MODELO DE ANÁLISE DOS DETERMINANTES DO INVESTIMENTO DIRETO EXTERNO (IDE) DE ORIGEM DE PAÍSES EMERGENTES: O CASO DA AMÉRICA LATINA

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1 MODELO DE ANÁLISE DOS DETERMINANTES DO INVESTIMENTO DIRETO EXTERNO (IDE) DE ORIGEM DE PAÍSES EMERGENTES: O CASO DA AMÉRICA LATINA Autoria: Mohamed Amal, Henrique Raboch, Bruno Thiago Tomio RESUMO O Investimento Direto Externo (IDE) é considerado como um dos mecanismos de internacionalização das empresas para a sua inserção competitiva na economia global, sendo a modalidade de investimento internacional voltada para controle operacional de empresas no exterior. Desde 1990 têm se configurado um período de forte expansão mundial de IDE. Embora as empresas multinacionais (EMNs) de origem dos países desenvolvidos sejam responsáveis pela maior parte dos investimentos mundiais, os dados recentes mostram um incremento e uma presença significativa de EMNs originárias dos países emergentes. Neste sentido, o objetivo do presente estudo é propor e estimar um modelo painel de análise dos determinantes econômicos e institucionais das estratégias de investimento de EMNs de origem de países emergentes da América Latina (Brasil, Chile, México). A estimação do modelo mostra que a variação dos investimentos de empresas multinacionais dos três países é positivamente correlacionada ao estoque de investimentos feitos por empresas estrangeiras no país, mostrando que as empresas locais serão motivadas a se internacionalizaram a medida que cresce o nível de atividades de EMNs no seu próprio país de origem. Além disso, outras variáveis mostraram-se positivamente correlacionadas a variação do IDE que são o PIB, taxa de câmbio, grau de educação e grau de globalização da economia. Mostrando que as estratégias de internacionalização das EMNs de países emergentes dependem não apenas da melhora do ambiente econômico do país, mas, sobretudo, da sua capacidade de promover mudanças institucionais. Palavras-chave: Modelo Painel, Investimento Externo Direto, Países Emergentes 1 INTRODUÇÃO Em ambiente caracterizado pelo ritmo acelerado de globalização, as estratégias de crescimento das empresas não podem se limitar apenas às condições de oferta e de rentabilidade que oferecem os seus mercados de origem. As operações internacionais representam, hoje, uma importante estratégia de crescimento para as empresas. O conceito de internacionalização tende a ser usado para descrever os movimentos externos de uma firma individual ou as operações internacionais de grandes grupos (Welch e Luostarinen, 1999). De modo amplo, internacionalização tende a caracterizar mais um processo crescente do envolvimento em operações internacionais (Welch e Luostarinen, 1999). A competição das empresas ocorre, portanto, não em um nível local ou regional, mas em um âmbito global. Esta competição ocorre de diferentes maneiras: por meio de exportações, de investimento direto externo (IDE) e de formas não societárias de participação em praticamente todas as economias abertas. Neste sentido, o IDE é considerado como um dos mecanismos de internacionalização das empresas para a sua inserção competitiva na economia global, sendo a modalidade de investimento internacional voltada para controle operacional de empresas no exterior, caracterizada como menos suscetível às oscilações de curto prazo e de maior comprometimento do investidor com o mercado. Os últimos 25 anos têm se configurado com um período de forte expansão mundial de IDE, intercalado por curtos períodos de retração. Em 1982, os estoques totais de IDE representavam 5,6% do PIB mundial, enquanto que este valor chegou a 28,5% em Este crescimento pode ser explicado por diversos motivos, como incorporação de mudanças econômicas e políticas por parte das nações em desenvolvimento. Embora as empresas multinacionais (EMNs) de origem dos países desenvolvidos sejam responsáveis 1

2 pela maior parte dos investimentos mundiais, os dados recentes mostram um incremento e uma presença significativa de EMNs originárias dos países em desenvolvimento (PEDs), pois estas dobraram sua participação nos fluxos mundiais de IDE na última década, tornando a internacionalização da produção destas EMNs um importante aspecto da economia mundial contemporânea (UNCTAD, 2006). A análise dos casos específicos de diversas empresas de origem de economias emergentes mostra que, de fato, cada vez mais empresas estão investindo no exterior (BCG, 2008). Este processo de internacionalização está ocorrendo no quadro de um ambiente macroeconômico de maior estabilidade, especialmente nas economias emergentes. Governos também estão empenhados para promover a internacionalização destas empresas, implementando políticas de disciplina macroeconômica e de abertura de suas economias para a competição internacional. No caso específico da América Latina, a região passou a ganhar significância com fonte de investimentos diretos a partir da segunda metade dos anos 90. Enquanto sua participação nos fluxos mundiais se encontrava próxima de 1% nos anos 80, este índice beirou aos 5% em Todavia, a América Latina teve, em 2007, a representação de aproximadamente um quinto de todos os investimentos diretos feitos pelos PEDs, o que significa uma redução de praticamente pela metade de sua participação nos fluxos de IDE provenientes deste grupo de países nos últimos cinco anos, devido ao melhor desempenho das economias asiáticas neste início de século e de alguns países africanos inclusive. A participação de centros financeiros offshore é significativa no total de fluxos de saída de IDE da América Latina, mas esta parcela vem diminuindo, e especialmente Brasil, México e Chile estão se consolidando como os principais investidores latino-americanos. Os três países correspondem atualmente a cerca de 42% dos estoques de IDE originários da região. Neste sentido, o objetivo geral do presente estudo é proceder a uma análise dos determinantes econômicos e institucionais dos fluxos de IDE de EMNs de origem dos países emergentes e como as reformas econômicas e institucionais desses países têm afetado o desempenho de seus investimentos. Mais especificamente, buscar propor e estimar um modelo de análise das estratégias de internacionalização das EMNs latino-americanas. Além da introdução, o artigo está distribuído em mais quatro seções. A seção dois contém uma revisão teórica sobre a internacionalização de empresas multinacionais. O modelo analítico e método da pesquisa são explicados no capítulo 3. Na seção 4 discutem-se os resultados da estimação do modelo. Na seção 5, apresentam-se as principais conclusões do estudo. 2 REVISÃO DA LITERATURA A internacionalização consiste na obtenção, por parte da empresa, de parte ou totalidade de seu faturamento através de operações no mercado externo. Essas operações são representadas por exportações, licenciamento, alianças estratégicas, e aquisições ou construção de subsidiárias no exterior (Fundação Dom Cabral, 2002). A instalação de subsidiárias no exterior configura a modalidade de investimentos conhecida como investimento direto externo (IDE). O IDE se caracteriza quando um investidor residente em um determinado país realiza um investimento que lhe dá controle ou significante grau de influência sobre uma empresa localizada em outro país. Neste sentido, o Fundo Monetário Internacional (IMF, 2006) entende que controle representa um poder de voto superior a 50%, e um significante grau de influência seria um poder de voto entre 10% e 50%. Esse investimento se difere do investimento em portfolio por representar uma relação mais duradoura entre o investidor e o mercado destino de seu investimento. O IED pode ocorrer de dois modos: o acquisition FDI (Foreign Direct Investment) ocorre quando uma empresa adquire outra empresa estrangeira, enquanto o greenfiled FDI ocorre quando uma empresa cria uma nova subsidiária no exterior. 2

3 As teorias que trataram do processo de internacionalização ao longo das últimas décadas podem ser classificadas de acordo com a sua perspectiva de análise. Neste sentido, é possível delimitar dois grandes eixos: a perspectiva econômica; focada no quadro das teorias de negócios internacionais; serviu de fundamento para desenvolver diferentes abordagens da internacionalização das empresas, especialmente no que diz respeito ao surgimento das empresas multinacionais e análise dos determinantes e estratégias do Investimento Direto Externo (IDE). Neste campo, destacam-se as teorias da organização industrial de Hymer (1976), a teoria da internalização (Buckley; Casson, 1976) e o paradigma eclético (Dunning, 2000). Por outro lado, especialmente na década de 1970, pesquisadores da Universidade de Uppsala (Hörnell; Vahlne; Wiedersheim-Paul, 1973; Johanson; Wiedersheim-paul, 1975; Johanson; Vahlne, 1977) focalizaram seu interesse de análise do processo de internacionalização com base nas teorias comportamentais. Neste estudo, procura-se restringir a revisão da literatura à análise econômica, utilizando-se mais especificamente das abordagens do paradigma eclético e de sua variante dinâmica do Investment Development Path, assim como as abordagens relativas a importância das instituições em negócios internacionais. 2.1 PARADIGMA ECLÉTICO O período dos anos 1970s e 1980s das pesquisas acadêmicas sobre atividades de Negócios Internacionais foi caracterizado pela tentativa de estruturar uma abordagem mais integrada para explicar os motivos e as razões (por que), a questão da localização (onde) e as formas como se desenvolvem essas atividades (como). Foi neste contexto de reflexão, que nasceu o modelo eclético do IDE de Dunning (1988) que durante mais de duas décadas, representou a base analítica dominante de uma série de testes sobre os determinantes do IDE e das atividades externas de empresas multinacionais. O paradigma eclético afirma que a extensão da composição geográfica e industrial da produção externa pelas EMNs é determinada pela interação de três conjuntos de variáveis que podem ser aglomeradas em três sub-paradigmas (Dunning, 2000). O primeiro conjunto está relacionado às vantagens competitivas das empresas que estão buscando realizar o IDE (ou ampliar seu estoque de IDE já existente). Essas vantagens são específicas à propriedade das empresas investidoras, sendo chamadas vantagens de propriedade. O segundo conjunto está relacionado às vantagens de localização que os países ou regiões possuem e que constituem atrativos para as atividades internacionais de EMNs. Ou seja, a existência de vantagens de localização como abundância de recursos naturais, infra-estrutura, tamanho do mercado interno e condições institucionais favoráveis devem estimular as EMNs a se engajar mais em processos de investimento direto. O terceiro conjunto do paradigma eclético, denominado vantagens de internalização, apresenta a estrutura para a avaliação dos modos alternativos de como as empresas organizam a criação e exploração de seus núcleos de competências, considerando os atrativos locacionais de diferentes países ou regiões. O paradigma eclético afirma que quanto maiores são os benefícios líquidos da internalização dos mercados de produtos intermediários, tanto mais a empresa prefere envolver-se diretamente na produção externa, em vez de contratos de licenciamento, ou outros. São diversos os motivos que podem levar uma empresa a internalizar suas atividades. Alguns fatores podem-se citar, como a realização de economias de escala, diminuição dos riscos e de incertezas, redução dos custos de transação e coordenação decorrentes da existência de externalidades. Para ordenar as vantagens de propriedade, localização e internalização, Dunning (2000) desenha uma matriz onde essas vantagens são relacionadas a quatro principais tipos de investimento: os investimentos orientados para atender o mercado doméstico, os de busca de eficiência e racionalização, os orientados para a busca de recursos, e os investimentos que buscam a realização de atividades de comércio e distribuição. 3

4 Para relacionar as estratégias de IDE ao processo de desenvolvimento, Dunning desenvolveu a teoria do Investment Development Path (IDP), permitindo mostrar os diferentes estágios que permitem a transição de uma economia predominantemente receptora de IDE à uma economia geradora de IDE. 2.2 THE INVESTMENT DEVELOPMENT PATH - IDP A teoria do IDP (Caminho do Desenvolvimento do Investimento) sugere que os países tendem a atravessar cinco estágios de desenvolvimento que podem ser classificados de acordo com a propensão desses países de serem investidores diretos ou receptores do investimento direto (Dunning e Narula, 1996). Esta propensão será baseada na extensão e padrão das vantagens específicas de propriedade das empresas, das vantagens locacionais dos países e da presença de vantagens de transação relativas aos benefícios comerciais das transações intrafirma. Deste modo, não se consideram as transações realizadas entre a Empresa Multinacional e outras empresas do país hóspede do IDE através de formas organizacionais específicas, como licença, contratos e outros. Em outros temos, o modelo sugere uma associação direta entre o nível de desenvolvimento do país e sua posição internacional de investimento. Portanto, à medida que o país se desenvolva, as condições que enfrentam as empresas nacionais e estrangeiras também tendem a mudar, de tal maneira que influenciam diretamente sobre os fluxos de IDE. De acordo com o modelo de IDP, os países passam por cinco estágios de desenvolvimento (Dunning e Narula, 1996): Durante o primeiro estágio do modelo IDP, as vantagens de localização de um país são consideradas insuficientes para atrair o IDE, com a exceção daqueles que possuem ativos naturais. Essas limitações dos aspectos locacionais se referem ao tamanho do mercado doméstico, no qual o nível da demanda é mínimo por causa da baixa renda per capita. Por outro lado, reflete sistemas econômicos ou políticas públicas inapropriadas, uma infraestrutura inadequada de transporte e comunicação e, finalmente, talvez o mais importante, uma mão de obra desqualificada e pouco motivada (Dunning e Narula, 1996). No segundo estágio, com o apoio de medidas governamentais, os países no estágio 1 começam a criar algumas vantagens específicas de localização, como o crescimento do mercado em termos de tamanho ou de poder de compra, tornando viável a atividade in loco de empresas estrangeiras. Além do desenvolvimento de vantagens de localização, este estágio é marcado também pelo desenvolvimento de vantagens de propriedade por parte de empresas locais, levando essas empresas a iniciarem um processo de internacionalização por meio de IDE. Incentivos governamentais são preponderantes para essas empresas estenderem suas atividades internacionais. Todavia, a entrada de capital externo no país continua maior do que os investimentos feitos por empresas locais no exterior neste estágio. No terceiro estágio, as vantagens de propriedade das empresas nacionais deverão mudar, não tanto em função dos incentivos governamentais, mas principalmente pelo aumento de seu grau de multinacionalização, e, em maior importância, por sua competência e habilidade de gerenciar e coordenar ativos localizados em diferentes áreas geográficas. Este aumento de vantagem de propriedade irá estimular as empresas a realizar IDE em países de estágio menos avançados, tanto com o objetivo de atendimento a esses mercados, como para explorá-los no sentido de construção de plataformas de exportação para outras regiões e localidades. No quarto estágio, o custo do fator capital passa a ser menor que o custo do fator trabalho para as empresas de países, possibilitando a competição em outros mercados e regiões. Os fluxos de IDE serão orientados, especialmente, para projetos de racionalização e de busca de ativos estratégicos por empresas de países também classificados no estágio 4, motivados, especialmente, pela necessidade de manutenção de suas vantagens competitivas 4

5 através da transferência de operações. Neste estágio, o estoque de IDE no exterior supera ou iguala o estoque interno de IDE de empresas estrangeiras. Por fim, no quinto estágio, a posição internacional de um país deve variar de maneira positiva ou negativa de acordo com a evolução das taxas de câmbio e dos ciclos econômicos. Assim sendo, o IDE de qualquer país passará a depender cada vez mais das estratégias de suas próprias EMNs e das de outros países dos estágios 4 e 5 de desenvolvimento, e não das diferenças que possam existir entre os países. Portanto, a EMN passa a representar a força dominante do processo de configuração da produção internacional e do comércio, independentemente das vantagens de localização do seu país de origem (Dunning e Narula, 1996). Para concluir a apresentação do modelo de IDP, é importante salientar que a validade dos seus pressupostos fica estritamente relacionada aos conceitos básicos do Paradigma Eclético. Portanto, a análise das relações entre os fluxos de entrada do IDE e de saída do IDE realizado no exterior por firmas domésticas deverá ser efetuada considerando os três tipos de vantagens, de propriedade, localização e internalização. Para tanto, o paradigma aponta que um país irá atrair fluxos de IDE quando (i) empresas estrangeiras possuam certas vantagens específicas de propriedade com relação a empresas domésticas; (ii) seus recursos e competências locais favorecem o desenvolvimento dessas vantagens competitivas, em comparação com as vantagens que oferecem outros países; e (iii) as empresas estrangeiras percebem que está no seu interesse internalizar as atividades, em vez de vender seus produtos para empresas domésticas através dos mecanismos do mercado, ou através de algum tipo de acordo de cooperação (Dunning e Narula, 1996). Por outro lado, a propensão de um país em se tornar investidor direto será baseada na força e característica das vantagens de propriedade de suas empresas nacionais, na extensão pela qual se deseja explorar essas vantagens de geração de valor adicionado numa localização externa e, finalmente, organizar as atividades e projetos de investimento dentro do próprio espaço econômico hierárquico da EMN, em vez de desenvolver essas atividades através de relações não societárias com empresas domésticas (Dunning e Narula, 1996). A análise das teorias de Negócios Internacionais demonstra que o foco central dos debates está relacionado à avaliação dos motivos pelos quais empresas buscam desenvolver atividades em nível internacional. Contudo, é preciso entender porque o processo de internacionalização não pode ser considerado apenas como outra dimensão da estratégia de crescimento da empresa. A dimensão da internacionalização é diferente de todas as outras bases de crescimento por diversos motivos. Por um lado, os países de origem do IDE diferem nas suas características legais, culturais e políticas, o que deveria gerar modelos distintos de internacionalização de açodo, não apenas das vantagens do país receptor, mas, sobretudo, do quadro econômico e institucional do próprio país de origem do IDE. 2.3 INSTITUIÇÕES E NEGÓCIOS INTERNACIONAIS A vantagem competitiva de uma dada localização tem sido tradicionalmente vista em termos das condições macroeconômicas. As variações das estruturas institucionais entre os países têm sido relativamente desconsideradas ou tratadas apenas como fatores secundários e sem importância para a análise dos determinantes do IDE. Esta concepção tem sido amplamente influenciada pela teoria econômica neoclássica em cuja acepção se afirmava que o equilíbrio numa economia, assim como as variáveis econômicas relevantes, tais como os preços e produtos, podem ser explicados sem a necessária referência às instituições. Deste modo, e apesar de que as sociedades possuam diferentes instituições políticas e econômicas, as leis de oferta e demanda, os processos competitivos de mercado e a teoria geral de equilíbrio foram considerados os únicos aspectos relevantes para o entendimento e a explicação da determinação dos resultados econômicos. 5

6 Contudo, à medida que os estudos apontavam para as imperfeições no funcionamento dos mercados, cresceu a percepção entre os economistas que os agentes econômicos necessitam outros meios para obter informações proveitosas para tomar decisões. Arrow (1998) aponta que as instituições evoluíram como resposta às imperfeições no funcionamento dos mercados. Assim como os mercados transmitem informação sobre o ambiente econômico na forma sumária dos preços relativos, outras instituições transmitem informação em outras formas sumárias. Toda a questão é saber se elas desempenham de maneira eficiente essa tarefa. Portanto, na concepção de Mudambi e Navarra (2002), o papel das instituições é estritamente relacionado à sua capacidade de resolver as imperfeições do mercado, sendo possível considerá-las como meio de incremento da eficiência do funcionamento das estruturas econômicas de mercado. Deste modo e, sem considerar o tipo de instituições, o papel que elas podem assumir na sociedade é geralmente visto como necessário para cumprir duas principais tarefas (Mudambi e Navarra, 2002): Primeiro, as instituições reduzem os custos de transação, na medida em que contribuem para a realização dos ganhos de produtividade em larga escala e melhoram o desempenho da tecnologia a ser aplicada. Segundo, num mundo de informação incompleta e assimétrica, a eficiência e qualidade das instituições influenciam diretamente sobre os custos de processamento das informações necessárias para a tomada de decisão. Para tanto, a relevância do fator institucional surgiu do fato de que a eficiência dos mercados depende das instituições de suporte capazes de definir e fornecer regras formais e informais de jogo para o funcionamento da economia de mercado. Este papel das instituições deverá na concepção de North (1990), não só ter como conseqüência a redução dos custos de transação e informação, mas também do grau de incerteza e instabilidade das sociedades e economias. Deste modo, os arranjos legais e governamentais, assim como as instituições informais que definem uma economia devem influenciar as estratégias corporativas, que por sua vez influenciam o funcionamento e desempenho dos negócios (Bevan, Estrin e Meyer, 2004). A abordagem institucional do IDE considera o ambiente institucional como uma vantagem locacional e, portanto, deverá constituir-se em uma peça central na explicação das estratégias de investimento das EMNs. Este ambiente institucional inclui: (i) Instituições políticas como o tipo de regime, a estrutura nacional da decisão política e o sistema judicial; (ii) Instituições econômicas como a estrutura dos mercados nacionais de fatores e os termos de acesso aos fatores de produção internacional e (iii) Os fatores sócio-culturais como as normas informais, costumes, hábitos e religião (Mudambi e Navarra, 2002). Na concepção inicial da teoria de Negócios Internacionais, os estudos sobre o IDE enfatizaram unicamente as dotações de fatores, especialmente os custos do fator trabalho e a produtividade, como as principais vantagens locacionais de um país ou região. Contudo, numa visão mais dinâmica, Dunning e Narula (2000) consideram que a decisão de investimento de EMN s está cada vez mais influenciada, não só pelos ativos já existentes, mas, sobretudo, pelos Ativos Criados. Ou seja, a vantagem locacional de uma região está diretamente relacionada à sua capacidade de criar novos ativos, que incluem tanto ativos baseados em conhecimento, como também infra-estrutura e instituições. Dentro desta concepção, o ambiente institucional tanto no país de origem, como no país receptor do IDE passam a representar vantagens locacionais cruciais para influenciar significativamente a alocação dos investimentos em nível global. Como conseqüência desta abordagem, as EMNs seguem uma estratégia de penetração do mercado através do IDE não apenas para explorar os recursos já existentes nos países receptores, mas também para aumentar as suas próprias competências através da interação com diversas localizações. Ou seja, dentro de uma perspectiva global, investidores buscam localizações cujos ambientes 6

7 institucionais facilitem o desenvolvimento de suas vantagens específicas de propriedade em nível global (Bevan, Estrin e Meyer, 2004). Uma revisão dos trabalhos empíricos sobre os determinantes do IDE mostra uma grande extensão tanto em termos das abordagens teóricas, como das metodologias utilizadas para estimar a importância dos diversos fatores e variáveis que influenciam a decisão de investimento das EMNs. O exame da literatura mostra não somente a extensão dos estudos empíricos, mas também o significativo nível de divergência da importância desses fatores na análise dos fluxos de IDE. Esta falta de consenso pode ser atribuída, segundo Charkrabarti (2001), a diferenças em termos das perspectivas de análise, de metodologias utilizadas, de seleção da amostragem e dos próprios instrumentos analíticos. Entretanto, é importante registrar que diversos autores, aplicando diferentes instrumentos metodológicos em diversas localidades (África, América Latina e Ásia) conseguiram destacar a importância de fatores não-tradicionais, ou institucionais na determinação dos padrões do IDE e das estratégias de investimento das EMNs de origem dos países desenvolvidos (Estados Unidos, Japão e Europa). Hausmann e Fernãndez-Arias (2000) foram os primeiros estudos que buscaram sistematizar o papel das instituições na determinação dos padrões de IDE nos países receptores. Outros, tais como Nunnenkamp e Spatz (2002), Biswas (2002), Wezel (2003), Nonnenberg e Mendonça (2004) e Amal e Seabra (2007) contribuíram para formalizar os efeitos das variáveis institucionais. Entretanto, grande parte destes estudos está concentrada na análise do IDE de EMNs de origem dos países desenvolvidos nas economias emergentes. Além disso, os estudos se restringem a análise dos fatores determinantes nos próprios países receptores do IDE. Witt e Levin (2007) levantam a possibilidade de que o quadro institucional local desfavorável pode encorajar as empresas a buscarem mercados externo. Kapuria-Foreman (2008) investigou o impacto do cenário institucional na promoção de IDE de países em desenvolvimento, e constatou que o grau de liberdade econômica não possui influência significante sobre os fluxos de IED desses países. Entretanto, ao desagregar o índice de liberdade econômica e focar em seus componentes que realmente interessam aos investidores, a liberdade econômica possui um efeito maior sobre os investimentos diretos. Proteção de direitos autorais, redução nas intervenções do governo e nas barreiras de fluxo de capital tendem a aumentar os fluxos de IED. Neste sentido, o propósito do presente estudo é propor e estimar um modelo de análise dos determinantes dos fluxos de saída do IDE de origem dos países emergentes. Deste modo, a análise dos determinantes das estratégias de investimento das EMN s de origem dos países emergentes deverá considerar duas dimensões: a primeira se refere a estabilidade macroeconômica e a segunda à dimensão institucional. Ambas devem interagir de modo a criar as condições de curto prazo e de longo prazo para a manutenção do processo de competitividade internacional das organizações. Assim, enquanto que um quadro de estabilidade macroeconômica apenas garante as condições de previsibilidade e de redução dos custos de incerteza econômica no curto prazo, a dimensão institucional fornece as condições para a dinâmica das economias. Ou seja, o conjunto de regras, normas, organizações e arranjos institucionais oferecem as bases para criar um ambiente de competição e de inovação favoráveis para a sustentabilidade do processo de internacionalização das empresas. 3. MODELO ANALÍTICO E MÉTODOS O objetivo do presente estudo é o desenvolvimento de um modelo teórico e operacional para a análise dos fatores determinantes do IDE das EMNs de origem dos países emergentes. Em termos mais específicos, procura-se estabelecer os efeitos dos fatores econômicos e institucionais sobre as estratégias de investimento das EMNs de origem dos países emergentes. 7

8 3.1 ESPECIFICAÇÃO DO MODELO E PROPOSIÇÕES A análise das diferentes teorias do IDE mostrou que dada a complexidade do ambiente de negócios internacionais, um modelo único para incorporar todos os fatores no tempo, para todas as EMNs e, sobretudo, para todos os países e regiões, não deverá permitir a dedução de resultados mais consistentes e operacionais para entender o processo de tomada de decisão do IDE. Deste modo, o paradigma eclético de Dunning (1988, 2001) constitui para o presente trabalho um quadro teórico e conceitual geral para entender os determinantes de investimento das EMNs, numa perspectiva orientada para captar os efeitos das variáveis do país de origem e não do destino. A vantagem da utilização do paradigma eclético como quadro teórico-referencial, consiste no fato de que ele permite integrar diferentes dimensões de análise na construção de um modelo operacional dos determinantes do IDE. Neste sentido, pode-se, de acordo com a perspectiva de análise do presente estudo, sintetizar os três elementos do paradigma eclético em dois tipos de vantagens: vantagens específicas à firma (firm specific advantages: FSA), relativas as vantagens de propriedade, e as vantagens específicas ao país de origem (country specific advantages: CSA), sendo que este tipo de vantagens se divide em vantagens macroeconômicas e vantagens Institucionais. A pertinência do quadro teórico reside na sua capacidade de colocar em evidência o caráter interativo dessas vantagens na definição de um modelo operacional para entender os fatores determinantes do IDE. Desta maneira, as estratégias das EMNs podem ser classificadas de acordo com a figura abaixo: ADVANTAGES INTERNATIONALIZATION STRATEGIES OUTPUT Firm Specific Advantages (FSA): -Ownership; -IDP Resource Seeking Strategy Country Specific Advantages (CSA): - Macroeconomic; - Insitutional. Foreign Direct Investment Outflows: FDI Market Seeking Strategy Efficiency Seeking strategy Internationalization Performance Asset Seeking Strategy Figura 1: Modelo analítico dos determinantes do IDE Para os propósitos do presente trabalho, os fatores institucionais representam determinantes importantes, porém tomados de maneira isolada, não constituem elementos suficientes para explicar a complexidade do processo de tomada de decisão de investimento da EMN. Para tanto, a proposta do presente trabalho é, dentro do quadro analítico do paradigma eclético, formular um modelo que permite evidenciar os fatores macroeconômicos, microeconômicos (empresariais) e institucionais, conectando a relevância de tais fatores às diferentes estratégias das EMNs. O desenvolvimento de um modelo de avaliação dos determinantes do IDE deverá conter algumas características, tais como: - Basear-se em hipóteses comportamentais da firma, isto é, deve possuir fundamentos microeconômicos que permitam salientar a perspectiva estratégica do projeto de 8

9 investimento da EMN. Entretanto, como não se dispõe de dados específicos sobre as empresas, adota-se uma proxy, baseada na abordagem do Paradigma Eclético e sua versão dinâmica, Investment Development Path, segundo a qual o nível de desenvolvimento do país favorece a entrada de IDE e estimula ao longo do tempo vantagens específicas de propriedade das empresas locais. Este mecanismo acelera o processo de internacionalização e permite desenvolver habilidades e competências das empresas para gerenciar plantas fabris em diversos mercados externos. Neste sentido, adota-se a variável variação do estoque do IDE no próprio país. - Incorporar variáveis macroeconômicas de modo a salientar os efeitos dos fatores da estabilidade econômica e desempenho dos agregados econômicos do país de origem sobre os fluxos de saída do IDE. A dimensão macroeconômica é representada pelas variáveis que evidenciam tanto o grau de estabilidade, quanto o potencial de crescimento econômico e tamanho do mercado. A dimensão macroeconômica é representada pelos fatores que influenciam diretamente os custos locacionais e o grau de competitividade que a escolha de uma determinada região propicia para o investidor direto. - Considerar os fatores institucionais de maneira a estimar os efeitos da qualidade do quadro institucional e de governança pública sobre os projetos de investimento das EMNs. A dimensão institucional é representada pelo conjunto de fatores que evidenciam, além dos níveis de risco de uma localização, o grau de eficiência de funcionamento das estruturas públicas, dos marcos regulatórios do investimento, mas, também, a inserção das economias receptoras em processos e acordos de integração regional ou multilaterais. Com base no modelo acima descrito, busca-se testar as seguintes proposições: Proposição 1: a estabilidade macroeconômica no país de origem é necessária para estimular projetos de investimento no mercado doméstico e nos mercados externos. Fatores, tais como inflação, contas públicas, contas externas e taxa de câmbio são variáveis determinantes para estimular as transações internacionais. Contudo, as vantagens decorrentes da estabilidade macroeconômica são apenas de curto prazo, não permitindo, portanto, a criação de vantagens de propriedade. Proposição 2: Um ambiente institucional estável e transparente no país de origem da EMN contribui para o desenvolvimento de condições efetivas para a internacionalização das empresas, na medida em que favorece a estruturação de projetos de investimento de longo prazo destinados a criação de vantagens de propriedade. Proposição 3: Este ambiente é composto não apenas pelo conjunto de normas e regras formais e informais, mas, sobretudo de arranjos institucionais e setoriais que constituem os elementos centrais para dar suporte a um processo sustentável e dinâmico de competitividade e o desempenho econômico internacional das organizações. A variação dos ambientes institucionais aumenta o grau de incerteza, especialmente no caso de novas transações internacionais, o que contribui para desestimular os fluxos de saída e de entrada do IDE. Isto significa, que mercados que apresentam similaridades em termos da estrutura política, da estrutura do fator mercado ou da cultura, apresentam menos incerteza, custos de entrada relativamente menores e, portanto, menor obstáculo à taxa de retorno das operações de investimento (Mudambi e Navarra, 2002). Proposição 4: Por fim, a estratégia de internacionalização das empresas depende do nível de desenvolvimento do país. De acordo com o modelo do IDP (Investment Development Path), à medida que o país se desenvolva, as condições que enfrentam as empresas nacionais e estrangeiras também tendem a mudar de tal maneira que influenciam diretamente sobre os fluxos de IDE. Além disso, o desenvolvimento de vantagens de localização no país receptor do IDE induz ao desenvolvimento de vantagens de propriedade por parte de empresas locais, levando essas empresas a iniciarem um processo de internacionalização por meio de IDE. Incentivos fiscais e mudanças institucionais, além da criação de um ambiente de competição 9

10 aberto favorecem o processo de internacionalização das empresas locais, que adquirem competências e habilidades de gerenciar e coordenar ativos localizados em diferentes áreas geográficas. Este aumento de vantagem de propriedade irá estimular as empresas a realizar IDE em países de estágio menos avançados, tanto com o objetivo de atendimento a esses mercados, como para explorá-los no sentido de construção de plataformas de exportação para outras regiões e localidades. 3.2 ESTIMAÇÃO DO MODELO O modelo proposto sugere que a função do IDE de origem de economias emergentes é correlacionada com o estoque de capital estrangeiro no país, ao conjunto de variáveis macroeconômicas e institucionais. Deste modo, pode-se especificar a função a ser estimada como a seguinte: t t t t t t t t t t t IDEi = f ( K i ; Yi ; ri ; ei ; π i ; TRi ; GLi ; Fi ; CRi ; EDi ) Onde IDE corresponde aos estoques de saída de IDE de origem do país i, no período t. K corresponde ao estoque de IDE no país i, defasado de um período (t-1), é uma proxy das vantagens de propriedade e identifica o papel do nível de desenvolvimento do país de origem sobre o grau de internacionalização de suas empresas. As vantagens macroeconômicas são representadas pelas seguintes varáveis: Y corresponde ao Produto Interno Bruto do país i, no período t; r: é a taxa de juros; e: é a taxa de câmbio real; Π: inflação; TR: corresponde às correntes de comércio (exportações mais importações) no país i e no período t. O PIB representa o tamanho da economia local e a riqueza produzida pelo mercado. Uma aceleração da atividade econômica proporciona oportunidades de níveis mais elevados de investimento. Desta forma, a variável PIB adota um sinal hipotético positivo. A taxa de juros representa o custo de se obter empréstimos, logo uma taxa alta inviabiliza investimentos. O sinal hipotético esperado para a taxa de juros é negativo. O câmbio representa a quantidade de moeda doméstica necessária para se comprar Dólar. Se por um lado a moeda local valorizada barateia os investimentos externos, por outro ela diminui a rentabilidade desses investimentos no momento da conversão, havendo divergência sobre o real efeito seu sobre o IDE. Neste trabalho será adotada a segunda abordagem, de modo que a desvalorização da moeda doméstica deverá exercer um efeito positivo sobre a saída dos fluxos de IDE. Como a desvalorização significa um aumento da taxa de câmbio, a correlação entre as duas variáveis é negativa, ou seja, quanto maior é a taxa, menos valorizada é a moeda nacional. A inflação representa a alta dos preços gerais em um mercado de um ano para outro, sua persistência por vários anos representa instabilidade econômica. Portanto, sua relação esperada com os IDE é negativa. As correntes de comércio (soma das exportações e importações) devem influenciar positivamente os fluxos de IDE. Uma ampliação do comércio significa um maior grau de inserção internacional da economia, o que, por sua vez, deverá incentivar positivamente o desenvolvimento de estratégias de internacionalização das empresas com investimento. Portanto, a correlação esperada é positiva. As vantagens institucionais são representadas pelas seguintes variáveis: GL: índice de globalização; F: grau de liberdade econômica, CR: índice de corrupção e ED: nível de educação do país i no período t. As variáveis institucionais, liberdade econômica, grau de corrupção, de globalização e nível da educação, são todos fatores que, ao serem aprimorados, propiciam um ambiente mais favorável à prática de negócios, portanto exercem impacto positivo sobre a performance de investimentos das empresas nacionais. Assim sendo, todas essas variáveis adotam sinal hipotético positivo. Assume-se que um aumento na corrupção é prejudicial na performance investidora do país, mas, como no índice o utilizado uma alta 10

11 pontuação representa na verdade baixa corrupção, esta variável também adota o sinal hipotético positivo. A Tabela 1 sumariza as variáveis do modelo com seu sinal hipotético e a fonte de onde o valor foi obtido. Tabela 1 - Variáveis do modelo com seus sinais hipotéticos e respectivas fontes Variável Sinal Hipotético Fonte Estoques IED Saída Variável Dependente UNCTAD Estoques IED Entrada + UNCTAD PIB + Banco Mundial Taxa de Juros - FMI Inflação - FMI Câmbio - FMI Comércio + FMI Globalização + KOF Liberdade Econômica + Heritage Foundation Corrupção + Transparency International Educação + UNDR Em suma, a equação utilizada adota a seguinte forma: t t 1 t t t t t t IDEi = β1 + β 2K i + β 3Yi + β 4ri + β 5ei + β 6π i + β 7TRi + β8gli t t t t β 9Fi + β10cri + β11edi + ERi Sendo ER o erro residual. O modelo especificado de análise dos determinantes do IDE de origem das economias emergentes foi estimado através do método painel de dados. De acordo com Baltagi e Raj (1992) a técnica do Panel Data de regressão, é utilizada quando se toma simultaneamente uma série de dados ou observações em corte transversal sobre diversas unidades econômicas e séries temporais. O objetivo do método é especificar um modelo estatístico que capte as diferenças individuais de comportamento de tal maneira, que seja possível combinar todos os dados para fins de estimação e inferência (Hill, et al., 1999). O nível de especificação que permite o método ajuda na identificação dos modelos econômicos e realiza as condições de maior controle sobre os efeitos de heterogeneidade individual (Baltagi e Raj, 1992). Outra vantagem do método de painel de dados sobre a técnica de séries temporais é sua capacidade de reduzir os efeitos de colinearidade entre as variáveis explicativas e logo propiciar o aumento da eficiência dos estimadores econométricos (Baltagi e Raj, 1992). Existem dois modelos para combinar dados de séries temporais e dados em corte transversal, o modelo de efeitos fixos e o modelo de efeitos aleatórios ou modelo de componentes estocásticos. Em uma estrutura de componentes estocásticos admite-se que os interceptos sejam variáveis aleatórias. Este modelo é particularmente adequado, quando as unidades de um corte transversal são escolhidas aleatoriamente e consideradas representantes de uma população maior de firmas (Hill, et al., 1999). O período de análise é de , utilizando-se dados anuais. A justificativa para a escolha do período é pelo fato do final dos anos 1990 terem sidos marcados por mudanças estruturais (macroeconômicas e institucionais) na maioria das economias em desenvolvimento permitindo além de alcançar uma estabilidade macroeconômica, um crescimento econômico sustentável. Quanto ao componente cross-section, a estimação foi feita considerando apenas os três países principais países receptores de IDE na América Latina (sem considerar os paraísos fiscais). Deste modo, N= 3 países e T =

12 Primeiramente, algumas questões preliminares devem ser examinadas antes de discutir os resultados da estimação do modelo. O modelo painel foi estimado por efeitos fixos, com base nos resultados do teste de Hausmann, indicando que não se pode rejeitar a hipótese nula que indica que não há diferença entre os resultados da abordagem de efeitos fixos e aleatórios. Por outro lado, quanto ao risco de endogeneidade dos regressores, assume-se que as variáveis institucionais são conhecidas e, portanto exógenas. 4. ANÁLISE DOS RESULTADOS Os resultados da estimação do modelo para os três países da amostra estão descritos na Tabela 2. Assim, a variação do IDE de saída dos três países da AL, no período entre , é significativamente influenciado pelo estoque de IDE no país, pelo PIB, pela taxa de câmbio e pelas variáveis institucionais, com destaque para os indicadores do nível de educação e globalização. As variáveis Taxa de Inflação e Liberdade Econômica, embora foram estatisticamente significativas, apresentaram sinais contrários ao esperado. Tabela 2 - Resultados dos modelos estimados Variável Coeficiente Erro Padrão razão-t p-valor Sig. Constante ,1-6,2226 <0,00001 *** Estoques IDE de Saída 0, , ,3635 0,02586 ** PIB 0, , ,9933 0,00598 *** Inflação 395, ,06 2,1276 0,04302 ** Taxa de Juros -53, ,64-0,2208 0,82696 Câmbio -46, ,7315-1,7323 0,09506 * Comércio -0, , ,693 0,1024 Corrupção -492, ,659-1,3805 0,17917 Liberdade Econômica -1345,53 736,56-1,8268 0,07924 * Educação 2835,63 717,985 3,9494 0,00053 *** Globalização 4196,29 879,169 4,773 0,00006 *** R² 0, R² ajustado 0, F(12, 26) 79,03881 P-valor(F) 2,62E-17 (*) Significante em 10%. (**) Significante em 5%. (***) Significante em 1% As regressões apresentadas se mostraram eficientes quando analisados seus coeficientes de determinação, pois as variáveis utilizadas explicam as alterações nos estoques de IDE no exterior dos países observados em mais de 96%. Entretanto, três variáveis não atingiram significância estatística: a taxa de juros, a corrente de comércio, e a percepção de corrupção. Isso significa que esses fatores exercem pouca influência sobre os investimentos externos das EMNs destes países. No caso da taxa de juros, se justifica esta afirmação pelo fato de existir a opção das empresas adquirirem capital externo para financiar suas operações em caso de valorização da taxa de empréstimo do capital doméstico. Desta forma, a taxa de juros tem seu efeito diminuído sobre os investimentos das EMNs locais. No caso da corrente de comércio, o fato desta variável não ter obtido significância estatística pode representar que as empresas realizam negócios internacionais independentemente do cenário de comércio exterior no seu país de origem. Possivelmente, se fossem analisadas as exportações de pequenas e médias empresas, estas seriam mais suscetíveis a alterações no ambiente macro. Mas, por este estudo tratar exclusivamente de EMNs, é compreensível que essas empresas possuam maior autonomia em suas operações, fazendo com que a corrente comercial do país exerça pouca influência sobre seus investimentos. Já, quanto a corrupção, esta variável provavelmente atingiria algum grau de significância se fosse analisado do foco contrário, 12

13 sobre as entradas de investimentos no país, pois ela deve influenciar mais os negócios locais do que os realizados no exterior. Wint e Levin (2007) afirmaram que o cenário institucional desfavorável pode incentivar as empresas a buscarem operações internacionais. Analisando o resultado da corrupção neste estudo, embora não se possa afirmar que as empresas fogem da corrupção de seu país de origem, ao menos pode-se garantir que este fator não influencia de modo significante a saída de IDE. Sobre as variáveis que atingiriam um patamar maior de significância dentro deste modelo, em um nível de 1%, o PIB foi a única variável macroeconômica, junto com duas variáveis institucionais, a globalização e a educação. E é importante ressaltar também que todas essas variáveis tiveram a confirmação do seu sinal hipotético. Uma aceleração na atividade econômica do país resulta em uma melhor performance de investimento externo de suas empresas, sendo que o mesmo acontece conforme o país amplia seus esforços para estar inserido em um ambiente global. Mas é interessante notar o bom resultado obtido da variável educação, pois esta pode ser considerada como uma variável representativa do desenvolvimento de vantagens de propriedade, pois via educação é que um país pode ampliar competências e capacitar profissionais para desempenhar melhor atuação dentro do campo de negócios. É destacável também o desempenho dos estoques e IDE de saída. A variável foi significante em 5% e teve seu sinal hipotético confirmado, o que confirma o pressuposto da teoria do IDP, de que as empresas locais serão motivadas a se internacionalizaram com a presença local de EMNs com origem de outros países. A inflação também foi significante em 5%, mas não confirmou seu sinal hipotético esperado. Conforme os resultados do modelo, um aumento na inflação deverá aumentar os IDEs do país, o que não corrobora com a teoria. Isto possivelmente ocorre pelo fato das empresas se encontrarem motivadas a produzir em outro local quando a inflação for alta no seu mercado de origem para fugir de flutuações e correr o risco de desvalorização da moeda local, fazendo com que seu produto perca competitividade. As variáveis taxa de câmbio e liberdade econômica fora significantes em um nível de 10%, mas apenas o câmbio teve seu sinal hipotético confirmado. O fato da taxa de câmbio ter se relacionado negativamente com a saída de IDE do país significa que as empresas irão realizar mais investimentos externos conforme a moeda doméstica se desvalorizar, devido ao aumento da rentabilidade destes investimentos. Isto implica que os investimentos destes países não são apenas orientados para o barateamento de custos, o tipo que Dunning (2000) considera como orientados para eficiência. Assim sendo, as EMNs de Brasil, México e Chile não são orientadas exclusivamente a fazer investimentos em países menos desenvolvidos para utilizá-los como plataformas de exportação, os IDEs dessas empresas possuem outras orientações, como o mercado interno do destino e a distribuição e comercialização de seus produtos. Por sua vez, a liberdade econômica se relacionou de forma negativa com o IDE de saída, ao contrário do esperado. Kapuria-Foreman (2008) não encontrou significância para o efeito a liberdade econômica sobre o IDE até desagregar as categorias que compõem o índice. Portanto, é possível que a forma com que o índice tenha sido utilizado possa ter influenciado na obtenção de um resultado não favorável. Frente a esses resultados, a proposição 4 é amplamente ratificada, pois os esforços dos governos em aprimorar o quadro institucional e os fundamentos macroeconômicos tem, em grande parte, colaborado para o aumento de estoque de investimentos no exterior de suas EMNs. Brasil, México e Chile aparentemente se encontram em um estágio em que as empresas absorveram os incentivos dos governos, e passaram adquirir experiência em gerir ativos no exterior, desenvolvendo vantagens de propriedade e se tornando menos dependentes da iniciativa pública. Algo similar ao que prevê o estágio três da teoria do IDP. As demais proposições possuem confirmações parciais de suas afirmações. Embora o crescimento econômico do país tenha se apresentado significante, o fato da inflação não ter 13

14 obtido seu sinal hipotético esperado e da taxa de juros não ter alcançado significância, dois importantes indicadores de estabilidade econômica, nos impede de constatar que a estabilidade da macroeconomia afeta positivamente a saída de investimentos do país, conforme a proposição 1. Pelo fato da corrupção não ter sido estatisticamente significante e da liberdade econômica não confirmar seu sinal esperado, também impossibilita afirmar que um ambiente institucional estável e transparente será favorável à performance de IDE do país, de acordo com a proposição 2, muito embora a globalização e a educação tenham sido significantes e confirmado a teoria. Justamente, o fato de a globalização ter sido positiva e significante, abre a possibilidade de alegar que a transição entre ambientes institucionais tem sido amenizada pelo aumento do grau de globalização destes países, conforme a proposição 3. Autores como Hausmann e Fernãndez-Arias (2000), Nunnenkamp e Spatz (2002), Biswas (2002), Wezel (2003), Nonnenberg e Mendonça (2004), e Amal e Seabra (2007), ressaltaram a importância do papel institucional para países receptores de IDE. Este presente estudo revela que algumas variáveis institucionais podem ser positivas, enquanto outras podem ser negativas ou não exercer influência sobre a saída de IDE dos países analisados. Alguns fatores, como é o caso da corrupção, utilizada neste modelo, quando aprimorados, podem não exercer muita influência sobre os investimentos externos de EMNs locais, muito embora melhorem o cenário local. Desta forma, este tipo de atitude é mais eficaz para atrair investimentos, pois aufere vantagens de localização, assim denominadas pelo Paradigma Eclético, para o mercado se tornar receptor de investimentos. Contudo, caso isso ocorra, o efeito da melhora na quadro institucional sobre os fluxos de IDE de um país pode ser indireto, já que, neste estudo, a variável investimentos recebidos obteve significância e teve seu sinal positivo confirmado. Portanto, a melhora de fatores institucionais em dado país pode não exercer influência direta e no curto prazo sobre os seus investimentos, mas deverá ampliar a capacidade de atração de novos investimentos (push factors), o que posteriormente resultará na ampliação da posição de investimento do país, aumentando os fluxos de investimento de EMNs locais em outros mercados externos. 5 CONSIDERAÇÕES FINAIS Este estudo teve por objetivo testar a influência de reformas econômicas e institucionais sobre a performance de investimento externo de três países latino-americanos, Brasil, Chile e México, no intuito de melhor compreender os motivos propulsores da emergência de EMNs de países em desenvolvimento. Utilizando teorias econômicas de negócios internacionais como base, os modelos ajeitados apresentaram resultados que ressaltaram a importância do impacto positivo de variáveis como o PIB, nível de globalização e educação sobre os estoques de saída de IDE desses países. O estoque de capital estrangeiro no país e a taxa de câmbio também foram significantes e tiveram seu sinal hipotético confirmado. Já a inflação e a liberdade econômica, apesar de significantes, apresentaram relação inversa ao esperado. Taxa de juros, corrente de comércio e corrupção não atingiram significância estatística. Deste modo, apenas a proposição 4 teve sua hipótese confirmada, de que o desenvolvimento do país melhora o desempenho de suas empresas no tocante à IDE. A proposição 3 apresentou fortes indícios de confirmação, pois a significância da variável globalização pode representar os benefícios de estruturas institucionais similares quando empresas realizam investimentos no exterior. Já as proposições 1 e 2 foram parcialmente confirmadas, tal que fatores de estabilidade macroeconômica não apresentaram os resultados esperados, sendo que o mesmo ocorreu com alguns fatores institucionais. Assim sendo, cenários macroeconômicos e institucionais favoráveis possuem seu efeito restrito à variável utilizada. 14

15 Os resultados corroboram com a teoria do IDP, de que um país melhora sua posição de investimento conforme se desenvolve, e o governo pode exercer influência sobre isto ao proporcionar condições de desenvolvimento. Aparentemente, Brasil, México e Chile se encontram em condições de destaque como países investidores dentro da América Latina graças aos resultados de reformas no campo político e econômico. Este artigo ressalta ainda que determinados fatores podem ser mais vantajosos em atrair investimentos estrangeiros do que para as EMNs locais realizarem este tipo de investimento, mas o que pode ser interpretado como um efeito indireto sobre a saída de IDE, considerando que a entrada de capital estrangeiro no país foi significante e positiva para a saída de capital nacional. Entretanto, as limitações deste estudo se encontram no fato de analisar uma série histórica curta, com dados entre 1995 e 2007, e, como fatores institucionais possuem efeitos de prazo mais longo do que fatores macroeconômicos, isso pode ter afetado o desempenho das variáveis institucionais. Como os governos de Brasil, Chile e México já haviam providenciado reformas antes do período observado, é possível que se, o estudo compreendesse também os anos 80 e o início dos 90, o resultado poderia ser diferente. Para sugestões de pesquisa futura, recomenda-se a busca de uma série histórica maior para testar o efeito de reformas institucionais realizadas anteriormente ao período, bem como a comparação do caso dos países latino-americanos com economias emergentes da Ásia. REFERÊNCIAS AMAL, M.; SEABRA, F. Determinantes do Investimento Direto Externo (IDE) na América Latina: Uma Perspectiva Institucional. Economia. Vol. 8, N. 2, p , ARROW, K. J. The place of institutions in the economy: A theoretical perspective. In HAYAMI, Y.; AOKI, M., editors, The Institutional Foundation of East Asian Economic. Development. Macmillan, London, BALTAGI, B.H, RAJ, B.A. A Survey of Recent Theoretical Developments in the Econometrics of Panel Data. In: Empirical Economics, 17. Heidelberg: Physica-Verlag, BEVAN, A.; ESTRIN, S.; MEYER, K. Foreign investment location and institutional development in transition economies. International Business Review. Vol. 13, N.1, 43 64, BISWAS, R. Determinants of Foreign Direct Investment. Review of Development Economics. Vol. 6, N. 3, , BOSTON CONSULTANCY GROUP. The 2008 BCG 100 New Global Challengers: How Top Companies from Rapidly Developing Economies Are Changing the World. Boston, 2006 BUCKLEY, Peter; CASSON, Mark. The Future of the Multinational Enterprise. Homes & Meier: London, CHARKRABARTI, A. The determinants of foreign direct investment: Sensitivity analyses of cross-country regressions. Kyklos. Vol. 54, N. 1, , DUNNING, John H.; NARULA, Rajneesh. The investment development path revisited. Some emerging issues. In: DUNNING, John H.; NARULA, Rajneesh. Foreign Direct Investment and Governments. Catalysts for economic restructuring. London: Routledge, DUNNING, John H. The Ecletic Paradigm of International Production: a Restatement and Possible Extensions. Journal of International Business Studies. v. 19, p. 1-31, DUNNING, John H. The eclectic paradigm as an envelope for economic and business theories of MNE activity. International Business Review, 9(1)

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