MERCADO DE CAPITAIS NO FINANCIAMENTO PRIVADO DE INFRAESTRUTURA

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1 MERCADO DE CAPITAIS NO FINANCIAMENTO PRIVADO DE INFRAESTRUTURA FIESP CONSELHO SUPERIOR DE ESTUDOS AVANÇADOS (CONSEA) 17 DE AGOSTO DE 2015 CARLOS A. ROCCA

2 INDICE 1. Importância do investimento em infraestrutura para recuperar atividade e apoiar ajuste fiscal 2. A necessidade de um novo modelo de financiamento 3. Mercado de capitais no financiamento de investimentos em infraestrutura 3.1 Debentures incentivadas: experiência recente é favorável 3.2 Falta atrair os investidores institucionais 3.3 Governo tem elevado taxas de retorno para remunerar riscos; falta mitigar riscos de construção e de operação 4. Conclusões

3 1 Importância do investimento em infraestrutura para recuperar atividade e apoiar ajuste fiscal

4 Crescimento é importante para ajuste fiscal e queda da carga da divida bruta /PIB 1. Ajuste fiscal: Manutenção do investment grade Sustentabilidade da divida publica Medio prazo: controle da inflação, redução de taxa de juros Recuperação da confiança 2. Desafios além da falta de apoio politico a. Impacto recessivo de curto prazo b. Sem crescimento é muito difícil evitar aumento da divida bruta/pib: a. Despesas rígidas, muitas indexadas b. Queda de receita compensada por aumento de impostos e da carga tributária c. Superavit primário insuficiente para evitar crescimento da Divida bruta /PIB

5 Condições desafiadoras para investimentos privados e seu financiamento 1. Queda de 6,9% do investimento (FBCF 4 trimestres terminados em 1T 2015) 2. Forte redução da rentabilidade e lucros retidos das empresas 2010/ Financiamento e custo de capital : a. Taxas de juros mais elevadas: SELIC, (juros EUA): custo de capital próprio e de dívida b. Menor facilidade de acesso ao mercado financeiro internacional; c. BNDES: redução de desembolsos, elevação da TJLP 4. Confiança empresarial: índices em recorde de baixa 5. Expectativas PIB: recessão 2015 e baixo crescimento próximos anos 5

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8 Fatores de recuperação do nível de atividade 1. Exportações, substituição de importações : cambio; aparecem primeiros sinais 2. Investimentos: a. Recuperação de margens e rentabilidade cambio correção de preços administrados b. Investimentos em infraestrutura

9 2. A necessidade de um novo modelo de financiamento

10 Investimentos em infraestrutura e retomada do crescimento Investimento em infraestrutura: a. Não tem problemas de insuficiência de demanda; questão é insuficiência de oferta b. Curto prazo: efeito multiplicador: mais renda e emprego; c. Médio e longo prazo: menos custo, mais produtividade, melhor qualidade de vida; d. Impacto positivo em longa cadeia de oferta industrial e. Componente estratégico para aumentar investimentos e retomar crescimento. 10

11 Participação do setor privado é essencial 1. Limitações do setor público: a. Não tem recursos para financiar: poupança negativa, dívida bruta /PIB crescendo; b. Execução de projetos nos últimos anos: menos de 50% do orçamento existente. 2. Participação do setor privado é essencial: a. Recursos de poupança b. Capacidade de execução c. Melhor governança 11

12 Modelo de concessões tem reforçado dependência de recursos públicos : Execução do programa de concessões em rodovias, aeroportos foi acelerada; 2. Mas modelo não favorecido financiamento privado: a. Dominância do critério de modicidade tarifaria impõe tarifas inferiores ao custo de produção; b. Taxas de retorno inferiores às de mercado; participação do Tesouro direto e via crédito subsidiado : cerca de 70% c. Qualidade dos projetos e insegurança jurídica e regulatória aumentam premio de risco e elevam taxa de retorno requerida por investidores privados e tarifas do serviço. 12

13 Desafio: Novo modelo de financiamento de infraestrutura 1. Criar modelo de concessão que permita: a. Maior aumento de investimentos de infraestrutura nos próximos anos; b. Participação preponderante de poupança e investidores privados: sustentável a preços de mercado; c. Respeitar critérios de modicidade tarifária, equidade e eficiência econômica; d. Concessão de subsídios: com transparência no orçamento quando existir (PPP). 13

14 Desafio: Novo modelo de financiamento de infraestrutura 2. Compatibilizar modicidade tarifaria com retorno de mercado a. Induzir forte concorrência nos leilões; b. Mitigar riscos para reduzir taxa de retorno e prêmios de risco requeridos por investidores, tarifas menores e viabilizar modelo de project finance : i. projetos de alta qualidade, seguros garantia ii. marcos regulatórios funcionais; iii. segurança jurídica e regulatória: agencias reguladoras 3. Financiamento dos investimentos: otimizar sinergia de BNDES, bancos privados, cias. de seguros e instrumentos do mercado de capitais 14

15 3. Mercado de capitais no financiamento de investimentos em infraestrutura

16 3.1 Debentures incentivadas: Experiência recente é favorável

17 Debentures incentivadas: sinais positivos Emissões de debêntures incentivadas no âmbito da Lei /11 Número de Emissões desde Jun2012 até Jun2015 Valor R$ MM Prazo em Anos Soma(Valor de Face x Prazo)/Soma(Valor de Face) art.2o Infraestrutura ,04 (*) 9,8 art.1o Não Residentes ,70 9,1 Total lei ,74 9,6 Demais Debêntures Não Leasing ,26 5,2 Fonte: Secretaria de Acompanhamento Econômico MF Elaboração: CEMEC (*) Apenas 6,7% das demais debentures não leasing

18 Investidores: Predomínio de pessoa física (*) institucionais ainda não entraram no mercado Investidor ICVM 400 ICVM 476 Pessoas Físicas 57,2% 18,7% Fundos de Investimento 10,8% 16,6% Institucionais 4,9% 1,7% Inst. Financeiras 23,5% 62,7% Investidores Estrangeiros 2,8% 0,2% Outros 0,8% 0,2% Fonte: Secretaria de Acompanhamento Econômico MF Elaboração: CEMEC (*) Demanda de 2,5 a 3 vezes maior que oferta no bookbuilding

19 Liquidez melhor que debentures comuns Presença em Pregão 2014 (*) RDVT11 CONCESSIONARIA RODOVIAS DO TIETE S/A CART12 CONCESSIONARIA AUTO RAPOSO TAVARES S/A TSAE22 TRIANGULO DO SOL AUTO ESTRADAS S/A ODTR11 ODEBRECHT TRANSPORT S.A. TEPE31 TERMELETRICA PERNAMBUCO III S.A. ANHB15 CONC. DO S. ANHANGUERA BANDEIRANTES S/A VALE48 VALE S/A BNDP36 BNDES PARTICIPACOES SA BNDESPAR CVRDA6 VALE S/A CRIP13 CONC.RODOV.INTERI.PAULISTA S/A NRTB21 NORTE BRASIL TRANS. DE ENERGIA S.A. DVIX11 DESENVIX ENER. RENOV. S.A. TPIS24 TPI TRIUNFO PARTIC.E INVESTIMENTOS S/A SBESB7 CIA SANEAMENTO BASICO EST. SP SABESP TAEE33 TRANS.ALIANCA DE ENERGIA ELETRICA S/A 61,4% 59,6% 56,6% 54,2% 50,6% 50,0% 47,6% 47,6% 45,2% 44,6% 42,8% 42,2% 42,2% 41,6% 38,6% 35,5% 35,5% 34,3% 33,1% 29,5% 84,9% 77,7% 77,7% 75,3% 74,7% 74,1% 70,5% 70,5% 99,4% 96,4% Debêntures Incentivadas Debêntures Não Incentivadas (*) Turnover 0,68 próximo do turnover das ações

20 Concessionários usam debentures regularmente Empresas Concessionárias de Infraestrutura NÚMERO DE EMPRESAS Abertas e Fechadas NÚMERO DE EMPRESAS emitiram debêntures % Concessão rodoviária ,0% Concessão portos ,5% Concessão ferroviária ,8% Saneamento ,3% Energia elétrica ,5% Telecomunicações ,5% Fonte: VALORPRO Balanço das Empresas Elaboração: CEMEC

21 Somente 1/3 dos projetos autorizados já emitiram debentures: financiam 19% dos investimentos;(art. 2º lei 12431) Projetos com Portarias Autorizativas art. 2o. Lei Valor dos Investimentos (R$ milhões) Valor das Debêntures (R$ milhões) % Emitiram Debêntures , ,04 19,3% Não Emitiram Debêntures ,17 Total ,76 Fonte: Secretaria de Acompanhamento Econômico MF Elaboração: CEMEC

22 Emissões de debentures de infraestrutura e desembolsos BNDES R$ bilhões Ano Deb. Deb Deb Infra BNDES (1)/(2) Não Outros estrutura Desembolso % financ. (1) (2) ,8 22,9 21,9 48,2 46% ,8 27,9 21,9 51,9 42% ,9 48,3 38,6 47,3 82% , ,2 52,8 69% ,1 31,4 32,7 55,8 59%

23 Surgem vários Fundos de Infraestrutura Lei nº /2011 R$ mil Fundos de Infraestrutura Debêntures (Incentivadas) Patrimônio Líquido % Debêntures Incentivadas FIRF IE TFO CSHG Infraestrutura , ,15 65,7% FIRF IE Azienda , ,44 82,0% FIRF IE CSHG Omega Infraestrutura , ,96 76,8% FIRF IE CSHG 392 Infraestrutura , ,37 83,5% FIRF IE XP Crédito Privado , ,28 83,6% FIRF IE CSHG AS 7.7 Infraestrutura , ,09 80,7% FIRF IE Bradesco , ,63 87,6% Total Geral , ,92 81,3% De acordo com o disposto na Lei /11 os Fundos FIRF IE (Fundo de Investimento em Renda Fixa) deverão aplicar no mínimo 85% do PL. em ativos de Infraestrutura. Porém, nos dois primeiros anos contados da data da primeira integralização o percentual mínimo de ativos de Infraestrutura poderá ser mantido na casa de 67% do PL. O prazo máximo para esse enquadramento no percentual mínimo de investimento é de 180 dias contados a partir da primeira integralização.

24 Limitação: Maioria das debentures de infraestrutura vence até 12 anos Número de emissões ANOS ANOS Fonte: Secretaria de Acompanhamento Econômico MF Elaboração: CEMEC

25 3.2 Falta atrair os investidores institucionais

26 Institucionais tem quase 40% do estoque de Debêntures Corporativas 12/2014 R$ milhões Institucionais Estrangeiros Outros Não Financeiros Instituições Financeiras (*) TOTAL (CETIP) % 4% 7% 50% 100% Fonte: PREVIC, SUSEP, CETIP Elaboração: CEMEC (*) Por residuo

27 Participação de debêntures corporativas na carteira de institucionais é de apenas 4.4% 12/2014 R$ milhões Entidades Carteira Debêntures % Fundos de Pensão ,2% Seguradoras e Entidades Abertas de Previdência ,5% Capitalização ,3% Fundos de Investimento (sem FI institucionais) ,1% Institucionais ,4% Fonte: PREVIC, SUSEP, CETIP Elaboração : CEMEC

28 Premio de risco de debêntures incentivadas favorece investidor pessoa física (IR=0); é insuficiente para atrair institucionais Debentures x NTN B Taxa Média + IPCA Taxa Média ex IR Debentures Infraestrutura 7,03 7,03 Título Público (NTN B) 5,57 4,73 Spread b.p Fonte: ANBIMA e Tesouro Nacional Elaboração: CEMEC Taxas médias das emissões d e NTN B de 08/2012 a 11/2014 Debentures x LTN F Taxa Média Spread b.p. Debentures Não Residentes 12, Título Público (NTN F) 11,64 Fonte: ANBIMA e Tesouro Nacional Elaboração: CEMEC Taxas médias das emissões e NTN F de 08/2012 a 11/2014

29 Programa de Investimentos em Logística (PIL 12/06/2015) Volume de emissões de debentures previsto é pequeno Inv. Total 69,2 bi Até 2018 Inv. por ano 23,1 bi Até 2018 Debentures (25%) 5,8 bi Por ano AEROPORTOS 8,5 PORTOS 37,4 RODOVIAS 66,1 FERROVIAS 86,4 TOTAL 198,4 29

30 3.3 Governo tem elevado taxas de retorno para remunerar riscos; falta mitigar riscos de construção e de operação

31 TIR e taxas de retorno do capital próprio nas concessões rodoviárias Fonte: Min. Fazenda TIR(a.a.) Agosto ,50% 7,73% RETORNO (a.a.) Maio ,20% 10,63% Julho ,20% 13,01%

32 Redução do custo de capital : melhor qualidade regulatória reduz taxa de retorno requerida Variáveis controladas: juros divida soberana, crescimento PIB Amostra 12 setores; 62 países; 35 emergentes; 2009/2011 Qualidade regulatória Banco Mundial Relação Preço/Lucro A. Damodaran Taxa de retorno real do acionista implícita no P/L Brasil 0,15 15,48 6,46% Média emergentes 0,33 19,51 5,12% Variação +0,18 + 4,03 1,34% Fonte: (2014) Carrasco, V. ; Joaquim, G. e Pinho de Mello, J.M. Risco regulatório no Brasil: teoria e mensuração em Pinheiro, A.C., Frischtak Gargalos e soluções na infraestrutura de transportes FGV Editora IBRE.

33 Concorrência internacional: Investimentos em infraestrutura para retomada do crescimento inclusive na OECD (*) Banco Mundial: Outubro/ 2014 Global Infrastructure Facility acordos com fundos de investimento multilaterais Private Participation in Infrastructure (PPI) Project Data Base projetos, 137 países, 25 anos e bancos G20: 16/11/2014: Iniciativa de Infraestrutura Global (GII): investimentos do setor privado fator de recuperação da economia mundial; Centro de Infraestrutura Global (Australia); Investimentos 2015/2030: US$ 70 trilhões 4,0% a 4,5% PIB (*) Governo anuncia facilidades para participação de empresas estrangeiras Folha SP 14/08/2015 A : Obama propõe a criação do Banco de Infraestrutura dos EUA

34 4. Conclusões

35 Conclusões 1. Investimento em infraestrutura é essencial para antecipar a recuperação da economia 2. Diagnóstico mercado de capitais no financiamento de infraestrutura: a. Experiência recente com debentures é positiva: demanda, prazos, melhor liquidez; b. Uso rotineiro de concessionários c. Forte presença de pessoas físicas isenção IR; premio de risco insuficiente para institucionais d. Volume até agora é pequena fração de emissões e estoque total e. Surgem fundos de debentures incentivadas e FIDCs d. Importante atrair institucionais e estrangeiros; institucionais tem 40% do estoque total de debentures; estrangeiros 20% tit.publicos

36 Conclusões 3. Novo PIL e Ajustes da politica de concessões: a. Novo PIL (06/2015) : pequeno volume de emissões de debentures b. Governo eleva taxa de retorno para cobrir riscos c. Algumas ações necessárias: i. Mitigar riscos de construção e de operação para reduzir prêmios de risco, taxas de retorno e tarifas

37 iii. Atrair investidores institucionais e estrangeiros: a. Ajustar estrutura de incentivos fiscais b. Qualidade institucional competitiva: marcos regulatórios agencias reguladoras do Estado, independentes c. Liquidez no mercado secundário de divida corporativa Iv Otimizar sinergia entre BNDES, bancos privados e mercado de capitais; prioridades do BNDES Periodo de construcao debentures, prazos longos

38 OBRIGADO (11)