estruturado como mostra a evolução anterior. Ele só se regulou como o sistema que conhecemos hoje em decorrência das leis que possibilitaram seu reordenamento. O quadro 1.1 seguir apenas sumariza como se deu esse reordenamento considerando os instrumentos necessários (ou seja, as leis que surgiram) e a solução colocada pela adoção de tal legislação. INSTRUMENTO LEI DA CORREÇÃO MONETÁRIA (LEI 4.357/64) LEI DO PLANO NACIONAL DE HABITAÇÃO (LEI 4.380/64) SOLUÇÃO/PROPOSTA Instituiu normas para a indexação dos débitos fiscais, criou títulos públicos federais com cláusula de correção monetária (ORTN) que seriam destinados a antecipar receitas, cobrir déficits públicos e promover investimentos. Criou-se o Banco Nacional de Habitação (BNH) que ficaria responsável pela gestão do Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimo (SBPE) voltado ao incentivo à construção civil e obras de saneamento e infraestrutura urbana. Ficaria responsável por instrumentos próprios de captação de recursos como as Letras Hipotecárias, as Letras Imobiliárias e as Cadernetas de Poupança. Posteriormente, foram adicionados os recursos do Fundo de Garantia por Tempo de Serviço FGTS. LEI DA REFORMA DO SISTEMA FINANCEIRO NACIONAL 14 capítulo 1

15 INSTRUMENTO (LEI 4.595/64) LEI DO MERCADO DE CAPITAIS (LEI 4.728/65) LEI DA CVM (LEI 6.385/67) LEI DAS S.A. (LEI 6.404/76) NOVA LEI DAS S.A. (LEI /01), DECRETO E MP 8, TODOS DE 31/10/2002 RESOLUÇÃO CMN DE 28/11/2002 SOLUÇÃO/PROPOSTA Criação do Conselho Monetário Nacional (CMN) e do Banco Central do Brasil. Criação das normas operacionais, as rotinas de funcionamento e procedimentos de qualificação das entidades do SFN no subsistema intermediação. Criação de normas e regulamentos básicos para a estruturação do sistema de investimentos destinado a apoiar o desenvolvimento nacional e à crescente demanda por crédito. Criação da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) para cuidar da responsabilidade de regulamentar e fiscalizar as atividades relacionadas ao mercado de valores mobiliários como ações, debêntures etc. Criação de regras claras para as características, forma de constituição, composição acionária, estrutura de demonstrações financeiras, obrigações societárias, direitos e deveres de acionistas e órgãos estatutários e legais. Consolidação dos dispositivos da Lei da CVM e da Lei das S.A., melhorando a proteção aos minoritários e dando força à atuação da CVM como órgão regulador e fiscalizador do mercado de capitais, incluindo os fundos de investimento e os mercados de derivativos. Criação de regras para disciplinar os requisitos e procedimentos para a constituição, autorização para funcionamento, transferência de controle societário e reorganização societária, bem como o cancelamento da autorização para funcionar de instituições financeiras e demais entidades equiparadas que precisam de autorização prévia do BC para operar no país. Quadro 1.1 Principais legislações para a formação do SFN Brasileiro Adaptado de Fortuna (2013) e Oliveira et alii (2006) capítulo 1 15

16 1.2 Estrutura atual do SFN De acordo com Assaf Neto (2011, p. 37), todo processo de desenvolvimento de uma economia exige a participação crescente de capitais, que são identificados por meio da poupança disponível em poder dos agentes econômicos e direcionados para os setores produtivos carentes de recursos mediante intermediários e instrumentos financeiros. O sistema financeiro nacional é constituído por um subsistema normativo e por um subsistema de intermediação, conforme figura a seguir: Subsistema normativo Sistema Financeiro Nacional (SFN) Subsistema de intermediação Figura. 1 Estrutura do sistema financeiro nacional. Fonte: Desenvolvido pelo autor Para Assaf Neto (2011, p. 37), por meio do subsistema de intermediação, viabiliza-se a relação entre agentes carentes de recursos para investimento e os agentes capazes de gerar poupança e, consequentemente, em condições de financiar o crescimento da economia. O subsistema normativo é responsável por fiscalizar as atividades desenvolvidas por esse subsistema de intermediação. Segundo classificação de Cavalcante, Misumi e Rudege (2009, p. 36), o subsistema normativo regula e controla o subsistema de intermediação. Regulação e controle são exercidos por meio de normas legais, expedidas pela autoridade monetária, ou pela oferta seletiva de crédito levada a efeito pelos agentes financeiros do governo. Já o subsistema de intermediação é constituído pelas instituições financeiras públicas ou privadas, que atuam no mercado financeiro. 16 capítulo 1

17 A seguir serão apresentadas as estruturas detalhadas dos dois subsistemas. O SFN, segundo Assaf Neto (2003, p. 75), pode ser entendido como um conjunto de instituições financeiras e instrumentos financeiros que visam, em última análise, transferir recursos dos agentes econômicos superavitários para os deficitários. O sistema financeiro possui uma função econômica e social em função deste processo de distribuição de recursos no mercado, em que a poupança disponível será direcionada para os setores produtivos carentes de recursos. O SFN é dividido em dois grandes subsistemas: normativo e de intermediação. O subsistema normativo é responsável pelo funcionamento do mercado financeiro e de suas instituições, fiscalizando e regulamentando suas atividades. Estas atividades são executadas pelo Conselho Monetário Nacional (CMN) e pelo Banco Central do Brasil (BACEN). A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) é um órgão normativo de apoio, atuando mais especificamente no controle e fiscalização do mercado de valores mobiliários (ações e debêntures). Compõem ainda este sistema, três outras instituições financeiras que apresentam um caráter especial de atuação, assumindo certas responsabilidades próprias no mercado financeiro: o Banco do Brasil (BB), o Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) e da Caixa Econômica Federal (CEF). O subsistema de intermediação é composto de várias instituições classificadas em bancárias e não bancarias, de acordo com a capacidade que apresentam de emitir moeda, instituições auxiliares do mercado, e instituições definidas como não financeiras, porém integrantes do mercado financeiro. Faz parte também dessa classificação o Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimos (SBPE), cujos recursos captados são investidos no âmbito do sistema de habitação. capítulo 1 17

18 Conselho monetário nacional CMN Comissões consultivas Subsistema normativo Banco Central do Brasil Bacen Comissão de valores mobiliários CVM Instituições especiais Sistema financeiro nacional Banco do Brasil BB Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social BNDES Caixa Econômica Federal CEF Instituições financeiras bancárias Institições financeiras não bancárias Subsistema do intermediação Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimo SBPE Instituições auxiliares Instituições não financeiras Figura 2 Estrutura do Sistema Financeiro Nacional Fonte: Assaf Neto (2003, p.76) A seguir, você irá conhecer detalhadamente, as principais características de cada uma das instituições que compõem o Sistema Financeiro Nacional. Essa diferenciação das instituições do sistema financeiro nacional facilita o entendimento, então, de cada uma das suas funções. É importante destacar que, seja no subsistema normativo seja no subsistema intermediação, a preocupação maior é favorecer o encontro dos agentes econômicos superavitários e deficitários de modo a ampliar a riqueza do país. 18 capítulo 1

19 Conforme citado por muitos autores (FORTUNA, 2013; OLIVEIRA et ali, 2006; CAVALCANTE; MISUMI; RUDGE, 2005), o encontro desses dois agentes intensifica o investimento do país, em decorrência da utilização de recursos monetários para os mesmos, e amplia a renda e o produto nacional do país. Veremos nas demais seções quais são os papéis centrais desses subsistemas e as instituições integrantes deles (comentando-as inicialmente). CURIOSIDADE É interessante caracterizar as instituições pertencentes à estrutura do SFN: intermediários financeiros e as instituições auxiliares. As primeiras, segundo Fortuna (2013) captam poupança diretamente do público por meio de iniciativa e responsabilidade próprias na aplicação desses recursos junto aos agentes deficitários. São exemplos dessa categoria os bancos. Já as instituições auxiliares colocam em contato os poupadores com os investidores facilitando o acesso destes àqueles, como as bolsas de valores. 1.3 Subsistema Normativo A estrutura do subsistema normativo pode ser representada conforme figura a seguir: Conselho Monetário Nacional (CMN) Subsistema Normativo Banco Central (Bacen) Comissão Valores Mobiliários (CVM) B.B. Instituições Especiais BNDES CEF Figura 3 Estrutura do subsistema normativo Fonte: Desenvolvido pelo autor capítulo 1 19

20 Assaf Neto (2011, p. 38) afirma que o subsistema normativo é responsável pelo funcionamento do mercado financeiro e de suas instituições, fiscalizando e regulamentando suas atividades por meio, principalmente, do Conselho Monetário Nacional (CMN), órgão normativo máximo, e do Banco Central do Brasil (Bacen). A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) é um órgão normativo de apoio ao sistema financeiro, atuando mais especificamente no controle e fiscalização do mercado de valores mobiliários (ações e debêntures). O mercado de valores mobiliários será estudado com detalhes nos próximos capítulos. ATENÇÃO Ações são títulos de propriedade que representam uma parcela do capital social de uma entidade. Debêntures são obrigações de longo prazo, também emitidas por sociedades anônimas, mas com características de título de dívida, uma vez que costumam pagar juros periódicos e o principal no vencimento. Ainda, segundo o mesmo autor, no subsistema normativo enquadram-se três outras instituições financeiras que apresentam um caráter especial de atuação, assumindo certas responsabilidades próprias e interagindo com vários outros segmentos do mercado financeiro, como é o caso do Banco do Brasil (BB), do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) e da Caixa Econômica Federal (CEF). Portanto, o Subsistema Normativo é o grande responsável pela elaboração das regras e normas que deverão ser cumpridas pelas demais instituições financeiras, bem como fiscalizá-las. Também fazem parte desse subsistema, de acordo com Fortuna (2013), o Conselho de Recursos do SFN, a Superintendência de Seguros Privados e a Secretaria de Previdência Complementar. Sinteticamente, o órgão máximo do SFN é o Conselho Monetário Nacional (CMN) que, por excelência, não tem funções executivas, sendo o principal responsável pela direção da política monetária, creditícia e cambial do país. Ele foi criado pela Lei 4.595/1964 e sofreu algumas alterações na sua composição ao longo dos anos. Fortuna (2013) evidencia que podemos entendê-lo como um Conselho de Política Econômica do país. A Medida Provisória 542/1994 que dispõe sobre o Plano Real, simplificou a composição do CMN como vista anteriormente. Isso ocorreu porque anteriormente o conselho tinha uma quantidade variável de membros, sendo que no Governo de Castelo Branco ele era compos- 20 capítulo 1

21 to por seis membros e no Governo Itamar até o surgimento do Plano Real ele era composto por treze membros. CONEXÃO Para conhecer mais sobre o Subsistema Normativo, acesse o site do Banco Central em < Um dos mais importantes objetivos do conselho é estabelecer as metas de inflação e, sob a Lei /2011, fundar, para fins de política monetária e cambial, as condições específicas para a negociação de contratos de derivativos, estabelecendo limites, compulsórios e definindo as próprias características dos contratos existentes e criando novos (FORTUNA, 2013). Além disso, o conselho ficou responsável por todo um conjunto de atribuições específicas destacando-se: Autorização de emissão de papel-moeda; Aprovação dos orçamentos monetários preparados pelo Banco Central; Fixação de diretrizes e normas de política cambial; Disciplinar o crédito em suas modalidades e as formas das operações creditícias; Criação de limites para a remuneração das operações e serviços bancários ou financeiros; Determinação da taxa de recolhimento compulsório das instituições financeiras; Regulação sobre as operações de redesconto de liquidez; e Estabelecer ao Banco Central o monopólio de operações cambiais quando o Balanço de Pagamentos exigir. O site do Banco Central indica que, juntamente com o CMN, funciona a Comissão Técnica da Moeda e do Crédito (Comoc) como órgão de assessoramento técnico na formulação da política da moeda e do crédito do País. A Comoc manifesta-se previamente sobre os assuntos de competência do CMN. O segundo órgão mais importante do SFN é o Banco Central (BC) que é o órgão executivo central do sistema financeiro, sendo responsável pelo cumprimento das disposições legais sobre o funcionamento do sistema decididas no CMN. O BACEN tem, portanto, uma função de fiscalizador do Sistema Financeiro Nacional, bem como Além disso, segundo Fortuna (2013), são funções do BACEN: capítulo 1 21

22 Controlar o fluxo de capitais estrangeiros, garantindo que tenha um correto funcionamento para o mercado cambial; Determinar periodicamente, via COPOM (Comitê de Política Monetária), a taxa de juros de referência para operações de um dia com títulos públicos (taxa Selic); Formalizar e institucionalizar de forma complementar ao COPOM, via Comitê de Estabilidade Financeira (Comef), os processos par a discussão interna via divulgação do Relatório de Estabilidade Financeira e apresentando sua visão do sistema financeiro e suas condições de risco. Podemos resumir, então, as tarefas do BC como sendo o Banco dos Bancos: com recolhimento de depósitos compulsórios e redescontos de liquidez; Gestor do Sistema Financeiro Nacional: criador das normas, autorizações, fiscalizações e intervenções; Executor da Política Monetária: com a determinação da taxa Selic, o controle dos meios de pagamento preocupando-se com a liquidez no mercado e a determinação do orçamento monetário e os instrumentos da política monetária; Banco Emissor: responsável pela emissão do meio circulante (moeda) e preocupação com o saneamento desse meio circulante; Banqueiro do Governo: financiando o Tesouro Nacional com emissão de títulos públicos, administrando as dívidas públicas interna e externa, sendo o Gestor e Fiel Depositário das reservas internacionais do país, e sendo o representante no Sistema Financeiro Internacional; e Centralizador do Fluxo Cambial: criador das normas, autorizações, registros e fiscalização/intervenção do mercado cambial. Já a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) pode ser entendida como uma autoridade de apoio no SFN, segundo Fortuna (2013), que é responsável por regular e fiscalizar o mercado de capitais e as sociedades de capital aberto do país. A CVM foi criada pela Lei 6.385/1976 para regular e fiscalizar o mercado de capitais, principalmente às sociedades de capital aberto. É, portanto, um órgão normativo do SFN voltado para o desenvolvimento, a disciplina e a fiscalização do mercado de valores mobiliários não emitidos pelo sistema financeiro e pelo Tesouro Nacional. Está vinculada ao Ministério da Fazenda e tem autonomia financeira. Segundo Fortuna (2013, p. 23), sua principal função é proteger os 22 capítulo 1

23 investidores, manter a eficiência e a ordem dos mercados e aumentar a facilidade de formação de capital por parte das empresas. Em 2001, editou-se a Lei das S.A.s e os poderes fiscalizatórios e disciplinadores da CVM foram ampliados de forma a incluir a Bolsa de Mercadorias e Futuros, as entidades do mercado de balcão organizado e as entidades de compensação e liquidação de operações com valores mobiliários. O Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (CRSFN) foi criado pelo Decreto /85 como um integrante do Ministério da Fazenda. Sua principal responsabilidade é julgar, em segunda e última instância, os recursos das decisões relativas à aplicação de penalidades administrativas pelo BC e pela CVM. Por fim, a Superintendência de Seguros Privados (SUSEP) é responsável pelo controle e fiscalização do mercado de seguros, previdência privada aberta e capitalização. A Superintendência Nacional de Previdência Complementar (PREVIC) foi criada pela Lei /09 para substituir a Secretaria de Previdência Complementar (SPC) que era responsável pelo controle e fiscalização dos planos e benefícios e das atividades das entidades de previdência privada fechada. É integrante do Ministério da Previdência e Assistência Social (MPAS) (FORTUNA, 2013; BACEN, 2014). 1.4 Subsistema Intermediação Ao participar do Sistema Financeiro Nacional, as instituições financeiras servem de intermediários entre os agentes superavitários e deficitários. Entende-se por instituições financeiras os principais agentes econômicos do subsistema intermediação. O subsistema intermediação é responsável pelas operações de intermediação financeira. Oliveira et alii (2006, p. 33) mostram que, de acordo com a Lei 4.595/64, as instituições financeiras são pessoas jurídicas públicas ou privadas que tenham como atividade principal ou acessória a coleta, intermediação ou aplicação de recursos financeiros próprios ou de terceiros, em moeda nacional ou estrangeira, e a custódia de valor de propriedade de terceiros. Além disso, as instituições financeiras podem ser divididas em dois grandes tipos: bancárias ou não bancárias. Define-se uma instituição bancária aquela que pode criar moeda por meio do recebimento de depósitos à vista, por exemplo. Os bancos múltiplos são considerados instituições bancárias. Essas instituições são constituídas obrigatoriamente como sociedades anônimas e compreendem os bancos comerciais, os múltiplos e as caixas econômicas. capítulo 1 23

24 Oliveira et alii (2006) afirma que suas funções são oferecer crédito às empresas; criar moeda (sem que seja por meio de impressão de moeda, atividade própria do Banco Central); prestar serviços às pessoas físicas e jurídicas como o recebimento de cheques, prestação de serviços de cobrança, contas a pagar, arrecadação de tributos, custódia de títulos, serviços relacionados ao câmbio etc. Por outro lado, as instituições não bancárias são aquelas que não recebem depósitos à vista e trabalham com ativos não monetários como ações, letras de câmbio, certificados de depósitos bancários (CBD), debêntures etc. Essas instituições são conhecidas da população e geralmente são formadas por corretoras, bancos de investimento, financeiras, sociedades de arrendamento mercantil etc. Para facilitar, o quadro 1.2 abaixo indica os tipos de integrantes financeiros e não financeiros desse subsistema. INSTITUIÇÕES BANCÁRIAS INSTITUIÇÕES NÃO BANCÁRIAS INSTITUIÇÕES AUXILIARES Bancos Comerciais Bancos de Investimento Bolsas de Valores Bancos Múltiplos Bancos de Desenvolvimento Sociedades Corretoras Caixas Econômicas Sociedades de crédito, financiamento e investimentos. Sociedades de crédito imobiliário Bolsas de Mercadorias e Futuros Sociedades de Arrendamento Mercantil Sociedades Distribuidoras de títulos e valores mobiliários Cooperativas de crédito Sociedades corretoras de câmbio Instituições Não Financeiras: Fomento Mercantil e Sociedades Seguradoras Quadro 1.2 Instituições do subsistema intermediação 24 capítulo 1

25 1.5 Instituições de Liquidação e Custódia De acordo com Assaf Neto (2003, p. 107), grande parte dos títulos públicos e privados negociados no mercado monetário são escriturais, ou seja, não são emitidos fisicamente, exigindo maior organização em sua liquidação e transferência. Desta maneira, todas as negociações referentes a estes valores são controladas e custodiadas por dois sistemas especiais, denominados de Selic e Cetip Selic - Sistema especial de Liquidação e Custódia Segundo o Banco Central do Brasil, o Selic é o depositário central dos títulos emitidos pelo Tesouro Nacional e pelo Banco Central do Brasil e nessa condição processa, relativamente a esses títulos, a emissão, o resgate, o pagamento dos juros e a custódia. Reforçando, todos os títulos são escriturais, isto é, emitidos exclusivamente na forma eletrônica. Este sistema constitui-se de um grande computador, que, segundo Assaf Neto (2003, p. 107), tem por finalidade controlar e liquidar financeiramente as operações de compra e venda de títulos públicos e manter sua custódia física e escritural. O sistema, que é gerido pelo Banco Central do Brasil e é por ele operado em parceria com a ANBIMA - Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais. ATENÇÃO A foi criada em outubro de 2009 como resultado da união da ANBID Associação Nacional dos Bancos de Investimento com a ANDIMA Associação Nacional das Instituições do Mercado Financeiro e representa 325 associados, entre bancos comerciais, múltiplos e de investimento, asset managements, corretoras, distribuidoras de valores mobiliários e consultores de investimento Participam do sistema, na qualidade de titular de conta de custódia, além do Tesouro Nacional e do Banco Central do Brasil, bancos comerciais, bancos múltiplos, bancos de investimento, caixas econômicas, distribuidoras e corretoras de títulos e valores mobiliários, entidades operadoras de serviços de compensação e de liquidação, fundos de investimento e diversas outras instituições integrantes do Sistema Financeiro Nacional. capítulo 1 25

26 Tratando-se de um sistema de liquidação em tempo real, a liquidação de operações é sempre condicionada à disponibilidade do título negociado na conta de custódia do vendedor e à disponibilidade de recursos por parte do comprador. Se a conta de custódia do vendedor não apresentar saldo suficiente de títulos, a operação é mantida em pendência pelo prazo máximo de 60 minutos ou até 18h30, o que ocorrer primeiro. 1. Compra de títulos associada com operação compromissada in Vendedor 1 4 Comprador 2 3 Banco Central 2. Volta de operações compromissadas intradia associada com venda de títulos Comprador 4 1 Vendedor 3 2 Banco Central Títulos Fundos Figura 4 Diagrama Selic Exemplos de operações associadas Fonte: Banco Central do Brasil Cetip : Central de Custódia e de Liquidação Financeira de Títulos Privados A Cetip é depositária principalmente de títulos de renda fixa privados, como por exemplo, CDB, RDB, CDI, Debêntures, etc, além de títulos públicos estaduais e municipais e títulos representativos de dívidas de responsabilidade do Tesouro Nacional, de que são exemplos os relacionados com empresas estatais extintas, com o Fundo de Compensação de Variação Salarial - FCVS, com o Programa de Garantia da Atividade Agropecuária - Proagro e com a dívida agrária (TDA). Segundo o Banco Central do Brasil, na qualidade de depositária, a entidade processa a emissão, o resgate e a custódia dos títulos, bem como, quando é o caso, o pagamento dos juros e demais eventos a eles relacionados. Com poucas exceções, os títulos são emitidos escrituralmente, isto é, existem apenas sob a forma de registros eletrônicos (os títulos emitidos em papel são fisicamente custodiados por bancos autorizados). As operações de compra 26 capítulo 1

27 e venda são realizadas no mercado de balcão, incluindo aquelas processadas por intermédio do CetipNet (sistema eletrônico de negociação). 1.6 Organismos Internacionais do Sistema Financeiro Internacional A globalização e as transações comerciais entre países possibilitaram o surgimento de instituições financeiras internacionais para assegurar as relações de troca entre as moedas e empréstimos dos países. Os organismos internacionais são responsáveis por manter o bom funcionamento do sistema financeiro internacional que também tem a função de intermediar as relações entre poupadores e tomadores de empréstimos em nível internacional. Algumas dessas instituições serão conhecidas nessa seção Banco Mundial O Banco Mundial, mais conhecido como BIRD Banco Internacional para Reconstituição e Desenvolvimento, foi fundado na década de 1940 e possui cem países membros. De acordo com Carvalho (2007) os recursos do Banco Mundial são aportados pelos países membros, a partir da subscrição de capital, proporcional à participação do país no comércio internacional. Inicialmente, seu objetivo era promover a restauração econômica da Europa, complementando os recursos do Plano Marshall. Com o passar dos anos, passou a ocupar um papel importante como fonte de recursos de longo prazo para os países em desenvolvimento, em projetos de infraestrutura. ATENÇÃO Conhecido oficialmente como Programa de Recuperação Europeia foi o principal plano dos Estados Unidos para a reconstrução dos países aliados da Europa nos anos seguintes à Segunda Guerra Mundial. Fonte: Wikipédia ( O banco empresta a governos ou a projetos que tenham garantia governamental. O crescimento no volume e no montante de transações e a demanda por novas soluções e novos modelos de operação motivaram a criação de várias instituições complementares a fim de agregar aos seus propósitos iniciais outras ações capazes de alavancar o desenvolvimento econômico. capítulo 1 27

28 É um banco responsável por empréstimos com baixas taxas de juros, crédito com taxas de juro zero e financiamento para países em desenvolvimento. Eles investem em diversas áreas como educação, saúde, administração pública, infraestrutura, desenvolvimento do setor financeiro privado, da agricultura e da gestão do meio ambiente e dos recursos naturais Banco para Compensações Internacionais Os aspectos globais da economia atual envolvem as transações internacionais por empresas multinacionais, governos soberanos e seus bancos centrais. Contudo, essa participação precisa ser conhecida e organizada por entidades internacionais que favoreçam as transferências de renda entre países em moedas internacionais. Assim, a organização desse sistema financeiro internacional passa pelo Banco para Compensações Internacionais (BIS do inglês Bank for International Settlements). O BIS é uma organização internacional que fomenta a cooperação entre Bancos Centrais e outras agências de modo a trazer estabilidade monetária e financeira. Ele surgiu em 1930 após as mudanças internacionais decorrentes da Crise de 1929, com a quebra da Bolsa de Nova York e as reparações financeiras após a 1ª Guerra Mundial. Pode ser considerado a instituição financeira internacionais mais velha do mundo e que retém o papel de centralizar as cooperações entre bancos centrais. Atualmente, a missão do BIS é servir aos Bancos Centrais na busca pela estabilidade financeira e monetária, permitir cooperação internacional nestas áreas e agir como banco central dos Bancos Centrais. Assim, suas funções são: Promover a discussão e facilitar a colaboração entre Bancos Centrais; Oferecer suporte no diálogo entre as autoridades responsáveis pela estabilidade financeira; Conduzir pesquisas sobre problemas de política monetária dos bancos centrais; Agir como a principal contrapartida para os bancos centrais nas suas operações financeiras. 28 capítulo 1

29 1.6.3 Banco Interamericano de Desenvolvimento - BID O Banco Interamericano de Desenvolvimento foi criado em 1959 por iniciativa da Organização dos Estados Americanos (OEA) para financiar projetos viáveis de desenvolvimento econômico, social e institucional e promover a integração comercial regional na área da América Latina e o Caribe (FORTUNA, 2013; BID, 2014). Seu histórico remete a mudanças ocorridas após a sua criação. Isso porque em 1976, ele passou a admitir países membros de fora do continente americano e em 1986, criou-se uma subsidiária (Inter-American Investment Corporation IIC) para promover pequenas e médias empresas privadas cujo foco fosse exportação ao oferecer empréstimos e participação em capitais de risco. Atualmente, ele é composto por 48 países (18 países da região envolvendo a América Latina e o Caribe) que são representados pela Diretoria Executiva. A contribuição ao capital pelos membros é aumentada a intervalos regulares, geralmente de quatro anos, de acordo com Fortuna (2013). Realizou empréstimos e subsídios em 2013 da ordem de US$ 14 bilhões para o desenvolvimento da região e não financia apenas projetos, mas também ajustamentos estruturais como reformas econômicas setoriais buscando o aumento da eficiência. Ele é sediado em Washington, DC, e tem como principais clientes Governos Centrais, províncias, estados, municípios, empresas privadas e organizações não governamentais. Uma das suas principais bandeiras, segundo informações do seu site, é auxiliar os clientes a eliminar a pobreza e a desigualdade, promovendo o crescimento econômico sustentável Fundo Monetário Internacional Uma das instituições financeiras mais importantes do mundo globalizado, a criação do FMI (Fundo Monetário Internacional) começou a ser discutida a partir da Grande Depressão na década de 1930, sendo finalizada em Bretton Wood em 1944, com o início das suas operações marcado para 1946 e com 39 membros. Fortuna (2013) evidencia a organização dessa grande instituição monetária internacional. Ela é formada por um Conselho de Dirigentes formado pelo Ministro da Fazenda ou o Presidente do Banco Central de cada país-membro. As decisões são tomadas pelo voto ponderado de cada país, de acordo com a quota capítulo 1 29

30 de contribuição ao fundo que ele desempenha. É importante frisar que os EUA têm 18% dos votos o que os dá o direito de veto nas decisões mais importantes. Vale ressaltar que o principal objetivo do FMI é garantir um sistema monetário internacional ordenado, estável, previsível e livre, criando as bases para o crescimento balanceado do comércio internacional e da economia dos países-membros (FORTUNA, 2013, p. 1053). Ou seja, ele é o supervisor do sistema monetário internacional focando nas políticas monetária e cambial dos países membros, servindo de consultor em momentos de crise e concedendo crédito quando ocorrem desequilíbrios temporários do balanço de pagamentos dos países membros. Mas qual é o tamanho desse fundo? você deve-se perguntar. Ele é a soma da subscrição (quotas) de seus membros, que refletem a importância de cada membro na economia mundial elas são revistas a cada cinco anos e são conhecidas como Special Drawing Rights (SDR). Os SDRs são ativos de liquidez internacional, criados pelo FMI e que circulam entre os bancos centrais via trocas por moedas fortes com outros países-membro. O gráfico 1 abaixo indica o percentual de cada moeda que integra o SDR. O valor do SDR é determinado pelo movimento das taxas de câmbio entre estas moedas. 1.7 Mercados Financeiros e seus instrumentos O que vamos aprender nessa seção envolve os diversos mercados financeiros que compõem o SFN. Entende-se por mercados financeiros o mecanismo ou ambiente por meio do qual se produz um intercâmbio de ativos financeiros e se determinam seus preços. São mercados nos quais os recursos financeiros são transferidos dos agentes superavitários, isto é, que tem um excesso de fundos, até aqueles agentes deficitários, ou seja, que tem necessidade de fundos. De acordo com Assaf Neto (2003, p. 106), a intermediação financeira desenvolve-se de forma segmentada, com base em quatro subdivisões estabelecidas para o mercado financeiro. Mercado Monetário. Mercado de Crédito. Mercado de Capitais. Mercado Cambial. O quadro abaixo sumariza as principais características de cada tipo de mercado. 30 capítulo 1

31 MERCADO DE... CRÉDITO CAPITAIS MONETÁRIO CAMBIAL CARACTERÍSTICAS Supre as necessidades de crédito de curto e médio prazos, por exemplo, capital de giro para empresas e consumo para as famílias. Supre as necessidades de financiamento de longo prazo, por exemplo, investimentos para empresas e aquisição de bens duráveis para as famílias. Supre as necessidades do governo de fazer política monetária e dos agentes e intermediários de caixa. Nesse segmento são realizadas operações de curto e curtíssimo prazo e sua liquidez é regulada pelas autoridades monetárias. Supre as necessidades quanto à realização das operações de compra e venda de moeda estrangeira (fechamento de câmbio). Como exemplo destas necessidades, temos as importações (necessidade de compra de moeda estrangeira) por parte das empresas. Quadro 1.3 Características dos mercados financeiros segundo Pinheiros (2009). Vamos conhecer um pouco de cada um desses mercados nas próximas seções Mercado Monetário Segundo Assaf Neto (2003, p. 107), o mercado monetário encontra-se estruturado visando o controle da liquidez monetária da economia. Os papéis são negociados nesse mercado tendo como parâmetro de referencia a taxa de juros, que se constitui em sua mais importante moeda de transação. Os papéis que lastreiam as operações do mercado monetário; caracterizam-se pelos reduzidos prazos de resgate e alta liquidez. Neste mercado, são negociados, os papéis emitidos pelo: Banco Central do Brasil: voltados à execução da política monetária do Governo Federal. Tesouro Nacional: emitidos com o objetivo de financiar o orçamento público, além de diversos títulos emitidos pelos Estados e Municípios. No mercado monetário ainda são negociados os certificados de depósitos interfinanceiros (CDI), exclusivamente entre instituições financeiras, e títulos capítulo 1 31

32 de emissão privada, como o certificado de depósito bancário (CDB) e debêntures. Estes títulos serão vistos em detalhes no capítulo Mercado de crédito Conforme Assaf Neto (2003, p. 118), o mercado de crédito tem por objetivo fundamental suprir as necessidades de caixa de curto e médio prazos dos vários agentes econômicos, podendo ser por meio de concessão de empréstimos às pessoas físicas ou por empréstimos e financiamentos às empresas. As operações desse mercado são, normalmente, realizadas por instituições financeiras bancárias, mais especificamente bancos comerciais e múltiplos. Os bancos têm por objetivo principal reforçar o volume de captação de recursos, percebe-se que suas atividades têm evoluído para um processo de diversificação de produtos financeiros, bem como na área de serviços prestados. As operações de financiamento de bens de consumo duráveis praticadas pelas sociedades financeiras muitas vezes também são incluídas no campo do mercado de crédito. A atuação do mercado torna-se mais abrangente considerando essa estrutura, pois disponibiliza recursos a médio prazo aos consumidores de bens de consumo, por meio de instituições financeiras não bancárias. Composição % ,7 32, ,2 21,5 17,9 17, ,2 4,2 5,2 6,5 8,7 7,9 10,2 9,6 0 Setor público Indústria Habitação Rural Comércio PF Outros serviços Figura 5 Direcionamento do crédito para as atividades econômicas Fonte: Banco Central do Brasil (2014) 32 capítulo 1

33 Além disso, esse mercado financeiro é conhecido pelo famoso spread bancário. Define-se como spread bancário a diferença entre os juros que o banco cobra ao emprestar moeda a um agente deficitário e a taxa que ele mesmo paga ao captar dinheiro com um agente superavitário. Esse valor pode variar de acordo com a operação, já que cada uma delas envolve certo risco. O Brasil, contudo, é famoso por ter um dos maiores spreads bancários do mundo. O gráfico abaixo indica a evolução mensal do spread bancário de 2011 a março de 2014 com dados do Banco Central. Gráfico 2 Spread bancário em operações de crédito livres (até março de 2014). Banco Central do Brasil (2014). Integra esse mercado, também, o Fundo Garantidor de Crédito (FGC). Também segundo o Banco Central (2014), o FGC é uma entidade privada, sem fins lucrativos, que administra um mecanismo de proteção aos correntistas, poupadores e investidores, que permite recuperar os depósitos ou créditos mantidos em instituição financeira, até determinado valor, em caso de intervenção, de liquidação ou de falência. Ele foi criado com a Resolução de 31 de agosto de 1995 e na Resolução de 23 de maio de 2013 deu-se nova redação ao sistema de garantia do FGC. Estão associados ao FGC a Caixa Econômica Federal, os bancos múltiplos, os bancos comerciais, os bancos de investimento, os bancos de desenvolvimento, as sociedades de crédito, financiamento e investimento, as sociedades de crédito imobiliário, as companhias hipotecárias e as associações de poupança e empréstimo, em funcionamento no País, que: capítulo 1 33

34 recebam depósitos à vista, em contas de poupança ou depósitos a prazo; realizem aceite em letras de câmbio; captem recursos mediante a emissão e a colocação de letras imobiliárias, de letras hipotecárias, de letras de crédito imobiliário ou de letras de crédito do agronegócio; e captem recursos por meio de operações compromissadas tendo como objeto títulos emitidos, após , por empresa ligada. Ele tem como finalidade, proteger os depositantes e investidores no âmbito do sistema financeiro, até os limites estabelecidos pela regulamentação; contribuir para a manutenção da estabilidade do Sistema Financeiro Nacional; e contribuir para prevenção de crise bancária sistêmica. Para tanto, o total de créditos de cada pessoa contra a mesma instituição associada, ou contra todas as instituições associadas do mesmo conglomerado financeiro, será garantido até o valor de R$ ,00 (duzentos e cinquenta mil reais) Mercado de Câmbio A moeda de uma economia é como se fosse um produto negociável no mercado, que pode ser comprado ou vendido a determinado preço em relação à outra moeda. A taxa de câmbio representa o valor com que a autoridade monetária de um país aceita negociar sua moeda por meio da compra ou venda de moeda estrangeira. Assaf Neto (2003, p.53) afirma que o Banco Central é o responsável por adquirir moeda estrangeira e por pagar em moeda nacional os exportadores de bens e serviços, assim como, os devedores que tenham obtido empréstimos no exterior. A taxa de câmbio é o preço, em moeda nacional, de uma unidade de moeda estrangeira. Segundo Passos (2005), é o preço de uma moeda em termos de outra. Obviamente há pelo menos tantas taxas de câmbio quanto moedas estrangeiras. Contudo, a expressão taxa de câmbio geralmente indica o preço de uma moeda internacional de referencia que, no caso brasileiro, é o dólar-norte americano. Assim, quando falamos que um dólar norte-americano vale R$ 2,00, já estamos expressando a taxa de câmbio entre duas moedas: US$ 1,00 = R$ 2,00. De acordo com Maia (2011), como a taxa é o preço da moeda, está sujeita à lei de oferta e da procura. As mesmas forças que, no mercado alteram o preço das mercadorias, também afetam a taxa cambial. Por exemplo: 34 capítulo 1

35 especulação especular com moedas é mais fácil do que especular com mercadorias, pois estas são de estocagem mais difícil e tem menor liquidez; governos eles interferem com maior frequência no mercado cambial. Segundo Madura (2008), os governos de países estrangeiros podem influenciar a taxa de câmbio de equilíbrio de muitas maneiras, como: impondo barreiras ao câmbio e ao comércio estrangeiro, intervindo no mercado de câmbio estrangeiro e afetando variáveis macro, como inflação e taxa de juros. taxas de juros elas provocam migrações de capitais, que se movimentam de um país para outro à procura de um lucro maior. Quando a moeda nacional fica muito valorizada, prejudica a exportação. Porém, uma desvalorização da moeda provoca outros problemas, tais como a elevação dos custos dos insumos importados, assim como o crescimento do endividamento em moedas estrangeiras das empresas nacionais. Em face disto, os governos passaram a intervir no mercado cambial, muitas vezes com reflexos nocivos ao nosso comércio com o exterior (MAIA, 2011). De acordo com Madura (2008), as oscilações da taxa de câmbio afetam o valor de uma multinacional porque elas podem influenciar o montante de entradas no caixa recebido de exportações ou de uma subsidiária e o montante de saídas do caixa necessário para pagar as importações. Uma taxa de câmbio mede o valor de uma moeda em unidades de outra moeda. Quando as condições econômicas mudam, as taxas de câmbio podem mudar consideravelmente. Madura (2008) afirma que um declínio no valor de uma moeda é conhecido como desvalorização. Quando o real se desvaloriza perante o dólar americano, isso significa que o dólar americano está se fortalecendo em relação ao real. O aumento do valor de uma moeda é conhecido como valorização. Sistemas de taxas de câmbio De acordo com Madura (2008), os sistemas de taxas de câmbio podem ser classificados de acordo com o grau em que as taxas de câmbio são controladas pelo governo. Os sistemas de câmbio normalmente entram em uma das seguintes categorias: capítulo 1 35

36 Sistema de taxa de câmbio fixa Em um sistema de câmbio fixo, Maduro (2008) afirma que, ou as taxas de câmbio são mantidas constantes ou têm permissão de flutuar dentro de limites bem estreitos. Se uma taxa de câmbio começar a oscilar demais, os governos intervêm para mantê-la dentro dos limites. Em algumas situações, um governo desvalorizará ou reduzirá o valor de sua moeda perante outras moedas. Em outras situações, ele valorizará ou aumentará o valor de sua moeda perante outras moedas. Segundo Madura (2008), as vantagens deste sistema é que as multinacionais podem se envolver com o comércio internacional sem se preocupar com a taxa de câmbio futura, tornando suas tarefas gerenciais menos difíceis. Uma desvantagem é que ainda há o risco de o governo alterar o valor de uma moeda específica. Embora uma multinacional não esteja exposta às oscilações contínuas de uma taxa de câmbio, enfrenta a possibilidade de que seu governo desvalorize ou valorize sua moeda. Outra desvantagem é que, de um ponto de vista macro, este sistema poderá fazer com que cada país fique mais vulnerável às condições econômicas de outros países. Sistema de taxa de câmbio flutuante livre Em um sistema de taxa de câmbio flutuante livre, o valor do câmbio é determinado pelas forças de mercado sem a intervenção dos governos, ajustando-se sobre uma base contínua em resposta às condições de oferta e demanda dessa moeda. As vantagens deste sistema é que o país se isola mais da inflação e fica mais afastado dos problemas de desemprego de outros países. Madura (2008) afirma que uma vantagem a mais deste sistema é que um banco central não é requerido para manter as taxas de câmbio constantemente dentro de limites específicos. Portanto, não é forçado a implantar uma política de intervenção que possa ter um efeito desfavorável sobre a economia apenas para controlar as taxas de câmbio. Madura (2008) comenta que os problemas econômicos de um país podem muitas vezes ser provocados pelas taxas de câmbio flutuante livres. Sob um sis- FLAVARONE DREAMSTIME.COM 36 capítulo 1

37 tema assim, as multinacionais precisarão dedicar recursos substanciais para medir e gerenciar a exposição às taxas de câmbio flutuante. Modalidades de taxas de câmbio Neste tópico vamos fazer um breve comentário sobre algumas modalidades a respeito de taxas de câmbio. Taxas Cruzadas (cross rates) Por meio de um exemplo, Maia (2011) explica o conceito de cross rates: suponhamos que um operador de câmbio queira saber a equivalência do franco suíço (Sw.Fr) com o euro ( ). Ocorre que ele só dispõe da taxa dessas duas moedas em relação ao dólar (US$). Assim teríamos: US$ 1,00 = Sw.Fr 1,4685 US$ 1,00 = 1,5865 Logo, Sw.Fr 1,4685 = 1,5865 Por meio de uma regra de três, saberíamos que Sw.Fr. 1,00 = 1,0803 ou 1,00 = Sw.Fr. 0,9256. Portanto, a cross rate é a cotação de duas moedas com base numa terceira. Taxas prontas (spot) e futuras (forward) Segundo Maia (2011), uma operação de câmbio é realizada com taxa pronta (spot) quando a entrega da moeda estrangeira e seu pagamento em moeda nacional. Exemplo de taxa pronta (spot): um importador compra câmbio, hoje, no Banco do Brasil, para liquidar uma importação devendo pagar na data estabelecida. Quando o Banco do Brasil receber o pagamento em moeda nacional, expedirá a ordem para o exterior. Quando uma operação de câmbio é realizada com taxa futura (forward) é quando a entrega da moeda estrangeira e seu pagamento em moeda nacional são feitos além de dois dias da data de fechamento do contrato de câmbio. capítulo 1 37

38 Taxas livres e oficiais Taxa livre, segundo Maia (2011), é aquela fixada pela oferta e procura, formando-se dentro de um mercado totalmente livre. A única intervenção do governo será comprar ou vender divisas quando a taxa atingir pontos preocupantes. Já a taxa oficial é a taxa fixada pelo governo que, mesmo imposta pelas autoridades monetárias, não pode fugir muito da realidade de mercado. Além disso, quando se fala em tipos de taxas de câmbio, também devemos destacar as definições para câmbio turismo e comercial que são as mais comentadas na mídia. O Banco Central (2014) indica que as terminologias câmbio comercial (ou dólar comercial) e câmbio turismo são usadas no mercado para indicar as diferentes taxas praticadas de acordo com a natureza da operação. O câmbio turismo é utilizado comumente para classificar as operações relativas à compra e venda de moeda para viagens internacionais, geralmente em espécie. Já o câmbio comercial é usado para as demais operações realizadas no mercado de câmbio, tais como: exportação, importação, transferências financeiras, etc. Essas expressões são utilizadas mesmo quando as operações são realizadas em outras moedas estrangeiras, como o euro, iene, etc. Ainda segundo o Banco Central (2014), é importante destacar que a taxa de câmbio pode variar de acordo com a natureza da operação, da forma de entrega da moeda estrangeira e de outros componentes tais como valor da operação, cliente, prazo de liquidação etc O mercado de crédito internacional É possível relacionar as atuações das empresas via empréstimos no mercado internacional. De acordo com Carvalho (2007) os empréstimos bancários internacionais dos bancos comerciais internacionais têm como uma das suas principais fontes de fundos o euromercado. Estes empréstimos são referidos como créditos do eurodólar, ou eurocréditos. ATENÇÃO A Libor (London Interbank Offered Rate) é a taxa de juros interbancária do mercado de Londres, comumente utilizada nas operações internacionais de empréstimos. Já a Prime Rate é a taxa de juros cobrada pelos bancos americanos de seus clientes classificados como preferenciais. 38 capítulo 1

39 O diferencial do euromercado é o baixo spread (a diferença de juros entre empréstimos e a remuneração dos depósitos) que o mercado do eurodólar aplica na concessão de empréstimos, ficando normalmente abaixo de 1% a diferença entre captação e aplicação de recursos. Eurocréditos, de acordo com Carvalho (2007), são os empréstimos bancários do euromercado para empresas multinacionais, instituições financeiras internacionais, governos soberanos e empresas que apresentam perfil internacional em suas operações vinculadas a euromoeda. Os juros destes empréstimos tomam como referencial a Libor, que é a taxa de captação do euromercado aplicada aos eurocréditos. Em alguns casos, o euromercado utiliza também como referencial a taxa de mercado de dinheiro dos Estados Unidos, que é a prime rate. As operações de eurocréditos possuem prazos de média de seis meses não sendo permitido o pré-pagamento da operação. Os eurocréditos são estruturados em dois segmentos: uma linha de crédito em eurodólar e uma linha de crédito garantida rotativa Mercado de Capitais O mercado de capitais está estruturado de forma a suprir as necessidades de investimentos dos agentes econômicos, através de diversas modalidades de financiamentos a médio e longo prazo para capital de giro e capital fixo. É constituído pelas instituições financeiras não bancárias, instituições componentes do sistema de poupança e empréstimo (SBPE) e diversas instituições auxiliares. Os financiamentos de prazo indeterminado são operações que envolvem a emissão e a subscrição de ações (ASSAF NETO, 2011, p. 74). Algumas das principais fontes de financiamento dentro do mercado de capitais são: Financiamento do capital de giro Os empréstimos para capital de giro são oferecidos pelos bancos por meio de uma formalização contratual que estabelece as condições básicas da operação, como: garantias, prazo de resgate e encargos financeiros. As garantias podem ser oferecidas por meio das duplicatas, avais e notas promissórias (ASSAF NETO, 2011, p. 67). capítulo 1 39

40 O desconto de recebíveis é uma forma de antecipar o recebimento de um crédito mediante a cessão de seus direitos a um mutuante. Por exemplo, se o credor de uma nota promissória, cujo vencimento se dará em alguma data futura, necessitar de dinheiro, poderá negociá-lo, isto é, receber à vista o valor de seu crédito mediante pagamento de encargos e juros. O Desconto Comercial é a forma tradicional de financiamento de giro, que incorpora, além da taxa de desconto para à vista, o IOF e despesas bancárias de administração. Esses desembolsos são geralmente cobrados sobre o valor nominal do título (valor de resgate) e pagos ou descontados no momento da liberação dos recursos (SANTOS, 2011, p. 14). CONCEITO A duplicata é um título de crédito representativo de uma transação de compra e venda mercantil, ou prestação de serviços. A emissão do título origina-se de um contrato de compra e venda a prazo. A nota promissória é um título de crédito que representa uma promessa de pagamento feita pelo próprio devedor em favor do credor. Por ser emitido pelo devedor, este título não costuma ser utilizado em operações comerciais de venda. A dívida expressa na nota promissória é considerada líquida e certa, não se discutindo sua formação e origem (AS- SAF NETO, 2011, p. 72). Aval é uma garantia pessoal do pagamento de um título de crédito, dada por pessoa física ou jurídica, que fica solidariamente responsável com o devedor pelo pagamento do crédito (SANTOS, 2011, p. 29). Operações de repasses As operações de repasses constituem-se em empréstimos contratados por instituições financeiras do mercado de capitais e repassados a empresas carentes de recursos para investimentos de longo prazo. Os repasses podem ser internos e externos (ASSAF NETO, 2011, p. 84). Os repasses internos consistem na alocação de disponibilidades provenientes de fundos governamentais em diversos ativos de empresas nacionais considerados como de interesse econômico nacional. A transferência desses recursos processa-se normalmente mediante a intermediação de alguma instituição financeira do mercado de capitais. As operações de repasses de recursos exter- 40 capítulo 1

41 nos processam-se por meio da contratação de empréstimos em moeda estrangeira por parte de instituições financeiras sediadas no país e seu consequente repasse às empresas comerciais, industriais e de serviços nacionais, visando ao financiamento de capital de giro e capital fixo (ASSAF NETO, 2011, p. 84). As garantias oferecidas para as operações de repasses são duplicatas, títulos de crédito, garantias reais, entre outras (ASSAF NETO, 2011, p. 84). Arrendamento mercantil A operação de arrendamento mercantil (leasing) pode ser compreendida como uma forma especial de financiamento. Basicamente, essa modalidade é praticada mediante a celebração de um contrato de arrendamento (aluguel) efetuado entre um cliente (arrendatário) e uma sociedade de arrendamento mercantil (arrendadora), visando à utilização, por parte do primeiro, de certo bem durante um prazo determinado, cujo pagamento é efetuado em forma de aluguel (arrendamento) (ASSAF NETO, 2011, p. 84). O arrendamento mercantil para pessoa física trata-se de uma operação de arrendamento ou aluguel de veículos de passeio. A amortização dessa modalidade de financiamento ocorre de forma mensal e a longo prazo opcionalmente em 24 ou 36 meses. Após a aprovação do crédito, o bem é adquirido pela arrendadora, seguindo as especificações técnicas fornecidas pelo cliente. Ao final do contrato o cliente poderá optar por uma das três alternativas: comprar o bem pelo seu valor residual, apresentar interessados na compra do bem pelo valor residual ou devolver o bem à arrendadora (SANTOS, 2011, p. 13). Um arrendamento mercantil pode ser financeiro ou operacional, de acordo com suas características, devendo a classificação ser feita no início do contrato. A classificação adotada pelo CPC 06 leva em consideração de quem são os riscos e benefícios inerentes à propriedade do bem, do arrendador ou do arrendatário. Ainda na classificação, é observada a essência da transação e não a forma do contrato (IUDICIBUS et al., 2010, p. 255). As prestações do aluguel do bem, comumente denominadas contraprestações, são normalmente mensais, iguais e sucessivas, nada impedindo que sejam estabelecidas outras formas de pagamento. Essa modalidade de arrendamento é denominada de leasing financeiro, amplamente adotada no Brasil. capítulo 1 41

42 O denominado leasing operacional, apesar de bastante difundido no exterior, expressa pouco uso no Brasil. Essa modalidade constituiu-se em locação de um bem, em que o valor residual obtido ao final do contrato é avaliado por seu preço de mercado. Os valores pagos na locação não podem ultrapassar 75% do valor do bem, correndo todas as despesas de manutenção por conta da empresa de leasing (arrendadora). O bem é geralmente devolvido à empresa de leasing ao final do prazo contratado, permitindo que seja novamente arrendado no mercado (ASSAF NETO, 2011, p. 85). CONEXÃO Para maiores informações acerca das operações de leasing acesse o CPC 06 Operações de arrendamento mercantil pelo link < Oferta pública de ações A abertura de capital de uma empresa se concretiza quando ela lança uma IPO (Initial Public Offering) de suas ações. A oferta pública inicial é um evento importante na economia de um país: na verdade, toda empresa que possui ações listadas em mercados organizados e negociados publicamente já teve uma oferta pública inicial (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 245). Ao lançar sua IPO, a empresa deixa de ser privada e passa a ser propriedade de um conjunto de investidores, sendo que a maioria deles não está envolvida nas operações diárias da empresa. Esses investidores apenas detêm uma parcela das ações da empresa que foram compradas no mercado. Como não há nada que garanta a valorização das ações, o investidor precisa fazer uma análise cuidadosa da empresa e do setor no qual ela atua antes de decidir participar do IPO (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 246). Por determinação da CVM, as instituições financeiras não podem recomendar ou desaconselhar o investimento e, como não existe um histórico prévio da companhia, as informações que poderão servir de base para análise serão as que constam no prospecto da oferta pública. O investidor deve encarar a IPO da empresa para levantar dinheiro por meio da venda de uma parte de seu patrimônio aos sócios (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 246). 42 capítulo 1

43 Securitização de recebíveis O objetivo da securitização de recebíveis é permitir à empresa a obtenção de recursos a taxas menores que as praticadas no mercado, sem comprometer o seu limite de crédito com os credores e sem alterar os índices de endividamento do seu Balanço. A empresa deve ter carteira de recebíveis de curto prazo pulverizados (BRITO, 2005, p. 180). Os ativos financeiros são transformados em títulos negociáveis no mercado secundário. Os títulos emitidos são representativos de dívida, com risco vinculado especificamente ao desempenho dos ativos securitizados. O risco de crédito desse tipo não é analisado com base na avaliação individual de cada devedor, mas mediante cálculo atuarial, levando-se em conta o risco de inadimplência da carteira de cada empresa (BRITO, 2005, p. 180). Mercado de bônus (Bonds) O mercado internacional de dívidas permite também o levantamento de recursos por meio da emissão de títulos pelos próprios tomadores. Nesse contexto, destacam-se duas importantes formas de captações das empresas processadas pela emissão de bônus e commercial papers (ASSAF NETO, 2011, p. 87). Os bônus são, essencialmente, títulos de renda fixa e representativos de dívidas de maior maturidade, emitidos diretamente pelos tomadores de recursos. Não costumam apresentar garantia real, podendo eventualmente ser negociados com garantia por fiança bancária. Os emitentes desses títulos são geralmente empresas privadas e, até mesmo, governos e instituições públicas. Os bônus prometem pagamentos periódicos de juros e amortização do principal ao final do prazo de aplicação. As taxas de juros pagas são fixas ou flutuantes (ASSAF NETO, 2011, p. 87). ATENÇÃO O commercial paper representa uma nota promissória de natureza comercial emitida por sociedades anônimas abertas ou fechadas, cuja colocação no mercado é intermediada por uma instituição financeira. O prazo de emissão desses títulos é geralmente inferior a um ano e os títulos não possuem garantias reais (ASSAF NETO, 2011, p. 319). capítulo 1 43

44 ATIVIDADE 1. Descreva as partes que compõem o sistema financeiro nacional, bem como suas importâncias e papéis. 2. Explique a importância do subsistema normativo no SFN. 3. Como as instituições financeira bancárias e não bancárias influenciam no Subsistema Intermediação? 4. Descreva o propósito do Banco Mundial e do BID. Eles são distintos entre as suas metas? Explique. 5. Quais são as funções do FMI? Explique-as. 6. Explique os mercados financeiros indicando suas diferenças e seus propósitos. 7. Quais são os títulos do mercado de capitais? Explique-os. REFLEXÃO O Sistema Financeiro Nacional proporciona uma divisão clara das tarefas de cada agente que faz a intermediação financeira, oferecendo regras, normas e um ambiente que propicie a evolução dos investimentos e da poupança no país. Parte integrante desse sistema, são os mercados financeiros e suas oportunidades de créditos e financiamentos para os diversos tipos de clientes e necessidades. Esses temas discutidos neste capítulo mostram como esses conceitos são importantes para o conhecimento de qualquer gestor. LEITURA Você aprenderá mais sobre esses subsistemas do SFN ao ler o seguinte texto. A autora se propõe a analisar alguns integrantes do subsistema intermediação e dos agentes especiais no mercado de crédito. 44 capítulo 1

45 Artigo: Participação dos bancos públicos na recente expansão do crédito no Brasil Autora: MARQUES, M.M.W. Disponível em: < Ano de publicação: REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS ASSAF NETO, Alexandre. Mercado financeiro. 5. ed. São Paulo: Atlas, BANCO CENTRAL DO BRASIL. Perguntas frequentes de Taxa de Câmbio. Disponível em < Acesso em: 30 set BAUMANN, R.; CANUTO, O.; GONÇALVES, R. Economia Internacional. Rio de Janeiro: Elsevier. 6ª reimpressão, BERCHIELLI, Francisco O. Economia Monetária. São Paulo: Saraiva, BIS. 83rd BIS Annual Report 2012/2013. Disponível em < ar2013e.pdf>. Acesso em: 22 maio BRITO, Osias Santana de. Mercado financeiro. São Paulo: Saraiva, CARVALHO, Fernando Cardim de et al. Economia monetária e financeira. Rio de Janeiro: Campus, CAVALCANTE, F.; MISUMI, J.Y.; RUDGE, L.F. Mercado de Capitais: o que é, como funciona. Rio de Janeiro: Elsevier, CLEMENTE, Ademir; KÜHL, Marcos Roberto. Intermediação financeira no Brasil: influência na taxa de captação sobre a taxa de aplicação. In: Congresso USP de Controladoria e Contabilidade, 6., 2006, São Paulo. Anais... São Paulo: USP, 2006, CD-ROM. CONSELHO DE VALORES MOBILIÁRIOS. Atribuições. Disponível em < gov.br/\>. Acesso em: 21 jul FARIA, Rogério Gomes de. Mercado Financeiro: instrumentos e operações. São Paulo: Prentice Hall, capítulo 1 45

46 FERNANDES, Antonio Alberto Grossi. O sistema financeiro nacional comentado: instituições supervisoras e operadoras do SFN & políticas econômicas, operações financeiras e administração de risco. São Paulo: Saraiva, FORTUNA, E. Mercado Financeiro: produtos e serviços. 19ª Ed. Rio de Janeiro: Qualitymark Editora, KAUFMAN, George G. El dinero, el sistema financeiro y la economia. Barcelona: Ediciones Universidade de Navarra, LOPES, João do Carmo; ROSSETTI, José Paschoal. Economia Monetária. 7 ed. rev., ampl. e atual. São Paulo: Atlas, MAYER, Paul A. Monetary economics and financial markets. Illinois: Ed. Richard D. Irvin, NIYAMA, Jorge Katsumi; GOMES; Amaro L. Oliveira. Contabilidade de Instituições Financeiras. 2. ed. São Paulo: Atlas, 2002 OLIVEIRA, V. et alii. Mercado Financeiro: uma abordagem prática dos principais produtos e serviços. Rio de Janeiro: Elsevier, PASSOS, Carlos R. M; NOGAMI, Otto. Princípios de Economia. 5ª Ed. São Paulo: Pioneira Thomson Learning, PINHEIRO, Juliano Lima. Mercado de Capitais: fundamentos e técnicas. 5ª Ed. São Paulo: Atlas, 2009 ROSSETTI, José Paschoal. Introdução à Economia. 19 ed. São Paulo: Atlas, NO PRÓXIMO CAPÍTULO No próximo capítulo, você aprenderá alguns conceitos sobre o que são riscos das aplicações financeiras e como podemos dividi-los para facilitar o entendimento do risco que cada gestor aceita em determinado projeto. Além disso, discutiremos o que são títulos de renda fixa, quais são os principais produtos desse tipo com seus cálculos e remunerações possíveis. 46 capítulo 1

47 2 Medidas de Risco e os Produtos Financeiros Disponíveis às Empresas

48 2 Medidas de Risco e os Produtos Financeiros Disponíveis às Empresas Esse capítulo mostra alguns dos principais conceitos sobre as medidas de risco que devem ser considerados por qualquer gestor, uma vez que toda aplicação financeira ou projeto de investimento em capital físico pode ter algum risco associado a ele. Isso acontece com tanta frequência que Gitman (2012) mostra um exemplo da State Farm Insurance e dos elevados riscos que ela incorreu com que, em 2005, o Furacão Katrina danificou mais de 295 mil residências que precisariam ser ressarcidos dados os seguros que haviam feito com tal empresa. Este fato de difícil previsão custou US$ 6 bilhões para a empresa em indenizações. Diversos negócios estão sujeitos a multiplicidade de riscos nas atividades rotineiras delas, o que exige que os gestores estejam preparados para analisar os riscos das diversas operações da empresa de modo a alocar a receita da empresa de forma mais harmoniosa para evitar perdas elevadas. Para complementar essa análise de risco, é preciso comentar os principais tipos de produtos financeiros que são oferecidos no mercado financeiro para que as empresas os utilizem como fontes de financiamento (ou seja, como recursos de terceiros dentro da sua estrutura de capital). OBJETIVOS Aprender os conceitos de risco e retorno; Entender quais são os tipos de risco existentes; Conhecer os títulos de renda fixa e os papéis financeiros; Conhecer a aplicação do Tesouro Direto. REFLEXÃO De ter ouvido falar em riscos de uma aplicação financeira? Ou da possibilidade de um projeto de uma empresa dar errado? O tema risco é muito importante para um gestor, principalmente no que se refere a escolha das melhores oportunidades para uma empresa.setores, que podem comprometer qualquer implementação tecnológica. É isso que vamos ver a partir deste momento. Vamos lá!! 48 capítulo 2

49 Introdução É interessante destacar que os argumentos aqui expostos terão foco nas empresas de capital aberto, isso é feito simplesmente pelo fato de as maiores e mais complexas organizações terem esse formato, no entanto nada impede dos conceitos aqui explorados serem utilizados em empresas constituídas de forma diferente. O risco e o retorno são dois fatores que o administrador financeiro deve saber avaliar para poder maximizar o preço da ação da empresa. Vamos começar explorando os conceitos desses dois elementos. Figura 6 Nuvem de palavras do capítulo Elaboração pelo autor com base em: < Todos os Direitos Reservados 2.1 Definição de risco Conforme Groppelli e Nikbakht (2006, p. 73), risco é o grau de incerteza de um investimento. Mais fundamentalmente, de acordo com Gitman (2004, p. 184), risco é a possibilidade de perda financeira. Dessa forma, os ativos mais arriscados são aqueles que oferecem maiores possibilidades à perda financeira. capítulo 2 49

50 De maneira mais formal, o termo risco é utilizado como sinônimo de incerteza e está relacionado à variabilidade dos retornos associados a um ativo. Por exemplo, um título público com valor de face de R$ 2.000,00, o qual garante ao seu proprietário juros de R$ 200,00 num prazo de trinta dias, não oferece risco, pois não há variabilidade associada à sua taxa de retorno. Por outro lado, um investimento de R$ 2.000,00 em ações de uma empresa qualquer, que pode no mesmo prazo gerar qualquer resultado entre R$ 0,00 e R$ 400,00 pode ser compreendido como muito arriscado em função da alta variabilidade de seu retorno. Assim, quanto mais certo for o retorno de um ativo, menos variabilidade e risco ele proporcionará (GITMAN, 2004). Certos tipos de riscos afetam de forma direta tanto administradores quanto acionistas. O quadro 1.3 descreve de forma sintética as principais fontes comuns de riscos para empresas e acionistas. É necessário reforçar que o risco operacional e o risco financeiro são mais específicos à empresa, tornando-os fundamentais para a atuação dos administradores financeiros. Assaf Neto (2009) define o risco econômico como aquele intrínseco à própria atividade da empresa e às características do mercado em que ela atua, portanto independe de como a empresa está financiada. Entre os exemplos associados a esse risco, estão a sazonalidade de mercado, a tecnologia, a concorrência, a estrutura de custos etc. Esse autor define o risco financeiro como aquele associado à capacidade que a empresa tem de liquidar seus compromissos financeiros assumidos, ou seja, às decisões de financiamento, assim empresas com mais altos níveis de endividamento apresentam risco financeiro mais elevado que aquelas com baixos níveis de endividamento. 50 capítulo 2

51 FONTES POPULARES DE RISCO PARA ADMINISTRADORES FINANCEIROS E ACIONISTAS FONTES DE RISCO DESCRIÇÃO RISCOS ESPECÍFICOS DA EMPRESA Risco operacional Risco financeiro É a possibilidade de que a empresa não seja capaz de cobrir seus custos de operação. Seu nível é determinado pela estabilidade das receitas da empresa (fixos) e pela estrutura de seus custos operacionais (variáveis). É a possibilidade de que a empresa não seja capaz de saldar suas obrigações financeiras. Seu nível é determinado pela previsibilidade d0os fluxos de caixa operacionais da empresa e suas obrigações financeiras com encargos fixos. RISCOS ESPECÍFICOS DOS ACIONISTAS Risco de taxa de juros Risco de liquidez Risco de mercado É a possibilidade de que as variações das taxas de juros afetem negativamente o valor de um investimento. A maioria dos investimentos perde valor quando a taxa de juros sobe e ganha valor quando ela cai. É a possibilidade de que um ativo não possa ser liquidado com facilidade a um preço razoável. A liquidez é significativamente afetada pelo porte e pela profundidade do mercado no qual o ativo é costumeiramente negociado. É a possibilidade de que o valor de um ativo caia por causa de fatores de mercado independentes do ativo (como eventos econômicos, políticos e sociais). Em geral, quanto mais o valor do ativo reage ao comportamento do mercado, maior é seu risco; quanto menos reage, menor é o seu risco. RISCOS PARA EMPRESAS E ACIONISTAS Risco de evento Risco de câmbio É a possibilidade de que um evento totalmente inesperado exerça efeito significativo sobre o valor da empresa ou um ativo específico. Esses eventos raros, como a decisão do governo de mandar recolher do mercado um medicamento popular, costumam afetar um pequeno grupo de empresas ou ativos. É a exposição dos fluxos de caixa esperados para futuras flutuações das taxas de câmbio. Quanto maior a possibilidade de flutuações cambiais indesejáveis, maior o risco dos fluxos de caixa e, portanto, menor o valor da empresa ou do ativo. capítulo 2 51

52 FONTES POPULARES DE RISCO PARA ADMINISTRADORES FINANCEIROS E ACIONISTAS Risco de poder aquisitivo Risco de tributação É a possibilidade de que a variação dos níveis de preços, causada por inflação ou deflação na economia, afete desfavoravelmente os fluxos de caixa e o valor da empresa ou de um ativo. Normalmente, as empresas ou os ativos com fluxos de caixa que variam com os níveis gerais de preços apresentam risco mais baixo de variação de poder aquisitivo. Ao contrário, se os fluxos de caixa não variarem de acordo com os níveis gerais de preços, oferecem maior risco ao poder aquisitivo. A possibilidade de que mudanças adversas na legislação tributária venham a ocorrer. Empresas e ativos cujos valores são sensíveis a essas mudanças implicam maior risco. Quadro 2.1: Fontes de riscos Gitman (2004, p. 185). Não há dúvidas de que os administradores financeiros, assim como os investidores em ações, devem levar em consideração esses e outros riscos para tomarem suas decisões de investimento. Complementando essa análise, Gitman (2012, p. 203) define risco como a probabilidade de perda financeira ou, mais formalmente, a variabilidade dos retornos associados a um dado ativo. Isso significa que quanto mais próximo da certeza de que haverá um retorno, menor será a variabilidade e, portanto, menor o risco de uma operação. Assaf Neto (2012) mostra que os investidores podem tomar como medida estatística de risco o desvio-padrão dos retornos discretos de modo a representar qual é a volatilidade do investimento. Assim, o conceito de risco vincula-se estreitamente com o de probabilidade. Existe risco sempre que a probabilidade de um evento ocorrer for menor que 100% (ASSAF NETO, 2012, p. 206). Uma fórmula para o cálculo do risco de uma aplicação pode ser dado por σ t = n 2 å ( r j -r) j= 1 Pr j Com rj como o retorno para o j-ésimo resultado, Pr j é a probabilidade de ocorrência do j-ésimo resultado e r é a média dos retornos calculada da seguinte forma é a média dos retornos calculada da seguinte forma r = = n Pr å j r j j 52 capítulo 2

53 Assim, um conceito que está intimamente ligado ao risco é o retorno do investimento. Gitman (2012, p. 204) define retorno como o ganho ou perda total em um investimento em certo período. Ele é calculado como indicado na fórmula abaixo: r t ct Pt Pt = P -1 em que a variável r t é a taxa de retorno esperada no período t; C t é o fluxo de caixa recebido a partir do investimento no ativo durante o período t-1 a t; P t é o preço do ativo no tempo t e, por último, Pt-1 é o preço do ativo no tempo t-1. Imagine, por exemplo, que a empresa Zepellin possui duas máquinas sendo: Alfa: adquirida por R$ e com valor de mercado de R$ 9.000, e que gerou R$ de caixa após impostos no último ano; Beta: adquirida por R$ , valor de mercado de R$ e geração de R$ de caixa após impostos no último ano. t Qual o retorno das máquinas? E qual ela deveria escolher para ser sua máquina principal apenas considerando o conceito de retorno? Aplicando a fórmula anterior nos dois casos, temos: R R R ALFA: k = $ $ $ R$ L = = 33, 33% R$ R$ R R R BETA: k = $ $ $ R$ R = = 555, % R$ 18. O00 R$ Assim, considerando apenas o retorno de cada uma das máquinas, temos que a máquina Alfa é a que oferece maior retorno para a empresa com 33,3%, enquanto a máquina Beta traz apenas 5,6% de retorno. É importante acrescentar na análise de risco as influências que variações nas taxas de juros implicam para os títulos e seus riscos. Se as taxas de juros dos demais ativos financeiros variarem positivamente (negativamente), haverá uma tendência a aumentar (diminuir) a demanda pelos ativos que terão retornos mais elevados (taxas de juros maiores). Esse fato influencia nos preços dos ativos e pode gerar efeitos no risco de diversas aplicações, já que aumentos dos retornos de títulos do governo que são conhecidos por terem riscos baixíssimos poderão criar um efeito manada dos investidores para esses títulos. Ao preferi- capítulo 2 53

54 rem um ativo com menor risco, os investidores aplicarão recursos financeiros em outros ativos se os rendimentos forem maiores do que os oferecidos pelo título com risco zero. 2.2 Demais informações sobre risco Os gestores, principalmente, devem seguir alguns procedimentos para reduzir os riscos de aplicações ou projetos de investimento. Uma forma de se fazer isso é oferecida pela teoria do portfólio de Markowitz que indica como os investidores devem selecionar uma carteira de investimento de forma a diluir os riscos dos diversos ativos. Uma dessas formas de diversificação é incluir nas opções de investimento alguns ativos de renda fixa, de renda variável que não tenham correlação (não sofram influências dos mesmos fatores) com o ativo já investido e/ou a inclusão de ativos que tenham uma taxa de retorno (ou uma taxa de juros) livre de risco. No caso brasileiro, uma taxa livre de risco é oferecida pelos títulos do governo federal que considera a taxa de juros básica do país: a taxa Selic. A Selic é a taxa dos títulos do governo que são negociados no SELIC (Sistema Especial de Liquidação e Custódia) que é um agente do sistema financeiro nacional que se propõe a ser o fiel depositário dos títulos do governo federal, assegurando as transações com ele e as suas liquidações. É interessante ressaltar que as inclusões de diversos títulos na carteira de investimento podem reduzir os riscos até um limite, já que a inclusão de infinitos ativos na carteira de investimento não fará o risco reduzir-se a zero. Além dos riscos evidenciados anteriormente para acionistas, empresa e conjuntamente a esses dois agentes, ainda temos alguns outros tipos de risco que são listados abaixo, conforme informações do Banco do Brasil (2014): Risco de Mercado: decorre da possibilidade de perdas que podem ser ocasionadas por mudanças no comportamento das taxas de juros, do câmbio, dos preços das ações e dos preços de commodities. Risco de Liquidez: pode estar associado ao risco de liquidez de mercado ou ao risco de liquidez de fluxo de caixa (funding). O primeiro é a possibilidade de perda decorrente da incapacidade de realizar uma transação em tempo razoável e sem perda significativa de valor. O segundo está associado à possibilidade de falta de recursos para honrar os compromis- 54 capítulo 2

55 sos assumidos em função do descasamento entre os ativos e passivos. Risco de Crédito: é a possibilidade de perda resultante da incerteza quanto ao recebimento de valores pactuados com tomadores de empréstimos, contrapartes de contratos ou emissões de títulos. Risco Operacional: é a possibilidade de ocorrência de perdas resultantes de falha, deficiência ou inadequação de processos internos, pessoas e sistemas, ou de eventos externos. Este conceito inclui o risco legal. Risco Legal: é a possibilidade de perdas decorrentes de multas, penalidades ou indenizações resultantes de ações de órgãos de supervisão e controle, bem como perdas decorrentes de decisão desfavorável em processos judiciais ou administrativos. Risco de Conjuntura: decorre da possibilidade de perdas decorrentes de mudanças verificadas nas condições políticas, culturais, sociais, econômicas ou financeiras do Brasil ou de outros países. Dentre os riscos de conjuntura, temos o risco estratégico, o famoso Risco-país e o Risco Sistêmico. O primeiro deles, o Risco Estratégico, envolve o risco de perdas pelo insucesso das estratégias adotadas, levando-se em conta a dinâmica dos negócios e da concorrência, as alterações políticas no País e fora dele e as alterações na economia nacional e mundial. O Risco-País é risco de perdas em função de alterações políticas, culturais, sociais, financeiras / fluxo de capitais/ou econômicas em outros países com os quais haja algum tipo de relacionamento econômico, principalmente investimentos. Já o último, Risco Sistêmico, considera as perdas em virtude de dificuldades financeiras de uma ou mais instituições que provoquem danos substanciais a outras, ou ruptura na condução operacional de normalidade do Sistema Financeiro Nacional. Algumas iniciativas para controle de risco podem ser realizadas pelas instituições financeiras e pelos investidores como a utilização de diversificação de investimentos, principalmente naquelas aplicações que tendem a ter comportamentos contrários para que haja a redução dos riscos da carteira de investimento. Uma das formas das empresas reduzirem riscos também é por meio do investimento internacional para redução do risco. O exemplo apresentado por Gitman (2012) e que se encontra no Box Explicativo oferece alguns esclarecimentos sobre essa opção. capítulo 2 55

56 EXEMPLO Um toque internacional na redução de risco (GITMAN, 2012, p. 221) O que a ração para gatos Friskies, o chocolate Kit Kat, a Aspirina e a DirecTV têm em comum? São todos produtos de empresas sediadas fora dos EUA. A Friskies e o Kit Kat são da Nestlé SA (Suíça), a Bayer AG (Alemanha) produz a Aspirina; e a DirecTV faz parte do News Corporation (Australiana). Muitas empresas norte-americanas procuram fazer com que seus produtos sejam usados internacionalmente. O resultado é uma economia mais integrada em âmbito global. Uma maneira de reduzir o risco de investimento é por meio da diversificação. Alocar parte de uma carteira a títulos de fora dos EUA provou, historicamente, proporcionar melhores retornos ajustados ao risco do que uma carteira composta exclusivamente com ativos norte- -americanos. O benefício da diversificação entre dois ativos aumenta se as categorias a que pertencem não forem fortemente correlacionadas e atinge seu nível máximo quando as duas categorias estão perfeita e negativamente correlacionadas. Conheceremos nos capítulos seguintes mais informações sobre as relações entre risco e retorno das aplicações e quais são as principais teorias que abordam esses temas na área de finanças. Falaremos agora sobre os títulos de renda fixa e as suas características principais. 2.3 Títulos de renda fixa e suas características Entende-se por títulos de renda fixa aqueles que têm regras bem definidas sobre a remuneração do capital investido. Nesse tipo de aplicação, os investidores conhecem previamente a remuneração que terão ou conhecem o indexador (taxa de câmbio ou taxa de juros corrigida pela inflação) que será o índice remunerador da aplicação. Todo título de renda fixa precisa seguir algumas características como indicar o emissor, o prazo e a remuneração do título. Vamos conhecer um pouco sobre esses três fatores. Conhecer o emissor do título é importante para o investidor de modo a mensurar o risco de crédito envolvido nessa aplicação, já que se 56 capítulo 2

57 conhece a empresa ou instituição financeira que está oferecendo um título de renda fixa. Assim, deve-se verificar qual é o rating de crédito (ou seja, a situação financeira da empresa ou instituição financeira) antes de se realizar a compra do ativo. Atualmente, no mercado brasileiro, os títulos do governo federal são considerados os mais seguros do país. Quando se fala de prazo, todo título com prazos mais longos acaba sendo influenciado pela perspectiva de taxa de juros a ser obtida pelo investidor, estando ligada novamente a possibilidade de aplicações mais ou menos arriscadas. Para tanto, deve-se considerar a saúde do emissor do título para entender como ele estará exposto ao risco. De modo sintético, prazo do título está ligado tanto ao risco de crédito como aos riscos das oscilações de taxa de juros principalmente se forem títulos de prazos mais longos. Por fim, os rendimentos oferecidos pelos títulos de renda fixa relacionam-se à definição do critério que corrigirá ou remunerará o investimento. Nesse caso, existem títulos com rendimento prefixado como as Letras do Tesouro Nacional (LTN) e os Certificados de Depósito Bancário (CDB). Além dessa forma de rendimento, podemos ter títulos indexados que podem ser atrelados ao câmbio, como as Notas do Tesouro Nacional (NTN-D) que são corrigidas pela variação da taxa cambial (Real versus Dólar Americano), podem ser indexados às taxas de juro overnight como as LFTs (Letras Financeiras do Tesouro), ou indexados à índices de inflação, como as NTN-Bs, que rendem a variação acumulada do IPC-A (índice de preços ao consumidor amplo) e as NTN-Cs, que rendem a variação acumulada do IGP-M (índice geral de preços do mercado). CONEXÃO Para obter maiores informações sobre as variações das taxas de juros básicas do país sobre os rendimentos das aplicações de renda fixa, acesse < -dinheiro/noticias/selic-sobe-para-11-veja-como-ficam-poupanca-e-renda-fixa e veja como funcionam as rentabilidades das aplicações de renda fixa.> Quando se trata de títulos de renda fixa, os principais impostos cobrados são o Imposto de Renda para pessoa física sobre os rendimentos dos títulos e, quando o investimento é menor do que 30 dias, há a cobrança de IOF (Imposto sobre Operações Financeiras). A Lei /2004 diz quais são as alíquotas para a cobrança de Imposto de Renda. De acordo com a Receita Federal (2014) e a Lei supracitada, as cobranças de Imposto de Renda seguem a dinâmica mostrada na figura abaixo. capítulo 2 57

58 22,5% para aplicações com prazo de até 180 dias. 20% para aplicações com 181 dias até 360 dias. 17,5% para aplicações com 361 dias até 720 dias. 15% para aplicações com mais de 720 dias. Receita Federal (2014). Assim, dependendo do tipo de produto financeiro é preciso considerar o pagamento de IR nos rendimentos da aplicação e apenas no resgate das mesmas. A próxima seção apresenta os principais produtos financeiros que podem ser usados pelos gestores como formas de financiamento e como aplicações financeiras. CONEXÃO Para conhecer mais sobre os títulos de renda fixa, acesse < mercados/renda-fixa/noticia/368197/como-funciona-mercado-renda-fixa> Principais produtos financeiros No mercado financeiro existe uma série de produtos financeiros disponíveis, o que torna necessário reconhecê-los, assim como suas características principais. Com esse intuito, vamos explorá-los, enfatizando-se suas principais referências e particularidades. 58 capítulo 2

59 Certificado de Depósito Bancário/Recibo de Depósito Bancário CDB/RDB O Certificado de Depósito Bancário (CDB) e o Recibo de Depósito Bancário (RDB) são os mais antigos e utilizados títulos de captação de recursos pelos bancos comerciais, bancos de investimento, bancos de desenvolvimento e bancos múltiplos (FORTUNA, 2005, p. 168). O CDB é um título de crédito, físico ou escritural, enquanto o RDB é um recibo, e sua emissão gera a obrigação das instituições emissoras pagar ao aplicador a remuneração prevista, ao final do prazo contratado. Assaf Neto (2003, p. 176) informa que os CDBs e RDBs são títulos de renda fixa emitidos pelos Bancos Comerciais/Múltiplos e Bancos de Investimentos destinados a lastrear operações de financiamento de capital de giro. A principal diferença entre o CDB e o RDB é que no CDB há a possibilidade de ser transferido a outros investidores por endosso nominativo enquanto o RDB é um título intransferível. O objetivo principal desse produto é captar recursos para serem repassados em operações de crédito. Nas aplicações em CDB, há incidência de imposto de renda sobre o rendimento auferido, dependendo do prazo da aplicação e/ou resgate, conforme tabela a seguir: PRAZO DE APLICAÇÃO Até 180 dias 22,5% De 181 dias até 360 dias 20,0% De 361 dias até 720 dias 17,5% Acima de 721 dias 15,0% ALÍQUOTA DE IR Tabela 2.1 Alíquotas Imposto de Renda sobre aplicações financeiras Fonte: adaptado de RECEITA FEDERAL DO BRASIL (2014) Exemplo: Um investidor aplicou $ ,00 em um CDB prefixado de 30 dias em uma instituição financeira. A taxa bruta da operação foi de 18% a.a. Pede-se: a) O montante (M) bruto de resgate M = x (1,18) 30/360 = ,33 b) O IR, sabendo-se que é igual a 22,5% do juro auferido IR = 0,225 x (15.208, ) = 46,87 capítulo 2 59

60 c) O montante líquido (montante após o pagamento do imposto) M liq = ,33 46,87 = ,46 d) A taxa líquida da operação no período considerado i liq = ,46 / = 0,0108 = 1,08% ao período Veja a notícia publicada no site da Folha de São Paulo em dezembro de 2009, sobre a rentabilidade das aplicações em CDB, acessando o link a seguir: Rendimento menor diminui interesse por CDBs neste ano Certificado de Depósito Interfinanceiro CDI O objetivo desse produto é a captação de recursos no mercado interfinanceiro. Muito utilizado para aplicação da posição líquida positiva de caixa e captação de recursos para fechamento de posição de caixa das instituições financeiras (BRITO, 2005, p. 116). Pode-se afirmar que o CDI representa a referência do custo do dinheiro entre bancos. Brito (2005, p. 117) afirma que a base do CDI acaba sendo a taxa de juros referenciais do governo brasileiro, ou seja, a taxa Selic, que reflete o preço que o governo paga para colocar os títulos públicos no mercado. Para alocar e captar recursos, as instituições financeiras geralmente utilizam o CDI como parâmetro de preço. No caso das instituições financeiras com dificuldade em captar, vai pagar, geralmente, um prêmio acima do CDI, enquanto aquelas com facilidade em captar, geralmente o farão a custo inferior à taxa CDI. Os CDIs são títulos que lastreiam as operações do mercado interfinanceiro. Eles estão isentos de impostos e os juros são definidos pela chamada taxa over, geralmente expressa como linear mensal e capitalizada pelos dias úteis previstos na operação (ASSAF NETO, 2003, p. 178). Vamos utilizar um exemplo para ilustrar como se calcula a taxa efetiva e a taxa over nas operações de CDI. Imagine que a taxa over está definida em 2,61% ao mês. Admitindo a existência de 22 dias úteis no período, vamos calcular a taxa efetiva da operação. 5. Taxa Over = 2,61% / 30 Taxa Over = 0,087% ao dia 6. Taxa Efetiva = [1 + (Taxa Over / 30)] du 1 Taxa Efetiva = [1 + 0,00087] 22 1 Taxa Efetiva = 1,93% ao dia 60 capítulo 2

61 Outro exemplo: operação interbancária. Uma operação interbancária é efetuada por três dias. Sendo as taxas over mensais definidas em cada dia de: 2,17%, 2,23% e 2,30%, determinar a taxa efetiva no período e a taxa over média da operação. Solução: Over 1 = 217, % = 0,0723 ao dia 30 Over 2 = 223, % = 0,0743% ao dia 30 Over 3 = 230, % = 0,0767% ao dia 30 Taxa Efetiva = [(1 + 0,000723) x (1 + 0,000743) x (1 + 0,000767)] 1 Taxa Efetiva = 0,2235% no período Taxa Média = [(1 + 0,002235) 1] / 3 Taxa Média = 0,0744% ao dia Hot Money O Hot Money é uma operação de curtíssimo prazo com objetivo de financiar cliente nesse perfil. Caracteriza-se por um empréstimo de normalmente um dia ou pouco mais, chegando ao máximo de dez dias. Visa atender às necessidades imediatas de caixa das empresas. Geralmente se estabelece um contrato padrão já aprovado com o cliente, ficando os pedidos de crédito considerados num limite global, o que agiliza a liberação de cada pedido (BRITO, 2005, p. 139). O Hot Money utiliza o CDI como taxa referencial, acrescida de um spread cobrado pela instituição intermediadora. Essa operação incorre IOF calculado sobre a repactuação diária da taxa de juro (ASSAF NETO, 2003, p. 180). De acordo com Faria (2003, p.77), toda operação financeira de crédito incide o IOF (imposto sobre operações financeiras), hoje na alíquota de 0,0041% ao dia, incidente sobre o principal emprestado e a ser pago pelo cliente tomador do recursos. Nesta operação também incidem 0,65% de PIS e 3% de Cofins, também repassada ao cliente. capítulo 2 61

62 POSIÇÃO 1 INSTITUIÇÃO BCO Triangulo S.A. TAXA DE JUROS (SEM ENCARGOS) ENCARGOS TAXA TOTAL (4) = MÍNIMA MÁXIMA MÉDIA (1) OPERAC. (2) FISCAIS (3) (1) + (2) + (3) 0,00 1,26 1,26 0,00 0,00 1,26 2 BCO Fibra S.A. 0,00 4,74 1,42 0,00 0,13 1,55 3 BCO Rural S.A. 0,00 4,88 1,49 0,00 0,13 1, BCO Citibank S.A. BCO Cruzeiro do Sul S.A. 0,88 7,06 1,77 0,00 0,11 1,88 0,00 1,15 1,15 0,00 0,85 1,99 6 BCO Safra S.A. 0,85 7,50 1,61 0,11 0,39 2,11 7 BCO Arbi S.A. 1,06 5,78 2,10 0,00 0,74 2, Caixa Economica Federal BCO Bradesco S.A. BCO Mercantil do Brasil S.A. Parana BCO S.A. 1,56 3,91 1,93 0,11 0,85 2,89 1,31 6,01 2,10 0,15 0,74 2,98 0,00 6,00 2,96 0,03 0,73 3,72 1,80 6,00 3,09 0,85 0,62 4,56 12 ITAÚ Unibanco 1,10 5,86 2,81 0,38 1,53 4, BCO Santander (Brasil) S.A. HSBC Bank Brasil S.A. BCO MULTIP BCO do EST do RS S.A. BRB BCO de Brasilia S.A. 1,34 8,00 5,42 0,13 0,07 5,61 0,00 4,64 1,14 0,52 4,24 5,90 0,00 7,23 6,42 0,01 1,84 8,27 1,70 9,01 9,01 4,20 0,92 14,13 Tabela 2.2 Ranking das Taxas de Hot Money, entre os períodos de 23/07/2010 e 29/07/2010 Fonte: Banco Central do Brasil 62 capítulo 2

63 Exemplo: Admita uma operação Hot Money contratada por três dias no valor de R$ 2.500,00. As taxas over mensais estabelecidas para cada dia são, respectivamente, de 1,90%, 2,20% e 2,16%. São computados 23 dias úteis no período da operação. O banco intermediário cobra um spread de 0,09% ao dia, incidindo também IOF de 0,0041% ao dia, descontado antecipadamente. O IOF é pago diariamente e os juros e o spread são acumulados ao montante da dívida e liquidados no final da operação (3º dia). Determinar os valores envolvidos na operação. Solução: 1º dia Empréstimo R$ 2.500,00 IOF: 2.500,00 x 0,0041% R$ 0,10 Empréstimo Liberado R$ 2.499,90 Juros + Spread 2.500,00 x (0,019 / ,0090) R$ 3,83 Saldo Devedor R$ 2.503,73 2º dia Empréstimo R$ 2.503,73 IOF: 2.503,73 x 0,0041% R$ 0,10 Empréstimo Liberado R$ 2.503,63 Juros + Spread 2.503,73 x (0,022 / ,0090) R$ 4,09 Saldo Devedor R$ 2.507,72 3º dia Empréstimo R$ 2.507,72 IOF: 2.507,72 x 0,0041% R$ 0,10 Empréstimo Liberado R$ 2.507,62 Juros + Spread 2.507,72 x (0,0216 / ,0090) R$ 4,06 Saldo Devedor R$ 2.511,68 capítulo 2 63

64 Desconto de Duplicatas e Notas Promissórias O objetivo das operações de desconto de títulos tem como objetivo disponibilizar liquidez de recursos para os clientes, utilizando como lastro ou garantia, duplicatas, cheques, notas promissórias e outros títulos de crédito. Segundo Fortuna (2005, p. 186) é o adiantamento de recursos ao cliente, realizado pelo banco, sobre valores referenciados em duplicatas de cobrança ou notas promissórias, visando antecipar o fluxo de caixa do cliente. Assaf Neto (2003, p. 181) argumenta que geralmente as operações bancárias de desconto costumam usar o conceito de desconto simples por fora, no qual o juro incide sobre o montante da dívida e não sobre o principal solicitado do empréstimo. Dessa maneira, apura-se uma taxa implícita na operação superior à taxa de desconto considerada. Além do juro antecipado as operações de desconto geralmente cobram IOF e uma taxa de abertura de crédito (TAC) com o objetivo de cobrir despesas operacionais do banco. A seguir, vamos verificar como realizar o cálculo dos encargos financeiros e da taxa efetiva de custo das operações bancárias de desconto de duplicatas, definidas por desconto bancário. As operações de desconto praticadas pelos bancos comerciais costumam apresentar os seguintes encargos financeiros: taxa de desconto, IOF e taxa administrativa. Fórmula: d + IOF i = 1 - ( d + IOF) Exemplo: Sendo de 3,8% ao mês a taxa de desconto bancário (taxa nominal), 0,0041% ao dia o IOF, e um prazo de desconto de 60 dias, o custo efetivo desta operação, aplicando-se a fórmula direta de cálculo, atinge: (, x 2) + ( 0, x60) i = 1- (, x 2) + ( 0, x 60) [ ] = 0, , = 851, % ab.. Em termos de juros compostos, a taxa efetiva mensal equivalente é de 4,17% ao mês. Admitindo-se, por outro lado, que o valor nominal (resgate) do título descontado dois meses antes de seu vencimento e nas demais condições acima, 64 capítulo 2

65 seja de $ ,00, tem-se os seguintes resultados: Valor Nominal do Título $ ,00 Desconto: ,00 x 0,038 x 2 (3.040,00) IOF: ,00 x 0, x 60 (98,40) Valor Líquido Liberado $ ,60 O custo efetivo, a partir desses resultados, é determinado por: Valor No aldotítulo i = min 40 - i =. 000, 00 1 Valor Líquido Liberado , 60-1 = 8,51% a.b Commercial Papers Commercial papers, conforme Assaf Neto (2003, p. 185), são títulos de crédito emitidos visando a captação pública de recursos para o capital de giro das empresas. Constitui-se em importante mecanismo de financiamento para as companhias de capital aberto alternativamente ao sistema bancário. Entre suas vantagens, em relação as operações convencionais de empréstimos, estão o baixo custo financeiro e a maior agilidade em tomar recursos no mercado, devido a eliminação da intermediação bancaria. Ao necessitar de recursos de curto prazo, uma empresa pode colocar títulos de sua emissão junto a investidores no mercado. Empresas que estejam negociando empréstimos maiores e de mais longo prazo podem usar a captação mais ágil do commercial paper como um credito ponte (ASSAF NETO, 2003, p. 185). Além dos juros pagos, a empresa emitente dos títulos incorre também em despesas de emissão, tais como registro na CVM, publicações etc. Commercial papers são negociados no mercado por um valor descontado (deságio), sendo recomprados pela empresa emitente pelo seu valor de face (valor nominal), sendo que na negociação do titulo com deságio sobre seu valor nominal, fica implícita uma taxa efetiva de juros que titulo paga aos investidores. Estes títulos também podem ser colocados no mercado por meio de dealers. Esses agentes adquirem os títulos das sociedades emitentes e os revendem ao publico em geral, auferindo uma margem de lucro (comissão). Os commercial papers costumam apresentar boa liquidez, devido principalmente a possibilidade de recompra pela própria empresa emitente ou pelos dealers. capítulo 2 65

66 Exemplo: uma empresa negocia um commercial paper para 120 dias por R$ 9.400,00. O valor nominal deste título é de R$ Determinar a taxa de rentabilidade do aplicador Rentabilidade (i) = Rentabilidade (i) = (1 + 0,0638) 1/4 = 6,38% ao quadrimestre = 1,56% ao mês Debêntures As debêntures são títulos de longo prazo emitidos por companhias de capital aberto. Seu objetivo, geralmente, é o financiamento de projetos de investimento (fixo e giro) ou o alongamento do perfil de endividamento da empresa. É um instrumento no qual o tomador de recursos promete pagar ao aplicador o capital investido acrescido de juros em determinada data previamente definida. Segundo Fortuna (2005, p. 310), as debêntures garantem ao comprador uma remuneração certa em um prazo certo. Sumariamente, correspondem a um empréstimo que o comprador do título faz a empresa emissora. Uma debênture, basicamente, é uma forma de financiamento através de empréstimos a longo prazo. Compradores de debêntures são credores que esperam receber juros periódicos e reembolso específico do capital principal na data de seu vencimento. Conforme Assaf Neto (2003, p. 196) algumas emissões de debêntures são feitas com clausula de repactuação, em que é permitida, ao final de cada período combinado, uma livre negociação entre os debenturistas e a Sociedade emitente dos títulos com relação aos rendimentos oferecidos. Essa cláusula de repactuação permite que as partes ajustem novas condições de remuneração do capital investido, diante de modificações nas taxas de juros de mercado. Se um ou mais debenturistas não aceitarem os novos termos oferecidos, a emissora é obrigada a promover resgate antecipado dos títulos adquiridos, pagando nesse ato aos investidores todos os rendimentos previstos antes da repactuação. As debêntures tem diferentes formas de garantias, de acordo com Assaf Neto (2003, p. 196), conforme previstas na escritura de emissão. As espécies mais comuns são comentadas a seguir: 66 capítulo 2

67 a) Garantia Real: todos os ativos da sociedade emissora são dados como garantia aos debenturistas pelo pagamento de seus direitos creditórios. Nessa espécie, a sociedade não pode negociar seus ativos em garantia até o vencimento das obrigações com os debenturistas. b) Garantia Flutuante: nesse caso, os titulares das debêntures assumem uma prioridade geral sobre os ativos da sociedade emissora, sem que haja qualquer impedimento na negociação dos bens. c) Garantia Subordinada: em caso de liquidação da sociedade emissora, os investidores terão privilégios para reembolso do capital aplicado somente em relação aos acionistas. Durante todo o prazo de emissão da debênture, os juros podem ser pagos periodicamente, no momento do resgate. Se o prazo de emissão do titulo for superior a um ano, os juros são pagos, em geral, periodicamente. De acordo com sua emissão, uma debênture pode ser simples ou conversíveis em ações sendo que as debêntures simples prometem ao aplicador somente uma remuneração sobre o valor do investimento e as conversíveis dão a opção de converter, a critério do investidor, o valor do resgate em ações da empresa emitente, de acordo com uma fórmula de conversão previamente definida. Assembleia de acionistas AGE Registro na CVM e na CETIP/SND Coordenação da emissão Agente fiduciário Colocação das debêntures no mercado Figura 7 Fluxo da emissão de debêntures Fonte: Assaf Neto (2003, p.197) capítulo 2 67

68 De forma a adequar a colocação das debêntures às taxas de juros vigentes no mercado no momento do lançamento, Assaf Neto (2003, p. 198) afirma que os títulos podem ser negociados com ágio ou deságio. A debênture pode prever, conforme deve constar da escritura de emissão, diversas formas de remuneração, e ainda, são negociadas com cláusula de repactuação, a qual estabelece as novas condições de remuneração para cada período. Abaixo, segue o link de uma notícia sobre a emissão de debêntures na prática, pública no site do Jornal Estado de São Paulo, no dia 6 de agosto de Rota das Bandeiras encerra emissão de R$ 1,1 bilhão em debêntures Fonte: Jornal Estado de São Paulo Export Note Esse produto tem como objetivo o financiamento ao exportador. Segundo Assaf Neto (2003, p. 194), trata-se de um título que representa uma cessão de créditos de exportação, é lastreado em negociações de vendas a importadores estrangeiros. O export note é negociado por meio de um desconto, nessa operação o investidor incorre IR na fonte. A aquisição de export notes é uma forma das empresas com passivo em moeda estrangeira efetuarem hedge cambial. Dessa forma é possível que elas se protejam contra as variações nas taxas de câmbio. Exemplo: Uma empresa exportadora firmou um contrato de exportação de produtos com um importador estrangeiro no valor de US$ EN. Em função de não ter obtido qualquer outro tipo de financiamento sobre esse contrato, está analisando a viabilidade de emitir export note no valor de US$ EN. O exportador emite export note com vencimento para D dias e taxa de deságio de 1% a.a. linear. CC EN = é x ë ê ù - 1 EN ú 100 û IxD capítulo 2

69 CC = custo da captação pelo período D, sem considerar impostos e possível custo de coobrigação EN = valor de emissão do export note I = taxa linear de deságio sobre o EN D = prazo de vencimento do export note em número de dias. O custo efetivo da captação apurado (CC), deve ser comparado com as demais alternativas de financiamento disponíveis, observando a compatibilidade de prazo e indexação. As taxas de export notes registravam queda nominal, ao contrário das cotações do dólar. Mas em termos reais, não há alteração nos custos. Seguem a seguir as taxas praticadas no mercado financeiro, podendo variar de acordo com o cliente, volume e condições no momento da operação. 30 dias: 4,90% / 4,80% a.a. 61 dias: 1,65% / 1,55% a.a. 90 dias: 0,70% / 0,60% a.a. 120 dias: 0,50% / 0,40% a.a. 180 dias: 0,40% / 0,50% a.a. 362 dias: 1,10% / 1,20% a.a. 720 dias: 1,20% / 1,30% v a.a Factoring Segundo Assaf Neto (2003, p. 182), o factoring é uma operação voltada à prestação de serviços às pequenas e médias empresas, como gestão de caixas e estoques, controle de contas a pagar e receber, negociações com fornecedores etc. Em função desses serviços prestados, a empresa de factoring adquire os direitos creditórios resultantes de vendas mercantis a prazo realizadas por empresas clientes. Conforme Fortuna (2005, p. 781), no Brasil, a operação de factoring, em essência, caracteriza-se pela venda de um direito de crédito, realizada diretamente pelo detentor deste crédito (o sacador) a uma instituição compradora (o factor), o qual fornece recursos ao sacador, por meio de um deságio sobre o valor de face deste direito creditório que pode ser, por exemplo, uma duplicata ou um cheque. Portanto trata-se de uma atividade de prestação de serviço comercial associada à aquisição de direitos de um contrato de venda mercantil, desenvolvida por uma empresa de caráter comercial. capítulo 2 69

70 Ressalta-se que a empresa de factoring não é classificada como uma instituição financeira, não sendo assim permitida a realização de operações de concessão de crédito. Assim o factoring consiste em adquirir, não descontar, os títulos de crédito provenientes da atividade empresarial de forma definitiva, assumindo todo o risco inerente ao crédito concedido pela empresa vendedora. Segundo Assaf Neto (2203, p. 183), uma empresa de factoring não capta recursos junto aos poupadores de mercado, assim os empresários respondem integralmente pelos resultados de seus negócios. A diferença entre o valor nominal dos créditos mercantis e o preço pago pela compra dos títulos é que forma o lucro de uma empresa de factoring. Exemplo: admita que uma empresa de factoring esteja operando da seguinte forma: Custo de oportunidade do capital (taxa efetiva): 2,1% ao mês Impostos: 1,1% Despesas Fixas: 0,6% Despesas Bancárias: 0,3% Margem de lucro: 1,4% Valor nominal dos títulos: $ ,00 Prazo de Vencimento: 30 dias Com base nestas informações, são efetuados os seguintes cálculos para se obter o valor do fator a ser aplicado sobre o valor dos títulos em negociação. Custo de Oportunidade Efetiva = 2,1% Transformação em taxa de desconto (d): d i 0, 021 = = = 2,06% 1 + i 0, 021 Fator Custo de oportunidade 2,06% Despesas Fixas 0,6% Despesas Bancárias 0,3% Margem de lucro 1,4% Fator (antes dos impostos) 4,36% 70 capítulo 2

71 Impostos Os impostos são incorporados na taxa do fator da forma por dentro, sendo seu cálculo processado pelo critério por fora, ou seja: 436, % 436, % Fator +Imposto = = = 4,41% 1-0, 011 0, 989 Este valor representa o custo da operação de factoring. Preço de Compra dos títulos Se o fator aplicado pelo critério por fora, o preço de compra dos direitos creditórios atinge: Valor Nominal ,00 ( ) Fator (4,41%) 5.292,00 Valor de compra ,00 A taxa efetiva da operação atinge: Taxa Efetiva = - 1 = 4,6%a.m , Títulos Públicos Os governos federal, estadual e municipal, costumam captar recursos, de acordo com Assaf Neto (2003, p. 109), por intermédio da emissão de títulos representativos da dívida pública. Estes títulos podem ser emitidos pelo Tesouro Nacional e pelo Banco Central do Brasil. Títulos emitidos pelo Tesouro Nacional: estão voltados para a execução da política fiscal do Governo, antecipando receitas orçamentárias ou financiando deficit fiscais. CONEXÃO Você sabia que o tesouro nacional oferece ao público a possibilidade de investir em títulos públicos? Para maiores detalhes acesse: < capítulo 2 71

72 Exemplos: Letras do Tesouro Nacional LTN: possuem as seguintes características: I. Prazo: definido pelo Ministro de Estado da Fazenda, quando da emissão do título. II. Modalidade: nominativa. III. Valor nominal: múltiplo de R$ 1.000,00 (mil reais). IV. Rendimento: definido pelo deságio sobre o valor nominal. V. Resgate: pelo valor nominal, na data de vencimento. Letras Financeiras do Tesouro LFT: terão as seguintes características: I. Prazo: definido pelo Ministro de Estado da Fazenda, quando da emissão do título. II. Modalidade: nominativa. III. Valor nominal na data-base: múltiplo de R$ 1.000,00 (mil reais). IV. Rendimento: taxa média ajustada dos financiamentos diários apurados no Sistema Especial de Liquidação e de Custódia - SELIC para títulos públicos federais, divulgada pelo Banco Central do Brasil, calculada sobre o valor nominal. V. Resgate: pelo valor nominal, acrescido do respectivo rendimento, desde a data-base do título. Notas do Tesouro Nacional NTN-A1: terá as seguintes características: I. prazo: até dezesseis anos, observado o cronograma remanescente de vencimento do BIB utilizado na operação de troca; II. taxa de juros: seis por cento ao ano, calculada sobre o valor nominal atualizado; III. Forma de colocação: direta, em favor do interessado, podendo ser ao par, com ágio ou deságio. IV. modalidade: nominativa. V. valor nominal na data-base: múltiplo de R$ 1.000,00 (mil reais). VI. atualização do valor nominal: pela variação da cotação de venda do dólar dos Estados Unidos da América no mercado de câmbio de taxas livres, divulgada pelo Banco Central do Brasil, sendo consideradas as taxas médias do dia útil imediatamente anterior à data-base e à data do vencimento do título. VII. pagamento de juros: todo dia quinze dos meses de março e setembro, 72 capítulo 2

73 com ajuste no primeiro período de fluência, quando couber. VIII. Resgate do principal: nas mesmas condições observadas para o pagamento do BIB que originou a operação de troca, com ajuste no primeiro período de fluência, quando couber. Certificado Financeiro do Tesouro CFT: destinado a atender preferencialmente as operações com finalidades específicas definidas em lei, que poderá ser emitido em oito séries distintas, CFT Série A - CFT-A, CFT Série B - CFT-B, CFT Série C - CFT-C, CFT Série D - CFT-D, CFT Série E - CFT-E e CFT Série F - CFT-F, CFT Série G - CFT-G e CFT Série H - CFT-H, e terá as seguintes características: I. Forma de colocação: direta em favor de interessado específico; II. Modalidade: nominativa; III. Valor nominal na data-base: múltiplo de R$ 1.000,00 (mil reais). IV. Prazo: definido pelo Ministro de Estado da Fazenda, quando da emissão do certificado. V. Taxa de juros: definida pelo Ministro de Estado da Fazenda, quando da emissão, em porcentagem ao ano, calculada sobre o valor nominal atualizado. Certificado do Tesouro Nacional CTN: destinado à prover recursos necessários à cobertura de deficit orçamentários, observados os limites fixados pelo Poder Legislativo. O CTN poderá ser colocado ao par, com ágio ou deságio, em favor de interessado específico, o qual deverá utilizá-lo para fins de garantia em operações de crédito de que trata a Resolução no 2.471, de 26 de fevereiro de 1998, do Conselho Monetário Nacional. O valor de face dos títulos a serem adquiridos pelos devedores deve corresponder ao saldo devedor da operação de crédito. Para fins de cálculo das emissões permitidas na forma da alínea anterior, não serão computadas as securitizações efetuadas a partir de 1998, e suas respectivas amortizações, realizadas ao amparo das Leis no 9.364, de 16 de dezembro de 1996, e no 9.496, de 1997, e das Medidas Provisórias no , de 2001, e no , de 28 de junho de 2001; II. Data de emissão: dia primeiro de cada mês; III. Prazo: vinte anos. capítulo 2 73

74 IV. Forma de colocação: direta. V. Valor nominal: R$ 1.000,00 (mil reais). VI. Preço unitário: calculado à taxa de desconto de doze por cento ao ano sobre o valor nominal atualizado. VII. Atualização: com base na variação do IGP-M, divulgado pela Fundação Getúlio Vargas, ou outro índice que venha a substituí-lo. VIII. Opção de recompra pelo emissor: com base no preço unitário, devidamente atualizado até a data da recompra, que poderá ser exercida a partir da liberação da garantia. IMAGENS: DREAMSTIME.COM Como Investir em Títulos Públicos Fonte: BMF Bovespa Títulos emitidos pelo Banco Central do Brasil: tem como objetivo principal a implementação e execução da política monetária. Desde 200, por resolução do Conselho Monetário nacional, o Banco Central não pode mais emitir títulos da dívida pública: Alguns exemplos: Bônus do Banco Central BBC, Letras do Banco Central LBC e Notas do Banco Central NBC. 74 capítulo 2

75 2.3.2 Tesouro direto O programa Tesouro Direto é uma parceria entre a BM&FBOVESPA e o Tesouro Nacional para a venda de títulos públicos a pessoas físicas. As aplicações financeiras feitas por essa modalidade permitem aos investidores investimentos a partir de R$ 30 para períodos como curto, médio ou longo prazo, sendo realizadas via Internet. A proposta do Tesouro Direto é permitir aos investidores (sejam eles pequenos ou grandes investidores) que gerenciem seus investimentos escolhendo as características dos títulos como prazos, indexadores dos títulos públicos, perfil de rentabilidade e liquidez associado a cada investidor. Entende-se por títulos públicos os ativos de renda fixa (em que seu rendimento pode ser dimensionado no momento do investimento), conhecidos pela menor volatilidade desses ativos frente aos ativos de renda variável (ações). Portanto, é um investimento de menor risco e mais conservador. O investidor pode escolher os títulos que tenham características compatíveis com o seu perfil e com o seu objetivo de investimento. O site do Tesouro Nacional mostra que os títulos podem ser classificados em: títulos prefixados: a taxa de rentabilidade é determinada no momento da compra. títulos pós-fixados: o valor do título é corrigido por um indexador definido, como os títulos remunerados por índices de preços e indexados à taxa de juros básica da economia, a Selic. Títulos podem depender de um prazo, podendo ser de curto, médio ou longo prazo, e realizar ou não pagamento de cupom semestrais de juros. Mas quais são as principais características do programa Tesouro Direto? Cavalcante, Misumi e Rudge (2005) oferecem indicações sobre essas indagações considerando que: o cadastramento do investidor é feito junto a um agente de custódia habilitado a operar; os horários de compra são contínuos, exceto nos horários de manutenção no sistema; a liquidez do título é garantida pelo Tesouro Nacional; existe o pagamento de Imposto de Renda entre 15% e 22% apenas sobre o rendimento obtido no período considerado, ocorrendo no resgate do título; capítulo 2 75

76 as cobranças de IOF (Imposto sobre Operações Financeiras) ocorre se o período de aplicação for menor do que 30 dias. Com essas características, caro aluno, é importante questionar quais são, então, os procedimentos para participar do Tesouro Direto e as vantagens de se adquirir um título público. O Tesouro Nacional indica que, uma vez selecionado o tipo de título público que se tem interesse e se fez o cadastro no Tesouro Direto, o investidor compra os títulos e recebe os rendimentos da aplicação até o vencimento do papel (data predeterminada para o resgate do título), quando os recursos são depositados na conta do investidor com o rendimento combinado. É possível vender os títulos antes do vencimento ao Tesouro Nacional às quartas-férias considerando o valor de mercado do título. Além disso, os títulos negociados pelo governo são bastante competitivos comparativamente a outras aplicações financeiras de renda fixa e as taxas de administração e de custódia são baixas. Outra vantagem para o investidor é a cobrança do imposto de renda apenas no momento de venda, pagamento de cupom de juros ou vencimento do título. ATIVIDADE 1. Explique como funciona o Tesouro Direto. 2. Indique e explique os tipos de risco associados às aplicações financeiras e às empresas. 3. Como as alíquotas de imposto de renda podem influenciar os rendimentos das aplicações financeiras? Explique. 4. Explique o que é risco e o que é retorno. 5. Como risco e retorno se relacionam? Explique. 6. Quais são os riscos específicos da empresa? Dê um exemplo para cada um dos casos. 76 capítulo 2

77 REFLEXÃO Este capítulo mostrou algumas das principais definições sobre risco e retorno das empresas e suas decisões de investimento. Saber onde investir é extremamente importante para um gestor que deve, portanto, considerar os riscos e retornos de cada aplicação para que a decisão seja coerente com as estratégias da empresa. Além disso, conhecer as fontes de financiamento via produtos financeiros é um diferencial para qualquer gestor. LEITURA Para ampliar seus conhecimentos e a aplicação sobre as variáveis de risco e retorno, leia o texto abaixo extraído do Jornal O Valor Econômico. Autor: Marcelo D Agosto Título: Risco e retorno nas aplicações financeiras Data: 07/11/2012, Seção O Consultor Financeiro / Link: < Risco e retorno nas aplicações financeiras No mundo inteiro, transmitir aos investidores o conceito de que a diversificação da carteira contribui para reduzir o risco e pode aumentar o retorno no longo prazo é sempre um desafio para os profissionais de finanças. O investidor, de qualquer nacionalidade, fica muito desconfortável com as oscilações de curto prazo e exige rentabilidade, segurança e liquidez para as aplicações. No Brasil, devido ao longo histórico de instabilidade financeira, juros altos e inflação elevada, as discussões conceituais sobre os benefícios da diversificação sempre tiveram pouco sentido prático. As aplicações, obrigatoriamente, deveriam prever a possibilidade de resgates a qualquer momento e precisavam estar vinculadas às taxas de juros do mercado interfinanceiro. A explicação estava na percepção de que o governo brasileiro, para financiar o orçamento desequilibrado, rolar uma dívida pública crescente, administrar eventuais deficit no balanço de pagamentos e evitar uma crise financeira de grandes proporções, tinha que garantir remuneração elevada aos bancos. capítulo 2 77

78 Os investidores pegavam carona nesse ambiente de insegurança, mas com o cuidado de preservar a liquidez das aplicações para tentar evitar os prejuízos com desvalorizações cambiais, confiscos ou congelamentos. Os investimentos em bolsa eram vistos como oportunidades apenas para aqueles que poderiam ter algum tipo de informação exclusiva. Compensaria apenas se fosse possível lucrar com as consequências das eventuais medidas macroeconômicas, tomadas como tentativa de domar a inflação. A diversificação da carteira era vista como sinônimo de especulação, restrita a poucos mais bem informados. Os números da economia davam suporte à atitude reticente dos investidores. Na década de 70 a inflação média foi de 33% ao ano, patamar semelhante ao dos juros das operações de curto prazo. Nos anos 80 e 90, a inflação média anual saltou para 265% e 270%, respectivamente. Já os juros das aplicações interfinanceiras subiram ainda mais, para 280% ao ano na década de 80 e 340% ao ano durante o período entre 1990 e O rendimento acima da inflação chamado de juro real dos investimentos vinculados aos juros dos Certificados de Depósitos Interfinanceiros (CDI) atingiu o ponto máximo nos anos 90, quando foi de 18% ao ano. Ainda que o Imposto de Renda (IR) sobre os rendimentos das aplicações tenha consumido boa parte desse ganho real, os lucros foram excelentes. Nos dez anos entre 2000 e 2009 houve a queda acentuada da inflação média anual, para 6,6%. No entanto, apesar da maior estabilidade financeira, a rentabilidade das aplicações de curto prazo continuou proporcionalmente elevada, ficando na média de 16% ao ano. O ambiente financeiro continuou inibindo a diversificação. Atualmente, com a inflação no patamar de 5,5% ao ano e os juros de curto prazo, balizados pela taxa Selic, em 7,25% ao ano, houve uma mudança de comportamento. Os investi- 78 capítulo 2

79 dores passaram a buscar o alongamento do prazo dos investimentos de renda fixa e a diversificação passou a ser fundamental para conseguir aumentar os ganhos, apesar dos riscos. A remuneração da caderneta de poupança hoje é de 70% da taxa Selic, equivalente a 5,08% ao ano, livre de IR. É o piso para as aplicações de renda fixa e, ainda assim, vem atraindo volumes cada vez maiores. Mas existem alternativas. O Tesouro Direto, o sistema de negociação de títulos públicos via internet, é uma delas. O investidor pode comprar diversos tipos de papéis e as simulações da rentabilidade podem ser feitas com a calculadora disponível no próprio site. A tarifa de negociação sobre o montante da transação, a taxa da custódia dos títulos e o impacto do recolhimento do Imposto de Renda sobre o rendimento dos papéis no vencimento são padronizados e já estão incluídos nos cálculos. Mas é preciso estimar a taxa de administração da instituição financeira intermediadora, por que é um valor livremente estabelecido por cada banco ou corretora. Considerando que a taxa é de 0,3% ao ano e partindo da suposição de que a Selic continuará em 7,25% ao ano e a inflação ficará estável em 5,5% ao ano, é possível comparar o retorno líquido dos diferentes papéis disponíveis. No próprio site do Tesouro há uma lista com os valores cobrados por cada instituição. De acordo com essas premissas, a remuneração esperada para a Letra Financeira do Tesouro (LFT), corrigida pela taxa básica de juros, com vencimento em março de 2017 e taxa de mercado equivalente a Selic menos 0,1% ao ano é de 5,64% ao ano após os impostos. Mais do que a poupança. Para a Letra do Tesouro Nacional (LTN), papel prefixado e com vencimento em janeiro de 2016, a expectativa de rentabilidade líquida é de 6,51% ao ano. E a Nota do Tesouro Nacional da série B Principal (NTN-B Principal), corrigida pelo IPCA, possui rentabilidade esperada de 6,12% ao ano. Prever o comportamento da Selic e da inflação para os próximos três anos é tarefa quase impossível. No entanto, considerando que a margem de erro das estimativas é muito mais baixa do que já foi no passado, a relação entre a possibilidade de ganhos adicionais e o risco de perdas inesperadas parece bem favorável. REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS ASSAF NETO, A. A. Finanças corporativas e valor. 4. ed. São Paulo: Atlas, ASSAF NETO, A. A. Mercado Financeiro. 8. ed. São Paulo: Atlas, capítulo 2 79

80 ASSAF NETO, A.; LIMA, F.G. Curso de administração financeira. São Paulo: Atlas, BANCO DO BRASIL. Tipos de risco. Disponível em: < page3,136,2545,0,0,1,8.bb>. Acesso em: 20 out ESTADÃO. Disponível em: < FOLHA DE S. PAULO. Disponível em: < GITMAN, L.J. Princípios de administração financeira. 3. Reimpressão. São Paulo: Pearson Prentice Hall, RECEITA FEDERAL DO BRASIL. Aplicações Financeiras de Renda Fixa. Disponível em: < Acesso em: 20/10/2014>. ROSS, S.; WESTERFIELD, R.; JAFFE, J. Administração financeira: corporate finance. 2. ed. São Paulo: Atlas, NO PRÓXIMO CAPÍTULO Veremos no próximo capítulo como funciona o mercado acionário. Para isso, discutiremos os locais em que os investidores podem atuar, qual é o funcionamento do mercado acionário e como as ações podem ser divididas, bem como os rendimentos associados a elas. Veremos que as empresas podem usar-se do processo de abertura de capitais para ampliar suas fontes de financiamento de longo prazo, bem como o funcionamento detalhado do mercado secundário (representado pelas Bolsas de Valores). Por fim, falaremos das funções das bolsas de valores e das definições de risco no mercado secundário. Veremos no próximo capítulo como funciona o mercado acionário. Para isso, discutiremos os locais em que os investidores podem atuar, qual é o funcionamento do mercado acionário e como as ações podem ser divididas, bem como os rendimentos associados a elas. Veremos que as empresas podem usar-se do processo de abertura de capitais para ampliar suas fontes de financiamento de longo prazo, bem como o funcionamento detalhado do mercado secundário (representado pelas Bolsas de Valores). Por fim, falaremos das funções das bolsas de valores e das definições de risco no mercado secundário. 80 capítulo 2

81 3 Mercados Acionistas e suas Importâncias

82 3 Mercados Acionistas e suas Importâncias Esse capítulo mostra os principais conceitos do mercado acionista, explicando os principais mercados em que as empresas abertas podem atuar, como se ocorre o funcionamento de cada um deles, o que são as ações e como as empresas podem abrir capital. OBJETIVOS Conhecer o mercado acionário; Conhecer o funcionamento dos mercados que transacionam as ações; Entender os diversos processos para abertura de capital; Aprender a história das Bolsas de Valores e a importância da Bolsa de Valores Brasileira. REFLEXÃO De ter ouvido falar em compras de ações da Petrobrás com o uso do FGTS em 2000 e das mesmas menções para as ações da Vale em 2002? Veremos o conceito de ações e sua importância para o mercado de capitais como forma de financiamento de longo prazo das empresas. Introdução Segundo Assaf Neto (2003, p. 220), à medida que a economia se expande mais relevante se apresenta o sistema de distribuição de valores mobiliários como fator multiplicador da riqueza nacional. A participação dos resultados, em função da participação dos acionistas, impulsiona o crescimento das empresas, gerando sucesso dos investimentos produtivos. ATENÇÃO O mercado de valores mobiliários brasileiro negocia, predominantemente, ações, debêntures e quotas de fundos de investimento. Entretanto, existem vários outros tipos de valores mobiliá- 82 capítulo 3

83 rios, como bônus de subscrição, cupons, direitos, recibos de subscrição e certificados de desdobramento relativos aos valores mobiliários, contratos futuros, de opções e outros derivativos. As principais fontes de financiamento de uma empresa são: empréstimos (capital de terceiros), geração e reinvestimentos de lucros e aporte de capital de acionistas. Através da participação dos acionistas, as empresas possuem melhores condições financeiras de viabilizarem seus projetos de investimentos, seja pela natureza permanente da captação, seja pelo baixo comprometimento do caixa. Mercado de Balcão Mercado de Bolsas Negociaçã ou registro Compensação Selic TPF Cetip TDC TPE DI Swaps Outros BM&F Câmbio CI BM&F Ativos TPF Soma Ações TDC Bovespa Ações Opções TDC CLBC BM&F Deriv. Derivativos Mercadorias Liquidação Banco central do Brasil STR/RB Contas de liquidação TPF Titulo Público Federal TPF Titulo Público Estadual CI Câmbio Interbancário TDC Titulo de Divida Corportativa DI Depósito Interfinanceiro LDL LBTR Figura 8 Visão geral do mercado de títulos e valores mobiliários Fonte: Banco Central do Brasil A função básica do mercado de capitais, de acordo com Assaf Neto (2003, p. 220), é a de promover a riqueza nacional por meio da participação da poupança de cada agente econômico. Nesse mercado, os principais ativos negociados são as ações das empresas. Pinheiro (2009, p. 174), complementa que o mercado de capitais representa um sistema de distribuição dos valores mobiliários que tem o propósito de viabilizar a capitalização das empresas e dar liquidez aos títulos emitidos por elas. capítulo 3 83

84 Em função do mercado de crédito ter deixado de atender as necessidades da atividade produtiva, deixando de garantir um fluxo de recursos nas condições adequadas em termos de prazos, custos e exigibilidades, surgiu o mercado de capitais, fundamentado em dois princípios, segundo Pinheiro (2009): Contribuir para o desenvolvimento econômico, atuando como propulsor de capitais para os investimentos, estipulando a formação da poupança privada. Permitir e orientar a estruturação de uma sociedade pluralista, baseada na economia de mercado, permitindo a participação coletiva de forma ampla na riqueza e nos resultados da economia. A seguir veremos como funciona o mercado de ações à vista, conhecido geralmente como o que liquida todas as operações de compra e venda de ações no prazo máximo de dois dias. O mercado de capitais assume um papel relevante no processo do desenvolvimento econômico. É o grande municiador de recursos permanentes para a economia, em virtude da ligação que se efetua entre os que tem capacidade de poupança, ou seja, os investidores, e aqueles carentes de recursos de longo prazo, isto é, aqueles que apresentam deficit de investimento (ASSAF NETO, 2011, p. 74). O mercado de capitais está estruturado de forma a suprir as necessidades de investimentos dos agentes econômicos, através de diversas modalidades de financiamentos a médio e longo prazo para capital de giro e capital fixo. É constituído pelas instituições financeiras não bancárias, instituições componentes do sistema de poupança e empréstimo (SBPE) e diversas instituições auxiliares, já desenvolvidas no capítulo 1. Os financiamentos de prazo indeterminado são operações que envolvem a emissão e a subscrição de ações (ASSAF NETO, 2011, p. 74). 3.1 Sobre ações e seus tipos Segundo Assaf Neto (2003, p. 222) as ações constituem-se em títulos representativos da menor fração do capital social de uma empresa (sociedade anônima, sociedade por ações ou companhia). O acionista não é um credor da companhia, mas um co-proprietário com direito à participação em seus resultados. Pinheiro (2009, p. 198) afirma que as ações são títulos de propriedade de uma parte do capital social da empresa que as emitiu. Quem tem ações, portanto, pode se considerar sócio da empresa emissora. 84 capítulo 3

85 O acionista, ao investir em ações, adquire uma série de direitos e responsabilidades, definidas pela lei 6.404/76, como: Direito de participar nos lucros. Direito de fiscalização. Direito à informação. Direito à preferência na subscrição de ações em aumento de capital. Direito de retirada. Direito de voto. Direito de indicação de membros do Conselho de Administração. Direito de requerer a convocação e o adiamento de assembleias gerais. Direito de participar de oferta pública por alienação do controle de companhia aberta (tag along). Direito de transmissão. Direito de propor ações indenizatórias em beneficio da companhia. ATENÇÃO Tag Along é um mecanismo previsto na legislação brasileira (Lei das S.A.) e tem como principal objetivo proteger o acionista minoritário no caso de uma eventual troca de controle da companhia. Por lei, todas as empresas constituídas sob o regime de sociedade anônima devem oferecer um tag along mínimo de 80% para ações com direito a voto, ou seja, as ações ordinárias ON As ações podem ser emitidas sob duas formas: física de cautelas, comprovando a existência e a posse de certa quantidade especificada de ações e escritural sem emissão física, sendo o controle efetuado em instituição depositária, em nome dos seus titulares. Segundo Assaf Neto (2003, p. 222), uma ação não tem prazo de resgate, sendo convertida em dinheiro a qualquer momento mediante negociação no mercado. O investidor pode, sempre que desejar, alterar sua participação acionária. As companhias que emitem ações são as sociedades anônimas, podendo ser de dois tipos: companhia aberta, que tem suas ações distribuídas entre um número mínimo de acionistas, podendo ser negociada em bolsa de valores. E companhia de capital fechado, com circulação de suas ações restritas a um grupo identificado de investidores, tipicamente empresas familiares. A seguir, vamos conhecer os principais tipos de ações emitidas pelas sociedades anônimas. capítulo 3 85

86 3.1.1 Tipos de Ações As ações são classificadas em ordinárias e preferencias. Ações Ordinárias: segundo Assaf Neto (2003, p.222) são as que comandam a assembleia de acionistas de uma empresa, conferindo ao seu titular o direito de voto. Os acionistas ordinários podem: eleger e destituir os membros da diretoria e do Conselho Fiscal, reformar o estatuto social, decidir sobre o destino dos lucros, votar contas patrimoniais, autorizar emissão de debêntures etc. Pinheiro (2009, p. 202), confirma que as ações ordinárias têm como característica principal o direito ao voto. Numa sociedade anônima, é por meio do voto que o acionista tem o direito legal do controle da organização. Uma ação ordinária equivale a um voto, ou seja, é nas assembleias gerais de acionistas e nas convocações especiais que o acionista ordinário vota, onde o peso do seu voto corresponde á quantidade de ações que possui. Nos sistemas de votos das ações ordinárias, de acordo com Pinheiro (2009): O numero de votos confirma as decisões na companhia. O aumento de poder por meio da compra de mais ações por um investidor ou um grupo pode ser intensificado por outros grupos, cujas ideias sejam contrarias as daquele que iniciou as compras. Esses deverão também reforçar suas posições em ações. O aumento da procura vai gerar, inevitavelmente, movimento nos pregos das ações nos mercados em que são negociadas. Ao mesmo tempo, a pulverização das ações por grande numero de acionistas permite que um grupo com pequena quantidade das ações nos mercados em que são negociadas tenha maior participação nas decisões. Assaf Neto (2003, p. 222) complementa que, uma maior pulverização das ações, permite que os investidores com menor participação acionária assumam o controle da empresa, incentivando uma maior participação no capital votante. Com o desenvolvimento do mercado de capitais, ocorre o aumento da quantidade de acionistas com a maior distribuição das ações entre investidores, exigindo-se menor concentração no capital votante para se exercer o controle acionário de uma empresa. De acordo com Pinheiro (2009, p. 203), as características dos direitos gerais de um acionista ordinário são relativamente uniformes em muitos aspectos e estão estabelecidas por leis. As mais importantes são: 86 capítulo 3

87 Adotar e corrigir o estatuto da companhia. Eleger a junta de dirigentes. Autorizar a fusão com outra companhia. Autorizar a venda do ativo fixo ou imobilizado. Mudar a quantia autorizada das ações ordinárias. Autorizar a emissão de ações preferenciais, debêntures e outros tipos de títulos. As ações ordinárias pagam 10% a menos de dividendos, em relação às ações preferenciais, além de possuírem valor de mercado e liquidez menores. Isto deve-se ao fato de que a maioria dessas ações encontram-se em poder de proprietários que desejam controlar a empresa, e não estão dispostos a negociá-las. Ações Preferenciais: de acordo com Assaf Neto (2003, p. 223), não atribuem a seu titular o direito de voto, porém conferem certas preferências, como: Prioridade no recebimento de dividendos, geralmente um percentual mais elevado que o valor das ações ordinárias; Prioridade no reembolso do capital na hipótese de dissolução da empresa. Para o investidor que adquire estas ações, o lucro é mais importante que o controle da companhia, priorizando a distribuição dos resultados. Se uma companhia passar três anos consecutivos sem distribuir dividendos preferenciais, essas ações adquirem o direito de voto, situação essa capaz de alterar o controle acionário. De outro modo, as ações preferenciais podem ter direito a voto se estipuladas no estatuto da companhia. (ASSAF NETO, 2003, p. 223) De acordo com Pinheiro (2009, p. 204), conforme a forma de participação, temos os seguintes tipos de ações. Ações com direito a um primeiro dividendo fixo, pago às preferenciais e ordinárias, mais um segundo dividendo fixo (se os lucros o permitem), cabendo o restante do lucro às ações preferenciais. Ações com o direito a um primeiro dividendo fixo, pago à preferenciais e ordinárias e participação total nos lucros que restarem, desde que seja concedido primeiro uma bonificação suplementar às ações ordinárias. Ações com direito a um primeiro dividendo fixo pagos a preferenciais e ordinárias e participação integral nos lucros restantes. capítulo 3 87

88 Ações com direito a um primeiro dividendo fixo pago mais uma bonificação suplementar que as ordinárias não recebem por não participarem integralmente nos lucros restantes. Já as preferenciais são ações que participam integralmente dos lucros restantes. As que não possuem essas características são chamadas de ações preferenciais de participação parcial. As preferenciais de participação integral são as classes de ações que maior interesse apresentam para a generalidade dos investidores. Ordinária Direto a voto Ação {Preferencial Prioridade recebimento dividendos Figura 9 Classificação das ações. Fonte: Elaborado pelo autor Segundo o art. 17, da Lei das Sociedades por Ações, as ações preferenciais deverão conferir aos seus titulares, ao menos uma das vantagens: Direito a participar de uma parcela correspondente a, no mínimo, 25% do lucro líquido do exercício, sendo que, desse momento, lhes será garantido um dividendo prioritário de pelo menos 3% do valor do patrimônio líquido da ação e, ainda, o direito de participar de eventual saldo desses lucros distribuídos, em igualdade de condições com as ordinárias, depois de a estas assegurado dividendo igual ao mínimo prioritário; Direito de receber dividendos pelo menos 10% maiores que os pagos às ações ordinárias. Direito de serem incluídas na oferta pública em decorrência de eventual alienação de controle. As ações podem também, durante sua emissão ter diferentes classes, de acordo com objetivos específicos em relação aos direitos dos acionistas. Segundo Pinheiro (2209, p. 207), cada classe reúne ações cujos titulares têm os mesmos direitos e restrições. Algumas recebem letras para diferenciá-las (A, B, C etc.) 88 capítulo 3

89 Algumas classes: PNA (preferenciais nominativas classe A), PNB (preferenciais nominativas classe B), etc O acionista O acionista é o proprietário de ações integralizadas da companhia. Atua nela na qualidade de sócio. Difere do cotista de uma sociedade limitada porque a companhia é uma sociedade de capitais, enquanto a limitada é uma sociedade de pessoas. As pessoas são atraídas para possuir ações de algumas companhias quando elas harmonizam a função econômica com a estrutura jurídica necessárias para atrair capitais de terceiros, em busca de resultados econômicos. Os principais tipos de acionistas estão relacionados no quadro a seguir. (CAVAL- CANTE, MISUMI, RUDGE, 2009, p. 79) ACIONISTA ACIONISTA DESCRIÇÃO Proprietário de ações já integralizadas de uma companhia. Ação não integralizada não confere direitos de sócio ao subscritor. ACIONISTA CONTROLADOR Acionista titular de direitos de sócio que lhe assegurem, de modo permanente, a maioria dos votos nas deliberações da assembleia geral e o poder de eleger a maioria dos administradores da companhia. Usa efetivamente seu poder para dirigir as atividades sociais e orientar o funcionamento dos órgãos da companhia. Tem deveres e responsabilidades para com os demais acionistas da empresa, os que nela trabalham e para com a comunidade em que atua, cujos direitos e interesses deve lealmente respeitar e atender. capítulo 3 89

90 ACIONISTA ACIONISTA MINORITÁRIO DESCRIÇÃO Proprietário de ações de uma empresa com direito a voto sem, no entanto, ter seu controle acionário. Tecnicamente, um acionista com ações preferenciais, que não tem direito a voto, não deve ser considerado minoritário, porque sua participação limita-se ao interesse de auferir resultados. Não obstante, a legislação brasileira não é precisa no tratamento do conceito de minorias acionárias. Muitos autores adotam, para efeitos didáticos, o critério de considerar os direitos de acionistas preferenciais como equivalentes ao das minorias. ACIONISTA ORDINÁRIO ACIONISTA PREFERENCIAL Acionista proprietário de ações ordinárias, que lhe conferem direito a voto. Acionista proprietário de ações preferenciais. Quadro 3.1 Tipos de acionistas. Fonte: Cavalcante, Misumi e Rudge (2009, p. 79) Direitos dos acionistas Entre os principais direitos dos acionistas estão: dividendos, ações preferenciais e dividendos, direito de fiscalização e informação, preferência na subscrição, direito de recesso ou de retirada, direito a voto, convocação de assembleias e direito a tag along. A seguir serão resumidos esse direitos de acordo com Assaf Neto (2011, p. 200). Dividendos: todos os acionistas de uma companhia possuem o direito a participar de seus resultados sociais anuais, sob a forma de dividendos, toda vez que for apurado lucro. O pagamento do dividendo deixa de ser obrigatório no exercício em que a companhia demonstrar incapacidade financeira. Ações preferenciais e dividendos: as ações preferenciais, por apresentarem geralmente restrições ao direito de voto, devem oferecer aos seus titulares alguma vantagem econômica em relação às ações ordinárias, como prioridade no pagamente de dividendos e reembolso de capital, prêmio, distribuição de dividendo fixo ou mínimo, ou o acúmulo dessas vantagens. 90 capítulo 3

91 Direito de fiscalização e informação: todos os acionistas de uma companhia tem o direito de fiscalizar a gestão dos negócios, de acordo com as formas previstas em lei. Todo acionista possui o direito, ainda, a requerer informações a respeito da companhia e seus administradores. Preferência na subscrição: a preferência na subscrição é assegurada a todos os acionistas de ações que venham a ser emitidas por aumento de capital, na proporção da participação acionária atual. Direito de recesso ou de retirada: todo acionista minoritário, desde que não concorde com certas deliberações da Assembleia Geral da companhia, nos casos previstos em lei, tem o direito de retirada ou recesso, recebendo o valor de suas ações. Direito a voto: nas sociedades anônimas, as decisões sociais da companhia são tomadas por meio do exercício do direito a voto. Todo acionista tem o direito de participar em Assembleias Gerais, expressando sua opinião sobre os assuntos em pauta e solicitando também esclarecimentos. Tal direito, normalmente, é atribuído aos acionistas ordinários, representando cada ação um voto. Convocação de assembleias: a Assembleia Geral de uma sociedade pode ser convocada pelos acionistas minoritários em diversas condições, conforme estabelecido na Lei das SAs (6.404/76 e /07). Direito a tag along: em caso de alienação do controle acionário de uma companhia, o novo controlador tem a obrigação de realizar uma oferta pública visando à aquisição das ações com direito a voto pertencentes aos acionistas minoritários. Esta possibilidade é denominada por direito a tag along. O preço a ser pago na oferta pública pelas ações dos acionistas minoritários deve corresponder a um mínimo do valor pago aos acionistas que alienaram o controle da companhia. O que se deve considerar, também, ao decidir pelo investimento em ações, é a quantidade de risco que uma determinada ação terá. Isso ocorre porque as ações são investimentos de renda variável, o que significa que quaisquer alterações no ambiente competitivo ou na dinâmica econômico-financeira da empresa irão impactar nas ações. Por exemplo, as divulgações de lucros/prejuízos da empresa ou aquisições de/ fusões com outras empresas tendem a alterar o preço de mercado das ações de uma empresa. Tal fato pode afetar os ganhos dos acionistas de forma positiva ou negativa, dependendo da notícia divulgada. capítulo 3 91

92 Além disso, outro fator que influencia as ações é o pagamento de imposto de renda sobre o rendimento. Novamente, as alíquotas de imposto de renda para esse tipo de aplicação são as mesmas daquelas quando discutimos os investimentos em renda fixa. IMPOSTOS QUE INCIDEM SOBRE A EMPRESA IMPOSTOS QUE INCIDEM SOBRE OS DIVIDENDOS Imposto de Renda sobre o lucro empresarial. Impostos relativos à atividade econômica, que se refletem no desempenho econômico e no lucro da companhia. Os dividendos das companhias são isentos, pois o lucro que lhes deu origem já foi tributadojuros sobre o capital são tributados em 15% na fonte. Quadro 3.2 Principais impostos das ações Fonte: Cavalcante, Misumi e Rudge (2005). CONEXÃO O caderno da Comissão de Valores Mobiliários CVM Proteção ao Investidor, disponível em < descreve os principais direitos atribuídos aos acionistas no Brasil e, em especial, aos acionistas minoritários Forma de circulação das ações e os rendimentos dos acionistas Além dos tipos estudados anteriormente, as ações podem ser classificadas de acordo com sua forma de circulação. Assim temos ações: nominativas, ao portador e escriturais. Segundo Assaf Neto (2003, p. 224), as ações nominativas são representadas por cautelas (certificados) e trazem o nome do investidor registrado em livro de registro das ações nominativas. A cautela identifica, entre outros dados, a companhia, o proprietário, o tipo de ação, a forma de emissão e os direitos já exercidos com menção às assembleias onde eles foram decididos. 92 capítulo 3

93 De acordo com Pinheiro (2009, p. 207), as ações nominativas podem ser: Nominativas, emitidas com o nome do comprador, e só podem ser transferidas mediante o termo de transferência assinado pelo comprador e pelo vendedor em livro próprio da companhia. Essa transferência pode ser feita por procuração passada ao corretor ou a outro agente, sendo mais fácil de transferir; Nominativas endossáveis que se transferem na prática por endosso, mas não dispensam o termo de transferência na companhia, que continua a reconhecer como seu acionista aquele cujo nome as ações estão registradas em seus livros. Na maioria dos casos, as companhias reconhecem aos seus acionistas o direito de converter as suas ações de uma forma para outra, passando-as ao portador para ações nominativas ou nominativas endossáveis e vice-versa. Isto é feito mediante pagamento de uma taxa. As ações ao portador são emitidas sem constar o nome do comprador e são transferidas de uma pessoa a outra por transferência manual. Gozam de preferência de muitos investidores, tendo geralmente curso mais amplo no mercado (PINHEIRO, 2009, p. 207). As ações nominais, sem suas respectivas cautelas são denominadas ações escriturais. Segundo Assaf Neto (203, p. 224), essas ações têm seu controle executado por uma instituição fiel depositária das ações da companhia, a qual mantém uma conta de depósito em nome dos seus proprietários. A movimentação destas ações, pelo fato de não haver manuseio físico, ocorrem mediante extratos bancários emitidos pelas instituições depositárias. CONEXÃO Você tem interesse em participar do mercado acionário, comprando ações na bolsa de valores? Acesse < mercado-de-acoes.aspx?idioma=pt-br>. E conheça passo a passo o processo para investidores iniciantes. Rendimentos das Ações e Risco De acordo com Assaf Neto (2003, p. 226) ação é um título de renda variável, oferecendo resultados (ganhos ou perdas) ao investidor baseados no compor- capítulo 3 93

94 tamento de seus preços de mercado. Esses resultados dependem de diversos fatores ligados ao desempenho esperado da empresa emitente, das condições de mercado e evolução geral da economia. Basicamente, uma ação oferece duas formas de rendimentos aos seus investidores: dividendos e valorização de seu preço de mercado. Para Pinheiro (2009, p. 209), as ações têm rendimentos e resultados distribuídos pela própria companhia, ou seja, benefícios propiciados a seus acionistas, sob a forma de proventos (dividendos, bonificações) ou de direito de preferência na aquisição de ações (subscrição); e outros decorrentes dos movimentos de preços dos mercados organizados. SAI YEUNG CHAN DREAMSTIME.COM Figura 10 Variação dos preços das ações Complementando, Assaf Neto (2003, p. 226) comenta que mais recentemente no Brasil, foi introduzida a figura dos juros sobre o capital próprio pagos aos acionistas com base nas reservas de lucros da empresa. Dividendos: de acordo com Pinheiro (2009, p. 209) são valores representativos de parte dos lucros da empresa, que é distribuído aos acionistas, em dinheiro, na proporção da quantidade de ações possuídas. Esta distribuição é resultado de lucros obtidos por uma empresa, no exercício corrente ou passado, sendo creditado ao acionista, mesmo que este não vá recebê-lo. A decisão de distribuição de dividendos envolve uma decisão sobre o lucro líquido da empresa, podendo ser retido, com o objetivo de reinvestir na própria atividade ou distribuí-lo, sob a forma de dividendos aos acionistas. 94 capítulo 3

95 Segundo Assaf Neto (2003, p. 227) todos os acionistas (ordinários e preferenciais) tem o direito de receber dividendos em cada exercício, tornando-se uma pratica obrigatória para as sociedades por ações. A atual legislação brasileira sobre distribuição de dividendos encontra-se prevista basicamente na lei das sociedades por ações. Os lucros são distribuídos com base no previsto nos estatutos sociais, tendo como percentual mínimo obrigatório 25% sobre o lucro liquido ajustado do período. No caso do estatuto social da companhia ser omisso com relação a esse dividendo, a legislação prevê a distribuição de 50% desse resultado ajustado a todos os acionistas, devendo ainda os acionistas preferenciais receberem 10% a mais de dividendos que os ordinários. Dependendo da situação financeira da companhia aberta, o dividendo pode não ser distribuído, porém são registrados em conta especial, devendo ser pagos como dividendos assim que as condições da empresa permitam, desde que não tenham sido absorvidos por prejuízos futuros. Conforme Pinheiro (2009, p. 210) opcionalmente, os dividendos podem ser fixados em 6% sobre o capital ou 36% do Patrimônio Líquido, ou, se o estatuto for omisso, metade do lucro líquido do exercício diminuído ou acrescido dos seguintes valores: Cota destinada à constituição da reserva legal. Importância destinada á formação de reservas para contingências e reversão das mesmas reservas formadas em exercícios anteriores. Lucros a realizar transferidos para a respectiva reserva e lucros anteriormente registrados nessa reserva que tenham sido realizados no exercício. Valorização: de acordo com Assaf Neto (2009, p. 228), valorização do preço de mercado de uma ação é consequência do comportamento de mercado e do desempenho da empresa em determinado período. Os investidores especulam sobre a possibilidade de ganhos futuros e valorização do papel, adquirindo ações na expectativa de crescimento de seu valor de mercado, em relação ao valor pago e tomando decisões de venda em projeções de baixa. Para obter ganhos com ações existe um aspecto fundamental chamado timing (momento oportuno) de entrar e sair do mercado. Ou seja, o diferencial do bom investidor está em saber antecipar-se aos movimentos do mercado financeiro: em tendência de alta, adquirir ações antes dos demais investidores e vendê-las antes da desvalorização, também antes dos outros investidores. capítulo 3 95

96 Bonificação: segundo Pinheiro (2009, p. 211) as bonificações consistem no recebimento gratuito de um número de ações proporcional à quantia já possuída. Resultam do aumento de capital, por incorporação de reservas ou lucros em suspenso. Representa uma transferência de contas patrimoniais, para atualização da participação do acionista no capital da empresa, não promovendo qualquer alteração na estrutura econômica e financeira da empresa, não determinando variações em seu preço de mercado. Direito de subscrição: segundo Assaf Neto (2009, p. 232). A subscrição é o direito de todos os acionistas em adquirir novas ações emitidas por uma companhia. A sociedade emite e oferece para subscrição, através da elevação do seu capital social, novas ações aos investidores, comprometendo-se a dar preferência de compra aos atuais acionistas por certo período e preço preestabelecido na proporção das ações possuídas. A aquisição é efetuada pelo preço definido de subscrição, geralmente inferior ao valor de mercado, promovendo um ganho ao subscritor pela diferença verificada nestes valores. Caso o acionista não desejar exercer seu direito, poderá vendê-lo, transferindo o direito a terceiros. Os recursos dos pagamentos efetuados pelos acionistas à sociedade emitente das novas ações são direcionados para financiar projetos de investimentos e reforço de capital de giro (ASSAF NETO, 2003, p.233). Juros sobre capital próprio: os Juros sobre Capital Próprio (patrimônio líquido), a partir de passou a ser uma importante ferramenta para o planejamento tributário, visto que a partir do período-base de é dedutível para fins do cálculo do Imposto sobre a Renda da Pessoa Jurídica (IRPJ), e a partir do ano-base de 1.997, passou a ser também dedutível para o cálculo da Contribuição Social sobre o Lucro Líquido (CSLL). A pessoa jurídica poderá deduzir os juros pagos ou creditados individualizadamente a titular, sócios ou acionistas, a título de remuneração do capital próprio, calculados sobre as contas do patrimônio líquido e limitados à variação, pro rata dia, da Taxa de Juros de Longo Prazo TJLP (Lei 9.249/1995, art. 9 ). O montante dos juros remuneratórios do patrimônio líquido passível de dedução para efeitos de determinação do lucro real e da base de cálculo da contribuição social limita-se ao maior dos seguintes valores: 96 capítulo 3

97 I. 50% (cinquenta por cento) do lucro líquido do exercício antes da dedução desses juros. II. 50% (cinquenta por cento) do somatório dos lucros acumulados e reserva de lucros, sem computar o resultado do período em curso. Para os efeitos do limite referido no item I, o lucro líquido do exercício será aquele após a dedução da contribuição social sobre o lucro líquido e antes da dedução da provisão para o imposto de renda, sem computar, porém, os juros sobre o patrimônio líquido Valor das ações Conforme as circunstâncias ou de acordo com os objetivos de análise, as ações apresentam valores monetários diferentes. Abaixo segue descrição de cada um destes valores. Valor Nominal: é o valor atribuído no estatuto social da companhia, correspondendo ao capital dividido pelo número de ações emitidas. Seu objetivo é a garantia contra a diluição do Patrimônio acionário no caso do aumento de capital com emissão de novas ações. Segundo Assaf Neto (2003, p. 224), uma ação pode ser emitida com e sem valor nominal, sempre de acordo com o regulamentado no estatuto da empresa. Se forem emitidas ações sem valor nominal, todas as ações deverão ter o mesmo valor. Ainda neste caso, o preço de emissão é definido pelos sócios fundadores da sociedade e pela assembleia geral de acionistas. A empresa pode estabelecer qualquer valor para suas ações, não havendo a necessidade de se respeitar um valor mínimo. Valor patrimonial: representa a parcela do patrimônio liquido, que compete a cada ação emitida, determinada pelo valor do patrimônio liquido dividido pelo número de ações emitidas. Por exemplo, se o patrimônio líquido de uma empresa for de $ 100 milhões e ela tiver $ 50 milhões de ações emitidas, determina-se um valor patrimonial de $ 2,00 por ação, indicando que cada ação emitida participa com R$ 2,00 do patrimônio da sociedade. capítulo 3 97

98 A realização financeira total do valor patrimonial de uma ação somente vai ocorrer se houver dissolução da sociedade. Parte do capital próprio é distribuída aos acionistas sob a forma de dividendos, a cada exercício verificando-se, ao mesmo tempo, um crescimento do patrimônio líquido pela retenção de lucros e integralização de novas ações. Segundo Assaf Neto (2003, p. 225) a realização financeira do valor patrimonial de uma ação depende, ainda, da alienação de todos os ativos da empresa pelos preços registrados nos relatórios financeiros elaborados pela Contabilidade. O valor patrimonial é uma informação estática e histórica, medida com base em valores acumulados no passado, devendo ser desvinculada qualquer relação mais estreita entre o valor patrimonial de uma ação com seu efetivo preço de mercado. Valor intrínseco: de acordo com Assaf Neto (2003, p. 225), equivale ao valor presente de um fluxo esperado de benefícios de caixa. Este fluxo é descontado a uma taxa de retorno mínima requerida pelos investidores, a qual incorpora o risco associado ao investimento. Nele está inserido o potencial de remuneração da ação, baseando-se no desempenho futuro da empresa e no comportamento da economia. Valor de mercado: é o preço de negociação da ação, definido a partir das percepções dos investidores com relação ao desempenho da empresa e da economia. De acordo com Assaf Neto (2003, p. 226), uma decisão de investimento em ação exige que se localizem papéis que estejam sendo negociados no mercado a um preço inferior a seu valor intrínseco, identificando-se uma recomendação de compra. Valor de liquidação: definido no encerramento da atividade de uma empresa, indicando quanto compete do resultado da liquidação para cada emitida. Valor de emissão: preço definido no lançamento da ações, no momento de abertura de capital de uma empresa, sendo determinado com base nas perspectivas da empresa emitente, do volume de emissão e de outras variáveis de mercado. 98 capítulo 3

99 3.2.2 O aluguel de ações O site da BM&FBOVESPA afirma que o aluguel de ações é um serviço que oferece as seguintes vantagens aos investidores em geral, sejam eles pessoas físicas ou jurídicas, inclusive instituições financeiras: remuneração adicional acertada no início do contrato para o investidor que aluga seus ativos; receita extra de 0,05% ao ano sobre o volume emprestado, líquida de tributos, concedida pela BM&FBOVESPA ao doador residente no Brasil; quem empresta os ativos não deixa de receber eventuais proventos (juros sobre o capital próprio e dividendos, por exemplo) concedidos pela companhia emissora mesmo que seus ativos estejam temporariamente nas mãos de terceiros; o tomador do aluguel garante sua necessidade temporária de ter um ativo para implantar suas estratégias de investimento. Mas qual é o processo de pactuação de um aluguel de ações? Para efetivar a operação o tomador do aluguel se compromete a pagar ao doador do ativo uma taxa livremente pactuada entre as partes e o emolumento cobrado pela BM&FBOVESPA. No final do prazo acordado o tomador deve devolver os ativos alugados ao proprietário. Esse serviço faz com que os mercados se tornem mais líquidos, aumentando sua eficiência e flexibilidade, bem como beneficiando investidores com estratégias de curto e longo prazo. A Bolsa atua como contraparte central e garante as operações. 3.3 Mercado Primário e Mercado Secundário e seu funcionamento O mercado financeiro pode ser classificado segundo a natureza do título negociado (ações, títulos de renda fixa, crédito etc.), maturidade (mercado monetário de curto prazo e mercado de capitais de médio ou longo prazo), além do momento da negociação. Esse último ponto é essencial para a empresa, principalmente para o recebimento dos recursos financeiros disponíveis no mercado. O lançamento de um novo ativo financeiro ocorre no mercado primário. As negociações posteriores em Bolsa ou no mercado de Balcão são realizadas no mercado secundário. capítulo 3 99

100 6. Mercado Primário Esse mercado canaliza diretamente os recursos monetários superavitários dos poupadores para o financiamento das empresas com a venda inicial de ações emitidas. As empresas buscam mais efetivamente os recursos próprios necessários para a consecução de seu crescimento. A colocação inicial dos títulos no mercado é chamada de lançamento no mercado primário. Quando essa colocação é feita pela primeira vez, no caso de ações, por exemplo, diz-se que a empresa está sendo listada em bolsa (em inglês IPO- Initial Public Offering). 7. Mercado Secundário A renegociação entre os agentes econômicos das ações adquiridas no mercado primário ocorre nos mercados secundários específicos. No Brasil, temos as bolsas de valores em que se negociam ações; a Cetip (Central de Custódia e de Liquidação Financeira de Títulos Privados) para os títulos de dívida das empresas; e o Selic (Sistema Especial de Liquidação e Custódia) para títulos públicos. Os valores monetários obtidos nesse mercado não são transferidos para o financiamento das empresas. O papel do mercado secundário é dar liquidez ao mercado primário, viabilizando o lançamento de ativos financeiros. Um mercado secundário mais dinâmico somente é possível mediante certas condições de liquidez para as ações emitidas e verificadas nas transações em Bolsa. Além disso, o papel informacional desse mercado envolve a incorporação das informações relevantes aos preços dos papéis negociados, possibilitando transferência de riscos. 3.4 Abertura de capital: integrantes e processo O financiamento de uma empresa mediante recursos próprios pode desenvolver-se pela retenção de seus resultados líquidos (autofinanciamento) e, principalmente, pelo lançamento de ações ao público (ASSAF NETO, 2011, p. 194). O investidor deve encarar a oferta inicial de ações (IPO) como uma iniciativa da empresa para levantar dinheiro por meio da venda de uma parte de seu patrimônio aos sócios. Os recursos obtidos com a IPO poderão servir, entre outras atividades (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 248): comprar equipamentos novos ou modernizar equipamentos antigos; expandir-se em uma nova região ou em um novo tipo de negócios; honrar dívidas antigas e evitar o pagamento de juros; gerar liquidez para o proprietário ou para os investidores originais. 100 capítulo 3

101 O lançamento de ações interessa ainda (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 248): aos funcionários e a fornecedores da empresa: eles poderão participar do êxito empresarial; ao governo: pelo disclosure de informações e modernização das práticas contábeis. Para a empresa, lançar ações por meio de uma IPO apresenta também (CA- VALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 248): assumir as obrigações de realizar suas atividades sob um novo padrão empresarial; assumir os custos inerentes a essa lançamento; obedecer a um novo estágio de obrigações e regulamentos que regem as companhias abertas; abrir seus relatórios financeiros à divulgação pública; submeter suas decisões a novos sócios; estimular a conquista de novos sócios, por meio de uma distribuição de resultados compensadora. Portanto, a abertura de capital é uma decisão, em geral, difícil de ser tomada pelos controladores e envolve uma série de estudos e pesquisas, além da aceitação de uma nova cultura dentro da companhia. Uma vez tomada a decisão de abrir o capital, há de se passar por diversas fases dentro do processo, que diferem um pouco quando a abertura se dá mediante lançamento de ações ou de debêntures (BRITO, 2005, p. 156). As empresas que desejam abrir capital devem providenciar alterações legais, contratuais e administrativas, para concretizar a decisão: ALTERAÇÕES DESCRIÇÃO Nova denominação e definição do capital social Capital autorizado. Ações com ou sem valor nominal. Definição da proporção entre ações ordinárias e ações preferenciais. capítulo 3 101

102 ALTERAÇÕES DESCRIÇÃO Consolidação do estatuto social Criação do conselho de administração. Inclusão das novas características do capital social. Disposições para posteriores alterações nas características e composição do capital social. Formato (por subscrição, capitalização de reservas, conversão de debêntures) Previsão para que o conselho administrativo delibere sobre futuros aumentos de capital. Possibilidade de a empresa manter ações em tesouraria. Fixação de dividendo mínimo. Funcionamento do conselho fiscal. Outras modificações. Quadro 3.3 Alterações legais, contratuais e administrativas para a abertura de capital de uma empresa. Fonte: Cavalcante, Misumi e Rudge (2009, p. 250). A colocação de ações no mercado pode ocorrer tanto pela emissão de novas ações pela empresa, como pela oferta pública de ações detidas por um investidor. Para ter ações negociadas no mercado, a sociedade deve, em primeiro lugar, ser registrada como Companhia Aberta junto à Comissão de Valores Mobiliários. Uma companhia é aberta ou fechada conforme os valores mobiliários de sua emissão estejam ou não admitidos à negociação no mercado de valores mobiliários (ASSAF NETO, 2011, p. 194). A abertura de capital efetua-se por meio da colocação de ações para o público investidor. Tal fato poderá ocorrer em razão de duas fórmulas (BRITO, 2005, p. 156): operação de aumento de capital com colocação de novas ações para o público investidor (underwritting); leilão de ações antigas (de posse da companhia ou de algum acionista), com colocação para o público investidor (block-trade). 102 capítulo 3

103 Abertura de Capital Emissão de ações Emissão de debêntures Underwritting Block-trade Conversíveis Simples Figura 11 Sistema Financeiro Nacional. Fonte: Brito (2005, p. 156). As vantagens e as desvantagens que a abertura de capital proporcionam estão listadas a seguir (BRITO, 2005, p. 157). Vantagens acesso a amplo volume de recursos, sem prazo de liquidação e sem incorporação de juros elevados ao principal da dívida; fortalecimento da empresa com a criação de um instrumento de capitalização permanente de recursos, reduzindo-se a vulnerabilidade a outras formas de financiamento; fortalecimento da imagem institucional da empresa para com os meios financeiros, clientes e fornecedores; maior flexibilidade financeira, com a possibilidade de ampliar os instrumentos de captação, entre eles a emissão de debêntures e a captação de recursos no exterior; divisão de riscos com novos sócios; possibilidade de valorização patrimonial da empresa, com cotação pública dos títulos de sua emissão; criação de liquidez para o patrimônio do acionista; aumento da alavancagem financeira e da capacidade de negociação; maior profissionalização da empresa, com impacto positivo na eficiência administrativa. capítulo 3 103

104 Desvantagens: alto custo da abertura de capital; alto custo da manutenção como empresa de capital aberto; maior distribuição de dividendos; concentração das ações em mãos de poucos investidores que possam influenciar nas decisões da companhia; acréscimo de custos administrativos; maior cobrança e pressão sobre a gestão da empresa. A remuneração recebida pela instituição financeira em operações de underwritting é variável em função dos aspectos que precedem sua fixação. Esses fatores estão ligados, principalmente, ao risco da operação e são os seguintes: valor da emissão, maior ou menor dificuldade de colocação, preço fixado para os títulos, condições vigentes no mercado de ações, momento econômico, entre outros. Na análise do custo de emissão, a companhia deve estar mais preocupada com a qualidade dos serviços do que com pequenas economias que podem comprometer a operação (BRITO, 2005, p. 166). Para que a ação possa ser negociada no mercado secundário (Bolsa de Valores) é necessário que se obtenha o registro nas Bolsas de Valores em que se deseja que o papel seja negociado, além do registro na Comissão de Valores Mobiliários. Como regra geral, para a obtenção desse registro, se faz necessário o envio de cópia da mesma documentação enviada com número de registro na CVM e requerimento de solicitação. O processo é examinado pelo Conselho de Administração da Bolsa e após análise, se favorável, marca-se o dia para o início das negociações. Ao registrar-se na Bolsa de Valores, a empresa assume o compromisso de atualizar periodicamente as informações e os documentos constantes do processo do registro (BRITO, 2005, p. 171). Para as operações de block-trade também existe a necessidade de anuência da CVM, mesmo porque a empresa passará a ser de capital aberto. Com relação às informações sobre a companhia, a documentação é a mesma da operação de underwritting. Já no caso dos dados da operação, é exigido um edital de oferta pública. Uma vez aprovado o edital pela CVM, ele deverá ser publicado nos jornais de grande circulação (BRITO, 2005, p. 175). O fechamento de capital é o processo inverso, identificado quando uma empresa deseja retirar suas ações de negociações em Bolsas de Valores. Para o fecha- 104 capítulo 3

105 mento de capital é necessário que no mínimo 2/3 dos acionistas com direito a voto aprovem a operação, tornando a companhia fechada (ASSAF NETO, 2011, p. 195). Assim, de forma esquemática, o processo de subscrição pública de ações segue a estrutura indicada na figura abaixo. Empresa emitente de novas ações Instituição Financeira Intermediária Mercado Primário Mercado Secundário Fonte: Elaborado com base em Assaf Neto (2003). A decisão de aumentar capital por meio da subscrição de ações e da integração de novas ações pressupõe que a empresa emitente deve oferecer certas condições de atratividade econômica para os investidores. Alguns desses pontos são resultados econômicos, financeiros e conveniência de abertura de capital, estudo setorial, características básicas da emissão e lançamento das ações, escolha da IF (Instituição Financeira) que é exigida pela Lei das SAs e influencia o sucesso da colocação de ações, e auditoria independente credenciada na CVM, além de cenários conjunturais do mercado acionário geral. Os intermediários financeiros (IF) ligam os tomadores de recursos e os poupadores no mercado primário. Quando uma empresa decide abrir capital, ela deve procurar uma IF que pode ser uma sociedade corretora, sociedade distribuidora, banco de investimento ou um banco múltiplo que subscreve as ações visando a colocação das ações no mercado primário. Os IFs podem organizar-se mediante um pool de IFs que participarão de todo o processo de colocação dos valores emitidos. Nesse pool, são definidos o coordenador, que trata de todo o processo de subscrição desde seu registro na CVM até a efetiva liquidação financeira, e as instituições líderes e consorciados, assim definidas em função do volume (lote) de ações a ser distribuído. É importante notar que o pool é firmado sem qualquer ônus à empresa emitente da ação. capítulo 3 105

106 3.4.1 Preço da emissão das ações Um fator importante para a subscrição das ações é a determinação do preço de emissão da ação. É a fixação do preço da ação que, segundo Assaf Neto (2003), favorecerá o sucesso da operação de subscrição pública, especialmente ao definir o direito de preferência dos acionistas atuais. A atual Lei das SAs prevê um preço fixado por meio da cotação das ações no mercado, o valor do patrimônio líquido e as perspectivas de rentabilidade da companhia. Ou seja, com essa proposição, evita-se a diluição injustificada dos antigos acionistas que não exerçam seu direto de preferência de subscrição. Vamos conhecer nas próximas seções mais alguns conceitos do mercado acionário que são importantes para o gestor. 3.5 O mecanismo do Tag along Segundo a BM&FBoVESPA, o tag along é um mecanismo previsto pela Lei das SA (Lei nº ) de 2001 que assegura a alienação direta ou indireta do controle acionário de uma companhia ocorrerá condicionada a possibilidade do acionista adquirente se obrigue a fazer oferta pública de aquisição das demais ações ordinárias, de modo a assegurar a seus detentores o preço mínimo de 80% do valor pago pelas ações integrantes do bloco de controle. Cavalcante, Misumi e Rudge (2005, p. 57) afirmam que o adquirente do controle acionário poderá oferecer aos acionistas minoritários a opção de permanecer na companhia, mediante o pagamento de um prêmio equivalente à diferença entre o valor de mercado das ações e o valor pago por ação integrante do bloco de controle. Assaf Neto (2003) indica que essa operação procura conceder aos acionistas minoritários ordinaristas o recebimento de um preço próximo ao recebido pelos controladores. Contudo, esse direito não é obrigatório para os acionistas preferenciais, mas algumas companhias estendem esse direito voluntariamente aos detentores de ações preferenciais. Além disso, o pagamento do acionista minoritário do valor mínimo estabelecido é de responsabilidade do adquirente do controle. 106 capítulo 3

107 3.6 As Bolsas de Valores As ações são comercializadas em um mercado de leilões organizado, conhecido como bolsa de valores. Até poucos anos atrás, a negociação ocorria fisicamente nos prédios das bolsas de valores. Era o pregão viva-voz, atualmente substituído pelo pregão eletrônico. A história da bolsa de valores no mundo é controversa. Alguns autores citam a Bourse de Paris, fundada em por Luiz VII, como a mais antiga. Mas a primeira bolsa do mundo a instituir negociação contínua e, por isso, considerada por alguns autores a mais antiga do mundo, foi a de Amsterdã (KERR, 2011, p. 93). Para Assaf Neto (2011, p. 203), as bolsas de valores são entidades cujo objetivo básico é o de manter um local em condições adequadas para a realização, entre seus membros, de operações de compra e venda de títulos. É preocupação das bolsas de valores, ainda, a preservação dos valores éticos nas negociações realizadas em seu âmbito, e a divulgação rápida e eficiente dos resultados de todas as transações realizadas. No Brasil, atualmente, a única bolsa de valores é a BM&FBOVESPA, formada pela fusão de duas grandes bolsas de São Paulo: a Bolsa de Valores de São Paulo (BOVESPA) e a Bolsa de Mercadorias e Futuros (BM&F). A fusão ocorreu em 2.007, depois de uma reorganização societária que transformou a BOVES- PA em sociedade anônima, em um processo conhecido como desmutualização (KERR, 2011, p. 93). As bolsas de valores podem desempenhar um importante papel social, beneficiando todos os agentes econômicos e a sociedade, pois ajudam as empresas a levantar capital para aplicá-lo em projetos de investimento, e permitem que pequenos investidores sejam acionistas de grandes empresas, participando, portanto, desses projetos de investimento e tornando mais equitativa a distribuição de renda de uma sociedade (KERR, 2011, p. 93). Complementa essa ideia o entendimento do histórico das Bolsas de Valores. Cavalcante, Misumi e Rudge (2005) indicam que a origem das bolsas de valores remota os gregos, romanos e os palestinos que utilizavam de um local para atribuições não totalmente vinculadas aos valores mobiliários. Contudo, eram mercados marcados pela negociação viva voz, superando barreiras geográficas, linguísticas e ideológicas. capítulo 3 107

108 A palavra bolsa, no sentido que conhecemos comercialmente, nasceu em Bruges na Bélgica, onde eram realizadas assembleias de comerciantes. A primeira bolsa de valores oficial foi fundada em 1698 em Londres conhecida como Bolsa de Fundos Públicos de Londres, que não era de acesso para o público em geral, mas era orientada por um delegado com associados brokers (corretores intermediários) e os jobbers (que negociavam por conta própria). Vamos conhecer, na próxima seção, o desenvolvimento da bolsa de valores brasileira, sua importância e alguns fatos interessantes que devem ser discutidos sobre a Bovespa. ATENÇÃO No caso brasileiro, iremos discutir o histórico da Bovespa na próxima seção. O importante é acrescentar que a Bolsa de Valores é uma instituição que faz parte do SFN, dentro do subsistema intermediação como uma auxiliar ao processo de transação de moedas. Ela é subordinada à CVM e constituída por corretoras de títulos e valores mobiliários. Esses temas foram bem discutidos no capítulo 1 desse material Histórico da Bolsa de Valores brasileira A Bolsa de Valores de São Paulo promoveu uma importante reorganização societária em 2.007, transformando-se de uma associação civil sem fins lucrativos para uma sociedade por ações denominada de Bovespa Holding (ASSAF NETO, 2011, p. 204). CONEXÃO Informações detalhadas sobre a Bovespa Holding estão disponíveis em < A história das bolsas de valores no Brasil inicia-se em com a criação da Bolsa de Valores do Rio de Janeiro. Posteriormente, foram surgindo outras bolsas de valores no país, entre elas a Bolsa Livre (1.890), que passou a denominar-se Bolsa de Fundos Públicos de São Paulo (1.895) e teve finalmente alterada sua denominação em para Bolsa de Valores de São Paulo (BOVESPA). No ano de houve no Brasil um acordo de integração de todas as bolsas de 108 capítulo 3

109 valores em atuação, ficando todas as negociações com títulos de renda variável sob a responsabilidade única da BOVESPA (ASSAF NETO, 2011, p. 204). Os principais feitos históricos da Bolsa de Valores de São Paulo são resumidos a seguir (ASSAF NETO, 2011, p. 204) Origem da BOVESPA com a criação da Bolsa Livre Formada a instituição mutualizada Bolsa de Valores de São Paulo (BOVESPA) sem fins lucrativos. Esta estrutura perdurou até o ano com a transformação em uma sociedade anônima (desmutualização) As cotações e demais informações passaram a ser divulgadas entre investidores e interessados de forma eletrônica e imediata. Foram introduzidas, de forma pioneira no Brasil, as operações com opções Foram criados os Fundos Mútuos de ações e previdência. A custódia foi transformada em escritural, agilizando bastante a liquidação dos negócios Introdução do sistema eletrônico de negociação de renda variável. Foi criada também a Companhia Brasileira de Liquidação e Custódia (CBLC) com o objetivo de oferecer uma estrutura de câmara de compensação Foi lançado o Bovespa Fix, sistema eletrônico de negociação de títulos de renda fixa corporativos As negociações em bolsa passaram a ser realizadas de forma totalmente eletrônica Conforme destacado acima, houve a desmutualização da Bovespa, sendo criada a Bovespa Holding S/A Integração da Bolsa de Mercadorias & Futuros (BM&F) com a Bolsa de Valores de São Paulo, criando a BM&F BOVESPA S/A Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros. Como principal instituição brasileira de intermediação para operações do mercado de capitais, a companhia BM&FBOVESPA desenvolve, implanta e provê sistemas para a negociação de ações, derivativos de ações, títulos de renda fixa, títulos públicos federais, derivativos financeiros, moedas à vista e commodities agropecuárias. Por meio de suas plataformas de negociação, realiza o registro, a compensação, a liquidação de ativos e valores mobiliários transacionados, a listagem de ações e de outros ativos, bem como, divulga informação de suporte ao mercado. capítulo 3 109

110 A companhia também atua como depositária central dos ativos negociados em seus ambientes, além de licenciar softwares e índices. A bolsa brasileira desempenha também atividades de gerenciamento de riscos das operações realizadas por meio de seus sistemas. Para tanto, possui uma robusta estrutura de clearings de ações, derivativos, câmbio e ativos, que atua de forma integrada, com o Banco BM&F, de maneira a assegurar o funcionamento eficiente de seus mercados e a consolidação adequada das operações. Clearings (câmaras) são instituições que fornecem serviços de compensação e liquidação de operações realizadas em bolsas de valores e em outros mercados organizados. A atuação de uma clearing tem por objetivo garantir o correto cumprimento de todos os negócios realizados no mercado em que atua. São formadas clearings em bolsas de mercadorias, bolsas de futuros e outros derivativos, transações eletrônicas, transferência de fundos, operações de câmbio, compensação de cheques, entre outros (ASSAF NETO, 2011, p. 206). A BM&FBOVESPA ainda exerce o papel de fomentar o mercado de capitais brasileiro. Para tanto, desenvolve inúmeros programas de educação e popularização de seus produtos e serviços. Também gerencia investimentos sociais, com foco no desenvolvimento de comunidades que se relacionam com seu universo. Tendo em vista sua área de atuação, a BM&FBOVESPA está sujeita à regulação e à supervisão da Comissão de Valores Mobiliários e do Banco Central do Brasil Empresas do grupo BM&FBovespa A BM&FBOVESPA é uma companhia que tem como principais objetivos administrar mercados organizados de títulos, valores mobiliários e contratos derivativos, além de prestar serviços de registro, compensação e liquidação, atuando, principalmente, como contraparte central garantidora da liquidação financeira das operações realizadas em seus ambientes. Para isso, ela oferece vários produtos e serviços como negociação de ações, títulos de renda fixa, câmbio pronto e contratos derivativos referenciados em ações, ativos financeiros, índices, taxas, mercadorias, moedas, entre outros. Ela segue a seguinte estrutura em termos de empresas integrantes do grupo BM&FBOVESPA. 110 capítulo 3

111 BM&FBOVESPA S.A. Bolsa de Valores Mercadorias e Faturas 0,01% BM&FBOVESPA Supervisão de 99,99% Mercados ( BSM ) 100,00% BM&FBOVESPA (UK) Ltd. Bolsa Brasileira de Mercadorias ( BSM ) 52,32% 100,00% BM&F (USA) INC. Banco BM&FBOVESPA de Serviços de Liquidação de Custódia S.A. 100,00% 86,95% 99,99% Bolsa Brasileira de Rio de Janero ( BVRJ ) Instituto BM&FBOVESPA BM&FBOVESPA O site da BM&FBOVESPA explica o que cada uma dessas empresas representam no grupo: Banco BM&FBOVESPA de Serviços de Liquidação e Custódia S.A.: banco BM&FBOVESPA, constituído em 2004 como subsidiária integral da Bolsa de Mercadorias & Futuros, tem como finalidade facilitar a compensação e a liquidação financeira das operações realizadas em seus ambientes de negociação e funcionar como importante mecanismo de mitigação de risco e de suporte operacional. BM&F (USA) Inc.: subsidiária integral, localizada na cidade de Nova York e também com escritório de representação em Shangai, tem como objetivo representar a BM&FBOVESPA no Exterior, mediante o relacionamento com outras bolsas e agentes reguladores, além de auxiliar na prospecção de novos clientes e disseminar informação sobre o mercado brasileiro. BM&FBOVESPA (UK) Ltd.: subsidiária integral, localizada em Londres. O escritório foi aberto em 2009 e vem promovendo a Bolsa, seus mer- capítulo 3 111

112 cados, produtos e serviços para investidores institucionais na região da Europa, África e Oriente Médio (EMEA). O escritório é responsável pelo relacionamento da BM&FBOVESPA com entidades regulatórias, órgãos governamentais e bolsas estrangeiras na região e auxilia na prospecção de novos clientes para o mercado. Bolsa Brasileira de Mercadorias: a BM&FBOVESPA é detentora de 203 títulos patrimoniais da Bolsa Brasileira de Mercadorias, com participação correspondente a 50,12% do seu patrimônio social. A Bolsa Brasileira de Mercadorias é uma associação civil sem fins lucrativos com o objetivo de desenvolver e prover o funcionamento de sistemas para negociação de mercadorias, bens, serviços e títulos, nas modalidades a vista, a prazo e a termo, viabilizando a formação de grande mercado nacional para commodities agropecuárias, com mecanismos modernos de formação de preços e sistema organizado de comercialização. Instituto BM&FBOVESPA: organização da Sociedade Civil de Interesse Público, criada em 2007, para integrar e coordenar os projetos de investimento social da Bolsa. Não é consolidada nas Demonstrações Financeiras da Companhia. BM&FBOVESPA Supervisão de Mercados (BSM): associação civil criada com a finalidade de fiscalizar a atuação da própria BM&FBOVESPA e de seus participantes, nos termos da Instrução CVM 461/07. Não é consolidada nas Demonstrações Financeiras da Companhia Índices de bolsa O índice de bolsa de valores é um valor que mede o desempenho médio dos preços de uma suposta carteira de ações, refletindo o comportamento do mercado em determinado intervalo de tempo. O valor absoluto do índice da carteira expressa o valor de mercado da carteira de ações negociadas na bolsa de valores, sendo as variações verificadas de um período para outro entendidas como sua lucratividade. Para o analista, a informação relevante do índice é sua lucratividade, e não seu valor monetário absoluto (ASSAF NETO, 2011, p. 210). É demonstrado que as ações seguem, normalmente, o comportamento geral do mercado, permitindo que se compreenda a oscilação de uma ação a partir do desempenho estabelecido pelo mercado como um todo. Em verdade, uma parte considerável das flutuações das ações pode ser explicada pela evo- 112 capítulo 3

113 lução do mercado, o que vem a refletir-se no índice da bolsa de valores (ASSAF NETO, 2011, p. 210). O índice de mercado acionário é bastante útil, pois reflete o comportamento dos investimentos em ações e, em consequência, as tendências gerais da economia. Analisando suas variações periódicas, é possível distinguir certos ciclos que caracterizam o funcionamento da economia, formando as expectativas dos investidores com relação a seu comportamento esperado (ASSAF NETO, 2011, p. 210). Para exemplificar, os índices da Bovespa podem se dividir entre Índices Amplos (que contém o IBOVESPA), Índices Setoriais (relacionados aos setores de atividade econômica das empresas listadas como o relacionado ao setor de Energia Elétrica ou o setor de Materiais Básicos), Índices de Sustentabilidade, Índices de Governança, Índices de Segmento e outros tipos de índices IBOVESPA 1 O Índice Bovespa é o mais importante indicador do desempenho médio das cotações do mercado de ações brasileiro. Sua relevância advém do fato do Ibovespa retratar o comportamento dos principais papeis negociados na BM&FBO- VESPA e também de sua tradição, pois o índice manteve a integridade de sua série histórica e não sofreu modificações metodológicas desde sua implementação em É o valor atual, em moeda corrente, de uma carteira teórica de ações constituída em 02/01/1968 (valor-base: 100 pontos), a partir de uma aplicação hipotética. O Índice sofreu, unicamente para efeito de divulgação e sem prejuízo de sua metodologia de cálculo, as seguintes adequações: (1) divisão por 100, em 03/10/1983; (2) divisão por 10, em 02/12/1985; (3) divisão por 10, em 29/08/1988; (4) divisão por 10, em 14/04/1989; (5) divisão por 10, em 12/01/1990; (6) divisão por 10, em 28/05/1991; (7) divisão por 10, em 21/01/1992; (8) divisão por 10, em 26/01/1993; (9) divisão por 10, em 27/08/1993; (10) divisão por 10, em 10/02/1994; (11) divisão por 10, em 03/03/1997. Supõe-se não ter sido efetuado nenhum investimento adicional desde então, considerando-se somente os ajustes efetuados em decorrência da distribuição de proventos pelas empresas emissoras (tais como reinversão de dividendos recebidos e do valor apurado com a venda de direitos de subscrição, e manutenção em carteira das ações recebidas em bonificação). Dessa forma, o índice reflete 1 Todas as informações contidas no item IBOVESPA foram retiradas do site da BM&F BOVESPA, disponível pelo link < capítulo 3 113

114 não apenas as variações dos preços das ações, mas também o impacto da distribuição dos proventos, sendo considerado um indicador que avalia o retorno total de suas ações componentes. A finalidade básica do Ibovespa é a de servir como indicador médio do comportamento do mercado. Para tanto, sua composição procura aproximar-se o mais possível da real configuração das negociações à vista (lote-padrão) na BM&FBOVESPA. A BM&FBOVESPA é responsável pela gestão, cálculo, difusão e manutenção do Ibovespa. Essa responsabilidade assegura a observância estrita às normas e procedimentos técnicos constantes de sua metodologia Políticas de disclosure Disclosure é o termo em inglês para indicar a política de divulgação de informações ao público investidor de uma empresa. Se a empresa é de capital aberto, promover uma boa política de divulgação de informações ao mercado é essencial para respeitar o investidor que aplicou na empresa e para reduzir o risco do investimento, o que tende a valorizar as ações da empresa no mercado secundário e reduzir os custos para a captação de recursos no mercado. Cavalcante, Misumi e Rudge (2005) mostram que uma boa política de disclosure deve ser: Persistente: os resultados alcançados no longo prazo quando os investidores ganham confiança nas intenções da companhia; Transparente: informações mais relevantes para o julgamento do investimento devem ser sempre divulgadas e não omitidas mesmo quando forem desfavoráveis; Equitativa: informações devem ser divulgadas de forma mais ampla possível a todos os investidores, não podendo haver privilégios em termos de qualidade, quantidade ou momento de divulgação aos diversos acionistas. Não custa relembrar que a ocorrência de informações privilegiadas é passível de penalização dos administradores O que é a SOMA? Segundo a BM&FBOVESPA, a Sociedade Operadora do Mercado de Ativos S/A (SOMA) é uma instituição autorreguladora responsável pela administração do mercado de balcão organizado. Nela operam as corretoras de valores, bancos 114 capítulo 3

115 de investimento e distribuidoras de valores mobiliários, representando seus clientes ou atuando como formadores de mercado. ATENÇÃO Mercado de Balcão organizado é um ambiente administrado por instituições autorreguladoras que propiciam sistemas informatizados e regras para a negociação de títulos e valores mobiliários. Estas instituições são autorizadas a funcionar pela CVM e por ela são supervisionadas. Ele não tem um local físico definido para a realização das transações, que geralmente são feitas por telefone ou em sistemas eletrônicos que são baseados na Internet. As negociações no SOMA ocorrem apenas pelo pregão eletrônico, em que os intermediários financeiros que atuam na SOMA disponibilizam para os seus clientes o SOMAbroker que é um sistema no qual os investidores colocam, via internet, as ordens de compra e venda dos ativos negociados nos mercados que são administrados pela SOMA. A SOMA negocia ativos variados que podem ser divididos em: ações, debêntures e demais títulos e valores mobiliários de emissão de companhia aberta; carteira teórica referenciada em ações negociadas na SOMA; cotas representativas de certificados de investimento audiovisual; cotas de fundos de investimento fechado; títulos da dívida agrária emitidos pelo Tesouro Nacional; e outros títulos e valores mobiliários admitidos a negociação pela SOMA nos mercados por ela administrados Operações à vista, a termo e opões O mercado à vista é aquele em que a entrega dos títulos vendidos ocorre no segundo dia útil após a realização do negócio em bolsa. O pagamento e recebimento respectivos do valor da operação são processados no terceiro dia útil posterior à negociação e é efetivada pela Cia Brasileira de Liquidação e Custódia (CBLC). No mercado a termo, as operações são formalizadas por meio de um contrato preestabelecido firmado entre comprador e vendedor, o qual estipula uma quantidade determinada de ações, prazo de liquidação do negócio em determinada data futura, a um preço acordado entre as partes. A bolsa de valores exige capítulo 3 115

116 como garantia, tanto do comprador como do vendedor, sendo que o investidor pode oferecer garantias adicionais. As garantias podem ser via cobertura (depósito de títulos objetos da operação a termo na CBLC pelo vendedor) e margem (valor monetário depositado na CBLC pelos investidores). As operações no mercado de opções envolvem negociações de direitos de compra e venda das ações, a um prazo de liquidação e preço preestabelecidos Home Broker e processos de negociação Cavalcante, Misumi e Rudge (2005, p 86) indicam o home broker é uma iniciativa da Bovespa para desenvolver as negociações das ações. Para isso, essa iniciativa propunha levar o ambiente do pregão a todas as facilidades vindas da Internet. Ou seja, os investidores podem operar eletronicamente enviando ordens de compra e venda de ações através da internet. O investidor, portanto, para utilizar o sistema deveria ser cliente de uma corretor membro da Bovespa e que tivesse um sistema Home Broker. ATIVIDADE 1. Quais as diferenças entre uma ação preferencial e uma ação ordinária? 2. Quais os benefícios esperados por alguém que compra uma ação na bolsa de valores? 3. Resumidamente comente sobre os principais benefícios obtidos por uma empresa que negocia suas ações na bolsa de valores. 4. Qual a importância do mercado primário e do mercado secundário para o mercado de capitais? 5. Analise as etapas do processo de abertura de capital de uma empresa. 116 capítulo 3

117 REFLEXÃO Vimos as possibilidades para os investidores do mercado financeiro e para as empresas que buscam formas de financiamento de longo prazo. Conhecendo o mercado de capitais com a abertura da empresa, as organizações conseguem obter vantagens financeiras e de imagem ao optar pela participação nas Bolsas de Valores. Vimos como funciona o processo de abertura de capital, as particularidades das bolsas de valores e como as empresas podem se beneficiar de posições que favoreçam os recursos de capital próprio via subscrição de ações. LEITURA Para que você conheça mais dos estudos que podem ser feitos no mercado acionário, leia o texto abaixo e explore mais sobre as anomalias no preço das ações no mercado brasileiro. Título: Anomalias e retorno acionário: evidências empíricas do mercado brasileiro Autores: Márcio André Veras Machado, Otavio Ribeiro De Medeiros Link: < > Resumo: Este artigo teve por objetivo analisar se anomalias de valor associadas a padrões comumente documentados no comportamento dos preços das ações existem no mercado acionário Brasileiro. Especificamente, este trabalho examina os retornos anormais produzidos por estratégias baseadas nos efeitos tamanho da empresa, book-to-market (B/M), estratégia momento, lucro/preço, fluxo de caixa/preço, liquidez e alavancagem, denominadas de anomalias de valor. Além de analisar tais anomalias, este artigo avalia a capacidade do CAPM e do modelo de três fatores de Fama e French (1993) em explicá-las. Para isso, em junho de cada ano, iniciando em 1995 e terminando em 2008, todas as ações foram ordenadas de forma decrescente e divididas em cinco carteiras, conforme a variável de interesse. Os resultados apresentados indicam evidências da existência do efeito liquidez, momento e índice BM, porém, nesse caso, contrário ao previsto na teoria. Por outro lado, não há evidências que suportem a existência dos efeitos lucro/preço, fluxo de caixa/preço, tamanho e alavancagem. capítulo 3 117

118 REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS ASSAF NETO, Alexandre. Mercado financeiro. 3. ed. São Paulo: Atlas, ASSAF NETO, A. Mercado financeiro. 10. ed. São Paulo: Atlas, ASSAF NETO, A. Mercado Financeiro. 5. ed., São Paulo: Atlas, BM & F BOVESPA. BOVESPA Mais Disponível em: < br/pt-br/a-bmfbovespa/download/bovespamais_folder.pdf.>. Acesso em: 02 agos BM & F BOVESPA. Como e por que tornar-se uma companhia aberta. Utilizando o mercado de capitais para crescer Disponível em: < empresas/download/guiaaber.pdf.>. Acesso em: 20 jul BM&F BOVESPA. Disponível em: < >. BM & F BOVESPA. Novo Mercado Disponível em: < br/pt-br/a- bmfbovespa/download/folder_novomercado.pdf.> Acesso em: 02 ago BM&FBOVESPA. Empresas com Tag Along. Disponível em: < com.br/cias-listadas/consultas/empresas-com-tag-along.aspx?idioma=pt-br >. Acesso em: 20 out BRITO, O. Mercado financeiro: estruturas, produtos, serviços, riscos, controle gerencial. 1. ed. São Paulo: Saraiva, CAVALCANTE, F.; MISUMI, J. Y.; RUDGE, L. F. Mercado de capitais: o que é, como funciona. 7. ed. Rio de Janeiro: Elsevier, CAVALCANTE, F.; MISUMI, J.Y.; RUDGE, L.F. Mercado de Capitais: O que é, Como Funciona. Rio de Janeiro: CNB/Campus, KERR, R. Mercado financeiro e de capitais. 1. ed. São Paulo: Pearson, PINHEIRO, J. L. Mercado de capitais: fundamentos e técnicas. 3. ed. São Paulo: Atlas, capítulo 3

119 Portal do investidor. Disponível em: < PINHEIRO, Juliano Lima. Mercado de Capitais: fundamentos e técnicas. 5. Ed. São Paulo: Atlas, PINHEIRO, J. L. Mercado de Capitais: Fundamentos e Técnicas. São Paulo: Atlas, NO PRÓXIMO CAPÍTULO Falaremos detalhadamente sobre a importância do risco para as aplicações financeiras, como as empresas podem utilizar as teorias de finanças corporativas para decidir pelas melhores operações. Falaremos sobre o risco e o retorno esperado, calculando esses valores para uma carteira de investimentos. Por fim, falaremos sobre os investidores institucionais que são os grandes investidores do mercado financeiro, conhecendo seus integrantes, suas características e principais benefícios. capítulo 3 119

120

121 4 Teorias de Finanças Corporativas e Investidores Institucionais

122 4 Teorias de Finanças Corporativas e Investidores Institucionais Esse capítulo procura complementar as análises de risco por meio das teorias de finanças corporativas que incluem os riscos como indicadores essenciais para a dedução de um retorno para a empresa e/ou investidor. Vamos aprender as principais teorias de finanças, as demais divisões de risco e suas aplicações, bem como o funcionamento dos investidores institucionais. OBJETIVOS Entender as principais teorias de finanças corporativas; Entender o que é risco sistemático e não sistemático; Aplicar o conhecimento de risco no modelo CAPM; Aprender como funcionam os investidores institucionais como os fundos e clubes de investimento, as associações de previdência complementar e as companhias seguradoras e de capitalização. REFLEXÃO Que discutimos sobre risco e retorno no capítulo 2? Agora falaremos de aplicações de risco e retorno sobre carteiras de investimento e dos principais modelos teóricos de finanças que associam risco e retorno. 4.1 O que é risco Já iniciamos nosso estudo sobre o risco no capítulo 2 desse material. Vamos agora aprofundar os conceitos e as teorias sobre risco dentro da área de finanças e sua importância para o mercado financeiro. O mercado acionário, principalmente, tem uma alta possibilidade de resultados favoráveis aos investidores, o que o torna mais arriscado. Considerar que esse mercado pode ser mais arriscado está relacionado a possibilidade de um evento não acontecer. Por exemplo, ao fazer o investimento em ações da empresa A, um investidor espera um retorno positivo, mas se as ações da empresa 122 capítulo 4

123 A forem muito arriscadas, a probabilidade de ele perder dinheiro pode ser elevada. Assim, as medidas de risco são usadas para entender os desvios positivos ou negativos de qualquer aplicação financeira em relação ao retorno médio esperado. Assaf Neto (2012) mostra que exemplos de riscos estão em diversos setores. No setor aéreo, por exemplo, há risco para uma seguradora, existe o risco de contrair uma doença para uma pessoa qualquer e existe o risco de insucesso de um negócio para um empresário. Segundo a Resolução do Banco Central, o risco de mercado é a possibilidade de ocorrencia de perdas resultantes de alterações nos valores de mercado de posições detidas por uma Instituição Financeira. Duas medidas distintas do risco de mercado são: Risco de mercado relativo: é a medida de variação da rentabilidade de um determinado portfólio em comparação a um índice utilizado como benchmark. Existem diversas métricas que podem ser utilizadas no cálculo do risco de mercado de um ativo ou de uma carteira. Risco de mercado absoluto: é a medida das perdas de uma carteira de investimentos em relação ao seu próprio valor anterior, sem que se façam comparações com índices de mercado. Por outro lado, duas definições sobre a abrangência do risco devem ser consideradas na avaliação de uma empresa para investimento: o risco econômico e o risco financeiro. Entende-se por risco econômico, segundo Assaf Neto (2012), aqueles riscos de conjuntura econômica (como alterações na economia, no nível de tecnologia etc.), de mercado (crescimento da concorrência, mudança da estrutura de mercado etc.) e do próprio planejamento e gestão da empresa (como o nível de vendas, de custos, preços e investimentos). Em contrapartida, o risco financeiro é aquele relacionado diretamente ao endividamento da empresa (número de passivos), sua capacidade de pagamento das obrigações e não está relacionado às decisões de ativos. 4.2 Teoria dos Mercados Eficiente Nas teorias de finanças, até 1950, os pesquisadores estavam preocupados principalmente com usar o instrumental das Ciências Econômicas para entender como ocorreriam as otimizações de carteiras de investimento. Uma das teorias que ajudou a fundamentar as bases para as finanças corporativas foi a Teoria dos Mercados Eficientes. Entende-se por essa teoria que toda a informa- capítulo 4 123

124 ção do passado reflete no preço de um produto financeiro hoje, principalmente os preços das ações. Para os pensadores desse tipo de teoria, as fricções de mercado no curto prazo servem para fazer ajustes como o comportamento especulativo de alguns investidores. Conjuntamente a essa ideia, algumas hipóteses para que a teoria funcione são oferecidas pelos principais autores da época, como Jensen (1976) e Famá (1960). As principais hipóteses desse tipo de mercado são: mercado atomizado (com muitos ofertantes de demandantes de ações, por exemplo), os produtos são homogêneos, existe livre mobilidade de capitais o que implica na não existência de barreiras a entrada ou saída de capitais e todos os integrantes do mercado têm conhecimento pleno do mercado. Como as informações do passado refletem no preço de hoje, podemos dizer que os preços de mercado são críveis e que não é possível ter retornos maiores do que os retornos dos títulos do governo. Assaf Neto (2013, p. 90) afirma que existem três tipos de eficiência de mercado: fraca, semiforte e forte. Para a eficiência fraca, pressupõe-se que os preços dos ativos são formados considerando-se todas as informações históricas. Isso significa que os retornos esperados são formados em equilíbrio, não tendo ganhos acima do normal. Na eficiência semiforte, os preços refletem o comportamento passado dos retornos e também todas as informações disponíveis no mercado no momento. Ao considerar essa união de preços passados e informações como impactantes dos preços correntes, pode-se dizer que os preços de mercado se ajustam quase que instantaneamente às novas informações divulgadas. Já a eficiência forte indica que os preços dos ativos incorporam todas as informações disponíveis, sejam históricas, atuais e públicas e as privadas (AS- SAF NETO, 2013, p. 90). Nesse caso, não existem informações privilegiadas o que implica que nenhum investidor, mesmo que tivesse informações privilegiadas, conseguiria obter ganhos anormais. QUADRO RESUMO DAS PRINCIPAIS CARACTERÍSTICAS DO MERCADO EFICIENTE Preços refletem as informações disponíveis e apresentam grande sensibilidade a novos dados, ajustando-se rapidamente a outros ambientes. Os preços não devem ser tendenciosos. Nenhum participante sozinho tem capacidade de influenciar os preços nas negociações. 124 capítulo 4

125 QUADRO RESUMO DAS PRINCIPAIS CARACTERÍSTICAS DO MERCADO EFICIENTE Constituído de investidores racionais. Informações disponíveis, gratuitas e instantâneas. Inexistência de racionamento de capital. Os ativos são divisíveis e negociáveis sem restrições. Expectativas dos investidores homogêneas. Rapidez na execução das ordens de compra e venda num ambiente organizado. Elevado número de participantes envolvidos na negociação de ações. Disseminação das informações das empresas, muitas vezes analisadas por especialistas. Os retornos oferecidos pelos diversos investimentos devem remunerar seu risco, com visão de longo prazo Ineficiência de Mercado Por outro lado, as informações do mercado indicam que a hipótese de eficiência de mercado não seja sempre válida porque os investidores não respondem as novas informações de forma instantânea. Assim, é mais concreto supor a existência de ineficiência de mercado do que manter a hipótese de eficiência de mercado como a única correta. Isso porque é possível haver manipulação de preços de ativos no mercado o que tenderia a gerar um efeito de irracionalidade dos investidores para compra/venda de um ativo sem fundamentos concretos de seu retorno. Além disso, os preços são movidos pelas informações, o que indica que nem todos os agentes terão acesso total as informações disponíveis no mercado. Todas as interferências que ocorrem no curto prazo indicam que o mercado, pelo menos nesse período, é ineficiente. 4.3 Risco total Quando se considera o risco total de qualquer ativo, deve-se considerar tanto sua parte sistemática (risco sistemático ou de mercado) e a parte não sistemática (risco específico do ativo ou risco diversificável). Assaf Neto (2012) e Gitman (2012) afirmam que o risco sistemático é aquele presente em todos os ativos negociados no mercado e que sofrem por eventos políticos, econômicos e sociais. É possível que cada ativo se comporte de uma capítulo 4 125

126 forma acerca da conjuntura estabelecida o que indica a impossibilidade em evitar totalmente os riscos sistemáticos via diversificação. Por isso, esse tipo de risco é conhecido como risco não diversificável. Já o risco não sistemático (diversificável) é definido como o risco associado às características do próprio ativo/investimento realizado. Sua eliminação é possível pela inclusão de ativos que não tenham correlação positiva entre si. Por exemplo, é possível criar uma carteira de ativos diversificada que contenha títulos de renda fixa e de renda variável que sejam atingidos diferentemente a elevações nas taxas de juros da economia ou a compra de ações de empresas cíclicas (montadoras de veículos, construção civil etc.) que tenham maior risco, com a compra de empresas mais estáveis ou menos cíclicas como as indústrias de alimentos. Portanto, o risco total da empresa pode ser dado da seguinte forma Risco Total = Risco Sistemático + Risco Não Sistemático. Em termos de mensuração do risco de um investimento/ativo é interessante retomar alguns conceitos estatísticos associados à probabilidade de um evento acontecer. Essa denominação de probabilidade pode ser vista sob dois aspectos: probabilidade objetiva que utiliza séries históricas de dados, informações e experiências acumuladas no passado para calcular a probabilidade de um evento ser mais ou menos arriscado. Já a probabilidade subjetiva usa a intuição, o conhecimento e a experiência do investidor para a tomada de decisão. Vamos considerar um exemplo para o cálculo do risco e do retorno de uma aplicação financeira. Imaginemos dois ativos A e B que tenham as probabilidades de retorno apresentadas na tabela abaixo. Para o cálculo do retorno esperado por cada título, é importante fazer uma média ponderada dos retornos, n seguindo a fórmula E( Rj)= å Prj R 1 j, em que Pr j é a probabilidade do retorno, R j é o retorno e E(R j ) é o retorno esperado ou retorno ponderado. ATIVO A ATIVO B RETORNO PROBABILIDADE RETORNO PROBABILIDADE 7% 10% -5% 20% 12% 30% 0% 30% 15% 40% 10% 40% 20% 20% 30% 10% 126 capítulo 4

127 Os retornos esperados podem ser calculados da seguinte forma: E (R A ) = (7% x 0,10) + (12% x 0,30) + (15% x 0,40) + (20% x 0,20) = 14,3% E (R B ) = ( 5% x 0,20) + (0% x 0,30) + (10% x 0,40) + (30% x 0,10) = 6% Assim, o retorno médio do ativo A é maior do que o retorno médio do ativo B. Além desse procedimento, é importante entender qual é o ativo mais arriscado. Para tanto, é importante calcular a o desvio padrão do retorno que é a raiz quadrada da variância do retorno de cada ativo. Da estatística, calcula-se a n 2 variância usando a seguinte fórmula Var( Rj)= å Prj ( Rj - R j 1 ) em que R j é a média dos retornos (ou o retorno esperado). Para calcular o desvio padrão, é necessário apurar a raiz quadrada da variância. ATIVO A RA PRA ( R A - R A ) ( R A - R A ) 2 PR X ( R A - R A ) 2 7% 10% 0,07-0,143= -0, % 30% -0, % 40% 0, % 20% 0, R A = 14,3% Var(R A ) = % Desvio-padrão = 3.689% ATIVO B RB PRB ( R B - R B ) ( R B - R B ) 2 PR X ( R B - R B ) 2-0,05 0,2-0,11 0, , ,3-0,06 0, , ,1 0,4 0,04 0, , ,3 0,1 0,24 0, , R a = 6% Var (R B ) = 0,99% Desvio-padrão = 9,95% capítulo 4 127

128 Assim, além de oferecer o menor retorno, o ativo B ainda tem o maior grau de risco em comparação ao ativo A. Ou seja, o risco está associado a variabilidade em torno do retorno médio. Quanto maior a variabilidade (dispersão), maior será o risco, conforme indica o gráfico abaixo. Conceito de Risco Frequência Menor dispersão, menor risco Maior dispersão, maior risco X (média) Variável (Retorno) 4.4 Associando risco e retorno com o comportamento do investidor: teoria da preferência Dentro da teoria de análise de riscos, podemos entender a percepção do risco do gestor de acordo com uma preferência dele de acordo com um nível gerencialmente aceitável de risco. Gitman (2012) indica que podemos ter três tipos básicos de comportamento em relação à preferência pelo risco do gestor: aversão ao risco, indiferente ao risco e propenso ao risco. O gestor indiferente ao risco é aquele em que o retorno exigido não muda se o risco aumentar de A para B; O gestor avesso ao risco é aquele em que o retorno exigido aumenta com o risco. Deve-se lembrar que a maioria dos acionistas é avessa ao risco, assim como os gestores, exigindo um aumento do retorno sobre seu investimento na empresa. O gestor propenso ao risco é aquele em que o retorno exigido diminui com o aumento do risco. Teoricamente, são pessoas que gostam de risco e aceitam abrir mão de parte do retorno para aceitar mais riscos. Esses comportamentos são retratados no gráfico abaixo. 128 capítulo 4

129 Avesso ao risco Retorno Exigido Indiferente ao risco Propenso ao risco Risco Fonte: Gitman (2012) Ou seja, dependendo do perfil do agente, podemos escolher mais ou menos riscos nas nossas aplicações financeiras. Isso é importante porque o gestor de uma empresa, independente do tamanho dela, também pode ser dividido nesses tipos de comportamento. 4.5 Teoria do Portfólio: retorno esperado A teoria do portfólio analisa, basicamente, qual é a composição de uma carteira ótima de ativos, buscando maximizar a satisfação do investidor em relação ao risco/retorno. Como vimos anteriormente, o retorno esperado é a média ponderada de retorno de cada ativo relativamente a participação no total da carteira (ou na probabilidade de ocorrência de um retorno para um mesmo ativo). Se tivermos uma carteira que tenha dois ativos (X e Y), podemos entender o retorno esperado da carteira pela fórmula E( Rp )= Rp = [ W RX]+ éë ( 1-W) RYù û Em que E (R p ) = R p é o retorno esperado ponderado da carteira; W é o percentual da carteira aplicado na ação X; (1-W) é o percentual da carteira aplicado na ação Y; R X, R Y são os retornos esperados das ações X e Y, respectivamente. Além disso, o risco associado a estrutura da carteira de ativos também pode influenciar as decisões dos gestores. O risco da carteira, como visto anterior- capítulo 4 129

130 mente, será reduzido se incluirmos ativos que não sejam positivamente correlacionados aos ativos já integrantes da carteira. Ou seja, quando os investimentos são perfeitamente correlacionados negativamente, é possível reduzir o risco do portfólio. Contudo, na prática é difícil encontrar ativos que tenham esse comportamento, o que implica na necessidade de estudar a carteira de ativos de modo a selecionar aquela que pode ser entendida como ótima para um investidor, relacionando o maior retorno possível com o menor grau de risco. Apenas para ilustração, a reta de mercado de capitais (CML) no gráfico abaixo indica a relação entre risco e retorno das diferentes classes de ativos e a sua inclinação favorece a remuneração (prêmio) exigido pelo mercado para cada unidade de risco apresentada pelo ativo (ASSAF NETO, 2012). CML Retorno Esperado E(R) Títulos Públicos renda fixa Títulos Privados renda fixa Bens Imóveis Ações Internacionais Ações Locias Capital de Risco Risco (σ) Fonte: Adaptado de Assaf Neto (2012). 4.6 O que é um investidor institucional? O mercado financeiro pode ser entendido como um sistema que interliga os agentes superavitários (aqueles que possuem os recursos), e os agentes deficitários (aqueles que necessitam dos recursos). Dos agentes deficitários entende-se serem as entidades que demandam recursos para o financiamento de suas atividades operacionais e de investimento, e buscam no mercado financeiro soluções que se adaptam às suas necessidades e exigências, incluindo prazos, riscos e condições de pagamento. 130 capítulo 4

131 Já dos agentes superavitários, entende-se serem as entidades que buscam maximizar ou manter o seu patrimônio, alocando seus recursos aos agentes deficitários, em troca de uma remuneração que cubra os riscos envolvidos na operação, e lhe dê retorno do capital investido. Desses agentes, podemos destacar os bancos, as empresas, o governo, as pessoas físicas etc. Porém, dentro deste grupo, existem investidores especiais que aplicam grandes montantes no mercado financeiro promovendo maior dinamismo e crescimento da economia diante de uma elevada oferta de recursos para investimentos. Esses tipos especiais de investidores são conhecidos por Investidores Institucionais. Atuação dos Investidores Institucionais De acordo com Assaf Neto (2003, p. 385), investidores institucionais são pessoas jurídicas que atuam no mercado financeiro e de capitais e que tem por obrigação legal investir parte de seu patrimônio. Como exemplos de investidores institucionais, podem-se citar os fundos de investimentos, fundos de pensão, companhias seguradoras, sociedades de capitalização, clubes de investimentos, entidades de previdência privada aberta e fechada, dentre outros. Por acumularem grandes recursos, os investidores institucionais possuem uma carteira de investimentos bem relevante aplicada no mercado financeiro, e atuam com o objetivo de crescer o seu patrimônio, e, consequentemente o patrimônio de seus cotistas, através das rentabilidades de suas aplicações. A fonte dos recursos dos investidores institucionais são as captações por parte de diversos agentes superavitários, e por rendimentos que lhe são reaplicados. Os investidores, por possuírem uma grande quantidade de recursos para serem aplicados, são peça chave no mercado financeiro, pois eles são os principais responsáveis por tornar o mercado de capital mais dinâmico, dando uma robustez maior à economia, uma vez que esses recursos são aplicados nas entidades que demandam recursos para financiarem suas atividades operacionais e de investimento. Ainda segundo Assaf Neto (2003, p. 385), os investidores institucionais operam geralmente dentro de uma visão de retorno de longo prazo, selecionando as melhores alocações de seus recursos, aceitando um maior risco, desde que ofertado um retorno maior. Entretanto, cabe ressaltar que nem todos os recur- capítulo 4 131

132 sos dos investidores institucionais são aplicados em ativos de riscos, sendo suas aplicações diversificadas, e também de forma a criar certa reserva técnica para qualquer contratempo que possa ocorrer na economia. A participação dos investidores institucionais, sem a menor dúvida, constitui-se numa das mais significativas características dos atuais mercados internacionais de capitais, pois, ao contrário dos investidores individuais, os investidores institucionais possuem uma imensa capacidade de levantar recursos financeiros e direcioná-los de maneira diversificada para a composição de seus portfólios de ativos. Veja no link a seguir a notícia que saiu no portal da Revista Exame em julho de 2010, com o título Investidores institucionais crescem, mas são limitados por pouca diversificação, mostrando que apesar do crescimento dos investimentos institucionais, o mercado de renda fixa limita a diversificação no país. < -brasil-sao-limitados-falta-diversificacao > ATENÇÃO Reserva Técnica, é a parcela reduzida do lucro da empresa, que se destinada a um fim específico, como no caso de empresas dos ramos de seguro e previdência, que visam o aprovisionamento de valores considerados como necessários para pagamentos futuros de contingências Fundos de investimento Os fundos de investimento, de acordo com Fortuna (2013), são uniões de poupanças destinadas à aplicação em carteira diversificada em títulos, valores mobiliários, que oferecem cotas aos seus participantes. Seu objetivo é valorizar as cotas de cada participante a um custo global baixo. Dentro desse contexto, existem os fundos de investimento que são muito atraentes para os iniciantes no mercado de capitais. Vamos conhecer um pouco mais sobre o que é um Fundo de Investimento. Um fundo de investimento é um condomínio que reúne recursos de um conjunto de investidores, com o objetivo de obter ganhos financeiros a partir 132 capítulo 4

133 da aquisição de uma carteira de títulos ou valores mobiliários. De acordo com Assaf Neto (2003, p. 386), um fundo de investimento constitui-se em uma importante alternativa de investimento para as pessoas interessadas em participar do mercado de capitais, oferecendo os benefícios da concentração dos recursos, principalmente, ao pequeno investidor, e oferecendo comodidade a um grupo de investidores, sem necessidade de eles dominarem técnicas de análise sofisticadas, e manter um enorme fluxo de informações relativas ao mercado de capitais. A participação dos investidores individuais nos fundos de investimentos se dá por meio de cotas, ou seja, o investidor, ao aplicar seu dinheiro num fundo de investimento, adquire um pedaço do bolo, tendo direito a uma remuneração com base no valor do seu investimento. Segundo Assaf Neto (2003, p. 386), por operarem com volumes relevantes de recursos provenientes de diversos investidores, os Fundos podem obter, em conjunto, condições mais favoráveis de negociação do que se cada cotista fosse atuar isoladamente no mercado. Cada fundo é regido por um Regulamento, que deverá explicitar todas as regras básicas de seu funcionamento, formas de composição da carteira, limites máximos e mínimos de aplicação em determinados ativos, riscos, estratégias de atuação, etc. Ao adentrar como cotista num Fundo, o acionista deverá receber uma cópia deste regulamento, e ainda um prospecto no qual sumarizam toda a política de investimento desta aplicação. Os recursos aplicados pelos investidores individuais nos Fundos de Investimentos são alocados ao Patrimônio desses fundos, e qualquer decisão que envolva a movimentação e/ou alteração desse patrimônio deve ser feita mediante Assembleia Geral de Cotistas. Para funcionar, o Fundo precisa ter autorização prévia da CVM, o qual também supervisiona o seu funcionamento. Além disso, o Fundo deverá ter um administrador, eleito pelos cotistas, o qual cobrará uma taxa de administração pelos serviços prestados. O Administrador é responsável pela administração da carteira de investimentos, e também pela execução das atividades operacionais e legais o qual o fundo está obrigado a cumprir com os órgãos reguladores e com seus cotistas. capítulo 4 133

134 Pode existir também a figura do Gestor da carteira de um Fundo de Investimento, o qual ele é o responsável por gerir os recursos dos cotistas, de modo a alocá-los de acordo com as políticas de retorno e risco assumidas no regulamento do Fundo. Para exercerem suas funções, o Administrador e o Gestor da carteira devem ser credenciados na CVM para exercerem suas funções, que é o órgão que supervisiona a atuação dos mesmos. Além da taxa de administração cobrada aos cotistas, pode ainda ser estipulada em seu regulamento, uma taxa de performance, a qual é cobrada de acordo com a rentabilidade da carteira. Por exemplo, caso a carteira exceda a rentabilidade em determinado percentual, é cobrado uma taxa pelo desempenho extraordinário desse investimento. ATENÇÃO A taxa de performance é cobrada em função do alcance da rentabilidade estabelecida no estatuto social do fundo, toda vez que o gestor do fundo conseguir superar esse objetivo, a mesma será cobrada. Normalmente, como os cotistas podem entrar e sair diariamente em função das suas necessidades de capital, e também em função dos movimentos do mercado financeiro como um todo, os valores aplicados pelos Fundos variam diariamente, e, consequentemente, os Fundos, geralmente, divulgam de forma diária o valor da cota. Por exemplo, imagine que o valor da cota de um Fundo de Investimento fosse R$35,40/cota no dia 10/10/20X8. Se neste dia, uma pessoa decidir investir R$5.000,00 nesse Fundo, o investidor terá direito a 141,24 cotas. Suponha que o mesmo investidor resolva resgatar seu dinheiro aplicado 1 mês depois, e o gestor da carteira lhe informa que a cota na data do resgate está avaliada em R$42,50. Fazendo as contas (141,24 cotas x R$42,50), o investidor resgatará um montante total de R$6.002,70. No exemplo apresentado, a rentabilidade deste Fundo foi de aproximadamente 20%, porém o retorno gerado, na vida real, depende de qual estratégia 134 capítulo 4

135 que o Fundo está adotando. Classicamente, há três categorias de investimento: (1) agressivo; (2) moderado; e (3) conservador. Conforme o próprio nome diz, o fundo com característica agressiva tende a arriscar uma porção maior de seu patrimônio em ativos com maiores riscos, e que trazem, consequentemente, maiores retornos. Os Fundos moderados tentam equilibrar a rentabilidade com riscos, e os mais conservadores aplicam todo ou quase todo seu patrimônio em ativos que trazem o mínimo de risco possível. ATENÇÃO O benchmark no caso dos fundos de investimento, serve como um parâmetro de comparação, geralmente um indicador econômico, para avaliar a rentabilidade do fundo. De acordo com a classificação explicitada apresentado, pode-se definir que há basicamente dois tipos de Fundos: um de renda variável e outra de renda fixa. A de renda variável volta-se principalmente aos fundos agressivos e moderados, pois uma parte de seus ativos está alocada em títulos de renda variáveis (ações de empresas, por exemplo), os quais estão expostos a maiores riscos, porém a maiores retornos, principalmente quando o foco do investimento é o longo prazo. Já os de renda fixa, conforme o próprio nome diz, são os investimentos que proporcionam uma rentabilidade fixa. De acordo com a Associação Nacional de Bancos de Investimentos (Anbid), os fundos de renda fixa podem ser classificados em três categorias: (1) referenciados; (2) não referenciados; e (3) genéricos. Os Fundos referenciados são os que procuram manter a sua rentabilidade referenciada em algum indicador, como por exemplo, o CDI, TR, IGP-M, etc. Dessa forma, os Fundos referenciados utilizam-se de algum indicador econômico como benchmark. De modo contrário, os Fundos não referenciados não precisam acompanhar por benchmark algum indicador econômico, ou seja, eles podem ser compostos por títulos que não seguem uma linha de tendência comum como acontece nos Fundos referenciados. capítulo 4 135

136 POUPANÇA VERSUS FUNDOS DI* A PERSPECTIVA DE MAIS ELEVAÇÕES SELIC ACIRRA DISPUTA ENTRE APLICAÇÕES Selic de 12% ao ano MÊS TRIMESTRE SEMESTRE ANO Poupança (0,57%) 0,57% 1,75% 3,47% 7,06% CBD (94% do CDI) 0,70 2,12 4,28 9,02% Fundo DI (1% tx. de adm) 0,66% 2,00% 4,05% 8,60% Fundo DI (2% tx. de adm) 0,58% 1,75% 3,55% 7,60% Selic de 12,5% ao ano MÊS TRIMESTRE SEMESTRE ANO Poupança (0,57%) 0,57% 1,72% 3,47% 7,06% CBD (94% do CDI) 0,73 2,20 4,45 9,40% Fundo DI (1% tx. de adm) 0,69% 2,09% 4,23% 9,00% Fundo DI (2% tx. de adm) 0,61% 1,84% 3,73% 8,00% Selic de 13% ao ano MÊS TRIMESTRE SEMESTRE ANO Poupança (0,57%) 0,57% 1,72% 3,47% 7,06% CBD (94% do CDI) 0,76 2,29 4,63 9,78% Fundo DI (1% tx. de adm) 0,72% 2,18% 4,42% 9,40% Fundo DI (2% tx. de adm) 0,64% 1,93% 3,92% 8,40% Fonte: Way Investimentos * Considerando a variação do DI idêntica a da taxa Selic. Obs. No mês, trimestre e semestre, IR 22,5% sobre ganho. Após um ano, IR de 20% Figura 12 Rendimentos das aplicações de acordo com a variação da SELIC Fonte: Way Investimentos ( I capítulo 4

137 E, por último, os Fundos Genéricos são considerados como mais agressivos em relação aos Fundos referenciados e não referenciados, pois possuem uma maior liberdade em selecionar os ativos para investimentos. Como exemplos, pode-se citar os Fundos de multicarteiras, que investem tanto em renda fixa, quanto em renda variável. Outro ponto a ser analisado é o risco. Risco em investimento é a probabilidade de não se obter o que se esperava. Em se tratando de fundos de investimento temos duas dimensões para o risco: Risco de Crédito: É a probabilidade de que o emissor do título que compõe a carteira do fundo não pague o valor do título no seu vencimento. Risco de Estratégia ou Mercado: É a probabilidade de que a estratégia de investimento do gestor do fundo não produza os resultados esperados, o risco de estratégia poderá resultar em patrimônio negativo e se isso ocorrer o cotista será obrigado a aplicar mais recursos de tal forma a zerar o patrimônio negativo. Portanto é primordial que o investidor em fundos de investimento tenha a exata noção dos riscos que está correndo ao investir em um fundo de investimento. Lei 4.728, de 14 de julho de 1965 Art. 50. Os fundos em condomínios de títulos ou valores mobiliários poderão converterse em sociedades anônimas de capital autorizado, a que se refere a Seção VIII, ficando isentos de encargos fiscais os atos relativos à transformação. 1. A administração da carteira de investimentos dos fundos, a que se refere este artigo, será sempre contratada com companhia de investimentos, com observância das normas gerais que serão traçadas pelo Conselho Monetário Nacional. 2. Anualmente os administradores dos fundos em condomínios farão realizar assembleia geral dos condôminos, com a finalidade de tomar as contas aos administradores e deliberar sobre o balanço por eles apresentado. 3. Será obrigatório aos fundos em condomínio a auditoria realizada por auditor independente, registrado no Banco Central. 4. As cotas de Fundos Mútuos de Investimentos constituídas em condomínio poderão ser emitidas em forma nominativa, endossável. capítulo 4 137

138 7834 (% a. m.) Assim, todo fundo de investimento tem algumas características em comum. Vamos tratar delas nesse momento. Para que um fundo de investimento seja constituído, é preciso que o administrador do fundo preencha os requisitos estabelecidos pela CVM e que se tenha aprovado o regulamento do fundo. Além disso, para que ele possa funcionar, é indispensável o prévio registro na CVM. Um documento essencial para entender como funcionará o fundo, quais são as propostas e o perfil dos investimentos é o Regulamento. O Regulamento do fundo é um documento que estabelece as regras de funcionamento e operacionalização de um fundo de investimento, segundo legislação vigente estabelecida pela CVM (como a Instrução Normativa da CVM 409 nos seus artigos 41 a 46). Apenas para ilustração, o gráfico abaixo indica a evolução da rentabilidade dos fundos de ações, um dos tipos negociados, e o perfil do saldo mensal em milhões de reais considerando um período de janeiro de 1997 a setembro de Perceba, caro aluno, que a rentabilidade (em laranja) manteve uma variação em torno de uma média próxima a 2%-2,5% ao longo do período e as principais quedas (1999 e 2009) são reflexos das crises nacional e internacional que vivenciamos. O interessante do gráfico é a popularização dos fundos de investimento a partir de meados de 2004 com o aumento do acumulado em reais / / / / / / / / / (u.m.c. (milhões)) 7834 Fundos de ações Rentabilidade acumulada no mês 7839 Fundos de ações Saldo mensal Data Gráfico 3 Evolução dos fundos de ações: rentabilidade e saldo do mês 01/1997 a 09/2014 Banco Central 138 capítulo 4

139 Estrutura do fundo de investimento e tipos de fundos Algo que se deve entender bem é a estrutura que um fundo de investimento pode ter. Por se enquadrarem em condomínios voluntários, os fundos precisam ter uma estrutura fácil de ser entendida pelos investidores. Dessa forma, a CVM (2014) afirma que os fundos de investimento podem investir em diferentes ativos financeiros como CDB, ações, debêntures, moeda estrangeira, investimento estrangeiro, derivativos e tantos outros. E é possível classificar cada fundo de acordo com algumas características básicas como o tipo de emissão, os ativos que compõem a carteira de investimento dentre outras considerações. Um fundo d investimento pode ser classificado como aberto ou fechado a depender do tipo de emissão que é feita. Um fundo aberto é aquele que aceita investidores em geral e que não tem um limite de capital, já o fundo fechado é aquele que restringe a aceitação de investidores e pode limitar o capital. Outra forma de classificação dos fundos é, segundo a Instrução CVM 409 de 2004, alterada pela Instrução CVM nº 450 de 2007, no seu Art. 92.: I. Fundo de Curto Prazo; II. Fundo Referenciado; III. Fundo de Renda Fixa; IV. Fundo de Ações; V. Fundo Cambial; VI. Fundo de Dívida Externa; e VII. Fundo Multimercado. O quadro abaixo explicita as composições dessas carteiras segundo Cavalcante, Misumi e Rudge (2005). TIPO DE FUNDO COMPOSIÇÃO DA CARTEIRA DE INVESTIMENTO FUNDO DE CURTO PRAZO Aplicar exclusivamente em títulos públicos federais pré-fixados ou indexados à taxa Selic, ou títulos indexados a índice de preços com prazo máximo a decorrer de 375 dias, e prazo médio da carteira do fundo inferior a 60 dias, sendo permitida a utilização de derivativos somente para proteção da carteira e a realização de operações compromissadas lastreadas em títulos públicos federais. capítulo 4 139

140 TIPO DE FUNDO FUNDO REFERENCIADO FUNDO DE RENDA FIXA FUNDO DE AÇÕES FUNDO CAMBIAL COMPOSIÇÃO DA CARTEIRA DE INVESTIMENTO Identificar na denominação a referencia do seu indicador de desempenho que deve estar expressamente definido na denominação do fundo em função da estrutura dos ativos financeiros integrantes da respectiva carteira, desde que atendidas, cumulativamente, as seguintes condições: a) Tenha 80%, no mínimo, de seu patrimônio líquido representado, isolada ou cumulativamente, por títulos públicos federais, e títulos e valores mobiliários de renda fixa cujo emissor esteja classificado na categoria baixo risco de crédito ou equivalente, com certificação por agência de classificação de risco localizada no país, exceto em relação aos fundos referenciados em índices de mercado de ações. b) Estipule que 95%, no mínimo, da carteira seja composta por ativos financeiros de forma a acompanhar, direta ou indiretamente, a variação do indicador de desempenho escolhido. c) Restrinja a respectiva atuação nos mercados de derivativos à realização de operações com o objetivo de proteger posições detidas a vista, até o limite dessas. Possuir, no mínimo, 80% da carteira em ativos relacionados diretamente, ou sintetizados via derivativos, ao fator de risco que dá nome à classe (variação de taxa de juros doméstica ou de índice de inflação, ou ambos). Possuir, no mínimo, 80% da carteira em ativos relacionados diretamente, ou sintetizados via derivativos, ao fator de risco que dá nome à classe (variação de preços de ações admitidas à negociação no mercado à vista de Bolsa de Valores ou entidade do mercado de balcão organizado).possuir, no mínimo, 67% da carteira em ações admitidas à negociação no mercado à vista de Bolsa de Valores ou entidade de balcão organizado. Possuir, no mínimo, 80% da carteira em ativos relacionados diretamente, ou sintetizados via derivativos, ao fator de risco que dá nome à classe (variação de preços em moeda estrangeira). 140 capítulo 4

141 TIPO DE FUNDO FUNDO DE DÍVIDA EXTERNA FUNDO MULTIMERCADO COMPOSIÇÃO DA CARTEIRA DE INVESTIMENTO Aplicar, no mínimo, 80% de seu patrimônio em títulos representativos da dívida externa de responsabilidade da União, sendo permitida a aplicação de até 20% do patrimônio líquido em outros títulos de crédito transacionados no mercado internacional.os títulos representativos da dívida externa de responsabilidade da União devem ser mantidos, no exterior, em conta de custódia em nome do fundo, no Sistema Euroclear ou na LuxClear - Central Securities Depositary of Luxembourg (CEDEL). Possuir políticas de investimento que envolvam vários fatores de risco, sem o compromisso de concentração em nenhum fator em especial ou em fatores diferentes das demais classes previstas. Fonte: Cavalcante, Misumi e Rudge (2005) Tributação dos fundos de investimento A Instrução Normativa RFB nº de 05 de abril de 2010, no seu artigo 18, indica que a tributação que será seguida pelos fundos de investimento são determinados da seguinte forma: Art. 18. Os cotistas dos fundos de investimento em ações serão tributados pelo imposto sobre a renda exclusivamente no resgate de cotas, à alíquota de 15% (quinze por cento). 1 º A base de cálculo do imposto será constituída pela diferença positiva entre o valor de resgate e o custo de aquisição da cota, considerados pelo seu valor patrimonial. 2 º Para efeito do disposto neste artigo, consideram-se fundos de investimento em ações aqueles cujas carteiras sejam constituídas, no mínimo, por 67% (sessenta e sete por cento) de ações negociadas no mercado à vista de bolsa de valores ou entidade assemelhada, no País ou no exterior, na forma regulamentada pela Comissão de Valores Mobiliários (RECEITA FEDERAL DO BRASIL, 2010). A BM&FBovespa indica que existem dois tipos de alíquotas que podem ser usadas e são representadas no quadro abaixo. É importante frisar que não há a capítulo 4 141

142 incidência de IOF (Imposto sobre Operações Financeiras), principalmente se o investidor aplicar seu dinheiro por mais de 30 dias. MOMENTO DA COBRANÇA ALÍQUOTA SEMESTRALMENTE (MAIO E NOVEMBRO) 15% No resgate da aplicação, dependendo do prazo da aplicação Aplicações até 180 dias: 22,5%; Aplicações de 181 a 360 dias: 20%; Aplicações de 361 a 720 dias: 17,5%; Aplicações acima de 720 dias: 15%. Quadro 4.1 Alíquotas aplicadas nas cobranças de Imposto de Renda dos fundos Fonte: BM&FBOVESPA Clubes de Investimento Segundo a BOVESPA, Clube de Investimento trata-se de uma aplicação financeira criada por um grupo de pessoas que desejam investir seu dinheiro em ações das empresas, ou seja, tornar-se sócias delas. E, ao se tornar sócio de uma empresa, comprando suas ações, você terá direito a uma parcela dos lucros dela, porque cada uma das ações representa um pedacinho do valor dessa empresa. Um Clube de Investimento pode ser criado por empregados ou contratados de uma mesma entidade ou empresa, ou ainda por um grupo de pessoas que têm objetivos em comum, como metalúrgicos, médicos, aposentados, entre outros. Para criar o Clube de Investimento, segundo a BOVESPA, você vai precisar de um administrador que deve ser uma Corretora de Valores, uma distribuidora de títulos ou um banco. A Corretora escolhida cuidará de todos os documentos e dos registros legais e vai zelar pelo bom funcionamento do clube. Ela também vai lhe mostrar que cada Clube de Investimento tem seu estatuto social, ou seja, o regulamento para sua criação. O regulamento de acordo com BOVESPA é o conjunto de normas e leis que devem ser seguidas para o funcionamento do clube. Além dos processos burocráticos descritos anteriormente, a Corretora que estiver administrando o seu Clube de Investimento também poderá ser a responsável pela escolha das ações que compõem a carteira dele. 142 capítulo 4

143 APLICAÇÃO SOLIDÁRIA EVOLUÇÃO DOS CLUBES DE INVESTIMENTOS CLUBES INVESTIDORES PATR. LIQUIDO (R$ MILHÕES) , , , , , , , , , , , , ,1 2009* ,0 * Até outubro. Os demais dados são referentes a 31 de dezembro. Fonte: BM&FBovespa Figura 13 Evolução Clubes de Investimentos no Brasil Fonte: BM&F BOVESPA Carteira de ações é o nome dado ao conjunto de papéis que serão comprados para o Clube, com o dinheiro de todos os participantes e o rendimento das aplicações, bem como outras informações, será informado pela Corretora. O Clube, segundo BOVESPA, pode ter no máximo 150 participantes, porém, no caso de um clube que reúna funcionários, empregados ou contratados de uma mesma entidade, empresa ou qualquer grupo de sociedade, o número de membros pode ser maior que 150. capítulo 4 143

144 Entretanto, um único participante não pode ter mais de 40% do total das cotas; e novos membros podem ser aceitos num Clube de Investimento. Além disso, é importante indicar quais são as vantagens e desvantagens dos clubes de investimento. De acordo com a BM&FBOVESPA, um clube de investimentos traz grandes vantagens porque é mais fácil participar de um fundo no qual você pode opinar e ajudar nas decisões sobre as direções que serão tomadas, melhorando seus conhecimentos do mercado financeiro. Além disso, eles são simples, já que a corretora faz todas as contas sobre as cotas e impostos que devem ser pagos pelos cotistas. Cria uma certa disciplina no grupo em termos de discussões sobre as decisões de modo a evitar operações impulsivas. Podese dizer que é uma forma de aprender a investir, dadas às discussões do clube criando um processo de aprendizagem e preparando cada um investidor para atuar individualmente no mercado financeiro. Uma das principais vantagens é a promoção da poupança via o aporte de alguma quantia mensalmente que pode ser uma das formas de se ampliar o montante do clube. Por outro lado, as desvantagens envolvem principalmente a lentidão nas decisões, já que todos devem participar das decisões, o que tende a levar a investimentos mais conservadores, impedindo que alguns investidores com comportamentos mais voltados para a incorporação de riscos na carteira sejam inibidos. Independentemente das opiniões que um membro do clube tenha, ele sozinho não pode decidir a composição da carteira de investimentos, o que tende a gerar saídas de alguns indivíduos Fundos de previdência complementar: abertos e fechados De acordo com Assaf Neto (2003, p. 394), Previdência Privada é uma alternativa de aposentadoria complementar à previdência social. Em resumo, pode-se dizer que é um sistema que acumula recursos que garantam uma renda mensal no futuro, especialmente no período em que se deseja parar de trabalhar. Num primeiro momento, era vista como uma forma uma poupança extra, além da previdência oficial, mas como o benefício do governo tende a ficar cada vez menor, muitos adquirem um plano como forma de garantir uma renda razoável ao fim de sua carreira profissional. A principal característica é que a Previdência Privada é uma prática opcional, diferente da Previdência Social, de caráter público e obrigatório. Há dois tipos de planos de previdência no Brasil. A aberta e a fechada. A aberta pode ser contratada por qualquer pessoa, enquanto a fechada é destina- 144 capítulo 4

145 da a grupos, como funcionários de uma empresa, por exemplo. Segundo Assaf Neto (2003, p. 394), as sociedades de previdência privada costumam oferecer diversos planos de benefícios aos participantes, sendo que o mais praticado é o de arrecadação em parcelas mensais por certo período de anos, prevendo ao final, pagamentos de benefícios aos participantes. O funcionamento de uma sociedade de previdência privada é semelhante aos das companhias seguradoras, pois com os recursos aportados pelos participantes, elas atuam no mercado financeiro como investidores institucionais, auferindo rendas pela aplicação dos recursos em títulos de renda fixa e variável. A grande diferença entre as companhias seguradoras e as sociedades de previdência privada, é que os rendimentos dos aplicados, neste último caso, são transferidos aos participantes, enquanto que nas companhias seguradoras, as receitas auferidas no mercado são apropriadas na própria companhia de forma a remunerar o risco pelo seguro. Os principais tipos de previdência privada atualmente são o PGBL e o VGPL, que serão explicitados a seguir. O PGBL (Plano Gerador de Benefício Livre) é uma alternativa de investimento, principalmente direcionado para pessoas que se preocupam em manter um certo nível de renda no momento de sua aposentadoria. Em essência, o plano funciona como um fundo de investimento exclusivo que é administrado por um gestor que aloca os recursos em títulos de renda variável, fixa, imóveis, etc., de modo a obter um retorno sobre o capital investido, que é remetido aos participantes. É uma aplicação em que incide risco, já que não há garantia de rentabilidade, que inclusive pode ser negativa. Ainda assim, em caso de ganho, ele é repassado integralmente ao participante. De acordo com Assaf Neto (2003, p. 395), os principais atrativos que um PGBL oferece aos investidores são: Benefício fiscal, já que as contribuições podem ser deduzidas do cálculo do imposto de renda até o limite de 12% da renda bruta do investidor. A tributação sobre os rendimentos ocorre somente no momento do saque, permitindo, dessa forma que se reaplique todo o rendimento auferido na alocação dos recursos dos fundos. Transparências nas informações, pois geralmente os gestores da carteira evidenciam diariamente os seus principais indicadores de desempenho. Vantagem de escolher o tipo de investimento, de acordo com o seu grau de aceitação de risco, podendo ser uma aplicação mais agressiva, moderada ou conservadora. capítulo 4 145

146 Um investidor, ao optar por um plano de previdência tipo PGBL, deve optar no início do contrato em um dos seguintes benefícios: Renda Vitalícia, o qual beneficia o investidor a uma renda por toda a sua vida, a partir de determinada idade ou prazo de contribuição Renda Temporária, os quais os benefícios são pagos a partir de certa idade e durante um determinado período de tempo, conforme contratado no termo de adesão ao plano. Renda Vitalícia por Prazo Mínimo, que consiste numa renda vitalícia ao investidor, e após o seu falecimento, a renda é transferida a um beneficiário por período predeterminado. Outra modalidade de previdência privada é o VGBL, ou Vida Gerador de Benefício Livre. É aconselhável para aqueles que não têm renda tributável, já que não é dedutível do Imposto de Renda, ainda que seja necessário o pagamento de IR sobre o ganho de capital. Este seria o principal diferenciador em relação ao PGBL, sendo as demais características praticamente iguais. Ou seja, as entidades de previdência privada são organizações focadas a um grupo de contribuintes que visam a valorização de seu patrimônio, com o intuito de complementar a aposentadoria deles. Por isso, aplicam parte de suas reservas técnicas no mercado financeiro e de capitais (FORTUNA, 2013). Ou seja, são empresas que instituem planos privados de concessão de rendas, benefícios complementares ou assemelhados ao da Previdência Social por meio da contribuição de seus participantes. Elas podem ser classificadas como abertas ou fechadas. Entende-se por entidades fechadas de previdência privada aqueles conhecidos fundos de pensão. Ou seja, são entidades ligadas a um grupo específico de contribuintes que querem valorizar seu patrimônio para garantir um complemento das aposentadorias (OLIVERIA et alii, 2006). Já as entidades abertas de previdência privada são aquelas que podem ser individuais ou coletivas (de acordo com a Lei Complementar 109/2001) e geralmente são sociedades anônimas que são fiscalizadas e regulamentadas pela SUSEP. O contribuinte escolhe a empresa de sua preferência e o plano em que deseja colocar seus recursos (OLIVEIRA et alii, Vamos comentar um pouco sobre os dois grandes órgãos normativos do setor de previdência privada no Brasil. 146 capítulo 4

147 d) Conselho de Gestão de Previdência Complementar O Conselho de Gestão da Previdência Complementar (CGPC) era um órgão integrante do Sistema Financeiro Brasileiro que era vinculado ao Ministério da Previdência Social e tinha a função de normatizar e coordenar as atividades das Entidades Fechadas de Previdência Complementar (conhecidas como fundos de pensão). Também julgava, em última instância, os recursos interpostos contra as decisões da extinta Secretaria de Previdência Complementar - SPC. Contudo, em Março de 2010, o CGPC foi extinto e em seu lugar foram criados o Conselho Nacional de Previdência Complementar (CNPC) e a Câmara de Recursos da Previdência Complementar (CRPC). Ou seja, houve uma separação nas tarefas que antes compunham o CGPC nesses dois órgãos colegiados: Conselho Nacional de Previdência Complementar e a Câmara de Recursos da Previdência Complementar (PREVIDÊNCIA, 2014). Assim, o CNPC (Conselho Nacional de Previdência Complementar) ficou responsável por regular o regime de previdência complementar operado pelas entidades fechadas de previdência complementar. Ele é presidido pelo ministro da Previdência Social e composto por representantes da Previc, da Secretaria de Políticas de Previdência Complementar (SPPC), da Casa Civil da Presidência da República, dos Ministérios da Fazenda e do Planejamento, Orçamento e Gestão, das entidades fechadas de previdência complementar, dos patrocinadores e instituidores de planos de benefícios das entidades fechadas de previdência complementar e dos participantes e assistidos de planos de benefícios das referidas entidades. Já a Câmara de Recursos da Previdência Complementar (CRPC) aprecia e julga os recursos interpostos contra decisões da Diretoria Colegiada da Previc referentes a autos de infração e aos lançamentos tributários da Taxa de Fiscalização e Controle da Previdência Complementar (Tafic) (PREVIDÊNCIA, 2014). e) Superintendência Nacional de Previdência Complementar (PREVIC) Fortuna (2013) afirma que com a Lei /09, a antiga Secretara da Previdência Complementar foi substituída pela PREVIC Superintendência Nacional de Previdência Complementar fazendo parte do Ministério da Previdência e assistência Social (MPAS) para controlar e fiscalizar os planos e benefícios e as atividades das entidades de previdência privada fechada. É uma autarquia do Governo Federal que tem, entre outras, as seguintes atribuições: Fiscalizar atividades das entidades fechadas de previdência complementar e suas operações; capítulo 4 147

148 Apurar e julgar infrações e aplicar penalidades; Expedir instruções e estabelecer procedimentos para aplicação das normas relativas à sua área de competência, seguindo as diretrizes do Conselho Nacional de Previdência Complementar; Autorizar a constituição e funcionamento de entidades fechadas de previdência complementar; Autorizar operações de fusão, cisão, incorporação ou reorganização societária das entidades fechadas de previdência complementar; e Promover a mediação e conciliação entre entidades fechadas de previdência complementar e entre estas e seus participantes, assistidos, patrocinadores ou instituidores etc. ATENÇÃO Uma autarquia, no direito administrativo, é uma personalidade jurídico-administrativa própria com patrimônio e receitas próprias. Isso permite autonomia financeira e administrativa, dando flexibilidade para contratar e gerir o quadro de pessoal, por exemplo (FORTUNA, 2013) Mercado de Seguros Uma companhia seguradora é uma empresa que tem por objetivo assumir, mediante pagamento de uma quantia previamente ajustada, os riscos corridos por terceiros. A partir da Lei de 31 de Dezembro de 1964, a qual reformulou o Sistema Financeiro Nacional, as Seguradoras passaram a ser enquadradas como instituições financeiras, uma vez que estas captam recursos de indivíduos em troca de garantias futuras, subordinando-as a novas disposições legais, sem, contudo, introduzir modificações de profundidade na legislação específica aplicável à atividade. Dentre as principais finalidades de uma empresa de seguros, destacam-se: Proteção aos indivíduos: através da liberação de recursos suficientes para a reposição de suas perdas. Mediante pequena soma em dinheiro, pode-se, por exemplo, repor um bem que venha a sofrer um dano de maior monta ou indenizar um beneficiário pela falta de ente familiar. 148 capítulo 4

149 Promover a formação de poupança: Os prêmios arrecadados são convertidos em aplicações financeiras ou investimentos, com o objetivo de garantir as operações de seguros. Ao mesmo tempo em que constitui a garantia de suas obrigações torna-se importante investidor institucional. Garantir operações mercantis a créditos: Nas transações comerciais, o seguro tem propiciado maior segurança tanto para o contratante como para o contratado. As empresas com essa garantia passam a ter maior liberdade para realizar seus negócios. Contribuir para a minimização de sinistros: A fim de evitar perdas, o segurador toma ou aconselha medidas preventivas para a proteção pessoal e do patrimônio. Para tanto, procura aconselhar, oferecer bônus por bom desempenho e propor medidas físicas ou jurídicas de proteção, como por exemplo, o uso de cintos de segurança, colocação de extintores de incêndio etc. No Brasil, de acordo com Assaf Neto (2003, p. 389), o mercado de seguros tem a seguinte estrutura regulamentadora: Conselho Nacional de Seguros Privados CNSP Superintendência de Seguros Privados SUSEP Instituto de Resseguros do Brasil IRB Sociedades Autorizadas a Operar: Seguradoras, Prividência Privada e Capitalização Corretores habilitados Figura 14 Estrutura Regulamentadora de Seguros no Brasil Fonte: adaptado de Assaf Neto (2009) capítulo 4 149

150 Para você ter ideia do tamanho do mercado de seguradoras no Brasil, veja a seguir o link, da notícia publicada no site UOL Economia, com o título Mercado de seguros deve crescer 12% em 2011 : Disponível em: < mercado-de-seguros-deve-crescer-12-em-2011.jhtm> O Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP) é o órgão normativo das atividades securitícias do país, foi criado pelo Decreto-Lei nº 73, de 21 de novembro de 1966, diploma que institucionalizou, também, o Sistema Nacional de Seguros Privados, do qual o citado Colegiado é o órgão de cúpula. A principal atribuição do CNSP, na época da sua criação, era a de fixar as diretrizes e normas da política governamental para os segmentos de Seguros Privados e Capitalização, tendo posteriormente, com o advento da Lei nº 6.435, de 15 de julho de 1977, suas atribuições se estendido à Previdência Privada, no âmbito das entidades abertas. O CNSP tem se submetido a várias mudanças em sua composição, sendo a última através da edição da Lei nº10.190, de 14 de fevereiro de 2001, que lhe determinou a atual estrutura. As suas principais atribuições são as seguintes. Fixar as diretrizes e normas da política de seguros privados. Regular a constituição, organização, funcionamento e fiscalização dos que exercem atividades subordinadas ao Sistema Nacional de Seguros Privados, bem como a aplicação das penalidades previstas. Fixar as características gerais dos contratos de seguros, previdência privada aberta e capitalização. Estabelecer as diretrizes gerais das operações de resseguro. Prescrever os critérios de constituição das Sociedades Seguradoras, de Previdência Privada Aberta e de Capitalização, com fixação dos limites legais e técnicos das respectivas operações. Disciplinar a corretagem do mercado e a profissão de corretor. A SUSEP, Superintendência de Seguros Privados, é o órgão responsável pelo controle e fiscalização dos mercados de seguro, previdência privada aberta, capitalização e resseguro. Autarquia vinculada ao Ministério da Fazenda, foi cria- 150 capítulo 4

151 da pelo Decreto-lei nº 73, de 21 de novembro de 1966, que também instituiu o Sistema Nacional de Seguros Privados. Dentre as suas principais atribuições, segundo Assaf Neto (2003, p. 390), pode-se destacar: Fiscalizar a constituição, organização e funcionamento das sociedades do mercado segurador brasileiro. Atuar em defesa dos interesses dos consumidores do mercado. Preservar a liquidez e a solvência das instituições do mercado. Promover estabilidade do mercado segurador, incentivar sua expansão e atuar no sentido de oferecer maior eficiência operacional às instituições. Cumprir e fazer cumprir as deliberações do Conselho Nacional de Seguros Privados. O Instituto de Resseguros do Brasil (hoje IRB-Brasil Re) atua no intuito de fiscalizar as operações de resseguros realizadas no país e no exterior. Quanto vale um satélite, um complexo industrial ou uma plataforma de petróleo? Que empresa poderia se responsabilizar pelo sinistro de um ou mesmo vários desses bens simultaneamente? Para responder e solucionar essas questões é que existe o resseguro. Como o nome sugere, resseguro é o seguro do seguro. Quando uma companhia assume um contrato de seguro superior à sua capacidade financeira, ela necessita repassar esse risco, ou parte dele, a uma resseguradora. O resseguro é uma prática comum, feita em todo o mundo, como forma de mitigar o risco, preservar a estabilidade das companhias seguradoras e garantir a liquidação do sinistro ao segurado. O IRB-Brasil Re foi criado em 1939 pelo então presidente Getúlio Vargas com objetivo bem delineado: fortalecer o desenvolvimento do mercado segurador nacional, através da criação do mercado ressegurador brasileiro. A medida pretendia ainda aumentar a capacidade seguradora das sociedades nacionais, retendo maior volume de negócios em nossa economia, ao mesmo tempo em que captaria mais poupança interna. As Companhias Seguradoras são as instituições que operacionalizam o seguro, garantindo a cobertura do ativo segurado em troca de um prêmio cobrado dos segurados. Para poder cobrir com os riscos segurados, e também para evitar sua solvência, as companhias segurados constituem reservas a partir dos valores recebi- capítulo 4 151

152 dos pelos segurados, e somados a outros recursos da própria instituição, atuam no mercado financeiro como um investidor institucional, aplicando seus recursos em títulos de renda fixa e variável. A boa gestão da carteira, além de garantir o cumprimento dos riscos assumidos com os associados, pode lhe garantir uma rentabilidade extra pela atuação junto ao mercado financeiro. Por último, os Corretores são as pessoas habilitadas a operarem e a remeterem as informações dos seguradas às seguradoras, recebendo em troca uma comissão pelos serviços de intermediação realizados entre as partes. De acordo com Assaf Neto (2003, p. 391), o corretor é um profissional autônomo sem vínculoscom a seguradora, que na intermediação do negócio, deve agir no intuito de defender os interesses do segurado perante a seguradora. Segundo a SUSEP, os principais tipos de seguros são: Seguro Rural, Seguro Compreensivo, Seguro Garantia, Seguro de Pessoas, Seguro de Transportes e Seguro de Crédito Internos. CONEXÃO Para saber em detalhes sobre seguros e o que cobre cada um destes tipos, acesse o site da SUSEP: < Características do mercado de seguros brasileiro Algumas estatísticas para caracterizar o setor podem ser encontradas no site da SUSEP (2014) como as indicadas abaixo. Considerando informações de janeiro a agosto de 2014, podemos visualizar no gráfico 1 que o estado de SP responde por um percentual de 44,3% dos prêmios e sinistros realizados no país nesse período, seguido pelo RJ (11,7%) e dos demais estados. Ou seja, existe uma concentração nos estados do Sul-Sudeste brasileiros para as demandas de prêmio e sinistros do mercado de seguros. Além disso, os dados da SUSEP (2014) indicam que, para esse período, são aproximadamente 120 seguradoras no mercado brasileiro. 152 capítulo 4

153 3,7 6,1 6,4 8,4 19,6 11,7 44,3 SP RJ MG PR RS SC Demais estados Gráfico 4 Percentual de cada estado em termos de Prêmio e Sinistros realizados entre janeiro e agosto de Fonte: SUSEP A tabela abaixo indica as 10 maiores seguradoras para prêmio e sinistro de janeiro a agosto de 2014 com dados da SUSEP. Essas empresas, conjuntamente, correspondem a 66,6% dos valores arrecadados nesse período por todas as seguradoras brasileiras. A principal delas é a BRASILPREV com 16,4%, seguida pela Bradesco Vida e Previdência (12,9%) e o Itaú Vida e Previdência (8,9%). R$ BILHÕES % DO TOTAL BRASILPREV Seguros e Previdência S/A Bradesco Vida e Previdência S.A Itaú Vida e Previdência S.A Seguradora Líder Dos Consórciosdo Seguro DPVAT S.A Itau Seguros S/A Companhia de Seguros Aliança do Brasil Porto Seguro Cia de Seguros Gerais Zurich Santander Brasil Seguros e Previdência S.A Bradesco Auto/Re Companhia de Seguros Mapfre Seguros Gerais S.A SUSEP capítulo 4 153

154 NOTA: os valores em bilhões correspondem aos prêmios e sinistros dessas sociedades seguradoras entre janeiro e agosto de Os valores em percentual referem-se ao total arrecadado em prêmios e sinistros de todas as seguradoras do Brasil neste período Instituições normativas do mercado de seguros Algumas instituições são importantes para a criação de regras dentro do mercado de seguros. São elas: a) Conselho Nacional de Seguros Privados: O Decreto-lei nº 73 de 1966 que instituiu o Sistema Nacional de Seguros Privados, criou também o Conselho Nacional de Seguros Privados, o IRB e as sociedades autorizadas a operar em seguros privados, capitalização, previdência privada aberta e corretores. O Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP) é o órgão normativo das atividades securitícias do país, foi criado pelo Decreto-Lei nº 73, de 21 de novembro de 1966, diploma que institucionalizou, também, o Sistema Nacional de Seguros Privados, do qual o citado Colegiado é o órgão de cúpula (MINISTÉ- RIO DA FAZENDA, 2014). A principal atribuição do CNSP, na época da sua criação, era a de fixar as diretrizes e normas da política governamental para os segmentos de Seguros Privados e Capitalização. O CNSP tem se submetido a várias mudanças em sua composição, sendo a última através da edição da Lei nº10.190, de 14 de fevereiro de 2001, que lhe determinou a atual estrutura (MINISTÉRIO DA FAZENDA, 2014). Segundo Oliveira et alii (2006), o Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP) é constituído pelo Ministro da Fazenda, superintendente da SUSEP, representantes do Ministério da Justiça, do Ministério da Previdência e Assistência Social, do Banco do Brasil e da CVM. Suas principais atribuições são: Fixar diretrizes e normas da política de seguros privados; Regular a constituição, organização, funcionamento e fiscalização dos que exercem atividades subordinadas ao Sistema Nacional de Seguros Privados, assim como aplicação de penalidades; Fixar as características gerais dos contratos de seguro, previdência privada aberta, capitalização e resseguro; Criar as diretrizes gerais das operações de resseguro; 154 capítulo 4

155 Determinar os critérios de constituição das sociedades seguradoras, de capitalização, entidades de previdência privada aberta e resseguradores, com a fixação de limites legais e técnicos das respectivas operações; e Disciplinar a corretagem do mercado e a profissão do corretor. b) Superintendência de Seguros Privados (SUSEP): A SUSEP é responsável pelo controle e fiscalização do mercado de seguros, previdência privada aberta e capitalização. Está vinculada ao Ministério da Fazenda e tem origem em 1966 com o Decreto-Lei 73. Ela é responsável por: Fiscalizar a constituição, organização, funcionamento e operação das Sociedades Seguradoras, da Previdência Privada Aberta e de Capitalização, como executora da política traçada pelo CNSP; Proteger a captação de poupança popular que se efetua por meio das operações de seguros, previdência privada aberta e de capitalização; Zelar pela defesa dos interesses dos consumidores desses mercados; Zelar pela liquidez e solvência das sociedades que integram o mercado; Disciplinar e acompanhar os investimentos daquelas entidades, principalmente os efetuados em bens garantidores de provisões técnicas; Cumprir e fazer cumprir as deliberações do CNSP. c) Instituto de Resseguros do Brasil (IRB): Em 1939, criou-se o Instituto de Resseguros do Brasil (IRB), via Decreto-lei n 1.186/1939. Naquela época, o resseguro era feito quase totalmente no exterior, de forma direta ou por intermédio de companhias estrangeiras que operavam no Brasil. Isso indicava uma demanda reprimida por aumento da capacidade seguradora das sociedades nacionais, o que indicava a necessidade de uma empresa brasileira. Assim surgiu o IRB, que era uma sociedade de economia mista, jurisdicionada ao Ministério do Trabalho, da Indústria e do Comércio, com o propósito de regular o cosseguro, o resseguro e a retrocessão, bem como promover o desenvolvimento das operações de seguros no País. Ou seja, nesse momento, as sociedades seguradoras ficaram obrigadas a ressegurar no IRB as responsabilidades que excedessem sua capacidade de retenção própria. Com esta medida, o Governo Federal procurou evitar que grande parte das divisas fosse consumida com a remessa, para o exterior, de valores elevados relativos aos prêmios de resseguros em companhias estrangeiras. capítulo 4 155

156 Segundo a SUSEP (2014), o IRB adotou, desde o início de suas operações, duas providências eficazes visando criar condições de competitividade para o aparecimento e o desenvolvimento de seguradoras de capital brasileiro: o estabelecimento de baixos limites de retenção e a criação do chamado excedente único. Ao adotar baixos limites de retenção e do mecanismo do excedente único, empresas pouco capitalizadas e menos instrumentadas tecnicamente passaram a ter condições de concorrer com as seguradoras estrangeiras, uma vez que tinham asseguradas a automaticidade da cobertura de resseguro. A partir de 2007 (com a Lei Complementar 126/2007), com a abertura do mercado brasileiro de resseguros, a empresa passou a vivenciar uma nova fase histórica, já que a retomada do crescimento no mercado interno fez com que o IRB Brasil RE iniciasse sua expansão internacional para os mercados da América Latina e África. Espera-se o crescimento do IRB Brasil RE no mercado global de resseguros, com maior diversificação ao portfólio de negócios, novas soluções em resseguro e maior amplitude geográfica dos riscos cobertos Companhias de capitalização As Companhias de Capitalização incentivam a poupança popular, por meio da captação de recursos e com sorteios de prêmios periódicos. Caso o investidor não ganhe durante o prazo da capitalização em nenhum sorteio, o mesmo receberá de volta o seu capital investido, no prazo predeterminado, corrigido monetariamente por algum tipo indexador. Geralmente, os títulos de capitalização remuneram às mesmas taxas da poupança. A comercialização é feita ao grande público por meio de venda de títulos, geralmente nos Bancos Comerciais, como forma de diversificar a geração de receitas a essas Instituições Financeiras. Segundo a SUSEP, um título de capitalização é uma aplicação pela qual o Subscritor constitui um capital, segundo cláusulas e regras aprovadas e mencionadas no próprio título (Condições Gerais do Título) e que será pago em moeda corrente num prazo máximo estabelecido e são considerados, para todos os fins legais, títulos de crédito. 156 capítulo 4

157 ATENÇÃO Define-se por título de capitalização a modalidade de aplicação em que o subscritor constitui um capital, de acordo com as condições estabelecidas no próprio título, e que será pago em moeda corrente até determinado prazo (OLIVEIRA et alii, 2006, p.52). Os títulos mais comuns negociados no mercado são: PM plano em que os seus pagamentos, geralmente, são mensais e sucessivos. É possível que após o último pagamento, o plano ainda continue em vigor, pois seu prazo de vigência pode ser maior do que o prazo de pagamento estipulado na proposta. PU É um plano em que o pagamento é único (realizado uma única vez), tendo sua vigência estipulada na proposta. Veja na figura abaixo as vantagens e desvantagens de investir em um título de capitalização: Vantagens Sorteio de prêmios Obrigação de poupar objetivando não atrasar os pagamentos Desvantagens Capital constituído iferior se comparado ao da caderneta de poupança Prazo de carência para retirar o capital Proibição a depósitos aleatórios Penalidde em caso de resgate antecipado, isto é, antes de encerrado o prazo de validade Figura 15 Vantagens e Desvantagens dos Títulos de Capitalização Fonte: SUSEP ( capítulo 4 157

158 Veja a seguir, o link uma análise a respeito dos títulos de capitalização, realizada pelo consultor de serviços financeiros do HSBC, Geri Adriano Burner: < CONEXÃO Você quer conhecer mais detalhes sobre os títulos de capitalização? Então acesse: < ANBIMA A ANBIMA (Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais) representa as instituições que atuam no mercado de capitais brasileiro de forma a reunir o maior número de protagonistas do setor para uma atuação coesa junto ao governo, ao próprio mercado e à sociedade. Ela tem por objetivo fortalecer os segmentos que representa, para apoiar a evolução de um mercado de capitais capaz de financiar o desenvolvimento econômico e social do país e influenciar o mercado global. ATIVIDADE 1. Quais são os principais riscos em se tratando de Fundos de Investimento? 2. Pesquise mais sobre clubes de investimento e diga se você se encaixaria em algum deles. 3. Explique como é possível fazer a mensuração do risco. 4. Explique a teoria do portfólio e a teoria da preferência. 5. Como o mercado pode ser eficiente? O que a teoria diz sobre os mercados ineficientes? Explique. 158 capítulo 4

159 REFLEXÃO Esse capítulo mostrou mais alguns conceitos sobre risco e propostas sobre a forma de mensuração e utilização do risco para a decisão das carteiras de ativos. Além disso, vimos o principal papel dos investidores institucionais que podem favorecer o mercado financeiro ao serem portadores de grandes somas de dinheiro. LEITURA Quer conhecer mais sobre os fundos de investimento? Leia o texto abaixo: Artigo: A indústria de fundos de investimentos no Brasil Autores: Gyorgy Varga e Maxim Wengert Ano: 2011 Disponível em: < > Resumo: Descrevem-se a evolução da indústria brasileira de fundos de investimento, seus aspectos regulatórios, organização, tipos de investidores, tipos de gestores e meio ambiente econômico. Mostram-se o forte crescimento absoluto e relativo dos fundos no Brasil e alguns motivos que explicam esse crescimento. Verifica-se que várias crises ocorreram, mas com impacto passageiro e não significante no crescimento da indústria de fundos. Também se destaca o crescimento acentuado de gestores independentes que atuam em ativos e estratégias mais arriscadas e operam de forma semelhante aos hedge funds internacionais. REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS ASSAF NETO, Alexandre. Mercado financeiro. 5. ed. São Paulo: Atlas, BM & F BOVESPA. Clube de Investimento Disponível em: < com.br/pt-br/educacional/download/clube-de-investimento.pdf>. Acesso em 23 fev CAVALCANTE, F.; MISUMI, J.Y.; RUDGE, L.F. Mercado de Capitais: o que é, como funciona. Rio de Janeiro: Elsevier, capítulo 4 159

160 FORTUNA, E. Mercado Financeiro: produtos e serviços. 19ª Ed. Rio de Janeiro: Qualitymark Editora, JENSEN, M.C.; SMITH, C.W. The theory of corporate finance: a historical overview. The Modern Theory of Corporate Finance. New York: McGraw-Hill Inc, OLIVEIRA, V. et alii. Mercado Financeiro: uma abordagem prática dos principais produtos e serviços. Rio de Janeiro: Elsevier, RECEITA FEDERAL DO BRASIL. Instrução Normativa RFB nº de 5 de abril de Disponível em < htm>. Acesso em out./10/2014. SUSEP Superintendência de Seguros Privados. Informações sobre Seguros. Disponível em: Acesso em 23. fev.2011 SUSEP Superintendência de Seguros Privados. Principais dúvidas sobre capitalização. Disponível em: < Acesso em 23. fev.2011 NO PRÓXIMO CAPÍTULO Veremos as principais técnicas para a avaliação das ações, começando com as análises técnicas e fundamentalistas identificando seus fatores e suas importâncias. Posteriormente, serão discutidos alguns conceitos de mercado de derivativos, os tipos de mercados derivativos como o mercado futuro e seus contratos, e o mercado de opções. 160 capítulo 4

161 5 Avaliações de Ações e Mercados Derivativos

162 5 Avaliações de Ações e Mercados Derivativos Neste capítulo, discutiremos temas importantes sobre as avaliações das ações, considerando as técnicas grafista e fundamentalista para entender como os corretores e os investidores estabelecem as suas decisões. Além disso, discutiremos o que é o mercado de derivativos que, como a própria palavra indica, analisa os ativos financeiros que derivam de outros ativos. Veremos quais são as suas características, os tipos de mercado e contratos que formam o mercado de derivativos, quais as vantagens desses mercados dentre outros temas. OBJETIVOS Conhecer as técnicas de avaliação de ações; Entender como é possível usar essas diversas técnicas para escolher as formas de investimento das empresas; Conhecer o mercado de derivativos; Aprender os tipos de contratos dentro do mercado de derivativos. REFLEXÃO De ter visto na mídia discussões sobre as transações com taxa de câmbio futura, taxa de juros para os próximos meses e commodities? Lembra-se de ter visto algum investidor analisar a evolução dos preços das ações e, com base nos gráficos, tomar decisões sobre momentos de compra e venda daquelas ações? Discutiremos esses fatos aqui. 5.1 Modelos de avaliação de ações O sucesso do investimento em ações depende fundamentalmente da capacidade de análise do investidor. O objetivo final da análise de investimento é descobrir que ações comprar ou vender. Para avaliar se uma ação está sub ou superavaliada é necessário comparar o preço de mercado com seu preço justo (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 263). 162 capítulo 5

163 Apesar de o processo de decisão de investimento acionário ser, muitas vezes, desenvolvido de maneira mais intuitiva, é indispensável, para efeito de um posicionamento mais racional de mercado, que a aplicação financeira seja reflexo de uma avaliação mais formal desses ativos (ASSAF NETO, 2011, p. 223). É incompreensível que, em pleno século XXI, podendo socorrer-se de um número infinito de informações de toda ordem, alguém imagine investir capitais sem analisar as alternativas de investimento existentes. No entanto, é justamente essa infinidade de informações que pode confundir a avaliação que cada investidor deve fazer das diferentes alternativas de investimento. Por essa razão, a própria experiência de mercado impôs que se sistematizassem as diferentes formas de análise, o que acabou por criar um conjunto de escolas de análise de investimento, que conduzem o processo de decisão de investir. Os modelos de avaliação procuram, em essência, projetar o comportamento futuro dos ativos financeiro, formulando previsões com relação às variações de seus preços no mercado. Basicamente, são adotados dois critérios de análise de investimento em ações: análise técnica e análise fundamentalista (ASSAF NETO, 2011, p. 223). Análise técnica: também conhecida por análise gráfica, dedica-se a estabelecer projeções sobre o comportamento das ações a partir de padrões observados no desempenho passado do mercado. Desenvolvida por meio do estudo do comportamento das ações no mercado, sendo considerados, principalmente, os parâmetros de oferta e procura de papeis e a evolução de suas cotações, a partir dos quais são efetuadas projeções sobre o desempenho futuro dos preços das ações. Análise fundamentalista: Adota a hipótese da existência de um valor intrínseco para cada ação, com base nos resultados apurados pela empresa emitente. O estudo dessa análise está baseado no desempenho econômico e financeiro da empresa e processa, ainda, sofisticadas avaliações e comparações setoriais, bursáteis e conjunturais. A técnica fundamentalista considera a análise das variáveis internas e externas à empresa, as quais exerceram influências sobre seu desempenho e, em consequência, capítulo 5 163

164 sobre o valor intrínseco de suas ações. Os principais subsídios desse critério são os demonstrativos financeiros da empresa e os diversos dados e informações referentes ao setor econômico de atividade, ao mercado acionário e à conjuntura econômica. São aplicados modelos quantitativos e financeiros com o objetivo de relacionar as decisões de compra ou venda de determinada ação com seu valor de mercado. Os indicadores de análise objetivam avaliar os reflexos do desempenho da empresa sobre o valor de mercado de suas ações. São de grande utilidade para os analistas de mercado, acionistas e investidores em geral, como parâmetros de apoio a suas decisões financeiras. A evolução das cotações de mercado das ações apresenta-se geralmente identificada nestes indicadores de análise, sendo possível inclusive estabelecer algumas tendências futuras (ASSAF NETO, 2011, p. 224). CONEXÃO Entre os principais indicadores de análise estão o Lucro por Ação, os Indicadores de Dividendos, o Índice Preço/ Lucro, o PL a preços de mercado/ EBITDA e o Q de Tobin. Para maiores detalhes como tais indicadores são calculados e interpretados leia o Capítulo 13 do livro Mercado Financeiro de ASSAF NETO, Entre os principais métodos de avaliação estão Avaliação de Ações por Múltiplos, EVA/MVA e Fluxo de Caixa Descontado. Para maiores detalhes como tais métodos são aplicados e interpretados leia o Capítulo 16 do livro Mercado de Capitais de CAVALCANTE, MISUMI, RUDGE, Assim, os modelos de avaliação de ações, como Cavalcante, Misumi e Rudge (2005) afirmam, são os principais instrumentos para o investidor conhecer quais são as ações que ele pode/deve comprar ou vender. É necessário, portanto, entender se a ação está com seu preço sub ou superavaliado por meio de uma comparação do preço de mercado com um preço justo Análise Técnica Como mencionado anteriormente e por Assaf Neto (2003), a análise técnica é desenvolvida pelo estudo do comportamento das ações no mercado, considerando a oferta e a demanda dos papeis e a evolução de suas cotações. E é a partir do conhecimento da evolução de preços e volume transacionado que os inves- 164 capítulo 5

165 tidores que utilizam essa técnica podem fazer projeções sobre o desempenho futuro das ações. Assaf Neto (2003, p. 294) afirma que uma hipótese desse modelo é que as variações nos preços das ações guardam uma relação entre si, descrevendo uma tendência de mercado. Isso significa que movimentações passadas podem explicar o futuro das ações, por meio da utilização de gráficos de acompanhamento, gráficos de barras (tem informações sobre os preços de abertura, de máxima, de mínima e de fechamento em cada período. Esses dados complementares contribuem para uma análise mais precisa e irão dar subsídios para que a Teoria da Análise Técnica possa ser aplicada de forma mais eficaz) e gráficos ponto-figura. Um exemplo de gráfico de acompanhamento usado pela análise técnica está ilustrado na figura abaixo. 22/04/2013: IBOV, D O: H: L: C: Média Móvel Exponencial(21) Média Móvel Exponencial(50) Média Móvel Exponencial(200) set out nov dez 2013 fev mar abr 22/04/2013: Volume set out nov dez 2013 fev mar abr 22/04/2013: RSI(14) set out nov dez 2013 fev mar abr M 600 M 400 M 200 M 0 K Gráfico 5 Utilização de gráficos para a análise técnica de avaliação de ações capítulo 5 165

166 Alguns dos conceitos fundamentais da análise técnica são (ASSAF NETO, 2003; CAVALCANTE; MISUMI; RUDGE, 2005): Os índices precificam tudo. O mercado move-se em tendências e não de forma aleatória, fato que permite projetar os preços. Essas tendências podem ser altistas, baixistas ou neutras (laterais). As tendências assumem comportamentos semelhantes às marés: vezes se enchendo, vezes se esvaziando. O desafio do analista é perceber o quanto antes as mudanças de tendências. O futuro repete o passado. Não necessariamente de uma forma idêntica, mas através da formação de padrões que podem sinalizar continuação ou reversão de tendência. Estudando o comportamento das massas que atuam no mercado pode-se perceber semelhanças bem peculiares em topos e fundos formados pelo mercado. Ou seja, em reversões de tendências as massas assumem comportamentos próximos aos ocorridos no passado. E os desdobramentos dessas formações também possuem certo padrão. O volume negociado sempre acompanha a tendência. Ou seja, se uma tendência é altista, pode-se esperar volumes mais consistentes em dias em que as negociações altistas ocorrerem. Caso essa regra seja invalidada, sinais de reversão de tendência poderão ocorrer. CONEXÃO Para maiores informações sobre a análise técnica e a análise fundamentalista, acesse < Com base nesses conceitos e propostas, quais são os pontos positivos e negativos da análise gráfica? Para responder a essa pergunta, observe as informações do quadro a seguir. 166 capítulo 5

167 PONTOS POSITIVOS Mercado é o melhor precificador de ativos, por gerar tendências que podem ser identificadas pelo mercado. Isso é muito importante porque a empresa, além de ter excelentes resultados operacionais e fundamentos, ela deve interagir com o ambiente em que atua e com a sociedade. As informações que constam nos gráficos são verídicas, ocorreram em negociações abertas e, portanto, são extremamente confiáveis. A única ressalva a ser feita em relação a esse ponto são as manipulações de alguns ativos, e os mercados mundiais cada vez mais trabalham no intuito de coibi-las. Mesmo que eu não conheça os donos de determinada empresa, mesmo que eu não tenha acesso a nenhum tipo de informação privilegiada, acompanhando o mercado e seus participantes mais relevantes, quem realmente gera grandes oscilações no mercado, eu já tenho subsídios suficientes para acompanhar tendências de preços, perceber mudanças nessas tendências e adotar estratégias operacionais vencedoras. A análise Gráfica nos dá subsídios suficientes para a adoção de estratégias operacionais. Desde pontos interessantes de entrada em determinada operação, até projeção de preços, estimativas de ganhos e proteção dos mesmos. Além disso, nos dá ferramentas capazes de adotar estratégias que irão garantir a proteção do capital investido, pelo menos uma grande parcela deste. Atualmente existem softwares específicos para a elaboração de Análise Técnica e é muito mais fácil o acesso a dados confiáveis. Ao mesmo tempo em que mais pessoas têm acesso à ferramenta, mais ativos podem ser acompanhados de forma dinâmica e próxima. PONTOS NEGATIVOS O fato de não ser necessário conhecer os fundamentos da empresa, o cenário macroeconômico, as perspectivas setoriais em que aquela instituição analisada está inserida, muitas vezes causa estranheza. Falta de credibilidade perante parcela dos investidores. Margem à manipulação em ativos com pouca liquidez: necessidade de trabalhar com papéis que tenham bastante liquidez, que suas ações sejam pulverizadas. Só assim o risco de manipulação se reduz drasticamente. Entretanto, ao utilizarmos esse remédio estaremos abrindo mão de inúmeras oportunidades, de empresas sólidas, rentáveis, mas que ainda não caíram no gosto do mercado (e, portanto, possivelmente, estarão com preços atraentes). Nunca se pretende encontrar o topo da montanha nem o fundo do poço. Quadro 5.1 Vantagens e desvantagens da análise técnica capítulo 5 167

168 5.1.2 Análise Fundamentalista Assaf Neto (2003) afirma que a análise fundamentalista, ao contrário da análise técnica, adota a hipótese de que o valor intrínseco de cada ação, baseada nos resultados apurados, é o que fará o diferencial na análise do investidor. Para ele, o desempenho econômico e financeiro da empresa é que ajudará na avaliação e na comparação setorial dos papeis disponíveis. Ou seja, essa técnica considera variáveis internas e externas à empresa que podem influenciar o desempenho da empresa e, portanto, sua concepção de valor intrínseco das ações. Ou seja, esta análise pode utilizar-se da projeção do fluxo de caixa futuro da empresa, fixando uma taxa de perpetuidade e outra para descontar este valor futuro para os dias de hoje. Além disso, também é possível usar uma análise comparativa de múltiplos financeiros e de mercado, em que os analistas visam recomendar determinada ação com base em uma comparação destes múltiplos, tais como: lucro por ação, valor patrimonial da ação, preço sobre lucro, payout, dividend yield. Então, dentro da análise fundamentalista, encontramos duas grandes metodologias para a análise das empresas para a precificação de ações: análise de múltiplos financeiros e o fluxo de caixa descontado. A primeira metodologia, múltiplos financeiros, consiste em calcular parâmetros ou índices financeiros de determinada empresa, tais como lucro por ação, valor patrimonial, preço valor patrimonial, preço sobre lucro, valor de mercado da empresa/lucro antes de taxas, impostos e depreciação, dividend yield. Com esses números, o analista faz uma comparação entre os demais concorrentes do setor com ações no mercado para fundamentar sua decisão, podendo também comparar empresas de setores diferentes da economia. Já a metodologia de fluxo de caixa descontado projeta o fluxo de caixa futuro das empresas com base nas informações disponíveis nos balanços das mesmas, estabelecer uma taxa de perpetuidade para esta projeção, e trazer a valor presente estas projeções com base numa taxa de desconto, que irá influenciar de maneira decisiva o resultado da projeção. Esta metodologia é uma das mais utilizadas no mercado brasileiro. Além disso, esta é a mais complexa ferramenta que um analista fundamentalista pode utilizar, já que consiste na análise de n variáveis que possam definir um fluxo de caixa futuro para a empresa, assim como a perpetuidade e a taxa de desconto que será utilizada para chegar ao preço justo de uma empresa. 168 capítulo 5

169 Geralmente, cada analista pode tratar estas variáveis de forma diferente, inclusive definir ranges de compra e de venda para os ativos. Existem alguns dilemas que afetam o trabalho e a evolução deste tipo de análise: determinar um Valor Exato de Preço Justo ou uma Região de Atuação; usar o maior número de variáveis possíveis ou somente as mais importantes; usar Múltiplos Comparativos ou FCD. Outra metodologia utilizada além do Fluxo de Caixa Descontado é a Análise de Múltiplos que baseia-se na análise de alguns indicadores como Preço Lucro, Preço/Valor Patrimonial, VE/EBITDA, Dividendos. O indicador Preço Lucro indica o tempo de retorno do investimento, partindo-se da premissa de que o lucro projetado para um ano se repetirá nos anos seguintes. Sua apuração é simples e representada pela fórmula P/L = Preço de Mercado da Ação/Lucro por Ação (LPA). Já o múltiplo Preço/Valor Patrimonial compara o preço da ação com o patrimônio líquido da empresa, relacionando expectativas futuras da empresa que impactem o preço de mercado. Ele é calculado como P/VPA = Preço de Mercado da ação/(patrimônio Líquido/quantidade de ações emitidas). Esse indicador é vantajoso, pois tem (i) característica de trazer uma medida relativamente estável e intuitiva de valor que pode ser comparada com o preço de mercado; (ii) fato de ser utilizado para se ter uma medida de sub ou supervalorização da empresa; (iii) se empresas têm prejuízo, este múltiplo substitui bem o P/L que fica sem sentido neste caso. Contudo, são desvantagens desse múltiplo: Fato de que valores contábeis, assim como os lucros são afetados por decisões da empresa sobre depreciação e outras variáveis. Quando as decisões contábeis são muito diferentes entre as empresas, o múltiplo perde seu poder de comparação. No caso de empresas de serviços, não é muito utilizado, pois o patrimônio é muito baixo e distorceria o resultado. O múltiplo VE/EBITDA é a razão entre o Valor da Empresa e o lucro antes do juros, impostos, depreciação e amortização. Ela indica qual o prazo para o retorno do capital total assumindo-se que a empresa tem uma geração de caixa equivalente a indicada pelo EBITDA em regime de perpetuidade. capítulo 5 169

170 Por fim, temos dois índices de dividendos que podem ajudar na análise fundamentalista de remuneração dos acionistas: índice de payout e o dividend yield. Para fazer uma análise do histórico de distribuição de dividendos de uma empresa calcula-se o Índice de Payout, que se dá pela relação entre os Dividendos / Lucro Líquido da empresa. Contudo, nem sempre a empresa que tem um alto payout é a melhor opção para o investidor, pois quando uma empresa distribui grande parte do seu lucro é porque não tem um projeto para investir. Já o dividend yield indica a remuneração por dividendos do acionista realizada sobre o capital investido. ele segue a seguinte fórmula Dividend Yield = dividendos/preço de mercado da ação. Por fim, o quadro abaixo indica as principais diferenças entre as duas técnicas de avaliação de ações. ANÁLISE FUNDAMENTALISTA Enxerga em longo prazo Externa a cabeça do analista Aponta a áreas Supõe Analisa o mercado Examina o desempenho da empresa ANÁLISE TÉCNICA Enxerga em curto prazo Externa o mercado Aponta os números Afirma Analisa os gráficos Examina a evolução dos preços Quadro 5.2 Comparativo das análises para a avaliação das ações Costa e Vargas (2011). Modelo de Crescimento de Gordon Esse modelo considera a relação entre o valor da ação e o valor da empresa por meio da utilização do valor de aquisição (valor intrínseco) da ação (P 0 ), os dividendos previstos para receber ao final do período (D n ), o preço de venda da ação ao final do período (P n ) e a taxa de desconto (valor requerido pelo investidor), K. Assim, é uma análise que considera o impacto dos dividendos sobre o valor intrínseco da ação. Gitman (2012) mostra que o modelo de Gordon considera que o crescimento da taxa de dividendos terá uma taxa constante, mas que pode ser inferior ao retorno requerido. Ou seja, pode-se prever o crescimento periódico no valor dos dividendos. Essa premissa é importante porque uma taxa de crescimento constante, g, menor do que o retorno requerido, K, é uma condição matemática necessária para a derivação do modelo. A fórmula para esse modelo é 170 capítulo 5

171 P o Do = k - g Exemplo: se a empresa estima pagar dividendos a partir de 2010, D0, no valor de $1,5/ação por ano com uma taxa de crescimento de 7% ao ano. Se o investidor requer uma taxa de retorno de 15%, qual é o valor da ação? P = 15, 15, o = = $ 18, , -0, , por ação 5.2 Mercado de derivativos O mercado de derivativos é resultante do mercado à vista, isto é, todos os produtos negociados nesse mercado, assim como a formação de seus preços, derivam do mercado à vista. São instrumentos financeiros que dependem do valor de outro ativo conhecido como ativo de referência. Geralmente, os derivativos são produtos de risco e de alavancagem financeira que podem ser utilizados por recursos de terceiros para aumentar o lucro sobre o próprio capital da empresa. Entretanto, o mercado de derivativos é um instrumento que tem como principal objetivo proteger o investidor de grandes oscilações de preços no mercado. Um contrato derivativo não apresenta um valor próprio já que deriva de um bem básico que tem preço livremente estabelecido no mercado. Entende-se por bem básico as commodities (produtos primários como o petróleo), ações, taxas de juros, ouro e metais preciosos, obrigações e títulos do governo, além de moedas estrangeiras. Uma importante característica do mercado de derivativos, então, é a negociação de commodities, que são ativos negociados na Bolsa de Mercadoria e Futuros (BM&F) como ouro, índice Bovespa, moedas, cupom cambial, juro interbancário, títulos da dívida externa (C-Bonds, E I-Bonds, FRB) e ativos agropecuários (boi gordo, bezerro, algodão, soja, açúcar, álcool, milho e café). O site da BM&F exemplifica o mercado de derivativos da seguinte forma: o mercado futuro de petróleo é uma modalidade de derivativo cujo preço é referenciado dos negócios realizados no mercado à vista de petróleo, seu instrumento de referência. Esse tipo de mercado permite a montagem de estratégias de investimentos flexíveis como alavancagem de posições, limitação de prejuízos e arbitragem de capítulo 5 171

172 taxas de juros que seria a sua principal vantagem. Todo o mercado é negociado em Bolsas específicas e com grandes volumes de transações. No caso brasileiro, começou a ser negociado em 31 de janeiro de 1986 com o início das atividades da BM&F. As transações são realizadas nos mercados futuro, a termo, opções, swap etc. (ASSAF NETO, 2003). Nos mercados futuro e de opções, os investidores têm tomada de decisão mais técnica, melhorando o entendimento do mercado com relação ao desempenho das alternativas de investimento em condições de risco. Além disso, eles se protegem contra prejuízos ocasionados por alterações desfavoráveis nas cotações dos ativos e têm possibilidade de não integralizar investimentos em seu vencimento se a cotação no mercado for adversa. Esse tipo de mercado estimula a liquidez do mercado físico (ASSAF NETO, 2003). De acordo com Assaf Neto (2003) e Cavalcante, Misumi e Rudge (2005), os tipos de contrato da BM&F são: Contratos futuros: são contratos realizados entre duas contrapartes com vencimento futuro (ou seja, se obrigam a negociar um determinado ativo em data futura), da qual são fixados os montantes e valores de compra e venda de um determinado ativo, obedecendo a um ajuste diário de posições e de margens. Alterações podem ser cobradas ou pagas pelos compradores e vendedores. Os principais produtos desse mercado são: produtos agropecuários, taxas de juros, taxas de câmbio, ouro, Ibovespa etc. Opções: o detentor de uma opção tem o direito, adquirido pelo pagamento de um prêmio, de comprar ou vender, em certa data futura, determinado ativo a um preço preestabelecido. Esse tipo é usado caso as condições econômicas sejam atraentes, caso contrário ele não exerce o direito e perde o prêmio pago. Taxa de juros, câmbio, produtos agropecuários, Ibovespa, ouro etc são os principais produtos. Swaps: são contratos que preveem a troca de obrigações de pagamentos periódicos, indexados a determinado índice por outras com diferentes índices de reajuste. Ou seja, uma operação swap possibilita a troca de índices entre dois investidores com o objetivo de evitar riscos. A maioria dos investidores utiliza o swap para proteger-se de desvalorizações de moedas. Exemplo: imagine que um investidor A tenha uma dívida em dólar, com vencimento daqui a um ano. Sua renda é em reais. Para pagá-la, ele estaria trocando reais por dólar na data de vencimento. Mas durante esse período o real se desvalorizou a um patamar inviável. Esse mesmo investidor então gastará muito mais reais para cobrir sua 172 capítulo 5

173 dívida em dólar. Se ele tivesse feito um swap e trocado seu risco de dólar para reais, teria evitado essa brusca oscilação do mercado. Esse mecanismo de proteção se chama hedge. Isto é, uma operação swap permite transformar uma dívida pós-fixada em pré-fixada, um ativo de renda variável em renda fixa etc. A BM&F cumpre suas funções básicas de oferecer facilidades para a realização dos negócios e controle de operações, permitindo a livre formação de preços, oferecendo garantias às operações realizadas e mecanismos de custódia e liquidação dos negócios. Os três participantes do mercado de derivativos são listados abaixo. 8. Hedger é um investidor que tem o intuito de desenvolver proteção diante de riscos de flutuações nos preços de diversos ativos como moeda, ações, commodities, taxas de juros etc. Geralmente, ele toma uma posição contrária ao mercado à vista. 9. Especulador é um investidor que adquire o risco do hedger, motivado pela possibilidade de ganhos financeiros. Ou seja, ele assume os riscos de variações de preços. 10. Arbitrador é aquele que procura tirar vantagens financeiras quando percebe que os preços em 2 ou mais mercados apresentam-se distorcidos. Ele opera em baixo nível de risco, mantendo certa relação entre os preços futuros e à vista. Além disso, o uso de derivativos no mercado financeiro oferece, entre outras, as seguintes vantagens: maior atração ao capital de risco, permitindo uma garantia de preços futuros para os ativos; melhor gerenciamento do risco e, por conseguinte, redução dos preços dos bens; criar defesas contra variações adversas nos preços; estimular a liquidez do mercado físico; realizar negócios de maior porte com um volume relativamente pequeno de capital e nível conhecido de risco. capítulo 5 173

174 5.2.1 Derivativos padronizados e não padronizados Os derivativos não padronizados são os contratos negociados em balcão, cujas especificações (tais como preços, quantidades, cotações e locais de entrega) são determinadas diretamente entre as partes contratantes não são intercambiáveis. Nesses títulos, dificilmente, o participante conseguirá transferir sua obrigação a outro, porque esse contrato foi negociado para satisfazer às necessidades dos participantes que o celebraram, de modo que as partes ficam amarradas umas às outras até a data de vencimento do contrato. Já os derivativos padronizados consistem em contratos padronizados e negociados em bolsa, e que são muito líquidos porque, sendo uniformes, atendem às necessidades de todos os participantes do mercado. Tais contratos são intercambiáveis, podendo ser repassados a outros participantes a qualquer momento. Quando se trabalha com mercado de derivativos, deve-se saber o que é uma posição de derivativos. Assim, define-se tal conceito como o saldo líquido dos contratos negociados pelo mesmo contratante para a mesma data de vencimento. O participante abre uma posição quando assume uma posição comprada ou vendida em determinado vencimento que anteriormente não possuía. Classifica-se um participante, de acordo com sua posição líquida em determinado vencimento, como: vendido (short) - se o número de contratos vendidos for maior que o número de contratos comprados, sua posição será vendedora; comprado (long) - se o número de contratos vendidos for menor que o número de contratos comprados, sua posição será compradora. As operações com derivativos não padronizados podem ser liquidadas diretamente entre as partes contratantes, sendo que ambas as partes assumem o risco de não cumprimento as obrigações do contrato. Por outro lado, com derivativos padronizados, as liquidações ocorrem via câmaras de compensação ligadas às bolsas que garantem o cumprimento de todas as obrigações assumidas pelas partes. Dentro desse contexto de liquidação, existem duas formas: a liquidação financeira e a liquidação física. A liquidação financeira é feita por diferença financeira. Utiliza-se o preço de referência no dia de vencimento do contrato e registra-se uma venda para o comprador original e uma compra para o vendedor original. Por outro lado, a liquidação física consiste no negócio sendo liquidado mediante a entrega física do ativo negociado. Isso significa que a liquidação física, mais comum nos 174 capítulo 5

175 mercados agropecuários e de energia, consiste na entrega física do ativo em negociação na data de vencimento do contrato. Mas qual dessas opções escolher? É possível que algumas situações tenham uma liquidação física muito dispendiosa ou indesejável, pois o participante pode não ter nenhum interesse pelo ativo-objeto, sendo seu único intuito a obtenção do valor do diferencial entre a compra e a venda desse ativo (como é o caso dos especuladores). Nesses casos, ele opta pela liquidação financeira. 5.3 Tipos de mercados derivativos Essa subseção discutirá os principais mercados de derivativos. d) Mercado Futuro Nesse mercado, o compromisso de compra ou venda de determinado ativo em certa data futura é a sua sustentação, já que o preço do objeto de negociação é fixado previamente. Ele é sempre estabelecido e negociado por uma operadora de mercado futuro que montará o contrato. Esse mercado se caracteriza pelo uso constante de um contrato (ASSAF NETO, 2003). No mercado à vista acontece a negociação efetiva do bem e no mercado futuro, as operações são liquidadas em moeda, sem entrega física do que foi negociado. Inicialmente, os produtos negociados no mercado futuro eram apenas produtos agrícolas como café, soja, trigo etc, sendo recente a incorporação de ações, índices de preços (taxa de inflação), produtos pecuários, metais preciosos, moedas e outros itens. Os contratos no mercado futuro são padronizados apresentando a mesma estrutura para diversos tipos de mercadoria, com a quantidade negociada, a unidade de negociação seja um lote-padrão seja outra unidade, data de vencimento do contrato e forma de cotação (ASSAF NETO, 2003; CAVALCANTE; MI- SUMI; RUDGE, 2005). É importante destacar que há a possibilidade de limites diários de preços já que em mercados mais voláteis os especuladores atuam mais fortemente. Ou seja, o mercado em um dia pode ter um preço limite e outro limite no dia seguinte. Além disso, existe a exigência de garantias caso haja desvalorização no contrato depositado. Um exemplo desse mercado pode ser visualizado da seguinte forma: um investidor decide comprar um contrato futuro de um metal precioso ao preço de $300 o grama. O que ele espera com esse contrato? Que ao final do prazo capítulo 5 175

176 contratado o preço do metal seja superior a $300/grama, sendo que ele pode realizar suas expectativas alguns dias depois ou não. Atuam dentro desse mercado alguns agentes que buscam proteção ou maiores ganhos com esse mercado. São eles: I. Especulador é todo aplicador físico ou jurídico que busca resultado financeiro nas operações a futuro. Esses investidores entram e saem rapidamente do mercado, tendo apenas a intenção de obter lucros. Eles dão liquidez às operações e como assumem riscos dos contratos futuros, eles colaboram com as operações de hedging. II. Os Hedgers são usuários do mercado futuro que procuram eliminar o risco de perda se houver variação de preços. Exemplo desse caso: um importador terá de pagar US$ 10 milhões por mercadorias adquiridas de uma empresa dos EUA, com a taxa de câmbio atual de R$1,59 por US$ 1,00. Se o preço futuro em dólares indica uma relação de R$1,65/ US$1, o importador poderá perder dinheiro (ficar com uma dívida maior). Para evitar isso, ele adquire um contrato futuro de dólar com vencimento na liquidação da dívida de importação para se proteger do risco de desvalorização cambial (hedging). Dentro dos hedgers do mercado futuro, é possível distingui-los para a compra ou para a venda do ativo: Venda: investidores procuram proteção contra uma eventual redução nos preços dos ativos que pretendem negociar (vender) no futuro. Compra fornece maior segurança se houver uma possível alta de preços que poderá ocorrer no futuro em ativos que tem intenções de serem adquiridos. Outro fator importante nesse mercado são os preços. Geralmente eles são superiores mercado à vista já que existem custos para carregar uma determinada posição física até a data de vencimento do contrato. Isso significa que alguns valores influenciam o preço do mercado futuro, dentre eles: (i) armazenamento do produto no caso de commodity, (ii) aluguel de locais de conservação apropriados, (iii) transporte, seguro e custos financeiros do capital aplicado no estoque e (iv) prêmio pela incerteza quanto ao comportamento dos preços no mercado. Contudo, os preços futuro e à vista tendem a convergir, mas não necessariamente se igualam no futuro. Além disso, é prática de a Bolsa exigir garantias formalizadas (exigência de um depósito inicial conhecido como margem de ga- 176 capítulo 5

177 rantia) definidos pela BM&F. Essas garantias são recursos monetários, carta de fiança, títulos, ouro ou ações (ASSAF NETO, 2003). e) Mercado de Opções Uma opção é um tipo de derivativo que confere ao investidor o direito de comprar ou vender uma quantidade predeterminada de um ativo-objeto a um preço fixo (denominado preço de exercício) até ou na data de vencimento da opção. O investidor decidirá na data acordada, de acordo com seu interesse, o exercício ou não de seu direito, dependendo do preço no mercado à vista do ativo-objeto. Para ter esse direito, o investidor paga um prêmio, que é submetido à cotação, até a data em que pode exercer ou não o direito adquirido. O investidor pode manter-se como titular desse direito até a data de exercê-lo, ou pode negociá-lo no mercado, pelo valor de cotação apregoado no momento da negociação. Esses direitos podem ser de compra (call) ou de venda (put) (CA- VALCANTE, MISUMI, RUDGE, 2009, p. 170). Titular de uma opção Ganha Se levar a posição ao vencimento, ganha o diferencial entre o preço de mercado e o preço de exercício, menos o valor do prêmio (ganho limitado). Perde Perde, no máximo, o valor investido no prêmio (perda determinada). Lançador de uma opção Ganha Se reverter a posição, ele ganha a diferença entre os valores dos prêmios de compra e de venda (ganho limitado). Perde O lançador de uma opção de compra assume a possibilidade de vender a ação ao titular da opção (troca um ganho limitado por uma perda ilimitada). Quadro 5.3 Ganhos e perdas das opções. Fonte: PINHEIRO, 2005, p capítulo 5 177

178 As opções são classificadas como opções de compra e opções de venda. Opção de compra é um contrato que permite adquirir da parte lançadora, da opção, determinada porção de um ativo-objeto, sendo o preço previamente acertado em contrato no início da operação. A aquisição pode ocorrer a qualquer momento até o vencimento da operação. Este ativo não precisa ser negociado em bolsa, desde que as partes concordem com suas características (BRITO, 2005, p. 95). A opção de venda também é formalizada por meio de um contrato, possibilitando ao comprador vender porção de um ativo-objeto por um determinado preço de exercício, até o vencimento do contrato (BRITO, 2005, p. 95). Há paridade entre opção de compra e de venda quando há relação entre os preços de opções de compra, de venda, da ação-objeto e da taxa de juros, que não pode ser violada, sob pena de haver oportunidades de arbitragem. Mesmo que essa relação seja brevemente violada, a ação dos arbitradores tenderá a fechar a janela de arbitragem, como foi visto anteriormente, fazendo os preços da relação de paridade voltarem a valer (KERR, 2011, p. 191). A bolsa estabelece, para a negociação com opções, quantidades de ações por opção, lote-padrão, data de vencimento das opções e o preço de exercício das opções a serem lançadas. Os investidores em opções pagam à bolsa uma taxa de registro e corretagem às sociedades corretoras, incidentes sobre o valor do prêmio (não sobre o valor de exercício da opção), além da tributação vigente (CAVALCAN- TE, MISUMI, RUDGE, 2009, p. 172). As opções são divididas em americanas e europeias. A diferença básica é relativa ao direito de exercício da opção. No caso das opções americanas, o comprador de uma opção de compra pode exercê-la no período compreendido entre a compra da opção e o vencimento do contrato. Já com as opções europeias, o direito de exercer a opção só pode ser realizado no vencimento do contrato (BRITO, 2005, p. 95). Os compradores de opções perdem o prêmio pago ao não desejarem exercer seu direito. Para esses participantes do mercado, não são exigidas garantias de suas operações. De outro modo, os vendedores de opções, sendo obrigados a exercer o direito negociado, podem incorrer em elevados prejuízos, sendo, portanto, necessário o oferecimento de garantias de cumprimento do contrato. O objetivo da garantia é permitir que, em caso de inadimplência, possa ser efetuada a liquidação integral do contrato de opção (ASSAF NETO, 2011, p. 297). O vendedor da opção pode ser dispensado da garantia na hipótese de depositar integralmente os ativos-objeto do contrato em custódia nas bolsas de valores. 178 capítulo 5

179 Esse depósito é denominado de cobertura, sendo o vendedor da opção conhecido por vendedor coberto (ASSAF NETO, 2011, p. 297). O que diferencia um contrato futuro de um contrato de opção é a obrigação que o primeiro apresenta de se adquirir ou vender algo no futuro. O contrato de opção, ao contrário, registra unicamente o direito do titular de exercer sua opção de compra ou venda a um determinado preço no futuro, não sendo obrigatório seu exercício (ASSAF NETO, 2011, p. 295). Esse mercado é uma alternativa ao mercado futuro, já que teve o seu desenvolvimento mais recentemente. Esse tipo de mercado pode ser usado como hedge para o investidor. Além disso, o mercado futuro e o mercado de opções têm os mesmos princípios, mas atuam de forma distinta. Contrato Futuro Contrato de Opção OBRIGAÇÃO DIREITO O mercado de opções é realizado com dois tipos de contratos: Opções de compra (calls) dão ao titular do contrato o direito e não a obrigação de adquirir no futuro um determinado ativo por um preço previamente estabelecido. Nesse caso o vendedor é obrigado no futuro a entregar os ativos negociados naquele preço se o comprador assim exigir. Opções de venda (puts) dão ao detentor do contrato (comprador da opção de venda) o direito e não a obrigação de vender no futuro um ativo por um preço preestabelecido. Nesse caso, o vendedor dessa opção tem a obrigação de entregar no futuro, se o comprador exigir, os ativos contratados. O exercício da opção pode acontecer a qualquer momento ou num único momento, a ser definido pelo comportamento do mercado. Se o direito de exercício da opção for realizado num único momento, chamamos a operação de europeia. Mas se ele puder ser feito em qualquer momento, caracteriza-se uma operação americana. Essas definições estão associadas ao comportamento de preços de mercado. capítulo 5 179

180 Um exemplo da utilização desse mercado é a seguinte: se um investidor de ações deseja se proteger contra uma possível desvalorização de mercado, ele pode comprar opções de venda de ações a um preço preestabelecido. Esse contrato garante ao investidor o direito e não a obrigação à venda das ações no futuro a um preço fixado hoje. Se o preço cair abaixo do preço da opção de venda ele pode exercer o seu direito e ter um resultado positivo ou estável, mas se o preço for superior ao preço da opção de venda, o investidor prefere não exercer seu direto. No mercado de opções, o investidor que compra a opção paga um prêmio definido pelas forças de mercado para o vendedor. Esse valor não é devolvido pelo vendedor da opção independentemente do contrato ser ou não exercido. O valor desse prêmio depende do preço do ativo-referência, do tempo de vencimento e da volatilidade. Se o preço do ativo de referência é alto ou se o período de vencimento é longo ou se é um ativo que tem muita flutuação, então o prêmio será maior em todas essas circunstâncias. Como funciona o mercado de opções e quais são os seus participantes? O mercado de opções é negociado na Bovespa e regulado pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Para se comprar uma opção as ordens são semelhantes às de compra de ações. É comum os investidores utilizarem as opções para alavancar seus rendimentos, uma vez que o prêmio pago é muito inferior ao preço da ação e os preços são muito mais sensíveis às oscilações. Também há a possibilidade de operações de hedge, onde um investidor pode se proteger das variações de preço de ações fixando o preço de venda ou de compra desse ativo. Novamente, nesse mercado temos como participantes alguns atores já conhecidos como os hedgers, os especuladores e os arbitradores. Eles podem ser, de acordo com Assaf Neto, classificados da seguinte forma: Hedgers têm como objetivo se proteger de riscos futuros, determinados pelas variações de preços de ativos possuídos por eles. Assim, se um investidor acredita que haverá uma desvalorização do seu ativo (baixa), então ele pode comprar uma opção de venda ou vender uma opção de compra. Por outro lado, se ele acredita que haverá uma valorização do ativo (alta), então ele pode comprar uma opção de compra ou vender uma opção de venda. O especulador deseja altos ganhos no mercado especulativo, trazendo mais liquidez ao mercado. Contudo, os ganhos potenciais (ou perdas potenciais) serão maiores no mercado futuro que se baseia na obrigação, 180 capítulo 5

181 mas no caso do mercado de opções, eventuais perdas acontecem em menor intensidade e referem-se a apenas o valor pago pela opção. Arbitrador deseja aproveitar eventuais desajustes verificados entre os mercados à vista e futuro, por exemplo, efetuando transações simultâneas e realizando lucros. Geralmente essas transações ocorrem no curto prazo. Os compradores de opções perdem o prêmio pago se não exercerem seu direito e, consequentemente, não se exige garantias nas operações. Por outro lado, os vendedores de opções são obrigados a exercer o direito e podem ter elevados prejuízos. Por isso, existe o oferecimento de garantias de cumprimento do contrato. O objetivo da garantia é permitir a liquidação integral do contrato em caso de inadimplência. f) Mercado a termo Nesse tipo de mercado, acordos de compra e venda de certo ativo que será entregue em data futura a preço preestabelecido são os mais comuns. Além disso, os contratos desse mercado são obrigações como no mercado futuro, mas que apresentam as suas diferenças. Sobre esse ponto, é possível encontrar distinções em: Não segue um padrão imposto pela bolsa no momento da elaboração do contrato, já que são contratos particulares firmados entre duas partes; Não são geralmente negociados na bolsa de valores; Os prazos não são padronizados: são geralmente fixados em 30, 60, 90, 120 ou 180 dias; Não sofrem ajustes periódicos a valores de mercado como acontecem com os contratos do mercado futuro; e São raras as liquidações antecipadas que podem acontecer no mercado futuro. No mercado a termo, o comprador é obrigado a pagar o preço e o vendedor a entregar o ativo. Exemplo desse mercado: Imagine que um investidor esteja interessado em comprar determinado papel, porém não possui capital disponível para fazer a compra à vista. Por conta dessa procura, surgem no mercado outros investidores para financiar a compra de ações a prazo. Eles competem entre si oferecendo a melhor taxa de juros para o investidor inicial. Ao fechar um contrato a termo, o comprador a termo recebe as ações do vendedor praticamente capítulo 5 181

182 à vista, e se dispõe a pagar essas ações no prazo determinado do contrato. Para garantir o pagamento, a CVM exige um depósito de margem de garantia. g) Swaps Swaps são contratos que preveem a troca de obrigações de pagamentos periódicos, por outras obrigações com índice de reajuste diferente. Por exemplo, a operação de swap permite transformar uma dívida pós-fixada em prefixada, um ativo de renda variável em fixo, e assim por diante (ASSAF NETO, 2011, p. 283). Empresa A Taxa Libor Flutuante Taxa fixa Empresa B A empresa A paga uma taxa fixa à empresa B, calculada sobre um valor principal de referência. A empresa B paga uma taxa variável à empresa A, calculada sobre o mesmo valor. Os pagamentos ocorrem na mesma data e a liquidação é feita por diferença. Quadro 5.4 Esquema de um swap. Fonte: PINHEIRO, 2005, p Em outras palavras, os swaps são acordos estabelecidos entre duas partes visando a uma troca de fluxos de caixa futuros por certo período de tempo, obedecendo a uma metodologia de cálculo previamente definida. Por exemplo, ao se permutar fluxos de caixa associados a moedas internacionais, um agente assume a obrigação da variação de certa moeda e recebe fluxos de caixa expressos em outra moeda (ASSAF NETO, 2011, p. 301). É interessante ressaltar que os agentes trocam indexadores das operações de captação ou aplicação de recursos, sem interferir sobre o principal. Uma operação de swap é realizada entre duas partes, sendo geralmente montada por uma instituição financeira. O acordo é registrado na BM&F e na CETIP. Nenhuma das duas instituições se responsabiliza pela inadimplência das partes envolvidas, sendo a operação realizada sem garantia (ASSAF NETO, 2011, p. 301). 182 capítulo 5

183 A CETIP é uma companhia de capital aberto que oferece serviços de registro, central depositária, negociação e liquidação de ativos e títulos, ao mercado financeiro. Por meio de soluções de tecnologia e infraestrutura, proporciona liquidez, segurança e transparência para as operações financeiras, contribuindo para o desenvolvimento sustentável do mercado e da sociedade brasileira. Entre as instituições que utilizam os serviços da CETIP estão fundos de investimento; bancos comerciais, múltiplos e de investimento; corretoras e distribuidoras; financeiras, consórcios, empresas de leasing e crédito imobiliário; cooperativas de crédito e investidores estrangeiros; e empresas não financeiras, como fundações, concessionárias de veículos e seguradoras. Ou seja, são acordos estabelecidos entre duas partes visando a troca de fluxos de caixa futuros por certo período de tempo, obedecendo uma metodologia de cálculo previamente estabelecida. A maioria dos investidores utiliza o swap para proteger-se de desvalorizações de moedas. Imagine que um investidor A tenha uma dívida em dólar, com vencimento daqui a um ano. Sua renda é em reais. Para pagá-la, ele estaria trocando reais por dólar na data de vencimento. Mas durante esse período o real se desvalorizou a um patamar inviável. Esse mesmo investidor então gastará muito mais reais para cobrir sua dívida em dólar. Se ele tivesse feito um swap e trocado seu risco de dólar para reais, teria evitado essa brusca oscilação do mercado. O vencimento dos contratos é determinado pelas contrapartes e normalmente não é possível a venda ou a liquidação com antecedência. A grande utilização de swaps é notada quando uma instituição tem ativos e passivos com indexadores distintos e outra instituição possui uma posição oposta à primeira. 5.4 Mercado de ouro no Brasil O mercado de ouro no Brasil, assim como em outras economias do mundo, tem suas cotações baseadas nos preços internacionais do metal. As principais variáveis que afetam os preços do ouro no nosso país são (ASSAF NETO, 2011, p. 90): comportamento das taxas de juros internas; paridade cambial da moeda nacional com o dólar; risco país. capítulo 5 183

184 IRAIDKA DREAMSTIME.COM Figura 16 Mercado de ouro. A principal bolsa de ouro do mundo é a Commodities Exchange (COMEX) da Bolsa de Valores de New York. As cotações internacionais do ouro são fornecidas diariamente em dólar por onça-troy, que equivale a 31,1035 gramas. No Brasil, as cotações são estabelecidas em reais por grama de ouro puro. Os principais negócios com ouro no Brasil são realizados por meio da Bolsa de Mercadorias e Futuros (BM&F) e suas cotações refletem, de alguma forma, os preços dos mercados internacionais, principalmente de Londres e New York (ASSAF NETO, 2011, p. 90). As negociações com ouro no Brasil podem ser realizadas por meio dos mercados citados a seguir. (ASSAF NETO, 2011, p. 90). Mercado de balcão as operações são realizadas pelos investidores fora do ambiente das bolsas de valores. Neste mercado, o comprador deve retirar fisicamente o metal ou mantê-lo custodiado em alguma instituição financeira. Mercado spot é o mercado à vista, sendo as operações realizadas em bolsas por meio de pregões eletrônicos. O ouro negociado é transferido automaticamente do vendedor para o comprador. No mercado spot o ouro é negociado para entrega imediata. Mercado futuro no mercado futuro, o ouro físico é negociado entre os investidores para entrega no futuro, tendo sido o preço da transação previamente estabelecido. 184 capítulo 5