Panorama 2017 Relatório de Atualização

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1 Recomendações de ações para 2017 Recuperação ou estabilização da atividade econômica interna e do mercado de trabalho, aliada a queda das taxas de juros, deve beneficiar, preponderantemente, os setores financeiro, de utilidades públicas e de concessões; setores de consumo e de construção também devem se beneficiar, porém reflexo positivo nos resultados pode ser mais lento Possível foco em investimento em infraestrutura pelo novo governo americano, aliado a melhores perspectivas na China, pode ser benéfico para empresas de siderurgia com exposição ao país; não recomendamos mineradoras devido ao risco de queda do preço de minério de ferro Tendência de estabilização do preço do petróleo, após acordo entre os maiores produtores mundiais, pode favorecer empresas que atuam em exploração e produção da commodity incluem execução insatisfatória das reformas no ambiente doméstico, e eventuais medidas políticas e econômicas desestabilizadoras do governo Trump Setor Recomendação 1,2 Empresas Ticker Market Cap. (R$ MM) P/L P/VPA 17 Açúcar e Álcool Equalweight Cosan CSAN ,2x 4,9x 1,2x Alimentos Concessões Overweight Overweight BRF EcoRodovias BRFS3 ECOR ,5x 13,0x 9,0x 5,5x 2,6x 4,0x Marfrig Rumo MRFG3 RUMO ,6x 45,0x 4,9x 5,8x 1,4x 1,4x Magazine Luiza MGLU ,4x 4,3x 2,5x Consumo Equalweight Pão de Açúcar PCAR ,7x 7,2x 1,6x Via Varejo VVAR ,8x 1,1x Educação Equalweight Kroton KROT ,5x 8,6x 1,5x BM&FBovespa BVMF ,5x 12,5x 1,6x Financeiro Overweight Bradesco BBDC ,0x - 1,5x Itaú ITUB ,1x - 1,8x Imobiliário - Construção Equalweight Cyrela CYRE ,2x 16,8x 0,7x EZTEC EZTC ,2x 20,1x 1,0x Imobiliário - Shoppings Equalweight BRMalls BRML ,2x 11,9x 0,8x Industrial Overweight Embraer EMBR ,9x 5,2x 0,9x Mineração e Siderurgia Overweight Gerdau GGBR ,8x 6,6x 0,7x Braskem BRKM ,1x 3,4x 3,7x Petróleo e Derivados Overweight Queiroz Galvão E&P QGEP ,8x 2,0x 0,5x Petrobras PETR ,7x 6,0x 0,8x Saúde Utilidades Públicas Equalweight Overweight Hypermarcas Equatorial HYPE3 EQTL ,7x 12,6x 13,6x 8,4x 1,7x 2,4x Qualicorp Light QUAL3 LIGT ,7x 10,2x 6,6x 5,3x 2,4x 0,9x Papel e Celulose Underweight Telecom Underweight Recomendação para o setor 2. Underweight: alocação menor que a do benchmark; Equalweight: alocação igual a do benchmark; Overweight: alocação maior que a do benchmark Obs.: As recomendações foram restritas às empresas que compõem o IBrX 100 Fontes de dados do presente relatório: Bloomberg e Spinelli 15,0 14,0 13,0 12,0 11,0 10,0 9,0 espa vs , espa 1

2 Açúcar e Álcool Equalweight (CSAN3) O açúcar vem passando por período de déficit de oferta, o que tem sido bastante favorável para as cotações do açúcar Com os entraves do lado da oferta de açúcar, principalmente na Índia, de onde chegam notícias de frustração de safra, é esperado que os déficits da relação de oferta e demanda por açúcar se mantenham por mais tempo Setor de produção de álcool, depois dos fortes impactos provenientes dos subsídios para a gasolina, vem apresentando sinais de recuperação, com alguns traços de consolidação dos produtores (notadamente os grandes players tradicionais) Perspectivas de maior racionalidade das políticas de precificação da gasolina (por parte da Petrobras), mais a tendência de valorização dos preços do petróleo, trazem perspectivas mais interessantes para a produção de álcool Perspectivas de retomada do consumo interno devem impulsionar as vendas do ciclo Otto (Gasolina e Etanol) Retomada da produção industrial deve impulsionar a distribuição de gás Cosan (CSAN3) CSAN3 Preço em 06/01/17 (R$) 38,59 Ações (MM) 407 Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 21,61 Máx. 52 semanas (R$) 44,37 Variação 1 Semana 1,4% Variação 1 Mês (0,8%) Variação 1 Ano 63,6% Ação vs. espa (base 100) CSAN3 Retomada do consumo interno deve alavancar as vendas do ciclo Otto, impulsionando os resultados da Raízen Combustíveis Manutenção do déficit de oferta de açúcar deve continuar favorecendo os bons resultados de Raízen Energia Tendência de aumento de preços do petróleo, e política de preços de combustível mais racional da Petrobras deve favorecer os preços e a rentabilidade na venda de etanol Perspectivas de retomada da produção industrial corroboram para a recuperação da demanda por gás, impulsionando as vendas da Comgás Continuidade do ritmo de desalavancagem deve aumentar as expectativas de maior distribuição de dividendos Queda dos preços do açúcar Retomada da antiga política de preços da Petrobras o que, através de subsídios para a gasolina, pressionaria para baixo as cotações do etanol, em linha com a consequente perda de atratividade do etanol perante a gasolina Posição menos pró-mercado da Arsesp (agência reguladora do setor de gás) pressionaria a rentabilidade e as perspectivas de geração de caixa na Comgás, o que tenderia a prejudicar a Cosan como um todo, uma vez que boa parte da geração de caixa consolidada do grupo Cosan vem dos negócios em Comgás 22,1 20,6 19,1 17,6 16,0 14,5 13,0 11,5 10,0 8,4 6,9 6,5 6,2 5,8 5,5 5,1 4,8 4,4 4,1 3,7 12M forward média + 2 DP -2 DP 2

3 Alimentos Overweight (BRFS3 e MRFG3) Entrada no período positivo dos ciclos do frango e do boi deve impulsionar resultados das empresas Recuperação da economia brasileira e estabilização do mercado de trabalho devem beneficiar companhias com exposição ao mercado interno Queda do preço do milho beneficiará margens de produtoras de frango e porco Dada a característica exportadora das empresas do setor, sua performance será prejudicada em caso de valorização do real BRF (BRFS3) BRFS3 Preço em 06/01/17 (R$) 46,97 Ações (MM) 812 Valor Mercado (R$ MM) 38. Mín. 52 semanas (R$) 42,81 Máx. 52 semanas (R$) 58,27 Variação 1 Semana (2,6%) Variação 1 Mês (6,5%) Variação 1 Ano (13,2%) Ação vs. espa (base 100) BRFS3 Entrada no período positivo do ciclo do frango, com redução da oferta por pequenos produtores com operações com margem negativa, deve possibilitar a elevação do preço do frango Dólar mais depreciado (desestimulando a exportação) e melhor safra devem continuar a estimular a queda do preço do milho (ainda alto, apesar de já ter apresentado queda) devido à maior oferta do grão no mercado interno, o que beneficiaria as margens da empresa, uma vez que esse é um de seus principais insumos (componente de ração) Provável venda de participação (possivelmente um IPO) na OneFoods, antiga Sadia Halal, pode ser trigger positivo para a ação Recuperação da economia brasileira e estabilização do mercado de trabalho devem possibilitar a retomada das vendas no mercado interno. Valorização do real seria negativa, dada a relevância das vendas no mercado externo Alta do preço do milho (componente de ração) prejudicaria as margens da companhia Piora, ou melhora mais lenta, do ciclo do frango postergaria a recuperação de seu preço de venda Prolongamento da deterioração da economia e do mercado de trabalho postergaria a recuperação das vendas no mercado interno 23,8 22,6 21,4 20,2 18,9 17,7 16,5 15,3 14,1 12,8 11,6 13,0 12,4 11,8 11,2 10,6 10,0 9,4 8,8 8,2 7,6 12M forward média + 2 DP -2 DP 3

4 Marfrig (MRFG3) MRFG3 Preço em 06/01/17 (R$) 6,62 Ações (MM) 521 Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 4,89 Máx. 52 semanas (R$) 7,15 Variação 1 Semana 0,2% Variação 1 Mês 0,5% Variação 1 Ano 11,8% Entrada no período positivo do ciclo do boi, com aumento da oferta de gado (insumo) e consequente redução de preço, deve possibilitar a elevação das margens da companhia Melhora de margens e redução das taxas de juros devem contribuir significativamente para a desalavancagem da companhia Possível venda de participação na Keystone pode ser trigger positivo para a ação Recuperação da economia brasileira e estabilização do mercado de trabalho devem possibilitar a retomada das vendas no mercado interno Ação vs. espa (base 100) Valorização do real seria negativa, dada a relevância das vendas no mercado externo Piora ou melhora mais lenta do ciclo do boi postergaria a recuperação das margens Prolongamento da deterioração da economia e do mercado de trabalho postergaria a recuperação das vendas no mercado interno MRFG3 P/VPA 5,4 4,8 4,2 3,6 3,0 2,4 1,8 1,2 0,6 0,0 12M forward P/BV média + 2 DP 7,1 6,7 6,4 6,0 5,7 5,3 5,0 4,6 4,3 3,9 12M forward média + 2 DP -2 DP 4

5 Concessões Overweight (ECOR3 e RUMO3) Recuperação da economia brasileira deve impulsionar a retomada do tráfego nas rodovias, beneficiando empresas de concessão rodoviária A esperada maior safra de grãos em 2017 deverá beneficiar tanto concessionárias de transporte rodoviário quanto de transporte ferroviário Queda das taxas de juros beneficiará as empresas do setor, bastante alavancadas em sua maioria EcoRodovias (ECOR3) ECOR3 Preço em 06/01/17 (R$) 8,43 Ações (MM) 559 Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 3,29 Máx. 52 semanas (R$) 9, Variação 1 Semana 2,3% Variação 1 Mês 18,1% Variação 1 Ano 75,6% Recuperação da economia brasileira deve impulsionar a retomada do tráfego nas rodovias, principalmente o comercial, o que beneficiaria o faturamento através de aumento de pedágios cobrados O foco do governo em infraestrutura pode gerar oportunidades de participação em novas concessões A redução das taxas de juros seria positivo, dada a alta alavancagem da empresa. Além disso, há, historicamente, uma significativa correlação negativa entre taxas de juros e o preço da ação Ação vs. espa (base 100) Recuperação mais lenta da economia Redução dos juros mais lenta do que o esperado Participação em concessões com retornos abaixo do esperado pelo mercado ECOR3 17,9 16,9 15,8 14,8 13,8 12,8 11,8 10,7 9,7 8,7 8,2 7,8 7,4 7,0 6,5 6,1 5,7 5,3 4,9 4,4 4,0 12M forward média + 2 DP -2 DP 5

6 Rumo (RUMO3) RUMO3 Preço em 06/01/17 (R$) 6,21 Ações (MM) Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 1,33 Máx. 52 semanas (R$) 7,75 Variação 1 Semana 1,3% Variação 1 Mês 4,5% Variação 1 Ano 19,2% Ação vs. espa (base 100) A renovação da concessão da Malha Paulista é um evento bastante aguardado pelo mercado e pode ser um trigger positivo importante para o preço da ação Apesar do aumento de capital e da reestruturação da dívida, realizados em 2016, a Rumo ainda é uma empresa bastante alavancada, se beneficiando significativamente da queda das taxas de juros esperada em 2017 É esperada uma maior safra de grãos em 2017, o que deve impulsionar os resultados da Rumo, o que pode se refletir no preço da ação Caso não seja efetuada a renovação da concessão da Malha Paulista ou essa seja renovada em termos menos favoráveis do que o esperado, deve haver reação negativa do mercado Uma eventual quebra de safra, como ocorreu em 2016, seria prejudicial à companhia, uma vez que implicaria menores volumes transportados Redução dos juros mais lenta do que o esperado RUMO3 P/VPA 1,6 1,4 1,2 1,1 0,9 0,7 0,6 0,4 0,2 0,0 Apr-15 Oct-15 Apr-16 Oct-16 12M forward P/BV média + 2 DP -2 DP 6,9 6,4 5,8 5,3 4,8 4,3 3,8 3,2 2,7 2,2 Apr-15 Oct-15 Apr-16 Oct-16 12M forward média + 2 DP -2 DP 6

7 Consumo Equalweight (MGLU3, PCAR4 e VVAR11) Recuperação da economia brasileira e estabilização do mercado de trabalho devem impulsionar a recuperação do consumo interno Queda das taxas de juros deve estimular o consumo, através da retomada da concessão de crédito e da desalavancagem das famílias, e a retomada dos investimentos em aberturas de novas lojas e impulsionará os lucro das empresas, em sua maioria bastante alavancadas, através da redução de pagamento de juros Alta alavancagem operacional e financeira de algumas empresas faz com que leve melhora no faturamento represente alta significativa de margens Magazine Luiza (MGLU3) MGLU3 Preço em 06/01/17 (R$) 99,30 Ações (MM) 22 Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 12,60 Máx. 52 semanas (R$) 108,00 Variação 1 Semana (6,5%) Variação 1 Mês (2,6%) Variação 1 Ano 499,6% Ação vs. espa (base 100) Após uma profunda reestruturação interna, a companhia passou a apresentar melhores resultados (e acima das expectativas do mercado) desde o 2T16, sendo reconhecida agora como uma das únicas empresas do setor com canais de venda físico e virtual realmente integrados. Acreditamos que a continuidade da entrega de bons resultados deve suportar a alta do preço da ação; apesar da significativa alta em 2016, o papel ainda está sendo negociado a múltiplos razoáveis e é possível que haja elevação da expectativa de lucros pelo mercado Recuperação das vendas no varejo, principalmente de bens duráveis, que são mais dependentes de crédito (dada a provável continuação da redução das taxas de juros) Aumento de competição em uma eventual aquisição da Via Varejo pelas Lojas Americanas, dada a alta concentração de mercado que a empresa resultante teria Demora na recuperação/estabilização do mercado de trabalho, que deve acontecer apenas no segundo semestre de 2017, e redução menor do que a esperada das taxas de juros seriam negativos para a retomada do consumo MGLU3 2,9 P/VPA 2,6 2,3 2,0 1,7 1,5 1,2 0,9 0,6 0,3 0,0 12M forward P/BV média + 2 DP -2 DP 5,2 4,8 4,4 4,0 3,6 3,2 2,8 2,4 2,0 1,5 12M forward média + 2 DP -2 DP 7

8 Pão de Açúcar (PCAR4) PCAR4 Preço em 06/01/17 (R$) 56,20 Ações (MM) 166 Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 32,00 Máx. 52 semanas (R$) 62,74 Variação 1 Semana 2,6% Variação 1 Mês 11,4% Variação 1 Ano 43,8% Ação vs. espa (base 100) Aumento do consumo interno Queda da inflação, arrefecendo os movimentos de trading down (aumento do consumo de produtos mais baratos e diminuição dos de maior valor e marca) Continuidade da expansão das lojas de marca Assaí Venda da participação em Via Varejo, o que, de forma geral, contribuiria para a diminuição do nível de alavancagem da companhia, e colocaria o foco na companhia nas operações de bens alimentares Retomada mais lenta do consumo Aceleração das taxas de desemprego Maior resiliência das taxas de inflação Intensificação da competição através de guerra de preços, o que tenderia a afetar os já baixos níveis de lucratividade da operação alimentar Venda da Via Varejo por valuation inadequado PCAR4 40,7 37,0 33,4 29,7 26,0 22,4 18,7 15,0 11,3 7,7 4,0 7,5 7,0 6,4 5,8 5,2 4,6 4,0 3,4 2,8 2,2 12M forward média + 2 DP -2 DP 8

9 Via Varejo (VVAR11) VVAR11 Preço em 06/01/17 (R$) 10,99 Ações (MM) 430 Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 2,81 Máx. 52 semanas (R$) 11,61 Variação 1 Semana 2,2% Variação 1 Mês 17,4% Variação 1 Ano 265,1% Ação vs. espa (base 100) A reestruturação societária, na qual a Cnova Brasil será integrada à Via Varejo, deverá gerar ganhos de sinergia significativos, os quais, em nossa visão, não foram totalmente precificados pelo mercado. O preço da ação pode apresentar reação positiva conforme a empresa capture as sinergias e apresente melhores resultados A venda da participação do Pão de Açúcar na Via Varejo, dado que existe 100% de tag along para a ação, poderá acarretar em valorização da ação Recuperação das vendas no varejo, principalmente de bens duráveis, que são mais dependentes de crédito (dada a provável continuação da redução das taxas de juros) Baixo preço de venda da participação do Pão de Açúcar na Via Varejo ou desistência da operação Demora na recuperação/estabilização do mercado de trabalho, que deve acontecer apenas no segundo semestre de 2017, e redução menor do que a esperada das taxas de juros seriam negativos para a retomada do consumo VVAR11 P/VPA 2,6 2,3 2,0 1,7 1,3 1,0 0,7 0,3 0,0 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16 12M forward P/BV média + 2 DP -2 DP 6,8 6,0 5,3 4,5 3,8 3,0 2,3 1,5 0,8 0,0 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16 12M forward média + 2 DP -2 DP 9

10 Educação Equalweight (KROT3) Programas de financiamento estudantil seguem sendo reestruturados, para serem sustentáveis no longo prazo Tendência de concentração e consolidação do setor, uma vez que o crescimento orgânico não é tão vantajoso no segmento, continua intensa O Cade deve continuar sendo um fator crucial para os rumos do setor, em meio às intensas e numerosas operações de fusão e aquisição que estão ocorrendo Demanda por ativos de educação a distância segue aquecida, e os patamares de concentração de mercado da operação Kroton/Estácio colocam em risco a posição competitiva dos demais players do segmento Kroton (KROT3) KROT3 Preço em 06/01/17 (R$) 13,59 Ações (MM) Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 7,43 Máx. 52 semanas (R$) 17,08 Variação 1 Semana 2,0% Variação 1 Mês (4,5%) Variação 1 Ano 45,0% Ação vs. espa (base 100) Absorção de sinergias da operação com a Estácio Expansão e facilitação dos programas de financiamento estudantil Posição menos rigorosa dos órgãos de defesa da concorrência em relação à operação entre Kroton e Estácio Dificuldades na absorção de sinergias com a Estácio Diminuição ou maior rigidez dos parâmetros de habilitação aos programas de financiamento estudantil Posição mais rigorosa dos órgãos de defesa da concorrência que levem a exigências maiores de desinvestimento para que a operação com a Estácio seja integralmente aprovada KROT3 17,9 16,6 15,3 13,9 12,6 11,3 10,0 8,7 7,4 6,1 22,7 20,8 18,9 16,9 15,0 13,1 11,2 9,3 7,3 5,4 3,5 12M forward média + 2 DP -2 DP 10

11 Financeiro Overweight (BVMF3, BBDC4 e ITUB4) Estabilização ou leve melhora da economia em 2017 deve possibilitar a retomada da concessão de crédito e melhora da inadimplência Queda das taxas de juros permitirá que empresas e famílias, hoje muito alavancadas, voltem a tomar empréstimos, bem como saldar operações em atraso Grandes bancos devem continuar apresentando resultados resilientes em virtude da contribuição de resultados de serviços e seguros Melhora de expectativas deve possibilitar maior número de operações de IPO ou follow on, impulsionando receitas de serviços BM&FBovespa (BVMF3) BVMF3 Preço em 06/01/17 (R$) 17,05 Ações (MM) Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 9,73 Máx. 52 semanas (R$) 20,76 Variação 1 Semana 3,3% Variação 1 Mês 6,3% Variação 1 Ano 57,3% Captura de sinergias na fusão com a Cetip Crescimento de volume transacionado tanto em cenário de recuperação da economia (melhora de expectativas) quanto de alta volatilidade Não aprovação ou aplicação de restrições significativas na fusão com a Cetip 210 Ação vs. espa (base 100) 1 BVMF3 16,9 15,9 14,9 14,0 13,0 12,0 11,0 10,1 9,1 8,1 17,1 15,8 14,5 13,3 12,0 10,7 9,4 8,2 6,9 5,6 12M forward média + 2 DP -2 DP 11

12 Bradesco (BBDC4) BBDC4 Preço em 06/01/17 (R$) 30,09 Ações (MM) Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 15,39 Máx. 52 semanas (R$) 33,60 Variação 1 Semana 3,8% Variação 1 Mês 3,8% Variação 1 Ano 76,2% Ação vs. espa (base 100) Crescimento de lucro em função da retomada do crescimento da carteira de crédito e melhoria da inadimplência em função de estabilização/recuperação da economia e de queda das taxas de juros Captura de sinergias na integração com o HSBC Brasil Eventual liberação do compulsório pelo governo como medida para estimular a concessão de crédito Prolongamento da deterioração da economia e consequente continuação da piora da qualidade da carteira de crédito Aumento da competição por parte de outras instituições (fintechs) Alterações de regulamentação BBDC4 P/VPA 1,8 1,6 1,5 1,4 1,3 1,2 1,1 1,0 0,9 0,8 12M forward P/BV média + 2 DP -2 DP 10,3 9,7 9,0 8,4 7,8 7,2 6,6 5,9 5,3 4,7 12

13 Itaú Unibanco (ITUB4) ITUB4 Preço em 06/01/17 (R$) 35,36 Ações (MM) Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 20,74 Máx. 52 semanas (R$) 38,84 Variação 1 Semana 4,5% Variação 1 Mês 3,2% Variação 1 Ano 54,1% Ação vs. espa (base 100) 1 Crescimento de lucro em função da retomada do crescimento da carteira de crédito e melhoria da inadimplência em função de estabilização/recuperação da economia e de queda das taxas de juros Captura de sinergias na integração com o Citibank Eventual liberação do compulsório pelo governo como medida para estimular a concessão de crédito Prolongamento da deterioração da economia e consequente continuação da piora da qualidade da carteira de crédito Aumento da competição por parte de outras instituições (fintechs) Alterações de regulamentação ITUB4 P/VPA 2,0 1,9 1,8 1,7 1,6 1,5 1,4 1,2 1,1 1,0 12M forward P/BV média + 2 DP -2 DP 11,0 10,4 9,8 9,2 8,6 8,0 7,3 6,7 6,1 5,5 13

14 Imobiliário Construção Equalweight (CYRE3 e EZTC3) Desemprego, alta das taxas de juros e queda da confiança do consumidor impactaram fortemente a atividade de incorporação Alta do desemprego intensificou a quantidade dos distratos (desistência da compra de imóveis) Oversupply proveniente do boom de lançamentos de empreendimentos dos anos de 2011 e 2012, somados ao movimento de retração da renda e do emprego, forçaram os players do setor a promover campanhas mais agressivas de vendas, concedendo descontos, o que, consequentemente, levou a queda relevante dos preços de imóveis Perspectiva do fim da intensa safra de entregas de empreendimentos, de 2017 em diante, traz melhores expectativas de ajuste da relação de oferta e demanda por imóveis Ciclo de afrouxamento monetário deve impulsionar a venda de imóveis, principalmente os concluídos, o que, em certa medida, deve favorecer a geração de caixa e a retomada dos resultados operacionais em geral das companhias do setor Cyrela (CYRE3) CYRE3 Preço em 06/01/17 (R$) 11,29 Ações (MM) 400 Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 6,86 Máx. 52 semanas (R$) 11,84 Variação 1 Semana 9,9% Variação 1 Mês 17,1% Variação 1 Ano 54,2% Ação vs. espa (base 100) CYRE3 Queda das taxas de juros Diminuição da quantidade de distratos Possível distribuição para os acionistas do excesso de caixa das companhias devido ao baixo nível de alavancagem Entrada nos segmentos do Minha Casa Minha Vida e/ou criação, por parte do governo, de uma quarta faixa do programa (voltado para a classe média-alta) Apesar de ser reconhecidamente o melhor mercado de atuação, a companhia é altamente exposta às condições econômicas da região metropolitana de São Paulo, o que, em um cenário de intensificação das exigências regulatórias relacionadas ao aumento de regras de uso do solo e exigências que possam aumentar os custos de operação na região, o que pode ser considerado um risco Ciclo de afrouxamento monetário menos intenso do que o esperado Afrouxamento das regras referentes ao patrimônio de afetação pode impactar de forma relevante as condições regulatórias, aumentando os custos de financiamento Intensificação do nível de distratos, que podem obrigar os players do setor a conceder descontos mais agressivos para liquidar estoques prontos 20,4 18,5 16,5 14,6 12,6 10,7 8,8 6,8 4,9 2,9 1,0 P/VPA 1,0 0,9 0,8 0,8 0,7 0,6 0,5 0,5 0,4 12M forward P/BV média + 2 DP -2 DP 14

15 EZTEC (EZTC3) EZTC3 Preço em 06/01/17 (R$) 17,72 Ações (MM) 165 Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 11,04 Máx. 52 semanas (R$) 18,59 Variação 1 Semana 13,3% Variação 1 Mês 18,0% Variação 1 Ano 54,6% Ação vs. espa (base 100) 1 EZTC3 Queda das taxas de juros Diminuição da quantidade de distratos Possível distribuição para os acionistas do excesso de caixa das companhias devido o baixo nível de alavancagem Venda da Torre B do EZ Towers Entrada nos segmentos do Minha Casa Minha Vida e/ou criação, por parte do governo, de uma quarta faixa do programa (voltado para a classe média-alta). Apesar de ser reconhecidamente o melhor mercado de atuação, a companhia é altamente exposta às condições econômicas da região metropolitana de São Paulo, o que, em um cenário de intensificação das exigências regulatórias relacionadas ao aumento de regras de uso do solo e exigências que possam aumentar os custos de operação na região, o que pode ser considerado um risco Ciclo de afrouxamento monetário menos intenso do que o esperado Afrouxamento das regras referentes ao patrimônio de afetação pode impactar de forma significativa as condições regulatórias, aumentando os custos de financiamento Intensificação do nível de distratos, que podem obrigar os players do setor a conceder descontos mais agressivos para liquidar estoques prontos 14,6 13,2 11,9 10,5 9,2 7,8 6,4 5,1 3,7 2,4 1,0 1,5 P/VPA 1,4 1,3 1,2 1,1 1,0 0,9 0,8 0,7 0,6 0,4 12M forward P/BV média + 2 DP -2 DP 15

16 Imobiliário Shoppings Equalweight (BRML3) Desemprego, alta das taxas de juros e queda da confiança do consumidor impactaram negativamente o setor Excesso de lançamentos de shoppings aumentou a concorrência e diminuiu as taxas de reajustes periódicos de aluguel Aumento da concorrência entre empreendimentos, mais a fraca situação financeira dos lojistas, aumentaram a taxa de vacância dos empreendimentos, forçando as operadoras a conceder descontos mais agressivos nos aluguéis Alta alavancagem do consumidor, crédito caro e baixa confiança impactaram as vendas dos lojistas, que não têm conseguido arcar com os aluguéis de suas lojas, levando a um aumento das taxas de inadimplência Queda brusca do número de shoppings em construção traz melhores perspectivas para o movimento de maturação dos shoppings lançados recentemente Ciclo de afrouxamento monetário e o movimento de desalavancagem das famílias pode reestabelecer o ritmo de vendas dos lojistas, trazendo de volta a vitalidade para seus negócios BRMalls (BRML3) BRML3 Preço em 06/01/17 (R$) 12,93 Ações (MM) 612 Valor Mercado (R$ MM) 7.7 Mín. 52 semanas (R$) 7,92 Máx. 52 semanas (R$) 14,53 Variação 1 Semana 8,2% Variação 1 Mês 22,3% Variação 1 Ano 56,7% Ação vs. espa (base 100) 1 Queda das taxas de juros deve melhorar o nível de vendas nos shoppings Queda das taxas de juros tende a ser um importante catalisador para as cotações das ações de empresas de shoppings, devido à forte correlação negativa entre as duas séries, uma vez que em termos de análise do investimento, os investidores tendem a olhar para os juros da NTN-B (principalmente) em relação à rentabilidade proveniente da geração operacional de caixa das companhias do setor Como a BR Malls é uma empresa alavancada, seu lucro líquido é sensível a mudanças nas despesas financeiras provenientes da diminuição de taxa de juros Companhia está em meio a um processo de reestruturação que, se bem sucedido, deve trazer importantes ganhos com economia tributária proveniente de racionalização da estrutura societária das participações da empresa Venda de ativos Quebra da tendência de recuperação dos níveis de confiança do consumidor Alta das taxas de juros futuras Alta relevante do dólar (parte da dívida é indexada à moeda americana) Venda de ativos em patamar inadequado de preços BRML3 22,3 20,9 19,5 18,1 16,6 15,2 13,8 12,4 11,0 9,6 P/VPA 1,1 1,0 1,0 0,9 0,8 0,8 0,7 0,6 0,6 0,5 12M forward P/BV média + 2 DP -2 DP 16

17 Industrial Overweight (EMBR3) Intensificação da competição nos últimos anos (principalmente em jatos comerciais) Expectativa de corte de impostos e aquecimento da atividade empresarial, com consequente aumento dos lucros das empresas nos EUA (efeito Trump), pode reanimar a demanda de médio e longo prazo por jatos executivos (principalmente nos EUA) uma vez que, historicamente, os lucros têm forte correlação com a demanda por jatos executivos Tendência de intensificação dos gastos militares pelo mundo é positiva para a demanda por aeronaves militares Petróleo em patamares mais elevados, no médio e longo prazo, tende a impulsionar a demanda das companhias aéreas por jatos mais eficientes, o que, consequentemente, tende a fortalecer a carteira de pedidos das fabricantes de jatos comerciais Embraer (EMBR3) EMBR3 Preço em 06/01/17 (R$) 16,43 Ações (MM) 740 Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 13,83 Máx. 52 semanas (R$) 30,58 Variação 1 Semana 2,7% Variação 1 Mês (0,4%) Variação 1 Ano (43,1%) Ação vs. espa (base 100) 50 Expansão de margens através do crescimento dos produtos do segmento de defesa (notadamente através do KC-3) Expansão de margens através dos programas de corte de custos já em curso Manutenção em níveis saudáveis da carteira de pedidos Sucesso nas ações movidas na OMC contra os aportes, supostamente, ilegais do governo canadense na Bombardier que, segundo a Embraer, tem distorcido a competição no segmento de jatos comerciais Acirramento da competição através da continuação da guerra de preços envolvendo a Bombardier no segmento de jatos comerciais (principal segmento gerador de receita) Desvalorização do dólar em relação ao real Surgimento de novos processos envolvendo subornos impetrados por membros da companhia 30 EMBR3 16,5 15,6 14,6 13,7 12,7 11,8 10,8 9,9 8,9 8,0 8,5 8,1 7,7 7,3 6,9 6,5 6,1 5,7 5,3 4,8 4,4 12M forward média + 2 DP -2 DP 17

18 Mineração e Siderurgia Overweight (GGBR4) Desaceleração da demanda, excesso de capacidade e competição predatória na China por aço impactaram de forma bastante relevante as cotações dos metais Expectativa de queda generalizada da demanda por aço, principalmente em decorrência dos temores de um hard landing na China, derrubaram as expectativas dos players do setor Com a melhora dos indicadores de atividade, tanto nos EUA quanto na China, melhoraram as expectativas por metais, trazendo de volta boas perspectivas (apesar do ainda alto nível de capacidade produtiva ociosa) Estímulos a demanda chinesa e ajuste da oferta na Ásia, mais os possíveis pacotes de investimento em infraestrutura sob a tutela do governo Trump nos Estados Unidos, reforçam as perspectivas animadoras para a demanda por metais Devido ao risco de forte correção dos preços de minério de ferro que, segundo inúmeros especialistas, encontra-se em um momento de euforia sem fundamentos, não recomendamos a compra de ações de empresas mineradoras Gerdau (GGBR4) GGBR4 Preço em 06/01/17 (R$) 11,69 Ações (MM) Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 3,23 Máx. 52 semanas (R$) 14,64 Variação 1 Semana 8,2% Variação 1 Mês (10,8%) Variação 1 Ano 193,7% Lançamento de pacotes de investimento em infraestrutura nos EUA (empresa com grande capacidade ociosa nas operações estadunidenses da companhia) Posição mais protecionista do governo Trump referente às relações comerciais com a China pode ser benéfica para a Gerdau, uma vez que tenderia a diminuir a competição do aço de preços baixos proveniente dos chineses Planos de investimento em infraestrutura e de investimento habitacional, no Brasil, podem impulsionar os resultados da companhia no mercado interno Venda de ativos e diminuição do nível de alavancagem Ação vs. espa (base 100) Postergação dos planos de investimento em infraestrutura no Brasil Quebra de expectativas em relação ao aumento de investimentos nos EUA Aumento de preços do carvão Quebra de expectativas em relação a execução das reestruturações na parte da oferta chinesa de aço Aumento do nível de alavancagem GGBR4 1,0 P/VPA 0,9 0,8 0,7 0,6 0,5 0,5 0,4 0,3 0,2 0,1 0,0 12M forward P/BV média + 2 DP -2 DP 8,0 7,6 7,3 6,9 6,6 6,2 5,8 5,5 5,1 4,8 12M forward média + 2 DP -2 DP 18

19 Petróleo e Derivados Overweight (BRKM5, QGEP3 e PETR4) Setor petroquímico vem se beneficiando do patamar, relativamente, baixo dos preços do petróleo, uma vez que, conforme a estrutura de custos das companhias, a nafta (derivado do petróleo) é a principal matéria-prima do setor Postergação de entrega de capacidade instalada, nos últimos anos, nas plantas de produção de resinas plásticas (Polipropileno e Polietileno), ajudou a manter os spreads (Nafta/PP-PE) em níveis favoráveis aos players do setor Valorização do dólar em relação ao real nos últimos anos favoreceu os players brasileiros, uma vez que as receitas dos produtores são 100% vinculadas ao dólar e apenas 80% dos custos são influenciados pela flutuação do câmbio Exportações seguem sendo importantes para os produtores brasileiros, em meio à frágil situação da economia brasileira Expectativas em relação à elevação dos preços do petróleo, devido aos movimentos recentes de corte de oferta pela OPEP, são desfavoráveis aos produtores de petroquímicos Previsão de adição de capacidade produtiva de resinas nos próximos anos pode prejudicar os spreads Braskem (BRKM5) BRKM5 Preço em 06/01/17 (R$) 35,79 Ações (MM) 345 Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 18,00 Máx. 52 semanas (R$) 36,75 Variação 1 Semana 4,5% Variação 1 Mês 8,7% Variação 1 Ano 29,0% Ação vs. espa (base 100) Queda dos preços do petróleo (nafta) Postergação de entrega de capacidade adicional de produção de resinas (por concorrentes) Valorização do dólar em relação ao real Fim das investigações envolvendo a empresa e seus controladores (Odebrecht e Petrobras) Venda da participação na companhia por um ou ambos os controladores para players estrangeiros que, devido ao grande desconto do valuation da Braskem em relação aos seus pares, tenderiam a pagar um valor substancialmente superior ao valor de mercado da companhia Valorização excessiva do real em relação ao dólar Anúncio de adição de mais capacidade de produção por concorrentes Novos casos de corrupção envolvendo a companhia e/ou seus controladores Valorização relevante dos preços do petróleo BRKM5 12,3 11,4 10,4 9,5 8,6 7,7 6,7 5,8 4,9 3,9 5,3 4,9 4,6 4,3 4,0 3,6 3,3 3,0 2,6 2,3 12M forward média + 2 DP -2 DP 19

20 Queiroz Galvão Exploração e Produção (QGEP3) QGEP3 Preço em 06/01/17 (R$) 5,92 Ações (MM) 266 Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 3,53 Máx. 52 semanas (R$) 6,39 Variação 1 Semana 11,1% Variação 1 Mês 1,7% Variação 1 Ano 8,4% Ação vs. espa (base 100) Alta dos preços do petróleo que, apesar de não ser efetivamente produzido pela companhia (campo de Atlanta só deve entrar em operação no fim de 2017), tende a valorizar os ativos de petróleo do portfólio, que incluem: Atlanta (BS-4) e Carcará (BS-8) Retomada da economia tenderia a elevar o consumo interno de gás, o que permitiria à QGEP a elevar o nível de produção no Campo de Manati (maior campo de produção de gás da região nordeste, e um dos mais produtivos do país) Novas descobertas nas áreas de exploração do BS-8 que, segundo estimativas do mercado, tem potencial para ser uma das mais promissoras áreas de produção de petróleo do país, e tem capacidade de ser transformacional para a QGEP, pode elevar de patamar a companhia Apesar de já ter movimentando de forma relevante as ações da companhia, a venda da participação, por parte da Petrobras, da fatia majoritária no BS-8 (mais importante e promissor ativo da QGEP), traz perspectivas animadoras para a companhia, no sentido de trazer previsibilidade ao plano estratégico de Carcará, e traz expertise de um player global para a exploração do ativo 60 QGEP3 Queda dos preços do petróleo Novas postergações no início de produção no campo de Atlanta Quebra de expectativas em relação ao cronograma de início de produção em Carcará Entrave na ANP da entrada da Statoil (e saída da Petrobras) no BS-8 Enfraquecimento da demanda por gás, o que prejudicaria o nível de produção em Manati 15,6 14,4 13,2 12,1 10,9 9,7 8,5 7,3 6,1 4,9 6,6 5,8 5,0 4,2 3,3 2,5 1,7 0,8 0,0 12M forward média + 2 DP -2 DP 20

21 Petrobras (PETR4) PETR4 Preço em 06/01/17 (R$) 15,80 Ações (MM) Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 4,12 Máx. 52 semanas (R$) 18,49 Variação 1 Semana 6,3% Variação 1 Mês (2,2%) Variação 1 Ano 146,9% Ação vs. espa (base 100) PETR4 Alta dos preços do petróleo Continuação do programa de venda de ativos, e a consequente desalavancagem da companhia Resolução das investigações em casos de corrupção Manutenção dos planos de reestruturação da companhia (planos de demissão) Valorização do real em relação ao dólar Manutenção da retomada da racionalidade econômica das decisões, no sentido de diminuição de intervenções políticas nos planos da companhia Manutenção das políticas de reajuste automático de preços de combustível Implementação de mais medidas de governança que blindem a companhia dos ciclos políticos Queda dos preços do petróleo Valorização do dólar em relação ao real (parte relevante do endividamento da companhia é indexada ao dólar) Retomada do uso político da companhia Paralisação dos planos de venda de ativos Novos casos de corrupção envolvendo a companhia 17,6 16,1 14,6 13,1 11,6 10,1 8,5 7,0 5,5 4,0 2,5 7,5 7,2 6,8 6,5 6,1 5,8 5,5 5,1 4,8 4,4 12M forward média + 2 DP -2 DP 21

22 Saúde Equalweight (HYPE3 e QUAL3) A estabilização do mercado de trabalho será benéfica, principalmente, para empresas que operam no segmento de plano de saúde, uma vez que possibilita aos indivíduos recontratarem planos de saúde individuais ou por afinidade e também porque os planos corporativos, que dependendo do número de empregos, são muito significativos no mercado O setor deve continuar se beneficiando da resiliência e dos drivers de longo prazo, como o envelhecimento da população brasileira e o aumento da penetração de medicamentos genéricos Hypermarcas (HYPE3) HYPE3 Preço em 06/01/17 (R$) 26,86 Ações (MM) 632 Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 19,80 Máx. 52 semanas (R$) 32,11 Variação 1 Semana 2,8% Variação 1 Mês 4,7% Variação 1 Ano 25,2% Entrega de resultados mais resilientes e com maiores margens, agora que a companhia está focada apenas no segmento farmacêutico, após a venda de suas demais operações, pode impulsionar o preço da ação Aumento das categorias de medicamentos vendidas pode impulsionar o crescimento do faturamento Após a concretização da venda das operações não farmacêuticas, a companhia tem uma posição de caixa confortável, o que pode levar a maior distribuição de dividendos Ação vs. espa (base 100) Possível venda de participação da família Gonçalves, parte do bloco de controle, pode impactar negativamente o preço da ação, principalmente se a operação for realizada em bolsa Novas notícias relacionadas a investigações quanto a irregularidades, como desvio de dinheiro para pagamento de propinas, por funcionários da companhia (por enquanto tem-se conhecimento apenas de um caso e a Hypermarcas não foi beneficiária) HYPE3 26,1 24,9 23,6 22,4 21,1 19,8 18,6 17,3 16,1 14,8 18,1 17,0 16,0 15,0 14,0 13,0 11,9 10,9 9,9 8,9 12M forward média + 2 DP -2 DP 22

23 Qualicorp (QUAL3) QUAL3 Preço em 06/01/17 (R$) 19,38 Ações (MM) 279 Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 11,93 Máx. 52 semanas (R$) 23,59 Variação 1 Semana 0,7% Variação 1 Mês 10,2% Variação 1 Ano 38,0% Ação vs. espa (base 100) Retomada das adições líquidas de beneficiários para o campo positivo em função da recuperação do mercado de trabalho Melhora de margens, em virtude de esforços de contenção de custos por parte da empresa Reprecificação conforme percepção de risco em relação a alterações de regulamentação e a supostas irregularidades, como pagamentos de propina, diminua Alterações de regulamentação que beneficiem planos individuais tornariam esses planos mais atrativos que os planos de afinidade, principal fonte de receita da Qualicorp Demora na recuperação/estabilização do mercado de trabalho, que deve acontecer apenas no segundo semestre de 2017, seria prejudicial para a recuperação do número de beneficiários Novas notícias indicando ilegalidades, como pagamentos de propina, cometidas pela companhia ou por seus acionistas QUAL3 20,6 19,1 17,6 16,0 14,5 13,0 11,5 10,0 8,5 7,0 3,1 P/VPA 2,9 2,7 2,5 2,4 2,2 2,0 1,8 1,6 1,4 1,2 12M forward P/BV média + 2 DP -2 DP 23

24 Utilidades Públicas Overweight (EQTL3 e LIGT3) Recuperação da economia brasileira deve impulsionar a retomada do crescimento do consumo de energia elétrica, principalmente do segmento industrial Redução das taxas de juros é positiva, dada a alta alavancagem das empresas do setor Equatorial (EQTL3) EQTL3 Preço em 06/01/17 (R$) 54,72 Ações (MM) 199 Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 32,62 Máx. 52 semanas (R$) 57,24 Variação 1 Semana 0,6% Variação 1 Mês 4,2% Variação 1 Ano 57,2% Ação vs. espa (base 100) Entrega de melhores resultados em função de aumento do consumo, em virtude de recuperação da economia Participação em novas concessões de transmissão Aquisição de outras empresas do setor, como as distribuidoras da Eletrobras Aquisição de empresas ou participação em concessões por valor acima do esperado pelo mercado Continuação da queda do consumo de energia elétrica EQTL3 28,9 26,7 24,6 22,4 20,3 18,1 16,0 13,8 11,7 9,5 7,4 11,6 11,0 10,5 9,9 9,3 8,7 8,1 7,6 7,0 6,4 12M forward média + 2 DP -2 DP 24

25 Light (LIGT3) LIGT3 Preço em 06/01/17 (R$) 17,79 Ações (MM) 204 Valor Mercado (R$ MM) Mín. 52 semanas (R$) 6,83 Máx. 52 semanas (R$) 18,44 Variação 1 Semana 2,5% Variação 1 Mês 31,8% Variação 1 Ano 108,3% Ação vs. espa (base 100) Possível venda de participação da Cemig na Light (100% de tag along) Possível venda da participação da Light na Renova Entrega de melhores resultados e consequente desalavancagem, após a recente revisão de tarifas da companhia e em função de aumento do consumo, em virtude de recuperação da economia Redução de perdas (roubo) de energia Redução das taxas de juros seria positiva, dada a alta alavancagem da empresa Não cumprimento dos novos compromissos assumidos na última revisão tarifária pode acarretar limitação de distribuição de dividendos e caducidade ou extinção da concessão Continuação da queda do consumo de energia elétrica LIGT3 18,9 17,2 15,4 13,7 11,9 10,2 8,4 6,7 4,9 3,2 1,4 6,7 6,4 6,2 5,9 5,7 5,4 5,2 4,9 4,7 4,4 12M forward média + 2 DP -2 DP 25

26 Papel e Celulose Underweight Não recomendamos exposição ao setor de Papel e Celulose uma vez que (i) o significativo aumento de oferta previsto em 2017 e 2018 deve pressionar os preços da celulose e (ii) acreditamos que há maior probabilidade de o dólar se valorizar no ano, o que seria prejudicial para as empresas do setor, dada sua característica exportadora Telecom Underweight Apesar de reconhecermos que a estabilização ou melhora do mercado de trabalho deve ter algum impacto positivo para o setor, acreditamos que outros fatores negativos devem continuar pesando mais nas receitas, como a migração de voz para dados, no segmento de telefonia, e a competição de outras mídias, como conteúdo televisivo por streaming, no segmento de televisão por assinatura. Acreditamos haver empresas de outros setores que se beneficiarão de maneira mais significativa da melhora do mercado de trabalho, as quais incluímos entre as recomendações 26

27 Analista(s) emissor(es) do Relatório Samuel Torres, CNPI-P Vitor Mizumoto, CNPI Equipe de Análise Túlio Galvão Villalta, CNPI-T Este Relatório foi preparado pela Spinelli S.A. CVMC para uso exclusivo do destinatário, não podendo ser reproduzido ou distribuído por este a qualquer pessoa sem expressa autorização da Corretora. Este Relatório é distribuído somente com o objetivo de prover informações e não representa, em nenhuma hipótese, uma oferta de compra e venda ou solicitação de compra e venda de qualquer valor mobiliário ou instrumento financeiro, assim como representa, tão somente, a(s) opinião (ões) do (s) analista (s) emissor (es) do referido relatório. As informações contidas neste Relatório foram elaboradas a partir de fontes que consideramos fidedignas, mas sua exatidão não está garantida, quais sejam as de conhecimento público e de serviços que, por ventura, a Spinelli S.A. CVMC venha a terceirizar. Entretanto, as informações aqui contidas não representam por parte da Spinelli garantia de exatidão das informações prestadas ou julgamento sobre a qualidade das mesmas, e não devem ser consideradas como tais. As opiniões contidas neste Relatório são baseadas em julgamentos e estimativas, estando, portanto, sujeitas a mudanças. Além disso, as informações, opiniões, estimativas e projeções contidas neste documento referem-se à data presente e estão sujeitas à mudanças, não implicando necessariamente na obrigação de qualquer comunicação no sentido de atualização ou revisão com respeito a tal mudança e, caso seja considerado o "RATING, vale destacar que se trata de uma opinião sobre os fundamentos econômico-financeiros e diversos riscos a que uma empresa, instituição financeira ou captação de recursos de terceiros, possa estar sujeita dentro de um contexto específico, que pode ser modificada conforme estes riscos se alterem. O investidor não deve considerar em hipótese alguma o RATING como recomendação de Investimento. Sem prejuízo do disclaimer acima e em conformidade com as disposições da Instrução CVM nº 483, o(s) analista(s) de investimento(s) responsável (is) pela elaboração deste relatório declara(m) que: 1. é (são) credenciado(s) pela APIMEC. 2. as análises e recomendações refletem única e exclusivamente suas opiniões pessoais, as quais foram realizadas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Spinelli. 3. Assim como seu cônjuge ou companheiro, pode ser titular,diretamente ou indiretamente, de ações e/ou outros valores mobiliários de emissão da companhia objeto da análise deste Relatório, mantendo sua imparcialidade na elaboração de documentos. 4. assim como seu cônjuge ou companheiro, pode possuir, diretamente ou indiretamente, interesse financeiro em relação ao emissor objeto deste Relatório, situação esta em que permanecerá a imparcialidade de suas manifestações; 5. sua remuneração é fixa e não está, diretamente ou indiretamente, relacionada à recomendação específica ou atrelada à precificação de quaisquer dos valores mobiliários de emissão da companhia objeto de análise neste Relatório. Ademais, o(s) analista(s) que se encontra(m) na(s) seguinte(s) situação (ões) assinala(m) que: ( ) O(s) analista(s) de investimentos, seus cônjuges ou companheiros, detêm, direta ou indiretamente, em nome próprio ou de terceiros, ações e/ou outros valores mobiliários de emissão das companhias objeto de sua análise. ( ) Os analistas de investimento, seus cônjuges ou companheiros, estão direta ou indiretamente envolvidos na aquisição, alienação ou intermediação dos valores mobiliários objeto deste relatório. ( ) Os analistas de investimento, seus cônjuges ou companheiros, possuem, direta ou indiretamente, qualquer interesse financeiro em relação à companhia emissora dos valores mobiliários analisados neste relatório. (X) O(s) analista(s) de investimento não tem vínculo com pessoa natural que trabalha para o emissor objeto do relatório de análise. Informações adicionais sobre quaisquer companhias objeto de análise e recomendação podem ser obtidas diretamente, por , com o(s) analista(s) responsável (eis) pela análise. 27