BANCO CENTRAL EUROPEU ECB EZB EKT BCE EKP. BOLETIM MENSAL Agosto 2002 BANCO CENTRAL EUROPEU. Agosto 2002

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1 BOLETIM MENSAL Agosto 2002 BANCO CENTRAL EUROPEU PT ECB EZB EKT BCE EKP BANCO CENTRAL EUROPEU B O L E T I M M E N S A L Agosto 2002

2 BANCO CENTRAL EUROPEU B O L E T I M M E N S A L Agosto 2002

3 Banco Central Europeu, 2002 Morada Kaiserstrasse 29 D Frankfurt am Main Germany Endereço postal Postfach D Frankfurt am Main Germany Telefone Internet Fax Telex ecb d Este Boletim foi preparado sob a responsabilidade da Comissão Executiva do BCE. As traduções são elaboradas e publicadas pelos bancos centrais nacionais. Todos os direitos reservados. É permitida a fotocópia para fins pedagógicos e não comerciais desde que a fonte seja reconhecida. A data limite das estatísticas incluídas nesta publicação foi 31 de Julho de Depósito legal n.º /99 ISSN Execução Gráfica Tipografia Peres, S.A.

4 Índice Editorial Evolução económica na área do euro Evolução monetária e financeira Evolução dos preços Evolução do produto, da procura e do mercado de trabalho Evolução cambial e da balança de pagamentos Caixas: 1 Operações de política monetária e condições de liquidez no período de constituição de reservas mínimas terminado em 23 de Julho de Expectativas do sector privado para a inflação e actividade económica na área do euro: resultados do Inquérito aos Analistas Profissionais relativo ao terceiro trimestre de 2002 e outros indicadores disponíveis 3 Evolução da produtividade do trabalho na área do euro 4 Actividade de fusões e aquisições e composição da balança financeira da balança de pagamentos da área do euro Convergência do nível dos preços e concorrência na área do euro Evolução recente e riscos no sector bancário da área do euro Poupança, financiamento e investimento na área do euro Estatísticas da área do euro Cronologia das medidas de política monetária do Eurosistema Documentos publicados pelo Banco Central Europeu * 81* 87* BCE Boletim Mensal Agosto

5 Abreviaturas Países BE DK DE GR ES FR IE IT LU NL AT PT FI SE UK JP EU Bélgica Dinamarca Alemanha Grécia Espanha França Irlanda Itália Luxemburgo Países Baixos Áustria Portugal Finlândia Suécia Reino Unido Japão Estados Unidos Outras BCE Banco Central Europeu BCN bancos centrais nacionais BPI Banco de Pagamentos Internacionais CD certificados de depósito c.i.f. cost, insurance and freight at the importer s border CTCI 3.ª Rev. Classificação Tipo do Comércio Internacional (3.ª revisão) CUTIT Custos Unitários do Trabalho na Indústria Transformadora ECU European Currency Unit (Unidade de Conta Europeia) EUR euro FMI Fundo Monetário Internacional f.o.b. free on board at the exporter s border IFM Instituições Financeiras Monetárias IHPC Índice Harmonizado de Preços no Consumidor IME Instituto Monetário Europeu IPC Índice de Preços no Consumidor IPP Índice de Preços no Produtor MBP5 Manual da Balança de Pagamentos do FMI (5.ª edição) NACE Rev. 1 Classificação estatística das actividades económicas na União Europeia OIT Organização Internacional do Trabalho PIB Produto Interno Bruto repos acordos de recompra SEBC Sistema Europeu de Bancos Centrais SEC 95 Sistema Europeu de Contas 1995 TCE taxa de câmbio efectiva UE União Europeia De acordo com a prática corrente na Comunidade, a listagem dos países da UE constantes no presente Boletim é feita segundo a ordem alfabética dos nomes dos países nas línguas nacionais. 4 BCE Boletim Mensal Agosto 2002

6 Editorial Na reunião de 1 de Agosto de 2002, o Conselho do BCE decidiu deixar inalterada, em 3.25%, a taxa mínima de proposta aplicável às operações principais de refinanciamento do Eurosistema. As taxas de juro aplicáveis à facilidade permanente de cedência de liquidez e à facilidade permanente de depósito foram igualmente mantidas sem alterações, em 4.25% e 2.25%, respectivamente. Esta decisão foi tomada com base numa análise abrangente da evolução económica, financeira e monetária observada nas últimas semanas e numa avaliação do impacto que tem tido sobre as perspectivas para a estabilidade de preços a médio prazo. O Conselho do BCE concluiu que, apesar de a recente evolução continuar a evidenciar sinais contraditórios, os riscos para a estabilidade de preços passaram a ser mais equilibrados. Em relação à análise do primeiro pilar da estratégia de política monetária do BCE, a média de três meses das taxas de crescimento homólogas do M3 de Abril a Junho de 2002 foi de 7.4%, valor que permaneceu inalterado em relação ao período de Março a Maio. Os dados monetários relativos a Junho de 2002 apontavam para uma moderação na dinâmica de curto prazo do M3 e dos empréstimos concedidos ao sector privado. É necessário interpretar estes dados mensais com a devida precaução, já que a recente evolução monetária tem sido caracterizada por um grau de volatilidade bastante elevado. No segundo trimestre de 2002, o M3 registou um crescimento extremamente forte. Apesar de poder ser, em parte, um reflexo de novas alterações de carteira para instrumentos do M3 numa conjuntura caracterizada pela elevada incerteza nos mercados financeiros, esta evolução parece ter sido igualmente impulsionada por factores mais fundamentais, tais como o baixo nível das taxas de juro e a retoma económica na área do euro. Em termos gerais, o excesso substancial de liquidez disponível na área do euro continua a constituir motivo de preocupação. Relativamente ao segundo pilar, os dados mais recentes não contradizem a perspectiva de que está em curso uma recuperação gradual da actividade económica, na área do euro. A maioria dos dados de inquéritos e dos indicadores avançados da área do euro continuou a revelar melhorias no segundo trimestre, face ao primeiro, ainda que a um ritmo ligeiramente mais lento, indiciando uma actividade económica algo mais forte no segundo trimestre do corrente ano. Em termos prospectivos, a continuação da recuperação mantém-se como o cenário mais provável. A actividade económica deverá ser apoiada pela inexistência de desequilíbrios significativos na área do euro, juntamente com condições de financiamento favoráveis e com o aumento do rendimento disponível real em virtude da descida da inflação em relação ao nível temporariamente elevado registado no primeiro trimestre de Não obstante esta avaliação, a incerteza relativamente à força da recuperação actualmente em curso é elevada, no contexto de desequilíbrios existentes noutras economias do mundo e da recente evolução dos mercados financeiros. Os mercados bolsistas na área do euro e nos Estados Unidos registaram quedas abruptas em Julho, prosseguindo a tendência descendente observada após os máximos históricos no início de As recentes descidas nas cotações das acções, no contexto do aumento da volatilidade nos mercados bolsistas, reflectem em parte as crescentes preocupações quanto à fiabilidade da informação contabilística, mas também quanto aos lucros das empresas, mais baixos do que o esperado. Os reajustamentos de carteira em detrimento das acções contribuíram para uma descida significativa das taxas de rendibilidade das obrigações na área do euro, o que é visível em todo o espectro de maturidades. Em matéria de evolução dos preços, a estimativa preliminar do Eurostat indica que a taxa de inflação homóloga, medida pelo Índice Harmonizado de Preços no Consumidor (IHPC), aumentou de 1.8%, em Junho de 2002, para 1.9%, em Julho, devido a um efeito de base desfavorável associado aos preços dos produtos energéticos. A inflação medida pelo IHPC, excluindo as componentes mais voláteis, ou seja, os preços dos produtos energéticos e dos BCE Boletim Mensal Agosto

7 produtos alimentares não transformados, temse mantido elevada desde o início do ano, reflectindo, sobretudo, a evolução dos preços dos serviços. Em termos prospectivos, é provável que a inflação medida pelo IHPC flutue em torno de 2% nos próximos meses, devido, em parte, a efeitos de base relacionados com os preços dos produtos energéticos e dos produtos alimentares não transformados. A taxa de câmbio do euro mais elevada deverá ter um efeito moderador sobre a evolução da inflação, manifestando-se grande parte desse efeito num prazo consideravelmente longo. As projecções quanto à evolução dos preços para o próximo ano dependem, em larga medida, do pressuposto da moderação salarial. A este respeito, constitui motivo de preocupação o facto de o crescimento dos salários em 2001 e no início de 2002 ter registado uma tendência para aumentar na área do euro, não obstante o crescimento económico moderado. Aumentos salariais excessivos poderão dar origem a pressões adicionais sobre os custos, com potenciais consequências não só para os preços, mas também para a competitividade, para o crescimento real do PIB e para a criação de emprego na área do euro. Em geral, a taxa de câmbio do euro mais elevada deverá contribuir para uma diminuição das pressões inflacionistas. Tal encontra-se igualmente reflectido em indicadores de expectativas para a evolução dos preços no consumidor da área do euro. Contudo, outros factores sobretudo a evolução monetária, mas também as tendências salariais e a dinâmica dos preços dos serviços não apontam para uma moderação das pressões a mais longo prazo sobre os preços. É necessário acompanhar de perto todos os factores que possam influenciar as perspectivas para a estabilidade de preços a médio prazo. Relativamente às políticas orçamentais na área do euro, é fundamental que todos os países membros mantenham uma perspectiva de médio prazo em conformidade com o Pacto de Estabilidade e Crescimento e que honrem os compromissos assumidos no sentido de alcançarem situações orçamentais próximas do equilíbrio ou excedentárias até A este respeito, é importante relembrar que os objectivos orçamentais devem reflectir esforços de consolidação orçamental suficientemente ambiciosos e devem ter por base hipóteses realistas quanto ao crescimento. É necessária uma perspectiva a médio prazo na condução das políticas orçamentais nos Estados-membros da área do euro. Por conseguinte, os governos são encorajados a avançarem com as reformas relativas à dimensão e estrutura das despesas e receitas públicas, tendo em consideração que é necessário criar margem para reduções nos impostos e absorção dos custos orçamentais resultantes do envelhecimento da população. No domínio das reformas estruturais, as Orientações Gerais de Política Económica adoptadas recentemente pelo Conselho da UE deverão ser postas em prática com determinação, contribuindo assim de forma significativa para o aumento da tendência de crescimento potencial na área do euro e para a redução dos níveis de desemprego, ainda elevados. O presente número do Boletim Mensal do BCE inclui três artigos. O primeiro debruça-se sobre a convergência dos níveis de preços na área do euro. O segundo apresenta uma visão geral da recente evolução e dos riscos no sector bancário da área do euro e o terceiro faz um balanço da evolução da poupança, do financiamento e do investimento na área do euro. 6 BCE Boletim Mensal Agosto 2002

8 Evolução económica na área do euro 1 Evolução monetária e financeira Decisões de política monetária do Conselho do BCE Na reunião realizada em 1 de Agosto, o Conselho do BCE decidiu manter inalterada em 3.25% a taxa mínima de proposta aplicável às operações principais de refinanciamento, realizadas sob a forma de leilões de taxa variável. As taxas de juro da facilidade permanente de cedência de liquidez e da facilidade permanente de depósito foram também mantidas inalteradas em 4.25% e 2.25%, respectivamente (ver Gráfico 1). Gráfico 2 Crescimento do M3 e valor de referência (dados corrigidos de sazonalidade e de efeitos de calendário) M3 (taxa de crescimento homóloga) M3 (média móvel de três meses centrada da taxa de crescimento homóloga) M3 (taxa de crescimento anualizada a seis meses) valor de referência (4 1 /2%) Descida do crescimento homólogo do M3 em Junho A média de três meses das taxas de crescimento homólogas do M3 no período entre Abril e Junho de 2002 situou-se em 7.4%, mantendo-se inalterada face ao período entre Março e Maio. Simultaneamente, a taxa de crescimento homóloga do M3 desceu para 7.1% em Junho, face a 7.7% no mês anterior (ver Gráfico 2). Esta evolução ficou a dever-se quer a um efeito de base, quer a um crescimento mensal bastante moderado em Junho. Gráfico 1 Taxas de juro do BCE e taxas no mercado monetário (percentagens por ano; dados diários) taxa da facilidade permanente de cedência de liquidez taxa da facilidade permanente de depósito taxa mínima de proposta nas operações principais de refinanciamento taxa de juro overnight (EONIA) taxa marginal nas operações principais de refinanciamento T3 T4 T1 T Fontes: BCE e Reuters Fonte: BCE A redução do crescimento do M3 em Junho deve ser interpretada com a devida precaução, uma vez que no passado recente a evolução monetária mensal tem sido caracterizada por um elevado grau de volatilidade. O crescimento do M3 foi bastante forte no conjunto do segundo trimestre. Esta evolução pode ter resultado, em parte, de novos ajustamentos de carteira a favor de instrumentos incluídos no M3, em resposta ao aumento recente da incerteza no mercado bolsista e de preocupações acerca das práticas contabilísticas das empresas. Paralelamente, é provável que, contrariamente à evolução observada no Outono do ano transacto, factores mais fundamentais tais como o nível baixo dos custos de oportunidade e a recuperação económica na área do euro também tenham contribuído para o crescimento monetário. As medidas do desvio monetário nominal e real continuam a indicar que a liquidez na área do euro é muito elevada 1. Em geral, o substancial excesso de liquidez na área do euro continua a constituir motivo de preocupação. 1 Ver Boletim Mensal de Junho de 2002, pág. 8, para uma descrição destas medidas. BCE Boletim Mensal Agosto

9 A moderação da taxa de crescimento homóloga do M3 em Junho de 2002 reflectiu um crescimento mais fraco dos depósitos de curto prazo excepto depósitos à ordem e dos instrumentos negociáveis. Em contrapartida, a taxa de crescimento homóloga do agregado monetário estreito M1 aumentou ligeiramente para 6.9%, face a 6.8% no mês anterior (ver Quadro 1). Este aumento resultou da recuperação contínua da circulação monetária. Na sequência de aumentos mensais em cadeia semelhantes entre Março e Maio, a circulação monetária aumentou 10 mil milhões, em Junho, em termos corrigidos de sazonalidade, reflectindo provavelmente a rápida reconstituição da detenção de moeda. Em simultâneo, é provável que o aumento do crescimento do M1 também tenha reflectido o baixo custo de oportunidade de detenção de instrumentos incluídos neste agregado monetário, bem como a recuperação económica na área do euro. No que respeita às outras componentes do M3, a taxa de crescimento homóloga dos depósitos de curto prazo excepto depósitos à ordem desceu para 6.1% em Junho, face a 6.7% no mês anterior, e a taxa de crescimento homóloga dos instrumentos negociáveis desceu para 11.3% em Junho, face a 13.6% no mês anterior (ver Quadro 1). Contrariamente ao observado em períodos anteriores, o aumento da volatilidade nos mercados bolsistas mundiais não se traduziu, de forma significativa, num forte crescimento da procura destes instrumentos em Junho, possivelmente em virtude dos agentes económicos terem canalizado os fundos provenientes da venda de títulos de participação para obrigações a mais longo prazo de rendimento fixo, e não para activos de mais curto prazo. Por sua vez, esta situação pode resultar do facto de, ao contrário do observado no Outono de 2001, o enfraquecimento prolongado dos preços das acções poder agora ser considerado por alguns investidores como reflexo de factores mais persistentes.além disso, em Junho de 2002, o diferencial entre as taxas de rendibilidade situava-se cerca de 60 pontos base acima do valor registado em Setembro de 2001, tornando as obrigações a mais longo prazo relativamente mais atractivas. Em linha com a maior inclinação da curva de rendimentos, as responsabilidades financeiras a mais longo prazo das IFM (excluindo capital e reservas) continuaram a aumentar a um ritmo relativamente forte em Junho (4.6% numa base anual, mantendo-se inalterado face ao mês anterior). Descida da taxa de crescimento homóloga dos empréstimos ao sector privado No que respeita ao activo do balanço das IFM, a taxa de crescimento homóloga do crédito a residentes na área do euro situava-se em 4.5% em Junho, mantendo-se inalterada face ao mês Quadro 1 Quadro síntese de variáveis monetárias para a área do euro (taxas de variação homólogas (%); médias trimestrais) Corrigido de efeitos de sazonalidade e de calendário M1 do qual: circulação monetária do qual: depósitos à ordem M2 - M1 (= outros depósitos de curto prazo) M2 M3 - M2 (= instrumentos negociáveis) M T4 T1 T2 Mar. Abr. Maio Jun Não corrigido de efeitos de sazonalidade e de calendário Responsab. financeiras a mais longo prazo (excl. capital e reservas) Crédito a residentes na área do euro Crédito às administrações públicas do qual: empréstimos às administrações públicas Crédito a outros residentes na área do euro do qual: empréstimos ao sector privado Fonte: BCE BCE Boletim Mensal Agosto 2002

10 anterior. Relativamente à evolução das suas duas principais componentes, a taxa de crescimento homóloga do crédito às administrações públicas desceu para 1.1% (o que compara com 1.6% em Maio), enquanto a do crédito ao sector privado se manteve inalterada em 5.4% (ver Quadro 1 e Gráfico 3). A estabilidade da taxa de crescimento homóloga do crédito ao sector privado ocultou a evolução divergente das suas subcomponentes, uma vez que a moderação da taxa de crescimento homóloga dos empréstimos (de 5.8% em Maio para 5.5%) e dos títulos excepto acções detidos por IFM foi compensada por um aumento da taxa de crescimento homóloga das acções e outros títulos de participação detidos por IFM. Considerando que a moderação significativa do crescimento dos empréstimos em Junho, foi precedida por três meses de grande expansão mensal e que os dados mensais são altamente voláteis, a evolução recente deve ser interpretada com precaução. Em Junho de 2002, a posição das disponibilidades líquidas sobre o exterior do sector das IFM da área do euro aumentou fortemente, ou seja, 38.5 mil milhões, em Gráfico 3 Movimentos no M3 e contrapartidas (fluxos anuais, fim de período; EUR mil milhões; dados não corrigidos de efeitos de sazonalidade e de calendário) T T T M3 Crédito ao sector privado (1) Fonte: BCE. M3 = Crédito às administrações públicas (2) Disponibilidades líquidas sobre o exterior (3) Responsabilidades financeiras a mais longo prazo (excluindo capital e reservas) (4) Outras contrapartidas (incluindo capital e reservas) (5) termos não corrigidos de sazonalidade. Nos 12 meses até Junho, as disponibilidades líquidas sobre o exterior do sector das IFM da área do euro registaram um aumento de mil milhões, o que compara com mil milhões nos 12 meses até Maio. O forte crescimento das disponibilidades líquidas sobre o exterior nos últimos dois meses reflectiu provavelmente o repatriamento de fundos, bem como o aumento dos investimentos na área do euro por não residentes. Ligeira descida do crescimento da emissão de títulos de dívida em Maio O crescimento homólogo do saldo de títulos de dívida emitidos por residentes na área do euro diminuiu ligeiramente de 7.1% em Abril para 7.0% em Maio de Esta redução ficou a dever-se a uma descida da taxa de crescimento homóloga do saldo de títulos de dívida de longo prazo de 0.3 pontos percentuais, em Maio, para 7.4%. Em contrapartida, foi registado em Maio um aumento da taxa de crescimento homóloga do saldo de títulos de dívida de curto prazo de 2.6 pontos percentuais, para 3.6% (ver Gráfico 4). Esta evolução marcou uma inversão da tendência descendente da taxa de crescimento homóloga do saldo de títulos de dívida de curto prazo emitidos por residentes na área do euro, que tem sido observada desde Março de Contudo, o aumento foi bastante modesto e inteiramente devido ao crescimento das necessidades de financiamento do sector das administrações públicas e das IFM; por seu turno, a emissão a curto prazo por sociedades não financeiras continuou a diminuir. A desagregação por moeda mostra que o crescimento homólogo do saldo de títulos de dívida denominados em euros emitidos por residentes na área do euro aumentou de 6.7% em Abril para 7.1% em Maio. Em simultâneo, a percentagem de títulos de dívida denominados em euros relativamente à emissão bruta total por residentes na área do euro diminuiu de 93.5% para 91.6%. No que respeita à desagregação por sector da emissão de títulos de dívida denominados em euros, o crescimento homólogo do saldo de BCE Boletim Mensal Agosto

11 Gráfico 4 Saldos de títulos de dívida emitidos por residentes na área do euro (taxas de variação homólogas (%)) total emissões de curto prazo emissões de longo prazo Fonte: BCE. Nota: A partir de Janeiro de 2001, os dados da área do euro incluem a Grécia. Por razões de comparação, as taxas de crescimento homólogas até Janeiro de 2001 utilizam dados para a área do euro mais a Grécia. títulos de dívida emitidos por IFM aumentou de 4.5% em Abril para 5.3% em Maio, invertendo, assim, a tendência descendente observada no início do corrente ano. Esta subida teve subjacente aumentos da emissão, por este sector, de títulos quer de curto quer de longo prazo, cujas taxas de crescimento homólogas se situaram em 0.7% e 5.8%, respectivamente, em Maio.A taxa de crescimento homóloga do saldo de títulos de dívida emitidos por sociedades financeiras não monetárias aumentou de 42.3% em Abril de 2002 para 43.3% em Maio. Como é habitual, esta subida deveu-se principalmente à actividade de emissão das sociedades de financiamento associadas a grandes empresas localizadas na área do euro. As elevadas taxas homólogas de emissão deste sector devem ser vistas no contexto do montante relativamente limitado de títulos de dívida emitidos por sociedades financeiras não monetárias. A taxa de crescimento homóloga do saldo de títulos de dívida emitidos por sociedades não financeiras desceu de 14.5% em Abril de 2002 para 10.5% em Maio. A descida continuada da emissão de títulos de dívida por este sector parece estar ligada a incerteza quanto às perspectivas económicas e à redução da actividade de fusões e aquisições. O saldo de títulos de dívida de curto prazo emitidos por sociedades não financeiras caiu, em termos efectivos, mais de 10% entre Maio de 2001 e Maio de Quanto ao sector das administrações públicas, o crescimento homólogo do saldo de títulos de dívida emitidos pela administração central aumentou de 4.0% em Abril de 2001 para 4.3% em Maio. Este aumento reflectiu diversas grandes emissões públicas em vários países da área do euro. Paralelamente, a taxa de crescimento homóloga do saldo de títulos de dívida emitidos pelo sector das outras administrações públicas aumentou fortemente de 26.6% em Abril para 30.3% em Maio, continuando a tendência observada durante a maior parte do ano. Esta evolução poderá estar ligada a uma deterioração das finanças do sector público. O significado da emissão de títulos de dívida pelo sector das administrações públicas é salientado pelo facto de, em Maio de 2002, cerca de 40% do total do conjunto das 20 maiores emissões de títulos de dívida por residentes na área do euro, correspondeu a emissões por este sector. Descida das taxas de juro de longo prazo da banca a retalho em Junho As taxas de juro de curto prazo da banca a retalho quase não registaram alterações em Junho de 2002, face ao mês de Maio. Por exemplo, as taxas de juro médias dos depósitos a prazo até um ano subiram 2 pontos base em Junho de 2002, mantendo a ligeira tendência ascendente observada durante o ano, enquanto as taxas de juro médias dos depósitos com préaviso até três meses desceram 2 pontos base (ver Gráfico 5). Consequentemente, o diferencial entre as taxas de juro a três meses do mercado monetário e as taxas de juro dos depósitos acima referidas aumentou para 133 pontos base em Junho de 2002, o que constituiu o valor mais elevado observado este ano.a taxa média dos empréstimos de curto prazo a empresas manteve-se praticamente inalterada em Junho de 2002, em comparação com Maio. 10 BCE Boletim Mensal Agosto 2002

12 A estabilidade das taxas de juro de curto prazo da banca a retalho reflecte a relativa estabilidade das taxas de juro a três meses do mercado monetário, até ao momento, em As taxas de juro de longo prazo da banca a retalho baixaram em Junho de 2002, face ao mês de Maio (ver Gráfico 6). Entre Maio e Junho de 2002, as taxas de juro médias dos depósitos com prazo superior a dois anos desceram 5 pontos base, enquanto a taxa média dos empréstimos de longo prazo desceu 6 pontos base, revertendo a tendência ascendente iniciada em Dezembro de 2001 e Fevereiro de 2002, respectivamente. As taxas de juro médias do crédito à habitação a particulares desceram 4 pontos base entre Maio e Junho. A descida das taxas de juro de longo prazo da banca a retalho esteve de acordo com a evolução do mercado, dado que a taxa de rendibilidade média das obrigações de dívida pública a cinco anos continuou a descer desde o pico atingido em Março de A evolução das taxas de juro de longo prazo da banca a retalho reflecte os desfasamentos normais da repercussão das taxas de juro do mercado a estas taxas a retalho. Gráfico 5 Taxas de juro de curto prazo da banca a retalho e uma taxa de mercado equivalente (percentagens por ano; médias mensais) taxa a três meses do mercado monetário empréstimos a empresas com prazo até um ano depósitos a prazo até um ano depósitos com pré-aviso até três meses depósitos à ordem Fontes: Agregação do BCE de dados para cada país e Reuters. Nota: A partir de 1 de Janeiro de 2001, os dados incluem a Grécia. Gráfico 6 Taxas de juro de longo prazo da banca a retalho e uma taxa de mercado equivalente (percentagens por ano; médias mensais) taxas de rendibilidade das obrigações de dívida pública a cinco anos crédito à habitação a particulares depósitos a prazo superior a dois anos empréstimos a empresas com prazo superior a um ano Descida em Julho das taxas de juro do mercado monetário Fontes: Agregação do BCE de dados para cada país e Reuters. Nota: A partir de 1 de Janeiro de 2001, os dados incluem a Grécia. As taxas de juro do mercado monetário desceram em Julho, continuando o movimento descendente observado desde o final de Maio de A descida foi mais pronunciada nos prazos mais longos. Em consequência, a inclinação (positiva) da curva de rendimentos do mercado monetário tornou-se menos acentuada em Julho. As taxas de juro de curto prazo implícitas nos preços de futuros também desceram no decorrer de Julho. A taxa de juro overnight, medida pela EONIA, depois de ter flutuado entre 3.32% e 3.34% no início de Julho, registou uma descida gradual para níveis mais próximo da taxa mínima de proposta das operações principais de refinanciamento do Eurosistema, de 3.25% (ver Caixa 1). As taxas a duas semanas do mercado monetário mantiveram-se globalmente estáveis, cerca de 6 pontos base acima da taxa mínima de proposta em Julho. As taxas marginal e média de colocação nas operações principais de refinanciamento do Eurosistema liquidadas em Julho situaram-se entre 5 e 8 pontos base acima da taxa mínima de proposta. BCE Boletim Mensal Agosto

13 Caixa 1 Operações de política monetária e condições de liquidez no período de constituição de reservas mínimas terminado em 23 de Julho de 2002 Durante o período de constituição de reservas em análise, o Eurosistema conduziu quatro operações principais de refinanciamento (OPR) e uma operação de refinanciamento de prazo alargado (ORPA). Operações regulares de política monetária (EUR mil milhões; taxas de juro em percentagens por ano) Operação Data de Data de Montante Montante Rácio Número de Taxa Taxa Taxa média liquidação vencimento (licitado) (colocado) montantes participantes mínima marginal ponderada propostos/ de colocados proposta OPR 26/06/ /07/ OPR 03/07/ /07/ OPR 10/07/ /07/ OPR 17/07/ /07/ ORPA 27/06/ /09/ Fonte: BCE. A taxa marginal das OPR desceu gradualmente de 3.35% para 3.30% durante o período de constituição. Durante a primeira semana do período de constituição, a EONIA situou-se em %, aumentando para 3.49% na sexta-feira, 28 de Junho, devido ao efeito de fim de semestre. Entre 1 e 9 de Julho, a EONIA desceu progressivamente, atingindo 3.30%, permanecendo neste nível até segunda-feira, 15 de Julho. Após a colocação em leilão de OPR no dia seguinte, a EONIA desceu para 3.21% em 18 de Julho, devido a condições de liquidez consideradas amplas. Porém, o período de constituição terminou de forma regular na terça-feira, 23 de Julho, com uma EONIA de 3.31% e um recurso líquido limitado à facilidade permanente de depósito de 2.1 mil milhões. As reservas excedentárias diárias médias ascenderam a 0.7 mil milhões (ou seja, a Contribuições para a liquidez do sistema bancário (EUR mil milhões) Média diária durante o período de constituição de reservas de 24 de Junho a 23 de Julho de 2002 Cedência de liquidez Absorção de liquidez Contribuição líquida (a) Operações de política monetária do Eurosistema Operações principais de refinanciamento Operações de refinanciamento de prazo alargado Facilidades permanentes Outras operações (b) Outros factores que afectam a liquidez do sistema bancário Notas em circulação Depósitos das administrações públicas no Eurosistema Disponibilidades líquidas sobre o exterior (incluindo ouro) Outros factores (líquido) (c) Contas à ordem detidas por instituições de crédito no Eurosistema (a) + (b) (d) Reservas mínimas Fonte: BCE. Nota: Os totais podem não corresponder à soma das parcelas devido a arredondamentos. 12 BCE Boletim Mensal Agosto 2002

14 diferença entre o nível médio das contas à ordem, de mil milhões e o nível médio das reservas mínimas, de mil milhões). O impacto, em termos líquidos, de absorção de liquidez do sistema bancário por parte dos factores autónomos (isto é, os factores não relacionados com a política monetária (rubrica (b) no quadro anterior)), totalizou, em média, 59.0 mil milhões. As estimativas publicadas relativas às necessidades médias de liquidez resultantes dos factores autónomos oscilaram entre 55.9 mil milhões e 63.6 mil milhões. O maior desvio entre a estimativa publicada e o valor verificado ocorreu na primeira semana do período de constituição e ascendeu a 3.2 mil milhões. Gráfico 7 Taxas de juro de curto prazo na área do euro (percentagens por ano; dados diários) Fonte: Reuters. EURIBOR a um mês EURIBOR a três meses EURIBOR a seis meses EURIBOR a doze meses T3 T4 T1 T As taxas EURIBOR a um mês e a três meses diminuíram 4 e 6 pontos base em Julho, situando-se em 3.35% e 3.38%, respectivamente, no final do mês (ver Gráfico 7). As taxas de juro marginal e média da operação de refinanciamento de prazo alargado do Eurosistema liquidada em 25 de Julho situaramse próximo da taxa EURIBOR a três meses então prevalecente, em 3.35% e 3.37%, respectivamente, ou seja, 3 e 4 pontos base abaixo, respectivamente, das taxas correspondentes na operação de refinanciamento de prazo alargado liquidada em 27 de Junho. A descida das taxas de juro foi mais significativa nos prazos mais longos da curva de rendimentos do mercado monetário. As taxas EURIBOR a seis meses e a doze meses desceram 12 e 23 pontos base, respectivamente, em Julho, para se situarem em 3.42% e 3.54% em 31 de Julho.A inclinação da curva de rendimentos do mercado monetário, medida como a diferença entre a EURIBOR a doze meses e a um mês, tornou-se assim menos acentuada, descendo de 37 para 19 pontos base no período em análise. A trajectória esperada da taxa EURIBOR a três meses, implícita nos preços dos contratos de futuros que se vencem em 2002 e no início de 2003, também desceu ao longo de Julho. Neste mês, as taxas implícitas nos contratos de futuros que se vencem em Setembro e Dezembro de 2002 e em Março de 2003 desceram 16, 36 e 49 pontos base, respectivamente, para se situarem em 3.35%, 3.39% e 3.43% em 31 de Julho. Taxas de rendibilidade das obrigações de dívida pública de longo prazo continuaram a descer em Julho Entre o final de Junho e 31 de Julho de 2002, as taxas de rendibilidade das obrigações de dívida pública a dez anos na área do euro e Estados Unidos voltaram a descer, cerca de 20 e 35 pontos base, respectivamente, para 4.9% e 4.6%, num ambiente de continuação da turbulência do mercado bolsista (ver Gráfico 8). Em consequência, o diferencial entre as taxas de rendibilidade das obrigações de dívida pública a dez anos nos Estados Unidos e na área do euro voltou a alargar-se em cerca de 15 pontos base ao longo deste período, para se situar em cerca de -30 pontos base em 31 de Julho. Nos Estados Unidos, as taxas de rendibilidade das obrigações de dívida pública registaram BCE Boletim Mensal Agosto

15 Gráfico 8 Taxas de rendibilidade das obrigações de dívida pública de longo prazo na área do euro e Estados Unidos (percentagens por ano; dados diários) área do euro Estados Unidos Maio Jun. Jul Fonte: Reuters. Nota: As taxas referem-se a obrigações a 10 anos ou à maturidade disponível mais próxima. descidas acentuadas ao longo de todo o espectro de maturidades durante o mês de Julho, com os prazos curtos a registar as maiores descidas. Esta descida geral das taxas de rendibilidade das obrigações dos EU terá sido motivada, em grande parte, pela continuação da fuga para a segurança nos ajustamentos de carteira, dos mercados bolsistas frágeis e turbulentos para as obrigações de dívida pública mais líquidas, de rendimento fixo. Além disso, parece que os participantes no mercado consideraram a recuperação da economia americana mais incerta e menos forte do que o anteriormente previsto. Tal é sugerido, em primeiro lugar, pela forte descida da taxa de rendibilidade das obrigações a dois anos, que levou a um estreitamento substancial do diferencial entre as taxas de rendibilidade das obrigações a dois anos e as taxas a três meses do mercado monetário. Em segundo lugar, a taxa de rendibilidade real das obrigações de dívida pública indexadas americanas a dez anos caiu cerca de 25 pontos base entre o final de Junho e 31 de Julho. No Japão, a taxa de rendibilidade das obrigações de dívida pública a dez anos sofreu poucas alterações entre o final de Junho e 31 de Julho, situando-se, no final do período, em cerca de 1.3%. As pressões ascendentes sobre as taxas de rendibilidade das obrigações de longo prazo resultaram das divulgações de dados económicos que apontaram, em termos gerais, para perspectivas ligeiramente mais favoráveis para a economia japonesa. Em linha com os desenvolvimentos a nível mundial, os efeitos compensatórios poderão ter sido resultado de fugas para a segurança de acções para obrigações de dívida pública. Na área do euro, as taxas de rendibilidade das obrigações de dívida pública desceram ao longo de todo o espectro de maturidades em Julho, embora menos do que nos Estados Unidos. A descida generalizada das taxas de rendibilidade nominais das obrigações na área do euro terá reflectido, em larga medida, a continuação dos ajustamentos de carteira dos mercados bolsistas para os mercados obrigacionistas, bem como efeitos de repercussão da evolução dos mercados obrigacionistas americanos. A taxa de rendibilidade real das obrigações francesas a dez anos indexadas ao IHPC da área do euro excluindo o tabaco registou apenas uma ligeira descida, de 5 pontos base, entre o final de Junho e 31 de Julho, o que sugeriu uma alteração limitada das expectativas dos participantes no mercado no que respeita ao crescimento médio de longo prazo da economia da área do euro.a medida associada da taxa de inflação implícita (break-even) a dez anos diminuiu cerca de 10 pontos base entre o final de Junho e 31 de Julho. À semelhança do mês anterior, tal parece ser, em parte, reflexo do impacto de reajustamentos de carteira de acções para as obrigações de dívida pública de rendimento fixo mais líquidas. A curva da taxa de juro overnight implícita nos contratos a prazo para a área do euro registou uma alteração no sentido descendente entre o final de Junho e 31 de Julho (ver Gráfico 9). As maiores descidas das taxas de juro overnight implícitas nos contratos a prazo ocorreram nos horizontes de curto a médio prazo, enquanto nos prazos muito curtos e longos da curva se 14 BCE Boletim Mensal Agosto 2002

16 Gráfico 9 Taxas de juro overnight implícitas nas taxas a prazo para a área do euro (percentagens por ano; dados diários) Jun Jul intensificação da turbulência nos mercados bolsistas mundiais. Apesar deste aumento, o nível atingido pela volatilidade implícita no mercado obrigacionista da área do euro em 31 de Julho situava-se ainda próximo da média dos últimos anos. Descida significativa dos preços mundiais das acções em Julho Num ambiente de continuação das preocupações quanto à fiabilidade da divulgação dos lucros e práticas contabilísticas das empresas pertencentes a quase todos os sectores da economia, os índices do mercado bolsista nas principais regiões económicas registaram quedas significativas. Os preços das acções na área do euro e nos Estados Unidos, medidos pelos índices Dow Jones EURO STOXX alargado e Standard & Poor s 500, respectivamente, desceram 13% e 8% entre o final de Junho e 31 de Julho de 2002 (ver Gráfico 10). Em termos gerais, os preços das Fonte: Estimativa do BCE. A curva de rendimentos implícita nas taxas a prazo, calculada a partir da estrutura dos prazos das taxas de juro observadas no mercado, reflecte as expectativas de mercado para os níveis futuros das taxas de juro de curto prazo. O método utilizado para calcular estas curvas encontra-se descrito nas páginas 26 e 27 da edição de Janeiro de 1999 do Boletim Mensal. Os dados utilizados na estimativa têm por base contratos de swap. registou apenas uma ligeira descida. Para além dos referidos efeitos de fuga para a segurança, estas variações na inclinação da curva da taxa implícita nos contratos de futuros podem também reflectir riscos descendentes ligeiramente maiores, como considerado pelos participantes no mercado no que respeita às perspectivas de curto prazo de crescimento na área do euro, em comparação com o mês anterior. Entre o final de Junho e 31 de Julho, a volatilidade implícita no mercado obrigacionista da área do euro aumentou cerca de 0.4 pontos percentuais para 5.1%, reflectindo uma incerteza um pouco maior entre os participantes no mercado quanto aos movimentos futuros das taxas de rendibilidade das obrigações a dez anos, provavelmente relacionada, em larga medida, com a Gráfico 10 Índices de cotações de acções na área do euro, Estados Unidos e Japão (índice: 1 de Maio de 2002 = 100; dados diários) área do euro Estados Unidos Japão Maio Jun. Jul Fonte: Reuters. Nota: Índice Dow Jones EURO STOXX alargado (cotação de acções) para a área do euro, Standard & Poor s 500 para os Estados Unidos e Nikkei 225 para o Japão BCE Boletim Mensal Agosto

17 acções na área do euro e Estados Unidos caíram cerca de 28% e 22%, respectivamente, face aos picos atingidos no final de Março de No Japão, o índice Nikkei 225 caiu 7% entre o final de Junho e 31 de Julho de Nos Estados Unidos, os índices do mercado bolsista mantiveram a tendência descendente em Julho, no contexto dos exemplos generalizados de fraca gestão empresarial. Ao mesmo tempo, a incerteza quanto à evolução futura dos preços das acções, medida pela volatilidade implícita nas opções do Standard & Poor s 500, aumentou de forma significativa, 5 pontos percentuais, entre o final de Junho e 31 de Julho, para um nível bastante acima da média dos últimos dois anos (ver Gráfico 11). Os anúncios de lucros mais baixos do que o esperado, bem como alegações de irregularidades contabilísticas em empresas de um vasto conjunto de sectores da economia contribuíram para estes desenvolvimentos, embora o sector das telecomunicações tenha sido particularmente afectado. Os preços das acções das empresas do sector retalhista foram também negativamente afectados pelas divulgações de dados que apontaram para uma diminuição da confiança entre os consumidores americanos. No Japão, o desempenho global negativo do mercado bolsista terá resultado sobretudo de preocupações do mercado quanto à recuperação da economia nos Estados Unidos, que poderá afectar negativamente as exportações japonesas, especialmente face à apreciação do iene. Tal como noutros mercados principais, a incerteza, medida pela volatilidade implícita extraída das opções do índice Nikkei 225, aumentou entre o final de Junho e 31 de Julho, atingindo um nível quase 3 pontos percentuais acima da média dos últimos dois anos. Gráfico 11 Volatilidade implícita no mercado accionista na área do euro, Estados Unidos e Japão (percentagens por ano; dados diários) área do euro Estados Unidos Japão Maio Jun. Jul Fonte: Bloomberg. Nota: As séries sobre a volatilidade implícita reflectem o desvio padrão esperado das variações em percentagem dos preços das acções ao longo de um período até três meses, como implícito nos preços de opções de índices de preços de acções. Os índices de títulos aos quais as volatilidades implícitas se referem são o Dow Jones EURO STOXX para a área do euro, o Standard & Poor s 500 para os Estados Unidos e o Nikkei 225 para o Japão. Na área do euro, os preços das acções, medidos pelo índice Dow Jones EURO STOXX, caíram para o nível mais baixo desde Novembro de Ao mesmo tempo, a incerteza, indicada pela volatilidade implícita nas opções do índice Dow Jones EURO STOXX, aumentou consideravelmente entre o final de Junho e 31 de Julho, para um nível 18 pontos percentuais acima da média dos dois últimos anos. A descida generalizada dos preços das acções, em conjunto com o aumento acentuado da incerteza, terá reflectido um aumento do prémio de risco dos títulos de participação, e a possível revisão das expectativas relativamente à rentabilidade de curto prazo das empresas da área do euro. A nível sectorial, os preços das acções das empresas do sector dos seguros registaram descidas acentuadas BCE Boletim Mensal Agosto 2002

18 2 Evolução dos preços Estimativa de uma subida ligeira da inflação medida pelo IHPC em Julho de 2002 A inflação medida pelo IHPC deverá ter subido ligeiramente em Julho de 2002, de acordo com as estimativas provisórias do Eurostat para 1.9% (ver Quadro 2). Este aumento poderá reflectir os efeitos de base resultantes da queda dos preços do petróleo em Julho de 2001, embora parcialmente neutralizados pelas descidas das taxas de crescimento homólogas de algumas subcomponentes. Neste momento não está disponível informação pormenorizada sobre a desagregação da evolução do IHPC em Julho de Está disponível informação sobre a desagregação do IHPC para Junho de A taxa homóloga da inflação medida pelo IHPC na área do euro situou-se em 1.8%, ou seja, 0.2 pontos percentuais abaixo do registado em Maio. Esta queda reflecte sobretudo taxas de variação homólogas mais baixas dos preços dos produtos energéticos e dos produtos alimentares não transformados. No entanto, a taxa de variação homóloga do IHPC excluindo produtos alimentares não transformados e produtos energéticos manteve-se em 2.6% pelo sexto mês consecutivo. Em Junho de 2002, os preços dos produtos energéticos registaram uma taxa de decréscimo homóloga mais forte do que em Maio, situada em 3.6% (ver Gráfico 12), reflectindo uma queda acima dos 8% dos preços do petróleo denominados em euros nesse mês. A queda Quadro 2 Evolução de preços e de custos na área do euro (taxas de variação homólogas (%), salvo indicação em contrário) Índice Harmonizado de Preços no Consumidor (IHPC) e suas componentes Índice global 1) do qual: Bens Produtos alimentares Transformados Não transformados Produtos industriais Não energéticos Energéticos Serviços Outros indic. de preços e de custos Preços da produção industrial 2) Custos unitários do trabalho 3) Produtividade do trabalho 3) Remuneração por trabalhador 3) Custos horários totais do trabalho 4) Preços do petróleo (EUR p/ barril) 5) Preços das matérias-primas 6) T3 T4 T1 T2 Fev. Mar. Abr. Maio Jun. Jul Fontes: Eurostat, dados nacionais, Thomson Financial Datastream, HWWA (Instituto de Economia Internacional de Hamburgo) e cálculos do BCE. Nota: Para os períodos anteriores a 2001, os dados do IHPC não incluem a Grécia. Os outros indicadores de preços e de custos incluem a Grécia para os períodos anteriores a ) A inflação medida pelo IHPC em Julho de 2002 refere-se à estimativa provisória do Eurostat. 2) Excluindo a construção. 3) Conjunto da economia. 4) Conjunto da economia (excluindo agricultura, administração pública, educação, saúde e outros serviços). 5) Brent Blend (com entrega a um mês). 6) Excluindo produtos energéticos. Em euros; em ECU até Dezembro de Ponderados pelas importações de matérias-primas extra- -área do euro. BCE Boletim Mensal Agosto

19 Gráfico 12 Desagregação da inflação medida pelo IHPC na área do euro por componente (taxas de variação homólogas (%); dados mensais) IHPC global produtos alimentares transformados produtos alimentares não transformados produtos industriais não energéticos produtos energéticos serviços em 3.1% em Junho de 2002, inalterada em relação a Maio. A taxa de variação homóloga dos preços dos serviços caiu 0.1 pontos percentuais, para 3.2%, em Junho de O principal contributo para esta descida deveu-se à subcomponente serviços recreativos e pessoais, apesar dos preços nesta subcomponente continuarem a subir de modo relativamente forte. Os preços dos restaurantes e cafés terão sido significativamente influenciados pela transição para o euro fiduciário desde o início de No entanto, apesar das taxas de crescimento homólogas destes preços deverem manter-se acima das médias históricas durante algum tempo, as taxas de crescimento mensais em cadeia quase voltaram aos respectivos valores anteriores à transição para o euro fiduciário, abaixo dos níveis muito altos atingidos no início do ano De acordo com a última análise do Eurostat, o contributo do efeito da transição para o euro fiduciário para a subida global de 1.4% do IHPC, entre o segundo semestre de 2001 e o primeiro semestre de 2002, deverá situar-se no intervalo entre 0.0 e 0.2 pontos percentuais Fonte: Eurostat. Nota: Para os períodos anteriores a 2001, os dados do IHPC não incluem a Grécia. de 1.0 ponto percentual da taxa de variação homóloga dos preços dos produtos alimentares não transformados, para 1.1%, em Junho de 2002, resultou da contínua atenuação das subidas dos preços dos vegetais resultantes de condições atmosféricas adversas em vários países da área do euro no início de A descida dos preços da carne também contribuiu para esta diminuição, embora em muito menor escala. A taxa de crescimento homóloga dos preços dos produtos industriais não energéticos registou nova descida de 0.1 pontos percentuais, para 1.6%, sugerindo que os efeitos indirectos dos choques passados desta componente continuou a desvanecer-se. A taxa de variação homóloga dos preços dos produtos alimentares transformados situou-se Aumento da taxa de decréscimo homóloga dos preços no produtor em Maio de 2002 Em Maio, a taxa de decréscimo homóloga dos preços na produção industrial da área do euro situou-se em 1.0%, na sequência de 0.8% em Abril (ver Gráfico 13).Tal deveu-se sobretudo à subida da taxa de decréscimo homóloga dos preços dos produtos energéticos. Os preços dos bens de consumo também contribuíram para esta evolução, tendo as respectivas taxas de crescimento homólogas atingido o seu nível mínimo dos últimos dois anos, provavelmente devido ao desvanecimento dos efeitos indirectos dos anteriores aumentos dos preços das importações. No entanto, a taxa de decréscimo homóloga dos preços dos bens intermédios abrandou de novo em Maio, parecendo reflectir a subida dos preços das matérias-primas, em particular do petróleo, entre Janeiro e Abril de A taxa 18 BCE Boletim Mensal Agosto 2002

20 Gráfico 13 Desagregação dos preços da produção industrial para a área do euro (taxas de variação homólogas (%); dados mensais) produtos energéticos (escala da esquerda) indústria excl. construção (escala da direita) bens intermédios (escala da direita) bens de investimento (escala da direita) bens de consumo (escala da direita) 8 6 Gráfico 14 Preços no produtor globais e preços dos factores de produção na indústria transformadora da área do euro (dados mensais) 8 6 IPP 1) (escala da esquerda) IPAE 2) (escala da direita) Fonte: Eurostat. Nota: Os dados referem-se ao Euro 12 (incluindo períodos anteriores a 2001). de variação homóloga dos preços dos bens de investimento foi também mais elevada em Maio. Relativamente aos indicadores dos inquéritos da evolução dos preços no produtor, o Índice de Preços da Área do Euro (IPAE) registou nova subida em Junho de 2002, assinalando um aumento das pressões sobre os preços dos factores de produção pelo terceiro mês consecutivo (ver Gráfico 14). Subida dos indicadores dos custos do trabalho no primeiro trimestre de 2002 No primeiro trimestre de 2002, a taxa de variação homóloga dos custos unitários do Fontes: Eurostat e Reuters. Nota: Sempre que disponíveis, os dados referem-se ao Euro 12 (incluindo períodos anteriores a 2001). 1) Índice de Preços no Produtor; taxas de variação homólogas em percentagem; excluindo a construção. 2) Índice de Preços da Área do Euro; preços dos factores de produção do Inquérito aos Gestores de Compras. Um valor do índice superior a 50 indica um aumento dos preços dos factores de produção na indústria transformadora, enquanto um valor inferior a 50 indica uma redução. trabalho situou-se em 3.9%, ou seja, 0.5 pontos percentuais acima da registada no quarto trimestre de Este aumento deveu-se principalmente a uma queda mais acentuada da produtividade do trabalho. A taxa de crescimento homóloga da remuneração por trabalhador subiu apenas ligeiramente de 2.9% para 3.0%, em conformidade com as indicações sobre os acordos salariais no primeiro trimestre de De acordo com a segunda estimativa do Eurostat, a taxa de crescimento homóloga dos custos horários totais do trabalho no sector não agrícola aumentou para 3.9% no primeiro trimestre de 2002, ou seja, situou-se 0.6 pontos percentuais acima da registada no último BCE Boletim Mensal Agosto