BOLETIM MENSAL 04I 2004 BANCO CENTRAL EUROPEU BOLETIM MENSAL ABRIL

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1 PT BOLETIM MENSAL 04I 2004 BANCO CENTRAL EUROPEU BOLETIM MENSAL ABRIL

2 Em 2004, todas as publicações do passarão a apresentar um motivo retirado da nota de 100. BOLETIM MENSAL ABRIL 2004

3 Banco Central Europeu, 2004 Morada Kaiserstrasse Frankfurt am Main Alemanha Endereço postal Postfach Frankfurt am Main Alemanha Telefone Internet Fax Telex ecb d Este Boletim foi preparado sob a responsabilidade da Comissão Executiva do. As traduções são elaboradas e publicadas pelos bancos centrais nacionais. Todos os direitos reservados. A reprodução para fins pedagógicos e não comerciais é permitida, desde que a fonte esteja identificada. A data limite das estatísticas incluídas nesta publicação foi 31 de Março de Depósito legal n.º /99 ISSN (impresso) ISSN (online) Execução Gráfica Tipografia Peres, SA

4 ÍNDICE EDITORIAL 5 EVOLUÇÃO ECONÓMICA E MONETÁRIA 7 Conjuntura externa da área do euro 7 Evolução monetária e financeira 10 Preços e custos 29 Produto, procura e mercado de trabalho 35 Evolução cambial e da balança de pagamentos 42 Caixas: 1 Publicação da colocação de referência nas operações principais de refinanciamento 17 2 Reacções dos mercados bolsistas aos ataques terroristas de 11 de Março de 2004 em Madrid 25 3 Evolução recente das expectativas de inflação a longo prazo 32 4 Primeiras estimativas do volume de negócios no comércio a retalho da área do euro 40 ARTIGOS Influência da política orçamental na estabilidade macroeconómica e nos preços 47 Evolução futura do sistema TARGET 61 Os países parceiros no quadro do Processo de Barcelona e as suas relações com a área do euro 69 ESTATÍSTICAS DA ÁREA DO EURO Cronologia das medidas de política monetária do Eurosistema Documentos publicados pelo Banco Central Europeu desde Janeiro de 2003 GLOSSÁRIO E1 I V XI Abril

5 ABREVIATURAS PAÍSES BE DK DE GR ES FR IE IT LU NL AT PT FI SE UK JP EUA Bélgica Dinamarca Alemanha Grécia Espanha França Irlanda Itália Luxemburgo Países Baixos Áustria Portugal Finlândia Suécia Reino Unido Japão Estados Unidos OUTRAS Banco Central Europeu BdP balança de pagamentos BCN bancos centrais nacionais BIS Bank for International Settlements CD certificados de depósito c.i.f. cost, insurance and freight at the importer s border CTCI 3.ª Rev. Classificação Tipo do Comércio Internacional (3.ª revisão) CUTCE Custos unitários do trabalho no conjunto da economia CUTIT Custos unitários do trabalho na indústria transformadora EUR euro FMI Fundo Monetário Internacional f.o.b. free on board at the exporter s border HWWA Instituto de Economia Internacional de Hamburgo IFM Instituições Financeiras Monetárias IHPC Índice Harmonizado de Preços no Consumidor IME Instituto Monetário Europeu IPC Índice de Preços no Consumidor IPP Índice de Preços no Produtor MBP5 Manual da Balança de Pagamentos do FMI (5.ª edição) NACE Rev. 1 Classificação estatística das actividades económicas na Comunidade Europeia OIT Organização Internacional do Trabalho PIB Produto Interno Bruto SEBC Sistema Europeu de Bancos Centrais SEC 95 Sistema Europeu de Contas 1995 TCE taxa de câmbio efectiva UE União Europeia UEM União Económica e Monetária De acordo com a prática corrente na Comunidade, a listagem dos países da UE constantes no presente Boletim é feita segundo a ordem alfabética dos nomes dos países nas línguas nacionais. 4 Abril 2004

6 EDITORIAL Na reunião de 1 de Abril de 2004, o Conselho do decidiu deixar inalterada, em 2.0%, a taxa mínima de proposta aplicável às operações principais de refinanciamento do Eurosistema. As taxas de juro aplicáveis à facilidade permanente de cedência de liquidez e à facilidade permanente de depósito também não foram alteradas, permanecendo em 3.0% e 1.0%, respectivamente. Com base na sua análise económica e monetária regular, o Conselho do manteve a avaliação de que a actual orientação da política monetária está em consonância com a manutenção da estabilidade de preços a médio prazo. Em conformidade, as taxas de juro directoras do não foram alteradas. O nível baixo das taxas de juro continua a sustentar a recuperação económica na área do euro. O Conselho do continuará a acompanhar atentamente todos os desenvolvimentos passíveis de afectar a sua avaliação dos riscos para a estabilidade de preços a médio prazo. Começando pela análise económica, aparentemente, a recuperação do crescimento real do PIB na área do euro prosseguiu em 2004, após ter registado taxas trimestrais em cadeia de % no segundo semestre de Os indicadores económicos recentemente divulgados fornecem informação mista, sugerindo alguma incerteza de curto prazo. Simultaneamente, a informação preliminar disponível após os ataques terroristas perpetrados em Madrid no dia 11 de Março não aponta para um impacto significativo nas perspectivas económicas. No geral, não existe actualmente qualquer evidência que conteste a avaliação no sentido de um crescimento real continuado, se bem que modesto, do PIB na área do euro no curto prazo. Numa perspectiva a mais longo prazo, persistem as condições para a continuação da retoma em 2004 e o seu fortalecimento ao longo do tempo. Primeiro, o crescimento económico mundial é robusto e generalizado, tanto a nível geográfico como sectorial, proporcionando, assim, uma conjuntura externa positiva para a área do euro. Neste contexto, espera-se que as exportações da área do euro cresçam significativamente este ano e no próximo, não obstante algumas perdas de competitividade de preços registadas anteriormente. Segundo, a nível interno, o investimento deverá ser sustentado por condições de financiamento favoráveis, pela melhoria da rendibilidade das empresas e pelos efeitos de repercussão das tendências da procura mundial. No último trimestre do ano transacto, eram já discerníveis sinais de uma melhoria do investimento em capital fixo. Relativamente ao consumo privado, o crescimento do rendimento disponível real deverá gerar um aumento da despesa, numa altura em que, para as famílias, não existem restrições financeiras passíveis de colocar obstáculos a um consumo mais elevado. Ao longo do tempo, o consumo privado deverá também ser fomentado por uma melhoria do emprego e das expectativas de emprego. Esta avaliação é corroborada pelas previsões e projecções disponíveis. Qualquer avaliação prospectiva nesta linha está claramente condicionada e sujeita a riscos. Presentemente, os riscos estão essencialmente relacionados com a persistência de desequilíbrios em algumas regiões do mundo e a fraqueza do consumo privado na área do euro. No que respeita ao consumo privado, os cidadãos da área do euro, cuja percepção acerca da inflação continua a ser elevada, podem estar seguros que as medidas oficiais são rigorosas e que o Conselho do irá continuar a manter a estabilidade de preços no futuro. Além disso, a incerteza prevalecente quanto às políticas orçamentais e às reformas estruturais em alguns países da área do euro poderá ter tido um impacto negativo sobre o sentimento dos consumidores. A garantia de clareza em termos do conteúdo e do momento exacto para a execução das reformas e um melhor entendimento dos seus benefícios para todos os cidadãos contribuiriam consideravelmente para o reforço da confiança. Quanto à evolução dos preços, segundo a estimativa provisória do Eurostat, a taxa homóloga da inflação medida pelo IHPC situou-se em 1.6% em Março, sem alterações em relação a Fevereiro e descendo face a 1.9% em Janeiro. Contudo, nos próximos meses, as taxas homólogas de inflação Abril

7 poderão subir de novo, devido sobretudo a efeitos de base (relacionados com os preços dos produtos energéticos) e a aumentos nos impostos indirectos. Para além destas flutuações de curto prazo, é esperado que a evolução dos preços permaneça em consonância com a estabilidade de preços. Dado o ritmo gradual previsto para a recuperação económica, a evolução salarial deverá manter-se moderada. Os dados mais recentes relativos ao crescimento dos salários no quarto trimestre de 2003 corroboram esta perspectiva. Além disso, a anterior apreciação da taxa de câmbio do euro irá continuar a atenuar as pressões sobre os preços das importações, devendo igualmente amortecer o impacto inflacionista da subida dos preços das matérias-primas, que está em parte relacionada com a forte procura a nível mundial. Embora estas perspectivas para a evolução dos preços estejam em consonância com as previsões e projecções disponíveis, é preciso não esquecer o carácter condicional desses exercícios. O Conselho do continuará, por conseguinte, a acompanhar atentamente todos os indicadores. Em particular, merecem especial atenção o aumento dos preços das matérias-primas e a evolução das expectativas de inflação de longo prazo. Quanto à análise monetária, o crescimento homólogo do M3 tem registado uma moderação desde o Verão de 2003, ainda que apenas lenta. Ao mesmo tempo, o crescimento dos empréstimos ao sector privado tem vindo a subir. Tanto o crescimento monetário como o crescimento do crédito parecem ser apoiados pelo nível baixo das taxas de juro na área do euro e poderão também reflectir a melhoria observada na conjuntura económica desde o Verão de Em virtude do forte crescimento do M3 nos últimos anos, continua a haver mais liquidez na área do euro do que a necessária para financiar um crescimento não inflacionista. Os efeitos desta liquidez elevada sobre a inflação no médio prazo dependerão grandemente da futura evolução da economia e dos mercados financeiros. Se o excesso de liquidez persistir, poderá gerar pressões inflacionistas no médio prazo. Resumindo, a análise económica continua a indicar que as perspectivas para a evolução dos preços no médio prazo estão em consonância com a estabilidade de preços. A verificação cruzada com a análise monetária não altera este cenário. Em relação às políticas orçamentais, o Conselho do considera que continua a haver motivos para preocupação. As últimas informações indicam que estão a surgir desequilíbrios significativos num número crescente de países e que as políticas actuais não serão suficientes para se alcançar os objectivos de consolidação especificados nos programas de estabilidade mais recentes. Todos os governos implicados devem tomar medidas correctivas atempadamente e de forma sustentada. Relativamente às reformas estruturais, o Conselho do acolheu com agrado as Conclusões da Presidência do Conselho Europeu de Bruxelas que teve lugar em 26 de Março de As reformas estruturais são necessárias para assegurar um nível mais elevado e sustentável de crescimento e emprego. Como salientado pelo Conselho Europeu, é preciso acelerar consideravelmente o ritmo de reforma e, agora, a questão crítica é a necessidade de uma melhor implementação dos compromissos já assumidos. A eliminação da incerteza política e dos atrasos em relação à implementação de políticas orçamentais sustentáveis e de reformas estruturais eficazes reforçaria a confiança do sector privado, conferindo dinamismo à recuperação económica na área do euro, dada a orientação favorável da política monetária. O presente número do inclui três artigos. O primeiro explora as principais influências das políticas orçamentais na estabilidade macroeconómica e na evolução dos preços. O segundo avalia os progressos no âmbito do TARGET (o sistema de liquidação pelos valores brutos em tempo real do Eurosistema) e descreve a fase de transição do sistema actual para a próxima geração (o TARGET 2). O terceiro analisa as características estruturais e macroeconómicas dos 12 países parceiros do Processo de Barcelona, que visa criar até 2010 uma zona de comércio livre entre a União Europeia e vários países mediterrânicos. 6 Abril 2004

8 EVOLUÇÃO ECONÓMICA E MONETÁRIA EVOLUÇÃO ECONÓMICA E MONETÁRIA Conjuntura externa da área do euro 1 CONJUNTURA EXTERNA DA ÁREA DO EURO As perspectivas mundiais melhoraram de novo nos últimos meses. Prevê-se que o crescimento do PIB real mundial em 2004 atinja a sua taxa anual mais elevada desde Simultaneamente, verificam-se riscos quer ascendentes, quer descendentes para as perspectivas da actividade económica mundial. Os ataques terroristas de 11 de Março em Madrid sublinharam que se mantêm os riscos geopolíticos, embora se preveja que os ataques não tenham um efeito significativo sobre a recuperação económica mundial. EVOLUÇÃO DA ECONOMIA MUNDIAL Várias divulgações de dados nos últimos meses salientaram o comportamento robusto da economia mundial e confirmaram as perspectivas positivas mundiais. Nos Estados Unidos, os dados divulgados nas últimas semanas confirmaram que a actividade económica se mantém dinâmica, enquanto as pressões inflacionistas continuam limitadas. Em Fevereiro de 2004, a produção industrial aumentou 0.8% (em termos mensais em cadeia), após um aumento de 0.6% em Janeiro. A curto prazo, novos reembolsos de rendimentos de pessoas singulares e a evolução favorável da liquidez interna e do financiamento externo das empresas norteamericanas deverão apoiar a procura interna privada. A confiança nas empresas nos sectores da indústria transformadora e dos serviços, embora em ligeira moderação, continua a apontar para uma nova expansão a médio prazo. Porém, a evolução no mercado de trabalho continuou a suscitar preocupações de mercado quanto à sustentabilidade da recuperação económica. A inflação medida pelo IPC, excluindo produtos alimentares e energéticos, teve uma subida moderada para 1.2% (em termos homólogos) em Fevereiro, depois de ter registado uma tendência descendente desde finais de. Quanto à política monetária, o Comité de Operações de Mercado Aberto da Reserva Federal (FOMC) decidiu, em 16 de Março de 2004, manter o objectivo para a taxa dos fundos federais em 1%. No Japão, o crescimento do PIB aumentou fortemente no quarto trimestre de A actividade robusta no sector das exportações, com contributos particularmente fortes da China e do resto da Ásia, está a transmitir-se gradualmente ao sector interno. Como resultado, as despesas de investimento aumentaram de forma considerável e o crescimento do consumo privado está a recuperar, sendo este último apoiado por uma ligeira melhoria nas condições do mercado Gráfico 1 Principais desenvolvimentos nas maiores economias industrializadas Crescimento do produto 1) (taxas de variação homólogas (%); dados trimestrais) área do euro Estados Unidos Japão Taxas de inflação 2) (taxas de variação homólogas (%); dados mensais) área do euro Estados Unidos Japão Fontes: Dados nacionais, BIS, Eurostat e cálculos do. 1) Os dados do Eurostat são utilizados para a área do euro; para os Estados Unidos e Japão são utilizados dados nacionais. Para todos os países, os valores do PIB foram corrigidos de sazonalidade. 2) Com base no IHPC Abril

9 de trabalho. Numa análise prospectiva, espera- -se que a expansão económica, que deverá abrandar ligeiramente face ao rápido ritmo observado no final de 2003, continue a estar muito dependente do comportamento do sector das exportações. Em particular, a continuação do forte crescimento do investimento mundial deverá manter-se um factor de apoio para as empresas japonesas orientadas para a exportação, em especial as que comercializam bens de investimento. Quanto à evolução dos preços, as pressões deflacionistas continuam a reduzir-se: o IPC registou uma descida de 0.3% (em termos homólogos) em Janeiro, enquanto do IPC excluindo produtos alimentares frescos diminuiu 0.1%. Porém, uma excepção a esta tendência foi o deflator do PIB, que apontou para pressões deflacionistas mais pronunciadas. Gráfico 2 Principais desenvolvimentos nos mercados das matérias-primas No Reino Unido, a actividade económica continua forte, apoiada por um novo fortalecimento no mercado da habitação. Indicadores de curto prazo sugerem que o crescimento dinâmico do consumo privado ter-se-á mantido no primeiro trimestre de As perspectivas de crescimento continuam a ser favoráveis, esperando-se uma recuperação do investimento e das exportações. A inflação homóloga, medida pelo IHPC, situou-se em 1.3% em Fevereiro, face a 1.4% em Janeiro. Numa análise prospectiva, o dinamismo da procura pode gradualmente colocar pressões ascendentes sobre a inflação, dependendo do grau de capacidade produtiva disponível na economia. Na Ásia excluindo o Japão e na América Latina, a forte expansão da actividade económica prosseguiu nos últimos meses. Para além da China, outras importantes economias da Ásia excluindo o Japão, em particular a Índia, registaram também um aumento do crescimento do PIB no início de Na América Latina, a economia argentina cresce ainda a um ritmo rápido, apesar da actual incerteza quanto às negociações da dívida externa do país. Por último, os países aderentes à UE continuaram também a crescer a um ritmo robusto no início de petróleo bruto Brent (USD/barril; escala da esquerda) matérias-primas não petrolíferas (USD; índice: 2000 = 100; escala da direita) T Fontes: Datastream e HWWA MERCADOS DAS MATÉRIAS-PRIMAS Os preços do petróleo (em dólares dos EUA) subiram em Março para o seu nível mais elevado desde Março de Em 31 de Março, o preço do petróleo bruto Brent atingiu USD 32.3 ( 26.4). Os preços do petróleo aumentaram a partir da decisão da OPEP, em 10 de Fevereiro, de restringir a produção, prevendo uma queda sazonal da procura no segundo trimestre de Os preços foram também apoiados por uma procura relativamente forte de petróleo, reduzidas existências comerciais e preocupações relativas à segurança dos fornecimentos de petróleo. Além disso, o aumento relativamente forte dos preços de outras matérias primas, em dólares dos EUA, observado desde meados de 2003, continuou no início de Em dólares dos EUA, os preços das matériasprimas não energéticas foram 26.0% mais elevados em Fevereiro do que no mês homólogo do ano anterior (ver Gráfico 2). 8 Abril 2004

10 EVOLUÇÃO ECONÓMICA E MONETÁRIA Conjuntura externa da área do euro PERSPECTIVAS PARA A CONJUNTURA EXTERNA As perspectivas mundiais melhoraram de novo nos últimos meses, esperando-se que o crescimento do PIB real mundial atinja em 2004 a sua taxa anual mais elevada desde Em particular, parece que, em resultado de uma procura interna revitalizada a nível mundial, a recuperação da economia mundial se alargou e fortaleceu. A Ásia excluindo o Japão e os Estados Unidos, que registaram taxas de crescimento excepcionalmente elevadas desde a segunda metade de 2003, deverão continuar a constituir os principais contributos para o crescimento mundial. Verificam-se riscos quer ascendentes, quer descendentes para as perspectivas económicas mundiais. Do lado dos riscos ascendentes, o crescimento poderá ser mais forte do que o previsto se prosseguir o crescimento da produtividade. Os riscos descendentes, por seu lado, estão principalmente relacionados com os persistentes desequilíbrios em algumas regiões do mundo. Além disso, as pressões inflacionistas poderão aumentar em resultado dos preços mais elevados das matérias-primas e do substancial excesso de liquidez mundial. Por último, os recentes ataques terroristas em Madrid sublinharam que se mantêm os riscos geopolíticos, embora não se preveja que estes ataques tenham um efeito significativo sobre a recuperação económica mundial. Abril

11 2 EVOLUÇÃO MONETÁRIA E FINANCEIRA 2.1 MOEDA E CRÉDITO DAS IFM O crescimento homólogo do M3 registou uma descida em Fevereiro de 2004, mantendo a trajectória descendente iniciada no Verão de A evolução de algumas das principais componentes e contrapartes do M3 confirma que os investidores na área do euro estão a transferir gradualmente a estrutura das suas carteiras para activos de mais longo prazo e com risco mais elevado fora do M3. Simultaneamente, o nível baixo das taxas de juro continuou a fomentar a procura, em particular, dos activos monetários mais líquidos incluídos no M1. Neste contexto, a taxa de expansão dos empréstimos das IFM ao sector privado manteve-se robusta, reflectindo principalmente a forte procura de empréstimos por parte das famílias, em particular para aquisição de habitação. Pelo contrário, a procura de empréstimos de IFM por parte das sociedades não financeiras manteve-se moderada. Apesar da moderação gradual do crescimento do M3, continua a existir na área do euro significativamente mais liquidez do que a necessária para financiar um crescimento económico não inflacionista. AGREGADO MONETÁRIO LARGO M3 A taxa de crescimento homóloga do agregado monetário largo M3 desceu para 6.3% em Fevereiro, face a 6.5% em Janeiro, prosseguindo assim a tendência descendente iniciada no Verão de 2003 (ver Gráfico 3). Embora o crescimento mensal do M3 tenha sido relativamente forte em Fevereiro, tal deveu-se em larga medida à evolução dos acordos de recompra uma componente muito volátil do M3 não devendo portanto ser excessivamente enfatizado. De facto, os padrões de crescimento das componentes e contrapartidas do M3 confirma anteriores sinais de que os investidores da área do euro estão a transferir gradualmente a estrutura das suas carteiras para activos financeiros de mais longo prazo e com risco mais elevado fora do M3, depois de uma melhoria significativa das condições do mercado financeiro entre a Primavera de 2003 e Fevereiro de No geral, porém, até à data, a moderação do crescimento do M3 tem evoluído de forma relativamente lenta. Isto indica que o reajustamento de carteira está a decorrer muito cautelosamente e que, por enquanto, as famílias não parecem ter reduzido substancialmente a sua procura, por motivos de precaução, de activos financeiros seguros e líquidos. Além disso, o nível baixo das taxas de juro de curto prazo e, portanto, os baixos custos de oportunidade de detenção de moeda continuaram a impulsionar a procura, em particular, dos activos monetários mais líquidos incluídos no agregado estreito M1. Apesar da moderação gradual do crescimento homólogo do M3 desde o Verão do ano transacto, continua a existir na área do euro significativamente mais liquidez do que a necessária para financiar um crescimento económico não inflacionista. A possibilidade de 10 Abril 2004 Gráfico 3 Crescimento do M3 e valor de referência (taxas de variação homólogas (%); dados corrigidos de efeitos de sazonalidade e de calendário) Fonte:. M3 (média móvel de três meses centrada da taxa de crescimento homóloga) M3 (taxa de crescimento homóloga) M3 (taxa de crescimento a seis meses anualizada) valor de referência (4 1 /2%)

12 EVOLUÇÃO ECONÓMICA E MONETÁRIA Evolução monetária e financeira este excesso de liquidez se reflectir ou não em pressões inflacionistas de médio a longo prazo depende em larga medida da dimensão e da velocidade da inversão de anteriores ajustamentos de carteira e do dinamismo da recuperação económica. É portanto crucial acompanhar cuidadosamente a evolução futura do excesso de liquidez, em conjugação com a informação recebida sobre a actividade económica na área do euro. Em caso de persistência do excesso de liquidez, este poderá conduzir a pressões inflacionistas a médio prazo. PRINCIPAIS COMPONENTES DO M3 A taxa de crescimento homóloga do agregado monetário estreito M1 registou uma moderação em Fevereiro para 10.7%, face a 11.1% em Janeiro, reflectindo uma descida do crescimento de ambas as subcomponentes (moeda e depósitos à ordem) (ver Quadro 1). Porém, a taxa de crescimento homóloga da circulação monetária manteve-se elevada, reflectindo a continuação da forte procura de notas de euros quer dentro quer fora da área do euro. Os depósitos à ordem continuaram a expandir- -se também fortemente, tendo a procura sido fomentada pelos baixos custos de oportunidade de detenção desses activos. A taxa de crescimento homóloga do total de depósitos de curto prazo excepto depósitos à ordem diminuiu também em Fevereiro para 3.1%, face a 3.7% em Janeiro. Esta descida do crescimento reflectiu a evolução dos depósitos de curto prazo (ou seja depósitos a prazo até 2 anos) e dos depósitos de poupança de curto prazo (ou seja, depósitos com pré-aviso até três meses). Os agentes económicos da área do euro continuaram a reduzir as suas detenções de depósitos a curto prazo, reflectindo a sua remuneração relativamente baixa, em comparação com outros tipos mais líquidos de depósitos. A taxa de expansão homóloga dos depósitos de poupança de curto prazo continuou a registar também uma moderação, embora seja ainda elevada. Por último, a taxa de crescimento homóloga dos instrumentos negociáveis incluídos no M3 aumentou para 2.9% em Fevereiro, de 1.5% em Janeiro. Este aumento reflectiu, em particular, Quadro 1 Quadro síntese de variáveis monetárias (os valores trimestrais são médias; dados corrigidos de efeitos de sazonalidade e de calendário) Saldo em Taxas de crescimento homólogas percentagem do M3 1) T1 Jan. Fev. M1 Circulação monetária Depósitos à ordem M2 - M1 (= outros depósitos de curto prazo) Depósitos a prazo até dois anos, inclusive Depósitos com pré-aviso até três meses, inclusive M2 M3 - M2 (= instrumentos negociáveis) M3 Crédito a residentes na área do euro Crédito às administrações públicas Empréstimos às administrações públicas Crédito ao sector privado Empréstimos ao sector privado Responsabilidades financeiras a mais longo prazo (excluindo capital e reservas) Fonte:. 1) No final do último mês disponível. Os valores podem não corresponder à soma das parcelas devido a arredondamentos. Abril

13 a subida da taxa de variação homóloga dos acordos de recompra, instrumentos que reflectem frequentemente decisões temporárias de gestão de carteira e, por conseguinte, se desenvolvem de forma bastante volátil. Pelo contrário, a taxa de crescimento homóloga de acções/unidades de participação em fundos do mercado monetário continuou a sua tendência descendente, em linha com a recuperação nos preços das acções e com a descida na volatilidade dos mercados accionistas entre o início de 2003 e Fevereiro de A evolução das acções/unidades de participação em fundos do mercado monetário está em conformidade com o desaparecimento de anteriores ajustamentos de carteira por parte de investidores da área do euro, uma vez que estes instrumentos, em particular, tinham sido utilizados para colocar fundos em activos financeiros seguros e líquidos. PRINCIPAIS CONTRAPARTIDAS DO M3 Quanto às principais contrapartidas do M3 no balanço consolidado do sector das IFM, a taxa de crescimento homóloga dos empréstimos de IFM ao sector privado situou-se em 5.5% em Fevereiro, que compara com 5.4% em Janeiro. A continuação do nível baixo das taxas activas dos bancos e as melhores perspectivas económicas em comparação com a primeira metade de 2003 parecem ser os principais factores impulsionadores da dinâmica relativamente forte dos empréstimos nos últimos meses. A desagregação dos empréstimos de IFM ao sector privado revela que os empréstimos das IFM às famílias continuaram a expandir-se a um ritmo forte em Fevereiro (ver Quadro 2). Em particular, a taxa de crescimento homóloga do crédito às famílias para aquisição de habitação manteve-se elevada, em 8.5%. Isto reflectiu provavelmente a continuação do nível baixo das taxas de juro hipotecárias na área do euro e os fortes aumentos dos preços da habitação em alguns países da área do euro. A taxa de crescimento homóloga do crédito ao consumo continuou a aumentar em Fevereiro. Esta recente recuperação do credito ao consumo poderá ser vista, a título experimental, como uma indicação positiva para o consumo no primeiro trimestre de Por último, a taxa de crescimento homóloga do outro crédito diminuiu. Quadro 2 Empréstimos de IFM ao sector privado (fim de período; dados não corrigidos de efeitos de sazonalidade e de calendário) Sociedades não financeiras Até um ano Entre um e cinco anos Superiores a cinco anos Famílias 2) Crédito ao consumo 3) Crédito para aquisição de habitação 3) Outro crédito Sociedades de seguros e fundos de pensões Outros intermediários financeiros não monetários Saldo em percentagem do total 1) Taxas de crescimento homólogas T1 Jan. Fev Fonte:. Nota: Para mais pormenores, ver as notas ao Quadro 2.4 na secção Estatísticas da área do euro e as respectivas notas técnicas. 1) No final do último mês disponível. Empréstimos por sector em percentagem do total dos empréstimos de IFM ao sector privado; desagregação por prazo e desagregação por objectivo em percentagem dos empréstimos de IFM ao sector respectivo. Os totais podem não corresponder à soma das parcelas devido a arredondamentos. 2) Como definido no SEC 95. 3) As definições de crédito ao consumo e empréstimos para aquisição de habitação não são totalmente consistentes em toda a área do euro. 12 Abril 2004

14 EVOLUÇÃO ECONÓMICA E MONETÁRIA Evolução monetária e financeira A taxa de crescimento homóloga dos empréstimos de IFM a sociedades não financeiras manteve-se moderada. Porém, as sociedades não financeiras parecem ter aumentado o recurso a outras fontes de financiamento. A este respeito, o contínuo aumento da taxa de expansão homóloga dos empréstimos de IFM a outros intermediários financeiros não monetários (excluindo sociedades de seguros e fundos de pensões) poderá estar relacionado com o crescente financiamento indirecto das sociedades não financeiras através destes intermediários. A taxa de crescimento homóloga do agregado mais largo do crédito das IFM ao sector privado (que, além dos empréstimos de IFM, inclui detenções por IFM de títulos emitidos pelo sector privado) manteve-se geralmente inalterada em Fevereiro, em 5.8%. O mesmo se aplica à taxa de crescimento homóloga do crédito das IFM às administrações públicas, que se situou em 6.0%. Apesar da descida verificada desde o final de 2003, o crescimento do crédito concedido pelas Gráfico 4 Movimentos no M3 e contrapartidas (fluxos anuais; fim de período; EUR mil milhões; dados corrigidos de efeitos de sazonalidade e de calendário) IFM às administrações públicas manteve-se elevado, reflectindo provavelmente as pressões exercidas sobre as finanças públicas pela actividade económica moderada na área do euro. Entre as contrapartidas do M3, a taxa de crescimento homóloga das responsabilidades financeiras de mais longo prazo das IFM (excluindo capital e reservas) manteve-se forte em Fevereiro, reflectindo o actual interesse dos investidores por depósitos e obrigações bancárias de mais longo prazo. Tal fornece novos sinais por parte dos investidores de transferência da estrutura das suas carteiras para activos financeiros de mais longo prazo, de acordo com a curva de rendimentos bastante inclinada e com a reduzida volatilidade do mercado obrigacionista. Por último, o fluxo anual de disponibilidades líquidas sobre o exterior do sector das IFM da área do euro desceu em Fevereiro. Os dados da balança de pagamentos da área do euro no final de Janeiro sugerem que a tendência geral de menores aumentos anuais das disponibilidades líquidas sobre o exterior das IFM reflectiu principalmente a crescente procura de acções e obrigações estrangeiras por parte dos investidores da área do euro. Sintetizando a informação das contrapartidas do M3, a contínua moderação do crescimento homólogo do M3 nos últimos meses tem sido acompanhado por crescentes taxas de crescimento das responsabilidades financeiras a mais longo prazo das IFM (excluindo capital e reservas) e pela diminuição das subidas homólogas das disponibilidades líquidas sobre o exterior das IFM (ver Gráfico 4). Ambos os factores apoiam a hipótese de que os investidores da área do euro estão a alterar a estrutura das suas carteiras a favor de activos financeiros de mais longo prazo e com risco mais elevado fora do M3. Simultaneamente, o forte crescimento homólogo do crédito das IFM a residentes na área do euro continuou a fomentar o crescimento do M M Jan Fev Crédito ao sector privado (1) Fonte:. M3 = Crédito às administrações públicas (2) Disponibilidades líquidas sobre o exterior (3) Responsabilidades financeiras a mais longo prazo (excluindo capital e reservas) (4) Outras contrapartidas (incluindo capital e reservas) (5) Abril

15 2.2 EMISSÃO DE TÍTULOS A taxa de crescimento homóloga de títulos de dívida emitidos por residentes na área do euro desceu ligeiramente em Janeiro de No mesmo mês, a taxa de crescimento homóloga das acções cotadas emitidas por residentes na área do euro manteve-se inalterada num nível relativamente moderado. Gráfico 5 Desagregação por sector de títulos de dívida emitidos por residentes na área do euro (taxas de variação homólogas (%)) total instituições financeiras monetárias sociedades financeiras não monetárias sociedades não financeiras administrações públicas TÍTULOS DE DÍVIDA A taxa de crescimento homóloga dos títulos de dívida emitidos por residentes na área do euro desceu ligeiramente para 7.0% em Janeiro de 2004, face a 7.3% em Dezembro de 2003 (ver Gráfico 5). Subjacente a esta descida geral em Janeiro esteve uma forte redução da emissão de títulos de dívida de curto prazo. No geral, nos últimos meses, os emitentes parecem ter aproveitado as condições favoráveis de financiamento a longo prazo para prolongar o prazo médio das suas dívidas. Quanto à desagregação por sectores, a taxa de crescimento homóloga dos títulos de dívida emitidos por IFM diminuiu ligeiramente para % em Janeiro (ver Quadro 3). No sector não monetário, que inclui as sociedades financeiras não monetárias e as sociedades não financeiras, a taxa de crescimento homóloga da emissão de títulos Fonte:. Nota: As taxas de crescimento baseiam-se em transacções financeiras, não incluindo, por conseguinte, reclassificações, reavaliações, variações cambiais e quaisquer outras alterações que não sejam devidas a transacções Quadro 3 Emissão de títulos por residentes na área do euro Saldos Taxas de crescimento homólogas (EUR mil milhões) (variações homólogas em percentagem 1) ) Sector emitente T1 Dez. Jan. Emissão de títulos de dívida: IFM Sociedades financeiras não monetárias Sociedades não financeiras Administrações públicas das quais: Administração central Outras administrações públicas Emissão de acções cotadas: IFM Sociedades financeiras não monetárias Sociedades não financeiras Fonte:. 1) Média trimestral das taxas de crescimento homólogas mensais das acções cotadas e títulos de dívida. 14 Abril 2004

16 EVOLUÇÃO ECONÓMICA E MONETÁRIA Evolução monetária e financeira de dívida diminuiu 1.8 pontos percentuais entre Dezembro de 2003 e Janeiro de 2004, para 15.0% neste último mês. Esta redução deveu-se principalmente a uma descida da taxa de crescimento homóloga dos títulos de dívida emitidos por sociedades não financeiras. Apesar disso, a taxa de crescimento homóloga da emissão neste sector manteve-se bastante elevada, dado que muitos emitentes tentaram tirar partido do nível baixo das taxas de juro. A taxa de crescimento homóloga dos títulos de dívida emitidos por sociedades financeiras não monetárias manteve-se também elevado, reflectindo em parte a utilização generalizada de subsidiárias financeiras por parte das sociedades não financeiras para emitir títulos de dívida em seu nome. No que se refere ao sector das administrações públicas, a taxa de crescimento homóloga dos títulos de dívida emitidos pela administração central aumentou ligeiramente para 4.9% em Janeiro. Os outros sectores das administrações públicas, compostos principalmente pelas administrações locais, continuaram a emitir títulos de dívida a um ritmo bastante rápido. A forte expansão em curso na actividade de emissão neste sector reflecte as elevadas necessidades de financiamento das autoridades locais em alguns países da área do euro. ACÇÕES COTADAS A taxa de crescimento homóloga das acções cotadas emitidas por residentes na área do euro situou-se em 1.2% em Janeiro, tendo-se mantido praticamente estável neste nível relativamente baixo desde Julho de 2003 (ver Gráfico 6 e Quadro 3). Em termos de desagregação por sector, a taxa de crescimento homóloga das acções cotadas emitidas por sociedades não financeiras, que representou cerca de três quartos dos saldos totais, manteve- -se inalterada (em 0.9%), tal como a taxa de crescimento homóloga das acções cotadas emitidas por IFM (em 1.7%). A taxa de crescimento da emissão de acções cotadas por sociedades financeiras não monetárias aumentou ligeiramente para 3.0%. No geral, a emissão comparativamente moderada no mercado de títulos poderá indicar um custo ainda elevado dos títulos de participação relativamente a outras formas de financiamento das empresas. Além disso, poderá reflectir incerteza por parte dos emitentes quanto à existência de suficiente interesse dos investidores em adquirir capital novo. Gráfico 6 Desagregação por sector de acções cotadas emitidas por residentes na área do euro (taxas de variação homólogas (%)) total instituições financeiras monetárias sociedades financeiras não monetárias sociedades não financeiras Fonte:. Nota: As taxas de crescimento baseiam-se em transacções financeiras, não incluindo, por conseguinte, reavaliações e quaisquer outras alterações que não sejam devidas a transacções Abril

17 2.3 TAXAS DE JURO DO MERCADO MONETÁRIO A tendência descendente das taxas de juro do mercado monetário a mais longo prazo, observada desde o início de Dezembro de 2003, continuou em Março. Pela primeira vez desde Julho de 2003, a inclinação da curva de rendimentos do mercado monetário passou a ser negativa em Março de Em Março de 2004, as taxas de juro nos prazos mais curtos da curva de rendimentos do mercado monetário mantiveram-se praticamente inalteradas, estando em consonância com as taxas de juro directoras do. As taxas do mercado monetário a mais longo prazo, por outro lado, continuaram a cair em Março, prolongando a descida global registada desde Dezembro de 2003 (ver Gráfico 7). Por exemplo, a taxa EURIBOR a doze meses desceu 11 pontos base entre o fim de Fevereiro e 31 de Março. A inclinação da curva de rendimentos do mercado monetário passou a ser negativa pela primeira vez desde o último Verão, situando-se o desvio entre a EURIBOR a doze meses e a um mês em -4 pontos base em 31 de Março. A queda das taxas de juro do mercado monetário a mais longo prazo reflectiu-se na evolução da taxa EURIBOR a três meses implícita nos contratos de futuros. Ao longo de Março, a taxa implícita nos contratos de futuros, que se vencem em Dezembro de 2004, caiu 16 pontos base, enquanto as taxas implícitas nos contratos de futuros, que se vencem em Junho e Setembro de 2004, registou uma descida ligeiramente inferior. Em Março, a evolução das taxas implícitas nos contratos de futuros sugere que os participantes no mercado reviram em baixa as suas expectativas acerca das taxas de juro de curto prazo ao longo de Em 31 de Março, o valor mais baixo das taxas dos Gráfico 7 Taxas de juro de curto prazo de mercado (percentagens por ano; pontos percentuais; dados diários) Gráfico 8 Taxas de juro do e taxa de juro overnight (percentagens por ano; dados diários) 3.0 EURIBOR a um mês (escala da esquerda) EURIBOR a três meses (escala da esquerda) EURIBOR a doze meses (escala da esquerda) diferencial entre a EURIBOR a doze meses e a um mês (escala da direita) taxa mínima de proposta nas operações principais de refinanciamento taxa da facilidade permanente de cedência de liquidez taxa da facilidade permanente de depósito taxa de juro overnight (EONIA) taxa marginal nas operações principais de refinanciamento Fonte: Reuters. T Fontes: e Reuters. T Abril 2004

18 EVOLUÇÃO ECONÓMICA E MONETÁRIA Evolução monetária e financeira contratos de futuros foi observado nos contratos que se vencem em Setembro de 2004, enquanto as taxas dos contratos de futuros que se vencem em Dezembro de 2004 e em Março de 2005 indicaram um aumento gradual do nível das taxas de juro de curto prazo esperado pelo mercado. Na última semana do período de manutenção de reservas terminado em 9 de Março de 2004, a taxa overnight flutuou em níveis ligeiramente inferiores ao valor de 2.0% da taxa mínima de proposta nas operações principais de refinanciamento do Eurosistema, reflectindo a percepção dos participantes no mercado relativamente à existência de ampla liquidez no mercado (ver Gráfico 8). As alterações ao quadro operacional de política monetária do Eurosistema relativas ao prazo das operações principais de refinanciamento do Eurosistema e às datas dos períodos de manutenção de reservas entraram em vigor no período de manutenção que teve início em 10 de Março de 2004, em condições muito calmas no mercado monetário a curto prazo (ver o artigo intitulado Alterações ao quadro operacional de política monetária do Eurosistema na edição de Agosto de 2003 do ). A partir do início do novo período de manutenção de reservas em 10 de Março, a taxa de juro overnight medida pela EONIA oscilou num valor ligeiramente superior aos 2.0% da taxa mínima de proposta das operações principais de refinanciamento do Eurosistema. A introdução de alterações no quadro operacional decorreu bem (ver também a Caixa 1 sobre a publicação da colocação de referência nas operações principais de refinanciamento). A cedência de liquidez nas operações principais de refinanciamento do Eurosistema no último mês decorreu, em geral, sem problemas. Na operação principal de refinanciamento de 23 de Março, o montante total licitado ficou ligeiramente aquém do montante de colocação de referência, ou seja, do montante que permitia o cumprimento regular das reservas mínimas. Contudo, este facto teve pouco impacto na EONIA. Em Março de 2004, as taxas de colocação nas operações principais de refinanciamento do Eurosistema situaram-se muito próximo da taxa mínima de proposta. O Eurosistema conduziu uma operação de refinanciamento de prazo alargado em 31 de Março. Caixa 1 PUBLICAÇÃO DA COLOCAÇÃO DE REFERÊNCIA NAS OPERAÇÕES PRINCIPAIS DE REFINANCIAMENTO Em Junho de 2000, o deu início à publicação da sua previsão dos factores autónomos médios (ou seja, factores que compreendem as rubricas no balanço consolidado do Eurosistema normalmente não relacionadas com operações de política monetária, mas que afectam a posição de liquidez das instituições de crédito) no dia do anúncio de cada operação principal de refinanciamento (OPR) (isto é, um dia antes de ser tomada a decisão de colocação sobre uma OPR). Este procedimento facilitou a preparação das propostas pelas contrapartes e a sua interpretação da decisão de colocação do nessas operações. A partir de 8 de Março de 2004, o voltou a melhorar a sua comunicação, publicando a sua previsão actualizada dos factores autónomos de liquidez no dia de colocação da OPR, para ter em consideração as alterações na previsão. Além disso, começou a publicar o seu cálculo da colocação de referência (em ambos os dias) na OPR. Esta caixa introduz o conceito de colocação de referência e explica as razões subjacentes à sua publicação 1. Apresenta igualmente a forma de cálculo da colocação de referência. 1 Ver o artigo intitulado A gestão de liquidez do, na edição de Maio de do, e a Caixa 2 intitulada Factore autónomos de liquidez na área do euro e utilização de previsões de necessidades de liquidez disponibilizadas pelo, na edição de Julho de do. Abril

19 O conceito de colocação de referência A fim de determinar a quantidade de liquidez que deve ceder nas OPR, o efectua em primeiro lugar uma avaliação das necessidades de liquidez do sistema bancário, calculando em seguida a colocação de referência. Esta colocação é definida como o montante que permite às contrapartes cumprir de forma regular as reservas mínimas até à liquidação da próxima OPR, tendo em consideração a liquidez já cedida através de operações de refinanciamento de prazo alargado ou outras operações de mercado aberto e as seguintes necessidades de liquidez: desequilíbrios de liquidez que ocorreram anteriormente no mesmo período de manutenção de reservas; previsão do relativa aos factores autónomos; previsão do relativa às reservas excedentárias. A colocação de referência é a colocação normalmente necessária para o estabelecimento de condições equilibradas no mercado monetário de curto prazo dada a previsão completa de liquidez do. Condições de liquidez equilibradas devem normalmente dar origem a uma taxa overnight próxima da taxa mínima de proposta 2. A colocação de referência constitui uma base para o tomar a sua decisão efectiva de colocação. Contudo, por vezes, o pode desviar-se do montante de referência, por exemplo, se quiser reduzir a divergência das taxas de juro de curto prazo do mercado monetário em relação à taxa mínima de proposta da OPR, ou se existirem factores excepcionais que impeçam a distribuição regular de liquidez no mercado monetário (por exemplo, durante a transição para o euro fiduciário ou depois dos ataques terroristas de 11 de Setembro de ). O principal objectivo das alterações à política de comunicação consiste em eliminar percepções erradas sobre se o visa condições de liquidez equilibradas. Por exemplo, no passado, ocorreram frequentemente variações na previsão de liquidez entre o dia do anúncio da OPR e o dia em que a decisão de colocação relativa a essa OPR foi tomada. Em consequência, o tomou a sua decisão de colocação com base numa previsão de liquidez diferente das que dispunha o mercado. Esta diferença implicou alguma incerteza para os participantes no mercado sobre se a decisão de colocação se devia a uma alteração na previsão ou a uma escolha de política deliberada. Com a divulgação da previsão actualizada no dia de colocação da OPR, o reduz essa incerteza. Além disso, a publicação da previsão actualizada do sobre os factores autónomos no dia da colocação permite às contrapartes observar directamente qualquer alteração nos factores mais importantes subjacentes ao cálculo do montante de colocação de referência. As alterações introduzidas na política de comunicação entraram em vigor em simultâneo (8 de Março de 2004) com diversas alterações importantes ao quadro operacional do 3. A saber: o período de manutenção de reservas mínimas tem sempre início no dia de liquidação da OPR que se segue à reunião do Conselho do para a qual se encontra pré-agendada a avaliação mensal da orientação da política monetária; 2 Ver a caixa no artigo intitulado Alterações ao quadro operacional de política monetária do Eurosistema, na edição de Agosto de 2003 do. 3 Ver o artigo intitulado Alterações ao quadro operacional de política monetária do Eurosistema, na edição de Agosto de 2003 do. 18 Abril 2004

20 EVOLUÇÃO ECONÓMICA E MONETÁRIA Evolução monetária e financeira alterações às taxas de juro da facilidade permanente são, em regra, implementadas no primeiro dia do período de manutenção de reservas após a reunião do Conselho do na qual são decididas estas alterações; a maturidade da OPR foi reduzida de duas para uma semana; as operações de refinanciamento de prazo alargado são colocadas na última quarta-feira de cada mês. Como calcular a colocação de referência A colocação de referência, M t bench, pode ser calculada da seguinte forma, com base na informação disponível no dia t. O dia t pode indicar o dia do anúncio ou o dia de colocação da OPR para a qual é calculada a referência. M bench 1 t = H D t (RR+ER CA t ) + H t (AF t +RR+ER) H t L X t M mat t X t twwuwwv twwuwwv twwuwwv Desequilíbrio acumulado de liquidez Necessidades de liquidez futuras Liquidez já cedida onde: H t X t D t RR ER CA t AF t = número de dias a partir do (e incluindo o) dia t até ao (e incluindo o) dia anterior à liquidação da OPR seguinte. No caso de um calendário regular de leilão, H t é igual a 9 (8) no cálculo da colocação de referência no dia do anúncio da OPR (dia de colocação da OPR). = número de dias a partir do (e incluindo o) dia t até ao (e incluindo o) dia anterior à liquidação da OPR para a qual é calculada a referência. De acordo com o calendário regular de leilão, X t é igual a 2 (1) no dia do anúncio da OPR (dia de colocação da OPR). = número de dias a partir do (e incluindo o) início do período de manutenção de reservas até ao (e incluindo o) dia t-1. = média diária dos requisitos de reserva para o período de manutenção de reservas relevante. = média diária das reservas excedentárias para o período de manutenção de reservas relevante. = detenções médias em conta corrente desde o início do período de manutenção de reservas até ao (e incluindo o) dia t-1. = estimativa dos factores autónomos médios para o período coberto por H t. No dia do anúncio da OPR esta estimativa é simplesmente dada como a publicada pelo, AF publ, que cobre sempre o período do (e incluindo o) dia de anúncio da OPR até ao (e incluindo o) dia anterior à liquidação da OPR seguinte. Contudo, no dia de colocação da OPR, a previsão actualizada publicada pelo, AF rev cobre o dia no qual os factores autónomos ex post são conhecidos (isto é, os factores autónomos, AF t-1, no dia de anúncio da OPR). Estes factores autónomos ex post têm que ser subtraídos de AF rev, de modo a que AF t cubra apenas os dias nos quais os factores autónomos ainda não são conhecidos. AF publ para t = dia de anúncio da OPR AF t = (H t-1af rev (X t X t-1 )AF t-1 )/H t para t = dia de colocação da OPR L = média diária de liquidez esperada cedida pelas operações de refinanciamento de prazo alargado no período coberto por H t. M mat = dimensão da OPR que se vence. Todas as rubricas necessárias ao cálculo da colocação de referência além da previsão das reservas excedentárias são fornecidas pelo através de agências de notícias. A colocação de referência publicada pelo é arredondada para os 500 milhões mais próximos. Abril

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