Milho: TsuMAZE 21 de setembro de 2017

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1 Milho: TsuMAZE 21 de setembro de 2017 O título deste relatório é uma aglutinação das palavras Tsunami e maze (milho em inglês), pois acreditamos que o mercado brasileiro de milho terá uma enorme oferta do produto nos próximos meses. Além disso, uma curiosidade adicional é que um sinal de alerta de tsunami é a brusca mudança nos níveis da água, o mar se afasta da praia até o ponto que partes incomuns do fundo do mar se tornam visíveis. De forma análoga, a oferta de milho está se retraindo até um ponto incomum visto a quantidade do produto armazenada. Como já comentamos no relatório anterior (Milho: Falta um, e agora?!), o mercado de milho está sofrendo de uma estranha conjuntura. A vontade de comercializar do produtor é discrepante com a produção. A determinação do produtor em manter a estratégia de armazenar o seu produto impressiona e surpreende. Essa determinação também pode ser considerada teimosia, que é explicada pelo psicológico (a dor da perda, os preços caem desde julho/16) e pelo financeiro (caixa reforçado pelos preços altos dos últimos anos). Pois alguns dos pontos que o mercado está considerando como altista são frágeis, como veremos a seguir: Dúvida do verão Não há dúvida que a área do milho verão irá cair em 2018, provavelmente para a menor da série histórica. Dessa forma, a produção também será menor. Nossa estimativa inicial aponta para uma produção de 24,1 mln ton na safra 17/18, contra a 31,5 mln ton 16/17. A uma queda de 7,3 mln ton é considerável, porém devemos olhar a disponibilidade do produto e não só a produção. Agora, olhando a soma da produção da safra verão e o estoque de passagem teremos outro cenário: a oferta na safra verão da safra 16/17 foi 35,7 mln ton, enquanto para 17/18 teremos 39,2 mln ton de milho. Um aumento líquido de quase 3,6 mln ton. Esse cenário ainda considera que o Brasil irá exportar 35 mln ton nessa safra, o que muitos consideram pouco viável pela baixa comercialização do produto (até agosto saíram menos de 14 mln ton). A exportação irá balizar diretamente o valor do estoque, por exemplo, se as exportações se restringirem em 28 mln ton, os estoques de passagem subiriam para 22,2 mln ton e a oferta para 46,2 mln ton. Produção de milho verão no Brasil e Oferta no 1º semestre 35 Produção de milho de verão (mln ton) 45 Oferta de milho 1º semestre (mln ton) estoque entrada safra verão / / / / / / / / / /18 Fonte: USDA; elaboração: PINE Macro & Commodities Research

2 E o atraso da safrinha? Como é de conhecimento geral, a produção da safra de inverno é cada vez mais importante para o Brasil, então qualquer risco é relevante. O atraso do plantio da soja pode atrasar o plantio do milho a ponto de deslocá-lo da janela ótima e, assim, prejudicar a sua produtividade. E como as áreas de milho safrinha estão cada vez maiores, chegando próximo a 50% da área de soja no MT, há cada vez menos margem de atrasos. No entanto, para compatibilizar com o plantio do milho safrinha na janela ótima ainda há tempo. O plantio da soja pode ocorrer até meados de outubro de forma que o milho seja plantado até meados de março, assim sem perdas de potencial. Até porque, a soja plantada em setembro tem baixa produtividade, mas dá maior espaço de manobra para lidar imprevistos e adversidades do clima. Assim, o efeito do atraso é ruim, mas está bem longe de ser definitivo sobre a produtividade. No final, esse é o weather market do Brasil, que irá subir e descer conforme as projeções meteorológicas vão se alterando e as chuvas se confirmando. Até agora nada está definido, todas as possibilidades estão na mesa. Conforme o clima se confirme dentro da normalidade, os prêmios de risco vão se reduzindo. Mas isso é algo que vai ocorrer só com o desenrolar da safra. Fazendo com que os preços se reduzam ainda mais, como é a nossa visão e parece ser o consenso de mercado. O grande risco Porém, o calendário é inclemente e já estamos adentrando no período do plantio da safra 2017/18. Os espaços nos armazéns terão de ser limpos para receber o fluxo da soja que começa ser semeada. O produtor vai invariavelmente entregar o produto em alguma trading, revenda ou cooperativa, mesmo que não feche o preço (preço a fixar PAF). Elas por sua vez vão ter que dar um fim para esse produto. O aumento da oferta virá independente da opção do fazendeiro. A solução das empresas será repassar o produto, que em última instância será exportado. Nesse momento as empresas se livram do problema logístico, mas abre uma exposição ao preço do milho, elas ficam vendidas. Assim, elas podem ir ao mercado para mitigar o risco, mas esse descasamento vai existir até o produtor fixar o preço. Então há um complicador adicional, quando isso irá ocorrer? A falta de prazo trás a necessidade de rolagens de contratos, estas podem encarecer a operação. Esse risco não é novidade para o setor, mas ele normalmente ocorre em volumes menores. Essas operações ocorrem na soja também, mas, a diferença do preço do milho no Brasil e em Chicago (basis) é bem menos volátil que a do milho. Como podemos ver no gráfico abaixo, a razão os valores entre basis e o ativo é em geral maior para o milho. Mesmo na quebra de safra de 2016, a relação bateu 16% para a soja, enquanto o milho bateu 50%. Mesmo indo ao mercado, as empresas não ficam totalmente protegidas. Relação do basis e os ativos: maior volatilidade do milho 60% 50% Relação basis / preço da commodity (%) soja milho 40% 30% 20% 10% 0% jan-15 mar-15 mai-15 jul-15 set-15 nov-15 jan-16 mar-16 mai-16 jul-16 set-16 nov-16 jan-17 mar-17 mai-17 jul-17 set-17 nov-17

3 Visto o montante de milho que ainda precisa ser fixado podemos considerar esse um problema novo. O aumento do risco na mão de todos que estão envolvidos com a comercialização de grãos é sistêmico e algo prejudicial à cadeia. Pois aqui não é um jogo de soma zero, o prejuízo de um não é o lucro de outro. É uma bandeira amarela da instabilidade do sistema. Caso o nosso cenário se confirme (sem quebras de produção), os produtores terão de fixar a preços ainda menores e adicionalmente irão arcar com custos financeiros da sua estratégia. Na outra ponta, as empresas que ficaram descasadas, e assim vendidas, poderão lucrar com a posição. Aqui cabe uma nota, pois esse é um mundo em que as relações com os clientes são muito importantes e são pensadas para o longo prazo. Por isso há limites para a pressão que qualquer um dos agentes pode fazer pela fixação do produto. Mas há casos que estão ocorrendo é que os produtores estão tomando empréstimos para fazer frente as suas obrigações de curto prazo e ao mesmo tempo manter os seus estoques. Essas empresas estão sendo coniventes com um comportamento que aumenta o seu próprio risco. Essa situação está dando ares de tragédia grega, pois o problema é percebido, mas não é evitado. Se o cenário se concretizar haverá dois resultados possíveis: 1) se os preços caírem (como é o nosso cenário), os produtores ficarão em uma posição fragilizada por terem que vender a preços menores, ou seja, os clientes preferenciais dessas empresas estarão em uma situação pior; e, 2) se os preços subirem, os produtores ganham com a sua estratégia, mas as tradings e cooperativas terão grandes prejuízos. Research: Commodities - PINE Lucas Brunetti

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5 contidas nestes comentários e recomendações ou ligada a precificação de quaisquer dos valores mobiliários discutidos nestes comentários e recomendações. 4. O Banco Pine, suas controladas, seus controladores ou sociedades sob controle comum podem possuir participação acionária, direta ou indireta, igual ou superior a 5% (cinco por cento) do capital social das empresas analisadas nestes comentários e recomendações, e podem estar envolvidas na aquisição, alienação ou intermediação de tais valores no mercado. O Banco Pine, suas controladas, seus controladores ou sociedades sob controle comum declaram que recebem, ou pretendem receber,remuneração por serviços prestados para as empresas analisadas nestes comentários e recomendações ou para pessoas a ela ligadas. 5. Os instrumentos financeiros discutidos nestes comentários e recomendações podem não ser adequados para todos os investidores. Estes comentários e recomendações não levam em consideração os objetivos de investimento, situação financeira ou necessidades específicas de qualquer investidor. Os investidores devem obter orientação financeira independente, com base em suas características pessoais, antes de tomar uma decisão de investimento baseada nas informações contidas nestes comentários e recomendações. Caso um instrumento financeiro seja expresso em uma moeda que não a do investidor, uma alteração nas taxas de câmbio pode impactar adversamente o preço, valor ou rentabilidade do instrumento financeiro e o leitor destes comentários e recomendações assume quaisquer riscos de câmbio. A rentabilidade de instrumentos financeiros pode apresentar variações e seu preço ou valor pode, direta ou indiretamente, aumentar ou diminuir. Os desempenhos anteriores não são necessariamente indicativos de resultados futuros, e nenhuma declaração ou garantia, de forma expressa ou implícita, é feita nestes comentários e recomendações em relação a desempenhos futuros. O Grupo Pine se exime de qualquer responsabilidade por quaisquer prejuízos, diretos ou indiretos, que venham a decorrer da utilização destes comentários e recomendações ou de seu conteúdo. 6. Estes comentários e recomendações não podem ser reproduzidos ou redistribuídos para qualquer pessoa, no todo ou em parte, qualquer que seja o propósito, sem o prévio consentimento por escrito do Banco Pine. Informações adicionais sobre os instrumentos financeiros discutidos nestes comentários e recomendações estão disponíveis sob consulta. Certificação de analistas Os analistas responsáveis pela elaboração deste relatório de análise são certificados de acordo com a regulamentação brasileira.

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