Cenário Macro - Agosto

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1 Overview Atividade Econômica (mais detalhes na pag. ) Os dados gerais da economia brasileira continuam mostrando desaceleração na esteira da queda da renda real da população. Não há muitas novidades nesse setor, trabalhamos com a hipótese de agravamento das condições no mercado de trabalho que deve atingir o fundo do poço em meados do segundo semestre. Os dados fiscais divulgados mostram fragilidade econômica também com arrecadação menor que o verificado em meses anteriores. Como consequência disso, o governo anunciou a redução da meta de superávit primário para o ano corrente e os seguintes. Em nossa opinião, esta alteração não representa um retrocesso no ajuste ou leniência fiscal. Pelo contrário, representa trabalhar com parâmetros mais realistas e isso é um sinal de maturidade e responsabilidade da equipe econômica. Inflação (mais detalhes na pag. ) A inflação tanto ao produtor quanto ao consumidor continua pressionada devido aos reajustes de preços adminsitrados e a acentuada depreciação cambial verificada desde setembro do ano passado (mais de 5). Quando observamos as últimas leituras de IGP's chama a atenção os níveis persistentemente altos dos produtos agropecuários nos Índices de Preços no Atacado e do grupo Alimentação dentro dos Índices de Preços aos Consumidores como consequência disso. Outro destaque é que tanto os IPC's dos IGP's quanto o IPCA ainda estão pressionados por reajustes de preços administrados, se por um lado os primeiros reajustes já se dissiparam (energia elétrica, gasolina e ônibus) outros mais recentes ainda estão presentes nas leituras (jogos lotéricos, água e esgoto e medicamentos). Câmbio (mais detalhes na pag. ) Internamente vemos um processo de depreciação do real frente ao dólar maior do que a verificada quando observamos o DXY. Acreditamos que esse processo faz parte do ajuste macroeconômico proposto uma vez que os ganhos de produtividade no curto prazo invariavelmente virá da redução do salário em dólar (salário real). De forma que vemos como clara a sinalização do BCB quando reduz a rolagem de Swaps Cambiais demonstrando desconforto em momentos de apreciação do real. O risco de rebaixamento do rating brasileiro também vem pressionando a cotação do real. Além disso, acreditamos que, apesar de mais gradualmente do inicialmente pensado o FED deverá subir os juros norte-americanos, levando a uma depreciação do real ao longo do ano. Juros (mais detalhes na pag. e 5) O COPOM decidiu por unanimidade elevar a Taxa SELIC em 0,50p.p. para 1, na reunião de julho. As mudanças em relação aos comunicados passados são relevantes. Em primeiro lugar o Comitê incluiu no parágrafo inicial que além de estar avaliando o cenário macroeconômico e as perspectivas para a inflação também considera o atual balanço de riscos. Acreditamos aqui que o COPOM se refere a quatro principais fatores: (i) novas metas fiscais, (ii) desaceleração econômica, e (iii) câmbio mais depreciado. Desta forma, acreditamos que (ii) teve peso relevante na decisão do Comitê. A outra mudança relevante se deu na inclusão de um segundo parágrafo o qual o Comitê explicita que acredita que ao patamar atual da SELIC (1,) durante período suficientemente prolongado será suficiente para a convergência da inflação a meta no final de 016. Projeções Macroeconômicas Compiladas (mais detalhes na pag. 6) PIB (a.a.) -1,% 1,1% Tx. de Desem. (%) 6,8 6,6 Câmbio (US$ em R$),,6 Taxa SELIC (%) 1,5 11,0 IPCA (%) 9,0,7 Superávit Fiscal 0,1, (em % do PIB) Projeções da Gradual Investimentos Projeção Gradual - IPCA acum. 1m (% a.a.) % % fev-1 ago-1 fev-15 ago-15 fev-16 ago-16 Disp. Merc.(6) IPCA Acum. 1m Cenário Gradual Projeção Gradual - US$,75,5,5,75,5,5 1,75 1,5 jan-1 jul-1 jan-1 jul-1 jan-15 jul-15 jan-16 jul-16 Intervalo de Tolerância US$ - Modelo Gradual Projeção Gradual - SELIC 1 1% 1% 1% jan-1 jul-1 jan-1 jul-1 jan-15 jul-15 jan-16 jul-16 SELIC US$ SELIC - Projeção Gradual 1

2 Atividade Econômica Overview Os dados gerais da economia brasileira continuam mostrando desaceleração na esteira da queda da renda real da população. Não há muitas novidades nesse setor, trabalhamos com a hipótese de agravamento das condições no mercado de trabalho que deve atingir o fundo do poço em meados do segundo semestre. Os dados fiscais divulgados mostram fragilidade econômica também com arrecadação menor que o verificado em meses anteriores. Como consequência disso, o governo anunciou a redução da meta de superávit primário para o ano corrente e os seguintes. A meta para este ano passou de 1,1% para 0,1 do PIB, para 016 e 017 as metas foram reduzidas de, para 0, e 1,% do PIB, respectivamente enquanto em 018 foi mantida em,. Em nossa opinião, esta alteração não representa um retrocesso no ajuste ou leniência fiscal. Pelo contrário, representa trabalhar com parâmetros mais realistas e isso é um sinal de maturidade e responsabilidade da equipe econômica. Taxa de Desemprego Última leitura divulgada: Junho A Taxa de Desemprego de junho foi a 6,, pouco acima da nossa projeção, e é a pior taxa para o mês desde 010. Esse resultado não surpreende devido aos dados do CAGED já terem sugerido uma deterioração considerável no mercado de trabalho. Como já explicitamos em relatórios anteriores, o ajuste será nos salários e a piora do mercado de trabalho evidencia esse processo. O Rendimento Médio Real Habitual foi em junho deste ano de R$.1,87 o que representa uma queda de, em relação a junho do ano passado. Esse processo era esperado dentro do ajuste em curso e esperamos intensificação até meados de setembro. IBC-Br (% a.a.) % % 011 -% % - MM1 IBC-Br (% a.a.) Projeção Gradual - Taxa de Desemprego (%) Tx. Desem.(%) Proj. Gradual Média 1m Média 1 meses Proj. Produção Industrial Última leitura divulgada: Maio A produção industrial brasileira avançou 0, na passagem de abril para maio, segundo a Pesquisa Industrial Mensal (PIM) divulgada pelo IBGE. Esse resultado veio acima da mediana do mercado, que esperava contração de 0,. Em relação ao mesmo mês de 01, houve retração de 8,. Com isso, a produção industrial acumulou recuo de 5,% nos últimos doze meses. A desagregação do resultado de maio revela que o desempenho positivo ocorreu em 1 dos ramos pesquisados. A principal influência veio de outros equipamentos de transporte, com expansão de 8,.. A despeito do resultado de maio ligeiramente acima do projetado, reforçamos nossa visão de continuidade do enfraquecimento do setor industrial observado desde o ano passado. Vendas no Varejo Última leitura divulgada: Maio As Vendas do Varejo no mês de maio caíram 0, frente ao mês anterior e, frente a maio de 01, já a leitura ampliada cedeu 1, e 10,% nos respectivos períodos. Apesar da queda na comparação anual dos grupos que compõe o indicador, com exceção de três grupos, destacamos a forte queda do grupo Móveis e Eletrodomésticos (-18,) no comércio varejista e também a queda de Veículo e Motos, Partes e Peças (-,%) no comércio varejista ampliado. Esse cenário já era esperado devido a reiterada piora do mercado de trabalho e a queda da renda real verificada nos últimos meses. Acreditamos que essa tendência deva se aprofundar ao longo do ano em linha com o ajuste monetário e fiscal em curso. Produção Industrial (% a.a.) Produção Industrial (% a.a.) MM1 Vendas no Varejo (% a.a.) Vendas no Varejo (% a.a.) MM1

3 Inflação Overview A inflação tanto ao produtor quanto ao consumidor continua pressionada devido aos reajustes de preços adminsitrados e a acentuada depreciação cambial verificada desde setembro do ano passado (mais de 5). Quando observamos as últimas leituras de IGP's chama a atenção os níveis persistentemente altos dos produtos agropecuários nos Índices de Preços no Atacado e do grupo Alimentação dentro dos Índices de Preços aos Consumidores como consequência disso. Outro destaque é que tanto os IPC's dos IGP's quanto o IPCA ainda estão pressionados por reajustes de preços administrados, se por um lado os primeiros reajustes já se dissiparam (energia elétrica, gasolina e ônibus) outros mais recentes ainda estão presentes nas leituras (jogos lotéricos, água e esgoto e medicamentos). IPCA Última leitura divulgada: Junho O IPCA de junho que foi de 0,7, abaixo da nossa projeção de 0,8%. Como esperado, os grupos Alimentação e Bebidas, Habitação, Saúde e Cuidados Pessoais e Despesas Pessoais tiveram impacto relevante sobre o índice cheio. Vale destacar aqui, que apesar do impacto relevante, o grupo Alimentação e Bebidas desacelerou na margem com a sazonalidade do período, o grupo Saúde e Cuidados Pessoais mostra descompressão devido dissipação do reajuste de medicamentos e a queda do grupo Habitação, que apesar de estar sendo menos pressionado pelos reajustes de energia elétrica ainda existe a pressão vinda do reajuste da taxa de água e esgoto. Por outro lado, o grupo Despesas Pessoais acelerou fortemente com o reajuste dos jogo lotéricos. Outro grupo com impacto relevante no índice cheio foi Transportes que acelerou de -0, para 0,7 impactado principalmente por passagens aéreas. IGP's Última leitura divulgada: Julho O IGP-M de julho que ficou em 0,6, bem abaixo da nossa estimativa de 0,7. A nossa surpresa ficou pela desaceleração mais forte que a esperada do IPC-M devido principalmente aos os grupos Saúde e Cuidados Pessoais (de 0,7 para 0,5), Educação, Leitura e Recreação (de 0,8% para -0,0) e Despesas Diversas (de 5, para 0,5%). Por outro lado, vale destacar aqui os níveis persistentemente altos dos grupos Alimentação (de 0,9 para 0,9) e Habitação (de 0,7 para 0,). Próximos meses Quanto ao cenário geral de inflação esperamos um arrefecimento das leituras na margem apesar de continuar acelerando em 1 meses. Acreditamos que a partir das próximas leituras, os efeitos dos reajustes de preços administrados deverão apresentar menor impulso aos preços de forma a pressionar menos os índices inflacionários. Entretanto, a continuidade da depreciação cambial deve levar a novas pressões inflacionárias nos meses adiante. Além disso, acreditamos que a recorrente piora na atividade econômica e a deterioração do mercado de trabalho ajudarão a minimizar o repasse de preços secundários ao consumidor. IPCA desagregado (% a.a.) 1 1% 1% % % IPCA (% a.a.) Monitorados (% a.a) Livres (% a.a) Projeção Gradual - IPCA acum. 1m (% a.a.) % % fev-1 ago-1 fev-15 ago-15 fev-16 ago-16 Disp. Merc.(6) IPCA Acum. 1m Cenário Gradual IGP-M desagregado (% a.a.) IGP-M (% a.a.) IPA-M (% a.a.) IPC-M (% a.a.) INCC-M (% a.a.) IPCA Mensal - Projeção Gradual 015 (a.m) 015(1m) 016(a.m) 016(1m) Janeiro 1,% 7,1% 0,6 8, Fevereiro 1,% 7,7 0,5 7, Março 1,% 8,1% 0, 6,7 Abril 0,71% 8,1 0,5 6,5 Maio 0, 8, 0, 6,1% Junho 0,7 8,8 0, 5,5 Julho 0, 9,1% 0,1 5,1 Agosto 0, 9,5% 0,1,9 Setembro 0,1% 9,% 0,,7 Outubro 0,% 9, 0,%,7 Novembro 0, 9,% 0,5,7 Dezembro 0,5 9,0 0,5,7

4 Câmbio Global Em âmbito global, a proximidade do aumento do juros nos EUA desencadeou um processo de forte apreciação do dólar frente às demais moedas. O DXY, que é uma cesta de moedas contra o dólar, se apreciou nada menos que % de maio de 01 até agora. Esse movimento também é intensificado pelas expansões monetárias em curso pelo BCE e BOJ que tem ajudado a depreciar o euro e iene, respectivamente. DXY - US$ x Cesta de Moedas DXY Brasil Internamente vemos um processo de depreciação do real frente ao dólar maior do que a verificada quando observamos o DXY. Acreditamos que esse processo faz parte do ajuste macroeconômico proposto uma vez que os ganhos de produtividade no curto prazo invariavelmente virá da redução do salário em dólar (também o salário real em dólar). De forma que vemos como clara a sinalização do BCB quando reduz a rolagem de Swaps Cambiais demonstrando desconforto em momentos de apreciação do real. O risco de rebaixamento do rating brasileiro também vem pressionando a cotação do real. Além disso, acreditamos que, apesar de mais gradualmente do inicialmente pensado o FED deverá subir os juros norteamericanos, levando a uma depreciação do real ao longo do ano. Global Juros No panorama global há uma divergência na condução da política monetária das grandes economias. Enquanto o FED tem se preparado para a elevação dos juros nos EUA, o BCE iniciou em março um programa de expansão de quase 1 trilhão de euros que deve se estender até setembro de 016. Essa dualidade resultou no descolamento dos juros de 10 anos dos EUA e da Alemanha, o que tem resultado em apreciação do euro frente ao dólar. Em relação aos juros nos EUA, acreditamos que a despeito da melhora da atividade econômica americana e dos melhores indicadores no mercado de trabalho o FED subir mais gradualmente os juros do que anteriormente imaginado de forma a não deixar a consequente apreciação do dólar atrapalhar a atividade e inflação interna. Projeção Gradual - US$ em reais,5,5 1,5 jan-1 jul-1 jan-1 jul-1 jan-15 jul-15 jan-16 jul-16 Intervalo de Tolerância US$ US$ - Modelo Gradual Yield - Títulos de 10 anos (%a.a.) EUA Alemanha Brasil O COPOM decidiu por unanimidade elevar a Taxa SELIC em 0,50p.p. para 1,. As mudanças em relação aos comunicados passados são relevantes. Em primeiro lugar o Comitê incluiu no parágrafo inicial que além de estar avaliando o cenário macroeconômico e as perspectivas para a inflação também considera o atual balanço de riscos. Acreditamos aqui que o COPOM se refere a quatro principais fatores: (i) novas metas fiscais, (ii) desaceleração econômica, e (iii) câmbio mais depreciado. Desta forma, acreditamos que (ii) teve peso relevante na decisão do Comitê. A outra mudança relevante se deu na inclusão de um segundo parágrafo o qual o Comitê explicita que acredita que ao patamar atual da SELIC (1,) durante período suficientemente prolongado será suficiente para a convergência da inflação a meta no final de 016. (continua na próxima página) Projeção Gradual - SELIC 1 1% 1% 1% jan-1 jul-1 jan-1 jul-1 jan-15 jul-15 jan-16 jul-16 SELIC SELIC - Projeção Gradual

5 Juros Brasil (continuação) Apesar do BCB ter sinalizado claramente no segundo parágrafo que planeja encerrar o ciclo com esta alta, essa postura está condicionada a uma não deterioração maior dos riscos para a inflação, como explicitado na inclusão do termo atual balanços de riscos no parágrafo inicial. Acreditamos que o balanço de riscos estará mais desfavorável nos próximos meses, principalmente no que cerne as expectativas de inflação que ainda não foram contaminadas por dois fatores: (i) maior depreciação cambial do que a considerada no último RTI, que é de R$,10, vale ressaltar que o real depreciou mais de em julho e de desde o início do ano; e (ii) menores metas fiscais que possivelmente impactarão as expectativas par inflação adiante. Assim, acreditamos que haverá um possível retrocesso no campo das expectativas o que pode levar o COPOM a estender o ciclo além do planejado e subir a SELIC em mais 0,5p.p. em setembro. Desta forma, manteremos nosso call de SELIC a 1, no final do ano até a divulgação da ata na quinta-feira da semana que vem, a qual observaremos com atenção o parágrafo sobre cenário de referência (19º na ata anterior), em especial o câmbio considerado, o parágrafo sobre política fiscal (5º na ata anterior) e o parágrafo à respeito do cenário para inflação no final de 016 (º na ata anterior). Comunicado do Copom na íntegra: "Avaliando o cenário macroeconômico, as perspectivas para a inflação e o atual balanço de riscos, o Copom decidiu, por unanimidade, elevar a taxa Selic em 0,50 p.p., para 1, a.a., sem viés. O Comitê entende que a manutenção desse patamar da taxa básica de juros, por período suficientemente prolongado, é necessária para a convergência da inflação para a meta no final de 016. Votaram por essa decisão os seguintes membros do Comitê: Alexandre Antonio Tombini (Presidente), Aldo Luiz Mendes, Altamir Lopes, Anthero de Moraes Meirelles, Luiz Awazu Pereira da Silva, Luiz Edson Feltrim, Otávio Ribeiro Damaso e Sidnei Corrêa Marques." 5

6 Tabela de Projeções Macroeconômicas Compiladas INFLAÇÃO TX. DE CÂMBIO TX. DE JUROS TX. DESEMPREGO Período IPCA BRL / USD Meta SELIC IBGE % a.m. % a/a % a.m. Var. final Var. (m/m) final Var. (m/m) final jan-1 0,5 5,5,1 R$ 0,0 R$,1 0,50 p.p. 10,5 0,50 p.p.,8 fev-1 0,6 5,6 -,8% -R$ 0,0 R$, 0,5 p.p. 10,7 0,0 p.p. 5, mar-1 0,9% 6,1 -,0 -R$ 0,0 R$,7 NA 10,7-0,10 p.p. 5,0 abr-1 0,6 6, -1, -R$ 0,0 R$, 0,5 p.p. 11,0-0,10 p.p.,9 mai-1 0, 6, 0,1% R$ 0,00 R$, NA 11,0 NA,9 jun-1 0, 6,5% -1,1% -R$ 0,01 R$,1 NA 11,0-0,10 p.p.,8 jul-1 0,01% 6,5,% R$ 0,0 R$,6 NA 11,0 0,10 p.p.,9 ago-1 0, 6,51% -1,% -R$ 0,01 R$, NA 11,0 0,10 p.p. 5,0 set-1 0,5 6,7 9,% R$ 0,09 R$,5 NA 11,0-0,10 p.p.,9 out-1 0,% 6,5 1, R$ 0,01 R$,8 0,5 p.p. 11, - 0,0 p.p.,7 nov-1 0,51% 6,5,5% R$ 0,0 R$,57 NA 11, 0,10 p.p.,8 dez-1 0,7 6,1%,5 R$ 0,0 R$,66 0,50 p.p. 11,7-0,50 p.p., jan-15 1,% 7,1% 0,9 R$ 0,01 R$,68 0,50 p.p. 1, 1,00 p.p. 5, fev-15 1,% 7,7 5,9 R$ 0,06 R$,8 NA 1, 0,60 p.p. 5,9 mar-15 1,% 8,1% 1,51% R$ 0,1 R$,0 0,50 p.p. 1,7 0,0 p.p. 6, abr-15 0,71% 8,1-5,7 -R$ 0,06 R$,01 0,50 p.p. 1, 0,0 p.p. 6, mai-15 0, 8, 5, R$ 0,05 R$,18 NA 1, 0,0 p.p. 6,7 jun-15 0,7 8,8 -, -R$ 0,0 R$,10 0,50 p.p. 1,7 0,0 p.p. 6,9 jul-15 0, 9,1% 10,% R$ 0,10 R$, 0,50 p.p. 1, NA 6,9 ago-15 0, 9,5% -,6 -R$ 0,05 R$,6 NA 1, 0,0 p.p. 7, set-15 0,1% 9,% 1,% R$ 0,01 R$,1 0,5 p.p. 1,5 0,0 p.p. 7, out-15 0,% 9, 0,8 R$ 0,01 R$, NA 1,5-0,0 p.p. 7,0 nov-15 0, 9,% 0,8 R$ 0,01 R$,6 NA 1,5-0,10 p.p. 6,9 dez-15 0,5 9,0 1,7 R$ 0,0 R$, NA 1,5-0,10 p.p. 6,8 jan-16 0,6 8, -, -R$ 0,0 R$, NA 1,5 NA 6,8 fev-16 0,5 7, 0,8 R$ 0,01 R$,6 NA 1,5 0,10 p.p. 6,9 mar-16 0, 6,7 1, R$ 0,01 R$,0 NA 1,5 0,0 p.p. 7, abr-16 0,5 6,5-0,6 -R$ 0,01 R$,8-0,5 p.p. 1, - 0,0 p.p. 6,8 mai-16 0, 6,1% 1, R$ 0,01 R$, NA 1, - 0,0 p.p. 6,5 jun-16 0, 5,5 0, R$ 0,00 R$, - 0,50 p.p. 1,7 0,10 p.p. 6,6 jul-16 0,1 5,1-0, R$ 0,00 R$, - 0,75 p.p. 1,0 0,0 p.p. 6,9 ago-16 0,1,9 0,7 R$ 0,01 R$,5-0,75 p.p. 1, - 0,10 p.p. 6,8 set-16 0,,7 0,7 R$ 0,01 R$,7 NA 1, - 0,0 p.p. 6,5 out-16 0,%,7-0,6 -R$ 0,01 R$,5-0,75 p.p. 11,5 0,0 p.p. 6,7 nov-16 0,5,7 0,7 R$ 0,01 R$,8-0,50 p.p. 11,0 0,10 p.p. 6,8 dez-16 0,5,7-0,5 -R$ 0,01 R$,6 NA 11,0-0,0 p.p. 6,6 PIB Período 1T15 T15 T15 T15 1T16 T16 T16 T16 % a.t. -0,1-1,0-0,6 0,0 0, 0, 0, 0, % a.a. -0,6% -0,6-0,9% -1, -1, -1,0-0, 0, *Projeções da Gradual Investimentos em negrito 6

7 Equipe Econômica André Perfeito, economista-chefe Rafael Gonçalves Research Daniel Marques, CNPI, CMT Gesley Henrique Florentino, CNPI-P DISCLAIMER Este relatório foi preparado pela Gradual Investimentos e é distribuído gratuitamente, com a finalidade única de prestar informações ao mercado em geral. Não possuindo a Gradual Investimentos qualquer vínculo com pessoas que atuem no âmbito das companhias analisadas, assim como a empresa não recebe remuneração por serviços prestados ou apresenta relações comerciais com as companhias analisadas. Apesar de ter sido tomado todo o cuidado necessário de forma a assegurar que as informações no momento em que as mesmas foram colhidas, a precisão e a exatidão de tais informações não são por qualquer forma garantidas e a Gradual Investimentos por elas não se responsabiliza. Os preços, as opiniões e as projeções contidas nesse relatório estão sujeitos a mudanças a qualquer momento sem necessidade de aviso ou comunicado prévio. Este relatório não pode ser interpretado como sugestão de compra ou de venda de quaisquer ativos e valores imobiliários. Este relatório não pode ser reproduzido, distribuído ou publicado por qualquer pessoa, para quaisquer fins. 7