9ª Conferência Internacional da LARES REAL ESTATE E OS EFEITOS DA CRISE FINANCEIRA

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1 9ª Coferêcia Iteracioal da LARES REAL ESTATE E OS EFEITOS DA CRISE FINANCEIRA Aplicação do Grau de Homogeeidade da Reda e do Grau de Distribuição da Reda como idicadores da qualidade da capacidade de geração de reda homogêea de ativos de base imobiliária Applicatio of Icome Homogeeity Degree ad Icome Distributio Degree tools as idicators of the quality of real estate assets capacity to geerate homogeous log-term icome Marcelo Vespoli Takaoka 1, João da Rocha Lima Jr. 2 1 Escola Politécica da USP, Av. Prof. Almeida Prado, trav.2 º. 83 SP Capital, Brasil marcelo.takaoka@poli.usp.br 2 Escola Politécica da USP, Av. Prof. Almeida Prado, trav.2 º. 83 SP Capital, Brasil rocha.lima@poli.usp.br Palavras-chave: Ivestimetos (Avaliação), Ecoomia, Reda familiar, Reda Líquida, Reda Real. ABSTRACT This study aims to show, for ivestors who wat to ivest i log-term icome assets, the importace of usig tools that assess the Icome Homogeeity Degree (IHD) ad the Icome Distributio Degree (IDD) o the evaluatio of this type of ivestmet. The study addresses a umber of Real Estate Brazilia Ivestmet Fuds, ad their respective IHD ad IDD ad behavior of the ivestor i evaluatig these forward active to differet degrees of homogeeity ad distributio of icome. RESUMO Este estudo tem como fialidade mostrar, para ivestidores que desejam ivestir em ativos capazes de gerar reda mesal de logo prazo (RMLP), a importâcia do uso das ferrametas que avaliam o Grau de Homogeeidade da Reda (GHR) e o Grau de Distribuição da Reda (GDR) a avaliação de ivestimetos desta tipologia. Para tato, o estudo aborda uma série de Fudos de Ivestimetos Imobiliários o Brasil, seus respectivos GHR e GDR e o comportameto do ivestidor a avaliação destes ativos frete a diferetes graus de homogeeidade e distribuição da reda.

2 1 1. INTRODUÇÃO Os idivíduos que vivem em sociedades orgaizadas ecessitam de reda para ateder às suas ecessidades imediatas (alimetação, água, eergia, moradia, saúde, trasporte,...) e desejos (coforto, educação, bem-estar, lazer,...). A provisão de recursos para cobrir estas ecessidades pode ser feita pelo trabalho ou pela reda derivada de ivestimetos, desde que ela teha regularidade equivalete ao uso dos recursos e estabilidade. Nesse setido, Takaoka e Rocha Lima Jr. (2009) estabeleceram ferrametas para avaliação do ivestimeto em ativos para a geração de reda mesal de logo prazo adequados para a aálise do grau de homogeeidade e a distribuição da reda ajustada à iflação (GHRa e GDRa), gerada por ativos cuja característica é usualmete recomedada para ivestimetos destiados à geração de reda mesal de logo prazo. O Grau de Homogeeidade da Reda ajustada à iflação (GHRa) é um idicador que represeta o quão homogêeo é o fluxo da reda para o ivestidor, cosiderado a frequêcia da reda (mesal, trimestral, semestral etc.) e a respectiva remueração real do ivestimeto o Ativo, represetado pela Equação (1). GHRa =1 k=1 2 R k R k 1+ If (0,k) 1+ If (0,k) 1 (1) R k k=1 1+ If (0,k) sedo que Grau de Homogeeidade da Reda ajustada à iflação igual a 1 (ou 100%) sigifica que todos os resultados obtidos pelo ivestidor são absolutamete iguais, quado deflacioados para a data do iício do ciclo operacioal. Em que: Rk Reda omial em k IIf Ídice de iflação adequado para fazer referêcia à mauteção do poder de compra da reda A taxa de iflação o ciclo 0,k (IIf(0,k)), será: If IIf k = 1 (2) IIf ( 0,k) 0

3 2 No caso da Base do Ivestimeto (BI) ser costate, pode-se usar a seguite equação para a obteção do GHRa de ativos de base fiaceira: GHRa =1 Em que: k=1 2 ( Te k ) ( Te k ) 1 k=1 ( ) Te k (3) Te k = T k i k (1+ i k ) (4) Tk = Taxa omial em k ik = taxa de iflação o ciclo k-1, k O uso sigular do GHRa ão diferecia ativos com fluxos de reda logo ou curto, situados em polos opostos (com carêcias), o que recomeda medir o idicador Grau de Distribuição da Reda ajustada à iflação (GDRa), seguido a expressão (5). O GDRa procura ecotrar a posição relativa do prazo para o recebimeto de metade da reda descotada a iflação dividida pelo prazo total, isto é, busca a posição relativa em relação à metade do recebimeto da reda efetiva (Rde), qual seja: Rdek k GDRa = k= 1 (5) Rde Em que: k= 1 k Rde k Rd IIf k = 0 (6) IIf k Da mesma forma, o caso de BI ser costate, pode-se usar a seguite equação para a obteção do GDRa de ativos de base fiaceira: Te k k k=1 GDRa = Te k k=1 (7)

4 3 2. METODOLOGIA Com o apoio das ferrametas de avaliação do ivestimeto em ativos para a geração de reda mesal de logo prazo GHRa e GDRa, aalisamos o comportameto da retabilidade de Fudos de Ivestimetos Imobiliários (FII) o mometo da decisão de ivestimeto, cosiderado as oportuidades oferecidas pela cadereta de poupaça e por ivestimetos com bechmark o CDI aos ivestidores que desejam auferir reda mesal de logo prazo. Observamos o comportameto dos ivestidores em FIIs cosiderado as redas e as retabilidades omiais e efetivas o mometo da decisão. A leitura de taxas efetivas é importate, tedo em vista que, em muitos casos, o ivestidor ão se ateta para o impacto da iflação em seus ivestimetos, como idetificamos mais adiate. No caso da aálise das redas e retabilidades omiais, os idicadores GHRa e GDRa são simplificados e o impacto da iflação ão é cosiderado as equações. Os fudos de ivestimetos imobiliário, idicados pelos seus códigos de egociação a Bovespa - FAMB, BBFI, ALMI, EURO, SHPH, TRNT, HCRI, foram selecioados para o escrutíio este artigo, em razão tempo em que estão sedo egociados o ambiete da BOVESPA (39 meses, exceto o HCRI com 23 meses) e costâcia com que são egociados. Já os ivestimetos com bechmark o CDI são idetificados pela reda à taxa 100% CDI. Após a idetificação dos Graus de Homogeeidade e Distribuição das redas dos respectivos ativos, procurar-se-á agrupá-los em grupos de mesmas características e comportameto das retabilidades o mometo da decisão de ivestimeto, com o ituito de idetificar padrões de comportameto e facilitar a avaliação de ivestimetos de mesma tipologia. 3. RESULTADOS A Tabela 1 apreseta os GHR e GDR sem cosiderar o impacto da iflação. Nota-se que o FAMB, o BBFI e o ALMI apresetam graus de homogeeidade acima de 99% e todos os FIIs apresetam grau de homogeeidade acima de 98%, bastate próximo ao da poupaça e do CDI. Levado em cota o impacto da iflação (Tabela 2), deve-se descotar da reda gerada, bem como ajustar a base da geração de reda, porque, para se mater a capacidade de geração de reda do ativo, há que se mater o poder de compra do ivestimeto atualizado em cosoâcia com a variação da iflação, o que sigifica reivestimeto de parte da reda omial gerada. As redas efetivas auferidas pelos FIIs são geradas a partir de uma base imobiliária (ão fiaceira), que se admite possa ter valor estável cotra os movimetos de iflação. Para estes ivestimeto, verifica-se que os idicadores GHRa e GDRa mostram uma estabilidade o grau de homogeeidade da reda (etre 95% a 100%) e uma melhora o grau de distribuição da reda (mais próximo do 50%), mesmo com flutuações da iflação, o período aalisado. De coformidade com o que foi observado por Takaoka (2009, p.251), pode-se dividir os ivestimetos capazes de gerar RMLP, segudo as características da reda, em quatro modalidades, de acordo com o grau de homogeeidade da reda ajustado à iflação: [i] ativos que teham um GHRa maior ou igual a 99%; [ii] ativos que teham um GHRa maior ou igual a 95% e meor do que 99%; [iii] maior ou igual a 90% e meor do que 95%; e [iv] fialmete meor do que 90%.

5 4 Tabela 1: Reda omial dos ativos e respectivos GHR e GDR Fote: Bovespa e FGV Dados O FAMB, BBFI, ALMI e HCRI apresetam um GHRa acima de 99% o que demostra uma reda ao logo do tempo homogêea e muito estável, ideal para os ivestidores que ecessitam seguraça de reda para ateder suas ecessidades e aseios. No grupo com GHRa maior ou igual a 95% e meor do que 99% têm-se o TRNT (98,76%), EURO (98,27%), SHPH (96,61%), com um GDRa bastate próximo de 50% o que idica ser adequado para ivestidores que desejam ivestir em reda mesal de logo prazo. Já a poupaça com GHRa o período de 7,24% e o CDI com um GHRa de 78,27% e baixos ídices de GDRa descredeciam estes ativos para ivestidores que desejam RMLP, uma vez que há oportuidades de ivestimeto mais adequadas para cumprir as aspirações dos ivestidores.

6 5 Tabela 2: Reda efetiva dos ativos e respectivos GHR e GDR Com relação às retabilidades aceitas o mometo da decisão de ivestimeto, em primeiro lugar mostra-se o comportameto das retabilidades do FAMB, BBFI e ALMI (Gráfico 1). Notase que por terem redas bastate homogêeas e boa liquidez, como pode ser observado por Takaoka (2009, p.256), estes três ativos passam a ter um comportameto das retabilidades o mometo da decisão semelhates, motivo pelo qual foi estabelecido por Takaoka (2009, p. 209) o Ídice Base do Mercado de Fudos Imobiliários (IBMFII) que represeta as médias poderadas das retabilidades do FAMB, BBFI e ALMI. Nota-se apeas que houve uma queda da retabilidade do FII ALMI os meses de abril a setembro de 2008 em relação aos outros dois FIIs. Isto se deve, segudo balaço publicado pela Bovespa, referete às demostrações fiaceiras de juho de 2008, à reteção para futuras befeitorias em imobilizações. 1 1 Fote: em 1 de ja. de 2009

7 6 Tal queda da reda e, cosequetemete, da retabilidade se reflete ao logo de seis meses, com uma maior redução do preço de mercado da cota do ALMI para ajustar-se à retabilidade dos outros dois FIIs (FAMB e BBFI), idicado a tedêcia do fudo de corrigir o preço de mercado para acompahar o comportameto dos outros dois FIIs, que por motivos particulares está se desviado da curva delieada pelos outros fudos (FAMB, BBFI e ALMI). (TAKAOKA, 2009, p.193) Gráfico 1: Retabilidade Nomial da Poupaça, CDI, FAMB, BBFI e ALMI Observa-se que o HCRI tem um GHRa maior do que 99% (Tabela 2). No etato, a percepção de risco do ivestimeto produzida, por se tratar de um hospital, de um locatário úico e pela reegociação do valor do aluguel ocorrida o passado, ão permitiu que o comportameto da retabilidade do HCRI fosse semelhate ao dos três FIIs (FAMB, BBFI e ALMI). (Gráfico 2) Isto mostra que ter um bom desempeho da reda ão é o suficiete para atrair ivestidores. Há outros fatores, como cofiaça, riscos do ivestimeto, valores emocioais e a ifluêcia de outras oportuidades de ivestimeto que iterferem a avaliação que o ivestidor faz sobre a oportuidade de ivestimeto o ativo, fazedo-o exigir, coforme o caso, um prêmio de risco como estímulo para ivestir. O TRNT tem características semelhates aos do FAMB, BBFI e ALMI embora suas redas ão sejam tão homogêeas como a desses três FIIs, portato sua retabilidade flutua em toro das retabilidades do FAMB, BBFI e ALMI. (Gráfico 3)

8 7 Gráfico 2: Retabilidade Nomial da Poupaça, CDI e HCRI Gráfico 3: Retabilidade Nomial da Poupaça, CDI e TRNT Já para o SHPH, como pode ser observado o Gráfico 4, este está acorado à cadereta de poupaça e a queda a homogeeidade se deve a uma reda maior o fial do ao.

9 8 Gráfico 4: Retabilidade Nomial da Poupaça, CDI e SHPH Já o EURO ão demostra alihameto com ehum dos FIIs, em com a cadereta de poupaça, como pode ser observado o Gráfico 5. Mas, o futuro, se sua reda se torar mais homogêea, este pode se comportar como o FAMB, BBFI e ALMI. Gráfico 4: Retabilidade Nomial da Poupaça, CDI e EURO

10 9 4. DISCUSSÃO Nota-se que o FAMB, BBFI e ALMI, devido à sua homogeeidade de reda e à cofiaça a capacidade para gerá-la, se trasformaram em referêcias para a aálise de outros FIIs e estabeleceram um padrão de comportameto para os mesmos. Já para o caso dos outros FIIs, HCRI, TRNT, EURO e SHPH, ão havedo semelhaça de comportameto etre eles, em parte por um comportameto mais volátil da reda, em parte por uma exigêcia de prêmio de risco maior pelos ivestidores. Neste itervalo, há diferetes situações: [i] o TRNT, que se acorou o comportameto do FAMB, BBFI e ALMI; [ii] o EURO, que por suas percepções de risco exigiu prêmios de risco maiores para o ivestimeto; [iii] o SHPH, que tem suas cotas acoradas a cadereta de poupaça; [iv] e o HCRI, que embora teha bom GHRa, ão gera cofiaça suficiete por parte dos ivestidores e assim, exigem maior premio de risco, estado sujeito a maiores variações de preço de mercado em fução de coturbações do ambiete ecoômico. 5. CONCLUSÃO O Grau de Homogeeidade da Reda ajustada à iflação (GHRa) e o Grau de Distribuição da Reda ajustado à iflação, são ferrametas importates para gerar idicadores da qualidade da capacidade de geração de reda mesal homogêea de logo prazo de ativos de base imobiliária. Nesse setido o GHRa e o GDRa mostram que a sesibilidade da reda gerada pelos FIIs devido a flutuações da iflação é sigificativamete meor que a de ativos de base fiaceira como a cadereta de poupaça e o CDI. Fialmete, o GHRa acima de 99% idica a possibilidade deste ativo ser referêcia de comportameto para outros ativos de características e tipologia semelhates, sedo esta uma codição ecessária mas ão suficiete, a exemplo do HCRI que embora teha um GHRa acima de 99% ão se comporta como o FAMB, BBFI e ALMI. 6. REFERÊNCIAS BOVESPA. Mercados. Dispoível em: < Acesso em 20 de ovembro de FUNDAÇÃO GETÚLIO VARGAS. Séries gratuitas. Dispoível em: < Acesso em 27 de dezembro de SCHWARTZ, B. The paradox of choice: why more is less. New York: Harper Collis, p. TAKAOKA, M.V. Ativos para a geração de reda mesal de logo prazo: fatores prepoderates para a decisão de ivestimeto, expectativas dos ivestidores e ferrametas de avaliação p. Tese (Doutorado em Egeharia Civil) Escola Politécica da Uiversidade de São Paulo, São Paulo.

11 TAKAOKA, M.V; ROCHA LIMA JR., J. Ferrametas para avaliação do ivestimeto em ativos para a geração de reda mesal de logo prazo. Escola Politécica da Uiversidade de São Paulo, Departameto de Egeharia de Costrução Civil, Núcleo de Real Estate. Dispoível em << Acesso em 31 de julho de