INSPER INSTITUTO DE ENSINO E PESQUISA Certificate in Financial Management - CFM. Marina Fischer Danelli. Hedge em Financiamento à Importação

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1 INSPER INSTITUTO DE ENSINO E PESQUISA Certificate in Financial Management - CFM Marina Fischer Danelli Hedge em Financiamento à Importação São Paulo 2012

2 Marina Fischer Danelli Hedge em Financiamento à Importação Trabalho de Conclusão de Curso apresentado ao curso de CFM, como requisito parcial para obtenção do Grau de Especialista em Gestão de Negócios ou Finanças ou Marketing do Insper Instituto de Ensino e Pesquisa. Orientador: Prof. George Ohanian Tipologia: Estudo de Caso São Paulo 2012

3 DANELLI, Marina Fischer. Título do Caso: Hedge em Financiamento à Importação. São Paulo, f. TCC Certificate in Financial Management. Insper Instituto de Ensino e Pesquisa. Descrição A Fertilizantes S/A, empresa nacional de administração familiar, possui forte fluxo de importação de matéria prima utilizada no seu negócio. Tais importações possibilitam a empresa a tomar recursos via instrumento de Trade Finance, FINIMP, a taxas atrativas do mercado externo e sem a incidência de IOF das operações locais. Em contrapartida, ao tomar recursos em Moeda Estrangeira, a empresa cria um descasamento em seu fluxo de caixa, pois assume uma divida exposta a variação cambial, paralelo ao seus recebimentos que se dão em Reais. Este trabalho visa apresentar diferentes estratégias de proteção do fluxo de caixa da empresa frente à situação vivenciada pela Fertilizantes S/A, bem como a diferença e aplicabilidade de cada uma das alternativas de proteção. Objetivos de aprendizagem Analisar as principais alternativas disponíveis de hedge cambial no mercado brasileiro, por meio de um exemplo prático, destacando as vantagens comparativas entre os diferentes instrumentos. Assuntos abordados: Risco cambial, Derivativos Financeiros, Financiamento à Importação.

4 Publicação: 04/2012 Hedge em Financiamento à importação Marina Fischer Danelli 1 A Fertilizantes S/A é uma empresa brasileira de administração familiar, fundada em Suas atividades foram iniciadas pelo ainda proprietário Sr. Adami, de 65 anos; e Adriana, a sua filha, é responsável por toda a área financeira. Empresa atuante no ramo de fertilizantes químicos, cuja principal atividade é a manipulação de matéria-prima de acordo com a necessidade de cada cultura. Os produtos manipulados são Nitrogênio, Fósforo, Potássio e Secundários. Tal matéria-prima é praticamente toda importada. A exportação por sua vez não está presente no dia a dia da empresa, uma vez que trabalha somente com Mercado Interno. Para cobrir a necessidade de capital de giro, a Fertilizantes S/A utiliza de operações de Finimp. O que é um FINIMP? O Financiamento a Importação, FINIMP, é um financiamento em moeda estrangeira à importação brasileira de bens provenientes do exterior. Nessa operação, o fornecedor internacional recebe do banco contratado o pagamento no vencimento acordado previamente (à vista ou a prazo). O importador por 1 Caso desenvolvido pelo aluno do programa Certificate in Financial Management sob orientação do Prof. George Ohanian Nenhuma parte deste caso pode ser reproduzida ou transmitida por qualquer meio eletrônico ou mecânico, inclusive fotocópia, gravação ou qualquer outro sistema de armazenamento, sem autorização por escrito do Insper Instituto de Ensino e Pesquisa. Aos infratores aplicam-se as sanções previstas nos artigos 102, 104, 106, 107 da lei 9610 de 19/02/1998. Nomes de empresas e pessoas, assim como dados utilizados, são fictícios para preservar confidencialidade dos envolvidos.

5 sua vez, fica com uma dívida junto ao Banco para pagamento a prazo. Desta forma, o importador obtém prazo maior para liquidação de suas obrigações e maior flexibilidade em relação a seu fluxo de caixa. Outro benefícios do FINIMP são as taxas de juros mais competitivas em relação ao mercado doméstico. (Fonte site Banco Santander) Situação desconfortável Por ser uma empresa brasileira e sem atuação no mercado externo, todo o caixa da companhia e seus recebimentos se dão em Reais. Ao tomar um FINIMP, a empresa assume uma dívida em moeda estrangeira; e isso gera um descasamento em seu fluxo de caixa: recebimentos em Reais conflitando com valores a pagar em Moeda Estrangeira. Em cenários de volatilidade de mercado, quando a cotação da moeda estrangeira varia muito, isso pode gerar um impacto significativo no valor a ser desembolsado em Reais pelo pagamento do FINIMP. Neste cenário, a Fertilizantes S/A assume o risco de ter um valor flutuante a pagar por seu empréstimo, o que pode impactar significativamente seu fluxo de caixa. Adriana tem concentrado esforços nos últimos meses em estudos de alternativas para evitar as flutuações recentes que foram observadas nos resultados da empresa. Tais oscilações tiveram conseqüência da alta volatilidade do dólar apresentada no período; tal variação cambial positiva resultou no encarecimento das dívidas da empresa. Para ela, é incoerente uma empresa que atua somente no Mercado Interno e tem todo o seu fluxo de caixa em Reais, ter seu resultado impactado por flutuações nas cotações de moeda estrangeira. Adriana busca a resposta para uma questão que a atormenta: Existe uma alternativa para a empresa aproveitar a atratividade de taxas de um Financiamento em moeda estrangeira e, ao mesmo tempo, não ficar com o seu passivo exposto à variação cambial?! Adriana solicitou ajuda de um Banco parceiro a respeito de possíveis alternativas para proteger o fluxo de caixa em reais da empresa. Como resposta, Josué, gerente de relacionamento que representa o Banco junto à empresa, explicou que o instrumento utilizado no Mercado Financeiro para tal proteção é o que chamam de hedge. 2

6 O que hedge? A palavra "hedge" pode ser entendida como "proteção". É uma operação que tem por finalidade proteger o valor de um ativo contra uma possível redução de seu valor numa data futura ou, assegurar o preço de uma dívida a ser paga no futuro. (Fonte site Banco Itau). Adicionalmente, Josué apresentou 3 possibilidades de proteção para o caso do FINIMP em aberto da Fertilizantes S/A; todas elas com objetivos em comum de proteger o fluxo de caixa em Reais da empresa, porém com funcionamentos diferentes. As características da operação de FINIMP hoje em aberto, na qual a Fertilizantes S/A corre o risco de variação cambial estão descritas na Tabela 1. NDF como hedge do Finimp O NDF (Non Deliverable Forward) consiste na compra ou venda de uma determinada quantidade de moeda a uma taxa predeterminada. Não há entrega física, ou seja, a liquidação é feita pela diferença entre a Taxa a Termo contratada e a cotação de referência adotada para o vencimento (normalmente a taxa de câmbio Ptax para a moeda dólar). Dessa forma, se a cotação no vencimento for superior à Taxa a Termo, o comprador da moeda recebe o ajuste do vendedor. Caso ela seja inferior, o vendedor recebe o ajuste do comprador. (Fonte Banco Santander) Josué forneceu exemplos: Pelo Finimp a empresa deve um valor de USD , a pagar em 03/07/2012. Para não correr o risco de uma alta da moeda americana frente ao real, a empresa pode contratar com o banco uma operação de NDF, através da qual ela trava a cotação de câmbio que converterá o valor de USD para um valor em Reais a ser pago no vencimento. Suponha que o dólar a vista na data do fechamento seja de 1,70 e, através do NDF, a empresa consegue comprar USD 1,024MM, para o prazo de 180 dias a taxa de 1,78. Com isso, a empresa poderá considerar em seu fluxo de caixa que o valor a ser desembolsado pelo FINIMP em conjunto com o Swap em Reais será de: R$ (USD 1,024MM x 1,78). Na data de vencimento da operação, o cliente terá a seguinte situação (supondo que a taxa PTAX seja R$/US$ 1,95): 3

7 Valor pago no Finimp: USD 1,024 x 1,95 = - R$ Valor do ajuste no NDF: US$1,024MM x (1,95-1,78) = +R$ Resultante das operações somadas = - R$ O quadro abaixo estabelece os valores de ajustes para diferentes cenários do dólar: A conclusão é que, independente de quanto for o dólar no Vencimento da operação, a empresa terá o seu fluxo em Reais já previamente definido, saindo do risco da variação cambial na sua dívida. SWAP como hedge do Finimp Swap é um instrumento que proporciona a troca de rentabilidade entre dois parâmetros distintos, atualizados pelas suas respectivas taxas ou índices. A diferença (ajuste) entre os ativos e passivos atualizados é liquidada na data de vencimento da operação, ou seja, não há troca de principal. (Fonte Banco Santander) No mesmo exemplo do Finimp da Fertilizantes S/A; em cenário de alta do dólar, a dívida da empresa ficará mais cara. Também é possível proteger desse descasamento de fluxo de caixa, através de uma operação de swap, no qual a empresa troca a taxa em dólares do FINIMP de VC + 4,80%aa; por uma taxa, por exemplo, pré fixada em Reais de 10%a.a.: Figura 1 Ilustração do funcionamento do Swap. 4

8 OPÇÕES como hedge do Finimp As Opções são instrumentos que garantem ao comprador, mediante o pagamento de um prêmio, um direito futuro sobre um certo ativo, mas não uma obrigação; e ao seu vendedor, uma obrigação futura, caso esta seja exercida pelo comprador da Opção. As opções podem ser de Compra (também conhecidas como Call) ou de Venda (conhecidas como Put). (Fonte Banco Santander) No caso do Finimp contratado pela Fertilizantes S/A, no qual ela fica com uma dívida futura a pagar em moeda estrangeira, a opção tem também o objetivo de proteger a empresa contra oscilações de preço do dólar. Neste caso, a fertilizantes S/A compraria uma call (direito de comprar dólar); para garantir um dólar futuro através de opções, a empresa terá um desembolso de caixa na data da contratação da operação (prêmio), conforme proposta abaixo oferecida por Josué: Empresa paga um prêmio de R$ 50,00 por lote de USD1.000 para ter o direito de comprar dólar, daqui a 180 dias, a taxa de 1,780. Com isso, ela somente exercerá a opção que adquiriu caso o dólar na data do vencimento seja superior ao strike estabelecido (1,780); caso contrario ela não exerce a opção e a operação morre. O que acontece na opção é que a empresa paga o prêmio antecipadamente, mas no futuro elimina a possibilidade de um ajuste negativo, como acontece no NDF. Figura 2 Ilustração da Resultante de uma compra de Call 5

9 Diferenças entre elas Todas as alternativas de hedge apresentadas por Josué tem um objetivo similar de proteger o fluxo de caixa em reais da empresa. No entanto, cada uma delas tem uma particularidade de registro, formalização, tributação; de forma que, cabe a empresa avaliar qual a melhor estrutura dentro do seu funcionamento. Swap e NDF são bastante similares, com diferença na sua formalização; enquanto o NDF fixa uma taxa de cambio de compra futura, o swap troca uma taxa em dólar por taxa em Reais. No momento zero do fechamento da operação, estas duas estruturas são equivalentes; uma não é mais cara do que a outra. Muda também a tributação entre esses dois produtos: em ambos os casos o cliente paga Imposto de Renda sobre os ajustes positivos; no entanto, no NDF o IR é de 15%, recolhidos pelo contribuinte via DARF, adicionalmente, há incidência de Imposto de Renda na Fonte de 0,005% sobre os valores de liquidação recebidos pela empresa, caso estes sejam superiores a R$ 20mil dentro do próprio mês. Já no Swap, a alíquota de Imposto de Renda é regressiva, seguindo a tabela de Renda Fixa, mencionada na Tabela 2; e esse IR é recolhido na fonte pelo Banco com o qual a operação foi contratada. A tributação nas opções segue a mesma regra do NDF; no entanto, a grande diferença deste produto é a necessidade de desembolso de caixa no momento da contratação da operação. Muitas empresas optam por pagar esse prêmio e evitar a possibilidade de ajuste negativo no futuro, de forma que se protege contra eventual alta do dólar, no exemplo da compra de call da Fertilizantes S/A; mas ao mesmo tempo deseja se beneficiar da queda do dólar, situação quando ela não exerce a opção. Os eventuais ajustes negativos gerados das operações de NDF ou SWAP poderão ser compensados no Balanço da empresa, reduzindo a base de calculo para imposto de renda. Também poderá ser compensado no Imposto de Renda a ser pago no NDF e na opção, quando a empresa teve prejuízo acumulado e este age como redutor da base de calculo do Imposto de Renda devido nessas operações. Para o swap, em casos como o citado de prejuízo acumulado, não há como compensa uma vez que o Imposto é retido na fonte pelo banco. 6

10 Qual a melhor alternativa para a Fertilizantes S/A? A Fertilizantes é uma empresa Lucrativa, que apresentou no ultimo exercício Lucro acumulado de R$ 2MM. Este é um fator chave na decisão por qual estrutura optar; tendo tido lucro, a questão da tributação na fonte do swap não é um problema. Outro fator chave a se explorar é: o desembolso do prêmio no caso das opções é um problema? Adriana já sinalizou ao Banco Parceiro que sim, desembolsar um valor na data da contratação da operação geraria um desencaixe de caixa que não é confortábel no caso da fertilizantes S/A, pois a empresa trabalha com um caixa bastante apertado e gerencia suas sobras de caixa em aplicações financeiras. Pela simplicidade da operação, o NDF fica a frente do Swap, até porque Adriana tem uma preocupação de convencer seu pai, Sr Adami de que a operação é adequada. Sr Adami tem seus 65 anos e consegue visualizar mais facilmente a trava da operação quando se fala em taxa de cambio de conversão do valor a pagar. 7

11 Tabelas Tabela 1 Características da operação de Finimp em aberto junto ao Banco parceiro. Dados Financiamento à importação Data da contratação 05/01/2012 Volume Contratado USD ,00 Prazo 180 dias Taxa Variação Cambial + 4,80%a.a. Vencimento 03/07/2012 Valor a pagar no Vencimento USD ,00 Fontes: Informações internas do Banco Parceiro no qual a operação está registrada. Tabela 2 Tabela Regressiva de Alíquota de imposto de Renda em operações de renda Fixa. Período da operação Alíquota de IR Até 180 dias 22,5% De 181 a 360 dias 20,0% De 361 a 720 dias 17,5% Acima de 721 dias 15,0% Fontes: Informações internas do Banco Parceiro no qual a operação está registrada. 8

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