VOCÊ SABE O SIGINIFICADO DO TERMO SOBREVALORIZAÇÃO CAMBIAL?

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1 VOCÊ SABE O SIGINIFICADO DO TERMO SOBREVALORIZAÇÃO CAMBIAL? Pedro Jorge Ramos Vianna Para sabermos o significado de valorização cambial, temos primeiro que entender o que é TAXA DE CÂMBIO. DEFINIÇÃO DE TAXA CAMBIAL A Taxa Cambial é um PREÇO. É o preço da moeda nacional em relação a uma outra moeda. Ou em relação a um cesto de moedas. HISTÓRICO A Taxa Cambial nasceu quando os países europeus começaram a cunhar suas próprias moedas. Este fato se deu quando os ourives começaram a receber ouro em depósito e entregavam ao cliente uma NOTA na qual estava expresso a quantidade de ouro depositado. Estas notas começaram a circular e serem aceitas por todos. Finalmente, chegamos ao estágio onde cada país estabeleceu seu próprio padrão monetário, onde o Governo ou alguma casa bancária a seu mando, cunhava ou emitia um título, chamado moeda que passava a ter curso forçado, era reserva de valor, unidade de conta e meio de troca, tudo isso no mercado interno 1. No mercado externo, a moeda ainda era o ouro ou a nota bancária ou a nota de câmbio. Somente quando governos fortes e legalmente constituídos garantiram a troca de suas moedas pela quantidade de ouro que lhes dava lastro é que as moedas, como hoje as conhecemos, passaram a ser aceitas nas transações internacionais. 1 Neste estágio já tínhamos o que hoje chamamos de moeda papel. 1

2 Este último estágio começou a evoluir quando o Banco da Inglaterra, em 1821, adotou a norma de trocar livremente suas notas, moeda papel, pela quantidade física de ouro correspondente ao seu valor de face. Por volta de 1880, quase todos os países desenvolvidos da época no mundo ocidental (Inglaterra, França, Finlândia, Noruega, Dinamarca, Bélgica, Rússia, Alemanha, Áustria-Hungria etc.) já adotavam esta prática. Sua generalização, que se estendeu de 1821 a 1914, ficou conhecido como o período do Sistema Padrão-Ouro. Durante este período, o ouro e as moedas dos países que adotaram tal sistema eram meios de troca, unidade de conta e reserva de valor e eram os ativos financeiros de maior liquidez, ou seja, apresentavam todas as características que se exige de uma moeda no mundo de hoje. Tendo em vista que, pelo menos para aquele conjunto de países antes referido, uma moeda M i apresentava uma relação fixa com uma quantidade física de ouro; e qualquer outra moeda, M j (i j), também apresentava uma determinada relação com uma quantidade física qualquer de ouro, então é lógica a conclusão que existia uma relação fixa entre M i e M j (i j). Daí nasceu a noção moderna de taxa cambial e essa taxa cambial era dita de paridade. Aqui a paridade representava a relação fixa que cada moeda tinha para com uma outra, dado que cada uma delas mantinha uma relação fixa com determinada quantidade de ouro, cada uma de per se. Dentro deste conceito, a TAXA CAMBIAL ENTRE A MOEDA i E A MOEDA j É A RELAÇÃO TC ij = M i / M j Assim, a taxa cambial de paridade, embora até variável, seria sempre conhecida, desde que a relação moeda-ouro fosse sempre conhecida. 2

3 De fato, já naquela época era possível calcular a taxa de câmbio de paridade. Se o governo inglês, por exemplo, havia estabelecido que a libra-ouro possuía 113,0016 grãos de ouro fino e o governo americano definia o dólar-ouro como possuindo 23,22 grãos de ouro fino, então é fácil verificar que a taxa de câmbio de paridade (US$/ ) seria da ordem de US$ por libra esterlina No caso do Brasil, em setembro de 1846, conforme Carlos M. Pelaez e Wilson Suzigan (1976), o governo determinou que as repartições públicas aceitassem moedas de ouro de 22 quilates à taxa de uma oitava por quatro mil-réis. Esta norma resultava em uma taxa de câmbio de 27 dinheiros esterlinos por mil-réis, o que representaria uma taxa de câmbio de paridade real/libra de $8.166,92 réis por libra esterlina. Entretanto, o Padrão-Ouro, praticamente, findou em 1914 (oficialmente, o término do padrão-ouro pode ser estabelecido como setembro de 1931, quando o Banco da Inglaterra suspendeu a convertibilidade do pound sterling), com a eclosão da Primeira Guerra Mundial. Porque o transporte de ouro entre os países praticamente deixou de existir, e o ouro se tornou mercadoria escassa, o sistema de comércio internacional entre 1914 e 1931 entrou numa fase que se poderia chamar de ZONA DE PENUMBRA. Foi esta quebra da relação moeda-ouro que levou o Professor Gustav Cassel (1916, 1918, 1921, 1922), a tentar estabelecer uma metodologia, onde não mais o ouro aparecesse no estabelecimento de taxa de paridade. O conceito de taxa cambial de paridade (na realidade, o próprio conceito de taxa cambial) volta a solidificar-se em 1944, quando foi instituído o Padrão Câmbio-Ouro. Como conseqüência da reunião de cúpula dos países aliados, verificada em Bretton Woods, New Hampshire, EUA, em julho de 1944, a Liga das 3

4 Nações foi transformada na Organização das Nações Unidas (ONU), e como seu segmento mais importante foi instituído o Fundo Monetário Internacional (FMI). A criação desse organismo econômico internacional foi um verdadeiro tour de force entre os Estados Unidos, de um lado, e os demais países (principalmente a Inglaterra), do outro. Desse embate, o dólar surgiu como moeda forte por excelência e todas as outras moedas (dos países que participaram da criação do FMI) a ela ficaram atreladas. Esta relação se deveu ao atrelamento de cada moeda a determinada quantidade de ouro. Assim, voltávamos (agora corroborado por um organismo internacional), à fixação do valor das moedas ao ouro e, consequentemente, à vinculação das moedas entre si. No caso dos Estados Unidos, o elo dólar-ouro foi estabelecido com a seguinte paridade: US$ 1.00 = 13,714 grãos de ouro fino. Esta paridade ficou mundialmente conhecida como: US$ = 1 onça-troy de ouro. Embora o Brasil tenha sido um dos signatários dos documentos de criação da ONU e do FMI, não consegui informação acerca da situação do País no que diz respeito à paridade adotada no ano de criação daquela Instituição. Entretanto, de acordo com Pedro Malan et al. (1977), em junho de 1948, o Brasil declarou oficialmente ao Fundo Monetário Internacional que a taxa de paridade do cruzeiro era de Cr$ 18,50 por dólar. Esta paridade estabelecida pelo governo brasileiro em 1948 parece, entretanto, não estar correlacionada com a paridade moeda-ouro exigida pelo FMI. Isto é, parece que o governo brasileiro não estipulou, em 1944, a relação, cruzeiro-ouro. Assim, a estar correta a informação de Pedro Malan et al. (1977), a paridade estabelecida pelo governo brasileiro foi um valor arbitrário, o valor da taxa oficial de câmbio à época. Como vimos, a TAXA DE CÂMBIO foi primeiramente cunhada como de paridade. 4

5 Mas hoje ela tem inúmeros nomes, os quais são mostrados na Figura 1, a seguir 5

6 FIGURA 1 DEFINIÇÕES DA TAXA DE CÂMBIO QUANTO À POLÍTICA ECONÔMICA VARIÁVEL PARÂMETRO QUANTO AO MERCADO LIVRE(*) AGREGADA (*) FIXA CONTROLADA (**) AGREGADA (**) QUANTO AO VALOR DE EQUILÍBRIO (***) REAL REAL EFETIVA EQUILÍBRIO FUNDAMENTAL QUANTO AO EQUILÍBRIO DE PARIDADE SOBREVALORIZADA SUBVALORIZADA REAL REAL EFETIVA DE EQUILÍBRIO ESTÁVEL INSTÁVEL QUANTO À UNICIDADE ESTÁVEL INSTÁVEL ÚNICA ÚNICA QUANTO AO TEMPO PRESENTE OU ATUAL FUTURA PRESENTE OU ATUAL FUTURA (*) Muitos autores utilizam como sinônimos de taxa de câmbio livre, as seguintes expressões: taxa de câmbio flutuante (floating exchange rate); taxa de câmbio flexível (flexible exchange rate); e taxa de câmbio flexível agregada (flexible pegged rate). (**) Alguns chamam a taxa de câmbio controlada, como taxa flutuante suja (dirty floating); taxa indexada (crawling pegged); taxa agregada (pegged rate). (***) Alguns autores trabalharam com a taxa de equilíbrio, como do Balanço de Pagamentos (fundamental) ou de equilíbrio do sistema econômico. Fonte: Elaborada pelo Autor. 6

7 O primeiro grande problema que surgiu em relação à taxa cambial foi a manutenção da relação moeda/ouro. Já em 1971 o Estados Unidos aboliu a convertibilidade do Dólar em Ouro. E o valor da onça-troy de ouro tem variado substancialmente ao longo do tempo. O segundo grande problema envolvendo a taxa de câmbio é se o governo a considera uma variável ou a trata como um parâmetro de política monetária. Se deixado como variável, este preço passa a ser um preço qualquer. Como o preço da batata, por exemplo. Mas como o preço da moeda é bem mais importante que o preço da batata, haja vista que o preço taxa cambial tem importantes efeitos sobre todo o sistema econômico e não só sobre a oferta e demanda de um determinado bem. Assim, a dificuldade mais significativa associada à taxa de câmbio ao longo do tempo tem sido como defini-la. Uma corrente do pensamento econômico prefere vê-la como uma variável; outra, a defende como parâmetro; outra, ainda, forma o grupo dos que defendem que em determinadas situações ela pode ser uma variável e que, em outras, se tenha um parâmetro. Se escolhido o caminho de tê-la como variável, a grande problemática a ela associada é se ela será uma variável estável ou não. A estabilidade aqui diz respeito ao mercado cambial e como o preço final será dado pelo confronto entre ofertadores e demandadores, e a estabilidade do mercado cambial será sinônimo de estabilidade do Balanço de Pagamentos. Se escolhido o caminho de tê-la como parâmetro, então muitas perguntas precisarão ser respondidas. Como: ela é de paridade? Ela está sub ou sobrevalorizada? Ela é fixa ou só controlada? Será que ela levaria à estabilidade? Como o governo vai agir quanto à taxa cambial em tal ou qual situação? Dever-se-ia indexar a taxa cambial? Dever-se-ia agregar nossa taxa, à taxa de algum outro país? Devemos ter taxas múltiplas de câmbio? Vamos usá-la para

8 combater a inflação? E muitas outras questões que quisermos levantar sobre o parâmetro, seu uso e conseqüências. Desta forma, os maiores problemas da teoria econômica em termos da taxa de câmbio são referentes ao uso desta variável como parâmetro. Aqui surgem três grandes vertentes desses problemas: a) como determinar o valor da taxa de câmbio; b) como analisar seu efeito sobre o Balanço de Pagamentos; e, c) como determinar seus efeitos sobre todo o sistema econômico. É importante lembrar aqui que a última questão também deve ser estendida à situação onde a taxa de câmbio é uma variável. O problema, agora, é como estabelecer o parâmetro Taxa Cambial, quando não há o ponto de referência ouro. Daí nasceu a necessidade de encontrar-se uma metodologia que nos permita estabelecer o valor da taxa cambial. Durante o padrão-ouro, como já frisado, a paridade era dada pela relação dos finos contidos em cada moeda. Mas o padrão-ouro praticamente deixou de existir em 1914 (início da Primeira Grande Guerra), de forma que a inconversibilidade era agora a regra e não a exceção. Dentro deste contexto, a preocupação do Professor Gustav Cassel era, então, estabelecer um princípio que auxiliasse na determinação das relações entre as moedas inconversíveis. A teoria da paridade do poder de compra começou a ser elaborada em 1916, quando o Professor Cassel (1916, pág.63) argumentou que a taxa de câmbio entre dois países seria determinada pelo quociente entre os níveis gerais de preços desses dois países. O Prof Cassel escreveu quatro artigos sobre o tema, mas o que ficou gravado com a TEORIA DE PARIDADE DA TAXA CAMBIAL foi o artigo de 1921 (pág. 83), no qual ele argumenta que [...] quando duas moedas são inflacionadas, a nova taxa normal de câmbio deverá ser igual à antiga taxa multiplicada pelo quociente entre os graus de inflação de ambos os países.

9 Desta forma, se tomarmos dois períodos quaisquer, t 0 e t 1 e dois países quaisquer, Brasil e Estados Unidos, por exemplo, a Taxa Cambial, de Paridade, no tempo t 1, entre o Real e o Dólar seria dada pela expressão TC 1 = TC 0.[ (Variação do IGP-DI) no Brasil / (Variação do Whole Sale Price) nos Estados Unidos] Há de se chamar a atenção que aqui temos dois problemas a analisar: o primeiro é quais índices de preços deverão ser considerados; o segundo é qual taxa de câmbio no período zero que será considerada. No caso do Brasil, por exemplo, temos vários índices gerais de preço: IGP-DI, IGP-OG, IGP-M etc. Nos Estados Unidos também há vários índices de preços a serem considerados. Desta forma SE E SOMENTE SE a TC 0 FOR A TAXA CAMBIAL DE PARIDADE NO PERÍODO ZERO, O USO DA METODOLOGIA CORRETA RESULTARÁ EM UMA TAXA DE PARIDADE NO PERÍODO UM. Façamos um EXEMPLO. Imaginemos que em janeiro de 2011 o governo trabalhava com uma TAXA DE PARIDADE DE TC = R$2,00 / US$1,00 Imaginemos que até 30 de junho tenha havido uma inflação no Brasil de 20,0% e uma inflação nos Estados Unidos de 10,0%. Imaginemos que em janeiro de 2011, comprávamos no Brasil uma caneta bic (modelo mais simples) por R$2,00 e que nos Estados Unidos esta mesma caneta custava US$1.00. Em junho, dada as inflações ocorridas, a caneta bic custaria R$2,40 no Brasil e US$1.10 nos Estados Unidos Então tanto faria termos R$2,40 no Brasil, como US$1.10 nos Estados Unidos que compraríamos a mesma caneta. Mas imaginemos que no lugar de estabelecer agora a taxa cambial

10 TC = R$2.40/US1.10 Tivéssemos as seguintes situações: 1º o Governo estabelecia a taxa cambial TC = R$2,20/US1.10 Ou 2º o Governo estabelecia a taxa cambial TC = R$2,60/US1.10 NO PRIMEIRO CASO TERÍAMOS UMA SOBREVALORIZAÇÃO DO REAL, POIS ESTARÍAMOS PAGANDO MENOS POR DÓLAR DO QUE DEVERÍAMOS PAGAR; NO SEGUNDO CASO TERÍAMOS UMA SUBVALORIZAÇÃO, POIS ESTARÍAMOS PAGANDO MAIS POR DÓLAR DO QUE DEVERÍAMOS PAGAR. Como foi dito anteriormente, a taxa cambial também pode ser a medida da moeda nacional em termos de uma cesta de moedas. No Brasil, por exemplo, um grupo de economistas já utilizou uma versão modificada da proposição de Cassel para analisar o desempenho do setor externo brasileiro. Em estudo realizado por Von Doellinger et al. (1979), foi utilizada a expressão TC 1 TC 0 (1 + PB ) = (1 + P) onde TC 0 e TC 1 são as taxas cambiais no ano zero e no ano um, respectivamente P B = percentual de elevação dos preços (inflação), no Brasil, entre as duas datas;

11 P = percentual de elevação dos preços por atacado dos principais países parceiros comerciais do Brasil (na época eram sete países). P é calculado da seguinte forma: P n i = = 1 n α P i= 1 i α i i onde P i = percentual de elevação do índice geral de preços do país i α i = participação do país i no comércio externo brasileiro (importação + exportação). Agora podemos vir para o nosso dia a dia no Brasil. Sabemos que a Taxa Cambial Real/Dólar ( a mais trabalhada) tem sido alvo de inúmeras discussões. Vamos clarificar algumas confusões a) Não é possível se dizer com toda a segurança se o Real está sobrevalorizado em x%; b) Não se pode usar os termos supervalorizado ou hipervalorizado, para a Taxa de Câmbio, que são superlativos, a menos que se defina o que super e o que é hiper. As expressões corretas são: SOBREVALORIZADO e SUBVALORIVADO; c) Não é a taxa de câmbio que está SOBRE ou SUBVALORIZADA, é a moeda nacional; d) Modificações na Taxa Cambial podem ser denominadas de Variação Cambial, ou minivalorização, ou maxivalorização, ou minidesvalorização ou maxidesvalorização. Tudo depende se houve uma valorização, ou uma desvalorização da moeda nacional, e se este movimento foi normal, pequeno ou grande.

12 e) os possíveis efeitos de uma SOBREVALORIZAÇÃO são os seguintes: Incentiva a importação; Desincentiva a exportação; Desincentiva a entrada de recursos externos para aplicação no País f) os possíveis efeitos de uma SUBVALORIZAÇÃO são exatamente o contrário do que o descrito no item e. Por outro lado, há de se perguntar, se a sobrevalorização do Real inibe a entrada de recursos no País, como se explica a entrada em grande escala de moedas conversíveis no Brasil. A ENORME TAXA DE JUROS QUE PAGAMOS EXPLICA este fenômeno. De acordo com os dados que trabalhei em meu livro A TAXA CAMBIAL DE PARIDADE E O SISTEMA DE CÂMBIO NO BRASIL: ( em 30 junho do presente ano, o REAL ESTAVA SOBREVALORIZADO EM 182,34%! BIBLIOGRAFIA CASSEL, G. Abnormal deviations in international exchanges. Economic Journal, p , Sept Money and foreign exchange after New York: MacMillan, The present situation of the foreign exchange. Economic Journal, v. 26, p , Mar The world s monetary problems. London: Constable & Co., MALAN, P. et al. Política econômica externa e a industrialização no Brasil (1939/1952). Rio de Janeiro: IPEA, (Coleção Relatórios de Pesquisa, n. 36).

13 PELAEZ, C. M.; SUZIGAN, W. História monetária do Brasil: análise da política, comportamento e instituições monetárias. Rio de Janeiro: IPEA, (Série Monográfica, n. 23). VIANNA, Pedro J. R.; A Taxa de Câmbio de Paridade e o Sistema de Câmbio no Brasil VON DOELLINGER, C. et al. A política brasileira de comércio exterior e seus efeitos: 1967/73. Rio de Janeiro: IPEA, (Coleção Relatório de Pesquisas, n. 32).