Análise de Empresas. Azul: Empresa aérea com valuation atrativo 12/05/2017 AZUL4. Recomendação:

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1 Azul: Empresa aérea com valuation atrativo Iniciamos a cobertura de AZUL4 com recomendação de Compra e preçoalvo de R$ 32,00/ação; As ações da Azul estão sendo negociadas em linha com os seus pares, porém tem expectativa de forte crescimento, poucos competidores e gestão de classe mundial; Projetamos geração operacional de caixa (Ebitdar*) com crescimento médio anual de 15% nos próximos três anos; O preço-alvo não inclui valor para o programa Tudo Azul, para o qual identificamos um valor oculto que poderia representar R$ 7,00/ação. A Azul tem sido capaz de abrir novos mercados e evitar a concorrência (é a única companhia aérea em 70% de suas rotas). Em nossa visão, os principais pilares dessa estratégia de sucesso são: (i) enquanto seus concorrentes lutam por aeroportos saturados, a Azul criou um hub em Viracopos (95 km de São Paulo); (ii) em vez de criar uma frota padronizada, a Azul tem se concentrado em ter o avião certo para cada mercado; e (iii) criação de um produto diferenciado, incluindo comodidades, como assentos de couro e TV ao vivo. AZUL4 Recomendação: Fontes: Bradesco BBI; Bloomberg COMPRA Preço-alvo: 32,00 Upside: 26,7% Aviação Victor Mizusaki* Aloisio Villeth Lemos aloisio.lemos@agorainvest.com.br *Analista responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo cumprimento do disposto no Art.16 da Instrução CVM 483/10. Com o amadurecimento de algumas das suas rotas, a Azul está introduzindo aeronaves A320 (Airbus), que dispõem de 56 lugares a mais do que os aviões E195 da Embraer, com um custo médio por assento 30% menor. Temos expectativa de que a Azul adicione em sua frota 30 novas aeronaves do modelo A320neo entre 2017 e 2020, contribuindo para impulsionar a sua rentabilidade. A potencial abertura de capital (IPO) do programa de milhagens Tudo Azul poderia adicionar perto de R$ 4 bilhões em valor para a empresa. O programa Tudo Azul é o terceiro maior programa de milhagem do Brasil, com sete milhões de membros e, em nossa opinião, o negócio já tem porte suficiente para vir a mercado. Embora as informações sobre dados operacionais sejam limitadas, o Tudo Azul poderia atingir um valuation de até R$ 3,7 bilhões. A Azul tem parcerias com players globais como United Airlines (EUA), TAP (Portugal) e HNA (Hainan Airlines, chinesa), que vão além do code-sharing. Na nossa visão, tais parceiros propiciam para a Azul: (i) suporte financeiro, com a United e a HNA injetando US$ 100 milhões e US$ 450 milhões em 2016 na Azul, respectivamente; (ii) conectividade única, com acesso extensivo à rede na Ásia, Europa e América do Norte; (iii) habilitação para transferência de frota e rápida capacidade de ajuste, sendo que a Azul transferiu 17 aeronaves para essas empresas em 2016; e (iv) os 90 milhões de bônus conversíveis da TAP adquiridos pela Azul pode lhe gerar um valor adicional, com o desfecho dessa operação. (...continua na próxima página...) Azul ON Projeções 17E 18E Preço (R$) 25,25 P/L 76,3 19,3 Valor de Merc. (R$M) 9 EV/EBITDA 8,1 6,9 Preço Mín./Máx. 52 sem. (R$) - - ROE - - Vol. Méd. Diário 3 meses (R$ M) 10,0 Div. Yield 0,4% 1,3% Fontes: Broadcast; Bradesco BBI

2 Tese de Investimento Nossa recomendação de Compra para AZUL4 tem por base os seguintes pontos: (i) suas ações estão sendo negociadas num atrativo múltiplo EV/Ebitda de 8,1x, com um desconto da ordem de 7% em relação a empresas comparáveis da América Latina; (ii) a empresa tem um modelo de negócios sólido, com baixa concorrência na maior parte das suas rotas; (iii) a Azul iniciou a inclusão do modelo A320 em sua frota, que poderá acelerar a expansão da margem operacional; (iv) o potencial IPO do programa Tudo Azul; (v) o sucesso na reestruturação da TAP e um potencial IPO pode adicionar valor para a Azul; e (vi) processo de desalavancagem de dívida, com o indicador Dívida Líquida/Ebitda devendo recuar de 6,4x em Dez.16 para 4,5x no final de Um pouco sobre a Azul A Azul é a maior companhia aérea do Brasil em número de cidades atendidas e a terceira maior em passageiros. Ao contrário de outras companhias aéreas no País, a Azul está focada na aviação regional e opera em mercados com menor concorrência, podendo assim conseguir preços mais altos (a Azul teve uma receita por capacidade 37% maior que a GOL Em 2016). A empresa foi fundada em 2008 por David Neeleman e oferece 787 voos diários para 102 destinos, sendo 96 domésticos. Sua frota atual conta com 123 aeronaves, sendo 10 E190, 64 E195 (Embraer), 39 ATR 72 (Avions de Transport Régional, empresa ítalo-francesa), 5 A320 e 5 A320neo (Airbus). O Sr. Neeleman é o controlador da empresa, detendo 67% das ações ordinárias. Os 33% restantes pertencem à Trip Participações, enquanto a maior parte das preferenciais, 59,2%, encontram-se disponíveis para negociação no mercado ( free float ). Alguns pontos que explicam o sucesso da Azul, e que devem continuar impulsionando o seu crescimento: - Os concorrentes da Azul estavam sempre focados em aumentar sua participação nos maiores aeroportos do Brasil, como Santos Dumont (RJ) e Congonhas (São Paulo), que haviam atingido a saturação. A Azul decidiu agir de forma diferente. A companhia aérea identificou a oportunidade de desenvolver sua rede a partir de Viracopos, um aeroporto localizado a apenas 95 km de São Paulo (em Campinas) e que recebeu investimentos significativos em expansão após a sua privatização em Lá a Azul pode ser a principal companhia aérea e ter maior controle sobre horários. Além disso, enquanto outras companhias aéreas têm que voar voos não rentáveis em aeroportos saturados apenas para manter seus slots, Azul pode se concentrar em rentabilidade. - Em um país tão grande como o Brasil, a Azul viu a oportunidade de voar para cidades menores, onde outras companhias aéreas eram incapazes de servir com suas frotas (principalmente A320s e 737s). A Azul fez parceria com a Embraer, que ofereceu aeronaves confiáveis com menos assentos (E190 tem 106 e E ). Atualmente a Azul tem uma exposição significativamente maior em cidades com até habitantes do que seus concorrentes. - Em 2011 a Azul também começou a adicionar aeronaves ATR (fabricação francesa) de 72 lugares,

3 permitindo-lhe atender cidades ainda menores. No entanto, em vez de fazer compras da ATR, a Azul viu uma oportunidade e se fundiu com a TRIP em 2012, e obteve acesso a uma das maiores frotas ATR do mundo, com 38 unidades, além do acesso a slots importantes nos aeroportos de Guarulhos e Santos Dumont. Em nossa opinião, este foi um grande salto na história da Azul, uma companhia aérea que só tinha sido criada em Enquanto outras companhias aéreas estavam mais focadas em manter uma frota padronizada, a Azul estava focada em voar com a aeronave certa dependendo de cada destino. Com essa estratégia, a Azul pôde explorar novos mercados e aumentar gradualmente o tamanho dos aviões. Em 2016, a Azul iniciou uma nova fase ao adicionar aeronaves maiores, A320, em algumas de suas rotas onde havia demanda suficiente. - Nas aeronaves Embraer, a Azul não oferece assentos do meio (somente corredor e janela), oferecendo maior conforto aos passageiros. Além disso, as aeronaves contam com assentos de couro e os passageiros podem assistir TV ao vivo. Em nossa opinião, este foco orientado para o cliente tem muito a ver com o seu fundador. O Sr. Neeleman já havia criado outras companhias aéreas de sucesso no passado, como a Morris Air e a JetBlue nos EUA, assim como a WestJet no Canadá. Ele trouxe seus conhecimentos para o Brasil e a Azul é hoje considerada a melhor companhia aérea sob várias métricas, com prêmios como Melhor LCC (Low Cost Carrier) da América do Sul, Mais Pontual LCC do Mundo e Terceira Mais Pontual Companhia Aérea do Mundo. Principais fatores de risco Em nossa visão, os quatro principais riscos para a Azul são: (i) um cenário de concorrência irracional poderia reduzir a rentabilidade da empresa; (ii) descasamento cambial pode resultar em compressão de margem e um pico de alavancagem financeira; (iii) A Azul opera três hubs principais localizados nos aeroportos de Viracopos, Confins e Recife, e problemas operacionais nesses aeroportos podem afetar a conectividade da rede; e (iv) A Azul poderia precisar capitalizar a TAP se a estratégia de ajuste da empresa portuguesa falhar. A Azul comprou 90 milhões em bônus conversíveis emitidos pela TAP, que é controlada desde 2015 por David Neeleman e Humberto Pedrosa, do Grupo Barraqueiro, ligado ao setor de transportes naquele país. Dividendos Em nossos cálculos, consideramos a distribuição pela empresa do dividendo mínimo obrigatório, de 25% do lucro líquido dos períodos projetados.

4 Principais números da Azul e estimativas para os próximos anos Azul R$ milhões Projeções Receita Líquida Custos dos Serviços Prestados (6326) (7075) (8151) (9133) Lucro Operacional (Ebit) Ebitdar* Margem Ebitdar 27,1% 30,1% 31,0% 31,4% Resultado Financeiro (490) (622) (503) (423) Lucro Antes do Imp. de Renda Imposto de Renda e Contrib. Social (144) (35) (140) (211) Lucro Líquido (126) Dívida Líquida Dívida Líquida / Ebitdar (x) 6,4 4,5 3,9 3,5 Dividendos Fontes: Azul e Bradesco BBI (*) Ebitdar = Lucro antes de Imp. de Renda, Depreciação, Result. Financeiro e, no caso de empresa aéreas, Despesas com Leasing de Aeronaves

5 Este relatório foi preparado pelas equipes de análise de investimentos da Ágora Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. ( Ágora ) bem como da Bradesco S.A. Corretora de Títulos e Valores Mobiliários ( Bradesco Corretora ), sociedades controladas pelo Banco Bradesco BBI S.A. ( BBI ). O presente relatório se destina ao uso exclusivo do destinatário, não podendo ser, no todo ou em parte, copiado, reproduzido ou distribuído a qualquer pessoa sem a expressa autorização da Ágora e da Bradesco Corretora. Este relatório é distribuído somente com o objetivo de prover informações e não representa uma oferta de compra e venda ou solicitação de compra e venda de qualquer instrumento financeiro. As informações contidas neste relatório são consideradas confiáveis na data de sua publicação. Entretanto, as informações aqui contidas não representam por parte da Ágora ou da Bradesco Corretora garantia de exatidão dos dados factuais utilizados. As opiniões, estimativas, projeções e premissas relevantes contidas neste relatório são baseadas em julgamento do(s) analista(s) de investimento envolvido(s) na sua elaboração ( analistas de investimento ) e são, portanto, sujeitas a modificações sem aviso prévio em decorrência de alterações nas condições de mercado. Declarações dos analistas de investimento envolvidos na elaboração deste relatório nos termos do art. 17 da Instrução CVM 483: O(s) analista(s) de investimento declara(m) que as opiniões contidas neste relatório refletem exclusivamente suas opiniões pessoais sobre a companhia e seus valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Ágora, à Bradesco Corretora, ao BBI e demais empresas do Grupo Bradesco. A remuneração do(s) analista(s) de investimento está, direta ou indiretamente, influenciada pelo resultado proveniente dos negócios e operações financeiras realizadas pela Ágora, Bradesco Corretora e BBI. Declarações nos termos do art. 18 da Instrução CVM 483, referentes às empresas cobertas pelos analistas de investimento da Ágora e Bradesco Corretora: O Banco Bradesco S.A. tem participação acionária indireta, por meio de suas subsidiárias, acima de 5% nas empresas Cielo S.A. e Fleury S.A.. A BRADESPAR S.A., cujo grupo controlador é composto pelos mesmos acionistas que controlam o Bradesco, tem participação acima de 5% na VALE S.A.. Ágora, Bradesco Corretora, Bradesco BBI e demais empresas do grupo Bradesco têm interesses financeiros e comerciais relevantes em relação ao emissor ou aos valores mobiliários objeto de análise. O Bradesco BBI está participando como coordenador na oferta de distribuição pública de ações da Azul Linhas Aéreas Brasileiras S.A., e de debêntures da Concessionária do Sistema Anhanguera-Bandeirantes S.A. Autoban. Nos últimos 12 meses, o Bradesco BBI participou como coordenador nas ofertas públicas de distribuição de títulos e valores mobiliários das companhias: Sanepar, Comgás, Rumo Logística e Energisa. Nos últimos 12 meses, a Ágora e/ou a Bradesco Corretora participaram, como instituições intermediárias, das ofertas públicas de títulos e valores mobiliários das companhias: Comgás, Energisa, Rumo Logística, Lojas Americanas, Movida e Instituto Hermes Pardini. A Bradesco Corretora recebe remuneração por serviços prestados como formador de mercado de ações da Fomento Economico Mexicano FEMSA (FMXB34), Vanguarda Agro S.A. (VAGR3), Helbor Empreendimentos S.A. (HBOR3) e Alpargatas S.A. (ALPA4).

6 ANÁLISE DE INVESTIMENTOS Diretor de Research Daniel Altman, CFA Economista-chefe Dalton Gardimam Estrategista de Análise Varejo José Francisco Cataldo Ferreira, CNPI Analista de Investimentos Sênior Aloisio Villeth Lemos, CNPI Analistas de Investimentos Ricardo Faria França, CNPI Renato Cesar Chanes, CNPI Analista Gráfico Maurício A. Camargo, CNPI-T Assistentes de Análise Flávia Andrade Meireles Jéssica Feitosa BRADESCO CORRETORA Área Comercial PRIME/VAREJO Thiago Gabriel de Paula Carla Helena Bontempo Otero Carla Rachel Queiroz de Carvalho Mariana Dias da Silva Marina Neves Almeida Sarai Elizabeth Vega Molina Sonia Regina Gomes Moura Costa Mesa de Operações BM&F Home Broker Mesa Prime Mesa Exclusive e PJ mesaexclusive@bradescobbi.com.br Espaços Bradesco Corretora Acesse o site da Bradesco Corretora e encontre o atendimento mais próximo de você.