O MERCADO DE CAPITAL VALORIZA EMPRESAS COMPROMISSADAS COM PRÁTICAS DE NEGÓCIOS SUSTENTÁVEIS?

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1 XXX ENCONTRO NACIONAL DE ENGENHARIA DE PRODUÇÃO Maturidade e desafios da Engenharia de Produção: competitividade das empresas, condições de trabalho, meio ambiente. São Carlos, SP, Brasil, 12 a15 de outubro de O MERCADO DE CAPITAL VALORIZA EMPRESAS COMPROMISSADAS COM PRÁTICAS DE NEGÓCIOS SUSTENTÁVEIS? Emílio de Araújo Menezes (UFSC) Arine Fernanda Schmidt (UFSC) Leonardo de Aguiar Corrêa (UFSC) Os princípios do desenvolvimento sustentável e o equilíbrio das dimensões ambiental, social e econômica devem governar as ações e investimentos das empresas neste século XXI. O artigo investigou empresas do setor madeira, papel e celulose ppara descobrir se seus compromissos com o desenvolvimento sustentável são reconhecidos e valorizados pelo mercado de capitais. Foram comparadas empresas participantes da carteira do ISE - Índice de Sustentabilidade Empresarial a não participantes. Considerou-se que empresas pertencentes ao ISE têm suas estratégias alinhadas ao desenvolvimento sustentável. A avaliação foi feita através de indicadores quantitativos (ROA, ROE, IRR e Q de Tobin) e análises qualitativas baseadas nos três princípios básicos de sustentabilidade, atenção aos stakeholders, ecoeficiência na produção e inovação. Os resultados apresentaram evidências de que o mercado atribui valor agregado a Duratex, mostrando a empresa preparada para os desafios ambientais, sociais e econômicos. Porém, com os resultados obtidos para as demais empresas não se pode inferir que o mercado deu valor a sustentabilidade ou que ela gerou vantagem competitiva. Escolher ações de empresas listadas no ISE significa privilegiar companhias que se guiam por práticas sustentáveis, mas parece que o investidor do mercado de ações no Brasil ainda atribui uma tímida importância aos compromissos de empresas com a sustentabilidade. Ao final, sugere-se que mais estudos sejam desenvolvidos, pois somente com o avanço desta consciência e postura sustentável dos investidores se espera que a sustentabilidade reflita em valorização das companhias listadas no ISE e negociadas nas Bolsas de Valores, ou seja, que o mercado de capitais irá valorizar uma gestão sustentável competitiva. Palavras-chaves: Desenvolvimento Sustentável, Indicadores de Desempenho, Setor Madeira, Papel e Celulose, Vantagem Competitiva, Investimento Socialmente Responsável, Mercado de Capital

2 1. Introdução A sustentabilidade dos sistemas produtivos está cada vez mais integrada ao conceito de modernidade empresarial. Progressivamente, os empresários encaram os desafios ambientais e sociais inerentes as operações da empresa, não como empecilho, mas sim como alavanca para inovação e diferenciação de seus produtos e para ganhar cada vez mais espaço no mercado. Segundo a BM&FBOVESPA (2010) existe um aumento do número de aplicações de empresas em investimentos socialmente responsáveis ( SRI ) na bolsa de valores. O interesse de empresas em participar de índices que de certa forma balizam o comportamento das empresas em relação ao meio em que elas vivem, é conseqüência da crença dos investidores de que essas empresas, ao longo prazo, serão empresas que se adaptarão a um futuro incerto mais facilmente, pois seu posicionamento diante dos problemas existentes faz com que elas acumulem experiência, estando mais preparadas para enfrentar riscos econômicos, sociais e ambientais. Dentro desta tendência, o mercado de bolsa de valores mundial criou diversos índices que privilegiam empresas sustentáveis como o Índice Dow Jones de Sustentabilidade (DJSI), criado em 1999, sendo o pioneiro em avaliar empresas de capital aberto utilizando critérios de sustentabilidade. Após o DJSI, a bolsa de Londres em 2001 lançou o FTSE4Good e a de Johannesburg, em 2003 lançou o SRI e levou a África do Sul a ser o primeiro país emergente a incorporar o conceito de sustentabilidade ao mercado de ações. A BM&FBOVESPA em trabalho conjunto com Associações e ONGs seguiu esse rumo, inspirada nas experiências internacionais e criou o Índice de Sustentabilidade Empresarial (ISE) em O ISE tem por objetivo refletir o desempenho de uma carteira composta por ações de empresas com reconhecido comprometimento com a responsabilidade social e a sustentabilidade empresarial, e também atuar como promotor das boas práticas no meio empresarial brasileiro (BM&FBOVESPA, 2010). Este artigo visa analisar o comportamento das ações de empresas do setor de madeira, papel e celulose para verificar se o mercado atribui mais valor à empresas classificadas como sustentáveis. A escolha do setor foi feita com base no impacto ambiental e social que causa ao país e na relevância econômica que representa para o Brasil. De acordo com Tonello et al. (2008) o setor florestal movimenta US$30 bilhões por ano, cerca de 3% do PIB nacional, exporta US$9 bilhões 7% das exportações brasileiras - e mantém 9% da população economicamente ativa empregada em toda sua cadeia produtiva e também com. Essa análise foi feita através da comparação de empresas que pertencem ao ISE com as que não pertencem. Através dessa análise feita com os indicadores ROA, ROE, IRR e da metodologia do Quociente de Tobin, investigou-se se o investimento em sustentabilidade dessas empresas representa uma vantagem competitiva, ou seja, se sustentabilidade agrega valor de mercado. Além de utilizar indicadores econômicos, pretendeu-se identificar e analisar as características qualitativas dessas empresas que mais influenciam no seu desempenho. 2. Suporte Teórico Os itens a seguir contextualizam a realização deste trabalho e apresentam alguns conceitos e definições utilizados no decorrer do mesmo. 2.1 Desafios nos Sistemas Produtivos As pressões em todo o mundo sobre a indústria de papel e celulose é causada pelo fato de ser 2

3 uma atividade de alto impacto ambiental. As etapas que tem o maior impacto são a florestal e a produção de efluentes líquidos tóxicos, que precisam ser tratados. A descoberta de resíduos de dioxinas, substâncias consideradas cancerígenas, em embalagens de papel na década de oitenta ocasionou o aumento dessas pressões. (CORAZZA, 1996). Entre os diversos setores de atividades existentes, o de papel e celulose e o de química e refinaria de óleo são aqueles em que as empresas mais poluem, possuindo, por isso, maior extensão de obrigações ambientais implícitas. (CORMIER & MAGNAN, p.215, 1997). Apesar de já estar no cotidiano da sociade, a confusão em torno dos conceitos de desenvolvimento sustentável e sustentabilidade conduz autores a classificá-los como conceitos ambíguos e carregados de significado político, especialmente quando inseridos em discursos empresariais afirmou Funk (2003), ou ainda como conceitos altamente elásticos Fig (2005). Banerjee (2008) afirma que a sustentabilidade assume diferentes significados para diferentes pessoas. Esta falta de entendimento entre os discursos segundo Gargioni (2009), é uma das razões que impede o avanço das discussões e o desenvolvimento de metodologias eficazes que garantam o desenvolvimento verdadeiramente sustentável. Diante desta confusão sobre o conceito, este trabalho adotou o da Organização das Nações Unidas (ONU) que define que, desenvolvimento sustentável é aquele que atente as necessidades das gerações presentes sem comprometer a capacidade das gerações futuras atenderem as suas próprias necessidades. (BRUNDTLAND, 1987). De acordo com Gladwin, Kennelly e Krause (1995), o debate sobre o significado de desenvolvimento sustentável vai continuar, e ainda deve se prolongar por um longo período de tempo, e qualquer que seja o conceito adotado, ele será apenas um entre tantos outros oferecidos no momento em questão. 2.2 A Relação entre Vantagem Competitiva e Sustentabilidade Empresarial A incorporação da sustentabilidade nos processos produtivos é uma alternativa capaz de gerar vantagens competitivas para as empresas. Segundo Porter (1992), a vantagem competitiva surge, fundamentalmente, da capacidade de criação de um valor superior de uma empresa perante seus consumidores. O valor é aquilo que os compradores estão dispostos a pagar. Já o valor superior provém, seja da oferta de preços mais baixos do que os da concorrência por benefícios equivalentes, seja do fornecimento de benefícios singulares que compensariam assim um preço mais elevado. Assim, Porter (1992) apresenta dois tipos básicos de fontes de vantagem competitiva: a liderança em custos e a diferenciação. As vantagens competitivas advindas da liderança em custos provêm, basicamente, de economias em escala, de um melhor gerenciamento da capacidade de produção, assim como de uma maior eficiência no design do produto, no processo de compras de matérias-primas e no processo tecnológico. Já a vantagem competitiva gerada pela diferenciação está relacionada a aspectos tangíveis e intangíveis. Aspectos tangíveis referem-se a características facilmente observáveis de produtos e serviços, seu desempenho e, eventualmente, produtos e serviços complementares associados. Aspectos intangíveis incluem considerações sociais, emocionais, psicológicas e estéticas presentes no momento de escolha do produto ou serviço pelo consumidor (MEDINA-MUÑOZ & GARCÍA-FALCÓN, 1998). Norton e Kaplan (2000) defendem que enquanto a economia era dominada por ativos tangíveis, os indicadores financeiros eram adequados para medir a competitividade e o sucesso das empresas. No entanto, com a crescente importância dos ativos intangíveis (como 3

4 a reputação da empresa), indicadores financeiros já não conseguem representar a realidade do mercado, sendo mais indicado o conjunto de indicadores financeiros e não financeiros. Desta forma, uma vantagem competitiva sustentável pode ser entendida como o resultado de uma capacidade de diferenciação devida em grande parte à influência de recursos intangíveis e à reputação da empresa, sendo estes consideravelmente mais difíceis de serem substituídos ou imitados pelos concorrentes se comparados aos aspectos tangíveis (PETIICK et al., 1999). A hipótese de Porter, baseada nos artigos de Porter e Linde (1995), argumenta que a imposição de padrões ambientais adequados pode estimular empresas a adotar inovações que reduzam os custos totais de um produto e aumentam seu valor, contribuindo para a competitividade das empresas. No Brasil, existem algumas metodologias que avaliam a sustentabilidade das organizações. Em geral tratam-se de indicadores de sustentabilidade, elaborados por instituições que trabalham para a sustentabilidade empresarial, aferidos a partir de questionários e relatórios com dados fornecidos pela própria empresa. Os mais reconhecidos são o Balanço Social (Instituto Brasileiro de Análises Sociais e Econômicas), o Relatório de Sustentabilidade (GRI Global Reporting Initiative), os Indicadores Ethos (Instituto Ethos de Empresas e Responsabilidade Social), o Guia Exame de Sustentabilidade (Revista Exame Editora Abril) e o Índice de Sustentabilidade Empresarial ISE (BMF&BOVESPA). Este artigo adotou o Índice de Sustentabilidade Empresarial (ISE) como referência para identificar empresas sustentáveis. O índice foi criado pela BM&FBOVESPA em conjunto com instituições ABRAPP, ANBIMA, APIMEC, IBGC, IFC, Instituto ETHOS e Ministério do Meio Ambiente com o intuito de ter uma ferramenta que avalie os aspectos socialmente responsáveis das empresas que possuem ações na Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros. O Centro de Estudos de Sustentabilidade da Fundação Getúlio Vargas (CES-FGV) é a instituição responsável por avaliar o desempenho das empresas listadas na BM&FBOVESPA com relação aos aspectos sustentáveis das mesmas. A instituição criou um questionário que parte do conceito do triple botton line. A avaliação do ISE envolve elementos ambientais, sociais e sócio-econômicos acrescidos de critérios gerais, critérios de natureza do produto e critérios de governança corporativa, como ilustrado na Figura 2.1. Fonte: BM&FBOVESPA Figura 2.1 Triple Botton Line + Critérios do ISE O questionário afere o desempenho das empresas emissoras das 150 ações mais negociadas da BM&FBOVESPA. Porém, o preenchimento da avaliação é de caráter optativo, logo, não se pode afirmar que uma empresa que não faz parte do ISE não é sustentável. Segundo informações da Bovespa (2009), cerca de 50% das empresas que negociam suas ações na bolsa, responderam o questionário do ISE por acreditarem que a associação da imagem da marca com sustentabilidade é uma vantagem competitiva frente aos concorrentes. As respostas às questões, unicamente objetivas, são avaliadas por uma ferramenta estatística chamada análise de clusters que identifica grupos de empresas com desempenhos similares 4

5 e aponta o grupo de empresas com melhor desempenho geral. Dessas empresas, um máximo de 40 irá fazer parte do ISE. Assim, a pergunta que se pretendeu responder neste artigo é: os investimentos das empresas em desenvolvimento sustentável, segundo a visão do mercado de capitais, está gerando valor agregado a elas? Para responder a esta pergunta, como suporte prático quantitativo, buscou-se na literatura variáveis que representem o desempenho das corporações no mercado. Pressupõe-se que se o mercado dá mais valor aos produtos das empresas classificadas como sustentáveis, estas empresas se tornam mais rentáveis e suas ações mais valorizadas. Assim, seguindo a metodologia utilizada por Leite (2010), optou-se pela utilização dos indicadores: Quociente de Tobin, Rentabilidade do ativo, Rentabilidade do Patrimônio Líquido e Índice Retorno/Risco, considerando dados trimestrais com início em 01/03/2007 e término em 31/12/2009. Este período foi escolhido devido à disponibilidade dos dados das empresas. 3. Suporte Prático Para calcular o valor da corporação este artigo utilizou o Quociente de Tobin, originalmente proposto por Tobin e Brainard (1968) e Tobin (1969). O Quociente de Tobin segundo Leite (2010), é um método que faz a comparação entre o valor de mercado e o custo de reposição de ativos de uma empresa. É considerado como o valor da empresa num sentido de desempenho, e se tomado como um indicador possibilita a comparação entre diferentes empresas. Segundo Lindenberg e Rossi (1981) os valores de Q representam escalas de incentivo a novos investimentos. Quando o Q for maior que 1, existe um incentivo para investir nesta empresa pois suas ações estão apresentando valorização, fazendo com que o valor do capital físico investido supere seu custo. Se menor que 1, a firma não terá incentivo a investir, já que suas ações sofreram desvalorização. Existem estudos que utilizaram o quociente de Tobin com distintas metodologias e diferentes abordagens. O procedimento utilizado nessa pesquisa está fundamentado no método de Chung e Pruitt (1994). Por se tratar de um método simplificado e cujas informações podem ser encontradas com facilidade nas declarações financeiras das companhias com capital aberto em estudo, definiu-se que este seria o método mais adequado para atender as necessidades desta pesquisa. O ROA (Retorno sobre o Ativo Total) revela o retorno produzido pelas aplicações realizadas por uma empresa em seus ativos totais (ASSAF NETO, 2008). O ROE (Retorno sobre Patrimônio Líquido) mensura o retorno dos recursos aplicados na empresa por seus proprietários. Ou seja, os indicadores mensuram o quanto é produzido de lucro por cada unidade monetária do ativo total (ROA) e do patrimônio líquido (ROE), avaliando a capacidade da empresa de produzir lucro. O IRR (Índice Retorno/Risco) pretende complementar os dados analisados e possibilitar uma análise do desempenho das empresas que compõe a amostra de estudo no mercado de títulos. O IRR será calculado a partir da média dos retornos trimestrais dividido pelo desvio padrão. Assim, tem-se uma variável formada somente por dados que refletem o comportamento das empresas na BM&FBOVESPA. Para calcular o q de Tobin, ROA, ROE e IRR das empresas que compõe a amostra deste estudo utilizou-se o banco de dados Economática em sua versão de abril de Foram utilizados preferencialmente dados consolidados. Caso não disponíveis, foram utlizados dados 5

6 não consolidados. Do software foram retirados os dados contábeis e de mercado das empresas em análise. A Tabela 3.1 apresenta as variáveis utilizadas na análise do desempenho, bem como os dados necessários para o cálculo. Variáveis Fórmulas Elementos q de Tobin q = Vmaop + VCDlp + VCest + VCDcp - VCRcp AT q valor aproximado do Q de Tobin; VMaop valor de mercado das ações ordinárias + preferências; VCDlp valor contábil de dívidas de longo prazo; VCest valor contábil dos estoques (inventário); VCDcp valor contábil da dívida de curto prazo; VCRcp - valor contábil dos recursos atuais (AC); AT - Ativo Total. ROA ROA = LL LL - Lucro Líquido; AT AT - Ativo Total. ROE IRR Fonte: Adaptado de Leite (2010) ROE = LL PL LL - Lucro Líquido; PL- Patrimônio Lúqido. Rm - Média dos retornos trimestrais do período; σ - Risco; IRR = Rm/σ DP - Desvio Padrão; Rm = Ln(Pt+1) Ln(P)t Pt - cotação do trimestre t; σ = DP(R) Pt cotação do trimestre t+1 Ln - Logarítimo Neperiano. Tabela 3.1 Variáveis e fórmulas utilizadas na pesquisa A análise dos indicadores foi feita em empresas do setor de madeira, papel e celulose de capital aberto na Bolsa de Valores, Mercados e Futuros. O estudo apresenta também uma análise comparativa entre os indicadores das empresas do setor que fazem parte da lista de empresas sustentáveis do ISE 2009/2010 em comparação com empresas também de capital aberto, mas que não fazem parte da lista do ISE. Na Tabela 3.2 estão listadas as empresas que fazem parte da amostra desta pesquisa. Duratex S/A* Suzano Papel e Celulose S/A* Fibria Celulose S/A* ** Companhia Melhoramentos de São Paulo S/A Eucatex S/A Indústria e Comércio Celulose Irani S/A Klabin S/A 6

7 Fonte: Dados de Pesquisa Nota: * indica que a empresa participa da carteira do ISE ** os dados coletados são relativos à incorporação da Aracruz pela Votorantim Celulose e Papel em 01/09/2009 Tabela 3.2 Amostra da Pesquisa A análise qualitativa das empresas é prejudicada muitas vezes pela descontinuidade das informações e também pela não padronização dos relatórios de empresas com os que já existem. Segundo Savitz (2008) as empresas podem utilizar o GRI (Global Reporting Initiative, proveniente de uma organização que desenvolveu um conjunto de critérios para a divulgação de resultados econômicos, ambientais e sociais aceitos globalmente). Não é o único instrumento aceito internacionalmente, mas é o mais conhecido. Shaltegger e Wagner (2006) sugerem que quando se trata de sustentabilidade nas empresas, ao invés de criar um novo modelo de medida, é mais interessante adicionar dados ambientais e sociais nos indicadores econômicos já existentes. Assim, utilizaram-se parâmetros definidos por Savitz e Weber (2007). De acordo com os autores, mesmo considerando diferentes setores de atuação, uma empresa sustentável tem sua gestão baseada em três princípios básicos da sustentabilidade: atenção aos stakeholders, ecoeficiência na produção e inovação. Estar atento aos stakeholders reduz o risco da empresa em produzir alguma ação prejudicial aos seus clientes, empregados e as comunidades que a rodeiam. Identificar previamente os problemas que podem ser gerados com o lançamento de novos produtos ou em operações de compra e venda, pode evitar erros graves e de difícil correção. O princípio da ecoeficência é a característica básica da gestão de uma empresa sustentável. Definido pelo World Business Council for Sustainable Development (Genebra Ecoeficient Leadership), significa a competitividade na produção e colocação no mercado de bens ou serviços que satisfazem às necessidades humanas, trazendo qualidade de vida, minimizando os impactos ambientais e o uso de recursos naturais, considerando o ciclo inteiro de vida da produção e reconhecendo a "ecocapacidade" planetária. A inovação tem papel importante na gestão sustentável, pois é responsável por promover o crescimento da empresa. Entrar em novos mercados orientados a sustentabilidade, lançar produtos e serviços adequados com a realidade de cada mercado, conquistar novos clientes, traçar novas alianças, são ações possíveis quando a sustentabilidade está inserida na estratégia das organizações. Desse modo, por meio da análise do relatório de sustentabilidade, do relatório anual de administração e de informações disponíveis na página na internet das empresas, pretendeu-se encontrar alguns aspectos relevantes quanto aos três princípios da sustentabilidade. 4. Resultados e Discussão 4.1 Análise de Indicadores Quantitativos A seguir serão apresentados os resultados obtidos nas análises quantitativas e qualitativas das empresas pesquisadas. Na primeira parte estão os resultados da análise quantitativa das empresas, a segunda parte contém as análises qualitativas e, por fim, estão descritas algumas limitações da pesquisa realizada. Os resultados da parte quantitativa da pesquisa estão apresentados por variável estudada. No final tem-se uma discussão sobre os resultados de maneira agrupada. A Tabela 4.1 mostra os resultados obtidos na análise da variável do q de Tobin. 7

8 Empresa Média Duratex* 2,042 1,075 1,624 1,58 Suzano* 1,144 0,922 0,782 0,95 Fibria* 1,120 0,909 0,856 0,96 Melhoramentos 1,177 1,773 0,906 1,29 Eucatex 1,067 0,785 0,605 0,82 Irani 1,142 1,156 1,002 1,10 Klabin 1,344 0,937 0,840 1,04 Média Anual 1,29 1,08 0,95 Fonte: Dados de Pesquisa Nota: * indica que a empresa participa da carteira do ISE Tabela 4.1 Desempenho das empresas na variável q de Tobin O q de Tobin mostra a relação entre o valor de mercado de uma empresa e o custo de reposição dos seus ativos. Valores superiores a 1 indicam que a empresa é valorizada pelo mercado. De acordo com Brealey e Myers (1992), espera-se um q elevado para empresas que tenham grandes vantagens competitivas e com uma forte imagem de marca. Na Tabela 4.1 as empresas Duratex, Melhoramentos, Irani e Klabin apresentaram q de Tobin superior a 1,0. Não há evidências que o mercado reconheceu mais valor (de sustentabilidade) para as empresas, pois das quatro citadas, apenas uma faz parte do ISE. A Tabela 4.2 mostra os resultados obtidos para a variável Rentabilidade sobre o Ativo, o ROA. Assaf Neto (2008) considera o ROA um dos mais importantes indicadores de rentabilidade de uma empresa. Como este indicador é um reflexo do desempenho em duas outras medidas: margem operacional e giro total do ativo, este indicador pode auxiliar a administração da empresa a determinar os motivos para o retorno obtido. Empresa Média Duratex * 0,033 0,051 0,010 3,13% Suzano* 0,031 0,003 0,043 2,57% Fibria* 0,018-0,026 0,005-0,11% Melhoramentos -0,005-0,014 0,085 2,22% Eucatex 0,037 0,033 0,090 5,33% Irani 0,023-0,030 0,046 1,30% Klabin 0,057 0,000 0,039 3,16% Média Anual 0,03 0,00 0,05 Fonte: Dados de Pesquisa Nota: * indica que a empresa participa da carteira do ISE Tabela 4.2 Desempenho das empresas na variável ROA Assim, a variável ROA indica o lucro obtido por cada unidade do ativo da empresa. Valores negativos, como no caso da Melhoramentos em 2007, Fibria Celulose, Melhoramentos e Celulose Irani em 2008, indicam prejuízo no exercício. 8

9 A Tabela 4.3 traz os resultados obtidos para a variável do Retorno sobre Patrimônio Líquido, o ROE. Assaf Neto (2008) cita que o ROE é o indicador que determina a relação existente entre o lucro líquido e patrimônio líquido da empresa, ou seja, informa a rentabilidade sobre o capital próprio investido na própria empresa. Da mesma forma que para o ROA, valores negativos indicam prejuízo no exercício do período. Empresa Média Duratex* 0,070 0,099 0,019 6,24% Suzano* 0,078 0,001 0,126 6,85% Fibria* 0,038-0,076 0,017-0,75% Melhoramentos -0,015-0,047 0,225 5,43% Eucatex 0,078 0,068 0,153 9,97% Irani 0,088-0,319 0,299 2,26% Klabin 0,155-0,011 0,119 8,79% Média Anual 0,07-0,04 0,14 Fonte: Dados de Pesquisa Nota: * indica que a empresa participa da carteira do ISE Tabela 4.3 Desempenho das empresas na variável ROE Na média dos três anos, as empresas, com exceção da Fibria Celulose, demonstram ser capazes de agregar valor aos acionistas. Na Tabela 4.4 a variável IRR, Índice Retorno/Risco, indica o retorno obtido por unidade de risco de cada ação. Assim, tem-se uma medida focada no desempenho da empresa na bolsa de valores. Empresa Média Duratex * -0,106-1,028 0,975-5,3% Suzano* 1,132-1,240 0,753 21,5% Fibria* 2,577-1,664 0,308 40,7% Melhoramentos 0,126-1,240 0,753-12,0% Eucatex 1,078-0,999 0,625 23,5% Irani 6,903-0,503 0, ,3% Klabin 0,637-1,059 0,574 5,1% Média Anual 1,76-1,10 0,57 Fonte: Dados de Pesquisa Nota: * indica que a empresa participa da carteira do ISE Tabela 4.4 Desempenho das empresas na variável IRR A média do desempenho durante os três anos da Celulose Irani foi 5,2 vezes maior do que a da Fibria Celulose que teve o segundo melhor desempenho dentre as empresas listadas. Em 2007 a Celulose Irani apresentou um alto retorno aliado a um baixo risco, fator que elevou sua média. Porém, durante 2008 apresentou valor negativo e em 2009 um IRR quase nulo. Nos resultados do Retorno sobre o Ativo (ROA) e no Retorno sobre o Patrimônio Líquido (ROE), as empresas do setor apresentaram retorno médio positivo com exceção da Fibria, mesmo o setor tendo passado por uma crise em 2008 onde o retorno anual médio foi zero ou 9

10 negativo. Também por estes indicadores (ROA, ROE e IRR) não há evidência de que a participação de empresas no ISE tenha gerado lucros superiores às demais. Analisando as tabelas, não se pode dizer que o resultado das empresas do ISE é melhor. Visto que, no q de Tobin, a média das empresas pertencentes ao ISE obtiveram um resultado superior ao das demais, enquanto que nas variáveis ROA, ROE e IRR a média dos resultados das empresas não pertencentes ao ISE foi superior. Em primeira análise, esta conclusão não tem relação direta com questões sustentáveis. No entanto, como já citado o q de Tobin expressa o valor da empresa num sentido de performance, e se espera um q elevado para empresas com grandes vantagens competitivas, em geral, são empresas com uma forte uma imagem de marca. E segundo Leite (2010) os valores desses intangíveis (imagem da marca, reputação, confiabilidade etc.) não são de fácil mensuração contábil, mas são importantes para o mercado. 4.2 Análise de variáveis qualitativas Em seguida, através de uma análise qualitativa o presente artigo investigou alguns aspectos na gestão sustentável das empresas. Foram escolhidas quatro empresas para a análise, sendo Duratex e Suzano participantes da carteira do ISE com o maior e menor valor do q de Tobin respectivamente e Melhoramentos e Eucatex não participantes da carteira do ISE com o maior e menor valor respectivamente. A base da análise, como já citado, foram os três princípios básicos da sustentabilidade empresarial: stakeholders, ecoeficiência e inovação. Anterior a análise, descreve-se aqui algumas limitações desta pesquisa. Os dados utilizados são secundários, não houve contato direto com os responsáveis pelas empresas. Dados qualitativos considerados foram apenas aqueles de divulgação voluntária das empresas. Nem todas as corporações do Setor de Madeira, Papel e Celulose participam da BM&FBOVESPA. A análise é baseada apenas no período entre janeiro/2007 e dezembro/2009. A Suzano Papel e Celulose publica Relatórios de Sustentabilidade desde O seu primeiro relatório com base no modelo do GRI foi publicado em 2005 e desde então continua adotando essa prática, sendo o último relatório publicado em Os principais produtos comercializados no mercado doméstico e internacional são celulose de eucalipto, papéis para imprimir e escrever, e papelcartão. Foi a primeira empresa a produzir papel com celulose ECF, sem cloro elementar, em O relacionamento com os stakeholders é dividido em quatro dimensões (econômica, mercado, interna e institucional), segundo o tipo de interação com a empresa. Algumas ações para manter esse diálogo são pesquisas para monitorar o relacionamento, buscar saber quais são as expectativas em relação ao Relatório de Sustentabilidade e auditorias anuais com os fornecedores. Foi criado um Comitê e um Subcomitê de Inovação. Investimentos em inovação resultaram em uma produtividade 30% superior dos novos clones de eucalipto com aplicação de tecnologias em plantios experimentais. Quanto ao princípio ecoeficiência: na Unidade de Mucuri 92,48% da energia consumida é produzida internamente; para cada uma tonelada de carbono emitida nos processos, 3.8 toneladas são absorvidas pelas florestas plantadas, sem considerar as áreas destinadas a preservação e conservação ambiental. A Companhia Melhoramentos atua no mercado de livraria, editoração, papel tissue, celulose, higiene e desenvolvimento urbano, desde 1887 quando datada sua fundação. A empresa 10

11 Melhoramentos Florestal explora atividades de reflorestamento das espécies pinus e eucaliptos e produz pasta de celulose. A empresa não está presente na carteira do ISE e também não publica um relatório anual de sustentabilidade. Em relação a ecoeficiência, a empresa utiliza os mais recentes desenvolvimentos em biotecnologia sendo que o processo de clonagem está na origem de 80% dos novos plantios. Além de ter em 2008, flexibilizado seu processo produtivo permitindo a utilização de diferentes tipos de madeira nas pastas de alto rendimento. Em seu Relatório Anual Financeiro 2009 a empresa menciona como fator de inovação, o desenvolvimento do produto BTGW (Bleached Thermo round Wood Pulp), uma pasta de alto rendimento branqueada sem utilização de cloro (TCF-Total Chlorine Free). Esse produto é ambientalmente amigável por não gerar efluentes líquidos no processo de branqueamento. Quanto a relação com seus stakeholders, a empresa investe em programas sociais sendo mantenedora de uma escola rural onde apenas 15% dos alunos são filhos de colaboradores da empresa. A Eucatex foi fundada em 1951 e desde então produz e comercializa forros e isolantes a partir da fibra do eucalipto. A empresa foi a primeira do setor a conquistar a ISO Em seu Relatório Trimestral, divulgado em 08/03/2010, a empresa mencionou em relação a inovação que foi a primeiraa ter uma linha de reciclagem de madeira em escala industrial na América do Sul. A empresa possui investimentos contínuos em tecnologia, melhoramento genético e clonagem, adubações adequadas e técnicas silviculturais que conservam e potencializam a fertilidade do solo. Poucas considerações são feitas em relação a relacionamento com stakeholders, salvo que ela possui programas sociais de educação ambiental. Assuntos referentes a ecoeficiência não foram encontrados ná página eletrônica da empresa e nem em seus Relatórios. A empresa Duratex foi fundada em 1951 e é composta pelas áreas de negócio que atuam na fabricação de painéis de madeira feitos a partir de pinus e eucalipto, louças e metais sanitários. A empresa faz parte da carteira do ISE e, em 2008, reestruturou a coleta e padronização dos indicadores ambientais do GRI. Em seu Relatório Anual 2008 a empresa menciona como parte da sua gestão estratégica a ecoeficiência, sendo que a diretriz corporativa é investir em tecnologias e equipamentos que otimizem o uso dos recursos naturais e reduzam o impacto ambiental, especialmente o consumo de água e energia. Além investir para utilização de materiais recicláveis e no melhoramento genético, 100% das suas mudas plantadas são clonadas. Alguns produtos também são desenvolvidos com diferenciais relacionados a economia de água. Em relação a inovação, a empresa conta com um especializado time de pesquisa, planejamento, produção e comercialização de produtos de vanguarda, tendo inserido no ano em análise 72 novos produtos e 19 novas linhas de produto. Quanto a relação com stakeholders, a empresa procura manter um relacionamento transparente e de confiança com os seus principais stakeholders, compostos por acionistas/investidores, comunidades do entorno de suas operações, clientes, colaboradores, fornecedores, governo e sociedade. Direciona ações de engajamento específicas para cada público, por meio de canais de comunicação, eventos, publicações de relatórios de desempenho e patrocínio de iniciativas culturais. 11

12 Em 2008 foram feitos investimentos de R$ 12,3 milhões em ações direcionadas ao meio ambiente, tendo destaque o tratamento de efluentes, a coleta de resíduos, e a manutenção de áreas florestais. Com a inserção de novas tecnologias, a reciclagem de água nas operações da divisão Madeira chegou a 7% em 2008, diminuindo a necessidade de captação. 5. Conclusão A cobrança em relação a forma de atuação das empresas no meio ambiente está visivelmente maior e por isso as empresas precisam de meios mais eficazes para demostrar o seu posicionamento quanto a sustentabilidade. Esse trabalho segue uma linha de pesquisa que investiga, através de indicadores financeiros e não financeiros, se o mercado de capitais valoriza as empresas com comportamento sustentável. O conceito de sustentabilidade empresarial ainda está sendo incorporado à gestão estratégica das corporações. O setor de madeira, papel e celulose destaca-se pelo avançado entendimento e utilização deste conceito, que é altamente disseminado em seus canais de comunicação. Esse rápido entendimento é decorrente da forte pressão que o setor vem sofrendo devido a questões de impacto ambiental e social. Porém, o que se percebe, é que a grande maioria das empresas de capital aberto deste setor, ainda possui uma tímida cultura sustentável. O fato de as empresas como a Duratex e a Suzano, pertencetes a carteira do ISE, alinharem as suas estratégias a conceitos consolidados, lhes confere um suposto diferencial competitivo, pois elas são capazes de mostrar de maneira confiável, que estão se preparando para os desafios futuros. Logo, se o mercado de capital passar a agregar maior valor a essas atitudes, essas empresas estarão a frente das suas concorrentes. É possível analisar, de acordo com os indicadores e a análise qualitativa, que a Duratex já está recebendo um bônus conferido pelo mercado devido ao seu posicionamento. Porém, a Suzano, apesar de todos os seus esforços, ainda não tem esse mesmo reconhecimento, pela análise baseada no q de Tobin. A análise qualitativa mostrou que as empresas não pertencentes ao ISE demonstraram preocupações com a sustentabilidade de forma pontual, mas ainda não como parte do negócio da empresa. A empresa Eucatex não fornece informações suficientes para dizer que sua gestão adota conceitos de sustentabilidade e apresenta um baixo q de Tobin. Diferentemente, a empresa Melhoramentos, apesar de não fornecer informações que possibilitem afirmar que sua gestão está alinhada ao conceito de sustentabilidade, apresentou um elevado q de Tobin. Ou seja, o q de Tobin é uma ferramenta que ajuda na análise do nível de sustentabilidade das empresas porém seu resultado, isoladamente, não é suficiente para afirmar que uma empresa é ou não sustentável. Enfim, não há evidências de que a inclusão de ações de empresas no ISE contribui para a valorização dos seus ativos na BM&FBOVESPA. Escolher ações de empresas listadas no ISE significa privilegiar companhias que se guiam por práticas sustentáveis, mas parece que o investidor do mercado de ações no Brasil ainda atribui uma tímida importância aos compromissos de empresas com a sustentabilidade. Somente com o avanço desta consciência e postura sustentável dos investidores se espera que sustentabilidade irá refletir em valorização das companhias listadas no ISE e negociadas nas Bolsas de Valores. O presente trabalho considera fundamental que mais pesquisas e estudos sejam feitos a longo prazo a fim de compreender o comportamento do mercado de capitais com relação ao posicionamento das empresas frente a sustentabilidade. 12

13 Referências ASSAF NETO, A. Finanças corporativas e valor. São Paulo: Atlas, BANERJEE, S.B. Corporate social responsibility: the good, the bad and the ugly. Critical Sociology, v.34, n.1, BM&FBOVESPA. Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros. Disponível em: <http://www.bmfbovespa.com.br/>. Acesso em: 10 março BREALEY, R.A. & MYERS, S. Análise da Performance Financeira. De: Brealey, R.A.; Myers, S. Princípios de Finanças Empresariais. Lisboa, Portugal: Ed. McGraw-Hill, BRUNDTLAND, G.H. Our Common Future. Oxford: Oxford University Press, (Relatório Brundtland). COMPANHIA MELHORAMENTOS DE SÃO PAULO. Relatório Anual financeiro, Disponível em: <http://www.melhoramentos.com.br/>. Acesso em: 10 abril CORAZZA, R.I. Inovação tecnológica e demandas ambientais: notas sobre o caso da indústria brasileira de papel e celulose. Campinas, Dissertação (Mestrado em Política Científica Tecnológica) Curso de Pós- Graduação em Política Científica Tecnológica, Universidade Estadual de Campinas, Campinas, CORMIER, D. & MAGNAN, M. Investors assessment of implicit environmental liabilities: an empirical investigation. Journal of Accounting and Public Policy. n. 16, p , CHUNG, K. H. & PRUITT, S.W. A Simple Approximation of Tobin s q. Financial Management, v.23, n.3, DURATEX. Relatório Anual Disponível em: <http://www.duratex.com.br/>. Acesso em: 11 abril EUCATEX. Divulgação de Resultados 4T09, Disponível em: <http://www.eucatex.com.br/>. Acesso em: 11 abril FIG, D. Manufacturing amnesia: corporate social responsibility in South Africa. International Affairs, v.81, n. 3, FUNK, K. Sustainability and performance. Mit Sloan Management Review, v. 44, n. 2, winter, GARGIONI, P.C. Marco Conceitual para a Responsabilidade Corporativa. Dissertação (Mestrado em Engenharia de Produção) Curso de Pós-Graduação em Engenharia de Produção, Universidade Federal de Santa Catarina, Florianópolis, 2009 (Versão preliminar). GLADWIN, T.N.; KENNELLY, J.J. & KRAUSE, T.S. A Shifting paradigms for sustainable development: Implications for management theory and research. Academy of Management Review, v.20, n.1, LEITE, L.R. Sustentabilidade no Setor Agroindustrial: uma análise das principais empresas do ramo alimentar com atividades na BOVESPA. Dissertação (Mestrado em Engenharia de Produção) Curso de Pós-Graduação em Engenharia de Produção, Universidade Federal de Santa Catarina, Florianópolis, LINDENBERG, E.B. & ROSSI, S. Tobin s ratio and industrial organization. Journal of Business, v.54, n.1, MEDINA-MUÑOZ, D. & GARCÍA-FALCÓN, J.M. Sustainability as a Major Source of Competitive Advantage for Small and Medium Sized Enterprises. De: Seventh Greening of Industry Network Conference, Rome, NORTON, D. & KAPLAN, R. Organização orientada para a estratégia. Rio de Janeiro: Campus, PETIICK J.A.; SCHEIEI R.F.; BIODZINSKI, J.D.; QUINN J.F. & AININA M. Global leadership skills and reputational capital: Intangible resources for sustainable competitive advantage. Academy of Management Executive, v.13, n.1, PORTER, M.E. & LINDE, C.V.D. Green and competitive: ending the stalemate. HBR - Harvard Business Review, Set./out., p , PORTER, M.E. & LINDE, C.V.D. Toward a new conception of the environment-competitiveness relationshi.. Journal of Economic Perspectives, v. 9, n. 4, p ,

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