ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014 Análise realizada pela equipe Coinvalores

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1 ANÁLISE DE MERCADO Av. Brig. Faria Lima, º Andar - Torre Sul São Paulo - SP - CEP: Tels.: / A N Á L I S E D E M E R C A D O E S P E C I A L P E R S P E C T I VA S ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014 Análise realizada pela equipe Coinvalores

2 ANÁLISE DE MERCADO ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014 Análise realizada pela equipe Coinvalores

3 ANÁLISE DE MERCADO Sumário ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014 CONJUNTURA ECONÔMICA 6 CARTEIRA SUGERIDA COMO FAZEMOS 9 DESEMPENHO HISTÓRICO E ESTRATÉGIAS ADOTADAS 10 ESTRATÉGIAS ADOTADAS NO ANO DE HISTÓRICO DE DESEMPENHO 12 CARTEIRA DIVIDENDOS COINVALORES 14 SETORES AÇÚCAR - ÁLCOOL E AGRÍCOLA 16 ALIMENTOS 18 ALUGUEL DE VEÍCULOS E FROTA 20 AUTOPEÇAS 22 AVIAÇÃO 24 BANCOS 26 BEBIDAS E FUMO 28 BENS DE CAPITAL 30 CALÇADOS 32 CONSTRUÇÃO CIVIL 34 MEIOS DE PAGAMENTOS E SERVIÇOS FINANCEIROS 46 MINERAÇÃO 48 PAPEL E CELULOSE 50 PETRÓLEO 52 PETROQUÍMICO 54 PROGRAMAS DE FIDELIDADE 56 SANEAMENTO BÁSICO 58 SAÚDE 60 SEGUROS 62 SHOPPING CENTERS 64 SIDERURGIA / METALURGIA 66 TELECOMUNICAÇÕES E CALL CENTERS 68 TI 70 VAREJO 72 INDICADORES 74 NOSSOS PARCEIROS 75 EQUIPE COINVALORES 78 EQUIPE COINVALORES ANÁLISE 79 EDUCAÇÃO 36 ENERGIA ELÉTRICA 38 HIGIENE E BELEZA 40 INFRAESTRUTURA 42 MATERIAL DE CONSTRUÇÃO 44

4 ANÁLISE DE MERCADO Conjuntura Econômica ESPECIAL PERSPECTIVAS : MELHORA DO AMBIENTE EXTERNO E LIGEIRA RECUPERAÇÃO DA ECONOMIA BRASILEIRA Durante a segunda metade de 2011 e boa parte de 2012, conviveu-se com o risco iminente de ocorrência de um evento traumático na Europa, que poderia se originar a partir da saída de algum país da região e/ou de uma crise bancária sistêmica. Mas uma nova catástrofe financeira parece guardar, hoje, probabilidade bem pequena, dado que a política econômica criou uma série de firewalls na Zona do Euro. Como resultado, os riscos de frustração da perspectiva de aceleração da economia global de 2013 para 2014 parecem ser menores do que aqueles observados nos últimos três anos. Além disso, o momentum de crescimento da atividade mundial é o melhor desde o começo de 2011 e vem apontando para uma aceleração em boa parte dos países, sobretudo nos centrais. Os principais destaques são os EUA, o Reino Unido e o Japão, mas a Europa também vem mostrando sinais mais alvissareiros, depois de enfrentar quase dois anos consecutivos de retração. Também deverá ajudar na consolidação dessa perspectiva de aceleração da economia global o fato de que o impulso fiscal será consideravelmente menos negativo no próximo ano comparativamente ao observado em 2013 (e mesmo em 2011 e 2012). O exemplo dos EUA, a maior economia do mundo, é elucidativo: enquanto o PIB norte-americano como um todo deverá crescer cerca de 1,7% neste ano de 2013, quando se exclui do cômputo o gasto do governo (que, no caso dos EUA, inclui também as despesas de investimento), o crescimento da economia daquele país já está hoje na faixa de 3% a 3,5%. Ou seja: sair de um crescimento pouco inferior a 2% em 2013 para algo na faixa de 2,5% a 3% em 2014 corresponde apenas a manter o ritmo atual do setor privado, mas com o governo exercendo uma influência menos negativa. Com relação aos riscos políticos/fiscais que pairam sobre a economia dos EUA, é importante destacar que republicanos e democratas chegaram recentemente a um acordo sobre os orçamentos dos anos fiscais de 2014 e 2015 primeiro pacto celebrado entre os dois partidos desde Isso já reduz bastante o risco de aumento de incerteza decorrente desse aspecto, embora ainda seja necessário que os partidos cheguem a um acordo sobre o aumento do limite de endividamento do governo (o que precisa ser feito até o começo de fevereiro). Soma-se a isso a reação relativamente positiva dos mercados ao início do tapering (programa de recompra de ativos por parte do Fed, anunciado no dia 18 de dezembro), que teve efeito praticamente neutro sobre a volatilidade e os preços dos ativos norte-americanos e globais. Na Europa, a autoridade monetária dá mostras de estar pronta para agir mais agressivamente para impulsionar o crescimento econômico. O juro nominal já foi reduzido a quase zero ao longo do último ano, e outras medidas para dar suporte ao crescimento estão engatilhadas. De qualquer modo, o impulso fiscal na região deverá ser bem menos negativo em 2014, o que, combinado com um crescimento mais forte dos EUA, deverá impulsionar a economia europeia (que é bastante dependente do comércio exterior). A China deverá apresentar moderada desaceleração no próximo ano, para um crescimento mais próximo de 7%. Os pressupostos para este desempenho são: primeiro, que o impulso fiscal e monetário no ano que vem será moderadamente negativo, uma vez que o governo vem mostrando desconforto com a aceleração recente da inflação e com a saúde fiscal dos governos locais. Depois, o governo chinês dá sinais de que aproveitará a esperada melhora do ambiente macroeconômico global para deslanchar reformas para deslocar o eixo dinâmico da economia do investimento estatal para o consumo privado. Passando para a economia doméstica, o PIB brasileiro deverá fechar 2013 com alta entre 2,3% e 2,5%. Trata-se de uma variação bem inferior aos 3% a 3,5% esperados pelos analistas no começo deste ano. Desse modo, configura-se o terceiro ano consecutivo de desempenho fraco e frustrante da economia brasileira, após a expressiva surpresa favorável observada em 2010 (com um crescimento de 7,5%, quase 2 p.p. acima das expectativas no começo daquele ano). Embora os investimentos tenham surpreendido positivamente (pois devem encerrar o ano com alta próxima a 7%, após recuo de 3,9% em 2012), houve frustração com o desempenho do Consumo das Famílias, que deverá fechar 2013 com alta próxima a 2,5%, cerca de 1,5 ponto percentual abaixo da variação esperada no início deste ano (segundo o Latin Focus Consensus Forecasts). O desempenho das exportações também decepcionou, acompanhando o crescimento anêmico das economias centrais e a desaceleração da China. Esta evolução do comércio exterior indica que é preciso considerar o desempenho da economia mundial para aquilatar as razões do crescimento fraco do PIB doméstico no período recente. De fato, o PIB mundial seguiu um script parecido com o do PIB brasileiro nos últimos anos: em meados de 2011, a expectativa de boa parte dos analistas era de que o PIB mundial (sob a métrica do FMI) cresceria na faixa de 4% a 4,5% a.a. entre 2011 e 2013, mas o crescimento efetivo foi de 3,9% em 2011 e de 3,2% em 2012, devendo fechar 2013 em 3% (projeção mais recente da LCA). Houve uma frustração até mesmo quando se considera a expectativa de consenso para o PIB global feita no começo de 2013, que era de uma alta próxima a 4%. Nesse contexto, também devemos considerar o cenário para a economia internacional no próximo ano antes de avaliar o desempenho prospectivo da economia brasileira. Embora o Brasil seja uma economia relativamente fechada, o grau de abertura doméstico se elevou bastante nos últimos anos, deixando nossa economia cada vez mais exposta aos ciclos de negócios da economia internacional. E tendo como pano de fundo a perspectiva de aceleração do crescimento da economia global (puxado pelas economias centrais, como destacado acima), seria de se esperar uma aceleração do PIB brasileiro de 2013 para Assim, seguimos projetando uma ligeira aceleração do crescimento doméstico no ano que vem em boa medida empurrada por uma melhora moderada do ambiente internacional, mas também contando com alguma diluição de elementos domésticos de incerteza como os associados à disputa eleitoral e também à ameaça de rebaixamento do rating soberano pelas agências de classificação de risco. Com efeito, nossa expectativa é de que o Brasil vá crescer 2,5% em Ainda assim, a sensação térmica deverá ser de uma atividade mais fraca, com o Consumo das Famílias também repetindo o crescimento morno de 2013 (próximo de 2,5%). Pesam contra uma aceleração mais relevante do consumo familiar o reajuste real modesto do salário-mínimo, bem 6 7

5 Conjuntura Econômica Carteira Sugerida COMO FAZEMOS A CARTEIRA SUGERIDA como o aperto da taxa básica de juros que vem sendo colocado em prática pelo BC, além do término de vários estímulos temporários ao consumo (sobretudo o IPI reduzido nos automóveis novos). Em contraponto, o consumo deverá ser sustentado pela perspectiva de elevação menos intensa dos preços dos alimentos, pelos efeitos do programa Minha Casa Melhor (introduzido em meados de 2013) e pelos impactos da realização da Copa do Mundo sobre alguns segmentos (como linha marrom, bebidas e serviços de alojamento e alimentação). Especificamente sobre o mercado cambial doméstico, não está prevista nenhuma desvalorização adicional relevante de nossa moeda em resposta ao anúncio da desaceleração do programa de relaxamento quantitativo do Fed. A acomodação cambial é fator que ajudará a manter a inflação doméstica correndo abaixo do teto da meta. Nessas circunstâncias, a menos que queira acelerar a convergência da inflação para o centro da meta, o Banco Central deverá elevar a taxa básica Selic para 10,25% ao ano ou pouco mais o que levaria a política monetária a terreno apenas ligeiramente restritivo, e mantê-la neste patamar ao longo de todo ano de Fernando Sampaio¹ e Thovan Tucakov² ¹Diretor de Macroeconomia e sócio da LCA Consultores. Economista formado pela FEA-USP, com pósgraduação pela Unicamp. Tem mais de 20 anos de experiência em análise econômica, foi editorialista da Folha de S.Paulo e colunista da Gazeta Mercantil e do Jornal do Brasil. ²Graduado em Economia pela Universidade Presbiteriana Mackenzie e mestre pela FGV-EESP, atua na área Macroeconomia da LCA Consultores. A carteira sugerida foi criada em Setembro de 2001, com o objetivo de agregar valor às atividades do departamento e aumentar o leque de produtos oferecidos aos nossos clientes. Atravessávamos um período conturbado, marcado pelo estouro da bolha da Internet, por um processo de recessão nos EUA e em diversos países no mundo, inclusive no Brasil. Aliás, começávamos a sofrer os nefastos efeitos da crise energética que teve impacto direto no mau desempenho da economia no período (o país cresceu pífios 1,3% em 2001 contra 4,3% em 200). Nossos hermanos estavam às voltas com a maior crise econômica desde a implantação da estabilização monetária dos anos 90. E para testar ainda mais a nossa compreensão e aprendizado, passamos por uma das mais devastadoras crises financeiras da história que eclodiu em 2008 e cujos efeitos vem se estendendo ao longo dos últimos anos de forma ainda consistentes sobre as economias centrais. Entre os abalos das crises e as recuperações econômicas, completamos 12 anos de carteira sugerida comemorando uma rentabilidade acumulada de 2.666,12% contra o Ibovespa que apresentou 274,32%. Já no ano de 2013 fechamos dez/13 apresentando rentabilidade de -2,2% contra -15,5% do IBOVESPA no mesmo período. Aliás, cabe utilizar este espaço para esclarecer como é feito o processo de escolha desta carteira sugerida. Primeiramente, discutimos o desempenho da carteira sugerida do mês que se encerra o cenário traçado, os papéis sugeridos, enfim, a estratégia que foi adotada. Importante sempre, independentemente dos acertos, aprender com os erros para tentar ao menos evitá-los. Não custa lembrar que a carteira sugerida faz parte da Analise de Mercado Mensal, compondo o corpo deste trabalho que é divulgado e divulgado até o 3º dia útil do mês. Só podemos fazer as alterações na carteira durante este período. Vale ressaltar que, a carteira sugerida é apenas um portfólio de referência para o investidor em ações, não se trata de uma carteira real administrada pelos analistas da corretora e nem poderia ser diferente. Mensalmente, realizamos teleconferências com economistas de consultorias contratadas e posteriormente, com base nos cenários abordados, realizamos um comitê no último dia útil para discutir sobre a agenda corporativa para o mês e avaliamos os principais itens da pauta macro e micro econômica de forma a traçarmos cenário base para o período. Definido o cenário base, enquadramos os setores que devem ser beneficiados pela conjuntura econômica projetada. Posteriormente, fazemos a escolha das companhias que tendem a se destacarem setorialmente frente as seus pares diante de determinada conjuntura. Esta é a chamada analise top down (de cima para baixo). No caso da carteira sugerida, eventualmente, praticamos a chamada análise bottom-up (de baixo para cima), utilizando projeções recentes que elaboramos. Nós decidimos os pesos dos papéis na carteira pelo risco que estes representam em maior medida que o retorno projetado para estas ações. A experiência da equipe foi e é de fato o maior trunfo para a boa performance ao longo dos anos. 8 9

6 ANÁLISE DE MERCADO Desempenho Histórico ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014 DESEMPENHO HISTÓRICO E ESTRATÉGIAS ADOTADAS ESTRATÉGIAS ADOTADAS NO ANO DE 2013 Ao longo destes doze anos, grandes adversidades afetaram a trajetória da economia mundial, sobretudo as crises nos países desenvolvidos. Dessa maneira, a volatilidade tem marcado presença e o mercado de capitais brasileiro passou por oscilações que, em alguns meses foram de expressiva alta e em outros de abruptas quedas. No intuito de incorporar os aspectos conjunturais, nossa estratégia amparada no cenário macroeconômico para suportar as escolhas de papéis para a carteira (analise Top Down) se mostrou adequada na maioria das vezes. Principalmente em tempos de crise, nossa carteira apresentou desempenho bastante satisfatório ante o Ibovespa, como podemos observar no gráfico abaixo. Num ano de diminuição das tensões nos EUA e Zona do Euro, incertezas sobre as economias em desenvolvimento e a leniência na condução de reformas na janela da crise trouxeram desconfianças. Em linhas gerais, não se criaram expectativas sobre os países desenvolvidos, enquanto que no mundo emergente entusiasmo é (ou era) a palavra de ordem. notícias positivas e negativas para o Brasil. Positivas porque representa a recuperação do segundo maior parceiro do Brasil, em termos de fluxo comercial. Negativas porque o noticiário de diminuição de estímulos representou valorização dos títulos públicos dos EUA (pela expectativa futura de aumento de juros), também conhecidos como os mais seguros do mundo. 3000% 2500% 2000% 1500% Coinvalores Julho 2002 Coin - 3,53% Ibov - 12,36% Telecon 21% Petróleo 20% Mineração 13% Siderurgia 4% Outros 42% Julho 2004 Coin + 12,30% Ibov + 5,62% Siderurgia 12% Petróleo 10% Energia 10 % Mineração 10% Telecom 8% Bancos 5% Outros 45% Ibovespa Outubro 2008 Coin - 20,68% Ibov - 24,80% Petróleo 18% Mineração 16% Bancos 15% Energia 15% Siderurgia 5% Telecom 4% Outros 27% Novembro 2010 Coin - 0,46% Ibov - 4,20% Consumo 17% Bancos 16% Mineração 12% Construção 10% Energia 10% Petróleo 7% Outros 28% O fato é que, enquanto os EUA apresentaram indícios (ainda que divergentes) de recuperação e a Zona do Euro nenhuma novidade estarrecedora, nas economias emergentes as reduções de previsão de crescimento viraram rotina. Convenhamos que a frustração para com os emergentes teve duplo efeito nessa interação de expectativas. Primeiro, reduziu-se o otimismo e por consequência disso a aversão ao risco guiou os fluxos financeiros. Notoriamente os EUA, ora com o histórico embate entre Democratas e Republicanos, ora com as discussões sobre a redução dos estímulos monetários em meio à retomada econômica, esteve no cerne das 6,00% Em meio a tal dinâmica, o Brasil trilhou um caminho inóspito, ao descuidar-se de aspectos cruciais como a responsabilidade fiscal e condução de reformas infraestruturais, que podem em última instância se traduzir em contundente impacto para a imagem e confiabilidade do país. À luz desse cenário, nossas estratégias se traduziram em recomendações de companhias com menor risco e maior estabilidade de resultados e, sobretudo, bons fundamentos. Tal leitura micro e macroeconômica pode ser observada em nossa carteira recomendada, que apresentou desempenho mais favorável que o IBOVESPA. 5,16% Coinvalores 4,65% 4,36% Ibovespa 1000% 4,00% 3,68% 3,25% 3,66% 500% 2,00% 1,25% 1,64% 1,25% 0% 0,00% -500% Setembro Novembro Janeiro (02) Março Maio Julho Setembro Novembro Janeiro (03) Março Maio Julho Setembro Novembro Janeiro (04) Março Maio Julho Setembro Novembro Janeiro (05) Março Maio Julho Setembro Novembro Janeiro (06) Março Maio Julho Setembro Novembro Janeiro (07) Março Maio Julho Setembro Novembro Janeiro (08) Março Maio Julho Setembro Novembro Janeiro (09) Março Maio Julho Setembro Novembro Janeiro (10) Março Maio Julho Setembro Novembro Janeiro (11) Março Maio Julho Setembro Novembro Janeiro (12) Março Maio Julho Setembro Novembro Janeiro (13) Março Maio Julho Setembro Novembro - 2,00% - 4,00% -1,85% -1,95% -1,58% -3,91% -2,10% -1,87% -0,78% -0,67% -4,30% -1,52% -3,27% -1,59% -1,86% PIB ,30% 2,70% 1,20% 5,70% 3,20% 3,80% ,40% 5,10% 0,20% 7,50% 2,70% ,30%* 2,50%* - 6,00% - 8,00% -7,56% Risco Lula Risco Brasil 2515p Dólar a R$ 4,00 Eleição Presidencial Tsunami Tailândia Inflação Americana Início de aumento da tx de juros americana Colapso do Bear Steams S&P e Fitch eleva Brasil a grau de investimento Agravamento da crise financeira 1ª Mulher Presidente no Brasil Olimpiadas 2016 no RJ Copa do Mundo Brasil2014 PIB: 7,55%* Projeção (*) Coinvalores. - 10,00% - 12,00% -11,31% Janeiro (13) Fevereiro Março Abril Maio Junho Julho Agosto Setembro Outubro Novembro Dezembro 10 11

7 ANÁLISE DE MERCADO Histórico de Desempenho ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014 DESEMPENHO DO PORTFÓLIO DE DEZEMBRO E ÚLTIMOS 12 MESES DESEMPENHO EM DEZEMBRO Período Janeiro (13) Fevereiro Março Abril Maio Junho Julho Agosto Setembro Outubro Novembro Dezembro Coinvalores Ibovespa 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -1,45% -1,50% -1,55% -1,60% -1,65% -1,70% -1,75% -1,80% -1,85% -1,90% Performance Acumulada - Portfólio Coinvalores x Ibovespa 7,87% -1,34% 22,83% -17,03% Coinvalores -1,85% -1,58% -2,10% 1,25% -0,67% -7,56% 1,25% 5,16% 3,25% 4,36% -1,52% -1,59% 132,06% 97,35% Oscilação Mensal 63,14% Ibovespa -1,95% -3,91% -1,87% -0,78% -4,30% -11,31% 1,64% 3,68% 4,65% 3,66% -3,27% -1,86% 26,88% 27,72% 17,81% Dif. 0,10% 2,33% -0,23% 2,03% 3,63% 3,75% -0,38% 1,47% -1,41% 0,70% 1,75% 0,10% 50,49% 32,93% Coinvalores 2676,60% 2632,81% 2575,46% 2608,86% 2590,71% 2387,42% 2418,64% 2548,50% 2634,50% 2753,80% 2710,71% 2666,04% 51,97% 43,65% -41,79% -41,22% Acumulado Carteira Ibovespa 334,30% 317,32% 309,53% 306,32% 288,85% 244,89% 250,53% 263,45% 280,36% 294,30% 281,41% 274,32% 94,17% 82,65% 20,87% Coinvalores -1,85% -3,40% -5,43% -4,25% -4,89% -12,07% -10,97% -6,38% -3,34% 0,88% -0,65% -2,2% 1,04% Coinvalores -2,06% -18,11% Ibovespa -1,95% -5,79% -7,55% -8,27% -12,22% -22,14% -20,87% -17,95% -14,13% -10,99% -13,90% -15,50% ,87% -1,34% 22,83% -17,01% Performance Dezembro Coinvalores -1,59% Ibovespa -1,86% 132,06% 97,35% 63,14% 17,81% 26,88% 27,72% 0% - 2,0% - 4,0% - 6,0% - 8,0% - 10,0% - 12,0% - 14,0% - 16,0% - 18,0% 50,49% 32,93% 51,97% 43,65% -41,79% -41,22% 94,17% 82,65% 20,87% 1,04% -2,06% -18,11% 44,60% 7,40% Performance 2013 Performance 2001* Coinvalores -2,2% Ibovespa -15,5% 3000,00% 2500,00% 2000,00% 1500,00% 1000,00% 500,00% 0,00% Coinvalores 2666,04% Ibovespa 274,32% 44,60% -2,22% -15,50% 7,40% *Setembro de 2001 Ibovespa -2,22% -15,49% Desempenho dos Papéis em Dezembro/ Empresa AMBEV S/A ON BEMATECH ON NM CETIP ON NM COSAN ON NM DURATEX ON NM ECORODOVIAS ON NM EZTEC ON NM GERDAU PN N1 ITAUUNIBANCO PN N1 KROTON ON NM MAGAZ LUIZA ON NM METAL LEVE ON NM MILLS ON NM PETROBRAS PN ULTRAPAR ON NM VALE PNA N1 20,00% 15,00% 10,00% 5,00% 0,00% Código ABEV3 BEMA3 CTIP3 CSAN3 DTEX3 ECOR3 EZTC3 GGBR4 ITUB4 KROT3 MGLU3 LEVE3 MILS3 PETR4 UGPA3 VALE5 Rentabilidade Coinvalores = -1,59% Ibovespa = -1,86% Diferença = 0,10% -5,00% -10,00% -15,00% -1,37% AMBEV S/A ON 17,47% BEMATECH ON NM -4,82% CETIP ON NM -7,95% COSAN ON NM -2,89% DURATEX ON NM 0,48% ECORODOVIAS ON NM -5,85% EZTEC ON NM Peso 6% 6% 6% 6% 6% 6% 8% 6% 5% 6% 5% 6% 6% 6% 6% 10% 100% 1,89% GERDAU PN N1-4,28% ITAUUNIBANCO PN N1 30/11/ ,56 7,84 25,42 43,00 13,54 14,73 30,95 18,00 32,73 39,5 58,40 27,35 31,25 19,12 58,03 32,79-0,73% KROTON ON NM -10,12% MAGAZ LUIZA ON NM 0,19% METAL LEVE ON NM COTAÇÃO 30/12/ ,32 9,21 24,2 39,58 13,15 14,8 29,14 18,34 31,3 39,26 7,55 27, ,08 55,95 32,73 5,60% MILLS ON NM -10,67% PETROBRAS PN ULTRAPAR ON NM % -1,37% 17,47% -4,82% -7,95% -2,89% 0,48% -5,85% 1,89% -4,28% -0,73% -10,12% 0,19% 5,60% -10,67% -3,58% -0,18% -3,58% -0,18% VALE PNA N1

8 ANÁLISE DE MERCADO Carteira Dividendos Coinvalores ESPECIAL PERSPECTIVAS 2014 DESEMPENHO HISTÓRICO DA CARTEIRA DE DIVIDENDOS A Carteira de Dividendos Coinvalores consiste na indicação de cindo papéis de companhias com elevada projeção de dividend yield (é o retorno anual que o investidor receberia em forma de dividendo ou JCP se fosse comprar a ação ao preço de mercado), satisfatória liquidez, presença mínima de 80% de mercado e histórico de boa pagadora de dividendos. Nosso objetivo é propiciar aos nossos clientes um portfólio que garanta a distribuição dos dividendos, juros sobre capital próprio e bonificações sem, contudo, referenciar seu desempenho aos principais benchmarks do mercado. A Carteira será avaliada e sofrerá alterações mensalmente quando for o caso, entretanto, destacamos que as indicações podem não coincidir com as recomendações da Equipe de Análise de Investimentos Histórico Desempenho Carteira do Ano Ibovespa do Ano CDI do Ano 10,00% 5,00% 0,00% -5,00% -10,00% 4,55% 0,59% -1,95% da Coinvalores em outras carteiras. É importante ressaltar que sua performance poderá ser abaixo dos principais benchmarks, quando é analisada através da evolução dos preços das ações sugeridas, pois o foco é alcançar rentabilidade através de dividendos e/ou distribuição de juros sobre capital próprio. Porém, a Carteira Dividendos Coinvalores apresenta perfil com menor risco, tendo em vista sua composição caracterizada por companhias mais maduras e com elevada geração de caixa. Vale lembrar, que a Carteira Dividendo Coinvalores é apenas um portfólio de referência para o investidor em ações, não se trata de uma carteira real administrada pelos analistas da corretora e nem poderia ser diferente. 8,06% -8,62% ESTRATÉGIA ADOTADA NO ANO DE 2013 PARA A CARTEIRA DE DIVIDENDOS. Em Dezembro, o Portfólio Dividendos Coinvalores apresentou desempenho abaixo do IBOVESPA, com baixa de 3,21%, contra a performance também negativa de 1,86% do Índice da Bolsa de São Paulo. Ainda assim, nossa Carteira Dividendos fechou o ano com queda de 8,62%, contra queda de 15,5% do principal índice da Bolsa paulista. Esse desempenho bastante superior ao índice denota o perfil mais defensivo da carteira, apesar de alguns meses de varação mais forte que o índice. Mesmo com esse perfil defensivo, tivemos alguns papéis com destacadas altas dentro dos meses, foi o caso de Arteris e Metal Leve já em janeiro, com Carteira Dividendos Coinvalores Tabela Empresa GRENDENE ON NM VALID ON NM GERDAU MET PN N1 AES TIETE PN AMBEV S/A ON Código GRND3 VLID3 GOAU4 GETI4 ABEV3 Desempenho dos Papéis em Dezembro Peso 20% 20% 20% 20% 20% 3,08% alta de 9,29% e 8,06%, respectivamente. O papel que se destacou como a maior alta mensal no ano foi a Cielo, com 13,45% de alta em outubro. Foi um ano bastante conturbado, com notícias negativas principalmente no âmbito doméstico e com os dados norte americanos trazendo também volatilidade, ainda que com pano de fundo positivo. Para 2014, ano de Copa, mas também ano de eleição, podendo, talvez, ocorrer mais manifestações, esperamos grandes volatilidades, mais nervosismo nos mercado, e nesses momentos, empresas sólidas, previsíveis, com boa distribuição de proventos, tendem a se destacar. 30/11/13 18,29 36,60 22,70 20,03 17,56 Cotação 30/12/13 18,09 32,20 23,40 19,09 17,32 % -0,2% -2,4% 0,6% -0,9% -0,3% -15,00% -20,00% -15,50% -1,9% -4,67% -1,37% -25,00% Janeiro Fevereiro Março Abril Maio Junho Julho Agosto Setembro Outubro Novembro Dezembro 1,0% -12,02% Gerdau Grendene Valid Matelurgia AES Tietê Ambev Performance Portfólio Dividendos Coinvalores - Dezembro/13 Carteira Coinvalores Performance Dezembro/13 Portfólio Coin -3,21% Ibovespa -1,86% Histórico de desempenho da Carteira Dividendos 0,5% 0% 0,8% PORTFÓLIO DIVIDENDOS COINVALORES IBOVESPA CDI -0,5% -1,0% -1,5% -3,2% -1,9% Dezembro -3,2% -1,9% 0,8% Acumulado no Ano -8,6% -15,5% 8,1% -2,0% -2,5% -3,0% -3,5% Coinvalores Ibovespa CDI 29/nov/13 01/dez/13 03/dez/13 05/dez/13 07/dez/13 09/dez/13 11/dez/13 13/dez/13 15/dez/13 17/dez/13 19/dez/13 21/dez/13 23/dez/13 25/dez/13 27/dez/13 29/dez/

9 Açúcar - Álcool e Agrícola A princípio, a expectativa de bater o recorde na moagem de cana-de-açúcar, sobretudo na região Centro-Oeste, pode trazer a sensação de que as coisas começam a melhorar. Todavia, o cenário em 2013 se encerra tão complicado quanto começou. Tal crescimento no nível de moagem, com relação à safra , se deu basicamente em função do aumento de produtividade agrícola, decorrente do canavial mais jovem e da melhor condição climática observada. Entretanto, enquanto a produção de açúcar avançou em linha com as expectativas, com alta de 0,66% até dezembro segundo os números da União da Indústria de Cana-de- Açúcar (UNICA), a qualidade ficou para trás, dado que o Açúcar Total Recuperável (ATR) se reduziu a níveis históricos em virtude da maior incidência de chuvas e de geadas em algumas regiões, pressionando ainda mais a rentabilidade do setor. Já em termos de produção de etanol, o crescimento até dezembro, ante o mesmo período da safra 2012/13 foi de 18,97% segundo dados da UNICA. Soma-se a isso a queda nas exportações e temos um crescimento recorde na oferta de etanol para o mercado interno, com 4,53 bilhões de litros na safra 2012/13. Dentre os fatores que impulsionaram essa expansão, podemos destacar o aumento da mistura de 20% para 25% de etanol anidro a gasolina (a partir de primeiro de maio), a desoneração de PIS COFINS sobre a venda do etanol no mercado doméstico e também pelo aumento no preço da gasolina. Vale comentar que esse acréscimo na oferta de etanol gerou benefícios significativos para a matriz de combustíveis no país e para a balança comercial do país, em razão da menor importação de gasolina. Contudo, uma série de fatores, como por exemplo, a geada em algumas regiões e inflação de custos, exerceu forte pressão nas margens e culminaram em queda de rentabilidade. Segundo dados do Centro de Estudos Avançados em Economia Aplicada CEPEA até novembro de 2013 a receita das usinas de São Paulo advindas da venda de etanol e açúcar estiveram 9,21% menor do que a obtida no mesmo período da safra passada. 65,70 Faturamento da safra observado até set/2013 Faturamento médio das unidades produtoras de SP (R$/ ton. cana) 83,86 114,90 109,76 97, / / / / /14 Fonte: Consecana/Única. Nota: Os valores acima expressos são nominais Não obstante, a Agência de Proteção Ambiental dos Estados Unidos (EPA) estuda reduzir as metas obrigatórias de uso de biocombustíveis no país. Tal proposta deixa o ambiente ainda mais nebuloso para a indústria sucroalcooleira, uma vez que se aprovada a medida vai reduzir significativamente o volume de exportações de etanol do Brasil. Contudo, a safra de também deverá ser mais voltada para a produção de etanol, basicamente, por conta da perspectiva de ao menos mais um aumento no preço da gasolina, dando espaço para elevação do preço do biocombustível. No entanto, a falta de grandes investimentos nos canaviais associada às incertezas já citadas com relação ao mercado norte americano devem culminar num crescimento anêmico. Segundo dados da Tendências Consultoria, a produção de biocombustíveis deve avançar 1,9% enquanto que a produção de açúcar deve aumentar 1,2%, principalmente por conta da taxa menor de renovação dos canaviais neste ano. Já para a moagem total de cana-de-açúcar no mercado doméstico a consultoria projeta um crescimento de meros 0,2% em Nesse contexto, além de buscar a recomposição de rentabilidade através de ganhos de eficiência, a indústria sucroalcooleira deverá realizar o planejamento necessário para investir em mecanização, pois, ano que vem é o último de colheita manual autorizada. Em suma, as perspectivas serão desafiadoras, e as companhias deverão continuar buscando ganhos de eficiência para se sobressair nesse contexto. Já com relação à produção agrícola, segundo a décima primeira estimativa da safra nacional de cereais, leguminosas e oleaginosas (vegetais com óleos e gorduras que podem ser extraídos), de 2013, realizada pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística IBGE a evolução da safra do referido ano, frente ao ano anterior será da ordem de 15,4%, também por conta da expansão da área plantada, como ilustrado no gráfico abaixo. Área Plantada Área Colhida Milhares Fonte: IBGE Para 2014, contudo, o prognóstico realizado pelo IBGE indica manutenção da safra em comparação com a prevista para Em termos de culturas, em razão do preço mais elevado da soja ao longo de 2013, deve ocorrer migração de culturas entre alguns produtores Diante do balanço internacional de oferta e demanda mais folgado para grande parte dos grãos, como soja e milho, e da perspectiva de uma safra relativamente estável em 2014, não temos grandes perspectivas em termos de variação de preços, com exceção da soja, que deve continuar valorizada. Inegavelmente, o Brasil tem condições de manter lugar de destaque no cenário mundial de produção de alimentos ao longo dos próximos anos, destacadamente por conta de questões climáticas (abundância de chuva e sol), tecnologias desenvolvidas, abundância de terras para cultivo, boa qualidade de solos e topografia plana. Adicionalmente, o plano Agrícola e Pecuário 2013/2014 reforça o contexto positivo em termos de perspectivas para produtores e para o setor

10 Alimentos O setor de alimentos vem atravessando um momento de forte consolidação, motivado pelas dificuldades impostas à diversas companhias diante de uma conjuntura adversa interna e externamente. Neste cenário, as empresas que mais se destacam, são aquelas que têm escala e que são eficientes em tecnologia. Estes fatores são pré-requisitos para rentabilizar o negócio, principalmente neste momento de mercado onde a concorrência tem se mostrado cada vez mais agressiva. O mercado de carne bovina está enfrentando estes desafios, mas vem conseguindo ter bom desempenho por conta da demanda externa. Internamente, tem a vantagem do ciclo do gado favorável, maior quantidade de gado para o abate com preço da carne elevada, em detrimento a outros concorrentes internacionais. Destacamos que o ambiente mais apertado no mercado externo vem do lado da oferta mundial de carne vermelha, uma vez que os Estados Unidos, Europa e Austrália continuam passando por situações adversas, relacionadas à seca e à elevação do preço dos grãos, além da redução drástica do rebanho e as retiradas de subsídios governamentais. Para 2014, quando olhamos o desempenho macroeconômico no mercado interno, ficamos desanimados, pois as premissas indicam aumento da inflação, que acaba afetando negativamente a renda real da população. Do lado microeconômico, o aumento da produção e da competitividade de proteínas concorrentes (frango e suíno) acabam arrefecendo as vendas internas, que só não serão piores por conta dos eventos incentivadores (Copa do Mundo e Eleições) e também a alteração da pirâmide social, onde mais pessoas estão propensas a gastar com produtos mais sofisticados e caros (que é o caso da carne vermelha). Já o cenário para o mercado externo, continua favorável. Destacamos que as dificuldades enfrentadas pelos concorrentes, deve permanecer em Além disso, alguns fatores irão contribuir para o crescimento: i) possibilidade de abertura dos mercados dos EUA e Indonésia para a compra de carne brasileira; ii) provável queda do embargo da Rússia e China e; iii) ascensão da Ásia. Todos estes fatores aliados ao dólar ainda em patamares altos irão ajudar o setor de carnes bovinas em Com isso, a ABIEC projeta vendas externas na marca de US$ 8 bilhões, devendo superar as de carne de frango em receita, como em 2000 e Este ambiente favorece o Brasil, que tem um rebanho em crescimento, propiciando maior oferta de gado pronto para o abate. Aliado a isso, terá a redução de custos por se tratar de gado de pastagem e por fim, a elevação do dólar acaba favorecendo a receita de exportação. Desta forma, dado o contexto acima, esperamos que o ano de 2014 mesmo com um cenário ainda complicado, tenha números para a carne bovina melhores que em Passando para a carne suína, o cenário está mais complicado, tanto em demanda quanto em preço do produto. Os problemas enfrentados em 2013 refletem o inverno e verão mais rigorosos, que aumentaram a mortalidade e reduziram a reprodução do plantel de animais, além disso, destacamos os altos custos da ração animal. Após a forte queda registrada neste ano, as exportações brasileiras de carne suína devem se recuperar em 2014, segundo a Associação Brasileira da Indústria Produtora e Exportadora de Carne Suína (Abipecs). De acordo com a entidade, os embarques de carne suína para o exterior devem atingir 590 mil ton. em 2014, crescimento de 16% sobre as 510 mil ton. a serem exportadas em O destaque do crescimento ocorre porque a associação está levando em conta a reabertura de alguns mercados como o Japão, a África do Sul e da Coreia do Sul. Na carne de frango, dados da Apinco (Associação Brasileira de Produtores de Pinto de Corte) apontam que o volume da carne diminuiu em 2013, motivada pelos elevados preços dos insumos para a alimentação animal, como milho e farelo de soja, resultando em baixa rentabilidade para os produtores. Já as exportações brasileiras vêm se elevando, com previsão de encerrar o ano com 3,9 milhões de toneladas de carne de frango embarcadas ao exterior. E para 2014, as previsões da União Brasileira de Avicultura (Ubabef) ainda são modestas para o segmento de frango, todavia, deverá haver crescimento de 4% na produção, atingindo 12,3 milhões de toneladas. Os embarques deverão crescer entre 2% e 3% em volume e, no mínimo, 3% em receita. Esta melhora advém do câmbio que deverá continuar beneficiando as vendas externas, além disso, há a previsão de que a China deverá aprovar a importação de carne de frango de mais plantas processadoras do Brasil. Também há otimismo do segmento com a possibilidade de abertura do mercado paquistanês e com a estabilização das vendas para Venezuela e Irã. O segmento de lácteos e alimentos processados vêm sendo favorecido pelo aumento da renda. Entretanto, aquelas empresas que têm maiores escalas, estão se sobressaindo e ganhando market share. Vale destacar que o segmento de lácteos é extremamente pulverizado. O grande problema de alguns produtores é a qualidade do produto (devido alguns problemas sanitários). Desta forma, esperamos grandes movimentos de aquisições possam acontecer em E para os alimentos processados, estes têm grandes chances de continuar em alta. O consumo nacional de alimentos processados tem aumentado a uma taxa de 6% ao ano, bem acima da média esperada para o PIB. Este crescimento está associado ao aumento da renda e as mudanças de hábitos da população. Segundo uma consultoria internacional, o consumo brasileiro deste segmento deve ser ampliado em quase 40% até Nas cidades pequenas e médias pode se esperar um salto de consumo. Espera-se que de cada R$ 10 de ampliação dos gastos, R$ 6 serão gastos com o consumo de alimentos fora de casa, devendo vir dos centros com até 500 mil habitantes, já nas cidades menores de até 20 mil habitantes a taxa é ainda maior, ficando em média R$9,60 anual. Agora no que se refere ao setor de biscoitos e massas também existe espaço para movimentos de consolidação, visto a concorrência e os altos custos de produção, exigindo com que as empresas cada vez MAIS, venham se diversificar elevando a diversidades de produtos. Vale salientar, que as mudanças no cenário socioeconômico brasileiro vêm trazendo grandes oportunidades para os diferentes segmentos do trigo. É valido destacar o desempenho do trigo, pois grande parte do custo do produto tem como base o trigo, e quanto mais oferta a tendência é de preços menores, ajudando as companhias. Desta forma, comentamos que projeções feitas pelo departamento de Agricultura dos Estados Unido (USDA) e a Companhia Nacional de Abastecimento (Conab) apontam para alta da produção mundial e nacional da safra de trigo. De acordo com a perspectiva do USDA, a produção mundial para a safra 2013/2014 é projetada em 711,42 milhões de toneladas, sendo 12,5 milhões de toneladas acima da projeção anterior, que ficou em 708,89 milhões de toneladas. Já a produção brasileira é estimada em 5,358 milhões de toneladas, 22,4% acima das 4,379 milhões de toneladas colhidas na safra anterior. Conforme comentado, as perspectivas são favoráveis para o consumo dos produtos (massa, biscoitos e derivados) em virtude da mudança no habito alimentar quanto a maior renda do consumidor, além disso, enfatizamos que algumas regiões irão continuar em pleno crescimento, com destaque para o Nordeste. Em resumo, destacamos que o setor de alimentos que inclui diversos segmentos, tende a apresentar crescimento no ano de Entretanto, algumas empresas estão bem mais preparadas em relação à outras, o que reforça a nossa visão de consolidação do setor. O que acaba animando é o cenário externo, que em alguns segmentos vem sofrendo com a falta de produtos, tendo que recorrer a exportação brasileira. Relembramos que em relação às matérias primas, como milho, soja e trigo, a tendência é maior plantio em relação ao ano anterior, podendo reduzir os custos das empresas. Sendo assim, vislumbramos melhoras para as empresas de alimentos em

11 Aluguel de Veículos e Frota Agrupamos nesse setor companhias que fazem locação veicular, gestão logística e/ou fornecem serviços à cadeia automotiva, pois, apesar de cada empresa possuir drivers diferentes de crescimento, como o segmento de aluguel de carros impulsionado pelo tráfego aéreo, o de terceirização de frotas potencializado pela maior demanda corporativa e o ramo de serviços estar ligado à expansão da produção de veículos, acreditamos que a avaliação conjunta traz mais elementos para ponderarmos em nossas expectativas. No mercado de aluguel de veículos, a renovação operacional é o diferencial competitivo em ambos os nichos de atuação que correspondem à gestão de frotas de terceiros e à locação de veículos por contratos de curta duração, conhecido como Rent a Car. Portanto, a dinâmica entre compra e venda de ativos, além dos custos de financiamento, são fatores imprescindíveis para as companhias conquistarem e manterem seu market share, bem como a elevada escala de compra é a principal barreira à entrada nesse setor. Em milhares de unidades Evolução nas compras das locadoras no Brasil Volume de Produção Doméstica Percentual de Vendas para Locadoras % sobre a Frota Total 9,0% 2.707, , % 2.854,5 8,7% Penetração da frota Operacional 15% 2.878,9 9,4% 34% 40% 47% 7,9% 80% Como podemos notar, o primeiro gráfico aponta para uma redução na participação das compras das locadoras sobre a produção das montadoras, isso ocorreu em virtude da queda do IPI para novos automóveis em 2010 que aumentou exponencialmente a demanda por parte das concessionárias. Já o segundo, demonstra o potencial de penetração do Brasil quando comparado a mercados mais maduros e consolidados. Com isso, consideramos a desoneração de impostos como um dos principais riscos nesse mercado, porém a tendência para 2014 é de retorno escalonado dessas alíquotas, assim como cremos na redução do gap, ao menos, entre o Brasil e os EUA. Vale comentar que teremos a realização da Copa do Mundo de Futebol dispersa entre 12 cidadessede. Por isso, estima-se um acréscimo na demanda por voos tanto internacionais como domésticos, trazendo efeitos positivos também sobre a atividade do Rent a Car, por conta da necessidade dos profissionais, turistas e demais participantes desse evento em trafegarem pelas cidades durante os jogos. Segundo as projeções da Tendências Consultoria Integrada, a demanda por voos aumentará 3,1% no próximo ano, com destaque para o primeiro semestre, período em que será realizado o campeonato. Outro driver interessante para esta modalidade será a campanha eleitoral nas esferas estaduais e federais, isto porque grande parte dos veículos utilizados nas promoções partidárias é locada pelo período de duração das eleições e, certamente, incrementarão as receitas das companhias no próximo ano. Em relação ao setor logístico no Brasil, de um modo geral, caracteriza-se por sua fragmentação, estando, por este motivo, sujeito a movimentos de consolidação, o que favorece a estratégia de aquisições das companhias e, consequentemente, o poder de barganha junto às montadoras no momento da compra dos ativos que serão terceirizados. Além disto, acreditamos que uma das atividades mais sofisticadas oferecidas nesse mercado são os serviços de planejamento e gestão logística, nos quais as operações dos clientes são estudadas, redesenhadas e posteriormente gerenciadas por uma única empresa, permitindo o foco dos clientes em seu core business. Pode até parecer um paradoxo, mas quando a atividade econômica vai mal, esse serviço logístico integrado e altamente tecnológico caminha a passos largos. A razão disto é que as empresas percebem que o nível de demanda anda abaixo do potencial esperado por elas e, a partir daí, começam a rever seus processos, repensar as possibilidades e utilizam a terceirização logística como forma de enxugar seus custos, assim como melhorar sua competitividade. Para 2014, esperamos boa evolução nas receitas das companhias que se enquadram nesse segmento, amparada, além dos fatores citados, também no cross-selling (vendas cruzadas) em sua base de clientes tendo em vista que a sua maioria amplia anualmente o leque de serviços oferecidos por seus fornecedores de solução logística. Todavia, a estratégia de aquisições nesse mercado por muitas vezes acaba por não agregar valor ao resultado das companhias em primeira instância, em função das despesas geradas com a incorporação, bem como pela falta de sinergias em seus negócios, tornando a curva de retorno desses investimentos mais longa. De modo geral, percebemos que 2014 reserva importantes catalizadores para esse setor e mesmo que algumas particularidades de cada mercado possam inibir o crescimento de determinadas companhias, entendemos que certamente será um ano mais brilhante do que Terceirização Rent a Car Brasil EUA Reino Unido Fonte: ABLA (Associação Brasileira das Locadoras de Automóveis). Dados: Censo

12 Autopeças Durante toda a última década a indústria automobilística apresentou elevada taxa de crescimento, nessa circunstância a questão que fica é: depois de mais que dobrar o volume de vendas nos últimos anos, será que ainda há espaço para crescimento? Por um lado, a maturidade atingida pelo setor combinada com os enormes congestionamentos enfrentados nas principais metrópoles do país podem sugerir que a demanda já evoluiu tanto a ponto de não haver mais espaço para um substancial crescimento. Vale lembrar que alguns dos principais drivers do setor, como a ascensão da classe média e a expansão da concessão de crédito, tendem à exaustão. Em contrapartida, nosso índice de habitantes por veículos, atualmente de 5,7 pessoas por autoveículo (mais elevado do que em países como México e Argentina), indica que ainda há um potencial de crescimento neste mercado, sobretudo, nas cidades do interior e regiões menos desenvolvidas do país. Adicionalmente, o programa de Incentivo à Inovação Tecnológica e Adensamento da Cadeia Produtiva de Veículos Automotores (Inovar Auto) deve impulsionar o desempenho doméstico, sendo que seu principal objetivo é ampliar a competitividade de toda a cadeia produtiva instalada no país e estimular a instalação de novas fábricas. Tal programa, implementado em janeiro deste ano, contempla um conjunto de exigências, para que as companhias se beneficiem do desconto de IPI, como: (I) usar maior quantidade de peças, componentes e sistemas produzidos internamente; (II) melhorar a eficiência energética dos veículos e; (III) investir em P&D e engenharia local. Dessa forma, os fabricantes que cumprirem todos esses pré requisitos poderão evitar o pagamento de um valor adicional de 30 p.p no IPI, além de obter desconto no imposto que vincula a tributação do setor a requisitos de fabricantes do país. milhões de US$ Investimentos da Indústria Automobilística Fonte: ANFAVEA Assim, as projeções do Ministério de Desenvolvimento, Indústria e Comércio Exterior (MDIC) apontam que os investimentos das montadoras em novas fábricas e ampliação de capacidade devem chegar a R$ 5,5 bilhões até o fim do período de vigência, 2017, com aumento de 453 mil veículos produzidos internamente por ano Contudo, para que todos esses investimentos sejam efetivamente concretizados ao longo dos próximos anos, é necessário que a demanda evolua em linha com as expectativas. Nesse sentido, a Associação Nacional dos Fabricantes de Veículos Automotores (ANFAVEA) projeta aumento mínimo na produção de 5% em 2014, ante os 11,9% esperados para este ano. Enquanto, a Tendências Consultoria projeta acréscimo nas vendas internas e nas exportações de 3,2% e 5,8%, respectivamente, para o próximo ano. milhares de unidades Desempenho da Indústria Automobilística Produção Licenciamento Fonte : ANFAVEA e Tendências Consultoria / Elaboração Própria Para o segmento de veículos pesados, a perspectiva para 2013 é de um substancial aumento de 31% na produção, basicamente em função da fraca base compativa e das facilidades creditícias do BNDES. Já o crescimento de 5,8% esperado para as vendas internas em 2014 decorre, principalmente, da expectativa de aumento dos recursos destinados para renovação de frota por meio do PAC Equipamentos e da manutenção dos créditos disponibilizados pelo BNDES, via FINAME e PSI (ainda que em condições mais reestritivas, dado que a taxa de 4% ao ano deve ser elevada para 6% em 2014). Ademais, a produção agrícola, importante driver desse segmento, deve continuar com bom desempenho devido a maior área plantada e a ganhos de produtividade. Em suma, entendemos que o Inovar Auto deve ser o principal propulsor do setor para os próximos anos, uma vez que o regime deve contribuir para aumentar a competitividade e melhorar o desempenho de toda a cadeia produtiva da indústria automobilística. Dessa forma, entendemos que a confluência de fatores supracitados aliada ao início da recomposição gradual do IPI no começo de 2014 deve se traduzir num ambiente mais desafiador para os anos vindouros, corroborando nossa perspectiva de taxas de expansão mais moderadas

13 Aviação O ano de 2013 para o setor de aviação ficou marcado por uma série de turbulências, porém também evidenciou ser um ano de reaquecimento. O período de fraca demanda por aeronaves, iniciada com a crise de 2008 parece ter chegado ao fim, pois fatores como a recuperação da economia norte americana, o fim da recessão europeia, e a crescente ascensão de países emergentes, em especial a China, contribuíram para aquecer a demanda e a competitividade do setor. Desde 2008, a indústria aeroespacial mundial enfrenta turbulências relativas à fraca demanda. Além da crise financeira de 2008 eclodida nos EUA, a situação definhante da Europa também contribuiu para agravar ainda mais o setor. Para exemplificar, em 2010, o continente representou 33% das receitas da indústria aeronáutica brasileira, contra 25% em No final de 2013, a união europeia finalmente se viu numa situação mais amena, porém seu crescimento caminha lentamente, e as projeções econômicas para o bloco indicam que tal situação deva se arrastar por mais alguns anos. Do outro lado do oceano, os EUA apresentam sinais mais palpáveis de recuperação econômica, sendo o país de extrema importância para o desempenho do setor aeroespacial mundial. Só na indústria nacional, os EUA representam cerca de 50% de todo o faturamento do segmento de aeronaves comercial. Em 2013, a dita recuperação americana já apresentou resultados sólidos quanto à retomada da demanda por aviões, tanto comerciais quanto executivos. Deste modo, diversas companhias americanas já realizaram pedidos para a companhia nacional que representa o setor, a Embraer. O backlog (carteira de pedidos firmes) da companhia saltou de US$ 12,5 bilhões no fim de 2012 para US$ 17,4 bilhões no terceiro trimestre de Apesar de os EUA e a Europa apresentarem sinais de recuperação econômica, o crescimento futuro do setor se baliza principalmente do outro lado do globo, na Ásia. A China representa grande potencial para o setor, principalmente pelo perfil de acentuado crescimento econômico em que o país se encontra. Assim vislumbramos acréscimo substancial na demanda por aeronaves comerciais, sobretudo executivas, oriundas do país asiático, que devem voltar a aquecer ainda mais o setor. Além da China, os demais países emergentes do globo também devem favorecer a despolarização do eixo EUA-Europa no mercado aeroespacial mundial. Destaca-se que a expansão acelerada de países emergentes em todo o mundo traçam cenário de crescimento populacional, o surgimento de novas cidades, e consequentemente de novos aeroportos, logo demandantes de mais aeronaves. Esses países emergentes já vêm realizando pedidos consideráveis para companhias de todo o mundo, com destaque para: Turquia, África do Sul, Índia, Colômbia, Peru e até mesmo o Brasil. Um evento que mereceu destaque foi Paris Air Show de 2013, ocorrido em julho. Tal evento foi palco para o lançamento da segunda geração de E-Jets da Embraer tanto para a aviação comercial quanto a de aviação executiva. Este lançamento é considerado o marco evolutivo da tecnologia nacional, que se mostrou altamente competitiva frente aos seus concorrentes internacionais, sendo que a primeira geração destes E-Jets foi responsável pela liderança mundial da Embraer em vendas de aeronaves de voos regionais, de 60 até 120 assentos. Já o segmento de aviação comercial apresenta sérios problemas conjunturais. De inicio a situação aquém do esperado da economia brasileira influenciou diretamente na redução da demanda por viagens, sobretudo regionais. Porém a situação das companhias aéreas se agravou com a elevação brusca do dólar frente ao real, fruto da já citada recuperação da economia norte americana. A maior parte das receitas das companhias aéreas nacionais são em reais, e a maioria dos custos e despesas (incluindo a querosene de aviação) são dolarizadas. Logo a valorização do dólar em detrimento ao real impactou severamente no balanço das companhias aéreas. Que juntamente com o arrefecimento da demanda por voos culminou em um cenário critico para o segmento. As companhias chegaram a solicitar auxilio por parte do governo federal, no sentido de desonerações e reduções de taxas aeroportuárias, todavia, o governo federal não demonstrou estar propenso a conceder nenhum auxilio. Como resposta à situação critica das empresas do setor, as mesmas optaram por reduzir gradativamente a oferta de voos. Estas reduções situaram-se em torno de 7% a 9% em 2013, o que influenciou positivamente os resultados das companhias aéreas, elevando a relação passageiro/voo. Para o cenário futuro do segmento, os eventos esportivos no qual o Brasil será sede deve inflar a demanda por voos, sobretudo os internacionais. As companhias aéreas nacionais estão estimando o incremento da demanda em torno de 5% a 8% para 2014 nesse segmento. Tal aquecimento deve afetar positivamente as companhias, e aliviar a constante luta por rentabilidade em que estas se encontram. Na questão de custos, vislumbramos que o dólar provavelmente permanecerá em patamares elevados, logo a pressão no setor deve continuar, porém a demanda deve apresentar reaquecimento gradual, conforme a economia avance. O reaquecimento da demanda, juntamente com uma oferta de voos regulada, deve se traduzir em ganhos progressivos de margens operacionais para as empresas do setor. Logo, acreditamos numa melhora gradual na situação do segmento para os próximos anos, todavia, acreditamos que o segmento ainda está permeado de incertezas, o que consequentemente se traduz em riscos

14 Bancos O cenário no início de 2013 para os bancos não poderia ser mais desafiador. Spreads cadentes, inadimplência alta e crescimento econômico sendo revisado para baixo. Com esse retrato, o foco das instituições (ao menos as privadas) não poderia ser outro além de diminuir o risco da carteira de crédito e cortar custos. Assim foi feito e o panorama para o ano de 2014 se mostra bem menos desfavorável. A nova realidade de spreads praticados, não melhorou, mas ao menos já está precificada e não deve trazer surpresas negativas, apenas as previsões para a economia brasileira que seguem sendo revistas para baixo. Quanto à inadimplência, claramente vemos uma tendência de melhora. O gráfico abaixo mostra a trajetória desde o começo de 2012, com o índice se mantendo alto por todo o ano, uma queda mais acentuada a partir do final daquele ano que continuou por todo o ano de ,9% 3,8% 2,1% jan/12 mar/12 mai/12 jul/12 Inadimplência 5,6% 3,7% 2,2% set/12 nov/12 jan/13 mar/13 mai/13 jul/13 set/13 Fonte: BACEN E isso é muito facilmente explicado. O repique de inadimplência que observamos no ano passado é resquício do período entre 2010 e 2011, que marcou a retomada do crédito no pós-crise. A carteira de veículos foi uma das principais vilãs nesse sentido, fruto dos financiamentos que muitas vezes não requisitava pagamento adiantado, a famosa entrada, e tinha prazos de até 60 meses. Com índices de desemprego baixo, o número de financiamentos cresceu drasticamente, assim como o endividamento das famílias. Resultado, após um tempo, o consumidor, que precisou escolher as dívidas e obrigações a pagar, priorizava outros pagamentos em detrimento ao pagamento do financiamento do veículo. Temos aí a receita do que vimos. Vendo isso, os bancos buscaram limpar suas carteiras e a concessão de crédito se voltou para segmentos com riscos mais baixos, como é o caso do crédito imobiliário e o consignado. E esse cenário se mantém para o próximo ano. Não vemos mudanças positivas no cenário macroeconômico. Internamente, continuamos com crescimento econômico bastante comprimido e lá fora, mesmo as notícias positivas acabam trazendo incertezas. Como é o caso da melhora de alguns indicadores nos Estados Unidos que sempre trazem consigo a possibilidade da retirada gradual do programa de recompra de títulos, o que ajudaria a enxugar a liquidez nos mercados internacionais, o que é sempre negativo para o setor. Uma boa notícia para o setor tem vindo das estradas e aeroportos. Os primeiros leilões do pacote de infraestrutura do governo têm saído com sucesso e o segmento pode se juntar aos já comentados crédito imobiliário e consignado como principais pilares de crescimento 4,6% 3,2% 2,0% PF Total PJ para o setor financeiro, sendo via repasses do BNDES, emissões das concessionárias destaque para as debêntures de infraestrutura e project finance. O cenário de menor crescimento e foco em linhas menos arriscadas tem uma vítima em especial. Os bancos médios. Alguns segmentos onde os bancos médios tradicionalmente tem participação relevante tem chamado a atenção dos gigantes e a competição tem sido bastante árdua. O crédito consignado é um ótimo exemplo disso. Os grandes bancos têm assediado os promotores de crédito e os chamados pastinhas (também promotores, mas autônomos) de olho nesse grande mercado de baixíssimo risco, tendo em conta que o desconto das parcelas de quitação dos empréstimos é feito diretamente na folha de pagamento. Outro fator que devemos destacar é a solidez do sistema financeiro brasileiro. Mesmo com as novas regras de Basiléia, não vemos grandes problemas para as instituições nacionais. Essa solidez, que foi muito importante no período mais agudo da crise internacional, pode ser vista no gráfico comparativo abaixo. Alemanha Brasil México Japão EUA França Rússia Itália Índia Espanha Índice de Basiléia Fonte: BACEN Apesar da nossa visão não ser a mais otimista em relação ao setor, vemos boas oportunidades de crescimento. O mercado imobiliário tem dado sinais de melhora, após as principais construtoras do país passarem por um período de ajustes relevantes, vemos boas perspectivas para o setor nos próximos anos, o que vai garantir a demanda por financiamento à habitação, que também é um crédito com perfil de baixo risco, já que aqui vale o contrário da regra do crédito para financiamento de veículos. Quando o comprometimento de renda das famílias se encontra alto, as pessoas tendem a deixar de pagar outras dívidas e obrigações para quitar o financiamento imobiliário. Em resumo, acreditamos que o mercado precifica um cenário mais desfavorável para os bancos, enquanto, ainda que o crescimento das carteiras tenda a ser menor, vemos boa perspectiva para alguns segmentos e também consideramos que os principais bancos brasileiros tem feito bem a lição de casa no tocante à redução de custos e aumento da eficiência, que pode continuar dando bons frutos nos próximos anos. 11% 13% 13% 13% 14% 14% 15% 16% 17% 19% 26 27

15 Bebidas e fumo Como em todo ano, o grande entrave para o segmento de bebidas, cigarro e fumo, continua sendo as altas taxas dos impostos atribuídos em seus produtos, a alta concorrência e o mercado ilegal (no caso dos cigarros). Começando com o setor de cigarros e fumo, o mesmo vêm apresentando forte queda no volume vendido do cigarro e do fumo exportado. Os preços dos cigarros iniciaram o ano de 2013 em cerca de 15% mais caros, refletindo o repasse de parte do aumento do IPI de 13% a partir do primeiro dia do ano. Vale destacar, que os preços dos cigarros já haviam sido reajustados em 2012, por conta do aumento do IPI em 40%, conforme podemos observar na tabela abaixo. VIGÊNCIA 01/12/2011 a 30/04/ /05/2012 a 31/12/ /01/2013 a 31/12/ /10/2014 a 31/12/2014 a partir de 01/01/2015 AD VALOREM 0% 40% 47% 54% 60% Com isso, o volume de produção de cigarro caiu fortemente, enquanto os preços subiram drasticamente, conforme observado no gráfico abaixo, onde conseguimos enxergar que a correlação é quase inversamente perfeita. Cigarros - base 100 ALÍQUOTAS IPI MAÇO R$ 0,80 R$ 0,90 R$ 1,05 R$ 1,20 R$ 1,30 ESPECÍFICA BOX R$ 1,15 R$ 1,20 R$ 1,25 R$ 1,30 R$ 1,30 Fonte: Receita Federal ainda representa cerca de 28% do mercado brasileiro de cigarros. A forte carga tributária na venda e comercialização continua sendo o principal vetor de incentivo a comercialização informal do produto no Brasil. Medidas estão sendo tomadas pelo Governo Federal no âmbito de fiscalizar e apreender, como uma maior fiscalização, a implantação da nota fiscal eletrônica e a adoção do Sistema de Controle e Rastreamento da Produção de Cigarros. Estimativas da Secretaria da Receita Federal do Brasil mostram que a perda de arrecadação no setor é superior a R$ 2 bilhões por ano. (fonte: Anuário Brasileiro do Tabaco 2011). Em suma, continuamos otimistas quanto ao futuro da companhia (Souza Cruz), porém visualizamos um cenário mais agressivo e hostil para o ano de 2014, devido aos efeitos nas vendas provenientes do reajuste de preços, (como vimos na tabela acima, os preços serão reajustados, pois teremos novas alíquotas em 2014 e 2015), e o crescente mercado ilegal de cigarros. Comentando agora sobre o setor de bebidas, o ano não começou nada fácil para as companhias, em virtude de um cenário mais desafiador para suas operações, tanto no mercado interno quanto no externo. A preocupação está fundamentada no enfraquecimento do poder de compra da população, na maior incidência tributária e em fatores que elevaram os custos e despesas, principalmente no mercado externo. E não diferente ao mercado de cigarros e fumo, o de bebidas também tem elevada carga tributária. Segundo a consultoria Tendências, somente em 2013 o setor obteve reajuste de 7,2% nos preços, motivado pelo repassa dos impostos. Mas para 2014, em conversa com a indústria, o governo exigiu que, em troca do aumento de 25% da base de calculo de impostos sobre cervejas, bem como da diluição do prazo de aplicação destes, as fabricantes assumissem o compromisso de manutenção de empregos e de investimentos. Desta forma, em que pese a carga tributaria, a indústria de bebidas deverá seguir investindo em aumento da capacidade de produção e na distribuição para se aproveitar do provável aumento do consumo em Como observado no gráfico, fica evidente a forte alta e a expectativa de novas elevações de preço. Bebidas- base 100 3,5 2,5 1,5 0, * 2014* 2015* 2 1, * 2014* 2015* Real Projetado Real Projetado Produção Preço Produção Preço Fonte: LCA Fonte: LCA O volume caiu basicamente pelo: (I) movimento de estoque antecipado por parte dos varejistas, antes de incidir o reajuste de preços (derivado da elevação do IPI); (II) avanço do mercado ilegal de cigarros (que já representa 28% do mercado) e; (III) conjuntura econômica do país, em um cenário de baixo crescimento do PIB e inflação elevada, prejudicando toda a cadeia de consumo. No mundo, a indústria de cigarros produz cerca de 5,5 trilhões de cigarros por ano, onde o maior mercado é o da China, que corresponde a 40% do volume vendido. O Brasil é o maior mercado latinoamericano de cigarros e, embora a população represente 34% da região, seu consumo de cigarros corresponde a 42% do total vendido na América Latina. E grande parte deste mercado é da Souza Cruz que detém mais de 60% de presença de mercado. Comentando sobre o mercado ilegal que é outro grave problema para as empresas, vale destacar que segundo dados da Secretaria da Receita Federal do Brasil, o mercado ilegal de cigarros, compreendido pelo contrabando, falsificação e pela comercialização sem o pagamento de tributos, Vale destacar que no Brasil, o consumo per capta de cerveja é ainda baixo se comparado a outros países, sendo de aproximadamente 65 litros/habitantes/ano, enquanto nos EUA chega a 80 litros/habitantes/ano e na Alemanha é da ordem de 111 litros/habitantes/ano. E para 2014, a expectativa é de melhora, tanto no volume, quanto em faturamento, em decorrência da venda de algumas marcas Premium, destacadamente, no caso da Ambev, a cerveja Budweiser, que será a patrocinadora da Copa do Mundo de Futebol em Haja vista, que os eventos Copa do Mundo (12 de junho a 13 de julho de 2014) e Olimpíadas (5 a 16 de agosto de 2016) deverão trazer um maior consumo de bebidas. Sendo assim, esperamos um ambiente ainda de grande concorrência e de alta carga tributária, tanto na indústria de bebidas quanto de cigarros, com isso, deverão continuar com suas estratégias de diversificação de produtos e inovações tanto em produtos quanto em embalagens (principalmente no setor de bebidas) visando uma maior rentabilidade

16 Bens de Capital Mesmo apresentando crescimento, sem dúvidas, tanto o resultado da indústria doméstica, como da economia como um todo, não trouxe ânimo. Mesmo nesse contexto mais conturbado, o setor de bens de capital conseguiu reportar uma forte recuperação, com crescimento de excepcionais 14,9% no acumulado de 2013 até outubro frente ao mesmo período de 2012, segundo dados do IBGE. Contudo, a questão que fica é: será que o setor de bens de capital vai ter resiliência suficiente para continuar crescendo em 2014? Enquanto o crescimento do primeiro semestre de 2013 foi puxado pela formação bruta de capital fixo (FBCF) e pela indústria agropecuária, o segundo ficou marcado pela deterioração dos fundamentos macroeconômicos internos (como por exemplo, inflação em níveis elevados, abrupta movimentação cambial, aumento dos juros e situação fiscal preocupante) e pela situação econômica dos EUA que foi sinônimo de volatilidade (por conta do rumo da política monetária e também preocupante situação fiscal), culminando em aumento da aversão ao risco e deterioração da confiança dos empresários. Nesse contexto, a produção industrial nacional apresentou dados extremamente erráticos, oscilando entre o campo negativo e positivo, sendo que a indústria de bens intermediários se manteve praticamente estagnada durante o ano, também por conta de incertezas em âmbito interno. Todavia, no acumulado dos dez primeiros meses de 2013, segundo o IBGE, a indústria conseguiu reportar um crescimento de 1,6% ante o mesmo período do ano anterior. O destaque ficou justamente com o setor de bens de capital, contudo, as razões que justificam tal desempenho não agradaram tanto. A fraca base comparativa, a retomada da produção de veículos pesados (em vista de que a mudança de motores trouxe impacto significativo para o resultado de 2012) e também o aumento da concessão de crédito com juros subsidiados pelo BNDES, por meio do Programa de Sustentação do Investimento (PSI) ajudam a compreender o avanço reportado. Já no segmento de máquinas e equipamentos a realidade foi bem diferente. A declaração do presidente da Associação Brasileira de Máquinas e Equipamentos (ABIMAQ) resume bem como foi o ano: 2013 é um ano perdido. Em contraste à posição da ABIMAQ, recente estudo conduzido pelo Insper constatou que a expansão do consumo doméstico de bens de capital por empresas já instaladas no país, não ocorreu por conta de importações. O estudo basicamente separou os bens de capitais que refletem investimentos em modernização e/ou aumento de capacidade produtiva de empresas já em operação, daqueles que não se enquadram nessa classificação. A conclusão apontada foi de que o consumo interno de bens de capital por empresas já instaladas no Brasil em 2013 não se deu prioritariamente por importações, tendo em vista que o ritmo de produção doméstica superou o nível de importados (de acordo com o recorte estabelecido) deve ser um ano relativamente positivo para o setor, com a combinação de fatores como Copa do Mundo e eleições. Em que pese o contexto de incertezas relacionadas à disputa eleitoral e menor oferta de crédito pelo BNDES (desembolsos devem ser menores do que R$ 80 bilhões, ofertados em 2013) que devem se traduzir em menor evolução da Formação Bruta de Capital Fixo (FBCF), também entendida como investimento, na comparação com 2013, entendemos que o crescimento deve se sustentar acima do PIB. O avanço das concessões de rodovias, ferrovias, aeroportos, portos e na exploração de petróleo representa um fator de contribuição significativa para a FBCF em 2014, com impacto mais relevante no segundo semestre de 2014, em razão da defasagem existente entre as concessões e o início das obras. Não obstante, a construção residencial (2013 foi um ano muito forte em lançamentos imobiliários) e os investimentos da indústria automotiva no âmbito do programa Inovar Auto (cerca de R$ 10 bilhões já anunciados, somente em montadoras) devem sustentar o investimento, ainda que este fique menor do que em As perspectivas que se apresentam para a indústria de bens de capital continuam positivas. Os resultados do terceiro trimestre de 2013 acima do esperado associados às expectativas relativamente mais favoráveis para a indústria como um todo e manutenção das condições facilitadas para financiamento de demanda junto ao BNDES (ainda que mais restritivas em comparação ao período 2012/2013, dado que a taxa de juros, atualmente em 3,5%, vai passar a variar de acordo com o porte da empresa beneficiada, podendo chegar até 6%) indicam expansão da atividade no setor. No entanto, existem riscos não desprezíveis que devem ser levados em conta numa análise equilibrada a respeito de expectativas para o desempenho do setor de bens de capital em Além das perspectivas não tão favoráveis assim quanto ao Produto Interno Bruto, questões como: (I) pressão inflacionária; (III) aumento da taxa básica de juros; (IV) a deterioração do resultado fiscal; e (V) a possibilidade de rebaixamento de rating; configuram um pano de fundo macroeconômico que pode resultar em implicações negativas para decisões de investimento, sobretudo quando se analisam perspectivas de expansão produtiva. Em suma, acreditamos na materialização de condições ainda mistas de recuperação para a indústria, em reflexo aos inúmeros riscos (internos e externos) que diminuem a propensão de realização de maiores inversões em capacidade produtiva, culminando em aumento mais modesto da formação bruta de capital fixo. Nesse contexto, esperamos um crescimento de 2,4% na produção e de 2,5% no consumo aparente para o setor de bens de capital, enquanto que para formação bruta de capital fixo trabalhamos com aumento da ordem de 4,2%

17 Calçados 2013 ficou marcado para o setor calçadista como sendo um ano positivo, mesmo com um cenário de endividamento das famílias; controle do crédito e; avanços amenos da renda familiar. De início o conhecido boom da classe C continuou a aquecer o mercado interno. E importante mencionar que esse setor pode ser dividido em dois segmentos: tênis e sapados e o segmento de sandálias e chinelos. Isto porque tanto a produção quanto os insumos são diferentes, além dos mercados também responderem de forma distinta. Segundo o IBGE, a produção de calçados totais avançou 4,2% nos primeiros cinco meses de 2013 sobre o mesmo período do ano anterior. Além dos fatores acima citados, diversos programas de incentivos fiscais por parte do governo federal também vem contribuindo para o avanço de todo setor, dentre os mais relevantes podemos citar o Plano Brasil Maior. O plano entrou em vigência em abril de 2011, e basicamente zerou a alíquota sobre a folha de pagamento, trocando-a pela incidência de tributação de 1,5% sobre o faturamento das companhias. Em relação ao principal insumo do setor calçadista, a borracha, visualizamos um cenário positivo para o setor. Após elevação no preço do insumo em 2011 e 2012, neste último ano as cotações se mostraram mais baixas e operaram próximos da estabilidade. Já os insumos de PVC que é a base para a fabricação de chinelos e sandálias, nos últimos 5 anos tem apresentado preços estáveis e a expectativa é de continuidade deste cenário. Além disto, os investimentos em tecnologia realizados pelas companhias brasileiras tem aumentado exponencialmente a eficiência na utilização do insumo. Segundo dados da Abicalçados, em 2012, 53% de toda a produção de calçados utilizaram borracha, desta forma, entendemos que os avanços tecnológicos e a atual precificação dos insumos favorecem a relação de custos do setor. No que tange a exportações de calçados, o setor vem passando por um processo de aguda perda de competitividade frente aos mercados globais. Os principais motivos desta deterioração ficam a cargo das barreiras impostas à exportação por alguns países e pelo dólar elevado, principalmente em tênis esportivos. Como consequência destes fatores o volume exportado tem se retraído ano a ano. Já as empresas de sandálias e chinelos estão conseguindo um melhor desempenho no mercado externo, por conta de um câmbio mais favorável, exportando seus produtos com margens maiores. Dentre os principais mercados compradores de calçados nacionais, a Argentina merece destaque. O país latino representa o segundo maior mercado comprador de calçados nacionais, atrás somente dos EUA. Em uma tentativa de melhorar a balança comercial de sua economia, o governo argentino estabeleceu um importante entrave à entrada de produtos brasileiros, a dita política uno por uno, ou seja, para cada dólar importado no país, um dólar deve ser investido. Sendo necessária uma Declaração Juramentada Antecipada de Importação (DJAIs), para que os produtos sejam liberados a entrar no país. Segundo levantamento da Abicalçados, no final de novembro de 2013 mais de 700 mil pares de calçados foram impedidos de entrar em território argentino. Tal embargo vem causando sérios prejuízos às empresas brasileiras que balizam suas exportações na Argentina. Estes embargos não se limitam somente ao mercado calçadista, mas também outros segmentos, tais como alimentos e móveis. O governo brasileiro vem estudando o quadro, e as negociações até o momento não obtiveram sucesso. No caso das importações, é a China que merece destaque. O país é o principal produtor de calçados do globo, que somente em 2012 produziu cerca de 13 bilhões de pares. E apesar de seus produtos serem de baixa qualidade, o grande volume e preços extremamente competitivos se mostram uma ameaça à indústria brasileira. Tal fato levou o governo brasileiro a criar uma taxação exclusiva para produtos originários do gigante asiático. Para cada par de calçados importados são cobrados atualmente U$ 13,85. Todavia este mecanismo é temporário (somente até o fim de 2014). Apesar deste agressivo movimento de proteção à indústria nacional, os exportadores asiáticos ainda recorrem ao processo de triangulação, no qual utilizam-se de países vizinhos e documentação falsa para exportar para o Brasil. Para se ter uma ideia em 2010, logo após o inicio da cobrança da taxa (setembro de 2009) as importações de calçados oficialmente oriundos da China apresentaram retração de 53%, porém as importações provenientes do Vietnam, Indonésia e Malásia cresceram respectivamente 95%, 143% e 1.487%. Como observado no gráfico abaixo, o mercado externo vem caindo a cada ano, entretanto, o mercado interno continua em evidencia. É relevante comentar que as companhias vêm aprimorando sua produção para melhor atender o mercado e se destacar da concorrência Destino da Produção de Calçados (Milhares de Pares) ,8 Fonte: Abicalçados Para 2014, visualizamos que as vendas de calçados não devem apresentar forte evolução. Apesar de o país ser sede da Copa do Mundo, acreditamos que o impacto da mesma será marginal nas vendas de calçados. Além disso, fatores como o alto endividamento das famílias e inflação em patamares altos, devem manter a demanda interna morna, semelhante ao observado em Quanto às exportações, continuamos reticentes quanto aos citados embargos argentinos e a concorrência chinesa que deve minar a evolução deste setor , , Mercado Interno Mercado Eterno 32 33

18 Construção Civil O mercado ainda tem na cabeça 2010 e 2011 como exemplos de anos bem sucedidos para o setor imobiliário. Olhando dessa maneira, pode parecer que a fase que passamos está muito aquém da expectativa. Acontece que aqueles anos foram completamente atípicos e o que acompanhamos a partir de agora é que pode ser visto como verdadeiro exemplo de crescimento sustentável. E alguns fatores nos ajudam a explicar porque o mercado imobiliário brasileiro ainda tem potencial para anos de crescimento. Começando pelo atraso que temos que tirar nesse segmento. Para se ter uma ideia, mesmo com o boom pelo qual o setor passou desde o final de 2009, terminamos 2012 com um déficit de mais de 5,2 milhões de moradias. Esse déficit já foi maior, claro, mas ainda temos um longo caminho pela frente. Em 2007, esse número estava em 5,6 milhões. Se continuarmos nesse ritmo de erradicar 400 mil moradias do déficit a cada 5 anos, atingiríamos a plenitude habitacional apenas em Outro ponto que escancara o atraso pode ser observado no gráfico abaixo, que mostra o total de moradias financiadas utilizando o Sistema Financeiro da Habitação, o SFH. Apenas em 2009, ano em que foi anunciado o programa Minha Casa Minha Vida conseguimos igualar o número de unidades financiadas em Isso mesmo, Ou seja, foram quase trinta anos sem que o Brasil voltasse ao mesmo patamar de moradias financiadas. Divisão de renda - Brasil 7% 11% 16% 38% 49% 57% 27% 24% 28% 16% 20% 8% * A/B C D E Crédito Imobiliário / PIB 1,5% 1,7% 2,1% 6,3% 4,8% 3,7% 2,8% ,8% Novas unidades financiadas - SFH Fonte: CBIC Fonte: IBGE Fonte: ABECIP Por fim, mas não menos importante, cresceu recentemente os temores que o mercado imobiliário brasileiro estivesse passando por um processo de formação de bolha. Mas, quando olhamos para os dados passados acima, mostrando que a demanda por imóveis no Brasil ainda está pautada na necessidade de moradia e não apenas em movimentos especulativos, como vimos em outros países, essa possibilidade já perde um pouco de força. Você pode me perguntar, mas e esse crescimento rápido do crédito imobiliário? Não pode estar associado a formação de uma bolha? No que eu responderei, poderia, mas se compararmos os dados Brasileiros com os de outras nações, incluindo aí alguns pares latino-americanos em desenvolvimento, vemos que o estoque de crédito imobiliário em relação ao PIB ainda é baixíssimo por aqui, com um grande espaço para crescer. E os recursos da caderneta de poupança ainda garantem funding barato para essa oferta de crédito. Crédito Imobiliário / PIB Esses dados mostram que ainda existe uma grande demanda reprimida no país. Demanda que apenas começou a ser atendida nos últimos anos. E não foi por acaso que isso aconteceu. Uma congruência de fatores acabou ocasionando esse avanço. Começando pelo aumento de renda da população. No gráfico abaixo à esquerda, podemos ver claramente um movimento de ascensão social das camadas mais baixas de renda para camadas medianas, a chamada nova classe média. Para o setor isso quer dizer mais potenciais compradores de imóveis. Até 2008, cerca de 45% da população estavam entre as classes A e C. Nossa expectativa é que em 2014, 73% dos brasileiros estejam em famílias classificadas como A, B ou C, que são aquelas que de fato tem acesso ao financiamento imobiliário, sem contar as famílias assistidas pelo Minha Casa Minha Vida. Já o gráfico da direita, mostra que esse movimento que trouxe mais famílias para a classe média tem tido um efeito grande no crédito imobiliário, que apresentava crescimento mais baixo até 2008, e a partir de 2009, para a ter cada vez mais relevância em relação ao PIB. Claro que o PIB dos últimos anos não tem apresentado um desempenho que salta aos olhos, mas isso é discussão para outra oportunidade. Reino Unido Alemanha França México Brasil 6% 11% 11% 19% 42% 38% 48% 88% 81% Fonte: ABECIP 34 35

19 Educação As profundas mudanças no cenário econômico que afetaram o país na ultima década, alteraram de forma significativa o perfil do brasileiro. Com uma renda maior, houve vasta migração de indivíduos das classes D e E para a classe C, que hoje já totalizam mais da metade da população brasileira, segundo estudos do IBGE. O novo perfil do consumidor possibilitou à esta nova classe média o acesso a produtos e serviços que antes estavam fora de alcance. Nesse aspecto, poucos serviços foram mais requisitados do que educação. Dentre os segmentos educacionais, o que mais se destaca é o de cursos de nível superior, pois este é a principal ferramenta de ascensão social, e melhores oportunidades no mercado de trabalho. O volume de matriculas vem crescendo a passos largos. No segundo semestre de 2013, o número de universitários no país alcançou 6,7 milhões, de acordo com o MEC Ministério da Educação e Cultura. Tal crescimento vem favorecendo o movimento de consolidação, em um mercado ainda pulverizado. Somente em 2013, foram anunciadas diversas aquisições e fusões no setor, dando destaque para a fusão dos dois maiores players do mercado, a Kroton e a Anhanguera, que se for aprovada irá resultar na maior instituição de ensino do mundo, com mais de um milhão de alunos. Visando suprir o déficit educacional existente no país o Governo Federal criou o PNE (Plano Nacional de Educação), o qual tem como principal meta alcançar a marca de 20 milhões de universitários até O plano engloba incentivos creditícios tais como o Fies e Prouni, que garantem aos estudantes o financiamento dos custos com a graduação a juros baixos e períodos de carência estendidos. O Fies já estava em atuação desde 1999, porém somente nos últimos anos que este ganhou notoriedade. Para se ter uma ideia, somente no primeiro semestre de As matriculas vinculadas ao Fies foram maiores do que todas as realizadas em Para as companhias do setor, estes programas representam um beneficio extra para incrementar o número de matriculas e principalmente para reduzir o nível de inadimplência e evasão, sendo que um dos principais riscos do setor está ligado à redução ou descontinuação destes incentivos, todavia, o governo vem sinalizando apenas a ampliação destes. Outras modalidades de ensino superior também vêm ganhando destaque. Nesse aspecto vale destacar o EAD (Ensino a Distância), na qual as aulas são ministradas através de uma plataforma online, que pode ser integralmente a distância, ou semi presenciais. Segundo a ABED (Associação Brasileira de Educação a Distância) em junho de 2013 existia cerca de 3,6 milhões de alunos matriculados em EAD. Além deste volume expressivo a modalidade cresce de forma ainda mais acelerada que as modalidades presenciais. Parte do apelo da modalidade EAD se dá pelo perfil diferenciado dos alunos que a demandam, uma vez que a idade média de um universitário na modalidade presencial é de 26 anos, ao passo que um aluno EAD situa-se na faixa dos 33, e muitas vezes já possui uma graduação, ou realiza algum curso profissionalizante ou tecnólogo. Porém o grande destaque desta modalidade é a sua rentabilidade, na qual a ausência de um custo docente e de um espaço físico nas dimensões dos cursos presenciais oferece uma rentabilidade expressivamente superior a de modalidades presenciais. Visando estes benefícios operacionais, as empresas do setor vêm realizando pesados investimentos para ampliar a oferta e a qualidade destes cursos, que vem gradativamente ampliando a aceitação frente ao publico e para com o mercado de trabalho. Além dos benefícios citados, o segmento de EAD deve se tornar elegível para a contratação do Fies a partir de As chances de aprovação por parte do MEC são altas, mas ainda não dá para cravar. O principal risco do setor fica a cargo das medidas punitivas do MEC (Ministério da Educação), no sentido de estabelecer uma nota mínima de qualidade para que os cursos possam ser ministrados, sendo vedada a comercialização dos cursos que não atingirem esta nota. Vale mencionar que além da educação superior, outros segmentos ligados à educação também vêm ganhando destaque, como os cursos de idiomas, cursos profissionalizantes e sistemas de ensino. Além do fato de o mercado de trabalho exigir cada vez mais uma segunda língua, principalmente o inglês, os eventos esportivos que irão ocorrer no país nos próximos anos vem evidenciando ainda mais esta necessidade, o que vem aquecendo a demanda por cursos de idiomas de uma forma nunca antes observada. Segundo estudos do Grupo Abril somente 3% da população brasileira possui proficiência em inglês, o que caracteriza um grande potencial, em um segmento que segundo a ABF (Associação Brasileira de Franchising) em 2012 movimentou R$ 6,5 bilhões e vem crescendo a uma taxa de 10% a 15% nos últimos três anos. O segmento de educação básica também vem sendo alvo de investimentos, tanto de empresas nacionais quanto estrangeiras. O motivo é simples, enquanto o segmento de educação superior está alcançando sete milhões de alunos, as redes publica e privada de ensino básico alcançam 48 milhões de alunos, segundo o censo 2012 do MEC. As escolas particulares possuem uma representatividade relativamente baixa, com somente oito milhões de alunos, porém a já citada ascensão da classe C vem alterando este panorama. Ainda segundo o MEC, a base de alunos de escolas privadas cresceu a uma média de 14,2% nos últimos quatro anos, enquanto a rede publica vem retraindo sua base de alunos. O crescimento das escolas privadas vem favorecendo também o segmento de sistemas de ensino, principalmente pelo apelo a qualidade de ensino que o sistema outorga a instituição. De forma geral o setor de educação vem se adaptando à nova realidade socioeconômica da população, de forma a fornecer oportunidades de investimentos. Continuamos otimistas quanto às empresas do setor listadas em bolsa. Acreditamos que as empresas devem continuar a focar aquisições, paralelamente ao crescimento orgânico em regiões onde ainda são escassos os serviços educacionais, desta forma, acelerando a curva de crescimento

20 Energia Elétrica Mesmo sendo privilegiado no que tange a disponibilidade e diversificação de fontes geradoras de energia, o Brasil tem uma das maiores tarifas de energia elétrica do mundo, sobretudo para o setor industrial. Assim a eletricidade, que poderia se traduzir em vantagem competitiva para o país, acaba sendo uma das principais responsáveis por aumentar ainda mais o Custo Brasil e, consequentemente, por minar a competitividade da indústria nacional. Nesse contexto, vale lembrar que em Setembro de 2012 o governo antecipou a prorrogação das concessões, por meio da MP 579 convertida na Lei , a fim de reduzir em média 20% o valor da tarifa. Efetivamente, tais mudanças regulatórias não afetaram diretamente todas as companhias, todavia, tal medida acabou impactando indiretamente grande parte delas que não passaram pela renovação das concessões. Não bastasse o impacto da Lei , 2013 também ficou marcado pelo baixo índice pluviométrico que por si só já aumenta o preço da energia, em razão do acionamento de usinas de energia termoelétrica, (energia mais cara) pressionando o preço no mercado de curto prazo, também conhecido como o Preço de Liquidação das Diferenças PLD. Valor em R$ do PLD jan/11 mar/11 Preço de Liquidação das Diferenças - PLD mai/11 jul/11 set/11 nov/11 jan/12 mar/12 mai/12 jul/12 set/12 Fonte: CCEE / Elaboração Própria Visando reduzir esses impactos, o Conselho Nacional de Política Energética instituiu por meio da Resolução n 03, que metade das despesas advindas do acionamento das termelétricas e contabilizadas no Encargo de Serviços do Sistema (ESS), até então pagas integralmente pelos consumidores, deveriam ser rateadas com comercializadores e geradores (atingindo todos os segmentos incluindo parques eólicos e PCHs). Adicionalmente, para piorar o cenário, a ANEEL (Agência Nacional de Energia Elétrica) foi bastante severa no 3 Ciclo de Revisão Tarifária das transmissoras de energia, que em sua maioria tiveram queda de rentabilidade. Em suma, os reflexos das intervenções governamentais e a desfavorável condição climática atrapalharam o desempenho das elétricas impactando a geração de caixa e a distribuição de proventos, colocando em xeque o aspecto mais defensivo do setor. nov/12 jan/13 mar/13 mai/13 jul/13 set/13 Contudo, diante do conturbado contexto de 2013, a grande questão que fica é: o que esperar dos próximos anos? Para 2014 devemos esperar mais intervenções governamentais, uma vez que cerca de 40 companhias de distribuição tem concessões vencendo entre 2015 e 2017, sendo que o governo já confirmou que fará um plano para antecipar as renovações. Entretanto, a sinalização é que desta vez as exigências não serão no sentido de reduzir preço mas sim de melhorar a qualidade dos serviços prestados. Não obstante, ano que vem deve começar as discussões acerca do 4 Ciclo de Revisão Tarifária para as distribuidoras de energia, sendo que a Agencia Nacional de Energia Elétrica (ANEEL) já vem sinalizando que deve ser rigorosa quanto à exigência de ganhos de produtividade. Em contrapartida, a ANEEL definiu em dezembro de 2013 os critérios para as indenizações que devem ser pagas às nove empresas transmissoras que aderiram à renovação das concessões e que realizaram investimentos (ainda não amortizados), antes de maio de Foi fixado prazo de 150 dias para que a ANEEL estabeleça o valor das indenizações e passe o resultado para avaliação do Ministério de Minas e Energia (MME), com pagamento devendo começar em 2014, podendo ser parcelado em até 30 anos. Já em termos de preços de curto prazo, vislumbramos a manutenção do PLD em patamares elevados, dado que ao final de novembro a capacidade dos reservatórios da região Sudeste / Centro Oeste estava em 41,5%, ante os 47% estimados pelo Operador Nacional do Sistema (ONS), assim como na região Nordeste que alcançou apenas 22% ante os 37% esperados. Além disso, há indícios de que em 2014 o país estará sobre influência do fenômeno El Niño, que deve reduzir a incidência de chuvas na região Nordeste. Assim, todos esses fatores aliados ao incremento esperado na demanda de energia, por conta dos eventos esportivos, deve manter a necessidade das termelétricas, culminando em mais pressão nos preços de curto prazo. Segundo o Plano Decenal de Expansão de Energia de 2022, os investimentos em expansão de geração, entre 2013 e 2022, devem ser da ordem de R$ 200 bilhões, onde o consumo deve crescer em taxa média de 4,1%, com destaque para a classe comercial e residencial. Já no que tange a geração, o Banco de Informação de Geração- BIG/ANEEL prevê um incremento de aproximadamente MW, provenientes de 149 empreendimentos atualmente em construção, ante os MW atuais de capacidade instalada. Nesse contexto, as intervenções governamentais ainda devem impactar o desempenho das elétricas, assim a eficiência será fundamental para manter a rentabilidade dos negócios. Todavia, os elevados investimentos e o consumo acima do crescimento econômico devem trazer algum fôlego para o desempenho do setor nos próximos anos, abrindo espaço para um lenta recomposição da relativa estabilidade do setor elétrico

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