XXIII ENANGRAD. Finanças (FIN)

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1 XXIII ENANGRAD Finanças (FIN) A EFICIÊNCIA INTERNA E A EVOLUÇÃO DO LUCRO POR AÇÃO. ANÁLISE ENVOLTÓRIA DE DADOS E CORRELAÇÃO APLICADAS ÀS DEZ EMPRESAS MAIS NEGOCIADAS NA BOLSA DE VALORES DE SÃO PAULO NO PERÍODO DE 2009 A 2010 Reginaldo Morais de Macedo Airton Eustáquio Caldeira Schmidt Geysa Santos Xavier Arley Soares Macedo Bento Gonçalves, 2012

2 FINANÇAS FIN A EFICIÊNCIA OPERACIONAL INTERNA E A EVOLUÇÃO DO LUCRO POR AÇÃO. ANÁLISE ENVOLTÓRIA DE DADOS E CORRELAÇÃO APLICADAS ÀS DEZ EMPRESAS MAIS NEGOCIADAS NA BOLSA DE VALORES DE SÃO PAULO NO PERÍODO DE 2009 A 2010.

3 RESUMO O presente artigo tem por objetivo analisar se há correlação entre a eficiência interna operacional e a evolução do lucro por ação, utilizando a Análise Envoltória de Dados (DEA) e Correlação aplicadas às dez empresas mais negociadas na Bolsa de Valores de São Paulo no período de 2009 a A informação no mercado de capitais é imprescindível para o sucesso dos investimentos, pode não anular os riscos, no entanto, com um maior número e qualidade dessas é possível ter mais segurança e entendimento da complexa dinâmica desse mercado. Os índices fornecem informações que possibilitam uma análise da saúde financeira e econômica da empresa enquanto a DEA constitui método matemático utilizado para a avaliação de eficiência de unidades. A presente pesquisa é de abordagem quantitativa, utilizando-se dos métodos estatístico e documental. As ferramentas e técnicas utilizadas são a Análise de Balanço, a Análise Envoltória de Dados (baseada na Programação Linear) e a Correlação. A integração desses métodos possibilitou uma comparação com o lucro por ação, mas não foi provada uma correlação entre a eficiência interna calculada via DEA e a evolução do Lucro por Ação. ABSTRACT This article aims to analyze the correlation between internal efficiency and the evolution of operating earnings per share, using the Data Envelopment Analysis (DEA) and correlation applied to the ten most actively traded companies on the Stock Exchange of São Paulo, between 2009 to The information on the capital market is essential to the success of investments, may not negate the risks, however, with a greater number and quality of these you can have more security and understanding of the complex dynamics of this market. The indices provide information that enables an analysis of "health" financial and economic enterprise while DEA is a mathematical method used to evaluate the efficiency of units. This study presents a quantitative approach, using methods of statistical and documentary. The tools and techniques used are Analysis of Balance Sheet, Data envelopment analysis (based on linear programming) and Correlation. The integration of these methods allowed a comparison with earnings per share, but it was not proven a correlation between the calculated internal efficiency via DEA and the evolution of Earnings per Share Palavras-Chaves: Lucro por Ação, Eficiência Interna, Correlação, Análise Envoltória de Dados. Key-Words: Earnings per Share, Internal Efficiency, Correlation, Data Envelopment Analysis.

4 1 INTRODUÇÃO O Mercado de Capitais é um sistema de valores mobiliários no qual são transacionados títulos de dívidas de longo prazo e ações, abrangendo as negociações com direitos e recibos de subscrição de valores mobiliários, certificados de depósitos de ações e demais derivativos autorizados à negociação (ASSAF NETO, 2007) e sua principal função [...] é promover a riqueza nacional por meio de participação da poupança de cada agente econômico. (ASSAF NETO, 2007, p. 160) Os principais valores mobiliários negociados são ações, commercial papers e debêntures. Debêntures são valores mobiliários representativos de dívida de médio e longo prazo e os debenturistas são os credores da empresa; aqueles que adquiriram as debêntures. Commercial papers, ou notas promissórias comerciais, são títulos de dívida para captação de recursos de curto prazo, podendo apresentar remuneração pós-fixada ou pré-fixada, sendo esta última a mais comum. Por sua vez, ações são títulos que representam a menor fração em que se subdivide o capital social da empresa organizada sob a forma de sociedade anônima. (KERR, 2011) As ações, especificamente, podem ser classificadas em ações escriturais nominativas (ON) e ações preferenciais normativas (PN). Ações ordinárias como são ações comuns e seus possuidores detêm todos os direitos e obrigações de legítimos proprietários da empresa, possuindo direito a voto nas assembléias de acionistas. Ações preferenciais são aquelas em que seus possuidores têm restrição de direito em relação aos acionistas; em contrapartida, tais ações concedem prioridade no recebimento de dividendos e, em caso de liquidação, também no recebimento do reembolso de capital (ASSAF NETO, 2007; GITMAN, 2001; KERR, 2011). As operações mais importantes que podem ser realizadas com ações são o desdobramento, o agrupamento e a distribuição de dividendos. No desdobramento, a empresa distribui novas ações para cada ação que o acionista detém, aumentando a quantidade de ações da companhia no mercado, gerando redução no preço da ação na mesma proporção do desdobramento, sem, entretanto, alterar a riqueza do acionista nem a estrutura de capital da empresa. O agrupamento, por sua vez, constitui-se no inverso do desdobramento (ASSAF NETO, 2007). Por fim a distribuição de dividendos é a principal forma de remuneração dos acionistas pela empresa cujo percentual mínimo é de 25% (vinte e cinco por cento) do lucro líquido, conforme constante no art. 202, 2 da lei nº 6.404/1976, alterada neste aspecto pela lei nº /2001 a qual determina a distribuição mínima de dividendos deste percentual em caso de omissão no Estatuto Social da sociedade anônima (KERR, 2011). A informação é uma das principais auxiliadoras do mercado de capitais, seja passada, presente ou expectativas futuras. É por intermédio dela que investidores direcionam seus investimentos; estimam rendimentos futuros; dimensionam seus riscos e qual o valor exigirão para transferir seus títulos a terceiros. É importante que as informações utilizadas sejam confiáveis devido, justamente, a sua influência nas decisões. As informações podem ser conseguidas publicamente e interpretadas através de métodos e ferramentas que auxiliam esse processo (ASSAF NETO, 2007; MATARAZZO 2003). No entanto, muitas das técnicas disponíveis deixam a desejar por estarem relacionadas a eficiência dos mercados, atualmente muito questionada. Surge, então, a necessidade de se buscar novas alternativas de análise do funcionamento do mercado de ações. (COVA, 2011) Na opinião de Damodaran (2007, p. 1), conhecer o valor de um ativo e o que determina esse valor são pré-requisitos para uma decisão inteligente na escolha de uma carteira de investimentos, na definição do preço justo a pagar ou a receber em uma aquisição e na opção por investimentos e muitos são os empecilhos ao processo de análise e tomada de decisão, iniciando-se por quem avaliar, quando, como e segundo quais critérios, evitando-se sempre que possível os vieses de coleta, processamento e coleta de dados, passando-se ainda pelas dificuldades relacionadas aos níveis de confiabilidade, integridade e disponibilidade de tais dados. Por sua vez, o problema de pesquisa a ser respondido pode ser resumido em existe correlação estatística entre a eficiência operacional interna calculada a partir da Análise Envoltória de Dados e a Evolução do Lucro por Ação no período de 2009/2010 em se tratando das dez empresas mais negociadas na Bolsa de Valores de São Paulo?. O objetivo geral desta pesquisa é, portanto, determinar se existe correlação estatística entre a eficiência operacional interna calculada a partir da Análise Envoltória de Dados e a Evolução do Lucro por Ação no período 2009/2010.

5 1.1 REFERENCIAL TEÓRICO A fim de subsidiar a realização desta pesquisa, realizou-se pesquisa bibliográfica acerca dos assuntos tratados, principalmente, Mercado de Capitais, Análise de Balanços enquanto instrumentos de análise de resultados econômicos e financeiros e Análise Envoltória de Dados, principal técnica de análise utilizada neste trabalho Bolsa de valores No Brasil, as ações são negociadas na BM&F-Bovespa, formada pela fusão da Bolsa de Mercados e Futuros (BM&F) e da Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa) a qual ocorreu em 2007 após reorganização societária que transformou a Bovespa em sociedade anônima, em processo conhecido como desmutualização. (KERR, 2011) As empresas que objetivam negociar (listar) suas ações em bolsa ou no mercado de balcão necessitam registrar-se na Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e cumprir as exigências necessárias. Ao processo de listar suas ações na bolsa pela primeira vez, tornando-se uma empresa aberta (ou pública), denomina-se Abertura de Capital, do inglês Initial Public Offering (IPO), que em tradução livre significa oferta inicial de ações. A fim de que este processo possa ocorrer, faz-se necessário o envolvimento da empresa emitente e de instituição financeira intermediadora (sociedade corretora, sociedade distribuidora, banco de investimento, ou banco múltiplo), denominada underwriter (subscritor), a qual atua como coordenadora da operação, subscrevendo as ações para colocá-las no mercado. O mercado é dito primário quando as ações são lançadas e os recursos financeiros percebidos (arrecadados) são revertidos para a empresa emitente, ao passo que no mercado secundário, as ações são negociadas entre proprietários que não a empresa emitente e, portanto, não são revertidos para a mesma (ASSAF NETO, 2007). Ainda, segundo Kerr (2011), os mecanismos de mercado secundário são: Mega Bolsa que se constitui no sistema de negociação da bolsa de valores que processa eletronicamente as ordens de compra e venda; After Market, como o próprio nome explica é o pregão eletrônico que funciona depois do encerramento do dia, com certas limitações; Home Broker, que permite ao investidor enviar ordens de compra e de venda diretamente do seu computador via internet; e Circuit Breaker; mecanismo de proteção cujo objetivo é evitar pânico e garantir tempo e condições para que os operadores reflitam sobre as ordens que estão enviando Índices de Desempenho e Ferramentas de Análise de Ações O Ibovespa é o mais antigo e tradicional índice que busca medir o desempenho do mercado brasileiro. É o mais importante indicador do desempenho médio das cotações do mercado de ações brasileiro. Sua relevância advém do fato do Ibovespa retratar o comportamento dos principais papéis negociados na BM&FBOVESPA e também de sua tradição [...] A finalidade básica do Ibovespa é a de servir como indicador médio do comportamento do mercado. Para tanto, sua composição procura aproximar-se o mais possível da real configuração das negociações à vista (lote-padrão) na BM&FBOVESPA. (BOVESPA, 2011). A fim de que uma ação seja incluída no índice faz-se necessário que a mesma: esteja incluída em uma relação de ações cujos índices de negociabilidade, somados, representem 80% do valor acumulado de índices individuais; apresente participação, em termos de volume, superior a 0,1% do total; e tenha sido negociada em mais de 80% do total de pregões do período. Após ser incluída neste índice a ação será excluída caso deixe de atender a, pelo menos, dois dos critérios de inclusão anteriormente citados.

6 Embora muitas vezes o processo de decisão do investidor seja intuitivo, existem métodos que permitem um julgamento mais racional para embasar sua decisão, como, por exemplo, a Análise Fundamentalista, Análise Gráfica e Análise Balanços Análise fundamentalista De acordo com Kerr (2011), a análise fundamentalista considera fatores internos e externos à empresa, e sua principal fonte de informações dos fatores internos são as demonstrações financeiras, ressaltando-se que as empresas listadas em bolsa estão obrigadas a divulgá-las. As fontes de informações de fatores externos são todos os fatores que podem influenciar seu desempenho, como dados macroeconômicos (conjuntura econômica, câmbio, crescimento do PIB etc.), dados sobre o setor econômico de atuação da empresa e dados sobre o mercado acionário. Alguns índices são bastante utilizados no mercado de ações: Lucro por ações (LPA): é um índice que mostra o lucro líquido total do exercício anterior que caberia a cada ação. O índice retrata esse lucro por ação, e não pela quantidade de dividendos que cada ação receberá. Payout é a taxa de distribuição de dividendos, retrata qual o percentual do lucro líquido os acionistas receberão. Índice preço/lucro é, talvez, o índice mais utilizado, ou no mínimo, o mais comentado. Esse indicador procura mostrar o número de exercícios fiscais necessários para que o investidor recupere seu investimento. Fazendo uma analogia com a análise de projetos, o índice assemelha-se conceitualmente ao payback de um projeto. (KERR, 2011) Analise técnica (gráfica) A lógica em que se baseia essa análise é que os preços passados da ação têm influencia nos preços futuros e servem, portanto, para prever os comportamentos dos preços. A análise técnica não se preocupa com as causas das variações de preço, concentrando-se, apenas, nos comportamentos dos mesmos. Analistas técnicos costumam observar gráficos (daí o nome análise gráfica) de preços passados e volumes negociados, e tentar criar regras de comportamento futuro dos preços das ações. Os pressupostos subjacentes à análise técnica são: (KER, 2011) o valor de mercado de qualquer ativo ou serviço é determinado somente pela interação entre oferta e demanda; o equilíbrio entre oferta e demanda é função de diversos fatores, alguns racionais, outros não; desconsiderando-se flutuações menores os preços das ações e o valor total de mercado se movimentam de acordo com tendências que persistem durante um tempo considerável; e as tendências dominantes se alteram em razão de mudanças nas relações de oferta e demanda Análise de Balanços Antes de se aplicar recursos no mercado de capitais é importante que se conheça o histórico e a situação econômica e financeira das empresas que irão compor a carteira de investimentos. A forma mais utilizada de avaliação do desempenho das empresas é através da análise das demonstrações financeiras que as sociedades por ações são obrigadas a publicar como, por exemplo, o Balanço Patrimonial, Demonstrações dos Lucros ou Prejuízos Acumulados, Demonstração do Resultado do Exercício e Origens e Aplicações de Recursos. Apesar da existência de alguns critérios sofisticados, o uso de índices constitui-se na técnica mais comumente empregada nesse estudo. (ASSAF NETO, 2005, p. 104) Índice é a relação entre contas ou grupo de contas das Demonstrações Financeiras que visa evidenciar determinado aspecto da situação econômica ou financeira de uma empresa. (MATARAZZO, p.147, 2003) Os índices fornecem informações que possibilitam uma análise da saúde financeira e econômica da empresa. Entende-se por situação financeira a capacidade de saudar dívidas, diretamente ligado a liquidez. A situação econômica diz respeito à capacidade de gerar lucro ao longo do tempo relacionase a rentabilidade.

7 Através de alguns índices é possível obter informações quanto à estrutura de capital, liquidez, rentabilidade, endividamento, dentre outros. No entanto segundo Assaf Neto (2005) um simples índice, isolado, não fornece informações suficientes para uma conclusão satisfatória. Deve-se, portanto, analisá-los conjuntamente com outros complementares que ilustram a causa de seu comportamento. Não existe uma quantidade determinada ideal para fazer a análise através dos índices, segundo Matarazzo (2003), o importante não é a quantidade de índices analisados, mas o conjunto destes deve permitir conhecer a situação da empresa, segundo o grau da análise desejada. Ainda de acordo com Matarazzo, a análise através de índices tradicionais deve conter, no mínimo, 4, e não é necessário estender-se além de 11. Os índices que permitem a análise da Estrutura de Capitais de uma empresa são, principalmente, a Participação de Capitais de Terceiros, Composição do Endividamento, Imobilização do Patrimônio Líquido e Imobilização de Recursos Não Correntes. Estes índices relacionam as fontes de capitais entre si com o Ativo Permanente a fim de mostrar as grandes linhas de decisões financeiras em termos de obtenção e aplicação de recursos (MATARAZZO, p.157, 1998). Os índices de Liquidez preocupam-se em demonstrar a situação da organização frente às suas obrigações. Procuram medir quão sólida é a base financeira da empresa (MATARAZZO, p. 170, 1998). Fazem parte desse grupo os índices de Liquidez Geral, Liquidez Corrente e Liquidez Seca. Outro grupo de índices, o de Rentabilidade, evidencia a situação econômica da empresa, ou seja, o rendimento dos investimentos realizados. Neste grupo encontram-se o Giro do Ativo, Margem Líquida, Rentabilidade do Ativo e Rentabilidade do Patrimônio Líquido Análise Envoltória de Dados (Data Envelopment Analysis - DEA) A Análise Envoltória de Dados (DEA), também conhecida como Teoria da Fronteira, é uma técnica de modelagem baseada na Programação Linear, ramo da Pesquisa Operacional, que permite o cálculo da eficiência operacional de uma determinada unidade em relação às demais unidades pesquisadas. O objetivo principal da DEA é ponderar os resultados obtidos pela organização, com base em indicadores denominados de Saídas (ou produtos), a partir da análise (também ponderada) de indicadores conhecidos como de Entrada (ou insumos), ou seja, determinar o nível de eficiência no uso dos recursos organizacionais. (FERREIRA; GOMES, 2009; RAGSDALE, 2009) Assim, a DEA se utiliza da programação linear para definir as medidas de eficiência (eficiência técnica) entre as diversas unidades comparadas pelo modelo, na manipulação de suas variáveis de entrada (insumos ou recursos) para a conversão em seus resultados obtidos ou suas saídas (produtos ou resultados). (FERREIRA; GOMES, 2009) Ressalte-se que as variáveis não necessitam, obrigatoriamente, possuir relação entre si, sob qualquer aspecto, conforme reforçam Ferreira e Gomes (2009, p. 19), uma vez que a DEA: [...] baseia-se em modelos matemáticos não-paramétricos, isto é, não utiliza inferências estatísticas nem se apega a medidas de tendência central, testes de coeficientes ou formalizações de análises de regressão. O DEA não exige a determinação de relações funcionais entre os insumos e produtos [...] A eficiência operacional de determinada unidade produtiva ou de prestação de serviços é dada por: (RAGSDALE, 2009, p. 107) Eficiência = Sendo que: n O j= 1 n I j= 1 O I ij ij w v j j Fórmula 1: O ij representa o valor da unidade i na saída j; I ij representa o valor da unidade i na entrada j; w j é um peso não-negativo atribuído à saída j; v j é um peso não-negativo atribuído à entrada j; n O é o número de variáveis de saída; n I é o número de variáveis de entrada. O problema da DEA é determinar valores para os pesos w j e v j. Dessa forma, w j e v j representam as variáveis de decisão no problema da DEA. (RAGSDALE, 2009, p. 107)

8 Em relação às variáveis de entrada, admite-se que o menor uso possível é o objetivo, ao passo que em termos de variáveis de saída, admite-se o inverso, isto é, quanto maiores os valores das variáveis de saída, melhor o resultado final. Quaisquer variáveis de saída ou de entrada que não obedeçam naturalmente a essas regras devem ser transformadas antes da aplicação da DEA. (RAGSDALE, 2009, p. 108) Por exemplo, a porcentagem de produtos com defeito não é uma boa escolha para uma variável de saída, porque menos defeitos é uma característica de saída. Entretanto, a porcentagem de produtos fabricados sem defeitos seria uma escolha aceitável para uma saída porque mais é melhor nesse caso. (RAGSDALE, 2009, p. 108) 2 MATERIAIS E MÉTODOS 2.1 Caracterização da Pesquisa A presente pesquisa é de abordagem quantitativa, utilizando-se dos métodos estatístico e documental. As ferramentas e técnicas utilizadas são a Análise de Balanço, a Análise Envoltória de Dados (baseada na Programação Linear) e a Correlação. Os cálculos dos índices e da correlação foram desenvolvidos na planilha eletrônica Excel, assim como a Análise Envoltória de Dados cujas informações foram programadas no suplemento Solver o qual baseia-se no algoritmo SIMPLEX referenciado pela Programação Linear, parte integrante da Pesquisa Operacional. 2.2 Procedimentos Metodológicos da Pesquisa Inicialmente foi realizada uma pesquisa bibliográfica em publicações existentes que tratavam do tema abordado a fim de ter-se um respaldo científico dos conteúdos relacionados à pesquisa. Em seguida, buscou-se identificar em sites oficiais da Bolsa de Valores (BMF-Bovespa) as 10 empresas que apresentaram maior volume de negócios no período previsto (2009 e 2010). Posteriormente, os balanços patrimoniais e as demonstrações de resultado dos exercícios referentes a estas empresas a fim de que fossem calculados os indicadores necessários à realização do trabalho. Para a realização da pesquisa foram utilizados como indicadores (GITMAN, 2001; MATARAZZO, 2003): Participação de Capital de Terceiros que indica o percentual de Capital de Terceiros em relação ao Patrimônio Líquido, retratando a dependência da empresa em relação aos recursos externos. Composição do endividamento que indica quanto da dívida total da empresa deverá ser pago a Curto Prazo, isto é, as obrigações a Curto Prazo comparadas com as obrigações totais. Imobilização de Recursos não-correntes, e indica que percentuais de Recursos Não Correntes a empresa aplicou no Ativo Permanente. Liquidez Geral é utilizado para se verificar a saúde financeira a curto e a longo prazos da empresa, através da comparação do Ativo Circulante mais o Realizável a Longo Prazo, com o Passivo Circulante mais o Exigível a Longo Prazo. Rentabilidade do Ativo indica a rentabilidade do total de recursos administrados pela empresa. Liquidez Corrente reflete a capacidade de pagamento da empresa em curto prazo, resulta da divisão do ativo circulante com as dívidas existentes no passivo circulante. Desta forma foram tabuladas as seguintes informações de cada empresa: Ativo circulante, Ativo permanente, Realizável a longo prazo, Ativo total, Passivo Circulante, Exigível a Longo Prazo e o Patrimônio Líquido, tendo sido, em seguida, calculado o Capital de Terceiros através da soma do Passivo Circulante e do Exigível a Longo Prazo.

9 De acordo com a metodologia da DEA, que depende do fornecimento de valores de entrada e saída das unidades produtivas para o cálculo final da eficiência, foram definidos os índices para a análise, tendo sido previamente classificados entre variáveis de entrada e de saída. Variáveis de Entrada: Participação de Capital de Terceiros: divisão do capital de terceiros pelo patrimônio líquido em valores percentuais; Composição do Endividamento: divisão do passivo circulante pelo capital de terceiros em valores percentuais; Imobilização de Recursos não correntes: divisão do Ativo Permanente pela soma do Patrimônio Líquido e Exigível a Longo Prazo, em valores percentuais. Variáveis de Saída: Liquidez Geral: divisão da soma do Ativo Circulante com o Realizável a longo prazo pela soma do passivo circulante pelo exigível a longo prazo, em valores percentuais. Rentabilidade do Ativo: divisão do lucro líquido pelo Ativo total em valores percentuais. Liquidez Corrente: divisão do ativo circulante pelo passivo circulante em valores percentuais. Para a execução da Análise Envoltória de Dados, foi elaborada tabela de dados no software Microsoft Excel 2003 com os índices de entrada e saída e calculada por meio da ferramenta Solver, que utiliza o algoritmo Simplex utilizado para resolução de problemas de Programação Linear, caso em que se encontram os problemas de DEA. Definiram-se 6 (seis) valores, variáveis do Solver, um para cada índice de entrada e saída, com restrição para números sempre maiores do que zero. Estas variáveis são calculadas pelo Microsoft Excel e multiplicadas pelos respectivos índices da unidade, para que, seus resultados, sejam somados em cada um de seus grupos (entrada e saída) e resultem em um único valor de entrada (Input da unidade) e num único valor de saída (Output da unidade). Em seguida, é calculada a diferença entre o Output da Unidade e o seu valor de Input. A eficiência dessa unidade é a subtração de 1 (100%) menos essa diferença calculada. Para que tal cálculo seja concluído, foram impostas ao Solver as seguintes restrições: o Input deve ser igual a 1 para a unidade analisada; a diferença entre Input e Output de cada unidade deve estar compreendida entre -1 e 0 a fim de que sejam evitados resultados de eficiências negativas provocadas por valores extremos no conjunto de dados analisado; para todo o processo de cálculo do Solver deve ser maximizado o valor de Saída da unidade de forma a obter o maior ganho com as entradas disponíveis. A execução do Solver do Microsoft Excel, efetuada para cada uma das unidades, buscando maximizar seu Output, gera valores de variáveis para essa unidade que são também multiplicados e somados para todas as outras. Desta forma, obtém-se a eficiência, de uma unidade em relação a todas as outras, na transformação dos recursos de entrada nos resultados ou saídas obtidas. Para o cálculo de correlação com as eficiências da Análise Envoltória de Dados foram levantados e tabulados, no site da Bovespa e das próprias organizações, os lucros por ações dos anos de 2009 e 2010 de cada uma das unidades e calculadas as evoluções percentuais de seus valores entre os dois mais recentes exercícios contábeis. As ações da empresa OGX foram retiradas dos cálculos da eficiência via Análise Envoltória de Dados, uma vez que os resultados negativos da empresa estavam inviabilizando a correta interpretação dos resultados. 3 RESULTADOS E DISCUSSÕES No quadro 1, pode-se verificar os valores relacionados ao Ativo Circulante, ao Ativo Permanente, Ativo Realizável a Longo Prazo e Ativo Total. Observa-se que o valor do ativo total não está intimamente ligado à preferência ou não dos investidores em termos de negociação na BM&F/Bovespa, o que pode ser comprovado pela posição da PETROBRAS, ranqueada abaixo de empresas com ativos totais muito menores. Ação Nome Ativo Circulante Ativo Permanente Realizável a Longo Prazo Ativo Total BBAS3 BRASIL ON BBDC4 BRADESCO PN CSNA3 SID NACIONAL ON

10 CYRE CYRELA REALT ON GGBR4 GERDAU PN PDGR3 PDG REALT ON PETR4 PETROBRAS USIM5 USIMINAS PN VALE3 VALE R DOCE ON Quadro 1: Apresentação do Ativo das Empresas Pesquisadas em 2010 Fonte: site BMF-Bovespa (2011) No quadro 2, são apresentados os valores referentes ao Passivo das empresas que, assim como o Ativo apresentado, constituem resultado recente correspondente ao exercício de Ação Nome Passivo Circul. Capital Terceiros Exigível LP P.L. BBAS3 BRASIL ON BBDC4 BRADESCO PN CSNA3 SID NACIONAL ON CYRELA REALT CYRE3 ON GGBR4 GERDAU PN PDGR3 PDG REALT ON PETR4 PETROBRAS USIM5 USIMINAS PN VALE3 VALE R DOCE ON Quadro 2: Apresentação do Passivo das empresas pesquisadas em 2010 Fonte: site BMF-Bovespa (2011) O quadro 3, abaixo, apresenta a relação de valores dos índices de entrada e saída da DEA, calculados para todas as unidades do problema, quais sejam: PCT Participação de Capital de Terceiros; CED Composição do Endividamento; IRNC Imobilização de Recursos não correntes; LG Liquidez Geral; RA Rentabilidade do Ativo; LC Liquidez Corrente Os chamados índices de entrada constituem valores de recursos da empresa obtidos ou disponíveis, necessários a sua produção ou finalidade principal. Os índices de saída representam os resultados da unidade ou sua condição resultante de seus esforços e constituem indicadores dos efeitos finais ou da situação de seus negócios. Ação Nome Entradas Saídas PCT CED IRNC LG RA LC

11 BBAS3 BRASIL ON CONS. 1507,58 70,05 7,11 104,07 1,44 89,55 BBDC4 BRADESCO PN 1225,18 67,49 4,89 106,32 1,57 112,88 CSNA3 SID NACIONAL ON 383,23 14,86 49,01 71,58 6,66 354,44 CYRE3 CYRELA REALT ON 157,21 53,28 3,27 160,00 5,69 208,84 GGBR4 GERDAU PN 21,15 10,97 94,95 39,35 9,08 169,73 PDGR3 PDG REALT ON 157,95 44,55 9,73 151,75 5,13 274,48 PETR4 PETROBRAS 51,85 39,19 78,92 92,66 7,51 152,56 USIM5 USIMINAS PN 67,21 27,61 63,91 107,44 4,98 348,41 VALE3 VALE R DOCE ON 80,04 31,20 79,90 70,15 13,37 177,48 Quadro 3: Apresentação dos principais índices Fonte: Análise realizada pelos autores (2011) A Tabela 1 apresenta os valores dos lucros por ação de cada empresa obtidos nos exercícios de 2010 e 2009, assim como sua evolução percentual. Empresas Evolução (%) BBAS3 BRASIL ON 2,44 2,39 0,02092 BBDC4 BRADESCO PN 2,66 2,34 0,13675 CSNA3 SID NACIONAL ON 1,72 1,75-0,01714 CYRE3 CYRELA REALT ON 1,44 1,75-0,17714 GGBR4 GERDAU PN 1,50 0,79 0,89873 ITSA4 ITAUSA PN 3,57 0,67 4,32835 ITUB4 ITAUBANCO PN 0,22 0,94-0,76595 PDGR3 PDG REALT ON 0,71 0,87-0,18390 PETR3 PETROBRAS ON 1,96 1,52 0,28947 PETR4 PETROBRAS PN 3,55 3,42 0,03801 USIM5 USIMINAS PN 1,52 1,23 0,23577 VALE3 VALE R DOCE ON 3,29 1,03 2,19417 Tabela 1: Evolução do Lucro por Ação das Empresas Pesquisadas. Fonte: Própria A figura 1 apresenta a planilha do Excel elaborada para o cálculo da DEA através da ferramenta Solver. Os dados demonstrados referem-se ao resultado da execução para a unidade 3 e a eficiência obtida na coluna DEA de todas as outras unidades em relação à mesma, com base nas variáveis geradas para satisfazer a maximização de sua saída (input). Isto significa que utilizando-se como base a unidade 3 (ação CSNA3), outras unidades (ações) podem apresentar eficiência maior, igual ou menor. DEA Entradas Saídas Eficiência Unit PCT CED IRNC LG RA LC Input Output Dif. DEA 1-BBAS3 1507,58 70,05 7,11 104,07 1,44 89,55 1,225 0,225-1,000 0,000 2-BBDC4 1225,18 67,49 4,89 106,32 1,57 112,88 1,126 0,255-0,871 0,129 3-CSNA3 383,23 14,86 49,01 71,58 6,66 354,44 1,000 1,000 0,000 1,000 4-CYRE3 157,21 53,28 3,27 160,00 5,69 208,84 0,795 0,795 0,000 1,000 5-GGBR4 21,15 10,97 94,95 39,35 9,08 169,73 1,618 1,165-0,453 0,547 6-PDGR3 157,95 44,55 9,73 151,75 5,13 274,48 0,775 0,772-0,004 0,996 7-PETR4 51,85 39,19 78,92 92,66 7,51 152,56 1,759 0,971-0,789 0,211 8-USIM5 67,21 27,61 63,91 107,44 4,98 348,41 1,371 0,801-0,570 0,430 9-VALE3 80,04 31,20 79,90 70,15 13,37 177,48 1,668 1,668 0,000 1,000 Var 0,0001 0,0137 0,0154 0,0000 0,1163 0,0006 Unit 3 Input 1

12 Output 1 Figura 1: Planilha para cálculo da eficiência interna via DEA (Excel) Fonte: Desenvolvida pelos autores (2011) No quadro 4 é disponibilizada a relação de todas as eficiências das unidades ou ações indicada pelos valores cruzados de suas células e coletados após a execução do Solver para maximização do Input de cada uma, ou seja, apresenta-se todas as sucessivas execuções da ferramenta Solver a partir da primeira unidade (ação) até a última avaliada, sendo registrados os respectivos índices de eficiência obtidos. Na coluna U1, então está descrita a eficiência da ação 1 em relação às demais. Na coluna U2 está descrita a eficiência da ação 2 em relação às demais e assim sucessivamente, apresentando a relação de eficiências de forma cruzada. A coluna média indica a média aritmética dos coeficientes de eficiência da respectiva ação nos diversos cenários, ou seja, em cada uma das análises realizadas. Índices de eficiência iguais a 1 indicam melhor uso dos recursos representados pelos indicadores de entrada em relação aos indicadores de saída; valores inferiores a 1 significam que a organização consome desproporcionalmente recursos em relação ao que efetivamente consegue transformar em saída. A situação das ações BBAS3 e BBDC4 é particularmente interessante uma vez que o indicador de entrada Participação do Capital de Terceiros influenciou significativamente os resultados de eficiência. Ação Nome U1 U2 U3 U4 U5 U6 U7 U8 U9 MÉDIA BBAS3 BRASIL ON 0,48 0,44 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,49 0,16 BBDC4 BRADESCO PN 0,54 0,51 0,13 0,11 0,08 0,10 0,13 0,10 0,55 0,25 SID NACIONAL CSNA3 ON 0,60 0,60 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 0,91 CYRELA REALT CYRE3 ON 0,99 0,99 1,00 1,00 0,78 0,88 0,96 0,85 1,00 0,94 GGBR4 GERDAU PN 0,00 0,00 0,55 0,61 0,82 0,81 0,92 0,58 0,72 0,56 PDGR3 PDG REALT ON 1,00 1,00 1,00 1,00 0,82 1,00 1,00 1,00 0,99 0,98 PETR4 PETROBRAS 0,05 0,04 0,21 0,26 0,42 0,58 0,67 0,33 0,52 0,34 USIM5 USIMINAS PN 0,43 0,43 0,43 0,46 0,57 0,96 0,84 0,86 0,64 0,62 VALE R DOCE VALE3 ON 0,04 0,03 1,00 1,00 1,00 0,60 1,00 0,37 1,00 0,67 Quadro 4: Apresentação das eficiências internas das empresas e da média de eficiência interna Fonte: Desenvolvida pelos autores (2011) O quadro 5 apresenta a relação da média dos coeficientes de eficiência calculada pela DEA com a evolução do lucro por ação de cada uma das unidades ou ação. Tem o objetivo de fornecer a entrada de dados para o cálculo de correlação entre as duas sequências de valores pesquisadas e calculadas. Média da Eficiência Calculada via DEA Evolução do Lucro por Ação entre 2009 e ,16 0, ,25 0, ,91-0, ,94-0, ,56 0, ,98-0, ,34 0, ,62 0, ,67 2,19417 Quadro 5: Apresentação da Média de Eficiência Interna via DEA e a Evolução do LLA. Fonte: Desenvolvida pelos autores (2011) Após os cálculos de correlação entre as duas colunas do quadro 5 obteve-se índice igual a -0,08438, o que representa de correlação negativa muito fraca.

13 MÉDIA LLA MÉDIA 1 LLA -0, Quadro 6: Análise da correlação entre a eficiência média calculada via DEA e a evolução do Lucro por Ação. Fonte: Desenvolvido pelos autores (2011) 4 CONCLUSÕES A comparação da eficiência interna operacional das dez empresas mais negociadas na Bolsa de Valores de São Paulo com seus respectivos lucros por ação utilizando indicadores financeiros para análise da eficiência interna e a Análise Envoltória de Dados DEA) como ferramenta pode-se perceber que existem outros fatores não ligados a eficiência operacional que influenciam a definição do lucro por ação. A coleta de dados das empresas para a realização da pesquisa deu-se via internet. Houve certa dificuldade de obtenção dos mesmos uma vez que não havia disponíveis os índices já calculados como normalmente encontravam-se, em página da BOVESPA. No entanto a pesquisa foi possível por meio dos Balanços Patrimoniais e Demonstrações de Resultado do Exercício divulgados pelas empresas. Os indicadores financeiros forneceram informações relacionadas à operação interna das empresas e através da DEA foi possível calcular a eficiência operacional das mesmas. Ambos são instrumentos importantes para a análise de investimentos por fornecerem dados reais, não especulativos. A integração dos dois métodos para análise confere ao investidor uma maior segurança em suas aplicações. No entanto, a análise através desses métodos, de acordo com os resultados obtidos, não possui correlação com lucro por ação, ou seja, não é possível afirmar a uma maior eficiência operacional garanta um maior retorno para o investidor. Este resultado pode estar relacionado ao fator especulativo das ações no mercado, informações externas que conferem uma valorização ou perda de lucros das organizações, muitas vezes não relacionadas ao contexto operacional, ou ainda mesmo, à utilização da própria Análise Envoltória de Dados como ferramenta de análise da eficiência interna. Apesar de a pesquisa ter sido realizada considerando-se o rigor do método científico e embora a correlação não tenha sido provada, a mesma não apresenta o intuito de esgotar o assunto, pelo que, inclusive, sugerem-se novas abordagens para a determinação de métodos e ferramentas para a compreensão e predição do funcionamento e dinâmica evolucionária dos sistemas econômicos. REFERÊNCIAS ASSAF NETO, Alexandre. Finanças Corporativas e de valor. 2. ed. São Paulo: Atlas, Mercado Financeiro. 7. ed. São Paulo: Atlas, COVA, Carlos José Guimarães. A Hipótese de Eficiência dos Mercados e as Finanças Corporativas. In: COVA, Carlos José Guimarães (Org). Finanças e Mercados de Capitais: Mercados fractais: a nova fronteira das finanças. São Paulo: Cengage Learning, DAMODARAN, Aswath. Avaliação de Empresas. 2. ed. São Paulo: Prentice Hall, FERREIRA, Carlos Maurício de Carvalho; GOMES, Adriano Provenzano. Introdução à Análise Envoltória de Dados. Viçosa: Editora UFV, GITMAN, Lawrence J. Princípios de Administração Financeira: essencial. 2. ed. Porto Alegre: Bookman, KERR, Roberto Borges. Mercado Financeiro e de Capitais. Brasil: Pearson Education, MATARAZZO, Dante Carmine. Análise Financeira de Balanços: abordagem básica e gerencial. 6 ed. São Paulo: Atlas, 2003.

14 Mercado de Capitais. Disponível em acesso em 29 de novembro de 2010 RAGSDALE, Cliff T. Modelagem e Análise de Decisão. 3. ed. São Paulo: Cengage, 2009.