Comentário Semanal de Economia e de Mercados

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1 Comentário Semanal de Economia e de Mercados 7 de abril de 1 Departamento de Estudos Nos EUA, na semana em que mais indicadores são divulgados, as indicações foram mistas, mas parecendo confirmar algo que se tinha aqui avançado no mês anterior: a perda de algum momentum por parte da economia terá se devido, sobretudo, às condições meteorológicas adversas, algo que ficou patente no último relatório do emprego de fevereiro. Em todo o caso, revimos em baixa as nossas estimativas para o 1ºT1, com a economia a dever ter crescido a um ritmo anualizado de apenas 1.7% (intervalo de previsão entre +1.3% e +.1%), refletindo a revisão em baixa do contributo das exportações líquidas. Relativamente ao consumo privado, os dados revelaram-se positivos. Relativamente ao consumo privado, os dados revelaram-se em média positivos. Em março, as vendas de automóveis subiram mais do que o esperado, recuperando agora da forte queda de janeiro (devido ao mau tempo) e atingindo o nível mais elevado desde mai-7. Em março o nosso indicador compósito para a confiança dos consumidores obtido através da média ponderada dos 5 principais indicadores de confiança dos consumidores registou uma subida marginal, não recuperando da queda do mês anterior, mas sendo já a ª subida em 5 meses. Os primeiros dados para abril revelam leituras mistas (subida do IBD e queda do RBC), mas, em média, positivas, esperando-se que na totalidade do ºT1 se observe uma nova melhoria da confiança dos consumidores, recuperando finalmente da queda do ºT13, acompanhando a esperada aceleração da economia e do emprego. Relativamente à indústria, o PMI Manufacturing do ISM subiu em março, sinalizando uma melhoria das condições no setor. Por sua vez, observou-se uma aceleração inferior ao esperado do índice ISM Non-Manufacturing (NMI), mas que sinalizou uma melhoria das condições no imenso setor não-transformador a um superior ao do mês anterior, aliviando de mínimos desde fev-1, ainda que ficando aquém da tendência. Mas como é habitual, as atenções estiveram centradas no relatório do emprego, que revelou que a economia americana criou empregos em março a um ritmo ligeiramente inferior ao esperado pelo mercado, mas que, associado à revisão em alta do registo de fevereiro, representa o º mês consecutivo de criação moderada, após fracos meses (dez-13 e jan-1, prejudicados pelo mau tempo). Nas demais "peças" o relatório apresentou resultados mistos, mas em média positivos. Apesar da inesperada manutenção da taxa de desemprego, em 6.7% (ficando.1 p.p. acima do mínimo desde out-8 observado em janeiro), observou-se uma subida do emprego e do desemprego, traduzindo-se num desejável acréscimo da população ativa. O tom positivo do relatório do emprego de março dá, assim, argumentos à Fed para continuar a reduzir o ritmo das compras mensais de dívida na reunião deste mês (18/19-mar), devendo terminar o processo no final de 1, à medida que ao longo do ano vários dos objetivos forem sendo alcançados. Na Zona Euro, a semana passada ficou marcada por dois eventos económicos. Por um lado, foi conhecida a estimativa final do PIB do ºT13, que apenas assumiu algum destaque por ter vindo rever ligeiramente em baixa o crescimento em cadeia daquele trimestre, de.3% para.%, refletindo a revisão em baixa do crescimento do consumo público e um contributo mais negativo da variação de existências. Por outro, decorreu mais uma reunião ordinária do Conselho de Governadores do BCE, a qual tinha o interesse acrescido de saber, designadamente, como reagiria a autoridade face aos recentes dados conhecidos para a inflação (que terão dado alento aos que defendem a tomada de decisões por parte do BCE no sentido de controlar aquilo que defendem poder ser um real risco de deflação), mas que se saldou por uma manutenção da política monetária, com a autoridade a reiterar estar preparada para avançar com novas medidas se tal se revelar necessário, mas continuando a afastar o cenário de deflação na região, não alterando o essencial do seu outlook para a evolução dos preços. Isto quando, do ponto de vista da atividade, os dados conhecidos para o 1ºT1 (essencialmente, leitura de fevereiro das vendas a retalho e leituras finais de março dos indicadores PMI) vieram reforçar as nossas perspetivas de aceleração do crescimento da região no 1ºT1 (+.%, segundo o nosso indicador compósito para o PIB). Em Portugal, foram conhecidas as contas nacionais trimestrais por setor institucional referentes ao ºT13, que mostram que a economia registou uma capacidade de financiamento de.% do PIB em 13, o que compara favoravelmente com a necessidade de financiamento de.1% observada em 1. Por setor institucional, a subida da capacidade de financiamento da economia em 13 esteve associada a uma redução das necessidades de financiamento das sociedades não financeiras (de -3.9% para -.1%) e das administrações públicas (de -6.5% para -5.%), bem como a uma aumento da capacidade de financiamento das famílias (de +6.% para +6.8%), que, no seu conjunto, mais do que compensaram a diminuição da capacidade de financiamento das sociedades financeiras (de +3.9% para +.3%). Centrando-nos na informação sobre as administrações públicas (AP), que continua naturalmente a atrair mais as atenções, atendendo ao programa de ajustamento económico e financeiro (PAEF) em curso no país, o défice orçamental

2 cifrou-se, então, nos 5.%, um valor ligeiramente superior aos.9% efetivamente reportados pelo INE ao Eurostat no âmbito da primeira notificação de 1 relativa ao Procedimento dos Défices Excessivos (PDE) - uma diferença que, segundo refere o INE, resulta do diferente tratamento de juros ao abrigo de swaps e de contratos de garantias de taxas (FRA's) - e que ficou abaixo da meta de 5.5% estabelecida no PAEF e dos 5.9% admitidos pelo Governo em outubro, aquando da apresentação do OE 1. A semana ficou marcada pela divulgação de importantes dados macroeconómicos de atividade, como as leituras de fevereiro das vendas a retalho e da produção industrial, tendo ainda sido conhecidas as leituras de março sobre as vendas de veículos automóveis. Dados que, designadamente ao nível do consumo privado, mostraram comportamentos mensais menos desfavoráveis do que os por nós até então admitidos, com as descidas mensais da atividade retalhista e das vendas de veículos de passageiros a contrariarem muito pouco do que as variáveis já tinham subido nos primeiros meses do 1ºT1. Estes dados acabaram por colocar em causa o nosso anterior cenário de estabilização do consumo privado nesse trimestre, admitindo-se agora a hipótese de um acréscimo. O nosso indicador compósito para o consumo privado aponta atualmente para um acréscimo na ordem de.5% (-.5% no ºT13), com o agregado a dever ser apenas penalizado por uma provável queda no consumo de serviços. Ao nível do investimento, as vendas de veículos comerciais ligeiros e pesados com evoluções mensais positivas, mas evidenciando contributos distintos para a evolução do investimento em material de transporte no 1ºT1 e dando indicações opostas para a FBCF, que, segundo as nossas previsões, terá contraído no 1ºT1, condicionada pela entrada em vigor das novas medidas de austeridade constantes do OE 1. Refira-se, por último, a ligeira queda da produção industrial em fevereiro, mas recaindo sobre dados revistos em alta, aliviando de níveis máximos desde ago-1 e sugerindo um novo acréscimo do VAB da indústria no 1ºT1, que contudo deverá ser insuficiente para garantir um crescimento do PIB, que deverá ser penalizado pela construção e também (ligeiramente) pelos serviços. No cômputo geral, apesar da revisão em alta do nosso cenário para o consumo privado ter vindo elevar os riscos ascendentes sobre a nossa previsão para o PIB no 1ºT1, os restantes dados conhecidos, bem como a expetativa que este maior consumo - associado, em grande parte, a um forte consumo de bens duradouros (automóveis) - resulte essencialmente das importações, leva-nos a não proceder, para já, a qualquer alteração ao nosso cenário de estabilização económica no 1ºT1. No Reino Unido, durante a semana passada foram conhecidos uma série de dados importantes para avaliar a evolução da atividade no 1º trimestre. Destaque para os registos de março dos indicadores PMI, que saíram abaixo do esperado, dando conta de um ligeiro abrandamento, mas mantendo-se em níveis muito robustos. No cômputo geral, o indicador compósito para a indústria e serviços desceu de 58. para 57.6 pontos, enquanto o PMI Compósito para os 3 setores (indústria, serviços e construção) recuou pelo 5º mês consecutivo, de 58.5 para 57.9 pontos, um mínimo desde jun-13, mas permanecendo a assinalar um crescimento robusto da atividade no setor privado a um ritmo claramente acima da tendência histórica. O PMI Compósito sinaliza, segundo os nossos modelos, uma subida de 1.1% da atividade no 1ºT1, depois do crescimento de.7% registado no ºT13. Trata-se de um valor que consideramos, para já, exagerado, com o nosso indicador compósito para o PIB a apontar para um crescimento de.8%, o que, a confirmar-se, representará o º trimestre de forte crescimento consecutivo da economia. Também em março, as vendas de automóveis novos de passageiros registaram uma subida mensal de 13.9% (de acordo com os nossos dados ajustados de sazonalidade), após duas quedas consecutivas (-6.3% no mês anterior), recuperando de um nível mínimo desde mar-13, para um máximo desde dez-5. No 1ºT1, as vendas evidenciaram uma subida de.9%, com as duas quedas do início do trimestre a serem anuladas pela forte subida de março e pelo carry over positivo trazido de dezembro, dando, assim, agora indicações favoráveis para o consumo privado denotando-se agora uma também uma melhor prestação das frotas do Estado, depois de este ter continuado a crescer no ºT13, devendo no 1ºT1 crescer o que avançou no 3ºT13 (+.9%). Os dados de fevereiro da moeda e crédito continuaram a dar sinais de melhoria das condições, embora muito desiguais. Os indicadores de volume de crédito continuaram a dar muito boas notícias para o crédito ao consumo, com o crédito imobiliário a subir mais do que o previsto, mas continuando muito fraco e o crédito às empresas em contração homóloga. No Japão, o Inquérito Tankan do BoJ, relativo ao 1ºT1, apresenta uma avaliação da situação corrente mais favorável do que no ºT13, quer na indústria transformadora, quer nos demais setores, sugerindo um crescimento do PIB muito robusto, de 1.1%, acima do centro do nosso intervalo de previsão, entre.8% e 1.%. Trata-se do mesmo valor sinalizado pelo PMI Compósito, que em março se aproximou ligeiramente do registo de outubro, quando atingiu máximos históricos, tendo sido suportado pela recuperação dos serviços (o PMI Services subiu de 9.3 para 5. pontos), depois de terem sido penalizados em fevereiro pelas condições meteorológicas adversas. As novas encomendas nos serviços e o emprego continuaram também acima da tendência histórica, enquanto os preços dos serviços prestados subiram marginalmente pelo º mês consecutivo, observando-se apenas 6 subidas desde mar-8, com a de março a superar a tendência histórica. O Inquérito Tankan revelou que a subida da taxa IVA que entrou em vigor em 1 de abril está a impactar nas perspetivas dos empresários, que desceram, mas apesar de tudo mantêm-se consistentes com um crescimento do PIB de.5%. No entanto, esse não constitui o nosso cenário, antecipando-se antes uma queda entre.3% e.7%, já que a atividade será penalizada pelo referido aumento da taxa do IVA, quer pelos efeitos diretos do aumento dos preços dos bens e serviços, quer pelo facto de ter havido uma antecipação de certas despesas de consumo do ºT1 para o 1ºT1, para beneficiar de preços mais baixos. Departamento de Estudos 7 de abril de 1

3 Nos Mercados Financeiros, a semana revelou uma evolução tendencialmente positiva do sentimento global de mercado as principais exceções foram as commodities, sobretudo o petróleo, mas que terá sido prejudicado pelo aumento da oferta, com a reabertura de poços de petróleo líbios. Ao nível das perspetivas para a economia global, a subida dos indicadores qualitativos ISM nos EUA e o relatório do emprego parecem confirmar que o abrandamento da maior economia do mundo durante o 1ºT1 se deveu sobretudo ao mau tempo. Os dados relativos ao Japão, ao Reino Unido e à Zona Euro revelaram-se de um modo geral positivos. Já os dados finais do PMI Manufacturing na China voltaram a desapontar, mas com o comprometimento das autoridades chinesas com o crescimento a confortarem os investidores. Em termos de política monetária, as declarações de Janet Yellen, Presidente da Fed, que sinalizou a manutenção dos estímulos económicos por mais algum tempo, também favoreceu o investimento em ativos com risco. Deste lado do Atlântico, o BCE decidiu manter taxas, mas Draghi admitiu abertura e consenso no Conselho de Governadores para implementar medidas não convencionais, se tal se revelar necessário. Relativamente às tensões entre a Rússia e a Ucrânia, houve alguma acalmia, com os investidores a vislumbrarem alguma redução do risco geopolítico, com uma solução diplomática para a Ucrânia mais perto de ser alcançada após reabertura do diálogo entre EUA e Rússia. Analisando os movimentos nos mercados financeiros, a melhoria do sentimento de mercado refletiu-se em comportamentos genericamente ascendentes nas classes de ativos de risco. Nas ações, registaram-se movimentos ascendentes, transversais aos índices das economias ocidentais. Os mercados emergentes subiram ainda mais, com o índice MSCI para estes mercados a atingir máximos desde o início de dezembro. Nos spreads da dívida, observaram-se descidas na dívida soberana dos periféricos, bem como na dívida privada. Nas commodities, registaram-se movimentos mistos, mas com os dois índices compósitos CRB Index e GSCI S&P a descerem, sobretudo devido ao petróleo. No mercado cambial, a taxa de câmbio efetiva nominal do euro subiu após duas quedas consecutivas, contabilizando 7 subidas em 9 semanas, reaproximando-se dos máximos desde jun-11 observados 3 semanas antes, mas com a moeda única a depreciar face ao dólar. No MMI, as Libor do dólar continuaram estagnadas, enquanto as Euribor subiram um pouco, na semana em que o BCE manteve taxas. Departamento de Estudos 7 de abril de 1 3

4 Indicadores Anunciados na Semana Passada País Data Evento Período Consenso Actual Anterior Revisão Portugal 31-mar Necessidade de Financiamento mm1m (% PIB) Q -- 5.% 6.3% 6.% Produção Industrial (YoY) Feb % 3.9%.3% Produção Industrial sa (MoM) Feb %.1%.6% Taxa de Poupança Particulares mm1m (% Rend. Disponível) Q % 13.5% 13.3% Vendas a Retalho (MoM) Feb % 6.6% 6.% Vendas a Retalho (YoY) Feb %.%.% 1-abr Registos Automóveis (YoY) Mar -- 7.%.% -- Taxa de Desemprego - Eurostat Feb % 15.3% -- Vendas de Veículos Comerciais Ligeiros (YoY) Mar % 76.% -- Vendas de Veículos Comerciais Pesados (YoY) Mar % 8.8% -- Espanha 31-mar Balança Corrente (EUR) Jan B.1B 1.7B 1-abr PMI Manufacturing Mar abr Variação Desemprego (milhares) Mar abr PMI Composite Mar PMI Services Mar Alemanha 31-mar Vendas a Retalho (MoM) Feb -.5% 1.3%.5% 1.7% Vendas a Retalho (YoY) Feb.8%.%.9% -- 1-abr PMI Manufacturing Mar F Taxa Desemprego sa Mar 6.8% 6.7% 6.8% 6.7% 3-abr PMI Composite Mar F PMI Services Mar F abr Encomendas Industriais sa (MoM) Feb.%.6% 1.%.1% França 31-mar PIB (QoQ) Q F.3%.3%.3% -- PIB (YoY) Q F.8%.8%.8% -- 1-abr PMI Manufacturing Mar F abr PMI Composite Mar F PMI Services Mar F Itália 31-mar IPCH (YoY) Mar P.%.3%.% -- 1-abr PMI Manufacturing Mar abr PMI Composite Mar PMI Services Mar Zona Euro 31-mar IPC Core (YoY) Mar A.8%.8% 1.% -- IPC Estimativa (YoY) Mar.6%.5%.7% -- 1-abr PMI Manufacturing Mar F Taxa Desemprego sa Feb 1.% 11.9% 1.% 11.9% -abr IPP (MoM) Feb.% -.% -.3% -.% IPP (YoY) Feb -1.6% -1.7% -1.% -- PIB sa (QoQ) Q F.3%.%.3% -- PIB sa (YoY) Q F.5%.5%.5% -- 3-abr BCE - Decisão sobre Taxa de Juro Apr 3.5%.5%.5% -- BCE - taxa de facilidade de depósitos Apr 3.%.%.% -- BCE - Taxa de facilidade permanente de cedência de liquidez Apr 3.75%.75%.75% -- PMI Composite Mar F PMI Services Mar F Vendas a Retalho - reais sa (MoM) Feb -.5%.% 1.6% 1.% Vendas a Retalho - reais wda (YoY) Feb.7%.8% 1.3%.8% R. Unido 31-mar Empréstimos Hipotecários Aprovados (BoE) Feb 75.3K 7.3K 76.9K 76.8K Empréstimos Líquidos de Crédito Consumo Feb.7B.6B.7B.6B Empréstimos Líquidos Garantidos por Habitações Feb 1.5B 1.7B 1.B 1.5B M Ex IOFCs 3M Annualised Feb 1.5% 3.% 1.6% 1.8% M Oferta Monetária (MoM) Feb --.7%.3% -- M Oferta Monetária (YoY) Feb --.7% -.3% -.% Preços Habitação - Hometrack (YoY) Mar % 5.% -- Preços Habitação - Hometrack nsa (MoM) Mar --.6%.7% -- 1-abr PMI Manufacturing Mar abr PMI Construction Mar Preços Habitação - Nationwide nsa (YoY) Mar 9.7% 9.5% 9.% -- Preços Habitação - Nationwide sa (MoM) Mar.8%.%.6%.7% 3-abr PMI Composite Mar PMI Services Mar abr Preços Habitação - Halifax (mm3m/yoy) Mar 9.% 8.7% 7.9% -- Preços Habitação - Halifax sa (MoM) Mar.6% -1.1%.%.5% Registos Automóveis (YoY) Mar % 3.% -- EUA 31-mar Chicago PMI Mar Dallas Fed - Manufacturing Mar NAPM-Milwaukee Mar abr Gastos Construção (MoM) Feb.%.1%.1% -.% IBD/TIPP - Índice Otimismo Económico Apr ISM Manufacturing Mar ISM Prices Paid Mar PMI Manufacturing (Markit) Mar F Vendas de Veículos Ligeiros Domésticos sa Mar 1.3M 1.78M 11.98M -- Vendas de Veículos Ligeiros sa Mar 15.8M 16.33M 15.7M -- -abr Encomendas Industriais sa (MoM) Feb 1.% 1.6% -.7% -1.% ISM New York Mar Variação do Emprego no Setor Privado - Relatório ADP Mar 195K 191K 139K 178K 3-abr Balança Comercial Feb -$38.5B -$.3B -$39.1B -$39.3B Confiança do Consumidor (Bloomberg; anterior ABC) mar Despedimentos Anunciados - Challenger (YoY) Mar % -.% -- Expectativas dos Consumidores - RBC Apr ISM Composite Mar ISM Non-Manufacturing Mar Pedidos Subsídio de Desemprego - Acumulado mar- 83K 836K 83K 81K Pedidos Subsídio de Desemprego - Novos mar-9 319K 36K 311K 31K PMI Composite (Markit) Mar F PMI Services (Markit) Mar F abr Média de Remunerações/hora - Total (MoM) Mar.%.%.% -- Média de Remunerações/hora - Total (YoY) Mar.3%.1%.% -- Média Semanal de Horas - Total Mar Revisão Líquida Emprego não-agrícola ( meses) Mar -- 37K Taxa de Desemprego Alargada (U-6) Mar % 1.6% -- Taxa Desemprego sa Mar 6.6% 6.7% 6.7% -- Variação do Emprego (MoM) - Inq. às Famílias Mar Variação do Emprego na Indústria Transformadora (MoM) Mar 7K -1K 6K 19K Variação do Emprego não Agrícola (MoM) Mar K 19K 175K 197K Variação do Emprego no Setor Privado (MoM) Mar K 19K 16K 188K Japão 31-mar Encomendas de Construção (YoY) Feb % 15.% -- Fogos Iniciados (YoY) Feb.8% 1.% 1.3% -- Fogos Iniciados anualizada Feb.95M.919M.987M -- PMI Manufacturing Mar Produção Industrial nsa (YoY) Feb P 9.9% 6.9% 1.3% -- Produção Industrial sa (MoM) Feb P.3% -.3% 3.8% -- 1-abr Rendimentos de Trabalho (YoY) Feb -.1%.% -.% -- Tankan All Industries Capex 1Q.%.1%.6% -- -abr Base Monetária (fim de período) Mar T.8T -- Base Monetária (média mensal) YoY Mar % 55.7% -- 3-abr PMI Composite Mar PMI Services Mar Brasil 1-abr Balança Comercial Mar $M $11M -$15M -- Exportações Mar $179M $1768M $1593M -- Importações Mar $179M $17516M $1859M -- IPP - Ind. Transformadora (YoY) Feb -- 8.% 7.38% 7.31% PMI Manufacturing Mar abr Banco Central - Taxa SELIC Apr 11.% 11.% 1.75% -- Produção Industrial nsa (YoY) Feb.9% 5.% -.% -.% Produção Industrial sa (MoM) Feb.5%.%.9% 3.8% Utilização Capacidade Instalada Feb % 8.7% 8.5% Venda de Veículos (Fenabrave) Mar abr PMI Composite Mar PMI Services Mar abr Exportação de Veículos Mar Produção de Veículos Mar Vendas de Veículos Mar China 1-abr Indicador Avançado Feb PMI Manufacturing Mar PMI Manufacturing - HSBC Mar F abr PMI Composite Mar PMI Non-Manufacturing (Oficial) Mar PMI Services Mar Rússia 1-abr PIB (YoY) Q 1.6%.% 1.% 1.3% PMI Manufacturing Mar abr PMI Composite Mar PMI Services Mar abr IPC (MoM) Mar.9% 1.%.7% -- IPC (YoY) Mar 6.8% 6.9% 6.% -- IPC (YTD YoY) Mar.%.3% 1.3% -- IPC Core (MoM) Mar.7%.8%.5% -- IPC Core (YoY) Mar 5.9% 6.% 5.6% -- Índia 31-mar Défice Orçamental Feb abr Banco da Índia - Rácio de Reservas de Caixa Apr 1.%.%.% -- Banco da Índia - Repo Rate Apr 1 8.% 8.% 8.% -- Banco da Índia - Reverse Repo Rate Apr 1 7.% 7.% 7.% -- PMI Manufacturing Mar abr PMI Composite Mar PMI Services Mar Fonte: Thomson Reuters.; Legenda: nsa - não ajustado de sazonalidade; sa - ajustado de sazonalidade; wda - ajustado de dias úteis; saar - taxa anualizada ajustada de sazonalidade; WoW - variação semanal; MoM - variação mensal; QoQ - variação trimestral; YoY - variação homóloga; mm3m - média móvel 3 meses. 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5 EUA Relatório do emprego de março sugere que o abrandamento da economia no final de 13 e início de 1 terá se devido às condições meteorológicas adversas Na semana em que mais indicadores são divulgados, as indicações foram mistas, mas parecendo confirmar algo que se tinha aqui avançado no mês anterior: a perda de algum momentum por parte da economia terá se devido, sobretudo, às condições meteorológicas adversas, algo que ficou patente no último relatório do emprego de março. Em todo o caso, revimos em baixa as nossas estimativas para o 1ºT1, com a economia a dever ter crescido a um ritmo anualizado de apenas 1.7% (intervalo de previsão entre +1.3% e +.1%), refletindo a revisão em baixa do contributo das exportações líquidas. Apesar da procura interna se mostrar condicionada, o défice da balança comercial em bens e serviços subiu inesperadamente em fevereiro, continuando a aliviar dos mínimos de anos registados em nov-13, sugerindo que o contributo das exportações líquidas para o crescimento do PIB do 1ºT1 deverá ser um pouco mais negativo do que o anteriormente estimado. As exportações de bens e serviços caíram 1.1%, a ª queda em 3 meses (+.6% no mês anterior), afastando-se dos níveis máximos históricos de nov-13. As importações de bens e serviços subiram.%, depois de terem avançado.6% em janeiro, para máximos desde out-13, quando atingiram o nível mais elevado desde mar-1 (que representavam também o º nível mais elevado de sempre, depois do observado em mar-1), ficando agora.7% aquém desse máximo. A variação média nos últimos 3 meses passou de -.% para +.%, mas permanecendo ainda distante dos crescimentos que se observaram aquando do processo de rápida recuperação, iniciado na primavera de 9, Já os dados de fevereiro dos gastos em construção sugerem um regresso ao crescimento do investimento residencial no 1ºT1, bem como do investimento em estruturas. Por sua vez, o relatório das encomendas, stocks e vendas industriais sinaliza, por um lado, uma desaceleração do investimento empresarial em equipamentos e, por outro, um contributo negativo do investimento em stocks para o crescimento do PIB, ainda que inferior ao que se chegou a admitir há um mês atrás, dado que, com a revisão do PIB do ºT13, o contributo da variação de existência já foi marginalmente negativo. Relativamente ao consumo privado, os dados revelaramse em média positivos. Em março, as vendas de automóveis subiram mais do que o esperado, recuperando agora da forte queda de janeiro (devido ao mau tempo) e atingindo o nível mais elevado desde mai- 7, tendo no 1ºT1 estabilizado, sendo que anteriormente temia-se que pudessem cair ligeiramente. Ao nível dos indicadores de confiança dos consumidores, o indicador medido pela Bloomberg subiu no 5º registo semanal de março, reduzindo a sua descida mensal. No balanço mensal de março dos 5 indicadores que monitorizamos, registaram-se 3 subidas (Conference Board, IBD/TIPP e RBC) e duas descidas (Bloomberg e Universidade de Michigan). Assim, em março o nosso indicador compósito para a confiança dos consumidores obtido através da média ponderada dos 5 principais indicadores de confiança dos consumidores registou uma subida marginal, não recuperando da queda do mês anterior, mas sendo já a ª subida em 5 meses, aproximando-se do registo de janeiro, quando estava em máximos desde jun-13, que, por sua vez, é o valor mais elevado desde o início do outono de 7. Os primeiros dados para abril revelam leituras mistas (subida do IBD e queda do RBC), mas, em média, positivas, esperando-se que na totalidade do ºT1 se observe uma nova melhoria da confiança dos consumidores, recuperando finalmente da queda do ºT13, acompanhando a esperada aceleração da economia e do emprego. Para o 1ºT1, o nosso indicador compósito para a confiança dos consumidores sinaliza um crescimento de.5%, mas prevendo-se que o consumo cresça apenas entre 1.6% e.%, com o centro do intervalo de previsão a situar-se abaixo da média dos crescimentos trimestrais de 13 (+.3%) e sobretudo da mediana dos crescimentos dos últimos anos (+3.%). Relativamente ao ºT1, espera-se uma aceleração do consumo, que deverá crescer entre.5% e 3.5%. Relativamente à indústria, o PMI Manufacturing do ISM subiu em março, menos do que o esperado, ainda não recuperando totalmente da forte descida de janeiro (devido sobretudo às condições meteorológicas adversas), uma aceleração que foi corroborada pela média dos indicadores regionais, mas não pelo concorrente PMI Manufacturing da Markit (cuja estimativa preliminar foi confirmada e que no mês anterior tinha recuperado totalmente da queda de janeiro). Todos os indicadores continuam a revelar uma melhoria das condições na indústria transformadora, e, no seu conjunto, em aceleração. Por sua vez, observou-se uma aceleração inferior ao esperado do índice ISM Non-Manufacturing (NMI), mas que sinalizou uma melhoria das condições no imenso setor não-transformador a um ritmo superior ao do mês anterior, aliviando de mínimos desde fev-1, ainda que ficando aquém da tendência. Utilizando informação dos dois indicadores ISM, o ISM Composite sugeriu uma aceleração, mas o ISM Composite Production um marginal abrandamento do crescimento subjacente da economia, o mais baixo desde jun-13, sinalizando um crescimento anualizado do PIB de 1.7% no 1ºT1, o centro do nosso intervalo de previsão [+1.3%; e +.1%]. Mas como é habitual, as atenções estiveram centradas no relatório do emprego, que revelou que a economia americana criou empregos em março a um ritmo ligeiramente inferior ao esperado pelo mercado, mas que, associado à revisão em alta do registo de fevereiro, representa o º mês consecutivo de criação moderada, após fracos meses (dez-13 e jan-1, prejudicados pelo mau tempo). Nas demais peças o relatório apresentou resultados mistos, mas em média positivos, destacando-se o facto de no inquérito às empresas as horas trabalhadas terem igualado os máximos de ciclo já anteriormente atingido por 11 ocasiões, enquanto no inquérito às famílias, apesar da inesperada manutenção da taxa de desemprego, em 6.7% (ficando.1 p.p. acima do mínimo desde out-8 observado em janeiro), observouse uma subida do emprego e do desemprego, traduzindose num desejável acréscimo da população ativa. Já a medida alargada da taxa de desemprego subiu de 1.6% para 1.7%, aliviando de um mínimo desde nov-8. Por sua vez, a duração do desemprego variável que tem ganho um crescente protagonismo nas análises da Fed, desceu, praticamente anulando a subida do mês anterior em que passou de um mínimo desde jan-13, mês em que se observou o mais baixo registo desde dez-1, para um máximo desde dez-1. O tom positivo do relatório do emprego de março dá, assim, argumentos à Fed para continuar a reduzir o ritmo das compras mensais de dívida na reunião deste mês (18/19-mar), devendo terminar o processo no final de 1, à medida que ao longo do ano vários dos objetivos forem sendo alcançados. Departamento de Estudos 7 de abril de 1 5

6 Os Destaques na semana passada nos EUA Relatório do Emprego O número de empregados na folha de pagamentos das empresas privadas e do Governo dos EUA, excluindo os trabalhadores agrícolas, ascendeu a 137 milhões e 98 mil em março, representando uma subida de 19 mil empregos face a fevereiro, um crescimento inferior ao esperado pelos analistas contactados pela Bloomberg (+ mil) e ao do mês anterior, que foi revisto em alta de 175 mil para 197 mil. Este número representa mais 9 mil do que o que fora anteriormente estimado para fevereiro, pois aos referidos 19 mil empregos criados em fevereiro, há que adicionar 37 mil em resultado das revisões líquidas dos dois meses anteriores. A fraca criação de empregos em dezembro e janeiro poderá ter resultado das condições meteorológicas adversas: em janeiro 6 mil americanos não trabalharam devido a condições meteorológicas, enquanto os 73 mil que não trabalharam em dezembro pela mesma razão foi o maior nº para um mês de dezembro desde O passado mês de dezembro foi o mais frio desde 9 e a queda de neve situou-se 1% acima do normal. A ª semana de dezembro (a que é utilizada nestes dados) foi a mais fria, pelo menos, dos últimos 5 anos. No ºT13, a criação de empregos foi de 595 mil, ou seja, já perto do número mágico dos 6 mil, representando uma aceleração face ao 3ºT13 (+515 mil), a 1ª após 3 trimestres de abrandamento, mas ficando aquém do que se observou no 1ºT13 (+618 mil), num trimestre que esteve condicionado pelo aperto orçamental em curso na economia americana. Refira-se que, se excluirmos os meses em que os dados estiveram empolados pelas contratações temporárias para o último censo, o melhor mês do atual ciclo é jan-1 (+36 mil). A fraca criação de empregos em janeiro (+1 mil), acabou por ser determinante para que se observasse um abrandamento no 1ºT1 (+533 mil), ficando, assim, aquém dos 6 mil, um valor que não se excluía que pudesse ser atingido, mas que já não era o nosso cenário central para o trimestre e que apenas poderia ser justificado pelo regresso (sempre incerto) ao trabalho dos trabalhadores que não trabalharam em fevereiro devido ao mau tempo. Em todo o caso, pelo 6º trimestre consecutivo, a criação de empregos situou-se acima da média durante os dois anteriores períodos de expansão média (+53 mil), sugerindo uma subida anualizada do PIB de 3.%, acima do nosso cenário (prevemos que a economia cresça entre +1.3% e +.1% no 1ºT1). O registo de março, juntamente com a revisão de fevereiro, já revelam uma criação de empregos moderada, contribuindo para dar um tom positivo ao Relatório do Emprego, que, de um modo geral, nas demais peças apresentou resultados mistos, mas em média positivos, destacando-se o facto de no inquérito às empresas as horas trabalhadas terem igualado os máximos de ciclo já anteriormente atingido por 11 ocasiões, enquanto no inquérito às famílias, apesar da inesperada manutenção da taxa de desemprego, em 6.7% (ficando.1 p.p. acima do mínimo desde out-8 observado em janeiro), observou-se uma subida do emprego e do desemprego, traduzindo-se num desejável acréscimo da população ativa. Já a medida alargada da taxa de desemprego subiu de 1.6% para 1.7%, aliviando de um mínimo desde nov-8. Por sua vez, a duração do desemprego variável que tem ganho um crescente protagonismo nas análises da Fed, desceu, praticamente anulando a subida do mês anterior em que passou de um mínimo desde jan-13, mês em que se observou o mais baixo registo desde dez-1, para um máximo desde dez-1. Regressando ao inquérito aos emperadores, os dados das remunerações revelaram-se mistos: como referido, o nº de horas de trabalho subiu, mas as remunerações por cada hora de trabalho estabilizaram. Ainda assim, e não obstante a manutenção do ritmo de criação de empregos, a subida das horas trabalhadas deverá conduzir a uma aceleração dos rendimentos do trabalho durante o mês. Fazendo a análise desagregada dos dados, o emprego não-agrícola em março foi suportado apenas pelos privados, com o setor público a observar uma estabilização do emprego, depois de ter criado 9 mil empregos no mês anterior e apenas aliviado do nível mais baixo desde jun-5. Desde o início do processo de contenção orçamental, no final de 8, o setor público realizou um corte acumulado de 738 mil empregos. Estes dados mostram, assim, que não obstante a recuperação das receitas públicas, resultante da própria retoma da atividade económica, persistem os constrangimentos orçamentais dos diversos níveis da administração americana. Já o emprego no setor privado encontra-se em expansão há 9 meses e com este registo de março (+19 mil) a ficar abaixo das expetativas do mercado (consenso: + mil) e das nossas próprias estimativas, num mês em que os diversos indicadores de emprego que monitorizamos apontavam, no seu conjunto, para uma criação de emprego de 1 mil, um valor que até poderia ser superado se houvesse uma recuperação de trabalhadores que estiveram parados devido ao mau tempo na semana de fevereiro em que se realizou o inquérito. O mês de jan-1 continua a ser o melhor do corrente ciclo (+36 mil vs +33 mil com os anteriores dados). A criação de emprego no setor privado em março ficou já alinhada com a média dos últimos 6 meses (igualmente +19 mil) e acima da dos últimos 3 meses (+18 mil). Ainda assim, pela 7ª vez em 8 meses, a média dos últimos 6 meses é inferior à marca dos mil, um valor que alguns dos responsáveis da Fed têm referido como um mínimo para considerar a criação de empregos como robusta. O setor privado recuperou finalmente os 8.8 milhões de empregos perdidos ao longo da Grande Recessão de 8/9, ficando agora com mais 113 mil emprego do que em dez-7. Un: 1^3 Un: 1^3 Empregos Un: 1^3 Empregos , -1, EUA - Variação do Emprego Não-Agrícola vs Pedidos Semanais :3 5:3 6:3 7:3 8:3 9:3 Variação do Emprego Não-Agrícola 1:3 11:3 1:3 13:3 1:3 Pedidos Subs. Desemprego - MM Semanas - esc dir. e invertida Emprego Não-Agrícola Fev Mar De z- 7 Fe v- 1 Variação Total Público Privado Serviços Trabalho Temp Indústria Transf Construção Extractiva Taxa Desemprego (%) Tx Desemprego U6 (%) Duração Desempr. (sem.) F o nte : Bureau of Labor Statistics EUA - Variação do Emprego Não-Agrícola Mensal...desde 13:3 13: EUA - Variação do Emprego no Setor Privado Un: 1^3 Empregos 13:5 13:6 13:7 13:8 13:9 13:1 13:11 13:1 1:1 1: 1:3 Variação do Emprego - dados oficiais (Fonte: BLS) Média Móvel 3 meses Departamento de Estudos 7 de abril de 1 6

7 Em termos setoriais, o chamado setor produtor de bens revelou uma criação de empregos, suportada pela construção (+19 mil vs +15 mil empregos em fevereiro, criando emprego pela 1ª vez em 11 meses). A indústria extrativa acelerou, criando empregos pela 1ª vez em 11 meses (+7 mil vs +3 mil em fevereiro), enquanto a indústria transformadora perdeu 1 milhar, mas após ter criado uns robustos 19 mil empregos no mês seguinte, sendo esta a 1ª descida em 8 meses. Nos serviços privados, a criação de emprego acelerou, de 18 mil para 167 mil, apresentando um ganho de 7.59 milhões de empregos face a fev-1, e inclusivamente mais 3.18 milhões de empregos do que em dez-7, quando se iniciou a última recessão, o que contrasta com os milhões que faltam recuperar na indústria transformadora ou os 1.56 milhões na construção, setor que perdeu quase 3% do emprego entre o pico de 6 e o fundo de 9. Ainda no inquérito aos empregadores, as remunerações por hora estagnaram, ficando aquém das expetativas (consenso: +.%), em desaceleração face aos.% de fevereiro, observando-se uma desaceleração da sua variação homóloga de.% para.1%. Refira-se que com menores crescimentos das remunerações existe uma menor possibilidade de os rendimentos acomodarem as subidas dos preços das commodities nos mercados internacionais, que constituem sempre um risco importante para o crescimento da economia, já que os consumidores poderão não ter outra alternativa se não cortar em outras despesas de consumo, algo que de resto sucedeu no 3ºT1 e no início de 11, neste último caso de uma forma bem evidente. O número de horas trabalhadas superou as expetativas do mercado, subindo das 3.3 horas (valor revisto em alta em.1 horas) para 3.5 horas, em linha com o máximo de ciclo observado também por 11 ocasiões. Atentando agora ao inquérito às famílias, a taxa de desemprego manteve-se inesperadamente em 6.7% (consenso: 6.6%), após no mês anterior ter subido.1 p.p. e aliviado de mínimos desde out-8 (6.5%). Refira-se que as anteriores descidas da taxa de desemprego foram mais intensas do que o sugerido pelo ritmo de criação de postos de trabalho no inquérito aos empregadores. Um aspeto positivo do comportamento da taxa de desemprego em março é o facto de esta manutenção ter coexistido com um aumento do desemprego e do emprego, traduzindo-se num desejável acréscimo da população ativa. Note-se que, normalmente, um decréscimo da população ativa é um sinal de menor confiança dos indivíduos no mercado de trabalho, deixando de procurar emprego ativamente durante um mês e entrando na categoria dos desempregados desencorajados da população inativa. Tratou-se do 3º acréscimo consecutivo, embora apenas do 5º acréscimo da população ativa em 9 meses, atingindo um máximo histórico, depois de em dez-13 ter apresentado o º pior registo de 13, apenas superior ao de out-13, que é um mínimo desde abr-1. Notese, no entanto, que a taxa de participação da população ativa manteve-se bastante aquém da tendência histórica, um dado que tem sido realçado pela Presidente da Fed. A medida mais lata da taxa de desemprego, a chamada U-6, subiu de 1.6% para 1.7%, revertendo a descida do mês anterior e aliviando de um novo mínimo desde nov-8. Mais animador foi o facto de a duração média do desemprego ter descido de 37.1 (um máximo desde dez-1) para 35.6 semanas, aproximando-se das 35. semanas de janeiro, que é um mínimo desde jan-13 (igualmente 35. semanas), mês em que se observou o mais baixo registo desde dez-1, encontrando-se agora 5.1 p.p. abaixo do valor de dez-11, o máximo desde que existem dados comparáveis (198). Note-se que a elevada duração do desemprego este número representou o 37º registo mais elevado de sempre constitui um problema gravíssimo para economia americana, evidenciando que parte do aumento do desemprego durante a Grande Recessão tem um caráter mais permanente e terá de ser também combatido com medidas estruturais, essencialmente de carácter microeconómico, como complemento à política macroeconómica da autoridade monetária, nomeadamente ao nível da reconversão profissional. Apesar de, como referido anteriormente, a criação de postos de trabalho nos últimos trimestres ser consistente com crescimentos razoáveis do PIB, trata-se de crescimentos do emprego moderados comparativamente a outros períodos de expansão e, sobretudo, comparativamente à velocidade da perda de empregos registada durante a Grande Recessão. Este facto acaba assim por continuar a corroborar a manutenção de estímulos por parte da Fed, não obstante a autoridade ter vindo em 19-mar, pela 3ª reunião consecutiva, anunciar que irá continuar a reduzir ligeiramente o ritmo de compras mensais de dívida pública e de dívida privada, em resultado dos sinais de aceleração da atividade económica e da redução do desemprego. Em intervenções públicas, os responsáveis da Fed, incluindo a sua Presidente, têm considerado que o abrandamento da economia e do emprego no início do ano se deve ao mau tempo sendo que este relatório do emprego corrobora essa tese, pelo que a Fed deverá prosseguir com a redução das compras mensais de dívida na reunião deste mês (9-3-abr), devendo terminar o processo no final de 1, à medida que ao longo do ano vários dos objetivos forem sendo alcançados. Na realidade, a política monetária é ainda altamente acomodatícia, atendendo ao facto de vários dos objetivos ainda não terem sido conseguidos: i) a criação de empregos no 1ºT1, pelo 3º trimestre consecutivo, ficou aquém dos 6 mil e com a média de 6 meses a ficar em março, pela 7ª vez em 8 meses, abaixo da marca dos mil, um valor que alguns dos responsáveis da Fed têm referido como um mínimo para considerar a criação de empregos como robusta; ii) a taxa de desemprego, que estabilizou em março, continua acima da taxa natural de desemprego (NAIRU), tendo a população ativa, apesar de ter subido para máximos históricos, ainda permanecido não muito afastada dos mínimos desde ago-1 observados em out-13 e com a taxa de participação no mercado de trabalho a permanecer em níveis historicamente baixos; iii) as taxas de juro de longo prazo estão bem acima dos níveis de final de 1, condicionando uma mais rápida recuperação do imobiliário; iv) os mercados de exportação dos EUA têm evidenciado um fraco crescimento; v) a duração do desemprego está num nível historicamente muito elevado, o 37º pior registo de sempre; vi) o crescimento homólogo do deflator do consumo privado (desacelerou de +1.% para +.9% em fevereiro) e do deflator core do consumo privado (+1.1%, o mais baixo crescimento desde mar-11) situam-se abaixo do target de % de inflação da Fed para o índice geral. EUA - Emprego na Indústria Transformadora vs Horas Extraord. Un:1^3 emp. Un:Horas/Semana :3 5:3 6:3 7:3 8:3 9:3 1:3 11:3 1:3 13:3 1:3 Variação do Emprego - Var. Mensal (MoM) (esc. esq.) Horas Extraordinárias (esc. dir.) EUA - Média de Ganhos e de Horas Trabalhadas Un: Horas :3 1:3 11:3 1:3 13:3 1:3 Média de Ganhos/Hora (MoM) (esc. esq.) Média de Ganhos/Hora (YoY) (esc. esq.) Média Semanal de Horas Trabalhadas (esc. dir.) EUA - Taxa de Desemprego e Var. do Emprego Un: 1^3 emp , :3 5:3 6:3 7:3 8:3 9:3 1:3 11:3 1:3 Var. Emprego Não-Agrícola (esc. esq.) Tx. Desemprego (esc. dir.) 13:3 1:3 Departamento de Estudos 7 de abril de 1 7

8 Aconteceu na semana passada nos EUA Emprego O número de novos pedidos de subsídio de desemprego subiu um pouco mais do que o esperado na semana terminada em 9 de março, de 31 mil para 36 mil (consenso: 319 mil), aliviando de um mínimo desde final de nov-13 e afastando-se dos 9 mil observados no início de set-13 (que são um nível mínimo desde mar- 6, bem antes do início da última recessão). Note-se que os pedidos de subsídio de desemprego são bastante voláteis, pelo que importa olhar para a média móvel de semanas (mms), que já mesmo no final de 1 apresentava leituras consistentes com os fundamentos económicos e que ficou inalterada após semanas consecutivas a descer, permanecendo acima dos mínimos desde mai-7 observados no final de setembro. Ao permanecer em 3 mil indivíduos, a variável manteve a distância face à barreira psicológica dos 3 mil, sinalizando uma criação de postos de trabalho no setor privado entre 195 e 15 mil em março. Importa contudo ter em mente que os novos pedidos de subsídio de desemprego refletem sobretudo os despedimentos, sendo que ao nível das contratações os dados têm-se revelado mais fracos. O último dado quantitativo disponível revelou que no trimestre terminado em janeiro as ofertas de emprego encontravam-se muito perto do máximo desde mar-8 registado em nov-13. Já em março, ao nível dos indicadores qualitativos da indústria transformadora, os indicadores regionais de emprego, em média, desceram, sinalizando um crescimento do emprego a um ritmo inferior ao do mês anterior, algo que também sucedeu na componente de emprego do indicador nacional PMI Manufacturing da Markit, que corrigiu de máximos desde mar-13, bem como no índice de emprego do indicador análogo ISM Manufacturing. O dado de emprego mais positivo do mês foi a subida do índice de emprego do ISM Non-Manufacturing, que recuperou de um mínimo desde mar-1 e se aproximou do máximo desde nov-1 observado em janeiro, com o índice a subir de 7.5 para 53.6 pontos e a situar-se acima do limiar teórico de expansão (5 pontos), e, sobretudo, do valor empírico que sinaliza uma criação de empregos, revelando-se historicamente compatível com uma criação de cerca de 159 mil postos de trabalho no setor privado fora da indústria transformadora, com o registo médio dos últimos três meses a apontar para 15 mil. Do lado dos consumidores, as indicações continuaram a ser positivas, já que, conjuntamente, as componentes referentes à situação do emprego e às expetativas de emprego do indicador de confiança dos consumidores, calculado pela Conference Board, sinalizavam uma criação de postos de trabalho de 3 mil. Tentando resumir as informações dos diversos indicadores de emprego, o nosso indicador compósito para o emprego sinalizava uma criação de 1 mil empregos. Un: Índice Un: Milhares (escala invertida) : , -1, EUA - Índice Regionais de Emprego vs Pedidos Semanais 5:3 6:3 7:3 8:3 9:3 1:3 11:3 1:3 Índice Regionais de Emprego - média 7 (esc. esq.) 13:3 1: Novos Pedidos Subsídio Desemprego - Média Semanas (esc. dir.) EUA - Variação do Emprego Não-Agrícola vs Pedidos Semanais Un: 1^3 Empregos Un: 1^3 Empregos 8 8 :3 5:3 6:3 7:3 8:3 9:3 Variação do Emprego Não-Agrícola 1:3 11:3 1:3 13:3 1:3 Pedidos Subs. Desemprego - MM Semanas - esc dir. e invertida O Relatório da ADP de março revelou uma criação de 191 mil postos de trabalho no setor privado, menos do que o esperado pelo mercado (consenso: +195 mil), mas representando uma aceleração face ao mês anterior, cujo registo foi revisto em alta de 139 mil para 178 mil, o qual ficou ainda aquém do valor oficial do Departamento do Trabalho (+188 mil). EUA - Variação do Emprego no Setor Privado Un: 1^3 Empregos Tratou-se do 9º mês consecutivo de criação de emprego*, tendo as pequenas e as médias empresas continuado a liderar destacadamente, com as grandes empresas a criarem empregos, pela ª vez consecutiva, mas pela 17ª vez em 1 meses. Saliente-se que, durante o anterior período de expansão da economia americana, foram destruídos empregos nas grandes empresas a um ritmo mensal médio de.3 mil postos de trabalho. Sectorialmente, os serviços continuam a ser o grande motor da criação de empregos (16 mil do total dos 191 mil criados no sector privado), tendo o setor industrial mantido o emprego e os outros setores criado 3 milhares , :3 5:3 6:3 7:3 8:3 9:3 1:3 11:3 Dados Oficiais (BLS) Estimativa da ADP 1:3 13:3 1:3 *Desde o relatório de outubro, houve uma rutura com a forma como os números do emprego da ADP tinham vindo a ser calculados desde 1. A ADP passou agora a ter uma parceria a Moody s Analytics, quando anteriormente colaborava com a Macroeconomic Advisers. Assim, a amostra passou a ter 6 clientes da ADP, acima dos 3 utilizados anteriormente. Esses clientes empregam 3 milhões de trabalhadores, mais de % do total do emprego no setor privado. Além disso, a ADP considera que a nova metodologia será mais aproximada dos números do relatório oficial do Departamento de Trabalho, pois utiliza dados de clientes da ADP, do Departamento do Trabalho e do Índice Aruoba-Diebold-Scotti relativo às condições empresariais da Fed de Filadélfia. Note-se que os números da ADP tenderão a estar mais intimamente correlacionados com os números finais do Departamento do Trabalho e não com as primeiras estimativas, divulgadas logo no início do mês seguinte ao mês de referência. Departamento de Estudos 7 de abril de 1 8

9 Balança Comercial O défice da balança comercial em bens e serviços subiu inesperadamente em fevereiro, de 39.3 mil milhões de dólares (mm$) revisto em alta de 39.1 mm$ para.3 mm$, quando o consenso era de uma redução do défice para 38.5 mm$, tratando-se da 3ª subida consecutiva após duas quedas, com o défice a continuar a alargar-se de um mínimo de quase anos registado em nov-13, para máximos desde set-13. Este agravamento resultou quer de um decréscimo das exportações, quer de uma subida das importações. Entre as balanças, a deterioração do saldo comercial deveu-se quer ao agravamento do défice da balança de bens, que subiu 3.8% (+1.% no mês anterior), distanciando-se mais do mínimo desde nov-1 observado em nov-13; enquanto o excedente da balança de serviços caiu 3.9% (+.6% no mês anterior), aliviando de máximos históricos. As exportações de bens e serviços caíram 1.1%, a ª queda em 3 meses (+.6% no mês anterior), afastando-se dos níveis máximos históricos de nov-13. Assim, o crescimento médio dos últimos 3 meses ficou mais negativo (passou de -.1% para -.7%), permanecendo pela ª vez consecutiva abaixo do crescimento dos últimos 1 meses (que se manteve em +.%). Esta desaceleração coexistiu com uma queda do valor do dólar em fevereiro (não obstante se deva ter em conta a típica volatilidade inerente ao comércio externo). Refira-se que o índice de taxa de câmbio efetiva nominal alargado, calculado pela Reserva Federal, registou no ºT13 apenas a ª depreciação média trimestral desde o ºT11 (a outra foi no ºT1), acabando por apreciar novamente no 1ºT1. A descida das exportações em fevereiro resultou do facto de o aumento nas expedições de bens de consumo (excluindo automóveis), outros bens e automóveis terem sido anuladas pelas quedas nos bens de investimento e, sobretudo, nos bens para fornecimentos industriais. Os bens alimentares estabilizaram. As importações de bens e serviços subiram.%, depois de terem avançado.6% em janeiro, para máximos desde out-13, quando atingiram o nível mais elevado desde mar-1 (que representavam também o º nível mais elevado de sempre, depois do observado em mar-1), ficando agora.7% aquém desse máximo. A variação média nos últimos 3 meses passou de -.% para +.%, mas permanecendo ainda distante dos crescimentos que se observaram aquando do processo de rápida recuperação, iniciado na primavera de 9, o qual resultou num incremento de mais de 5% do montante importado. A subida das importações em fevereiro resultou do facto das subidas observadas nos automóveis, nos bens de consumo (excluindo automóveis) e nos outros bens mais do que terem compensado as quedas nos bens alimentares, nos bens para fornecimentos industriais e nos bens de investimento. Com esta subida do défice em fevereiro, estima-se que o contributo das exportações líquidas para o crescimento do PIB do 1ºT1 deverá ser um pouco mais negativo do que o anteriormente estimado (admitia-se anteriormente que fosse ligeiramente negativo ou nulo), após um forte contributo de.99 p.p. no ºT13. Em resultado disso, revimos a nossas perspetivas para o crescimento do PIB, de entre 1.6% a.% para entre 1.3% a.1%. Com efeito, de acordo com a 3ª estimativa das contas nacionais para o ºT13, como referido, o contributo das exportações acelerou de.1 p.p. para.99 p.p.. Tratou-se do º contributo positivo consecutivo (-.7 p.p. no ºT13), sendo o maior contributo desde o último trimestre da Grande Recessão (ie. o ºT9). Durante o período de expansão pré Grande Recessão de 8/9, os contributos negativos tinham sido a regra na economia americana, uma vez que o seu suporte vem normalmente da procura interna. Note-se, no entanto, que ao longo do ano de 1, em média, observaram-se contributos positivos das exportações líquidas (+.3 p.p.), algo que voltou a suceder em 13 (+. p.p.) mas numa magnitude ligeiramente inferior, mas sendo notável, porque ocorreu num contexto em que os EUA cresceram a um ritmo superior ao das restantes economias desenvolvidas. As economias emergentes têm tido um papel importante no crescimento das exportações americanas, que ao avançarem 9.5% no ºT13 (+3.9% no 3ºT13) bateram novos máximos históricos. Algo que também sucede com as importações, que cresceram 1.5%, ainda que em nova desaceleração (+6.9% no ºT13 e +.% no 3ºT13). EUA - Balança Comercial Un: 1^9 $ : 5: 6: 7: 8: 9: 1: 11: 1: 13: 1: Saldo (esc. esq.) Exportações (esc. dir.) Importações (esc. dir.) EUA - Balança Comercial Un: 1^9$; % Valor Var. Mensal Var. Homól. Jan Fev Jan Fev Jan Fev Balança MM3m Exportações Importações Balança Serviços Balança Bens China (nsa) UE (nsa) Japão (nsa) Balança Bens Real EUA - Exportações reais e ISM Novas Encomendas Export. Expt. y/y ISM Un: Índice (Difusão) :3 :3 :3 6:3 8:3 1:3 1:3 Exportações Bens reais - Var. homóloga (esc. esq.) ISM Manuf. Novas Encomendas Export (esc. dir.) EUA - Balança Comercial com a China Un: 1^6$ 5, -5, -1, -15, -, -5, -3, -35, : : : 6: 8: 1: 1: 1:3 Dados ajustados de sazonalidade pelo Montepio 1: Departamento de Estudos 7 de abril de 1 9

10 Atividade Industrial O índice de atividade do setor transformador (PMI Manufacturing) calculado pelo Institute for Supply Management (ISM) subiu um pouco menos do que o esperado em março, de 53. para 53.7 pontos (consenso: 5. pontos), a ª subida consecutiva após duas reduções, observando a 8ª subida em 1 meses. Ainda assim, o PMI nestes dois meses recuperou apenas parcialmente da queda de janeiro em que tinha sido fortemente prejudicado pelas condições meteorológicas adversas. O indicador continua a sinalizar uma melhoria das condições no setor, embora a um ritmo ainda bem inferior ao máximo desde abr-11 verificado em nov-13. Recorde-se que em abr-13 e mai-13 sugeriu uma estabilização, os registos mais baixos desde nov-1, quando com 9.5 pontos observara o único registo abaixo dos 5 pontos desde os também 9.9 pontos registados em jul-9 (justamente o 1º mês do atual período de expansão da economia americana). Pela 3ª vez (consecutiva) em 9 meses, o indicador situa-se abaixo da mediana dos registos observados durante os períodos de expansão da economia (5.5 pontos). Com esta subida, segundo os nossos cálculos, este indicador sinaliza um crescimento (anualizado) de 3.6% do PIB em março, superior aos 3.5% de fevereiro, mas ainda inferior ao que sinalizava para dezembro (+.6%). Já a estimativa final do indicador PMI Manufacturing da Markit veio confirmar a leitura preliminar de março o indicador desceu de 57.1 para 55.5 pontos, sinalizando, de acordo com as próprias palavras da Markit, um robusto crescimento, após meses de extrema volatilidade, já que as condições meteorológicas altamente adversas tinham levado o setor a abrandar pronunciadamente em janeiro, facto que acabou por levar a uma sólida recuperação em fevereiro, quando apresentou o maior crescimento desde mai-1. Em março o indicador da Markit encontrou-se ligeiramente acima da média dos dois meses anteriores (55.5 vs 55. pontos) e num valor que é o mais elevado desde jan-13, se excluirmos o volátil registo de fevereiro passado, encontrando-se naturalmente acima da média de 13 (53.5 pontos), pelo que é visível uma melhoria das condições na indústria americana ao longo do último ano. Esta descida do PMI da Markit esteve associada a uma desaceleração das suas principais componentes: sobretudo da de novas encomendas, mas também das de produção e de emprego. Por sua vez, fazendo a contabilidade geral dos 7 surveys regionais para o mês de março, observaram-se subidas em 5 (Filadélfia, Nova Iorque, Dallas, Milwaukee e Kansas City) e descidas em dois (Richmonde e Chicago). Esta subida da média dos indicadores regionais, bem como do ISM Manufacturing, contrabalançou a queda do PMI da Markit, pelo que o nosso indicador compósito para a confiança na indústria nos EUA subiu em março, pelo º mês consecutivo após duas quedas, permanecendo acima dos 5 pontos (o limiar da expansão), pelo 17º mês consecutivo, ainda que em níveis não tão robustos como o de nov-13, quando atingiu máximos desde abr-11. No ºT13 observou-se uma subida anualizada da produção industrial de 5.5%, em aceleração face ao 3ºT13 (+.5%), e ao ritmo mais elevado desde o 3ºT1. Em resultado da descida de janeiro, a produção do 1ºT1 está a crescer a um ritmo anualizado de apenas 1.5% face o ºT13, esperando-se que possa haver mais um crescimento em março (no quadro de uma certa normalização das condições atmosféricas), podendo observar-se um crescimento na totalidade do trimestre entre.% e.8%. A produção industrial deverá assim registar no 1ºT1 o 19º trimestre consecutivo de expansão, sequência sem paralelo nas outras grandes economias desenvolvidas (Zona Euro, Japão ou Reino Unido). Regressando ao relatório de março do ISM, o comportamento ao nível das componentes foi misto, destacando-se pela positiva as subidas das componentes de novas encomendas e, sobretudo, de produção. Efetivamente, a componente de produção subiu fortemente, recuperando de mínimos desde mai-9 (o registo de fevereiro, conjuntamente com o de ago-1, são os únicos no vermelho desde mai-9, o penúltimo mês da Grande Recessão) e aproximando-se do registo de novembro, quando atingiu um máximo desde mai-). O índice das novas encomendas apenas recuperou nestes dois meses 1/3 da descida de janeiro, quando tinha passado de um máximo desde abr-1, para um mínimo desde mai-13, mês em que tinha sugerido a maior queda desde ago-1. Do lado externo, as notícias foram mais positivas, com a subcomponente de novas encomendas de exportação a acelerar para máximos desde nov-13. O índice de emprego continuou acima dos 5 pontos, mas desceu para mínimos desde jun-13, afastando-se do registo de dez-13, quando atingiu um máximo desde jun-11, apresentando o 53º mês dos últimos 55 (as exceções foram maio e junho) no verde, mas encontrando-se pela 1ª vez em 1 meses abaixo dos valores medianos registados em períodos de expansão dos EUA. O índice de tempos de entrega dos fornecedores registou a maior descida, depois de ter sido o único a subir nos dois meses anteriores (em janeiro terá resultado não da procura, mas dos atrasos nos fornecimentos devido às condições meteorológicas), ficando pelo 9º mês acima do limiar da expansão, corrigindo de máximos desde abr-11, depois de em mai-13 ter sinalizado a maior contração desde abr-1. Por seu lado, o índice de stocks estabilizou nos 5.5 pontos, encontrando-se pelo º mês consecutivo acima da tendência histórica, sendo que há vários meses que se encontra acima do valor que normalmente se revela compatível com crescimentos nos stocks. Recorde-se que o contributo do investimento em stocks para o crescimento do PIB no ºT13 foi de -. p.p., após um intenso contributo no 3ºT13 (+1.67 p.p.), devendo no 1ºT1 ter sido um pouco mais negativo. Noutros indicadores não utilizados para o cálculo do PMI, o destaque vai para o indicador de preços dos inputs, que sugeriu um crescimento dos preços pagos, pela 8ª vez consecutiva e pela 9ª vez em 1 meses (tinha sugerido descidas em mai-13 e jul-13 e uma estabilização em abr-13), em desaceleração pelo º mês consecutivo, após a significativa aceleração de janeiro. O indicador permaneceu contudo aquém da sua tendência histórica, pelo que continua a evidenciar a inexistência de pressões inflacionistas significativas nos estágios mais baixos da cadeia produtiva. EUA ISM Manufacturing Valor Variação ISM Manufacturing Fev Mar Fev Mar PMI Produção Novas Encomendas Emprego Stocks Entregas Carteira Encomendas Stocks de Clientes Encomendas Import Encomendas Export ISM Prices EUA - Indicadores de Confiança na Ind. Tranformadora 13:3 13: :3 Un: Índice (Difusão) 13:5 13:6 PMI Manufacturing (Markit) ISM Manufacturing (ISM) 13:7 13:8 13:9 13:1 13:11 13:1 1:1 1: 1:3 Média de Surveys Regionais (Versão PMI) EUA - ISM Manufacturing e Principais Componentes Un: Índice 5:3 6:3 7:3 8:3 9:3 1:3 ISM Manufacturing (PMI) Produção 11:3 1:3 Emprego 13:3 1:3 Departamento de Estudos 7 de abril de 1 1

11 Investimento As encomendas industriais em fevereiro subiram 1.6%, mais do que o esperado (consenso: +1.%), embora tendo a queda do mês anterior sido revista de.7% para 1.%. O indicador aproximou-se dos níveis máximos históricos observados em novembro (tinha descido.% em dezembro). As encomendas foram beneficiadas pelo aumento das encomendas de bens duradouros (cuja subida de.% foi confirmada nesta estimativa), bem como pelo crescimento de 1.% nas encomendas de bens não-duradouros, movimento que reflete em grande medida as alterações dos preços das commodities nos mercados internacionais, já que estes dados são nominais e especialmente sensíveis a alterações destes preços (recorde-se que o nível de out-1 representa um máximo desde jul-8, que por seu lado é um máximo histórico). As encomendas de bens não-duradouros encontram-se agora 1.3% abaixo do máximo histórico e as de bens duradouros 6.% abaixo do respetivo máximo. Analisando em detalhe a parte referente aos bens duradouros, a contribuir para a variação deste tipo de encomendas esteve, como é habitual, a volátil componente de material de transporte (+7.% vs -6.% no mês anterior), onde se observou um acréscimo de 13.% no material aeronáutico, neste caso depois de no mês anterior ter caído.1%. Uma vez que se observou uma descida das componentes menos voláteis das encomendas de bens duradouros, o tom geral do relatório revelou-se misto, tendo-se ao nível das entregas core registado uma subida, embora não alterando o nosso cenário de um abrandamento do investimento em equipamentos no 1ºT1. Com efeito, a componente core das novas encomendas de bens duradouros (bens de investimento excluindo defesa e material aeronáutico) desceu 1.%, anulando a subida do mês anterior (+.8%), revelando um resultado um pouco mais desfavorável que o divulgado na estimativa preliminar da semana anterior (-1.3%). Com este decréscimo, o crescimento médio dos últimos 3 meses ficou negativo (passou de +.7% para -.7%), o mesmo tendo sucedido com o dos últimos 6 meses (passou de +.3% para -.1%), embora com o crescimento dos últimos 1 meses a passar de -.1% para +.%. Mais favoráveis foram as indicações para a evolução do investimento dadas pelos registos das entregas de bens de investimento excluindo defesa e material aeronáutico, que subiram.6% (- 1.5% em janeiro), ficando, neste caso, acima do valor divulgado na semana anterior (+.5%), aproximando-se dos níveis máximos históricos de dezembro. O respetivo crescimento médio nos últimos 1 meses apresenta-se agora inferior ao das encomendas (+.1% vs +.%, respetivamente). Assim, depois de no ºT13 o investimento empresarial em equipamentos ter registado um crescimento anualizado de 1.9% (+.% no 3ºT13), atingindo um novo nível máximo histórico, deverá no 1ºT1 continuar a crescer mais do que o PIB, ainda que em abrandamento. O abrandamento do investimento iniciado em 1 refletiu a incerteza relativamente ao processo de consolidação orçamental e ao próprio aperto orçamental, facto que voltou a penalizar o investimento no 3ºT13, sobretudo no final do trimestre, à medida que os Democratas e os Republicanos iam demonstrando pouco interesse em encontrar um acordo. Ainda assim, apraz registar que o investimento empresarial em equipamentos tem exibido uma resiliência notável num contexto de forte incerteza na economia mundial, em que a crise da Zona Euro se foi arrastando. Por sua vez, os stocks industriais subiram pelo 9º mês consecutivo (+.7% vs +.% no mês anterior), observando-se um crescimento de.8% nos bens nãoduradouros (+.% no mês anterior) e um avanço de.% nos bens duradouros, depois de terem subido.% em janeiro, renovando níveis máximos históricos. Em termos médios trimestrais, os stocks industriais evidenciam no 1ºT1 um crescimento médio mensal superior ao observado no ºT13, mas em termos reais o crescimento revela-se inferior, algo que também deve suceder no conjunto das diversas categorias de existências. Recorde-se que, aquando da 3ª estimativa do PIB do ºT13, a volátil componente da variação de existências foi revista em baixa, de.1 p.p. para -. p.p. (+. p.p. na 1ª est.), apresentando um contributo marginalmente negativo, como de resto era antecipado aquando da 1ª estimativa, sobretudo porque no 3ºT13 esse mesmo contributo tinha-se cifrado em 1.67 p.p. Num contexto de referida incerteza nas negociações que se realizaram entre Democratas e Republicanos durante o 3ºT13, admitia-se que parte do contributo da variação de existências fosse indesejado, nomeadamente porque o investimento em capital acabou por abrandar no 3ºT13, quando no início desse trimestre era esperado justamente o contrário. Era neste contexto que se esperava para o ºT13 uma redução do contributo para valores ligeiramente negativos, algo que poderá suceder novamente no 1ºT1, ademais que o contributo médio da variação de existências no conjunto dos últimos trimestres (+.75 p.p.) é o mais elevado desde o 3ºT1, e justamente no trimestre seguinte (ºT1) também acabou por se observar um contributo negativo. Em todo o caso, perspetiva-se que os empresários continuem a acumular existências nos próximos trimestres, suportando a produção e o emprego, particularmente numa altura em que os rácios entre os stocks e as vendas se encontram em níveis historicamente baixos : Un:% 5: 6: EUA - Encomendas Industriais 7: 8: 9: 1: 11: 1: Var. mensal (MoM) - sa (esc. esq.) Var. hom. (YoY) - sa (esc. dir.) 13: Un:% 1: EUA - Invest. Empresarial Equipam. vs Enc. Bens Duradouros :Q3 5:Q3 6:Q3 7:Q3 8:Q3 9:Q3 1:Q3 11:Q3 1:Q3 Investimento (nominal) - Var. Hom. (YoY) (esc. esq.) Encomendas Bens Duradouros -Lags - (YoY) (esc. esq.) 13:Q3 1:Q3 Enc. Bens Dur. Excl. Def. e Mat. Aero. -Lags - (YoY) (esc. esq.) Un: Meses : EUA - Produção Industrial e Rácio entre Stocks e Vendas 5: 6: 7: 8: 9: 1: Prod. Ind. - Var. Hom. (YoY) - esc. esq. 11: 1: 13: 1: Rácio Stocks/Vendas mm3m (Comércio e Indústria) - esc. dir. Rácio - média histórica - esc. dir Departamento de Estudos 7 de abril de 1 11

12 Actividade Industrial e dos Serviços A leitura de março do ISM Non-Manufacturing (NMI), relativo às atividades fora da indústria transformadora, revelou uma subida de 1.5 pontos (-. pontos no mês anterior), para 53.1 pontos, aliviando de um mínimo desde fev-1. O indicador ficou aquém das expetativas do mercado, que apontavam para uma subida superior (consenso: 53.5 pontos), em resultado sobretudo da talvez inesperada descida da componente de atividade, enquanto a de emprego recuperou grande parte da descida do mês anterior. Em ago-13 o indicador tinha feito máximos desde dez-5, encontrando-se agora pelo º mês consecutivo abaixo da sua média histórica (53.9 pontos), e pela 3ª vez em 9 meses (esteve também abaixo em fevereiro e dezembro e alinhado em novembro), encontrando-se também abaixo dos seus valores medianos do anterior período de expansão. Segundo os cálculos do Montepio, o valor de março é compatível com um crescimento mensal anualizado da economia de 1.9% (+1.% em fevereiro). Note-se que os registos do indicador ao longo de 13 acabaram por ser notáveis, num contexto do aumento da carga fiscal sobre os trabalhadores no início do ano, com impacto no rendimento disponível e nas suas despesas de consumo. Assim, continua a ser evidente uma resiliência da economia americana comparativamente às principais economias desenvolvidas (Zona Euro, Reino Unido e Japão), patente no facto de já ter superado os níveis pré-crise, algo que se tem consubstanciado numa redução da taxa de desemprego, dando suporte à procura interna mesmo perante condições internacionais adversas, ao nível das economias desenvolvidas. Na resiliência que se observa, destaca-se ultimamente o comportamento do mercado imobiliário, que começa a apresentar uma recuperação sustentável, ademais suportado pela 3ª ronda de quantitative easing por parte da Fed destinada apenas a MBS, a que se juntou o programa similar de dívida pública, decidido na reunião de dez-1. Estímulos que começaram a ser parcialmente removidos nas reuniões de dez-13, jan-1 e mar-1. Olhando para as componentes, o comportamento foi misto. O ritmo de criação de emprego recuperou de um mínimo desde mar-1 e aproximou-se do máximo desde nov-1 observado em janeiro, com o índice a subir de 7.5 para 53.6 pontos e a situar-se acima do limiar teórico de expansão (5 pontos), e, sobretudo, do valor empírico que sinaliza uma criação de empregos, revelando-se historicamente compatível com uma criação de cerca de 159 mil postos de trabalho no setor privado fora da indústria transformadora, com o registo médio dos últimos três meses a apontar para 15 mil. A componente de tempo de entrega desceu após subidas consecutivas, mas ficando acima da marca dos 5 pontos pela 1ª vez em 1 meses, apresentando pela 1ª vez em meses o valor mais fraco de entre as componentes. A componente de novas encomendas subiu pela 3ª vez consecutiva, passando de um mínimo desde mai-9 (o penúltimo mês da Grande Recessão de 8/9), para um novo máximo desde nov-13. Recorde-se que em ago-13 tinha atingido um máximo desde fev-1. Já o indicador de atividade abrandou pelo º mês consecutivo, ficando em mínimos desde jun-13, e afastando-se do registo de ago-13, quando atingiu um máximo desde fev-11, encontrando-se abaixo da mediana durante o anterior período de expansão da economia americana, algo que apenas não sucede com a componente de emprego. O índice de preços subiu pela 3ª vez em meses, sinalizando pelo 5º mês consecutivo um crescimento dos preços, ao ritmo mais elevado desde jul-13, mas pela 16ª vez em 17 meses abaixo dos seus registos medianos no anterior período de expansão, depois de 3 meses acima desse nível, continuando a sinalizar que não existem pressões inflacionistas de monta; ademais que nos últimos meses o indicador análogo para a indústria transformadora tem vindo a apresentar níveis mais fracos. Valor Variação Up/Down ISM Non-Manuf. Fev-1 Mar-1 Fev-1 Mar-1 Fev-1 Mar-1 Fev-1 Mar-1 NMI Jan-1 Moderado: abaixo da mediana no período 1/7 Atividade Jun-13 Moderado: abaixo da mediana no período 1/7 Novas Encomendas Nov-13 Moderado: abaixo da mediana no período 1/7 Emprego Jan-1 Robusto: acima da mediana no período 1/7 Entregas Dez-13 Moderado: abaixo da mediana no período 1/7 ISM NM Prices Jul-13 Moderado: abaixo da mediana no período 1/7 O índice ISM Composite, um indicador calculado pela Bloomberg com base na média ponderada dos indicadores ISM Manufacturing (PMI) e ISM Non-Manufacturing (NMI), subiu em março de 51.8 para 53. pontos, aliviando de mínimos desde fev-1, mas não recuperando da queda do mês anterior, aproximando-se ligeiramente dos 58.3 pontos registados em ago-13, quando atingiu um máximo desde fev-11. Observou-se uma subida do PMI das indústrias transformadoras (de 53. para 53.7 pontos), bem como no indicador dos restantes setores (o NMI passou de 51.6 para 53.1 pontos), sugerindo pela 6ª vez em 7 meses um ímpeto inferior ao da indústria (algo que tem sido a tendência desde que a economia americana regressou ao crescimento, em jul-9). O NMI revela-se compatível com um crescimento mensal anualizado da economia americana inferior ao sugerido pelo PMI (+1.9% vs +3.6%). Já o ISM Composite Production, um indicador calculado pelo Montepio com base nas componentes de produção/atividade dos dois surveys (o mesmo procedimento utilizado no cálculo do PMI Compósito da Zona Euro), desceu, de 53.8 para 53.7 pontos, mas permanecendo num valor superior, sinalizando um aumento da produção/atividade no mês, pelo 56º mês consecutivo, mas ao ritmo mais baixo desde jun-13 (quando havia ficado em mínimos desde jul-9, o 1º mês do atual período de expansão da economia americana), sendo que em ago-13 tinha sinalizado o maior crescimento desde fev-11. Já as novas encomendas registaram uma aceleração, com o crescimento das encomendas a ficar agora relativamente alinhado com o da produção. No ºT13, o indicador de produção sinalizou um crescimento da economia a um ritmo anualizado de.8%, sendo que o PIB acabou por crescer.%. Para o 1ºT1 sugere um crescimento de 1.7%, em linha com o do centro do nosso intervalo de previsão (entre +1.3% e +.1%), mas devendo crescer cerca de 3% no total de 1. A atividade foi penalizada pelo mau tempo e continuou condicionada pelos efeitos dos cortes na despesa pública. Em dez-13 houve um acordo orçamental entre Democratas e Republicanos, pelo que se espera uma melhoria da confiança dos agentes económicos e uma aceleração do emprego. O contexto internacional tem vindo a apresentar-se cada vez menos adverso, ainda que se estime um menor contributo das exportações líquidas, que deverá ser ligeiramente negativo. O contributo da variação de existências terá continuado a reduzir-se, devendo ser ligeiramente negativo, ainda que podendo ser inferior ao que se estimava anteriormente, nomeadamente refletindo a revisão em baixa do contributo do ºT13, que revelou um melhor alinhamento entre as vendas e os stocks. O consumo privado deverá também abrandar o crescimento, devendo avançar entre 1.6% e.% (+3.3% no ºT13). Estes abrandamentos deverão ser contrariados, pelo menos, por uma menor redução dos gastos públicos e por uma aceleração do investimento em capital fixo, ainda que devido apenas à componente de construção (prevemos o regresso ao crescimento da construção residencial e da construção não residencial, mas um abrandamento do investimento em equipamentos). Up 5 Max/ Min Comentário Departamento de Estudos 7 de abril de 1 1

13 Gastos em Construção Os gastos em construção (em termos nominais) subiram em fevereiro.1%, superando as expetativas do mercado (consenso:.%), mas tendo recaído sobre dados revistos em baixa, com o registo de janeiro a passar de um crescimento de.1% para uma queda de.%. Esta subida dos gastos em construção refletiu os acréscimos observados na construção não-residencial privada e nas construções públicas, que mais do que compensaram o decréscimo na construção residencial privada. Tratou-se da 1ª subida em 11 meses, aproximando-se do nível mais elevado desde mar-9 registado em dezembro. A construção residencial privada desceu.8% (+1.3% no mês anterior), corrigindo do nível mais elevado desde mai-8. No ºT13 os gastos em construção residencial privada subiram a um ritmo anualizado de 5.5%, melhor do que a queda de.5% registada no 3ºT13, valores que contrastaram com os dados do PIB do ºT13 para o investimento em construção residencial, que revelaram uma queda de 7.9%, ainda que neste caso após uma subida no 3ºT13 (+1.3%). Note-se que os dados mensais da construção residencial privada têm, nos últimos trimestres, contrastado bastante com os das contas nacionais. Espera-se que no 1ºT1 se observe uma aceleração do investimento em construção residencial, que deverá regressar ao crescimento. Segundo as contas nacionais, a queda do investimento em construção residencial no ºT13 ocorreu após 1 subidas consecutivas, com a atividade no setor a corresponder a apenas cerca de 55% do máximo histórico registado em 5. Note-se que o investimento em construção teve em 1 o primeiro contributo positivo para o crescimento anual do PIB desde 5, voltando a apresentar um novo contributo positivo em 13. Por sua vez, a construção não-residencial privada subiu 1.% em fevereiro, recuperando da queda do mês anterior (-1.%), observando a 7ª subida em 8 meses e atingindo níveis máximos desde set-9. No ºT13 observou-se uma subida de 1.5% dos gastos em construção não-residencial privada, a 3ª consecutiva (+16.3% no 3ºT13), mas os dados do investimento em construção nãoresidencial apresentados na 3ª estimativa do PIB do ºT13 revelaram uma descida de 1.8%, após ter avançado 13.% no 3ºT13, mas contabilizando 9 subidas nos últimos 11 trimestres, ainda que voltando, assim, a afastar-se do nível mais elevado desde o ºT9 que fora registado no ºT1. Depois da queda do ºT13, para o 1ºT1 estima-se um regresso ao crescimento do investimento em construção nãoresidencial. Finalmente, os gastos em construções públicas subiram.1%, após 3 quedas consecutivas, aliviando de mínimos desde abr-13 (que é um mínimo desde nov-6), aproximando-se ligeiramente do registo de ago-13, quando tinham atingido níveis máximos desde ago-1. Assim, os gastos em construções públicas voltaram a apresentar-se inferiores (-1.%) aos que se tinham observado em igual período de 13 (-.1% em janeiro), depois de terem apresentado um acréscimo de.1% em out-13 e de.% em dez-13, os únicos crescimentos desde set-1. A situação orçamental em muitos Estados americanos, bem como na própria Federação, têm constituído um importante fator condicionador dos crescimentos neste tipo de despesa. Espera-se que a recuperação que se tem vindo a observar nas receitas públicas permita aos órgãos locais e estaduais retomar os gastos em construção, embora a consolidação orçamental ao nível federal seja um importante fator de condicionamento. No ºT13 as construções públicas desceram.8%, após dois trimestres consecutivos de crescimento (+3.% no ºT13 e +9.8% no 3ºT13), sendo que nesses dois trimestres a atividade apenas tinha aliviado do nível mais baixo desde o ºT6. No 1ºT1, caso em março a atividade se situasse nos níveis médios de janeiro e fevereiro, as construções públicas cairiam a um ritmo anualizado de 1.%. Apesar de o imobiliário, na ótica das contas nacionais, ter vindo a contribuir positivamente para o crescimento da economia americana desde o ºT11, não só o setor permanece com baixos níveis de atividade, como o seu contributo para o crescimento durante o atual período de expansão vinha sendo negativo. Assim, em 1 registou-se o primeiro crescimento anual desde 5, tendo voltado a crescer em 13 a um ritmo superior ao do PIB, pelo que já se começa a denotar uma crescente importância do setor enquanto tradicional líder durante os períodos de recuperação após as recessões. Trata-se na verdade de algo particularmente animador no momento em que outros setores da economia começaram a mostrar um menor ímpeto de crescimento. Recorde-se que normalmente o setor está na proa da retoma económica, como aconteceu aquando das caixas económicas (loans and savings) do final da década de 8, princípio de 9, do século passado. O problema é que as medidas de consolidação orçamental também atingem o setor, diretamente nas construções públicas e indiretamente nas demais, ainda que com menor intensidade na construção residencial, onde uma panóplia de fatores sugere que em 13 se registe mais um crescimento robusto. EUA - Construction Spending Un:% Un:% : 5: 6: 7: 8: 9: 1: 11: 1: 13: 1: Var. mensal (MoM) - sa (esc. esq.) Var. hom. (YoY) - sa (esc. dir.) Gastos em Construção Residencial vs Fogos Iniciados % Un:% : 5: 6: 7: 8: 9: 1: 11: 1: 13: 1: Gastos em Construção Residencial - Var. Hom. (YoY) (esc. esq.) Fogos Iniciados mm6m - Var. Hom. (YoY) (esc. dir.) Departamento de Estudos 7 de abril de 1 13

14 Confiança dos Consumidores O indicador de confiança dos consumidores divulgado pela Bloomberg subiu no 5º registo semanal de março, de para -3. pontos, após duas descidas consecutivas, contabilizando 6 subidas em 8 semanas, aproximando-se do máximo desde meados de dez-13 (-7. pontos) observado 3 semanas antes, que é o valor mais elevado desde o início de ago- 13, ficando mais longe dos pontos registados semanas antes, que são o valor mais baixo desde out-1, e não muito distante dos -3.5 pontos registados na 1ª semana de ago-13, quando atingiu máximos desde jan-8, no início da anterior recessão. Em termos médios mensais, observa-se ainda um decréscimo, o º em 5 meses, fazendo uma pausa no movimento de recuperação dos mínimos desde out-1 registados em out-13 e tendo aliviado de um máximo desde jul-13, quando se observou o nível mais elevado desde dez-7. Verificam-se descidas em duas das suas 3 componentes, enquanto a relativa à predisposição para consumir subiu pelo º mês consecutivo. O índice relativo ao estado da economia caiu pela ª vez em 5 meses, aproximando-se ligeiramente dos mínimos desde set-1 registados em outubro e afastando-se de máximos desde jul-13, quando atingiu o nível mais elevado desde jan-8. O indicador referente às finanças pessoais corrigiu de máximos de ciclo, neste caso de um máximo desde mar-8, tendo, em 13, sido condicionado pelos aumentos de impostos que entraram em vigor em jan-13 (em resultado do acordo entre Democratas e Republicanos) e, a partir de meados desse ano, penalizado pela subida das taxas de juro de longo prazo de referência para as hipotecas. Um relatório calculado igualmente pela Bloomberg, paralelo ao indicador semanal, o indicador mensal de expetativas relativamente à economia americana apresentou um comportamento igualmente desfavorável no mês de março, passando de um máximo desde jun-13, para um mínimo de meses. Indicador compósito para março Com a divulgação deste registo final do indicador da Bloomberg, é possível fazer um balanço do mês tendo-se registado 3 subidas (Conference Board, IBD/TIPP e RBC) e duas descidas (Bloomberg e Universidade de Michigan). Assim, em março o nosso indicador compósito para a confiança dos consumidores americanos obtido através da média ponderada dos 5 principais indicadores de confiança dos consumidores registou uma subida marginal, não recuperando da queda do mês anterior, mas sendo já a ª subida em 5 meses, aproximando-se do registo de janeiro, quando estava em máximos desde junho, que, por sua vez, é o valor mais elevado desde o início do outono de 7. Primeiros dados de abril Os primeiros dados para abril revelam leituras mistas (subida do IBD e queda do RBC), mas, em média, positivas, esperando-se que na totalidade do ºT1 se observe uma nova melhoria da confiança dos consumidores, recuperando finalmente da queda do ºT13, acompanhando a esperada aceleração da economia e do emprego. O índice da IBD/TIPP O indicador de confiança dos consumidores divulgado pela IBD/TIPP subiu em abril.9 pontos, para 8. pontos, superando as expetativas do mercado (consenso: 6. pontos), contabilizando 5 acréscimos em 6 meses, subindo um total acumulado líquido de 9.6 pontos, e atingindo um máximo desde jun-13. O indicador recuperou agora finalmente da descida de 7.6 pontos registada em outubro, provocada pelo impasse negocial no Congresso, quando caiu para um mínimo desde ago-11 (justamente o mês em que os EUA estiveram à beira de entrar em incumprimento devido ao impasse relativamente ao aumento do teto de endividamento do Governo americano). Ainda assim, continua a ser o indicador, de entre aqueles que monitorizamos, que revela um maior pessimismo, sinalizando uma subida do consumo a um ritmo anualizado de 1.9% no mês (+1.% no mês anterior), aquém do crescimento de.% que o conjunto dos demais indicadores que seguimos sinalizava para março. O índice da IBD ficou 1.3 pontos abaixo da sua média histórica de 9.3 pontos, mas 3.1 pontos acima da sua média de 1 meses (.9 pontos) e agora 3.6 pontos acima da leitura de. pontos de dez-7, quando a economia entrou em recessão. Tratou-se do 18º registo consecutivo abaixo do limiar do otimismo (5 pontos), de resto, algo que tem sido a norma desde set-9, com apenas exceções (duas no início de 11 e outras em setembro e outubro passados). Observaram-se subidas nas suas 3 componentes. A relativa às expectativas sobre a evolução da economia recuperou das quedas dos dois meses anteriores e atingiu um máximo desde set-13, aproximando-se, assim, do registo de jun-13, quando estava em máximos desde out-1, mas ainda se situando pela 9ª vez consecutiva abaixo da sua média histórica. Esta componente ficou agora mais longe do mínimo desde ago-11 observado em out- 13. O índice referente às expetativas sobre as finanças pessoais subiu bastante, sendo aquele que em termos acumulados mais subiu nos últimos 6 meses, tendo recuperado neste período de mínimos desde ago-11, para máximos desde out-1, permanecendo em níveis normalmente compatíveis com acréscimos do consumo privado, situando-se acima da média histórica, pela 1ª vez em 1 meses e pela ª vez em 18 meses. O indicador relativo às políticas públicas foi o único a subir sempre nos últimos 3 meses, afastando-se dos mínimos desde ago-11 observados em out-13 e atingindo um máximo desde jan-13. Refira-se que, pela 1ª vez em 3 meses e pela ª vez em 7 meses, excluindo esta componente, o indicador da IBD situa-se acima do limiar do otimismo. O indicador da RBC desceu pela ª vez em 5 meses, após no mês anterior ter igualado o registo de junho, quando atingiu o valor mais elevado desde dez-7, ou seja, uns meses antes de ser conhecida a falência da Lehman Brothers. Cenário para o consumo No ºT13, o nosso indicador compósito para a confiança dos consumidores sinalizava um crescimento anualizado de 1.9% do consumo, mas este acabou por crescer 3.3%, não obstante o impasse negocial que se viveu no Congresso. Para o 1ºT1, o indicador sinaliza um crescimento de.5%, mas prevendo-se que o consumo cresça agora apenas entre 1.6% e.%, com o centro do intervalo de previsão a situar-se abaixo da média dos crescimentos trimestrais de 13 (+.3%) e sobretudo da mediana dos crescimentos dos últimos anos (+3.%). Relativamente ao ºT1, espera-se uma aceleração do consumo, que deverá crescer entre.5% e 3.5% :3 EUA - Consumo Anualisado (QoQ) vs Conf. Consumidor Composite :Q :7 5:3 1996:Q1 6:3 1998:Q1 EUA - Confiança e Consumo Privado Un: Índice Un: Índice 11:1 7:3 Previsão - 1Q1 YoY:./QoQ Anz:.5 :Q1 8:3 :Q1 9:3 :Q1 1:3 6:Q1 8:Q1 11:3 1:Q1 1:3 1:Q1 13:3 Un: Indice 1 1:Q1 Consumption - QoQ Anualiz. (esc. esq.) Consumer Confidence - Quarterly Average (esc. dir.) 1:3 Confiança do Consumidor Uni. Michigan - (esc. esq.) Consumo Privado (YoY) (esc. dir.) 1:1 EUA - Confiança dos Consumidores 1: 1:7 1:1 Conf. Board (esc. esq.) IBD/TIPP (esc. esq.) 13:1 13: 13:7 13:1 1:1 1: Univ. Michigan (esc. esq.) Bloomberg (esc. dir.) Un: Índice EUA - Indicadores de Confiança dos Consumidores Valor Variação Ind. Confiança Mar-1 Abr-1 Mar-1 Abr-1 Conference Board Bloomberg IBD Michigan RBC Departamento de Estudos 7 de abril de 1 1

15 Consumo privado - Vendas de Automóveis As vendas de veículos automóveis ligeiros em março subiram mais do que o esperado, de 15.7 para milhões de unidades anualizadas (consenso: 15.8 milhões), avançando pelo º mês consecutivo, depois de em janeiro terem sido altamente prejudicadas pelas condições altamente adversas vividas (e que em algumas regiões se alastrou ao início de fevereiro), nomeadamente os fortes nevões sentidos em todo o território, mesmo em regiões menos inóspitas. Assim, em dois meses as vendas recuperaram de mínimos desde out-13 e suplantaram o registo de nov-13, tendo agora atingido o nível mais elevado desde mai-7. Apesar do comportamento titubeante dos últimos meses, refira-se que nos últimos 17 meses as vendas ficaram sempre acima das 15 milhões de unidades. Admite-se que o aumento de impostos acordado para o início de 13 em especial a subida dos impostos sobre o trabalho possa ter condicionado as vendas ao longo do ano passado, sendo precisamente por isso de salientar a enorme resiliência do mercado automóvel durante 13. É assim visível uma trajetória ascendente, com as vendas de março a subirem 5.7% face a igual período de 13, e com as observadas nos 3 primeiros meses do ano a ficarem 1.% acima das registadas no período homólogo de 13 (não obstante as condições meteorológicas que afetaram as vendas em janeiro), depois de no ano de 13 terem subido 7.5%. O mercado automóvel tem acompanhado a recuperação da atividade económica, do emprego e da confiança dos consumidores, que no 3ºT13, em termos médios, permaneceu em máximos desde o final de 7, mas que no ºT13, fruto do impasse negocial entre Republicanos e Democratas, desceu, ainda que tendo encetado uma recuperação a partir de novembro, acabando por subir no conjunto do 1ºT1. A própria tendência da subida dos preços da gasolina desde os mínimos de ciclo em 9 tem vindo a provocar alguma antecipação da renovação da frota automóvel, na medida em que os carros novos são energeticamente bem mais eficientes. Independentemente da questão energética, o movimento de renovação de frotas deverá continuar a suportar as vendas, na medida em que a idade média do parque automóvel atingiu mais de 11 anos de idade, um máximo histórico desde que existem registos. Além disso, a subida dos preços das casas e as baixas taxas de juro das hipotecas apesar da recente subida poderão favorecer o refinanciamento, com as famílias a utilizarem esses fundos nas aquisições de carros. EUA - Vendas de Carros e Consumo de Bens Duradouros (YoY) (YoY) :3 5:3 6:3 7:3 8:3 9:3 1:3 11:3 1:3 13:3 1:3 Consumo de Bens Duradouros - Var. Hom. (YoY) (esc. esq.) Vendas de Carros - Var. Hom. (YoY) (esc. dir.) EUA - Vendas de Veículos Ligeiros Un: 1^ :3 5:3 6:3 7:3 8:3 9:3 1:3 11:3 1:3 Vendas - Valor Mensal (esc. esq.) Vendas - Média Anual (esc. esq.) Vendas - Var. Hom. (esc. dir.) Vendas - Var. Média 1M (esc. dir.) 13:3 1:3 Em termos trimestrais, no ºT13, apresentaram uma descida anualizada de 1.7%, tendo o consumo crescido 3.3%, enquanto o PIB avançou.6%. Relativamente ao 1ºT1, as vendas registaram uma estabilização trimestral. Continuamos a apontar para um crescimento do consumo entre 1.6% e.%, com o centro do intervalo de previsão a situar-se abaixo da média dos crescimentos trimestrais de 13 (+.3%) e sobretudo da mediana dos crescimentos dos últimos anos (+3.%). Em 13 o mercado automóvel apresentou um crescimento anual de 7.5%, atingindo um total de vendas de 15.5 milhões de unidades, um máximo de 6 anos. No entanto, as vendas ainda ficaram 8.6% abaixo do máximo do anterior ciclo, registado em 5, e 1.5% aquém do máximo histórico observado no ano de. Note-se que na década anterior a 8, quando a recessão impactou fortemente a indústria automóvel, as vendas foram em média de quase 17 milhões de veículos por ano. As previsões de uma associação do setor apontam para um crescimento de cerca de 3% para 16 milhões. Refira-se que se as vendas estabilizassem até ao final do ano nos níveis de março registariam um crescimento anual de.3%. Departamento de Estudos 7 de abril de 1 15

16 Zona Euro Estimativa final do PIB reviu ligeiramente em baixa o crescimento em cadeia no ºT13, de.3% para.%, mas com os dados referentes ao 1ºT1 a reforçarem as nossas perspetivas de aceleração para.%, numa semana em que o BCE manteve a sua política monetária, reiterando estar preparado para avançar com novas medidas se tal se revelar necessário, mas continuando a afastar o cenário de deflação A semana passada ficou marcada por dois eventos económicos. Por um lado, foi conhecida a estimativa final do PIB do ºT13, que apenas assumiu algum destaque por ter vindo rever ligeiramente em baixa o crescimento em cadeia daquele trimestre, de.3% para.%, refletindo a revisão em baixa do crescimento do consumo público e um contributo mais negativo da variação de existências. Por outro, decorreu mais uma reunião ordinária do Conselho de Governadores do BCE, a qual tinha o interesse acrescido de saber, designadamente, como reagiria a autoridade face aos recentes dados conhecidos para a inflação, mas que se saldou por uma manutenção da política monetária, com a autoridade a reiterar estar preparada para avançar com novas medidas se tal se revelar necessário, mas continuando a afastar o cenário de deflação na região, não alterando o essencial do seu outlook para a evolução dos preços. Isto quando, do ponto de vista da atividade, os dados conhecidos para o 1ºT1 (essencialmente, leitura de fevereiro das vendas a retalho e leituras finais de março dos indicadores PMI) vieram reforçar as nossas perspetivas de aceleração do crescimento da região no 1ºT1. Começando pelos dados do PIB do ºT13, a estimativa final veio, então, rever ligeiramente em baixa o crescimento em cadeia reportado nas duas anteriores estimativas, de.3% para.%, um crescimento que vai agora ao encontro do que tinha sido por nós estimado aquando da estimativa inicial, e que representa, ainda assim, uma aceleração face ao acréscimo de.1% no 3ºT13. Tratou-se do 3º acréscimo consecutivo após a saída da economia da situação de recessão técnica (tradicionalmente definida como trimestres consecutivos de queda em cadeia do PIB) em que se encontrava desde o ºT11, com o PIB a ficar, ainda assim,.7% abaixo do nível atingido antes da entrada em recessão, no 1ºT8. Esta estimativa confirmou a tendência dos anteriores dados em detalhe na ótica da despesa, embora com algumas revisões marginais, em baixa no caso do consumo público e da variação de existências, e em alta no caso das importações e das exportações. O PIB foi impulsionado pelas exportações líquidas, com a procura interna a evidenciar um contributo negativo, não obstante os acréscimos do consumo privado e do investimento em capital fixo, sendo penalizada essencialmente pela variação de existências. Em termos de perspetivas, para o 1ºT1, o nosso indicador compósito para o PIB aponta para um acréscimo de.%, o dobro do observado no ºT13, e em linha com o sinalizado pelo PMI compósito, divulgado igualmente na semana passada e que viu, apesar de tudo, a diminuição mensal de março ligeiramente agravada (de 53.3 para 53.1 pontos, aliviando de máximos desde jun-11). A região deverá ter continuado a ser essencialmente impulsionada pela Alemanha (estima-se agora um acréscimo de +.7%, refletindo designadamente os dados favoráveis conhecidos para as vendas a retalho), não obstante continuar também a estimar-se crescimentos nas restantes 3 maiores economias da região, embora mais modestos (sensivelmente na ordem dos +.% para França e Itália, mas com Espanha a poder registar um crescimento entre os +.3% e os +.%). Entrando na reunião de política monetária do BCE, recorde-se esta tinha, como referido, o interesse acrescido de surgir depois da estimativa preliminar do Eurostat para a inflação (medida pela variação homóloga do IPCH) de março ter vindo dado conta de uma descida de.7% para.5% (um mínimo desde nov- 9 e diminuindo mais do que o aguardado pelo mercado) e de este movimento poder ter dado alento aos que defendem a tomada de decisões por parte do BCE no sentido de controlar aquilo que defendem poder ser um real risco de deflação, um cenário com o qual também não concordamos. Efetivamente, note-se que as anteriores descidas da inflação tinham tido origem no comportamento dos preços da energia, com a inflação core a evidenciar um comportamento oposto ao do índice geral e mantendo-se acima deste último. Acresce que em março, o estimado movimento de descida da inflação (este mês comum à inflação core, que terá descido de +1.% para +.8%) deverá estar, em grande medida, associada ao efeito de base resultante do facto de a Páscoa ter sido comemorada, em 13, em março, levando a que designadamente os preços associados aos bens e serviços mais influenciados pelo turismo tenham apresentado em mar-1 um comportamento mais modesto que o verificado em mar-13. Trata-se, assim, de um comportamento que se antevê, em grande medida, revertido em abril, pelo que estes dados não vêm alterar o essencial do outlook para a evolução dos preços na região, o que acabou por ser confirmado pelo BCE, tanto pela ausência de tomada de novas medidas, como pelas razões invocadas para essa decisão. Com efeito, o BCE manteve, como esperado, inalteradas as suas principais taxas de juro, com a refi rate a permanecer no mínimo histórico de.5%, pela 5ª reunião consecutiva, depois de a ter cortado em 5 p.b. em nov-13, reafirmando o compromisso em manter as taxas de juro baixas durante um longo período de tempo. Ao nível das medidas de caráter nãoconvencional de política monetária, não houve igualmente quaisquer novidades, com a autoridade a justificar a manutenção de política com o facto de os dados macroeconómicos divulgados desde a anterior reunião terem vindo essencialmente confirmar a avaliação da situação então efetuada. Refletindo a referida nova diminuição da inflação em março, Draghi sentiu novamente a necessidade de afastar explicitamente qualquer cenário de deflação, embora tendo admitido que a principal divergência nesta reunião tenha sido saber até que ponto os novos dados de inflação alterariam as perspetivas da autoridade para o futuro. O BCE continuou a assumir estar preparado para utilizar todos os instrumentos ao seu dispor, referindo ter havido uma nova intensa discussão em torno de todo o conjunto de medidas passíveis de ser adotadas, onde se inclui, naturalmente, também a possibilidade de colocar a taxa de depósitos num valor negativo, com Draghi a fazer também questão de referir a possível adoção de operações de quantitative easing (compra de dívida pública e privada) no futuro, embora reconhecendo ser necessário refletir sobre o desenho que este tipo de medida deveria ter na Zona Euro, já que, ao contrário de nos EUA, onde o efeito (do quantitative easing) é imediato em todos os preços de ativos, porque é uma economia mais baseada no mercado de capitais, na Zona Euro a economia é baseada em empréstimos bancários. Departamento de Estudos 7 de abril de 1 16

17 O destaque da semana passada na Zona Euro Política Monetária Na reunião de política monetária de 3 de abril, o Conselho de Governadores do BCE manteve inalterada a taxa de juro aplicável às operações principais de refinanciamento na Zona Euro, a refi rate, nos.5%, um mínimo histórico, pela 5ª reunião consecutiva, depois de a ter reduzido em 5 p.b. na reunião de nov-13, após também a ter cortado em 5 p.b. em mai-13. Decidiu igualmente manter nos.75% a taxa de juro aplicável à facilidade permanente de cedência de liquidez, bem como a taxa de juro aplicável à facilidade permanente de depósito, nos.%, depois de esta última ter visto encurtado, na reunião de nov-13, o intervalo face à refi rate (de 5 p.b. para 5 p.b.). Esta decisão de manutenção das principais taxas de juro do BCE acabou por vir ao encontro das nossas expetativas, bem como das do mercado (dos 57 analistas contactados para o consenso da Bloomberg, apenas 3 apontavam para uma descida de taxas nesta reunião). Tal como havia ocorrido aquando do corte de taxas de mai-13, também depois do (inesperado) anúncio de redução da refi rate em nov-13, voltou-se a especular sobre a opção de um corte da taxa de depósitos para valores negativos de modo a desincentivar os depósitos no BCE e estimular a concessão de crédito à economia. Trata-se, como já havíamos referido, de uma medida que acreditamos não ter, na atual conjuntura, grande hipótese de se concretizar, um posicionamento que também já tinha sido assumido pelo próprio BCE, com o Vice-Presidente, Vítor Constâncio, a afirmar que a instituição só optaria por cortar a taxa de depósitos para valores negativos numa situação extrema. Não obstante, a autoridade continuou a assumir estar preparada para utilizar todos os instrumentos ao seu dispor, tendo reiterado o facto de o Conselho de Governadores ter continuado a discussão em torno de todo o conjunto de medidas passíveis de ser adotadas, onde se inclui, naturalmente, também a possibilidade de colocar a taxa de depósitos num valor negativo. Recorde-se que em reuniões anteriores Draghi já tinha afirmado que a entidade se encontra tecnicamente preparada para avançar para uma opção como esta taxa de depósitos negativa, assim considere oportuna. No âmbito da referida extensa discussão em torno de medidas passíveis de ser adotadas pelo BCE em caso de necessidade, Draghi fez questão de referir a possível adoção de operações de quantitative easing (compra de dívida pública e privada) no futuro. Draghi argumentou, contudo, ser necessário refletir sobre a forma como o quantitative easing poderia ser desenhado para a Zona Euro, já que a nossa arquitetura institucional é muito diferente da dos EUA. Nos EUA, o efeito (do quantitative easeing) é imediato em todos os preços de ativos, porque é uma economia baseada no mercado de capitais, sugerindo que o impacto deste tipo de medida na economia da Zona Euro seria diferente, dado ser baseada em empréstimos bancários". Note-se que estas declarações de Mario Draghi surgem uma semana depois de Jens Weidmann, Presidente do banco central alemão (Bundesbank), defender a utilização de mais medidas não convencionais, dizendo que são "um território em grande parte inexplorado", admitindo que o próprio quantitative easing não deveria ser descartado. Na conferência de imprensa que se seguiu a esta reunião de abril, Draghi justificou a decisão de manutenção da política monetária com o facto de os dados macroeconómicos entretanto divulgados terem vindo confirmar a avaliação efetuada nas 5 reuniões anteriores, e que ditou o referido ligeiro corte de taxas em nov-13. Ao mesmo tempo, a recente informação conhecida continua a revelar-se consistente com as perspetivas da autoridade de um período alargado de inflação baixa, que será seguido de um gradual movimento de aproximação da inflação a níveis próximos do objetivo de.% do BCE. A autoridade continuou, assim, a defender a manutenção das expectativas de inflação a médio e longo prazo bem ancoradas e em linha com o objetivo de manter a taxa de inflação abaixo, mas perto, dos.%, com Draghi a sentir novamente a necessidade de afastar explicitamente qualquer cenário de deflação, referindo que o Conselho de Governadores não considera que os riscos de deflação tenham aumentado desde a anterior reunião. No entanto, fez questão de realçar que a discussão de hoje foi muito rica e a principal divergência foi saber até que ponto os novos dados de inflação alteraram as perspetivas para o futuro. Note-se que poucos dias antes desta reunião (e já depois de conhecidos os últimos dados da inflação), também o Vice-Presidente do BCE, Vítor Constâncio, se tinha pronunciado sobre o assunto, afastando igualmente o cenário de deflação: não vemos quaisquer perspetivas de deflação, nem esperamos, de todo, que a atual situação de baixa inflação leve à deflação". Recorde-se que, apesar de não assumido oficialmente, por detrás da decisão de corte de taxas na reunião de novembro poderá ter estado (para além das preocupações com a inflação baixa) também a intenção de contrariar o movimento ascendente do euro nos últimos tempos, no sentido em que uma depreciação do mesmo iria simultaneamente permitir impulsionar a atividade económica via aumento da competitividade externa da região, bem como conter as pressões descendentes sobre a inflação. Nesta reunião, e quando questionado pelos jornalistas, Draghi voltou a responder o que já havia afirmado noutras ocasiões: a taxa de câmbio não é um target da política monetária, mas é naturalmente relevante para a evolução da inflação e do crescimento económico, estando com esta resposta a dar força ao que havíamos referido em nov-13. Draghi foi mesmo um pouco mais longe do que o habitual, dizendo que se trata de uma vertente da avaliação de médio-prazo da autoridade com crescente importância. Draghi continuou a referir que o BCE se irá manter atento aos desenvolvimentos nos panoramas económico e monetário europeus e o respetivo impacto no nível geral de preços para a região, não excluindo, naturalmente, um novo corte da refi rate, embora esse não constitua, no momento, o nosso cenário central. Com efeito, os nossos modelos do tipo Regra de Taylor apontam para um mínimo de ciclo da refi rate nos atuais.5%, um cenário que apenas vemos ser ultrapassado se se assistir a um agravamento da situação económica na região, a uma forte intensificação da crise do euro, a reduções adicionais da inflação core ou a uma subida indesejada das taxas no mercado monetário. O BCE manteve o compromisso com um prazo para manter as taxas de juro baixas lançado na reunião de jul-13, referindo que continua a esperar que as taxas se mantenham no atual nível, ou em níveis ainda inferiores, durante um longo período de tempo, sendo que na reunião de jul-13 Draghi já havia concretizado que um longo período de tempo não serão apenas 6 ou 1 meses, sugerindo assim tratar-se de um período superior a 1 ano : :Q 5:3 Zona Euro - Refi Rate e Euribor 3M 1 3 6:3 EMU_REFI EMU_MM_3M 7:3 8: :3 8 Refi - Média Histórica 1:3 11:3 1: Zona Euro - Evolução do PIB, da Inflação e da Refi Rate (PIB, IPC) 8:Q PIB - Variação Homóloga (esc. esq.) IPC - Variação Homóloga (esc. dir.) Taxa Refi (esc. dir.) 9:Q 1:Q Zona Euro - PIB 11:Q 1:Q 13:Q Crescimento Trimestral (Refi) 13:3 1:Q 1:3 Previsão :Q -1 Departamento de Estudos 7 de abril de 1 17

18 Refira-se que, do nosso ponto de vista, antes de avançar com uma eventual nova redução da refi rate, a adoção de uma taxa de depósitos negativa ou mesmo o recurso ao quantitative easing (que poderia passar logo pela suspensão das esterilizações semanais das aquisições de dívida pública efetuadas pelo BCE, no âmbito do OMT Outright Monetary Transactions e do SMP - Securities Markets Programme medida que Draghi já admitiu ser uma opção, se bem que tenha referido numa das últimas reuniões, nomeadamente na de 6-mar, não ver atualmente razões para alterar a atual esterilização), consideramos que o BCE tem ainda um conjunto de medidas alternativas a que poderá recorrer, tais como: i) uma maior redução do corredor entre as taxas de absorção e cedência de liquidez; ii) uma redução das reservas mínimas (que na prática colocaria mais liquidez no mercado monetário); iii) a introdução de condicionalidade no acesso dos bancos a futuras operações do BCE de cedência extraordinária de liquidez (LTRO), de forma a garantir que essa liquidez introduzida no sistema seja canalizada em maiores proporções para a economia real. Trata-se de um procedimento idêntico ao do Banco de Inglaterra (BoE) com o Funding for Lending Scheme (FLS). Ao nível das medidas de caráter não-convencional de política monetária, o BCE não apresentou igualmente quaisquer novidades, depois de na reunião de nov-13, ao nível das operações principais de refinanciamento (OPR), a autoridade ter decidido alargar novamente o prazo de fornecimento de liquidez ilimitada ao sistema por via destas operações até, pelo menos, 7-jul-15 (na reunião de mai-13 havia alargada para 8-jul-1), bem como, ao nível das LTRO, ter anunciado o lançamento de operações de cedência extraordinária de liquidez (LTRO) a 3 meses, a serem alocadas até ao final do ºT15, com leilões com full allotment e a taxa fixada com base na média das taxas das OPR durante o período de vida das LTRO. Outras medidas de caráter não-convencional, estas parecendo nos últimos tempos estar mais fora das preocupações principais do BCE, seriam as iniciativas para promover um mercado funcional para asset-backed securities (ABS), com empréstimos a empresas não-financeiras como colateral. Em todo o caso, recorde-se que Draghi referiu na reunião de 6-mar tratar-se de um mercado que carece de uma nova regulação. Na mesma linha, a reunião não trouxe novidades relativamente ao programa de compra no mercado secundário de dívida pública de curto prazo (até 3 anos) dos países cujos prémios de risco estão em níveis excecionalmente elevados, o outright monetary transactions (OMTs), ainda que a autoridade tenha reforçado recentemente que o programa está pronto para ser ativado. A fim de garantir a transmissão adequada da política monetária para as condições de financiamento nos países da região, o BCE reafirmou ser essencial reduzir a fragmentação dos mercados de crédito na Zona Euro e continuar, quando necessário, a contrariar a resistência dos bancos à concessão de crédito. Não obstante, reconhece que houve melhorias desde o Verão de 1 ao nível da situação de financiamento dos bancos. Passando agora à avaliação que a autoridade faz da conjuntura macroeconómica na região, em termos de atividade económica, a autoridade começou por referir o acréscimo de.% do PIB observado no ºT13, traduzindo o 3º acréscimo consecutivo da região, e com os dados económicos já conhecidos para o 1ºT1 a continuarem a apontar para a manutenção da recuperação, em linha com as nossas perspetivas (o nosso indicador compósito para o PIB sugere um acréscimo em cadeia de +.%). Em termos prospetivos, a autoridade espera a manutenção da recuperação económica, embora a ritmos ainda moderados, beneficiando em particular da gradual melhoria da procura interna, que continuará a ser suportada pela atual política monetária acomodatícia. A economia deverá também beneficiar da melhoria das exportações, decorrente do esperado gradual fortalecimento da procura externa. Continuou também a realçar as melhorias substanciais registadas nos mercados financeiros de todo o mundo, que deverão, segundo o BCE, ser transmitidas para a economia real, realçando também os progressos feitos ao nível da consolidação orçamental dos setores privado e público de alguns países da região. Adicionalmente, a autoridade realçou a melhoria do rendimento real dos consumidores, refletindo designadamente a menor inflação nos preços da energia. O BCE reconhece, no entanto, que, apesar dos primeiros sinais de melhoria do mercado laboral, o desemprego na região permanece elevado a taxa de desemprego estabilizou em fevereiro nos 11.9%, mas encontrando-se apenas. p.p. abaixo do máximo desde o início da série (jul-9) e que os níveis de capacidade instalada por utilizar são ainda muito elevados. O BCE referiu ainda serem necessários ajustamentos orçamentais dos setores público e privado em alguns países, que continuarão a pesar na atividade económica. O BCE continua a identificar riscos descendentes sobre a atividade, referindo-se designadamente aos desenvolvimentos nos mercados financeiros e monetários (a taxa Eonia tem vindo a apresentar uma volatilidade acima da média), bem como aos riscos geopolíticos e à incerteza que estes poderão transmitir para os agentes e a atividade económica. Outros riscos descendentes estão associados, por exemplo, à possibilidade de a procura doméstica e global poderem revelar-se mais fracas do que o antecipado, e ainda a uma insuficiente ou lenta implementação de reformas estruturais nos países da Zona Euro. Ao nível dos riscos à estabilidade dos preços, de acordo com a estimativa rápida do Eurostat, a inflação (homóloga) terá diminuído em março de.7% para.5%, um mínimo desde nov-9 e diminuindo mais do que o aguardado pelo mercado (consenso: +.6%), mas devendo ter refletido, em parte, um efeito de base negativo relacionado com o facto de a Páscoa em 13 ter sido em março, um efeito que deverá ser revertido já em abril, conforme admitiu o próprio BCE. Para os próximos meses, e tendo como base as atuais cotações dos futuros sobre os preços da energia, a autoridade espera que a inflação permaneça em níveis baixos durante os próximos meses. Posteriormente, antevê um gradual movimento de subida da inflação ao longo de 15, devendo se encontrar em níveis próximos do objetivo de inflação do BCE de.% no final de 16. Ao meso tempo, o BCE continuou a realçar que as expetativas de inflação dos agentes permanecem bem ancoradas e em linha com o objetivo de inflação de médio-prazo. O BCE considera que os riscos para a estabilidade dos preços a médio-prazo permaneceram relativamente contidos e equilibrados. Por último, em termos de evolução da massa monetária e do crédito, o BCE continuou a identificar um ritmo ténue de expansão. O crescimento homólogo do agregado monetário M3 acelerou em fevereiro, de 1.% para 1.3%, mas aliviando pelo º mês apenas ligeiramente de mínimos desde set-1, ao passo que o crédito ao setor privado manteve o ritmo de queda homóloga (em -1.8%), não representando um agravamento da situação, mas permanecendo muito próximo da queda de.1% observada em dez-13 a maior desde o início da série (set-97), contraindo consecutivamente há quase dois anos (3 meses) e continuando a sugerir condições financeiras restritivas. A autoridade continuou a justificar esta fraca dinâmica do crédito com a situação conjuntural, a elevada aversão ao risco e os ajustamentos em curso nos balanços das famílias e das empresas. Zona Euro - Inflação e Expectativas de Inflação (SRE) :3 5:3 6:3 7:3 8:3 9:3 1:3 11:3 1:3 13:3 1:3 IPC - Variação Homóloga (esc. esq.) Expectativas de Inflação (CE) - Próximos 1 Meses (esc. dir.) Zona Euro - M3 e Empréstimos ao Setor Privado : 5: 6: 7: 8: 9: 1: 11: 1: 13: M3 - Var. Hom. (YoY) Empréstimos ao Setor Privado - Var. Hom. (YoY) 1: Departamento de Estudos 7 de abril de 1 18

19 PIB A 3ª estimativa do Eurostat para o PIB da Zona Euro, relativo ao ºT13, veio rever ligeiramente em baixa o crescimento em cadeia reportado nas duas anteriores estimativas, passando de.3% para.%, um crescimento que vai agora ao encontro do que tinha sido por nós estimado aquando da estimativa inicial, e que representa, ainda assim, uma aceleração face ao acréscimo de.1% no 3ºT13. Tratou-se do 3º acréscimo consecutivo após a saída da economia da situação de recessão técnica (tradicionalmente definida como trimestres consecutivos de queda em cadeia do PIB) em que se encontrava desde o ºT11, com o PIB a ficar, ainda assim,.7% abaixo do nível atingido antes da entrada em recessão, no 1ºT8. Em termos homólogos, o PIB expandiu.5%, confirmando neste caso o valor avançado nas duas anteriores estimativas e regressando aos crescimentos após 7 trimestres consecutivos em contração (-.3% no 3ºT13). Em termos de perspetivas, para o 1ºT1, o nosso indicador compósito para o PIB aponta para um acréscimo de.% no 1ºT1, o dobro do observado no ºT13, com a região a dever continuar a ser essencialmente impulsionada pela Alemanha (estima-se agora um acréscimo de +.7%), não obstante continuar também a estimar-se crescimentos nas restantes 3 maiores economias da região, embora mais modestos (sensivelmente na ordem dos +.% para França e Itália, mas com Espanha a poder registar um crescimento entre os +.3% e os +.%). Depois de a economia ter registado uma queda anual de.% em 13, perspetivamos um acréscimo de 1.3% para 1, ligeiramente superior ao previsto recentemente pelo BCE (6-mar: +1.%) e pela Comissão Europeia (5-fev: +1.%), sobretudo acima dos 1.% avançados pelo FMI (1-jan). Note-se, no entanto, que as perspetivas económicas permanecem bastante condicionadas pelos desenvolvimentos relativos à resolução de crise do euro. Regressando ao PIB do ºT13, na ótica da despesa, a 3ª estimativa confirmou a tendência dos dados anteriores, embora com algumas revisões marginais, em baixa no caso do consumo público e da variação da variação de existências, e em alta no caso das importações e das exportações. A economia foi fortemente suportada pelas exportações líquidas (com um contributo de +. p.p. para o crescimento do PIB, refletindo um crescimento das exportações superior ao das importações as referidas ligeiras revisões em alta destas duas variáveis compensaram-se, mantendo-se assim o contributo avançado na ª estimativa), depois de no trimestre anterior estas terem, ao contrário do que é habitual, evidenciado um contributo negativo (-. p.p. no 3ºT13), devido designadamente ao também atípico (embora, nos últimos trimestres, algo reincidente 3 contributos negativos entre o ºT1 e o 3ºT13) comportamento desfavorável das exportações líquidas alemãs, que no ºT13 regressaram também aos fortes contributos positivos. Já a procura interna evidenciou um contributo negativo de. p.p. (revisto dos anteriores -.1 p.p.), essencialmente penalizada pela variação de existências, que evidenciou um contributo de -. p.p. (-.3 p.p. na estimativa anterior), mas também pelo consumo público (-.1 p.p.). Já o consumo privado apresentou um contributo positivo, mas negligenciável (. p.p. vs +.1 p.p. na ª estimativa), com o investimento em capital fixo (FBCF), por sua vez, a confirmar o contributo positivo anteriormente avançado (+. p.p.) :Q :Q 5:Q 6:Q Zona Euro - PIB 7:Q 8:Q 9:Q 1:Q Var. Trim. (QoQ) Var. Hom. (YoY) Var. Média Anual 11:Q 1:Q 13:Q Zona Euro - Crescimento do Produto Interno Bruto (PIB) Trimestral Homólogo 1ºT13 ºT13 3ºT13 ºT13 1ºT13 ºT13 3ºT13 ºT13 PIB Consumo Privado Consumo Público FBCF Procura Interna Importações Exportações Fonte: Eurostat :Q 8:Q 9:Q 1:Q Zona Euro - PIB 11:Q 1:Q 13:Q Crescimento Trimestral 1:Q Previsão 15:Q Assim, e começando precisamente por este último, o investimento em capital fixo (FBCF) viu confirmada a forte subida de 1.1%, representando o 3º acréscimo consecutivo e em aceleração (+.5% no 3ºT13, revisto dos anteriores +.6%) e reforçando o regresso aos crescimentos após 8 trimestres de quedas, continuando a aliviar de mínimos desde o ºT1999, mas permanecendo como a componente que mais distante se encontra do seu nível máximo histórico, registado no 1ºT8 (- 19.%). O consumo público contraiu.3% (-.% na ª estimativa), revertendo mais de metade do acréscimo do trimestre anterior (+.%), aliviando de máximos desde o final de 11 e alargando para.9% a distância face ao respetivo máximo histórico atingido no ºT9. O consumo privado confirmou a expansão.1% (ainda assim, marginalmente inferior ao avançado na ª estimativa, justificando a revisão em baixa do contributo de +.1 p.p. para um contributo negligenciável), representando um acréscimo idêntico ao observado nos dois trimestres anteriores e confirmando, assim, o regresso aos crescimentos observado no ºT13 (após ter-se encontrado a contrair desde o ºT11). O consumo privado aliviou nestes três últimos trimestres do nível mais baixo desde o 3ºT6, mas continuando a ser, depois do já referido investimento, o agregado que mais foi penalizado pela crise que a Europa atravessou (encontra-se.% abaixo do máximo histórico registado no 1ºT11). Note-se que o comportamento mais desfavorável do consumo privado desde o final de 11 foi sendo essencialmente provocado pelas medidas de austeridade aplicadas em diversas economias da Zona Euro, principalmente pela sua dimensão, em Espanha e Itália, as quais se consubstanciaram em subidas na taxa de desemprego nas maiores economias da região, cabendo a principal exceção à Alemanha. Zona Euro - Exportações Líquidas Un: 1^6 8 1, 6 9, 8, 7, 6, - 5, -, -6 3, -8, -1 1, -1 :Q1 5:Q1 6:Q1 7:Q1 8:Q1 9:Q1 1:Q1 11:Q1 1:Q1 Exportações Líquidas (esc. dir) Exportações (QoQ) (esc. esq.) Importações (QoQ) (esc. esq.) 13:Q1 Departamento de Estudos 7 de abril de 1 19

20 Por seu lado, as exportações subiram 1.3% (+1.% na ª estimativa), contabilizando o 3º acréscimo consecutivo (+.1% no 3ºT13, revisto em alta face aos anteriores.%), com a variável a renovar níveis máximos históricos. As importações também cresceram e pelo 3º trimestre consecutivo, mas de forma menos acentuada (+.5% vs +.% na ª estimativa e +.9% no 3ºT13), passando neste período de níveis mínimos desde o 3ºT1, ficando agora em linha com os níveis máximos históricos atingidos no 3ºT11, tendo naturalmente nos anteriores trimestres sido penalizadas pela contração da procura interna da Zona Euro (que permaneceu em queda desde o ºT11 até ao 1ºT13, e que se foi consubstanciado numa redução das importações de bens de consumo e de investimento). No ºT13 a procura interna estabilizou, acabando por subir.5% no 3ºT13 e voltar a cair no ºT13 (-.%). Na ótica da produção, o VAB da indústria registou um acréscimo de.6% no ºT13, confirmando a ª estimativa representando o 3º acréscimo consecutivo e em aceleração (+.% no 3ºT13), com esta subida a estar associada a um superior acréscimo da indústria transformadora (+.8% vs +.1% no trimestre anterior). O setor industrial reduziu para 6.1% a distância face aos máximos históricos atingidos no ºT7. A construção evidenciou igualmente um acréscimo, inferior ao anteriormente avançado (+.% vs +.5% na ª estimativa), mas em aceleração (+.1% no 3ºT13), tratando-se da ª subida consecutiva, depois de ter vindo a ver o VAB contrair desde o 3ºT1. A atividade no setor aliviou nestes dois últimos trimestres de mínimos desde o início da série (em ), mas encontrando-se ainda a uns elevados 3.6% de distância dos máximos históricos registados no 1ºT8. Os serviços viram o VAB expandir.% (+.3% na ª estimativa), uma subida ainda ligeira, mas tratando-se da 3ª consecutiva (+.% no 3ºT13), confirmando o regresso aos crescimentos observado no ºT13, levando o setor a ascender a níveis máximos históricos. Por último, a pouco representativa agricultura viu o VAB expandir 1.1% (+1.6% na ª estimativa;.% no 3ºT13), diminuindo para 7.5% a distância face aos máximos observados no 3ºT9. Em termos geográficos, registaram-se crescimentos nas principais economias, algo que já não ocorria desde o 1ºT11, com destaque para o evidenciado pela Alemanha (+.% vs +.3% no 3ºT13), com a economia alemã a contabilizar mais um trimestre a crescer a um ritmo superior ao da Zona Euro, algo que nos últimos 5 anos apenas não sucedeu no 1ºT9, em plena recessão de 8/9, e com o nível de atividade económica a fazer um novo máximo histórico, encontrandose já.9% acima do anterior máximo pré-recessão, atingido no 1ºT8, permanecendo (destacadamente) a liderar a recuperação da região. A França acabou por assumir também destaque pela positiva (+.3% vs -.1% no 3ºT13), tratando-se do º acréscimo dos últimos 3 trimestres e com o nível da atividade económica da ª maior economia da Zona Euro a conseguir agora ultrapassar o anterior máximo histórico observado no 1ºT8, encontrando-se já.1% acima desse anterior máximo. Em Itália e Espanha países em que foram aplicadas duras medidas de austeridade o PIB evidenciou comportamentos também favoráveis, embora de intensidades distintas. No primeiro caso, assistiu-se a um acréscimo de.1%, representando o esperado regresso de Itália aos crescimentos em cadeia, depois de ter vindo a evidenciar quedas consecutivas desde o 3ºT11. Não obstante a saída a recessão técnica em que a economia se encontrava, o nível de atividade em Itália permaneceu no ºT13 ainda a uns intensos 8.9% dos níveis em que se encontrava antes da entrada em recessão (no 3ºT7). No caso de Espanha, o PIB expandiu.%, acelerando face ao acréscimo de.1% no 3ºT13 e confirmando o regresso aos crescimentos no trimestre anterior, mas permanecendo ainda 7.% abaixo do máximo histórico observado no 1º semestre de 8. Na Holanda, registou-se um forte acréscimo de.9%, contabilizando o 3º acréscimo consecutivo e em forte aceleração (+.3% no 3ºT13). Fora das principais economias da região, e embora ainda não sendo conhecidos os dados para o Luxemburgo e a Irlanda (no caso da Grécia, apenas foram conhecidos os dados homólogos, por não disponibilização de dados ajustados de sazonalidade), realce-se o comportamento de Portugal, que registou um forte crescimento em cadeia do PIB de.6%, depois da economia já ter avançado.3% no 3ºT13 e uns intensos 1.1% no ºT13 o maior crescimento desde o 1ºT7 (+1.5%), com o país a conseguir agora regressar aos crescimentos homólogos (+1.7% vs -.9% no trimestre anterior), algo que ainda não conseguiu ser feito, por exemplo, pela Itália e Espanha (-.9% e -.%, respetivamente) e apresentando um comportamento bastante distinto do da Grécia (que contraiu -.6% no ºT13). Zona Euro - Valor Acrescentado Bruto (VAB) Crescimento Trimestral Crescimento Homólogo 1ºT13 ºT13 3ºT13 ºT13 1ºT13 ºT13 3ºT13 ºT13 Agricultura Indústria Construção Serviços Comércio, Transp. e Alojamento Act. Informação e Comunicação Act. Financeiras e Seguros Act. Imobiliárias Act. Profissionias e Serv. Apoio Serviços Públicos Arte, Entret. e Outros Serviços VAB s/ Impostos Impostos VAB Fonte: Eurostat :Q :Q Zona Euro - Valor Acrescentado Bruto (VAB) 5:Q 6:Q 7:Q 8:Q 9:Q 1:Q Var. Trim. (QoQ) Var. Hom. (YoY) Var. Média Anual 11:Q 1:Q Zona Euro - Crescimento do PIB Trimestral Homólogo 13:Q 1ºT13 ºT13 3ºT13 ºT13 1ºT13 ºT13 3ºT13 ºT13 Zona Euro Alemanha França Itália Espanha Países Baixos Bélgica Áustria Grécia Finlândia Portugal Irlanda Eslováquia Luxemburgo Eslovénia Chipre Estónia Malta Notas: Não estão disponíveis dados ajustados de sazonalidade para o PIB grego, pelo que não se reportam dados sobre o crescimento trimestral. Fonte: Eurostat e outros organismos nacionais (v.g., INE). Departamento de Estudos 7 de abril de 1