Laudo de Avaliação Econômico-Financeira

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1 Laudo de Avaliação Econômico-Financeira PREVISÃO EMPREENDIMENTOS E CORRETAGENS DE SEGUROS LTDA. Elaborado por: RRP CONSULTORIA E PROJETOS S.S. LTDA. Rio de Janeiro, 31 de março de A/C Sr. José Ricardo Brun Fausto Brasil Insurance Participações e Administração S.A. Av. das Américas 500, Bl. 19, sala 301 Barra da Tijuca Rio de janeiro / RJ CEP: Versão Final Confidencial 1

2 Prezado Senhor, Conforme solicitação de V.Sa., apresentamos o laudo de avaliação econômico-financeira da Previsão Empreendimentos e Corretagens de Seguros Ltda. adquirida pela Brasil Insurance Participações e Administração S.A., doravante denominadas como a Corretora. Este laudo tem data-base de 31 de Março de 2011 e contempla o objetivo, escopo, procedimentos e metodologia utilizada na projeção econômico-financeira, bem como nossas conclusões sobre as premissas mercadológicas e operacionais que envolveram o cálculo do valor econômico da Corretora. Agradecemos à oportunidade de colaborarmos com a Brasil Insurance Participações e Administração S.A., assim como pela atenção dispensada por seus executivos e funcionários durante a execução deste trabalho. Atenciosamente, Renato Ribas Pessoa Sócio - Administrador RRP Consultoria e Projetos Ltda CORECON ª Região / SP Versão Final Confidencial 2

3 ÍNDICE I CONSIDERAÇÕES INICIAIS... 4 II LIMITAÇÕES... 5 III SUMÁRIO EXECUTIVO... 6 IV PREMISSAS MACROECONÔMICAS... 7 PIB... 7 Inflação... 8 Mercado Financeiro... 8 Ambiente Externo... 9 Comércio Exterior... 9 Perspectivas Macroeconômicas V.1 A Empresa V.2 Serviços VI ANÁLISE DE MERCADO VI.1 Mercado de Seguros VI.2 - Mercado de Corretagem de Seguros VII SINERGIAS VII.1 - Definição de Sinergias VII.2 - Sinergias da operação VIII.1 Fluxo de Caixa Descontado VIII.2 Taxa de Desconto VIII.3 Valor Residual/Método da Perpetuidade IX PREMISSAS GERAIS X PREMISSAS DA AVALIAÇÃO ECONÔMICO-FINANCEIRA X.1 Receita Bruta X.2 Despesas Operacionais X.3 Investimentos X.4 Depreciação/Amortização X.5 Deduções das Vendas XI RESULTADOS ENCONTRADOS Versão Final Confidencial 3

4 I CONSIDERAÇÕES INICIAIS A RRP Consultoria e Projetos Ltda ( RRP ), no intuito de atingir o objetivo do trabalho de avaliação econômico-financeira da Corretora, embasou suas análises em documentos operacionais e financeiros fornecidos pela Corretora envolvida na operação e em expectativas futuras de seus profissionais. A aplicação da metodologia do fluxo de caixa descontado norteou as projeções realizadas, levando em consideração informações gerenciais e financeiras pretéritas, assim como expectativas futuras, merecendo estas algumas considerações: 1. Todas as considerações apresentadas foram elaboradas por profissionais da RRP, na qualidade de avaliadores independentes, baseados em dados e fatos contidos neste relatório; 2. Nenhum dos sócios ou profissionais da RRP tem qualquer interesse financeiro na empresa avaliada, caracterizando assim sua independência. Os honorários estimados para a execução deste trabalho não são baseados e não têm qualquer relação com os valores aqui reportados; 3. Este trabalho foi feito com base em informações contábeis e gerenciais fornecidas pelos executivos e funcionários da Brasil Insurance Participações e Administração S.A. e da Corretora avaliada, e foram consideradas verdadeiras, uma vez que não faz parte do escopo deste trabalho qualquer tipo de procedimento de auditoria. Desta forma, a RRP não assume qualquer responsabilidade futura pela precisão das informações históricas utilizadas neste relatório; 4. Fez parte de nosso trabalho obter informações junto à diretoria e gerência da Brasil Insurance Participações e Administração S.A. apresentadas nesse relatório, que julgamos confiáveis, mas não assumimos responsabilidade futura por sua precisão; 5. Algumas das considerações descritas neste relatório são baseadas em eventos futuros que fazem parte das expectativas da Corretora e dos profissionais da Brasil Insurance Participações e Administração S.A. na época da avaliação. Estes eventos futuros podem não ocorrer e os resultados apresentados neste relatório poderão sofrer alterações; 6. Não foram efetuadas investigações sobre títulos de propriedade da Corretora envolvida neste relatório, nem verificações da existência de ônus ou gravames sobre as mesmas; 7. A RRP não tem responsabilidade de atualizar este relatório para eventos e circunstâncias que ocorram após a data-base do mesmo; Os valores contidos neste relatório são referências de valores justos e esperados da Corretora adquirida pela Brasil Insurance Participações e Administração S.A. Versão Final Confidencial 4

5 II Limitações Este relatório e as opiniões e conclusões nele contidas são de uso exclusivo da Brasil Insurance, seus acionistas e administradores. Entretanto, a Empresa poderá distribuir este relatório a outras partes, observando o seguinte: A RRP deverá ser notificada a respeito de qualquer distribuição deste relatório, que por sua vez deverá ser previamente aprovada por aquela; Este relatório não deverá ser distribuído em partes; Qualquer usuário deste relatório deve estar ciente das condições que nortearam este trabalho, bem como das situações de mercado e econômicas do Brasil; e A RRP responderá às perguntas dos receptores relativas a este relatório, às custas da Brasil Insurance, somente se for acordado anteriormente entre a Brasil Insurance e os receptores, o escopo de tais perguntas e respostas. Os resultados neste relatório dependem de suposições que servem de base para as projeções. Os fluxos de caixa projetados utilizados nas análises de avaliação econômico-financeira da Corretora podem diferir materialmente dos fluxos de caixa reais, uma vez que as suposições representam estimativas futuras. Os fatores que possam resultar em diferenças entre os fluxos de caixa projetados e os resultados reais incluem mudanças no ambiente externo, alterações no ambiente operacional interno da empresa e diferença de modelagem. As projeções têm como base nosso entendimento dos produtos e serviços da Brasil Insurance e as experiências adquiridas, juntamente com os relatórios fornecidos pela mesma e discussões com seus executivos e administradores. Os resultados a serem apresentados em nosso relatório servem como referência de valor econômico para os negócios da empresa. Os resultados são significativos para os usuários apenas após estes terem compreendido os métodos e premissas envolvidas nas projeções. Versão Final Confidencial 5

6 III SUMÁRIO EXECUTIVO A Brasil Insurance é uma companhia holding, controladora de outras 29 (vinte e oito) corretoras de seguros, atuantes em diferentes ramos no Brasil, e mantêm a continuidade da gestão independente de cada uma delas, buscando através da integração operacional de suas subsidiarias, negociação conjunta com as seguradoras e cross selling, capturar os benefícios da escala no segmento de corretagem de seguros e serviços. Recentemente, a Brasil Insurance Participações e Administração S.A., entrou em negociações com a Corretora foco do projeto, para a negociação de suas respectivas operações. Neste contexto, foi solicitada a elaboração de uma avaliação independente e o respectivo laudo econômico-financeiro da Corretora. Este laudo tem como objetivo básico apresentar os resultados da avaliação econômicofinanceira pelo método do fluxo de caixa descontado da Corretora recém adquirida pela Brasil Insurance. O escopo deste trabalho incluiu: Reuniões com executivos e funcionários da Corretora e da Brasil Insurance Participações e Administração S.A. para a obtenção de dados operacionais e gerenciais da mesma; Análise dos mercados de atuação da Corretora, buscando identificar suas perspectivas de crescimento e rentabilidade futura. Além da obtenção de dados e informações relevantes para a estimativa de parâmetros técnico-operacionais; Com base nas informações obtidas e nas expectativas perante a natureza do negócio, foram projetados, para a Corretora, o programa de receitas, de custos e despesas operacionais, de investimentos, o capital de giro, e o fluxo de caixa, considerando a Corretora como parte integrante do Grupo Brasil Insurance; Para alcançar o valor econômico da Corretora, calcularam-se seus valores de rentabilidade, com base em previsão de seus resultados nos exercícios futuros, descontando-se seu fluxo de caixa livre projetado por taxa de desconto que refletisse o risco associado ao empreendimento; e Elaboração de um laudo conclusivo consolidando os aspectos relevantes da avaliação econômico-financeira. Versão Final Confidencial 6

7 IV PREMISSAS MACROECONÔMICAS O ano de 2011 é o primeiro ano do mandato da Presidente Dilma Roussef, e uma das principais questões que se colocam é a mudança ou continuidade da atual política fiscal e econômica herdada do governo Lula. O Governo Federal está comprometido com a meta de crescimento, e iniciou o ano enfatizando a continuidade do PAC (Programa de Aceleração do Crescimento). Apesar do programa não prever as reformas necessárias para destravar o crescimento, as medidas apresentadas devem continuar a estimular a economia brasileira, em especial a da construção civil e infraestrutura nas suas mais diversas formas. Neste contexto, é importante analisar os principais aspectos macroeconômicos que podem ter relevância nos resultados futuros esperados pela Corretora. PIB O Produto Interno Bruto (PIB) brasileiro cresceu 7,5%, em termos reais (descontada a inflação), no ano de 2010, na comparação com igual período de 2009, somando R$ 3,6 trilhões de acordo com o Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE). Esse crescimento percentual deveuse principalmente ao efeito do carregamento estatístico decorrente das taxas de crescimento verificadas no segundo semestre de 2009 (baixa base de comparação). Segundo as Contas Nacionais Trimestrais do IBGE, no âmbito da demanda, registraram-se contribuições de 10,3 p.p. do componente doméstico e de -2,8 p.p. do setor externo. Sob a ótica da oferta, ocorreram aumentos anuais no valor adicionado dos três setores da economia, atingindo 10,1% no segmento secundário, 6,5% no primário e 5,4% no de serviços. A evolução anual do setor de serviços foi impulsionada, fundamentalmente, pelo dinamismo dos segmentos comércio, 10,7%; transporte armazenagem e correio, 8,9%; e intermediação financeira, seguros, previdência e serviços relativos, 10,7%, os dois primeiros relacionados aos resultados dos setores industrial e agropecuário, respectivamente. A análise na margem, considerados dados dessazonalizados, revela que o crescimento do PIB arrefeceu na segunda metade de 2010, quando se registraram taxas de crescimento respectivas de 0,4% e 0,7% no terceiro e quarto trimestres do ano, ante expansões de 2,2% no trimestre encerrado em março e de 1,6% naquele finalizado em junho. O Comitê avalia que a economia tem se deslocado para uma trajetória mais condizente com o equilíbrio de longo prazo e, para 2011, projetava uma taxa de crescimento de 4,5%, no entanto, no último Relatório de Inflação, o Banco Central do Brasil ( Bacen ) revisou a taxa para 4,00%, em função dos seguintes efeitos: (i) políticas macro prudenciais; (ii) a recente alta do compulsório; (iii) esforços fiscais;e (iv) ciclo de alta na taxa básica de juros. Outros fatores, segundo alguns analistas de mercado, são responsáveis pela redução dessa expectativa de crescimento do PIB, destacando-se: (i) os efeitos da valorização cambial reduz o ritmo de crescimento das exportações e eleva as importações, penalizando a balança comercial; (ii) a elevada carga tributária; (iii) infra-estrutura precária; (iii) imobilização do governo federal Versão Final Confidencial 7

8 frente aos diversos episódios de corrupção que marcaram o mandato do Presidente Lula; (iv) ambiente regulatório deficiente; e (v) baixa qualificação da mão de obra. Inflação Segundo o IBGE, o índice de preços ao consumidor amplo (IPCA), usado como parâmetro pelo Governo no sistema de metas de inflação, fechou o mês de fevereiro com uma variação de 0,81%, pouco abaixo da taxa de 0,83% registrada no mês de janeiro. O acumulado do ano fechou em 1,64%, acima da taxa de 1,54% relativa ao mesmo período de Considerando os últimos doze meses, o índice situou-se em 6,01%, próximo dos doze meses imediatamente anteriores (5,99%). Já o IPCA-15 teve variação de 0,97% em fevereiro ante 0,76% de janeiro, acumulando aumentos de 1,74% no ano e 6,08% em doze meses. A Fundação Getúlio Vargas divulgou o índice de preços ao consumidor (IPC) de fevereiro de 2011 e registrou variação de 0,67% neste mês, contra 1,08% de janeiro. Das sete categorias abrangidas pelo levantamento, cinco contabilizaram recuo, com destaque para Alimentação, que passou de 1,47% para 0,24%. Educação, Leitura & Recreação, por sua vez, caiu de 2,75% para 1,63%, Vestuário de 0,35% para -0,55%, Saúde & Cuidados Pessoais de 0,53% para 0,33% e Transportes, por fim, de 1,94% para 1,82%. O Índice Geral de Preços de Mercado (IGP-M), segundo a FGV, variou em 1,0% em fevereiro ficando 0,21 p.p. superior à variação registrada em janeiro. O índice de inflação IPCA está experimentando desde o ano de 2006 resultados mais baixos que os normalmente presenciados nos padrões brasileiros apontando sinais de consolidação da estabilidade monetária. O Bacen, comprometido com a meta de inflação (4,5%), espera que a partir dos ajustes realizados na economia, a inflação (IPCA) convirja em 2011 para um valor mais próximo do centro da meta. Mercado Financeiro Após a reunião do Copom dias 01 e 02 de Março de 2011, o Conselho decidiu continuar com o ritmo de aperto monetário, aumentando a taxa básica de juros da economia brasileira em 0,50 p.p., para 11,75% ao ano. Essa é a segunda alta consecutiva da Selic. Em janeiro, na primeira reunião do governo Dilma Rousseff e de Alexandre Tombini como presidente do Banco Central, a taxa já havia sido elevada em 0,50 p.p. Desde o início do atual ciclo de aumento, a taxa básica de juros subiu 1,0 p.p., no entanto o Banco Central está incomodado por ter de subir juros, pois a alta dos juros pressiona o valor do dólar para baixo, o que para a indústria é indesejado. A expectativa do mercado gira em torno de mais duas altas consecutivas de 0,5 p.p. nas próximas reuniões, elevando a taxa para 12,75% ao ano. Versão Final Confidencial 8

9 Ambiente Externo A atividade econômica nos Estados Unidos mostrou aceleração pelo segundo trimestre consecutivo, registrando elevação trimestral anualizada de 2,8% no quarto trimestre de 2010, ante 2,6% no período anterior. O resultado refletiu, entre outros, o crescimento no consumo das famílias e a contração das importações. O mercado de trabalho segue em recuperação e a renda pessoal disponível cresceu, em janeiro, pelo quarto mês consecutivo. Na Zona do Euro, o rigor do inverno contribuiu para que o aumento do PIB registrasse leve desaceleração, para 1,2%, enquanto no Japão, o PIB do último trimestre de 2010 contraiu-se 1,1%. O fraco desempenho das economias norte-americana, européia e do Japão vem sendo compensada pelas robustas taxas de crescimento da China, que voltou a acelerar para 9,8% no trimestre, ante 9,6% do período anterior. Devidos aos últimos acontecimentos internacionais tensões geopolíticas na Líbia, Egito e Bahrein, e os desastres naturais no Japão, terremoto e tsunami seguido de um acidente nuclear a volatilidade nos preços internacionais das commodities tem avançado. Já as commodities agrícolas vêm sofrendo em função da deterioração da oferta e elevação do consumo, sobretudo nos países emergentes, e pelos baixos níveis dos estoques globais relativamente ao consumo. O mercado acionário das economias desenvolvidas, devido à melhora nas perspectivas de crescimento, e apesar da recente elevação da volatilidade, tem obtido resultados mais favoráveis em comparação com os de economias emergentes. Em janeiro, a variação anual do IPC aumentou nos Estados Unidos, na Zona do Euro, no Reino Unido e na China, entre outros, alcançando, na ordem, 1,6%, 2,3%, 4,0% e 4,9% ante 1,5%, 2,2%, 3,7% e 4,6% em dezembro. Enquanto nos Estados Unidos o item energia registrou aumento anual de 7,3% em janeiro, na China, a inflação nos preços dos alimentos, 10,3%, foi a principal responsável pela elevação do IPC. Com relação às altas recentes nos índices de inflação, as pressões inflacionárias seguem contidas nas principais economias maduras, com exceção do Reino Unido, quando consideradas as medidas de núcleo, cujas variações anuais registraram, em janeiro, 1,0%, 1,1% e 3,0%, respectivamente, nos Estados Unidos, Zona do Euro e Reino Unido. Entre as economias emergentes, além da China, o avanço nos preços dos alimentos tem contribuído para a elevação das pressões inflacionárias. Em janeiro, a variação anual do IPC avançou para 9,6% na Rússia e para 7% na Indonésia. Comércio Exterior Os dados do setor externo mostram que nesta área o Brasil conseguiu manter a trajetória de melhora nos indicadores de solvência que vem marcando os últimos anos. Em 2010 o superávit da balança comercial brasileira atingiu o pior resultado anual desde 2002, quando apresentou superávit de US$ 13,1 bilhões, e fechou com saldo positivo de US$ 20,2 bilhões no acumulado Versão Final Confidencial 9

10 do ano. O resultado da balança é ainda 19,8% menor que o registrado no período de 2009, quando foi de US$ 25,3 bilhões. Em fevereiro, a balança comercial brasileira registrou superávit de US$ 1,2 bilhão. As exportações atingiram US$ 16,7 bilhões e as importações US$ 15,5 bilhões. Com esse resultado, o superávit comercial no primeiro bimestre de 2011 alcançou US$1,6 bilhão, 615,9% superior ao registrado em 2010, pelo critério de média diária, refletindo expansões de 26% nas exportações e de 20,7% nas importações. As reservas internacionais atingiram US$307,5 bilhões em fevereiro, com elevação de US$9,8 bilhões em relação ao estoque de janeiro. As compras líquidas do Banco Central no mercado a vista de câmbio, até 25 de fevereiro, totalizaram US$8,1 bilhões no mês. A corrente de comércio cresceu 23,3% no ano, totalizando US$62,3 bilhões em 2011, comparativamente a US$46,8 bilhões registrados no primeiro bimestre em Perspectivas Macroeconômicas No geral, comparando as projeções do mercado feitas no ano de 2010 e as mais recentes, percebe-se que: i) a inflação (IPCA) ficou acima do que se previa; ii) o saldo da balança comercial surpreendeu negativamente, a despeito da taxa de câmbio ter ficado bem mais apreciada do que o esperado; e iii) a taxa Selic não subiu como o esperado, em função da difícil análise dos efeitos das políticas macro prudenciais. O cenário básico definido no Relatório de Inflação publicado pelo Banco Central para 2011 é de uma expansão do PIB de 4,0%. Este crescimento está calcado sobre as seguintes premissas: i) cenário externo ainda favorável, com desaquecimento suave da economia mundial e liquidez abundante para as economias emergentes; ii) taxa de câmbio estável, em decorrência do cenário externo benigno, do Risco Brasil muito baixo, e de um ingresso significativo de investimentos estrangeiros no país; iii) Manutenção de um saldo positivo na balança comercial, apesar da projeção de que o Setor externo exerça uma contribuição negativa de 1,1p.p. para a variação do PIB em As restrições mais fortes ao crescimento do PIB em 2011 devem continuar sendo a apreciação cambial e a contribuição negativa das exportações líquidas, cuja projeção é de que exerça uma contribuição negativa de 1,1 p.p. para a variação no ano. As taxas de inflação ao consumidor no início de 2011 refletiram o impacto de fatores sazonais, como a elevação de preços dos alimentos in natura, de reajustes nas tarifas de transporte público e nos custos com educação, e os descompassos entre oferta e demanda agregadas, evidenciados, sobretudo, na evolução dos preços de serviços. A trajetória da inflação nos próximos meses deverá refletir os impactos da postura mais restritiva adotada na condução da política monetária, das ações macroprudenciais e do esgotamento de fatores sazonais, persistindo, todavia, incertezas oriundas do cenário externo, em especial quanto à evolução dos preços de commodities. Versão Final Confidencial 10

11 V INSTITUCIONAL Previsão Empreendimentos e Corretagens de Seguros Ltda. V.1 A Empresa A Previsão Empreendimentos e Corretagens de Seguros Ltda., com sede na cidade do Rio de Janeiro- RJ, é uma corretora de seguros que atua, principalmente, nos segmentos de vida, saúde e ramos elementares. A Corretora apresentou em 2010 aproximadamente R$ 100 milhões em prêmios de seguros. V.2 Serviços A Previsão Seguros vende principalmente seguros de vida, acidentes pessoais e saúde para grandes corporações, em geral administrando todas as respectivas contas. A Corretora assessora clientes e empresas com atendimento personalizado e especializado oferecendo uma linha diversificada de produtos a fim de atender às necessidades de cada um. Dentre os produtos oferecidos destacam-se: Seguro de Automóveis; Seguro Garantia e Fiança; Seguro de D&O; Seguro Empresarial, Ramos elementares e diversos; Seguro Odontológico; Seguro Residencial; Seguro de Decessos; Previdência; e Transporte Versão Final Confidencial 11

12 VI Análise de Mercado VI.1 Mercado de Seguros O Brasil é o maior país da América Latina e o quinto maior do mundo, tanto em termos de tamanho territorial quanto em população. Segundo dados do IBGE de dezembro de 2009, o Brasil tem uma população de 191,5 milhões de habitantes. O mercado brasileiro de seguros é composto por aproximadamente 110 companhias seguradoras, reguladas pela SUSEP, aproximadamente operadoras de planos de saúde, reguladas pela ANS, e por 65 mil corretores de seguros, segundo a FENACOR. De acordo com o Artigo 19 da Lei n.o 4.594/1964 toda apólice de seguro comercializada no Brasil deve ser obrigatoriamente intermediada por um corretor de seguros devidamente registrado, exceto aquelas apólices vendidas diretamente pelas companhias seguradoras. Neste caso, a companhia seguradora deverá recolher a taxa de comissão de corretagem a favor da FUNENSEG para ajudar na manutenção da educação no setor. O Brasil representa o maior mercado de seguros da América Latina com 44% dos Prêmios Diretos em 2009 e o 15º maior mercado no mundo em termos de Prêmios Diretos em 2009, de acordo com o relatório Sigma (n.º 2/2010). Em 2009, os Prêmios Diretos totalizaram R$143 bilhões no Brasil, de acordo com a SUSEP e a ANS. O montante de Prêmios Diretos cresceu a um ritmo acelerado entre 2003 e 2009, apresentando uma taxa de crescimento anual composta de 16,2%. A penetração de seguros, medida em termos de Prêmios Diretos como percentual do PIB, aumentou de 2,1% em 2000 para 3,1% em 2009 segundo dados do relatório divulgado pela Swiss Re Insurance in Latin America. Apesar do crescimento acelerado neste período, a penetração de seguros no Brasil ainda não atingiu os níveis observados em países industrializados, onde, em média, esta métrica corresponde a 8,6% do PIB, de acordo com o relatório Sigma. Além disso, a penetração de seguros no Brasil ainda é menor do que em países como Índia (5,2%) e China (3,4%). A densidade de seguros, medida em termos de valor em Prêmios Diretos per capita, indica também um potencial expressivo de expansão para o setor. A densidade no Brasil em 2009 foi de US$ 252 de acordo com o relatório divulgado pela Swiss Re Insurance in Latin America, enquanto que a média em países industrializados foi de US$ no mesmo período, segundo dados do relatório Sigma (no. 2/2010). Vale mencionar que se estima que apenas 30% da frota de veículos do Brasil é segurada (excluindo DPVAT), apenas 22% da população brasileira tem plano de saúde particular e apenas 7% tem plano odontológico. As significativas mudanças observadas na economia brasileira desde a introdução do Plano Real em 1994 representaram o principal fator de crescimento do setor de seguros. A estabilidade do ambiente econômico, com controle da inflação e redução das taxas de juros, resultou em um aumento substancial da renda per capita no País. Adicionalmente, em 2007, ocorreu um marco na história do setor de seguros no que diz respeito ao avanço em direção ao desenvolvimento e aprimoramento de outros produtos no mercado segurador brasileiro a partir da quebra do monopólio do IRB-Brasil. Com o advento da Lei Complementar n.º 126, de 15 de janeiro de 2007, foi decretado o fim do monopólio de 60 anos da estatal que era a responsável por prover serviços de resseguro às apólices emitidas por seguradoras no Brasil. Versão Final Confidencial 12

13 O mercado de seguros no Brasil é caracterizado por uma concentração das companhias seguradoras que competem significativamente por volume e participação de mercado, uma baixa sofisticação dos produtos oferecidos e um alto potencial de crescimento e aumento de penetração de produtos de seguros. Com base em dados da SUSEP e considerando apenas os seguros sob a regulamentação desta, os dez maiores grupos de companhias seguradoras detêm aproximadamente 80% dos Prêmios Diretos do mercado brasileiro. Tais grupos oferecem produtos concentrados nos segmentos de seguros de automóveis e de seguros saúde, que, segundo a SUSEP e ANS, representam, conjuntamente, aproximadamente 60% dos Prêmios Diretos em Segundo a SUSEP, o crescimento do volume de Prêmios Diretos no Brasil é reflexo do crescimento da economia, do aumento do poder aquisitivo e do volume de crédito ofertado, da expansão de renda e consumo das classes C e D, do aumento do emprego formal, do aumento da frota de veículos, da formalização de setores da economia e do aumento da penetração de produtos de seguros. Além disso, o Brasil tem investido em grandes projetos de infraestrutura e se beneficiará do impacto em obras necessárias para a Copa do Mundo de futebol em 2014 e as Olimpíadas no Rio de Janeiro em Acreditamos que tais tendências continuarão a beneficiar o mercado segurador brasileiro. Os fatores macroeconômicos somados à quebra do monopólio do IRB-Brasil são as principais diretrizes do potencial de crescimento do setor de seguros do Brasil que tende a se desenvolver e se sofisticar juntamente com o amadurecimento da economia brasileira. Entre os ramos de seguros com maior potencial de crescimento e de ganho de relevância no mercado estão os seguros habitacional, de riscos de engenharia, de responsabilidade civil, de garantia, saúde, automóvel, acidentes pessoais e vida. Versão Final Confidencial 13

14 VI.2 - Mercado de Corretagem de Seguros O mercado de corretagem de seguros caracteriza-se por ser o principal canal de distribuição de seguros do Brasil. A capilaridade geográfica representada por cerca de 65 mil corretores ativos, proporciona às companhias seguradoras um elevado grau de ramificação e proximidade aos seus clientes, permitindo a redução de investimento em estrutura e facilitando o entendimento e adaptação dos produtos para as particularidades das diversas características regionais brasileiras. Essa característica do mercado de seguros brasileiro, representada pelo domínio do canal corretor na distribuição dos principais produtos, encontra-se destacada na presença dos corretores na comercialização dos principais segmentos do mercado segurador nacional conforme tabela a seguir: Canal de Distribuição dos Principais Segmentos Linha de produtos Corretores Automóveis 65% Crédito 75% Residencial 70% Marítimo 100% Riscos Financeiros 95% Riscos Industriais 90% Saúde em Grupo 85% Vida em Grupo 70% Outros 70% Fonte: Consultoria Axco De fato, a possibilidade das companhias seguradoras terceirizarem a distribuição de seus produtos a fim de reduzir sua alavancagem operacional e focar em seu core business é um forte indicativo do formato do mercado brasileiro de distribuição de seguros. O mercado de seguros no Brasil é caracterizado por uma concentração das companhias seguradoras que competem significativamente por volume e participação de mercado, uma baixa sofisticação dos produtos oferecidos e um alto potencial de crescimento e aumento de penetração de produtos de seguros na economia brasileira. Como consequência, as grandes companhias seguradoras competem agressivamente para aumentar suas participações acirrando a disputa pelo canal de distribuição com maior capilaridade e relacionamento com os clientes que são os corretores de seguros. Os corretores de seguros têm um papel fundamental na distribuição e venda de seguros, tendo em vista que são intermediários independentes que negociam contratos de seguro para clientes que procuram produtos de seguro e coberturas. O corretor de seguros assessora o cliente na avaliação de riscos, definindo o valor e a natureza de cobertura necessários e selecionando companhias seguradoras em troca de uma comissão, sem assumir qualquer risco de sinistralidade em relação ao seguro contratado. Devido a essa dinâmica com o cliente, são os corretores de seguros, ao invés das seguradoras, que mantêm Versão Final Confidencial 14

15 um relacionamento direto com clientes existentes e que têm melhor capacidade de captar novos clientes potenciais. Além disso, as normas brasileiras atuais exigem a intermediação de um corretor de seguros, ou o pagamento de uma comissão a uma associação de corretores (FUNENSEG). Isso favorece ainda mais a dinâmica de corretores independentes como o principal canal de distribuição de produtos de seguro. Segundo a Consultoria Axco, aproximadamente 70% dos seguros no Brasil são intermediados por sociedades corretoras ou corretores independentes, ou seja, não vinculados de forma exclusiva a nenhuma das companhias seguradoras. Em alguns produtos esse índice é ainda maior, tais como riscos financeiros (95%), riscos operacionais (90%) e riscos de crédito (75%). Além disso, a Consultoria Axco identificou a tendência de aumento nas comissões médias pagas, com crescimento composto de aproximadamente 13% para os seguros não-vida e 9% para os seguros de vida e os seguros saúde entre os anos de 2005 e Acreditamos que o mercado brasileiro de corretagem deverá seguir tendência de consolidação similar a outros mercados mais maduros, tal como o mercado norte-americano. Tal movimento proporcionou nesses mercados o surgimento de grandes companhias de corretagem de seguros e benefícios, o aumento da oferta de produtos diferenciados e customizados, a maior eficiência nos canais de distribuição e melhores comissões. Versão Final Confidencial 15

16 VII Sinergias VII.1 - Definição de Sinergias A projeção do Fluxo de Caixa de uma empresa leva em consideração uma série de fatores que devem ser analisados para que o resultado do trabalho seja realista e consistente. No caso da Previsão Seguros, é válido enfatizar a análise das sinergias, visto que a aquisição da Corretora é estratégica para o adquirente. Existem três categorias básicas de sinergia: Universais - Disponíveis a qualquer adquirente que disponha de administração capaz e recursos adequados. São exemplos as economias de escala (como alavancagem de custo fixo de departamentos de sistemas de informação gerenciais ou a eliminação de altos administradores redundantes) e algumas oportunidades passíveis de exploração (elevação de preços, redução de overhead corporativo e eliminação de desperdícios). Endêmicas - Disponíveis apenas para alguns adquirentes, geralmente os que se concentram no mesmo setor da empresa a ser vendida. Entre elas, estão economias de escopo (cobertura geográfica ampliada) e a maioria das atividades passíveis de exploração (redundância em equipes de vendas). Exclusivas - Oportunidades que só podem ser exploradas por um comprador. Além desta classificação, existem algumas tipologias que são utilizadas na descrição das sinergias: Sinergias de Aumento de Receitas Consistem na possibilidade de que as corretoras combinadas sejam capazes de gerar mais receita que o somatório das duas operações separadas. Os aumentos de receita baseiam-se em: 1. Ganhos de Marketing, com otimizações na rede de distribuição, utilização de meios de comunicação e linha de produtos desequilibrada; 2. Benefícios Estratégicos, associados à oportunidade de tirar proveito do ambiente de competição caso surjam certas situações (tais como entrada em novo setor, combinação de produtos e diferencial tecnológico); 3. Poder de Mercado, com a perspectiva da aquisição de uma empresa implica a redução da concorrência e aumento do poder de barganha sobre a determinação dos preços. Sinergias de Redução de Custos Um dos motivos mais comuns para Fusões e Aquisições é a possibilidade de que as corretoras combinadas operem de maneira mais eficaz que isoladamente. A eficiência operacional pode ser conquistada de diversas maneiras: 1. Economias de Escala, com a redução dos custos médios frente ao crescimento da receita, principalmente com a diluição dos custos indiretos (particularmente evidentes em combinações horizontais); Versão Final Confidencial 16

17 2. Economias de Integração Vertical, associadas aos benefícios da coordenação conjunta de atividades operacionais correlatas; Foram apresentados alguns casos clássicos de sinergia, entretanto existem diversos outros tipos de sinergia, tais como: eliminação de administração ineficiente; recursos complementares; ganhos fiscais ou redução do custo de capital. VII.2 - Sinergias da operação Existem diversas sinergias provenientes da operação de aquisição da Previsão Seguros pela Brasil Insurance, a maior parte delas referentes à operação da Corretora, como: (i) o aumento das comissões sobre o prêmio de seguros; (ii) o aumento do volume de vendas via cross selling; e (iii) aumento da margem operacional em função da otimização das despesas operacionais, principalmente, gasto com pessoal. Cabe destacar que para efeito deste estudo, estaremos considerando essas sinergias, uma vez que o objetivo deste trabalho é obter o valor econômico-financeiro da empresa. Neste sentido, estaremos considerando dois cenários de avaliação distintos, levando em consideração o efeito global das sinergias e outro sem esse efeito. A seguir encontram-se descritas as sinergias existentes na operação: Adequação das condições comerciais pré-acordadas do Grupo Brasil Insurance com as Seguradoras e, consequentemente, aumento das comissões da Previsão; Cross Selling de vendas, através da integração da Corretora com as demais do Grupo, possibilitando a utilização da capilaridade e expertise em diferentes segmentos; e Redução da despesa com pessoal devido à maior integração da estrutura administrativa e comercial, proporcionando um ganho de escala, ou seja, uma redução no coeficiente de mão-de-obra em função do crescimento da receita. Versão Final Confidencial 17

18 VIII METODOLOGIAS DE AVALIAÇÃO VIII.1 Fluxo de Caixa Descontado O Método do Fluxo de Caixa Descontado é reconhecido como o método que mais apropriadamente traduz o valor econômico de um empreendimento, seja ele uma empresa ou um negócio integrante de um grupo econômico, esteja em fase operacional ou de projeto. Neste método, o desempenho da empresa ou negócio é analisado sobre o enfoque operacional. O trabalho de avaliação econômica consistiu na determinação do valor de rentabilidade da Previsão Seguros, previsão dos resultados do negócio nos exercícios futuros, buscando ampliar ao máximo a consistência das expectativas futuras com a performance operacional do negócio. Os resultados futuros projetados foram trazidos a valor presente pela taxa de desconto, obtendo-se assim o valor econômico do empreendimento. Para efetuar a projeção do fluxo de caixa operacional da Corretora, foram adotadas determinadas diretrizes básicas, quais sejam: Horizonte de projeção: o período projetivo utilizado precisa refletir um prazo onde a Corretora atinja uma performance média operacional, na qual possíveis movimentos cíclicos operacionais ou mercadológicos sejam minimizados de modo a reduzir o reflexo na determinação do valor presente líquido do empreendimento. Neste caso, o período projetivo adotado foi de 10 anos. Data-Base: 31 de dezembro de Necessidade de capital de giro operacional: a necessidade de capital de giro foi apurada pela projeção de usos e fontes operacionais, expurgando-se os valores referentes às aplicações financeiras (quando não-operacionais) no ativo e financiamentos no passivo, os quais são tratados à parte. Fluxo de Caixa do Acionista: para se obter o fluxo de caixa do acionista, o qual determinou o valor do negócio, começamos com a projeção da Receita Bruta da Corretora, subtraímos os impostos sobre a receita, adicionamos as despesas operacionais; estornamos a despesa com depreciação e amortização, adicionou-se e/ou subtraiu-se as variações no capital de giro, subtraiu-se as provisões de IR e CSLL adicionou-se e/ou subtraiu-se os saques e amortizações financeiras e, para ativo fixo, foram deduzidos os investimentos; e Valor Residual / Perpetuidade: Após o período de projeção explícita do fluxo de caixa, estimouse o valor residual com base no cálculo da perpetuidade. Neste sentido, estimou-se o fluxo de caixa normatizado após o período de projeção explícita. Este método baseia-se em algumas premissas, quais sejam: (i) manutenção das margens, do giro e do retorno sobre o capital investido, (ii) investimento suficiente para a reposição da depreciação e manutenção das atividades e; (iii) retorno igual ao CAPM - Capital Asset Pricing Model sobre qualquer novo investimento no período da perpetuidade. Vale ressaltar que foi adotada a premissa de crescimento real de 1,5% do fluxo de caixa na perpetuidade. Moeda: Considerou-se nesta projeção o real constante. Versão Final Confidencial 18

19 VIII.2 Taxa de Desconto As duas formas mais utilizadas para se calcular a taxa de desconto que deve trazer o fluxo de caixa de um empreendimento a valor presente são o Modelo de Precificação de Ativos (CAPM Capital Asset Pricing Model) e o Custo Médio Ponderado de Capital (WACC Weighted Average Cost of Capital). O CAPM deve ser usado em projeções onde o fluxo de caixa calculado já considera o efeito de juros, saques e amortizações. Já o WACC, é adequado para descontar o fluxo de caixa operacional porque reflete os custos de oportunidade dos provedores de capital, ponderados pela estrutura de capital da Corretora. Ao se utilizar o WACC a dívida deve ser tratada a parte e o valor de mercado da mesma na database deve ser descontado do valor presente do fluxo de caixa operacional. No método CAPM, este procedimento não deve ser realizado, uma vez que o valor presente do fluxo de caixa já considera o efeito da dívida. A taxa de desconto utilizada para trazer a valor presente o fluxo de caixa operacional da Corretora corresponde ao Custo do Capital Próprio CAPM (Capital Asset Pricing Model). Na data base desta avaliação, a Corretora não possui nenhuma dívida de longo prazo e desta forma a taxa de desconto deve representar apenas o custo de oportunidade dos acionistas. O procedimento adotado para o calculo do CAPM é mostrado a seguir. Custo de capital próprio (equity) Primeiramente, estimou-se uma taxa de retorno para o caso americano, na medida em que a aplicação deste modelo no Brasil é bastante difícil, já que não existem parâmetros locais estáveis para a maioria das variáveis que especificam o modelo (taxa de juros com risco zero, retorno do mercado e risco sistemático - beta). Em seguida, esta taxa foi ajustada para o mercado brasileiro, incorporando o spread atrelado ao risco Brasil, e prêmio de tamanho, segundo o índice ibbotson. A equação de precificação da taxa de retorno para o capital próprio é dada por: Versão Final Confidencial 19

20 Onde: r f (E(r m ) - r f ) beta diversificado. r b p t r = r f + (E(r m ) - r f ) beta + r b + P t taxa de retorno com risco zero prêmio de risco, calculado em função da diferença entre a taxa de retorno do mercado acionário e a taxa de retorno com risco zero medida do risco sistemático da Empresa, em relação à um portfólio risco Brasil prêmio de tamanho Taxa de juros com risco zero (rf) A taxa de juros com risco zero foi estimada, utilizando-se como parâmetro a remuneração dos títulos do Tesouro Norte-Americano (Treasury Bonds) de 30 anos e, em seguida, foi deflacionada pela inflação média norte-americana, resultando em 1,59% a.a. Prêmio de risco (E(rm) - rf) 1 Normalmente, o prêmio de risco é apurado com base na expectativa de retorno adicional do mercado de capitais norte-americano frente aos títulos livres de risco. Tal parâmetro é estimado com base na variação do índice S&P 500 em relação à remuneração dos títulos do Tesouro Norte-Americano (Treasury Bonds) de 30 anos. O resultado encontrado seguindo esta metodologia foi 6,00% a.a. Beta (β) Um aspecto fundamental da determinação da taxa de desconto consiste em estimar o Beta, parâmetro este aplicado sobre o prêmio de risco (retorno adicional do mercado de capitais frente aos títulos livres de risco). O Beta mede o risco sistemático de um ativo num portfólio diversificado, onde se utiliza normalmente como parâmetro o mercado norte-americano. É importante notar que o Beta observado nos mercados de capitais para corretoras comparáveis incorpora os diferentes graus de alavancagem destas corretoras. É necessário, portanto, que se extraia o fator de alavancagem para calcular o fator de risco determinado pelo mercado sobre os riscos operacionais inerentes ao negócio. Para tal, a seguinte fórmula é empregada: β d = β / [1 + (1 - T) x (D/E)] Onde, β d = Beta Desalavancado risco sistemático das ações de corretoras comparáveis ou média do setor, expurgando-se o fator de alavancagem; β = Beta Alavancado risco sistemático das ações de corretoras comparáveis ou média do setor, incluindo o grau de alavancagem de cada uma delas ou o parâmetro médio; 1 Fonte: Damodaram média geométrica histórica (Stock + Bonds / ) Versão Final Confidencial 20

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