ANUÁRIO Finanças Estruturadas

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1 2010 ANUÁRIO Finanças Estruturadas 2010 Empresa de Conhecimento Financeiro

2 Carta ao Leitor ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 O ano de 2009 significou um teste de resiliência para o mercado de finanças estruturadas no Brasil. De um lado, este mercado, no cenário internacional e, especificamente nos Estados Unidos, esteve no cerne do agravamento da crise financeira que se alastrou pelo mundo. Do outro lado, o impacto resultante da crise financeira na economia real causou um encolhimento substancial na oferta de crédito. Neste contexto bastante desafiador, o crescente mercado de finanças estruturadas brasileiro mostrou-se menos vulnerável que seus semelhantes estrangeiros. De fato, já no começo do segundo semestre do ano os indicadores passaram a se reverter e apontar crescimento. Assim, como um todo, os números consolidados anuais do setor refletem esta oscilação e não se sobrepõem aos do ano anterior, apresentando um resultado variável de acordo com o título analisado. Em 2009, as emissões totais dos principais títulos de securitização, as cotas dos Fundos de Investimento em Direitos Creditórios e os Certificados de Recebíveis Imobiliários, ficaram abaixo do nível alcançado em 2008, R$ 15,98 bilhões contra R$ 21,53 bilhões. Mas títulos como a Cédula de Crédito Imobiliário e as cotas de Fundos de Investimento Imobiliário, instrumentos de relevância ascendente no mercado de finanças estruturadas, apresentaram crescimento anual nos números consolidados de emissão (Para informações consolidadas sobre as cotas de FII, favor ver o Anuário Uqbar 2010: Securitização e Financiamento Imobiliário). A Uqbar aposta no recrudescimento da expansão do mercado brasileiro de finanças estruturadas. O quadro completo de condições favoráveis, sejam elas macroeconômicas, políticas e institucionais, não poderia ser melhor. Particularmente, o mercado de financiamento imobiliário passa por um momento de foco histórico, com repercussões diretas e positivas para o mercado de securitização. É com esta motivação que trazemos a você, leitor, o Anuário Uqbar 2010 Finanças Estruturadas, em sua segunda edição. Elaboramos e produzimos um compêndio de informações e dados que cobrem de forma completa os títulos do mercado de finanças estruturadas, a atuação de seus participantes, e o desenvolvimento de sua legislação vigente. Esperamos que esta publicação seja de valiosa contribuição para todos aqueles envolvidos neste mercado, que também não param de crescer em número. Desejamos uma boa leitura! Equipe Uqbar 2

3 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 PATROCÍNIO A BRAZILIAN SECURITIES foi criada em 2000 para desenvolver o mercado brasileiro de títulos imobiliários. Foi a primeira empresa no Brasil a receber a classificação AA1.BR da Moody s Investors Service, referente sua emissão de Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs). As emissões da Brazilian Securities totalizaram R$ 3,65 bilhões em dezembro de 2009, o que representava 25% do mercado brasileiro. Fundado em 1992, o Mattos Filho Advogados é um dos maiores escritórios do Brasil. O Escritório oferece uma ampla gama de serviços e atende a solicitações e demandas específicas dos clientes. Além da equipe altamente qualificada de sócios e advogados, o Mattos Filho Advogados oferece reconhecida experiência no ambiente jurídico brasileiro. O Banco Máxima desenvolveu apurado conhecimento técnico para oferecer Soluções de Excelência na Estruturação de Operações de Crédito. Foi responsável pela Estruturação e Colocação de Operações Lastreadas em CCBs, no valor de R$ 1,2 bilhão, nos últimos 4 anos, destinadas à composição de carteira própria e de terceiros. Votorantim Asset é a gestora de recursos de terceiros do Banco Votorantim e hoje está entre as 15 maiores do mercado. É especializada na elaboração de soluções financeiras, desenvolvendo fundos condominiais, produtos customizados em crédito privado, direitos creditórios, imobiliários, e também nas demais categorias de ativos para os segmentos: Investidores Institucionais, Empresas e Private Banking. Fundada em 2003 a Verax é uma empresa com experiência no desenvolvimento e monitoramento de soluções para produtos estruturados. Para isso utiliza as mais avançadas técnicas de gestão, com investimentos em ferramentas e sistemas de controle de risco. Entre em contato para obter todos os detalhes. SOUZA, CESCON, BARRIEU & FLESCH ADVOGADOS é formado por profissionais com ampla experiência em todas as áreas do direito, com escritórios integrados nas cidades de São Paulo, Rio de Janeiro e Belo Horizonte. O escritório é reconhecido em diversas publicações internacionais como líder em diversas áreas do direito, incluindo mercado de capitais. A RB Capital é uma empresa independente, especializada em operações de crédito estruturado e gestão de investimentos imobiliários, que se diferencia pela sua capacidade de desenvolver e entregar soluções inovadoras e eficientes aos seus Clientes e Investidores e, ao mesmo tempo, comprometer o capital necessário para o desenvolvimento dos negócios. A Portfolio Asset é uma gestora de recursos focada na estruturação e gestão de veículos de investimento dirigidos à área imobiliária. A excelência nos serviços oferecidos está alicerçada na vasta experiência de seus sócios que, há mais de 20 anos, estruturam e administram investimentos imobiliários. 3

4 ÍNDICE ÍNDICE DE CONTEÚDO Introdução 9 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 CAPÍTULO UM Os Principais Avanços Regulamentares 14 Por Flavia Mouta Fernandes e Carlos Alberto Rebello Sobrinho Capítulo Dois Títulos Gerais 33 Introdução 34 Cota de Fundo de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC) 39 Resumo de Termos e Condições 40 Emissões 42 Registros 44 CVM 44 CETIP/BM&FBOVESPA 47 Spreads & Curvas de Rendimento 49 Investidores 52 Cedentes 53 Classificação de Risco 54 Títulos Resgatados 55 Cédula de Crédito Bancário 57 Resumo de Termos e Condições 58 Registros 59 Certificado de Cédula do Crédito Bancário 60 Resumo de Termos e Condições 61 Registros 62 Capítulo Três Títulos Imobiliários 63 Introdução 64 Certificado de Recebíveis Imobiliários 68 Resumo de Termos e Condições 69 Emissões 71 Registros 72 CVM 72 CETIP/BM&FBOVESPA 74 Investidores 76 Cedentes 77 Classificação de Risco 78 Cédula de Créditos Imobiliários 79 Resumo de Termos e Condições 80 Registros 81 Cota de Fundo de Investimento Imobiliário 84 Resumo de Termos e Condições 85 Classificação dos Fundos 87 Estrutura das Operações 88 Capítulo Quatro Títulos do Agronegócio 90 Introdução 91 Certificado de Recebíveis do Agronegócio 93 Resumo de Termos e Condições 94 4

5 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 ÍNDICE Emissões 96 Registros 97 Cédula de Produto Rural 98 Resumo de Termos e Condições 99 Registros 100 Certificado de Direitos Creditórios do Agronegócio 101 Resumo de Termos e Condições 102 Registros 103 Capítulo Cinco Derivativos de Crédito 104 Introdução 105 Swap de Crédito Credit Default Swaps 106 Registros 107 Conceitos Básicos 108 Capítulo Seis Rankings Introdução 111 Fundo de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC) 116 Emissões 117 Emissores 117 Terceiros 118 Administradores 118 Advogados 120 Agências de Classificação de Risco 121 Auditores 122 Custodiantes 123 Estruturadores 124 Gestores 125 Líderes 127 Securitizadoras Imobiliárias 128 Emissões 130 Emissores 130 Terceiros 131 Advogados 131 Agências de Classificação de Risco 131 Agentes Fiduciários 133 Auditores 133 Capítulo Sete Ações das Agências de Classificação de Risco 134 Cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios 135 Certificados de Recebíveis Imobiliários 141 Capítulo Oito Regulamentação e Legislação 143 Por José Eduardo Carneiro Queiroz 5

6 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 ÍNDICE ÍNDICE DE FIGURAS Os dados das figuras desta publicação têm como data base 31 de dezembro de Para acompanhamento contínuo de dados e notícias sobre este mercado, utilize o Orbis. Figura 1 Composição das Emissões por Categoria (Geral, Imobiliário, Agronegócio) 2009 (% do Montante) 12 Figura 2 Composição das Negociações por Categoria (Geral, Imobiliário, Agronegócio) 2009 (% do Montante) 12 Figura 3 Emissões de Cotas de FIDC Montante (em R$ milhões) 42 Figura 4 Composição das Emissões de Cotas de FIDC por Ativo lastro 2008 e 2009 (% do Montante Emitido) 42 Figura 5 Número de FIDC Registrados 45 Figura 6 Depósitos de Cotas de FIDC na CETIP Montante (em R$ milhões) 48 Figura 7 Estoque de Cotas de FIDC na CETIP Montante (em R$ milhões) 48 Figura 8 Negociações de Cotas de FIDC na BM&FBOVESPA e CETIP Montante (em R$ milhões) 48 Figura 9 Rendimento (a.a.) X Data de Emissão Títulos AAA e AA e Duração entre 1,5 e 3,5 ano 49 Figura 10 Rendimento (a.a.) X Data de Emissão Recebíveis Comerciais 49 Figura 11 Rendimento (a.a.) X Data de Emissão Financiamento de Veículos 50 Figura 12 Rendimento (a.a.) X Data de Emissão Crédito Pessoal 50 Figura 13 Rendimento (a.a.) X Data de Emissão Classificação de Risco AAA 50 Figura 14 Rendimento (a.a.) X Data de Emissão Classificação de Risco AA 51 Figura 15 Participação por Classe de Investidor de Cotas de FIDC em Figura 16 Emissões de cotas de FIDC por Atividade Econômica do Cedente Figura 17 Depósitos de CCB na CETIP Montante (em R$ milhões) 59 Figura 18 Estoque de CCB na CETIP Montante (em R$ milhões) 59 Figura 19 Negociações de CCB na CETIP Montante (em R$ milhões) 59 Figura 20 Depósitos de CCCB na CETIP Montante (em R$ milhões) 62 Figura 21 Estoque de CCCB na CETIP Montante (em R$ milhões) 62 Figura 22 Negociações de CCCB na CETIP Montante (em R$ milhões) 62 Figura 23 Emissões de CRI Montante (em R$ milhões) 71 Figura 24 Número de Securitizadoras Imobiliárias Registradas 74 Figura 25 Depósitos de CRI na CETIP Montante (em R$ milhões) 75 Figura 26 Estoque de CRI na CETIP Montante (em R$ milhões) 75 Figura 27 Negociações de CRI na BM&FBOVESPA e CETIP Montante (em R$ milhões) 75 Figura 28 Participação por Classe de Investidor de CRI em Figura 29 Número de Cedentes de Crédito Residencial por Atividade Econômica Ano Figura 30 Número de Cedentes de Crédito Corporativo por Atividade Econômica Ano Figura 31 Depósitos de CCI na CETIP Montante (em R$ milhões) 81 Figura 32 Estoque de CCI na CETIP Montante (em R$ milhões) 81 Figura 33 Composição do Estoque de CCI na CETIP por Indexador (% do Montante) 82 Figura 34 Negociações de CCI na CETIP Montante (em R$ milhões) 82 Figura 35 Build to suit 88 Figura 36 Sale and lease back 88 Figura 37 Depósitos de CRA na CETIP Montante (em R$ milhões) 97 Figura 38 Estoque de CRA na CETIP Montante (em R$ milhões) 97 Figura 39 Negociações de CRA na CETIP Montante (em R$ milhões) 97 Figura 40 Negociações de CPR na CETIP Montante (em R$ milhões) 100 Figura 41 Composição dos Negócios de CPR na CETIP por Produto ( % do Montante) 100 Figura 42 Depósitos de CDCA na CETIP Montante (em R$ milhões) 103 Figura 43 Estoque de CDCA na CETIP Montante (em R$ milhões) 103 Figura 44 Negociações de CDCA na CETIP Montante (em R$ milhões) 103 6

7 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 ÍNDICE Figura 45 Estoque de Swap de Crédito na CETIP Montante (em R$ milhões) 107 Figura 46 Registros de Swap de Crédito na CETIP Montante (em R$ milhões) 107 Figura 47 Operação de Derivativo de Crédito 108 Figura 48 Swap de Crédito 108 Figura 49 Swap de Taxa de Retorno 109 ÍNDICE DE TABELAS Os dados das tabelas desta publicação têm como data base 31 de dezembro de Para acompanhamento contínuo de dados e notícias sobre este mercado, utilize o Orbis. Tabela 1 Definições das Classe de Ativo lastro 43 Tabela 2 Ofertas Públicas de Cotas de FIDC por Ativo Lastro em Tabela 3 FIDC Registrados em Tabela 4 Spreads por Classificação 51 Tabela 5 Spreads por Ativo Lastro 51 Tabela 6 Elevações de Classificação de Risco de Cotas de FIDC em Tabela 7 Rebaixamentos de Classificação de Risco de Cotas de FIDC em Tabela 8 Cotas de FIDC Resgatadas em Tabela 9 Definições das Classe de Ativo lastro 71 Tabela 10 Ofertas Públicas de CRI por Ativo Lastro em Tabela 11 Securitizadoras Imobiliárias Registradas na CVM em Tabela 12 Elevações de Classificação de Risco de CRI em Tabela 13 Definições das Classe de Ativo lastro 87 Tabela 14 Lista de FII de Renda Fixa (nome, mont emit, mont reg, ativos) 87 Tabela 15 Definições dos Tipos de Finalidade 87 Tabela 16 Lista de FII vinculados à Operações de Securitização 89 Tabela 17 Lista de Rankings 114 Tabela 18 Ranking de Emissões de Cotas de FIDC por Montante Emitido em Tabela 19 Ranking de Emissores de Cotas de FIDC por Montante Emitido em Tabela 20 Ranking de FIDC por Montante de PL em Tabela 21 Ranking de FIDC por Montante de PL Consolidado 118 Tabela 22 Ranking de Administradores de FIDC por Montante de PL em Tabela 23 Ranking de Administradores de FIDC por Número de Operações em Tabela 24 Ranking de Administradores de FIDC por Montante de PL Consolidado 119 Tabela 25 Ranking de Administradores de FIDC por Número de Operações Consolidado 119 Tabela 26 Ranking de Advogados de FIDC por Montante Emitido em Tabela 27 Ranking de Advogados de FIDC por Número de Operações em Tabela 28 Ranking de Agências por Montante Classificado de Cotas de FIDC em Tabela 29 Ranking de Agências por Número de Cotas de FIDC em Tabela 30 Ranking de Agências por Montante Classificado de Cotas de FIDC Consolidado 121 Tabela 31 Ranking de Agências por Número de Cotas de FIDC Consolidado 121 Tabela 32 Ranking de Auditores de FIDC por Montante de PL em Tabela 33 Ranking de Auditores de FIDC por Número de Operações em Tabela 34 Ranking de Auditores de FIDC por Montante de PL Consolidad 122 Tabela 35 Ranking de Auditores de FIDC por Número de Operações Consolidado 123 Tabela 36 Ranking de Custodiantes de FIDC por Montante de PL em Tabela 37 Ranking de Custodiantes de FIDC por Número de Operações em

8 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 ÍNDICE Tabela 38 Ranking de Custodiantes de FIDC por Montante de PL Consolidado 124 Tabela 39 Ranking de Custodiantes de FIDC por Número de Operações Consolidado 124 Tabela 40 Ranking de Estruturadores de FIDC por Montante Emitido em Tabela 41 Ranking de Estruturadores de FIDC por Número de Operações em Tabela 42 Ranking de Gestores de FIDC por Montante de PL em Tabela 43 Ranking de Gestores de FIDC por Número de Operações em Tabela 44 Ranking de Gestores de FIDC por Montante de PL Consolidado 126 Tabela 45 Ranking de Gestores de FIDC por Número de Operações Consolidado 126 Tabela 46 Ranking de Líderes de Distribuição de Cotas de FIDC por Montante Emitido em Tabela 47 Ranking de Líderes de Distribuição de Cotas de FIDC por Número de Operações em Tabela 48 Ranking de Emissões de CRI por Montante Emitido em Tabela 49 Ranking de Emissores de CRI por Montante Emitido em Tabela 50 Ranking de Emissores de CRI por Número de Operações em Tabela 51 Ranking de Advogados de Securitizadoras Imobiliárias por Montante Emitido em Tabela 52 Ranking de Advogados de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações em Tabela 53 Ranking de Agências por Montante Classificado de CRI em Tabela 54 Ranking de Agências por Número de CRI em Tabela 55 Ranking de Agências por Montante Classificado de CRI Consolidado 132 Tabela 56 Ranking de Agências por Número de CRI Consolidado 132 Tabela 57 Ranking de Agentes Fiduciários por Montante Emitido em Tabela 58 Ranking de Agentes Fiduciários por Número de Operações em Tabela 59 Ranking de Auditores de Securitizadoras Imobiliárias por Montante Emitido em Tabela 60 Ranking de Auditores de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações em Tabela 61 Ações das Agências de Classificação de Risco para Cotas de FIDC 135 Tabela 62 Ações das Agências de Classificação de Risco para CRI Uqbar A Uqbar Educação e Informação Financeira Avançada Ltda. empregou seus melhores esforços na obtenção e verificação dos dados apresentados neste documento. Nossas informações foram obtidas de fontes que consideramos fidedignas, mas sua exatidão e seu grau de integralidade e integridade não estão garantidos. A Uqbar Educação e Informação Financeira Avançada Ltda. não se responsabiliza por quaisquer perdas ou prejuízos que possam advir de informações equivocadas. Esta publicação não é recomendação de compra ou venda. Todos os direitos autorais inerentes ao presente documento são de propriedade da Uqbar Educação e Informação Financeira Avançada Ltda. Nenhuma das informações desta publicação pode ser copiada, reproduzida, divulgada ou transmitida, no todo ou em partes, em qualquer formato, por qualquer razão, ou por qualquer pessoa, sem citar Uqbar Educação e Informação Financeira Avançada Ltda. como fonte. 8

9 INTRODUÇÃO

10 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 INTRODUÇÃO INTRODUÇÃO Os limites do mercado de finanças estruturadas estão sujeitos a interpretações variáveis de acordo com a definição de cada postulante. A Uqbar vem há alguns anos trabalhando no sentido de consolidar uma definição deste mercado que seja baseada em critérios claros e coerentes, e que o distinga dos demais segmentos financeiros, mesmo que haja interseções. As operações de finanças estruturadas envolvem muitos ou todos dos seguintes conceitos, aplicáveis a ativos financeiros: I) transferência de risco, II) agrupamento de créditos, III) reordenamento de fluxo de caixa, IV) formação de lastro e V) ordenamento de prioridade de direitos, com definição de classes distintas de títulos e consequente mitigação de risco para as classes de direito sênior. Além disso, interconectado com todos estes conceitos, está a necessidade de se criar um veículo de securitização. Assim, quanto mais completa for a caracterização de uma operação através de todos estes conceitos, mais ela se encaixará na categoria de finanças estruturadas. Derivativos de crédito também são considerados parte do mercado de finanças estruturadas, tratando-se de uma tecnologia para a transferência e o agrupamento de risco de crédito, que conceitualmente se enquadra entre os itens mencionados no parágrafo anterior. Ademais, as operações de derivativos de crédito podem fazer parte de uma operação estruturada como instrumento de reforço de crédito, alavancagem financeira ou de hedge (proteção). As vantagens e implicações decorrentes deste mercado são muitas. Há mudanças de custos, aumento de liquidez, crescimento de diversificação, capacitação de financiamento e maximização de demanda de investidor. Por outro lado, o desenvolvimento das finanças estruturadas clama por um acompanhamento e uma evolução institucionais no que diz respeito ao marco regulatório e a aspectos informacionais. A recente constatação nos mercados internacionais do potencial destruidor do risco sistêmico gerado em mercados pouco regulados e transparentes serve de educação prática para todos. Este tipo de análise não faz parte do escopo deste Anuário. É deixada para os eventos educacionais e os debates entre todos os participantes de mercado e aqueles que determinam as políticas públicas, a legislação e a regulamentação do mercado financeiro brasileiro. O exemplo clássico de finanças estruturadas são as operações de securitização. No Brasil os principais títulos de securitização são as cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC) e os Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI), estes últimos emitidos pelas Companhias Securitizadoras de Crédito Imobiliário (Securitizadoras Imobiliárias). Nestas operações, os FIDC e as Securitizadoras Imobiliárias são o veículo de securitização. 10

11 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 INTRODUÇÃO O ativo destas entidades emissoras é composto por créditos adquiridos de cedentes, que, por sua vez, são agrupados e formam o lastro que gera fluxos de caixa, que, finalmente, são alocados para investidores conforme prédeterminada ordem de preferência. Ou seja, as cotas de FIDC e os CRI fazem parte de operações que preenchem todos os critérios para se caracterizarem como operações de finanças estruturadas. Este Anuário apresenta dados consolidados para todos os principais títulos vinculados ao mercado de finanças estruturadas. Os capítulos estão organizados por atividade econômica. Além das cotas de FIDC e dos CRI, estão inclusos os títulos que são predominantes nas carteiras das entidades emissoras, que são de fácil operacionalização no mercado financeiro, e que por si só já apresentam características associadas ao conceito de finanças estruturadas. Também presentes estão cotas de alguns Fundos de Investimento Imobiliário, os quais têm ligação direta com o mercado de finanças estruturadas. A apresentação dos dados e as estatísticas sobre os títulos estão divididos em três capítulos, os de números II, III e IV, referentes aos Títulos Gerais, Títulos Imobiliários e Títulos do Agronegócio. Estes últimos, embora integrantes de um mercado ainda bastante pequeno, oferecem grande potencial de crescimento pelo tamanho do setor que representam. Os três capítulos sobre os títulos são precedidos pelo o de abertura da publicação que aborda a evolução do marco regulatório brasileiro para o setor de finanças estruturadas. O artigo foi escrito por Flávia Mouta Fernandes, inspetora da Gerência de Aperfeiçoamento de Normas da CVM, e Carlos Alberto Rebello Sobrinho, Gerente de Desenvolvimento e Relações com Institucionais da BM&FBovespa, tendo sido antes Superintendente de Registro de Valores Mobiliários e de Relações com Investidores Institucionais da CVM. O capítulo V é dedicado a derivativos de crédito. Embora ainda em estágio incipiente no Brasil, o mercado de derivativos de crédito deverá ocupar um papel mais relevante com o crescimento dos mercados de crédito e de securitização no país. Neste capítulo, além de alguns dados disponíveis, são apresentados esquematicamente os dois tipos de derivativos de crédito regulamentados no mercado brasileiro. Um quadro completo do nível de atuação de todos os participantes relevantes do mercado de securitização pode ser depreendido da leitura do capítulo VI, que cobre todos os rankings do setor. Desde 2003, a Uqbar publica rankings, que se tornaram referência de mercado e permitem um acompanhamento detalhado da evolução competitiva de seus participantes. As ações das agências de classificação de risco são um importante indicador para o mercado de finanças estruturadas. No capítulo VII são apresentados resumos de todas essas ações para o ano de 2009, para CRI e cotas de FIDC, realizadas pelas seis agências de classificação em operação no Brasil. 11

12 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 O Anuário fecha com a participação especial do escritório Mattos Filho, Veiga Filho, Marrey Jr e Quiroga, que escreve o capítulo VIII, destinado à descrição e comentário das decisões regulamentares e legislativas que afetaram diretamente o mercado de capitais e, em especial, o de finanças estruturadas neste último ano. Composição das Emissões por Categoria (Geral, Imobiliário, Agronegócio) 2009 (% do Montante) FIG. 1 24,0 % 3,5 % Fonte : Uqbar 72,6 % Títulos Gerais Títulos Imobiliários Títulos do Agronegócio 72,6 % 24,0 % 3,5 % Composição das Negociações por Categoria (Geral, Imobiliário, Agronegócio) 2009 (% do Montante) FIG. 2 Fonte : Uqbar 15,0 % 19,4 % 65,5 % Títulos Gerais Títulos Imobiliários Títulos do Agronegócio 65,5 % 19,4 % 15,0 % 12

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14 CAPÍTULO UM OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES 1 Por Flavia Mouta Fernandes 2 e Carlos Alberto Rebello Sobrinho 3 O artigo traça algumas reflexões sobre a securitização de créditos, especialmente no que diz respeito ao seu arcabouço regulamentar governamental. Nesse sentido, apresenta um apanhado histórico de todos os instrumentos de securitização disponíveis no Brasil, a evolução de suas regras previstas em normativos e a jurisprudência administrativa da Comissão de Valores Mobiliários sobre o tema. Destaca, também, a importância da ampla divulgação de informações nas operações estruturadas, passando pela necessidade de se assegurar regras uniformes para os diversos veículos existentes e pelo tratamento diferenciado previsto na nova lei de falências. Aborda, por fim, as perspectivas dos avanços regulamentares para um futuro, que já não parece tão distante assim. 1 As opiniões e conclusões externadas neste artigo são de responsabilidade exclusiva dos autores, não refletindo, necessariamente, o entendimento da CVM e da BM&FBovespa. Este artigo foi originalmente escrito em maio de 2009, tendo sido atualizado para a presente edição em fevereiro de Flavia Mouta é inspetora da Gerência de Aperfeiçoamento de Normas da Comissão de Valores Mobiliários - CVM. 3 Carlos Rebello é Gerente de Desenvolvimento e Relações com Institucionais da BM&FBovespa e foi Superintendente de Registro de Valores Mobiliários e de Relações com Investidores Institucionais da Comissão de Valores Mobiliários CVM.

15 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES 1 INTRODUÇÃO O presente artigo aborda os principais avanços regulamentares ocorridos desde a década de 90 acerca da securitização de créditos no Brasil. Para tanto, permeia o nascimento do processo por meio da emissão de debêntures, certificados de recebíveis imobiliários e criação dos fundos de investimento em direitos creditórios, culminando com a criação dos certificados de recebíveis do agronegócio. Busca, ainda, demonstrar a importância da identificação do termo securitização na nova lei de falências, editada em 2005, bem como no próprio desenvolvimento econômico nacional, já que surge como mecanismo alternativo ao financiamento bancário para que as empresas tenham os recursos necessários para desenvolver suas atividades produtivas. Além de concorrer com a atividade bancária, o instituto da securitização de créditos, que consiste na ação de converter créditos em títulos negociáveis em mercados públicos, sendo um verdadeiro processo de empacotamento de créditos, visa também atender demanda, mesmo que timidamente, que se encontra à margem dos mecanismos convencionais de financiamento. A securitização apresenta, então, duas características básicas: acesso a funding pelas empresas e desintermediação bancária. Tais características associadas à proteção dos investidores, fundamentada na ampla disponibilização de informações (full disclosure) justificam a regulação governamental do mercado de securitização, haja vista o interesse público nesse processo, seja do lado produtivo e, consequentemente, de geração de empregos, seja do ponto de vista da defesa da poupança popular. Assim, de suma relevância avaliar o papel e a evolução da regulação como fomentadora da securitização, de modo a se estimular essa alternativa de capitalização das sociedades, sem deixar de resguardar o nível adequado de informação ao investidor, para que tome uma decisão refletida de investimento. Nesse tocante, diferentemente de outros países, em que os títulos de securitização não eram passíveis de qualquer regulamentação ou de regime obrigatório de divulgação de informações, no Brasil, independentemente do tamanho da indústria ou do nível de qualificação do público investidor, a CVM sempre esteve atenta para manter a confiabilidade do mercado e assegurar a proteção dos investidores, mediante um contínuo aperfeiçoamento do arcabouço regulatório dos produtos de securitização, como veremos na sequência. 2 - Definições A securitização de créditos, do ponto de vista econômico, é operação de desintermediação financeira, que proporciona a antecipação do recebimento de recursos a quem desejar, mediante a cessão de créditos a uma entidade adquirente, que emitirá títulos ou valores mobiliários, vinculando o pagamento destes ao recebimento dos créditos cedidos 1. Sob o mesmo enfoque, pode ser definida como um processo de conversão de direitos de crédito pouco líquidos em outro tipo de ativos financeiros mais líquidos, que são passíveis de negociação em mercados públicos (bolsa ou balcão). Já do ponto de vista jurídico, a securitização é um processo por meio do qual um sujeito (credor originário ou não, cedente) que ostenta uma posição jurídica credora em face de outros sujeitos 1 CHAVES, Natália Cristina. Direito empresarial: securitização de crédito. Belo Horizonte: Del Rey, p

16 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES (devedores), aliena aqueles direitos de crédito, de forma onerosa, normalmente por meio de contratos de compra e venda, a outro sujeito (cessionário), com personalidade jurídica (sociedade) ou não (fundos de investimento), mas dotado, em todo caso, de autonomia patrimonial, que integra aqueles créditos em seu patrimônio e emite valores mobiliários a serem adquiridos pelo público investidor. 2 A despeito da aparente simplicidade do processo, as operações apresentam alta complexidade, com adoção de variados mecanismos de segregação de riscos e de reforços de crédito, de modo a fornecer ao mercado produtos atraentes ao investidor, que possui uma ampla gama de oportunidades de aplicação concorrentes pelos seus recursos. Em lei, a expressão securitização foi utilizada em 1997 na Lei nº 9.514, que dispõe sobre o sistema de financiamento imobiliário, em 2004 na Lei nº , que dispõe sobre vários títulos do agronegócio, inclusive o seu certificado de recebíveis, e em 2005, no âmbito do art. 136, 1º, da Lei nº , que regula a recuperação judicial, a extrajudicial e a falência do empresário e da sociedade empresária, tendo sua utilização se consagrado no mercado financeiro e de capitais, por meio de Resoluções do Conselho Monetário Nacional (CMN) e de Instruções da CVM. Desse modo, podemos afirmar que é discussão envelhecida a de que a melhor expressão para traduzir a ação de transformar créditos em títulos ou valores mobiliários, em bom português, seria titulização, titularização ou mobiliarização 3. Curiosamente, o termo apareceu pela primeira vez nos EUA em 1977, embora inexistente no idioma inglês, em artigo do Wall Street Journal. 4 Ainda no campo das definições, a cessão perfeita, efetiva e completa dos créditos (true sale) é questão fundamental da securitização, uma vez que assegura aos investidores direitos sobre os créditos, de modo que estes não sejam afetados pela quebra ou falência do originador. A estrutura de securitização escolhida para cada caso deve comprovar, nos termos da lei, a verdadeira aquisição dos direitos creditórios. O true sale representa, portanto, a cessão ou transferência definitiva dos créditos e respectivos riscos de inadimplemento, recebendo o cessionário a titularidade do crédito mediante o pagamento de um preço, sendo fruto de mera convenção e consenso entre as partes (cedente e cessionário). Nesse ponto, é importante ressaltar que a existência da venda efetiva não se abala, por si só, pela detenção de parte dos títulos emitidos pelo cedente (subordinação), pela manutenção dos procedimentos de cobrança nas dependências do cedente ou pela possibilidade de recompra de ativos inadimplidos 5. Outra questão que merece ser abordada se refere à eventual diferença existente entre créditos e direitos creditórios. Para efeitos da aplicação das normas baixadas pela CVM, com base nos casos apreciados pelo seu órgão colegiado, podemos afirmar que créditos propriamente ditos são considerados aqueles em que já existe uma obrigação de pagamento por parte do devedor desvinculada de qualquer conduta do credor, tomando como exemplo, os requisitos trazidos pela Lei nº 9.514, de que, no crédito imobiliário, deve-se identificar o devedor e o valor nominal de cada crédito que lastreie a emissão do certificado, bem como individualizar o imóvel a que esteja vinculado. 2 HERMIDA, Alberto Tapia (Coord.). La Titulización de créditos a PYMES en Iberoamérica. Fundación Instituto Iberoamericano de Mercado de Valores (IIMV), p SILVA, João Calvão da. Titul[ariz]ação de Créditos: securitization. Coimbra: Almendina, p KENDALL, Leon T, e FISHMAN, Michael J. A Primer on Securitization. Massachusetts Institute of Technology, p.31m 5 SILVA, Op.cit., p. 36 e

17 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES Já a definição de direitos creditórios, trazida pelo art. 2º da Instrução CVM nº 356, parece ser mais ampla, pois além dos créditos ditos constituídos (no jargão do mercado, performados), há também os direitos futuros (não performados), créditos ainda não constituídos, que representam, quando de sua cessão, a contraprestação pela entrega futura de produtos ou serviços. Ainda assim, tal regulamentação estabeleceu que mesmo os direitos creditórios futuros devem ter por base relações já existentes, tendo por exemplo, o relacionamento prévio entre concessionária de energia elétrica e consumidores de determinado bairro, embora a existência do próprio crédito (fornecimento de energia do próximo ano) e seu montante possam ser incertos 6. Então, podemos concluir que os direitos creditórios futuros podem não atender, necessariamente, ao conceito de crédito propriamente dito depreendido do Código Civil de que, por contrato de compra e venda, obrigatória e perfeita, um dos contratantes se obriga a transferir o domínio de certa coisa, e o outro, a pagar-lhe certo preço em dinheiro, formando-se as figuras de credor e devedor, nos termos dos seus artigos 481 e 482. Tendo por objeto coisa futura, o contrato ficará sem efeito se esta não vier a existir, conforme previsto no art. 483 do Código. Em nosso entender, aceita a diferenciação entre os dois conceitos, é possível imaginar a cessão de direitos creditórios em determinados fundos de investimento em direitos creditórios não padronizados, como veremos mais adiante, já que a condição de existência da obrigação pode ainda não se verificar quando da securitização. 3 Os Primórdios da Securitização via Debêntures Nos Estados Unidos, em 1938, foi criada a Federal National Mortgage Association (Fannie Mae), com estatuto de agência governamental, que podia comprar créditos hipotecários garantidos por outra entidade governamental. Em 1968, ocorre a cisão parcial da Fannie Mae, surgindo a Government National Mortgage Association (Ginnie Mae), com o escopo de prestar garantia aos títulos representativos dos créditos hipotecários. Nesse mesmo ato, autoriza-se a emissão de mortgage-backed securities (MBS). E em 1970, nasce a Federal Home Loan Mortgage Corporation (Freddie Mac), cujo objeto era estabilizar e expandir o mercado secundário de empréstimos hipotecários. Assim, num ambiente intervencionista, teve origem a securitização nos Estados Unidos lastreada em créditos hipotecários (MBS), organizada pelas três agências federais. No Brasil, diferentemente do início da história da securitização em outros países, as sociedades de propósito específico criadas não obtiveram qualquer incentivo governamental, capaz de consolidar e popularizar o mecanismo de securitização no Brasil. Em março de 1994, o mecanismo da securitização foi testado no Brasil por meio da oferta pública de títulos de dívida (debêntures), com garantia real, lastreados em créditos gerados pelas compras de clientes efetuadas na loja de departamentos com cartão de crédito Mesbla, de propriedade de sociedade de propósito específico, criada para ser o veículo da securitização, a Mesbla Trust de Recebíveis de Cartão de Crédito S.A., garantindo assim a segregação efetiva dos créditos (true sale). Apesar da concordata da empresa originadora dos recebíveis, o resultado final desta experiência 6 DECISÕES DO COLEGIADO. Processos RJ2006/6905 e RJ2007/0547. Disponível em: Acesso em: 5 maio

18 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES foi muito positivo para o mercado, uma vez que As ofertas de debêntures de emissão de sociedades de propósito específico, com o objetivo os tribunais prontamente reconheceram a segregação dos ativos da loja de departamentos, tendo de securitizar créditos, ainda caminharam por um os debenturistas da Mesbla Trust recebido, conforme programado na escritura da emissão, todas as butárias não eram condizentes com as pequenas tempo, a passos lentos, mas suas estruturas tri- remunerações ali contidas. margens da securitização, o que acarretou o abandono de tal estrutura de securitização no país. 4 O Advento da Securitização de Créditos Imobiliários Mais tarde, em 1997, com a edição da Lei nº No entanto, não coube à lei dizer que os certificados de recebíveis imobiliários eram valores mobi , surgem os Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI), emitidos por companhias securitizadoras liários, submetidos, portanto, à regulação da CVM. de crédito imobiliário (companhias securitizadoras), À época, a Lei do Mercado de Valores Mobiliários - Lei nº 6.385, de 1976, apresentava no rol de com o objetivo de fomentar o crédito imobiliário no Brasil, sendo pioneira a Companhia Brasileira de valores mobiliários os títulos criados ou emitidos Securitização - Cibrasec, lançando a primeira oferta pelas sociedades anônimas, a critério do Conselho pública desses títulos em setembro de Monetário Nacional, que tratou de editar a Resolução nº 2.517, em 29 de junho de 1998, tornando Na concepção dessa lei, a securitização de créditos imobiliários é a operação pela qual tais créditos são expressamente vinculados à emissão de CVM autorizada a adotar as medidas e a baixar as o CRI valor mobiliário nos termos da lei, ficando a uma série de CRI, mediante termo de securitização, firmado pela companhia securitizadora e pelo rias à execução do disposto na referida Resolução. normas complementares que se fizessem necessá- agente fiduciário (em caso de instituição de regime fiduciário), ao qual a lei confere legitimidade de julho de 1998, é requerido que as companhias Com a edição da Instrução CVM nº 284, em 24 para praticar atos de defesa dos investidores, em securitizadoras sejam registradas na Comissão caso de instituição do regime fiduciário. como companhias abertas e, portanto, se sujeitem Assim, o CRI pode contar ou não com garantia a divulgar suas informações publicamente, permitindo, desta maneira, aos investidores detentores fiduciária, pela qual a totalidade dos créditos que lastreiam os títulos passam a constituir um patrimônio separado, destinado a satisfazer os direitos sas sociedades, bem como dos patrimônios sepa- dos CRI o acompanhamento da performance des- dos respectivos subscritores 7, o que corresponde rados, e, em consequência, o risco dos CRI de sua efetivamente à maior parte das emissões. emissão. Se a emissão do CRI se der sem regime fiduciário, responde a companhia securitizadora com considerando a especificidade do regime fiduciá- Diferentemente de outras companhias abertas, todo o seu patrimônio pelo adimplemento do título, sendo possível a constituição de outras moras devem divulgar ao mercado informações acerrio acima comentado, as companhias securitizadodalidades de garantias, sejam reais (hipoteca, alienação fiduciária) ou pessoais (fiança). parágrafo único da ca do patrimônio separado, nos termos do art. 2º, Instrução. 7 CHALHUB, Melhim Namem. Negócio Fiduciário. Rio de Janeiro: Renovar, p

19 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES Não obstante a CVM ter recebido competência para dispensar a participação de integrante do sistema de distribuição em ofertas públicas somente em 2001, por meio da Lei n , a oferta pública de CRI sem a intermediação foi autorizada pela Instrução em seu art. 3º, já que era destinada exclusivamente a investidores capazes de subscrever um valor mínimo unitário de trezentos mil reais (art. 4º, parágrafo único). Por fim, a CVM estabeleceu o CRI como o único valor mobiliário cuja oferta pública pode ser registrada provisoriamente na CVM, de modo a dar celeridade à colocação dos títulos em mercado, deixando para a etapa posterior do registro definitivo a formalização dos instrumentos finais da operação. Após o advento da Lei nº , de 2 de agosto de 2004, que dispõe sobre o patrimônio de afetação de incorporações imobiliárias, letra de crédito imobiliário, cédula de crédito imobiliário e cédula de crédito bancário, bem como da Lei nº , de 21 de dezembro de 2004, que concede isenção de imposto de renda às pessoas físicas investidoras de CRI, a CVM edita a Instrução nº 414, em 30 de dezembro de 2004, revogando o diploma normativo anterior nº 284. A Instrução CVM nº 414 aumenta a possibilidade de as companhias securitizadoras buscarem recursos entre amplo leque de investidores, tendo em vista a permissão, contida na nova norma, de oferta de títulos com valor unitário inferior a trezentos mil reais, todavia, sob determinadas condições. Tendo em vista a necessidade de maior proteção a esse tipo de investidor, a oferta pública de certificados de recebíveis imobiliários em valores abaixo de trezentos mil reais não poderia ser realizada sem a presença de uma instituição intermediária, responsável por verificar a legalidade e ausência de vícios da operação, além da veracidade, consistência, correção e suficiência das informações prestadas pela companhia securitizadora. Com o mesmo objetivo de proteger o investidor, a oferta acima referida somente se efetivaria com CRI lastreados em créditos com regime fiduciário, originados de imóveis com habite-se, observado o limite máximo, por devedor, de 0,5% dos créditos. Desse modo, afasta-se o risco da companhia securitizadora, com a instituição obrigatória do patrimônio separado, bem como do risco do próprio empreendimento, haja vista a necessidade de que os créditos sejam originados de imóveis já construídos, além da mitigação do risco da inadimplência do devedor, uma vez que não poderia representar mais de 0,5% da carteira de créditos que lastrearia aquela oferta. Por razões óbvias a essa altura, não cabe concessão de registro provisório desse tipo de oferta e a apresentação de prospecto e anúncios da oferta torna-se obrigatória e imprescindível, como meio de prover informações ao público investidor. Não poderíamos encerrar esse tópico sem abordar a questão acerca da falta de definição, seja na Lei nº 9.514, seja na Resolução CMN nº ou nas Instruções da CVM da expressão crédito imobiliário. A única certeza que se tinha era que créditos oriundos de financiamentos obtidos no âmbito do Sistema de Financiamento Imobiliário SFI poderiam lastrear CRI. Mas não tardou a surgir proposta de securitização de créditos imobiliários de natureza diversa de financiamento. Há várias decisões do colegiado da CVM sobre esse tema, como por exemplo, a consulta que pretendia considerar créditos de aluguéis como créditos imobiliários 8, sendo deliberado que créditos decorrentes de locações comerciais poderiam ser securitizados nos termos da Lei nº 9.514, já que 8 DECISÕES DO COLEGIADO. Processo RJ2001/1981, de 14 de maio de Disponível em: Acesso em: 5 maio

20 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES esta não vedava expressamente tal modalidade, mesmo que tais créditos não se originassem de operações de financiamento no âmbito do SFI. Em 2003, examinou-se novamente o significado da expressão créditos imobiliários, tendo como principal questão a origem dos créditos que lastreavam os CRI. Entendia a companhia securitizadora que a operação pretendida era imobiliária, porque o crédito seria constituído por cessão fiduciária e os recursos financeiros oriundos dessa cessão deveriam ser canalizados para a repotencialização (ampliação e reforma) de uma usina de geração de energia elétrica. A usina tinha capacidade instalada de geração de energia elétrica de 1,5MW e, após essa operação financeira, passaria para 4,5 MW. Na oportunidade, o Colegiado da CVM deliberou que o crédito imobiliário que pode servir de lastro ao CRI é aquele que provém da exploração de um imóvel ou do financiamento do imóvel, não de uma atividade econômica exercida pela tomadora mediata dos recursos, mesmo que tal atividade seja realizada em um imóvel de propriedade desta. Embora a geração de energia e sua comercialização possam constituir receita de uma planta industrial, não pode tal receita ser considerada como um crédito imobiliário 9. Mais recentemente, a CVM enfrentou nova discussão sobre a extensão do conceito de crédito imobiliário. A operação consistia na securitização do fluxo do recebimento de aluguéis das salas comerciais de um shopping center. O total securitizado era composto do fluxo de aluguéis de lojas já existentes, representados por contratos de locação já firmados e do fluxo esperado de novos direitos de crédito, assim definidos como os aluguéis devidos: (a) pelos locatários que viessem a substituir os atuais; (b) pelos locatários dos contratos cujos prazos de vigência viessem a ser prorrogados; (c) pelos locatários que viessem a alugar lojas desocupadas na data da cessão dos créditos; e (d) pelos locatários que viessem a alugar lojas oriundas da expansão do shopping center. Nesse caso, afastou-se o pleito do recorrente, dada a conclusão de que os ativos passíveis de securitização por meio de CRI são os créditos imobiliários, e não os direitos creditórios de origem imobiliária. Assim, é preciso que o crédito esteja constituído, e seu valor seja determinado, para que se possa proceder à emissão de CRI com base nele, porque o CRI é um título de crédito criado por lei, cujas características não podem ser alteradas pela CVM Os Fundos de Investimento em Direitos Creditórios Somente no ano de 2001, surgem os instrumentos chamados fundos de investimento em direitos creditórios (FIDC) por meio da Resolução do Conselho Monetário Nacional (CMN) nº A competência do Conselho para normatizar tal assunto estava baseada no art. 3º da Lei nº 6.385, de 1976 e tendo em vista o art. 1º da Lei nº , de 2001, que dispõe constituir em valores mobiliários os títulos ou contratos de investimento coletivo, quando ofertados publicamente, que gerem direito de participação, de parceira ou de remuneração, cujos rendimentos advêm do esforço ou empreendedor ou de terceiros. Tais fundos foram regulados pela CVM, logo em seguida, por meio da Instrução nº 356. Os pioneiros foram os fundos BGNMax, que securitizava direitos creditórios originados pelo Banco BGN S.A., decorrentes de operações de 9 DECISÕES DO COLEGIADO. Processo RJ2002/3032, de 13 de maio de Disponível em: Acesso em: 5 maio DECISÕES DO COLEGIADO. Processos RJ2007/547, de 10 de julho de Disponível em: Acesso em: 5 maio

21 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES crédito consignado em folha de pagamento, e Ideal Educação, voltado para a aplicação em direitos creditórios oriundos do setor educacional, sendo ambos registrados em dezembro de Esse instrumento (FIDC), cuja natureza jurídica remonta a uma instituição de investimento coletivo 11, consistindo em uma comunhão de recursos (condomínio), sem personalidade jurídica, destina mais de 50% de seu patrimônio líquido para aplicação em direitos creditórios dos segmentos: financeiro, comercial, industrial, imobiliário, de hipotecas, de arrendamento mercantil e de prestação de serviços. Os investidores, adquirentes de títulos de participação (cotas), não recebem garantia de remuneração, mas apenas uma expectativa de rendimento (benchmark), diferentemente dos dois títulos apresentados anteriormente, em que a taxa de remuneração deve estar definida claramente na escritura de emissão das debêntures ou no termo de securitização do CRI. Os FIDC somente podem ser objeto de aplicação por investidores qualificados, definidos no art. 109 da Instrução CVM nº 409, de 18 de agosto de 2004, que são as instituições financeiras, companhias seguradoras e sociedades de capitalização, entidades abertas e fechadas de previdência complementar, pessoas físicas ou jurídicas que possuam investimentos financeiros em valor superior a trezentos mil reais e que atestem sua condição de investidor qualificado, fundos de investimento destinados exclusivamente a investidores qualificados, administradores de carteira e consultores de valores mobiliários autorizados pela CVM, em relação a recursos próprios, e regimes próprios de previdência social instituídos pela União, Estados, Distrito Federal ou Municípios 12. Tais fundos se constituem sob a forma de condomínio aberto, em que os cotistas podem solicitar o resgate de suas cotas, ou fechado, em que as cotas somente podem ser resgatadas ao término do prazo de duração do fundo ou de cada série ou classe de cotas ou, ainda, em virtude de sua liquidação 13. As cotas podem ser emitidas em classes sênior ou subordinada, sendo que a primeira não se subordina às demais para efeito de amortização e resgate, admitindo-se também a emissão de séries de cotas de classe sênior de fundos fechados, diferenciadas por prazos e valores para amortização, resgate e remuneração. As cotas subordinadas atuam como um reforço de crédito da estrutura para os cotistas seniores, uma vez que estas recebem os primeiros impactos de inadimplência no pagamento dos direitos creditórios. O grau de subordinação de cada fundo leva em consideração o desempenho histórico de uma carteira de créditos com características semelhantes àquela adquirida pelo fundo. Para tanto, o regulamento do fundo deve prever a eventual existência de mais de uma classe ou série, apresentando características, direitos e obrigações de cada uma, assegurando-se que as cotas subordinadas somente poderão ser resgatadas após o resgate das cotas seniores 14. Outro aspecto crucial que deve vir descrito no regulamento do fundo é a metodologia de avaliação dos ativos do fundo, bem como a relação mínima entre o patrimônio líquido do fundo e o valor das cotas seniores, de modo a se acompanhar a manutenção do nível de subordinação do fundo. A Instrução CVM nº 356 passou por uma série de modificações desde a sua edição, tendo a primeira ocorrido em 2003, com a entrada em vigor da Instrução CVM nº FREITAS, Ricardo de Santos. Natureza Jurídica dos Fundos de Investimento. São Paulo: Quartier Latin, 2006, p art. 3º da Instrução CVM nº 356, de art. 2º da Instrução CVM nº 356, de art. 24, inciso VI, alínea a, da Instrução CVM nº 356, de

22 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES No âmbito dessa reforma, a própria definição de direitos creditórios é ampliada, passando a fazer parte da lista descrita no art. 2º da Instrução CVM nº 356 os direitos creditórios advindos dos contratos mercantis de compra e venda de produtos, mercadorias ou serviços para entrega ou prestação futura, bem como direitos e títulos representativos de créditos de natureza diversa assim reconhecidos pela CVM. Também trata a Instrução alteradora de dispor acerca do regime automático para o registro de funcionamento e da oferta pública de cotas de emissão dos FIDC, não sendo aplicável aos casos de fundos que apliquem em direitos creditórios futuros, conhecidos como não performados, sem garantia de instituição financeira ou de sociedade seguradora. Em julho de 2006, a Instrução CVM nº 356 sofre novos ajustes, no que tange às informações periódicas que devem ser fornecidas à CVM e ao mercado. De modo geral, são criadas regras de envio eletrônico para a CVM de informações mensais, trimestrais e anuais, com a clara estipulação de prazos a serem cumpridos pelos administradores de FIDC. Além das modificações expressas na norma, não poderíamos deixar de abordar a jurisprudência administrativa da CVM, estabelecida pelas decisões do seu órgão colegiado, acerca desses fundos, sem qualquer pretensão de esgotar todos os casos já apreciados. Em 2005, vale destacar as decisões 15 sobre: a possibilidade de elevação de quórum de aprovação para determinadas matérias discutidas em assembleia geral de cotistas; o valor unitário diferenciado entre as classes de cotas; o benefício do registro automático somente afetar FIDC, cujos regulamentos explicitem que, no mínimo, parcela preponderante do seu patrimônio líquido, isto é, mais de 50% do seu valor, deve ser formado por créditos formalizados ou títulos representativos desses créditos e direitos creditórios que contem com garantia ou seguro; a não vedação da utilização de compromisso de subscrição, que tem efeito meramente entre as partes, não servindo como substitutivo ao boletim de subscrição, devendo a instituição líder da distribuição utilizar-se do referido boletim, nos termos da Instrução CVM nº 400, de 2003, de modo que a subscrição se dê no prazo de cento e oitenta dias, a contar do registro da oferta, sendo lícito que conste do referido boletim a possibilidade de integralização a termo ou sob condição 16. Já no ano de 2006, o Colegiado decidiu 17 que o registro de fundos de investimento na CVM somente se justifica quando se tratar de fundos cujas cotas são distribuídas publicamente, tendo em conta que nos demais casos são apenas condomínios não regulados pela CVM, segundo a legislação em vigor 18. Diante disto, não seria possível, do ponto de vista legal, que a CVM concedesse registro a qualquer fundo de investimento não destinado à distribuição pública. Somente a edição de uma lei atribuiria tal competência à CVM para criar um registro de fundos, independentemente de sua distribuição pública. Embora nada impeça que o administrador deixe de realizar esforço de venda de cotas de fundo registrado na CVM, o registro deve ser examinado e concedido como se tal esforço fosse realizado. Finalmente, cabe mencionar o processo administrativo sancionador CVM nº 6, de 2007, que se 15 Processos CVM nº RJ e RJ Nesse ponto, é importante salientar que, com a entrada em vigor da Instrução CVM nº 442, de 2006, o prazo de distribuição passa a ser contado da publicação do anúncio de início de distribuição, que deve ser publicado em até noventa dias da concessão do registro da oferta, nos termos da Instrução CVM nº 400, de Processo CVM nº RJ notadamente o art. 2º, inciso IX, da Lei nº 6.385, de

23 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES encontra em fase de apresentação de defesas pelos acusados do inquérito instaurado, tendo como propósito de promover manipulação de preços no de tais fatos na forma de possível conluio com o objeto apurar os fatos relacionados à consulta formulada pela ASM Asset Management DTVM Ltda. tuada pelo item I da mesma Instrução CVM nº 8, mercado de valores mobiliários, conforme concei- ao colegiado desta autarquia, em 4 de junho de de 8 de outubro de 1979, e vedada pelo item I da 2004, à constituição do ASM FIDC FCVS e do ASM mesma Instrução, cujo julgamento deve ser atentamente acompanhado pelos agentes do merca- FIDC - Carteira Imobiliária, à integralização das cotas e sua posterior negociação por investidores do de securitização no Brasil. diversos, bem como o eventual relacionamento 6 Reforma de 2006 para Assegurar Regras Uniformes de Securitização A CVM havia constatado a necessidade de se Além da questão da harmonização das regras, conferir uniformidade aos aspectos comuns da o segundo aspecto relevante abordado na reforma de 2006 se refere à qualidade das informações regulamentação aplicável aos veículos de securitização disciplinados pela Comissão, de modo fornecidas ao mercado por ocasião do registro da a evitar a arbitragem regulatória, garantindo-se, oferta e ao longo da vida do título emitido, tendo pois, a mínima harmonia nos padrões regulatórios sempre em mente a responsabilidade do emissor existentes. pela veracidade e completude dessas informações Ocorre a arbitragem regulatória quando o idealizador de um determinado produto pode optar dever de diligência em verificar que os dados di- e da instituição intermediária da operação pelo por diferentes estruturas, haja vista a facilidade de fundidos são, de fato, verdadeiros, consistentes e uma regra em detrimento de um procedimento completos. mais rigoroso por outra via, para se atingir o mesmo objetivo. Assim, os mecanismos regulamenta- inovou nos aspectos de divulgação de informa- A regulamentação da CVM editada em 2006 res passam a pesar mais na decisão de se criar um ções em processos de securitização, em especial CRI ou um FIDC, por exemplo, que propriamente o quanto à obrigatoriedade de elaboração de prospectos com a apresentação de dados mínimos es- estudo da estrutura mais adequada para determinado produto. pecíficos, como a veiculação de estatísticas sobre Desse modo, foram propostas modificações nas inadimplementos, perdas e pré-pagamento de normas de FIDC e CRI com vistas a atribuir igual créditos de mesma natureza dos direitos creditórios que comporão o patrimônio dos veículos de tratamento às emissões e às informações periódicas desses valores mobiliários, no que concerne a: securitização, compreendendo um período de três a) uniformização dos regimes de suas ofertas públicas; b) obrigatoriedade de elaboração de pros- acompanhadas de exposição da metodologia uti- anos imediatamente anteriores à data da oferta, pecto; e c) limite de concentração por devedor. 19 lizada para efeito desse cálculo (item 2.6 do Anexo Nessa linha, são editadas as Instruções CVM nº III-A à Instrução CVM nº 400, de 2003), bem como 442 e 443 no final de 2006, a primeira disciplinando os FIDC e a segunda os CRI. dos direitos creditórios (item as taxas de desconto praticadas na negociação 2.11). 19 CONSULTA Pública. Edital de Audiência Pública CVM Nº 04/2006. Disponível em: Acesso em: 27 abr

24 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES O terceiro aspecto da reforma remete à divulgação de informações dos devedores dos créditos. Nessa linha, importante relembrar que a Instrução CVM nº 414, de 2004, que ampliou o rol de investidores de CRI, trouxe também algumas restrições para ofertas, chamadas de varejo, dentre elas, o limite de concentração por devedor em 0,5% da carteira. Essa restrição foi bastante criticada e apontada como o grande entrave para que tais ofertas deslanchassem. Assim, as regras de 2006 modificaram esse ponto, trazendo mais uma vez uniformidade para as normas de FIDC e CRI, já que a Instrução CVM 356, diferentemente da regra de CRI, permitia que um único devedor representasse até a totalidade da carteira de direitos creditórios, desde que expressamente disposto no regulamento do fundo. Pelos novos dispositivos criados, a ampliação do limite de meio para vinte por cento acarreta a concentração do risco em devedores expressivos, o que suscita a necessidade de adoção de salvaguardas por parte do órgão regulador 20. Na medida em que tal concentração atingir o limite de dez por cento, deverão ser disponibilizadas informações genéricas sobre o responsável pela liquidação do crédito, compreendendo descrição de seu tipo societário, características gerais de seu negócio, e, se for o caso, sua experiência prévia em outras operações de securitização. O limite de vinte por cento em concentração por devedor ou coobrigado pode ainda ser superado. Neste caso, porém, será exigida a apresentação de suas demonstrações financeiras, elaboradas em conformidade com a Lei das Sociedades por Ações nº 6.404, de 1976, auditadas por auditor independente registrado na CVM, referentes ao último exercício social, atualizadas anualmente. No entanto, tal exigência pode ser dispensada, caso a oferta dos valores mobiliários tenha como público destinatário exclusivamente sociedades integrantes do mesmo grupo econômico, e seus respectivos administradores e acionistas controladores, sendo vedada a sua negociação no mercado secundário. Ou, ainda, caso os valores mobiliários possuam valor unitário igual ou superior a um milhão de reais, e sejam objeto de oferta pública destinada à subscrição por não mais do que vinte investidores, sendo permitido o desdobramento do título após o período de dezoito meses e a disponibilização das demonstrações anteriormente dispensadas. O quarto aspecto significativo das mudanças implementadas em 2006 se refere à apresentação de fatores de risco inerentes exclusivamente às operações de securitização, dentre eles, aqueles decorrentes: dos critérios adotados pelo originador para concessão de crédito; dos negócios e da situação patrimonial e financeira do devedor ou coobrigado; da possibilidade de os direitos creditórios que servem de lastro para a emissão virem a ser alcançados por obrigações do cedente ou de terceiros; e de eventuais restrições de natureza legal ou regulatória que possam afetar adversamente a validade da constituição e da cessão dos direitos creditórios para o fundo. As regras de 2006 trouxeram também a possibilidade, em fundos com significativa quantidade de créditos cedidos e expressiva diversificação de devedores, de o custodiante realizar a verificação do lastro dos direitos creditórios por amostragem, desde que tal faculdade esteja prevista no regulamento do fundo. Do mesmo modo, se o reduzido valor médio dos direitos creditórios não justificar a realização de verificação nem por amostragem, o regulamento do fundo poderá eximir o custodiante de tal responsabilidade. Já no ano de 2007 a aplicação das novas regras já foi objeto de apreciação pelo órgão colegiado 20 AUDIÊNCIA PÚBLICA. Edital de Audiência Pública CVM Nº 04/2006. Disponível em: Acesso em: 10 maio

25 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES da CVM 21, tendo este decidido o primeiro caso relativo à oferta pública de cotas de emissão de FIDC para CEPAC e debêntures padronizadas previsto na analogamente, o período de distribuição admitido aberto, com prazo de carência superior a 30 dias, Instrução CVM nº 404, de 2004), admitindo-se novas emissões de cotas ao abrigo do registro con- comumente conhecido como fundo semiaberto, que impõe a utilização das regras de registro de cedido, desde que o saldo de cotas emitidas não oferta de fundos fechados após a entrada em vigor ultrapasse o número de cotas registradas, devendo o administrador manter o prospecto do fundo da Instrução CVM nº 442, de No mérito, o prazo da distribuição de cotas do sempre atualizado. Fundo foi estendido para dois anos (aplicando-se, 7 Os Fundos de Investimento em Direitos Creditórios Especiais Em 21 de novembro de 2003, foi editada a Instrução CVM nº 399, que regulamentou a constituitrial, imobiliário, de hipotecas, de arrendamento lizadas nos segmentos financeiro, comercial, indusção, o funcionamento e a oferta pública de cotas mercantil e de prestação de serviços. de emissão de fundos de investimento em direitos O embrião da ideia de se editar um normativo sobre os FIDC-NP remete à consulta do BNDES creditórios relacionados ao Programa de Incentivo à Implementação de Projetos de Interesse Social acerca da constituição de FIDC 22, a partir da utilização de direitos creditórios objeto de demandas ju- FIDC-PIPS, nos termos da Lei no , de 11 de setembro de diciais propostas pela Varig S.A., em face da União Para esse tipo específico de FIDC, consideram-se Federal e unidades federativas e por Rio Sul Linhas direitos creditórios os direitos e títulos representativos destes direitos, originários de operações reali- também, de determinadas unidades federativas. Aéreas S.A. e Nordeste Linhas Aéreas S.A., em face, zadas no âmbito dos projetos ou programas aprovados pelo Governo Federal, destinados à criação entendeu que, tratando-se de mera expectativa Em 2005, ao apreciar a consulta, o Colegiado e à implementação de núcleos habitacionais que de direito, que somente viria a se confirmar em tornem acessível a moradia para segmentos populacionais de diversas rendas familiares, mediante a sentença de mérito no respectivo processo cog- direito creditório com o trânsito em julgado da construção de núcleos habitacionais providos de nitivo, que assim os reconhecer, não se poderia serviços públicos básicos, comércio e serviços. autorizar a constituição de FIDC lastreado em tal A CVM chegou a registrar um único fundo nessa categoria, em 2004, mas este teve seu registro No entanto, determinou que a área técnica da expectativa. cancelado no ano seguinte. CVM responsável pela elaboração das normas estudasse o assunto com vistas à eventual alteração Na oportunidade da reforma de 2006 das regras de securitização, foi baixada também a Instrução da Instrução CVM nº 356, ou à edição de outro normativo específico, com o objetivo de permitir, com CVM nº 444, específica para fundos de investimento em direitos creditórios não padronizados (FIDC-NP), a adoção das devidas salvaguardas, a utilização de que mereciam tratamento regulatório diferenciado créditos ainda não constituídos, ou condicionais, dos FIDC oriundos de operações regularmente rea- na constituição de fundos de recebíveis. 21 Processo CVM nº RJ Processo CVM nº RJ

26 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES Ainda no ano de 2005, o Colegiado apreciou outra consulta 23 sobre a possibilidade de FIDC adquirir direitos creditórios decorrentes de royalties relacionados à produção ou exploração de petróleo ou gás natural, mais especificamente quanto ao enquadramento dos royalties no conceito de direitos creditórios, tendo deliberado pelo enquadramento ao disposto no art. 2º, inciso I, parte final, da Instrução CVM nº 356. Nessa categoria de FIDC-NP, incluem-se os direitos creditórios que demandam do investidor uma análise mais aprofundada de riscos jurídicos ou operacionais. Assim, compõem a carteira dos FIDC-NP os direitos creditórios que estejam vencidos e pendentes de pagamento quando de sua cessão para o fundo, aqueles decorrentes de receitas públicas, os que resultem de ações judiciais ainda em curso, cuja constituição ou validade jurídica da cessão para o FIDC seja considerada um fator preponderante de risco, originados de empresas em processo de recuperação judicial ou extrajudicial, de existência futura e montante desconhecido, bem como de natureza diversa, não enquadráveis nas regras dos FIDC previstos na Instrução CVM nº 356, de Esses fundos não padronizados são passíveis de investimento somente por cotistas superqualificados, tendo em vista o valor de emissão das cotas de um milhão de reais, e a necessidade de elevado conhecimento financeiro para avaliar o risco associado ao produto, sendo exigida a apresentação de parecer de advogado acerca da validade da constituição e da cessão dos direitos creditórios ao fundo, e de parecer do órgão de assessoramento jurídico competente, quando se tratar de direitos creditórios decorrentes de receitas públicas originárias ou derivadas 24. No que concerne à jurisprudência administrativa da CVM ao longo da vigência da regra dos FIDC-NP, citamos as deliberações ocorridas em 2008, acerca dos fundos designados multicarteira ou multicedentes, cujos administradores justificavam o fato de não cumprirem integralmente as regras de divulgação de informações no prospecto da operação, com a afirmação de que ainda desconheciam a carteira que iria compor o patrimônio do fundo. Desse modo, pediam, reiteradamente, dispensa da apresentação de tais requisitos informacionais. Nesses casos 25, o Colegiado, concordando com a interpretação da área técnica, entendeu que se tratava de mera inaplicabilidade de requisitos no momento da apreciação do pedido de registro e não de efetiva dispensa, uma vez que deveriam os administradores se comprometer a divulgar os dados ausentes a posteriori, tão logo a carteira fosse conhecida, nos demonstrativos trimestrais do fundo. Merece citação também a decisão acerca da transformação de um fundo multimercado em FIDC-NP, em que o Colegiado 26 indeferiu o pleito do requerente, a despeito de se tratar de um fundo destinado exclusivamente para investidores superqualificados, haja vista as incompatibilidades da proposta com a regulamentação vigente, quais sejam: (a) a impossibilidade de equiparação da titularidade de cotas de FIDC-NP e de FIDC à titularidade dos próprios direitos creditórios; e (b) a impossibilidade de FIDC-NP aplicar qualquer parte de seu patrimônio líquido em cotas de fundos regulados pela Instrução CVM nº 409, de 2004, que não sejam considerados como renda fixa. 23 Processo CVM nº RJ art. 7º, 1º, da Instrução CVM nº 444, de E.g. Processo CVM nº RJ Processo CVM nº RJ

27 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES 8 A Oferta Pública com Esforços Restritos Não resta dúvida de que o grande movimento ideia de se editar uma norma específica para dispensar o registro de ofertas públicas realizadas em direção a uma flexibilidade das regras registrárias, tendo em vista as características do público investidor, surge em 2003 com a edição da Instrução À época, o Colegiado decidiu que as CCB se- com esforços de venda restritos. CVM nº 400, em especial seus artigos 4º e 5º, cuja riam valores mobiliários, caso a instituição financeira, em favor das quais elas foram emitidas, rea- análise de casos concretos, ao longo dos anos, auxiliou na confecção da regra de lizasse uma oferta pública de CCB e excluísse sua No âmbito do artigo 4º da Instrução CVM nº responsabilidade nos títulos. Enquanto não fosse 400, a Comissão aprecia pedidos de dispensa de elaborada norma específica a regular a emissão registro ou de alguns de seus requisitos, sempre pública de CCB, seriam aplicáveis as regras previstas na Instrução que trata de notas promissórias, observando o interesse público, a adequada informação e a proteção ao investidor. Tal dispositivo apresenta, ainda, um rol de condições espe- ou com prazo inferior a 6 meses; e as regras previs- para as emissões de CCB de companhias abertas ciais a serem consideradas para se atingir sucesso tas na Instrução que trata das notas promissórias no pleito: categoria do registro da companhia do agronegócio, para todos os demais casos. aberta 27 ; valor da oferta; plano de distribuição; Assim, a CVM editou em 16 de janeiro de 2009 distribuição em mais de uma jurisdição; público a Instrução nº 476, que dispõe sobre a dispensa de destinatário e sua qualificação. registro para as ofertas públicas dirigidas a um número restrito de investidores qualificados, sendo Já no que tange à aplicação do artigo 5º da Instrução CVM nº 400, foi criado o mecanismo da aplicável às ofertas públicas de CCB, bem como de dispensa automática de registro da oferta pública, desde que, por exemplo, a colocação se dê zação como cotas de FIDC, de CRI e de certificados outros valores mobiliários, inclusive os de securiti- em lote único e indivisível de valores mobiliários de recebíveis do agronegócio (CRA). ou sejam de emissão de empresas de pequeno Tal normativo visava permitir que os valores porte e de microempresas. O primeiro dispositivo mobiliários ofertados em determinados moldes é amplamente utilizado nas ofertas de CRI e de fossem negociados em mercados públicos, ainda cotas de FIDC. que seu emissor não fosse registrado na CVM, mas Em casos apreciados pelo Colegiado da CVM a desde que tal negociação se restringisse a investidores qualificados e que fosse cumprido um perío- partir de , estendemos o conceito da dispensa automática para as ofertas em que os investidores guardavam entre si um interesse único e indis- Por meio dessas dispensas de registro, a CVM do de vedação à negociação de noventa dias. sociável, tendo em vista a relação mantida com o pretendeu reduzir os custos das ofertas públicas comando único de um controlador comum. de esforços restritos, facilitando o acesso dos emissores ao mercado de valores mobiliários, eliminan- Mas, somente com a decisão do Colegiado da CVM de 22 de janeiro de 2008, acerca do pedido do as incertezas geradas pela amplitude do conceito de oferta pública previsto na legislação em de dispensa de registro de uma oferta pública de cédulas de crédito bancário (CCB), é que surge a vigor, fornecendo aos emissores, em determinadas 27 A CVM editou a Instrução CVM nº 480, em 7 de dezembro de 2009, que revogou a Instrução CVM nº 202, de 1993, que dispunha sobre o registro de companhias abertas na CVM. 28 Processos CVM nº RJ , 4837, 8032 e 8141, e

28 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES situações, a segurança de que estão dispensados de buscar o registro da CVM 29. Os principais requisitos para a caracterização de uma oferta de esforços restritos são: (i) a procura de, no máximo, cinquenta investidores qualificados; e (ii) a subscrição ou aquisição dos valores mobiliários objeto da oferta por, no máximo, vinte investidores. No primeiro ano de vigência da norma, de um 9 Considerações Finais O mercado de securitização no Brasil encontrase em plena expansão, o que leva sua regulamentação a se manter evoluindo sempre. Com esse foco, em 18 de novembro de 2008, a CVM comunicou ao mercado que utilizará, para a análise de pedidos de registro de ofertas públicas de distribuição de CRA e companhias securitizadoras emissoras de CRA, a regulamentação aplicável ao registro de ofertas e emissores de CRI. O CRA, instituído pela Lei nº , de 30 de dezembro de 2004, é um título de crédito nominativo, de livre negociação, representativo de promessa de pagamento em dinheiro, necessariamente vinculado a direitos creditórios originários de negócios realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e terceiros, inclusive financiamentos ou empréstimos, relacionados com a produção, comercialização, beneficiamento ou industrialização de produtos ou insumos agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados na atividade agropecuária. Em 2006, foi também concedida a isenção do imposto de renda para pessoas físicas investidoras do CRA por meio da Lei nº Ainda sobre esse tópico, a CVM trabalhou junto com os demais órgãos competentes para que a taxa de registro de ofertas públicas de CRA fosse total de 85 ofertas (registradas, dispensadas de registro e esforços restritos) de cotas de FIDC (num montante de R$ bilhões), 20 foram colocadas com esforços restritos, totalizando um volume de R$800,25 milhões. E para as emissões de CRI, de um total de 108 ofertas (volume de R$3.770 bilhões), 29 foram distribuídas com esforços restritos, num volume de R$929 milhões 30. equiparada à alíquota reduzida do CRI de 0,05% (art. 12 da Lei nº /2009). É notório o grande alento trazido às estruturas de securitização pelo art. 136 da Lei nº , de 2005, uma vez que os atos de cessão de créditos por esse mecanismo não podem ser alcançados, revogados ou tornados ineficazes, por processos falimentares ou de recuperação das empresas cedentes dos créditos, em prejuízo dos direitos dos portadores dos valores mobiliários, os investidores 31. Cabe, no entanto, prudência, uma vez que a securitização não passou ainda por todos os testes que se imagina, em especial em demandas judiciais, envolvendo o questionamento de atos de cessão de créditos por sociedades em recuperação judicial ou falimentar, bem como as eventuais discussões judiciais acerca de possíveis cessões fraudulentas ou fictícias. Ainda no campo das incertezas jurídicas, vivem os fantasmas dos credores privilegiados, instituídos pelo artigo 76 da Medida Provisória nº , de 2001, que dispõe que as normas que estabelecem a afetação ou a separação, a qualquer título, de patrimônio de pessoa física ou jurídica não produzem efeitos em relação aos débitos de natureza fiscal, previdenciária ou trabalhista, em especial quanto às garantias e aos privilégios que lhes são atribuídos. 29 AUDIÊNCIA PÚBLICA. Edital de Audiência Pública CVM Nº 05/ Disponível em: Acesso em: 27 abr SISTEMA ORBIS. Uqbar Educação e Informação Financeira Avançada. Disponível em: Acesso em: 19 de março BEZERRA FILHO, Manoel Justino. Nova Lei de Recuperação de Falências Comentada. São Paulo: Revista dos Tribunais, 2005, p

29 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES Há também razoável demora no processo de retomada de bens imóveis por execução da alienação fiduciária, que, em função da novidade, gera bastantes questionamentos por parte dos oficiais registrais e de alguns juízes 32, a despeito dos avanços frente ao antigo instituto da hipoteca. Na evolução da regulamentação da CVM, o enfoque principal está no aprimoramento da qualidade e da padronização mínima dos produtos de securitização, da divulgação de fatores de risco das operações e no incentivo à utilização de prospecto e informações periódicas objetivos, que sirvam cada vez mais para informar o investidor e não somente resguardar juridicamente emissores e instituições intermediárias. Nessa linha, ao longo do ano de 2009, a CVM se reuniu com especialistas do IBRACON Instituto dos Auditores Independentes do Brasil, com vistas à edição de norma sobre a elaboração e divulgação das demonstrações financeiras e os critérios de reconhecimento, classificação e mensuração dos ativos e passivos, assim como reconhecimento de receitas e apropriação de despesas dos fundos de investimento em direitos creditórios, tendo em mente os padrões internacionais de contabilidade, segundo as normas do IASB (International Accounting Standards Board), na mesma direção do processo de convergência das regras contábeis das companhias abertas. Tal trabalho culminou com a colocação do normativo em audiência pública em 27 de dezembro de , que se estenderá até março de 2010, visando obter sugestões para a edição definitiva da norma. Na proposta, destacam-se 4 pontos: (i) as operações de transferência de ativos financeiros devem ser classificadas em três categorias, considerando-se, para tanto, a transferência dos riscos e benefícios de propriedade do ativo financeiro objeto da operação de cessão; (ii) as provisões devem ser calculadas e registradas com base na expectativa de recebimento do valor e prazo do fluxo de caixa relacionado ao ativo; (iii) a divulgação de instrumentos financeiros emitidos pelo fundo devem seguir a regra geral de que um instrumento financeiro emitido pelo fundo (cota) somente deve ser classificado como instrumento patrimonial se a essência da relação indicar um interesse residual nos ativos líquidos da entidade e nessa relação não haja uma obrigação contratual de entregar dinheiro ou outro ativo financeiro para o detentor; e (iv) os ativos componentes da carteira do fundo devem, na data do reconhecimento inicial e de acordo com a intenção da instituição administradora, ser classificados em uma das categorias que se seguem: designados a valor justo pelo resultado, empréstimos e recebíveis ou mantidos até o vencimento. Além disso, de modo a aumentar a transparência de informações dos FIDC, a CVM estuda também tornar obrigatória a veiculação, em bases regulares, de dados de recompra de direitos creditórios pelo cedente. As operações de recompra, por um lado, podem manter a qualidade da carteira do FIDC e a taxa de inadimplência inalterada ou mitigada, mas podem criar uma falsa sensação de estabilidade para os cotistas, visto que, se o procedimento de recompra for interrompido, haverá uma súbita degradação da qualidade da carteira. A norma a ser editada, objeto de audiência pública em junho de 2009, pretende também refletir algumas decisões do Colegiado sobre divulgação de informações periódicas de fundos multicedentes que buscam carteiras de recebíveis somente 32 Prospecto de Distribuição de CRI da Brazilian Securities Cia de Securitização datado de 28 de abril de p. 62. Disponível em: www. cvm.gov.br. Acesso em: 13 maio AUDIÊNCIA PÚBLICA. Edital de Audiência Pública SNC Fundos Nº 01/09. Disponível em: Acesso em: 25 fev

30 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES após a obtenção do registro na CVM. Desse modo, harmonizaria a veiculação periódica de informação dos FIDC e FIDC-NP, obrigando a todos (e não apenas àqueles que desconhecem a carteira no momento do registro) a divulgar tais dados ao longo do prazo de duração do fundo. Vale salientar que a própria Instrução da CVM nº 356 ainda não foi explorada na sua plenitude pelos participantes do mercado. O seu art. 60-A aborda a possibilidade de tratamento diferenciado a ser concedido aos créditos sociais ou às micro, pequenas e médias empresas, por intermédio de procedimentos específicos ou de dispensa de cumprimento de determinados requisitos da referida norma, mas tal dispositivo nunca foi invocado pelos participantes do mercado e estruturadores das operações de securitização no Brasil. Como se trata de um instrumento que começa a se disseminar no mercado, a distribuição de cotas de FIDC ainda é pouco pulverizada e é lastreada em um cardápio restrito de recebíveis especialmente crédito pessoal, financiamento de veículos e recebíveis comerciais 34, sem prejuízo do recente crescimento dos chamados fundos multicedentes ou multisegmentos. Com a maior disseminação do FIDC e a entrada mais significativa de investidores institucionais, como as entidades de previdência privada, esperamos contar com uma maior padronização dos contratos, o surgimento de novos formatos de fundo envolvendo estruturas mais sofisticadas, o tão esperado desenvolvimento do mercado secundário de cotas e um nível cada vez maior de divulgação de informações, ampliando a transparência da indústria, essencial para o desenvolvimento consistente de qualquer produto. 35 Quanto aos certificados de recebíveis imobiliários, a despeito de toda a evolução da regulamentação, inclusive no que tange a benefícios fiscais concedidos, ainda se mostra um mercado acessível a poucos, que retrata bem que o próprio acesso ao crédito imobiliário por grande parte da população ainda tem um longo caminho a percorrer. No entanto, é importante registrar que a edição da Instrução CVM nº 472, de 2008, que renovou as regras dos fundos de investimento imobiliário, pretende dar novo fôlego às ofertas de CRI, uma vez que possibilitou a criação de fundos imobiliários lastreados nesse tipo de ativo. E o futuro? A Organização Internacional das Comissões de Valores Mobiliários IOSCO, por meio de seu Subcomitê de Divulgação de Informações, discute a convergência das normas de divulgação de informações (disclosure) internacionais aplicáveis a ofertas públicas de valores mobiliários lastreados em recebíveis (Asset-Backed Securities). Especificamente, o projeto visa estabelecer referências relativas às informações relevantes que devem constar dos prospectos de ofertas públicas de distribuição ou negociação dos referidos valores mobiliários, nas diferentes jurisdições integrantes da IOSCO, quando da sua implementação. Além disso, a IOSCO divulgou, no ano de 2009, outros 3 documentos envolvendo produtos de securitização: Good Practices in relation to Investment Managers Due Diligence When Investing in Structured Finance Instruments, de 29 de julho de 2009; Unregulated Financial Markets and Products Final Report, de 4 de setembro de 2009; e Transparency of Structured Finance Products, de 23 de setembro de Assim, ao colocar em audiência pública o documento intitulado Transparency of Structured Finance Products, a IOSCO abrange vários aspectos de aprimoramento nos regimes de transparência pós-negociação de produtos estruturados. Apesar 34 SISTEMA ORBIS. Uqbar Educação e Informação Financeira Avançada. Disponível em: Acesso em: 19 de março Ibid., p Organização Internacional das Comissões de Valores Mobiliários IOSCO. Library of Public Documents. Disponível em Acesso em: 22 fevereiro

31 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES das divergências em torno de custos e benefícios desse processo, o Comitê Técnico da IOSCO acredita que maiores informações sobre os preços de negociação desses produtos podem ser de grande valia para os participantes do mercado em geral. Ainda em setembro de 2009, a IOSCO publicou as recomendações finais sobre Unregulated Financial Markets and Products, destacando: (i) a retenção por originadores/cedentes de parte da exposição dos produtos estruturados de forma prolongada; (ii) a divulgação de toda verificação de risco feita pelo underwriter, estruturador ou originador; (iii) a independência de prestadores de serviços; (iv) a manutenção de relatórios periódicos dos prestadores de serviços; (v) a divulgação de informações iniciais e periódicas sobre a performance da carteira de ativos subjacentes; e (vi) requisitos de suitability. Vale também citar o documento final, de julho de 2009, intitulado Good Practices in relation to Investment Managers Due Diligence When Investing in Structured Finance Instruments, em que se chega aos 3 passos de uma bem feita diligência pelos administradores de recursos de terceiros: análise dos ativos subjacentes, análise da estrutura do produto e o uso dos serviços de terceiros no processo de due diligence. Os documentos da IOSCO não apresentam qualquer recomendação que represente grande novidade para nosso arcabouço regulatório, o que nos permite afirmar que, pelos menos em termos de regulação de produtos de securitização, o futuro já chegou ao Brasil. Não obstante os significativos progressos obtidos na regulação, a CVM e as entidades de mercado estão conscientes de que a criação de um mercado de massa para tais títulos, requer um trabalho sem tréguas para a elevação do grau de padronização de todo o processo de securitização, desde a originação dos créditos, assim como o estabelecimento de orientações de melhores práticas para os participantes desse mercado, prevendo maior abertura de informações a serem divulgadas e adoção de mecanismos de administração de conflitos inerentes à cadeia do processo de securitização, capazes de garantir a necessária confiabilidade para a aplicação de recursos do público, quer de investidor institucional, quer dos indivíduos. Todavia, este é um assunto para um novo artigo, considerando a variedade de temas que comporta. 31

32 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 OS PRINCIPAIS AVANÇOS REGULAMENTARES REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS ASSOCIAÇÃO NACIONAL DAS INSTITUIÇÕES DO MERCADO FINANCEIRO e CÂMARA DE CUSTÓ- DIA E LIQUIDAÇÃO. Produtos de Captação: FIDC. Rio de Janeiro: Andima e Cetip, AUDIÊNCIA PÚBLICA. Edital de Audiência Pública CVM Nº 05/ Disponível em: Acesso em: 27 abr AUDIÊNCIA PÚBLICA. Edital de Audiência Pública SNC Fundos Nº 01/09. Disponível em: Acesso em: 25 fev BEZERRA FILHO, Manoel Justino. Nova Lei de Recuperação de Falências Comentada. São Paulo: Revista dos Tribunais, BOLETINS MENSAIS ANBIMA. Finanças Corporativas. Dezembro de Disponível em: Acesso em: 25 fevereiro BRASIL. Instruções da Comissão de Valores Mobiliários. Disponível em: br. Acesso em: abr/maio BRASIL. Leis Ordinárias. Disponível em: Acesso em: maio BRASIL. Resoluções do Conselho Monetário Nacional. Disponível em: Acesso em: abr/maio CHALHUB, Melhim Namem. Negócio Fiduciário. Rio de Janeiro: Renovar, CHAVES, Natália Cristina. Direito empresarial: securitização de crédito. Belo Horizonte: Del Rey, CONSULTA Pública CVMWeb. Disponível em: Acesso em: maio DECISÕES DO COLEGIADO. Disponível em: Acesso em maio FREITAS, Ricardo de Santos. Natureza Jurídica dos Fundos de Investimento. São Paulo: Quartier Latin, HERMIDA, Alberto Tapia (Coord.). La Titulización de créditos a PYMES en Iberoamérica. Fundación Instituto Iberoamericano de Mercado de Valores (IIMV), KENDALL, Leon T, e FISHMAN, Michael J. A Primer on Securitization. Massachusetts Institute of Technology, ORGANIZAÇÃO INTERNACIONAL DAS COMISSÕES DE VALORES MOBILIÁRIOS IOSCO. Library of Public Documents. Disponível em: Acesso em: 22 fevereiro PROSPECTO de Distribuição de CRI da Brazilian Securities Cia de Securitização datado de 28 de abril de p. 62. Disponível em: Acesso em: 13 maio SILVA, João Calvão da. Titularização de Créditos: securitization. Coimbra: Almendina,

33 CAPÍTULO DOIS Títulos Gerais

34 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Introdução Três títulos mobiliários estão direta ou indiretamente relacionados ao mercado de finanças estruturadas e não estão vinculados a setores econômicos específicos, são eles: as cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC), as Cédulas de Crédito Bancário (CCB) e os Certificados de Cédulas de Crédito Bancário (CCCB). As cotas de FIDC são os principais títulos de securitização do mercado brasileiro. As CCB participam do mercado de duas formas diferentes: (i) como ativos de muitos FIDC em 31 de dezembro de 2009, dos 261 fundos em operação no país, 53 estavam autorizados a investir nestes títulos de crédito; e (ii) como o principal título de algumas operações estruturadas, nas quais o risco de crédito do emissor é mitigado através de diversos tipos de estruturas de garantias. Por sua vez, as CCCB atuam no mercado como um importante instrumento de transferência de risco, ao permitir que instituições financeiras possam agrupar e vender facilmente as cédulas que estas detêm em seus ativos. O desempenho dos mercados de cada um destes títulos ao longo de 2009 é analisado a seguir. Refletindo a queda no nível de atividade econômica em 2009, o mercado de FIDC apresentou, pela primeira vez desde o seu nascimento em 2002, uma retração no montante de títulos emitidos no ano. Emissões de cotas destes fundos totalizaram R$ 12,19 bilhões 1, um montante 27,6% inferior ao do ano anterior e ligeiramente superior ao de Recursos captados por esses fundos foram investidos predominantemente em três tipos de ativos, compostos por créditos decorrentes: (i) da venda financiada de um bem ou serviço realizado por pessoas jurídicas, sendo o financiamento geralmente de curto prazo, 30 a 90 dias; (ii) de financiamentos para a aquisição de veículos automotores, tendo como tomador tanto pessoas físicas como jurídicas; e (iii) de financiamentos para consumo não-específico a pessoas físicas. Estão incluídos neste último, operações de financiamento com e sem consignação em folha de pagamento, cartão de crédito e cheque especial. De acordo com o critério estabelecido pela Uqbar, estes créditos compõem, respectivamente, as seguintes classes de ativos investidos por FIDC (ativos-lastro): Recebíveis Comercias, Financiamento de Veículos e Crédito Pessoal. Os fundos representantes destas três classes de ativos-lastro, juntamente com os Multiclasse, fundos com investimentos em duas ou mais 1 Seguindo a prática adotada em publicações anteriores, a Uqbar excluiu desta análise o FIDC Sistema Petrobras NP devido as suas características particulares, seu tamanho totalmente desproporcional com relação ao restante do mercado e o fato de que a inclusão de seus dados comprometeria seriamente a análise de desempenho do mercado. Para mais informações sobre este fundo consulte o Orbis. 34

35 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS classes de ativos-lastro, foram responsáveis por 85,0% do total emitido no ano. Esta concentração, no entanto, não é uma particularidade do ano de De fato, ela representa a consolidação de um comportamento que vem se observando desde o aparecimento dos fundos Multiclasse que, por sua vez, também concentram seus investimentos nestes mesmos ativos. Em 2005, a participação destas quatro classes de ativos-lastro era de 46,4% e cresceu ano após ano até atingir seu pico, 88,4%, em A liderança alcançada pelos fundos Multiclasse em 2009 foi ocasionada pelas emissões (i) do Prosper Flex FIDC Multicedentes R$ 1,35 bilhão em cotas sênior e R$ 19,1 milhões em cotas subordinadas; e (ii) de um conjunto de FIDC com características similares, conhecidos coletivamente como os FIDC ABCdário, que emitiram conjuntamente R$ 2,30 bilhões. Ao todo, estas emissões representaram 30,1% do total emitido no ano. Evidência do impacto da crise internacional de crédito no mercado bancário brasileiro em 2008 e 2009, os FIDC do ABCdário fazem parte de um programa do Fundo Garantidor de Crédito (FGC) para aumentar a liquidez do sistema financeiro através da compra de carteiras de crédito de bancos de pequeno e médio porte. Os títulos sênior destes fundos foram subscritos integralmente pelo FGC e as subordinadas foram adquiridas pelos respectivos bancos cedentes das carteiras de crédito. A grande maioria destes fundos tem outras características em comum: são abertos, receberam dispensa de registro da CVM, suas cotas não tem classificação de risco e podem adquirir direitos creditórios de diversas classes. Eles ficaram conhecidos como os fundos do ABCdário porque os primeiros fundos tinham, cada um, uma letra do alfabeto como nome. Semelhante ao comportamento das emissões, os registros de ofertas públicas de cotas de FIDC na Comissão de Valores Mobiliários (CVM) também caíram em No ano, o montante registrado foi de R$ 8,21 bilhões, um decréscimo de 15,6% comparativamente ao ano anterior. Dentre as razões para esta redução estão a queda no nível de atividade econômica no ano e a nova regulamentação da CVM, Instrução CVM nº476, que permitiu a oferta de títulos distribuídos com esforços restritos que somaram, no ano, R$ 925,0 milhões. Concentração por classe de ativo-lastro também foi observada nos registros, neste caso duas classes, Crédito a Pessoa Jurídica (52,5%) e Recebíveis Comerciais (19,1%), representaram 71,6% do total registrado. O destaque foi o Crédito Corporativo Brasil FIDC que registrou ofertas nos montantes de R$ 2,40 bilhões e R$ 480,0 milhões para as cotas sênior e subordinada, respectivamente. O fundo conta com a Caixa Econômica Federal como administrador, o Credit Suisse Hedging Griffo Asset Management como gestor e o Banco Santander como custodiante. Os direitos creditórios do fun- 35

36 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS do serão empréstimos a grandes corporações na forma de debêntures, notas promissórias, cédulas de crédito bancário e outros instrumentos de dívida. 2 O montante significativo de emissões de fundos das classes Crédito Pessoal e Financiamento de Veículos confirma também outra tendência que vem se consolidando nos últimos anos: as instituições financeiras se utilizam cada vez mais da securitização como forma de financiamento para suas atividades. Este fato é comparável ao observado em outros países, principalmente naqueles onde a tecnologia encontra-se estabelecida há vários anos. A diferença entre o mercado brasileiro e o internacional está na relevância dos créditos imobiliários cedidos pelas instituições financeiras, significativa no exterior, não relevante no mercado doméstico. Em 2009, instituições financeiras brasileiras cederam mais do que todos os demais setores de atividade econômica juntos, quando medido pelo montante total emitido, 58,4%. O segundo setor mais importante foi o da Indústria de Transformação (12,4%). Fundos cujos regulamentos permitem investimento em mais de um setor, representaram 19,4% do total emitido. O mercado primário de cotas de FIDC foi dominado pelos fundos de investimento que adquiriram pouco mais que a metade (51,0%) do total emitido. Outro segmento que marcou presença foi o de instituições financeiras que ficaram com 30,2% do total, sendo que deste grupo, aproximadamente a metade (15,2%) são instituições financeiras ligadas ao cedente, ou seja, são provavelmente investidores de cotas subordinadas. A participação de investidores estrangeiros e pessoas físicas é inexpressiva, respectivamente 0,8% e 0,4%. Talvez o mais importante indicador da redução do nível de atividade no setor seja o desempenho do mercado secundário de cotas de FIDC. Em 2009, os negócios registrados na CETIP e na BM&FBOVESPA somaram R$ 1,84 bilhão. Este montante representa pouco mais que a metade (52,0%) do montante negociado no ano anterior (R$ 3,55 bilhões) e apenas 37,7% do montante negociado em 2007 (R$ 4,88 bilhões). A queda também pode ser percebida no montante de novos depósitos destes títulos na CETIP. No ano, o total depositado foi de R$ 1,85 bilhão, praticamente a metade do depositado no ano anterior (R$ 3,64 bilhões) ou um terço dos depósitos de 2007 (R$ 5,58 bilhões). Do ponto de vista da qualidade do crédito dos ativos investidos por estes fundos, nota-se claramente uma deterioração, se esta é medida pelas ações das agências de classificação de risco. Quatro agências realizaram 30 rebaixamentos de cotas de FIDC, sendo que sete títulos foram rebaixados duas vezes durante o ano. As elevações de classificação de risco foram 12, uma para cada título diferente. 2 Em 17 de março de 2010 o administrador do fundo publicou anúncio de encerramento da distribuição pública do cotas da primeira emissão do fundo totalizando R$ 1,41 bilhão entre cotas das classe sênior e subordinada. Mais informações sobre esta operação consulte o Orbis. 36

37 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS O mercado de CCB foi outro que também registrou a primeira queda de sua história em Enquanto que no final do ano o estoque destes títulos registrados na CETIP somava R$ 19,98 bilhões, montante levemente inferior (2,4%) ao observado na mesma data no ano anterior, os volumes anuais de depósitos (R$ 16,82 bilhões) e negócios (R$ 7,07 bilhões) registrados na mesma câmara apresentaram forte queda comparativamente a 2008, 27,3% e 39,7% respectivamente. Este desempenho pode ser explicado pela redução do nível de atividade econômica durante o ano combinado com a relutância de instituições financeiras e investidores em aumentar suas carteiras de crédito em um ambiente de incerteza. Por outro lado, comportamento inverso pôde ser observado no mercado de CCCB. Embora substancialmente menor que o de CCB, o mercado destes títulos de crédito apresentou provavelmente seu melhor ano. No ano, os depósitos destes títulos na CETIP somaram R$ 1,33 bilhão, montante 64,3% superior a 2008, enquanto que os negócios totalizaram R$ 2,64 bilhões, montante quase cinco vezes superior ao do ano anterior. É difícil afirmar as razões para este crescimento. Faltam informações sobre um mercado ainda emergente, mas uma razão plausível poderia ser a necessidade de financiamento ou de melhora da qualidade de crédito de carteiras de investimentos, que levaram instituições financeiras a agrupar e vender posições em CCB através destes certificados. 37

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39 Cota de Fundo de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC) Esta seção apresenta informações sobre cotas de FIDC. Inclui um resumo dos principais termos e condições destes títulos e dados e estatísticas sobre emissões e resgates, registros de ofertas públicas, spreads & curvas de rendimento, investidores, cedentes e algumas das ações das agências de classificação de risco para este mercado.

40 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Descrição Emissor Ativos Garantia resumo de Termos e Condições Fração ideal de patrimônio do Emissor. Fundos de investimentos em direitos creditórios (FIDC), uma comunhão de recursos que destina parcela preponderante do respectivo patrimônio líquido (acima de 50%) para a aplicação em direitos creditórios. Os FIDC podem ser constituído sob a forma de condomínio aberto ou fechado e ter prazo de duração determinado ou indeterminado. Direitos e títulos representativos de crédito, originários de operações realizadas nos segmentos financeiro, comercial, industrial, imobiliário, de hipotecas, de arrendamento mercantil e de prestação de serviços, bem como em outros ativos representativos de crédito. Os ativos poderão ter garantias reais ou fidejussórias. Regime Fiduciário Não aplicável. Forma e Registro Escritural, mantida em conta de depósito em nome de seus titular. As cotas de fundo fechado colocadas junto a investidores qualificados poderão ser registradas para negociação secundária em bolsa de valores ou em mercado de balcão organizado. Classe São admitidas cotas de classe sênior, que possuem preferência para efeitos de amortização e resgate, e cotas de classe subordinada, que se subordinam às cotas seniores para efeito de amortização e resgate. Pagamentos Cotas de fundos abertos podem ser resgatadas a qualquer momento, de acordo com os termos e condições especificados no regulamento do fundo. Cotas de fundos fechados só podem ser resgatadas em situações específicas, tais como: (i) no término do prazo de duração de cada série ou classe das cotas ou do fundo, conforme estabelecido em seu regulamento; ou (ii) em virtude da liquidação do fundo. Por sua vez, são amortizadas: (a) em datas pré-estabelecidas no regulamento do fundo; ou (b) em virtude de decisão da Assembleia geral de cotistas. Rentabilidade Estimada As cotas sênior podem ter um parâmetro de rentabilidade estimado, que não representa nem pode ser considerado como uma promessa, garantia ou sugestão que a cota atingirá tal rentabilidade. Representa o limite máximo de remuneração possível para os investidores destas cotas. Negociação Por intermédio de instituições integrantes do sistema de distribuição de valores mobiliários autorizadas a exercer esta atividade pelo Banco Central do Brasil. No caso de fundo fechado, ofertas públicas dependem de prévio registro na CVM, exceto se cumprirem com os requisitos previstos nas normas da CVM para dispensa de registro. 40

41 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Transferência Liquidação Financeira Somente podem subscrever ou adquirir cotas de FIDC Investidores Qualificados, conforme instrução específica da CVM que define o termo. Apesar das cotas de FIDC não possuírem um valor unitário mínimo estabelecido, o investimento mínimo para aplicação em cotas de FIDC é de R$ ,00. Fundo aberto as cotas não podem ser objeto de cessão ou transferência, salvo por decisão judicial, excussão de garantia ou sucessão universal. Fundo fechado as cotas podem ser transferidas mediante termo de cessão e transferência, assinado pelo cedente e pelo cessionário, e registrado em cartório de títulos e documentos, ou através de bolsa de valores ou entidade de mercado de balcão organizado onde as cotas do fundo sejam admitidas à negociação. CETIP ou BM&FBOVESPA. Ambiente de Negociação CetipNet, Somafix e BovespaFix. 41

42 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Emissões As figuras 3 e 4 apresentam, respectivamente, o histórico de emissões de cotas de FIDC e as composições por ativo-lastro destas emissões para os anos de 2009 e A tabela 1 descreve os critérios utilizados pela Uqbar para classificar os FIDC por tipo de ativos investidos. Emissões* de Cotas de FIDC Montante (em R$ milhões) FIG. 3 Fonte : Uqbar / Orbis * Sem o FIDC Sistema Petrobrás Composição das Emissões* de Cotas de FIDC por Ativo-lastro 2008 e 2009 (% do Montante Emitido) FIG. 4 Fonte : Uqbar / Orbis Multiclasse Recebíveis Comerciais Financiamento Veículos Crédito Pessoal Setor Público Crédito Pessoa Jurídica Prestação de Serviço Público Crédito Imobiliário Recebíveis Educacionais Recebíveis do Agronegócio Títulos Mobiliários Direitos Tributos 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% * Sem o FIDC Sistema Petrobrás

43 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Definições das Classes de Ativo-lastro Tabela 1 Ativo-lastro Crédito Imobiliário Crédito Pessoa Jurídica Crédito Pessoal Direitos Financiamento de Veículos Prestação de Serviço Público Recebíveis Comerciais Recebíveis do Agronegócio Recebíveis Educacionais Setor Público Títulos Mobiliários Tributos Multiclasse Definição Créditos decorrentes de financiamentos para a aquisição de imóveis residenciais ou comerciais. Inclui operações realizadas no Sistema Financeiro Imobiliário (SFI) e Sistema Financeiro da Habitação (SFH), tendo como tomador tanto pessoas físicas como jurídicas. Créditos decorrentes de financiamentos à pessoa jurídica, geralmente têm como finalidade a aquisição de bens (excluindo imóveis e veículos, já pertencentes a outras classes), mas podem incluir outros fins como, por exemplo, comércio exterior, infra-estrutura e desenvolvimento. Créditos decorrentes de financiamentos para consumo nãoespecífico. Inclui operações de financiamento com e sem consignação em folha de pagamento, cartão de crédito e cheque especial. Créditos decorrentes da cobrança de direitos trabalhistas ou cobrança de uma patente de produto, processo de produção, marca, etc. para permitir seu uso ou comercialização. Créditos decorrentes de financiamentos para a aquisição de veículos automotores, tendo como tomador tanto pessoas físicas como jurídicas. Créditos decorrentes da prestação de serviços públicos (e.g. saneamento básico). Créditos de curto prazo, geralmente 30 a 90 dias, decorrentes da venda de um bem ou serviço realizado por pessoas jurídicas. Estes ativos são regularmente utilizados por empresas como fonte de geração de capital de giro através de desconto destes junto a instituições financeiras (e.g. desconto de duplicatas ou cheques). Créditos decorrentes de financiamentos rural e agroindustrial, tendo como tomador tanto pessoas físicas como jurídicas. Finalidades para estes financiamentos incluem investimento, custeio ou comercialização da produção. Créditos incluem financiamentos a pessoa física com fins educacionais (e.g. pagamento de empréstimo para cursar uma universidade) e pagamentos decorrentes da prestação de serviços educacionais (e.g. mensalidade escolar). Créditos que têm como devedor o governo federal, estadual ou municipal, ou empresas cuja totalidade do controle acionário é detido pelo poder público, decorrentes da emissão de instrumentos de dívida, assunção e/ou reestruturação de passivos. Créditos decorrentes do investimento em valores mobiliários (e.g. debêntures, commercial papers, etc.). Créditos decorrentes de impostos devidos ao setor público por pessoas físicas e jurídicas. Créditos que incluem duas ou mais classes de ativo-lastro dentre as mencionadas nesta tabela. 43

44 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Registros Esta seção consolida dados de registro junto à Comissão de Valores Mobiliários (CVM), à CETIP Câmara de Custódia e Liquidação (CETIP) e à BM&FBOVESPA. Informações incluem a evolução histórica de registros de FIDC na autarquia, incluindo os nomes dos fundos registrados durante 2009, as ofertas públicas de cotas de FIDC registradas e dados sobre custódia e negociação destes títulos junto à CETIP e BM&FBOVESPA. CVM A tabela 2 apresenta a lista de ofertas públicas de cotas de FIDC registradas na CVM em 2009 classificadas por tipo de ativo-lastro. Ofertas Públicas de Cotas de FIDC por Ativo-Lastro em 2009 Tabela 2 FIDC Banco GMAC - Financiamento a Concessionárias Banco GMAC - Financiamento a Concessionárias Prazo do Fundo/ Título (Meses) Classe Série Crédito Pessoa Jurídica Montante (em R$) Remuneração Estimada (a.a) Agência Classificação Inicial 600/24 Sênior CDI+3,00% S & P braaaf 600/24 Mezanino CDI+5,75% S & P braf Caixa Crédito Corporativo Brasil 72/72 Sênior CDI+1,50% S & P braaf Caixa Crédito Corporativo Brasil 72/72 Subordinada Única não há S & P brbbf Ourinvest - Suppliercard 240/ind Sênior ,00% CDI Moody s Aa2.br Total Crédito Pessoal BCSul Verax Crédito Consignado II 240/48 Sênior ,00% CDI Moody s Aa2.br Total Financiamento Veículos BV Financeira III 30/30 Sênior ,50% CDI Moody s Aa1.br Total Multiclasse QT IPCA Juros Real ind/ind Sênior IPCA+7,00% SR braa- Total Prestação de Serviço Público CEEE IV-D 72/72 Sênior IPCA+9,88% S & P braaf CEEE V - GT 78/78 Sênior Única ,00% CDI, CDI+0,95%(máx) Setransp 60/60 Sênior n.d. S & P braaf Total Recebíveis Comerciais Chemical IV Indústria Petroquimica 18/18 Sênior Única CDI+1,40% Moody s Aaa.br Chemical IV Indústria Petroquimica 18/18 Mezanino Única CDI+7,50% Moody s Ba1.br S & P braaaf Cobra Comerciais II 27/27 Sênior CDI+2,30% S & P braaaf FCM Mercantis e Serviços 361/60 Sênior CDI+1,75% Fornecedores Petrobras BR2 Industrial e Serviços Fitch SR AAA(bra) braaa ind/48 Sênior ,00% CDI Fitch AA(bra) 44

45 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Ofertas Públicas de Cotas de FIDC por Ativo-Lastro em 2009 (cont.) Tabela 2 Fornecedores Petrobras Industrial e Serviços ind/48 Sênior ,00% CDI S & P braa+f Multi Recebíveis II ind/30 Sênior CDI+1,10% Austin AA+ Multisegmentos Creditstore NP ind/ind Única não há não há não há Multisetorial Lego LP 120/30 Sênior ,00% CDI S & P braaf Multisetorial Silverado Maximum ind/70 Sênior ,00% CDI Multisetorial Silverado Maximum Ind/66 Mezanino ,00% CDI Austin BBB- NIK I Multicarteira 36/36 Sênior CDI+2,75% Austin A- Proxservice Multisegmentos 240/24 Sênior ,00% CDI Austin AA Silverado Outlier NP Ind/65 Sênior ,00% CDI Austin BB- Trendbank Multicredit ind/ind Sênior Única ,00% CDI S & P braf Total Setor Público DB Master de Precatorios Federais NP 135/135 Sênior Única CDI Austin A DB Master de Precatorios Federais NP 135/135 Mezanino Única IPCA+10,67% Austin A Ennerghy Créditos Judiciais Contra Eletrobras NP Austin S & P 180/180 Sênior Única IPCA+12,00% Austin A NSG FCVS 60/n.d. Sênior n.d. não há não há Verax IAA Ind/168 Única não há Austin B+ Total Títulos Mobiliários Indústria Exodus III BRZ Ind/24 Sênior ,00% CDI SR bra Total AA- braaf ind - Indeterminado n.d. - não disponível A figura 5 apresenta a evolução histórica dos registros de FIDC junto à autarquia e a tabela 3 lista os FIDC registrados durante o ano, com suas respectivas datas de registro. Número de FIDC Registrados FIG. 5 Fonte : Uqbar / Orbis

46 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS FIDC Registrados em 2009 Tabela 3 FIDC Data de Registro Prosper Flex Multicedentes 07/01/09 Visão Multimercado 09/01/09 Sul Financeira CDC Lojistas I 12/01/09 Trendbank Multicredit 14/01/09 Ennerghy Créditos Judiciais Contra Eletrobras NP 16/01/09 Ceres 23/01/09 Agro Brasil e Precatórios NP 28/01/09 Soldi Multissetorial 10/02/09 Multissetorial Valor 17/02/09 RB Capital Multicarteira NP 17/02/09 AGN Energia, Petróleo e Gás 19/02/09 Boticário 20/02/09 Multissetorial Trust 20/02/09 CEEE V - GT 04/03/09 Previmil Financeiro 13/03/09 Verax IAA 16/03/09 Elta Multisetorial 18/03/09 Gafisa Crédito Imobiliário 20/03/09 Andrômeda Multissetorial 24/03/09 Proxservice Multisegmentos 07/04/09 Multicarteira Asu I NP 14/04/09 Kobold Mercantis e Financeiros II 16/04/09 Brasil Government Senior Debt NP 20/04/09 Pension Trust II Crédito Consignado 05/05/09 Grancred SP Multissetorial 06/05/09 RC I Financial Multicarteira NP 07/05/09 Spectrum NP 12/05/09 Multissetorial Multiplo NP 25/05/09 Chemical IV Indústria Petroquimica 29/05/09 Pátria Credit Consignados 01/06/09 Astra Credit NP 03/06/09 Multi Asset Multissetorial 03/06/09 Platinum Multissetorial 10/06/09 Verax RPW Microfinancas Aberto 10/06/09 Cobra Comerciais II 19/06/09 Spreadsul 22/06/09 Logística NP 23/06/09 CEEE IV-D 02/07/09 Corpal Multissetorial 08/07/09 NIK I Multicarteira 08/07/09 Fornecedores da Petrobras 13/07/09 Recuperare NP 29/07/09 GWM Multissetorial 05/08/09 Firenze Multisetorial 20/08/09 Setransp 27/08/09 Minerva Crédito Mercantil 28/08/09 Novo Nordeste NP 28/08/09 SF Multisegmentos 04/09/09 46

47 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS FIDC Registrados em 2009 (cont.) Tabela 3 Barra Mansa NP 10/09/09 GVI Financeiro 16/09/09 Nutriplant do Segmento Agroindustrial 05/10/09 UNX Financeiros e Mercantis 05/10/09 Benfica Multissetorial 06/10/09 Primor Multissetorial 06/10/09 Creddit BR 08/10/09 SL Multissetorial 08/10/09 EFF001 19/10/09 QT IPCA Juros Real 19/10/09 Caixa RB Capital Habitação 20/10/09 Rendmax Multissetorial 27/10/09 GM Venda de Veículos 28/10/09 Banco GMAC - Financiamento a Concessionárias 04/11/09 Real Minas 04/11/09 Alfa Multissetorial 09/11/09 SCE 13/11/09 Arcturus Multisegmentos 16/11/09 GC Lavoro Short Term 18/11/09 BV Financeira III 19/11/09 Multicredito NP 27/11/09 Multisetorial Crescer LP 27/11/09 Multisetorial Fractal LP 02/12/09 Multissetorial Vale NP 02/12/09 Caixa Crédito Corporativo Brasil 04/12/09 BS Master 07/12/09 FCM Mercantis e Serviços 08/12/09 Incentivo Multisetorial I 09/12/09 G5 Precatórios NP 10/12/09 Bandeirante 11/12/09 Credfit Multisetorial 11/12/09 Financeiros Credit Suisse Infraestrutura 11/12/09 Tavex Modal Recebíveis Performados I 11/12/09 BS BTG Pactual 14/12/09 Coral Multisetorial 14/12/09 Fornecedores Petrobras BR2 Industrial e Serviços 18/12/09 Global Mercantil Multissetorial 18/12/09 Fornecedores Petrobras Industrial e Serviços 22/12/09 Policard Meios Eletrônicos de Pagamento 24/12/09 Caixa Transportes 29/12/09 Provedor Multisegmentos 30/12/09 CETIP/BM&FBOVESPA As figuras 6, 7 e 8 apresentam, respectivamente, a evolução histórica dos depósitos, do estoque e das negociações no secundário referentes ao mercado de cotas de FIDC. 47

48 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Depósitos de Cotas de FIDC na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG. 6 Fonte: CETIP Estoque de Cotas de FIDC na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG Fonte: CETIP mai 05 jul 05 set 05 nov 05 jan 06 mar 06 mai 06 jul 06 set 06 nov 06 jan 07 mar 07 mai 07 jul 07 set 07 nov 07 jan 08 mar 08 mai 08 jul 08 set 08 nov 08 jan 09 mar 09 mai 09 jul 09 set 09 nov 09 Negociações de Cotas de FIDC na BM&FBOVESPA e CETIP Montante (em R$ milhões) FIG. 8 Fonte : Uqbar / Orbis BM&FBOVESPA CETIP 48

49 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Spreads & Curvas de Rendimento As figuras 9 a 14 apresentam curvas de rendimentos produzidas através de interpolações por polinômios de grau 3 da rentabilidade estimada de cotas de FIDC na data de emissão. Foram excluídos da análise os títulos que possuíam, na data de emissão, duração estimada fora do intervalo de 1,5 a 3,5 anos. Cada ponto dos gráficos foi obtido a partir do fluxo de pagamentos projetado, calculado no momento da emissão com as informações disponíveis sobre o benchmark de rentabilidade e o modelo de amortização da cota. A rentabilidade estimada do título é projetada com base nos contratos futuros da taxa de depósitos interfinanceiros de um dia (Taxa DI) da BM&FBOVESPA na data de emissão do título. As taxas são calculadas com base em dias corridos sobre 360. Rendimento (a.a.) X Data de Emissão Títulos AAA e AA e Duração entre 1,5 e 3,5 anos FIG. 9 Fonte : Uqbar / Orbis /01/06 20/7/06 05/02/07 24/08/07 11/03/08 27/09/08 15/04/09 01/11/09 AAA AA Selic Rendimento (AAA) Rendimento (AA) Rendimento (a.a.) X Data de Emissão Recebíveis Comerciais FIG. 10 Fonte : Uqbar / Orbis /01/06 20/7/06 05/02/07 24/08/07 11/03/08 27/09/08 15/04/09 01/11/09 AAA AA Selic Rendimento (AAA) Rendimento (AA) 49

50 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Rendimento (a.a.) X Data de Emissão Financiamento de Veículos FIG. 11 Fonte : Uqbar / Orbis /01/06 20/7/06 05/02/07 24/08/07 11/03/08 27/09/08 15/04/09 01/11/09 AAA AA Selic Rendimento (AAA) Rendimento (AA) Rendimento (a.a.) X Data de Emissão Crédito Pessoal FIG. 12 Fonte : Uqbar / Orbis /01/06 20/7/06 05/02/07 24/08/07 11/03/08 27/09/08 15/04/09 01/11/09 AAA AA Selic Rendimento (AAA) Rendimento (AA) Rendimento (a.a.) X Data de Emissão Classificação de Risco AAA FIG. 13 Fonte : Uqbar / Orbis /01/06 20/7/06 05/02/07 24/08/07 11/03/08 27/09/08 15/04/09 01/11/09 Recebíveis Comerciais Crédito Pessoal Rendimento (Financiamento de Veículos) Financiamento de Veículos Rendimento (Recebíveis Comerciais) Rendimento (Crédito Pessoal) 50

51 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Rendimento (a.a.) X Data de Emissão Classificação de Risco AA FIG. 14 Fonte : Uqbar / Orbis /01/06 20/7/06 05/02/07 24/08/07 11/03/08 27/09/08 15/04/09 01/11/09 Recebíveis Comerciais Crédito Pessoal Rendimento (Financiamento de Veículos) Financiamento de Veículos Rendimento (Recebíveis Comerciais) Rendimento (Crédito Pessoal) As tabelas 4 e 5 mostram os spreads calculados, em pontos bases, como o excedente da taxa de retorno do título frente à Taxa DI de duração equivalente. Foram considerados os títulos que possuíam na data de emissão duração estimada dentro do intervalo de 1,5 a 3,5 anos. Spreads por Classificação Tabela 4 Classificação Spread Mínimo Spread Máximo Spread Mínimo Spread Máximo Spread Mínimo Spread Máximo AAA AA Spreads por Ativo-Lastro Tabela 5 Ativo-lastro Recebíveis Comerciais Financiamento de Veículos Crédito Pessoal Classificação Spread Mínimo Spread Máximo Spread Mínimo Spread Máximo Spread Mínimo Spread Máximo AAA AA AAA AA AAA AA

52 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Investidores A participação por tipo de investidor em cotas de FIDC é apresentada na figura 15. Essa estatística está baseada em dados coletados pela Uqbar nos anúncios de encerramento de distribuição, que representaram aproximadamente 59,6% do total emitido no ano. Participação por Classe de Investidor de Cotas de FIDC em 2009 FIG. 15 7,8 % 5,1 % 0,8 % 4,1 % 0,7 % 0,4 % Fundos de investimento Instituições financeiras ligadas a(os) originador(es) dos créditos Demais instituições financeiras Entidades de previdência privada Fonte : Uqbar / Orbis 51,0 % 15,2 % 15,0 % 7,8 % 15,0 % 51,0 % Instituições Intermediárias participantes do consórcio de distribuição 5,1 % 15,2 % Pessoas (físicas ou jurídicas) ligadas ao(s) originador(es) dos créditos Investidores estrangeiros Demais pessoas jurídicas Demais pessoas físicas 4,1 % 0,8 % 0,7 % 0,4 % 52

53 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Cedentes A figura 16 apresenta a distribuição dos cedentes de ativos para FIDC por tipo de atividade econômica destes. Participações foram calculadas tendo como base o montante de títulos emitidos durante o ano de Emissões de cotas de FIDC por Atividade Econômica do Cedente 2009 FIG. 16 0,6 % 0,7 % 3,0 % 1,4 % 12,4 % 3,4 % 0,4 % 0,3 % 58,4 % Intermediação financeira Multisegmento Industria de transformação Comércio Eletricidade, gás e água Fonte : Uqbar / Orbis Serviços 58,4 % 19,4 % 12,4 % 3,4 % 3,0 % 1,4 % 19,4 % Construção Agricultura & Pecuária Telecomunicações Outros 0,7 % 0,6 % 0,4 % 0,3 % 53

54 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Classificação de Risco As tabelas 6 e 7 apresentam a lista das elevações e rebaixamentos de classificação de risco realizadas pelas agências de classificação de risco em 2009 para cotas de FIDC. O histórico de todas as ações das seis agências de classificação de risco atuantes no país encontra-se no Capítulo Sete: Ações de Agências. Elevações de Classificação de Risco de Cotas de FIDC em 2009 Tabela 6 Operação Título Classificação Anterior Classificação Agência Data CEEE Sênior Série 1 braa+f braaaf S & P 05/02/09 CEEE III - GT Sênior Série 1 braa-f braaf S & P 27/02/09 CEEE II - NP Sênior Série 1 braaf braaaf S & P 05/02/09 CESP Sênior braa-ff braaf S & P 05/02/09 Crédito Universitário Sênior Série 3 braf braaf S & P 04/11/09 EMAE Energia Sênior braa-f braaf S & P 05/02/09 Multisetorial Multiplo LP Sênior Série 1 braa-f braaf S & P 17/08/09 Multisetorial Silverado Maximum Sênior Série 1 A AA- Austin 20/08/09 Multisetorial Silverado Maximum Sênior Série 2 A AA- Austin 20/08/09 Multisetorial Silverado Maximum Mezanino Série 1 BBB- BBB+ Austin 20/08/09 Oboé Multicred Única BB- BBB- Austin 09/09/09 Precatórios Federais DB I NP Sênior Série 1 A AA- Austin 15/12/09 Rebaixamentos de Classificação de Risco de Cotas de FIDC em 2009 Tabela 7 Operação Título Classificação Anterior Classificação Agência Data BCSul Verax Crédito Consignado II Sênior Série 3 Aaa.br Aa2.br Moody s 30/03/09 BCSul Verax Crédito Consignado II Sênior Série 4 Aaa.br Aa2.br Moody s 30/03/09 BMG Consignados Públicos VII Sênior Série 1 Aaa.br Aa2.br Moody s 30/03/09 BMG Créditos Consignados V Sênior Série 1 Aaa.br Aa2.br Moody s 30/03/09 BMG Créditos Consignados VI Sênior Série 1 Aaa.br Aa2.br Moody s 30/03/09 Bonsucesso Consignação Sênior Série 3 Aaa.br Aa2.br Moody s 31/03/09 Creditmix Sênior Série 1 AA A+ Austin 11/02/09 Creditmix Sênior Série 1 A+ BBB Austin 28/04/09 DB Master de Precatorios Federais NP Mezanino A BBB Austin 16/12/09 Ideal Educação Sênior bra+f brbbf S & P 31/07/09 Intermedium Créditos Consignados Sênior Série 1 Aaa.br A2.br Moody s 31/03/09 Intermedium Créditos Consignados Sênior Série 2 Aaa.br A2.br Moody s 31/03/09 Intermedium Créditos Consignados Sênior Série 1 A2.br Baa3.br Moody s 21/07/09 Intermedium Créditos Consignados Sênior Série 2 A2.br Baa3.br Moody s 21/07/09 Multisetorial Daniele LP Sênior Série 1 A+ A Austin 12/11/09 Multisetorial Milligan LP Sênior Série 1 A BBB+ Austin 09/03/09 Panamericano Veículos I Sênior Série 1 AA(bra) AA-(bra) Fitch 03/02/09 Panamericano Veículos I Mezanino Série 1 BBB+(bra) BBB(bra) Fitch 03/02/09 Precatório Federal NP Subordinada AA- A- Austin 22/12/09 Union National Agro+ Sênior Série 1 braaf braf S & P 25/11/09 Union National Agro+ Mezanino brbbf brcccf S & P 25/11/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 3 AA- A+ Austin 23/04/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 4 AA- A+ Austin 23/04/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 5 AA- A+ Austin 23/04/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 6 AA A+ Austin 23/04/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 7 AA A+ Austin 23/04/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 3 A+ BB Austin 14/08/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 4 A+ BB Austin 14/08/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 5 A+ BB Austin 14/08/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 6 A+ BB Austin 14/08/09 54

55 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Títulos Resgatados A tabela 8 lista as cotas de FIDC resgatadas durante o ano de 2009, informando o tipo de resgate, antecipado ou normal, indicando se este aconteceu antes ou de acordo com o cronograma inicialmente estipulado. Cotas de FIDC Resgatadas em 2009 Tabela 8 Fundo Título Tipo de Resgate ABN Amro Real Aymoré Leasing De Veículos Sênior série 1 Antecipado Bancoob Financeiros Sênior série 1 Normal Banif Agro I Sênior Antecipado Banif Agro I Subordinado Antecipado BCSul Verax Multicred Financeiro Sênior série 2 Normal BGNPremium I Crédito Consignado Sênior série 4 Normal BMC Premium Veículos Sênior série 2 Normal Bonsucesso Consignação Sênior série 3 Antecipado Bonsucesso Consignação Subordinado Antecipado CESP Sênior Normal CESP Subordinado Normal Cobra Sênior Normal Cobra Subordinado Normal Credibel Veículos II Sênior série 1 Antecipado Credibel Veículos II Subordinado Antecipado Crédito Universitário Sênior série 2 Normal Dacasa Financeira (Grupo Dadalto) Sênior Normal Dacasa Financeira (Grupo Dadalto) Subordinado Normal Daycoval Sênior Normal Daycoval Subordinado Normal Fator Autopan CDC Veículos Única série 1 Normal FCVS NP Ùnica Antecipado Ficsa Financiamento de Veículos Subordinado Normal Furnas I Ùnica Normal Grupo Brasil do Segmento Industrial Sênior série 1 Normal Matone Empréstimos Consignados Sênior série 1 Antecipado Matone Empréstimos Consignados Subordinado Antecipado Matone Empréstimos Consignados Servidores Públicos Sênior série 1 Antecipado Matone Empréstimos Consignados Servidores Públicos Subordinado Antecipado Maxcred Sênior série 2 Normal Motorola Industrial Sênior série 1 Antecipado Motorola Industrial Subordinado Antecipado Multi Recebíveis Sênior série 3 Postecipado Multi Recebíveis Sênior série 4 Antecipado Multi Recebíveis Sênior série 5 Antecipado Multi Recebíveis Subordinado Antecipado Multi Recebiveis Comerciais, de Serviços e Industriais Subordinado Normal Multisetorial Milligan LP Sênior série 1 Normal Multisetorial Sul Única Antecipado NIK I Multicarteira Sênior série 1 Antecipado NIK I Multicarteira Subordinado Antecipado Paraná Banco I Sênior série 1 Normal Paraná Banco I Subordinado Normal Paulista Veículos Sênior série 1 Antecipado Vision Brazil Agro Multicrédito Sênior série 1 Antecipado Vision Brazil Agro Multicrédito Mezanino Antecipado Vision Brazil Agro Multicrédito Subordinado Antecipado 55

56

57 CERTIFICADO DE Cédula do Crédito Bancário Esta seção apresenta informações sobre as Cédulas de Crédito Bancário (CCB). São apresentados, além do resumo dos principais termos e condições, dados relativos aos registros destes títulos na CETIP, como montantes anuais de depósitos e negócios, assim como a evolução histórica do estoque das cédulas nesta câmara.

58 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Descrição Emissor resumo de Termos e Condições Título de crédito emitido, por pessoa física ou jurídica, em favor de instituição financeira ou de entidade a esta equiparada, representando promessa de pagamento em dinheiro, decorrente de operação de crédito, de qualquer modalidade. A instituição credora deve integrar o Sistema Financeiro Nacional, sendo admitida a emissão da CCB em favor de instituição domiciliada no exterior, desde que a obrigação esteja sujeita exclusivamente à lei e ao foro brasileiros. CCB em favor de instituição domiciliada no exterior poderá ser emitida em moeda estrangeira. Pessoa física ou jurídica, que tem uma instituição financeira credora como contraparte. Garantia Poderá ser emitida com ou sem garantia, real ou fidejussória, cedularmente constituída. A constituição de garantia poderá ser feita na própria CCB ou em documento separado, neste caso fazendo-se, na cédula, menção a tal circunstância. Forma Cartular ou escritural. Registro A validade e eficácia deste título de crédito não dependem de registro, mas as garantias reais, por ele constituídas, ficam sujeitas, para valer contra terceiros, aos registros ou averbações nos cartórios competentes, conforme previsto na legislação aplicável. Pagamento de Principal Através de pagamentos periódicos ou em parcela única no vencimento. Pagamento de Juros Através de pagamentos periódicos ou em parcela única no vencimento. Os juros podem ser capitalizados. Negociação Diretamente entre as partes interessadas. Transferência Na forma cartular, endosso; na forma escritural através dos registros das negociações em sistemas de registro e de liquidação financeira de ativos autorizados pelo Banco Central do Brasil. A negociação de CCB que constitua crédito, sem coobrigação da instituição cedente, contra órgão ou entidade do setor público, diretamente ou por meio de certificado, deve ser objeto de comunicação ao Banco Central do Brasil, sempre que o comprador for pessoa não integrante do Sistema Financeiro Nacional. Liquidação Financeira CETIP. 58

59 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Registros As figuras 17, 18 e 19 apresentam respectivamente a evolução histórica dos depósitos, do estoque e das negociações de CCB registrados na CETIP. Depósitos de CCB na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG. 17 Fonte: CETIP Estoque de CCB na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG Fonte: CETIP set 01 dez 01 mar 02 jun 02 set 02 dez 02 mar 03 jun 03 set 03 dez 03 mar 04 jun 04 set 04 dez 04 mar 05 jun 05 set 05 dez 05 mar 06 jun 06 set 06 dez 06 mar 07 jun 07 set 07 dez 07 mar 08 jun 08 set 08 dez 08 mar 09 jun 09 set 09 dez Negociações de CCB na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG. 19 Fonte: CETIP

60 Certificado de Cédula do Crédito Bancário Esta seção apresenta informações sobre os Certificados de Cédulas de Crédito Bancário (CCCB). São apresentados, além do resumo dos principais termos e condições, dados relativos aos registros destes títulos na CETIP, como montantes anuais de depósitos e negócios, assim como a evolução histórica do estoque dos certificados nesta câmara.

61 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Descrição Emissor Lastro Garantia Forma resumo de Termos e Condições Título representativo de cédulas de crédito bancário (CCB). O CCCB pode representar cédulas de diferentes valores, prazos e condições de remuneração. Instituição financeira depositária de cédulas de crédito bancário, que responde pela origem e autenticidade das respectivas cédulas e atua como mandatária do seu titular, sendo responsável pela cobrança destas. CCB. As cédulas e as importâncias recebidas pela instituição financeira a título de pagamento do principal e de encargos não poderão ser objeto de penhora, arresto, sequestro, busca e apreensão, ou qualquer outro embaraço que impeça sua entrega ao titular do certificado. Equivalente às garantias constituídas nas cédulas que representa. Cartular ou escritural. Pagamento de Principal Equivalente ao fluxo de pagamento das cédulas que representa. Pagamento de Juros Equivalente ao fluxo de pagamento das cédulas que representa. Negociação Diretamente entre as partes interessadas. Transferência Mediante endosso ou termo de transferência, se escritural, devendo, em qualquer caso, a transferência ser datada e assinada pelo seu titular ou mandatário com poderes especiais e averbada junto à instituição financeira emitente, no prazo máximo de dois dias. No caso de emissão sob a forma escritural, a titularidade também poderá ser transferida através de registro do negócio efetuado em sistemas de registro e de liquidação financeira de ativos autorizados pelo Banco Central do Brasil. Liquidação Financeira CETIP. 61

62 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS GERAIS Registros As figuras 20, 21 e 22 apresentam, respectivamente, a evolução histórica dos depósitos, do estoque e dos negócios de CCCB registrados na CETIP. Depósitos de CCCB na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG. 20 Fonte: CETIP Estoque de CCCB na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG Fonte: CETIP dez 01 mar 02 jun 02 set 02 dez 02 mar 03 jun 03 set 03 dez 03 mar 04 jun 04 set 04 dez 04 mar 05 jun 05 set 05 dez 05 mar 06 jun 06 set 06 dez 06 mar 07 jun 07 set 07 dez 07 mar 08 jun 08 set 08 dez 08 mar 09 jun 09 set 09 dez Negociações de CCCB na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG. 22 Fonte: CETIP

63 CAPÍTULO TRÊS Títulos Imobiliários

64 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Introdução No mercado de finanças estruturadas brasileiro destacam-se as operações vinculadas ao setor imobiliário, preponderantemente aquelas que envolvem as Companhias Securitizadoras de Créditos Imobiliários (CSCI ou Securitizadora Imobiliária). As captações de recursos por parte das Securitizadoras Imobiliárias se dão através da emissão de Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI). Do outro lado do balanço, o lastro adquirido é composto por créditos imobiliários, representados em grande parte pelas Cédulas de Crédito Imobiliário (CCI). Estes dois títulos, o CRI e a CCI, são os principais títulos de crédito imobiliário que compõem as estruturas de securitização e que são independentemente negociáveis no mercado financeiro. Um terceiro tipo de título imobiliário vem ganhando importância crescente no conjunto de operações de finanças estruturadas vinculadas ao setor. Trata-se da cota de Fundo de Investimento Imobiliário (FII). Estes fundos se relacionam com o mercado de finanças estruturadas de duas formas. Historicamente, os FII têm participado de alguns tipos de estruturas nas quais atuam como cedentes de créditos imobiliários a uma Securitizadora Imobiliária. Estas operações são conhecidas no mercado pelos nomes de sale and leaseback e build-to-suit. Mais recentemente, o vínculo entre os FII e o universo de finanças estruturadas se intensificou com a sanção da Lei Com a nova legislação, o benefício fiscal existente para pessoa física que investe em CRI foi replicado através da estrutura dos FII. Consequentemente, tornou-se possível a aquisição de CRI pelo pequeno investidor através da estrutura dos fundos imobiliários e multiplicou-se o potencial de distribuição e colocação tanto das cotas dos FII como dos próprios CRI. Na primeira metade de 2009, o ritmo em geral das diversas transações referentes a estes três títulos descritos acima se mostrou moderado, ainda em consequência da expectativa do mercado de uma extensão da crise iniciada em Mas, a partir do segundo semestre do ano passado, houve uma retomada do crescimento do mercado de títulos imobiliários em função de uma conjuntura crescentemente positiva para o setor. Os números consolidados do ano refletem esta oscilação neste período. Abaixo, se encontram os principais números que descrevem as características e desempenho recentes destes títulos. O montante emitido de CRI em 2009 atingiu um nível inferior ao do ano anterior, R$ 3,80 bilhões contra R$ 4,70 bilhões, mas a tendência é claramente crescente, como demonstra o estoque destes títulos na CETIP, que aumentou quase quatro vezes nos últimos dois anos, fechando 2009 no valor de R$ 10,57 64

65 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS bilhões. No mercado secundário, o volume de negociação cresceu 124,1% em comparação a 2008, alcançando a marca de R$ 1,7 bilhão. Com relação ao tipo de lastro, o crédito imobiliário securitizado via CRI registrou um aumento na participação dos créditos originados junto a pessoas físicas decorrentes da compra de imóveis residenciais (Crédito Residencial), que voltaram a crescer em 2009 para cerca de um terço do total de emissões. O montante de Crédito Residencial securitizado no ano também foi recorde, R$ 1,15 bilhão. Porém, créditos decorrentes do financiamento de imóveis industriais ou comerciais para grandes empresas (Crédito Corporativo) continuam a representar a maior parte do crédito securitizado anualmente, sendo que em 2009 estes representaram 69,7% do total securitizado. No tocante ao perfil dos investidores de CRI durante 2009, é nítido o crescimento relativo da participação do investidor pessoa física neste mercado, atingindo mais de 25,0% do total, sendo que esta participação esteve abaixo de 10,0% nos últimos dois anos. Tal tendência está em linha com a maior capacidade recente dos bancos de colocar títulos privados de renda fixa perante investidores pessoa física, principalmente aqueles que são clientes de Private Banking. Apesar do número de Securitizadoras Imobiliárias registradas junto à CVM ter chegado a 49, as ofertas de CRI continuam concentradas nas mãos de poucas destas entidades emissoras. Em 2009, apenas dez Securitizadoras Imobiliárias emitiram CRI, sendo que cinco delas foram responsáveis por mais de 80,0% do montante consolidado emitido. Informações mais detalhadas da participação das Securitizadoras Imobiliárias podem ser encontradas no capítulo referente aos rankings. O número de cedentes de créditos imobiliários para as operações de securitização atingiu 74 para o caso de lastro residencial e 17 para o lastro corporativo. Dentre os tipos de cedentes classificados por tipo de atividade econômica, a liderança isolada ficou com o setor de atividades imobiliárias, principalmente incorporadoras. Finalizando a parte relativa aos CRI, durante o ano houve elevações de classificação de risco para três séries de operações distintas, todas pela agência Austin, e nenhum rebaixamento, configurando assim uma melhora do nível geral do crédito securitizado. Os números de 2009 relativos à CCI apontam para um mercado em ascensão que mais do que compensou as atribulações financeiras do primeiro semestre do ano. O nível de depósitos destes títulos na CETIP se aproximou dos R$ 7,00 bilhões, um salto marcante se considerarmos que os depósitos no final de 2007 ainda não superavam a marca de R$ 1,00 bilhão. O estoque de CCI na CETIP, por sua vez, tem crescido consistentemente nos últimos quatro anos, multiplicando em sete vezes seu valor neste período, registrando um 65

66 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS nível de R$ 12,70 bilhões no final de Quanto ao volume anual de negociações, este girou em torno de R$ 1,50 bilhão nos últimos dois anos, sendo que antes de 2007 as negociações de CCI eram praticamente inexistentes. Com relação às cotas dos Fundos de Investimento Imobiliário, os dois primeiros fundos dedicados a investimentos em títulos imobiliários de rendafixa, com destaque para os CRI, tiveram suas respectivas primeiras emissões públicas em São eles, o FII Excellence e o CSHG Recebíveis Imobiliários BC FII. Ambos terminaram o ano em período aberto de oferta de cotas, o primeiro com um montante de R$ 27,0 milhões e o segundo com um montante de R$ 130,0 milhões. 66

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68 Certificado de Recebíveis Imobiliários Esta seção apresenta informações sobre os Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI). Inclui um resumo dos principais termos e condições destes títulos e dados e estatísticas sobre emissões, registros, investidores, cedentes de créditos imobiliários e ações das agências de classificação de risco para este mercado.

69 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Descrição Emissor Lastro resumo de Termos e Condições Título de crédito nominativo, de livre negociação, lastreado em créditos imobiliários, que constitui promessa de pagamento em dinheiro. Somente companhias securitizadoras de créditos imobiliários. Créditos imobiliários, que constituem promessa de pagamento em dinheiro, conforme dispuser o Termo de Securitização. Os créditos imobiliários que lastreiam a emissão de Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI) deverão obedecer o limite máximo de 20% por devedor ou coobrigado. No entanto, esse percentual poderá ser excedido, quando o devedor ou o coobrigado: (i) tenha registro de companhia aberta; (ii) seja instituição financeira ou equiparada; ou (iii) seja sociedade empresarial que tenha suas demonstrações financeiras relativas ao exercício social imediatamente anterior à data de emissão do CRI, auditadas por auditor independente registrado na CVM, hipótese em que tais demonstrações financeiras devem ser arquivadas na CVM periodicamente. Em relação às sociedades empresariais, estas serão dispensadas do arquivamento das demonstrações financeiras na CVM, nas hipóteses em que os CRI: (i) sejam objeto de oferta pública de distribuição que tenha como público destinatário exclusivamente sociedades integrantes do mesmo grupo econômico, e seus respectivos administradores e acionistas controladores, sendo vedada, neste caso, a negociação dos CRI no mercado secundário; ou (ii) possuam valor unitário igual ou superior a R$ ,00 (um milhão de Reais), e sejam objeto de oferta pública destinada à subscrição por não mais do que 20 investidores. Nesta hipótese, os CRI subscritos somente poderão ser negociados pelo titular antes de completados 18 (dezoito) meses do encerramento da distribuição, caso a negociação se dê entre os titulares dos CRI, ou caso o titular aliene todos os CRI subscritos para um único investidor. Garantia Poderá ter garantia flutuante, que lhe assegurará privilégio geral sobre o ativo do Emissor, mas não impedirá a negociação dos bens que compõem esse ativo. Poderá contar com instituição do Regime Fiduciário sobre os créditos imobiliários. Regime Fiduciário Sistema que permite que os créditos imobiliários de uma operação de CRI sejam destinados exclusivamente ao pagamento dos CRI aos quais estão vinculados e às despesas e obrigações fiscais oriundas deste processo, mantendose apartados do patrimônio do Emissor até que se complete o resgate de todos os referidos CRI. Tais créditos não são passíveis de constituição de garantias ou de execução por quaisquer dos credores da emitente do CRI, por mais privilegiados que sejam. Forma e Registro Escritural, devendo ser registrado em sistemas centralizados de custódia e liquidação financeira de títulos privados. 69

70 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Classe Taxa de Juros Atualização Monetária Pagamento de Juros É admitida a emissão de CRI de classe sênior, que possue preferência para efeitos de amortização e resgate, e CRI de classe subordinada, que se subordinam aos CRI de classe sênior para efeito de amortização e resgate. Fixa ou flutuante. Índice de preços com série regularmente calculada e de conhecimento público. A atualização de valor é permitida desde que os títulos tenham prazo e periodicidade de reajuste mínimos de um ano. CRI não podem ser indexados a moedas estrangeiras. Normalmente através de amortizações periódicas mensais, não existindo exigência de intervalo mínimo entre os pagamentos periódicos. Outras periodicidades são permitidas, inclusive pagamento de uma única vez no vencimento. Pagamento de Principal Normalmente através de amortizações periódicas mensais, não existindo exigência de intervalo mínimo entre os pagamentos periódicos. Outras periodicidades são permitidas, inclusive pagamento de uma única vez no vencimento. Negociação Diretamente entre as partes para ofertas públicas com montante de captação não superior a R$ ,00 (trinta milhões de reais). Através de instituição financeira intermediária para montante de captação superior a esse valor. Transferência Por meio de sistemas centralizados de custódia e liquidação financeira de títulos privados autorizados pelo Banco Central do Brasil. Liquidação Financeira CETIP e BM&FBOVESPA. Ambiente de Negociação CETIPNet, SomaFix e BovespaFix. 70

71 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Emissões A figura 23 apresenta o histórico de emissões de CRI dividido por tipo de lastro. Em 2009, as operações de CRI com lastro em Aluguel mantiveram quase o mesmo nível do ano anterior, R$ 1,82 bilhão contra R$ 1,90 bilhão em 2008, fazendo com que a participação das operações com este lastro subisse para 47,8% do total. Na sequência, a tabela 9 descreve os critérios utilizados pela Uqbar para definir os dois tipos de lastro destes títulos: Aluguel e Crédito Imobiliário. Emissões de CRI Montante (em R$ milhões) FIG. 23 Fonte : Uqbar / Orbis Aluguel Crédito Imobiliário Definições das Classe de Ativo-lastro Tabela 9 Ativo-lastro Aluguel Crédito Imobiliário Definição Créditos decorrentes de contratos de locação típica e atípica e de constituição de direito real de superfície. Créditos decorrentes de financiamentos para a aquisição de imóveis residenciais ou comerciais. Inclui operações realizadas no Sistema Financeiro Imobiliário (SFI) e Sistema Financeiro da Habitação (SFH), tendo como tomador tanto pessoas físicas como jurídicas. 71

72 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Registros Esta seção consolida dados de registro junto à Comissão de Valores Mobiliários (CVM), à CETIP Câmara de Custódia e Liquidação (CETIP) e à BM&FBOVESPA. São apresentados os montantes de ofertas públicas de CRI e o número de companhias securitizadoras de créditos imobiliários registrados junto à autarquia, assim como os registros de custódia e negociação de CRI junto à CETIP e BM&FBOVESPA. CVM Em 2009 o número e montante de ofertas públicas de CRI com registro provisório na CVM apresentaram, comparativamente ao ano anterior, crescimentos de 53,6% e 109,8% respectivamente. No ano foram registradas 43 ofertas públicas que totalizaram R$ 1,79 bilhão, contra 28 ofertas que somaram R$ 851,9 milhões no ano anterior. Por outro lado, houve decréscimo tanto no número como no montante das emissões de CRI relativas às ofertas que obtiveram dispensa de registro junto à CVM. No ano de 2009 foram 36 ofertas que totalizaram R$ 1,05 bilhão, contra 57 ofertas e R$ 3,98 bilhões no ano anterior. A tabela 10, na proxima pagina, apresenta a lista de ofertas públicas de CRI registradas na CVM em 2009 classificadas por tipo de ativo-lastro. 72

73 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Ofertas Públicas de CRI por Ativo-Lastro em 2009 Tabela 10 Securitizadora Imobiliária Aluguel Série Classe Prazo Montante (em R$) Remuneração (a.a.) Classificação Inicial Agência de Classificação Aetatis Única IGP-M + 8,50% não há não há Aetatis Única IGP-M + 8,00% não há não há Altere Única IGP-M + 8,50% não há não há Brazilian Securities Única n.d. Fitch A-(bra) Brazilian Securities Única TR + 11,00% não há não há BRC Única IGP-M + 8,05% Fitch AAA(bra) Pátria Única n.d n.d. não há não há RB Capital Única TR + 9,60% Moody's Aaa.br Safra Única ,00% CDI não há não há Safra Única ,00% CDI não há não há Safra Única ,00% CDI não há não há Safra Única ,00% CDI não há não há Safra Única ,00% CDI não há não há Safra Única ,00% CDI não há não há Total Crédito Imobiliário Aetatis Sênior IGP-M + 8,00% não há não há Aetatis Mezanino IGP-M + 9,00% não há não há Aetatis Subordinada Indefinida não há não há Beta Única IPCA + 8,50% S & P bra+ Brazilian Securities Única IGP-M + 10,93% não há não há Brazilian Securities Única IGP-M + 10,97% não há não há Brazilian Securities Sênior IGP-M + 7,47% não há não há Brazilian Securities Subordinada IGP-M + 7,47% não há não há Brazilian Securities Única IGP-M + 10,96% não há não há Brazilian Securities Única TR + 8,44% não há não há Brazilian Securities Única IGP-M + 10,81% Fitch A-(bra) Brazilian Securities Única IGP-M + 11,04% não há não há Brazilian Securities Única IGP-M + 11,47% não há não há Brazilian Securities Sênior IGP-M + 10,16% não há não há Brazilian Securities Subordinada IGP-M + 11,66% não há não há Brazilian Securities Única IGP-M + 11,04% não há não há Gaia Sênior TR + 11,00% Fitch AAA(bra) Gaia Subordinada TR + 14,50% não há não há Gaia Sênior IGP-M + 9,15% Fitch AA+(bra) Gaia Subordinada IGP-M + 14,00% não há não há Gaia Sênior CDI não há não há Gaia Subordinada CDI não há não há Gaia Sênior CDI não há não há Gaia Subordinada CDI não há não há RB Capital Única IPCA + 6,85% Fitch AAA(bra) RB Capital Única IPCA + 8,80% Fitch AA(bra) RB Capital Residencial Sênior IGP-M + 9,50% Fitch AA-(bra) RB Capital Residencial Mezanino IGP-M + 17,00% não há não há RB Capital Residencial Subordinada IGP-M + 17,00% não há não há Total SR braaa n.d. - não disponível 73

74 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS No final de 2009 o número de Securitizadoras Imobiliárias registradas na CVM chegou a 49. A figura 24 apresenta a evolução histórica dos registros junto à autarquia e a tabela 11 lista as CSCI registradas durante o ano. Número de Securitizadoras Imobiliárias Registradas FIG. 24 Fonte : Uqbar / Orbis Securitizadoras Imobiliárias Registradas na CVM em 2009 Tabela 11 Securitizadoras Imobiliárias Registradas em 2009 Securitizadora Imobiliária Data de Registro Infrasec 22/09/2009 Frame 14/12/2009 Aster 29/12/2009 CETIP/BM&FBOVESPA As figuras 25, 26 e 27 apresentam respectivamente a evolução histórica dos depósitos, do estoque e das negociações no secundário referentes ao mercado de CRI. No ano foram registrados novos depósitos no valor total de R$ 4,11 bilhões, contra R$ 4,56 bilhões em Em relação ao final de 2008, o estoque cresceu 46,6%. Finalmente, foram registrados negócios no total de R$ 1,70 bilhão no mercado secundário, sendo R$ 1,66 bilhão negociações registradas na CETIP e o residual de R$ 33,3 milhões relativos às negociações na BM&FBOVESPA. 74

75 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Depósitos de CRI na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG. 25 Fonte: CETIP Estoque de CRI na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG Fonte: CETIP jan 99 mai 99 set 99 jan 00 mai 00 set 00 jan 01 mai 01 set 01 jan 02 mai 02 set 02 jan 03 mai 03 set 03 jan 04 mai 04 set 04 jan 05 mai 05 set 05 jan 06 mai 06 set 06 jan 07 mai 07 set 07 jan 08 mai 08 set 08 jan 09 mai 09 set 09 Negociações de CRI na BM&FBOVESPA e CETIP Montante (em R$ milhões) FIG Fonte : Uqbar / Orbis BM&FBOVESPA CETIP 75

76 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Investidores A figura 28 apresenta o montante de CRI emitido por classe de investidor para o ano de É importante frisar que esta distribuição foi produzida a partir das informações de operações para as quais a Uqbar obteve acesso ao perfil dos investidores, o que corresponde a 57,7% do total do montante de títulos emitidos no ano. A histórica concentração em instituições financeiras deve-se principalmente a um benefício regulamentar. Instituições financeiras participantes do Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimo podem aplicar, para efeito da verificação do atendimento da exigibilidade de aplicação dos recursos captados em depósitos de poupança, em alguns títulos lastreados em créditos imobiliários, dentre eles o CRI. Além disso, no caso específico de CRI é permitida a utilização, por estas instituições, de um fator de multiplicação de 1,2 sobre o montante investido neste títulos. Assim, o cômputo do atendimento da exigibilidade regulamentar é maior no caso do CRI do que no caso dos créditos imobiliários lastros deste mesmo CRI. Esse benefício acaba motivando algumas instituições financeiras a transformarem seus créditos imobiliários em CRI e se tornarem investidores destes títulos. Participação por Classe de Investidor de CRI em ,7 % 0,7 % FIG. 28 Fonte : Uqbar / Orbis 5,2 % 7,1 % 12,5 % 25,2 % 47,7 % Bancos Pessoas físicas Fundos de investimento Entidades de previdência privada Demais instituições financeiras Instituições Intermediárias participantes do consórcio de distribuição Demais pessoas jurídicas 47,7 % 25,2 % 12,5 % 7,1 % 5,2 % 1,7 % 0,7 % 76

77 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Cedentes As figuras 29 e 30 apresentam a distribuição do número de cedentes de créditos imobiliários por tipo de atividade econômica destes, para as operações de CRI realizadas durante o ano de 2009, separadas por tipo de crédito, Residencial ou Corporativo. Número de Cedentes de Crédito Residencial por Atividade Econômica Ano 2009 FIG. 29 Intermediação financeira Fonte : Uqbar / Orbis Construção Atividades Imobiliárias Número de Cedentes de Crédito Corporativo por Atividade Econômica Ano 2009 FIG. 30 Fonte : Uqbar / Orbis Comércio Construção Intermediação financeira Atividades Imobiliárias

78 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Classificação de Risco Durante 2009 três títulos tiveram sua classificação de risco elevada, pela agência Austin, enquanto nenhum título teve sua classificação rebaixada. A tabela 12 apresenta a lista destes títulos. O histórico de todas as ações das seis agências de classificação de risco atuantes no país encontra-se no Capítulo Sete: Ações de Agências. Elevações de Classificação de Risco de CRI em 2009 Tabela 12 Operação Título Classificação Anterior Brazilian Securities Classificação Agência Data Sênior AA- AA+ Austin 25/11/09 Imigrantes Única AA AA+ Austin 01/12/09 Pátria Única AA AA+ Austin 28/08/09 78

79 Cédula de Créditos Imobiliários Esta seção apresenta informações sobre as Cédulas de Crédito Imobiliário (CCI). São apresentados, além resumo dos principais termos e condições, dados relativos aos registros destes títulos na CETIP, como montantes anuais de depósitos e negócios, assim como a evolução histórica do estoque das cédulas nesta câmara.

80 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Descrição Emissor Lastro resumo de Termos e Condições Título representativo de créditos imobiliários. A Cédula de Crédito Imobiliário (CCI) poderá ser integral, quando representar a totalidade do crédito, ou fracionária, quando representar parte dele, não podendo a soma das cédulas fracionárias emitidas em relação a cada crédito exceder o valor total do crédito que elas representam. Cédulas fracionárias poderão ser emitidas de uma só vez, ou ao longo do tempo, desde que o sejam antes do vencimento da obrigação que elas representam. A CCI é um título executivo extrajudicial exigível pelo valor apurado de acordo com as cláusulas e as condições pactuadas no contrato que lhe deu origem. Credor do crédito imobiliário. A emissão e a negociação de CCI independe de autorização do devedor do crédito imobiliário que ela representa. Créditos Imobiliários. Garantia Poderá contar com garantia real ou fidejussória. Sendo o crédito imobiliário garantido por direito real, a emissão da cédula deverá ser averbada em registro de imóveis, mencionando se apenas o número, a série e a instituição custodiante da CCI. Forma e Registro Escritural ou cartular. A emissão da cédula sob a forma escritural é feita mediante escritura pública ou instrumento particular, devendo esse instrumento permanecer custodiado em instituição financeira e registrado em sistemas de registro e liquidação financeira de títulos privados autorizados pelo Banco Central do Brasil. Pagamento de Principal Através de pagamentos periódicos ou em parcela única no vencimento. Pagamento de Juros Através de pagamentos periódicos ou em parcela única no vencimento. Negociação Diretamente entre as partes interessadas. Transferência Na forma cartular, endosso; na forma escritural, através dos registros das negociações em sistemas de registro e de liquidação financeira de ativos autorizados pelo Banco Central do Brasil. A cessão do crédito representado por CCI implica automática transmissão das respectivas garantias ao cessionário, sub-rogando-o em todos os direitos representados pela cédula, ficando o cessionário, no caso de contrato de alienação fiduciária, investido na propriedade fiduciária. A cessão de crédito garantido por direito real, quando representado por CCI emitida sob a forma escritural, está dispensada de averbação no registro de imóveis. Liquidação Financeira CETIP ou BM&FBOVESPA. 80

81 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Registros A figura 31 apresenta a evolução histórica dos montantes anuais de depósitos de CCI na CETIP. A evolução histórica do estoque destas cédulas e sua composição, por tipo de indexador, no final do ano de 2009 são apresentadas respectivamente nas figuras 32 e 33. Os montantes anuais de negócios registrados nesta câmara são apresentados na figura 34. Depósitos de CCI na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG. 31 Fonte: CETIP Estoque de CCI na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG. 32 Fonte: CETIP ago 03 out 03 dez 03 fev 04 abr 04 jun 04 ago 04 out 04 dez 04 fev 05 abr 05 jun 05 ago 05 out 05 dez 05 fev 06 abr 06 jun 06 ago 06 out 06 dez 06 fev 07 abr 07 jun 07 ago 07 out 07 dez 07 fev 08 abr 08 jun 08 ago 08 out 08 dez 08 fev 09 abr 09 jun 09 ago 09 out 09 dez 09 81

82 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Composição do Estoque de CCI na CETIP por Indexador (% do Montante) 19,4 % 23,3 % 4,6 % 27,0 % 25,7 % IGP-M Pré TR IPCA Outros FIG. 33 Fonte: CETIP 27,0 % 25,7 % 23,3 % 19,4 % 4,6 % Negociações de CCI na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG. 34 Fonte: CETIP

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84 Cota de Fundos de Investimento Imobiliário Esta seção apresenta informações sobre as cotas de Fundos de Investimento Imobiliário (FII). São apresentados, além do resumo dos principais termos e condições das cotas destes fundos, os critérios utilizados pela Uqbar para classificar os FII por classe de ativo-lastro e finalidade, uma lista dos fundos pertencentes à categoria Renda-Fixa, e descrições esquemáticas de estruturas de operações de securitização envolvendo FII. Por fim, é exibida uma lista de FII associados a estas operações em 2009.

85 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Descrição Emissor resumo de Termos e Condições Fração ideal de patrimônio do Emissor. Fundos de Investimento Imobiliário (FII), uma comunhão de recursos captados por meio do sistema de distribuição de valores mobiliários e destinados à aplicação em (a) direitos reais sobre bens imóveis, (b) títulos imobiliários de renda fixa, (c) ações, debêntures, notas promissórias e outros valores mobiliários de emissores cujas atividades preponderantes sejam permitidas aos FII, (d) ações de companhias de capital fechado ou sociedades limitadas cujo único propósito se enquadre entre as atividades permitidas aos FII, (e) certificados de potencial adicional de construção, e (f ) cotas de outros FII ou de Fundos de Investimento em Participações e FIDC que tenham como política de investimento, exclusivamente, atividades permitidas aos FII. Os FII são constituídos sob a forma de condomínio fechado e podem ter prazo de duração indeterminado. Forma e Registro Escritural e nominativa. Classe Classe única no caso de fundos para investidores em geral. Fundos destinados exclusivamente a investidores qualificados podem emitir cotas com direitos ou características especiais quanto à ordem de preferência no pagamento dos rendimentos periódicos, no reembolso de seu valor ou no pagamento do saldo de liquidação do fundo. Série Emissão de cotas pode ser dividida em séries, com o fim específico de estabelecer, para cada série, datas diversas de integralização, sem prejuízo da igualdade dos demais direitos conferidos aos cotistas. Distribuição Oferta pública de cotas depende de prévio registro na CVM e deve ser realizada por instituições intermediárias integrantes do sistema de distribuição de valores mobiliários. Uma nova distribuição não pode ser iniciada antes de totalmente subscrita ou cancelada a anterior. Subscrição Subscrição parcial e cancelamento de saldo não colocado é permitido, desde que um montante mínimo a ser subscrito seja estipulado inicialmente e alcançado. Integralização Integralização pode ser à vista ou em prazo determinado no compromisso de investimento. Pode ser feita em dinheiro, imóveis, direitos relativos a imóveis e, no caso de fundos destinados exclusivamente a investidores qualificados, títulos e valores mobiliários. Amortizações Cotas podem ser amortizadas: (i) em datas pré-estabelecidas no regulamento do fundo; ou (ii) em virtude de decisão da assembleia geral de cotistas Resgate Não é permitido. 85

86 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Retorno do Capital Investido Transferência Ambiente Negociação Liquidação Financeira Capital investido em cotas de FII é retornado através (i) da distribuição de resultados; (ii) da amortização das cotas; (iii) da venda das cotas no mercado secundário; ou (iii) da dissolução do fundo, com a venda dos seus ativos e a distribuição proporcional do patrimônio aos seus cotistas. As cotas podem ser transferidas mediante termo de cessão e transferência, assinado pelo cedente e pelo cessionário, e registrado em cartório de títulos e documentos, ou através de bolsa de valores ou entidade de mercado de balcão organizado onde as cotas do fundo forem registradas para negociação. BM&FBOVESPA (bolsa e balcão). CETIP ou BM&FBOVESPA 86

87 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Classificação dos Fundos As tabelas 13,14 e 15 apresentam, definições de classificação de FII por classe de ativo-lastro, uma lista dos FII de Renda-Fixa que emitiram cotas em 2009 e definições de classificação de FII por tipo de finalidade. Os FII de Renda-Fixa são fundos dedicados a investimentos em títulos imobiliários de renda-fixa, com destaque para os CRI. Definições das Classes de Ativo-lastro Tabela 13 Ativo-lastro Imóveis Renda Fixa Renda Variável Multiclasse Definição Fundos cuja política de investimento prioriza direitos reais sobre bens imóveis. Estes incluem projetos em fase de desenvolvimento, incorporação ou construção, ou imóveis acabados, sendo ou não ocupados, e em funcionamento pleno ou parcial. Fundos cuja política de investimento prioriza instrumentos de renda fixa, que incluem: (i) títulos registrados na CVM, tais como debêntures, certificados de desdobramentos, certificados de depósito de valores mobiliários, cédulas de debêntures e notas promissórias; (ii) certificados de recebíveis imobiliários; (iii) letras hipotecárias; e (iv) letras de crédito imobiliário. Em todos os casos, as atividades preponderantes dos emissores têm que ser necessariamente aquelas permitidas aos FII. Fundos cuja política de investimento prioriza instrumentos de renda variável, que incluem: (i) títulos registrados na CVM, tais como ações, bônus de subscrição, seus cupons, direitos, recibos de subscrição e cotas de fundos de investimento; (ii) ações ou cotas de sociedades de propósito específico; (iii) cotas de fundos de investimento em participações (FIP); (iv) cotas de fundos de investimento em ações que sejam setoriais e que invistam exclusivamente em construção civil ou no mercado imobiliário; (v) cotas de outros FII; e (vi) cotas de fundos de investimento em direitos creditórios (FIDC). Em todos os casos, as atividades preponderantes dos emissores têm que ser necessariamente aquelas permitidas aos FII. Fundos de investimento imobiliário cuja política de investimento combina duas ou mais das classes de ativos mencionadas acima. Lista de FII de Renda Fixa Tabela 14 FII CSHG Recebíveis Imobiliários BC Fundo de Investimento Imobiliário Montante Registrado (R$) Montante Emitido (R$) PL em 31/12/2009 (R$) Ativos Preponderantemente CRI Excellence Preferencialmente CRI, LCI e LH Definições dos Tipos de Finalidade Tabela 15 Finalidade Ganho de capital Investimentos gerais Renda regular Securitização Definição Fundos cuja principal finalidade é o aumento do valor patrimonial da cota através da valorização dos bens e direitos investidos ou de sua negociação no mercado secundário. Fundos cuja finalidade é definida amplamente. Estes fundos geram resultados para seus cotistas com investimentos em ativos que produzem aluguel, juros, dividendos e também através de ganhos de capital realizados pela compra e venda de ativos. Inclui-se também nesta classe fundos que tem como principal objetivo a gestão patrimonial de imóveis. Fundos cuja principal finalidade é a geração de renda regular para seus cotistas. A regularidade é alcançada pela composição da carteira que poderia ser, no caso de FII da classe Imóveis, o pagamento sistemático de aluguel, ou, no caso de FII da classe Renda Fixa, o pagamento de juros dos títulos investidos. Fundos cuja principal finalidade é viabilizar uma operação de securitização. O fundo participa destas operações como cedente de uma carteira de ativos, geralmente um fluxo de caixa proveniente do pagamento de aluguéis ou equivalentes de um imóvel adquirido pelo fundo. 87

88 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Estrutura das Operações As figuras 35 e 36 são descrições de operações de securitização buildto-suit e sale and lease-back, onde um FII atua como cedente de créditos para uma securitizadora. Build-to-suit FIG. 35 Incorporadora Vendedor (FII) Recebíveis de Aluguel Cessão Definitiva R $ Securitizadora Imobiliária Recebíveis de Aluguel CRI CRI R $ Investidores Contrato Build to Suit Empresa Pagamentos de Aluguel R $ Sale and lease-back FIG. 36 Securitizadora Imobiliária Vendedor (FII) Créditos da Concessão do Direito de Uso de Superfície Cessão Definitiva R $ Créditos da Concessão do Direito de Uso de Superfície CRI CRI R $ Investidores Pagamento pelo Direito de Uso de Superfície Contrato de Direito de Uso de Superfície Empresa Pagamentos pelo Direito de Uso de Superfície R $ A seguir, a tabela 16 apresenta todos os FII associados a operações de securitização cujos CRI foram emitidos em

89 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS IMOBILIÁRIOS Lista de FII vinculados a Operações de Securitização Tabela 16 FII Montante Registrado / Dispensado (R$) Montante Emitido (R$) Administrador CRI Vinculado Ancar IC Banco Ourinvest Série 46 da Brazilian Securities Araucárias n.d. n.d. Rio Bravo Investimentos DTVM BC Fund n.d. n.d. Banco Ourinvest n.d. Comercial Progressivo II Banco Ourinvest Série 66 da Brazilian Securities CR2 Laranjeiras Banco CR2 Série 1 da CR2 CR2 RJZ II Banco CR2 Série 1 da CR2 CR2 RJZ III Banco CR2 Série 1 da CR2 FCM n.d. n.d. Patrimonial II Patrimonial III Patrimonial IV n.d. n.d. Rio Bravo Investimentos DTVM Rio Bravo Investimentos DTVM Rio Bravo Investimentos DTVM Rio Bravo Investimentos DTVM n.d. n.d. Séries 13, 14, 15 e 24 da RB Capital Séries 12 e 17 da RB Capital Península n.d. n.d. Banco Ourinvest n.d. Premier Realty Banco Ourinvest n.d. Séries 73 e 79 da Brazilian Securities Prime Portfolio n.d. n.d. Banco Ourinvest n.d. Property Invest Banco Ourinvest Série 112 RB Logística Rio Bravo Investimentos DTVM Séries 3, 4 e 42 da RB Capital e séries 13 e 31 da RB Capital Residencial n.d. não disponível 89

90 CAPÍTULO quatro Títulos do Agronegócio

91 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS DO AGRONEGÓCIO Introdução A promulgação da lei nº , de 30 de dezembro de 2004 representa uma importante iniciativa de aproximação de dois setores relevantes da economia brasileira: o do agronegócio e o financeiro, com destaque para o mercado de capitais. A lei instituiu títulos de crédito específicos e, inspirada na legislação que criou a securitização imobiliária, criou um título de securitização, o Certificado de Recebíveis do Agronegócio (CRA), e um veículo destinado à securitização de créditos originados no setor, a Companhia Securitizadora de Direitos Creditórios do Agronegócio (CSCA ou Securitizadora do Agronegócio). Apesar da existência de um sólido arcabouço jurídico, a participação dos títulos do agronegócio no mercado de finanças estruturadas ainda é modesta. Por exemplo, apesar de a lei existir há aproximadamente cinco anos, somente em 2008 foi registrado o primeiro depósito de CRA na CETIP. A primeira oferta pública de distribuição destes títulos foi registrada em setembro de 2009, porém nunca foi concretizada, tendo sido revogada dois meses depois. A partir de uma base extremamente pequena, os montantes de depósitos, estoque e negociações de CRA na CETIP apresentam estatísticas de crescimento elevado em 2009, correspondendo a mais que vinte vezes os respectivos montantes de 2008, e encontrando-se na casa das dezenas de milhões de reais no final do ano. Apesar do crescimento forte, a securitização de créditos do agronegócio, representado pelo CRA, financia atualmente uma fração negligente das necessidades do setor. Em finanças estruturadas, os títulos do agronegócio aparecem de forma mais relevante como ativos do mais importante veículo de securitização do país, o Fundo de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC). Dentre os diversos investimentos realizados por estes fundos durante 2009 incluem-se dois títulos do setor: as Cédulas de Produto Rural (CPR) e os Certificados de Direitos Creditórios do Agronegócio (CDCA). Em 31 de dezembro de 2009, 23 fundos, de um total de 261 em operação naquela data, permitiam investimentos em direitos creditórios do agronegócio, sendo que quinze deles indicavam em seus regulamentos autorização para investir em CDCA e CPR. As negociações de Cédulas de Produto Rural (CPR), título de crédito destinado ao financiamento de produtos rurais, crescem a taxas elevadas desde 2005 quando foram negociados R$ 55,5 milhões. Em 2009 este número alcançou R$ 1,02 bilhões, um crescimento de mais de 100,0% ao ano. A composição de negociações de CPR é fortemente concentrada em boi, que representou cerca de 80,0% do total negociado em Álcool, açúcar e café juntos representaram 13,8%. 91

92 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS DO AGRONEGÓCIO Diferentemente dos outros títulos do agronegócio, os gráficos apresentados para CPR não incluem o montante de depósitos ou em estoque na CETIP devido às características do título. A informação disponível é consolidada pela quantidade do produto financiado (i.e., arroba para boi e sacos para café), e não por montante em reais. Por ser um instrumento cujo objetivo é o de financiar a produção primária de produtos rurais, um tipo comum de CPR é liquidado através da entrega de uma quantidade pré-determinada do produto financiado, e não em reais. Em relação a 2008, os dados de estoque, depósito e negociação do CDCA são do mesmo nível que em 2009, ou ligeiramente menor. Este comportamento é diferente do observado para os CPR e os CRA, que apresentam forte crescimento neste mesmo período. Porém, visto ao longo de um período maior, a tendência é de crescimento. Em quatro anos o montante anual de depósitos e negócios de CDCA registrados na CETIP cresceu mais que 50 e 60 vezes respectivamente. 92

93 Certificado de Recebíveis do Agronegócio Esta seção apresenta informações sobre os Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRA). São apresentados, além do resumo dos principais termos e condições, dados relativos aos registros destes títulos na CETIP, como montantes anuais de depósitos e negócios, assim como a evolução histórica do estoque dos certificados nesta câmara.

94 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS DO AGRONEGÓCIO Descrição Emissor Lastro Garantia resumo de Termos e Condições Título de crédito nominativo, de livre negociação, lastreado em direitos creditórios do agronegócio e constitui promessa de pagamento em dinheiro. Somente companhias securitizadoras de direitos creditórios do agronegócio. Direitos creditórios originários de negócios realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e terceiros, inclusive financiamentos ou empréstimos, relacionados com a produção, comercialização, beneficiamento ou industrialização de produtos ou insumos agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados na atividade agropecuária, conforme dispuser o Termo de Securitização. Poderá ter garantia flutuante, que lhe assegurará privilégio geral sobre o ativo do Emissor, mas não impedirá a negociação dos bens que compõem esse ativo. Poderá contar com instituição do Regime Fiduciário sobre os direitos creditórios do agronegócio. Regime Fiduciário Sistema que permite que os direitos creditórios do agronegócio de uma operação de CRA sejam destinados exclusivamente à remuneração dos títulos lastreados por estes créditos e às despesas e obrigações fiscais oriundas deste processo, mantendo-se apartados do patrimônio do Emissor até que se complete o resgate de todos os títulos da operação afetados por este benefício. Tais direitos creditórios não são passíveis de constituição de garantias ou de execução por quaisquer dos credores da Emitente de CRA, por mais privilegiados que sejam. Forma Escritural. Registro Em sistemas de registro e de liquidação financeira de ativos autorizados pelo Banco Central do Brasil. Classe São admitidas CRA de classe sênior, que possuem preferência para efeitos de amortização e resgate, e CRA que se subordinam às de classe sênior para efeito de amortização e resgate. Taxa de Juros Fixa ou flutuante, admitida a capitalização. Atualização Monetária Índice de preços com série regularmente calculada e de conhecimento público. A atualização de valor é permitida desde que os títulos tenham prazo e periodicidade de reajuste mínimos de um ano. CRA não podem ser indexados a moedas estrangeiras. Pagamento de Principal Normalmente através de amortizações periódicas mensais, não existindo exigência de intervalo mínimo entre os pagamentos periódicos. Outras periodicidades são permitidas, inclusive pagamento de uma única vez no vencimento. Pagamento de Juros Normalmente através de amortizações periódicas mensais, não existindo exigência de intervalo mínimo entre os pagamentos periódicos. Outras periodicidades são permitidas, inclusive pagamento de uma única vez no vencimento. 94

95 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS DO AGRONEGÓCIO Negociação Transferência Liquidação Financeira Diretamente entre as partes para ofertas públicas com montante de captação não superior a R$ ,00 (trinta milhões de reais). Através de instituição financeira intermediária para montante de captação superior a esse valor. Através de registro do negócio efetuado em sistemas de registro e de liquidação financeira de ativos autorizados pelo Banco Central do Brasil. CETIP. 95

96 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS DO AGRONEGÓCIO Emissões Em 23 de setembro de 2009, a Eco Securitizadora de Direitos Creditórios do Agronegócio (Eco Securitizadora) registrou oferta pública de 20 séries de CRA junto à Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Essas séries estavam divididas em 10 operações, cada uma debaixo de uma estrutura sênior-subordinada. A única diferença entre as operações era a data de vencimento dos títulos: as primeiras séries seriam liquidadas em junho de 2010 e as últimas em outubro de Os lastros desses CRA eram Certificados de Direitos Creditórios do Agronegócio (CDCA), que por sua vez estavam lastreados em Cédulas de Produto Rural (CPR), que seriam segregadas do patrimônio da Eco Securitizadora, instituído pelo regime fiduciário. Cada operação possuía montante de R$ 22,0 milhões, totalizando R$ 220,0 milhões. As séries sênior, cada uma no valor de R$ 4,4 milhões, receberam a classificação AA+ da LF Rating, enquanto que as subordinadas foram classificadas com A- pela mesma agência. De acordo com o fato relevante divulgado na página da CVM em 25 de novembro de 2009, a Eco Securitizadora solicitou a revogação das 20 séries. O motivo alegado foi a desistência de duas emissoras de CDCA e a impossibilidade de substituí-las. A substituição seria inviável em virtude do tempo necessário que poderia: (i) provocar desistência de outras emissoras de CDCA; e (ii) reduzir o nível de segurança inicialmente proposto aos investidores dos CRA. Posteriormente, a Eco Securitizadora emitiu e distribuiu com esforços restritos R$ 22,3 milhões de CRA. É esta emissão que aparece nos registros da CETIP nos gráficos a seguir. 96

97 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS DO AGRONEGÓCIO Registros As figuras 37,38 e 39 apresentam, respectivamente, a evolução histórica dos depósitos, do estoque e dos negócios de CRA registrados na CETIP. Depósitos de CRA na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG. 37 Fonte: CETIP Estoque de CRA na CETIP - Montante (em R$ milhões) FIG. 38 Fonte: CETIP dez 2008 jan 2009 fev 2009 mar 2009 abr 2009 mai 2009 jun 2009 jul 2009 ago 2009 set 2009 out 2009 nov 2009 dez 2009 Negociações de CRA na CETIP - Montante (em R$ milhões) 10 FIG. 39 Fonte: CETIP

98 Cédula de Produto Rural Esta seção apresenta informações sobre a Cédula de Produto Rural (CPR). São apresentados, além do resumo dos principais termos e condições, dados relativos aos registros destes títulos na CETIP, como montantes anuais de negócios de CPR financeira e a composição dos negócios de CPR financeira nesta câmara.

99 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS DO AGRONEGÓCIO Descrição Emissor Garantia Forma resumo de Termos e Condições Instrumento representativo de promessa de entrega de produtos rurais, com ou sem garantia cedularmente constituída. É título líquido e certo, exigível pela quantidade e qualidade do produto nela previsto, ou no caso de CPR com liquidação financeira, exigível, na data de seu vencimento, pelo resultado da multiplicação do preço pela quantidade do produto especificado. Permite ao produtor rural ou suas cooperativas obterem recursos para desenvolver sua produção ou empreendimento, com comercialização antecipada ou não. Produtor rural e suas associações, inclusive cooperativas. Poderá consistir em hipoteca, penhor ou alienação fiduciária. Cartular ou escritural. Registro Para ter eficácia contra terceiros, deve ser inscrita no cartório de registro de imóveis do domicílio do emissor. Caso a garantia consistir de hipoteca ou penhor, a CPR deverá também ser averbada na matrícula do imóvel hipotecado e no cartório de localização dos bens apenhados. Em caso de negociação do título em mercados de bolsa e balcão é obrigatório o registro da cédula em sistema de registro e de liquidação financeira, administrado por entidade autorizada pelo Banco Central do Brasil. Pagamento No vencimento, no caso de CPR com liquidação financeira. Negociação Diretamente entre as partes ou em mercados de bolsa e de balcão, neste caso sendo considerado um ativo financeiro. Transferência Na forma cartular, endosso; na forma escritural através dos registros das negociações em sistemas de registro e de liquidação financeira de ativos autorizados pelo Banco Central do Brasil. Liquidação Financeira CETIP. 99

100 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS DO AGRONEGÓCIO Registros As figuras 40 e 41 apresentam, respectivamente, os montantes anuais de negócios de CPR financeira e a composição, por produto, dos negócios de CPR financeira na CETIP. Negociações de CPR Financeira na CETIP - Montante (em R$ milhões) FIG. 40 Fonte: CETIP Composição dos Negócios de CPR Financeira na CETIP por Produto ( % do Montante) FIG. 41 Fonte: CETIP 1,8 % 2,4 % 1,4 % 2,4 % 3,0 % 1,64 % 8,6 % 73,96 % 80,5 % 25,64 % Boi Álcool Açúcar Café Cana de Açúcar Boi Gordo Outros 80,5 % 8,6 % 3,0 % 2,4 % 2,4 % 1,8 % 1,4 % 100

101 Certificado de Direitos Creditórios do Agronegócio Esta seção apresenta informações sobre os Certificados de Direitos Creditórios do Agronegócio (CDCA). São apresentados, além do resumo dos principais termos e condições, dados relativos aos registros destes títulos na CETIP, como montantes anuais de depósitos e negócios, assim como a evolução histórica do estoque dos certificados nesta câmara.

102 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS DO AGRONEGÓCIO Descrição Emissor Lastro resumo de Termos e Condições Título de crédito nominativo, de livre negociação lastreado em créditos originados no agronegócio. Representa promessa de pagamento em dinheiro e constitui título executivo extrajudicial. Exclusivo de cooperativas de produtores rurais e de outras pessoas jurídicas que exerçam a atividade de comercialização, beneficiamento ou industrialização de produtos e insumos agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados na produção agropecuária. O emissor responde pela origem e autenticidade dos direitos creditórios que lastreiam os certificados. Direitos creditórios originários de negócios realizados entre produtores rurais, ou suas cooperativas, e terceiros, inclusive financiamentos ou empréstimos, relacionados com a produção, comercialização, beneficiamento ou industrialização de produtos ou insumos agropecuários ou de máquinas e implementos utilizados na atividade agropecuária. O CDCA confere direito de penhor sobre os direitos creditórios a ele vinculados, independentemente de convenção, os quais podem ser substituídos mediante acordo entre o emitente e o titular. A substituição dos direitos creditórios importará na extinção do penhor sobre os direitos substituídos, constituindo-se automaticamente novo penhor sobre os direitos creditórios dados em substituição. Os direitos creditórios utilizados como lastro dos CDCA devem ser (i) registrados em sistema de registro e de liquidação financeira de ativos autorizado pelo Banco Central do Brasil; e (ii) custodiados em instituições financeiras ou outras instituições autorizadas pela Comissão de Valores Mobiliários a prestar serviço de custódia de valores mobiliários. Garantia Além do penhor, poderá contar com garantias reais ou fidejussórias, livremente negociadas entre as partes. Forma Cartular ou escritural. Registro No caso de emissão sob forma escritural, os títulos deverão ser registrados em sistema de registro e de liquidação financeira de ativos autorizado pelo Banco Central do Brasil. Pagamento de Principal Através de pagamentos periódicos ou em parcela única no vencimento. Pagamento de Juros Através de pagamentos periódicos ou em parcela única no vencimento. Os juros podem ser capitalizados, calculados em base de taxa fixa ou flutuante. Negociação Diretamente entre as partes ou em mercados de bolsa e de balcão. Transferência Na forma cartular, endosso; na forma escritural através dos registros das negociações em sistemas de registro e de liquidação financeira de ativos autorizados pelo Banco Central do Brasil. Liquidação Financeira CETIP. 102

103 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 TÍTULOS DO AGRONEGÓCIO Registros As figuras 42, 43 e 44 apresentam respectivamente a evolução histórica dos depósitos, do estoque e dos negócios de CDCA registrados na CETIP. Depósitos de CDCA na CETIP - Montante (em R$ milhões) FIG. 42 Fonte: CETIP Estoque de CDCA na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG Fonte: CETIP nov 05 fev 06 mai 06 ago 06 nov 06 fev 07 mai 07 ago 07 nov 07 fev 08 mai 08 ago 08 nov 08 fev 09 mai 09 ago 09 nov 09 Negociações de CDCA na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG. 44 Fonte: CETIP

104 CAPÍTULO CINCO DERIVATIVOS DE CRÉDITO

105 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 DERIVATIVOS DE CRÉDITO IntroduçãO Derivativos de crédito têm participação relevante no mercado de finanças estruturadas. Em operações de securitização, por exemplo, podem atuar como importante reforço de crédito, principalmente quando não é possível, após a utilização de todos os recursos estruturais disponíveis, atingir uma determinada classificação de risco. Derivativos de crédito também são utilizados em operações nas quais não é possível ou conveniente a cessão dos ativoslastro. Neste caso, transfere-se somente o risco da carteira dos créditos através de uma operação de derivativo de crédito. Este tipo de operações são comumente chamadas de securitizações sintéticas. No Brasil, duas modalidades importantes de derivativos de crédito foram regulamentadas em 2002, o swap de crédito e o swap de taxa de retorno total, internacionalmente conhecidos respectivamente pelos nomes de credit default swap e total return swap. No entanto, diferentemente do ocorrido com outros instrumentos regulamentados praticamente na mesma época, como os fundos de investimento em direitos creditórios, o volume de operações realizadas no mercado local ainda se mantem muito pequeno. De fato, durante 2009 o mercado ficou ainda menor. Se a crise econômico-financeira contribuiu para o crescimento de alguns títulos que permitiram aos seus emissores transferir risco de crédito a terceiros, como os certificados de cédula de crédito bancário, o mercado de swap de crédito, único com informações disponíveis, registrou o pior desempenho dos últimos cinco anos. No ano foram registrados na CETIP apenas dois contratos, ambos com o valor de referência de R$ 416,0 milhões, tendo como ativos subjacentes contratos de empréstimo. Tendo em vista que o segundo registro aconteceu dez dias após o vencimento do primeiro, é possível que tenha se tratado de uma renovação. Na realidade, contratos com exatamente esse valor de referência vem sendo registrados desde 2005, totalizando 88,8% de tudo o que foi registrado nesta câmara, indicando que talvez seja uma posição de longo prazo, cujo risco de crédito vem sendo gerenciado através destes instrumentos no curto prazo. Estes registros também reduziram o prazo médio dos contratos de swap de crédito registrados na CETIP. O prazo, ponderado pelos valores de referência, caiu de 175 dias em 2008, historicamente o valor mais alto, para 95 em 2009, equivalente ao de Finalmente, esse comportamento refletiu-se na redução de 41,4% do estoque de operações registradas nesta câmara, que contava com apenas um contrato registrado no final do ano de

106 Swap de Crédito Credit Default Swaps Esta seção apresenta informações sobre contratos de swap de crédito registrados na CETIP. São apresentados dados relativos aos montantes anuais de contratos registrados e à evolução histórica do estoque destes registros nesta câmara.

107 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 DERIVATIVOS DE CRÉDITO Registros As figuras 45 e 46 apresentam respectivamente a evolução histórica do estoque e dos montantes anuais de contratos de swap de crédito registrados na CETIP. Estoque de Swap de Crédito na CETIP Montante (em R$ milhões) FIG. 45 Fonte : CETIP fev 05 abr 05 jun 05 ago 05 out 05 dez 05 fev 06 abr 06 jun 06 ago 06 out 06 dez 06 fev 07 abr 07 jun 07 ago 07 out 07 dez 07 fev 08 abr 08 jun 08 ago 08 out 08 dez 08 fev 09 abr 09 jun 09 ago 09 out 09 dez 09 Registros de Swap de Crédito na CETIP - Montante (em R$ milhões) FIG. 46 Fonte : CETIP

108 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 DERIVATIVOS DE CRÉDITO Conceitos Básicos Uma operação de derivativo de crédito é definida como um contrato financeiro entre duas partes que permite isolar o risco de crédito de um determinado instrumento, normalmente denominado ativo subjacente, e transferi-lo de uma parte para a outra. Note-se que apenas o risco de crédito, e não o instrumento, é transferido entre as partes. A figura 47 representa esquematicamente uma operação de derivativo de crédito. Operação de Derivativo de Crédito FIG. 47 Instituição A Instituição B Risco de Crédito Risco de Crédito Outros riscos Ativo Subjacente Swap de Crédito - Credit Default Swap Também conhecido pelo seu nome em inglês, credit default swap ou CDS, este é o tipo mais comum de derivativo de crédito, no qual a contraparte receptora de risco, denominado vendedor de proteção, recebe uma remuneração periódica, paga pela contraparte transferidora do risco, denominado de comprador de proteção. Se houver um evento de crédito no ativo subjacente durante a vigência do contrato de swap de crédito, o vendedor de proteção deverá fazer o pagamento ao comprador de proteção dentro de um período estipulado. A figura 48 representa esquematicamente uma operação de swap de crédito. Swap de Crédito FIG. 48 Remuneração periódica Comprador de proteção Vendedor de proteção Ativo Subjacente Pagamento condicionado 108

109 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 DERIVATIVOS DE CRÉDITO Swap de Taxa de Retorno Total Total Return Swaps Tipo de derivativo de crédito, no qual a contraparte receptora de risco, vendedor de proteção, recebe o rendimento de um ativo subjacente mais a variação positiva que ocorra durante um prazo especificado e paga, à contraparte transferidora de risco, comprador de proteção, o custo de financiamento de um valor nocional e a variação negativa que ocorra durante o mesmo prazo. A diferença entre este tipo de derivativo de crédito e o swap de crédito consiste no fato de que no swap de taxa de retorno total existe a troca de fluxos de caixa, havendo ou não um evento de crédito, por exemplo, inadimplência; enquanto que no swap de crédito, o pagamento está vinculado à ocorrência de um evento de crédito. Este tipo de operação também pode ser conhecida pelo seu termo em inglês, total return swap. A figura 49 representa esquematicamente uma operação de swap de taxa de retorno total. Swap de Taxa de Retorno FIG. 49 Rendimento do ativo + Variação positiva Comprador de proteção Vendedor de proteção Ativo Subjacente Custo de financiamento + Variação negativa 109

110 CAPÍTULO SEIS RANKINGS 2009 Este capítulo apresenta uma série de rankings divididos por tipo de entidade emissora; Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC) e Companhias Securitizadoras de Créditos Imobiliários (CSCI ou Securitizadora Imobiliária). Para cada um destes grupos são apresentados rankings para as categorias Emissões, Emissores e Terceiros. Sempre que possível ou apropriado, cada ranking é calculado: tendo como base o montante, em R$, e o número de operações ou títulos; para o ano de 2009 e de forma consolidada; com as alterações nas posições comparativamente ao ranking do ano anterior.

111 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 IntroduçãO Os mercados de securitização apresentam características bastante distintas dependendo do tipo da entidade emissora de títulos de securitização: Fundo de Investimento em Direitos Creditórios e Companhia Securitizadoras de Créditos Imobiliários. Abaixo, breves comentários sobre os principais rankings produzidos pela Uqbar para este Anuário, que refletem bem as principais movimentações registradas nestes mercados durante o ano de Fundo de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC) Em 2009, dois novos FIDC influenciaram fortemente os rankings anuais de emissões e emissores, são eles o Prosper Flex Multicedentes e o GM Venda de Veículos, que emitiram respectivamente R$ 1,35 bilhão e R$ 973,0 milhões. Estes fundos, e seus respectivos títulos, além de ocuparem a liderança nos rankings de emissões e emissores em 2009, ocasionaram uma forte concentração nas primeiras posições dos respectivos rankings. Juntos, estes dois FIDC representaram 40,6% das emissões realizadas por novos fundos no ano. Do ponto de vista de emissores, esse desempenho representou uma participação de mercado para estes fundos de 40,9% e 35,4%, quando medida respectivamente por montante emitido e patrimônio líquido (PL). A forte concentração observada nos rankings anuais desaparece no ranking consolidado de PL de final de ano. Porém, certa concentração ainda se observa, uma vez que os dez maiores fundos em funcionamento no país, de um total de 261, são responsáveis por 39,5% do patrimônio líquido da indústria. O mercado das instituições que prestam serviços para a indústria de FIDC apresenta casos que vão da manutenção das posições de liderança alcançadas no ano anterior a alterações significativas nas primeiras posições. Entre os Custodiantes, o Deutsche Bank liderou os rankings anuais, subindo da quarta (PL) e quinta (número de operações) posições no ano anterior. O forte desempenho no ano também ajudou o banco a subir para a segunda posição no ranking consolidado por número de fundos em operação e manter sua posição de terceiro lugar no ranking consolidado por PL em 31 de dezembro de Outra mudança significativa no ano foi a do Citibank DTVM, que subiu da quinta para a terceira posição (PL) e da sexta para a quarta posição (número de operações) nos respectivos rankings anuais. Em 2009, o Banco Bradesco manteve a liderança, alcançada no ano anterior, no ranking de número de fundos em operação no final do ano, mas perdeu a posição de liderança, também alcançada em 2008, para o Banco Itaú no ranking consolidado de PL em 31 de dezembro de

112 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 No mercado de Administradores, o destaque é para BEM DTVM, que liderou três dos quatro rankings: por montante de PL em 2009, o consolidado de PL e o do número de fundos em operação em 31 de dezembro de Em todos estes rankings o administrador manteve a posição de liderança alcançada no ano anterior. No ano, porém, a Oliveira Trust foi a instituição que ganhou o maior número de mandatos de fundos que entraram em operação no ano, o que a levou à liderança do respectivo ranking anual. Os mercados de Auditores e Agências de Classificação de Risco apresentaram grande continuidade em relação aos anos anteriores por causa do domínio dos respectivos líderes. Entre os Auditores, KPMG manteve sua tradicional liderança entre os provedores deste serviço. Nem mesmo o forte desempenho de alguns de seus competidores no ano, em especial a Baker Tilly Brasil e a Deloitte Touche Tohmatsu, foi suficiente para abalar participações de mercado acima de 60% para esta instituição em todos os rankings. Situação similar observa-se no mercado das agências, com a liderança tranquila da Standard & Poor s em três dos quatro rankings publicados neste Anuário. A Austin Rating manteve sua posição na liderança do ranking consolidado de operações. Os rankings de escritórios de advocacia apresentaram grandes mudanças comparativamente ao ano anterior. Em termos de número de mandatos de operações que entraram em funcionamento no ano, o escritório Freitas e Leite Advogados saiu da sexta posição em 2008 para a liderança em Já o ranking por montante emitido, foi liderado pelo escritório Barcellos Tucunduva Advogados, que ocupava a oitava posição no mesmo ranking no ano anterior. O mercado de Gestores e Estruturadores tende a ser relativamente volátil em relação aos outros prestadores de serviço de FIDC, apresentando mudanças importantes nos participantes dos rankings de um ano para o outro. Entre os Gestores, por exemplo, seis instituições, presentes entre o grupo dos dez maiores por montante de PL em 2009, não figuravam neste grupo no ano anterior, inclusive o líder, a Integral Trust Gestora de Recursos. No mercado de Estruturadores, dos maiores por montante emitido em 2009, apenas dois marcaram presença em Companhia Securitizadora de Créditos Imobiliários (CSCI ou Securitizadora Imobiliária) Os rankings de emissões de Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI) apresentam claras diferenças daqueles para cotas de FIDC, o que demonstra que apesar de ambos referirem-se a títulos de securitização, os mercados de cotas de FIDC e CRI ainda apresentam características bastante distintas. A principal diferença é o tamanho das emissões. A maior emissão de CRI realiza- 112

113 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 da por uma Securitizadora Imobiliária em 2009 foi de R$ 250,0 milhões, sendo que o tamanho médio das dez maiores emissões de CRI no ano foi de R$ 143,8 milhões. A maior emissão de cota de FIDC no ano foi de R$ 1,35 bilhão e o tamanho médio das dez maiores emissões de cota foi de R$ 410,2 milhões. Ou seja, considerando apenas as dez maiores emissões de cada título, uma emissão média de cota de FIDC é quase três vezes maior que uma emissão de CRI. Outra diferença é que ano após ano três instituições, RB Capital, Cibrasec e Brazilian Securities, ocupam as primeiras três posições em todos os rankings destas categorias, concentrando mais de 60% do mercado, tanto com relação ao montante emitido quanto ao número de operações. Quanto ao mercado de prestadores de serviços para CSCI, houve pouca alteração nas primeiras posições dos rankings. O escritório PMKA Advogados manteve sua liderança histórica nos dois rankings para este serviço. Porém, nota-se uma perda importante na participação no ranking de montante de CRI emitido. Outro ponto a destacar é o fato que entre os dez escritórios que marcaram presença nos rankings de 2009, apenas dois estavam nesta mesma lista em Entre as Agências de Classificação de Risco, a Fitch Ratings manteve em 2009 seu domínio de mercado, ocupando a primeira posição nos quatro rankings apresentados, com participações de mercado que variam entre 34,8% e 54,6%. No concentrado mercado de Agentes Fiduciários, apenas quatro instituições marcaram presença em A Oliveira Trust manteve sua posição de dominância liderando novamente os dois rankings para este serviço. O único mercado que apresentou alteração na posição de liderança foi o de Auditoria de Securitizadoras Imobiliárias, onde a Deloitte Touche Tohmatsu assumiu a primeira posição quando os participantes são ordenados pelo montante de CRI emitido no ano, enquanto que a KPMG manteve sua posição de liderança quando as instituições são ordenadas pelo número de operações no ano. Veja a seguir a ordem dos Rankings apresentados neste capítulo. 113

114 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Lista de Rankings tabela 17 Fundos de Investimento em Direitos Creditórios Emissões Emissões de Cotas de FIDC por Montante Emitido em 2009 Emissores FIDC por Montante Emitido em 2009 FIDC por Montante de PL em 2009 FIDC por Montante de PL - Consolidado Terceiros Administradores de FIDC por Montante de PL em 2009 Administradores de FIDC por Número de Operações em 2009 Administradores de FIDC por Montante de PL - Consolidado Administradores de FIDC por Número de Operações - Consolidado Advogados de FIDC por Montante Emitido em 2009 Advogados de FIDC por Número de Operações em 2009 Agências por Montante Classificado de Cotas de FIDC em 2009 Agências por Número de Cotas de FIDC Classificados em 2009 Agências por Montante Classificado de Cotas de FIDC Consolidado Agências por Número de Cotas de FIDC Classificados Consolidado Auditores de FIDC por Montante de PL em 2009 Auditores de FIDC por Número de Operações em 2009 Auditores de FIDC por Montante de PL - Consolidado Auditores de FIDC por Número de Operações - Consolidado Custodiantes de FIDC por Montante de PL em 2009 Custodiantes de FIDC por Número de Operações em 2009 Custodiantes de FIDC por Montante de PL - Consolidado Custodiantes de FIDC por Número de Operações - Consolidado Estruturadores de FIDC por Montante Emitido em 2009 Estruturadores de FIDC por Número de Operações em 2009 Gestores de FIDC por Montante de PL em 2009 Gestores de FIDC por Número de Operações em 2009 Gestores de FIDC por Montante de PL - Consolidado Gestores de FIDC por Número de Operações Consolidado Líderes de Distribuição de Cotas de FIDC por Montante Emitido em 2009 Líderes de Distribuição de Cotas de FIDC por Número de Operações em 2009 Securitizadoras Imobiliárias Emissões Emissões de CRI por Montante Emitido em 2009 Emissores Securitizadoras Imobiliárias por Montante Emitido em 2009 Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações em 2009 Terceiros Advogados de Securitizadoras Imobiliárias por Montante Emitido em 2009 Advogados de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações em 2009 Agências por Montante Classificado de CRI em 2009 Agências por Número de CRI Classificados em 2009 Agências por Montante Classificado de CRI Consolidado Agências por Número de CRI Classificados Consolidado Agentes Fiduciários por Montante Emitido em 2009 Agentes Fiduciàrios por Número de Operações em 2009 Auditores de Securitizadoras Imobiliárias por Montante Emitido em 2009 Auditores de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações em

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116 Fundo de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC) A seguir os rankings relacionados ao mercado de FIDC, segregados por emissões, emissores e terceiros provedores de serviços desta indústria. Os critérios utilizados são apresentados após cada ranking ou conjunto de rankings.

117 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Emissões Ranking de Emissões de Cotas de FIDC por Montante Emitido em 2009 tabela 18 Título Emissor Classe Série Montante (R$) Participação Prosper Flex Multicedentes Sênior Única ,6 GM Venda de Veículos Única Única ,0 Boticário Única ,0 GVI Financeiro Única ,7 Banco GMAC - Financiamento a Concessionárias Sênior ,3 Chemical IV Indústria Petroquimica Sênior Única ,0 Caixa RB Capital Habitação Única ,5 CEEE V GT Sênior Única ,5 Precatório Federal NP Subordinada Única ,5 Antera NP Subordinada Única ,7 Dez Maiores ,7 Total ,0 Critério: Ordena as cotas de FIDC por montante emitido durante o ano de O ranking considera apnas as operações efetivamente realizadas, através de sua primeira emissão, no ano de Emissores Ranking de Emissores de Cotas de FIDC por Montante Emitido em 2009 tabela 19 Emissor Montante (R$) Participação Prosper Flex Multicedentes ,9 GM Venda de Veículos ,0 Boticário ,0 Banco GMAC - Financiamento a Concessionárias ,8 GVI Financeiro ,7 Chemical IV Indústria Petroquimica ,4 CEEE V - GT ,7 Caixa RB Capital Habitação ,5 Precatório Federal NP ,5 Cobra Comerciais II ,9 Dez Maiores ,4 Total ,0 Critério: Ordena os FIDC por montante emitido durante o ano de O ranking considera apenas as operações efetivamente realizadas, através de sua primeira emissão, durante o ano de Ranking de FIDC por Montante de PL em 2009 tabela 20 1/1/ /12/2009 FIDC Montante (R$) Posição Participação GM Venda de Veículos ,1 Prosper Flex Multicedentes ,3 Boticário ,9 GVI Financeiro ,4 Chemical IV Indústria Petroquimica ,0 Banco GMAC - Financiamento a Concessionárias ,5 CEEE V - GT ,2 Caixa RB Capital Habitação ,9 Cobra Comerciais II ,4 Antera NP ,1 Dez Maiores ,6 Total ,0 117

118 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Ranking de FIDC por Montante de PL - Consolidado tabela 21 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na FIDC Montante (R$) Posição Participação Posição Participação participação BCSul Verax Multicred Financeiro ,0 1 7,4 1,6 CEMIG Conta CRC ,4 2 5,1 0,3 Master Panamericano CDC Veículos ,3 3 4,6 0,7 CESP IV ,5 4 4,3 0,2 Pão de Açúcar ,5 6 2,9 0,6 GM Venda de Veículos , ,9 BV Financeira II ,7 5 3,3-0,6 Prosper Flex Multicedentes , ,5 BMC Crédito Consignado INSS ,1 12 1,8 0,3 BV Financeira I ,7 9 2,0-0,3 Dez Maiores , ,7 2,8 Total , Critério: Ordena os FIDC por montante de PL no último dia do ano de O ranking anual considera apenas os fundos que efetivamente entraram em operação, através de sua primeira emissão de cotas, durante o ano de O fundo cujo valor do PL não tenha sido divulgado para o dia em questão não é considerado para o ranking. Terceiros Administradores Ranking de Administradores de FIDC por Montante de PL em 2009 tabela 22 Administrador Montante (R$) Posição Participação 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Posição participação Participação BEM DTVM ,0 1 63,0-38,0 Banco Prosper , ,3 Citibank DTVM ,1 14 0,2 10,9 Oliveira Trust DTVM ,9 2 8,7 2,2 Caixa Econômica Federal ,1 9 1,3 6,8 Fibra Asset Management DTVM , ,4 BTG Pactual Serviços Financeiros DTVM ,2 4 5,9-1,7 Concórdia Corretora ,0 5 3,2 0,8 Votorantim Asset Management ,5 8 1,6 1,9 Banco Santander ,9 6 2,6 0,3 Dez maiores , ,4-6,1 Total , ,0 118

119 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Ranking de Administradores de FIDC por Número de Operações em 2009 tabela 23 Administrador 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Número de Posição Participação Posição Participação participação Operações Oliveira Trust DTVM ,1 5 6,3 12,8 Socopa ,2 11 2,5 10,7 Gradual Corretora ,8 2 13,9-2,1 Citibank DTVM 5 4 7,4 15 1,3 6,1 BNY Mellon Serviços Financeiros DTVM 5 5 7,4 6 5,1 2,3 BEM DTVM 4 6 5,9 1 38,0-32,1 BTG Pactual Serviços Financeiros DTVM 3 7 4,4 4 7,6-3,2 Concórdia Corretora 3 8 4,4 8 2,5 1,9 Cruzeiro do Sul DTVM 3 9 4,4 13 1,3 3,1 Caixa Econômica Federal ,9 10 2,5 0,4 Dez maiores 55 80, ,1-10,2 Total , ,0 Ranking de Administradores de FIDC por Montante de PL - Consolidado tabela 24 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Administrador Montante (R$) Posição Participação Posição Participação participação BEM DTVM ,3 1 28,7-4,4 Cruzeiro do Sul DTVM ,6 3 12,2 2,4 Intrag DTVM ,2 2 13,8-3,6 Oliveira Trust DTVM ,5 4 10,4-1,9 Concórdia Corretora ,0 5 6,2 0,8 Panamericano DTVM ,4 7 5,7 0,7 Votorantim Asset Management ,3 6 6,1-0,8 BNY Mellon Serviços Financeiros DTVM ,0 8 5,7-0,7 BTG Pactual Serviços Financeiros DTVM ,2 9 2,9 0,3 Banco Prosper , ,5 Dez maiores , ,1-6,3 Total , ,0 Ranking de Administradores de FIDC por Número de Operações - Consolidado tabela 25 Administrador 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Número de Posição Participação Posição Participação participação Operações BEM DTVM ,5 1 22,3-5,8 Oliveira Trust DTVM ,3 2 12,5 2,8 BNY Mellon Serviços Financeiros DTVM ,3 3 10,7-0,4 Gradual Corretora ,2 5 7,1 2,1 Petra Personal Trader CTVM ,9 4 7,1-0,2 Cruzeiro do Sul DTVM ,0 8 4,5 0,5 Intrag DTVM ,6 6 5,4-0,8 Concórdia Corretora ,2 9 4,0 0,2 BTG Pactual Serviços Financeiros DTVM ,2 7 4,9-0,7 Socopa ,2 15 1,3 2,9 Dez maiores , ,3-0,8 Total , ,0 Critério: Ordena os administradores de FIDC por montante agregado de PL dos fundos no último dia do ano de Os rankings anuais consideram apenas os fundos que efetivamente entraram em operação, através de sua primeira emissão de cotas, durante o ano de O fundo cujo valor do PL não tenha sido divulgado para o dia em questão não é considerado para os rankings. 119

120 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Advogados Ranking de Advogados de FIDC por Montante Emitido em 2009 Tabela 26 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Escritórios de Advogados Montante (R$) Posição Participação Posição Participação participação Barcellos Tucunduva Advogados ,9 8 1,9 33,0 Pinheiro Guimarães Advogados ,5 11 0,4 13,1 Mattos Filho, Veiga Filho, Marrey Jr. e Quiroga Advogados ,0 1 30,7-17,7 Motta, Fernandes Rocha Advogados ,8 2 25,8-16,0 Souza, Cescon, Barrieu & Flesch Advogados ,9 6 3,9 4,0 Demarest e Almeida Advogados , ,3 Levy e Salomão Advogados ,5 5 5,9 0,6 Freitas e Leite Advogados ,1 3 14,7-10,6 Lucas de Lima e Medeiros Advogados , ,9 Spalding Advocacia Empresarial , ,8 Dez maiores , ,8 0,0 Total , ,0 Ranking de Advogados de FIDC por Número de Operações em 2009 Tabela 27 Escritórios de Advogados 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Número de Operações Posição Participação Posição Participação participação Freitas e Leite Advogados ,5 6 8,3 9,2 Motta, Fernandes Rocha Advogados ,5 5 8,3 4,2 Souza, Cescon, Barrieu & Flesch Advogados ,5 2 14,6-2,1 Pinheiro Guimarães Advogados ,0 11 2,1 7,9 Levy e Salomão Advogados ,0 4 10,4-0,4 Mattos Filho, Veiga Filho, Marrey Jr. e Quiroga Advogados 3 6 7,5 1 20,8-13,3 Barcellos Tucunduva Advogados 2 7 5,0 8 2,1 2,9 Spalding Advocacia Empresarial 2 8 5, ,0 Peixoto Neto Sociedade de Advogados 2 9 5,0 3 14,6-9,6 Demarest e Almeida Advogados , ,5 Dez maiores 35 87, ,6-2,1 Total , ,0 Critério: Ordena os assessores jurídicos de FIDC com base no montante emitido e no número de operações realizadas durante o ano de A assessoria considerada neste ranking é aquela prestada pelo participante ao administrador do FIDC no processo de estruturação do fundo. Quando duas ou mais instituições assessoram conjuntamente um mesmo fundo, o crédito é atribuído integralmente a todas as instituições. Os rankings consideram apenas as operações efetivamente realizadas, através de sua primeira emissão, durante o ano de

121 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Agências de Classificação de Risco Ranking de Agências por Montante Classificado de Cotas de FIDC em 2009 Tabela 28 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Agência de Classificação Montante (R$) Posição Participação Posição Participação Participação S & P ,1 2 28,6 31,5 Austin ,0 1 29,0-17,0 Moody s ,4 3 20,5-9,1 Fitch ,4 6 5,5 2,9 SR ,9 4 9,1-2,2 LF ,1 5 7,3-6,2 Total , ,0 Ranking de Agências por Número de Cotas de FIDC Classificados em 2009 Tabela 29 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Agência de Classificação Número de Cotas Posição Participação Posição Participação Participação S & P ,9 1 40,7 8,2 Austin ,2 2 34,6-15,4 Fitch ,8 4 8,6 4,1 Moody s 4 3 8,5 3 11,1-2,6 SR 3 5 6,4 5 2,5 3,9 LF 2 6 4,3 6 2,5 1,8 Total , ,0 Ranking de Agências por Montante Classificado de Cotas de FIDC Consolidado Tabela 30 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Agência de Classificação Montante (R$) Posição Participação Posição Participação Participação S & P ,2 1 29,7 5,5 Austin ,6 2 21,3-1,7 Moody s ,5 3 20,0-1,6 Fitch ,3 4 19,3-2,0 LF ,2 5 6,1-0,9 SR ,2 6 3,6 0,6 Total , ,0 Ranking de Agências por Número de Cotas de FIDC Classificados Consolidado Tabela 31 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Agência de Classificação Número de Cotas Posição Participação Posição Participação Participação Austin ,9 1 33,8-1,9 S & P ,8 2 28,2 2,6 Fitch ,3 3 18,0-0,7 Moody s ,7 4 13,3-0,6 SR ,8 6 3,4 0,4 LF ,5 5 3,4 0,1 Total , ,0 Critério: Ordena as agências de classificação de risco com base no montante classificado e no número de atribuições de classificações de risco emitidas por cada uma delas às cotas de FIDC. O valor considerado nesses rankings é o montante total de títulos aos quais foi atribuída uma classificação e não o valor de toda a operação. Os rankings anuais consideram apenas as atribuições feitas durante o período sob análise para operações novas (registradas ou em processo de registro) ou antigas (realizadas em períodos anteriores, mas classificadas pelas agências em questão pela primeira vez durante o ano). As atividades de monitoramento das agências não são contabilizadas para suas posições nos rankings. Uma classificação, seja ela preliminar ou não, é contabilizada uma única vez. Contudo, somente são consideradas classificações nas quais os montantes dos títulos classificados são informados nos relatórios ou em comunicados formais das próprias agências de classificação de risco. Quando um título recebe classificações de duas ou mais agências, o montante objeto da classificação é atribuído a ambas as agências. Os rankings são calculados de forma consolidada e para o ano de

122 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Auditores Ranking de Auditores de FIDC por Montante de PL em 2009 Tabela 32 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na participação Auditor Montante (R$) Posição Participação Posição Participação KPMG ,2 1 96,8-22,6 Deloitte Touche Tohmatsu , ,7 Mazars & Guerard , ,4 Baker Tilly Brasil ,2 3 1,0 0,2 Audi Factor ,9 5 0,2 0,7 BDO Trevisan ,3 2 1,4-1,1 PriceWaterHouseCoopers ,2 4 0,6-0,4 Ernst & Young , ,0 Total ,0 100,0 Ranking de Auditores de FIDC por Número de Operações em 2009 Tabela 33 Auditor Número de Operações 1/1/ /12/2008 1/1/ /12/2008 Posição Participação Posição Participação Mudança na participação KPMG ,2 1 72,2-9,0 Baker Tilly Brasil ,1 2 12,7 9,4 BDO Trevisan 3 3 4,4 3 8,9-4,5 Deloitte Touche Tohmatsu 2 4 2, ,9 Audi Factor 2 5 2,9 4 3,8-0,9 Mazars & Guerard 1 6 1, ,5 PriceWaterHouseCoopers 1 7 1,5 5 1,3 0,2 Ernst & Young 1 8 1, ,5 Total , ,0 Ranking de Auditores de FIDC por Montante de PL Consolidado Tabela 34 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Auditor Montante (R$) Posição Participação Posição Participação participação KPMG ,5 1 75,3-4,8 Deloitte Touche Tohmatsu ,9 2 16,6 2,3 PriceWaterHouseCoopers ,4 3 5,5 0,9 BDO Trevisan ,4 4 1,7 0,7 Baker Tilly Brasil ,9 6 0,4 0,5 Terco Grant Thornton ,3 5 0,5-0,2 Mazars & Guerard , ,2 Audi Factor ,2 8 0,0 0,2 Performance ,1 7 0,1 0,0 Ernst & Young ,0 9 0,0 0,0 Dez maiores , ,0 0,0 Total , ,0 122

123 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Ranking de Auditores de FIDC por Número de Operações Consolidado Tabela 35 Auditor 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Número de Posição Participação Posição Participação Operações Mudança na participação KPMG ,0 1 67,4-3,4 Baker Tilly Brasil ,7 4 6,3 4,4 BDO Trevisan ,8 2 9,4-0,6 Deloitte Touche Tohmatsu ,9 3 8,0-1,1 PriceWaterHouseCoopers ,2 5 4,9-0,7 Audi Factor 5 6 1,9 6 1,3 0,6 Ernst & Young 3 7 1,1 9 0,4 0,7 Terco Grant Thornton 2 8 0,8 7 0,9-0,1 Performance 2 9 0,8 8 0,9-0,1 Mazars & Guerard , ,4 Dez maiores , ,0-0,4 Total , ,0 Critério: Ordena os auditores de FIDC por montante agregado de PL dos fundos no último dia do ano de Os rankings anuais consideram apenas os fundos que efetivamente entraram em operação, através de sua primeira emissão de cotas, durante o ano de O fundo cujo valor do PL não tenha sido divulgado para o dia em questão não é considerado para os rankings. Custodiantes Ranking de Custodiantes de FIDC por Montante de PL em 2009 Tabela 36 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Custodiante Montante (R$) Posição Participação Posição Participação participação Deutsche Bank ,4 4 2,2 32,2 Banco Bradesco ,5 1 74,8-46,3 Citibank DTVM ,9 5 1,8 9,1 Banco Santander ,9 3 7,3 0,6 Banco Fibra , ,4 Banco do Brasil ,4 6 1,2 2,2 Banco Itaú ,9 2 11,7-8,8 Banco Safra , ,6 Banco Paulista ,1 7 0,9 1,2 Banco Modal , ,4 Dez maiores , ,0-0,5 Total , ,0 Ranking de Custodiantes de FIDC por Número de Operações em 2009 Tabela 37 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Custodiante Número de Operações Posição Participação Posição Participação participação Deutsche Bank ,4 5 7,6 21,8 Banco Paulista ,5 2 15,2 11,3 Banco Bradesco ,8 1 45,6-33,8 Citibank DTVM 5 4 7,4 6 3,8 3,6 Banco Santander 5 5 7,4 3 11,4-4,0 HSBC Bank Brasil 5 6 7, ,4 Banco Itaú 3 7 4,4 4 10,1-5,7 Banco Fibra 1 8 1, ,5 Banco do Brasil 1 9 1,5 8 2,5-1,0 Banco Safra , ,5 Dez maiores 67 98, ,0-1,5 Total , ,0 123

124 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Ranking de Custodiantes de FIDC por Montante de PL Consolidado Tabela 38 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Custodiante Montante (R$) Posição Participação Posição Participação participação Banco Itaú ,4 2 35,3-3,9 Banco Bradesco ,9 1 37,2-7,3 Deutsche Bank ,1 3 16,5 7,6 Banco Santander ,1 5 3,4 1,7 Citibank DTVM ,4 4 3,7 0,7 Banco do Brasil ,0 6 2,2-0,2 Banco Paulista ,2 8 0,5 0,7 Banco Fibra , ,8 Banco Safra ,4 9 0,2 0,2 Banco Modal ,3 12 0,0 0,3 Dez maiores , ,9-0,2 Total , ,0 Ranking de Custodiantes de FIDC por Número de Operações Consolidado Tabela 39 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Custodiante participação Número de Posição Participação Posição Participação Operações Banco Bradesco ,7 1 32,1-6,4 Deutsche Bank ,3 3 16,1 4,2 Banco Itaú ,3 2 18,8-3,5 Banco Paulista ,4 5 8,0 5,4 Banco Santander ,0 4 9,4 3,6 Citibank DTVM ,0 7 4,0 1,0 Banco do Brasil 6 7 2,3 8 3,6-1,3 HSBC Bank Brasil 5 8 1, ,9 Banco Modal 2 9 0,8 13 0,4 0,4 BBM CCVM ,8 9 0,9-0,1 Dez maiores , ,7-0,2 Total , ,0 Critério: Ordena os custodiantes de FIDC por montante agregado de PL dos fundos no último dia do ano de Os rankings anuais consideram apenas os fundos que efetivamente entraram em operação, através de sua primeira emissão de cotas, durante o ano de O fundo cujo valor do PL não tenha sido divulgado para o dia em questão não é considerado para os rankings. Estruturadores Ranking de Estruturadores de FIDC por Montante Emitido em 2009 Tabela 40 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Estruturador Montante (R$) Posição Participação Posição Participação participação Banco Prosper , ,5 Banco BTG Pactual ,8 2 14,2-2,4 BB Banco de Investimento , ,6 Banrisul , ,3 Citibank DTVM , ,0 HSBC CTVM ,7 8 1,8 3,9 Banco Fibra , ,7 Caixa Econômica Federal , ,2 Jus Serviços Financeiros , ,2 Banco Schahin , ,3 Dez maiores , ,8 2,5 Total , ,0 124

125 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Ranking de Estruturadores de FIDC por Número de Operações em 2009 Tabela 41 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Estruturador Número de Operações Posição Participação Posição Participação participação Tercon Consultoria Empresarial ,0 1 16,1 2,9 Banco BTG Pactual 5 2 8,6 2 12,5-3,9 BCSul Verax Serviços Financeiros 3 3 5, ,2 BB Banco de Investimento 2 4 3, ,4 Banrisul 2 5 3, ,4 Integral Trust 2 6 3,4 10 3,6-0,2 Banco Rabobank International Brasil 2 7 3, ,4 Pentágono DTVM 2 8 3, ,4 Audi Factor 2 9 3,4 5 5,4-2,0 Petra Personal Trader CTVM ,4 3 12,5-9,1 Dez maiores 33 56, ,6-12,7 Total , ,0 Critério: Ordena os estruturadores de FIDC com base no montante emitido e no número de operações realizadas durante o ano de Quando duas ou mais instituições estruturam conjuntamente um mesmo fundo, o crédito é atribuído integralmente a todas as instituições. Os rankings consideram apenas as operações efetivamente realizadas, através de sua primeira emissão, durante o ano de Gestores Ranking de Gestores de FIDC por Montante de PL em 2009 Tabela 42 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Gestor Montante (R$) Posição Participação Posição Participação participação Integral Investimentos , ,4 Banco Prosper , ,3 Oliveira Trust DTVM ,9 2 6,8 3,1 Votorantim Asset Management ,0 10 1,6 6,4 Bram Bradesco Asset Management ,9 1 60,1-54,2 DTVM Phronesis , ,9 Fibra Asset Management DTVM , ,4 BTG Pactual Serviços Financeiros DTVM ,2 4 4,8-0,6 Caixa Econômica Federal ,2 11 1,2 3,0 RB Capital Investimentos , ,9 Dez maiores , ,8-8,7 Total , ,0 Ranking de Gestores de FIDC por Número de Operações em 2009 Tabela 43 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Gestor Número de Operações Posição Participação Posição Participação participação Oliveira Trust DTVM ,7 5 5,1 9,6 Gradual Corretora ,8 2 11,4 0,4 Socopa 5 3 7,4 10 2,5 4,9 J & M Investimento 4 4 5, ,9 Votorantim Asset Management 3 5 4,4 13 1,3 3,1 Bram Bradesco Asset Management DTVM 3 6 4,4 1 32,9-28,5 BTG Pactual Serviços Financeiros DTVM 3 7 4,4 4 6,3-1,9 BCSul Verax Serviços Financeiros 3 8 4, ,4 Integral Investimentos 2 9 2, ,9 Concórdia Corretora ,9 6 3,8-0,9 Dez maiores 43 63, ,5-15,2 Total , ,0 125

126 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Ranking de Gestores de FIDC por Montante de PL Consolidado Tabela 44 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Gestor Montante (R$) Posição Participação Posição Participação participação Bram Bradesco Asset Management DTVM ,8 1 26,1-7,3 BCSul Verax Serviços Financeiros ,2 2 12,0 2,2 Intrag DTVM ,7 3 9,5-1,8 Concórdia Corretora ,2 5 6,2 1,0 Oliveira Trust DTVM ,4 4 8,1-1,7 Panamericano DTVM ,4 7 5,7 0,7 Votorantim Asset Management ,9 6 6,1-0,2 Integral Investimentos ,5 8 4,0 1,5 BTG Pactual Serviços Financeiros DTVM ,3 9 2,8 0,5 Banco Prosper , ,5 Dez maiores , ,6-4,6 Total , ,0 Ranking de Gestores de FIDC por Número de Operações Consolidado Tabela 45 Gestor 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Número de Posição Participação Posição Participação participação Operações Bram Bradesco Asset Management DTVM ,3 1 17,9-5,6 Oliveira Trust DTVM ,3 3 7,1 3,2 Gradual Corretora ,7 4 5,4 2,3 PETRA Personal Trader Administração e Consultoria ,9 2 7,6-0,7 BCSul Verax Serviços Financeiros ,6 7 4,0 0,6 BTG Pactual Serviços Financeiros DTVM ,6 5 4,9-0,3 Concórdia Corretora ,2 6 4,5-0,3 Integral Investimentos 8 8 3,1 10 2,7 0,4 Votorantim Asset Management 7 9 2,7 11 2,2 0,5 Intrag DTVM ,3 9 3,1-0,8 Dez maiores , ,7-2,1 Total , ,0 Critério: Ordena os gestores de FIDC por montante agregado de PL dos fundos no último dia do ano de Os rankings anuais consideram apenas os fundos que efetivamente entraram em operação, através de sua primeira emissão de cotas, durante o ano de O fundo cujo valor do PL não tenha sido divulgado para o dia em questão não é considerado para os rankings. 126

127 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Líderes Ranking de Líderes de FIDC por Montante Emitido em 2009 Tabela 46 Líder de Distribuição 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Montante (R$) Posição Participação Posição Participação participação BB Banco de Investimento , ,7 Oliveira Trust DTVM , ,5 Citibank DTVM ,1 14 0,7 13,5 HSBC CTVM , ,2 Banrisul , ,5 Concórdia Corretora , ,4 Banco Itaú BBA ,8 9 3,8 3,1 BNY Mellon Serviços Financeiros DTVM ,2 12 1,3 2,0 Cruzeiro do Sul DTVM ,3 11 2,4-0,1 Deutsche Bank , ,1 Dez Maiores , ,5 5,4 Total , ,0 Ranking de Líderes de FIDC por Número de Operações em 2009 Tabela 47 Líder de Distribuição 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Número de Operações Posição Participação Posição Participação participação Oliveira Trust DTVM , ,3 BB Banco de Investimento , ,5 Citibank DTVM ,5 14 3,7 6,8 BNY Mellon Serviços Financeiros DTVM ,5 13 3,7 6,8 HSBC CTVM 1 5 5, ,3 Banrisul 1 6 5, ,3 Concórdia Corretora 1 7 5, ,3 Banco Itaú BBA 1 8 5,3 10 3,7 1,6 Cruzeiro do Sul DTVM 1 9 5,3 12 3,7 1,6 Deutsche Bank , ,3 Dez Maiores 17 89, ,5 8,0 Total , ,0 Critério: Ordena os líderes de ofertas públicas de cotas de FIDC com base no número e no montante distribuído durante o ano de Quando duas ou mais instituições lideram conjuntamente um mesma oferta pública, os montantes são atribuídos integralmente a todas as instituições. Os rankings consideram apenas as operações efetivamente realizadas, através de sua primeira emissão, durante o ano de

128 Securitizadoras Imobiliárias A seguir os rankings relacionados ao mercado de Securitizadoras Imobiliárias ou CSCI, segregados por emissões, emissores e terceiros provedores de serviços desta indústria. Os critérios utilizados são apresentados após cada ranking ou conjunto de rankings.

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130 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Emissões Ranking de Emissões de CRI por Montante Emitido em 2009 Tabela 48 Emissor Série Classe Montante (R$) Participação RB Capital Única ,7 RB Capital Única ,7 Cibrasec Única ,0 Brazilian Securities Única ,7 BRC Única ,2 RB Capital Única ,9 Cibrasec Única ,9 Brazilian Securities Sênior ,8 Gaia Sênior ,8 Gaia Sênior ,7 Dez maiores ,4 Total ,0 Critério: Ordena os CRI por montante emitido durante o ano de O ranking considera apenas as operações efetivamente realizadas, através de sua primeira emissão, no ano de Emissores Ranking de Emissores de CRI por Montante Emitido em 2009 Tabela 49 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na CSCI Montante (R$) Posição Participação Posição Participação participação RB Capital ,8 3 12,1 14,7 Cibrasec ,3 1 48,9-28,6 Brazilian Securities ,4 2 18,4-1,0 Gaia , ,8 Safra , ,8 BRC ,1 4 11,9-6,8 Aetatis , ,8 PDG , ,7 RB Capital Residencial ,2 8 0,4 1,8 Beta , ,2 Dez Maiores , ,0-2,0 Total , ,0 Ranking de Emissores de CRI por Número de Operações em 2009 Tabela 50 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na CSCI Número de Operações Posição Participação Posição Participação participação Cibrasec ,9 1 33,3-1,4 RB Capital ,2 3 17,3 2,9 Brazilian Securities ,0 2 29,3-12,3 Gaia 7 4 7, ,4 RB Capital Residencial 5 5 5,3 5 5,3 0,0 BRC 4 6 4,3 4 9,3-5,0 Aetatis 3 7 3, ,2 PDG 3 8 3, ,2 Safra 2 9 2, ,1 Pátria , ,1 Dez Maiores 91 96, ,0-3,2 Total , ,0 Critério: Ordena as securitizadoras imobiliárias com base no montante emitido e no número de operações efetivamente realizadas durante o ano de As securitizadoras que não divulgaram informações sobre suas emissões, mesmo tendo ofertas públicas registradas, não são consideradas para os rankings. Os rankings consideram apenas as operações efetivamente realizadas, através de sua primeira emissão, no ano de

131 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Terceiros Advogados Ranking de Advogados de Securitizadoras Imobiliárias por Montante Emitido em 2009 Tabela 51 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Escritório de Advogados Montante (R$) Posição Participação Posição Participação participação PMKA Advogados Associados ,8 1 97,2-49,4 Levy e Salomão Advogados , ,2 Souza, Cescon, Barrieu e Flesch Advogados , ,0 Machado, Meyer, Sendacz e Opice Advogados , ,9 Navarro e Marzagão Advogados Associados ,7 2 2,6 3,1 Lobo & De Rizzo Advogados , ,9 Pinheiro Neto Advogados , ,7 Almeida Bugelli , ,1 José Paulo Marzagão , ,5 Madrona, Hong, Mazzuco - Sociedade de Advogados , ,5 Montante Total , ,0 Ranking de Advogados de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações em 2009 Tabela 52 Escritório de Advogados 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Número de Operações Posição Participação Posição Participação participação PMKA Advogados Associados ,5 1 94,9-32,4 Levy e Salomão Advogados 3 2 6, ,3 Machado, Meyer, Sendacz e Opice Advogados 3 3 6, ,3 Navarro e Marzagão Advogados Associados 3 4 6,3 2 2,6 3,7 Lobo & De Rizzo Advogados 3 5 6, ,3 Almeida Bugelli 2 6 4, ,2 Souza, Cescon Avedissian, Barrieu e Flesch 1 7 2, ,1 Pinheiro Neto Advogados 1 8 2, ,1 José Paulo Marzagão 1 9 2, ,1 Madrona, Hong, Mazzuco - Sociedade de Advogados , ,1 Montante Total , ,0 Critério: Ordena os assessores jurídicos com base no montante emitido e no número de operações de CRI realizadas pelas securitizadoras imobiliárias durante o ano de A assessoria considerada neste ranking é aquela prestada pelo participante à securitizadora no processo de estruturação da operação. Os rankings consideram apenas as operações efetivamente realizadas, através de sua primeira emissão, durante o ano de Agências de Classificação de Risco Ranking de Agências por Montante Classificado de CRI em 2009 Tabela 53 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na participação Agência de Classificação Montante (R$) Posição Participação Posição Participação Fitch ,0 1 50,1-0,1 Moody s , ,8 SR ,2 5 7,7 4,5 Austin ,1 3 17,0-11,9 S & P ,9 2 17,4-12,5 Total , ,0 131

132 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Ranking de Agências por Número de CRI Classificados em 2009 Tabela 54 Agência de Classificação 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Número de Posição Participação Posição Participação participação Títulos Fitch ,6 1 50,0 4,6 Austin ,2 4 10,0 8,2 Moody s 1 3 9, ,1 SR 1 4 9,1 5 10,0-0,9 S & P 1 5 9,1 3 10,0-0,9 Total , ,0 Ranking de Agências por Montante Classificado de CRI Consolidado Tabela 55 01/01/ /12/ /01/ /12/2008 Mudança na Agência de Classificação Montante (R$) Posição Participação Posição Participação participação Fitch ,8 1 39,8 2,0 Austin ,0 2 18,6-2,6 Moody s ,8 4 11,8 3,0 S&P ,7 3 14,6-1,9 SR ,4 6 7,5 0,9 LF ,3 5 7,8-1,5 Total , ,0 Ranking de Agências por Número de CRI Classificados Consolidado Tabela 56 Agência de Classificação 01/01/ /12/ /01/ /12/2008 Mudança na Número de Títulos Posição Participação Posição Participação participação Fitch ,8 1 32,7 2,1 Austin ,5 2 24,0-0,5 LF ,5 3 18,3-1,8 SR ,6 4 9,6 0,0 Moody s ,7 5 8,7 0,0 S & P 8 6 7,0 6 6,7 0,3 Total , ,0 Critério: Ordena as agências de classificação de risco com base no montante classificado e no número de atribuições de classificações de risco emitidas por cada uma delas aos CRI. O valor considerado nesses rankings é o montante total de títulos aos quais foi atribuída uma classificação e não o valor de toda a operação. Os rankings anuais consideram apenas as atribuições feitas durante o período sob análise para operações novas (registradas ou em processo de registro) ou antigas (realizadas em períodos anteriores, mas classificadas pelas agências em questão pela primeira vez durante o ano). As atividades de monitoramento das agências não são contabilizadas para suas posições nos rankings. Uma classificação, seja ela preliminar ou não, é contabilizada uma única vez. Contudo, somente são consideradas classificações nas quais os montantes dos títulos classificados são informados nos relatórios ou em comunicados formais das próprias agências de classificação de risco. Quando um título recebe classificações de duas ou mais agências, o montante objeto da classificação é atribuído a ambas as agências. Os rankings são calculados de forma consolidada e para o ano de

133 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 RANKINGS 2009 Agentes Fiduciários Ranking de Agentes Fiduciários por Montante Emitido em 2009 Tabela 57 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Agente Fiduciário Montante (R$) Posição Participação Posição Participação Mudança na participação Oliveira Trust DTVM ,1 1 72,0-22,9 Pentágono DTVM ,4 4 4,3 29,1 Pavarini DTVM ,2 3 9,0 7,2 GDC DTVM , ,3 Total , ,0 Ranking de Agentes Fiduciários por Número de Operações em 2009 Tabela 58 Agente Fiduciário 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Número de Operações Posição Participação Posição Participação participação Oliveira Trust DTVM ,6 1 83,1-20,5 Pentágono DTVM ,6 4 1,4 27,2 Pavarini DTVM 7 3 7,7 3 7,0 0,7 GDC DTVM 1 4 1, ,1 Total , ,0 Critério: Ordena os agentes fiduciários com base no montante emitido e no número total de operações realizadas durante o ano de Os rankings consideram apenas as operações efetivamente realizadas, através de sua primeira emissão, durante o ano de Auditores Ranking de Auditores de Securitizadoras Imobiliárias por Montante Emitido em 2009 Tabela 59 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Auditor Montante (R$) Posição Participação Posição Participação participação Deloitte Touche Tohmatsu , ,4 KPMG ,6 1 57,1-34,5 Moore Stephens Lima Lucchesi ,4 2 18,4-1,0 BDO Trevisan ,8 3 12,4 1,4 PriceWaterHouseCoopers ,1 4 11,9-6,8 Terco Grant Thornton , ,7 Total , ,0 Ranking de Auditores de Securitizadoras Imobiliárias por Número de Operações em 2009 Tabela 60 Auditor 1/1/ /12/2009 1/1/ /12/2008 Mudança na Número de Operações Posição Participação Posição Participação participação KPMG ,1 1 37,3-2,2 Deloitte Touche Tohmatsu , ,5 Moore Stephens Lima Lucchesi ,0 2 29,3-12,3 BDO Trevisan ,9 3 22,7-7,8 PriceWaterHouseCoopers 4 5 4,3 4 9,3-5,0 Terco Grant Thornton 3 6 3, ,2 Total , ,0 Critério: Como forma de aproximar o montante total de ativos em 31 de dezembro de 2009, ordena os auditores com base no montante de CRI emitido pelas securitizadoras imobiliárias auditado por estes e no número total de operações realizadas pelas securitizadoras imobiliárias. Para cada auditor foram atribuídas as emissões das securitizadoras imobiliárias que estes estavam auditando em 31 de dezembro de Os rankings considera apenas as operações efetivamente realizadas, através de sua primeira emissão, durante o ano de

134 CAPÍTULO sete Ações das Agências de Classificação de Risco As tabelas 61 e 62 apresentam um resumo de todas as ações das agências de classificação de risco para cotas de FIDC e CRI respectivamente. A classificação apresentada é a do título após a ação da agência na data indicada.

135 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 AÇÕES DAS AGÊNCIAS DE CLASSIFICAÇÃO DE RISCO Cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios Ações das Agências de Classificação de Risco para Cotas de FIDC Tabela 61 Fundo Título Ação Classificação Agência de Classificação ABN Amro Real Aymoré Leasing De Veículos Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 16/01/09 ABN Amro Real Aymoré Leasing De Veículos Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 26/05/09 Athos Farma Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 19/02/09 Banco GMAC - Financiamento a Concessionárias Subordinada Atribuição braf S & P 13/10/09 Banco GMAC - Financiamento a Concessionárias Sênior Série 1 Atribuição* braaaf S & P 13/10/09 Banco GMAC - Financiamento a Concessionárias Mezanino Série 1 Atribuição* braf S & P 13/10/09 Bancoob Financeiros Sênior Série 1 Afirmação AA- Austin 06/02/09 Bancoob Financeiros Sênior Série 2 Atribuição braf S & P 29/05/09 Bancoob Financeiros Sênior Série 3 Atribuição AA- Austin 07/08/09 Bancoob Financeiros Sênior Série 2 Afirmação braf S & P 21/10/09 Bancoop I Sênior Série 1 Afirmação brcccf S & P 06/04/09 Bancoop I Sênior Série 1 Afirmação brcccf S & P 05/10/09 BCSul Verax CPP 180 Sênior Afirmação braaf S & P 01/06/09 BCSul Verax CPP 180 Sênior Afirmação braaf S & P 20/10/09 BCSul Verax Crédito Consignado II Sênior Série 4 Rebaixamento Aa2.br Moody s 30/03/09 BCSul Verax Crédito Consignado II Sênior Série 3 Rebaixamento Aa2.br Moody s 30/03/09 BCSul Verax Crédito Consignado II Sênior Série 5 Atribuição* Aa2.br Moody s 28/10/09 BCSul Verax Multicred Financeiro Sênior Série 3 Atribuição* braaf S & P 16/10/09 BGNMax Única Afirmação A Austin 19/11/09 BicBanco Crédito Consignado Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 08/01/09 BicBanco Crédito Consignado Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 05/05/09 BicBanco Crédito Consignado Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 18/08/09 BicBanco Crédito Consignado Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 12/11/09 BicBanco Saúde Garantida Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 09/01/09 BicBanco Saúde Garantida Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 15/04/09 BicBanco Saúde Garantida Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 27/07/09 BicBanco Saúde Garantida Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 21/10/09 BMC Crédito Consignado INSS Sênior Série 1 Afirmação AAA Austin 03/02/09 BMC Crédito Consignado INSS Sênior Série 1 Afirmação AAA Austin 04/05/09 BMG Consignados Públicos VII Sênior Série 1 Rebaixamento Aa2.br Moody s 30/03/09 BMG Consignados Públicos VII Sênior Série 1 Atribuição braaaf S & P 13/08/09 BMG Créditos Consignados V Sênior Série 1 Rebaixamento Aa2.br Moody s 30/03/09 BMG Créditos Consignados VI Sênior Série 1 Rebaixamento Aa2.br Moody s 30/03/09 BMG Créditos Consignados VI Sênior Série 1 Atribuição AAA Austin 15/05/09 BMG Créditos Consignados VI Sênior Série 1 Atribuição braaaf S & P 13/08/09 BMG Veículos Sênior Série 1 Afirmação AAA(bra) Fitch 03/02/09 BMG Veículos Subordinada Afirmação BBB(bra) Fitch 03/02/09 BMG Veículos Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 29/07/09 BMG Veículos Subordinada Afirmação bra-f S & P 07/12/09 BMG Veículos Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 07/12/09 Bonsucesso Consignação Sênior Série 3 Rebaixamento Aa2.br Moody s 31/03/09 Brasil Government Senior Debt NP Única Série 1 Atribuição* B Austin 06/03/09 BVA Crédito Financeiro Corporativo Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 20/03/09 BVA Crédito Financeiro Corporativo Mezanino Série 1 Afirmação braf S & P 20/03/09 BVA Crédito Financeiro Corporativo Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 11/09/09 BVA Crédito Financeiro Corporativo Mezanino Série 1 Afirmação braf S & P 11/09/09 Data * Preliminar 135

136 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 AÇÕES DAS AGÊNCIAS DE CLASSIFICAÇÃO DE RISCO Ações das Agências de Classificação de Risco para Cotas de FIDC (cont.) Tabela 61 BV Financeira II Mezanino Afirmação brbf S & P 29/01/09 BV Financeira II Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 29/01/09 BV Financeira II Mezanino Afirmação brbf S & P 18/11/09 BV Financeira III Sênior Série 1 Atribuição* Aa1.br Moody s 09/09/09 Caixa Crédito Corporativo Brasil Subordinada Atribuição brbbf S & P 15/09/09 Caixa Crédito Corporativo Brasil Sênior Série 1 Atribuição braaf S & P 15/09/09 Caixa Crédito Corporativo Brasil Subordinada Afirmação brbbf S & P 28/10/09 Caixa Crédito Corporativo Brasil Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 28/10/09 Caixa Crédito Corporativo Brasil Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 18/11/09 Caixa RB Capital Habitação Única Série 1 Atribuição* A-(bra) Fitch 27/10/09 Capemisa Crédito Pessoal Sênior Afirmação AA Austin 14/05/09 CEEE Sênior Série 1 Afirmação braa+f S & P 22/01/09 CEEE Sênior Série 1 Elevação braaaf S & P 05/02/09 CEEE Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 10/06/09 CEEE Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 14/10/09 CEEE III - GT Sênior Série 1 Elevação braaf S & P 05/02/09 CEEE III - GT Sênior Série 1 Elevação braaf S & P 27/02/09 CEEE III - GT Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 17/06/09 CEEE III - GT Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 03/11/09 CEEE II - NP Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 19/01/09 CEEE II - NP Sênior Série 1 Elevação braaaf S & P 05/02/09 CEEE II - NP Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 15/05/09 CEEE II - NP Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 22/09/09 CEEE IV-D Sênior Série 1 Atribuição* braaf S & P 15/05/09 CEEE V - GT Sênior Atribuição braaaf S & P 01/07/09 CEEE V - GT Sênior Afirmação braaaf S & P 21/10/09 Celesc I Mercantis Sênior Série 1 Afirmação AA+(bra) Fitch 30/03/09 CEMIG Conta CRC Sênior Série 1 Afirmação A+(bra) Fitch 01/07/09 CESP Sênior Elevação braaf S & P 05/02/09 CESP Sênior Afirmação braaf S & P 05/03/09 CESP Sênior Afirmação braaf S & P 22/06/09 CESP Sênior Afirmação braaf S & P 23/10/09 CESP II Sênior Afirmação braaaf S & P 03/03/09 CESP II Sênior Afirmação braaaf S & P 18/06/09 CESP II Sênior Afirmação braaaf S & P 30/09/09 CESP III Sênior Afirmação braaf S & P 03/03/09 CESP III Sênior Afirmação braaf S & P 18/06/09 CESP III Sênior Afirmação braaf S & P 05/10/09 CESP IV Sênior Afirmação bra-f S & P 20/01/09 CESP IV Sênior Afirmação bra-f S & P 14/05/09 CESP IV Sênior Afirmação bra-f S & P 25/09/09 Chemical IV Indústria Petroquimica Mezanino Atribuição* Ba1.br Moody s 29/05/09 Chemical IV Indústria Petroquimica Sênior Atribuição* Aaa.br Moody s 29/05/09 Chemical IV Indústria Petroquimica Sênior Atribuição Aaa.br Moody s 10/07/09 Chemical IV Indústria Petroquimica Mezanino Atribuição Ba1.br Moody s 10/07/09 Classico Única Atribuição* BB Austin 24/08/09 Cobra Sênior Afirmação braaaf S & P 27/02/09 Cobra Sênior Afirmação braaaf S & P 04/05/09 Cobra Sênior Afirmação braaaf S & P 27/05/09 Cobra Sênior Afirmação braaaf S & P 10/09/09 * Preliminar 136

137 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 AÇÕES DAS AGÊNCIAS DE CLASSIFICAÇÃO DE RISCO Ações das Agências de Classificação de Risco para Cotas de FIDC (cont.) Tabela 61 Cobra Comerciais II Sênior Série 1 Atribuição* braaaf S & P 05/06/09 Cobra Comerciais II Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 11/11/09 Comanche Clean Energy Mercantis Sênior Série 1 Atribuição* AA- LF 01/12/09 Concórdia Sênior Série 1 Afirmação AA(bra) Fitch 04/03/09 CORP Multisetorial Única Afirmação braf S & P 20/03/09 CORP Multisetorial Única Afirmação braf S & P 03/08/09 Credibel Veículos II Sênior Série 1 Afirmação AA(bra) Fitch 03/02/09 Creditmix Sênior Série 1 Rebaixamento A+ Austin 11/02/09 Creditmix Sênior Série 1 Rebaixamento BBB Austin 28/04/09 Crédito Universitário Sênior Série 2 Afirmação braf S & P 29/01/09 Crédito Universitário Sênior Série 3 Afirmação braf S & P 29/01/09 Crédito Universitário Sênior Série 3 Afirmação braf S & P 13/05/09 Crédito Universitário Sênior Série 2 Afirmação braf S & P 13/05/09 Crédito Universitário Sênior Série 3 Afirmação braf S & P 30/10/09 Crédito Universitário Sênior Série 4 Atribuição* braaf S & P 04/11/09 Crédito Universitário Sênior Série 3 Elevação braaf S & P 04/11/09 Daycoval Sênior Afirmação braaaf S & P 13/04/09 Daycoval Veículos Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 20/01/09 Daycoval Veículos Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 26/05/09 Daycoval Veículos Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 29/09/09 DB Master de Precatorios Federais NP Mezanino Atribuição* A Austin 03/02/09 DB Master de Precatorios Federais NP Sênior Atribuição* A Austin 03/02/09 DB Master de Precatorios Federais NP Sênior Afirmação A Austin 08/07/09 DB Master de Precatorios Federais NP Mezanino Rebaixamento BBB Austin 16/12/09 DB Master de Precatorios Federais NP Subordinada Atribuição BBB- Austin 16/12/09 DB Master de Precatorios Federais NP Sênior Afirmação A Austin 16/12/09 EMAE Energia Sênior Afirmação braa-f S & P 19/01/09 EMAE Energia Sênior Elevação braaf S & P 05/02/09 EMAE Energia Sênior Afirmação braaf S & P 30/04/09 EMAE Energia Sênior Afirmação braaf S & P 03/09/09 Energisa Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 02/04/09 Energisa Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 27/07/09 Energisa Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 11/09/09 Energisa 2008 Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 29/04/09 Energisa 2008 Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 27/07/09 Energisa 2008 Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 03/11/09 Fator Autopan CDC Veículos Única Série 1 Afirmação A(bra) Fitch 03/02/09 FCM Mercantis e Serviços Sênior Série 1 Atribuição* AAA(bra) Fitch 23/09/09 FCM Mercantis e Serviços Sênior Série 1 Atribuição* braaa SR 30/09/09 Financeiros Credipar I Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 07/08/09 Fornecedores Petrobras BR2 Industrial e Serviços Sênior Série 1 Atribuição AA(bra) Fitch 18/09/09 Fornecedores Petrobras BR2 Industrial e Serviços Mezanino Atribuição A(bra) Fitch 18/09/09 Fornecedores Petrobras Industrial e Serviços Mezanino Atribuição* brbf S & P 02/12/09 Fornecedores Petrobras Industrial e Serviços Sênior Série 1 Atribuição* braa+f S & P 02/12/09 Gafisa Crédito Imobiliário Sênior Série 1 Atribuição AA+(bra) Fitch 20/03/09 Gafisa Crédito Imobiliário Sênior Série 1 Afirmação AA+(bra) Fitch 01/06/09 Gafisa Crédito Imobiliário Sênior Série 1 Afirmação AA+(bra) Fitch 08/10/09 Hiper Única Afirmação AAA Austin 04/02/09 Ideal Educação Sênior Afirmação bra+f S & P 27/02/09 Ideal Educação Sênior Rebaixamento brbbf S & P 31/07/09 * Preliminar 137

138 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 AÇÕES DAS AGÊNCIAS DE CLASSIFICAÇÃO DE RISCO Ações das Agências de Classificação de Risco para Cotas de FIDC (cont.) Tabela 61 Ideal Educação Sênior Afirmação brbbf S & P 11/11/09 Indústria Exodus I Sênior Série 10 Afirmação braaf S & P 18/06/09 Indústria Exodus III BRZ Sênior Série 2 Atribuição* bra SR 30/09/09 Indústria Exodus III BRZ Sênior Série 1 Afirmação bra SR 30/09/09 Intermedium Créditos Consignados Sênior Série 1 Rebaixamento A2.br Moody s 31/03/09 Intermedium Créditos Consignados Sênior Série 2 Rebaixamento A2.br Moody s 31/03/09 Intermedium Créditos Consignados Sênior Série 1 Atribuição braaf S & P 12/06/09 Intermedium Créditos Consignados Sênior Série 2 Atribuição braaf S & P 12/06/09 Intermedium Créditos Consignados Sênior Série 1 Rebaixamento Baa3.br Moody s 21/07/09 Intermedium Créditos Consignados Sênior Série 2 Rebaixamento Baa3.br Moody s 21/07/09 Intermedium Créditos Consignados Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 19/11/09 Intermedium Créditos Consignados Sênior Série 2 Afirmação braaf S & P 19/11/09 JP Morgan I Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 13/04/09 JP Morgan I Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 22/09/09 Kobold Mercantis e Financeiros II Sênior Série 1 Atribuição braaaf S & P 01/06/09 Kobold Mercantis e Financeiros II Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 22/09/09 Lavoro Multicredito Sênior Série 1 Afirmação AA- LF 21/05/09 Lavoro Multicredito Sênior Série 1 Afirmação AA- LF 09/12/09 Logística NP Única Série 1 Atribuição CC Austin 27/03/09 Matone Empréstimos Consignados Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 07/04/09 Matone Empréstimos Consignados Servidores Públicos Sênior Série 1 Afirmação AA(bra) Fitch 22/05/09 Máxima Crédito Consignado I Sênior Série 1 Afirmação AA(bra) Fitch 18/08/09 Mercantil do Brasil Financeira Veículos I Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 15/01/09 Mercantil do Brasil Financeira Veículos I Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 27/05/09 Mercantil do Brasil Financeira Veículos I Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 20/10/09 Mercantis Monsanto Sênior Série 1 Atribuição* braaaf S & P 23/11/09 Minerva Crédito Mercantil Sênior Série 1 Atribuição* AA(bra) Fitch 17/11/09 MPD KC Imobiliários Sênior Série 1 Afirmação A(bra) Fitch 26/03/09 Multi Infra Única Afirmação B LF 23/02/09 Multi Infra Única Afirmação B LF 15/05/09 Multi Infra Única Afirmação B LF 13/08/09 Multi Recebíveis II Sênior Série 3 Atribuição AA+ Austin 17/09/09 Multisetorial Daniele LP Sênior Série 1 Rebaixamento A Austin 12/11/09 Multisetorial Empresarial LP Sênior Série 4 Atribuição braaf S & P 22/04/09 Multisetorial Empresarial LP Sênior Série 2 Atribuição braaf S & P 22/04/09 Multisetorial Empresarial LP Sênior Série 3 Atribuição braaf S & P 22/04/09 Multisetorial Empresarial LP Sênior Série 2 Afirmação braaf S & P 08/09/09 Multisetorial Empresarial LP Sênior Série 3 Afirmação braaf S & P 08/09/09 Multisetorial Hope LP Sênior Série 2 Afirmação braaf S & P 17/04/09 Multisetorial Hope LP Sênior Série 2 Afirmação braaf S & P 21/08/09 Multisetorial Lego LP Mezanino Série 1 Afirmação brbbbf S & P 13/04/09 Multisetorial Lego LP Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 13/04/09 Multisetorial Lego LP Mezanino Série 1 Afirmação brbbbf S & P 08/09/09 Multisetorial Lego LP Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 08/09/09 Multisetorial Lego LP Sênior Série 2 Afirmação braaf S & P 08/09/09 Multisetorial Milligan LP Sênior Série 1 Rebaixamento BBB+ Austin 09/03/09 Multisetorial Milligan LP Sênior Série 1 Afirmação BBB+ Austin 13/05/09 Multisetorial Milligan LP Sênior Série 1 Afirmação BBB+ Austin 12/11/09 Multisetorial Multiplo LP Sênior Série 1 Elevação braaf S & P 17/08/09 * Preliminar 138

139 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 AÇÕES DAS AGÊNCIAS DE CLASSIFICAÇÃO DE RISCO Ações das Agências de Classificação de Risco para Cotas de FIDC (cont.) Tabela 61 Multisetorial Redfactor LP Sênior Série 2 Afirmação braaf S & P 22/04/09 Multisetorial Redfactor LP Mezanino Série 1 Afirmação brbbbf S & P 22/04/09 Multisetorial Redfactor LP Sênior Série 2 Afirmação braaf S & P 31/08/09 Multisetorial Redfactor LP Mezanino Série 1 Afirmação brbbbf S & P 31/08/09 Multisetorial Silverado Maximum Sênior Série 3 Atribuição braaf S & P 08/07/09 Multisetorial Silverado Maximum Mezanino Série 2 Atribuição BBB+ Austin 20/08/09 Multisetorial Silverado Maximum Mezanino Série 1 Elevação BBB+ Austin 20/08/09 Multisetorial Silverado Maximum Sênior Série 2 Elevação AA- Austin 20/08/09 Multisetorial Silverado Maximum Sênior Série 1 Elevação AA- Austin 20/08/09 Multisetorial Silverado Maximum Sênior Série 3 Atribuição AA- Austin 20/08/09 Multisetorial Silverado Maximum Mezanino Série 3 Atribuição BBB Austin 03/12/09 Multisetorial SM LP Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 08/04/09 Multisetorial SM LP Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 10/09/09 NIK I Multicarteira Sênior Série 1 Atribuição* A- Austin 07/08/09 Nutriplant do Segmento Agroindustrial Sênior Série 1 Atribuição* braaf S & P 08/10/09 Oboé Multicred Única Afirmação BB- Austin 23/03/09 Oboé Multicred Única Afirmação BB- LF 24/03/09 Oboé Multicred Única Afirmação BB- LF 22/05/09 Oboé Multicred Única Afirmação BB- LF 31/07/09 Oboé Multicred Única Elevação BBB- Austin 09/09/09 Omni Veículos III Sênior Série 2 Afirmação AA+(bra) Fitch 03/02/09 Omni Veículos III Sênior Série 1 Afirmação AA+(bra) Fitch 03/02/09 Omni Veículos IV Sênior Série 1 Afirmação AA-(bra) Fitch 03/02/09 Omni Veiculos V Sênior Série 1 Afirmação AA+(bra) Fitch 03/02/09 Omni Veiculos V Sênior Série 2 Atribuição AA+(bra) Fitch 03/02/09 Omni Veiculos V Sênior Série 1 Afirmação AA+(bra) Fitch 30/09/09 Omni Veiculos V Sênior Série 2 Afirmação AA+(bra) Fitch 30/09/09 Omni Veiculos V Sênior Série 2 Afirmação AA+(bra) Fitch 31/12/09 Ourinvest - Suppliercard Sênior Série 1 Afirmação Aa2.br Moody s 30/09/09 Panamericano Veículos I Sênior Série 1 Rebaixamento AA-(bra) Fitch 03/02/09 Panamericano Veículos I Mezanino Série 1 Rebaixamento BBB(bra) Fitch 03/02/09 Pão de Açúcar Sênior Série 3 Afirmação AA(bra) Fitch 27/03/09 Pão de Açúcar Sênior Série 1 Afirmação AA(bra) Fitch 27/03/09 Pão de Açúcar Sênior Série 2 Afirmação AA(bra) Fitch 27/03/09 Paraná Banco I Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 27/01/09 Paraná Banco I Sênior Série 1 Afirmação braaaf S & P 26/05/09 Paraná Banco II Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 10/02/09 Paraná Banco II Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 30/06/09 Paraná Banco II Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 13/11/09 Precatório Federal NP Sênior Afirmação AA- Austin 22/12/09 Precatório Federal NP Subordinada Rebaixamento A- Austin 22/12/09 Precatórios Federais DB II NP Sênior Afirmação AA Austin 15/12/09 Precatórios Federais DB I NP Sênior Série 1 Elevação AA- Austin 15/12/09 QT IPCA Juros Real Sênior Série 1 Atribuição* braa- SR 01/09/09 RB High Income Institucional Única Atribuição AA LF 02/10/09 Rural CCP I Sênior Afirmação braf S & P 13/03/09 Rural CCP I Sênior Afirmação braf S & P 07/10/09 Rural Consignados Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 31/03/09 Rural Consignados Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 14/08/09 Rural Consignados Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 09/11/09 * Preliminar 139

140 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 AÇÕES DAS AGÊNCIAS DE CLASSIFICAÇÃO DE RISCO Ações das Agências de Classificação de Risco para Cotas de FIDC (cont.) Tabela 61 Rural Crédito Financeiro Corporativo I Sênior Afirmação braaaf S & P 13/05/09 Rural Crédito Financeiro Corporativo I Mezanino Afirmação braaf S & P 13/05/09 Rural Crédito Financeiro Corporativo I Mezanino Afirmação braaf S & P 02/12/09 Rural Crédito Financeiro Corporativo I Sênior Afirmação braaaf S & P 02/12/09 Rural Empréstimos Consignados Sênior Série 2 Afirmação braaf S & P 29/05/09 Rural Empréstimos Consignados Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 29/05/09 Rural Empréstimos Consignados Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 27/10/09 Rural Empréstimos Consignados Sênior Série 2 Afirmação braaf S & P 27/10/09 Sabemi Financeiro Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 24/04/09 Sabemi Financeiro Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 28/08/09 Sabemi Financeiro Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 29/12/09 Sabemi Financeiro II Sênior Série 1 Afirmação braf S & P 09/06/09 SABESP I Sênior Afirmação AAA(bra) Fitch 30/03/09 SCE Sênior Série 1 Atribuição* braaaf S & P 04/12/09 Setransp Sênior Série 1 Atribuição* braaf S & P 13/03/09 Teuto Comerciais Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 17/02/09 Teuto Comerciais Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 18/06/09 Teuto Comerciais Sênior Série 1 Afirmação braaf S & P 28/09/09 Trendbank Banco de Fomento Multisetorial Sênior Série 1 Afirmação AA Austin 28/04/09 Trendbank Multicredit Sênior Atribuição* braf S & P 07/01/09 Trendbank Multicredit Sênior Publicação do relatório braf S & P 24/08/09 Tribanco-Martins Sênior Afirmação AAA(bra) Fitch 27/03/09 Tribanco-Martins Sênior Afirmação AAA(bra) Fitch 23/12/09 Union National Agro+ Sênior Série 1 Rebaixamento braf S & P 25/11/09 Union National Agro+ Mezanino Rebaixamento brcccf S & P 25/11/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 6 Rebaixamento A+ Austin 23/04/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 3 Rebaixamento A+ Austin 23/04/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 7 Rebaixamento A+ Austin 23/04/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 5 Rebaixamento A+ Austin 23/04/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 4 Rebaixamento A+ Austin 23/04/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 6 Rebaixamento BB Austin 14/08/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 5 Rebaixamento BB Austin 14/08/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 3 Rebaixamento BB Austin 14/08/09 Union National Financeiros e Mercantis Sênior Série 4 Rebaixamento BB Austin 14/08/09 UNX Financeiros e Mercantis Única Série 1 Atribuição* BB Austin 28/08/09 V1 AGRO Única Série 1 Afirmação BB- LF 29/04/09 V1 AGRO Única Série 2 Afirmação BB- LF 29/04/09 V1 AGRO Única Série 2 Afirmação BB- LF 03/07/09 V1 AGRO Única Série 1 Afirmação BB- LF 03/07/09 Verax IAA Única Série 1 Atribuição* B+ Austin 13/02/09 Vision Brazil Agro - Multicrédito Sênior Série 1 Afirmação AA(bra) Fitch 14/04/09 Vision Brazil Agro - Multicrédito Mezanino Afirmação BBB-(bra) Fitch 14/04/09 Vision Brazil Agro - Multicrédito Subordinada Afirmação CCC(bra) Fitch 17/07/09 Vision Brazil Agro - Multicrédito Mezanino Afirmação BBB-(bra) Fitch 17/07/09 Vision Brazil Agro - Multicrédito Sênior Série 1 Afirmação AA(bra) Fitch 17/07/09 WTD Precatórios Alimentícios Federais NP Sênior Série 1 Atribuição* A Austin 19/08/09 * Preliminar 140

141 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 AÇÕES DAS AGÊNCIAS DE CLASSIFICAÇÃO DE RISCO Certificados de Recebíveis Imobiliários Ações das Agências de Classificação de Risco para CRI Tabela 62 Operação Título Ação Classificação Agência de Classificação Altere Única Afirmação A+(bra) Fitch 26/01/09 Altere Única Afirmação AA(bra) Fitch 06/04/09 Altere Sênior Afirmação A(bra) Fitch 09/03/09 Beta Única Atribuição* bra+ S & P 30/06/09 BI Única Afirmação bra S & P 20/08/09 Brazilian Securities Sênior Elevação AA+ Austin 25/11/09 Brazilian Securities Sênior Afirmação A+(bra) Fitch 09/03/09 Brazilian Securities Sênior Afirmação AA(bra) Fitch 09/03/09 Brazilian Securities Sênior Afirmação BB(bra) Fitch 09/03/09 Brazilian Securities Sênior Afirmação A+(bra) Fitch 09/03/09 Brazilian Securities Sênior Afirmação A+(bra) Fitch 26/03/09 Brazilian Securities Sênior Afirmação BBB(bra) Fitch 06/02/09 Brazilian Securities Sênior Afirmação BBB+(bra) Fitch 09/03/09 Brazilian Securities Sênior Afirmação AA(bra) Fitch 09/03/09 Brazilian Securities Única Afirmação BBB+(bra) Fitch 06/04/09 Brazilian Securities Sênior Afirmação A+(bra) Fitch 09/03/09 Brazilian Securities Única Afirmação BBB(bra) Fitch 06/04/09 Brazilian Securities Sênior Atribuição AA Austin 05/08/09 Brazilian Securities Única Afirmação brbbb+ S & P 11/03/09 Brazilian Securities Sênior Atribuição A(bra) Fitch 09/03/09 Brazilian Securities Única Atribuição* A(bra) Fitch 19/01/09 Brazilian Securities Única Atribuição A- Austin 27/08/09 Brazilian Securities Única Atribuição A-(bra) Fitch 29/10/09 Brazilian Securities Única Atribuição* A-(bra) Fitch 29/10/09 BRC Única Afirmação AAA(bra) Fitch 06/03/09 BRC Única Afirmação AAA(bra) Fitch 26/05/09 BRC Única Atribuição AAA(bra) Fitch 06/03/09 BRC Única Afirmação AAA(bra) Fitch 26/05/09 Cibrasec Única Atribuição A(bra) Fitch 06/04/09 Cibrasec Única Atribuição A(bra) Fitch 06/04/09 Cibrasec Única Atribuição AA-(bra) Fitch 06/04/09 Cibrasec Única Atribuição AA(bra) Fitch 06/04/09 Cibrasec Única Afirmação AA-(bra) Fitch 15/12/09 Gaia Sênior Atribuição AAA(bra) Fitch 11/08/09 Gaia Sênior Afirmação AAA(bra) Fitch 10/11/09 Gaia Sênior Atribuição* AA+(bra) Fitch 17/09/09 Imigrantes Única Afirmação AA(bra) Fitch 06/04/09 Imigrantes Única Afirmação AA(bra) Fitch 02/10/09 Imigrantes Única Afirmação AAA(bra) Fitch 06/04/09 Imigrantes Única Afirmação AAA(bra) Fitch 03/09/09 Imigrantes Única Elevação AA+ Austin 01/12/09 Matone Sênior Afirmação A(bra) Fitch 26/03/09 Matone Sênior Afirmação A(bra) Fitch 15/05/09 Pátria Única Afirmação AAA(bra) Fitch 06/04/09 Data * Preliminar 141

142 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 AÇÕES DAS AGÊNCIAS DE CLASSIFICAÇÃO DE RISCO Ações das Agências de Classificação de Risco para CRI (cont.) Tabela 62 Pátria Única Elevação AA+ Austin 28/08/09 Pátria Única Afirmação AAA(bra) Fitch 03/09/09 RB Capital Única Afirmação AA Austin 11/09/09 RB Capital Única Afirmação AAA(bra) Fitch 06/04/09 RB Capital Única Afirmação AAA(bra) Fitch 06/04/09 RB Capital Única Atribuição* braaa SR 01/07/09 RB Capital Única Atribuição* AAA(bra) Fitch 07/07/09 RB Capital Única Atribuição AA(bra) Fitch 07/10/09 RB Capital Única Atribuição Aaa.br Moody s 21/12/09 RB Capital Residencial Única Afirmação AAA(bra) Fitch 06/04/09 RB Capital Residencial Única Afirmação AAA(bra) Fitch 06/04/09 RB Capital Residencial Única Afirmação AAA(bra) Fitch 06/04/09 RB Capital Residencial Sênior Atribuição* AA-(bra) Fitch 06/07/09 Vision Sênior Atribuição AA(bra) Fitch 28/01/09 WT Créditos Imobiliários Única Afirmação A+(bra) Fitch 26/01/09 WT CRJ Única Afirmação AA Austin 23/09/09 WT NSBC Única Afirmação AA(bra) Fitch 06/04/09 WT PIC Única Afirmação A(bra) Fitch 15/04/09 WT PIC Única Afirmação bra S & P 22/04/09 WT TC Única Afirmação AA-(bra) Fitch 26/01/09 WT VPA Única Afirmação braa- S & P 21/05/09 WT VRJ Única Afirmação braa- S & P 27/05/09 WT VRJ Única Afirmação AA Austin 30/09/09 * Preliminar 142

143 CAPÍTULO oito Regulamentação e Legislação Por José Eduardo Carneiro Queiroz

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145 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 REGULAMENTAÇÃO E LEGISLAÇÃO O ano de 2009 foi um ano dos maiores desafios para as operações financeiras e o mercado de capitais. Com a crise financeira que se iniciou em 2008, uma grande expectativa e grandes dúvidas se colocaram sobre os agentes de mercado e os órgãos reguladores. Em termos de novos desenvolvimentos, o mercado brasileiro continuou na tendência dos últimos anos, com foco nas iniciativas de auto-regulação e desenvolvimento das normas brasileiras seguindo os padrões internacionais. Uma área de atenção e desenvolvimentos importantes foi a regulamentação da adoção do padrão contábil internacional. Com a definição da adoção desse novo padrão contábil no Brasil, uma série de normativos editados pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM) trouxe novidades sobre como as atividades das companhias abertas e as transações por elas realizadas devem ser registradas em suas demonstrações financeiras. O novo regramento contábil não traz apenas impactos no registro das atividades conduzidas pelas companhias, mas também introduz uma nova maneira de pensar suas operações e de analisar o seu desempenho. Ainda no âmbito da regulamentação da CVM, a edição da Instrução CVM n.º 480 introduziu um novo regramento para as companhias que pretendam captar recursos nos mercados de capitais e, portanto, têm que se registrar como companhias abertas junto à CVM. Com a criação de categorias distintas de companhias emissoras, o acesso ao mercado fica mais organizado, com a exigência de um nível de transparência e informação aos investidores maior para aquelas companhias que buscarem um acesso mais amplo, inclusive com a oferta de suas ações aos investidores. Como conseqüência da crise financeira, um teste importante se apresentou para as operações de finanças estruturadas. Em face dos desenvolvimentos importantes nos últimos 10 (dez) anos de estruturas legais de proteção aos credores, tais como as garantias fiduciárias e a nova legislação de falência e recuperação judicial, novas formas de proteção aos credores e novos mecanismos de estruturação de operações foram desenvolvidos. Entretanto, em nenhum momento tais mecanismos foram tão testados quanto o seriam em decorrência de uma crise financeira que, apesar de seu impacto reduzido no Brasil, também deixou muitos em situação financeira fragilizada. A boa notícia é que tais instrumentos passaram com louvor em seu teste mais difícil, com a demonstração de que também o nosso sistema judiciário hoje já conta com melhor entendimento de estruturas financeiras mais complexas e sofisticadas, que não são freqüentemente levadas às discussões nos tribunais. Passada a crise, ou pelo menos superada sua fase mais aguda, temos claro que os esforços dos últimos anos em termos de desenvolvimentos legislativos para trazer maior segurança jurídica aos credores e às operações 145

146 ANUÁRIO FINANÇAS ESTRUTURADAS 2010 REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS de financiamento produziram os resultados esperados. Há agora a convicção de que as operações mais estruturadas, com pacotes de garantias mais sofisticados e abrangentes, realmente podem trazer uma série de benefícios aos credores e, se questionadas, serão provavelmente mantidas mesmo em face de discussões judiciais. Finalmente, merece destaque um desenvolvimento na área bancária. Desde a implantação da estrutura do sistema financeiro nacional em 1964, com a edição da Lei n.º 4.595/64, as alternativas de captação de recursos pelas instituições financeiras, especialmente os bancos, eram muito limitadas. Não havia possibilidade de acesso ao mercado de capitais por meio da emissão de títulos de dívida e a oferta de ações também sofria algumas limitações. O que restava aos bancos eram, essencialmente, os depósitos à vista e a emissão dos certificados de depósito á prazo (CDBs e RDBs). Durante a crise financeira de 2008/2009, a limitação das fontes de funding mostrou-se como sendo uma questão de extrema relevância para as instituições financeiras, principalmente para os bancos de porte menor. Uma das dificuldades impostas pela limitação das fontes de captação de recursos pelas instituições financeiras era a falta de alternativas em termos de prazo e remuneração e a impossibilidade de negociação no mercado secundário, como é típico em operações de mercado de capitais. De forma a flexibilizar as restrições de funding e dar mais alternativas para as instituições financeiras foi editada, em 15 de dezembro de 2009, a Medida Provisória n.º 472 que criou a Letra Financeira e o Certificado de Operações Estruturadas. Com esses novos instrumentos os bancos poderão emitir títulos de prazos e remunerações diferenciados, negociados no mercado secundário e mais próximos do que vemos como alternativas de captações para instituições financeiras nos mercado internacionais. Tais instrumentos deverão ganhar volume e representatividade em termos dos recursos captados pelas instituições financeiras no mercado interno. Visto pelo retrovisor, 2009 foi um ano que se apresentou muito difícil para as operações financeiras estruturadas, mas que acabou se provando interessante e fortificante para os instrumentos criados nos últimos anos. 146

147 Empresa de Conhecimento Financeiro A Uqbar é uma empresa de informação e educação financeira, especializada em Finanças Estruturadas. Através de publicações especializadas e de uma plataforma tecnológica única, o Orbis, oferece aos diversos participantes do mercado dados, notícias e ferramentas analíticas exclusivas e fundamentais para o acompanhamento e a tomada de decisões. Na área de educação, já treinou mais de profissionais, dos mais diversos segmentos de mercado, através de eventos presenciais e de sua plataforma educativa à distância. Av. Ataulfo de Paiva, 1079/401 Leblon Rio de Janeiro RJ (55) /