Introdução. Bruce Greenwald. Columbia Business School Professor and value investor

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1 Trópico Value FIC FIA Relatório Trimestral - 2 Trimestre 2015 Growth usually is your enemy. The search for growth causes value destruction. Most of times, the company invests poorer than its cost of capital due to management incentives for growth at any cost. It generates an excess capacity by the investment. For a long period of time growth has NO value. Bruce Greenwald Columbia Business School Professor and value investor Introdução Como somos uma empresa que busca Valor, é importante haver uma linha clara de investimentos. Nestes momentos, que são sabidamente cíclicos, saber o que se está procurando pode fazer a diferença entre um bom, um mau investimento. ou deixar os recursos em caixa. A primeira pergunta então é o que estamos procurando. Estamos procurando empresas bem geridas, com evidências de boa gestão que possam ser comparadas e mensuradas; com modelos de negócios que consigamos entender e que possuam franchise value, ou barreiras de entrada contra competidores, que possamos comprovar através de seus resultados e na dinâmica de atuação no mercado. Além disso, procuramos empresas que não estejam muito alavancadas. Que esta alavancagem, por menor ou maior que seja, possa ser explicada, que faça sentido para o futuro do negócio, e que tenha um perfil compatível com o momento que estamos e com a própria companhia. O momento é bastante desafiador, pois gerar Retorno sobre o Capital Investido maior que o custo de capital atual é para poucas empresas. Precisamos saber diferenciar empresas que estão em um momento de baixa somente, de outras que, estruturalmente, não conseguem competir com este nível de custo de capital, cambio, nível de demanda e governo. Procuramos equipes de gestão competentes, devidamente alinhadas e experientes de forma a termos a percepção de que poderão entregar o que estão se propondo. Procuramos empresas que consistentemente consigam gerar um ROIC superior e que entendam o conceito de custo de capital. E por último, tudo isto precisa ser sustentado por uma oportunidade de arbitragem entre preço e valor afinal, haver todas as características acima e pagar um valor justo ou acima disto, não é o que estamos procurando. Procuramos por negócios que estejam baratos hoje, pelo que produzem hoje de valor aos seus acionistas. Página 1 de 13

2 Portfolio A maior questão que tínhamos que resolver desde o final do ano passado foi resolvida ao longo do primeiro semestre: vendemos a totalidade de mais 4 posições corretamente. Queda em relação ao preço médio de venda (%) 0,0% -20,0% ROMI3 PLAS3 IDVL4 SLED4-40,0% -60,0% -38,5% -42,9% -80,0% -100,0% -78,4% -70,0% Fonte: Tópico Investimentos Desta forma, depois de vários meses de muito trabalho, podemos dizer com segurança que apesar dos resultados do fundo em 2015 ainda não estarem positivos, estamos no caminho certo finalmente. Temos um portfólio tecnicamente sólido com um nível alto de caixa, porque achamos que neste momento faz todo o sentido; sem premissas otimistas de performance futura, com uma liquidez adequada, a preços muito aquém do que seria razoável pelo que as empresas já produzem de retorno (alta margem de segurança) e completamente alinhado com o que buscamos em nossos investimentos desde o começo da empresa. Tivemos muito trabalho desde o meio do ano passado para chegarmos ao portfólio atual. Feito isto, precisamos agora esperar e acompanhar as empresas. A saída de Saraiva Value, most of times, has to do with catalyst changes. And management is an important part of that. Bruce Greenwald Columbia Business School Professor and value investor Depois de um 2014 conturbado, com uma evolução operacional muito aquém do que esperávamos e um primeiro semestre fraco, saímos integralmente também de nossa posição de Saraiva. Houve uma única notícia boa: a venda da editora para a Somos Educação por um valor adequado. Já havíamos investido na Saraiva quando as ações bateram R$ 21,00 e vendemos algum tempo depois no preço médio de R$ 35,00, quando havia rumores no mercado de que a Amazon ia adquirir a empresa. Claramente foi um caso de assimetria de informação que culminou em ter a Amazon interessada na empresa pouco tempo depois que investimos. A empresa vinha apresentando resultados fracos há alguns trimestres juntamente a decisões importantes e questionáveis, como a contratação (e posterior demissão) de um CEO sem o perfil adequado para a companhia, a demissão do CFO sem a devida substituição por um do mesmo nível técnico e a piora do quadro financeiro da Página 2 de 13

3 companhia sem que medidas adequadas fossem endereçadas a tempo. Em termos práticos, todos os indicadores financeiros pioraram nos últimos anos a uma velocidade espantosa. Desde a margem bruta até as despesas gerais e administrativas, que cresceram mais de 50% nos últimos 3 anos. Mais importante, e fato impulsionador da aceleração do endividamento, foi o consumo de caixa e a queda no EBITDA. A dívida líquida da companhia está acima do razoável e a venda da editora foi usada para resolver esta questão. O problema é que o varejo não tem gerado retorno, tem consumido muito caixa e o corte de despesas ainda não foi profundo o suficiente. Nada bom, conforme pode-se notar no gráfico abaixo de Retorno sobre o Capital Investido (ROIC) e evolução do lucro (gráfico 2). Retorno Sobre Capital Investido (ROIC) Em nossa visão, desde a contratação de Michel Levy a Saraiva vem passando por um apagão de liderança e experiência que está agravando a situação da empresa. O incremento da complexidade do caso de investimento nos fez sair da posição integralmente. Não é hora para se estar muito endividado, como achamos que em pouco tempo a empresa estará, mesmo depois de vender a editora, e muito menos para movimentos de turn around. Se eles acontecerem, pois como dito, falta liderança e experiência hoje na companhia. Torcemos para que consigam se recuperar. Porém, acreditamos que nas condições atuais, as chances são cada vez mais remotas. Página 3 de 13

4 Resultados do segundo trimestre de 2015 das empresas do portfolio Profarma (PFRM3), uma das maiores posições do nosso fundo, atua nos segmentos de atacado, especialidades e varejo farmacêutico. Foi fundada em 1961 pelo Sr. Manoel Birmarcker, pai do atual CEO, Sammy Birmarcker. Em termos setoriais e demográficos, é um negócio que se beneficia diretamente do envelhecimento da população e da maior formalização do setor. Há cerca de 24 milhões de brasileiros acima de 60 anos. Em 2030, já serão 40 milhões. Em 2050, 63 milhões. População brasileira acima de 60 anos (milhões de homens e mulheres) ~28 ~23 ~18 ~12 ~09 ~07 ~06 ~05 ~03 ~11 ~09 ~08 ~05 ~04 ~15 ~35 ~29 ~23 Fonte: IBGE Até 2011, a companhia tinha como foco exclusivamente a Distribuição de medicamentos farmacêuticos. Comprava da indústria e revendia para as mais de farmácias brasileiras. No IPO em 2006, o objetivo era consolidar sua atuação nacional e comprar outros distribuidores de forma a unificar o mercado. A Profarma é uma das três maiores distribuidoras de medicamentos do país, ao lado de Santa Cruz e PanPharma, que juntas detém cerca de 40% do mercado. Mas a aquisição de concorrentes relevantes, como planejado, nunca aconteceu. A preços considerados interessantes pelo management, não foi possível crescer via aquisições. Portanto, a empresa seguiu o caminho de crescimento orgânico. Gostamos muito desta disciplina de somente alocar o capital em aquisições a bons preços. Acompanhamos a empresa desde 2010, mas nunca tivemos grande interesse. O negócio de distribuição de medicamentos tem margens e retorno sobre o capital investido (ROIC) baixos. Só voltamos a olhar com maior interesse após as aquisições das áreas de Especialidades e de Varejo em 2013, quando a empresa passou a aplicar o Modelo Integrado: Distribuição, Especialidades e Varejo. Página 4 de 13

5 Tabela: Comparação das Divisões O que é? Margem EBITDA de Longo Prazo Distribuição Especialidades Varejo Foco em medicamentos de alta complexidade ou longa duração, como oncologia e diabetes. Atua no Atacado e Varejo de Especialidades. Compra medicamentos da indústria e revende para farmácias espalhadas pelo Brasil, negócio muito baseado em Logística e Capital de Giro. Venda ao consumidor final em farmácias. Atualmente Profarma atua no estado e capital do Rio de Janeiro com 120 lojas, sendo a 8ª maior rede nacional. 2 a 2,5% 4 a 4,5% 5,5 a 6% Ciclo de Caixa ~35 dias ~35 dias ~28 dias ROIC esperado ~10% ~15% ~15 a 20% Resultados do 2T15 Na distribuição, as vendas subiram 8,7% em comparação com 2014 e margem EBITDA cresceu 38,4% em comparação com segundo trimestre de O segmento de especialidades teve um crescimento de 17% nas vendas com resultados expressivos no setor privado (+38,6%), público (+28,6%) e na categoria oncológicos (+54,4%). O varejo entregou resultados melhores do que estávamos esperando. A margem EBITDA da Tamoio atingiu 9,3% e a venda média mensal bateu os R$ ,00, um crescimento de quase 10% se comparado ao ano anterior e 14,9% superior à média da ABRAFARMA que compila a média da indústria. Maior até que a venda média da RaiaDrogasil. O SSS (Same Store Sales) cresceu 11% nas lojas novas e quase 12% nas lojas maduras, com o ticket médio crescendo quase 10%. A Drogasmil apresentou crescimento da margem EBITDA de 182,2% em comparação ao 2T14. Os custos fixos, para o tamanho da rede ainda pesam no resultado, mas a venda média por loja cresceu 11% em comparação ao 2T14 e o SSS, +17,7%. Foram abertas 3 novas lojas e o ticket médio subiu 14,2% em comparação ao 2T15. Todos números representativos e promissores. Momento Atual Houve uma capitalização da companhia em maio de 2014 pela AmerisourceBergen, uma das maiores distribuidoras de medicamentos do mundo com receita superior a US$ 100 bilhões por ano. O preço desta aquisição foi de R$ 22,50/ação. Além disso, a AmerisourceBergen também adquiriu 50% do negócio de Especialidades. Há várias oportunidades de aquisição no setor no momento. Oficialmente, a concorrente Panpharma está à venda, assim como sua divisão de Especialidades Oncoprod. Ambas pertencem à americana McKesson. Além disso, no varejo, há o processo de reorganização da BR Pharma, que pode levar a venda de alguma de suas cadeias de varejo. Não sabemos se a Profarma irá participar de qualquer transação, mas esperamos que, caso ocorra, seja dentro das métricas de risco e valor seguidas nas aquisições passadas. A companhia também tem a opção de comprar os 50% restantes da rede de varejo Tamoio, o que elevará a Página 5 de 13

6 participação do varejo no resultado consolidado e reduzirá sensivelmente o custo da sede (despesas gerais e administrativas) do negócio varejo após integração da Drogasmil e Tamoio. As aquisições de varejo também auxiliam a divisão de Distribuição, uma vez que é o principal fornecedor de suas subsidiárias. Vemos muito valor na Profarma, hoje negociada a cerca de R$ 7,50/ação, equivalente a 0,45x seu valor patrimonial ou 7,7x EV/EBITDA LTM. Esperamos melhoria nos resultados com crescimento moderado em um setor que vem se mostrando muito resiliente nas vendas. O gráfico abaixo mostra como a operação de varejo e especialidades tem auxiliado a empresa no incremento do ROIC (gráfico 1) e no crescimento das margens (gráfico 2) Com as aquisições de Varejo e Especialidades, esperamos um crescimento com margens e retornos sobre o capital investido superiores. Atualmente, estas duas divisões representam cerca de 20% do EBITDA 1. Shulz (SHUL4), a companhia teve um ótimo resultado no 2T15 e no primeiro semestre como um todo, pois conseguiu se aproveitar da desvalorização do Real transferindo 35% das vendas do segmento de autopeças para o mercado externo. Um crescimento de 50% em comparação com 2T14. A receita líquida, comparada com o 2T14 foi menor somente 2,6%, atingindo R$ 197,6 MM. O EBITDA atingiu R$ 27,6 MM com uma margem EBITDA bastante satisfatória de 17%, o que gerou um aumento significativo do lucro líquido de 22%, se comparado ao 1T15, mesmo com a queda de vendas de 15,6% de Considera EBITDA Profarma Página 6 de 13

7 em comparação com Os gráficos abaixo mostram como a operação da Shulz e seu modelo de negócio, mesmo em um segmento sofrendo os efeitos da crise, gera margens excelentes (gráfico 1) e ROIC na mesma linha (gráfico 2). Esta é uma das empresas que sabemos que a queda de ROIC é passageira e voltará em breve para seu patamares históricos. Sonae Sierra (SSBR3), mais uma vez apresentou um bom resultado tendo em vista a continuidade do amadurecimento dos seus shoppings novos com o aumento da ocupação. É uma vantagem ter uma empresa de shopping center em um portfólio de investimentos em um momento de queda nas vendas do varejo como o que estamos vivendo. Estas empresas, quando bem geridas, podem utilizar o viés de seleção a seu favor. Por terem shoppings bem localizados e com grande fluxo de pessoas, utilizam-se disto para melhorar constantemente o mix de lojas, tentando sempre estar com as que faturam mais, possuem melhor estratégia de marca e produto, e consequentemente gerando melhores receitas para os shoppings. Em empresas de shopping, tanto pela pulverização do número de inquilinos quanto pelo viés de seleção, a rentabilidade costuma ser mais resiliente e em períodos de crise, ótimos investimentos, o que pode explicar o crescimento de vendas de 5,5% no 2T15. Também é importante dizer que o custo de ocupação da Sonae para os lojistas é um dos menores do mercado, reduzindo a pressão por renegociações em períodos de crise. O SSR teve crescimento no 2T15 de 8,4% em Página 7 de 13

8 comparação ao 2T14, gerado pela combinação de elevados leasing spreads nos shoppings maduros, reajustes de inflação nos contratos de aluguel e a maturação dos shoppings mais novos. O SSS cresceu 2,1% frente ao 2T14. Ainda existem dúvidas sobre a capacidade de a empresa alocar de forma rentável seu capital, dúvidas estas que estão se dirimindo ao longo do tempo com os resultados dos últimos trimestres. Nos últimos meses, diversos investidores estrangeiros posicionaram-se em SONAE aos preços atuais. Acreditamos que, como nós, veem uma melhora continua de resultados à frente sem novos investimentos. Por causto disto o preço em bolsa hoje está uma barganha em nossa visão. Kroton (KROT3), mesmo com a incerteza gerada pela mudança nas regras do FIES causada pelo governo, teve o melhor 2T de sua história em A disciplina na estratégia e na operação levaram a empresa a tornar-se o maior grupo de ensino do mundo, depois de adquirir a Anhanguera, sua maior concorrente. O preço das ações depois da aquisição da Uniasselvi subiu muito e qualquer prêmio relacionado à incerteza quanto ao seu crescimento desapareceu. Não era possível investir. Entretanto, em 2015, devido às incertezas macroeconômicas e a mudanças das regras do FIES os preços cederam e voltamos a analisar a companhia. A empresa está valendo hoje valor próximo a R$ 11 bilhões fazendo uma receita aproximada de R$ 5 bilhões e lucro de R$ 1,3 bi no ano. As maiores vantagens deste investimento em nossa visão estão centradas na eficiência operacional da companhia, que continua entregando uma forte geração de caixa mesmo com a queda acentuada dos alunos do FIES (passando de 35 mil para 11 mil trimestre a trimestre). O posicionamento estratégico da companhia, que cria uma barreira de entrada local onde possui campus também é uma vantagem que deve ser considerada, pois sendo a melhor opção da região, ela consegue manter suas margens. O mais importante no resultado deste segundo trimestre, entretanto, foi a competência da empresa em se ajustar ao novo ambiente tendo várias frentes de ação ao mesmo tempo. A integração com a Anhanguera continua gerando ganhos de produtividade. Os recebimentos do FIES foram normalizados e estão de acordo com o cronograma: R$ 350 milhões da taxa de matrícula referentes a março (inicialmente programado para julho) foi inteiramente pago no início de agosto. A margem EBITDA no primeiro semestre de 2015 foi de 42,7%, a margem líquida de 35,9% e a geração de caixa, apesar de um primeiro trimestre praticamente zerada, fechou o semestre com R$ 213,3 MM, mesmo com a pressão dos pagamentos do FIES. Vale notar que as margens EBITDA e líquida há 2 anos estavam em 30,5% e 22,5% respectivamente. No gráfico abaixo, pode-se ver a evolução do EBITDA por ação da companhia, mostrando que apesar das aquisições existe um componente de eficiêcia operacional muito forte na cultura da companhia. Um intenso controle de despesas manteve os níveis de 5% da receita mesmo depois da fusão com a Anhanguera em comparação ao 1T15, e teve queda de 2,3% em comparação ao 2T14. O mesmo ocorreu com as despesas de vendas e marketing em um ambiente mais desafiador como o atual, que se mantiveram em 4,8% da receita. Página 8 de 13

9 Evolução do EBITDA por ação EBITDA Fonte: Bloomberg Importante também foi a redução da dívida líquida em mais de R$ 100 MM e a manutenção de caixa superior em mais de 17% em comparação com 1T2015. O índice dívida líquida / EBITDA está em baixos 0,40x. Certamente a empresa poderia estar mais alavancada tendo em vista sua geração robusta de caixa, mas por causa do ambiente e da enorme incerteza quanto ao FIES, a postura em nossa visão está perfeita. Não sabemos qual será o impacto efetivo até o final do ano tanto da desaceleração da economia e das mudanças nas regras do FIES nas variáveis de inadimplência, evasão e novos intakes de alunos, mas certamente estes três itens geraram um certo pânico nos investidores que levaram a empresa a um valor que nos parece exageradamente baixo para sua geração de caixa. Grazziotin (CGRA4), manteve a margem bruta mesmo com a queda de 10% no Same Store Sales (SSS). As despesas com vendas cresceram 6,3% em comparação com o 2T15, mas o G&A ficou estável, crescendo somente 0,4 pontos percentuais. Mais preocupantes foram os aumentos que não estão no controle da empresa como energia elétrica, locação de lojas e perdas com clientes, que passaram de 7,8% para 11,40% das vendas líquidas. Nestes casos, tirando a renegociação de contratos de aluguel quando o prazo permite e melhorar as políticas de liberação de crédito, não tem muito mais o que possa ser feito. A despesa de pessoal também está controlada. Devido a abertura de 11 lojas o número de funcionários aumentou um pouco, mas nada preocupante. A queda de receita com aumento de despesa fez o lucro ter uma queda relevante de 24% no trimestre. A empresa agiu certo, reduzindo os prazos de vendas e puxando caixa para dentro da companhia em um montante superior a R$ 20 MM em comparação a 2T14. Não temos questões quanto a gestão da Grazziotin: são disciplinados e sabem operar varejo como poucos neste país. O preço das ações cedeu demais ao longo de 2015, caindo 36,37% até o fechamento deste relatório. Uma empresa com a qualidade da Grazziotin que gera um dividend yield de 7,1% ao ano e possui dívida líquida negativa de R$ 70 MM (mais caixa do que dívida) não nos parece correto ter um valor de mercado de somente R$ 158 MM (P/E 4,40x). Sabemos que questões de liquidez das ações e de falta de uma política mais clara e proativa de divulgação de resultados impacta na visão do mercado sobre a empresa, mas não acreditamos que isto seja perene e nem que devamos deixar passar a oportunidade por causa disso. Página 9 de 13

10 Itaú S.A. (ITSA4) tornou-se nos últimos meses uma posição importante do Fundo. Não somente pela robustez de seu modelo de negócio com enorme barreira de entrada, mas também pela sua estratégia de aumentar a participação do banco digital nos resultados do varejo. O excesso de pessimismo do mercado com a empresa a leva a ser negociada hoje a 1,23x PL, um P/E de 6,30x e mais de 6% de Dividend Yield. Não podemos esquecer que seu ROE é de 22% ao ano, ou seja, a cada R$ 100,00 que o Itaú investe, ganha R$ 22 ao ano. Acreditamos que no ambiente atual existem poucos modelos de negócio com penetração e força suficiente para manter o Retorno sobre o patrimônio da forma como o Itaú está fazendo. A estratégia do banco digital, que já consumiu investimentos de mais R$ 11 bilhões nos últimos 5 anos e que hoje já representa 36% do resultado total do varejo é, em nossa visão, acertada. Bancos de forma geral, atualmente estão muito depreciados não somente o Itaú. Bons bancos valendo menos, ou próximos, do seu valor patrimonial não é algo trivial no mundo e costumam ser produto de crises de confiança como a que estamos vivendo. No caso do Itaú, acreditamos que haja um patente exagero como pode-se ver no gráfico abaixo : a linha laranja mostra como o ROE tem se mantido mesmo com o ambiente mais desafiador que estamos vivendo. O Price to Book 2, ou a relação do preço em bolsa com seu valor patrimonial um indicador importante para este tipo de empresa simplesmente despencou, o que denota que apesar da queda de confiança generalizada, operacionalmente o banco vêm apresentando um resultado sólido com retornos excelentes. Em resumo, parece uma ótima oportunidade de investimento. Estamos analisando outras oportunidades neste segmento, mas nada tão interessante quanto Itaú até agora. 2 A razão usada para comparar o valor de mercado de uma ação ao seu valor contábil. Ele é calculado dividindo-se o preço de fechamento atual da ação pelo valor contábil do mais recente trimestre por ação. Página 10 de 13

11 Fonte: Bloomberg No relatório anterior explicamos nossa predileção pela holding, em detrimento das ações do banco somente. Mais de 95% do resultado da holding vêm do banco, somente como anotação. Direcional (DIRR3) sofreu uma considerável queda em seus preços em bolsa ao longo do trimestre. Não pelos resultados da empresa, que como dito no relatório anterior está no mercado há mais de 30 anos e possui eficiência e disciplina operacionais pouco vistas. Mas pela dúvida criada em torno dos pagamentos pelo governo das obras já contratadas no programa Minha Casa Minha Vida 2, assim como o esperado anúncio do terceiro programa, em virtude das dificuldades fiscais do governo. Apesar do segundo trimestre não ter apresentado um resultado espetacular, como já esperávamos, na prática, pouco interessou ao resto do mercado. Em 2015, até o envio deste relatório, as cotações haviam caído incríveis 56% e hoje a empresa vale impressionantes 2,6x P/E. Direcional, justamente pelos riscos de proximidade com programas do governo, nunca foi uma posição muito relevante do Value. As decisões da Direcional estão de acordo com o que acreditamos ser correto até agora. Estão vendendo estoques, afastando-se da faixa 1 do programa Minha Casa Minha Vida (MCMV), tirando o pé do acelerador de novos projetos e com o caixa gerado, distribuindo aos acionistas e fazendo programas de recompra de ações. Somente estes últimos dois itens perfazem até agora aproximadamente 20% de Dividend Yield. Esta disciplina pode ser verificada no gráfico abaixo. Página 11 de 13

12 O diferencial competitivo da empresa não é a incorporação tradicional. Seu DNA está na baixa renda e por isto, a eficiência na execução, que culmina no melhor custo e no menor prazo, é o que determina a existência e competitividade desta companhia. A empresa possui uma dívida líquida de R$ 292 MM. A gestão também tem respondido bem às mudanças: as despesas gerais e administrativas no semestre em comparação com o 1S14 foram reduzidas em 4%, as despesas comerciais caíram 24%, os distratos reduziram 45% em comparação ao 2T14 e os estoques, na casa dos R$ 925 MM, foram reduzidos em 20% em comparação com 2014 também. O volume de vendas foi 3x maior que o 1T15 atingindo R$ 112 MM, sendo 54% de unidades em estoque. Nossa expectativa é que a empresa consiga focar sua atuação em produtos para as faixas 2 e 3 do MCMV, que não dependem do orçamento do governo, mas sim do FGTS. É importante também que o novo MCMV seja anunciado, dirimindo as dúvidas quanto ao setor de construção civil para a baixa renda. Enquanto isso, continuamos recebendo nossos gordos dividendos e a companhia segue recomprando ações a bons preços: um ótimo uso de capital. Página 12 de 13

13 TRÓPICO VALUE FIA Resumo Fundo Características Detalhes Estrutura O fundo Trópico Value FIA tem como objetivo adquirir participações acionárias, com foco de longo prazo, em empresas listadas na Bovespa, com disciplinada visão fundamentalista. Público-alvo: pessoa física ou jurídica que busque retornos absolutos elevados de longo prazo. Aplicação Inicial: R$ Aplicação Mínima: R$ Aplicação máxima: R$ Resgate: Cotização: D+59 Financeiro: D+62 Taxa de administração: 2,3% a.a. Taxa de performance: 20% sobre o que exceder o IBrX-100, anualmente, com marca d água permanente. Trópico Value FIA CNPJ: / Gestão: Trópico Investimentos Administração: BNY Mellon Custodia: BNY Mellon Auditoria: KPMG Codigo Anbid: Categoria: Ações Outros Rentabilidade Análise de Desempenho TRÓPICO VALUE FIA Rentabilidade Ibovespa IBrX-100 CDI US$ Rentabilidade em US$ Desde início (mar/2003) 461,90% 386,53% 598,86% 346,51% -11,18% 532,61% Nos últimos 60 meses -45,52% -12,89% 15,60% 61,48% 72,22% -68,36% Nos últimos 48 meses -50,30% -14,94% 6,18% 45,41% 98,74% -74,99% Nos últimos 36 meses -40,48% -2,34% 11,18% 31,46% 53,50% -61,22% Nos últimos 24 meses -44,98% 11,85% 12,62% 22,64% 40,03% -60,71% Melhor retorno mensal Pior retorno mensal Meses positivos Meses negativos Trópico Value Ibovespa IBrX ,89% abr/06-12,03% mai/12 15,56% fev/05-24,80% out/08 18,34% jan/06-23,20% out/ Nos últimos 12 meses -31,62% -0,17% 0,43% 22,64% 40,87% -51,46% Ano de ,18% 6,15% -165,71% 6,41% -158,98% 5,92% Junho de ,19% 0,61% 0,76% 1,07% -2,40% 0,21% Índice de Sharpe em relação a CDI 0,64 Correlação Trópico Value X Ibovespa 0,38 Correlação Trópico Value X IBrX-100 0,37 Dados a partir de fevereiro/2003 Correlação determina o grau com que a movimentação de duas variáveis é relacionada. Seu coeficiente varia de -1 (totalmente inversa) a +1 (totalmente positiva) Rent. % jun/15 mai/15 abr/15 mar/15 fev/15 jan/15 dez/14 nov/14 out/14 set/14 ago/14 abr/14 Trópico Value -2,19-2,66 3,01 3,89-2,88-9,24-12,50-5,85-4,14-5,38 3,62-1,66 IBrX ,76-5,47 9,12-0,51 1,12-5,88-8,17 0,21 0,95-11,25 9,78 4,46 Rentabilidade Acumulada Investimento por Setor Econômico Ibovespa CDI IBrX-100 Value Comércio Outros 21,2% 30,2% 600 Imóveis 18,3% Construção Civil Veículos e Peças 9,2% 8,3% Página 13 de 13