Como se Equilibra o Orçamento do Governo no Brasil? Aumento de Receitas ou Corte de Gastos? 1

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1 Como se Equilibra o Orçameno do Governo no Brasil? Aumeno de Receias ou Core de Gasos? 1 João Vicor Issler e Luiz Renao Lima Escola de Pós-Graduação em Economia - EPGE Fundação Geulio Vargas Praia de Boafogo 190 Rio de Janeiro, RJ Brasil jissler@fgvrj.br RESUMO Em eoria econômica cosuma-se analisar o comporameno de longo prazo de um agene supondo que o mesmo esá sujeio a um deerminado ipo de resrição ineremporal. A resrição orçamenária ineremporal do governo revela que um aumeno nos gasos públicos, não acompanhado de um aumeno nos imposos, deve fuuramene ou ser reduzido ou ser seguido por um aumeno fuuro de imposos. Além disso, ese úlimo, somado às reduções fuuras nos gasos do governo, deve ser igual ao choque inicial em valor presene. Usando a resrição ineremporal de recursos do governo, e écnicas da lieraura de raiz uniária e coinegração, esa-se o equilíbrio de longo prazo das finanças públicas no Brasil de 1947 a 1992 e esima-se qual o mecanismo mais freqüene usado pelo governo Brasileiro para resaurá-lo, dado um choque de receia ou de gaso. A principal conclusão do esudo é que a maior parcela dos déficis públicos no Brasil é eliminada, independenemene da sua fone geradora, por aumenos fuuros nos imposos. Ademais, mosra-se que a senhoriagem vem sendo usada sisemaicamene para garanir o equilíbrio orçamenário de longo prazo, o que explica a ala axa de inflação que vigorou nesse período no Brasil. Primeira Versão: Abril de 1997 Versão Revisa: Março de Agradecemos os comenários de Affonso Celso Pasore, Afonso Arinos de Mello Franco, Ajax Moreira, Fabiana Rocha, Fábio Giambiagi, Fernando de Holanda Barbosa, Márcio Garcia, Renao Fragelli Cardoso, e Rogério Werneck. Agradecimenos especiais a Ocavio Tourinho, por sugesões exremamene perinenes para a melhoria do exo original, e a um dos parecerisas, cujas sugesões incorporamos ao exo. Todos os erros remanescenes são de nossa ineira responsabilidade. Ambos auores agradecem ao CNPq pelo auxílio financeiro, sendo que João Vicor Issler agradece adicionalmene ao PRONEX pelo auxílio financeiro.

2 1. INTRODUÇÃO. Pelo menos desde o pós-guerra, a economia Brasileira em sofrido problemas crônicos de défici público e de ala inflação. Mesmo assim, observou-se raros episódios de aumeno inconrolado da dívida pública, o que leva a crer que o endividameno do governo é susenável a longo prazo. Esa é a conclusão dos esudos economéricos de Pasore(1995) e Rocha(1997), que aplicaram os eses de susenabilidade da dívida pública proposos por Hamilon e Flavin(1986), Trehan e Walsh(1991), e Hakkio e Rush(1991) a dados Brasileiros. Como só faz senido raar a quesão da susenabilidade da dívida do pono de visa ineremporal, e pode levar empo para que um desequilíbrio fiscal se revera, é fundamenal usar séries longas ao esar a susenabilidade da dívida pública. Por exemplo, Bohn(1991), num esudo pioneiro, usa séries anuais americanas de receia e gasos públicos desde 1792 (sim, 1792) para esar a susenabilidade da dívida pública. Já o esudo de Pasore(1995) usa dados de 1974 aé 1989, sendo que o de Rocha(1997) usa dados desde 1980 aé Para conrapor o curo período de observações, o primeiro usa dados com freqüência rimesral e o segundo com freqüência mensal. Infelizmene esse procedimeno não aenua os problemas de se rabalhar com uma série cura de observações, pois o span dos dados é a dimensão mais relevane para os eses economéricos de exisência de equilíbrio ineremporal. A parir de séries longas de conas nacionais das razões receia/pib e despesa/pib, desde 1947 a 1992, invesiga-se aqui rês quesões cenrais em finanças públicas. Primeiro, a dívida pública Brasileira foi susenável ao longo desse período como sugerem os esudos de Pasore e Rocha? Segundo, caso a dívida seja susenável, de que forma se reequilibra o orçameno público no Brasil na presença de mudanças inesperadas nas despesas e nas receias? Dado, por exemplo, um aumeno inesperado de despesa, há duas formas polares do governo reequilibrar o orçameno. Uma é uma aumeno no valor presene dos imposos e a oura é uma redução no valor presene dos gasos. Do pono de visa de um conribuine Brasileiro, é ineressane saber em que proporções essas duas formas de financiameno dos gasos são usadas. Terceiro, o gaso público ou a arrecadação de imposos são variáveis exógenas nas regressões economéricas esimadas? Por exemplo, a hipóese de exogeneidade dos gasos públicos, com o Banco Cenral acomodando a políica moneária de acordo 2

3 com as decisões de gaso do Tesouro, é a base do modelo de senhoriagem endógena de Bruno e Fischer(1990). A possibilidade de senhoriagem endógena ambém é discuida por Pasore. Apesar disso, desconhecemos quaisquer esudos que esem economericamene a hipóese de exogeneidade dos gasos públicos. A susenabilidade da dívida pública Brasileira e a forma como se equilibra o orçameno no Brasil são invesigadas usando-se eses de raiz uniária, eses de coinegração, e cálculo de uma função reposa a impulso não-convencional, baseada nas esimaivas de um Veor de Correção de Erros (VECM), que impõe como resrição de longo prazo o equilíbrio orçamenário. 2 Segue-se aqui a meodologia proposa por Hamilon e Flavin(1986) e Bohn(1991). Os resulados possibiliam esar as hipóeses subjacenes aos modelos de spend-and-ax e ax-and-spend. 3 Os eses de exogeneidade baseiam-se na ipologia proposa por Engle, Hendry e Richard(1983). Os principal resulado obido nesse esudo é que o défici público é esacionário. Porano, a dívida é susenável a longo prazo como sugeriram aneriormene Pasore e Rocha. Os resulados para o equilíbrio orçamenário dependem da fone geradora do défici (superávi). Quando o desequilíbrio das conas públicas é gerado por mudanças nos imposos, o que se ajusa é sempre o valor presene deses, sendo que o valor presene dos gasos fica inalerado. Esse resulado é consisene com (embora não implique em) um comporameno Ricardiano (Barro(1974)) para os consumidores, i.e., ao se depararem com uma redução (aumeno) nos imposos hoje, os consumidores não mudam seu padrão de consumo, dado que esperam que essa queda (aumeno) seja reverida plenamene no fuuro por um aumeno (queda) nos imposos. Esse resulado se obém basicamene devido ao fao que os gasos públicos são Foremene Exógenos na equação dos imposos (Engle, Hendry e Richard(1983)). Quando o faor de desequilíbrio é o gaso público, o ajuse se dá com um aumeno no valor presene dos imposos e queda no dos gasos numa proporção de 60% para 40% respecivamene. Dada a exogeneidade dos gasos, uma possível inerpreação para a reversão de 40% dos gasos iniciais é que o Tesouro não consegue que o Banco Cenral acomode 100% dos aumenos dos gasos, sendo que 40% dos aumenos, em média, não são acomodados. Esse conjuno de evidências 2 Denomina-se essa função resposa a impulso de não-convencional pois o impulso se dá aravés de inovações nas variáveis do sisema e a resposa ocorre no valor presene das inovações fuuras desas mesmas variáveis. 3

4 enquadra as finanças públicas Brasileiras no modelo spend-and-ax, e rejeia o modelo ax-and-spend. Por fim, elucida-se que, no Brasil, a senhoriagem eve grande imporância para a obenção do equilíbrio orçamenário ineremporal, pois, se excluirmos as receias com senhoriagem da receia oal do governo, a dívida pública passa a não ser mais susenável nos eses economéricos. Ese úlimo resulado, aliado aos resulados do ese de exogeneidade, permie concluir como faz Pasore(1995) que a senhoriagem em sido um faor crucial para o equilíbrio das conas públicas Brasileiras. Ese esudo esá organizado da seguine forma: Na seção 2 apresena-se a meodologia uilizada. Na Seção 3 comena-se os dados. Na seção 4 apresena-se os resulados empíricos e, por fim, na seção 5 apresena-se as conclusões. Alguns resulados algébricos são derivados no Apêndice. 2. METODOLOGIA De acordo com Bohn(1991), a resrição orçamenária do governo pode ser escria da seguine forma: (1) B +1 = G - T + (1+ r)b + ε+1, onde, T é a receia fiscal incluindo imposo inflacionário, G é o gaso público excluindo o pagameno dos juros da dívida inerna, r é a axa de juros real, B é a dívida do governo no começo do período, e ε +1 é um erro de mensuração esacionário provocado pela suposição de que r = r para odo. equação (1): Sem perda de generalidade, rabalha-se com a seguine versão modificada da (1) B = G - T + B + ε, onde G = G + rb. Se o erro de mensuração for zero, rearrumando a equação (1) obém-se: (2) B - B = G - T = Def, +1 onde Def é o défici público no período. Do pono de visa ineremporal, emos: j (3) ( 1+ r) B = ρ E [ T + j G + j ε + j+ 1] j= 0, 3 Ver Von Fursemberg, Green e Jeang(1986), Miller e Russek(1990). 4

5 onde ρ = 1 ( 1+ r) é a axa de descono das receias e despesas fuuras. Trehan e Walsh(1988) mosraram que (3) é saisfeia se a dívida pública é esacionária em primeiras diferenças. De (2), essa úlima condição requer que G e T coinegrem com veor de coinegração dado por ( 1, 1). Como um corolário do eorema da represenação de Granger, e.g., Engle e Granger(1987), emos que odo sisema coinegrado de X = ( G, T ) represenação de correção de erros: (4) A( L) X = α β X + µ 1, ou, se a resrição (3) for saisfeia: (4 ) A( L) X = α Def + µ 1, em uma onde, β é o veor de coinegração, α é o veor de coeficienes do ermo de correção de erros, e µ é o veor de disúrbio ruído branco. A mariz A(L) em as seguines propriedades: A(0) = I, A(1) é finia, A(L) é de ordem k-1 e L é o operador defasagem. Usando-se esse resulado, pode-se expressar (4) em forma de um sisema de primeira ordem. Para ano, faz-se o uso da idenidade abaixo: (5) Def = β X + Def. 1 2 Como A(L) = I - A L - A L A obém-se: 1 2 (6) X = A X + L+ A X + α Def + µ. 1 1 k 1 k Usando a idenidade (5) na equação (6): Def = -β X + Def Def = -β X + Def. Logo: X = A X + L+ A X αβ X + α Def + µ ou: 1 1 k 1 k ( ) X = A αβ X + L + A X + α Def + µ. 1 1 k 1 k k-1 L k-1, aplicando esse resulado em (4) Porano, repeindo ese processo k vezes, chega-se à seguine expressão: (7) X = A X + L+ A X + α Def + µ, 1 1 k 1 k + 1 k onde A i = ( Ai ) αβ. Usando (7) e algumas idenidades, chega-se finalmene a: 5

6 X X M X k Def + k A A Ak 1 2 L L α I 0 L L 0 0 M = 0 L L I L L 0 β` 1 1 ou, em noação compaca 4 : X X M X Def 1 2 k k 1 + µ 0 M 0 0, (8) X = A X + -1 µ. onde X = ( X, X, L, X k +, Def k ) e µ = ( µ, 0, L, 0) 1 1 são veores com nk+1 elemenos. A mariz A, [nk+1] por [nk+1], é de suma imporância, pois, como fica claro mais a frene, enra na fórmula da função resposa a impulso não convencional. Noe ambém que a resposa, j-períodos a frene, de uma variável perencene ao veor de variáveis fiscais, pode ser achada na linha apropriada da mariz ( A j ). As implicações que a resrição orçamenária ineremporal do governo gera sobre as políicas fiscais correne e fuura podem ser agora calculadas usando-se (8). Considere a equação (3): j (9) ( 1+ r) B = ρ E [ T + j G + j ε + j+ 1] j= 0 Dada a dívida pública aual, qualquer aumeno nos gasos do governo (não acompanhado de um aumeno nos imposos) deve, fuuramene, ou ser reduzido ou ser seguido por um aumeno de imposos. Além disso, o aumeno fuuro dos imposos somado as reduções fuuras nos gasos deve ser igual ao choque inicial em ermos de valor presene. Para demonsrar o fao acima, Bohn(1991) usa as seguines definições:. PV(z) = é o valor presene da variável z, $z = z - E -1z é a inovação j ρ z + j j 1 em z, e PV(z) $ = E PV(z) - E PV(z) é a inovação no valor presene de z Em nossa análise empírica a seguir, esimamos um VAR com um veor de consanes c como ermos deerminísicos. Esses ermos deerminísicos podem ser incorporados no sisema (8) como um veor de consanes da seguine forma: X =c + A X -1 + µ, onde c empilha o veor c e um veor de zeros imediaamene abaixo. Para simplificar a noação no que segue nos absraímos desse ermo c. 6

7 Pode-se rescrever (9) como: (10) (1+ r)b = T + E PV(T) - G + E PV(G) + E PV( ε ), ρ ou em ermos de inovações: (11) T$ PV$ ( T) G$ PV$ ( G) ( r) B$ Ω + = ρ, onde, Ω = E [ PV( ε) ] - E -1 [PV( ε ) ] é um ermo que mede o erro. Se as variáveis em (11) iverem uma raiz uniária, enão deve-se rescrevê-la em primeiras diferenças. Considere a idenidade ( )[ ] fao que X $ = X $, para ober: (12) T$ + PV$ ( T) = G$ + PV$ ( G) + r B$ + rω, ou: (12 ) $ $ ( ) $ $ ( ) T + PV T = G + PV G + rω. 1- ρ z + PV(z) = z + PV( z), e o A equação (12 ) é de suma imporância para a discussão do equilíbrio ineremporal do governo, pois caraceriza a políica fiscal por uma série de inovações nos imposos e nos gasos públicos ( T $ e G$ ). Dada uma inovação neses, haverá sempre um conjuno de inovações fuuras de forma a saisfazer a resrição ineremporal em (3). Assim, por exemplo, uma inovação nos gasos deve ser seguida ou por inovações fuuras nos imposos, ou nos gasos, ou em ambos. Ademais, a diferença enre as inovações fuuras nos gasos e nos imposos em ermos de valor presene deve ser igual ao choque inicial, ou seja, $ $ ( ) $ G PV T PV ( G ) =. 5 O cálculo do impaco marginal das inovações correnes sobre o valor presene das inovações fuuras nas variáveis do sisema é facilmene mensurado pelo modelo usando (8), (8) X = A X + -1 µ. G$ = PV$ T o que 5 Se a variável gaso for um passeio aleaório, enão deve apenas observar ( ) significa dizer que os aumenos nos gasos hoje são permanenes e que, porano, o reequilíbrio orçamenário fuuro só será alcançado via aumeno de imposos. Obviamene, o mesmo resulado aplicar-se-ia para a variável imposo se a mesma fosse ambém um passeio aleaório. Noe porém que, se ambas as séries fossem passeios aleaórios independenes, enão não exisiria coinegração e porano nada se poderia dizer a respeio da esacionaridade do défici público. 7

8 Como E X = A X, onde o operador E represena a esperança condicionada ao k +k conjuno de informação formado por elemenos daados aé o período, usando a definição usual de valor presene, PV(X ) = j ρ X = j j 1, e lembrando que X $ = E X - E X, e, PV(X $ ) = E PV(X ) - E PV(X ), pode-se calcular o -1 valor de ( ) -1 E E 1 PV(X ), e por conseguine PV(X $ ) : ( ρ A ) k E PV(X ) = ρ E X = X. Pela lei das expecaivas ieradas, E -1PV(X ) E X = A X -1 k 1 Chega-se finalmene à: k + k k 1 pode ser escrio como -1[ ] ( ) (14) PV(X ) = ( A ) -1. Logo, ( E E 1) PV(X ) = ( A ). $ ρ k µ k 1 k E E PV(X ) = ρ A E X 1. Por (8), k 1 k k 1 ρ µ. A equação (14) ilusra o fao que podemos escrever a inovação no valor presene das séries de gaso e arrecadação como função das inovações do Modelo de Correção de Erros (4) ou (4 ), o que facilia em muio o cálculo do impaco marginal de uma inovação correne sobre o valor presene das inovações fuuras nas variáveis do sisema. Ese é dado pela derivada de PV(X $ ) com relação a µ. Temos: PV(X $ ) µ k ( ρ A ) ρ A ( I ρ A ) = = k 1 1. Denoando-se h s como sendo o veor selecionador, i.e., que seleciona o s- ésimo elemeno de um dado veor coluna, e observando que $ s X = X $, onde X s é a s-ésima variável do veor X (veor de variáveis fiscais), obém-se: PV(X $ s ) i µ 1 { } (15) = hs ρ A ( I ρ A ) onde ρ A ( I ρ A ) 1 { } i i, é a i-ésima coluna de ρ A ( I ρ A ) Da equação (14), verifica-se que o valor presene das inovações fuuras é uma combinação linear das inovações correnes. Assim, podemos ober para qualquer 1. s 8

9 variável z do veor fiscal X, uma projeção de PV(z) $ nos elemenos do veor de inovações $ X 6. Ou seja: PV(z) $ $ $ $ $ n = f z X = f X z X + f X z X + L + f X z X, 1 2 (16) ( ) ( ) ( ) ( ) 1 2 onde f ( z ) é um veor de coeficienes, e f ( z) n X i indica o efeio marginal de uma inovação no i-ésimo elemeno de X, X $ i, sobre PV(z) $. Porano, a medida de spend-and-ax, por exemplo, pode ser compuada com a esimaiva do coeficiene f G (T), que indica o impaco marginal de um movimeno uniário em G $ sobre $. 7 Da equação (15), verifica-se que o coeficiene ( s f X ) PV(T) equivalene a: 1 { } s (17) f ( X ) ρ A ( I ρ A ) X i = si, Xi é maemaicamene onde {M} si denoa o elemeno na linha s e coluna i da mariz M. Noe que {M} si é exaamene o elemeno de (15) selecionado por um algum veor h s. Cabe observar que devido a presença do Ω na equação (12 ), nem sempre eremos a igualdade $ $ ( ) $ G PV T PV ( G ) =. A magniude de Ω deerminará a diferença enre os dois lados desa úlima igualdade. 3. BASE DE DADOS Para o período analisado não se dispõe de dados de dívida pública, o que nos levou a esar a susenabilidade desa usando os dados de receia e despesa como proporção do PIB. Como o défici público é igual a primeira diferença da dívida (ver equação (2)), fica claro que, desconsiderados os erros de mensuração, esses procedimenos são equivalenes. Os dados de gaso do governo, que incluem os pagamenos dos juros nominais da dívida pública, e os dados de receia fiscal foram exraídos das conas nacionais, endo como fone as edições especiais da revisa Conjunura Econômica. O período cobero vai desde 1947 a A receia fiscal exraída das conas nacionais não inclui a arrecadação da senhoriagem como receia real do governo. Os dados de senhoriagem para o período 6 Supõe-se aqui que hajam n variáveis no veor X. 7 Noe que nem uma orogonalização das inovações nem uma suposição sobre a posição das variáveis no VAR é necessário para compuar esses coeficienes. 9

10 foram calculados aravés do uso da fórmula B Y, onde B é a base moneária e Y o PIB nominal. As variações B são calculadas de dezembro a dezembro, os dados do PIB são das conas nacionais (Conjunura Econômica, vários números), e a série da base moneária foi exraída da base de dados ARIES, da Fundação Geúlio Vargas. Os dados de arrecadação usados aqui são a soma dos dados de receia ribuária das conas nacionais e da receia de senhoriagem. Vale ressalar que os dados de gasos e receias aqui uilizados são expressos como percenual do PIB nominal Brasileiro. Isso eqüivale a usar o mesmo deflaor para o PIB nominal, gasos e arrecadação fiscal. Dada a abrangência dos dois úlimos, que cobrem quase odo o especro da aividade econômica, esse procedimeno parece correo do pono de visa meodológico. Os dados dos juros pagos na dívida pública não esão disponíveis de forma desagregada no sisema de conas nacionais para o período considerado nesse esudo. Nesse caso, seguindo Ahmed e Rogers(1995), opou-se por uilizar a razão pagamenos dos juros nominais da dívida-pib nominal como proxy. Como observam Ahmed e Rogers, o uso dessa proxy enviesa o ese de coinegração enre receia e gaso no senido da rejeição da exisência de coinegração. Logo, deve-se er cauela ao inerprear os resulados dos eses de coinegração. Uma possível correção para esse problema seria usar um nível de significância mais alo nese ese 8. Vale ressalar que ao enar ober uma amosra com um período longo de empo ivemos necessariamene que recorrer aos dados de conas nacionais. Exisem duas possíveis limiações advindas do uso desses dados. A primeira é o fao de que as conas nacionais não separam, no pagameno dos juros ( rb ), a parcela de correção moneária da parcela de juros reais. Como para esimar rb necessia-se da série de dívida, do que não se dispõe para o pós-guerra, não nos resa alernaiva a não ser usar o oal de juros pagos como proporção do PIB. A segunda limiação é a ausência das ransferências líquidas para as empresas esaais nos dados de conas públicas. Apesar 8 Como observam Ahmed e Rogers, uma possível conseqüência do uso dessa proxy, do pono de visa economérico, é que o coeficiene da regressão T = b G + erro não necessariamene será igual a unidade. Esse fenômeno não ocorreu quando usamos a série de senhoriagem, embora enha ocorrido numa versão anerior desse arigo, quando usamos a série de imposo inflacionário no lugar da senhoriagem. Lá, usou-se um nível de significância mais alo para corrigir o viés causado pelo uso da proxy. 10

11 dos dados de conas nacionais incluírem odas as esferas de governo no gaso e arrecadação, as ransferências para as esaais não esão conabilizadas. Mesmo levando-se em cona essas limiações, como esamos esando a susenabilidade ineremporal da dívida, e esa pode levar um largo período para reverer um possível desequilíbrio, é preferível usar as séries (longas) de receia e gaso. Isso é paricularmene imporane nesse caso, pois o nosso ese é um ese de coinegração, que esa a exisência de equilíbrio enre receia e gaso na freqüência zero. Para esse ipo de ese o que impora é o span dos dados, que no nosso caso é de 46 anos. A alernaiva ao uso de dados de conas nacionais seria usar as séries relaivamene curas do Tesouro e Receia Federais (Boleim do Banco Cenral). Infelizmene, essas fones não incluem as ransferências líquida às esaais. Mesmo que se deseje consruir uma série de ransferências, e poseriormene agregá-la à análise, esa só esaria disponível a parir de 1980, o que implica novamene num span relaivamene curo. 4. RESULTADOS EMPÍRICOS 4.1. Teses de raiz uniária e coinegração. Anes de udo, é imporane lembrar que o fao de usarmos séries de receia e gaso público medidas como proporção do PIB (logo, que se enconram no inervalo [0,1]) não implica que esas sejam esacionárias e não possuam raiz uniária; ver Ahmed e Yoo(1989). Uma análise visual dos dados na Figura 1 indica a possível presença de uma raiz uniária nas séries de receia e despesa, dada a sua suavidade e não reversão à média. O mesmo não aconece na série de défici, que, apesar de ser relaivamene suave, apresena uma clara reversão à média de longo prazo mesmo após o boom dos déficis dos anos oiena. A Tabela 1 mosra os resulados dos eses de raiz uniária - ese ADF (Augmened Dickey-Fuller) e ese Phillips-Perron, sendo que o segundo em esimaivas robusas à heerocedasicidade dos erros. Os resulados indicam claramene a presença de raiz uniária nas séries de receia e gasos. O mesmo não se pode dizer 11

12 com relação a série de défici (G - T) 9, dado que se rejeia a hipóese de uma raiz uniária mesmo aos níveis de significância usuais. Como é noório, os valores críicos das esaísicas usadas no ese de coinegração de Johansen mudam em função da ordem do VAR usado. Por esa razão realizamos alguns eses para idenificar a ordem óima do VAR. A ordem óima do VAR é esada usando criérios de informação (Schwarz e Hannan-Quinn). Os resulados enconram-se na Tabela 2. Os resulados da Tabela 2 são baseados em VAR s esimados com consane irresria. Em ambos os criérios de informação, a ordem óima do VAR é de rês lags. O resulado do ese de coinegração de Johansen é apresenado na Tabela 3. Como já discuido na seção anerior, a série de gaso (G ) deveria coner os gasos de juros reais e não nominais. Infelizmene os dados de conas nacionais não discriminam a os juros do resane das despesas para a amosra ineira. Isso nos levou ao uso da razão juros-pib como proxy da razão juros real-pib. Apesar do uso desa proxy, o resulado do ese de coinegração (que é sabidamene um ese de baixa poência ), não rejeia a presença de um veor de coinegração enre as duas variáveis a um nível de 5%. Dado que o ese é enviesado no senido de rejeiar coinegração, e o resulado dese é o oposo aos níveis de significância usuais, pode-se concluir com ainda mais segurança que receia e despesa coinegram para o período analisado. Pela equação (2), o veor de coinegração eórico é (1, -1). Esa é uma hipóese naural a ser esada. Logo, faz-se o ese de coinegração resria, impondo-se o valor eórico para o veor de coinegração. Pelos resulados desse ese na Tabela 3, al hipóese não pode ser rejeiada a níveis de significância usuais. Porano, gasos públicos e a receia fiscal coinegram com veor (1,-1), 10 i.e., não só a dívida pública é susenável para o período , mas ambém o veor de coinegração eórico ambém é consisene com os dados observados de despesa e receia Causalidade de Granger e eses de exogeneidade no modelo de correção de erros. 9 Teses para duas raízes uniárias rejeiam essa hipóese para odas as séries. 10 O ese de raiz uniária em (G - T) resrição eórica. ambém corrobora o resulado de que os dados aendem à 12

13 A seguir, esima-se os modelos de correção de erros. Os resulados das esimaivas enconram-se nas Tabelas 4 11 e 5. A Tabela 4 mosra a esimaiva do Modelo de Correção de Erro com odos os seus componenes (duas defasagens para as variáveis explicadas e uma para o ermo de correção de erro). A Tabela 5 mosra o Modelo de Correção de Erro somene com seus ermos significaivos a 5%. Fica claro que a escolha de um VAR em nível de 3 lags é plenamene jusificada pelos resulados da significância dos coeficienes de ordem 2. Por exemplo, num ese para o sisema como um odo, os regressores G 2 são significaivos à 1%. Porano, modelar o sisema como um VAR em nível de ordem 2 omiiria pare da dinâmica do sisema. Chama aenção na Tabela 4 o fao de que o coeficiene associado ao ermo Def -1 é esaisicamene não significaivo na equação do gaso público. Teoricamene, o coeficiene associado a Def -1 mede a variação ocorrida nos gasos e nas receias no período devida a um desvio do sisema (ocorrido no período -1) da sua posição de equilíbrio. Porano, o gaso público no Brasil responde pouco à mudanças no défici que deslocam o sisema da sua posição de equilíbrio de Seady-Sae. Como discuido em Johansen(1995, pp ) pode-se esar a Exogeneidade Fraca (Engle, Hendry e Richard(1983)) da receia e despesa pela significância do coeficiene de ajuse. Caso ese seja não significaivo, os parâmeros dos modelos condicional e marginal são separáveis e a função de verossimilhança conjuna é faorável na verossimilhança condicional e marginal. De forma inuiiva, esar a Exogeneidade Fraca do gaso (receia) para os parâmeros de ineresse do modelo condicional da receia (gaso) eqüivale a pergunar se o modelo probabilísico do gaso (receia) se dá ou não separadamene ao da receia (gaso). Em caso afirmaivo, pode-se usar G ( T ) como regressor e esimar a equação da receia (despesa) por OLS para ober o esimador de máxima verossimilhança dos parâmeros de ineresse desa. A Tabela 6 mosra os resulados dos eses de Exogeneidade Fraca nos ermos de correção de erro, condicional à exisência de um veor de coinegração. Conclui-se que os gasos são Exógenos Fracos para os parâmeros de ineresse da equação de receia, mas a recíproca não é verdadeira. Isso isola o modelo probabilísico do gaso, 11 É imporane ressalar que as esimaivas dos coeficienes do modelo de correção de erros são de suma imporância para o cálculo dos valores de resposa a impulsos presenes em (17). 13

14 que se dá de forma separada ao da receia. Esse resulado confirma o senso comum de que, no Brasil, é muio difícil exercer conrole sobre os gasos públicos 12. Os resulados da Tabela 7 indicam claramene que a despesa Granger-causa a receia, mas não vice-versa a 1% de significância. Logo, no Brasil, aumenos de gasos precedem os aumenos de receia e, ao conrário de países com disciplina fiscal, os aumenos de receias não precedem os aumenos nos gasos. Ese ese mosra que além de Exógeno Fraco, os gasos públicos no Brasil são Exógenos Fores para os parâmeros de ineresse na equação da receia Função de reposa a impulsos não-convencional. De posse dos resulados discuidos acima - a exisência de um veor de coinegração (1, -1), de um veor de coeficienes do ermo de correção de erros na forma (0, α), e de um MCE de ordem dois parcimonioso - calculamos o impaco marginal das inovações em G e T sobre o valor presene das inovações fuuras dessas variáveis. Foram considerados quaro casos. No primeiro, usamos um faor de descono ρ= 0.97 o que eqüivale a uma axa de juros real de aproximadamene 3% ao ano. Para os casos adicionais, o valor de ρ aumena aé chegar a unidade, o que eqüivale a não desconar o fuuro no cálculo do valor presene, i.e., no uso de uma axa de juros real igual a zero durane o período em esudo. Os resulados dese exercício enconram-se na Tabela 8. A Tabela 8 em dois resulados ineressanes: O primeiro diz respeio a relaiva pouca resposa dos gasos públicos em relação as inovações correnes nas variáveis fiscais (G, T ) do modelo. A função resposa a impulsos mosra que, com axa de descono nula (ρ=1, logo sem erros de mensuração), os déficis gerados por aumenos nos gasos são eliminados principalmene por aumenos nos imposos (57% de aumeno nos imposos fuuros conra apenas 43% de redução nos gasos fuuros). O segundo resulado diz respeio ao ese da Equivalência-Ricardiana. 12 O fao do coeficiene associado a Def -1 na equação de G ser esaaisicamene não significaivo, nos levou a esar a hipóese conjuna que os veores de coinegração e dos coeficienes do ermo correção de erros eram (1;-1) e (0;α), respecivamene. A esaísica χ 2 (2) desse ese foi 1.58, e a hipóese nula foi aceia com um nível de significância de 45.5%. 14

15 A principal implicação advinda da abordagem Ricardiana de déficis orçamenários (Barro(1974)) é a crença de que os consumidores não mudam as suas alocações óimas de consumo e seu bem-esar se mudar a forma de financiameno de uma dada seqüência de gasos (num modelo de gerações superposas isso necessariamene requer alruísmo). Para o VAR esimado, os déficis provocados por cores nos imposos são eliminados por, e exclusivamene por, aumenos fuuros nos imposos. Noe que isso advém direamene da Exogeneidade Fore do gaso público. Porano, dada uma seqüência de gasos públicos no Brasil, o consumidor Ricardiano deve considerar que mudanças na forma de financiar essa seqüência não afearão sua riqueza líquida, e porano, seu consumo e bem-esar. Logo, a evidência empírica das funções resposa a impulsos são consisenes com a o comporameno de um consumidor Ricardiano. Noe que a evidência da Tabela 8 não implica que os consumidores Brasileiros enham comporameno Ricardiano, dado que isso requer uma forma específica de preferências individuais. Esses dois resulados básicos são obidos qualiaivamene para ouros valores (diferenes de zero) da axa de juros real. Nesses casos, odavia, há um ermo de erro vindo de Ω. Noe enreano que o ermo Ω pouco afea os resulados básicos para valores de ρ diferenes da unidade. Valem dois comenários sobre os resulados da Tabela 8. Primeiro, qual o valor de ρ deve-se uilizar? Para a amosra usada, , o inervalo [0.97,1] parece ser o mais indicado, mesmo levando-se em cona que após os anos oiena a axa real de juros foi sisemaicamene superior a zero, pois nos anos iniciais da amosra a axa de juros real foi provavelmene negaiva. Por fala de uma série longa e consisene de juros real pouco mais se pode dizer a esse respeio. O segundo pono é a possível correlação enre as inovações de gaso e receia. O ese de razão de verossimilhança (em log) de orogonalidade enre os erros, que usa a mariz de covariância resria como nula, em esaísica igual a 2.246, com um p-value de 0.134, logo, não significaivo a 5%, ou a 10%. Esse resulado é consisene com a Exogeneidade Fore enconrada para os gasos. Dada a orogonalidade das inovações, a inerpreação dos resulados da Tabela 8 é imediaa, seguindo a discussão acima. É ineressane comparar os nossos resulados com os de Pasore(1995) e Rocha(1997). A princípio os resulados são idênicos quano a susenabilidade da 15

16 dívida pública: Pasore confirma a hipóese de que a primeira diferença da dívida é esacionária, e concluiu, porano, que o crescimeno da dívida inerna no Brasil não em um comporameno explosivo. Aqui, esa-se a esacionariedade do défici público. Como ese é, por definição, igual a primeira diferença da dívida pública inerna. (ver equação 2), ambos os resulados são idênicos, apesar de usarem méodos, séries, e períodos amosrais disinos. Já Rocha usa mais de um ese de susenabilidade e chega a conclusão que há susenabilidade da dívida pública como se chega aqui. No pono do ese de susenabilidade da dívida, nossos resulados complemenam os dos esudos aneriores, dado que confirmam o resulado prévio com uma amosra mais longa. Nesse senido são análises complemenares. As diferenças enre os esudos dizem respeio à abrangência deses. Aqui, além de se esar a susenabilidade da dívida pública, usa-se uma meodologia que permie avaliar de que forma o governo reequilibra o orçameno no Brasil, dado inovações de gaso ou receia. Um aspeco ineressane do procedimeno hisórico usado pelo governo Brasileiro para gerar a susenabilidade da dívida é o uso sisemáico da senhoriagem como receia. Na ausência de disciplina fiscal e/ou na presença de evasão fiscal de arrecadação, a praxe no Brasil êm sido a moneização do défici público. Prova diso foi o excessivo crescimeno da ofera moneária durane o período em esudo que, por sua vez, enconra-se amplamene regisrado em diversos rabalhos da lieraura especializada. Com efeio, Pasore(1995, p.194), ao comenar sobre esa quesão afirma que: [A] resrição orçamenária ineremporal esará sendo aendida, porque a senhoriagem passou a ser produzida eviando o crescimeno explosivo da dívida pública (...). A passividade moneária endogeniza a senhoriagem, permiindo o aendimeno da resrição orçamenária ineremporal. Um úlimo ese é feio aqui. Considera-se a arrecadação fiscal como porcenagem do PIB, excluindo-se a receia de senhoriagem, e esa-se a susenabilidade da dívida usando um ese de coinegração enre esa receia modificada e a despesa. A Tabela 9 mosra que, na ausência do imposo inflacionário, o equilíbrio orçamenário ineremporal não pode ser alcançado, dado que receia e despesa não coinegram. Ese resulado corrobora os comenários acima. Um ese semelhane é aplicado por Rocha(1997) chegando a resulados idênicos. 16

17 Os resulados empíricos para a economia Brasileira ilusram que de fao a dívida pública é susenável, e que os gasos êm um comporameno Exógeno com relação às receias. Porano, o modelo Brasileiro se aproxima muio mais do spendand-ax do que do ax-and-spend. Dado que a receia de senhoriagem esá incluída na receia oal (T ), e em valores percenuais não desprezíveis na amosra usada - aproximadamene 3% do PIB, esa é um componene imporane de susenabilidade da dívida pública no Brasil. 5. CONCLUSÃO E SUGESTÃO DE POLÍTICA. Ese esudo esou a hipóese de esacionariedade do défici público no Brasil. Esa hipóese não pode ser rejeiada aos níveis de significância usuais. Uma análise poserior mosrou que a série de gaso público é insensível às inovações correnes ocorridas nas variáveis fiscais do modelo uilizado. Ademais, para o Brasil, a despesa é Exógena Fore, mas a receia não. Baseados nos resulados da função reposa a impulsos pode-se afirmar que os déficis públicos no Brasil são eliminados por aumenos nos imposos quando são gerados por redução nos imposos, o que não conradiz a proposição de Eqüivalência Ricardiana. Quando a fone do desequilíbrio é um aumeno nos gasos, o governo reequilibra o orçameno corando 40% desses gasos adicionais e axando a sociedade para cobrir os 60% resanes. Observa-se, porano, uma reversão de pare do aumeno dos gasos. Por fim, pode-se dizer que a senhoriagem foi usada de forma sisemáica para garanir o equilíbrio orçamenário de longo prazo, o que explica as alas axas de inflação que vigoraram no Brasil para os anos do esudo ( ). Com base em odos esses resulados, o modelo Brasileiro de finanças públicas segue muio mais o spend-and-ax do que o ax-and-spend. Com base nos resulados empíricos desse esudo, orna-se relevane discuir as mudanças necessárias para se alcançar um equilíbrio orçamenário sem inflação. Tais mudanças devem er um caráer insiucional. Nese conexo, mudanças na formação do orçameno merecem uma aenção especial; e.g. Buchanan e Wagner(1977). Uma alernaiva seria a criação de um Banco Cenral independene. Presume-se que ese úlimo crie responsabilidade fiscal na medida em que o acesso do governo a senhoriagem deixa de ser imediao. Caso o governo não possa mais usar sisemaicamene a senhoriagem para garanir o equilíbrio fiscal de longo prazo, 17

18 evenualmene despesa e receia erão que se equilibrar sem a sua uilização, logo, com um nível baixo de inflação. Por fim, cabe uma breve discussão sobre o Plano Real e o equilíbrio inflacionário à longo prazo. Desde a queda da inflação (julho de 1994) a receia de senhoriagem se reduziu drasicamene. Enreano, a despesa ambém aumenou consideravelmene. Caso a despesa coninue Exógena Fore, só há duas formas de se reequilibrar o orçameno: aumenar os imposos, exclusive o imposo inflacionário, ou aumenar o úlimo. No primeiro caso seríamos candidaos ao país mais axado da América Laina (mais de 30% do PIB), com o agravane de que os imposos não êm conraparida à alura em serviços públicos - educação, infra-esruura, sisema legal, ec. No segundo caso, a inflação volaria inexoravelmene, o que seria um cuso que a sociedade Brasileira pode não esar disposa a pagar. Torçamos para que Exogeneidade Fore dos gasos enha se reverido desde o início do Plano Real. REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS AHMED,S. and B.S. Yoo, Fiscal Trends and Real Business Cycles, Working Paper: Pennsylvania Sae Universiy. AHMED, S. and J.H. Rogers. Governmen Budge Deficis and Trade Deficis: Are Presen Value Consrains Saisfied in Long-erm Daa? Journal of Moneary Economics, 36, pp , BARRO, Rober J., Are Governmen Bonds Ne Wealh? Journal of Poliical Economy, Vol. 82, pp , BOHN, Henning. Budge Balance Through Revenue or Spending Adjusmens? Some Hisorical Evidence for he Unied Saes. Journal of Moneary Economics, 27, pp , Bruno, Michael and Sanley Fischer, "Seigniorage, Operaing Rules, And The High Inflaion Trap," Quarerly Journal of Economics, 1990, v105(2), BUCHANAN, James M., and Richard E. Wagner, Democracy in Defici: The Poliical Legacy of Lord Keynes (New York: Academic Press, 1977). Conjunura Econômica, diversos números. Ediora da Fundação Geulio Vargas. CYSNE, Rubens Penha. O Sisema Oficial e a Queda das Transferências Inflacionárias. Ensaios Econômicos da EPGE(254). janeiro de

19 ENGLE, R.F., e Granger, C.W.J., 1987, Coinegraion, and Error Correcion: Represenaion, Esimaion and Tesing, Economerica, vol. 55, pp ENGLE, R.F., Hendry, D.F., e Richard, J.F., 1983, Exogeneiy, Economerica, vol. 55, pp FURSTENBERG, G.,VON, J. Green, and J.H. Jeang, Tax-and-spend or spend-andax? Review of Economics and Saisics, 68, , GONZALO, J., 1995, Five Alernaive Mehods of Esimaing Long Run Relaionships, Journal of Economerics, vol. 60, pp Hakkio, C.S., e Rush, M., 1991, Is he Budge Defici oo Large? Economic Inquiry, vol. 29, pp HAMILTON, J. and M. Flavin, On he Limiaions of Governmen Borrowing: A Framework for Empirical Tesing. American Economic Review 76, , JOHANSEN, S., 1991, Esimaion and Hypohesis Tesing of Coinegraed Vecors in Gaussian Vecor Auoregrassions, Economerica, vol. 59-6, pp JOHANSEN, S., 1995, Likelihood-Based Inference in Coingraed Vecor Auoregressive Models, Oxford: Oxford Universiy Press. Miller, Sephen M. and Frank S. Russek. "Co-Inegraion And Error-Correcion Models: The Temporal Causaliy Beween Governmen Taxes And Spending," Souhern Economic Journal, 1990, v57(1), PASTORE, Affonso Celso, Défici Público, e a Susenabilidade do Crescimeno das Dívidas Inerna e Exerna, Senhoriagem e Inflação: uma análise do regime moneário Brasileiro. Revisa de Economeria, v. 14, n. 2, p , Rocha, Fabiana, 1997, Long Run Limis on he Brazilian Governmen Deb, Revisa Brasileira de Economia, vol. 51(4), pp

20 APÊNDICE 1 Gráfico 1 Despesa (incluindo juros), Receia (incluindo senhoriagem) e Défici como Proporção do PIB (escala dual) Défici Despesa Receia 20