INSIDER TRADING: O DESCUMPRIMENTO DO DEVER DE LEALDADE PELO USO DE INFORMAÇÕES PRIVILEGIADAS

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1 INSIDER TRADING: O DESCUMPRIMENTO DO DEVER DE LEALDADE PELO USO DE INFORMAÇÕES PRIVILEGIADAS MARCELLA BLOK ADVOGADA. PÓS GRADUADA EM DIREITO EMPRESARIAL COM ÊNFASE EM SOCIETÁRIO E MERCADO DE CAPITAIS- FGV-RIO. PÓS GRADUADA EM ADVOCACIA EMPRESARIAL- UGF-RIO. SÓCIA DA MBLAW CONSULTORIA JURÍDICA EMPRESARIAL. Av. Delfim Moreira, 570, apt 201 Leblon CEP Rio De Janeiro -RJ Resumo: Insider trading é a negociação de valores mobiliários de certa companhia motivada pelo conhecimento de uma informação que ainda não é de conhecimento do público e é utilizada de forma ilícita por um individuom Insider- que teve acesso à determinada informação sgilosa e buscou obter vantagem com a mesma por meio de da compra de um significativo número de ações, visando vendê-las a posteriori, após a divulgação da informação outrora confidencial. Essa prática vem sido combatida em dezenas de países e vem recebendo uma atenção especial por parte da CVM e dos demais órgãos fiscalizadores, bem como pela legislação societária e do mercado de capitais, tendo sido cofigurada como crime ilicito penal por meio do art 27-D da Lei 6385/76. O caso Sadia Perdigão foi o primeiro no qual os executivos da Sadia foram tipificados pelo dispositivo legal supracitado, tendo sido exemplarmente punidos. Palavras Chave: Insider Trading- descumprimento dever de lealdade -informações privilegiadas

2 Abstract: Insider TRADING is the negotiation of securities of certain company motivated for the knowledge of an information that not yet is of knowledge of the public and is used of illicit form for one person - Insider- that had access to the determined confidential information and searched to get advantage with the same one by means of the purchase of a significant number of securities aiming at to vender them a posteriori, after the spreading of the long ago confidential information. This practical comes been fought in several countries and comes receiving a special attention on the part from the CVM and from superintended agencies, as well as for the corporate and stock market laws, having been typified as crime - illicit criminal by means of art 27-D of Law 6385/76. The leading case Sadia- Perdigão was the first one in which the executives of Sadia had been typified by the above-mentioned legal device, having been exemplarily punished. Key words: Insider Trading- breach loyalty duty- confidential information ÍNDICE 1- Introdução.2- Conceito de Insider Trading.3- Legislação pertinente.4- Consequências do Insider, suas responsabilidades e suas penalizações. 5- Das Provas.6- Da legislação norte-americana: Direito Comparado.7- Caso Sadia Perdigão.8-Conclusao.9- Notas Bibliográficas

3 1- INTRODUÇÃO Reza a teoria econômica que um mercado é eficiente quando o preço de suas ações exterioriza todas as informações disponíveis sobre as empresas cujos títulos são negociados. O insider trading atenta a esta busca pela eficiência. Nele, temos a formação de preço distorcida da "realidade de conhecimento público", vez que há dados relevantes que são de conhecimento tão somente de alguns investidores por força de posição que os mesmos ocupam. O combate ao insider trading está intimamente ligado à questão de eficiência na determinação do valor de um título negociado no mercado de capitais. O ideal é que a cotação de ações reflita o conjunto de informações publicamente disponíveis, garantindo assim a isonomia entre todos os investidores e diminuindo a questão das distorções no mercado. Com normas que estabelecem uma política de ampla prestação de informações por parte das Companhias Abertas (disclosure), tenta-se conseguir tal eficiência. E é isso o que se verá nos capítulos 2 e 3. Sob o ponto de vista ético, as razões ao combate do insider trading são evidentes: este provoca um temeroso desequilíbrio entre a posição ocupada pelo insider e a dos demais players do mercado. Desta forma, temos uma situação absolutamente condenável sob os aspectos éticos e econômicos, já que haverá a realização de lucros em função única e exclusiva do acesso e utilização privilegiada de informações por parte do insider, acarretando a perda de confiabilidade no mercado e a falta de assimetria das informações e conseqüente ineficiência do mercado. A confiabilidade pode ser vista como o bem mais preciso para um desenvolvido e efetivo mercado acionário. Imperioso, portanto, para o desenvolvimento do mesmo, que os investidores, em especial, os individuais, tenham a certeza de que o sistema não foi concebido e estruturado de forma a favorecer aqueles que têm acesso a informações privilegiadas. Um mercado financeiro e de capitais carente de confiabilidade está fadado ao

4 insucesso. O capítulo 4 abordará, nessa trilha, as consequências da prática do Insider, bem, como suas responsabilidades e consequentes penalizações pela falta de transparência e pela quebra dos deveres fiduciários, sobretudo, os de lealdade, de diligência e de boa fé. Ocorre que não é facil provar o dolo dos insiders, isto é, a intenção de obter vantagem de forma ilícita, violando o dever de lealdade e passando por cima da regra de transparência de mercado. No capítulo quinto, refente às provas, abordaremos as principais provas: presunções e indícios e apontamos os casos em que há uma presunção absoluta do cometimento do crime previsto no art 27-D da Lei 6385/76. No capítulo sexto, demonstramos um direito comparado com a legislação norte americana, a mais avançada e combativa nesse tema, passando para o capitulo seguinte, no qual abordaremos o caso mais emblemático da ocorrênncia do insider e de sua consequente punição na esfera penal e administrativa: o caso Sadia Perdigão. Concluiremos, por fim, demonstrando o avanço na legislação societária e do mercado de capitais e dos métodos que visam combater a prática do Insider Trading. Passemos, então, aos capítulos mais pormenorizados.

5 2- DO CONCEITO DE INSIDER TRADING Insider Trading é a a hipótese extrema de falha no dever de informar e de assimetria entre os participantes do mercado, culminando no uso de informação privilegiada. Se perpetrada por administrador, será, ao mesmo tempo, uma falha no dever de informar e no dever de lealdade. Em virtude de sua gravidade, foi, com as alterações promovidas pela Lei /2001, incluida no âmbito do ilícito penal (vide art 27-D da Lei 6.385/76). Em havendo uma necessidade da existência de um mercado transparente e justo para a captação de investimentos e onde haja confiabilidade e partindo-se do pressuposto de que determinadas informações pertencem à empresa e que aquele que se beneficia dela, utilizando-se de informação alheia e sigilosa, está prejudicando o bom funcionamento do mercado de valores mobiliáriose está negociando com desigualdade de informação 1, faz-se necessária a prevenção e a punicão do insider por meio de normas preventivas e punitivas que diminuam o custo do capital e aumentem o risco de eventuais agentes insiders serem descobertos. Conforme ensina o ilustre Nelson Eizirik 21, insider trading é "simplificadamente a utilização de informações relevantes sobre uma companhia, por parte das pessoas, que, por força do exercício profissional, estão por dentro de seus negócios, para transacionar com suas ações antes que tais informações sejam de conhecimento público. Assim, o insider compra ou vende no mercado a preços que ainda não estão refletindo o impacto de determinadas informações sobre a companhia, que são de seu conhecimento exclusivo. Insider é, pois, todo aquele que, em razão de sua relação com a Companhia, tem acesso a determinadas informações privilegiadas sobre a situação e os negócios da mesma. A definição de Insider, embora não esteja expressa de forma precisa por meio de nossos 1 Goodwin v. Agassiz,186, NE 659, (Mass 1933) 2 EIZIRIK, Nelson - "Insider Trading e Responsabilidade do Administrador de Companhia Aberta" - artigo publicado na Revista de Direito Mercantil, nº 50, abril/ junho de 1983

6 dispositivos legais, pode ser facilmente dada pela doutrina e pela leitura sistemática dos mesmos. Seguem algumas definições: Insider trading é a negociação de valores mobiliários de certa companhia motivada pelo conhecimento de uma informação que ainda não é de conhecimento do público....normalmente a informação é obtida por algum empregado ou dirigente da própria empresa, que ao divulgá-la precocemente e apenas para determinadas pessoas normalmente visa a obter compensação financeira. 3 Insider trading é qualquer operação realizada por um insider, com valores mobiliários de emissão da companhia, no período imediatamente seguinte ao conhecimento da informação relevante e antes que tal informação chegue ao público investidor pelos meios institucionais de divulgação adotados no mercado de capitais. Assim, o insider trading caracteriza-se pelo uso da informação relevante não divulgada na compra ou venda de valores mobiliários de emissão da companhia, gerando um desequilíbrio de posições, lesivo tanto a uma das partes da operação o comprador ou vendedor outsider como ao próprio mercado de capitais, em termos de confiabilidade 4 Insider Trading é um termo o qual inúmeros investidores escutam diariamente e o associam à condutas ilegais. Ocorre que este terrmo, atualmente, inclui uma lista de condutas legais e ilegais. Legalmente, o mesmo se dá quando os insiders- diretores, administradores e empregados de determinada Companhia- compram e vendem valores mobiliários em suas próprias Companhias. Quando os insiders negociam seus próprios valores mobiliários, eles precisam informar tais negociações à SEC. Insider trading ilegal refere-se geralmente à compra e venda de um valor mobiliário, em detrimento de um dever fiduciário ou de qualquer outra relação de confiança e de confidencialidade, 3 acesso em CARVALHOSA, Modesto. Comentários à Lei de Sociedades Anônimas. 3º v. 4ª ed.. São Paulo: Saraiva, p.311.

7 enquanto em posse de uma informação confidencial e não pública desse valor mobiliário 5 Em suma, em termos puramente doutrinários, ignorando-se portanto a legislação vigente em cada país, insider, em relação a determinada companhia, é toda a pessoa que, em virtude de fatos circunstanciais, tem acesso a "informações relevantes" relativas aos negócios e à situação da companhia. Relevante ressaltar que os insiders distinguem-se do tippees. Enquanto os primeiros possuem acesso direto às informações privilegiadas, os últimos as obtém devido a determinadas dicas repassadas pelos insiders, que, nesse caso, funcionam como tippers. Ocorre que ambos podem incorrer no uso indevido de informação privilegiada, tendo em vista que qualquer um que possua uma informação privilegiada torna-se um potencial sujeito ativo desse ilícito. A principal diferença entre eles reside no fato de que os tippees não podem ser apenados pelo art 27-D, o qual prevê a prática do insider como um ilícito penal, isto é, podem ser responsabilizados civil e administrativamente, mas não penalmente, visto não serem os sujeitos ativos previstos pelo dispositivo supracitado, ao contrário dos insiders primários, quem além de sofrer pena de reclusão de 1 (um) a 5 (cinco) anos, e multa de até 3 (três) vezes o montante da vantagem ilícita obtida em decorrência do crime, sofrem,ainda, uma presunção absoluta de cometimento do crime de insider, cabendo a eles o ônus de provar que não houve nexo de causalidade entre o dano causado por eles e o resultado (assimetria de informações e falta de transparência ao mercado). Nos termos do ex- Diretor da CVM, Eli Loria, ao julgar o caso de Insider Trading ocorrido por ocasião da oferta hostil lançada pela Sadia para a aquisição das ações da Perdigão: 5 Tradução livre do site da SEC: Insider trading" is a term that most investors have heard and usually associate with illegal conduct. But the term actually includes both legal and illegal conduct. The legal version is when corporate insiders officers, directors, and employees buy and sell stock in their own companies. When corporate insiders trade in their own securities, they must report their trades to the SEC. Illegal insider trading refers generally to buying or selling a security, in breach of a fiduciary duty or other relationship of trust and confidence, while in possession of material, nonpublic information about the security.

8 Ademais, qualquer pessoa que realize uma operação com a utilização de informação privilegiada pode ser responsabilizado por esta infração administrativa. A propósito, cita RUIZ: En primer lugar, dado el ambito subjetivo de aplicación de la infracción, puede ser autor cualquiera persona que la use independientemente de como la haya obtenido... Desde el momento que una persona lleve a cabo una operación empleando información privilegiada de forma dolosa, o culposa si há accedido a ella por su puesto profesional, es responsable de la infracción administrativa de uso ilegal de información privilegiada. O legislador brasileiro admitiu como "insider", nos termos da definição doutrinária de início enunciada, as seguintes pessoas que, em razão de sua posição, têm acesso a informações capazes de influir de modo ponderável na cotação dos valores mobiliários de emissão da companhia: 1- Administradores conselheiros e diretores da companhia (art. 145 da Lei nº 6.404/76); 1.1- Diretor de Relações com Investidores (art 3º, Instrução CVM 358) 2- Membros de quaisquer órgãos, criados pelo estatuto da companhia, com funções técnicas ou destinadas a aconselhar os administradores (art. 160 da Lei nº 6.404/76); 3- Membros do Conselho Fiscal (art. 165 da Lei nº 6404/76); 4- Subordinados das pessoas acima referidas ( 2º do art. 155 da Lei nº 6.404/76); 5- Terceiros de confiança dessas pessoas ( 2º do art. 155 da Lei nº 6.404/76) e 6- Acionistas controladores (art. 22, inciso V, da Lei nº 6.385/76). A SEC (Securities Exchange Comission) compreende como insiders 6 : 6 - tradução livre

9 1- Administradores, Diretores e funcionários que negociam valores mobiliários utilizandose de informação privilegiada, confidencial e significativa. 2- Amigos, colegas de trabalho, familiares e outros "tippees" que negociaram valores mobiliários após receber informações privilegiadas dos administradores e funcionários de determinada Companhia. 3- Funcionários públicos, pessoas que trabalham em Bancos, Corretoras e outras instituiçoes financeiras, quem receberam informações e que negociaram os valores mobiliarios cujas informações receberam. 4- Outras pessoas que se aproveitaram de informações confidenciais de seus empregadores. 3- DA LEGISLAÇÃO PERTINENTE AO TEMA DO INSIDER TRADING Embora sem uma definição legal explicita para o termo Insider, a Lei nº 6.404/76, nos arts. 155 e 157, combinados com 145, 160 e 165, ao tratar dos deveres de lealdade e de prestar informações, por parte dos administradores e pessoas a eles equiparados, implicitamente emitiu o conceito de "insider". Da mesma forma procedeu a Lei nº 6.385/76, quando estabeleceu que a CVM expedirá normas, aplicáveis à companhia aberta, sobre informações que devem ser prestadas por administradores e acionistas controladores. Vejamos, pois, os dispositivos supra referidos : Art 155- O administrador deve servir com lealdade à companhia e manter reserva sobre os seus negócios, sendolhe vedado: I - usar, em benefício próprio ou de outrem, com ou sem prejuízo para a companhia, as oportunidades comerciais de que tenha conhecimento em razão do exercício de seu cargo;

10 II - omitir-se no exercício ou proteção de direitos da companhia ou, visando à obtenção de vantagens, para si ou para outrem, deixar de aproveitar oportunidades de negócio de interesse da companhia; III - adquirir, para revender com lucro, bem ou direito que sabe necessário à companhia, ou que esta tencione adquirir. 1º Cumpre, ademais, ao administrador de companhia aberta, guardar sigilo sobre qualquer informação que ainda não tenha sido divulgada para conhecimento do mercado, obtida em razão do cargo e capaz de influir de modo ponderável na cotação de valores mobiliários, sendo-lhe vedado valer-se da informação para obter, para si ou para outrem, vantagem mediante compra ou venda de valores mobiliários. 2º O administrador deve zelar para que a violação do disposto no 1º não possa ocorrer através de subordinados ou terceiros de sua confiança. 3º A pessoa prejudicada em compra e venda de valores mobiliários, contratada com infração do disposto nos 1 e 2, tem direito de haver do infrator indenização por perdas e danos, a menos que ao contratar já conhecesse a informação. 4 o É vedada a utilização de informação relevante ainda não divulgada, por qualquer pessoa que a ela tenha tido acesso, com a finalidade de auferir vantagem, para si ou para outrem, no mercado de valores mobiliários. (Incluído pela Lei nº , de 2001) (negritou-se) Traz o artigo 155 da Lei das S.A. uma lista de condutas proibidas, condutas essas que não enunciam um rol taxativo de atividades, podendo ser capituladas e declaradas pela autoridade judiciária por outras formas ou hipóteses de violação ao dever de lealdade. Importante contribuição trouxe o artigo 8º da Instrução CVM 358 ao prever o dever de guardar sigilo. Vejamos, in verbis

11 DEVER DE GUARDAR SIGILO Art. 8º - Cumpre aos acionistas controladores, diretores, membros do conselho de administração, do conselho fiscal e de quaisquer órgãos com funções técnicas ou consultivas, criados por disposição estatutária, e empregados da companhia, guardar sigilo das informações relativas a ato ou fato relevante às quais tenham acesso privilegiado em razão do cargo ou posição que ocupam, até sua divulgação ao mercado, bem como zelar para que subordinados e terceiros de sua confiança também o façam, respondendo solidariamente com estes na hipótese de descumprimento. Antes da divulgação, pois, deve ser guardado absoluto sigilo acerca das operações que possam influir no comportamento dos investidores, sendo vedado aos administradores usar informações privilegiadas para a obtenção de vantagem para si ou para terceiros, conforme disposto pelo artigo 155, parágrafos primeiro a quarto da Lei das S.A e pelo artigo 8º da ICVM 358 supracitado. Haverá sigilo quando a informação não puder ser obtida por meios acessíveis ao publico em geral. Deixará esta de ser sigilosa no momento posterior à publicação das mesmas pelos administradores. Se por qualquer razão, contudo, vier a perder seu caráter confidencial, já não se prestará ao insider trading. Isto porque a informação já disseminada, ainda que de forma irregular e mesmo que seja extremamente relevante, já será uma informação de mercado, a qual, portanto, presume-se refletida nas expectativas dos agentes que negociam valores mobiliários. 7 Em suma, o dever de lealdade está relacionado com transações em que há (i) conflito de interesse entre o administrador e a Companhia; (ii) conflitos de interesses entre Companhias por terem administradores em comum; (iii) vantagem obtida indevidamente por administrador em oportunidades que pertenciam à Companhia; (iv) administrador 7 BARBOSA, Marcelo;BARROS, Octavio Fragata, BRICK, Bruna Zoghbi, CAMPINHO, Bernardo Capela, Direito Societário e Mercado de Capitais, turma 2, vol 2, Editora FGV, 2009, Rio de Janeiro, pg 78

12 competindo com a Companhia; (v) informações falsas ou indevidas aos acionistas; (vi) negociação do insider ; (vii) abuso da minoria e (viii) venda de controle 8. Focar-nos-emos nos itens v e vi supra referidos: o uso de informações falsas ou indevidas dadas aos acionistas e o ilícito conhecido como insider. Desta forma, desleal será o administrador quando não guardar reserva dos negócios sociais ( leakage ), deixando que ocorra vazamento de informações sigilosas e reservadas da companhia a pessoas, que, possuindo acesso ao mercado de valores mobiliários, possam manipular as informações em proveito próprio, fraudando interesses de acionistas e investidores; Cumpre salientar que responde o administrador quando subordinados seus, ou terceiros de sua confiança, violarem o dever de lealdade, desde que essa violação não seja ocultada por esses subordinados das vistas do administrador. Hamilton, analisando o dever de lealdade no direito norte-americano, esclarece que este dever é um litígio em que transações são anuladas e que conselheiros de administração e diretores têm sido responsabilizados por quebra desse dever fiduciário. No que toca ao dever de informar, o qual também deve ser observado pelos administradores, sob pena de responsabilização, este deve ser obrigatoriamente seguido pelos administradores de companhias abertas,. A lei das S/A expressa este dever no seu art 157 e seus parágrafos 4º e 5º a seguir dispostos: Art º Os administradores da companhia aberta são obrigados a comunicar imediatamente à bolsa de valores e a divulgar pela imprensa qualquer deliberação da assembléia-geral ou dos órgãos de administração da companhia, ou fato relevante ocorrido nos seus negócios, que possa influir, de modo ponderável, na decisão dos investidores do mercado de vender ou comprar valores mobiliários emitidos pela companhia 5º Os administradores poderão recusar-se a prestar a informação ( 1º, alínea e), ou deixar de divulgá-la ( 4º), 8 CORREA LIMA, Osmar Brina, Responsabilidade Civil dos Administradores de sociedades anônimas. Rio de Janeiro:Aide, 1989, p.75

13 se entenderem que sua revelação porá em risco interesse legítimo da companhia, cabendo à Comissão de Valores Mobiliários, a pedido dos administradores, de qualquer acionista, ou por iniciativa própria, decidir sobre a prestação de informação e responsabilizar os administradores, se for o caso. 6 o Os administradores da companhia aberta deverão informar imediatamente, nos termos e na forma determinados pela Comissão de Valores Mobiliários, a esta e às bolsas de valores ou entidades do mercado de balcão organizado nas quais os valores mobiliários de emissão da companhia estejam admitidos à negociação, as modificações em suas posições acionárias na companhia. (Incluído pela Lei nº , de 2001) Este dispositivo legal é inspirado pelo princípio do full disclosure, que garante a todos os investidores oportunidades iguais de negociação. A comunicação da ocorrência de fatos relevantes ( full disclosure ) deve ser prestada à Bolsa de Valores onde são negociados os títulos da referida companhia, devendo haver comunicação também por intermédio da imprensa. Este é o aspecto mais importante do dever de informar. O momento oportuno para que se efetive o cumprimento do dever de informar opera-se quando finda a negociação realizada. Se não se tratar de negociação, o momento oportuno para a comunicação opera-se quando o fato mostrar-se irreversível, devendo a comunicação ser imediata pelo surgimento do perigo de vazamento das informações. Conforme dispõe Modesto Carvalhosa a informação à Bolsa deve ser feita no exato momento em que o mercado pode ser influenciado por informações ainda não reveladas ao público. Além de imediatas, as informações devem ser precisas e não podem ser falsas, na medida em que criam falsa impressão por serem mal formuladas, conduzindo os acionistas e os investidores a uma impressão enganosa sobre os fatos prestados. Considera-se como fato relevante, todo e qualquer evento econômico ou de repercussão econômica, a envolver a companhia, incluindo neste amplo conjunto as deliberações de seus órgãos sociais, a realização ou não de certos negócios, projeção de desempenho e outros fatores relevantes. Será relevante o fato que puder influir, de modo ponderável, na decisão

14 de investidores do mercado de capitais, no sentido de vender ou comprar valores mobiliários emitidos pela sociedade, sendo a divulgação de tais fatos um dever legal, conforme consta do artigo 157, parágrafo quarto da Lei 6404/76, disposto supra. Relevante destacar o artigo 13 da Instrução Normativa CVM n º 358 : VEDAÇÕES À NEGOCIAÇÃO Art Antes da divulgação ao mercado de ato ou fato relevante ocorrido nos negócios da companhia, é vedada a negociação com valores mobiliários de sua emissão, ou a eles referenciados, pela própria companhia aberta, pelos acionistas controladores, diretos ou indiretos, diretores, membros do conselho de administração, do conselho fiscal e de quaisquer órgãos com funções técnicas ou consultivas, criados por disposição estatutária, ou por quem quer que, em virtude de seu cargo, função ou posição na companhia aberta, sua controladora, suas controladas ou coligadas, tenha conhecimento da informação relativa ao ato ou fato relevante. 1º A mesma vedação aplica-se a quem quer que tenha conhecimento de informação referente a ato ou fato relevante, sabendo que se trata de informação ainda não divulgada ao mercado, em especial àqueles que tenham relação comercial, profissional ou de confiança com a companhia, tais como auditores independentes, analistas de valores mobiliários, consultores e instituições integrantes do sistema de distribuição, aos quais compete verificar a respeito da divulgação da informação antes de negociar com valores mobiliários de emissão da companhia ou a eles referenciados. 2º Sem prejuízo do disposto no parágrafo anterior, a vedação do "caput" se aplica também aos administradores que se afastem da administração da companhia antes da divulgação pública de negócio ou fato iniciado durante seu período de gestão, e se estenderá pelo prazo de seis meses após o seu afastamento. 3º A vedação do "caput" também prevalecerá sempre que estiver em curso a aquisição ou a alienação de ações de emissão da companhia pela própria companhia, suas controladas, coligadas ou outra sociedade sob controle

15 comum, ou se houver sido outorgada opção ou mandato para o mesmo fim, bem como se existir a intenção de promover incorporação, cisão total ou parcial, fusão, transformação ou reorganização societária. 5º As vedações previstas no "caput" e nos 1º a 3º deixarão de vigorar tão logo a companhia divulgue o fato relevante ao mercado, salvo se a negociação com as ações puder interferir nas condições dos referidos negócios, em prejuízo dos acionistas da companhia ou dela própria. Note que o caput desse ordenamento apresenta uma presunção absoluta de que determinados agentes, por possuírem informações privilegiadas (acionistas controladores, diretos ou indiretos, diretores, membros do conselho de administração, do conselho fiscal e de quaisquer órgãos com funções técnicas ou consultivas, criados por disposição estatutária, ou por quem quer que, em virtude de seu cargo, função ou posição na companhia aberta, sua controladora, suas controladas ou coligadas, tenha conhecimento da informação relativa ao ato ou fato relevante) estariam incorrendo no crime do insider, enquanto o parágrafo primeiro do mesmo dispositivo trata de uma presunção relativa, cabendo, pois a quem acusa aos agentes compreendidos nesse parágrafo (sujeitos que tenham relação comercial, profissional ou de confiança com a companhia, tais como auditores independentes, analistas de valores mobiliários, consultores e instituições integrantes do sistema de distribuição) o ônus de provar que eles tiveram acesso a determinadas informações privilegiadas e que fizeram uso das mesmas em benefício particular. A Instrução 358 da CVM, referida supra, é, a nosso ver, o regramento mais completo e sucinto no que toca à divulgação e uso de informações sobre ato ou fato relevante relativo às companhias abertas. Disciplina a divulgação de informações na negociação de valores mobiliários e na aquisição de lote significativo de ações de emissão de companhia aberta, estabelece vedações e condições para a negociação de ações de companhia aberta na pendência de fato relevante não divulgado ao mercado. Transcrevemos alguns de seus dispositivos mais relevantes:

16 DEVERES E RESPONSABILIDADES NA DIVULGAÇÃO DE ATO OU FATO RELEVANTE Art. 3º - Cumpre ao Diretor de Relações com Investidores divulgar e comunicar à CVM e, se for o caso, à bolsa de valores e entidade do mercado de balcão organizado em que os valores mobiliários de emissão da companhia sejam admitidos à negociação, qualquer ato ou fato relevante ocorrido ou relacionado aos seus negócios, bem como zelar por sua ampla e imediata disseminação, simultaneamente em todos os mercados em que tais valores mobiliários sejam admitidos à negociação. 1º Os acionistas controladores, diretores, membros do conselho de administração, do conselho fiscal e de quaisquer órgãos com funções técnicas ou consultivas, criados por disposição estatutária, deverão comunicar qualquer ato ou fato relevante de que tenham conhecimento ao Diretor de Relações com Investidores, que promoverá sua divulgação. 2º Caso as pessoas referidas no parágrafo anterior tenham conhecimento pessoal de ato ou fato relevante e constatem a omissão do Diretor de Relações com Investidores no cumprimento de seu dever de comunicação e divulgação, inclusive na hipótese do parágrafo único do art. 6 desta Instrução, somente se eximirão de responsabilidade caso comuniquem imediatamente o ato ou fato relevante à CVM. 3º O Diretor de Relações com Investidores deverá divulgar simultaneamente ao mercado ato ou fato relevante a ser veiculado por qualquer meio de comunicação, inclusive informação à imprensa, ou em reuniões de entidades de classe, investidores, analistas ou com público selecionado, no país ou no exterior. 4º A divulgação deverá se dar através de publicação nos jornais de grande circulação utilizados habitualmente pela companhia, podendo ser feita de forma resumida com indicação dos endereços na rede mundial de computadores - Internet, onde a informação completa deverá estar disponível a todos os investidores, em teor no mínimo idêntico àquele remetido à CVM e, se for o caso, à bolsa de valores e entidade do mercado de balcão organizado em que os valores mobiliários de emissão da companhia sejam admitidos à negociação.

17 5º A divulgação e a comunicação de ato ou fato relevante, inclusive da informação resumida referida no parágrafo anterior, devem ser feitas de modo claro e preciso, em linguagem acessível ao público investidor. 6º A CVM poderá determinar a divulgação, correção, aditamento ou republicação de informação sobre ato ou fato relevante. Art. 4º - A CVM, a bolsa de valores ou a entidade do mercado de balcão organizado em que os valores mobiliários de emissão da companhia sejam admitidos à negociação podem, a qualquer tempo, exigir do Diretor de Relações com Investidores esclarecimentos adicionais à comunicação e à divulgação de ato ou fato relevante. Parágrafo único. Na hipótese do "caput", ou caso ocorra oscilação atípica na cotação, preço ou quantidade negociada dos valores mobiliários de emissão da companhia aberta ou a eles referenciado, o Diretor de Relações com Investidores deverá inquirir as pessoas com acesso a atos ou fatos relevantes, com o objetivo de averiguar se estas têm conhecimento de informações que devam ser divulgadas ao mercado. Art. 5º - A divulgação de ato ou fato relevante deverá ocorrer, sempre que possível, antes do início ou após o encerramento dos negócios nas bolsas de valores e entidades do mercado de balcão organizado em que os valores mobiliários de emissão da companhia sejam admitidos à negociação. 1º Caso os valores mobiliários de emissão da companhia sejam admitidos à negociação simultânea em mercados de diferentes países, a divulgação do ato ou fato relevante deverá ser feita, sempre que possível, antes do início ou após o encerramento dos negócios em ambos os países, prevalecendo, no caso de incompatibilidade, o horário de funcionamento do mercado brasileiro. 2º Caso seja imperativo que a divulgação de ato ou fato relevante ocorra durante o horário de negociação, o Diretor de Relações com Investidores poderá, ao comunicar o ato ou fato relevante, solicitar, sempre simultaneamente às bolsas de valores e entidades do mercado de balcão organizado, nacionais e estrangeiras, em que os valores mobiliários de emissão da companhia sejam admitidos à

18 negociação, a suspensão da negociação dos valores mobiliários de emissão da companhia aberta, ou a eles referenciados, pelo tempo necessário à adequada disseminação da informação relevante. 3º A suspensão de negociação a que se refere o parágrafo anterior não será levada a efeito no Brasil enquanto estiver em funcionamento bolsa de valores ou entidade de mercado de balcão organizado de outro país em que os valores mobiliários de emissão da companhia sejam admitidos à negociação, e em tal bolsa de valores ou entidade de mercado de balcão organizado os negócios com aqueles valores mobiliários não estiverem suspensos. A Instrução CVM 358, por meio de seu artigo 3º, tem como objetivo promover a correta formação de preços no mercado e de evitar a possibilidade de assimetria informacional e o uso de informação privilegiada, estabelecendo que as informações relevantes devem ser divulgadas imediatamente e de forma ampla e simultânea para todo o mercado. Não podemos nos olvidar, ademais, da Instrução CVM 8/79, item, I, a qual prevê, in verbis, ser vedada aos administradores e acionistas de companhias abertas, aos intermediários e aos demais participantes do mercado de valores mobiliários, a criação de condições artificiais de demanda, oferta ou preço de valores mobiliários, a manipulação de preço, a realização de operações fraudulentas e o uso de práticas não equitativas. Observe-se que não havendo o uso de uma informação inexata, o ilícito deixaria de ser a prática do insider (o uso de uma informação privilegiada) para atingir uma informação não precisa e tampouco verdadeira, inexata, configurando-se, pois, uma manobra fraudulenta e/ou uma manipulação, cuja pena é distinta da pena do insider. Relativamente ao conceito, adotado pelo Direito Brasileiro, do que sejam "informações relevantes", entende-se que "Informações relevantes são aquelas referentes a fatos, ocorridos nos negócios da companhia, que possam influir, de modo ponderável, na decisão dos investidores do mercado, de vender ou comprar valores mobiliários de sua emissão" (art. 157, 4º, da Lei nº 6.404/76, combinado com o art. 155, 1º).

19 Nesse diapasão, adotou a Lei nº 6.404/76 o critério de obrigar os administradores e as pessoas a ele equiparadas a divulgá-las prontamente art. 157, 4º (salvo expressa autorização em contrário da CVM art. 157, 5º). Assim, o administrador (e pessoas a ele equiparadas: art. 145 diretores e conselheiros; art. 160 membros de quaisquer órgãos com funções técnicas) são obrigados a revelar, além de qualquer deliberação de Assembléia Geral ou dos órgãos de administração da companhia, qualquer "fato relevante, ocorrido nos negócios da companhia, que possa influir, de modo ponderável, na decisão dos investidores do mercado, de vender ou comprar valores mobiliários de sua emissão". Já a Lei nº 6.385/76, demonstrando igual preocupação com o processo de divulgação da informação relevante, enunciou, em seu art. 22, inciso VI, competir à CVM expedir normas aplicáveis às companhias abertas sobre a "divulgação de fatos relevantes, ocorridos nos seus negócios, que possam influir, de modo ponderável, na decisão dos investidores do mercado, de vender ou comprar valores mobiliários emitidos pela companhia". Lembre-se ainda que à CVM cabe, nos termos do art. 8º, inciso III, da Lei nº 6.385/76, "fiscalizar a veiculação de informações relativas ao mercado, às pessoas que dele participem e aos valores nele negociados. No que toca ao conceito de fato relevante, temos, in verbis: Instrução CVM 358: DEFINIÇÃO DE ATO OU FATO RELEVANTE Art. 2º - Considera-se relevante, para os efeitos desta Instrução, qualquer decisão de acionista controlador, deliberação da assembléia geral ou dos órgãos de administração da companhia aberta, ou qualquer outro ato ou fato de caráter político-administrativo, técnico, negocial ou econômico-financeiro ocorrido ou relacionado aos seus negócios que possa influir de modo ponderável: I. na cotação dos valores mobiliários de emissão da companhia aberta ou a eles referenciados;

20 II. na decisão dos investidores de comprar, vender ou manter aqueles valores mobiliários; III. na decisão dos investidores de exercer quaisquer direitos inerentes à condição de titular de valores mobiliários emitidos pela companhia ou a eles referenciados. Parágrafo único. Observada a definição do "caput", são exemplos de ato ou fato potencialmente relevante, dentre outros, os seguintes: I. assinatura de acordo ou contrato de transferência do controle acionário da companhia, ainda que sob condição suspensiva ou resolutiva; II. mudança no controle da companhia, inclusive através de celebração, alteração ou rescisão de acordo de acionistas; III. celebração, alteração ou rescisão de acordo de acionistas em que a companhia seja parte ou interveniente, ou que tenha sido averbado no livro próprio da companhia; IV. ingresso ou saída de sócio que mantenha, com a companhia, contrato ou colaboração operacional, financeira, tecnológica ou administrativa; V. autorização para negociação dos valores mobiliários de emissão da companhia em qualquer mercado, nacional ou estrangeiro; VI. decisão de promover o cancelamento de registro da companhia aberta; VII. incorporação, fusão ou cisão envolvendo a companhia ou empresas ligadas; VIII. transformação ou dissolução da companhia; IX. mudança na composição do patrimônio da companhia; X. mudança de critérios contábeis; XI. renegociação de dívidas; XII. aprovação de plano de outorga de opção de compra de ações; XIII. alteração nos direitos e vantagens dos valores mobiliários emitidos pela companhia; XIV. desdobramento ou grupamento de ações ou atribuição de bonificação; XV. aquisição de ações da companhia para permanência em tesouraria ou cancelamento, e alienação de ações assim adquiridas; XVI. lucro ou prejuízo da companhia e a atribuição de proventos em dinheiro;

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