Tópicos Avançados em Estrutura de Capital

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1 Tópicos Avançados em Estrutura de Capital Aula 10 -Desempenho Acionário e Estrutura de Capital Teoria da Inércia Gerencial (Welch, 2004)

2 Abordagem alternativa para explicação da estrutura de capital: Teoria da Inércia Gerencial. Desenvolvida por Welch (2004), de acordo com a teoria, a estrutura de capital seria determinada pela mudança implícita gerada pelas flutuações do valor de mercado das ações da empresa, assim, o desempenho acionário seria responsável pelas mudanças nos níveis de endividamento a valores de mercado, representando uma espécie de inércia gerencial.

3 De forma geral, Welch (2004) investiga se os níveis de endividamento se comportam, em geral, como se empresas reajustassem suas estruturas de capital em busca de um nível alvo de dívida ou se permitem que os seus níveis de endividamento flutuem com o preço da ação. Para tanto, o autor utiliza uma medida denominada endividamento implícito, capaz de capturar mudanças nos níveis de endividamento das empresas geradas apenas pelo desempenho acionário e não pela emissão de dívida ou ações. A amostra utilizada é composta por americanas negociadas publicamente no período

4 São elaborados modelos de regressão em que o endividamento atual é explicado pelo endividamento anterior mais o choque atual do valor de mercado das ações mensurado pela variável endividamento implícito, em t+k (nível de endividamento em t ajustado pela variação no preço das ações da empresa entre t e t+k ). Se esta medida for significativa para explicar a alavancagem atual, significa que a empresa não reverteu os efeitos do preço acionário sobre a alavancagem. Teoria de Trade-Off: Se igual a 0 e... Se igual a 1, reajuste completo da estrutura de capital. Welch espera um coeficiente significativo, diferente de 0. Em que: END t+k = nível de endividamento financeiro líquido no momento t+k ; ENDIMP t,t+k = nível de endividamento financeiro líquido implícito em t+k, se a empresa não tivesse tomado nenhuma ação gerencial de alteração do nível de endividamento, deixando que este flutue em função das variações nos preços das ações; END t = nível de endividamento financeiro líquido no momento t ; e ε = termo de erro. Posteriormente, os autores inserem variáveis de controle na análise, dentre outras.

5 Variável de Endividamento Implícito: Em que: DIV t = dívida financeira líquida no momento t, em valores contábeis; VMCP t = valor de mercado do capital próprio no momento t ; e r t,t+k = taxa de retorno, não ajustada por pagamento de dividendos, das ações da empresa no período compreendido entre t e t+k.

6 Constata-se que as empresas da amostra não apresentam tendência de reverter seus níveis de endividamento a valores históricos, permitindo que flutuemcomopreçodaação. Verifica-se por meio de regressões que por mais de 10 anos o endividamento implícito é mais significativo para explicar os níveis de endividamento atuais do que os níveis de endividamento passados, evidenciando que as empresas não reajustam suas estruturas de capital em direção a um nível alvo ou ótimo, como previsto pela teoria de trade-off. Este efeito permanece por muitos anos e pode explicar aproximadamente 40% da dinâmica da estrutura de capital destas empresas.

7 Em resumo, Welch(2004) verifica que empresas americanas não revertem os efeitos do retorno acionário sobre suas estruturas de capital a valores de mercado, deixando seus níveis de endividamento flutuar com o preço da ação, ou seja, o desempenho acionário seria responsável pelas mudanças nos níveis de endividamento a valores de mercado, representando uma espécie de inércia gerencial.

8 Welch (2004) comenta que Baker e Wurgler (2002) investigaram a influência do retorno acionário passado sobre a estrutura de capital, no entanto, focaram em analisar como estes retornos influenciavam as decisões de emissão de títulos, mas não consideraram a mudança implícita na estrutura de capital gerada pelas flutuações do preço. O trabalho de Welch (2004) está mais interessado no fato de as empresas não reverterem os efeitos dos retornos acionários e a forte relação entre retorno acionário e estrutura de capital. O autor conclui que o retorno acionário é o fator primário na determinação da estrutura de capital das empresas.

9 Referências ALBANEZ, T. Impact of the cost of capital on the financing decisions of Brazilian companies. International Journal of Managerial Finance, Forthcoming, ALBANEZ, T.; LIMA, G. A. S. F. Effects of market timing on the capital structure of brazilian firms. International Finance Review, V. 15, P , ASSAF NETO, A. Finanças Corporativas e Valor. 6. ed. São Paulo, Atlas: BAKER,M.;WURGLER,J.Markettimingandcapitalstructure.TheJournalofFinance.v.57,n.1,p.1-32,Feb FAMÁ, R.; DA SILVA, E. S. Desempenho acionário e a estrutura de capital das companhias abertas brasileiras nãofinanceiras. In: ENCONTRO BRASILEIRO DE FINANÇAS, SOCIEDADE BRASILEIRA DE FINANÇAS, 5., 2005, São Paulo. Anais... São Paulo: Sociedade Brasileira de Finanças, HUANG, R.; RITTER, J. R. Testing theories of capital structure and estimating the speed of adjustment. Journal of Financial and Quantitative Analysis. v. 44, n. 2, p , Apr ROCHA, F. D. Influência do desempenho acionário na estrutura de capital: avaliação de um modelo de ajuste parcial. In: ENCONTRO NACIONAL DA ASSOCIAÇÃO NACIONAL DOS PROGRAMAS DE PÓS-GRADUAÇÃO EM ADMINISTRAÇÃO - ENANPAD, 33., 2009, São Paulo. Anais... São Paulo: ANPAD, ROSS, Stephen A.; WESTERFIELD, Randolph; JAFFE, Jeffrey F. Corporate Finance. 10th ed. McGraw-Hill, ROSS, S. A.; WESTERFIELD, R. W.; JORDAN, B. D. LAMB, R. Fundamentos de Administração Financeira. 9. ed. São Paulo: McGraw-Hill, WELCH, I. Capital structure and stock returns. Journal of Political Economy. v. 112, n. 1, p , Feb

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