REDUÇÃO DA TAXA DE POUPANÇA E O FINANCIAMENTO DOS INVESTIMENTOS NO BRASIL

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1 REDUÇÃO DA TAXA DE POUPANÇA E O FINANCIAMENTO DOS INVESTIMENTOS NO BRASIL Outubro 2013

2 SUMÁRIO 1. Introdução Visão macroeconômica: investimento e poupança na economia brasileira Padrão de financiamento dos investimentos privados: empresas e famílias no período de 2000 a 2013 (acumulado anual até 1º trimestre) Comportamento Recente das Fontes Domésticas e Externas de Financiamento dos Investimentos de Empresas e Famílias Algumas Observações Finais ANEXO 1 - Projeção da Formação Bruta de Capital Fixo das Administrações Públicas 2010 a 1º trimestre de Utilizando as estimativas do Ministério da Fazenda: ANEXO 2 Estimativas da Poupança e FBCF das Adm. Públicas e do Setor Privado Equipe Técnica: Diretor: Carlos Antônio Rocca Superintendente: Lauro Modesto Santos Jr. Consultores Seniores: Tatiana Albanez Analistas: Elaine Alves Pinheiro e Fernando M. Fumagalli Dúvidas e Comentários: cemec.ibmec@gmail.com *As opiniões emitidas nesta publicação são de inteira e exclusiva responsabilidade dos autores, não exprimindo, necessariamente, o ponto de vista do Centro de Estudos de Mercado de Capitais, do IBMEC ou de qualquer de seus apoiadores. As informações deste relatório são resultantes de informações preliminares das fontes citadas, portanto estão circunscritas às informações preliminares existentes e à capacidade de projeção no momento atual. O CEMEC não se responsabiliza pelo uso dessas informações para finalidade de aplicação financeira ou qualquer outra que possa causar algum prejuízo, de qualquer natureza, aos usuários da informação. ** Todos os dados utilizados foram obtidos das fontes citadas e podem sofrer revisões. *** A publicação foi produzida com as informações existentes em Setembro/

3 FINANCIAMENTO DOS INVESTIMENTOS NO BRASIL 1. Introdução Este trabalho tem como objetivo examinar o papel das várias fontes de recursos no financiamento dos investimentos da economia brasileira. Na primeira parte, examinam-se os dados de poupança e investimento das contas nacionais do IBGE segregados pelos setores público e privado. Na segunda parte, correlacionam-se as fontes tradicionais de recursos externos e domésticos com o investimento privado e busca-se construir estimativas do padrão de financiamento dos investimentos privados no período de 2000 a º trimestre (acumulado de 4 trimestres). Trata-se de uma extensão e um acompanhamento continuado das considerações feitas pelo CEMEC em seu TDI CEMEC 05 - FINANCIAMENTO DOS INVESTIMENTOS NO BRASIL E O PAPEL DO MERCADO DE CAPITAIS 1 e do TDI CEMEC 08 - FINANCIAMENTO DOS INVESTIMENTOS NO BRASIL - ANÁLISE PRELIMINAR PARA RELATÓRIO TRIMESTRAL. 2. Visão macroeconômica: investimento e poupança na economia brasileira Taxa de investimento se reduz de quase 20% na média de 2010/2011 para 17,8% em 2012/22013 O gráfico 01, a seguir, apresenta as taxas de investimentos (FBCF + variação de estoques) em percentagem do PIB no período de 2000 a junho de 2013 (acumulado de 4 trimestres). O principal componente da taxa de investimento da economia brasileira, a formação bruta de capital fixo, continua muito baixa, seja pelo investimento privado, que apresenta queda no acumulado móvel de quatro trimestres terminado em junho de 2013, 1 Veja se o TDI CEMEC 05 FINANCIAMENTO DOS INVESTIMENTOS NO BRASIL E O PAPEL DO MERCADO DE CAPITAIS no endereço: e TDI CEMEC 08 - FINANCIAMENTO DOS INVESTIMENTOS NO BRASIL - ANÁLISE PRELIMINAR PARA RELATÓRIO TRIMESTRAL: ENTOS%20NO%20BRASIL%20- %20AN%c3%81LISE%20PRELIMINAR%20PARA%20RELAT%c3%93RIO%20TRIMESTRAL.pdf 3

4 de 15,7%, contra 16,9% no ano de 2011, seja pelo investimento do setor público, no conceito administração pública 2, que apesar de ter crescido nos últimos anos tem valor baixo e estabilizado em torno de 2,5%. 18,3% 18,0% 1,5% 1,0% GRÁFICO 01 Investimentos (FBCF + var. estoques) - acum. 4 trimestres - em % do PIB 16,2% 15,8% 17,1% 16,2% 16,8% 0,5% 1,0% 0,3% 0,3% 18,3% 0,9% 20,7% 1,6% 17,8% 0,8% 0,4% 17,6% 18,1% 20,2% 19,7% 15,0% 15,0% 14,3% 13,8% 14,4% 14,2% 14,4% 15,2% 17,2% 15,6% 16,7% 16,9% 15,7% 15,7% 1,8% 2,0% 2,1% 1,5% 1,7% 1,7% 2,0% 2,2% 1,9% 2,4% 2,8% 2,3% 2,4% 2,5% -0,2% -0,2% -0,5% -0,2% FBCF Adm. Pública FBCF Empresas e Famílias Var. Estoques Entre 2011 e 2013 queda da taxa doméstica de poupança é o principal fator de elevação do déficit em contas correntes (poupança externa) No gráfico 02 é apresentada a evolução da taxa de investimento (inclusive variação de estoques), taxa interna de poupança e déficit em contas correntes, todos apresentados como percentual do PIB. 2 A partir de 2010 os investimentos do setor público foram projetados pelo CEMEC, a partir das estimativas do Ministério da Fazenda como apresentado no anexo 1 ao final deste relatório. 4

5 21,0% 20,0% 19,0% 18,0% 17,0% 16,0% 15,0% 14,0% 13,0% 12,0% 11,0% CENTRO DE ESTUDOS DE MERCADO DE CAPITAIS - IBMEC 18,3% 18,0% 14,0% 13,5% 14,7% -4,3% -4,5% 16,2% 15,8% 17,1% -1,5% 0,2% 16,0% 1,4% 18,5% 1,1% GRÁFICO 02 Investimentos e Poupança Nacional Bruta - em % do PIB 0,8% 16,2% 16,8% 18,3% 17,3% 17,6% 18,1% -0,2% 20,7% 18,8% 17,8% 15,9% -1,9% -1,9% 20,2% 19,7% 17,5% 17,2% -2,7% -2,5% 17,6% 18,1% 14,8% 14,4% -2,9% T -3,7% 2,0% 1,0% 0,0% -1,0% -2,0% -3,0% -4,0% -5,0% Investimento = FBCF + var. estoques Poupança Nacional Bruta Déficit (eixo da direita) No gráfico 02 verifica-se uma pequena elevação da taxa de investimentos em relação a 2012 (de 17,6% para 18,1%), mantendo-se entretanto em nível inferior à media dos últimos anos. Fica evidenciado que o forte aumento do déficit em contas correntes, de 2,5% do PIB em 2011 para 3,7% em 2013T2, não resulta desse pequeno aumento da taxa de investimentos, mas de uma queda substancial da taxa doméstica de poupança.. A taxa de poupança, que chegou a atingir 18,8% do PIB em 2008, reduziu-se para apenas 14,4% no ultimo período analisado, atingindo seu menor valor dos últimos 10 anos, com queda de 2,8p.p.do PIB. em relação a 2011 (17,2%). Redução da taxa domestica de poupança reflete queda da poupança do setor privado É possível verificar que essa queda da poupança doméstica resulta de forte redução da taxa de poupança do setor privado. No gráfico 03 são apresentadas estimativas 3 das taxas médias de poupança dos setores público e privado em percentagem do PIB no período de ao segundo trimestre de 2013 (acumulado de 4 trimestres). 3 Os dados de poupança nacional bruta de 2000 a 2009 são das Contas Nacionais do IBGE, 2010 a T são estimativas CEMEC com base em regressão linear entre a poupança em percentagem do PIB e os dados do BACEN, como mostra o anexo 2. 5

6 21,00% GRÁFICO 03 Poupança dos Setores Privado e Público - % do PIB Fonte: IBGE Contas Nacionais e estimativa 2010 a 20132T (acum. 4 trim.) CEMEC 4,00% 18,00% 15,00% 12,00% 17,42% média 18,69% 15,83% 2,00% 0,00% 9,00% -1,46% -2,00% 6,00% 3,00% -3,46% média -2,39% -4,00% 0,00% T -6,00% Poupança Setor Privado - % do PIB Média Setor Privado Poupança Setor Público - % do PIB A taxa de poupança do setor privado, que em 2011 reproduziu praticamente a média observada entre 2000 a 2011 (cerca de 18,7% do PIB) cai cerca de 3p.p, para apenas 15,8% em no ano que termina em junho de Trata-se do menor valor observado desde o inicio da série em A variação da taxa de poupança do setor publico, embora ainda apresente valores negativos, tem impacto insignificante nos últimos dois anos. Em estudos anteriores, o Centro de Estudos do IBMEC tem examinado também a evolução da taxa de poupança do setor privado em relação ao PIB liquido da carga tributária. Nesse critério, a taxa de poupança do setor publico é calculada em relação ao valor da carga tributária. No Gráfico 04. Pode-se observar a evolução das taxas de poupança calculadas dessa forma 6

7 34,0% 32,0% 30,0% 28,0% 26,0% 24,0% 22,0% 20,0% 18,0% 16,0% 14,0% 12,0% 10,0% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% GRÁFICO 04 Poupança dos Setores Privado e Público - % da renda disponível de cada setor 32,15% 28,89% 28,18% -3,98% 25,01% 24,78% -8,39% -11,39% -15,20% T 0,0% -1,0% -2,0% -3,0% -4,0% -5,0% -6,0% -7,0% -8,0% -9,0% -10,0% -11,0% -12,0% -13,0% -14,0% -15,0% -16,0% -17,0% Poupança Setor Privado - % do PIB menos carga tributária Poupança Setor Público - % da carga tributária FONTES: IBGE, BACEN e IPEA. Elaboração: CEMEC. Observações: Poupança do Setor Público (em % da carga tributária): Poupança do Setor Público, como percentagem da carga tributária bruta; Poupança do Setor Privado (em % PIB menos a Carga Tributária): Poupança do Setor Privado como percentagem do PIB menos a carga tributária bruta. Enquanto a taxa de poupança do setor publico, embora negativa, se mantem constante entre 2011 e 2013 (cerca de -4%), verifica-se forte redução da taxa de poupança do setor privado a partir de De 28,9% em 2011, a taxa de poupança do setor privado nesse critério cai 4,1 p.p. para apenas 24,8% nos últimos quatro trimestres, valor que é o menor desde o inicio da série em

8 3. Contas nacionais: Redução da taxa de poupança das empresas muda padrão de financiamento dos investimentos: reduz participação de recursos próprios e aumenta participação de divida O Graficos 05 e 06 apresentam estimativas do padrão de financiamento dos investimentos do setor privado, em termos de % do PIB e na forma de sua composição porcentual, com a utilização da metodologia desenvolvida pelo Centro de Estudos do IBMEC 4. GRAFICO 05 Padrão de Financiamento dos Investimentos de Empresas e Famílias 2000 a 2013_2T % do PIB 15,0% 15,0% 14,3% 13,8% 14,4% 14,2% 14,4% 15,2% 0,2% 0,1% 0,3% 0,6% 0,1% 1,1% 0,3% 0,2% 0,5% 0,2% 0,3% 1,2% 0,2% 0,5% 0,5% 1,0% 0,8% 1,5% 1,1% 1,3% 1,7% 1,2% 1,2% 0,7% 1,2% 1,0% 0,7% 0,9% 1,8% 0,3% 1,7% 5,1% 4,1% 3,2% 1,8% 2,7% 1,7% 1,7% 2,5% 0,5% 17,2% 0,7% 0,1% 2,0% 1,5% 2,8% 16,7% 16,9% 15,6% 1,2% 1,3% 15,7% 15,7% 0,7% 0,9% 0,9% 1,4% 1,1% 0,9% 2,6% 2,5% 1,3% 1,3% 3,0% 2,6% 3,1% 2,0% 1,9% 1,4% 1,6% 2,2% 2,7% 2,4% 2,3% 2,9% 2,9% 7,5% 8,1% 8,5% 9,1% 9,0% 9,6% 8,4% 8,2% 10,1% 7,9% 7,7% 7,6% 5,1% 5,0% _2T RECURSOS PRÓPRIOS (poupança e lucros retidos) INVESTIMENTO ESTRANGEIRO DIRETO MERCADO DE CAPITAIS DESEMBOLSO BNDES (FINEM e FINAME) FONTES FINANC. MERCADO INTERNACIONAL HABITACIONAL (FGTS+SBPE) 4 Detalhes no Anexo 01 8

9 GRÁFICO 06 Padrão de Financiamento dos Investimentos de Empresas e Famílias 2000 a acumulado de 4 Trimestres terminados em 2013_2T - em % do Total 100,0% 90,0% 80,0% 70,0% 60,0% 50,0% 40,0% 30,0% 20,0% 1,1% 0,5% 1,0% 1,9% 3,8% 2,0% 1,5% 1,7% 1,7% 2,1% 3,1% 3,9% 3,6% 3,7% 4,7% 7,6% 9,0% 7,0% 3,2% 0,8% 7,2% 7,7% 9,0% 7,1% 8,0% 10,4% 8,7% 8,8% 4,6% 0,5% 7,0% 4,5% 7,4% 8,7% 11,4% 11,4% 6,0% 5,6% 5,5% 8,1% 8,1% 3,6% 0,2% 0,5% 2,3% 1,2% 4,9% 2,6% 0,1% 1,5% 6,2% 19,5% 15,5% 14,7% 16,5% 19,7% 7,4% 4,1% 4,5% 8,0% 34,1% 27,0% 22,4% 13,2% 18,9% 12,2% 16,3% 6,1% 9,7% 9,1% 12,0% 16,6% 3,1% 2,6% 2,0% 10,2% 13,4% 15,8% 14,2% 13,0% 1,3% 1,5% 66,4% 62,3% 67,4% 58,4% 58,7% 53,6% 18,5% 18,6% 50,3% 53,6% 59,3% 50,4% 46,1% 45,1% 32,3% 32,0% 10,0% 0,0% T RECURSOS PRÓPRIOS (poupança e lucros retidos) INVESTIMENTO ESTRANGEIRO DIRETO Emissão Primária de Ações Títulos Corporativos de Dívida DESEMBOLSO BNDES (FINEM e FINAME) FONTES FINANC. MERCADO INTERNACIONAL HABITACIONAL (FGTS+SBPE) AS principais observações são as seguintes: 1. Esse dados refletem principalmente a composição do financiamento das empresas; o financiamento do investimento das famílias é restrito aos recurso destinados à aquisição de imóveis residenciais novos; ; 2. Forte redução de recursos próprios parcialmentne compensada por aumento de invesdtimetos diretos estrasnfgeiros; aumento de leverage 3. Consolidação de balanços de cias abertas e maiores fechadas confirma: redução de poupança das empresas na forma de lucros retidos é mais intensa que redução de investimentos; aumenta participação de divida 9

10 Para examinar a relevância das fontes tradicionais, a tabela 03, a seguir, apresenta as correlações lineares entre as fontes tradicionais e o investimento de empresas e famílias, ambos em termos de percentuais do PIB, no período de 2000 ao 2º trimestre de 2013, e com somas móveis de quatro trimestres. TABELA 03 Correlação Linear entre Fontes de Financiamento e Investimento de Empresas e Famílias em % do PIB FONTES DE FINANCIAMENTO Correlação Desembolso BNDES (FINEM e FINAME) 0,789 Habitacional (FGTS+SBPE) 0,824 MERCADO DE CAPITAIS 0,756 Emissão primária de ações de empresas não financeiras 0,467 Emissão debêntures (não leasing/financeiras) 0,464 Emissão CRI 0,812 TOTAL DAS FONTES DE RECURSOS DOMÉSTICOS 0,844 Captações Mercado Internacional (bonds e notes) 0,119 Investimentos Estrangeiros Diretos (0,015) TOTAL DAS FONTES DE RECURSOS EXTERNOS 0,035 TOTAL DAS FONTES UTILIZADAS 0,776 Verifica-se, na tabela 03, que as correlações das fontes domésticas com o investimento de empresas e famílias, 0,844, sugerem a relevância dessas fontes como financiadores dos investimentos de empresas e famílias. Note-se que as emissões de títulos do mercado de capitais apresentam uma correlação similar com os investimentos do que os desembolsos BNDES ou imobiliários, o que apenas reforça a percepção da importância do mercado de capitais no financiamento dos investimentos. Cabe salientar que correlações lineares baixas ou até negativas não implicam, necessariamente em ausência de relação, uma vez que a relação correta entre as fontes e os investimentos 10

11 pode conter alguma defasagem temporal, para frente ou para trás; o que parece ser o caso das fontes externas Comportamento Recente das Fontes Domésticas e Externas de Financiamento dos Investimentos de Empresas e Famílias O gráfico 8, a seguir, apresenta o comportamento das fontes domésticas de financiamento como proporção do investimento total de empresas e famílias, no acumulado móvel de quatro trimestres. GRÁFICO 8 Participação de Fontes Domésticas (exceto recursos próprios) no Financiamento dos Investimentos de Empresas e Famílias - acumulado de 4 trim. móveis - em % do total 5,0% 3,7% 3,2% 35,5% 37,0% 4,0% 33,3% 2,4% 2,6% 33,7% 34,9% 34,9% 35,9% 35,0% 35,9% 33,6% 34,3% 33,4% 2,7% 2,8% 3,2% 4,1% 3,9% 1,9% 2,9% 3,3% 3,3% 3,3% 3,1% 4,6% 2,7% 3,6% 3,5% 3,9% 4,3% 4,7% 4,1% 5,0% 26,7% 5,0% 4,1% 1,5% 4,8% 0,9% 25,3% 25,9% 27,3% 28,9% 0,9% 4,4% 2,3% 16,5% 17,6% 19,7% 2,6% 2,9% 3,3% 2,5% 0,8% 0,9% 24,2% 24,5% 25,2% 0,8% 0,9% 1,2% 3,1% 3,0% 2,9% 19,0% 19,0% 11,4% 11,5% 11,7% 11,2% 19,5% 15,5% 15,5% 15,2% 14,5% 14,3% 14,5% 14,7% 14,5% 14,4% 11,4% 11,8% 13,1% 18,8% 41,1% 40,4% 41,3% 12,1% 10,3% 10,3% 11,9% 8,9% 8,8% 8,1% 6,0% 9,2% 11,3% 12,2% 11,8% 12,2% 12,0% 13,4% 12,7% 11,1% 11,3% 10,6% 12,7% 15,5% 15,2% 14,5% 4T07 1T08 2T08 3T08 4T08 1T09 2T09 3T09 4T09 1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 2T11 3T11 4T11 1T12 2T12 3T12 4T12 1T13 2T13 Mercado de Capitais (ações e tit. de dívida) Desembolsos BNDES Desembolsos SBPE Desembolsos FGTS habitacional 5 Apesar da ausência de correlações positivas, não há dúvidas sobre a contribuição dos investimentos estrangeiros diretos e empréstimos externos de médio e longo prazo ao investimento das empresas e complementação da poupança doméstica. 11

12 No segundo trimestre de 2013, temos uma queda na participação dos financiamentos imobiliários via desembolsos do FGTS e da participação das emissões do mercado de capitais e aumento da participação dos desembolsos do BNDES e SBPE. O Gráfico 9, a seguir, apresenta a participação das fontes de financiamento do setor imobiliário nos investimentos de empresas e famílias, no acumulado móvel de quatro trimestres. GRÁFICO 9 Participação de Fontes Imobiliárias no Financiamento dos Investimentos de Empresas e Famílias- em % do Investimento de Empresas e Famílias 5,1% 5,3% 4,8% 4,5% 4,7% 4,9% 4,7% 0,6% 4,0% 0,9% 0,7% 0,9% 0,8% 0,9% 0,7% 3,5% 0,4% 0,6% 3,1% 3,4% 3,9% 4,2% 3,9% 3,9% 4,1% 4,0% 4,7% 5,8% 0,7% 5,2% 7,4% 6,5% 1,0% 0,7% 6,4% 5,8% 8,4% 1,2% 9,3% 9,7% 9,9% 9,6% 1,7% 1,7% 1,9% 1,9% 1,5% 1,5% 10,6% 10,2% 9,9% 10,0% 7,2% 7,6% 8,0% 8,0% 7,7% 8,5% 8,5% 8,6% 1,6% 1,5% 9,0% 9,0% 1,3% 8,2% 1,1% 7,7% 7,1% desembolsos imobiliários (SBPE+FGTS) emissões imobiliárias (CRI) Verifica-se que as fontes do setor imobiliário que estavam estabilizadas em cerca de 10,0% do PIB no acumulado móvel anual dos últimos trimestres teve uma queda nos dois trimestres de Observa-se uma queda tanto nas emissões de certificados de recebíveis imobiliários quanto nos desembolsos da caderneta de poupança 6 e do FGTS. 6 Cabe ressaltar que não foram incluídos nesse relatório os financiamentos imobiliários do setor bancário pela dificuldade de segregar o financiamento de imóveis prontos e usados do financiamento para a construção que é o foco deste relatório. Pelo mesmo motivo, existe outra lacuna importante que é a não inclusão de mecanismos de securitização de financiamentos imobiliários. 12

13 O Gráfico 10, a seguir, apresenta a participação das fontes de financiamento do mercado de capitais nos investimentos de empresas e famílias, no acumulado móvel de quatro trimestres. Nas fontes originadas no mercado de capitais (emissões primária de ações, debêntures não financeiras e certificados de recebíveis imobiliários) destaca-se a queda das emissões de certificados de recebíveis imobiliários, já analisado nas fontes imobiliárias, o aumento das emissões primárias de ações 7 e a queda de debêntures de empresas não financeiras no último trimestre. GRÁFICO 10 Participação de Fontes do Mercado de Capitais no Financiamento dos Investimentos de Empresas e Famílias - em % do Investimento Total 12,1% 8,0% 10,3% 10,3% 11,9% 6,1% 7,0% 8,5% 8,9% 8,8% 8,1% 6,0% 6,2% 6,3% 4,1% 1,6% 9,2% 3,1% 0,6% 0,4% 0,6% 0,9% 0,7% 0,7% 0,9% 5,5% 0,9% 3,7% 3,6% 0,8% 2,7% 2,6% 3,1% 3,7% 1,7% 1,7% 11,3% 4,2% 0,7% 0,7% 12,2% 11,8% 12,2% 12,0% 13,4% 12,7% 4,6% 3,3% 2,6% 2,0% 1,0% 1,2% 1,7% 6,4% 6,9% 7,5% 8,4% 8,2% 2,5% 1,7% 2,5% 1,9% 11,1% 11,3% 10,6% 2,0% 1,4% 0,8% 1,9% 1,5% 1,5% 9,1% 8,3% 7,2% 8,4% 8,2% 1,3% 1,5% 1,5% 1,5% 12,7% 1,3% 1,0% 1,1% 1,6% 10,1% 15,5% 15,2% 14,5% 12,7% 12,3% 11,9% 4T07 1T08 2T08 3T08 4T08 1T09 2T09 3T09 4T09 1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 2T11 3T11 4T11 1T12 2T12 3T12 4T12 1T13 2T13 Emissão debêntures (não leasing/financeiras) Emissão CRI Emissão primária de ações Observação: Não foi considerada a emissão de ações da Petrobrás em Constata-se no Gráfico 10 que as emissões de debêntures de empresas não financeiras, no segundo trimestre de 2013, quase quadruplicaram em relação ao quarto trimestre de 2007, 3,7% para 11,9%, enquanto a emissão primária de ações caiu sua participação no mesmo período de comparação a quase um oitavo, de 8,0% para 1,1%. Vale lembrar que dentre as fontes de financiamento do mercado de capitais elencadas, a emissão 7 Note-se que para evitar distorções, em 2010, não foi considerada a emissão de ações da Petrobrás. 13

14 primária de certificados de recebíveis imobiliários tem a maior correlação linear com o investimento das empresas e famílias, 0,812.. Apesar de haver uma correlação linear temporal muito baixa entre as fontes externas e os investimentos de empresas e famílias, o Gráfico 11, a seguir, apresenta a participação das fontes de financiamento externas (investimentos estrangeiros diretos e captações de bonds e notes de empresas não financeiras), nos investimentos de empresas e famílias, no acumulado móvel de 4 trimestres. GRÁFICO 11 Participação de Fontes Externas no Financiamento dos Investimentos de Empresas e Famílias- em % do Total 24,7% 24,2% 23,9% 22,5% 22,7% 23,1% 23,4% 21,3% 8,1% 8,1% 19,8% 7,1% 5,6% 7,3% 5,0% 19,0% 18,3% 18,1% 6,7% 6,9% 3,2% 5,5% 7,4% 17,1% 17,1% 17,2% 2,3% 0,8% 1,1% 1,3% 16,2% 3,0% 5,6% 13,9% 14,6% 15,6% 14,9% 14,3% 2,1% 1,7% 6,0% 5,8% 6,7% 6,4% 26,6% 26,7% 16,6% 16,0% 16,3% 16,0% 16,8% 11,8% 12,9% 14,2% 10,2% 9,1% 9,0% 7,9% 15,8% 17,1% 18,2% 18,5% 17,4% 18,3% 18,6% 15,8% 15,3% 16,1% 13,4% IED (Investimento Estrangeiro Direto) Emissão Bonds e Notes de empresas não financeiras Constata-se que a participação dos financiamentos de bonds e notes de empresas não financeiras quase triplicou entre o quarto trimestre de 2007 e o segundo trimestre de 2013; no mesmo período o investimento estrangeiro direto aumenta sua participação de 16,6% no quarto trimestre de 2007 para 18,6% no segundo trimestre de Nos últimos trimestres de 2012, verificou-se um elevado crescimento na participação das fontes externas, de 14,3% no segundo trimestre de 2010 para 26,7% no segundo 14

15 trimestre de 2013; esse forte crescimento deu-se pelo elevado fluxo de investimento estrangeiro direto nesses trimestres provavelmente em função do ambiente externo problemático da Europa. 15

16 5. Algumas Observações Finais Na primeira parte deste trabalho, visão macroeconômica da poupança e do investimento, constatou-se que a União desloca poupança do setor privado para financiar seu déficit corrente e seus investimentos com necessidade de financiamento anual da ordem de 4 a 5% do PIB. Talvez como consequência desse fato, os investimentos são muito baixos: no acumulado móvel anual encerrado no 2º trimestre de 2013 os investimentos (FBCF + estoques) da economia brasileira atingiram 18,1% do PIB e a poupança nacional atingiu 14,4% do PIB complementado pela poupança externa em 3,7% do PIB. Esses níveis de investimento e poupança são inferiores aos níveis pré-crise e não são suficientes para sustentar um alto crescimento do PIB. O confronto entre as fontes tradicionais de financiamento com os investimentos privados mostra, no segundo trimestre de 2013, a manutenção dos recursos próprios das empresas como fonte de financiamento uma vez que dentre as fontes analisadas somente os financiamentos via desembolsos do BNDES tiveram crescimento, como mostra o Gráfico 12 a seguir. GRÁFICO 12 Padrão de Financiamento dos Investimentos de Empresas e Famílias 2000 a 2013_2T % do PIB 15,0% 15,0% 14,3% 13,8% 14,4% 14,2% 14,4% 15,2% 0,2% 0,1% 0,3% 0,6% 0,1% 1,1% 0,3% 0,2% 0,5% 0,2% 0,3% 1,2% 0,2% 0,5% 0,5% 1,0% 0,8% 1,5% 1,1% 1,3% 1,7% 1,2% 1,2% 0,7% 1,2% 1,0% 0,7% 0,9% 1,8% 0,3% 1,7% 5,1% 4,1% 3,2% 1,8% 2,7% 1,7% 1,7% 2,5% 0,5% 17,2% 0,7% 0,1% 2,0% 1,5% 2,8% 16,7% 16,9% 15,6% 1,2% 1,3% 15,7% 15,7% 0,7% 0,9% 0,9% 1,4% 1,1% 0,9% 2,6% 2,5% 1,3% 1,3% 3,0% 2,6% 3,1% 2,0% 1,9% 1,4% 1,6% 2,2% 2,7% 2,4% 2,3% 2,9% 2,9% 7,5% 8,1% 8,5% 9,1% 9,0% 9,6% 8,4% 8,2% 10,1% 7,9% 7,7% 7,6% 5,1% 5,0% _2T RECURSOS PRÓPRIOS (poupança e lucros retidos) INVESTIMENTO ESTRANGEIRO DIRETO MERCADO DE CAPITAIS DESEMBOLSO BNDES (FINEM e FINAME) FONTES FINANC. MERCADO INTERNACIONAL HABITACIONAL (FGTS+SBPE) 16

17 A análise das correlações entre essas fontes tradicionais e os investimentos privados mostra os instrumentos do mercado de capitais com correlação similar à verificada com o BNDES e o FGTS. Esses resultados reforçam a percepção da relevância do mercado de capitais no financiamento dos investimentos privados e na formação da poupança nacional. Existem razões para acreditar que não será fácil elevar significativamente a taxa de poupança do setor privado no curto prazo, Tabela 01, fazendo com que a sustentação de crescimento continue a demandar a complementação de poupança externa e/ou a recuperação da poupança das administrações públicas. TABELA 01 - Poupança dos Setores Privado e Público em % do PIB Período Investim. Total Poup. Externa (1) (2) Total (3)= (1) - (2) Poupança bruta doméstica Adm. Pública Privada Formação bruta de capital fixo Total Adm. Públicas (4) (5)= (3) - (4) (6) (7) Privado (8)= (6) - (7) Variação de Estoques (9) Investim. Privado (10)= (8) + (9) 1980_ % 2.06% 20.48% 0.47% 20.01% 23.13% 2.75% 20.38% -0.59% 19.79% 1990_ % 1.78% 16.72% -2.13% 18.85% 18.24% 2.72% 15.53% 0.26% 15.78% 2000_ % 1.09% 16.43% -2.75% 19.18% 16.86% 2.00% 14.86% 0.66% 15.52% 2010_ % 2.69% 16.51% -1.48% 17.99% 18.96% 2.53% 16.43% 0.24% 16.67% o trim. 18,06% 3,70% 14,37% -1,46% 15,83% 18,28% 2,63% 15,66% -0,22% 15,44% Fonte: ver anexo 2 Em qualquer critério, em percentagem do PIB ou da renda disponível, a poupança do setor privado é positiva e mostra uma relativa estabilidade de longo prazo. Não se podem esperar mudanças bruscas no padrão da poupança privada uma vez que esta é 17

18 fruto de fatores condicionantes que se alteram somente em prazo mais longo, como dentre outros: índice de urbanização, índice de dependência de idosos, aprofundamento do sistema financeiro e educação financeira. Cabe ressaltar que o setor privado gera excedente de poupança após financiar seus investimentos, como mostra o gráfico 05 a seguir. GRÁFICO 05 Investimento, Poupança e Excedente de Poupança do Setor Privado - em % do PIB Fonte: IBGE Contas Nacionais e estimativa 2010/13 CEMEC 16,4% 17,4% 16,0% 18,4% 14,1% 19,2% 14,3% 19,5% 15,4% 19,9% 14,5% 18,6% 14,7% 20,4% 16,2% 21,0% 18,2% 19,5% 15,3% 18,0% 17,4% 19,2% 17,4% 18,7% 15,2% 16,0% 15,4% 15,8% 1,0% 2,3% 5,0% 5,2% 4,5% 4,1% 5,7% 4,8% 1,3% 2,8% 1,7% 1,4% 0,9% 0,4% T Investimento Poupança Excedente de poupança Os excedentes de poupança do setor privado (0,4% do PIB no acumulado móvel de quatro trimestres terminado no 2º. Trimestre de 2013) e a poupança externa (3,7% do PIB no acumulado móvel de quatro trimestres terminado no 2º. Trimestre de 2013) financiam o déficit do setor público (4,1% do PIB de necessidade de financiamento o que corresponde a poupança negativa mais o investimento das adm. públicas), como mostra o gráfico 06 a seguir. 18

19 GRÁFICO 06 Necessidade de Financiamento do Setor Público em % do PIB Fonte: IBGE Contas Nacionais e estimativa 2010/13 CEMEC 1,0% 2,3% 4,3% 4,5% 5,0% 1,5% 5,2% 4,5% 4,1% 5,7% 4,8% 1,3% 2,8% 1,7% 1,4% 0,9% 0,4% 0,2% 1,9% 1,9% 2,7% 2,5% 2,9% 3,7% -5,3% -6,8% -6,5% -5,0% -3,1% -3,0% -1,4% -1,1% -0,8% -4,8% -5,0% -3,2% -4,7% -4,4% -3,9% -3,7% -4,1% -0,2% T Necessidade de Financ. Adm. Pública Poupança Externa Excedente de Poupança Setor Privado Com dados das contas intermediárias gentilmente cedidas pelo IBGE podemos ver que essa necessidade de financiamento 8 do setor público, 4,1% do PIB, é inteiramente da União, uma vez que os Estados e Municípios têm excedente positivo de poupança, como mostra a tabela 02 a seguir. TABELA 02 Necessidades de Financiamento das Administrações Públicas em % do PIB Anos Nec. de Financiamento E&M Nec. de Financiamento União Nec. de Financiamento Setor Público ,2% -4,2% -3,0% ,5% -6,4% -4,8% ,2% -6,2% -5,0% ,7% -4,0% -3,2% ,9% -5,6% -4,7% 8 Aos dados das contas intermediárias do IBGE foi imputada a diferença de juros entre esses e as contas econômicas integradas na proporção dos juros nominais do BACEN de Estados e Municípios e Governo Federal. 19

20 Fonte: Contas Intermediárias das Contas Nacionais IBGE dados disponíveis até Concluindo, parece haver na economia brasileira um clássico exemplo de crowding out onde o setor público faz um esforço enorme para aumentar os investimentos (PAC, desembolsos do BNDES, diminuição da taxa de juros, desoneração fiscal, etc.), mas não cuida da sua poupança para realizar seus investimentos: temos ao mesmo tempo um aumento dos investimentos da União e um aumento das necessidades de financiamento do Governo Federal, que já tem poupança negativa, ou seja, o Governo Federal desloca poupança do setor privado para financiar seu déficit corrente e seus investimentos. 20

21 ANEXO 1 - Projeção da Formação Bruta de Capital Fixo das Administrações Públicas 2010 a 2º trimestre de 2013 A FBCF foi calculada pelas Contas Econômicas Integradas do IBGE de 2000 a 2009, o que nos obriga a projetar os investimentos das administrações públicas para 2010 a 2013 (acumulado móvel anual encerrado no 2º trimestre). Dentre os dados públicos disponíveis escolheu-se correlacionar as estimativas do Ministério da Fazenda como proxie dos investimentos das administrações públicas. Como se observa na tabela as estimativas do Ministério da Fazenda ( gramacao_orcamentaria_2013.pdf) são muito próximos dos dados das Contas Nacionais, como mostra a tabela a seguir: Anos A regressão linear obtida é a que segue: Estimativas Ministério da Fazenda - % PIB FBCF Adm. Pub. Contas Nacionais IBGE - % do PIB % 1,81% % 1,99% % 2,06% % 1,51% % 1,72% % 1,75% % 2,04% % 2,10% % 2,45% % 2,57% Fontes: Ministério Fazenda e IBGE. Elaboração: CEMEC Min. Faz. R-Quadrado Ajustado coeficiente ,8% t-statistics 6,009 O gráfico a seguir apresenta os valores projetados e realizados: 21

22 3,00% Projeção dos Investimentos de Administração Pública - em % do PIB 2,80% 2,60% 2,40% 2,20% 2,00% 1,80% 1,60% 1,40% 1,20% 1,00% T FBCF Adm. Públicas Contas Nacionais FBCF Adm. Públicas - pela regressão Utilizando as estimativas do Ministério da Fazenda: Anos Ministério Fazenda Regressão % 2.81% % 2.35% % 2.44% % 2.63% 22

23 ANEXO 2 Estimativas da Poupança e FBCF das Adm. Públicas e do Setor Privado Período Poupan -ça Externa Total Poupança bruta doméstica Adm. Pública Privada Formação bruta de capital fixo Total Adm. Públicas Privado Variação de Estoques Investimento Investimento Privado ,25% 4,29% 13,96% -3,46% 17,42% 16,80% 1,81% 14,99% 1,45% 16,44% ,03% 4,51% 13,52% -4,84% 18,36% 17,03% 1,99% 15,04% 1,00% 16,04% ,20% 1,51% 14,69% -4,48% 19,16% 16,39% 2,06% 14,32% -0,19% 14,13% ,77% -0,18% 15,95% -3,53% 19,48% 15,28% 1,51% 13,77% 0,49% 14,26% ,12% -1,36% 18,47% -1,39% 19,86% 16,10% 1,72% 14,38% 1,02% 15,40% ,21% -1,14% 17,35% -1,26% 18,61% 15,94% 1,75% 14,19% 0,27% 14,46% ,76% -0,84% 17,59% -2,80% 20,39% 16,43% 2,04% 14,39% 0,32% 14,72% ,33% 0,25% 18,08% -2,91% 20,99% 17,44% 2,10% 15,34% 0,89% 16,23% ,69% 1,92% 18,78% -0,74% 19,52% 19,11% 2,45% 16,66% 1,58% 18,24% ,84% 1,93% 15,91% -2,12% 18,03% 18,07% 2,57% 15,50% -0,23% 15,27% % 2.71% 17.53% -1.63% 19.16% 19.46% 2.81% 16.65% 0.78% 17.43% % 2.50% 17.23% -1.52% 18.75% 19.28% 2.35% 16.93% 0.45% 17.38% % 2.87% 14.77% -1.28% 16.05% 18.14% 2.44% 15.70% -0.50% 15.20% º. Trim. 18,06% 3,70% 14,37% -1,44% 15,81% 18,28% 2,63% 15,66% -0,22% 15,44% 1980_ % 2.06% 20.48% 0.47% 20.01% 23.13% 2.75% 20.38% -0.59% 19.79% 1990_ % 1.78% 16.72% -2.13% 18.85% 18.24% 2.72% 15.53% 0.26% 15.78% 2000_ % 1.09% 16.43% -2.75% 19.18% 16.86% 2.00% 14.86% 0.66% 15.52% 2010_ % 2.69% 16.51% -1.48% 17.99% 18.96% 2.53% 16.43% 0.24% 16.67% o trim. 18,06% 3,70% 14,37% -1,44% 15,81% 18,28% 2,63% 15,66% -0,22% 15,44% Contas Nacionais - IBGE Contas Econômicas Integradas - Contas Nacionais IBGE Projeção CEMEC Observações: Poupança Externa - de 1970 a 1994 pelo déficit em conta corrente do balanço de pagamentos convertido para reais pela taxa de câmbio média do ano. De 1995 a 2011 Contas Nacionais IBGE. Poupança Bruta Doméstica Total - de 1970 a 1994 pela diferença entre investimento e poupança externa, de 1995 a º Trim. dado do IBGE. Poupança Administração Pública - De 1970 a 1980 (inclusive) adotou-se o dado de Fabio Giambiagi et alli em "Economia Brasileira Contemporânea", ed. Campus, tabela A14. De 1981 a 1999 adotou-se a fórmula: FBCF das adm. Públicas - Necessidades de Financiamento do Governo Central e Estados e Municípios no conceito operacional. De 2000 a 2009 os valores foram calculados pelo IBGE nas Contas Econômicas Integradas. Anos de 2010 a º Trim. projetados pela regressão entre (FBCF das adm. Públicas - Necessidades de Financiamento do Governo Central e Estados e Municípios no conceito nominal) e poupança das Adm. Públicas das Contas Nacionais no período 2000 a Poupança Privada - De 1970 a 1990 e 2010 a º Trim. pela diferença entre poupança doméstica total e poupança das adm. Públicas. De 2000 a 2009 os valores foram calculados pelo IBGE nas Contas Econômicas Integradas. Formação Bruta de Capital Fixo das Adm. Públicas - De 1970 a 2009 calculado pelo IBGE. De 2010 a º Trim. projetado pelo CEMEC, ver anexo 1. Formação Bruta de Capital Fixo do Setor Privado - Pela diferença entre FBCF total e FBCF das Adm. Públicas. 23

24 Investimento Privado - Pela soma da FBCF do Setor Privado e a variação de estoques das Contas Nacionais do IBGE uma vez que o Governo não tem variação de estoques. ANEXO 03 Com o objetivo de construir uma medida de participação das fontes tradicionais de financiamento de médio e longo prazo no investimento das empresas e famílias buscouse inicialmente gerar estimativas do padrão de financiamento observado no período de 2000 ao segundo trimestre de 2013 (acumulado de 4 trimestres). Para tanto, adotou-se a metodologia de identificar os fluxos anuais das principais fontes de financiamento de médio e longo prazo disponíveis na economia brasileira nesse período e cuja destinação supõe-se ser prioritariamente destinada ao financiamento de investimentos, na forma de formação bruta de capital fixo: a) Investimento Estrangeiro Direto (recurso próprio das empresas estrangeiras); b) Desembolsos BNDES em financiamentos a empreendimentos e máquinas e equipamentos; c) Desembolsos FGTS em financiamentos à produção habitacional (construção e reforma) e saneamento; d) Desembolsos SBPE em financiamentos à produção habitacional (construção e reformas); e) Emissões externas (bond e notes) de empresas não financeiras pela taxa de câmbio média; f) Mercado de capitais: emissão primária de ações e títulos de dívida privada (debêntures de empresas não financeiras e Certificados de Recebíveis Imobiliários). Foi utilizada a base de dados do CEMEC para apurar os fluxos anuais de cada uma dessas fontes, seja na forma de emissões primárias no caso de ações e títulos de dívida privada corporativa, seja na forma de desembolsos no caso de operações de crédito. A parcela referente a recursos próprios foi estimada pela diferença entre as fontes identificadas e os dados de contas nacionais referentes ao investimento privado e correspondem à estimativa de poupança das famílias e dos lucros retidos das empresas. Note-se que para evitar distorções, em 2010, não foi considerada a emissão de ações da Petrobrás. 24

25 Evidentemente essa metodologia adota a hipótese simplificadora de que os investimentos são financiados apenas por fontes de recursos de médio e longo prazo. Embora na maioria dos casos essa hipótese possa corresponder às realidade, nada impede que recursos de longo prazo sejam utilizados para cobertura de despesas correntes. Por outro, pode ocorrer que muitas empresas utilizem recursos de curto prazo, objeto de renovações recorrentes ou mesmo o saldo favorável das contas de fornecedores e estoques para financiar parte dos investimentos. 25

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