Papel da Bolsa de Valores no Financiamento às Empresas do Sector Bancário em Cabo Verde. Caso Banco Comercial do Atlântico.

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1 Janise Catisa Moreira Rocha Papel da Bolsa de Valores no Financiamento às Empresas do Sector Bancário em Cabo Verde. Caso Banco Comercial do Atlântico. Universidade Jean Piaget de Cabo Verde Campus Universitário da Cidade da Praia Caixa Postal 775, Palmarejo Grande Cidade da Praia, Santiago Cabo Verde

2 Janise Catisa Moreira Rocha Papel da Bolsa de Valores no Financiamento às Empresas do Sector Bancário em Cabo Verde. Caso Banco Comercial do Atlântico.

3 Janise Catisa Moreira Rocha, autor da monografia intitulada papel da Bolsa de Valores no Financiamento ás Empresas do sector bancário em Cabo Verde, delaro que, salvo fontes devidamente citadas e referidas, o presente documento é fruto do meu trabalho pessoal, individual e original. Cidade da Praia aos 02 de Dezembro de 2014 Janise Catisa Moreira Rocha Memória Monográfica apresentada à Universidade Jean Piaget de Cabo Verde como parte dos requisitos para a obtenção do grau de Licenciatura em Economia e Gestão, variante Administração e controlo financeiro 3/83

4 Sumário O trabalho de memória ora apresentado teve como objectivo principal estudar os aspectos mais relevantes que condicionam o financiamento às empresas do sector bancário tendo em conta o papel da bolsa de valores. O estudo se refere a comparação do total dos activos do Banco Comercial do Atlântico com as emissões, emitidas via a Bolsa de Valores de Cabo Verde durante os períodos em estudo (2008 a 2012). Entretanto entendemos que, proferir sobre o papel da Bolsa de Valores no financiamento bancário, implica, necessariamente, abordar a caracterização geral do mercado de capitais em Cabo Verde, principalmente após a reabertura da Bolsa de Valores de Cabo Verde, uma análise das emissões admitidas à cotação, visando os riscos e as taxas de juro associados e, como pano de fundo, uma análise detalhada do financiamento bancário, desde as fontes aos tipos de financiamento. Metodologicamente trata-se de um estudo qualitativo e exploratório que tem como objecto saber qual o papel da bolsa de valores no financiamento às empresas do sector bancário onde para isso recorreu-se tanto ao BVC, como também ao BCA no intuito de ter as informações necessárias para esse fim, o que foi muito complicado, visto que as instituições financeiras têm muitas reservas na disponibilização de informações. O estudo é complementado com análise documental e entrevistas informais aos técnicos da Bolsa de Valores. Em termos de resultados, o presente estudo aponta que a Bolsa de Valores de Cabo Verde tem contribuído muito para o desenvolvimento do país através de operações de emissões de acções e obrigações efectuadas, permitindo a capitalização de grandes quantidades de recursos para pôr a disposição das empresas a um custo mais baixo. O nosso caso de estudo, o BCA, este tem recorrido ao financiamento através da bolsa desde 2005 para o aumento do capital e reforço da solvabilidade. Salienta-se ainda que da análise feita nota-se que as empresas do sector Bancário além de recorrem a bolsa de valores para financiamentos, estes também costumam assumir o papel de intermediários financeiros. Palavras- chave: Mercado de Capitais, Sector Bancário, Financiamento Bancário. 4/83

5 Summary The memory work presented s main goal was the most important aspects that affect the financing to companies in the banking industry with regard to the role of the stock exchange. The study concerns the comparison of the Cape Verde Securities Bank during the periods under study (2008 a 2012). However we understand that, given on the role of the stock exchange in bank financing, implies necessarily address the general characterization of the capital market in Cape Verde, especially after the reopening of the Cape Verde Stock Exchange, an analysis of emissions admitted to quotation, order risks and interest rates associated and, as a backdrop, a detailed analysis of bank financing, from the sources to the types of financing. Methodologically it is a qualitative and exploratory study who aims to know the role of the stock exchange in financing to companies in the banking sector where for that appealed to both the BCV, as well as the BCA in order to have the necessary information to this purpose, which was very complicated, since financial institutions have many reservations in providing information. The study is complemented with document analysis and informal interviews with technical Stock Exchange. In terms of results, this study shows that the Cape Verde Stock Exchange has contributed to country s development through actions and made bond issues operations, allowing the capitalization of large amounts of resources to put at the disposal of businesses a lower cost. Our case study, the BCA, has the funding through the Stock Exchange since 2005 for the capital increase and strengthening of solvency. Note also that the analysis made it is noted that companies in the banking sector as well as recourse to the Stock Exchange for funding, they also tend to assume the role of financial intermediaries. Keywords: Capital Market, Banking Sector, Banking Financing. Agradecimentos 5/83

6 Agradeço a todos que de uma forma, directa e/ou indirecta, contribuíram para que este trabalho tornasse uma realidade. Assim, gostaria de começar por dirigir o meu mais profundo agradecimento a Professora Arlinda Rodrigues, não só pela orientação deste trabalho, como pela confiança em mim depositada para a sua concretização e pelo entusiasmo, disponibilidade e a amizade. Agradeço ao Professor Edmilson José Fernandes Mendonça, pela disponibilidade que se mostrou em fornecer os documentos necessários para a realização do trabalho. Dedicatória Dedico este trabalho inteiramente a memória da minha mãe. 6/83

7 Conteúdo Papel da Bolsa de Valores no Financiamento às Empresas do Sector Bancário em Cabo Verde Introdução Problemática Justificação do Tema Pergunta de Partida Objectivos Objectivo Geral Objectivos Específicos Metodologia Tipo de Metodologia Tratamento e análise de dados Estrutura de Trabalho Capítulo I - Referencial Teórico A hierarquia das escolhas no financiamento Tipos de Financiamento Financiamento a curto prazo Sociedades financeiras para a aquisição de crédito Fontes de Financiamento a médio e longo prazo Financiamento por capitais próprios Financiamento com capitais alheios estáveis Métodos de avaliação da decisão de Financiamento A teoria do custo do capital Custo das dívidas Enquadramento operacional do Mercado Financeiro Noções Prévias Instrumentos no mercado Financeiro Mercado de Capitais ou de Títulos Bolsa de Valores Capítulo II Caso prático Historial do mercado de capitais de Cabo Verde Reabertura da bolsa de valores de Cabo Verde A bolsa de valores, após a reabertura oficial Estrutura e sistemas de funcionamento Tipos de ordens Evolução do Mercado de Capitais O sector bancário em Cabo Verde Análise económica e financeira do sector Estrutura do Sistema Bancário e Parabancário Competitividade Riscos da Actividade Bancária Adequação de Fundos Próprios Fontes de financiamento para as empresas do sector bancário em Cabo Verde Evolução do Balanço Agregado do Sistema Bancário Evolução do Activo Análise do Desenvolvimento da Carteira de Crédito e da Imparidade Emissão de acções e obrigações Obrigações Admissão á cotação de novos valores /83

8 2.11 Instrução do processo de admissão à cotação Análise do caso do BCA Identificação e Caracterização da BCV, enquanto entidade entidade emitente Privatização Capital Social Análise dos Dados Conclusão Bibliografia /83

9 Tabelas Tabela 1 Horário de Negociação na BCV Tabela 2 Volume Total de Transacções no Mercado Secundário Tabela 3 Capitalização Bolsista Tabela 4 Índice de Hirshman e Herfindal Tabela 5 Fundos Próprios e Rácios de Solvabilidade Tabela 6 Evolução dos Créditos e Provisões Tabela 7 Indicadores do Mercado 2009/ Tabela 8 Evolução cotações seguimento Equity 2009/ Tabela 9 Activos do BCA Tabela 10 Emissões feito pelo BCA /83

10 Figuras Figura 1 - Static Trade off Theory Figura 2 - Representação de uma Operação de Factoring Figura 3 A intermediação Financeira Figura 4 Estrutura do mercado Financeiro Figura 5 Estrutura do Mercado de Capitais Figura 6 - Evolução das Principais Rubricas do Activo Figura 7 - Activos do BCA (relatórios e contas do BCA Figura 8 Emissões feito pelo BCA /83

11 Lista de Abreviaturas Papel da Bolsa de Valores no Financiamento às Empresas do Sector Bancário em Cabo Verde AGMVM ANNA BCA BCN BCV BI BVC BOVESPA CECV CMVM CVM IHH IPO ISGB MVM OPV POS SCT TBA RCA REF ROA ROE Auditoria Geral do Mercado de Valores Mobiliários Organismos Internacionais de Codificação dos Valores Mobiliários Banco Comercial do Atlântico Banco Cabo-verdiano de Negócios Banco de Cabo Verde Banco Interatlântico Bolsa de Valores de Cabo Verde Bolsa de Valores de São Paulo Caixa Económica de Cabo Verde Comissão do Mercado de Valores Mobiliários Código de Valores Mobiliários Indice Hirshman e Herfindal Oferta Pública Inicial Instituto Superior de Gestão Bancária Mercado de Valores Mobiliário Oferta Pública de Venda Public Offers Services Sociedade Cabo-verdiana de Tabacos Taxa Base Anual Relatório de Contas Anual Relatório de Estabilidade Financeira Return on Assets Return on Equity 11/83

12 Introdução Papel da Bolsa de Valores no Financiamento às Empresas do Sector Bancário em Cabo Verde À semelhança das demais vertentes do sistema financeiro o mercado de valores mobiliários (MVM) pode desempenhar um papel importante no processo de desenvolvimento de um país, atendendo à possibilidade do referido mercado poder viabilizar empreendimentos que, pela sua dimensão e risco, dificilmente seriam contemplados por outras formas de financiamento, designadamente o crédito bancário (Santos, 2011), os bancos comerciais e outras entidades em que o volume de negócios é bem maior, quando precisam de financiamento, o fazem recorrendo a instituições com maior potencialidade para tal, a Bolsa de Valores. O mercado de capitais desempenha um papel fundamental para a consolidação do crescimento económico, enquanto sistema organizado e estruturado de recolha e canalização directa da poupança para o investimento. Ou seja, é um sistema de distribuição de valores mobiliários, que tem o propósito de direccionar o capital e a poupança da sociedade para as empresas e para o Estado, de forma a dinamizar a economia (Frederico, 2011). Pois, segundo a afirmação da autora acima transcrita, a bolsa de valores tem uma grande importância na canalização de recursos para o financiamento, pois, ela permite arrecadar recursos directamente dos aforradores e coloca-os á disposição das empresas de modo a financiar as suas actividades, dinamizando assim a circulação de capitais para os investimentos, financiando deste modo a economia de um país, contribuindo assim para o desenvolvimento da economia das empresas e do próprio país. A problemática do financiamento das empresas ganhou grande destaque na investigação financeira a partir dos finais da década de 50 com a publicação de Modigliani e Miller que defenderam a irrelevância da estrutura de capitais, e das decisões de financiamento, na determinação do valor das empresas. Esse primeiro trabalho de Modigliani e Miller, de 1958, considerou as suposições de um mercado perfeito, em que, de entre outras características, não há impostos nem custos de transação e todos os participantes do mercado têm acesso às mesmas informações a custo zero. 12/83

13 A Bolsa de Valores de Cabo Verde, apesar de reconhecer que o mercado de valores mobiliários vem ganhando importância crescente, contribuindo para o financiamento da economia e consolidação do sistema financeiro, alerta no entanto que as operações realizadas comportam riscos, quer para o mercado de forma directa, quer indirectamente para o sector bancário. O objetivo deste trabalho é demonstrar quais são os principais pressupostos teóricos acerca da relevância da Bolsa de Valores de Cabo Verde no Financiamento às Empresas do Sector Bancário, buscando apresentar sua evolução, desde o conceito predominante antes do rendoso trabalho de Harry Markowitz, que proporcionou uma profunda revisão do desenvolvimento da Teoria sobre Finanças, passando pelos trabalhos marcantes de MM, procurando alcançar os dias de hoje, onde se considera o efeito de diversas variáveis de natureza complexa, quer sejam de ordem económica ou comportamental. 1 Problemática Considerando que, para a realidade Cabo-verdiana, o contexto que envolve o acesso ao financiamento pelas empresas se pode resumir, nomeadamente, pela existência de uma estrutura empresarial caracterizada predominantemente, por empresas de tipo familiar; um mercado de capitais novo ainda pouco desenvolvido; custos elevados para o acesso ao financiamento bancário, e a forte pressão fiscal exercida sobre os rendimentos das empresas e dos particulares, pretendemos estudar o papel da bolsa de valores no financiamento às empresas do sector bancário em Cabo Verde. O estudo inclui a análise do processo de decisão de financiamento, desde a escolha do modelo utilizado para apoio à decisão, até a selecção e avaliação das fontes de financiamento bancário. 2 Justificação do Tema Nessa parte [ ], explicam-se os motivos de ordem teórica e prática que justificam a pesquisa (RICHARDSON,1999:55) portanto, os principais motivos que justificam o desenvolvimento deste estudo são: 13/83

14 A necessidade de um conhecimento aprofundado sobre o financiamento do sector bancário em Cabo Verde, e os critérios utilizados pelas empresas ao decidirem que fontes de financiamento adoptar e, sobre os factores determinantes da estrutura de capitais. Assim, o presente estudo, ao abordar todo o processo de financiamento, visa contribuir para a determinação dos factores críticos inerentes a essas decisões e, por essa via, para o aumento do conhecimento sobre as melhores soluções de financiamento bancário. Simultaneamente, este trabalho também contribui para incentivar a elaboração de estudos complementares e alternativos sobre esta área de conhecimento, visto que, não se encontram muitos documentos nessa área de pesquisa. Ainda com o desenvolvimento deste tema pretende-se conhecer e dar a conhecer aos eventuais leitores um pouco sobre o financiamento através da bolsa de valores. 3 Pergunta de Partida Tendo em conta a importância do sector bancário no desenvolvimento da economia de um país, pretende-se saber: qual é o papel da Bolsa de valores no financiamento às empresas do sector bancário em Cabo Verde? 4 Objectivos 4.1 Objectivo Geral Analisar o papel da Bolsa de valores no financiamento às empresas do sector bancário em Cabo Verde, através do estudo do caso do Banco Comercial do Atlântico (BCA). 4.2 Objectivos Específicos A presente pesquisa tem, entre outros, os seguintes objectivos específicos, para a empresa pesquisada: Conhecer a oferta da Bolsa de Valores de Cabo Verde às empresas do sector bancário e quais são os produtos mais procurados; Saber quais as razões que levam a empresa em estudo a recorrer ao financiamento através da BVC; Investigar os principais obstáculos encontrados com este tipo de financiamento por parte dessa empresa; 14/83

15 Evidenciar o contributo do financiamento através da Bolsa na performance financeira dessa empresa nos últimos três anos. 5 Metodologia 5.1 Tipo de Metodologia Este trabalho incide sobre o mercado financeiro Cabo-verdiano mais concretamente a bolsa de valores e a sua relevância no financiamento às empresas do sector bancário. Na realização deste trabalho utilizou-se como fontes de recolha de dados os seguintes: Internet (artigos científicos) Recolha de dados secundários nas instituições como bancos, bolsa de valores, entre outras. Consultas bibliográficas. A base teórica do trabalho assenta-se nas consultas dos dados bibliográficos, dados das instituições que supervisionam o sector e nas pesquisas feitas na internet. Com esses dados foram construídos um suporte teórico conceptual e coerente na elaboração deste trabalho. Para operacionalizar o nosso trabalho de pesquisa, fizemos um estudo de caso com base em análises de peças financeiras e dos indicadores económicos e financeiros do Banco Comercial do Atlântico antes e depois da emissão das suas obrigações através da Bolsa de valores. Quanto ao tipo, a metodologia utilizada foi a Qualitativa e exploratória. 5.2 Tratamento e análise de dados A análise e interpretação dos dados e informações daí decorrentes foram feitas conforme os padrões e normas geralmente aceites, socorrendo-se de ferramentas como o Excel (análise de tabelas e gráficos) e análise económico-financeira dos balanços da empresa, referentes ao período em análise. 6 Estrutura de Trabalho Para além das partes pré-textuais e pós-textuais, o trabalho encontra-se dividido em dois (2) capítulos, a saber: 15/83

16 No primeiro capítulo debruça-se sobre o mercado financeiro fazendo uma breve análise de como este mercado funciona e esclarecimento de algumas definições relacionadas ao mesmo. Ainda no primeiro capítulo apresentamos um esclarecimento das questões gerais e definições relacionadas com o mercado de valores mobiliários, que são pertinentes para a compreensão deste trabalho, bem como as teorias do financiamento. O segundo capítulo aborda o financiamento, no sector bancário, mercado de capitais de Cabo verde e na apresentação dos produtos mais transaccionados no mercado financeiro de Cabo verde. Analisa-se neste capítulo o estudo da Bolsa de Valores de Cabo Verde de modo a entendermos o seu funcionamento e a sua forma de actuação no mercado Caboverdiano. Finalmente, centraliza-se no cruzamento dos dados da bolsa de valores e o financiamento do BCA, através da bolsa de valores com emissão de obrigações. Também nesse capítulo apresenta-se uma análise do impacto deste tipo de financiamento no banco, analisando a situação financeira da mesma antes e depois da emissão das obrigações. 16/83

17 Capítulo I - Referencial Teórico 1.1 A hierarquia das escolhas no financiamento Segundo Brealey & Myers (1998:500), relativamente à teoria da hierarquia das escolhas no financiamento, as empresas preferem o auto financiamento. Contudo adaptam os seus objectivos para os rácios de distribuição de dividendos, às oportunidades de investimento, tentando simultaneamente evitar modificações súbitas nos dividendos. Os autores supracitados apontam ainda para o facto de que quando os fundos gerados internamente são superiores às necessidades de investimento, a empresa ou amortiza a dívida ou investe em valores mobiliários negociáveis. E quando são inferiores, a empresa começa por sacar do seu saldo de tesouraria ou então por vender a sua carteira de valores mobiliários. Uma outra forma, em que se resume a hierarquia das escolhas de financiamento, indicada pelos autores supracitados, significa que se for necessário recorrer a financiamento exterior, as empresas começam por emitir os valores mobiliários mais seguros. Ou seja, começam pela dívida, depois emitem eventualmente títulos híbridos, como obrigações convertíveis, e a seguir, como ultimo recurso, emitem acções através de aumentos de capital. A hierarquia das escolhas explica, de acordo com Brealey & Myers (1998: 501), a razão pela qual as empresas mais lucrativas geralmente pedem menos dinheiro emprestado, por não ter como objectivo rácios de endividamento baixos, mas por não precisarem de recursos do exterior. As empresas menos lucrativas emitem dívida porque não dispõem de fundos internos suficientes para financiar o seu plano de investimento e porque o financiamento por dívida está em primeiro lugar na hierarquia das escolhas do financiamento externo. O ISGB Instituto Superior de Gestão Bancária (2002), enfatiza que a necessidade de obter capital alheio a médio e longo prazo pode ser resolvida de duas formas alternativas: Através do recurso a um empréstimo bancário; Recorrendo directamente ao mercado financeiro, através da emissão de um empréstimo obrigacionista. 17/83

18 A problemática do financiamento das empresas ganhou grande destaque na investigação financeira a partir dos finais da década de 50 com a publicação de Modigliani e Miller que defenderam a irrelevância da estrutura de capitais, e das decisões de financiamento, na determinação do valor das empresas. Esse primeiro trabalho de Modigliani e Miller, de 1958, considerou as suposições de um mercado perfeito, em que, de entre outras características, não há impostos nem custos de transação e todos os participantes do mercado têm acesso às mesmas informações a custo zero. Num mundo baseado em mercado perfeito todos, empresas e pessoas, podem tomar emprestado e emprestar com base numa única taxa de juros livre de risco definida pelo conjunto de participantes do mercado. Supondo mercado perfeito, Modigliani e Miller desenvolveram um modelo teórico sobre estrutura de capital em que se conclui que a política da estrutura de capital de uma empresa é irrelevante, uma vez que tanto faz a empresa trabalhar com ou sem dívidas, o seu valor se mantém inalterado. Em seu segundo trabalho, de 1963, Modigliani e Miller relaxaram a suposição de inexistência de impostos no mercado, considerando especificamente o imposto de renda incidente sobre o lucro das empresas. Diante desse quadro, os autores concluíram que as empresas deveriam trabalhar com 100% de capital de terceiros (ou algo próximo disso), dada a economia fiscal que é gerada pelo facto de se utilizar dívidas, uma vez que os juros, que remuneram o capital de terceiros, é dedutível para fins de imposto de renda. Embora seja absurda a conclusão de uso de quase 100% de dívidas na estrutura de capital, a ideia das economias fiscais geradas pelo uso de dívidas representou uma importante contribuição para o estudo dos determinantes da estrutura de capital das empresas. A polémica gerada com a publicação deste artigo, despertou na comunidade científica o interesse pela investigação da estrutura de capitais. A estrutura de capital, que tanta discussão tem motivado desde o trabalho original de MM em 1958, tem assumido diferentes definições por vários autores. Para Brealey e Myers (1998: 447), (...) é a composição da carteira dos diferentes títulos emitidos pela empresa(...). 18/83

19 Menezes (1987), atribui o mesmo significado à estrutura financeira ou estrutura de financiamento, que define como a análise do nível e da composição dos capitais permanentes. Peyrard (1992), tem um entendimento diferente - concebe a estrutura de capitais como o financiamento de médio e longo prazo e a estrutura financeira como correspondente á composição de todo o passivo. Nestes termos, a questão da estrutura de capital tem a ver com a procura da mais conveniente estruturação das parcelas do capital próprio e do capital alheio de médio e longo prazo que permite maximizar o valor da empresa, tendo em vista uma certa rendibilidade e um determinado risco. Tendo em conta o elemento característico principal das diferentes perspectivas, é possível agrupá-las em três linhas de investigação: A corrente que justifica a estrutura de financiamento pela procura do equilíbrio óptimo entre o capital alheio e o capital próprio e estuda as contingências que determinam os custos e benefícios de cada fonte. São exemplos desta corrente os trabalhos de Modigliani e Miller (1963); Jensen e Meckling (1976) et al. A corrente da selecção hierárquica, para a qual a estrutura de financiamento obedece a uma ordem de preferências dos gestores. Constituem exemplos desta corrente os estudos de Donaldson (1961); Myers e Majluf (1984) et al. A corrente que fundamenta o posicionamento estratégico da empresa a escolha dos recursos financeiros a utilizar. Com destaque para os trabalhos de Bowen et al. (1982); Bradley et al (1984). A primeira abordagem (teoria do trade-off) defende a existência de um nível óptimo de endividamento que as empresas precisam de atingir e manter para maximizarem o seu valor.o aspecto central desta teoria é a confrontação entre os custos e os benefícios do endividamento. Os custos, que são determinados pelo, excesso de dívida e que se reflecte no aumento dos custos de falência (Kraus e Litzenberger, 1973), no nível de endividamento que incrementa os custos de agência provocados pelos conflitos entre os gestores e os accionistas e destes com os 19/83

20 financiadores (Jensen e Meckling, 1976) e, os benefícios, gerados pela dedução dos juros no cálculo do imposto sobre o rendimento a pagar (Modigliani e Miller, 1963). Esta abordagem defende que as empresas ao definirem à priori um determinado objectivo para a estrutura de capitais, orientam as decisões de financiamento para o cumprimento desse objectivo. Esse objectivo constitui o nível óptimo de endividamento e, portanto, o ponto em que o valor da empresa é maximizado. Figura 1 - Static Trade off Theory (Fonte: Shyam-Sunders e Myers, 1999) Segundo esta teoria, com base na sua estrutura de ponto óptimo de alavancagem, determina que as empresas buscariam este ponto de equilíbrio alvo emitindo ou recomprando dívida e/ou capital e revertendo sempre a um ponto determinado, criando assim uma estrutura quase estática. Naturalmente, esse ponto de equilíbrio alvo variaria de empresa para empresa sob o efeito dos diferentes factores de influência da estrutura de capital, tais como: porte da empresa, tipo do activo (volatilidade do sector económico), rentabilidade, ritmo de crescimento, os impostos, dentre outros. A partir do estudo de Modigliani e Miller (1958) e Modigliani e Miller (1963), foram introduzidos vários factores, como o efeito de vários tipos de benefícios e de custos sobre a estrutura de capitais. Factores esses actuando em direcções opostas. O primeiro factor são as economias fiscais já citadas, que induz as empresas a trabalharem com bastante dívida, enquanto o outro factor são os custos de falência esperados. Tais custos decorrem da perspectiva 20/83

21 de uma empresa se tornar inadimplente e ir à falência, na medida em que ela se torna excessivamente endividada. Baixos níveis de endividamento não sugerem nenhum risco de falência para as empresas, mas à medida que elas se tornam muito endividadas, tal risco tende a aumentar significativamente de tal forma que os investidores tratam de descontar do valor de mercado da empresa uma parcela que corresponde a esses chamados custos de falência esperados. Os custos de falência são dois tipos: custos directos e custos indirectos. Entende-se por custos directos os gastos incorridos pela empresa quando efectivamente ela entra num processo de falência. Tais gastos são incursos junto aos tribunais, advogados, etc. Os custos indirectos, por sua vez, estão relacionados ao enfraquecimento racional de uma empresa que entra num processo operacional decadente, na medida em que os seus clientes, fornecedores, credores e empregados passam a evitar transaccionar com a empresa, diante da grande incerteza quanto à capacidade de sobrevivência da mesma. A segunda abordagem (teoria da pecking-order), que foi desenvolvida por Myers (1984) e Myers e Majluf (1984) e defende que as empresas não procuram uma estrutura óptima de capitais, muito embora considere que as decisões de financiamento não são irrelevantes para o valor das empresas. Segundo os autores desta corrente, devido à existência de assimetrias de informação entre os gestores e os financiadores de capitais externos, que limitam o recurso a este tipo de fontes de financiamento, as empresas tendem a adoptar uma ordem de preferência na escolha das fontes de financiamento. Segundo estes, os gestores preferem financiar as empresas com fundo gerados internamente e, na ausência ou ineficiência destes, preferem a emissão de dívida a aumentos de capital. Esta abordagem, embora de maior sustentação empírica, não reflecte na totalidade as práticas de financiamento utilizadas pelas empresas, o que conduziu a que Myers (1984) preconizasse 21/83

22 que o processo de financiamento das empresas assenta numa pecking order modificada que incorpora os contributos revelados pela abordagem do ponto óptimo de endividamento. Por último, as teorias modernas sobre os determinantes do processo de financiamento, também recorreram a factores de natureza não financeira para explicarem a estrutura de capitais das empresas. Surge assim a teoria do posicionamento estratégico que defende o processo de financiamento como determinante da estrutura de capitais, é influenciada pela estratégia empresarial. 1.2 Tipos de Financiamento Rocha (2008:21) a Decisão de financiamento baseia-se essencialmente em identificar as possibilidades de financiamento que permitam á empresa aumentar o seu valor em todos os aspectos, isto é criando valor para empresa e para os accionistas. Muitas vezes, o dinheiro gerado pelas vendas não é suficiente para cobrir as necessidades de capital investimento em instalações e equipamentos, constituição de inventário, pagamentos a fornecedores, etc. Como à medida que o negócio cresce, essas necessidades de capital tendem a aumentar, a empresa tem que garantir outras opções de financiamento. Porém, mais do que definir quanto precisa, o empresário tem que definir quais as fontes de financiamento adequadas. Genericamente existem dois tipos de fontes de financiamento ao dispor do empresário: internas e externas: Entre as internas destacamos o autofinanciamento através da retenção dos lucros obtidos, da gestão mais eficiente dos activos (fixos e circulantes) ou do controlo mais rigoroso dos custos. Entre as externas há a distinguir o financiamento através de capitais alheios (créditos de fornecedores, empréstimos bancários, linhas de crédito, leasing e factoring) e através de capitais próprios (aumento de capital, business angels, capital de risco e recurso ao mercado de capitais). 22/83

23 As fontes de financiamento sejam elas internas ou externas, podem ainda ser classificadas quanto a sua maturidade, como fontes de financiamentos, a curto médio e longo prazo. Fontes de financiamento a curto prazo destinam-se a apoiar as operações de tesouraria das empresas: aquisição e armazenagem de mercadorias e as necessidades de fundo de maneio.entre elas encontramos o crédito de fornecedores de imobilizações, os empréstimos bancários e os contratos de locação financeira. 1.3 Financiamento a curto prazo Crédito de Fornecedores Segundo Roseli Rocha (2008:76,77) as Fonte de financiamento com benefícios para a gestão de tesouraria a curto prazo são contudo fundamental, relacionar os prazos médios de pagamentos e os prazos médios de recebimentos, de modo a estabelecer uma situação de tesouraria sem dificuldades imediatas. Crédito Bancário É a operação pela qual uma instituição bancária coloca á disposição de um cliente determinado montante e este se compromete a reembolsar a instituição na data fixada antecipadamente, acrescido dos juros previamente combinados. O crédito bancário poderá tomar a forma de crédito, caso em que a instituição bancária coloca fundos a disposição de empresas e particulares (ex: desconto de letras e livranças, crédito por antecipação de subsídios e abertura de crédito através de uma conta corrente ou de um empréstimo. Podemos ainda considerar o overdraft 1 e o hot money 2 ). Quanto ao crédito bancário indirecto, a instituição desembolsa fundos caso o beneficiário de crédito não assuma os compromissos, (ex: garantias bancárias, avais ou aceites bancários), Costa e Ribeiro, (1998: 162). 1 São financiamentos bancários de curto prazo que as empresas podem recorrer para financiar a sua actividade corrente, embora ainda não existam em Cabo Verde. 2 São movimentações de grandes quantidades de dinheiro num período de tempo muito curto e com taxas de juro muito altas. 23/83

24 As linhas de crédito são uma forma de empréstimo bancário flexível, orientado para o curto prazo, em que a instituição credora confere à empresa o direito de, dentro de um plafond previamente acordado, retirar fundos consoante as suas necessidades de tesouraria. As linhas de crédito são especialmente indicadas para fazer face a insuficiências temporárias e são 2 financiamentos bancários de curto prazo, que as empresas podem recorrer para financiar a sua actividade corrente, embora ainda não existam em Cabo Verde, São 3 as movimentações de grandes quantidades de dinheiro num período de tempo muito curto e com taxas de juro muito altas previsíveis de tesouraria (frequentes, por exemplo, em negócios sazonais) ou para prevenir o aparecimento de rupturas inesperadas. Crédito documentário Instrumento de crédito que uma instituição de crédito através da ordem de uma empresa, se responsabiliza por colocar um determinado montante à disposição de um vendedor (beneficiário), normalmente por intermédio de uma instituição bancária correspondente. O factoring Consiste num sistema aperfeiçoado de cobranças de vendas a prazo. Trata-se de uma actividade que assegura o seu financiamento corrente através da tomada de créditos sobre terceiros, substituindo assim o crédito de tesouraria. Através da cessão financeira, o intermediário financeiro (a factor) adquire os créditos a curto prazo que os fornecedores (os aderentes) concedem aos seus clientes (os devedores) e que advém da venda de produtos ou da prestação de serviços. O factoring poderá ainda incluir tarefas complementares, tais como estudos do risco de crédito ou apoio jurídico, comercial e contabilístico à boa gestão dos créditos transaccionados. Como se constata uma operação de Factoring envolve três intervenientes, podendo a relação entre eles ser resumida da seguinte forma: 24/83

25 Figura 2 - Representação de uma Operação de Factoring (Fonte: IAPMEI Artº- 03 em Desta forma o Factoring é um mecanismo financeiro que permite às empresas um melhor financiamento do seu ciclo de exploração, uma vez que através da sua utilização é possível obter uma antecipação dos recebimentos dos seus clientes. A relação efectiva entre a Factor e o Aderente é iniciada através da assinatura de um contrato em que os mesmos são signatários e no qual, entre outros aspectos, é regulada a forma e o tipo de operações e riscos aceites, o montante de adiantamento sobre os créditos cedidos, bem como a remuneração e custos adjacentes aos mesmos. A cedência de créditos da Aderente pode ser efectuada com recurso ou sem recurso por parte da Factor. Desta forma, um contrato que preveja o direito de recurso permite à Factor, caso não receba o crédito no prazo de recebimento estipulado, exigir do Aderente a liquidação do mesmo, ou seja, na prática verifica-se uma devolução da factura enviada a desconto por aquele. Caso o contrato estipule que os créditos são cedidos sem recurso, a Factor assume a totalidade do risco de incobrabilidade do mesmo, ou seja, verifica-se a transmissão do risco de crédito da Aderente para a Factor. Vantagens: Permite uma redução dos prazos médios de recebimento com a inerente antecipação de recebimentos. Tal permite às empresas uma melhor gestão de tesouraria através da 25/83

26 obtenção atempada do fundo de maneio necessário ao financiamento do ciclo de exploração, fundamental a um crescimento económico/financeiro sustentado; No caso de a cedência ser efectuada sem recurso, existe a possibilidade de retirar do seu balanço o valor correspondente aos créditos cedidos; A transferência do risco e da responsabilidade de cobrança para a Factor, a qual possui métodos adequados para efectuar cobranças de uma forma mais eficiente; A redução da carga administrativa inerente às operações de controlo de crédito e cobrança de factura. Desvantagens A Factor pode, mediante o incumprimento persistente dos clientes da aderente, efectuar uma suspensão do crédito; Relativamente à totalidade dos créditos que a aderente possa propor, a Factoring reserva-se o direito de aceitar apenas alguns deles de acordo com o critério de selecção que utiliza para a sua avaliação; O custo associado reduz a rentabilidade das vendas. Papel Comercial São títulos de dívida emitidos por empresas e instituições não-governamentais a prazos curtos. É uma alternativa aos tradicionais títulos de renda fixa, em termos de aplicação de fundos. 1.4 Sociedades financeiras para a aquisição de crédito São intermediários financeiros que exercem actividade parabancária de financiamento de aquisição a crédito ao consumo de bens e serviços. Têm por objectivo o financiamento da aquisição a crédito de bens e serviços, nomeadamente sob a forma de concessão de crédito directo ao fornecedor, de desconto de títulos e de prestação de garantias. 1.5 Fontes de Financiamento a médio e longo prazo Destinam-se a apoiar as aquisições de equipamentos e a construção de infra-estruturas. Entre elas podemos destacar os empréstimos obrigacionistas e o financiamento através de sócios ou 26/83

27 accionistas, como os aumentos de capital social, as prestações suplementares de capital, o autofinanciamento e os suprimentos consolidados. Auto Financiamento Que se caracteriza pela retenção de parte dos lucros obtidos quer na gestão eficiente dos activos quer no controle dos custos para realização de novos investimentos. O autofinanciamento reforça a imagem da empresa, aumenta o poder de negociação face a terceiros, é uma fonte gratuita de fundos, minimiza o recurso a fundos externos e permite uma maior flexibilidade na tomada de decisões de investimento. Desvantagem Traduz-se numa penalização dos accionistas que têm que receber uma parcela menor dos dividendos, o que pode dificultar futuras operações de aumento de capital social. Vantagens É uma forma de financiamento que se traduz numa poupança a nível dos custos administrativos dado que não é necessário a emissão de qualquer título; Evita a desestabilização do núcleo accionista dado a não ocorrência do efeito de diluição do controle 3 ; Reduz os lucros presentes, mas com o intuito de aumentar os lucros futuros; A Alienação de bens é uma forma de financiamento segundo a qual a empresa procede a venda de bens que já concluíram o tempo útil de vida. 1.6 Financiamento por capitais próprios Aumento de capital social É uma forma de financiamento que pode ser feita através da entrada de novos sócios, incorporação de reservas e transferência de dívidas em capital. Se o valor de subscrição for superior ao valor nominal, constitui-se uma reserva prémio de emissão. 3 Entrada de novos acionistas 27/83

28 Acções A emissão de acções permite a empresa arrecadar recursos necessários para desempenhar a sua missão; São emitidas pelas empresas sem qualquer preferência de pagamento de dividendos ou ressarcimento em caso de liquidação. Os titulares de acções ordinárias denominam-se accionistas da empresa e possuem um certificado representando as acções que possuem. Geralmente, os certificados possuem um valor estipulado chamado de valor nominal das acções. A diferença entre o valor nominal das acções e o valor pelos quais as acções são vendidas no mercado é o que se chama de ágio de venda. As acções ordinárias representam a unidade básica das empresas anónimas, dessa forma o estatuto deve conter a quantidade de acções ordinárias autorizadas, que não necessariamente deve ser igual à emitida, tendo que ser apenas menor do que esse valor. É importante enfatizar a diferença entre o valor patrimonial das acções, o valor de mercado e o valor de reposição do activo. O valor patrimonial é dado pela razão entre o património líquido da empresa e o número de acções existentes no mercado (logo, deve-se deduzir o numero de acções retidas pela empresa na tesouraria), o valor de mercado é o preço pelo qual as acções estão sendo negociadas na bolsa de valores, enquanto o valor de reposição é o custo corrente estimado de reposição dos activos da empresa. Vantagens Permite maior flexibilidade de actuação face a situações de pressão financeira, contrariamente as obrigações, as acções não necessitam de ser amortizadas; Quanto maior for o volume de capitais próprios mais seguros se sentirão os titulares de capital alheio, o que faz diminuir os custos de emissão de novos capitais alheios. Desvantagens Os dividendos não são considerados custo fiscal como os juros, que reduzem a matéria colectável; Conduz a diluição do poder de controle; Possuem custos de emissão mais elevados do que a contratação de empréstimo. 28/83

29 Prestações suplementares de capital Referem-se as entradas de dinheiro que vão reforçar o capital social, e podem contribuir para a redução do risco financeiro estrutural da empresa. Não originam quaisquer custos explícitos (vencimento de juros), mas naturalmente originam custos implícitos idênticos aos dos capitais próprios. Criação de reserva de reavaliação Trata-se de ajustamentos monetários para fazer face á desvalorização da moeda e á taxa de inflação. Reserva essa que faz parte do capital próprio, pois, em termos de fluxos de tesouraria a criação de uma reserva de reavaliação não se traduz na entrada de fundos na empresa, pelo que em termos financeiros não se trata de uma fonte de financiamento. Títulos de participação São títulos de crédito representativos de empréstimos contraídos por empresa públicas e sociedade anónimas pertencentes maioritariamente ao estado. É uma situação intermédia entre as obrigações e as acções. Cessões de Activos A alienação de activos é uma forma de realização de fundos com o consentimento dos responsáveis técnicos da produção. 1.7 Financiamento com capitais alheios estáveis Suprimentos 29/83

30 São empréstimos efectuados pelos sócios e tem como objectivo, complementar insuficiências estruturais ou relativamente duradouras, dos capitais próprios e deverão permanecer na empresa, por um prazo superior a um ano. Empréstimos bancários Roseli Rocha (2008) O crédito consiste na obtenção de um empréstimo junto de um credor, normalmente um banco, durante um período de tempo pré- determinado. Quando contrai uma dívida, a empresa está não só é obrigada à restituição do capital emprestado, mas também o pagamento de juros, fixados com base numa taxa que é aplicada ao valor do empréstimo. Os aspectos fundamentais a ter em conta na negociação de um empréstimo são: Montante definido em função do valor global do investimento, da cobertura por capitais próprios e da capacidade das empresas em gerarem meios financeiros de montante ajustado ao cumprimento do plano de reembolso assumido pelo banco. Prazo estabelecido de acordo com o tipo de investimento, para projectos de investimento de modernização e expansão o prazo é em média de 5 a 6 anos. É usualmente definido um período de carência durante o qual o cliente não efectua reembolsos, pagando apenas juros. Periodicidade dos reembolsos pode ser mensal, trimestral ou semestral. Taxa de juro a taxa de juro pode ser fixada para toda a vida do empréstimo ou ser indexada a uma taxa de referência. No caso de indexação da taxa, esta é ajustada no início de cada período de contagem dos juros, de acordo com a evolução do mercado. Garantias este tipo de crédito é normalmente concedido mediante a apresentação, pelos clientes de garantias reais, designadamente hipotecas de bens imóveis e, ou penhor de equipamentos. Os empréstimos bancários podem ser de curto prazo (que implica a amortização da dívida até um ano após a contracção do empréstimo) ou de longo prazo (empréstimos por um período superior a um ano). 30/83

31 As instituições bancárias tendem a preferir empresas com experiência no negócio, cujas equipas de gestão mantenham boas relações com a instituição e que apresentem planos de negócio que demonstrem capacidade para cumprir o serviço da dívida. Normalmente, o crédito bancário é uma forma de financiamento adequada se a empresa está moderadamente endividada e manifesta boa capacidade de gerar cash flows. Para Rocha (2008) empresários com negócios nestas condições podem recorrer a empréstimos bancários para financiarem as suas operações e programas de expansão em condições muito vantajosas sem cederem parte do controlo da empresa. Os bancos normalmente são mais receptivos a emprestarem dinheiro a empresas sólidas e já estabelecidas no mercado, do que a empresas emergentes. Assim, o financiamento bancário pode ser aconselhável nas seguintes condições: Expansão de um negócio lucrativo; Financiamento de uma grande aquisição (equipamentos, instalações, etc.) Quando o cash flow da empresa demonstra estabilidade. Ao contrário, o recurso ao financiamento bancário não é aconselhável quando a empresa é demasiado jovem ou não lucrativa. Nestes casos, terá muitas dificuldades para obter financiamento, pois a relação risco versus retorno de um empréstimo é desinteressante na óptica do banco. Além disso, mesmo que consiga obter o desejado empréstimo devido ao seu historial de crédito muito positivo, deverão ser-lhe exigidas garantias pessoais que poderão ser incomportáveis, assim como juros demasiado elevados. Vantagens Possibilidade de dedução fiscal dos juros, o facto de ser permitido a dedução dos juros a matéria colectável, constitui um incentivo á utilização do capital alheio; Não cria problemas de controlo nem de partilha de valor gerado pelo aproveitamento de oportunidades investimento que possuem VAL positivo. Desvantagens 31/83

32 O aumento do nível de financiamento com capital alheio, conduz a um aumento do risco financeiro da empresa, ou seja aumento do nível de endividamento por parte da empresa; Em caso de falência os detentores de capital alheio não poderão ver frustradas as suas expectativas de receberem atempadamente capital e juros; Quanto maiores forem as responsabilidades para com os credores maiores serão as possibilidades de que os accionistas venham a sofrer consequências graves caso ocorram períodos menos bons. Empréstimos obrigacionistas Constituem uma fonte de financiamento a médio e longo prazo, relativamente usual nas sociedades anónimas ou por quotas e reconhecida a imagem de solidez financeira, podendo atingir montantes relativamente elevados e reembolsáveis de acordo com um plano previamente estabelecido. O montante dos empréstimos obrigacionistas não pode, em princípio exceder o valor do capital social efectivamente realizado. A colocação das obrigações nos mercados primários de capitais é geralmente realizada por intermédio de instituições bancárias, mas nada impede que seja a própria sociedade a fazê-lo; aliás observamos que os empréstimos obrigacionistas podem ser garantidos por hipotecas de terrenos e edifícios, consignação de rendimentos, ou aval de uma outra entidade de reconhecida capacidade financeira. Leasing É um instrumento de financiamento ao qual a empresa pode recorrer quando não pretende afectar grandes quantidades de capital para ter acesso a um determinado bem, normalmente tratam-se de bens de equipamento). Num contrato leasing, o proprietário do equipamento (o locador), autoriza o utilizador (o locatário) a dispor do equipamento em troca de pagamentos periódicos, que incluem capital e juros. Findo o prazo de vigência do contrato, o locador pode adquirir o equipamento objecto do contrato, mediante o pagamento de um valor residual préestabelecido. 32/83

33 Este tipo de financiamento é sobretudo aconselhável para a aquisição de equipamentos que, ou não são estratégicos para a empresa, ou apenas serão utilizados por um período de tempo limitado. Vantagens Ao diferir os pagamentos, a empresa consegue garantir uma melhor liquidez; Rapidez de resposta e processo administrativo simples; Existência de opção de aquisição do equipamento ou imóvel no final do contrato, mediante o pagamento do valor residual acordado inicialmente. Desvantagens Não ser proprietária do equipamento, tendo por isso que indemnizar a locadora no caso de surgir algum acidente com o equipamento da sua responsabilidade; Não fornece o direito de propriedade, enquanto decorre o contrato. Tal facto poderá assumir uma situação vantajosa, caso o locatário tenha a intenção de não adquirir o bem, optando pela sua renovação por tecnologia mais recente; Penalizações significativas por incumprimentos contratuais, ou por exemplo, por resolução antecipada do contrato. Business angels É o financiamento por capital, que consiste na troca de dinheiro por uma parcela do capital e, como tal, de uma parte do controlo da empresa. Numa primeira fase, o empreendedor, face à carência de fundos próprios e aos problemas decorrentes do crédito, pode recorrer aos business angels. Estes normalmente empreendedores que venderam o seu negócio ficando com dinheiro disponível, podem ser uma ajuda preciosa com a sua experiência e know how na gestão de pequenos negócios. Tipicamente, os business angels cedem capital a empresas emergentes, cuja dimensão é ainda muito pequena para atraírem capital de risco. Por outro lado, tendem a assumir um papel de grande colaboração com o empresário, contribuindo com a sua experiência. O recurso aos business angels é aconselhável em situações: Os montantes de financiamento envolvidos são pequenos e a empresa é recente; 33/83

34 No caso de o empreendedor ter um ou mais amigos com capacidade financeira, que acreditam nele e, por isso, estão disponíveis para investir no projecto; O empreendedor está disponível para aceitar investidores que tenham um interesse pessoal no seu negócio, mas não quer que a gestão seja influenciada por estranhos. Capital de risco É um produto financeiro que assume a forma de uma participação temporária no capital social de uma empresa, concretizada através da aquisição de acções, quotas ou obrigações conversíveis em acções ou através da efectivação de prestações suplementares de capital por uma Sociedade Capital de Risco (SCR), ou com recurso a um Fundo de capital de risco. Esta participação traduz-se na detenção de uma fracção minoritária do capital social de uma PME e tem como objectivo proporcionar recursos financeiros estáveis e duradouros a essa empresa, ou seja, dotá-la de uma estrutura financeira sólida. As participações de capital de risco são minoritárias, o que significa que a SCR acompanha a empresa mas não a lidera; e são temporárias, terminando com a venda da participação (ao valor do mercado) quando for atingida a estabilidade necessária ao bom desenvolvimento da empresa, o que geralmente acontece 5 a 7 anos após a tomada de participação. Ao participar no capital da PME, a SCR está a partilhar com o empresário o risco decorrente do seu investimento, pelo que irá manter um diálogo permanente com as equipas dirigentes, concedendo-lhes, simultaneamente, apoios a vários níveis. A SCR apoia, ainda, a PME na procura de outro tipo de financiamentos, tornando mais fácil a obtenção de créditos de médio e longo prazo junto de instituições financeiras e ajudando na preparação e na colocação de acções e obrigações no mercado. A valorização da PME será do maior interesse da SCR, já que dela dependem as mais valias que irá obter quando vender a sua participação. O recurso ao financiamento via capital de risco só está ao alcance de negócios que apresentem: Potencial de crescimento ou um elevado retorno de investimento esperado. 34/83

35 Esta forma de financiamento é adequada quando o empreendedor possui uma ideia e uma tecnologia excepcionais, que lhe permitirão conquistar uma base de clientes de elevado potencial. O empreendedor está disponível para partilhar o controlo da empresa com terceiros. A empresa está numa fase pré -IPO, isto é, pretende distribuir parte do seu capital em bolsa num futuro próximo, o que implica necessidades extra de capital. Vantagens Reforço da estrutura financeira da empresa; Facilita o acesso a outras fontes de financiamento; Sinalização sobre a credibilidade da empresa; Um parceiro empenhado que contribui com aconselhamento e permite o acesso a uma interessante rede de contactos; A Sociedade de Capital de Risco encontra-se na mesma posição do accionista, participando dos sucessos e insucessos da empresa: assume-se como uma verdadeira parceira de negócios, cuja recompensa é retirada dos ganhos decorrentes da alienação da participação ou desinvestimento. Existem casos considerados particulares de financiamento, entre eles vamos considerar os Franchising, MBO e MBI, titularização de créditos, e garantias mútua. Uma opção particularmente indicada para financiar o crescimento da empresa consiste na opção pelo franchising. Trata-se de um modelo de desenvolvimento de negócios com base em parcerias, através do qual uma empresa com um formato de negócio já testado (o franchisador) concede a outra empresa ou empresário (o franchisado) o direito de utilizar a sua marca, explorar os seus produtos, serviços e modelo de gestão, mediante o pagamento de uma contrapartida financeira. Tipicamente essa contrapartida inclui o pagamento de um direito de entrada, os royalties (em regra, uma percentagem sobre as vendas) e uma taxa de publicidade (fundo comum que visa suportar os investimentos na promoção da marca). 35/83

36 Ao criar ou expandir a sua rede de pontos de venda através do franchising, o franchisador está a aceder mais rapidamente a determinados mercados com um menor investimento inicial. Outro caso particular de financiamento ocorre quando alguns quadros (internos ou externos) da empresa resolvem comprá-la. Quando são os próprios quadros directivos a adquirir o capital da empresa e assumir a sua gestão, este tipo de operação designa-se por MBO (Management Buy Out). Quando a aquisição é efectuada por quadros exteriores à empresa utiliza-se a expressão MBI (Management Buy In). Como, em regra, os quadros têm baixos recursos financeiros próprios é comum o financiamento incluir elevados níveis de dívida pelo que, em ambos os casos, as operações se designam genericamente por LBO (Leverage Buy Out). 1.8 Métodos de avaliação da decisão de Financiamento Para Menezes (1988), a avaliação das decisões de financiamento podem ser realizadas com base nos seguintes métodos: Custo do capital, o custo actual das fontes de financiamento, e o valor actual líquido da decisão de financiamento A teoria do custo do capital Os proprietários ou terceiros ao investir ou aplicar recursos em uma determinada entidade, exigem um retorno mínimo a título de remuneração do seu capital. A taxa de captação dos recursos entregues à administração da empresa, levada em conta o princípio contabilístico da entidade, denota o CUSTO DO CAPITAL que representa a taxa de financiamento da entidade. Conforme Atkinson et. al. (2000), o custo do capital pode ser representado pela taxa de juros que as empresas usam para calcular, descontando ou compondo, o valor do dinheiro no tempo. Assim os recursos aplicados na entidade, sob a forma de investimento dos proprietários, recursos captados no mercado financeiro sob a forma de investimento em títulos emitidos pela empresa ou obtidos sob a forma de empréstimos, permitem-nos calcular o custo médio de obtenção do capital necessário às operações da entidade através da média do percentual de cada fonte desses recursos. 36/83

37 O capital total para uma empresa é o valor de seu património líquido mais o custo pelo fato de possuir dívida (obrigações ou passivo). O Custo do capital de uma empresa é factor de fundamental importância para uma variedade de decisões a serem tomadas, alguma delas são relacionadas por Easley e Maureen (2004), no paper Information and the Cost of Capital, The Journal of Finance n 4, de 2004, por meio do qual demonstram que as diferenças na composição de informações entre públicas e privadas afectam o custo do capital, bem como que a taxa de obtenção de capitais para projectos de investimentos influenciam a estrutura de capital da empresa. O custo do capital tem efeito sobre as operações da empresa que, subsequentemente, afecta a sua lucratividade, e é obtido considerando todas as fontes dos recursos postos à disposição da empresa, de acordo com a participação percentual do capital próprio e de terceiros. O Custo Médio Ponderado de Capital - CMPC é obtido pelo custo de cada fonte de capital ponderado por sua respectiva participação na estrutura de financiamento da empresa. k i = k d (1 IUR) Davis e Pointon (1996: 171) exemplificam a forma de cálculo: vamos calcular o valor do CMPC da empresa, financiada pelo Património Líquido (PL) de CVE e dívidas de CVE. Portanto, há 60% de capital próprio e 40% de capital de terceiros. Se a remuneração requerida pelos accionistas for de 20% e o custo da dívida for de 10%, Logo, o CMPC = (20% 0,6) + (10% 0,4) = 16% Custo das dívidas Segundo Assaf Neto (2003, pg. 356), o custo de capital de terceiros Ki é definido de acordo com os passivos onerosos identificados nos empréstimos e financiamentos mantidos pela empresa. Em termos gerais, o Ki é determinado através das seguintes variáveis: O nível corrente das taxas de juros: à medida que o nível das taxas de juros aumenta o custo da dívida para a empresa, em tese, também crescerá. 37/83

38 O risco de inadimplência da empresa: à medida que o risco de inadimplência da empresa aumenta o custo de tomar dinheiro emprestado, em tese, também crescerá. Os benefícios fiscais associados aos empréstimos (dívida): como os juros são dedutíveis do imposto de renda, o custo da dívida após tributação é uma função da carga fiscal. O benefício fiscal decorrente do pagamento de juros torna mais baixo o custo da dívida após tributação em relação ao custo antes do pagamento dos impostos. Dessa forma, a expressão de cálculo que representa o custo da dívida (após incidência de impostos) apresenta-se: k i = k d (1 IUR) Onde: k i = custo da dívida após IUR; k d = custo da dívida antes do IUR; IUR = Imposto Único sobre o Rendimento. Damodaran (1997), por sua vez, destaca o que o custo da dívida não é a taxa de cupão das obrigações que a empresa tem a pagar, nem é a taxa à qual a empresa conseguiu tomar dinheiro no passado. Embora essas possam ajudar a determinar o custo dos juros que a empresa terá que pagar no ano em questão, não determinam o custo da dívida após o pagamento de impostos. Dessa forma, uma empresa que contabilizou uma dívida contraída quando as taxas de juros estavam baixas não pode alegar que tem um baixo custo de dívida se o nível geral das taxas de juros ou seu risco de inadimplência aumentou nesse período. 1.9 Enquadramento operacional do Mercado Financeiro Noções Prévias A actividade económica assenta na presença de agentes económicos que diariamente se confrontam com a necessidade de tomar decisões sobre os assuntos mais variados, sendo particularmente relevantes as decisões de investimento e de financiamento. 38/83

39 Certos agentes económicos investem para além dos rendimentos gerados, tendo por conseguinte, de recorrer as poupanças constituídas em períodos anteriores, caso existam, ou a financiamentos obtidos junto de outros operadores. Responsáveis pela parte significativa do investimento realizado na economia, estes agentes têm uma necessidade de financiamento que tentam satisfazer, sendo por isso designados de agentes económicos investidores ou deficitários. Tipicamente, enquadram-se nesta categoria o Estado e as empresas 4. Com estes intervenientes, coexistem outros que consomem menos do que os rendimentos que recebem pela sua participação no processo produtivo, dando lugar à constituição de poupança. Estes agentes económicos, designados de aforradores ou superavitários, são detentores de uma capacidade de financiamento que desejam aplicar, colocando-a à disposição dos deficitários em troca de uma remuneração adequada. Neste caso, as famílias constituem a figura dominante. Torna-se então vital a existência de um sistema financeiro organizado, que duma forma mais eficiente possível, permita uma alocação dos recursos financeiros entre agentes aforradores e agentes investidores, tendo em conta as suas preferências, quanto a montantes, prazos e garantias. (IFB,2000) a atividade de canalização das poupanças dos agentes excedentários através da captação de depósitos para os agentes deficitários através da concessão de crédito chamase Intermediação Financeira ou financiamento indireto. O ganho inerente a esta actividade é a margem de intermediação, que consiste na diferença entre a taxa de juro cobrada nas operações de crédito (taxa de juro activa) e a taxa de juro paga pelos recursos captados (taxa de juro passiva). 4 Embora predominantemente deficitários, estes agentes poderão gerar poupanças que superem os investimentos realizados. No caso das empresas, a influência das fases do ciclo económico sobre as decisões de investimento poderá ser determinante. 39/83

40 Figura 3 A intermediação Financeira (Fonte: BVLP SGMR (2001)) A intermediação financeira é uma actividade importante na economia, porque permite a deslocação de fundos daqueles que nada produzem para aqueles que o farão. Desta forma, segundo o ISGB Instituto Superior de Gestão Bancária (2002) 5, a intermediação financeira ajuda a promover uma economia mais eficiente. Nesse caso, os intermediários financeiros assumem responsabilidade e atuam por conta e risco próprios. O sistema passa, então, a dispor de intermediários financeiros, que agem como parte nas operações, por exemplo, bancos comerciais, bancos múltiplos e caixas económicas. Os intermediários financeiros tornam-se especialistas e passam a oferecer a tomadores e poupadores uma gama de títulos diferenciados. Diversas características tornam a intermediação atraente: Economia de escala: os intermediários financeiros podem atuar com custos menores do que aqueles incorridos por tomadores e poupadores que operam isoladamente; Especialização e conveniência: os intermediários financeiros são especialistas na compra e venda de obrigações, o que elimina inconvenientes da negociação direta, como conhecimento de aspectos cada vez mais complexos; Divisibilidade: um intermediário financeiro, ao atuar com inúmeros poupadores e tomadores, pode negociar montantes variados com o mercado, reunindo volumes significativos de poupança ou dividindo alternativas de investimento em pequenos volumes; Diversificação das características dos instrumentos financeiros: a intermediação financeira possibilita, além da transformação do volume de capital, uma maior flexibilidade em relação a prazos, taxas de juros e riscos: 5 Introdução aos Mercados Financeiros, Lisboa- Instituto de Formação Bancária, /83

41 Maior segurança: como os intermediários financeiros atuam em nome próprio, assumem riscos, tais como perdas decorrentes de roubos, acidentes e inadimplência; Liquidez: os intermediários financeiros podem oferecer alternativas de aplicação e captação de recursos mais rapidamente do que os agentes conseguiriam por conta própria; Gestão de riscos: intermediários financeiros possibilitam a composição de carteiras diversificadas, de menor risco. Cabe, aqui, esclarecer a seguinte distinção. Os intermediários financeiros dividem-se em monetários e não monetários. O sistema monetário abrange os agentes cujas principais fontes de recursos representam meios de pagamento (depósitos à vista). Nesse grupo, estão caixas económicas, bancos comerciais etc A margem de lucro destas instituições que fazem essa intermediação financeira, baseia-se na diferença entre a taxa de juro cobrada nas operações de crédito (taxa de juro activa) e a taxa de juro paga pelos recursos captados (taxa de juro passiva).com a evolução do mercado financeiro e com a tendência para que este seja mais eficiente e transparente 6, pois a informação transparente torna um aspecto importante tanto para os tomadores de fundo como para garantir as aplicações dos poupadores. Assim o investidor dispõe de informações suficientes e de qualidade para melhor tomar as suas decisões sobre a aplicação das suas poupanças directamente nos agentes deficitários. Posto isto, põe em causa a função dos intermediários financeiros, o que da lugar para o aparecimento da desintermediação financeira 7. E sendo assim os bancos (intermediário financeiro por excelência) vêm o seu papel reduzido devido a desintermedição financeira, e para que as novas formas de financiamento não fiquem a margem da sua intervenção, os bancos desenvolvem um novo papel entre a ligação da poupança com o investimento, isto é, através da reintermediação financeira que consiste na actividade da banca como suporte/promotora de operações de desintermediação financeira, 6 Um mercado transparente é o mercado onde todos têm acesso as operações neles realizadas. 7 Desintermediação financeira é a capitação directa do fundo junto dos aforadores, através de emissão de produtos financeiros. 41/83

42 isto é, a banca utiliza a sua experiência no contacto com os investidores e tomadores de fundos e meios excelentes de análise de risco de crédito em detrimento de ambos. É de salientar que seria inviável a situação em que as empresas contactem directamente os seus investidores, pois como sabemos teria que ser vários investidores porque um investidor não dispõe recursos suficientes para financiar totalmente o investimento e como se sabe, neste aspecto, a banca é muito forte pois consegue juntar muitos investidores facilmente (ISGB, 2002). Na óptica de Cruz (1999), para que o mercado financeiro opere eficientemente, é fundamental que estejam instituídos mecanismos que permitam satisfazer as necessidades de uns e de outros, colocando-os em contacto, de modo que as transferências de fundos se realizem rapidamente e de acordo com as características pretendidas, em termos de montante, remuneração, risco, prazo, liquidez e garantias. Estes mecanismos englobam os intermediários financeiros, os mercados financeiros e as entidades com poderes de supervisão e fiscalização, formando, no seu conjunto, o sistema financeiro Instrumentos no mercado Financeiro Convém referir que segundo o ISGB (2002), a circulação dos instrumentos financeiros, está assegurada no mercado financeiro segundo dois segmentos: Mercado Monetário O mercado monetário é o segmento de mercado financeiro a que se referem as operações de curto prazo, ou seja, a tomada e cedência de fundos por prazos que podem ir desde um dia (overnight) a um ano 8. Pois, é no mercado monetário que as empresas fazem aplicações de poupanças de curto prazo, isto é, aplicações com prazos não superiores a um ano. É também neste mercado que as empresas vão procurar recursos para financiar a sua actividade de exploração, os particulares para financiarem as despesas de consumo e o estado para cobrir os défices temporários de tesouraria. 8 Gestão Bancária Fernando Félix Cardoso. 42/83

43 A função do mercado monetário consiste em possibilitar a transferência de fundos de agentes que tenham excedentes de recursos temporários para deficitários de forma a optimizar a utilização da moeda disponível em cada momento. O Mercado Monetário Interbancário (M.M.I) é um segmento particular do mercado monetário do escudo que constitui um mercado regulamentado, no qual as instituições autorizadas permutam fundos representados por saldos das suas contas de depósito à ordem no Banco de Cabo Verde (BCV) visando equilibrar os excedentes e necessidades de moeda primária entre instituições monetárias. Assim pode-se ver que o MMI é o mercado onde os bancos comercias elaboram as suas transacções. Também temos o Mercado de Operações de intervenção (M.O.I) que é onde se faz as operações entre o banco central e os bancos comerciais. Como se sabe os investidores recorrem ao mercado monetário para aplicar e financiar os seus recursos a curto prazo. Neste segmento de mercado transaccionam os seguintes produtos financeiros: Bilhetes de Tesouro (BTs) títulos de dívida pública, de curto prazo. Têm como objectivo o financiamento de défices de tesouraria do Estado, permitindo um aperfeiçoamento da gestão da dívida pública; Papel Comercial Produto idêntico aos BTs, só que é emitido pelas empresas, com o objectivo de cobrir necessidades de tesouraria de curta duração (défices) e, eventualmente sazonais; Certificados de Depósito Apenas os bancos comerciais ou instituições de crédito legalmente autorizadas a receber depósitos, podem captar recursos através da emissão de certificados de depósito, isto é, títulos representativos de depósitos constituídos junto das entidades emitentes. 43/83

44 1.9.3 Mercado de Capitais ou de Títulos A promoção de Cabo Verde enquanto centro de serviços financeiros representa um desafio da maior importância para o desenvolvimento do nosso País. Atingir este objectivo passa, sobretudo, pelo desenvolvimento do mercado de capitais 9 Com base na afirmação de Olavo Correia podemos ver o quanto o mercado de capitais é importante para o desenvolvimento de um país. Pois sabendo que os mercados de capitais são considerados como um dos principais veículos de canalização das poupanças para as empresas e para o estado, dai a sua total relevância no meio dos sistemas financeiros. O mercado de capitais é um sistema de distribuição de valores mobiliários que visa proporcionar liquidez aos títulos de emissão de empresas e viabilizar seu processo de capitalização. Este mercado é constituído pelas bolsas, correctoras e outras instituições financeiras autorizadas 10. Também devemos salientar que o mercado de capitais é um segmento de mercado financeiro que visa a canalização das poupanças para o financiamento a longo prazo 11 (ISGB, 2002). Os principais títulos transaccionados neste mercado são as acções que são títulos representativos do capital social de uma empresa e conferem aos seus detentores (accionistas) direitos de receber dividendos, demais regalias e também alguns deveres para com a empresa. Também neste mercado se efectua a transacção de obrigações que representam fracções iguais de um empréstimo efectuado às empresas no mercado (bolsa de valores) e que conferem ao seu detentor o direito de receber juros e reembolso de capital, numa certa data. O mercado de capitais abrange ainda as negociações com direitos e recibos de subscrição de valores mobiliários, certificados de depósitos de acções e demais derivativos autorizados à negociação. 9 Olavo Correia Desafios do desenvolvimento do mercado financeiro e de capitais em Cabo Verde consultado em 5/05/ Mercados de capitais -Bolsa de Valores de São Paulo - consultado em 28/04/ No mercado de capitais onde são transaccionados títulos com prazos superiores a um ano. 44/83

45 Figura 4 Estrutura do mercado Financeiro (Fonte: Bolsa de Valores) Mercado de Valores Mobiliários De acordo com o Código de Valores Mobiliários de Cabo Verde (1998), o mercado de valores mobiliários está organizado da seguinte forma: Figura 5 Estrutura do Mercado de Capitais (Fonte: Mendonça, 2007) 45/83

46 Uma operação realizada no mercado primário corresponderá a uma emissão ou primeira colocação de valores mobiliários, por parte de uma entidade emitente, recebendo a correspondente contrapartida monetária. Operações no mercado primário são por exemplo as Ofertas Públicas Iniciais (OPI, também conhecidas pelo acrónimo anglo-saxónico IPO), no contexto das ofertas públicas ou privadas. No mercado secundário têm lugar transacções de valores previamente emitidos em mercado primário. Os mercados primários e secundários são altamente dependentes entre si. Só é possível um mercado primário dinâmico, com emissões frequentes e bem-sucedidas se, a priori, o mercado secundário garantir níveis de liquidez satisfatórios aos investidores. Ao investidor interessa à partida sentir que pode rapidamente desinvestir nos valores mobiliários que detêm, quando assim o entender, e as condições de mercado o justificarem. A liquidez consiste na facilidade de converter um activo financeiro em dinheiro e é, como se referiu, um factor crítico do sucesso de qualquer mercado de Bolsa. Na óptica da Sociedade Gestora de Mercados Regulamentados, SA BVLP (2001, pg. 25) a liquidez pode ser aferida pelos seguintes indicadores: A frequência das transacções, medida pelo número de sessões de Bolsa e pelo valor a que foi transaccionado ao ano; A quantidade média diária de valores mobiliários transaccionados; A diferença entre a melhor oferta de compra e a melhor oferta de venda (o chamado spread bid asq), reflectindo a probabilidade de ocorrência de transacções; A quantidade admitida de valores mobiliários à negociação em Bolsa, e o seu peso no total dos títulos emitidos (a percentagem de free float); A chamada capitalização bolsista, que corresponde ao produto do número de acções admitidas à negociação de um dado valor mobiliário, pelo respectivo preço de referência em Bolsa, normalmente preço de fecho. As negociações que acontecem no mercado de capitais podem ocorrer tanto no mercado primário quanto no secundário, conforme a negociação que estiver sendo realizada. 46/83

47 Mercado Primário Kerr (2011: 94) diz que [...] o mercado é primário quando as ações são lançadas pela primeira vez, e, o dinheiro arrecadado, líquido de custos, vai para a empresa emitente [...], ou seja, converte-se em capital para aquela organização que as lançou. Também nesse sentido, Pinheiro (2001: 97) diz que o mercado primário [...] é onde se negocia a subscrição (venda) de novas ações ao público, ou seja, onde a empresa obtém recursos para seus empreendimentos [...], complementando, portanto, a definição anterior. [...] todo ativo financeiro é colocado no mercado (negociado pela primeira vez) por meio do mercado primário [...] (ASSAF NETO, 2005: 264). É exatamente no contexto do mercado primário que ocorre a transferência direta de recursos para as organizações, tendo em vista que ao comprar títulos emitidos no mercado, os agentes superavitários acabam por capitalizar as organizações que emitiram tais títulos. [...] No mercado primário, ocorre a canalização direta dos recursos monetários superavitários, disponíveis aos poupadores, para o financiamento das empresas, por meio da colocação (venda) inicial das ações emitidas. É nesse setor do mercado que as empresas buscam, mais efetivamente, os recursos próprios necessários para a consecução de seu crescimento, promovendo, a partir do lançamento de ações, a implementação de projetos de investimento e o consequente incremento da riqueza nacional. (ASSAF NETO 2005:264) 12. Sem um mercado primário activo que providencie oferta suficiente de produtos financeiros, o mercado secundário nunca poderá ser dinâmico devido a escassez dessa oferta. E sendo o mercado primário o local onde se dá as emissões de produtos financeiros então é de salientar os diferentes tipos de emissões que ocorrem no mercado primário: 13 Emissão com subscrição pública quando a subscrição é oferecida a um número indeterminado de pessoas não precisamente identificados por qualquer forma de comercialização pública; 12 ASSAF NETO 2005: Instituto de Formação Bancária - Mercados financeiros 1. 5ª Edição /83

48 Emissão com subscrição particular quando não qualificada como pública, e neste caso as subscrições correspondem a aumento de capital por incorporação de reservas, acções destinadas a conversão de obrigações; Emissão com subscrição directa quando a oferta da emissão dos investidores a que se destina é feita directamente pela própria entidade, com ou sem apoio, ou garantia total ou parcial de colocação de intermediários autorizados; Emissão com subscrição indirecta Quando a emissão é subscrita por um ou mais intermediários financeiros com a obrigação de oferecerem aos investidores e que se destina nos termos e condições estabelecidas nos contratos com entidade emitente. Emissão por incorporação de reservas a conta de capital social é aumentada com o montante transferido de uma ou mais contas reservas, sendo emitidas acções correspondentes; estas acções são distribuídas aos accionistas aquando da deliberação do aumento de capital. Não há entrada de capital social mas sim uma mera operação de transferência de valores. Emissão de acções com preferências dos accionistas Nesta modalidade de aumento há pois entrada de dinheiro fresco na empresa e essa entrada resulta da subscrição activa das novas acções pelos detentores dos direitos de subscrição. Mercado Secundário O mercado secundário, por sua vez, é consequência do mercado primário, pois é no secundário que ocorre a renegociação dos títulos emitidos e negociados no mercado primário. Conforme Kerr (2011, p. 94), [...] o mercado é secundário quando essas ações mudam de mãos[...]. Para melhor entender o contexto de mercado primário e secundário, imagine você a seguinte situação: um investidor comprou no mercado primário ações emitidas por uma determinada empresa, como a Petrobrás, e após isso achou que seria interessante vender essas ações para ficar com o dinheiro correspondente ao valor delas. Para vender tais ações, ele precisa colocálas novamente no mercado e esse mercado é o secundário, pois o emissor originário não é ele, mas sim a empresa de quem as comprou. Assim, quem comprar as ações do investidor, estará comprando de um segundo, o que caracteriza a definição de secundário. 48/83

49 O mercado secundário, conforme Assaf Neto (2005) e Pinheiro (2001) 14, busca assegurar liquidez aos investimentos do mercado primário, ou seja, assegurar que títulos adquiridos no mercado primário possam ser vendidos novamente, de tal forma a criar um contexto favorável ao contínuo processo de investimento que também beneficia o mercado primário. No mercado secundário as transacções podem ser feitas de duas formas 15 : Nas Bolsas de valores é um mercado onde se realizam operações de compra e venda de valores mobiliários. Fora das bolsas de valores é constituído pelas transacções de valores mobiliários realizadas fora da bolsa ou de mercados especiais, em que se verifica a intervenção de um intermediário financeiro autorizado. A negociação dos valores mobiliários neste mercado não depende de qualquer processo de admissão. O mercado fora da bolsa é menos transparente do que o da bolsa, uma vez que tem menor grau de regulamentação Bolsa de Valores As bolsas de valores são locais que oferecem condições, sistemas necessários para a realização da negociação de compra e venda de títulos e valores mobiliários de forma transparente. Além de seu papel básico de oferecer um mercado para a cotação dos títulos, também orienta a fiscalização dos serviços prestados por seus intermediários, facilita a divulgação constante de informações sobre as empresas e sobre os negócios que se realizam sob seu controle. As bolsas de valores propiciam liquidez às aplicações de médio e longo prazo, por intermédio de um mercado contínuo e representado por suas divulgações diários. É por meio das bolsas de valores que se pode viabilizar um importante objetivo de capitalismo moderno: um estímulo à poupança do grande público e ao investimento a empresas em expansão, que, diante deste apoio, poderão assegurar as condições para seu desenvolvimento. Bolsa de Valores de São Paulo (BOVESPA, 2008) Recomendações da AGMVM aos Investidores na Bolsa de Valores Banco de Cabo Verde. estidor.pdf, consultado em 7/05/ /83

50 Conforme Gitman (2000), as bolsas valores são organizações tangíveis que atuam como mercados secundários, nos quais os títulos emitidos são revendidos. As transações realizam-se na bolsa através de um processo de leilão. O objectivo das transações é proporcionar liquidez ao mercado, aproximar os vendedores dos compradores, visando á realização de melhores negócios. As bolas de valores são instituições de caracter económico que tem como objeto a negociação pública mercantil de títulos e valores mobiliários, ou seja, é um local aonde se compram e vendem a negociação esses valores. Nelas ocorre a canalização da oferta e demanda dos investidores e a publicação oficial da oferta preços ou cotações resultantes das operações realizada. As bolsas estão abertas a todo e qualquer tipo de individuo e instituição e, apesar de possuírem poder autorregulamentação, estão sujeitas ao controle e á regulamentação de algum órgão governamental de controle (PINHEIRO,2009) Objectivos das Bolsas de Valores Somente a partir de 1964, com as leis de Reforma Bancária e do Mercado de Capitais, que as Bolsas de Valores assumiram as funções básicas que possuem atualmente é representado por títulos patrimoniais que pertencem às sociedades corretoras membros. As actividades da Bolsa de Valores são supervisionadas pela comissão de Valores Mobiliários (C.V.M), que tem como principal objetivo zelar pelo bom funcionamento do Mercado de ações. Para Assaf Neto (2008), as bolsas de valores são associações que atuam para estimular a poupança na economia e o investimento nas empresas. Os títulos nelas registadas são cotados através da realização de negócio de compra e venda. O seu objectivo principal é o de proporcionar liquidez. As principais características do mercado versátil são: É um mercado público onde se negociam títulos e valores; Somente são contratados os títulos das entidades que tenham sido admitidas á negociação; 50/83

51 As transações asseguradas jurídicas e economicamente. Isso é consequência da regulamentação existente, que garante as operações em bolsa e a qualidade dos valores. Pinheiro (2009), explica os requisitos que as bolsas têm que cumprir e os seus principais objectivos: Livre concorrência e pluralidade de participantes; que exista um grande numero de investidores e de instituições financeiras, de modo que nenhum exerça papel dominante no mercado; Produto homogéneo; assim, facilita-se a contratação; Transparência na fixação de preços; que dê credibilidade ao mercado e gere confiança. Facilitar a troca de recursos entre as entidades que prescisam de financiamento e os investidores; Proporcionar liquidez aos investidores em bolsa. Dessa forma, o investidor pode comercializar seu investimento quando precisar, usando a bolsa para vender seu ativo; Fixação do preço dos títulos através da lei da oferta e da demanda; Fornecer aos investidores as informações necessárias sobre as empresas que possuem títulos negociados em bolsa. por esse motivo, as empresas admitidas em bolsa devem informar periodicamente sua evolução económica e patrimonial, além de cumprir uma serie de outros requisitos; Proporcionar confiança aos investidores, já que as compras e as vendas estão garantidas juridicamente; Publicar os preços e as quantidades negociadas, colocando tais informações ao acesso de investidores e entidades interessadas. 51/83

52 Capítulo II Caso prático 2.1 Historial do mercado de capitais de Cabo Verde A Bolsa de Valores de Cabo Verde é uma sociedade anónima de capitais exclusivamente públicos, todavia é também um espaço físico ou meramente lógico, com regras uniformizadas e estandardizadas, onde se processa a transferência dos recursos excedentários para os agentes deficitários, mediante a observância de regras (V Pinto, 2010). Criada em 1998, tendo como principal actividade realizar operações sobre valores mobiliários, e rege-se pelo Código de Valores Mobiliários, sob supervisão do Banco de Cabo Verde através da AGMVM (Auditoria Geral do Mercado de Valores Mobiliários). (José Luís Neves, 2010) Considerando que a reorganização da Bolsa de Valores de Cabo Verde, SARL em moldes mais modernos e eficazes, exige a alteração de alguns pressupostos estabelecidos em 1998 aquando da sua criação; e que a desmaterialização dos títulos tida como alicerce para criação de um mercado secundário eficiente, criação de uma Central de Liquidação e Custódia de títulos desmaterializados gerida pela BVC entre outras questões não foram contempladas nos estatutos da Bolsa que fazem parte integrante do Decreto-Lei nº 49/98, de 21 de Setembro; bem como a consciência de que a formação de todos os intervenientes financeiros, do público em geral, e a divulgação do mercado de valores não figuravam como objecto social principal ou complementar, estabelecido em Segundo os Estatutos, a BVC, além de ter como objecto principal a realização de operações sobre valores mobiliários, pode hodiernamente: Gerir o mercado de bolsa e dos sistemas de negociação de valores mobiliários; Gerir o sistema centralizado de registo de valores mobiliários escriturais; Prestar outros serviços relacionados com a emissão e negociação de valores mobiliários que não constituam actividade de intermediação; Realizar actividades de investigação, consultoria, divulgação, promoção ou formação que contribuam para o crescimento equilibrado e sustentado dos mercados de capitais Cabo-verdiano; Criar e manter departamentos de carácter científico e técnico, tornando necessários ou convenientes à melhor realização do objecto social. 52/83

53 A história da Bolsa de Valores de Cabo-Verde (BVC) é relativamente curta e conta com pouco menos de cinco anos de vida de funcionamento efetivo.após uma primeira tentativa fracassada de arrancar nos finais da década de 90, eis que em Dezembro de 2005, sob a égide da nova administração, a BVC começou a funcionar em pleno mundo fora (José Luís Neves, 2010). A Bolsa de Valores de Cabo Verde foi criada em 1998 pela Lei nº 51/V/98 de 11 de Maio e rege-se pelo Código de Valores Mobiliários e pelas disposições regulamentares aprovados em sua execução, bem como pelas normas legais aplicáveis às sociedades anónimas. Entre 1999 a 2003 (data de enceramento), a Bolsa de Valores terá realizado cinco Ofertas Públicas de Venda, entre as quais se destacam a OPV da CVTelecom em 1999, as OPVs da CVC, do BCA e da CECV, todos no ano seguinte. Contudo, a Bolsa de Valores de CaboVerde, viu-se obrigada a fechar as portas, em meados de 2003, uma vez que os sistemas 16 de negociação utilizados na altura mostraram-se inconvenientes ao funcionamento do mercado, o que veio a dificultar o alcance dos objetivos preconizados. Tendo já preparado um conjunto de condições que permitam o normal funcionamento da Bolsa de Valores, o Ministro responsável pela área das Finanças, em meados de 2005, nomeou um novo Conselho de Administração, visando desde logo tornar Cabo Verde numa Praça Financeira competitiva, dinâmica e atrativa. De então para cá, o crescimento e o desenvolvimento deste mercado centralizado de valores mobiliários são vertiginosos. Hoje, em Cabo-Verde existe uma Bolsa de Valores à semelhança do que acontece em todas as economias modernas, por esse mundo fora. Será sempre mais fácil a um investidor que queira comprar ou vender um lote de títulos, fazêlo num mercado onde habitualmente se concentrem todas as ordens de compra e todas as de venda relativas ao título em causa, isto é, onde haja sempre muitos compradores e muitos 16 Utilizou-se o sistema de leilão com fixing. 53/83

54 vendedores em busca de negócios. A BVC veio suprir essa grande lacuna que existia na nossa economia, bem como as restrições de fundos próprios dos Bancos Nacionais para financiar grandes projetos (José Luís Neves, 2010). 2.2 Reabertura da bolsa de valores de Cabo Verde Segundo a BVC, o relançamento da Bolsa em Cabo Verde, justifica-se pelo facto de que a dinamização do mercado de capitais é uma componente indispensável e de crescente importância para o desenvolvimento sustentado de qualquer economia, facultando às empresas, fontes alternativas de financiamento e em condições favoráveis, além de ser um mecanismo dinamizador de poupanças. A possibilidade de colocação da dívida pública no mercado secundário, assim como o apoio ao seguimento da política de privatizações por parte do Governo, entre outros, são fatores que justificam o relançamento da Bolsa de Valores de Cabo Verde (BVC). Entretanto, o processo de reabertura da BVC passou por um diagnóstico exaustivo sobre as razões que levaram ao insucesso da primeira tentativa de arranque e, por uma reforma financeira profunda, consubstanciada no que de mais moderno existe em termos de legislação financeira, com o fito de transformar Cabo-Verde numa atrativa e competitiva plataforma financeira. Não obstante os obstáculos, os enormes desafios e as incertezas, o plano de atividades, nos seis meses da estruturação da Bolsa de Valores de Cabo Verde, foi criteriosamente conseguido meritoriamente materializado. Segundo o Conselho de Administração da BVC, em apenas seis meses de atividades, Administração da BVC conseguiu: Reparar e organizar as instalações da BVC; Definir a estrutura interna da bolsa e contratar o pessoal da BVC; Elaborar os circulares, normas e procedimentos internos referentes a negociação, liquidação e codificação de valores mobiliários; 54/83

55 Definir e estabelecer contratos referentes às plataformas de Negociação, Front Office, Middle Office, Liquidação e Custódia da Bolsa, Back Office dos Bancos, atribuição dos códigos ISIN e de recolha de intenções de compra em Ofertas Públicas de Vendas; Aderir aos Organismos Internacionais de Codificação dos Valores Mobiliários(ANNA); Implementar amplas campanhas de formação sobre diversas vertentes do mercado de capitais em que mais de 300 formados de diversas empresas e instituição participaram; Efetivar um curso de Mestrado em Finanças em parceria com o ISEG em que atualmente frequentam 25 formandos; Realizar seminários e debates sobre questões da bolsa para o público em geral. Escrever artigos para os principais jornais cabo-verdianos; Criar uma página na Internet da BVC; Realizou com sucesso a primeira Oferta Pública de Venda de 26.35% das ações dasociedade Cabo-verdiana de Tabacos em que o Estado arrecadou ,00 ECV (trezentos e noventa e sete milhões, duzentos mil, duzentos e dez escudos caboverdianos); Desmaterializar os títulos para efeitos de registo nos sistemas centralizados da BVC. Iniciar o mercado secundário regulamento em Cabo verde e, apresentar resultados líquidos do exercício positivos. Um sistema de leilão em períodos discretos, inadequado, pouco atrativo aos investidores, e não propiciadora de liquidez dos títulos, mas também a não desmaterialização dos títulos por inexistência de uma central de liquidação e custódia, foram identificados como empecilhos que não favoreceram o funcionamento da Bolsa em A reabertura oficial, isto é, o início das operações de transação de valores mobiliários, que de resto, constitui-se como principal atividade da Bolsa de Valores, deu-se em 15 de Dezembro de Logo à partida foram admitidas à cotação na Bolsa três empresas, Banco Comercial do Atlântico (BCA), Sociedade Cabo-verdiana de Tabacos (SCT) e Caixa Económica de Cabo Verde (CECV) e 44 Obrigações do Tesouro. 55/83

56 2.3 A bolsa de valores, após a reabertura oficial A Bolsa de Valores continuou a apostar fortemente na vertente formativa, ministrando formações em diversas áreas do mercado de capitais como: Controlo de Gestão e Avaliação de Performance, Formação Avançada em Obrigações, Formação sobre o que é Bolsa de Valores de Cabo Verde, como funciona e como investir. Esta última foi a única de carácter não oneroso e foi ministrada a centenas de pessoas de quase todos os cantos do País, tendo como principais destinatários os alunos das Escolas Técnicas e Secundárias de Cabo Verde O novo Conselho de Administração tomou posse em Junho de 2005 e a BVC começou a realizar operações em Dezembro do mesmo ano. Mais esta só em novembro de 2006 conseguiu realizar com sucesso a segundo Oferta Pública de Venda de 10% das acções da Sociedade Cabo - Verdiana de Tabacos. O primeiro semestre de 2007, marca visceralmente o percurso da Bolsa de Valores: Em parceria com a TCV, deu-se início ao programa televisivo Praça Financeira, com o intuito de levar ao mercado Cabo-verdiano informações e esclarecimentos sobre Mercado Financeiro; Realização da Oferta Pública de Venda de 28.5% das acções que o Estado detinha na Empresa Nacional de Combustíveis-ENACOL, onde a procura válida foi 6 vezes superior à oferta disponível, que era de (duzentas e oitenta e cinco mil e oitenta e oito) acções a 4.400,00 (quatro mil e quatro centos escudos) por acção. Realização da Oferta Pública de Subscrição de (quatro milhões, quinhentos e cinquenta e dois mil, trezentos e cinquenta e dois) Obrigações da ELECTRA,SARL, com o Aval do Estado de Cabo Verde. Do total destas obrigações, 50% ficou reservada à subscrição particular ao BCA. Contudo, houve uma fraca participação dos investidores particulares, mas a procura válida foi 4 vezes superior à oferta disponível, devido à forte participação dos investidores institucionais. Após a operação Electra, no início do terceiro trimestre de 2007 (Agosto), realizou-se na Bolsa de Valores de Cabo Verde, duas Ofertas Particulares de Subscrição de obrigações. A primeira foi a OPS de (setecentos e cinquenta mil) Obrigações da TECNICIL,Sociedade de Imobiliária e Construções, de valor nominal de 1000 (mil escudos) 56/83

57 cada uma, perfazendo um montante de (setecentos e cinquenta mil contos) a taxa variável indexada à taxa Euribor a 6 meses mais um spread de 2,216%. Estas obrigações foram traduzidas em três séries: Obrigação A: Euribor + 2,216% 2012, subscrição particular BCA, montante: Obrigação B: Euribor + 2,216% 2012, subscrição particular CECV, montante: Obrigação C: Euribor + 2,216% 2012, subscrição particular BI, montante: A segunda Oferta Particular de Subscrição, teve como entidade emitente a ASA, EmpresaNacional de Aeroportos e Segurança Aérea, num montante de (seiscentos mil) Obrigações, de valor nominal de (mil escudos) cada, perfazendo um montante global de (seiscentos mil contos) a taxa variável e igual à maior da TBA (Taxa Base Anual) ou Euribor a 6 meses, acrescida de um spread de 2,25%. As Obrigações da ASA, denominadas de ASA/2007 1ª Emissão, com maturidade de 5 anos, foram subscritas pelo BCA no montante de Obrigações, Banco Interatlântico no montante de Obrigações e BCI (Fomento - Banco Comercial e de Investimentos, SARL de Moçambique) no montante de Obrigações. Principais Rações para as Empresas Estarem Cotadas na Bolsa: Reconhecimento do Prestígio e da Imagem de Marca da Empresa; Estar cotado em Bolsa é sinónimo de reconhecimento ao nível da solvência, da transparência e do prestígio das empresas. Liquidez aos Accionistas; A admissão em bolsa é, também, potenciadora de liquidez; com a segurança de que podem desfazer-se de uma posição acionista a um preço justo e sem as complicações que hoje é nossa realidade. Determinação do Valor Justo de Mercado; As acções de uma empresa cotada em bolsa têm um valor de mercado justo, determinado pelo encontro entre a oferta e a procura e o preço que atingem as acções converte-se numa referência obrigatória para os restantes investidores, sejam accionistas da empresa ou não. 57/83

58 Alternativas de Financiamento; 2.4 Estrutura e sistemas de funcionamento 17 Como funciona a Bolsa de Valores de Cabo-Verde? A estrutura funcional baseia-se nos sistemas Quote Driven (também denominado Dealer Markets) de resto em sintonia com o que acontece nas principais praças financeiras internacionais como, a Nasdaq dos EUA, SEAQ (Stock Exchange Automated Quotations System) da London Stock Exchange. A estrutura Quote Driven possibilita maior liquidez, porque estará sempre disponível, durante o período de negociação. Para uma pessoa comprar se o investidor quiser vender o título e, uma pessoa disponível a vender, se o investidor quiser comprar o título de modo que, a efectivação do negócio possa ser feito de forma rápida e eficiente, com positivos reflexos na liquidez do mercado. Esta pessoa a que se refere denomina-se de market maker. Isto é, fazedores de mercado. São os actuais bancos comerciais existentes e são denominadas também de Intermediários Financeiros: BCA, CECV, BCN,BI, Novo Banco e Ecobanco. O market maker, além da sua disponibilidade em comprar/vender, durante o período de negociação terá que estipular sempre um preço de compra BID com respectiva quantidade Qde BID e um preço de venda ASQ com respectiva quantidade Qde ASQ. A plataforma de negociação utilizada pela BVC requer ainda a utilização do software de negociação, o POS Light, SifoxBackOffice, e o Sifox Deal. Uma aplicação especialmente destinada ao mercado secundário onde as ordens de compra ou de venda dos clientes são introduzidas e geridas. Depois de serem introduzidas as ordens, o sistema de negociação funciona normalmente consoante o horário de negociação indicada na tabela. 17 Estrutura Funcional Bolsa de Valores de Cabo Verde 58/83

59 Tabela 1 Horário de Negociação na BVC (Fonte: BVC, Manual do Sistema de Negociação da Bolsa de valores de Cabo verde) Nos horários de Pré - Abertura e Pré Fecho, não se efectuam qualquer negócios. Contudo nestes períodos podem ser introduzidas ordens no sistema que são efectuadas às 9:30 e 15:00, respectivamente aos melhores preços. Das 9:30 às 14:00, funciona o Sistema de Quote Driven. A BVC para o sistema de negociação utiliza as seguintes plataformas modernas nas bolsas europeias de referência, designadamente: O Sifox BackOffice aplicação integra e multi-divisa que suporta na globalidade as necessidades de processamento de Bancos e Correctores nas operações de um vasto conjunto de instrumentos financeiros. Permite a paralisação e registo dos títulos facultando a custódia dos mesmos. SifoxDeal uma aplicação informática de Front Office que suporta na globalidade a monitorização e realização de transacções nos mercados de capitais, em tempo real, possibilitando a visualização de dados de mercado, nomeadamente, cotações, quantidades, profundidades, gráficos, negócio. Pos-light Plataforma que permite o registo dos valores mobiliários do mercado primário, faculta a gestão dos investidores. É de salientar que quando uma entidade emite valores mobiliários (mercado primário), as ordens de compra são introduzidas no POS Public Offers Service, da Euronext Lisbon. Esta plataforma faz toda a gestão das ordens de compra, e é bastante útil no apuramento de resultados de colocação em sessões especiais de bolsa. 59/83

60 2.5 Tipos de ordens Segundo Veríssimo Pinto existem vários tipos de ordens mercado: Ofertas ao mercado Ofertas ao mercado são ofertas de compra ou de venda, sem limite de preço, a executar aos diferentes preços sucessivos determinados na Plataforma de Negociação da BVC. A quantidade máxima possível da oferta é executada imediatamente e qualquer quantidade remanescente é adicionada ao livro de ofertas podendo aí permanecer. Ofertas limitadas As ofertas limitadas estipulam um preço máximo de compra e um preço mínimo de venda. As ofertas limitadas introduzidas durante a sessão de negociação são executadas total ou parcialmente, conforme as condições do mercado permitem. Ofertas-stop Uma oferta stop é uma oferta de compra ou de venda de uma quantidade devalores Mobiliários ao preço de mercado existente assim que o Valor Mobiliário atinja o preço stop especificado pelo Cliente. Uma oferta stop de compra é disparada quando o preço do último negócio ou o preço do leilão é igual ou superior ao preço stop. Uma oferta stop de venda é disparada quando o preço do último negócio ou o preço do leilão é inferior ou igual ao preço stop. Existem duas opções: a oferta stop-loss, que é executada aos preços seguintes, e a oferta stop limitada, que é executada a um preço dentro de um limite. Após o apuramento de resultados da colocação, em que todas as pessoas, que deram ordens de compra, sabem exactamente quantos títulos conseguiram adquirir, uma vez que se a procura válida total ultrapassar a oferta disponível, recorre-se ao rateio conforme critérios definidos na data da emissão; faz-se a liquidação física e financeira. A liquidação física e financeira é um processo pelo qual se transfere títulos aos compradores e Cash aos vendedores(vendedor/oferente em ofertas públicas). A responsabilidade pela liquidação física de títulos é da Bolsa de Valores, e a liquidação financeira cabe ao Banco de Cabo Verde. 60/83

61 Normalmente este processo ocorre sempre no primeiro dia útil após a sessão especial de bolsa destinada ao apuramento de resultados de colocação (Veríssimo Pinto, ). 2.6 Evolução do Mercado de Capitais BCV (2011;72,73) o Mercado de Valores Mobiliários refletiu, ao longo de 2011, os efeitos de uma conjuntura externa menos favorável, marcada por uma grande instabilidade nos mercados financeiros. Assim, no mercado primário não houve qualquer emissão de acções ou de títulos de dívida, não obstante a ocorrência de um pedido de oferta pública de subscrição que não cumpra os requisitos formais do processo de registo. Também, no mercado secundário, ao contrário da dinâmica registada em 2010, o volume de transacções caiu cerca de 33 por cento, para 737,9 milhões de escudos. A expressiva queda das transacções no segmento acionista explica o comportamento desfavorável do mercado secundário, na medida em que o volume de transacções no mercado obrigacionista continuou a crescer (cerca de 5 por cento em 2011). Titulos Segmentos Volume de Transacções ($) CECV Accionista ENACOL Accionista SCT Accionista BCA Accionista Direito de Subscrição BCA Accionista Direito de Subscrição CECV Accionista Obrigação A - ELECTRA Obrigacionista Obrigacionista Obrigação C- TECNICIL Obrigacionista Obrigação TECNICIL INDÚSTRIA Obrigacionista Obrigação SOGEI Obrigacionista Obrigação Banco Interatlântico (BI) Obrigacionista Obrigação Cabo Verde Fast Ferry Obrigacionista Obrigação IFH Obrigacionista Bolsa de Valores de Cabo Verde apresentada em Lisboa Veríssimo Pinto. 61/83

62 Obrigação TECNICIL IMOBILIÁRIA Obrigacionista Obrigação BCA Obrigacionista Obrigação Banco Africano Investimentos Obrigacionista Total Tabela 2 Volume Total de Transacções no Mercado Secundário (Fonte: Bolsa de Valores de Cabo Verde; Auditoria Geral de Mercado de Valores Mobiliários) Refira-se que no segmento acionista, inversamente ao cenário dos anos anteriores, o título da Empresa Nacional de Combustíveis (ENACOL) sofreu uma queda muito significativa no volume de negócios, passando as acções do Banco Comercial do Atlântico (BCA). O título da Caixa Económica de Cabo Verde, ao contrário, registou o menor volume de negócios (1,7 milhões de escudos). Em consequência da evolução desfavorável dos mercados acionista e da dívida pública, a capitalização bolsista caiu cerca de nove por cento, depois de ter aumentado significativamente em 2010 (20,5 por centro). Em 31 de Dezembro de 2011, a capitalização bolsista global era de ,00 (vinte e dois mil, seiscentos e seis milhões, quatrocentos e setenta mil escudos) destruídos da seguinte forma: Segmento Milhões de escudos Estrutura Milhões de escudos Estrutura Milhões de escudos Tabela 3 Capitalização Bolsista (Fonte: Bolsa de Valores de Cabo Verde; AGMVM) Estrutura Accionista ,20% ,70% ,90% Obrigações corporate ,30% ,70% ,40% Dívida Pública ,50% ,50% ,80% Total % % % 62/83

63 2.7 O sector bancário em Cabo Verde Análise económica e financeira do sector BCV (2011:14), o crescimento orgânico é um aspecto importante a registar na globalidade das instituições de crédito cabo-verdianas no final do exercício de A actividade do sector bancário, medida pelo volume total de activos líquidos, acusou um crescimento contínuo, tendo o saldo agregado ascendido a 155,2 milhões de contos, o que representou uma taxa de crescimento de 9,98% (mais 1 ponto percentual do que em 2010). A composição da estrutura das aplicações no Activo Liquido não apresenta alterações significativas, continuando o credito e os títulos a representar quase a totalidade do activo, com, respectivamente, 58,4% e 17,4%, seguido das Disponibilidades, com 12,7%. Não obstante o crescimento da actividade bancária, tanto a rentabilidade quanto a solvabilidade dos bancos deterioraram-se, ainda que de forma pouco acentuada, em relação ao exercício transacto. Os custos operacionais e as perdas por imparidade de valor registadas na carteira de activos dos bancos estiveram na base do comportamento menos favorável dos resultados. Os recursos de clientes, sob forma de depósitos, mantiveram-se como a principal fonte de financiamento dos bancos. No período em análise, este agregado ascendeu a 112,9 milhões de contos, um crescimento a volta de 2,8%, representando 72,7% do total dos recursos utilizados, dos quais 54,8% representam Depósitos a Prazo. Esta evolução ficou a dever-se a variação positiva dos Depósitos a Prazo (2,51%). Por sua vez, os depósitos de emigrantes somaram 41,8 milhões de contos, em 2011, antes os 38,4 milhões de contos, em 2010, o que representa uma taxa de variação homóloga de 8,9%. A par dos recursos provenientes dos depósitos, em 2011, os bancos refinanciaram- se igualmente no mercado interbancário. Esta procura de liquidez traduziu-se num aumento de 4,6 milhões de contos, num contexto em que a situação global de liquidez no sistema bancário começou a evidenciar alguns riscos. O rácio crédito-depósitos atingiu o patamar de 86,03%, representando uma variação positiva de 6.83 pp., face a 2010, tendência que foi já observada nos anos anteriores. 63/83

64 O resultado líquido do exercício foi de 859 mil contos em 2011, que compara com os 932 mil contos relevados no período homólogo de Esta queda de 73 mil contos (7,9%) deveu-se fundamentalmente a degradação dos valores da carteira de crédito, evidenciada pelos aumentos das imparidades a ela associadas (14,4%). Este comportamento da imparidade (líquida de recuperações) foi condicionado pelos efeitos da actual conjuntura económica nacional, com particular impacto nas maiores dotações do exercício, tendo em vista o reforço da cobertura da carteira de crédito com sinais de imparidade. O custo do risco elevou-se a mil contos, evidenciando um crescimento, em base comparável, de 162,1 mil contos face ao período homólogo de O Produto Bancário cresceu 4,04%, reflexo da evolução favorável da margem financeira (4,93%) e do impacto positivo da evolução das comissões liquidas (9,2%). Os principais indicadores de rendibilidade do sistema bancário acusaram em 2011, valores relativamente inferiores aos registados em 2010, o que sugere um desempenho menos favorável na gestão de recursos financeiros que são disponibilizados pelos depositantes e credores do sistema. Assim, a rendibilidade do Activo (ROA Return on Assets) fixou-se em 0,6% (face a 0,7% no período homologo) e a rendibilidade dos capitais próprios (ROE Return on Equity) registou o valor de 7,3% (face a 9,1% no período homologo). Com o efeito negativo resultante do aumento significativo dos custos com o pessoal, o rácio cost to income, que mede a eficiência bancaria, registou uma ligeira deterioração de 1,76 pp.. face a idêntico período do ano anterior, situando-se em cerca de 68,7% Estrutura do Sistema Bancário e Parabancário. Segundo o mesmo autor, o sistema bancário representa mais de 80 por cento dos activos do sistema financeiro. A manutenção de uma situação solida em termos de rendibilidade, solvabilidade, provisionamento de riscos e gestão da liquidez tem permitido ao sector sustentar o desenvolvimento da sua actividade. 64/83

65 Depois de uma significativa expansão em 2010, a cobertura bancaria dos pais manteve-se estável ao longo de Assim, no mercado onshore, o sector comportava oito instituições de crédito: Banco Comercial do Atlântico BCA; Caixa Económica de Cabo Verde CECV; Banco Interatlântico BI; Banco Cabo-Verdiano de Negócios BCN; Banco Africano de Investimentos BAI; Novo Banco de Cabo Verde; Ecobank Cabo Verde e Banco Espirito Santo Cabo Verde BESCV. Na vertente parabancária, encontravam-se autorizadas dez instituições: uma sociedade gestora de capital de risco A Promotora; três agencias de cambio Cotacâmbios de Cabo Verde, Arisconta Câmbios, Lda. e Girassol -Câmbios, Lda.; uma sociedade emissora de cartões de credito e de intermediação bancaria do sistema de pagamentos SISP; uma sociedade de leasing Promoleasing Sociedade de Locação Financeira, S.A; três sociedades gestoras de fundos mobiliários Innovation Box, Sociedade de Gestão de Fundos de Habitação de Interesse Social e Novagest, SA; e uma agencia de transferencia de dinheiro Global Money Transfer Cabo Verde, S.A., em processo de registo. No mercado offshore, somavam nove as instituições licenciadas para operar, sendo oito em actividades bancarias, e uma actuando como sociedade de gestão de fundos. A rede de cobertura de serviços bancários viu-se reforçada com a criação de mais duas novas agências, uma do Banco Espirito Santo - Cabo Verde, em Santa Maria, Ilha do Sal, e outra do Novo Banco de Cabo Verde, em Mindelo, São Vicente, bem como com o alargamento dos postos de atendimento nos estabelecimentos dos Correios de Cabo Verde, pelo Novo Banco, que assim se fez representar nos principais concelhos dos pais Competitividade BCV (2011,13) em linha com a evolução dos anos anteriores, a concentração da indústria bancaria, medida pelo Índice de Hirshman e Herfindahl (IHH) 19, acusou melhorias substanciais, indiciando uma apreciável concorrência entre as instituições. 19 O Índice de Hirshman e Herfindahl (IHH) e uma medida frequentemente utilizada para avaliar a concentracao da indústria bancaria. Este índice e obtido pela soma das participações proporcionais ao quadrado de todos os bancos no mercado. Este índice varia de 0 a pontos. Considera-se que o sector esta moderadamente concentrado se o IHH se situar entre 1000 e 1800 pontos e altamente concentrado se situar acima dos 1800 pontos. 65/83

66 Os demais indicadores financeiros apontam no mesmo sentido, conforme atesta o quadro seguinte. dez/06 dez/07 dez/08 dez/09 dez/10 dez/11 Valor Valor Valor Valor Valor Valor IHH Crédito R1 (*) 0,52 0,47 0,45 0,45 0,43 0,42 R2 (**) 0,86 0,77 0,75 0,75 0,72 0,71 Tabela 4 Índice de Hirshman e Herfindal (IHH) no mercado de crédito (Fonte: Banco de Cabo Verde) (*) Índice de concentração em relação a maior instituição bancaria de CV. (**) Índice de concentração em relação as 2 maiores instituições bancarias de CV Não obstante a elevada concentração da indústria bancaria em Cabo Verde, o IHH em 2011 situou-se a um nível ligeiramente inferior aos valores observados nos anos anteriores, o que sugere maior competitividade/concorrência entre as instituições de crédito. Assinale-se que a quota de mercado do crédito em relação ao maior banco (R1) e as duas maiores instituições de crédito (R2) indiciou melhorias, passando de 43% para 42%, e de 72% para 71%, prospectivamente Riscos da Actividade Bancária Adequação de Fundos Próprios Segundo a BVC 2011, os fundos próprios dos bancos situaram-se em 12,9 mil milhões de escudos em 2011, tendo registado uma ligeira redução na ordem de 2,1% relativamente a O rácio de solvabilidade fixou-se em 13,9 e o rácio TIER I/ Activo ponderado em 13,4%. Milhares de Escudos dez/10 dez/11 Valor Valor Var.(%) /(pp) Tier I ,77 Tier II ,63 Fundos Próprios Elegíveis ,12 Total Activo Ponderado ,30 Solvabilidade 15,60% 13,97% -1,63 66/83

67 Tier I / Activo Ponderado 14,36% 13,37% -0,99 Tabela 5 Fundos Próprios e Rácios de Solvabilidade (Fonte: Banco de Cabo Verde) A redução, embora ligeira, dos Fundos Próprios, contrapôs-se um aumento dos activos de risco em 9,3%, o que induziu a queda do rácio de solvabilidade em 1,6 pontos percentuais. Apesar da ligeira redução, o rácio de solvabilidade do sistema situa-se 3,97 pontos percentuais acima do mínimo regulamentar, que e de 10%. 2.8 Fontes de financiamento para as empresas do sector bancário em Cabo Verde. Segundo o Banco de Cabo Verde (2011). Os recursos de clientes constituem a principal fonte de financiamento dos bancos em Cabo Verde, para alem de representarem uma fonte estável. O seu crescimento, em Dezembro de 2011, foi na ordem de 2,7%. Não obstante a evolução modesta dos depósitos de clientes, o continuo financiamento da banca junto da base de clientes, com destaque para os particulares, constitui uma característica que reflete a posição estrutural de liquidez dos bancos em Cabo Verde. Os recursos de instituições de crédito, bem como os outros depósitos perfazem juntos quase 80% do total de recursos para financiamento das suas operações. As variações dos recursos provenientes de outras instituições e dos outros passivos, bem como dos resultados transitados e de capital, constituíram os mais importantes fluxos para o aumento da capacidade de financiamento dos bancos em Evolução do Balanço Agregado do Sistema Bancário BCV (2011:61,64) em 2011, a actividade do sector bancário, medida pelo volume total de activos líquidos, registou um crescimento contínuo, tendo o saldo agregado ascendido a 155,2 mil milhões de escudos, o que representa um crescimento de cerca de dez por cento face ao exercício do ano transacto (nove por cento em 2010). 67/83

68 2.9.1 Evolução do Activo A estrutura das aplicações do activo líquido não apresentou alterações significativas, continuando o crédito e os títulos a representar quase a totalidade do activo (58,4 por cento e 17,4 por cento, respectivamente). Em termos de evolução, de notar que a carteira de crédito sem imparidades cresceu 7,5 por cento, para 85,7 mil milhões de escudos. Os títulos, que representam o segundo maior produto de aplicação dos bancos, cresceram 10,3 por cento, com o alargamento da carteira de títulos públicos, na medida em que o volume de títulos privados na posse dos bancos apresentou uma ligeira redução. Figura 6 - Evolução das Principais Rubricas do Activo (Fonte: Relatório e balancetes dos Bancos Comercias; Cálculo do Banco de Cabo Verde) As disponibilidades cresceram 15,4 por cento. Algumas instituições apresentaram, no entanto, situações de pressão de liquidez Análise do Desenvolvimento da Carteira de Crédito e da Imparidade A qualidade do activo, a avaliar pela evolução do crédito vencido, evidenciou uma deterioração. O peso dessa componente na estrutura do crédito total registou um aumento de 2,7 pontos 68/83

69 percentuais, para 6,9 por cento. Do ponto de vista da imparidade, os créditos e juros vencidos aumentaram 156,4 por cento. dez/09 dez/10 dez/11 Em Milhões de Escudos Em Milhões de Escudos Em Milhões de Escudos Crédito Total Crédito Normal Crédito e Juros Vencidos Provisões para crédito Crédito Vencido/Crédito Total (%) 4,2 4,2 6,9 Tabela 6 Evolução dos Créditos e Provisões (Fonte: Relatórios e Balancetes dos Bancos Comerciais; Cálculos do Banco de Cabo Verde) Relativamente as provisões para credito e juros vencidos, registou-se um aumento de 20,8 por cento, contudo, muito a quem do nível de deterioração da carteira de credito e Juros vencidos. Segundo o Relatório Extensivo das Actividades da BVC 2012, a economia mundial foi marcada, no ano de 2012, pelo contínuo abrandamento do ritmo de expansão das principais economias mundiais, tendo o crescimento sido mais acentuado nos países emergentes e mais moderado na generalidade das economias desenvolvidas. No entanto, ao contrário daquilo que se verificou em 2011, no auge da crise financeira mundial, este ano foi considerado, em termos de resultados, satisfatório pois, a Bolsa de Valores conseguiu realizar várias atividades, entre os quais, a emissão das obrigações da Electra (1.202 mil contos), da Tecnicil (750 mil contos) e da ASA (450 mil contos), caso onde a procura superou em dobro da oferta. No que diz respeito a relações institucionais, foi um ano marcado pelo Acordo de Cooperação realizado entre a Bolsa de Valores e a NYSE Euronext, através da sua subsidiária Euronext Lisbon. Um protocolo de ganhos mútuos mas, acima de tudo, uma oportunidade da Bolsa de Valores alcançar uma das maiores praças financeiras do mundo. Ainda fruto desse acordo, iniciamos já uma parceria com a Interbolsa - Sociedade Gestora de Sistemas de Liquidação e de Sistemas Centralizados de Valores Mobiliários, que tem por objeto a gestão de sistemas de liquidação e de sistemas centralizados de valores mobiliários, cujo 69/83

70 objetivo desta parceria centra-se na viabilização de operações internacionais de mercado, desempenhando a Interbolsa de entre outros aspetos, um papel chave de intermediação com investidores internacionais, transmitindo mais segurança e viabilidade ao projeto. É também de destacar-se vários protocolos com as universidades e Escolas Secundárias, numa ótica de instituir nas mesmas, o projeto de Literacia Financeira, criando uma espécie de cultura financeira na sociedade Cabo-verdiana, instruindo e informando os cidadãos sobre temas e conceitos financeiros básicos, úteis à gestão do dinheiro e orçamento familiar, de forma a tomarem decisões económicas e financeiras fundamentadas e sensatas Emissão de acções e obrigações 20 Admissão à cotação de acções A capitalização bolsista previsível das acções que são objecto do pedido de admissão à cotação oficial ou, na sua falta, os capitais próprios da sociedade, incluindo os resultados não distribuídos do último exercício, não serem inferiores a $00 (artigo nº37º da lei nº 52/V/98 da Colectânea de Legislação do Mercado de Capitais de Cabo Verde). Encontra-se comprovado que a sociedade possui uma situação económica e financeira adequada, de acordo com as disposições legais (jurídicas) aplicáveis.estar assegurada, até ao momento da admissão à cotação, uma suficiente dispersão das acções pelo público; (artigo nº37º da lei nº 52/V/98 da Colectânea de Legislação do Mercado de Capitais de Cabo Verde). Presume-se existir uma dispersão suficiente quando as acções que forem objectos do pedido de admissão à cotação se encontrarem dispersas pelo público numa percentagem não inferior a 10 % do capital social subscrito e representado por essa categoria de acções ou, na sua falta, um número não inferior a acções (artigo nº37º da lei nº 52/V/98 da Colectânea de Legislação do Mercado de Capitais de Cabo Verde), entretanto o Governo promoverá as condições necessárias a admissão a cotação de acções de sociedades de menor dimensão. 20 Bolsa de Valores de Cabo Verde 70/83

71 Obrigações O montante do empréstimo obrigacionista a admitir não deve ser inferior a $00, (artigo nº38º da lei nº 52/V/98 da Colectânea de Legislação do Mercado de Capitais de Cabo Verde).As obrigações convertíveis e as obrigações ou outros valores que dêem direito à subscrição ou aquisição de acções só podem ser admitidas à cotação se as acções às quais elas se referem tiverem já sido anteriormente admitidas à cotação ou aí forem admitidas simultaneamente (artigo nº38º da lei nº 52/V/98 da Colectânea de Legislação do Mercado de Capitais de Cabo Verde). Contudo as acções poderão ser admitidas a cotação sem as condições acima referidas, caso a Bolsa de Valores considere que os portadores das obrigações dispõem de informações consistentes sobre o valor das acções relativas a estas obrigações Admissão á cotação de novos valores As entidades com valores mobiliários cotados, que emitam novos valores da mesma natureza e categoria, devem requerer à admissão à cotação destes últimos no prazo máximo de 120 dias a contar da data da respectiva liberação dos mesmos ou no momento em que se tornem livremente negociáveis, se for antes autorizada pela AGMVM. Em contrapartida, as acções da mesma categoria, que não estejam em conformidade com o prazo estipulado, podem ser dispensados a admissão na cotação pela Bolsa de Valores, sem prejuízo de informação ao público, do ocorrido e de não existir riscos de prejudicar os investidores das acções já admitidas a cotação Instrução do processo de admissão à cotação O pedido de admissão à cotação deve ser requerida, através de um operador de bolsa, pela sociedade emitente ou por portadores dos valores a cotar que detenham, pelo menos 10% desses valores (artigo 43º, nº1 da lei nº 52/V/98 da Colectânea de Legislação do Mercado de Capitais de Cabo Verde). Custos das Emissões 71/83

72 Taxa de Registo na AGMVM escudos artigo 3.º do Regulamento 1/2005 do BCV. Taxa de admissão à cotação 1,5% (0,0015) com um máximo de escudos. Taxa de Bolsa para a realização da Oferta Pública é de 1,25% ( ) no caso de acções e 1% o caso de obrigações artigo 7º do regulamento 1/2005 do BCV. A custódia dos títulos desmaterializados é de 0,5% (0.0005) artigo 12.º do regulamento 1/2005 do BCV. Existem custos para a divulgação da oferta na imprensa que também se afiguram como publicidade à Empresa. O Intermediário Financeiro que lidera a operação, cobra um valor fixo para a colocação dos títulos no mercado e é responsável subsidiariamente com a Empresa na emissão. Indicadores do mercado O ano de 2012 foi marcado essencialmente pelas operações realizadas no mercado primário da divida pública, que fez aumentar para mais do dobro o número de títulos cotados (68). Igualmente foi razão pela qual houve um ligeiro aumento capitalização bolsista global, 18% face ao ano transato, que situou-se em cerca de 17% do PIB de Cabo Verde, considerando as estimativas do BCV para o PIB Relativamente ao mercado secundário (MS), de realçar a queda do Ratio Turnover de cerca de 1,9 pontos percentuais reforçando a tendência de queda do volume de transações, motivada provavelmente pela conjuntura macroeconómica, mas dando ao mesmo tempo, um claro sinal da necessidade maior dinâmica e desenvolvimento deste mercado por forma a refletir maior liquidez. Titulos Cotados Nº Empresas Cotadas - Equity Nº Corporate Bond Cotadas Nº Municipal Bond Cotadas Nº Obrigações Tesouro Total /83

73 Transações e Capitalização. Bolsista Tabela 7 Indicadores do Mercado 2009/2012 (Fonte: Relatórios e Balancetes dos Bancos Comerciais; Cálculos do Banco de Cabo Verde) (a) Foram corrigidos relativamente aos anos anteriores, montantes de títulos com blocos ou séries, que efetivamente, não foram admitidos à cotação. Casos dos BT ou das acções da Enacol. (b) Turnover Ratio = Volume transacionado no MS / Capitalização Bolsista Tabela 8 Evolução cotações seguimento Equity 2009/2012 (Fonte: Bolsa de Valores de Cabo Verde (2013)) 3. Análise do caso do BCA Antes da análise sumária do papel de bolsa de valores no financiamento bancário, convém, caracterizar e apresentar a administração e a funcionalidade do banco comercial do atlântico (BCA) nos últimos 3 anos. 3.1 Identificação e Caracterização da BCV, enquanto entidade entidade emitente O banco Comercial do Atlântico (BCA) foi criado, no dia 1 de Setembro de 1993, como resultado da separação das vertentes comercial e de supervisão, que vinham sendo desempenhadas pelo Banco de Cabo Verde BCV, desde 29 de Setembro de 1975, tendo o 73/83

74 BCV passado, assim, a partir desta data, a assumir apenas as funções de Banco Central. O BCV, sociedade anónima de capitais exclusivamente públicos, foi criado pelo Decreto lei nº 43/93, de 16 de Julho, com o capital inicial de $00 (quinhentos milhões de escudos). Foi constituída, na mesma data, através do Decreto lei nº 44/93, a comissão instaladora do BCA composta por 5 (cinco) membros, de entre os quais um presidente, nomeado por despacho do Ministro das Finanças. 3.2 Privatização O Decreto lei nº 70/98, de 31 de Dezembro autoriza a alienação de parte das acções detidas pelo Estado no Banco Comercial do Atlântico, SARL (BCA). A Resolução nº 74/98, da mesma data, aprovou a regulamentação do concurso internacional para aquisição das respectivas acções, bem como a escolha dos parceiros estratégicos para o desenvolvimento das instituições Financeiras do País. No âmbito dessa negociação, foi seleccionado como parceiro estratégico para o BCA o Agrupamento constituído pela Caixa Geral de Depósitos/Banco Interatlântico, que adquiriu 52,5% do capital do BCA em Fevereiro de Em 27 de Novembro do mesmo ano, é alienado pelo Estado de Cabo Verde 25% da sua participação em "sessão especial de Bolsa" a pequenos investidores e trabalhadores do banco, dando assim cumprimento à segunda fase do processo de privatização. Assim, o sector financeiro cabo-verdiano alterou-se com a aquisição (de forma directa e indirecta) da maioria do capital social do Banco Comercial do Atlântico, da Garantia - Companhia de Seguros de Cabo Verde e da Promotora - Sociedade de Capital de Risco pelo Agrupamento constituído pela Caixa Geral de Depósitos/Banco Interatlântico. Deste modo, criou-se o maior grupo financeiro do país, o que veio permitir maiores sinergias nas actividades dessas instituições. 74/83

75 3.3 Capital Social Papel da Bolsa de Valores no Financiamento às Empresas do Sector Bancário em Cabo Verde No dia 26 de Janeiro de 1996, foi aumentado o capital social do BCA em mais $00 (quinhentos milhões de escudos), passando, assim, o capital da empresa a ser de $00 (um bilhão de escudos). O capital social é representado por um milhão de acções com o valor nominal de 1.000$00 cada. As acções do BCA estão actualmente distribuídas da seguinte forma: 525,000 acções, correspondentes a 52,5% pertencentes ao agrupamento Caixa Geral de Depósitos, SA/Banco Interatlântico, SARL; 213,731 acções, correspondentes a 21,4% pertencentes ao público e emigrantes; 125,000 acções, correspondentes a 12,5% pertencentes à Garantia, SARL; 100,000 acções, correspondentes a 10% pertencentes ao Estado de Cabo Verde; acções, correspondentes a 3,6% pertencentes aos trabalhadores do BCA. É de realçar que a Garantia, SARL foi a primeira instituição a adquirir as acções do BCA, antes do processo de privatização. 3.4 Análise dos Dados Para uma melhor compreensão de como funciona o financiamento ás empresas do sector bancário via bolsa de valores, recorreu-se tanto ao BCA como a BVC para apresentar um conjunto de dados que nos permiti concluir sobre a real importância desse tipo de financiamento. Activos do BCA (mil cts) Ano Valor Tabela 9 Activos do BCA (relatórios e contas do BCA ( )) 75/83

76 Valores Papel da Bolsa de Valores no Financiamento às Empresas do Sector Bancário em Cabo Verde Activos do bca (mil contos) , , , , Anos Figura 7 - Activos do BCA (relatórios e contas do BCA ( )) Conforme o gráfico, os activos do BCA tiveram um grande aumento de 2008 a 2012, isto porque, em 2009 a instituição recorreu a bolsa com o intuito de aumentar o capital social em (trezentas e vinte e quatro mil, setecentos e sessenta e cinco) acções ordinárias, com o valor nominal de CVE1.000, passando o Capital Social, desde então, para o seu montante actual. O Capital Social do BCA ascende a $00 (mil trezentos e vinte e quatro milhões setecentos e sessenta e cinco mil escudos) e em 31/12/2010 era detido pelos accionistas seguintes, sendo que apenas o Agrupamento Caixa Geral de Depósitos/Banco Interatlântico, a Garantia Companhia de Seguros de Cabo-Verde, SA e o Estado de Cabo-Verde detinham participações qualificadas isto até Emissões feito pelo BCA (mil cts) Ano Valor Tabela 10 Emissões feito pelo BCA (relatórios e contas do BCA ( )) 76/83

77 Valores Papel da Bolsa de Valores no Financiamento às Empresas do Sector Bancário em Cabo Verde Emissões feito pelo BCA E+08 Anos Figura 8 Emissões feito pelo BCA (relatórios e contas do BCA ( )) Esse gráfico representa o número de emissões feito pela bolsa de valores no período de 2008 a O dinamismo do Mercado da Bolsa continuou em 2008, com o lançamento de Ofertas Publicas de Subscrição (OPS s) de novos Títulos. Foram os casos do lançamento de OPS s do Banco Interatlântico. O volume de negócios do Mercado da Bolsa cifrou-se em 927,7mil contos, sendo que cerca de 72% são do BCA (665,6mil contos). O ano 2008 foi também o ano em que o BCA aumentou o seu capital social de mil contos para 1.324,765 mil contos ( acções), através da Bolsa de Valores de Cabo Verde (BVC).Os novos títulos colocados no Mercado Primário de Bolsa totalizaram assim o valor de 4,9 milhões de contos. A nível do mercado secundário, o volume intermediado pelo BCA foi de aproximadamente 74 mil contos. As comissões de bolsa recebidas pelo banco atingiram 5,8 mil contos, reflectindo um crescimento de 108% face a 2008, sendo que 57% se refere às comissões de colocação e montagem das emissões no mercado primário (cerca de 3,3 mil contos) e as restantes às comissões de corretagem (mercado secundário). (BCA, 2009). Em 2010, o BCA procedeu à 77/83

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