TEMPESTADE PERFEITA NO IGPM

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1 Julho de 2017 TEMPESTADE PERFEITA NO IGPM Um dos subprodutos mais maléficos dos desajustes da economia brasileira é a inflação. Todo brasileiro se tornou especialista nesse assunto e particularmente existem diversos indicadores que medem a variação de preços por aqui. Ainda que a maior parte desses indicadores convirja no longo prazo como mostram os gráficos abaixo, temos observado um comportamento muito particular no IGPM nos últimos meses e vamos abordar este tema na nossa carta desse mês. 1

2 A queda consecutiva do IGPM dos últimos meses foi de 3,38%, a maior em 20 anos!! Como o IPA-M tem um peso grande no IGPM, a correlação dos dois índices é enorme: DATA FGV_IGPM ABR-17-1,10% MAI-17-0,93% JUN-17-0,67% JUL-17-0,72% Vamos analisar abaixo as causas desse comportamento inédito na série desde que o índice passou a ser calculado. O IGPM é um índice criado pela FGV em 1947 e amplamente utilizado pelo mercado financeiro para medir a inflação corrente. Ao contrário do IPCA divulgado pelo IBGE, que mede a inflação ao consumidor para famílias que ganham de 1 a 40 salários mínimos, o IGPM é mais abrangente e mede uma gama maior de itens. O índice é a média ponderada de 3 outros índices de inflação nas seguintes proporções: IPA-M: índice de preços do atacado 60% IPC-M: índice de preços ao consumidor 30% O fato de ter um grande peso dos preços no atacado confere ao IGPM outras duas características importantes: a variação cambial e a atividade econômica. 1) O comportamento das variações 12 meses do IGPM tem grande similaridade com o comportamento das variações 12 meses do dólar, já que boa parte dos produtos vendidos aqui tem um componente de importação elevado, principalmente no atacado. São os bens conhecidos como tradables. INCC-M: índice nacional da construção civil 10% 2

3 O gráfico abaixo mostra as variações 12 meses do IGPM (eixo da esquerda) comparadas com as variações 12 meses do dólar (eixo da direita), deslocado em 6 meses. Isso quer dizer que uma variação cambial de 12 meses é capturada em parte pelo IGPM, 6 meses após sua ocorrência. O gráfico abaixo mostra as variações 12 meses do IGPM (eixo da esquerda) comparadas com as variações 12 meses do IBC-BR (eixo da direita), índice do Banco Central utilizado para estimar o PIB corrente, deslocado em 3 meses. O comportamento do índice é muito parecido com o comportamento do IBC-BR, ou seja, quando o nível de atividade 12 meses cai, após 3 meses, essa queda reflete-se nos preços do atacado e consequentemente reflete-se também no IGPM. O oposto ocorre quando a atividade se aquece. 2) O IGPM tem uma grande aderência ao nível de atividade econômica, obedecendo uma relação direta com ela. O setor de atacado, mais próximo na cadeia produtiva do setor industrial, acaba sentindo mais os efeitos da atividade econômica e isso acaba se refletindo em preço Concluímos assim que o IGPM é um índice que tende a subir quando o IBC- BR sobe e quando o dólar sobe e tende a cair quando os fatores acima caem. 3

4 Observe que nos últimos meses o nível de atividade vem até melhorando, mas a variação 12 meses do IGPM andou no sentido oposto. O que ocorreu foi uma dinâmica muito perversa para o IGPM. O Banco Central foi extremamente leniente ao observar quedas consecutivas na atividade econômica e não reduzir os juros na magnitude que essa queda pedia. Esperou os juros reais estacionarem acima de fantásticos 10% ao ano para só então Em jan 2014 o IBC-BR atingiu seu nível máximo e vem caindo desde então. O IGPM sentiu um pouco esse efeito, mas, como o dólar estava subindo, servia como um amortecedor para uma possível queda na inflação medida pelo índice. O que ocorreu a partir de fevereiro de 2016 foi que IBC-BR e dólar passaram a cair e, como consequência puxaram para baixo os preços no atacado e também o IGPM. O gráfico abaixo mostra isso. IBC-BR no eixo da esquerda e dólar no eixo da direita. começar a agir. O cenário é tão extraordinário, que mesmo hoje, com juros nominais a 9,25% aa, colhemos deflação, o que mantém o juro real médio do último trimestre acima da taxa nominal de 9,25% aa. MÊS IPCA CDI MENSAL mar-16 0,43% 1,16% 9,08% abr-16 0,61% 1,05% 5,38% JURO REAL TRIMESTRA L mai-16 0,78% 1,11% 4,00% 6,15% jun-16 0,35% 1,15% 9,95% 6,44% jul-16 0,52% 1,11% 7,28% 7,07% ago-16 0,44% 1,21% 9,60% 8,94% set-16 0,08% 1,11% 13,07% 9,98% out-16 0,26% 1,05% 9,88% 10,85% nov-16 0,18% 1,04% 10,80% 11,25% dez-16 0,30% 1,12% 10,26% 10,31% jan-17 0,38% 1,09% 8,83% 9,96% fev-17 0,33% 0,87% 6,65% 8,58% mar-17 0,25% 1,05% 10,01% 8,50% abr-17 0,14% 0,79% 8,07% 8,24% mai-17 0,31% 0,93% 7,67% 8,59% jun-17-0,23% 0,81% 13,25% 9,67% jul-17 0,10% 0,69% 7,31% 9,41% 4

5 Juro real ex post IGPM jul/15 jul/17: 9,78% CUPOM jul/15 jul/17: 14,49% IGPM + 7% aa jul/15 jul/17 25,69% CDI jul/15 jul/17: 28,29% Esse investidor teve um rendimento de 25,69% de jul/15 a jul/17 pela curva do título contra 28,29% do CDI. No entanto, assumindo que daqui até jul/19 o IGPM será próximo ao IPCA e que o cupom de IPCA para jul/19 está em 3,50% aa, esse ativo tem um ganho de 6,88%. Nossa percepção é que a atividade econômica tende a melhorar daqui para a frente pois os cortes de juros devem continuar e seus efeitos aparecerão. Isso permite que atacado e varejo recomponham suas margens fazendo com que o nível de juro real ex post (verificado a posteriori) caia para perto de 4,5% ao ano. Para entendermos a magnitude do enorme juro real vivido nos Com isso e assumindo as hipóteses acima, seu rendimento de jul/17 a jul/19 deve ficar em 140% do CDI, o que eleva seu rendimento total para 34,33% ou seja 121,35% do CDI no período inteiro. Conclui-se, portanto, que mesmo com a queda histórica do indicador nos últimos 4 meses, o juro real é tão elevado que protege o investidor. últimos anos, vamos mostrar um exemplo de um investidor que aplicou em um título que pagava IGPM + 7% aa em julho de com vencimento para julho

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