CENTRO DE ESTUDOS EM REGULAÇÃO DE MERCADOS

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1 ESTUDO COMPARATIVO DAS ESTRUTURAS DE CUSTOS E AVALIAÇÃO DE PROJETOS/INVESTIMENTOS ENTRE TERMINAIS PORTUÁRIOS DE USO PÚBLICO E TERMINAIS PORTUÁRIOS DE USO PRIVATIVO MISTO Sumário Executivo Neste relatório apresentamos os resultados do estudo feito pelo Centro de Estudos em Regulação de Mercados () sobre a possível existência de desvantagens econômico-financeiras provocadas por assimetria regulatória entre os terminais portuários de uso público (PP), objeto de arrendamento, e os terminais portuários de uso privativo misto (TUP), autorizados pela ANTAQ. O estudo evita deficiências apresentadas por estudos anteriores ao utilizar dados reais dos terminais portuários, ao invés de um terminal hipotético, para inferir como a escolha do modelo contratual, arrendado versus autorizado, afeta o valor do negócio. Para analisar a possível existência de assimetria concorrencial desenvolvemos três modelos analíticos independentes. O primeiro modelo utiliza a metodologia de análise envoltória de dados (DEA) para identificar se a assimetria regulatória gerou perda de eficiência econômica em algum tipo de terminal. Constatamos que não existe diferença relevante na eficiência média de um tipo de terminal quando comparada à do outro. Adicionalmente, ele investiga se existem economias de escala no setor. O segundo modelo utiliza as demonstrações financeiras dos terminais para calcular indicadores relativos de desempenho como, por exemplo, a margem bruta sobre as vendas. Constatamos que nenhum dos indicadores calculados aponta diferença de desempenho estatisticamente significante entre os dois tipos de terminal. 1

2 O terceiro modelo realizou um estudo econométrico das variáveis que afetam os custos e receitas dos terminais portuários especializados em contêineres. O baixo grau de desagregação dos dados que recebemos limitou a análise, mas o modelo que produzimos é capaz de identificar quantitativamente o impacto financeiro das diferenças regulatórias entre os dois tipos de terminal. Além disto, investigamos o impacto da assimetria regulatória sobre o valor presente líquido, principal medida financeira para avaliar a atratividade de um empreendimento. Para complementar nossos estudos analíticos, fizemos diversos estudos adicionais de grande valia para o entendimento do funcionamento dos terminais portuários. São eles: metodologias disponíveis na literatura de análise financeira de desempenho de empreendimentos; legislação pertinente em vigor; e análise crítica de outros estudos realizados sobre o assunto. Realizamos ainda uma resenha de trabalhos existentes na literatura sobre análise de eficiência e ganhos de escala em portos. Evolução Futura da Movimentação de Contêineres Apresentamos primeiramente a nossa previsão da evolução do número de contêineres movimentados nos portos brasileiros até 2025, que está baseada nos dados de contêineres movimentados entre 2000 e 2011 no Brasil. O total das exportações mundiais foi a variável usada para fazer a previsão. Utilizando o método de mínimos quadrados ordinários, estimamos a curva apresentada na figura abaixo que relaciona a movimentação de contêineres em unidades às exportações mundiais. 2

3 5,00 Quantidade total de contêineres () 4,50 4,00 3,50 3,00 2,50 y = 2, ln(x) - 18, R² = 0, , , , , , , , , ,00 Exportações mundiais em US$ Bilhões Utilizamos o mesmo método para estimar a relação entre a movimentação de contêineres em TEUs e as exportações mundiais. A figura abaixo apresenta a curva resultante. 8,00 Movimentação total de contêineres ( TEUs) 7,00 6,00 5,00 4,00 3,00 y = 3, ln(x) - 29, R² = 0, , , , , , , , , ,00 Exportações mundiais em US$ Bilhões Dado o excelente ajuste observado nas relações não lineares entre exportações mundiais e movimentação de contêineres nos portos brasileiros (em unidades e em TEUs), criamos dois cenários para as trajetórias futuras das exportações mundiais e os utilizamos para prever a movimentação de contêineres. No 3

4 cenário 1, as exportações mundiais têm um crescimento médio anual de 8%, enquanto no cenário 2 esse crescimento é de 12%. Os resultados estão apresentados nas tabelas abaixo: Ano Exportações Mundiais (bilhões US$) Quantidade de containers movimentados () Movimentação de containers em TEUs () , , , , , , , , , , , , , , , Elaboração: Ano Exportações Mundiais (bilhões US$) Quantidade de containers movimentados () Movimentação de containers em TEUs () , , , , , , , , , , , , , , , Elaboração: 4

5 Podemos observar que em 2025, sob o cenário 1, o total de TEUs movimentados estará em torno de 11,28 (65% a mais do que em 2010). Para o cenário de crescimento das exportações mundiais com média anual de 12% (cenário 2), o total de movimentação de TEUs em 2025 estará em torno de 13,35 (100% a mais do que em 2010). Calculamos também os investimentos necessários para atender à demanda de movimentação de contêineres estimada acima. Para isso, utilizamos os dados de investimentos de implantação fornecidos pelos terminais de uso privativo ao longo da coleta de dados deste estudo. Esses dados foram cruzados com dados de movimentação de contêineres em 2010, o que levou a uma estimativa de R$ 1.665/TEU por ano para o valor médio de investimento necessário para movimentação de um TEU por ano. Com base nessa estimativa, e assumindo um crescimento médio do comércio mundial da ordem de 8% ao ano, chegamos à conclusão de que, até 2020, serão necessários investimentos da ordem de R$ 5 bilhões, e investimentos da ordem de R$ 7,4 bilhões até Assumindo-se um crescimento médio do comércio mundial da ordem de 12% ao ano, até 2020 serão necessários investimentos da ordem de R$ 7,3 bilhões, e até 2025 serão necessários investimentos em torno de R$ 10,9 bilhões. Investigação sobre Retornos Crescentes de Escala Apresentamos a partir de agora a nossa análise a respeito dos tipos de retornos de escala observados em operações portuárias de contêineres no Brasil. De maneira geral, não existe na literatura uma visão conclusiva sobre esse assunto. Já adiantando nossos resultados, não nos foi possível rejeitar a hipótese de que não há retornos crescentes de escala. Dada a impossibilidade de levantar os dados físicos sobre a produção de atividades portuárias necessários para realizar a análise, estimamos modelos para testes de retornos de escala e modelos de eficiência relativa utilizando informações contábeis sobre as variáveis de insumo. A montagem dos dados foi feita a partir de informações fornecidas diretamente pela ANTAQ e pelos terminais portuários. Estimamos, por mínimos quadrados ordinários, uma função de produção do tipo Cobb-Douglas com os seguintes insumos: o valor total das máquinas e veículos de cada terminal, as despesas administrativas totais e o custo dos serviços prestados. A variável de produto utilizada foi a movimentação total de TEUs no ano de O somatório da movimentação, em TEUs, dos 16 terminais estudados na nossa amostra foi em torno de 81% do total de TEUs movimentados em todos os portos brasileiros em

6 Para contornar eventuais problemas de multicolinearidade, utilizamos diferentes especificações do modelo, cada uma com diferentes combinações de insumos. Além disso, estudamos também uma variável adicional, que consiste no somatório das despesas administrativas com o custo dos serviços prestados. A tabela a seguir apresenta os principais resultados das estimações. Máquinas e veículos Variáveis incluídas Custos dos serviços (A) Despesas administrativas (B) (A) + (B) Soma dos coeficientes x x x x x x x x x x x x x x x Elaboração: As colunas 1 a 4 indicam se as variáveis de insumo foram ou não inseridas nas estimações. A quarta coluna corresponde à variável resultante da soma das despesas administrativas com o custo dos serviços. A soma dos coeficientes estimados é apresentada na quinta coluna. O teste de existência de retornos de escala consiste em verificar se essa soma assume valor maior do que um. Observe que, à exceção do caso em que apenas a variável de máquinas e veículos foi incluída, essas somas ficaram muito próximas de 1. Testes estatísticos revelaram que nenhum desses valores, novamente à exceção da especificação em que apenas a variável de máquinas e veículos foi incluída, é estatisticamente significativo, o que não causa surpresa. Portanto, não há evidência de retornos crescentes de escala nas operações dos terminais de contêineres. Análise da Eficiência Relativa dos Terminais Passamos agora a discutir a eficiência relativa dos terminais portuários especializados em contêineres brasileiros, utilizando a mesma base de dados utilizada para estudar a existência ou não de retornos crescentes de escala. Nós utilizamos duas variantes da metodologia conhecida como DEA (analise envoltória de dados). A primeira (BCC) considera retornos variáveis de escala, enquanto a outra (CCR) considera retornos constantes de escala. A ideia de utilizar modelos tanto com retornos constantes de escala quanto com retornos variáveis de escala (o que inclui os casos de retornos constantes, crescentes ou 6

7 decrescentes de escala) parte da constatação de que a literatura existente nessa área não fornece subsídios para a escolha a priori do tipo de retorno de escala. Utilizamos como insumos os seguintes indicadores: (a) investimentos em máquinas e equipamentos; (b) despesas administrativas; (c) custos de serviços prestados. O produto foi a movimentação de contêineres equivalentes a 20 pés por ano (TEUs por ano). Na tabela abaixo, os terminais eficientes têm índice de eficiência próximo de 100%, enquanto os terminais ineficientes apresentam índice de eficiência significativamente inferior a 100%. A ineficiência pode ser interpretada como a quantidade de TEUs movimentados no ano que poderia ser movimentada pelo terminal com a utilização dos insumos atuais. Observe que, considerando retornos variáveis de escala, os terminais Tecon-Santos, Libra-Santos, Paranaguá, Teconvi e Pecém são terminais eficientes e podem ser utilizados como benchmark para os demais terminais. No caso de retornos constantes de escala, os terminais de Paranaguá e Pecém são os terminais considerados eficientes. Terminal Tipo Terminal TEU Ano Eficiência (BCC) Eficiência (CCR) Tecon - Santos PP ,00% 75,90% Libra - Santos PP ,00% 36,10% Paranaguá PP ,00% 100,00% Teconvi PP ,00% 78,70% Pecem TUP ,00% 100,00% Tecon - Suape PP ,70% 88,80% Tecon - Sepetiba PP ,90% 66,90% Tecon - Salvador PP ,40% 53,40% Tecondi - Santos PP ,10% 34,40% Superterminais TUP ,00% 49,00% Portonave TUP ,60% 39,30% TESC PP ,70% 44,70% Chibatão TUP ,00% 41,00% Tecon - Vila do Conde PP ,80% 37,80% Tecon - Imbituba PP ,30% 22,30% Vila Velha PP ,9% 52,9% Elaboração: Considerando retornos variáveis de escala (BCC), os terminais arrendados possuem índice de eficiência médio de 69,2%, enquanto os terminais de uso privativo têm índice de eficiência médio de 59,1%. Considerando retornos constantes de escala (CCR), os terminais arrendados têm índice de eficiência médio 7

8 de 57,7% enquanto os terminais de uso privativo possuem índice de eficiência médio de 57,3%. A figura abaixo ilustra esses resultados: Índice de eficiência médio 80,0% 70,0% 60,0% 50,0% 40,0% 30,0% 20,0% 10,0% 0,0% 69,2% Retornos Variáveis de Escala (BCC) 59,1% 57,7% 57,3% Retornos Constantes de Escala (CCR) Público TUP Elaboração: De maneira geral, não foi observada diferença significativa entre a média de eficiência entre os terminais arrendados e os terminais de uso privativo. Isso está em consonância com os resultados a serem apresentados na próxima seção. Indicadores de Desempenho: TUP x PP Voltamo-nos agora à apresentação dos resultados obtidos a partir da análise de indicadores contábeis de desempenho de terminais arrendados e de terminais privativos. Vale ressaltar que essa análise teve de lidar com alguns problemas. Em primeiro lugar, os relatórios financeiros disponibilizados pelos terminais seguem diferentes padrões de apresentação dos dados. Além da falta de padronização, eles foram disponibilizados em sua versão publicada em diário oficial ou em jornal, em que as informações não são desdobradas por segmento operacional de receitas e custos. Não tivemos acesso, portanto, às informações que seriam necessárias para uma análise mais aprofundada, como receitas e custos segregados por tipo de serviço, operações de carga e descarga dos contêineres dos navios, operações de pátio e de armazenagem. A amostra de terminais arrendados que obtivemos continha 13 dos 15 terminais existentes, ficando de fora apenas o Tecon Rio Grande (RS) e o TVV Terminal de Vila Velha (ES), que não enviaram à ANTAQ a tempo os dados solicitados. Além disso, dois terminais arrendados não remeteram suas demonstrações 8

9 financeiras (Libra Rio e Multi-Rio). Quanto aos terminais de uso privativo, a amostra inclui os 6 principais terminais existentes (Chibatão, Embraport, Itapoá, Pecém, Portonave e Superterminais), de uma população de 12 terminais dessa modalidade. Ressalve-se, porém, que dois importantes terminais dessa amostra ainda não entraram em operação (Embraport, em Santos; e Itapoá, em Santa Catarina). Optamos por trabalhar com estatísticas agregadas dos 6 terminais de uso privativo da amostra quando existissem informações para cada variável sob análise, e com as de apenas 4 terminais quando as informações para uma variável específica não fossem aplicáveis a Embraport e Itapoá. Por exemplo, esses dois terminais ainda não possuem receitas e custos de prestação de serviços no período amostral de 2007 a 2010, pois ainda não entraram em operação, mas já possuem ativo, passivo e patrimônio líquido nesse mesmo período. Trabalhamos com índices financeiros relativos de desempenho dos terminais, pois estes têm a vantagem de sumariar, em indicadores simples, a eficiência agregada das múltiplas decisões operacionais, de investimento e financiamento dos gestores de cada tipo de terminal. Como ambos os tipos querem maximizar o retorno do capital, a existência de diferenças significativas nesses indicadores pode sinalizar assimetrias concorrenciais entre os dois. O primeiro indicador é a margem bruta sobre vendas, que relaciona o lucro bruto com as receitas líquidas de prestação de serviços. Uma vez que ele confronta os custos dos serviços com a receita auferida diretamente na prestação desses serviços, não há, teoricamente, transferência de ociosidade de capacidade instalada para a margem bruta. Se houver diferenças significativas, em favor dos terminais privativos, da margem bruta sobre vendas, isso poderia sinalizar, para além de um problema de gestão, que o uso obrigatório da mão de obra do OGMO pelos terminais arrendados lhes traria alguma desvantagem competitiva em relação aos terminais de uso privativo. A tabela a seguir apresenta os resultados: Modelo de Terminal N Média Desvio Padrão Teste t PP 32 0,3612 0,1704 0,8474 TUP 16 0,3751 0,2576 Os resultados do teste t de médias, bi-caudal, para duas amostras com tamanho e variância diferentes, indicam que não há diferença significativa na média da margem bruta sobre vendas entre os terminais arrendados e os de uso privativo. Em termos absolutos, a margem bruta sobre vendas dos terminais arrendados, de 36,12%, é ligeiramente menor do que o valor médio dessa variável para os 9

10 terminais de uso privativo (37,51%). Não se pode afirmar, portanto, que o uso obrigatório da mão de obra do OGMO pelos terminais arrendados, na prestação dos seus serviços de carga e descarga em navios, lhes gere desvantagem competitiva em relação aos terminais de uso privativo. O segundo indicador é o retorno sobre o investimento (ROI Return on Investment), que relaciona o lucro operacional (ou EBIT Earnings Before Interest and Taxes) da entidade com os ativos operacionais que contribuíram para a geração desse lucro. Ele parte da premissa de que o retorno dos ativos independe da forma como eles são financiados, por isso o custo financeiro associado às fontes de financiamento dos ativos não faz parte do lucro operacional. Este estudo utiliza periodicidade anual para o lucro operacional, mas durante o ano a entidade pode ter realizado novos investimentos em ativos operacionais. Por essa razão, foi considerado o ativo operacional médio do ano, e não o ativo operacional do início do ano, como base de comparação com o lucro operacional gerado. A tabela a seguir apresenta os resultados médios desse indicador para as duas categorias de terminal de contêineres. N Média Desvio Padrão Teste t PP 32 0,1248 0,1424 0,9702 TUP 16 0,1231 0,1466 0,4849(*) (*) resultado do teste-t para duas amostras com variâncias iguais. Podemos observar que o retorno operacional médio sobre o investimento em ativos, bem como a variabilidade média desses retornos, nos dois tipos de terminal, é bastante similar. O teste t de médias confirma que não há diferenças significativas desse indicador entre os dois tipos de terminal. Uma vez que o desvio padrão de ambas as amostras é praticamente o mesmo, o teste t foi realizado também assumindo igualdade na variância das duas amostras (homoscedasticidade). O resultado reforçou ainda mais a constatação de que não se pode rejeitar a hipótese de que os retornos do investimento dos terminais arrendados e de uso privativo são, na média, iguais. O terceiro indicador, o retorno sobre os ativos (ROA Return on Assets), mede o lucro gerado por todos os ativos, operacionais e não operacionais, e considera também o custo de financiamento desses ativos. Neste sentido, o indicador relaciona o lucro líquido do terminal (bottom line da demonstração do resultado) com seu respectivo ativo total. É um indicador que mede o retorno sobre todo o capital, próprio e de terceiros, utilizado para financiar os ativos da entidade. Como o custo do capital de terceiros já está considerado no lucro líquido, o ROA mostra quanto sobrou, em termos relativos, depois de considerar todos 10

11 os custos reconhecidos nas demonstrações contábeis, operacionais e financeiros, para remunerar o capital dos controladores do terminal. N Média Desvio Padrão Teste t Arrendados 32 0,0725 0,1206 0,667 TUP 16 0,0571 0,1139 0,3361(*) (*) resultado do teste t para 2 amostras de mesma variância. Como podemos observar na tabela acima, em termos absolutos o retorno médio sobre o ativo dos terminais arrendados, de 7,25%, é ligeiramente superior ao dos terminais de uso privativo, de 5,71%. Mas em termos estatísticos, como atestado pelas estatísticas t, os retornos médios dos ativos dos terminais arrendados são iguais aos dos privativos. O próximo indicador é o retorno sobre o patrimônio líquido (return on equity). Ele mede o retorno gerado sobre o capital que pertence aos donos do empreendimento, depois da remuneração do capital de terceiros, e é definido como a relação entre o lucro líquido, bottom line da demonstração do resultado, e o patrimônio líquido contábil. O patrimônio líquido é composto pelo capital social integralizado pelos sócios e por lucros anteriores que foram reinvestidos no negócio. É a principal medida de síntese do desempenho de um negócio, pois contempla todas as decisões realizadas, inclusive os efeitos não operacionais que não estejam diretamente sob o controle do gestor, como eventos da natureza, mudança nas taxas de juros, câmbio, inflação etc. N Média Desvio Padrão Teste t Arrendados 32 0,2182 0,5685 0,7547 TUP 15 0,1825 0,1782 0,8196(*) (*) resultado do teste t para duas amostras de mesma variância. Conforme observamos na tabela acima, também para esse indicador os resultados dos testes t não permitem rejeitar a hipótese de que são iguais os retornos sobre o patrimônio líquido dos terminais arrendados e dos de uso privativo. Em termos absolutos, o RSPL dos terminais arrendados supera o dos terminais de uso privativo em 3,57% (21,82% a 18,25%). Mas a grande diferença de variabilidade média entre as duas categorias de terminais (56,85% para os arrendados e 17,82% para os privativos) mostra que as diferenças nos valores médios do RSPL entre os terminais são apenas aleatórias. 11

12 Modelo de Valoração dos Terminais A parte final do nosso estudo envolveu o desenvolvimento de uma metodologia que permite que empreendimentos em terminais arrendados e terminais privativos sejam comparados em termos dos valores gerados ao investidor. Para tanto, tivemos que estimar as receitas e os custos econômicos desses terminais, fazer hipóteses sobre as suas estruturas de capital e escolher a taxa de retorno para descontar fluxos de caixa futuros. A idéia subjacente à metodologia é que um empreendimento gera lucro econômico zero quando as receitas por ele geradas ao longo do tempo, descontadas a valor presente, são suficientes para cobrir todos os custos incorridos, inclusive os de capital (retorno sobre capital próprio e juros sobre capital de terceiros), também descontados a valor presente. Caso as receitas superem os custos, há geração de lucro econômico extraordinário, também chamado de valor gerado para o investidor, e isso se traduz em um valor presente líquido dos fluxos de caixa positivo. A metodologia é flexível o suficiente para diferenciar os terminais de acordo com o seu tipo (arrendado ou privativo) e localização (Nordeste, Norte, Sudeste ou Sul), e se baseia em um modelo econométrico que estabelece relações quantitativas entre receitas e custos, por um lado, e variáveis que têm relevância na explicação de como receitas e custos se comportam ao longo do tempo, por outro. O lado dos custos Dada a configuração dos dados que foram entregues pelos terminais e repassados pela ANTAQ à equipe do projeto, decidimos dividir os custos operacionais em duas categorias. A primeira consiste dos custos dos serviços prestados, que incluem os gastos com pessoal, materiais e serviços utilizados diretamente pelo terminal na prestação de serviços portuários, incluindo aqueles com estiva e desestiva. A segunda categoria é formada pelas despesas gerais/administrativas, que incluem praticamente as mesmas categorias de gasto, mas referem-se ao setor de vendas e administração do terminal. Em seguida, realizamos estudos econométricos que permitiram a identificação de variáveis que explicam o comportamento daqueles custos. A tabela a seguir apresenta os coeficientes dessas variáveis: 12

13 Custo do serviço prestado Despesas gerais/administrativas Variável explicativa Coeficiente Coeficiente Movimentação bruta de carga 6,64 5,62 Rendimento médio dos trabalhadores do setor 5,89 -- Região Sudeste 1, Região Nordeste 0,815 0,519 Região Sul 1, Participação da movimentação de contêineres na movimentação total de carga 2,42 1,62 variáveis: A interpretação desses coeficientes é a de que, mantendo-se constantes os valores das demais Um aumento na movimentação bruta de carga de 10% leva a um aumento no custo dos serviços prestados de 6,64% e nas despesas gerais/administrativas, de 5,62%. Um aumento de 10% no rendimento médio dos trabalhadores do setor leva a um aumento no custo dos serviços prestados de 5,89%. Mudanças no rendimento médio dos trabalhadores não afetam significativamente as despesas gerais/administrativas. O custo dos serviços prestados em terminais localizados na região Sudeste é 56,5% maior do que o de terminais localizados na região Norte. Não há diferença significativa entre as despesas gerais/administrativas de terminais da região Sudeste e da região Norte. O custo dos serviços prestados em terminais localizados na região Nordeste é 18,5% menor do que o de terminais localizados na região Norte. As despesas gerais/administrativas de terminais localizados na região Nordeste são 48,1% menores do que as de terminais localizados na região Norte. O custo dos serviços prestados em terminais localizados na região Sul é 63,1% maior do que o de terminais localizados na região Norte. Não há diferença significativa entre as despesas gerais/administrativas de terminais da região Sul e da região Norte. Um aumento de um ponto percentual na participação da movimentação de contêineres na movimentação total de carga leva a um aumento de 2,42% no custo do serviços prestados e de 1,62% nas despesas gerais/administrativas. Uma ausência conspícua da tabela acima é o tipo do terminal, se privativo ou arrendado. Isso se deve ao fato de que a nossa análise não identificou diferença significativa entre os custos desses dois tipos de terminal. Em outras palavras, dados os mesmos valores da movimentação bruta de carga, do rendimento médio dos trabalhadores e da participação da movimentação de contêineres na movimentação total de carga, não há evidência de que haja diferença entre dois terminais localizados na mesma região geográfica, um arrendado e outro privativo, nem em termos do custo do serviço prestado nem das despesas gerais/administrativas. 13

14 O lado da receita Realizamos o mesmo tipo de estudo econométrico para identificar variáveis que explicam o comportamento das receitas dos terminais e chegamos à conclusão de que apenas a movimentação bruta de carga e a localização geográfica são significativas. A tabela abaixo apresenta os coeficientes que quantificam o impacto de cada uma dessas variáveis sobre a receita bruta de serviços: Receita bruta de serviços Variável explicativa Coeficiente variáveis: Movimentação bruta de carga 45,27 Região Sudeste 58,5 x 10 6 Região Nordeste -40,7 x 10 6 A interpretação desses coeficientes é a de que, mantendo-se constantes os valores das demais Um aumento de uma tonelada na movimentação bruta de carga leva a um aumento de R$45,27 na receita bruta de serviços. A receita bruta de serviços de terminais localizados na região Sudeste é aproximadamente 58,5 maior do que a de terminais localizados na região Norte. A receita bruta de serviços de terminais localizados na região Nordeste é aproximadamente 40,7 menor do que a de terminais localizados na região Norte. Não há diferença significativa entre a receita bruta de serviços de terminais localizados na região Sul e a de terminais localizados na região Norte. Comparação dos fluxos de caixa descontados dos terminais privativos e arrendados As relações quantitativas apresentadas nas duas seções anteriores nos permitem projetar a evolução do custo dos serviços prestados, das despesas gerais administrativas, e da receita bruta de serviços. Para tanto, basta projetar a evolução das variáveis que identificamos como relevantes para explicar o comportamento de custos e receitas. Apresentaremos mais adiante os detalhes dessas projeções. Vale relembrar que até este ponto não há diferença entre terminais arrendados e terminais privativos. De posse dos valores futuros de custos e receitas, podemos calcular o valor presente líquido (VPL) dos fluxos de caixa futuros tanto de terminais arrendados quanto de terminais privativos. Esses VPLs são em geral diferentes, o 14

15 que se deve a três fatores: duração dos empreendimentos; defasagem entre início do projeto e entrada em operação do terminal; propriedade dos ativos de infraestrutura. O último fator é especialmente importante, pois refere-se à diferença fundamental entre terminais arrendados e privativos. Enquanto um terminal privativo é proprietário do terreno e da infraestrutura aquaviária, um terminal arrendado, como o próprio nome diz, arrenda esses ativos da autoridade portuária. De acordo com a Nota Técnica n da ANTAQ, os valores do arrendamento dividem-se em duas partes: uma fixa, calculada como o produto da área total arrendada por um preço em R$/m 2 obtido a partir de um laudo imobiliário; e uma variável, que depende da movimentação de carga do terminal e é calculada de forma a fazer com que os resultados do fluxo de caixa do arrendamento que ultrapassarem a remuneração do custo de capital sejam revertidos à Autoridade Portuaria. Esses valores são pagos ao longo do arrendamento, embora seja admitido um pagamento inicial à vista ( down payment ), considerado um adiantamento de receita ao Poder Concedente. Como os dados usados no estudo não permitem a desagregação dos pagamentos de arrendamento em suas partes fixa e variável, adotamos a hipótese simplificadora de que o valor presente dos pagamentos totais (fixo + variável) de arrendamento é igual ao valor dos ativos de infraestrutura já existentes no momento do arrendamento. Além disso, trabalhamos com duas situações hipotéticas. Na primeira, chamada de cenário 1, todos os pagamentos de arrendamento são contabilizados como custos operacionais, de forma que a parte fixa não entra no balanço patrimonial como ativo intangível e, consequentemente, não é amortizada. Na segunda, chamada de cenário 2, 50% dos valores de arrendamento correspondem à parte fixa e são contabilizados como despesas de capital. Nesse caso, a parte fixa entra no balanço patrimonial como um ativo e é amortizada ao longo do tempo, enquanto o resultado (lucro) operacional é ajustado de forma a refletir o fato de que agora essas despesas são tratadas como despesas de capital, e não operacionais. O ajuste necessário é o de, a cada ano, adicionar a parte fixa do arrendamento e subtrair a amortização do resultado operacional. Quanto à duração do empreendimento, estipulamos que o número de períodos do horizonte de programação do terminal arrendado é de 25 anos, igual ao prazo de duração do contrato de arrendamento. Já o investimento em um terminal privativo tem características de perpetuidade, mas para efeito dos exercícios, trabalhamos com um horizonte de programação de 50 anos. Também supomos que os ativos são totalmente depreciados (contabilmente) em 25 anos de forma linear, tanto para o terminal arrendado quanto para o privativo. 15

16 Os resultados dos cálculos dos VPLs a partir das projeções de receitas e custos estão na tabela a seguir, que também apresenta as hipóteses utilizadas para cada uma das regiões geográficas onde se localizam os terminais representativos (a defasagem mencionada na tabela é de três anos entre o início do empreendimento e a entrada em operação do terminal). Região Sudeste Hipótese Terminal arrendado Terminal privativo Capacitacidade de movimentação de carga Movimentação bruta de carga Rendimento médio dos trabalhadores do setor Participação da movimentação de contêineres na movimentação total de carga Investimentos em infraestrutura e superestrutura Fixa em 15 de toneladas 14 de toneladas ano base, crescimento de 1% ao ano R$3.110,55 ano base, crescimento de 1% a cada dois anos Fixa em 15 de toneladas 14 de toneladas ano base, crescimento de 1% ao ano R$3.110,55 ano base, crescimento de 1% a cada dois anos 95% 95% R$360 (infra) R$240 (supra) R$360 (infra) R$240 (supra) Taxa de desconto 8,3% 8,3% Duração do empreendimento 25 anos 50 anos Sem Sem Com defasagem defasagem defasagem cenário 1 cenário 2 Sem defasagem Com defasagem VPL R$ R$ R$ R$ Podemos constatar que, para terminais representativos localizados na região Sudeste: 1. O VPL do terminal privativo sem defasagem é maior do que o do terminal arrendado sem defasagem, cenário 1, mas menor do que o do sem defasagem, cenário 2. R$ O VPL do terminal privativo com defasagem é menor do que o do terminal arrendado sem defasagem, cenário O VPL do terminal privativo com defasagem é menor do que o do terminal arrendado com defasagem. 16

17 Região Nordeste Hipótese Terminal arrendado Terminal privativo Capacitacidade de movimentação de carga Movimentação bruta de carga Rendimento médio dos trabalhadores do setor Participação da movimentação de contêineres na movimentação total de carga Investimentos em infraestrutura e superestrutura Fixa em 3,85 de toneladas 3,5 de toneladas ano base, crescimento de 1% ao ano R$2.715,71 ano base, crescimento de 1% a cada dois anos Fixa em 3,85 de toneladas 3,5 de toneladas ano base, crescimento de 1% ao ano R$2.715,71 ano base, crescimento de 1% a cada dois anos 95% 95% R$92,4 (infra) R$61,6 (supra) R$92,4 (infra) R$61,6 (supra) Taxa de desconto 8,3% 8,3% Duração do empreendimento 25 anos 50 anos Sem Sem Com defasagem defasagem defasagem cenário 1 cenário 2 Sem defasagem Com defasagem VPL R$ 219 R$ 256 R$ 184,1 R$ 198,1 Podemos constatar que, para terminais representativos localizados na região Nordeste: R$ 159,7 1. O VPL do terminal privativo sem defasagem é menor do que o do terminal arrendado sem defasagem, cenário 1, e também menor do que o do sem defasagem, cenário O VPL do terminal privativo com defasagem é menor do que o do terminal arrendado sem defasagem, cenário O VPL do terminal privativo com defasagem é menor do que o do terminal arrendado com defasagem. 17

18 Região Norte Hipótese Terminal arrendado Terminal privativo Capacitacidade de movimentação de Fixa em 3,3 de toneladas carga Fixa em 3,3 de toneladas Movimentação bruta de carga 3 de toneladas ano base, 3 de toneladas ano base, crescimento de 1% ao ano crescimento de 1% ao ano R$1.539,59 ano base, R$1.539,59 ano base, Rendimento médio dos crescimento de 1% a cada dois crescimento de 1% a cada dois trabalhadores do setor anos anos Participação da movimentação de contêineres na movimentação total de carga 95% 95% Investimentos em infraestrutura e superestrutura R$79,2 (infra) R$52,8 (supra) R$79,2 (infra) R$52,8 (supra) Taxa de desconto 8,3% 8,3% Duração do empreendimento 25 anos 50 anos Sem Sem Com defasagem defasagem defasagem cenário 1 cenário 2 Sem defasagem Com defasagem VPL R$ 329,4 R$ 361,1 R$ 278,7 R$ 331 Podemos constatar que, para terminais representativos localizados na região Norte: 1. O VPL do terminal privativo sem defasagem é maior do que o do terminal arrendado sem defasagem, cenário 1, mas menor do que o do sem defasagem, cenário 2. R$ 274,5 2. O VPL do terminal privativo com defasagem é menor do que o do terminal arrendado sem defasagem, cenário O VPL do terminal privativo com defasagem é menor do que o do terminal arrendado com defasagem. 18

19 Região Sul Hipótese Terminal arrendado Terminal privativo Capacitacidade de movimentação de carga Fixa em 4,4 de toneladas Fixa em 4,4 de toneladas Movimentação bruta de carga 4 de toneladas ano base, 4 de toneladas ano base, crescimento de 1% ao ano crescimento de 1% ao ano R$2.374,28 ano base, R$2.374,28 ano base, Rendimento médio dos crescimento de 1% a cada dois crescimento de 1% a cada dois trabalhadores do setor anos anos Participação da movimentação de contêineres na movimentação total de carga 95% 95% Investimentos em infraestrutura e superestrutura R$105,6 (infra) R$70,4 (supra) R$105,6 (infra) R$70,4 (supra) Taxa de desconto 8,3% 8,3% Duração do empreendimento 25 anos 50 anos Sem Sem defasagem Com defasagem cenário 2 defasagem cenário 1 Sem defasagem Com defasagem VPL R$ 57,4 R$ 99,7 R$ 44,1 R$ 2,08 Podemos constatar que, para terminais representativos localizados na região Sul: 1. O VPL do terminal privativo sem defasagem é menor do que o do terminal arrendado sem defasagem, cenário 1, e também menor do que o do sem defasagem, cenário 2. R$ -10,9 2. O VPL do terminal privativo com defasagem é menor do que o do terminal arrendado sem defasagem, cenário O VPL do terminal privativo com defasagem é menor do que o do terminal arrendado com defasagem. A principal constatação que podemos extrair dos resultados relatados acima é a de que o empreendimento representativo de terminal arrendado gera valores para o investidor, ou seja, valores presentes líquidos, maiores do que os de um terminal privativo na maioria dos casos. O único caso em que se dá o contrário é quando comparamos o VPL de um terminal privativo sem defasagem com o de um terminal arrendado no cenário 1, e ainda assim apenas nas regiões Sudeste e Norte. Combinado com o fato de que receitas e custos de terminais arrendados e privativos não apresentaram diferenças significativas, de acordo com nosso estudos estatísticos, chegamos à conclusão de que não há evidências de que terminais privativos apresentem desempenho superior a terminais arrendados devido à existência de assimetrias regulatórias. Essa conclusão está condicionada aos parâmetros e hipóteses adotados no nosso estudo, mas não vislumbramos a possibilidade de que elas se alterem significativamente se aqueles forem modificados. 19

20 Vale enfatizar que nossa metodologia baseia-se em dados reais dos terminais para estimar funções que nos permitem obter os valores dos custos e receitas de um terminal a partir dos valores de alguns dos seus principais fatores determinantes. Essa abordagem confere uma grande flexibilidade à aplicação do modelo. Podemos, por exemplo, estudar terminais bastante distintos entre si em termos de movimentação de carga, gastos com mão de obra e localização geográfica, como ficou claro na discussão acima. Além disso, ela permite uma atualização permanente dos resultados, à medida que mais e melhores dados forem tornando-se disponíveis, além de facilitar a realização de exercícios hipotéticos em que são testados diversos valores das variáveis-chave, como rendimento médio dos trabalhadores, taxa de retorno e capacidade do terminal. Para exemplificar essa flexibilidade, realizamos dois exercícios adicionais em que a capacidade de movimentação e os investimentos associados são os mesmos para todos os terminais, independentemente de sua localização geográfica. Modificamos também os valores do rendimento real médio do trabalho. Para cada região, o valor utilizado para o período base foi a média aritmética dos valores do rendimento médio dos trabalhadores da subclasse Gestão de Portos e Terminais. Essa média foi calculada sobre os valores desses rendimentos nas microrregiões geográficas em que se localizam os terminais da amostra. Os valores utilizados foram: Norte: R$2.052,03; Nordeste: R$2.356,15; Sudeste: R$3.557,58; e Sul: R$2.166,37. No primeiro exercício, as capacidades de movimentação e os investimentos são todos iguais aos usados nas planilhas do relatório 1, quais sejam os correspondentes ao do terminal TECON Santos. Os resultados são apresentados na tabela abaixo: Terminal arrendado Terminal privativo Região Sem defasagem cenário 1 Sem defasagem cenário 2 Com defasagem Sem defasagem Com defasagem Sudeste R$ R$ R$ R$ R$ Nordeste R$ R$ R$ R$2.675 R$ Norte R$ R$ R$ R$ R$ Sul R$ R$ R$ R$ R$ Podemos observar que os terminais representativos da região Nordeste são os que geram os VPLs mais altos, sendo seguidos pelos das regiões Norte, Sul e Sudeste, nessa ordem. Vale lembrar que essa comparação só é válida sob a hipótese de que todos os terminais têm capacidade de movimentação de carga de 15, movimentação inicial de 14, e investimentos totais (infra mais superestrutura) de R$