Análise Financeira de Projetos Turísticos e Hoteleiros

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1 Análise Financeira de Projetos Turísticos e Hoteleiros Material de apoio desenvolvido para os cursos de Turismo e Hotelaria da UNIP Escrito por Francisco Burckas Revisão de Daniel C. Moraes

2 Análise Financeira de Projetos Turísticos e Hoteleiros Material de apoio desenvolvido para os cursos de Turismo e Hotelaria da UNIP

3 Análise Financeira de Projetos Turísticos e Hoteleiros As empresas comerciais não existem por conta própria, mas para cumprir uma finalidade social específica e satisfazer uma necessidade exclusiva da sociedade. Peter Drucker

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5 Análise Financeira de Projetos Turísticos e Hoteleiros Francisco Burckas SUMÁRIO Introdução Estudo de Viabilidade Custos de Implantação "pré-operacionais" Análise Financeira Índices Operacionais Taxa de Ocupação (%OCC) Diária Média Receita por Apartamento Disponível - RevPAR Índice de Desempenho Couvert Médio Rotatividade de Assentos Índices de Atividade Giro do Ativo Total Giro de Estoque Giro de Contas a Receber Giro de Contas a Pagar Solvência a Curto Prazo Índice de Liquidez Corrente Índice de Liquidez Seca Alavancagem Financeira Índice de Endividamento Índice de Cobertura Rentabilidade Margem de Lucro Retorno sobre os Ativos Retorno sobre Capital Próprio Índices de Valor de Mercado Análise Vertical e Horizontal Orçamento econômico-financeiro Orçamento de Caixa Montagem do Fluxo de Caixa do Projeto Projeção do Resultado

6 Análise Financeira de Projetos Turísticos e Hoteleiros Francisco Burckas Ajustes sobre o Resultado Apresentação do Fluxo de Caixa O risco associado Métodos de Análise de Investimento Valor Presente Líquido Taxa Interna de Retorno Payback Payback descontado Ponto de Equilíbrio Formação de Preço Controles Funções e Métodos de Controle Controles como ferramenta de avaliação de desempenho Bibliografia

7 Introdução Francisco Burckas Introdução Em 1916, o engenheiro Henry Fayol publicou Administration Industrielle et Généralle ("Administração Industrial e Geral"), obra que veio a se tornar a Teoria Clássica da Administração. Fayol enfatizou a estrutura organizacional e definiu seis funções essenciais da empresa: técnica, comercial, financeira, segurança, contábil e administrativa. Estas funções evoluíram e atualmente se apresentam nas organizações em áreas de finanças, marketing, recursos humanos, pesquisa e desenvolvimento (P&D), logística, entre outras. Dentre as seis funções descritas anteriormente, destacam-se as funções administrativas. O processo de administração adequadamente executado envolve ampla variedade de atividades que incluem planejar, organizar, dirigir e controlar 1. Fazendo analogia com a nossa vida pessoal, basta imaginarmos o primeiro dia de férias. Surge uma idéia: conhecer o deserto do Atacama de carro! Então começamos o planejamento, analisamos as melhores rotas, verificamos preço dos pedágios, anotamos pontos estratégicos de parada para descanso, estimamos os gastos com combustível, alimentação e hospedagem, entre outros. Definimos também as datas de saída e chegada em cada local. Passada esta etapa inicia-se o processo de organização da nossa viagem: resgatamos o dinheiro da poupança, compramos uma mala Planejar: estabelecer os objetivos da empresa, especificando a forma como serão alcançados. Desenvolve-se uma perspectiva de cenário futuro, no qual será pautado um plano de ações para atingir as metas definidas. Serve como base diretora à operacionalização das demais funções. Organizar: é a forma de coordenar os recursos da empresa, sejam humanos, financeiros ou materiais, organizando-os do melhor modo conforme o planejamento estabelecido. Dirigir: executar e coordenar as ações planejadas, com a participação e a colaboração de todos os envolvidos no processo para a realização dos objetivos definidos. Controlar: estabelecer padrões e medidas de desempenho que permitam assegurar que as atitudes empregadas estão em conformidade com o planejamento e com os objetivos definidos. nova, procuramos por roupas adequadas para a viagem, compramos mapas, fazemos um check up no carro e o arrumamos. Então, estando tudo pronto, basta colocar o pé na estrada e dirigir até o destino; para isso procuramos fazer tudo conforme havíamos planejado e se algo der errado, é preciso controlar a situação, para que o objetivo de nossa viagem seja atingido. Para pensar... É possível haver controle sem planejamento? 1 A Teoria Clássica da Administração desenvolvida por Fayol apresentava cinco atividades: prever, organizar, comandar, coordenar e controlar. Atualmente é usual a união das atividades de comando e coordenação, uma vez que seus objetivos são os mesmos. 7

8 Introdução Francisco Burckas Neste contexto, o Planejamento e a Análise Financeira cumprem função de extrema importância na administração de um negócio. É por meio do Planejamento Financeiro que podemos avaliar a viabilidade ou não de um projeto, e nele ingressar. Na viagem ao deserto do Atacama tudo pode estar perfeitamente planejado, mas se os nossos gastos estimados forem maiores que os nossos recursos, jamais poderemos levar esta viagem adiante sob pena de não atingirmos o nosso objetivo e ficarmos abandonados no meio do caminho. Já a Análise Financeira é a ferramenta que vai nos auxiliar a principalmente planejar e a controlar os fluxos pecuniários, é através dela que mensuramos e avaliamos se a direção do negócio está ou não em consonância com o projetado. É a análise financeira que vai apontar se a empresa está, ou não, criando valor, quantificandoo e identificando os principais pontos que contribuem para a sua geração ou destruição. 8

9 1. Estudo de Viabilidade Francisco Burckas 1. Estudo de Viabilidade Nossa vida é feita de escolhas que refletem a nossa avaliação sobre o impacto de cada decisão tomada; em outras palavras, estamos constantemente avaliando o risco e o retorno associados a cada alternativa antes de tomarmos uma decisão. Quando compramos um carro, por exemplo, independentemente do valor que estamos dispostos a desembolsar, analisamos tudo que ele pode nos oferecer: conforto, status, segurança, estilo, potência, etc.; mas também avaliamos os pontos críticos envolvidos nesta aquisição: confiabilidade do motor, custo de manutenção, probabilidade de furto, custo do seguro, impostos, etc. Esta avaliação que fazemos ao comprar um carro nada mais é que uma análise da relação risco vs. retorno envolvidos na aquisição deste bem. Somente após avaliar prós e contras de uma aquisição, podemos nos posicionar quanto ao valor que estamos dispostos a pagar, de tal modo que quanto maior forem os benefícios e menores forem os riscos, mais valor atribuiremos ao carro. Transpondo para o ambiente empresarial, podemos dizer que em uma análise de investimento, quanto maior o retorno esperado e menor o risco associado ao negócio, maior será o montante que o investidor estará disposto a despender. Em um estudo de viabilidade, analisamos esta mesma relação procurando responder à seguinte pergunta: O retorno esperado e o risco associado ao negócio compensam o montante que devo investir? Obviamente, para respondermos a pergunta devemos antes conhecer seus três componentes, ou seja: Qual é o montante a ser investido? Qual é o retorno esperado? Quais são os riscos associados? Um estudo de viabilidade de uma empresa procura responder às três perguntas avaliando o custo de implantação, bem como os resultados esperados e os riscos associados a este negócio. Por fim, o negócio mostrar-se-á viável quando a análise conjunta destes pontos apresentar um retorno esperado superior ao retorno exigido em decorrência do montante a ser investido. 9

10 2. Custos de Implantação "pré-operacionais" Francisco Burckas 2. Custos de Implantação "pré-operacionais" Decidido o tipo e as dimensões do negócio que se pretende montar, o próximo passo é estimar qual é o montante a ser investido. Dependendo sempre do tipo de negócio, os investimentos iniciais abrangem: Terreno: O preço varia de acordo com a localização, é um dos pontos chaves na no estudo de viabilidade de um hotel. Conrad N. Hilton, fundador da rede Hilton dizia que há três pontos importantes na hotelaria: localização, localização e localização. Imóvel / Construção: O custo de construção de um imóvel pode ser estimado de acordo com o seu tamanho e o custo de construção por m 2 praticado em média pelo mercado. Quando o imóvel a ser utilizado já está construído, devem-se considerar também os gastos com a sua reforma. Móveis: Gastos com cadeiras, mesas, armários, camas (no caso de hotéis), etc. Equipamentos: Computadores, aparelhos telefônicos, geladeiras, servidores, entre outros. Máquinas: bombas d água, geradores, etc. Recrutamento, seleção e treinamento: São gastos incorridos na pré-abertura da empresa. Dependendo do ramo de atuação, podem equivaler às despesas de 1 a 3 meses da folha de pagamento. Suprimentos: são os gastos com estoques a serem constituídos para suprir o início da operação da empresa. Além destes gastos devem ser levadas em consideração despesas com alvarás, licenças, seguros, consultorias, entre outros. Em um estudo de viabilidade é importante considerar também que na abertura de um negócio os fluxos de caixa iniciais podem ser negativos, exigindo aporte de dinheiro dos investidores além dos custos pré-operacionais estimados. Para pensar... Muitos investidores que já possuem o terreno começam a estudar a implantação de um hotel considerando apenas o custo da obra e das demais despesas, sem incluir na conta o preço do terreno. Este raciocínio está correto? 10

11 3. Análise Financeira Francisco Burckas 3. Análise Financeira Análise Financeira é a ferramenta que possibilita reorganizar informações contidas nas demonstrações financeiras e outras informações operacionais em índices capazes de dizer algo a respeito do desempenho financeiro da empresa. Os índices estabelecem relações entre dois valores e facilitam a comparação de dados a fim de avaliar o desempenho de uma empresa ou até mesmo de um setor. A importância da Análise Financeira está diretamente ligada à função de controle da administração. É pela análise dos índices que podemos identificar os sintomas de um possível desalinhamento da direção da empresa relativamente ao que havia sido planejado. O uso dos índices financeiros é também de grande valia no planejamento de uma empresa. Com eles criamos parâmetros que balizam aonde queremos e podemos chegar; estes parâmetros podem ser fundamentados em índices históricos da própria empresa ou de empresas similares. Sozinhos os índices dizem muito pouco, por isso é importante ter um critério de comparação bem definido para a sua análise. Conforme expõe TUCH (2000, p. II-3), índices são significativos quando comparam dois dados similares; quando não há relacionamento entre dados, a comparação é inútil. Os principais índices utilizados na Análise Financeira de Projetos Turísticos e Hoteleiros podem ser divididos entre Operacionais, Índices de Atividade, Solvência a Curto Prazo, Alavancagem Financeira, Rentabilidade e Valor Índices Operacionais Os índices operacionais auxiliam na gestão de uma empresa. Em geral, estes índices relacionam dados contábeis e dados operacionais não encontrados nas demonstrações financeiras. São mais específicos de conforme o setor analisado. No caso da hotelaria os mais importantes são: Taxa de Ocupação (%OCC) É a relação percentual entre o número de UHs (Unidades Habitacionais) ocupadas e o número de UHs disponíveis O número de UHs disponíveis é calculado sempre com base no período analisado (ano, trimestre, mês, dia, etc) e representa a capacidade máxima disponível para venda em um determinado intervalo de tempo. Deste modo ao fazer uma análise anual, deve-se levar em consideração que durante o período de um ano, um Hotel de 100 UHs disponibilizou para venda UHs (100 UHs x 365 dias). Já o número de UHs ocupadas representa o numero de diárias vendidas no período analisado. % OCC = UHs Ocupadas. UHs Disponíveis 11

12 3. Análise Financeira Francisco Burckas Nota: Conforme o Uniform System of Accounts for the Lodging Industry, UHs em manutenção, UHs bloqueadas por mais de seis meses ou UHs bloqueadas por pelo menos um mês por ano devido à sazonalidade não compõem o montante de UHs disponíveis. A taxa de ocupação está relacionada com a capacidade de venda e negociação com agências, operadoras e outros intermediários visando o maior nível de ocupação possível do hotel Diária Média Embora as diárias possam variar sazonalmente, por segmento de mercado, ou por tipo de UH, a prática hoteleira trabalha com uma taxa global média por UH, também chamada de diária média. A diária média revela a taxa média cobrada por quarto ocupado e é calculada dividindo o total das receitas de hospedagem em um período pelo número de UHs ocupadas a título oneroso (excluindo as UHs de cortesia). É calculada do seguinte modo: Diária Média = _ Total Receita de Hospedagem UHs Ocupadas A diária média representa a posição competitiva em relação a preço, ou seja, a capacidade do hotel de dar valor aos serviços oferecidos ao cliente. Um dos fatores que mais influenciam na diária média é a intermediação de vendas, isto porque as venda por terceiros resultam em diárias mais baixas do que as vendas diretas. Deve-se atentar ao fato que nem sempre uma diária média mais alta é sinal de melhor posicionamento do hotel. Supondo, por exemplo, um hotel A que trabalhe somente com vendas diretas e um hotel comparável B que trabalhe com vendas indiretas; é provável que o hotel A tenha uma diária média maior que a do hotel B, entretanto é provável que as vendas diretas do hotel A tenham sido geradas devido a um alto custo com força de vendas insuficientes para cobrir o ganho marginal em relação ao hotel B. Deste modo, cria-se a falsa sensação de que o hotel A está melhor posicionado devido a sua diária média mais alta, pelo fato deste índice não considerar os custos com vendas Receita por Apartamento Disponível - RevPAR O RevPAR (Rooms Revenue per Avaiable Room), termo inglês para designar a receita de hospedagem por UH disponível. Este índice mede o rendimento da receita de hospedagem em relação às UHs disponíveis em um período. O RevPAR é influenciado por dois fatores - a taxa de ocupação e a diária média e pode ser usado como ferramenta de controle ou até mesmo como meio de comparação de desempenho com hotéis concorrentes/comparáveis. É calculado da seguinte forma: RevPAR = Total Receita de Hospedagem _ UHs Disponíveis Outra forma de calcular o RevPAR é com os índices de taxa de ocupação e diária média conforme demonstrado a seguir: 12

13 3. Análise Financeira Francisco Burckas RevPAR = % OCC x Diária Média RevPAR = UHs Ocupadas _ x Total Receita de Hospedagem. UHs Disponíveis UHs Ocupadas RevPAR = Total Receita de Hospedagem _ UHs Disponíveis Nota: Alguns hotéis utilizam ainda o Total RevPAR, que indica a Receita Total do hotel por UH disponível. Considerando que este índice engloba receitas de outros departamentos como A&B, SPA e Eventos, a sua comparabilidade com os índices de outros hotéis podem se tornar inviável, uma vez que dificilmente haverá hotéis com estrutura departamental comparável. O RevPAR é o produto de diária média e da taxa de ocupação, sendo o esperado a maximização sobre ambos. Em relação aos dois fatores, os hotéis devem constantemente fazer uma escolha entre garantir as taxas de ocupação com a redução das tarifas ou manter uma diária alta à custa de uma menor taxa de ocupação. Para pensar... O Hotel A e o Hotel B, apresentaram o mesmo RevPar, o Hotel A apresentou uma diária média maior enquanto o Hotel B foi superior em relação à taxa de ocupação. Como posso avaliar o desempenho de cada um? Índice de Desempenho O índice de desempenho em relação ao mercado mede quão superior (ou inferior) foi a ocupação do hotel em relação ao que seria a sua ocupação ideal (tomando como base a média do mercado). Pode ser medido pela seguinte fórmula: Índice de Desempenho = UHs Ocupadas _ Demanda Ideal A Demanda Ideal é assim definida: Demanda Ideal = % OCC média do mercado X UHs Disponíveis Outra forma de se calcular o Índice de Desempenho é através da comparação da taxa de ocupação do hotel com a taxa de ocupação média do mercado conforme demonstrado a seguir: 13

14 3. Análise Financeira Francisco Burckas Índice de Desempenho = UHs Ocupadas _ Demanda Ideal Índice de Desempenho = UHs Ocupadas. %OCC mercado X UHs Disponíveis Índice de Desempenho = 1 X UHs Ocupadas. % OCC mercado UHs Disponíveis Índice de Desempenho = 1 X % OCC hotel % OCC mercado Índice de Desempenho = % OCC hotel. % OCC mercado Couvert Médio O Couvert Médio é bastante utilizado em restaurantes e representa a receita média de Alimentos & Bebidas (A&B) por cliente, é descrito pela seguinte fórmula: Couvert Médio = Total Receita de A&B _ Total de clientes servidos Rotatividade de Assentos Demonstra a capacidade de ocupar os assentos de um bar ou restaurante em um determinado período; em outras palavras, pode ser visto como o número de vezes que um assento é ocupado em média em determinado horário. Pode ser determinado pela seguinte fórmula: Rotatividade de Assentos = Número de Couverts. Quantidade de Assentos Em restaurantes que trabalham com baixa margem de lucro e um alto volume de vendas, como por exemplo as redes de fast food, o índice deverá ser mais elevado, que significa um maior giro de clientes e maior volume de vendas em relação ao espaço disponível Índices de Atividade Os índices de atividade indicam a eficiência com que os ativos da empresa estão sendo geridos. Um meio relativamente intuitivo de fazer esta análise consiste em comparar as vendas geradas pela empresa em relação aos seus ativos Giro do Ativo Total Este índice apresenta uma relação entre o total dos ativos e a receita da empresa; em outras palavras ele diz quanto cada valor investido no ativo gera de receita. Giro do Ativo Total = Receitas Operacionais. Ativo Total (Média) 14

15 3. Análise Financeira Francisco Burckas A média do Ativo Total (denominador) pode ser calculada a partir dos saldos inicial e final do Ativo dentro do período analisado, conforme descrito na fórmula abaixo: Ativo Total (Média) = Ativo (t=0) + Ativo (t=1).. 2 Quanto mais elevado for o Giro do Ativo Total, presume-se que a empresa está melhor utilizando os seus Ativos para gerar receitas. Empresas que requerem investimentos elevados, como indústrias, por exemplo, devem apresentar um índice mais baixo que do que empresas prestadoras de serviço, cujo investimento em ativos é geralmente menor Giro de Estoque O giro de estoque mede a velocidade com que o estoque é comprado, produzido e vendido em um determinado período (geralmente um ano). Pode ser expresso pela seguinte equação: Giro do Estoque = Custo dos Produtos Vendidos. Estoque (Média) Pelo índice de giro do estoque analisamos quantas vezes é estocado e vendido por ano. Um giro baixo pode sugerir que a empresa está tendo dificuldades nas vendas, por exemplo. Interpretando este indicador, podemos dizer que se um estoque gira x vezes no ano e um ano possui 365 dias, cada giro do estoque dura em média 365 x dias, conforme apresentado na fórmula: Prazo Médio de Estoque (PME) = 365. dias Giro de Estoque O PME indica quantos dias em média os produtos ficam em estoque. Quanto menor o prazo melhor para a empresa Giro de Contas a Receber Com um conceito similar ao giro do estoque, o giro de contas a receber indica a velocidade de recebimento das receitas geradas; é a relação entre as receitas geradas e o saldo de contas a receber da empresa. Giro de Contas a Receber = Receitas. Contas a Receber (Média) Assim como no giro de estoque, quanto maior for o giro de contas a receber, mais rápido está sendo realizado o ciclo de venda e recebimento da empresa. A fórmula que mede o prazo médio de recebimento em dias é a seguinte: 15

16 3. Análise Financeira Francisco Burckas Prazo Médio de = 365 dias. Recebimento (PMR) G. Contas a Receber Giro de Contas a Pagar O giro de contas a pagar indica a velocidade de pagamento das compras realizadas, é a relação entre as compras e o saldo de contas a pagar da empresa. Giro de Contas a Pagar = Compras. Contas a Pagar (Média) Quanto maior for o giro de contas a pagar, mais rápido está se realizando o ciclo de compras e pagamento da empresa, o que indica que a empresa está trabalhando com prazos de pagamento mais curtos. A fórmula que mede o prazo médio de pagamento em dias é: Prazo Médio de = 365 dias. Pagamento (PMP) G. Contas a Pagar Para pensar... O que é melhor: trabalhar com saldos elevados de contas a receber ou de contas a pagar? 3.3. Solvência a Curto Prazo Os índices de solvência a Curto Prazo medem a capacidade da empresa saldar suas obrigações financeiras mais imediatas. A solvência a curto prazo está associada ao capital de giro líquido, ou seja, a diferença entre os ativos circulantes e os passivos circulantes (contas que vencem em menos de um ano). As medidas mais utilizadas são o índice de liquidez corrente, o índice de liquidez seca, além do próprio capital de giro líquido Índice de Liquidez Corrente O índice de liquidez corrente apresenta uma relação entre o total de ativos circulantes e o total de passivos circulantes. É descrita pela seguinte fórmula: Índice de Liquidez Corrente = Total Ativo Circulante.. Total Passivo Circulante Contas a Pagar (Média) Quando o índice é superior a 1, indica que o capital de giro líquido é positivo ou, em outras palavras, que o Ativo Circulante é maior que o Passivo Circulante. Quanto maior o índice, maior será a liquidez da empresa indicando uma posição mais favorável em relação à capacidade de saldar as obrigações de curto prazo; no entanto, um índice extremamente elevado pode sinalizar uma quantidade excessiva de ativos circulantes que podem estar deixando de serem investidos em atividades de maior rentabilidade. 16

17 3. Análise Financeira Francisco Burckas Índice de Liquidez Seca Em determinados casos a análise do índice de liquidez corrente não é suficiente para verificar a capacidade de cumprimento com as obrigações de curto prazo; isso pode dever-se ao registro dos estoques como ativos circulantes. Embora não esteja errada esta classificação, sabemos que os estoques não possuem grande liquidez, o que significa que nem sempre há condições de liquidá-los de imediatamente para cobrir uma obrigação a vencer no curto prazo. Assim, procurando excluir este efeito da análise da liquidez, o índice de liquidez seca exclui os estoques da análise conforme segue: 3.4. Alavancagem Financeira A alavancagem financeira está associada à forma como a empresa utiliza recursos de terceiros (passivo) em relação aos recursos próprios. Os índices utilizados na análise da alavancagem financeira permitem verificar o quanto a empresa está endividada, bem como diagnosticar a capacidade de cumprimento dessas obrigações e os riscos associados. Assim, como visto no Capítulo 1, os investidores esperam um retorno sobre o capital investido; com as instituições financeiras não é diferente. No caso das instituições financeiras, o retorno esperado está refletido nos juros cobrados. Quanto maior o risco do negócio, maior serão os juros cobrados. Deste modo, a alavancagem financeira tem forte influência sobre a relação risco e retorno, como veremos mais adiante no Capítulo Índice de Endividamento Índice de Liquidez Seca = Total Ativo Circulante Estoques Total Passivo Circulante Contas a Pagar (Média) O índice de endividamento mede o percentual de recursos aportados por terceiros (Passivo) em relação ao total de recursos disponível para a empresa (Ativos). Pode ser calculado da seguinte forma: Índice de endividamento = Total do Passivo.. Total do Ativo Em geral, os credores (bancos, fornecedores, etc) preferem índice mais baixos, pois no caso de uma eventual falência da empresa, menor será o risco de não cumprimento com as obrigações Índice de Cobertura O índice de cobertura apresenta uma relação entre o LAJIR (Lucro Antes dos Juros e Imposto de Renda) e os Juros incorridos no período. Pode ser descrito pela seguinte fórmula: Índice de cobertura = LAJIR. Juros 17

18 3. Análise Financeira Francisco Burckas Este índice apresenta quantas vezes o lucro gerado pela empresa é suficiente para cobrir os pagamentos dos juros. Em outras palavras, é a capacidade da empresa gerar resultados para pagar os juros. Deste modo, um índice de endividamento elevado só passa a ser problemático quando o fluxo de caixa gerado pela empresa é insuficiente para cobrir os juros exigidos Rentabilidade Os índices de rentabilidade (ou lucratividade) mostram os efeitos combinados da liquidez, gerenciamento dos ativos e da dívida sobre os resultados operacionais. É pelos índices de rentabilidade que avaliamos o retorno das empresas Margem de Lucro As margens de lucro o constituem como porcentagem da Receita Operacional Líquida (ROL); trata-se de uma análise vertical da Demonstração do Resultado do Exercício. Não são consideradas medidas diretas de rentabilidade pois são baseadas somente nos resultados, sem levar em consideração o investimento feito nos ativos da empresa. Podem ser calculadas da seguinte forma: Margem de Lucro Líquido = Lucro Líquido. Receita Operacional Líquida Margem de Lucro Bruto = LAJIR. Receita Operacional Líquida Retorno sobre os Ativos Um dos índices mais utilizados para análise do retorno é dado pelo quociente entre o lucro e o ativo total médio. O Retorno sobre os Ativos é também conhecido pela sigla em inglês ROA (Return on Assets). Retorno sobre os Ativos (ROA) = Lucro Líquido. Ativo Total (Médio) Retorno Bruto sobre os Ativos = Lucro Líquido. Ativo Total (Médio) O ROA é uma maneira simples, direta e rápida de avaliar a capacidade de geração de lucro dos Ativos. Este índice pode ser representado pelo sistema DuPont de controle financeiro que integra outros dois índices vistos anteriormente (margem de lucro e giro do ativo) na sua análise conforme demonstração a seguir. ROA = Margem de Lucro Líquido X Giro do Ativo ROA = Lucro Líquido X ROL. ROL Ativo Total (Médio) 18

19 3. Análise Financeira Francisco Burckas Deste modo, nota-se que um aumento do retorno sobre o ativo está diretamente ligado ao incremento da margem de lucro e do giro do ativo. Assim, uma empresa que esteja planejando fazer grande compra de mercadoria e inflar o seu estoque, deverá ficar com o estoque mais tempo parado e conseqüentemente diminuir o Giro do Ativo; portanto, para que a empresa continue tendo o mesmo retorno, deverá incrementar então a sua margem de lucro, por exemplo Retorno sobre Capital Próprio Similar ao ROA, o Return on Equity (ROE), sigla em inglês para Retorno sobre o Capital próprio é também um importante índice de análise de retorno. Este, entretanto, avalia o retorno sobre o capital investido pelos acionistas/quotistas pela relação entre o lucro e o capital próprio (patrimônio líquido). Retorno sobre Capital Próprio (ROE) = Lucro Líquido. P. Líquido (Média) De uma forma simplificada, o ROE pode ser desmembrado, deste modo: ROE = ROA X Multiplicador de Capital Próprio ROE = ROA X Ativo Total (Média). Patrimônio Líquido (Média) 3.6. Índices de Valor de Mercado Como vimos, o balanço patrimonial e a demonstração de resultados fornecem diversas informações que permitem fazer uma análise sobre a situação financeira, bem como sobre a rentabilidade. Pelas demonstrações financeiras podemos fazer uma avaliação da empresa; no entanto, somente com estas informações não é possível analisar como o mercado está avaliando a empresa. Para isso existem os índices de valor de mercado que fazem uma relação entre a situação financeira da empresa e o seu valor de mercado, o qual é medido de acordo com a cotação da ação da empresa, quando negociada em bolsa Análise Vertical e Horizontal A análise vertical e horizontal, complementar à análise dos índices financeiros, é feita com base nas demonstrações financeiras e possui grande importância no controle das empresas. A análise vertical é dada pela comparação entre duas séries de dados diferentes, relativas ao mesmo período. Geralmente, na análise do balanço patrimonial é atribuída uma base 100 para o total do ativo e todas as demais contas do balanço são analisadas em relação a esta base, demonstrando o peso relativo de cada conta em função do total do ativo. Já a análise vertical das contas de resultado é, em regra, feita com base na receita líquida, e então todas as demais contas do resultado são analisadas como percentual da receita. 19

20 3. Análise Financeira Francisco Burckas O índice de endividamento (vide tópico 3.4.1), por exemplo, é um tipo de análise vertical do balanço, assim como as margens de lucro operacional (Lucro Operacional Receita Líquida) e de lucro líquido (L. Líquido Rec. Líquida) também o são em relação à demonstração de resultado. A análise horizontal por sua vez, caracteriza-se por comparar a evolução da mesma série de dados entre dois períodos distintos. Na prática, quando estamos comparando a receita de um ano com a receita do ano anterior, analisando a sua evolução em termos percentuais, estamos fazendo uma análise horizontal; o mesmo acontece quando comparamos outras contas das demonstrações financeiras como lucro operacional, dívida, caixa, etc. em relação às mesmas contas em períodos anteriores. 20

21 4. Orçamento econômico-financeiro Francisco Burckas 4. Orçamento econômico-financeiro 4.1. Orçamento de Caixa O Orçamento de caixa é uma etapa de grande importância no planejamento e controle da empresa. Nele resumem-se todas as entradas e saídas de dinheiro esperadas para um negócio. Geralmente, a elaboração de um orçamento começa com a definição de um período orçamentário que vai variar de acordo com a sua finalidade específica. Estudos de viabilidade, por exemplo, apresentam pelo menos cinco anos projetivos. É importante que o período projetivo inclua o ciclo completo normal de atividade da empresa, considerando também a sazonalidade inerente à operação. Definido o período projetivo deve ser feita uma estimativa das vendas e dos resultados da empresa, bem como do balanço patrimonial. Bateman (1998, p. 436) cita alguns tipos de orçamentos que sustentam o orçamento de caixa, são eles: Orçamento de Vendas: onde são estimadas as vendas futuras da empresa, tipo de clientes, canal de vendas, volume e preço. Orçamento de Produção: são estimados com base no volume de vendas esperado, são analisados capacidade de produção, disponibilidade de recursos, entre outros. Pensando na cidade de São Luiz do Paraitinga, no interior de São Paulo, que possui cerca de 10 mil habitantes. Será que a sua estrutura é capaz de receber os 130 mil turistas que a visitavam no carnaval? Orçamento de Custo de Produção: são analisados os custos em decorrência das condições de produção e vendas projetadas. Os custos são comparados com os preços e então verificadas se as margens são ou não adequadas. Orçamento de Caixa: é preparado com base nos demais orçamentos, mostra as receitas e as despesas previstas, apresenta ainda a quantidade de capital circulante disponível, estima a necessidade de financiamento externo e o dinheiro disponível durante o período projetado. A montagem do orçamento de caixa é uma atividade complexa que deve refletir todo o ambiente da empresa, incluindo suas particularidades, tipo de gestão, expectativas, valores, objetivos, entre diversos outros aspectos a serem considerados Montagem do Fluxo de Caixa do Projeto O Fluxo de Caixa Livre (FCL) projetado de uma empresa reflete o orçamento descrito anteriormente. O FCL resulta de um conceito semelhante ao lucro, porém em regime de caixa e não de competência. De um modo mais simples, o FCL reflete o dinheiro que sobra no final do período. O Fluxo de Caixa Livre pode dividir-se em dois tipos: Fluxo de Caixa Livre para a Empresa (FCLE): é o fluxo de caixa gerado na operação da empresa, antes de remunerar seus financiadores e investidores (bancos e sócios). Ou 21

22 4. Orçamento econômico-financeiro Francisco Burckas seja, é o fluxo gerado pelas vendas, deduzidos custos e despesas operacionais, bem como os impostos e os novos investimentos. De modo mais simplista, reflete o dinheiro gerado na operação disponível para a empresa. Fluxo de Caixa Livre para os Sócios (FCLS): é o fluxo de caixa gerado para os sócios, reflete o fluxo de caixa gerado para a empresa, deduzidos juros e a amortização da dívida. De modo mais sucinto, corresponde ao dinheiro gerado pela empresa disponível para o sócio. Com base em Martelanc (2005, p. 24), a seguir são apresentados os principais passos para estimar o FCLE e o FCLS Projeção do Resultado i. Receita Bruta: é a principal variável a ser projetada, pois deve refletir o volume e o preço de venda esperado, tarefa dificultada pela imprevisibilidade do mercado. É importante considerar a sensibilidade a fatores econômicos e setoriais em relação aos impactos sobre as vendas e o comportamento da demanda. ii. iii. iv. Tributos sobre a receita: os principais tributos que incidem sobre a receita são: PIS, COFINS, ISS, IPI e ICMS. Grande parte das pequenas e médias empresas que optam pelo simples nacional, nets caso os impostos são apurado pelo lucro presumido, o que implica o recolhimento mensal, mediante documento único de arrecadação, do IRPJ, CSLL, INSS, além dos tributos descritos anteriormente. Custos diretos: em restaurantes, por exemplo, os itens mais importantes que compõem os custos diretos são os ingredientes; já para no setor de serviços destaca-se a mão-de-obra diretamente empregada. Em geral os custos diretos tendem a manter uma a margem em relação à receita, podendo variar de acordo com a categoria do produto/serviço e o mercado de atuação. Custos indiretos: incluem os gastos em atividades que não são diretamente alocáveis ao produto/serviço vendido, como manutenção, controle de qualidade e demais gastos ligados à produção (incluindo depreciação/amortização de bens relacionados à produção). v. Despesas comerciais: são despesas incorridas para a realização das vendas, como promoção (propaganda, gastos com equipe e etc.); comissões de vendedores, representante e agentes; e despesas com equipes de venda, marketing, pesquisa de mercado, entre outras. vi. vii. Despesas gerais, operacionais e administrativas: incluem as despesas relacionadas com a administração da empresa, como gastos com pessoal, tesouraria, controladoria, recursos humanos, diretoria, aluguéis e depreciação/amortização de bens não relacionados à produção. Lucro Antes dos Juros, Impostos, Depreciação e Amortização (LAJIDA): Também conhecido pela sigla em inglês EBITDA (Earnings Before Interest,Taxes, Depreciation and Amortization), é a receita menos os custos e despesas, sem levar em consideração a depreciação/amortização dos bens. Reflete a capacidade de geração de caixa operacional, desconsiderando impostos e investimentos. 22

23 4. Orçamento econômico-financeiro Francisco Burckas Trata-se de uma medida amplamente utilizada na análise financeira por estar fortemente relacionada com o fluxo de caixa livre da empresa e por não refletir os efeitos dos impostos, os quais podem variar de acordo com as políticas de incentivos fiscais, são fortemente comparáveis com o LAJIDA de outras empresas do setor. viii. Depreciação e amortização: é o custo ou a despesa decorrente do desgaste ou da obsolescência dos ativos imobilizados. Nota: Embora integrem ao resultado, as despesas com depreciação/amortização não refletem uma saída de caixa, deste modo, sua aplicabilidade na montagem do fluxo de caixa de uma empresa restringe-se basicamente aos fins fiscais. ix. Lucro Antes dos Juros e do Imposto de Renda (LAJIR): também conhecido pela sigla em inglês EBIT (Earnings Before Interest and Taxes) é o LAJIDA menos a depreciação/amortização. x. Juros sobre dívida financeira: é estimada com base no contrato de financiamento firmado entre a empresa e a instituição financeira; não considera a amortização da dívida, mas somente o pagamento dos juros. Nota: a estimativa dos juros sobre dívida financeira tem impacto somente no FCLS. xi. xii. Lucro Antes do Imposto de Renda (LAIR): Conhecido pela sigla em inglês EBT (Earnings Before Tax) É o LAJIR menos os juros. Tributos sobre a renda: Incluem Imposto de Renda (IR) e a Contribuição Social (CS). Para fins de avaliação financeira e fluxo de caixa, possui tratamento diferenciado em virtude do uso para a avaliação do Fluxo de Caixa Livre para a Empresa (FCLE) ou do Fluxo de Caixa Livre para o Sócio (FCLS). No caso do FLCE, os tributos são calculados sobre o LAJIR, desconsiderando quaisquer efeitos sobre a dívida e os juros. São também chamados de tributos sobre a renda ajustados. Já, quando optamos por avaliar conforme o FCLS, os IR e CS são calculados sobre o LAIR, considerando neste caso o efeito sobre os impostos pagos. xiii. xiv. Lucro Operacional: é o LAJIR menos os tributos sobre a renda ajustados (FCLE). Lucro Líquido: é o LAJIR menos os tributos sobre a renda (FCLS). 23

24 4. Orçamento econômico-financeiro Francisco Burckas Em suma, os resultados podem ser expressos do seguinte modo: FCLE FCLS Receita Bruta Receita Bruta ( - ) Tributos Sobre a Receita ( - ) Tributos Sobre a Receita = Receita Líquida = Receita Líquida ( - ) Custos Diretos ( - ) Custos Diretos ( - ) Custos Indiretos ( - ) Custos Indiretos = Margem Bruta = Margem Bruta ( - ) Despesas Comerciais ( - ) Despesas Comerciais ( - ) Despesas Gerais, Operacionais e Adm. ( - ) Despesas Gerais, Operacionais e Adm. = LAJIR (EBIT) = LAJIR (EBIT) ( - ) Juros = LAIR (EBT) ( - ) Tributos sobre a Renda Ajustado ( - ) Tributos sobre a Renda = Lucro Operacional = Lucro Líquido FCLE FCLS LAJIR (EBIT) LAJIR (EBIT) + Depreciação/Amortização + Depreciação/Amortização = LAJIDA (EBITDA) = LAJIDA (EBITDA) Nota: No quadro acima é suposto que os custos e despesas com depreciação/amortização compõem os custos diretos e as despesas gerais Ajustes sobre o Resultado Sobre o Lucro Operacional (no caso do FCLE) e sobre o Lucro Líquido (no caso do FCLS) são feitos alguns ajustes para finalmente calcular o Fluxo de Caixa Livre. São eles: i. Depreciação/Amortização: tanto o Lucro o Líquido quanto o Lucro Operacional são reduzidos pelo efeito da depreciação/amortização. Esta redução do resultado não se reflete no caixa, razão pela qual seu valor deve ser revertido. ii. Investimentos em Ativos Permanentes: Também conhecidos pela sigla em inglês CAPEX (Capital Expenditure) são os investimentos realizados em máquinas, instalações, móveis, equipamentos e outros bens que não são contabilizados no resultado, todavia, por implicar em redução do caixa, devem ser ajustados sobre o lucro. iii. Investimentos em Capital de Giro: necessidades decorrentes de aumento do estoque e contas a receber ou de redução das contas a pagar, são supridas pelo investimento em capital de giro. Em geral, em empresas cujo Índice de Liquidez Corrente normal é acima de 1, o seu crescimento nas vendas implica em investimento em Capital de Giro. iv. Amortização da dívida: ajuste presente somente na análise do FCLS, reflete a amortização da dívida financeira; trata-se de uma saída de caixa que não está no resultado, e por isso deve ser ajustada. Nota: a amortização da dívida possui tratamento distinto dos juros, os quais são contabilizados no resultado. É importante não confundir amortização da dívida com a amortização de ativos. 24

25 4. Orçamento econômico-financeiro Francisco Burckas Eis um quadro-resumo dos ajustes: FCLE FCLS Lucro Operacional Lucro Líquido + Depreciação/Amortização + Depreciação/Amortização ( - ) Investimentos em Ativo Permanente ( - ) Investimentos em Ativo Permanente ( +/- ) Investimento em Capital de Giro ( +/- ) Investimento em Capital de Giro ( +/- ) Captação/ Amortização da Dívida = Fluxo de Caixa Livre Para a Empresa = Fluxo de Caixa Livre Para os Sócios 4.3. Apresentação do Fluxo de Caixa O Fluxo de Caixa demonstra as entradas e saídas de caixa durante um intervalo de tempo. Existem diversas formas de representar o fluxo de caixa, todas elas referindo o tipo de movimento (entrada ou saída de caixa) e o período em que ocorre. Para exemplificar, segue uma projeção de fluxos em virtude da análise de investimento em um hotel hipotético e alguns diferentes modos de representação: Período Movimento Fluxo (R$ mil) Ano 0 Compra do edifício, gastos pré-operacionais, compra de mobília, etc. (11.000) Ano 1 Fluxo de caixa gerado nas operações do primeiro ano Ano 2 Fluxo de caixa gerado nas operações do segundo ano Ano 3 Fluxo de caixa gerado nas operações do terceiro ano Ano 4 Fluxo de caixa gerado nas operações do quarto ano Ano 5 Fluxo de caixa gerado nas operações do quinto ano A representação abaixo indica a linha do tempo com as entradas e saídas de caixa; é possível encontrar este mesmo modelo, porém, com os fluxos expressos em valores absolutos (sem sinal), uma vez que a orientação da entrada e saída de caixa já é dada pela direção do fluxo. Recebimento Investimento (11.000) Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5 A tabela a seguir reflete a maneira usual e mais prática de apresentar o fluxo de caixa, e adiante será utilizada na exemplificação de outros tópicos. Ano0 Ano1 Ano2 Ano3 Ano4 Ano5 (11.000)

26 5. O risco associado Francisco Burckas 5. O risco associado No primeiro capítulo citamos que na análise de investimentos procuramos saber se o retorno esperado e o risco associado ao negócio compensam o montante que devo investir. Até agora vimos como estimar o montante a ser investido e o retorno esperado, mas o que é o risco associado ao negócio? Quando emprestamos dinheiro (recurso) para alguém, intuitivamente analisamos o risco deste alguém não nos pagar. Assim, quanto mais arriscado entendermos que é emprestar este dinheiro de acordo com o perfil da pessoa para quem estamos emprestando, maior o retorno que exigiremos para emprestá-lo. O mesmo acontece com as empresas. Neste caso temos basicamente dois tipos de pessoas emprestando dinheiro para a empresa: os bancos financiadores (representados no Passivo) e os investidores (representado no Patrimônio Líquido). Deste modo, tanto os bancos financiadores como os investidores exigem um retorno sobre o dinheiro emprestado e também no caso da empresa, quanto maior o risco do negócio, maior será o retorno exigido por quem disponibiliza o recurso. Sendo a empresa uma só, cujos riscos associados são os mesmos, poderíamos imaginar que o retorno exigido tanto por um banco como por um investidor seria o mesmo correto? Na verdade não, ainda que a empresa seja a mesma, o risco do banco não receber o dinheiro de volta é maior que o risco do investidor. Por que isso acontece? Pensemos na própria Demonstração dos Resultados do Exercício. Após correr toda a operação da empresa (receita, custos e despesas operacionais), temos o Lucro Antes dos Juros e Impostos (LAJIR) e em seguida aparecem as despesas financeiras (juros pagos aos bancos que financiaram o negócio). Após a empresa pagar o banco, apura-se o Imposto de Renda e somente após o imposto é que apuramos o Lucro Líquido, que é a parte do investidor. Podemos dizer então que a parte do resultado que cabe ao investidor vem somente após o pagamento da parte pertinente ao banco. Sendo assim, é mais fácil o banco receber a parte dele do que o próprio investidor. Em outras palavras, o risco assumido pelo banco é menor que o risco assumido pelo investidor. Assim, podemos concluir que, em geral, o retorno exigido pelo banco é menor que o retorno exigido pelo investidor. Assim, o risco associado ao negócio pode ser expresso pelo retorno exigido pelos investidores e financiadores, o qual é também conhecido como custo de capital. Existem diversos métodos para calcular o custo de capital da empresa. O mais difundido é CMPC (Custo Médio Ponderado de Capital) ou em inglês WACC (Weighted Average Cost of Capital), e nada mais é do que a ponderação dos custos de captação de dinheiro entre investidor (CAPM) e financiamento de terceiros e pode ser expresso pela seguinte equação: 26

27 5. O risco associado Francisco Burckas Onde: CMPC = (Kd x (1 t) x Wd) x (Ke x We) Kd Custo do Capital de terceiros (Dívida). t Taxa de tributos sobre a renda. Wd Participação do Capital de terceiros na Estrutura da Empresa We = Dívida (PL + Dívida) Ke Custo do capital próprio - CAPM (Capital Asset Price Model) We Participação do capital próprio na estrutura de capital da Empresa We = PL (PL + Dívida) Pensemos então em uma empresa com a seguinte estrutura de capital: ATIVO PASSIVO DÍVIDA PATRIMÔNIO LÍQUIDO TOTAL ATIVO TOTAL PL Neste caso temos uma empresa que opera com 60% ( ) de capitais próprios (Patrimônio Líquido) e 40% ( ) de capitais de terceiros (Dívida). Supomos que após uma análise de todos os riscos envolvidos no empréstimo do capital para a empresa, o Banco X exigiu uma taxa de juros de 8% a.a. Considerando que as despesas geradas pelos juros são dedutíveis pela empresa, podemos considerar que embora o Banco exija 8% a.a., os custos para a empresa são 34% menores (supondo um Imposto de Renda de 34%). Deste modo temos para a empresa, o custo de captação de capital de terceiros líquidos de impostos é de: 8% X (1-34%) = Kd Líquido Kd Líquido = 5,28% Por outro lado, supondo que o custo do capital próprio seja de 10% (acima do custo de captação do capital de terceiros), teríamos um Custo Médio Ponderado de Capital refletido na seguinte fórmula: CMPC = (5,28% X 40%) + (10% X 60%) CMPC = 8,11% 27

28 6. Métodos de Análise de Investimento Francisco Burckas 6. Métodos de Análise de Investimento Se queres saber o valor do dinheiro, tenta pedi-lo emprestado Benjamin Franklin Uma vez conhecido o montante a ser investido, o retorno esperado e o retorno exigido, como saber se o investimento é ou não viável? Fazendo um exercício simples, suponhamos que você está pensando em emprestar R$ 100 ao seu amigo que lhe prometeu devolver R$ 110 depois de um ano. Atualmente seu dinheiro está na poupança (um investimento seguro) rendendo 6% a.a. e como se trata de um amigo bastante confiável, você exige ser remunerado no mínimo à mesma taxa da poupança. Você emprestaria o dinheiro para o seu amigo? Analisando o caso exposto, quase que intuitivamente somos favoráveis a realização do empréstimo, isso porque sabemos que os R$ 110 prometidos pelo amigo são superiores aos de R$ 106 de retorno esperado na poupança (R$ 100 X (1+6%) = R$ 106). Verifica-se também a presença do fator temporal:...prometeu devolver R$ 110 depois de um ano... ;... dinheiro está... rendendo 6% a.a.. Deste modo, nota-se que os retornos esperados e exigidos estão diretamente associados ao tempo. Como tratar o aspecto temporal na análise de Investimento? 6.1. Valor Presente Líquido O dinheiro tem valor no tempo? Então responda: O que vale mais? Ter R$ 100 hoje ou R$ 100 daqui um ano? Sem precisar fazer cálculo algum, é facilmente compreensível que preferimos os R$ 100 hoje. E se a pergunta fosse: O que vale mais? Ter R$ 100 hoje ou R$ 106 daqui um ano? ou então Ter R$ 100 hoje ou R$ 110 daqui um ano? Neste caso a resposta já não é tão simples e depende basicamente do risco de se receber ou não esse dinheiro daqui um ano. Convém lembrar que o risco associado está ligado ao retorno exigido. Deste modo, se eu exijo um retorno de 6% a.a. quanto valem hoje os R$ 106 que eu receberei daqui um ano? Em outras palavras o que se pretende saber é o Valor Presente dos R$ 106 considerando um risco de 6% a.a. Podemos dizer que valor exigido em um investimento (VE) é igual ao valor a ser aplicado hoje (VP) remunerado a taxa exigida (i), logo: 28

29 6. Métodos de Análise de Investimento Francisco Burckas VE = VP X (1+ i) Onde: VE Valor Exigido VP Valor Presente (Valor a ser aplicado hoje) i Taxa de retorno exigida portanto, reorganizando a expressão anterior, VP = VE. (1+ i) Aplicando a fórmula ao caso temos: VP = 106. = 106. = R$ 100 (1 + 0,06) (1,06) Conclui-se então que exigindo 6% a.a. de retorno, R$ 106 daqui um ano valem o mesmo que R$ 100 hoje. E se fossem R$ 110 daqui um ano em troca de R$ 100 hoje? VP = 110. = 110. = R$ 103,77 (1 + 0,06) (1,06) Neste caso, os R$ 110 entregues após um ano são equivalentes a R$ 103,77 hoje; portanto podemos concluir que, exigindo um retorno de 6% a.a., R$ 110 em um ano valem mais que R$ 100 hoje. É importante observar que quanto mais alto for retorno exigido, menor será o valor presente do fluxo esperado. Ao avaliar o investimento em uma empresa pelo método do Fluxo de Caixa Descontado, fazemos o mesmo tipo análise, considerando, no entanto um período maior. Vimos anteriormente que existem dois modos de analisar o fluxo de caixa: pelo FCLE ou pelo FCLS. Quando avaliamos um investimento pelo FCLE consideramos o retorno exigido pela Empresa, ou seja, o CMPC. Já a avaliação pelo FLCS é feita com base no custo de capital próprio (Ke). A fórmula para calcular o Fluxo de Caixa descontado para diversos períodos é expressa da seguinte forma: 29