SUMÁRIO. Página 2 de 27
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- Olívia Madureira Faro
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1 LAUDO DE AVALIAÇÃO LUPATECH-MNA INVESTIMENTOS E PARTICIPAÇÕES LTDA. Data-base da Avaliação: 30 de junho de 2007 Data de Emissão: 10 de agosto de 2007
2 SUMÁRIO CONTEXTO DA AVALIAÇÃO... 3 Sobre a CSL OFF-SHORE... 3 CONSIDERAÇÕES GERAIS... 4 LIMITAÇÕES... 5 SUMÁRIO EXECUTIVO... 6 METODOLOGIAS DE AVALIAÇÃO... 7 Visão Geral das Metodologias de Avaliação... 8 Fluxo de Caixa Descontado... 9 Fluxo de Caixa Taxa de Desconto Custo de Financiamento do Capital Próprio Risco Brasil Custo de Financiamento de Capital de Terceiros Valor Residual (Perpetuidade) PREMISSAS Cenário de Avaliação Receitas Líquidas Custo dos Produtos Vendidos (CPV) Despesas com Vendas Despesas Administrativas Amortização do Ágio Tributos sobre o Lucro Necessidade de Capital de Giro Operacional Necessidade de Investimentos Futuros Custo Médio Ponderado de Capital (WACC) Taxa de Crescimento na Perpetuidade (g) RESULTADO DE AVALIAÇÃO A VALOR DE MERCADO Demonstrações dos Resultados Projetados Fluxo de Caixa Livre Valor de Mercado Sensibilidade do Valor de Mercado Página 2 de 27
3 CONTEXTO DA AVALIAÇÃO A empresa avaliada, LUPATECH-MNA INVESTIMENTOS E PARTICIPAÇÕES LTDA., (adiante denominada LUPATECH-MNA) é uma sociedade cujo objetivo social é a participação em outras sociedades, além de realização de investimentos diversos. Em 30 de junho de 2007, data base da presente avaliação, o principal ativo pertencente à LUPATECH-MNA, e, portanto, sua principal fonte de geração de fluxos de caixa é a participação nas quotas de capital da Cordoaria São Leopoldo Off-Shore Ltda. (CSL OFF-SHORE), cujas operações consideramos para efeitos deste laudo. SOBRE A CSL OFF-SHORE A Cordoaria São Leopoldo S.A. (CSL S.A.), no ano de 2007, transferiu sua unidade de negócio de aplicações off-shore, referente a cabos para ancoragem de plataformas de petróleo em águas profundas e ultra-profundas (acima de metros de lâmina d água), para uma nova empresa, a Cordoaria São Leopoldo Off-Shore Ltda. (CSL OFF-SHORE). A CSL OFF-SHORE tem capacidade de processamento superior a 7,2 mil toneladas anuais de fibras sintéticas, utiliza tecnologia própria, desenvolvida no Brasil, que incorpora a mais eficiente técnica para a construção de cabos em poliéster para a ancoragem de plataformas de petróleo e gás em águas profundas e ultra-profundas. O know-how da CSL OFF- SHORE é tido como referência mundial no desenvolvimento e na fabricação de cabos em fibras sintéticas para aplicação em águas profundas. Os cabos em fibras sintéticas constituem a nova geração de cabos para ancoragem de plataformas, apresentando características favoráveis à sua aplicação no que diz respeito à resistência, flexibilidade, custo e reduzida necessidade de manutenção. Página 3 de 27
4 CONSIDERAÇÕES GERAIS Para atingirmos o objetivo do nosso trabalho de avaliação a valor de mercado da LUPATECH-MNA, aplicamos procedimentos apoiados em fatos e registros históricos, econômicos e de mercado relacionados à sua controlada CSL OFF-SHORE, tendo em vista que essa controlada constitui a fonte principal de geração de fluxos de caixa futuros da empresa avaliada. Dessa forma, os fluxos de caixa futuros previstos para a LUPATECH-MNA consideram a consolidação das atividades de sua controlada. Os valores projetados e contidos neste laudo basearam-se na metodologia do fluxo de caixa descontado e são resultantes da análise de dados financeiros e gerenciais históricos, além de projeções de eventos futuros, merecendo os seguintes destaques: Todas as considerações apresentadas foram elaboradas pela Pagini & Associados Consultaria Tributária e empresarial Ltda. (Pagini & Associados), na qualidade de avaliador independente, baseados em dados e fatos contidos neste laudo. Nenhum dos sócios Pagini & Associados tem qualquer interesse financeiro na LUPATECH-MNA, ou em suas controladas, caracterizando assim sua independência. Este trabalho foi feito com base em informações contábeis e gerenciais fornecidas pelos executivos e colaboradores da LUPATECH-MNA, que foram consideradas como verdadeiras, uma vez que não faz parte do escopo deste projeto qualquer tipo de procedimento de auditoria ou de validação de informações contábeis. Os valores contidos neste laudo são referências de valores justos esperados da LUPATECH-MNA, entretanto, visto tratarem-se de declarações prospectivas, envolvem riscos, incertezas e premissas, e, portanto, dependem de circunstâncias que podem ou não ocorrer. Dessa forma, a Pagini & Associados não assume qualquer responsabilidade futura pela precisão de dados históricos, projeções e quaisquer outras informações fornecidas pela administração da LUPATECH-MNA, utilizadas neste laudo. A condição futura da situação financeira da LUPATECH-MNA e de seus resultados operacionais, participação de mercado e posição competitiva no mercado poderão apresentar diferença significativa se comparados àquela expressa ou sugerida nas referidas declarações prospectivas. A LUPATECH-MNA e seus administradores ou sócios não impuseram qualquer restrição à nossa habilidade de: (i) obter todas as informações solicitadas para produzir esta análise econômico-financeira e chegar às conclusões aqui contidas; (ii) chegar independentemente às conclusões contidas nesta avaliação a valor de mercado; e, (iii) realizar ajustes se necessários. A Pagini & Associados não tem responsabilidade de atualizar este laudo para eventos e circunstâncias que ocorram após a data-base do mesmo, bem como, não faz parte deste trabalho qualquer procedimento de auditoria e/ou planejamento tributário. Página 4 de 27
5 LIMITAÇÕES Este laudo e as opiniões e conclusões nele contidas são de uso da LUPATECH-MNA, seus sócios e administradores. A LUPATECH-MNA, entretanto, poderá distribuir este laudo a outras partes, observando o seguinte: 1. A Pagini & Associados deverá ser notificada a respeito de qualquer distribuição deste laudo, para sua prévia aprovação. A Pagini & Associados autoriza a divulgação desta avaliação aos administradores e sócios da LUPATECH-MNA, à Comissão de Valores Mobiliários - CVM e à Bolsa de Valores de São Paulo BOVESPA. 2. Este laudo não deverá ser distribuído em partes. 3. Qualquer usuário deste laudo deve estar ciente das condições que nortearam este trabalho, bem como das situações de mercado e econômicas do Brasil. 4. A Pagini & Associados responderá as perguntas dos receptores relativas a este laudo, às custas da LUPATECH-MNA, somente se for acordado anteriormente entre a LUPATECH-MNA e os receptores, o escopo de tais perguntas e respostas. O método do Fluxo de Caixa Descontado não antecipa as mudanças nos ambientes externo e interno da LUPATECH-MNA, exceto aquelas apontadas neste laudo. As projeções têm como base nosso entendimento das operações da LUPATECH-MNA e as experiências adquiridas, juntamente com os relatórios que por esta nos foram fornecidos e discussões com seus executivos e administradores. Os resultados apresentados neste laudo estão baseados e dependem de suposições que servem de base para as projeções realizadas. Os fluxos de caixa projetados utilizados nas análises realizadas com objetivo de avaliar o valor de mercado da LUPATECH-MNA podem diferir materialmente dos fluxos de caixa reais, uma vez que as suposições representam estimativas futuras. Os fatores que possam resultar em diferenças entre os fluxos de caixa projetados e os resultados reais incluem mudanças no ambiente externo, macroeconômico ou mesmo relativas aos mercados nos quais a empresa atua, assim como alterações no ambiente operacional interno da LUPATECH-MNA. Os resultados são significativos para os usuários apenas após estes terem compreendido os métodos e premissas envolvidos nas projeções. Página 5 de 27
6 SUMÁRIO EXECUTIVO Este laudo apresenta a avaliação a valor de mercado da LUPATECH-MNA na database de 30 de junho de 2007, com o objetivo de suportar as decisões de seus administradores e sócios. Tendo em vista que, conforme mencionado anteriormente, o principal ativo gerador de fluxos de caixa da empresa é a participação na CSL OFF- SHORE, o escopo do nosso trabalho, entre outros aspectos, incluiu: 1. Reuniões e discussões com os administradores e colaboradores da LUPATECH-MNA para obtenção de dados históricos contábeis, operacionais e gerenciais da sociedada e sua controlada CSL OFF-SHORE. 2. Análise e discussão do mercado de atuação da LUPATECH-MNA, e de sua empresa controlada, conjuntamente com a sua administração, buscando identificar as perspectivas futuras de crescimento e rentabilidade. 3. Projeção, com base nas premissas da administração, das operações da LUPATECH-MNA, apurando-se as expectativas futuras de geração operacional de caixa desta, dentro das expectativas de comportamento das receitas, custos e despesas operacionais projetadas. 5. Projeção dos demonstrativos econômico-financeiros da LUPATECH- MNA (Demonstrativo de Resultado e Fluxo de Caixa) com base em nos Planos de Negócios e expectativas futuras definidas por sua administração. 6. Cálculo das taxas de desconto que reflitam adequadamente os riscos inerentes ao setor e à LUPATECH-MNA, sendo essas taxas utilizadas para converter os Fluxos de Caixa da LUPATECH-MNA a Valor Presente Liquido. 7. Avaliação a valor de mercado da LUPATECH-MNA mediante a utilização do método do Fluxo de Caixa Descontado. 8. Elaboração de cenário-base de avaliação a valor de mercado, o qual levou em consideração a sensibilidade ao risco país na composição da taxa de desconto. 4. Análise crítica dos planos de negócios e projeções econômico-financeiras fornecidos pela LUPATECH-MNA. Página 6 de 27
7 METODOLOGIAS DE AVALIAÇÃO Não há fórmulas ou regras definidas e definitivas que possam ser utilizadas em quaisquer circunstâncias na avaliação de empresas ou empreendimentos. Acadêmicos e profissionais de mercado, entretanto, têm desenvolvido abordagens e metodologias de avaliação que são usualmente aceitas. Tais formas e metodologias diferem umas das outras de maneira que cada uma se concentra em diferentes aspectos de um negócio. Ainda assim, e mesmo que formalmente corretas, quando aplicadas na prática, elas podem resultar na apresentação de aspectos peculiares e problemas no tratamento das variáveis fundamentais da empresa, podendo produzir resultados diferentes. As abordagens para avaliação a valor de mercado devem ser, desta forma, criteriosamente escolhidas de acordo com a natureza e características do negócio a ser avaliado, dependendo também da finalidade do exercício de avaliação. As principais abordagens e metodologias propostas por acadêmicos e adotadas por uma parcela abrangente profissionais do mercado podem ser resumidas da seguinte forma: Método do Fluxo de Caixa Descontado Múltiplos de Mercado de empresas Comparáveis Múltiplos de Transações Comparáveis Página 7 de 27
8 METODOLOGIAS DE AVALIAÇÃO - Continuação VISÃO GERAL DAS METODOLOGIAS DE AVALIAÇÃO Fluxo de Caixa Descontado Múltiplos de Mercado de empresas Comparáveis Múltiplos de Transações Comparáveis Metodologia Projeções de Fluxos de Caixa Cálculo do valor terminal com base no crescimento na perpetuidade (modelo de crescimento de Gordo n) ou múltiplo de saída Desconto do fluxo de caixa e do valor terminal por taxa de desconto equivalente ao Custo Médio Ponderado de Capital da empresa ( WACC ) Identificação de companhias listadas comparáveis à empresa avaliada Cálculo do valor (TEV ou Patrimônio Líquido) como múltiplos correntes das companhias comparáveis Aplicação dos múltiplos das companhias comparáveis aos fundamentos da empresa que está sendo avaliada Identificação de transações envolvendo empresas com atividades semelhantes as da empresa avaliada Cálculo dos múltiplos implícitos das transações Aplicação dos múltiplos das transações aos fundamentos da companhia que está sendo avaliada Vantagens Reflete o valor intrínseco do negócio Reflete adequadamente o risco-retorno do investimento, e pode ser ajustado pelo risco-país Reflete a estrutura de capital da empresa Flexibilidade para incorporar mudanças nas características do negócio como mudança do mix de produtos, expansão da capacidade, etc. Em mercados eficientes, reflete propriamente o consenso de valor da indústria Ressalta tendências do mercado de capitais e do setor em análise Reflete o valor implícito das transações específicas analisadas Desvantagens Sujeito a diferenças de percepção em relação às projeções de fluxo de caixa e risco Incertezas dos fluxos de caixa estimados no longo prazo Dificuldade de se identificar empresas comparáveis Não reflete diferenças fundamentais entre as companhias como a estrutura de capital, administração, rentabilidade, etc. 0 resultado pode ser afetado por situações não relacionadas à empresa (macroeconomia, política, etc.) Não reflete as diferenças entre o potencial de rentabilidade das companhias Características inerentes à transação podem afetar a avaliação da companhia, como a competitividade no processo de venda, estimativa das sinergias dos compradores potenciais, etc. Disponibilidade limitada de informações públicas de companhias/transações totalmente comparáveis Considerações Alta flexibilidade para a incorporação de variáveis chave na avaliação da companhia como taxa de desconto (estrutura de capital, risco-país, custo do capital), crescimento na perpetuidade e desempenho esperado (ao invés do desempenho histórico) A quantidade limitada de companhias comparáveis no mercado local faz com que a amostra tenha que ser expandida para outros mercados, usualmente com características diferentes Não incorpora as naturezas específicas do negócio Com base no desempenho histórico, incorpora as tendências de mercado Amostra limitada Página 8 de 27
9 METODOLOGIAS DE AVALIAÇÃO - Continuação FLUXO DE CAIXA DESCONTADO Este método é reconhecido por representar uma tradução do valor de mercado de um empreendimento adequadamente, seja este empreendimento uma empresa ou um negócio integrante de uma estrutura maior, esteja ele em fase operacional ou de projeto, com base no valor que tal empreendimento gerará em determinado horizonte de projeção. Neste método o desempenho da empresa é analisado sob o enfoque operacional, sendo que o resultado não-operacional é avaliado à parte. O trabalho de avaliação mediante o método dos fluxos de caixa descontados consiste na projeção do comportamento futuro dos parâmetros financeiros básicos da empresa. O trabalho é desenvolvido em duas etapas consecutivas: Identificação de parâmetros financeiros que influenciam na operação da empresa; e, Os resultados projetados foram ajustados a valor presente pelas taxas de desconto determinadas para as atividades da controlada CSL OFF-SHORE, obtendo-se o valor operacional presente desta. A estes valores são acrescidos ativos e passivos nãooperacionais (incluindo financeiros) obtendo-se assim o valor de mercado da LUPATECH-MNA, por consolidação dos fluxos de caixa projetados para a controlada CSL OFF-SHORE na data-base de avaliação. Nesse sentido, o valor da LUPATECH- MNA foi determinado pela seguinte fórmula: Vn = VP + VP ± V FOP P NOP Projeção dos resultados operacionais esperados. A etapa de identificação de parâmetros financeiros da LUPATECH-MNA, e, por conseguinte, de sua controlada CSL OFF-SHORE, baseou-se na confrontação das expectativas financeiras desta com as variáveis macroeconômicas que consideram o ambiente econômico, social e político no qual ela está inserida. Na etapa seguinte, que representa a avaliação a valor de mercado propriamente dita, projetaram-se os cenários que buscam retratar realisticamente as expectativas da LUPATECH-MNA. Onde: V N : Valor da empresa ou Valor do Negócio; VP FOP : Valor Presente dos Fluxos de Caixa operacionais no horizonte de projeção; VP P : Valor Presente do Valor Residual, calculado pelo método da perpetuidade; e V NOP : Valor dos ativos e passivos não-operacionais expressos na data-base. Página 9 de 27
10 METODOLOGIAS DE AVALIAÇÃO - Continuação FLUXO DE CAIXA Ao efetuar-se a projeção do fluxo de caixa operacional da LUPATECH-MNA, foram adotadas determinadas diretrizes básicas, quais sejam: Horizonte de Projeção: o período projetivo utilizado reflete o ciclo natural dos negócios, podendo variar em função da indústria ou setor analisado, ou até em função do ciclo de planejamento estratégico da LUPATECH-MNA. Imposto de Renda da Pessoa Jurídica (IRPJ) e Contribuição Social sobre o Lucro Líquido (CSLL) a pagar: para o cálculo do IRPJ e CSLL, foram aplicadas ao lucro operacional as alíquotas nominais previstas na legislação vigente. Necessidade de Capital de Giro Operacional: a necessidade de Capital de Giro foi apurada pela projeção de fontes e usos operacionais. Fluxo de Caixa Operacional: para obtermos o Fluxo de Caixa Operacional estimado, o qual determinou o valor dos negócios, partimos da projeção do lucro operacional da empresa (sem incluir resultados não-operacionais), adicionamos a depreciação contábil do período, subtraímos os impostos calculados sobre este lucro e consideramos as eventuais necessidades de capital de giro e investimentos e eventuais ajustes quando verificadas receitas/custos/despesas não caixa. Página 10 de 27
11 METODOLOGIAS DE AVALIAÇÃO - Continuação TAXA DE DESCONTO A taxa de desconto utilizada para ajustar a valor presente os fluxos de caixa operacionais da LUPATECH-MNA corresponde ao Custo Médio Ponderado do Capital (WACC Weighted Average Cost of Capital). O Custo Médio Ponderado do Capital é uma taxa adequada para descontar o fluxo de caixa operacional porque reflete o custo de oportunidade dos provedores de capital, ponderado pela estrutura de capital da empresa. O Custo Médio Ponderado de Capital é calculado por meio da aplicação da seguinte fórmula: D E WACC * RD + * R D + E D + E = E Onde: WACC: Custo Médio Ponderado do Capital; D: Capital Próprio; E: Capital de Terceiros; R D : Custo de Financiamento do Capital Próprio; e R E : Custo de Financiamento da Capital de Terceiros Página 11 de 27
12 METODOLOGIAS DE AVALIAÇÃO - Continuação CUSTO DE FINANCIAMENTO DO CAPITAL PRÓPRIO O custo do financiamento através de capitais próprios é estimado pelo modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model), o qual relaciona o retorno esperado pelo investidor com o nível de risco por este incorrido. O cálculo deste risco considera dois fatores de risco principais, a saber: risco pais e risco setorial. Para se estimar o custo de financiamento de capitais próprios utilizaram-se dados do mercado norteamericano, uma vez que as práticas de mercado quanto à avaliação a valor de mercado consideram que os dados do mercado acionário brasileiro podem provocar distorções no modelo. Assim sendo, deve-se acrescentar ao modelo o risco Brasil. A equação característica do modelo CAPM é: Onde: D f ( Rm R f ) abr R = R + β * + R D : Custo de Financiamento do Capital Próprio; R f : Retorno do ativo livre de risco; R m : Retorno esperado pela carteira de mercado; β: Beta (risco sistemático das ações de empresas comparáveis); e a BR : Risco Brasil. Utilizou-se o C-Bond como o retorno do Risco Brasil, em virtude deste ser o titulo do governo de maior liquidez de mercado. Página 12 de 27
13 METODOLOGIAS DE AVALIAÇÃO - Continuação RISCO BRASIL O "risco país" é um indicador que visa a determinar o grau de instabilidade econômica de cada país. Desta forma, ele é amplamente utilizado para avaliar o futuro imediato dos países emergentes. O índice de risco do país, denominado Emerging Markets Bond Index Plus (EMBI+), mede o grau de "perigo" que um país representa para o investidor estrangeiro. Este indicador se concentra nos países emergentes. Na América Latina, os índices mais significativos são aqueles relativos às três maiores economias da região: Brasil, México e Argentina. Dados comparativos de outros países como Rússia, Bulgária, Marrocos, Nigéria, Filipinas, Polônia, África do Sul, Malásia e outros também são considerados no cálculo dos índices. O banco de investimentos americano JP Morgan analisa o rendimento dos instrumentos da dívida de um determinado país, principalmente o valor (taxa de juros) com o qual o país pretende remunerar os aplicadores em bônus, representativos da dívida pública. Em suma, o risco país é a sobretaxa que se paga em relação à rentabilidade garantida pelos bônus do Tesouro dos Estados Unidos, país considerado o mais solvente do mundo, ou seja, o de menor risco para um aplicador não receber o dinheiro investido acrescido dos juros prometidos. Página 13 de 27
14 METODOLOGIAS DE AVALIAÇÃO - Continuação CUSTO DE FINANCIAMENTO DE CAPITAL DE TERCEIROS O custo do capital de terceiros mede o custo, para a LUPATECH-MNA, dos empréstimos assumidos para o financiamento de projetos. Em termos gerais, é determinado através das seguintes variáveis: Desta forma, o custo de remuneração de capital de terceiros é dado pela fórmula a seguir: Nível corrente das taxas de juros; risco de inadimplência das empresas. Benefícios fiscais associados aos empréstimos (dívida). As alíquotas de Imposto de Renda da Pessoa Jurídica (IRPJ) e a Contribuição Social sobre o Lucro Líquido (CSLL) têm influência direta sobre o custo de financiamento de capital de terceiros, uma vez que a despesa com a remuneração desses tributos é dedutível para fins fiscais. Onde: ( 1 IRCS) RE = R j * % R E : Custo de Financiamento do Capital de Terceiros; R j : Taxa de Juros da Dívida; e %IRCS: Alíquota do IR e da CS É importante ressaltar que a taxa da divida não tem como base os financiamentos contraídos pela LUPATECH-MNA no passado, pois este seria o custo do dinheiro pretérito. Embora tais financiamentos possam determinar o custo dos juros que a LUPATECH-MNA terá de pagar, não determinam o custo da dívida após o pagamento de impostos. Basicamente, então, a taxa a ser considerada seria aquela que a LUPATECH-MNA incorreria ao tomar dinheiro emprestado num futuro próximo. Página 14 de 27
15 METODOLOGIAS DE AVALIAÇÃO - Continuação VALOR RESIDUAL (PERPETUIDADE) O método mais usual para o cálculo do valor residual de determinada empresa é o método do valor na perpetuidade, o qual calcula o valor residual presente como sendo o valor presente de um fluxo de caixa considerado padrão, perpetuado após o último ano de projeção. Este método baseia-se em algumas premissas para o período posterior ao horizonte projetado, quais sejam: A empresa obterá margens constantes, giros constantes e retornos constantes sobre o capital investido. A empresa investirá uma proporção constante do fluxo de caixa operacional bruto, suficiente para repor a sua depreciação anual e manter a empresa funcionando em perfeitas condições. A empresa obterá um retorno igual ao Custo Médio Ponderado do Capital - WACC sobre qualquer novo investimento no período posterior ao projetado. O valor residual, na data do último fluxo projetado, é dado pela fórmula baseada no modelo de Gordon, abaixo demonstrada: Onde: ( 1+ g) t + 1 FCL * VlrRsd = WACC g VlrRsd: Valor Residual (Perpetuidade); FCL t+1 : Fluxo de Caixa Livre do período posterior à projeção; WACC: Custo Médio Ponderado do Capital (taxa de desconto); e g: taxa de crescimento do fluxo de caixa. Página 15 de 27
16 PREMISSAS CENÁRIO DE AVALIAÇÃO Fundada em 1929, a CSL S.A., além de líder de mercado, é uma das mais respeitadas empresas do mundo na fabricação de cabos em fibras sintéticas para ancoragem de plataformas de petróleo. A CSL S.A., até 2007, possuía duas linhas de negócio, a de aplicações on-shore, que compreende a fabricação de cabos e cordas navais, e a de aplicações off-shore, referente a cabos para ancoragem de plataformas de petróleo em águas profundas e ultra-profundas (acima de metros de lâmina d água). Conforme mencionado anteriormente, no curso do ano de 2007 a CSL S.A. transferiu as atividades de sua linha de negócios de cabos off-shore para uma nova empresa, a CSL OFF-SHORE. Em virtude dessa reorganização operacional, os dados históricos considerados pela CSL OFF-SHORE, na elaboração do fluxo de caixa projetado, utiliza como base valores extraídos da contabilidade da CSL S.A. Segundo analisado e discutido, o mercado da CSL OFF-SHORE possui potencial de crescimento global expressivo, sendo que, conforme apurado, apenas 3 outras empresas possuem capacidade significativa de produzir tais cabos de ancoragem, estimando-se que a CSL OFF-SHORE é a mais estruturada e com tecnologia atualizada para a produção de ditos cabos de águas profundas e ultra-profundas, sendo este fator decorrente do desenvolvimento tecnológico realizado em conjunto com a Petrobrás. Tendo em vista que a LUPATECH-MNA, empresa avaliada, possui em 30 de junho de 2007, aproximadamente 100% das quotas do capital social da CSL OFF-SHORE, a avaliação da controladora foi realizada substancialmente sobre as projeções e perspectivas da empresa controlada. Página 16 de 27
17 PREMISSAS - Continuação RECEITAS LÍQUIDAS De acordo com as projeções de receitas da CSL OFF-SHORE, no cenário projetado pela empresa sem a confirmação dos contratos de reposição (AFM), o faturamento indicado para o ano de 2007 é de US$ 63 milhões, e o faturamento para os anos seguintes manter-se-ia na ordem de US$ 70,5 milhões, conforme demonstrado no quadro a seguir: Receita US$ , , , , , ,00 US$ 1,86 1,97 1,97 1,97 1,97 1,97 Receita R$ , , , , , ,00 Devoluções (386,69) (458,32) (458,32) (458,32) (458,32) (458,32) Tributos (3.762,78) (4.613,25) (4.613,25) (4.613,25) (4.613,25) (4.613,25) Rec. Líquida , , , , , ,43 O cálculo dos impostos sobre as vendas foi realizado considerando a composição do faturamento estimado para a CSL OFF-SHORE. No que se refere a aproximadamente 80% das vendas à Petrobrás, foram considerados os efeitos decorrentes do regime de incentivo fiscal Repetro. Os demais projetos (Golfo do México e Estaleiro Jurong, de Cingapura) referem-se a exportações, não ensejando a incidência de tributos sobre a venda. As devoluções de vendas e os descontos estão sendo considerados constantes e equivalentes a 0,33% da receita bruta da CSL OFF-SHORE, conforme estimativa baseada em dados históricos da CSL S.A. Para fins de projeção da taxa cambial, foram utilizadas as estimativas apresentadas pelo Relatório Focus, emitido pelo Banco Central do Brasil em 29 de junho de 2007, para 2007 e Nos anos seguintes, a perspectiva da administração da empresa, para fins de projeção dos fluxos de caixa, é de estabilização da taxa cambial. Página 17 de 27
18 PREMISSAS - Continuação CUSTO DOS PRODUTOS VENDIDOS (CPV) Com base em dados históricos da CSL S.A., assim como em perspectivas de variação de custo do poliéster, principal matéria-prima utilizada na fabricação dos cabos offshore, perspectivas quanto aos custos com folha de pagamento estimados, assim como estimativa dos custos com depreciação, calculados de acordo com o cronograma de depreciação do ativo imobilizado, a CSL OFF-SHORE estima que os custos de produção vendida, projetados nos fluxos de caixa dos anos seguintes, podem ser adequadamente representados mediante a seguinte relação percentual entre o CPV e a Receita de Líquida de Vendas: Na composição dos custos mencionados, está considerado que, a partir do anocalendário 2008, 30% do poliéster utilizado na produção passará a ser adquirido em valores inferiores aos praticados atualmente. A administração prevê que, a partir do ano calendário 2009, haverá um crescimento anual nos custos variáveis na ordem de 3%, até sua estabilização a partir de Tal crescimento já está computado nas projeções acima Rec. Líq , , , , , ,43 Salários 2.986, , , , , ,55 CPV Var , , , , , ,42 CPV Deprec , , , , , ,54 CPV Total , , , , , ,52 % Rec. Líq. 56,80% 54,70% 56,61% 58,59% 60,66% 62,82% DESPESAS COM VENDAS As despesas com vendas da LUPATECH-MNA, com base em dados históricos e na experiência de sua administração, podem ser projetadas conforme segue: Desp. Variável Desp. Fixa Despesas com Vendas Página 18 de 27
19 PREMISSAS - Continuação DESPESAS ADMINISTRATIVAS Relativamente às despesas administrativas, a LUPATECH-MNA não prevê nenhum crescimento significativo além daquele que represente a reposição da expectativa de inflação para o horizonte de projeção. Para fins de projeção de inflação foram utilizadas as estimativas apresentadas pelo Relatório Focus emitido pelo Banco Central do Brasil em 29 de junho de AMORTIZAÇÃO DO ÁGIO A LUPATECH-MNA prevê a amortização de ágios pagos na aquisição da CSL OFF- SHORE nos montantes a seguir relacionados: 2007: R$ mil 2008: R$ mil 2009: R$ mil 2010: R$ mil 2011: R$ mil 2012: R$ mil TRIBUTOS SOBRE O LUCRO Estão sendo consideradas as alíquotas nominais de IRPJ e CSLL, ou seja: 25% e 9%, respectivamente. Especificamente no ano de 2007, a base de cálculo dos tributos sobre lucro será apurada no regime do Lucro Presumido. A partir de 2008, a administração prevê a adoção obrigatória do regime do Lucro Real. Página 19 de 27
20 PREMISSAS - Continuação NECESSIDADE DE CAPITAL DE GIRO OPERACIONAL Com base em dados históricos e nas informações prestadas pela administração da empresa, estima-se que a necessidade de capital de giro operacional da empresa seja equivalente a 1,5 meses da receita líquida da LUPATECH-MNA. NECESSIDADE DE INVESTIMENTOS FUTUROS A política de investimentos LUPATECH-MNA, representada pelos investimentos a serem realizados por sua controlada CSL OFF-SHORE, prevê gastos com a reposição da depreciação anual, além de investimentos adicionais no montante de R$ mil para o exercício de Dessa forma, os investimentos previstos pela empresa, para os anos de 2007 a 2012, podem ser assim demonstrados: CAPEX 2.199, , , , , ,54 Página 20 de 27
21 PREMISSAS - Continuação CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL (WACC) A estrutura de capital da LUPATECH-MNA é formada por 100% de capital próprio. Desta forma, a formação do Custo Médio Ponderado do Capital constitui-se especificamente no custo do capital próprio da empresa, ao qual foram adotadas as seguintes considerações: a) A taxa de retorno do ativo livre de risco considerada é a média geométrica dos retornos do T-Bond (10 anos) para o período de (Fonte: b) O prêmio pelo risco de mercado (R m R f ) foi considerado com base na média geométrica do prêmio dos retornos de mercado americano em relação à média geométrica dos retornos de T-Bond (10 anos) para o período de (Fonte: c) O risco Brasil considerado foi o índice denominado Emerging Markets Bond Index Plus (EMBI+) apurado pelo Banco JP Morgan e divulgado no site. (Fonte: d) Tendo em vista o mercado de atuação da LUPATECH-MNA, o coeficiente β (beta) utilizado em nossas projeções foi realavancado com base no beta desalavancado de empresas comparáveis do setor de Oil & Gas Drilling em países de mercados emergentes (Fonte: Entendemos que empresas comparáveis devem ser compreendidas como todas as empresas afetadas por condições de negócios semelhantes àquelas às quais a LUPATECH-MNA é exposta. Custo Médio Ponderado de Capital (WACC) Taxa Livre de Risco (R f ) 4,95% Prêmio de Mercado (R m -R f ) 4,91% Risco Brasil (α BR ) 1,61% Beta Realavancado Setor (β) 1,3021 Custo do Capital Próprio (R D ) 12,95% Página 21 de 27
22 PREMISSAS - Continuação TAXA DE CRESCIMENTO NA PERPETUIDADE (G) Não obstante as projeções de mercado indicarem que o Produto Interno Bruto nacional (PIB) apontará um crescimento da economia brasileira não inferior à média de 4% a.a., a LUPATECH-MNA prevê crescimento dos fluxos de caixa da CSL OFF- SHORE, para fins do cálculo do fluxo de caixa livre contínuo na perpetuidade, no percentual de 2% a.a Página 22 de 27
23 RESULTADO DE AVALIAÇÃO A VALOR DE MERCADO DEMONSTRAÇÕES DOS RESULTADOS PROJETADOS A projeção de resultados das operações da LUPATECH-MNA, consolidando sua controlada, preparada por sua administração de acordo com as premissas anteriormente definidas, pode ser demonstrada da seguinte forma: Resultado Orçado (em R$ mil) Receita Líquida , , , , , ,43 (-) CPV (64.195,78) (73.202,47) (75.748,99) (78.404,53) (81.175,53) (84.065,52) Lucro Bruto , , , , , ,91 (-) Despesas com Vendas (14.097,83) (16.859,47) (16.900,62) (16.943,41) (16.987,89) (17.034,14) (-) Despesas Administrativas (1.380,75) (1.914,09) (1.990,08) (2.069,08) (2.151,23) (2.236,63) (-) Amort. Ágio em Investimentos (10.500,00) (21.000,00) (21.000,00) (21.000,00) (21.000,00) (10.500,00) Lucro antes dos Impostos , , , , , ,14 (-) Tributos sobre o Lucro (IRPJ/ CSLL) (1.766,99) (7.084,72) (6.179,07) (5.234,78) (4.249,59) (6.792,23) Lucro Líquido do Exercício , , , , , ,91 Página 23 de 27
24 RESULTADO DE AVALIAÇÃO A VALOR DE MERCADO - Continuação FLUXO DE CAIXA LIVRE Em conformidade com as premissas definidas, no que tange aos valores anuais de depreciação, variação da necessidade de capital de giro operacional e necessidade de investimentos, os seguintes ajustes ao resultado das operações da LUPATECH-MNA são necessários para a determinação do fluxo de caixa livre da empresa para o horizonte de projeção (anos de 2007 a 2011): Demonstração de Fluxo de Caixa (em R$ mil) (*) Lucro Líquido do Exercício , , , , , ,91 Depreciação 2.199, , , , , ,54 Amortização de Ágio em Investimentos , , , , , ,00 (-) Efeito Tributário de Amortização de Ágio (3.570,00) (7.140,00) (7.140,00) (7.140,00) (7.140,00) (3.570,00) Variação do Capital de Giro Operacional (14.128,82) (2.597,86) Investimentos (CAPEX) (2.199,57) (17.232,72) (4.875,99) (5.363,59) (5.899,95) (6.486,54) Fluxo de Caixa Livre , , , , , ,91 (*) O ano de 2012, primeiro ano após o horizonte de projeção, serve de base para o cálculo do valor da empresa na perpetuidade. Página 24 de 27
25 RESULTADO DE AVALIAÇÃO A VALOR DE MERCADO - Continuação VALOR DE MERCADO O ajuste a valor presente dos fluxos de caixa livres projetados da LUPATECH-MNA, para determinação do valor de seu fluxo de caixa descontado dentro do horizonte de projeção e de seu valor na perpetuidade, foi realizado em função do custo médio ponderado de capital da empresa, apresentando os seguintes resultados (em R$): WACC Considerado 12,95% Fluxos de Caixa Livres a Valor Presente de 2007 a 2011 (horizonte de projeção) ( + ) Valor Presente do Valor na Perpetuidade Valor de Mercado da LUPATECH-MNA Quantidade de Quotas Valor de Mercado da Quota 1,2793 EBITDA Valor de Mercado / EBITDA 5,0373 Página 25 de 27
26 RESULTADO DE AVALIAÇÃO A VALOR DE MERCADO - Continuação SENSIBILIDADE DO VALOR DE MERCADO Demonstramos a seguir a sensibilidade do valor de mercado das ações da LUPATECH-MNA em função da variação do custo médio ponderado de capital (WACC) e do crescimento da perpetuidade (g) (em R$ mil): Crescimento da Perpetuidade 2% ± 0,25% WACC 12,95% ± 0,50% 11,95% 12,45% 12,95% 13,45% 13,95% 1,00% ,25% ,50% ,75% ,00% ,25% ,50% ,75% ,00% Página 26 de 27
27 CRC RS O Rua Mariante, 428 sala Porto Alegre RS Brasil Tel: Luiz Fernando Coimbra Heidrich Davi Souza Simon Alexandre Berlanda Costa Sócio Sócio Sócio
SUMÁRIO. Página 2 de 31
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