EFEITOS DA MIGRAÇÃO PARA OS NÍVEIS DE GOVERNANÇA DA BOVESPA

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1 EFEITOS DA MIGRAÇÃO PARA OS NÍVEIS DE GOVERNANÇA DA BOVESPA TRABALHO PREPARADO PARA A BOVESPA Anono Gledson de Carvalho (esa versão: Janero/23) RESUMO Muo em-se ressalado sobre a mporânca de uma boa governança corporava para o desenvolvmeno do mercado de capas. No enano, as reformas legslavas para o aumeno dos dreos dos mnoráros sempre enconram séros obsáculos polícos. Mecansmos de adesão volunára aparecem como uma alernava mas facível. Nese sendo, o Novo Mercado e os níves de governança da BOVESPA aparecem como uma alernava. Dferenemene da experênca do Neuer Mark alemão, a ncava da BOVESPA, por permr a mgração das empresas que já são de capal abero, consu um expermeno naural para esar o efeo do compromsso com melhores prácas de governança sobre os papés das empresas. Nese esudo, deecamos que a mgração em mpaco sobre a valoração das ações (exsênca de reornos anormas posvos), aumena o volume de negocação e aumena a lqudez. Deparameno de economa, Unversdade de São Paulo. Correspondênca para Deparameno de Economa, FEA I, sala C2, Unversdade de São Paulo, Av. Prof. Lucano Gualbero 98, São Paulo, SP 558-9, Brasl. E-mal: Tel: (xx) O auor agradece a Nelson F. Souza Sobrnho e Prsclla M. Flor pelo excelene rabalho como auxlar de pesqusa.

2 INTRODUÇÃO Uma sére de esudos em desacado que o desenvolvmeno da nermedação fnancera e do mercado de capas depende do nível de proeção do qual gozam nvesdores mnoráros (credores e aconsas) [La Pora e al. (997), (998a) e (998b) e Gleaser, Johnson e Shlefer (2)]. Esas pesqusas êm sdo complemenadas com rabalhos eórcos como, por exemplo o de Shlefer e Wolfenzon (2), que mosra como a práca generalzada de expropração de nvesdores mnoráros acaba por nvablzar o mercado de capas como mecansmo de fnancameno para as empresas. Os benefícos obdos com a aberura de capal dependem da lqudez das ações das empresas,.e., da possbldade dos nvesdores negocarem volumes expressvos de ações sem que so alere sgnfcavamene o preço desas. Ações com baxa lqudez devem oferecer aos nvesdores um prêmo que as orne aravas (menor preço). Dese modo, baxa lqudez se reflee em baxa avalação de mercado (ou, equvalenemene, alo cuso de capal), desesmulando a empresa a capar recursos no mercado. Como a lqudez depende muo do número de parcpanes do mercado, a presença de nvesdores mnoráros consu uma condção mporane para o desenvolvmeno de um mercado líqudo de negocação de papés emdos por empresas. Por ouro lado, a pequena parcela do fluxo de caxa gerado pela empresa, sobre a qual o mnoráro em dreo, deermna que os cusos para que mnoráros enham seus dreos assegurados sejam baxos. Do conráro, o mnoráro preferrá aplcar seus recursos em nvesmenos mas seguros. Porano, a parcpação de mnoráros esá condconada à efcáca da proeção aos seus dreos (regras claras, ransparênca de nformação e enforcemen). Vale noar que não basa que apenas algumas empresas ndvdualmene aendam aos quesos de proeção demandados pelos mnoráros. Dado o cuso elevado de obenção de nformação para cada empresa e, porano, de dsngur enre empresas ndvduas, há o rsco de que o comporameno oporunsa e nadequado de algumas empresas afee a percepção que o mercado faz das demas. No enano, mudanças nos padrões de governança corporava são dfíces de serem mplemenadas aravés da mudança de legslação em qualquer país. Iso ocorre porque um aumeno nos dreos dos mnoráros acarrea uma 2

3 redução no valor do conrole das empresas, o que se choca conra o neresse dos prncpas grupos econômcos. Em vsa desa dfculdade, a cração de mecansmos de adesão volunára a melhores prácas de governança corporava em sdo usada como mecansmo de snalzação alernavo a reformas legslavas. A mas noóra desas ncavas é o Neuer Mark alemão. A BOVESPA reproduzu a ncava alemã aravés da cração do Novo Mercado cuja adesão esá condconada à emssão somene de ações ordnáras; um free-floa mínmo de 25%; adesão à Câmara Arbragem do Mercado para a solução de conflos; e ag-along denre ouras condções. Reconhecendo que as regras esabelecdas para o Novo Mercado são basane resrvas e que muas empresas já lsadas não erão condções de sasfazê-las, a BOVESPA opou pela cração de ouros dos novos níves de governança (denomnados Nível e Nível 2). 2 A regra para adesão a cada um deses mercados se enconra no Apêndce 2. A aberura dos níves de governança deu-se em 26 de junho de 2 com a mgração de 5 empresas para o Nível. Aé junho de 22, mas 7 empresas se junaram ao Nível (a Tabela lsa esas empresas e sua daa de mgração). A mgração de empresas do mercado radconal para os níves de governança consu uma oporundade únca para esar como o mercado avala a adesão a melhores prácas de governança. Nese rabalho procuramos, aravés de um esudo de eveno, avalar o efeo da adesão a melhores prácas de governança sobre rês aspecos: preço, lqudez e volaldade. Ese rabalho esá esruurado da segune forma: A seção 2 dscue a meodologa. Os dados são apresena na Seção 3. A seção 4 coném os resulados. Fnalmene, a seção 5 apresena as conclusões. 2 METODOLOGIA 2. Efeo sobre preços Tag-along é um dsposvo que, em caso de venda do bloco de ações de conrole, garane aos mnoráros o dreo de vender suas ações ao mesmo preço que o conrolador. 2 Dese modo, haverá 4 mercados (ou quaro selos): mercado radconal, Nível, Nível 2 e Novo Mercado. 3

4 Para uma avalação do efeo da mgração sobre os preços das ações, usamos a abordagem de esudo de eveno. Ese méodo consse em projear os reornos que deveram ser observados quando da mgração e compará-los com os reornos de fao observados. Caso os reornos sejam maores que os esperados, concluímos que a mgração eve um efeo posvo sobre o preço das ações. Em esudos de eveno, é necessára a deermnação de uma janela do eveno. No caso da mgração, esa janela dealmene devera ser deermnada pela daa em que ornouse públca a adesão ao nível de governança. No enano, não fo possível deermnar com precsão as daas em que a mgração ornou-se públca. 3 Em vsa, dso defnmos váras janelas em orno da daa de adesão: prmeros see das corrdos após a mgração (JANELA-7); prmeros rês das corrdos após a mgração (JANELA-3); dos pregões anes e dos depos da mgração (JANELA-22); um pregão anes e um depos da mgração (JANELA-), see das corrdos anes da mgração (JANELA-7); e rês das corrdos anes da mgração (JANELA-3). Dos méodos foram usados para acessar o efeo sobre o preço. Em ambos os casos, fo usado o modelo de mercado com os reornos do IBOVESPA e IBX como varáves explcavas. No prmero méodo, esmamos reornos anormas para cada ação ndvdual: usamos uma janela de esmação compreendendo os 8 pregões anerores à mgração. A parr desas esmações, calculamos os reornos esperados para a janela do eveno defnda pelos 4 pregões segunes, rˆ, = { 2,, e}, e suas varâncas, σ 2, = { 2,, e}. Os reornos anormas para a janela do eveno foram esmados como a dferença enre os reornos observados e os projeados, RA = r rˆ,{ = 2,, e}. Sob a hpóese de ndependênca enre os reornos da janela do eveno e da hpóese nula de que os reornos anormas são zeros, a méda dos reornos anormas em dsrbução normal: 3 A pesqusa em jornas revelou que não há uma daa clara de anúnco. Na maora dos casos, não houve uma comuncação ofcal pela empresa. Em geral, a mgração fo anuncada aravés de váras noícas mprecsas sobre a enrada, em das dsnos. 4

5 RA = ~ N, 2 RA = 2 σ = Como váras empresas mgraram em uma mesma daa (Tabela ), a méda dos reornos anormas para as ações ndvduas não são esascamene ndependenes. 4 Assm sendo, não fo possível esar a exsênca de reorno anormal médo (para odas a ações) usando a méda dos reornos anormas médos de cada ação, RA n = = n RA. Alernavamene, para esar a exsênca de um reorno anormal médo, usamos uma esruura de panel: onde R n n = = = n = α D + β D B + γ D X + λ W + ε, () D é uma varável dummy ndcadora da ação; B é o reorno do índce IBOVESPA no período ; X é o reorno do índce IBX no período ; W é uma varável dummy ndcadora da janela do eveno; e ε é um ermo aleaóro. O modelo economérco acma correspondera a um conjuno de regressões aparenemene não-correlaconadas 5 (SUR), não fosse pela varável W que é comum a odas as ações. Não especfcamos nenhuma esruura para o ermo erro de anemão. A esruura acma será esmada por dversos méodos, cada um correspondendo a uma esruura dferene para o ermo erro. 2.2 Efeo sobre volume 4 Ver Campbell, Lo e MacKnlay (997) 5 Greene (2), cap. 5. 5

6 Durane o período da mgração, a BOVESPA expermenou uma séra perda de lqudez. Iso faz com que meddas não ajusadas de lqudez (número de das com ransação ou valor ransaconado) enham pouco sgnfcado. Assm, para esar a exsênca de um efeo da mgração sobre o volume negocado usamos os segunes panés: V = β + β ε (2) VB + β DE + β DEVB + V n n = α D + = = β D VB + λ DE + γ DE VB + ε, (3) onde D é uma varável dummy ndcadora da ação; VB é volume oal de negocação na BOVESPA no período meddo em reas; DE é uma varável dummy que assume valor quando a empresa no período já mgrou e se anda não mgrou; e ε é um ermo aleaóro. No modelo 2, assummos que os volumes negocados em cada ação são gualmene afeados pelas varações do volume oal ransaconado em bolsa (nos refermos a ese modelo como panel agregado), enquano que no segundo modelo cada ação é afeada dferenemene por varações no volume oal de negocações em bolsa (nos refermos a ese modelo como panel desagregado). Nas esmações dese modelo, a amosra fo defnda pelos pregões medaamene anerores à mgração e os medaamene poserores. Dese modo, excluímos da amosra ) empresas cuja daa de mgração fo poseror a feverero de 22 e 2) empresas que enre a janela de 2 pregões em orno da daa de mgração, apresenavam negocação em um número de pregões menor que Efeo sobre volaldade e lqudez 6

7 Para esar efeos sobre volaldade e lqudez smulaneamene, adoamos a meodologa proposa por Domowz, Glen e Madhavan (998). Nese modelo, a dnâmca da volaldade e lqudez é dada pela segune expressão: onde 2 2 ( P ) = γ + δ ( P ) + λ V P é a varação no preço no período ; e V é o volume ransaconado no período., (4) Bascamene, o modelo acma assume que a volaldade no período é uma consane (volaldade básca) acrescda de um componene de ransmssão da volaldade passada e ouro relavo ao volume ransaconado. O componene relavo ao volume ransaconado é uma medda de lqudez, pos mede varações no preço como resposa a varações no volume ransaconado. Os anos de 2 e prncpalmene 22 foram anos de ala nsabldade para a economa braslera, devdo à fragldade exerna combnada com váras crses nernaconas e período eleoral. Assm, para conrolar o efeo do aumeno da volaldade macroeconômca sobre a volaldade das ações, ncluímos a varação dára do dólar, conforme o modelo abaxo: onde 2 2 ( P ) = γ + δ ( P ) + λ V + θm, (5) M é a varação da coação do dólar na daa. Para rar proveo da esruura de panel, esmamos os segunes modelos: 2 2 ( P ) = γ + δ ( P ) + λ V + θ M + γ DE + λ DEV + θde M + η (6) e 2 2 ( P ) = γ + δ ( P ) + λ D V + θ D M + N = N = + γ DE + λ DEV + θ DE M + η (7) 7

8 onde DE é uma varável dummy que assume valor quando a empresa no período já mgrou e, se anda não mgrou; e V é o volume ransaconado com a ação no pregão. A Esruura 6 assume o mesmo coefcene para odas as ações (nos refermos a ese modelo como panel agregado), enquano que a Esruura 7 é mas flexível por permr que os parâmeros varem enre as ações (panel desagregado). Em ambos os casos emos um panel dnâmco. O méodo de esmação usado é o de panel dnâmco desenvolvdo em Arellano e Bond (99). Como ese méodo se basea nas dferenças de prmera ordem, não é possível denfcar o coefcene γ. Além do mas, por razões compuaconas, não pudemos esar se há alguma aleração no componene de nérca após a mgração. Fnalmene, nas esmações dese modelo, a amosra fo defnda pelos pregões medaamene anerores à mgração e os medaamene poserores. Dese modo, excluímos da amosra ) empresas cuja daa de mgração fo poseror a feverero de 22 e 2) empresas que, enre a janela de 2 pregões em orno da daa de mgração, apresenavam negocação em um número de pregões menor que Os Dados Os dados correspondem à sére de preços de fechameno e volume de negocação das ações das empresas que mgraram para os níves de governança enre junho de 2 e mao de 22 correspondendo a 8 empresas (Tabela ). A nossa sére de preços e volume va de janero de 2 a julho de 22. Como a análse de reorno e volaldade depende mas de coações consecuvas do que a análse de volume, o número de ações que de fao enram na amosra vara de acordo com a análse. A sére de preços de fechameno fo ajusada para pagameno de provenos aravés do cálculo do preço ex-eórco aravés da segune fórmula: 6 A necessdade de nclur apenas empresas com ausêncas em poucos pregões se deve à naureza dnâmca do panel. 8

9 Pex = Pc + ( S Z) D J Ve + B + S onde: Pex é o preço ex-eórco; Pc represena o úlmo preço "com-dreo ao proveno; S é percenual de subscrção, em número-índce; Z é valor de emssão da ação a ser subscra, em moeda correne; D é o valor recebdo a íulo de dvdendo por ação, em moeda correne; Pc represena os juros sobre o capal, em moeda correne; Ve é valor econômco eórco 7 resulane do recebmeno de proveno em ouro po/avo; e B represena o percenual de bonfcação (ou desdobrameno), em número-índce. 4 RESULTADOS 4. Efeos sobre Preços Os resulados do efeo da mgração sobre preços esão relaados nas Tabelas 2 a 6. As Tabelas 2 a 4 apresenam as esmações em panel para a Esruura (modelos de heerocedascdade, efeos aleaóros e efeos fxos) feas para quaro janelas de esmação (8 das aé o fm da janela do eveno, 8 das anes e 8 das depos da mgração, 4 das anes e 4 das depos da mgração e 8 das anes e 4 das depos da mgração). Nesas abelas, esá reporado apenas o coefcene da varável dummy W que ndca a janela do eveno. Observamos conssenemene a exsênca de reornos anormas posvos para Janela-22, Janela- (esa úlma, quando combnada com a janela de esmação de 8 das anes aé a daa do eveno). Eses resulados aponam que a mgração em um efeo posvo sobre o valor de mercado das empresas em orno da daa de 7 O V e é calculado consderando-se o monane fnancero que sera apurado com a venda das ações do ouro po e/ou ouro avo (debênures, ações de oura empresa, ec.) recebdos. Por exemplo, suponhamos que a empresa A eseja dsrbundo grauamene, aos seus aconsas, uma ação da empresa B para cada duas ações A possuídas, e que as ações B esejam avaladas em $5,/ação. Nese caso, o V e será gual a $2,5. 9

10 mgração. Devemos noar que para janelas anerores a daa de mgração, não há ndcação de reornos anormas. Ese resulado parece razoável, uma vez que a dvulgação da mgração pela mída se concenrou nos das medaamene anerores à mgração. Fnalmene, devemos noar que a exsênca de reornos anormas posvos é um resulado robuso com relação às janelas de esmação. A Tabela 5 lusra os resulados acma. Seleconamos a Janela-22 e esmamos a méda dos reornos anormas para cada ação ndvdualmene durane a janela do eveno, usando uma janela de esmação com os 8 pregões anerores à mgração. Podemos observar que denre as 25 ações, 5 apresenaram reornos anormas esascamene sgnfcanes (2 posvos e apenas 3 negavos). A Tabela 6 coném as mesmas esmações para a Janela-. Nesa abela, 2 ações apresenam reornos anormas sgnfcavos, sendo 3 posvos e 7 negavos. Os resulados das Tabelas 5 e 6 lusram por que os resulados em panel para a Janela-22 são mas sgnfcavos e robusos que para a Janela-. No enano, devemos noar que eses resulados são mas uma lusração do resulado da análse de panel, pos não podemos esar a sgnfcânca esaísca da méda das médas das empresas. Apesar dos resulados corroborarem a hpóese de que a mgração em um efeo posvo sobre o preço das empresas, não podemos precsar a magnude do ganho. Iso ocorre porque não sabemos exaamene qual a janela real do eveno. Por exemplo, se véssemos cereza de que a Janela-22 é a correa, eríamos uma esmava de um ganho em orno de 2% (cerca de,5% ao da por 4 das), enquano que, admndo que a Janela- é a correa, eríamos um ganho aproxmado de %. 4.2 Efeos sobre volume As Tabelas 7 e 8 apresenam os resulados obdos para a análse de volume. Ambas as abelas apresenam resulados de rês méodos de esmação: heerocedásco (GLS), panel de efeos fxos e de efeos varáves e para os dos modelos (panel agregado e panel desagregado). Os resulados são conssenes enre odos os modelos e méodos de esmação. Após a mgração, há um aumeno absoluo no volume quando se gnora a

11 manera com a qual a varação no volume oal da BOVESPA afea o volume ndvdual de cada ação (so corresponde às Regressões 2, 4 e 6). Quando se consdera al neração, o elemeno consane do volume ransaconado ca (coefcene da varável DEPOIS). No enano, há um ganho na pare do volume que é afeado pelo volume ransaconado na BOVESPA (varável VOLUME BOVESPA DEPOIS nas Regressões, 3 e 5). Assm, a Regressão 4 na Tabela 7 nos ndca que, após a mgração, o volume ransaconado sobe em méda R$ 326 ml por pregão. Já a Regressão 3 na Tabela 7 apona que a varação no volume ransaconado após a mgração é de x = ,67 VOLUME BOVESPA. Assm, se o volume negocado em pregão for de 6 mlhões, a varação méda no volume será de x = ,67 6 = 296 ml reas. Uma vez mas, devemos ressalar que apesar de ermos cera segurança de que a mgração em um efeo posvo sobre o volume negocado, não podemos precsar a magnude do ganho. 4.3 Efeos sobre Lqudez e Volaldade A análse economérca dos efeos da mgração sobre lqudez e volaldade esá represenada nas Tabelas 9 a. O méodo de esmação é o desenvolvdo por Arellano e Bond (99). A Tabela 9 coném uma análse do panel agregado (Expressão 6), enquano que a Tabela represena o panel desagregado (Expressão 7). As regressões para o panel desagregado mosram que ano o ese de Sargan quano o de auocorrelação de segunda ordem não rejeam as hpóeses nulas. Iso sgnfca que não se pode rejear que os nsrumenos são váldos ou conclur pela exsênca de auocorrelação de segunda ordem. Já para a Tabela (devdo ao elevado número de regressores não fo possível ober a esaísca para o ese de Sargan aravés de esmação em dos eságos. Assm, devemos ser cudadosos com as nferêncas da Tabela. No enano, os resulados das duas abelas são basane smlares. Incalmene, noamos que o componene fxo da volaldade aumena com a mgração (varável DEPOIS). Conudo, so não represena um aumeno de volaldade

12 porque a resposa da volaldade a varações no volume e nos faores macroeconômcos se reduz (o snal da varável VOLUME DEPOIS é negavo e sgnfcane nas duas abelas e o snal da varável DOLAR DEPOIS é negavo e sgnfcane apenas na Tabela ). Devemos ressalar que o snal negavo e sgnfcane da varável VOLUME DEPOIS sgnfca um aumeno de lqudez após a mgração, pos ndca que o preço passa a responder menos ao volume negocado. O snal negavo assocado à varável DOLAR DEPOIS ndca uma redução da volaldade da ação como resposa a faores macroeconômcos. No enano, devemos ser um pouco cauelosos em al afrmação uma vez que esa varável apresena sgnfcânca esaísca apenas na Tabela, onde não fo possível esar a valdade dos nsrumenos (ese de Sargan). Os snas msos com relação ao comporameno do dólar podem ambém ndcar que a varação do dólar não é a melhor prox para volaldade macroeconômca. As Tabelas e 2 repeem a mesma análse das Tabelas 9 e, exclundo a varação do dólar como conrole para a volaldade macroeconômca. Podemos ver que o resulado com relação a lqudez se repeem, ndcando que as nossas conclusões são robusas. 5 CONCLUSÕES Muo em-se ressalado sobre a mporânca de uma boa governança corporava para o desenvolvmeno do mercado de capas. No enano, reformas legslavas para o aumeno dos dreos dos mnoráros sempre enconram séros obsáculos polícos. Mecansmos de adesão volunára aparecem como uma alernava mas facível. Nese sendo, o Novo Mercado e os níves dferencados de governança corporava da BOVESPA aparecem como uma alernava. Dferenemene da experênca do Neuer Mark alemão, a ncava da BOVESPA por permr a mgração das empresas que já são de capal abero, consu um expermeno naural para esar o efeo do compromsso com melhores prácas de governança sobre os papés das empresas. Nese esudo, deecamos que a mgração em 2

13 mpaco sobre a valoração das ações (exsênca de reornos anormas posvos), aumena o volume de negocação e aumena a lqudez. Também, possvelmene, emos uma redução do mpaco da volaldade macroeconômca sobre o preço das ações. No enano, devemos ser cauelosos com ese úlmo resulado. 6 REFERÊNCIAS Arellano, M e S. Bond, 99, Some Tes of Specfcaon for Panel Daa: Mone Carlo evdence and an Applcaon o Employmen Equaons, Revew of Economc Sudes, vol 58, Campbell, J., A. Lo e A. C. MacKnlay, 997, The Economercs of Fnancal Markes, Prnceon Unversy Press, Prnceon. Domowz, I., J. Glen e A. Madhavan, 998, Inernaonal Cross-Lsng and Order Flow Mgraon: Evdence from an Emergng Marke, Journal of Fnance, 998, Gleaser E., S. Johnson e A. Shlefer, 2, Coase Versus he Coasans, Quarerly Journal of Economcs vol 8 (3), Greene, W., 2, Economerc Analyss, Prence Hall, Upper Saddle Rver, NJ. La Pora, R., F. Lopez-de-Slanes e A. Shlefer, 998a, Corporae Ownershp Around he World. Journal of Fnance 54 (2), La Pora, R., F. Lopez-de-Slanes, e A. Shlefer e R. Vshny, 997, Legal Deermnans of Exernal Fnance, Journal of Fnance 52 (3), 3-5., 998b, Law and Fnance. Journal of Polcal Economy 6 (6), Shlefer, A. e D. Wolfenzon, 2, Invesor Proecon and Equy Markes, NBER Workng Paper Seres 7974, Cambrdge, MA. 3

14 Apêndce : Tabelas TABELA Daa de adesão Nome da Empresa Tpo da ação Códgo da ação Mercado 6/4/22 ARACRUZ ON ARCZ3 PNB ARCZ4 Nível 26/6/2 BANCO BRADESCO ON BBDC3 PN BBDC4 Nível 26/6/2 BRADESCO PARTICIP. ON BRAP3 PN BRAP4 Nível 7//2 CEMIG ON CMIG3 PN CMIG4 Nível 26/6/2 WEG PN ELMJ4 Nível 26/6/2 GERDAU PN GGBR4 Nível 26/6/2 BANCO ITAÚ ON ITAU3 PN ITAU4 Nível 26/6/2 ITAÚ SA ON ITSA3 PN ITSA4 Nível 26/6/2 GLOBOCABO PN PLIM4 Nível 26/6/2 PERDIGÃO PN PRGA4 Nível 26/6/2 RANDON PART. PN RAPT4 Nível 2//2 RIPASA PN RPSA4 Nível 26/6/2 SABESP ON SBSP3 Novo Mercado 26/6/2 SADIA PN SDIA4 Nível 9/5/22 BRASIL TELEC. PART. ON TERP3 PN TERP4 Nível 9/5/22 BRASIL TELECOM ON TCSP3 PN TCSP4 Nível UNT UBBR 26/6/2 UNIBANCO ON UBBR3 Nível PN UBBR4 26/6/2 VARIG PN VAGV4 Nível 26/6/2 VARIG PART. SERV. COMP. PN VPSC4 Nível 26/6/2 VARIG PART. TRANSP. AÉREOS PN VPTA4 Nível 4//2 VOTORANTIN CEL. PAPEL PN VCPA4 Nível 4//2 VIGOR PN VGOR4 Nível 4

15 TABELA 2 Efeos da Mgração sobre Reornos Panel Heerocedascdade A varável dependene é o reorno dáro das ações. Esa abela coném coefcenes obdos para a dummy W que ndca a janela do eveno. Eses coefcenes foram obdos usando GLS com correção para heerocedascdade para o Modelo (). Os coefcenes das demas varáves foram omdos. Nas esmações, foram usadas dversas janelas de esmação. As janelas de evenos são: Janela-3 (rês das corrdos anes da mgração); Janela-7 (see das corrdos anes da mgração); Janela-22 (dos pregões anes e dos depos); Janela- (um pregão anes e um depos); Janela-3 (rês das corrdos depos da mgração); e Janela-7 (see das corrdos depos da mgração). As ações que enraram na amosra foram ransaconadas em pelo menos 3 pregões denre os 2 em orno da mgração: ARCZ3, ARCZ6, BBDC3, BBDC4, BRAP3, BRAP4, CMIG3, CMIG4, ELMJ4, GGBR4, ITAU3, ITAU4, ITSA3, ITSA4, PLIM4, PRGA4, RAPT4, RPSA4, SBSP3, SDIA4, TCSP3, TCSP4, TEPR3, TEPR4, UBBR, UBBR3, UBBR4, VAGV4, VCPA4, VGOR4, VPSC4, VPTA4. Valores em parêneses represenam esaíscas e valores em colchees represenam desvospadrão. 8 pregões anes aé o fm da janela do eveno JANELA DE ESTIMAÇÃO 8 pregões anes e 8 depos 4 pregões anes e 4 depos 8 pregões anes e 4 depos Janela (.7) (.8) (.8) (.3) [.22] [.25] [.22] [.22] Janela (.29) (.47) (.28) (.25) [.4] [.6] [.4] [.4] Janela ***.536 ***.69 ***.672 *** (3.78) (2.84) (3.86) (4.8) [.7] [.8] [.6] [.6] Janela-.554 **.52 *.47 *.58 ** (2.23) (.92) (.77) (2.6) [.24] [.26] [.22] [.23] Janela ** **.49 ** (.96) (.6) (2.33) (2.45) [.2] [.22] [.9] [.9] Janela-7.47 ***.32 ***.55 ***.498 *** (2.68) (2.) (3.77) (3.58) [.5] [.5] [.3] [.3] * Esascamene sgnfcane a %. ** Esascamene sgnfcane a 5%. ***Esascamene sgnfcane a %. 5

16 TABELA 3 Efeos da Mgração sobre Reornos Efeos Aleaóros A varável dependene é o reorno dáro das ações. Esa abela coném coefcenes obdos para a dummy W que ndca da janela do eveno. Os coefcenes das demas varáves foram omdos. Nas esmações fo usado o méodo de panel de efeos aleaóros. Dversas janelas de esmação foram usadas. As janelas de evenos são: Janela-3 (rês das corrdos anes da mgração); Janela-7 (see das corrdos anes da mgração); Janela-22 (dos pregões anes e dos depos); Janela- (um pregão anes e um depos); Janela-3 (rês das corrdos depos da mgração); e Janela-7 (see das corrdos depos da mgração). As ações que enraram na amosra foram ransaconadas em pelo menos 3 pregões denre os 2 em orno da mgração: ARCZ3, ARCZ6, BBDC3, BBDC4, BRAP3, BRAP4, CMIG3, CMIG4, ELMJ4, GGBR4, ITAU3, ITAU4, ITSA3, ITSA4, PLIM4, PRGA4, RAPT4, RPSA4, SBSP3, SDIA4, TCSP3, TCSP4, TEPR3, TEPR4, UBBR, UBBR3, UBBR4, VAGV4, VCPA4, VGOR4, VPSC4, VPTA4. Valores em parêneses represenam esaíscas e valores em colchees represenam desvos-padrão. 8 pregões anes aé o fm da janela do eveno JANELA DE ESTIMAÇÃO 8 pregões anes e 8 depos 4 pregões anes e 4 depos 8 pregões anes e 4 depos Janela (.5) (.99) (.46) (.45) [.37] [.5] [.37] [.38] Janela (.79) (.52) (.9) (.78) [.24] [.32] [.24] [.24] Janela ** **.583 ** (2.2) (.43) (2.6) (2.9) [.27] [.37] [.27] [.27] Janela-.65 * (.67) (.3) (.62) (.62) [.38] [.52] [.38] [.39] Janela (-.8) (-.3) (-.8) (-.) [.32] [.44] [.32] [.32] Janela (.5) (.22) (.7) (.66) [.23] [.3] [.23] [.23] * Esascamene sgnfcane a %. ** Esascamene sgnfcane a 5%. ***Esascamene sgnfcane a %. 6

17 TABELA 4 Efeos da Mgração sobre Reornos Efeos Fxos A varável dependene é o reorno dáro das ações. Esa abela coném coefcenes obdos para a dummy W que ndca da janela do eveno. Os coefcenes das demas varáves foram omdos. Eses coefcenes foram obdos usando o méodo de panel de efeos fxos. Nas esmações foram usadas dversas janelas de esmação. As janelas de evenos são: Janela-3 (rês das corrdos anes da mgração); Janela-7 (see das corrdos anes da mgração); Janela-22 (dos pregões anes e dos depos); Janela- (um pregão anes e um depos); Janela-3 (rês das corrdos depos da mgração); e Janela-7 (see das corrdos depos da mgração). As ações que enraram na amosra foram ransaconadas em pelo menos 3 pregões denre os 2 em orno da mgração: ARCZ3, ARCZ6, BBDC3, BBDC4, BRAP3, BRAP4, CMIG3, CMIG4, ELMJ4, GGBR4, TAU3, ITAU4, ITSA3, ITSA4, PLIM4, PRGA4, RAPT4, RPSA4, SBSP3, SDIA4, TCSP3, TCSP4, TEPR3, TEPR4, UBBR, UBBR3, UBBR4, VAGV4, VCPA4, VGOR4, VPSC4, VPTA4. Valores em parêneses represenam esaíscas e valores em colchees represenam desvos-padrão. 8 pregões anes aé o fm da janela do eveno JANELA DE ESTIMAÇÃO 8 pregões anes e 8 depos 4 pregões anes e 4 depos 8 pregões anes e 4 depos Janela (.5) (.99) (.46) (.45) [.37] [.5] [.37] [.38] Janela (.79) (.52) (.9) (.78) [.24] [.32] [.24] [.24] Janela ** **.583 ** (2.2) (.43) (2.6) (2.9) [.27] [.37] [.27] [.27] Janela-.65 * (.67) (.3) (.62) (.62) [.38 [.52] [.38] [.39] Janela (-.8) (-.3) (-.8) (-.) [.32] [.44] [.32] [.32] Janela (.5) (.22) (.7) (.66) [.23] [.3] [.23] [.23] * Esascamene sgnfcane a %. ** Esascamene sgnfcane a 5%. ***Esascamene sgnfcane a %. 7

18 TABELA 5 Efeos da Mgração sobre Reornos Janela do eveno: 2 pregões anes e 2 depos As médas represenam reornos anormas médos para a janela do eveno. Os reornos anormas foram obdos a parr de um modelo de mercado usando os índces IBOVESPA e IBX. A janela de esmação corresponde a 8 pregões anes da janela do eveno. AÇÃO MÉDIA DOS RETORNOS ESTATÍSTICA-T DESVIO-PADRÃO R 2 Aracruz PNB,2436 *** 9,8,26,2242 Bradesco ON,98 *** 6,92,3,4952 Bradesco PN,859 *** 5,85,4,528 Bradespar ON,6,3,9,2578 Bradespar PN,754 *** 4,82,5,4467 Cemg ON,99,32,3,2947 Cemg PN -,3 -,5,26,3776 Gerdau PN -,233 *** -6,26,37,288 Iaubanco ON,67,4,6,943 Iaubanco PN,22,42,5,444 Iausa PN,923 *** 7,65,2,5365 Globo Cab PN,73 *** 33,45,2,533 Perdgão S/A PN,257 ***,7,,674 Randon Par PN,2944 *** 6,85,7,22 Rpasa PN -,733 *** -3,56,2,2954 Sabesp ON -,7 -,3,23,33 Sada S/A PN,39 *** 3,9,2,3922 Brasl T Par ON -,33 -,4,2,59 Brasl T Par PN,4,24,6,6276 Brasl Telec PN,665 *** 4,43,5,6687 Unbanco UNT -,7 -,4,9,438 Unbanco ON,933 *** 29,5,3,276 Unbanco PN,22,48,4,279 Varg PN -,73 *** -3,33,2,8 V C P PN,445 *** 2,98,4,698 * Esascamene sgnfcane a %. ** Esascamene sgnfcane a 5%. ***Esascamene sgnfcane a %. 8

19 TABELA 6 Efeos da Mgração sobre Reornos Janela do eveno: pregão anes e depos As médas represenam reornos anormas médos para a janela do eveno. Os reornos anormas foram obdos a parr de um modelo de mercado usando os índces IBOVESPA e IBX. A janela de esmação corresponde a 8 pregões anes da janela do eveno. AÇÃO MÉDIA DOS RETORNOS ESTATÍSTICA-T DESVIO-PADRÃO R 2 Aracruz PNB,3829 *** 9,49,4,248 Bradesco ON,593 *** 3,36,8,4896 Bradesco PN -,55 *** -2,62,2,587 Bradespar ON,85 *** 6,89,27,257 Bradespar PN,338 *** 6,26,2,444 Cemg ON -,88 *** -7,64,25,3322 Cemg PN -,72 -,79,22,3948 Gerdau PN -,367 *** -7,32,5,263 Iaubanco ON,28,29,22,23 Iaubanco PN -,59 *** -2,82,2,3945 Iausa PN -,4 -,64,6,535 Globo Cab PN,927 *** 32,35,29,4989 Perdgão S/A PN,993 *** 2,87,5,527 Randon Par PN,676 *** 7,,24,6 Rpasa PN,24,84,29,292 Sabesp ON -,52 * -,88,27,38 Sada S/A PN,27 ***,68,7,3786 Brasl T Par ON -,53 -,46,34,5998 Brasl T Par PN,87 *** 6,78,27,628 Brasl Telec PN,54 *** 6,29,24,6676 Unbanco UNT -,353 *** -5,9,26,4 Unbanco ON,27 *** 6,25,4,288 Unbanco PN,38 *** 6,86,9,382 Varg PN -,43 *** -4,92,29,832 V C P PN,226 ***,52,2,73 * Esascamene sgnfcane a %. ** Esascamene sgnfcane a 5%. ***Esascamene sgnfcane a %. 9

20 TABELA 7 Efeos da Mgração sobre Volume Transaconado Panel Agregado A varável dependene é o volume dáro ransaconado de cada ação (meddo em ml reas). Esa abela apresena esmações para o modelo: V = β + β VB + β DE + β DEVB + ε, onde D é uma varável dummy ndcadora da ação, VB é volume oal de negocação na BOVESPA no período (meddo em mlhões de reas) e DE é uma varável dummy que assume valor quando a empresa no período já mgrou e se anda não mgrou. Três modelos de esmação foram usados: efeos fxos, efeos aleaóros e panel heeroscedásco (GLS). O período corresponde a das anes e das depos da mgração. As empresas cujas ações enraram na amosra são odas aquelas que mgraram anes de 3/jan/22: BBDC3, BDC4, BRAP3, BRAP4, CMIG3, CMIG4, ELMJ4, GGBR4, ITAU3, ITAU4, ITSA3, ITSA4, PLIM4, PRGA4, RAPT4, RPSA4, SDIA4, UBBR, UBBR3, UBBR4, VAGV4, VCPA4, VGOR4, VPSC4, VPTA4. Valores em parêneses represenam esaíscas e valores em colchees represenam desvos-padrão. HETEROSCEDÁTICO EFEITOS ALEATÓRIOS EFEITOS FIXOS modelo modelo 2 modelo 3 modelo 4 modelo 5 modelo 6 CONSTANTE VOLUME BOVESPA DEPOIS *** *** * *** 82.8 *** (5.52) (4.97) (.76) (.5) (.88) (9.65) [67.] [3.8] [86.6] [53.8] [236.] [87.8].669 ***.67 ***.883 *** 3.34 ***.884 *** 3.35 *** (2.87) (6.2) (5.74) (2.37) (5.74) (2.37) [.233] [.72] [.328] [.245] [.328] [.245] (5.74) *** *** *** *** 326. *** (-.4) (3.44) (-3.87) (2.6) (-3.88) (2.6) [228.5] [86.7] [327.4] [25.2] [327.4] [25.2] VOLUME.89 *** *** *** - BOVESPA (2.57) - (5.27) - (5.27) - DEPOIS [.346] - [.494] - [.494] - Ch-quadrado ese F Prob>F ese de Hausman (ch2) Prob>ch * Esascamene sgnfcane a %. ** Esascamene sgnfcane a 5%. ***Esascamene sgnfcane a %. 2

21 TABELA 8 Efeos da Mgração sobre Volume Transaconado Panel Desagregado A varável dependene é o volume dáro ransaconado de cada ação (meddo em ml reas). Esa abela apresena n n esmações para o modelo:, onde V = α D + βdvb + λ DE + γ DEVB + ε D é uma varável dummy ndcadora da = = ação, VB é volume oal de negocação na BOVESPA no período (meddo em mlhões de reas) e DE é uma varável dummy que assume valor quando a empresa no período já mgrou e se anda não mgrou. Apresamos apenas as esmações para γ e λ. Os demas coefcenes foram omdos. Três modelos de esmação foram usados: efeos fxos, efeos aleaóros e panel heeroscedásco (GLS). O período corresponde a das anes e das depos da mgração. As empresas cujas ações enraram na amosra são odas aquelas que mgraram anes de 3/jan/22: BBDC3, BDC4, BRAP3, BRAP4, CMIG3, CMIG4, ELMJ4, GGBR4, ITAU3, ITAU4, ITSA3, ITSA4, PLIM4, PRGA4, RAPT4, RPSA4, SDIA4, UBBR, UBBR3, UBBR4, VAGV4, VCPA4, VGOR4, VPSC4, VPTA4. Valores em parêneses represenam esaíscas e valores em colchees represenam desvos-padrão. CONSTANTE HETEROSCEDÁTICO EFEITOS ALEATÓRIOS EFEITOS FIXOS modelo modelo 2 modelo 3 modelo 4 modelo 5 modelo *** *** *** *** *** *** (6.7) (6.57) (.5) (9.65) (.86) (9.77) [56.7] [42.9] [237.2] [89.] [235.] [84.9] DEPOIS *** ** *** *** (-.4) (.23) (-3.34) (2.52) (-3.75) (2.67) [78.9] [28.38] [328.8] [25.4] [327.6] [23.28] VOLUME BOVESPA DEPOIS *** *** - (.4) - (4.66) - (5.3) - [.87] - [.4984] - [.4945] - Ch-quadrado ese F Prob>F * Esascamene sgnfcane a %. ** Esascamene sgnfcane a 5%. ***Esascamene sgnfcane a %. 2

22 TABELA 9 Efeos da Mgração sobre Lqudez e Volaldade Panel Agregado A varável dependene é o quadrado da varação do preço da ação. Esa abela apresena esmações para o modelo: 2 2 ( P ) = γ + δ ( P ) + λ V + θ M + γ DE + λ DEV + θde M + η, onde V é o volume de negocação da ação na BOVESPA com a ação no período, ação, M é o quadrado do reorno do dólar no período e DE é uma varável dummy que assume valor quando a empresa no período já mgrou e se anda não mgrou. As esmações foram obdas pelo méodo de panel dnâmco desenvolvdo em Arellano Bond (99). O período corresponde a das anes e das depos da mgração. As empresas cujas ações enraram na amosra são odas aquelas que mgraram anes de 3/jan/22: BBDC3, BDC4, BRAP3, BRAP4, CMIG3, CMIG4, GGBR4, ITAU4, ITSA4, PLIM4, PRGA4, SDIA4, UBBR, UBBR4, VAGV4, VGOR4, VPSC4, VPTA4. Valores em parêneses represenam esaíscas e valores em colchees represenam desvos-padrão. CONSTANTE modelo modelo 2 modelo 3 modelo 4 modelo 5 modelo 6 -,6 -,23,9 (-,38) (-,95) (,55) [,72] [,245] [,77] DP2 VOLUME DOLAR DEPOIS VOLUME DEPOIS DOLAR DEPOIS -,86 *** -,86 *** -,88 *** -,88 *** -,88 *** -,88 *** (-9,32) (-9,32) (-9,45) (-9,44) (-9,44) (-9,45) [,2] [,2] [,99] [,99] [,99] [,99],2 ***,2 ***,484 ***,484 ***,454 ***,458 *** (3,2) (3,2) (5,9) (5,) (4,83) (4,88) [,666] [,665] [,95] [,95] [,94] [,939] 6,2 6,67 8,362 9,43 4,57 4,452 (,75) (,74) (,38) (,42) (,68) (,67) [2,6767 [2,674 [2,7693 [2,77 [2,853 [2,578 6,789 * 5,87 * (,94) (,67) [3,497] [3,473] -,532 *** -,533 *** -,475 *** -,483 *** (-4,8) (-4,8) (-3,82) (-3,89) [,5329] [,276] [,243] [,243] -,586 -,58,527 -,526 (-,9) (-,9) (-,87) (-,87) [,7553] [,7553] [,7554] [,755] ese de Sargan (ch2) 6,86 35,87 6, 6,36 6,3 6,32 Prob>ch2 Ch-quadrado 95,48 5,74,85 z (auocorrelação de 2 ª ordem) -,63 -,63 -,95 -,94 -,92 -,93 * Esascamene sgnfcane a %. ** Esascamene sgnfcane a 5%. ***Esascamene sgnfcane a %. 22

23 TABELA Efeos da Mgração sobre Lqudez e Volaldade Panel Desagregado A varável dependene é o quadrado da varação do preço da ação. Esa abela apresena esmações para o modelo: N N 2 2 ( P ) = γ + δ ( P ) + λ D V + θ D M + γ DE + λ DE V + θ DEM + η, onde V é o volume de negocação da ação na = = BOVESPA com a ação no período, ação, M é o quadrado do reorno do dólar no período e assume valor quando a empresa no período já mgrou e se anda não mgrou. As esmações foram obdas pelo méodo de panel dnâmco desenvolvdo em Arellano Bond (99). O período corresponde a das anes e das depos da mgração. As empresas cujas ações enraram na amosra são odas aquelas que mgraram anes de 3/jan/22: BBDC3, BDC4, BRAP3, BRAP4, CMIG3, CMIG4, GGBR4, ITAU4, ITSA4, PLIM4, PRGA4, SDIA4, UBBR, UBBR4, VAGV4, VGOR4, VPSC4, VPTA4. Valores em parêneses represenam esaíscas e valores em colchees represenam desvos-padrão. CONSTANTE DP2 DE é uma varável dummy que modelo modelo 2 modelo 3 modelo 4 modelo 5 modelo 6 -,35 -,28 -,39 (-,42) (-,7) (-,58) [,24] [,24] [,25] -,98 *** -,98 *** -,99 *** -,99 *** -,96 *** -,96 *** (-,4) (-,2) (-,9) (-,7) (-9,9) (-9,89) [,9] [,9] [,9] [,9] [,9] [,9] DEPOIS VOLUME DEPOIS DOLAR DEPOIS 8,267 ** 7,57 ** 7,76 ** 6,8 * 5,485 4,355 (2,35) (2,4) (2,4) (,74) (,58) (,26) [3,524] [3,54] [3,466] [3,445] [3,469] [3,448] -,532 *** -,535 *** -,55 *** -,553 *** (-3,95) (-3,97) (-4,) (-4,) [,34] [,34] [,34] [,34] -4,989 * -4,78 * -5,859 ** -5,655 ** (-,75) (-,68) (-2,5) (-,98) [2,85] [2,852] [2,854] [2,855] n.a. com coef. negavo em volume n.a. com coef. posvo em dolar Ch-quadrado 26,5-23,8-88,74 - z (auocorrelação de 2 ª ordem) -,46 -,44 -,4 -,39 -,7 -,5 * Esascamene sgnfcane a %. ** Esascamene sgnfcane a 5%. ***Esascamene sgnfcane a %. 23

24 TABELA Efeos da Mgração sobre Lqudez e Volaldade Panel Agregado A varável dependene é o quadrado da varação do preço da ação. Esa abela apresena esmações para o modelo: 2 2 ( P ) = γ + δ ( P ) + λ V + γ DE + λ DEV + η, onde V é o volume de negocação da ação na BOVESPA com a ação no período, ação, M é o quadrado do reorno do dólar no período e DE é uma varável dummy que assume valor quando a empresa no período já mgrou e se anda não mgrou. As esmações foram obdas pelo méodo de panel dnâmco desenvolvdo em Arellano Bond (99). O período corresponde a das anes e das depos da mgração. As empresas cujas ações enraram na amosra são odas aquelas que mgraram anes de 3/jan/22: BBDC3, BDC4, BRAP3, BRAP4, CMIG3, CMIG4, GGBR4, ITAU4, ITSA4, PLIM4, PRGA4, SDIA4, UBBR, UBBR4, VAGV4, VGOR4, VPSC4, VPTA4. Valores em parêneses represenam esaíscas e valores em colchees represenam desvos-padrão. CONSTANTE DP2 DEPOIS VOLUME VOLUME DEPOIS modelo modelo 2 modelo 3 modelo 4 modelo 5 modelo 6 -,23 -,5, (-.96) (-.34) (,57) [,24] [,7] [,7] -,88 *** -,88 *** -,86 *** -,86 *** -,88 *** -,88 *** (-9.45) (-9.44) (-9.32) (-9.3) (-9.43) (-9.45) [,9] [,9] [,2] [,2] [,9] [,9] ** 5.92 * (.99) (.72) [3,456] [3,437],484 ***,485 ***,99 ***,99 ***.454 ***.458 *** (5.9) (5.) (3.) (3.) (4.84) (4.89) [,95] [,95] [.66] [.66] [.94] [.93] *** *** -.48 *** *** (-4.22) (-4.22) (-3.86) (-3.93) [.27] [.27] [.24] [.24] Tese de Sargan (ch2) Prob > ch Ch-quadrado z (auocorrelação de 2 ª ordem) * Esascamene sgnfcane a %. ** Esascamene sgnfcane a 5%. ***Esascamene sgnfcane a %. 24

25 TABELA 2 Efeos da Mgração sobre Lqudez e Volaldade Panel Desagregado A varável dependene é o quadrado da varação do preço da ação. Esa abela apresena esmações para o modelo: N 2 2 ( P ) = γ + δ ( P ) + λ DV + γ DE + λ DEV + η, onde V é o volume de negocação da ação na BOVESPA com a ação = no período, ação e DE é uma varável dummy que assume valor quando a empresa no período já mgrou e se anda não mgrou. As esmações foram obdas pelo méodo de panel dnâmco desenvolvdo em Arellano Bond (99). O período corresponde a das anes e das depos da mgração. As empresas cujas ações enraram na amosra são odas aquelas que mgraram anes de 3/jan/22: BBDC3, BDC4, BRAP3, BRAP4, CMIG3, CMIG4, GGBR4, ITAU4, ITSA4, PLIM4, PRGA4, SDIA4, UBBR, UBBR4, VAGV4, VGOR4, VPSC4, VPTA4. Valores em parêneses represenam esaíscas e valores em colchees represenam desvos-padrão. CONSTANTE DP2 modelo modelo 2 modelo 3 modelo 4 -,33 -,36 (-.37) (-,48) [,24] [,24] -,93 *** -,92 *** -,9 *** -,9 *** (-9,76) (-9.73) (-9.64) (-9.6) [,9] [,9] [,9] [,9] DEPOIS VOLUME DEPOIS 8.2 ** 7.26 ** (2.33) (2.5) (.45) (,6) [3.444] [3,425] [3,372] [3,35] *** *** (-4.7) (-4.9) [.34] [.34] n.a. com coef. negavo em volume Ch-quadrado z (auocorrelação de 2 ª ordem) -, * Esascamene sgnfcane a %. ** Esascamene sgnfcane a 5%. ***Esascamene sgnfcane a %. 25

26 APENDICE 2: Regras de Adesão Mercado Nível Adesão às regras do Nível aravés de assnaura de conrao enre a empresa e a Bovespa; Manuenção em crculação (free-floa) de uma parcela mínma de ações, represenando 25% do capal; Realzação de oferas públcas de colocação de ações por meo de mecansmos que favoreçam a dspersão do capal; Melhora nas nformações presadas rmesralmene, enre as quas a exgênca de consoldação e revsão especal; Compromemeno de regras de dsclosure em operações envolvendo avos de emssão da companha por pare de aconsas conroladores ou admnsradores da empresa; Dvulgação de acordo de aconsas e programas de sock opons; Dsposção de um calendáro anual de evenos corporavos. Mercado Nível 2 Além da aceação das obrgações condas no Nível, a empresa e seus conroladores devem adoar os segunes créros: Adesão às regras do Nível 2 aravés de assnaura de conrao enre a empresa e a Bovespa; Adesão à Câmara de Arbragem do Mercado para resolução de conflos soceáros; Mandao Unfcado de ano para odo o conselho de admnsração e o mínmo de 5 membros; Dsponblzação de balanço anual segundo as norma do US GAAP ou IAS; Exensão para odos os aconsas deenores de ações ordnáras das mesmas condções obdas pelos conroladores quando da venda do conrole da companha e de, no mínmo, 7% dese valor para os deenores de ações preferencas; Dreo de voo a ações preferencas em algumas maéras, como ransformação, ncorporação, csão e fusão da companha, aprovação de conraos enre a 26

27 companha e empresa do mesmo grupo e ouros assunos em que possa haver conflo de neresse enre o conrolador e a companha; Obrgaoredade de realzação de uma ofera de compra de odas as ações em crculação, pelo valor econômco, nas hpóeses de fechameno de capal ou cancelameno do regsro de negocação nese nível. Pré Requsos Novo Mercado Adesão às regras do Novo Mercado aravés de assnaura de conrao enre a empresa e a Bovespa; Adesão à Câmara de Arbragem do Mercado para solução de conflos soceáros; Governança Corporava e Dreos dos Aconsas Invesdores Apenas ações ordnáras; Obrgaoredade, quando na venda do conrole, da compra das ações dos mnoráros nas mesmas condções de negocação do bloco majoráro (ag along); Não é permdo er pares benefcáras; Mandao unfcado para odo o conselho de admnsração e mínmo de 5 membros; Enrada no Mercado Enrada no mercado por meo de dsrbução públca no valor mínmo de R$.., (dez mlhões de reas), seja por meo de dsrbução prmára ou secundára. o Fcam dspensadas dessa dsrbução públca as companhas que já manêm regsro de negocação no mercado prncpal da BOVESPA e possua pelo menos 5 (qunhenos) aconsas. No mínmo 25% do capal socal em que esar dsponblzado no mercado (freefloa); Colocação com dspersão: em dsrbuções públcas, procurar alcançar dspersão aconára por meo de uma das segunes formas de colocação: o o o Garana de acesso a odos os neressados em subscrever; ou Tranche de varejo de % da operação (pessoas físcas); Va coordenador rede de dsrbução própra; 27

28 o Aravés de parcela dsrbuída pelas correoras e cenralzada pela Bovespa; Período de probção de venda por pare dos majoráros (lock up) o Nos prmeros 6 meses; lock up de %; o Por mas 6 meses, após o período ncal de 6 meses; lock up de 6%; Dsclosure Demonsrações conábes em US GAAP (em nglês) ou IASC (em nglês); Prospeco segundo padrões reconhecdos, nclusve nernaconalmene, com plena dvulgação; Dever de nformar o Self-dealng: obrgaoredade de admnsradores e conroladores nformarem aos e conraos enre pares relaconadas; o Obrgaoredade de admnsradores e conroladores nformarem odas as operações com ações da empresa e seus dervavos (em bases mensas); Balanço Trmesral ITR o o Com revsão especal (hoje só empresas grandes); Demonsrações consoldadas (hoje só anual); o Posções aconáras acma de 5%; o Posções aconáras, ndependenemene de percenual, dos admnsradores e conroladores; o Inclundo Demonsravo de Fluxo de Caxa; Reunão públca com analsas pelo menos uma vez por ano; Calendáro anual de evenos corporavos: dvulgação aé o fnal do mês de janero, manendo-o aualzado. 28

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