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1 Página 1 de 6 Página Inicial Legislação do Mercado Jurisprudência Tributação do Mercado Regulamentação da Bolsa Câmara de Arbitragem Notícias e Entrevistas Artigos Indicação de Leitura O Poder Judiciário BOVESPA Vai ao Judiciário Links Fale Conosco Espaço Jurídico - Notícias Em adaptação Questão jurídica pode levar Fundo à posição de controlador Com recursos para investir em empresas em desenvolvimento, tradicionalmente, os Fundos de Private Equity ingressam como acionistas minoritários nestas companhias. No entanto, com receio de não conseguir exercer os mecanismos de saída da sociedade, previstos em contrato, e depois terem que responder por uma administração na qual não tiveram poder efetivo, alguns têm optado por figurar como controlador. O comportamento é excepcional e o mercado espera que haja uma melhor compreensão das regras desta relação. Por Andréa Háfez O chamado capital de risco _ Venture Capital e Private Equity _ entra cada vez com mais intensidade no mercado brasileiro. A expectativa é de que neste ano de 2007 possa atingir a cifra de US$ 2 bilhões, segundo as estimativas da ABVCAP (Associação Brasileira de Private Equity e Venture Capital). Estes recursos ingressam por meio da compra de participações em empresas, com potencial de desenvolvimento, pelos Fundos de Investimentos em Participações (FIPs), o formato dado no mercado brasileiro aos Fundos de Private Equity e de Venture Capital. Ampliar o relacionamento com a comunidade jurídica, mostrando a importância do mercado de capitais para o desenvolvimento do país. Cadastre seu para Esta relação, bastante conhecida em mercados como o americano, tem características muito próprias. Entre elas, a permanência dos Fundos por um prazo, normalmente de cinco a sete anos, na sociedade e depois a sua saída, com a recuperação do capital investido. Aqui, no Brasil, os mecanismos para esta retirada do fundo de Private Equity ou de Venture Capital da companhia investida têm sido um dos principais pontos de discussão, principalmente, sob o aspecto jurídico. Leia mais Henry Sztutmann

2 Página 2 de 6 receber um aviso das últimas notícias OK De acordo com alguns operadores do Direito, existe uma resistência, inclusive por parte do Judiciário, em compreender a natureza desta relação, o que impossibilita, por conseqüência, o entendimento e aplicação de alguns instrumentos e disposições contratuais destas operações. O resultado pode ser a criação de um ambiente que cause mais receios a estes investidores e os leve a adotar atitudes pouco tradicionais neste mercado, como a opção por ser controlador da sociedade investida. No entanto, a expectativa ainda é de que haja um amadurecimento no conhecimento a respeito destas operações e uma melhor compreensão do funcionamento destas parcerias. "O avanço institucional reduz a distância entre o Direito e a Economia" "O Direito Econômico chinês está mais próximo do mercado do que o brasileiro" O valor do reembolso no exercício do direito de retirada O presidente da ABVCAP, Marcus Regueira, diz que alguns fundos, por definição e por estratégia própria, preferem ser controlador da empresa investida, mas a maioria não tem este perfil. A participação na companhia como minoritário, sem estar à frente da gestão, é compensada pela boa governança corporativa da empresa e pela boa escolha da parceria, afirma. Ao definir a empresa, com potencial para desenvolvimento, na qual irá alocar os recursos do Fundo de Venture Capital ou de Private Equity, os gestores têm entre os principais pontos de análise a transparência da administração da sociedade que receberá os recursos. O recebimento deste capital é uma boa opção para as empresas que buscam dar um salto em sua produção, tanto qualitativamente como quantitativamente, sem ter que recorrer ao mercado financeiro. A contrapartida, porém, é saber que se trata de uma parceria temporária e que será preciso adotar boas práticas de administração, com um alto grau de clareza nos procedimentos adotados _ a chamada boa governança corporativa. No ajuste do mercado brasileiro à entrada deste tipo de capital de risco, a dificuldade permanece na compreensão da característica da parceria ser temporária. É de longo prazo, mas por tempo determinado. O capital que entrou tem uma data para sair. Pode ser que no momento da retirada dos recursos, a empresa investida esteja muito bem e tenha atingido as metas determinadas. Normalmente, nestas circunstâncias a saída dos fundos é mais tranqüila, mas se o desempenho não foi o esperado, o fundo também sairá e deverá retirar o capital. Nesta situação, muitas empresas acabam por entender que o investidor de Private Equity e Venture Capital abandona a empresa e quer deixar todo o risco para os seus sócios. Daí a importância do estabelecimento claro, no contrato e no acordo de acionistas, da maneira como será feita a saída do capital investido. Há diversas opções e quanto maior for o alinhamento entre o fundo e os sócios da empresa investida, mais fácil o processo decisório posterior, diz Regueira. O presidente da ABVCAP acredita que as diversas opções são válidas, desde que entendidas e cumpridas.

3 Página 3 de 6 Esta compreensão dos mecanismos de saída é fundamental inclusive para que o ciclo deste tipo de investimento possa ser completado. Pela experiência do advogado Léo Rosenbaum, sócio do escritório Rosenbaum Advogados, e que atua nesta área, trata-se de sinalizar que os recursos investidos têm liquidez: os cotistas do fundo de Venture Capital ou Private Equity terão o retorno dos valores investidos no momento acordado. A estipulação de cláusulas contratuais, com a previsão da saída em determinado prazo, por meio do exercício da venda da participação ou de outros mecanismos como Fundo de Resgate ou a cláusula de Drag Along não tem sido a melhor solução (VER MATÉRIA ABAIXO). Para Rosenbaum, os caminhos que têm se mostrado mais eficazes é o estabelecimento do cronograma da operação de investimento, com a determinação de abertura de capital da empresa ao final do ciclo. A venda da participação por meio da operação de abertura de capital parece dar mais segurança aos sócios fundadores das empresas investidas. Ao abrir o capital, a participação que era do fundo é deslocada para outros investidores que adquirem as ações da empresa na Bolsa de Valores. Os valores pagos pelo mercado acabam sendo aceitos com mais tranqüilidade pelos sócios fundadores da investida. Isso quando se trata de sociedades que eram fechadas. Com a ampliação do mercado de capitais brasileiro, a abertura de capital é vista como uma opção bastante viável. Empresas levadas à abertura de capital a partir de investimentos de Private Equity e Venture Capital: - América Latina Logística - Diagnósticos da América S.A. - Gol Linha Aéreas - Localiza - Lupatech - Natura - Submarino - Universo Online UOL Fonte: ABVCAP Outra alternativa citada por Rosenbaum é o início da presença no mercado brasileiro de fundos especializados em comprar apenas a parte do fundo de Venture Capital ou Private Equity das empresas

4 Página 4 de 6 investidas. Estes agentes podem dar mais liquidez a este tipo de investimentos, sem causar receio aos sócios fundadores da empresa investida no momento da aquisição da participação do fundo que fez o investimento. Mas o receio de não conseguir efetivar a saída da sociedade não se limita à impossibilidade de dar o retorno do capital investido dos cotistas dos fundos de Privete Equity e de Venture Capital. Os gestores destes fundos têm se preocupado com a permanência em uma sociedade, na qual são minoritários e não têm participação efetiva na administração, em razão da possibilidade de ainda serem responsabilizados por dívidas e outras atitudes adotadas pela companhia investida. Para o advogado Henry Sztutmann, sócio do escritório Pinheiro Neto Advogados, no Brasil, esta responsabilidade torna-se uma preocupação ainda maior por conta do uso da Desconsideração da Personalidade Jurídica por parte do Judiciário. Muitos juízes, em execuções de dívidas contra empresas que receberam investimentos de fundos de Private Equity, redirecionam a cobrança dos valores para os gestores destes fundos, mesmo que estes apenas tenham adquirido participações minoritárias da sociedade, sem participar diretamente da administração da empresa. Daí alguns fundos começarem a preferir adquirir participações que representem o controle da empresa investida. Já que ocorre a responsabilização, alguns entendem que é melhor que o gestor do fundo de Private Equity ou de Venture Capital tenha o controle da companhia e defina como irá recuperar ou encerrar as atividades, ou como irá pagar os fornecedores em uma eventual situação de dificuldade econômica. Desta maneira, ao menos, não haverá surpresas, como o bloqueio de contas bancárias de gestores dos fundos para a quitação de uma dívida da empresa investida, da qual nem havia conhecimento. No entanto, este tipo de participação majoritária desvirtua, em parte, o perfil das operações de Private Equity e Venture Capital. Afinal, este capital de risco busca como parceiros empresas que necessitem de recursos, mas que mantenham seus quadros e que, depois de seu amadurecimento, retorne os valores investidos. Mecanismos de saída são vistos com receio O estabelecimento de mecanismos de saída dos Fundos de Private Equity e de Venture Capital das empresas nas quais aplicaram seus recursos _ como a criação de um Fundo de Resgate ou a cláusula de Drag Along _ são vistos com desconfiança pelos sócios fundadores da companhia e também por alguns operadores do Direito. A impressão é de que estes instrumentos deslocam o risco apenas para os sócios, e isentam os Fundos de qualquer perigo de perda. Com a presença

5 Página 5 de 6 destes mecanismos, ou o contrato acaba por não ser fechado ou, depois, acabada sendo contestado em juízo pelos sócios, segundo a avaliação de alguns advogados. O Fundo de Resgate pode determinar que a cada ano, a partir da compra de uma participação da sociedade pelo Fundo de Private Equity ou de Venture Capital, a empresa irá separar um percentual de seu lucro. Com estes valores será formado um fundo que será resgatado pelo Fundo de Private Equity, quando for o momento de sua saída da empresa investida. Se a empresa, porém, não tem lucro, não há o que provisionar. Além disso, em um quadro de dificuldade, há a possibilidade dos sócios quererem utilizar os recursos na própria empresa e não para cobrir a saída do fundo de Private Equity. O fundo de resgate muitas vezes acaba não funcionando, diz o advogado Léo Rosenbaum. Esta é uma situação bastante difícil para o gestor do fundo de Private Equity. Afinal, ele recebe os recursos dos investidores para serem aplicados em empresas com potencial de desenvolvimento mas o objetivo é que haja um retorno deste capital corrigido com um taxa de juros preferencial. O risco existe. No entanto, os instrumentos de proteção também existem e precisariam ser respeitados. A mesma resistência ocorre em relação à figura do Drag Along. Por meio deste mecanismo, fica estabelecido que o fundo de Private Equity, ao atingir o prazo para sua saída da sociedade investida, pode fazê-lo por meio da venda da empresa. Não apenas de sua participação na empresa. Se o fundo receber uma proposta de oferta para a compra da sociedade toda, pode realizar a venda arrastando a parte dos sócios fundadores controladores. A cláusula de Drag Along refere-se a este direito de arraste. O fundo de Private Equity recupera os valores investidos mas, ao mesmo tempo, os sócios fundadores da empresa investida têm que vender as suas participações também. Segundo o advogado Henry Sztutmann, do escritório Pinheiro Neto, é possível colocar nos acordos societários a cláusula do Drag Along, mas a dificuldade é executar. De acordo com ele, um juiz com menos experiência em questões societárias acaba por entender que o acionista fundador é um hiposuficiente, e que não havia compreendido o real conteúdo da cláusula. O procedimento que temos adotado é sempre incluir uma declaração que mencione que as partes foram assessoradas por advogados, que são pessoas habituadas com negócios desta natureza e entendem a extensão da contratação que está sendo feita, em especial no que diz respeito aos mecanismos de saída, como o Drag Along. Ainda não é possível saber se este procedimento resolve o problema mas, ao menos, colabora no impasse sobre a cláusula ser potestativa ou não. Provavelmente, será difícil que um juiz aceite o cumprimento do Drag Along,

6 Página 6 de 6 e determine que o controlador está obrigado a vender o seu negócio, na hora que não concorda, por um preço que não concorda. E, mesmo que o Judiciário aceite a aplicação do Drag Along, há uma situação complicada. Se o acionista controlador acha que não é o momento de fazer a venda de 100% da empresa, porque não concorda, mesmo que tenha assinado um acordo de acionistas que previa que o minoritário, no caso o Fundo de Private Equity, tem o direito de iniciar um processo de venda da empresa, há muito pouco para ser feito, diz Sztutmann. O interessado pela aquisição da sociedade, ao contatar o controlador, terá dificuldades de várias ordens. Ou seja, há um problema de eficácia para a cláusula de Drag Along. (A.H.) Gostou deste texto? Receba semanalmente o resumo das publicações do Espaço Jurídico BOVESPA, clique aqui. Copyright Bovespa. Todos os direitos reservados