CSHG Logística Brasil Outperform

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1 CSHG Logística Brasil Outperform 11 de dezembro de 2013 Início de Cobertura Fundamentos Sólidos e Potencial de Valorização Tese de investimento Estamos iniciando a cobertura do fundo imobiliário CSHG Logística (HGLG11) com recomendação de outperform (desempenho acima da média do mercado) e preço-alvo no fim de 2014 de BRL 1.390/cota. O CSHG Logística é um fundo imobiliário com política de investimentos focada principalmente na geração de receita com o aluguel de galpões industriais e de logística. O fundo tem uma estratégia consistente quando se trata de novas aquisições, tentando capturar não só retornos de curto prazo como também o potencial de valorização dos terrenos. O fundo tem uma carteira diversificada que, de forma geral, não tem tanta exposição à nova oferta que deve chegar ao mercado. O fundo também tem baixa taxa de vacância e uma equipe de administração experiente. Considerando o potencial de desenvolvimento urbano em cidades onde o fundo tem exposição, HGLG também oferece potencial de valorização com futuros desinvestimentos e ganhos de capital, especialmente em se tratando de ativos localizados na cidade de São Paulo. Valuation A alta recente nos juros e spreads de títulos públicos como as NTN-B está exercendo pressão negativa sobre os preços de ativos relacionados a imóveis e essa tendência já afetou os preços de diversos fundos imobiliários. Com base numa análise bottom-up, achamos que os fundamentos de HGLG são sólidos e que essa redução no preço da cota resultou em valuation atraente. Também achamos que a qualidade dos ativos é boa e oferece um potencial adicional de valorização que não pode ser capturado em nosso modelo. Em nosso modelo, adotamos premissas conservadoras para crescimento, vacância e leasing spreads. Nossa análise pelo modelo de dividendos descontados em 10 anos produz preço-alvo no fim de 2014 de BRL 1.390/cota, num potencial de valorização implícito de 32%. Momentum Código da Cota (local) HGLG11 Preço-Alvo - BRL(14) Dados da Cota Preço Atual BRL Pot. Valorização (14) % 31,8 Alta/Baixa 52 Sem. BRL 1335/1023 Cotas em Circulação mil 340 Valor de Mercado BRL m 359 Vol. Médio Diário 3m BRL m 400 Desempenho (%) 1m 12m Absoluto -9,1-11,2 Versus Ibovespa -6,8 3,2 Empresa x Ibovespa Fonte: O processo de aquisição de Albatroz Gaia deve ser concluído até o fim do ano, aumentando as receitas do fundo. O fundo também assinou um termo de compromisso com a Cremer que deve acrescentar aproximadamente m² em área bruta locável (ABL) a um cap rate estimado em 10,1%. Esse acordo deve ser concluído até o fim de 2014 ou até antes, dependendo de determinadas condições resolutivas, e acreditamos que será agregador. Por outro lado, a nova oferta que chegará ao mercado deve aumentar em aproximadamente 20% o estoque existente de parques logísticos de Classe A no Brasil em 2014, segundo a Colliers International. Pode-se dizer que o momentum é desafiador para o mercado de galpões e que os preços devem permanecer estáveis no curto prazo. Riscos O risco de vacância é intrínseco aos fundos imobiliários, especialmente num cenário desafiador com mais oferta chegando em peso ao mercado. Nossa tese de investimento para HGLG depende de sua capacidade de controlar as taxas de vacância e de prever corretamente os ciclos imobiliários. Também existem os riscos estruturais do mercado de fundos imobiliários, que serão analisados neste relatório. Estimativas e Valuation Anos 2012a 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e Receitas líq. (BRL m) Lucro líq. (BRL m) FFO (BRL m) FFOPS (BRL) Dividend yield (%) 8,9 9,6 10,3 10,6 11,0 11,7 NOI (BRL m) Dívida líq. (BRL m) EV/EBITDA 12,8 11,0 9,6 9,3 8,9 8,3 P/FFO 11,3 10,3 9,2 8,9 8,6 8,1 Cap Rate Implícito (%) 8,1 9,9 11,1 11,5 12,1 12,8 Fonte: EQUIPE DE ESTRATÉGIA Giovanni Vescovi, CNPI Na página 21 do presente relatório podem ser encontradas divulgações importantes, certificações dos analistas e informações adicionais. O Itaú BBA efetua e procura efetuar negócios com as Empresas cobertas no presente relatório de pesquisa. Conseqüentemente, os investidores devem estar cientes de que pode haver conflito de interesse capaz de afetar a objetividade deste relatório. Os investidores não devem considerar este relatório como fator único ao tomarem suas decisões de investimento. Itaú Corretora de Valores S.A. is the securities arm of Itaú Unibanco Group. is a registered mark used by Itaú Corretora de Valores S.A. Read this report in: 4 min: Front Page 44 min: Full

2 Índice VISÃO GERAL... 3 SEÇÃO 1 VALUATION... 4 SEÇÃO 2 A CARTEIRA DE IMÓVEIS... 7 SEÇÃO 3 O MERCADO DE GALPÕES SEÇÃO 4 O MERCADO DE FUNDOS IMOBILIÁRIOS SEÇÃO 5 PRINCIPAIS RISCOS SEÇÃO 6 ADMINISTRAÇÃO SEÇÃO 7 TRIBUTAÇÃO APÊNDICE 1 2

3 VISÃO GERAL SEÇÃO 1 O CSHG Logística FII (HGLG11) é um fundo imobiliário de gestão ativa com foco em galpões industriais e de logística. A carteira do fundo é composta por 121 unidades arrendáveis distribuídas entre 10 ativos, somando área bruta locável (ABL) de m². Estão em processo de aquisição mais m². As receitas do fundo com aluguéis atingiram BRL 3,1 milhões em novembro de Desde sua introdução em junho de 2010, o fundo realizou três ofertas públicas, captando aproximadamente BRL 360 milhões. É administrado pela Credit Suisse Hedging-Griffo e a taxa de administração representa 0,6% de seu valor de mercado, calculada diariamente e paga mensalmente. O Que Nos Agrada Carteira diversificada. A receita do fundo é exposta aos Estados de São Paulo (76%) e Santa Catarina (24%). A exposição é muito bem distribuída dentro do Estado de São Paulo, de forma que nenhuma região representa mais de 20% da receita do fundo. Tese de investimento de longo prazo. O fundo realizou aquisições com base em retornos de curto prazo, mas sua estratégia se baseia principalmente na valorização potencial dos terrenos e no potencial de mudança de vocação de seus ativos no futuro. Por exemplo, os ativos na cidade de São Paulo ficam em áreas que passam por desenvolvimento urbano e podem ser destinadas a prédios residenciais ou de escritórios no futuro, quando o desinvestimento pode render retorno maior ao investidor. Baixa taxa de administração. A taxa de administração de 0,6% do valor de mercado é relativamente baixa na comparação com a de outros fundos imobiliários com gestão ativa. Pontos Fracos De forma geral, achamos que o fundo está protegido da nova oferta que chegará ao mercado. Os ativos mais expostos são o Centro Empresarial Atibaia e o Albatroz Gaia, que também fica na região de Atibaia, no interior paulista. De acordo com a pesquisa de mercado da Colliers, estão em construção m² na região, representando 18% da nova oferta que chegará ao Estado. 3

4 VALUATION SEÇÃO 2 Calculamos preço-alvo no fim de 2014 de BRL 1.390/cota para HGLG11, num potencial de valorização implícito de 32%. A preços atuais, HGLG é negociado em 9,2x P/FFO 2014, 0,81x P/NAV (P/valor líquido dos ativos) e 0,82x P/BV (P/Valor contábil) Nosso modelo não considera o efeito pleno da aquisição do galpão da Cremer, mantendo a mesma posição de balanço patrimonial em termos de obrigações com aquisições e ativos fixos. É uma abordagem conservadora que se baseia na ideia de que a forma mais provável de pagamento da dívida de BRL 62 milhões referente a essa aquisição é a emissão de novas cotas. A alternativa seria securitização via Certificado de Recebíveis Imobiliários ou venda de um dos ativos da carteira. Preferimos presumir a rolagem dessa posição no balanço patrimonial. Fundos de Operações (FFO) A métrica dos FFO reflete a geração de caixa do fundo e é o ponto de partida para o cálculo das distribuições de rendimentos. O FFO projetado do fundo é calculado como o lucro líquido operacional (NOI, na sigla em inglês) menos as despesas operacionais mais o resultado financeiro (excluindo eventos não-caixa). No cálculo do lucro operacional líquido, adicionamos a receita com aluguéis e subtraímos as despesas com vacância. Em nosso modelo, as despesas operacionais são formadas principalmente por taxas de administração e despesas com reparo e manutenção, mas também incluem comissões e outras despesas. Esperamos crescimento de 12,1% do FFO em 2014 graças a receitas adicionais provenientes da aquisição do Albatroz Gaia. Em 2015 e 2016, a expansão do FFO deve recuar por causa do aumento da vacância e das taxas de administração, com base em nosso preço-alvo no fim de Se a aquisição da Cremer for concluída, esperamos aumento adicional de 17% no FFO em Cap Rate Implícito O cap rate implícito é calculado como a razão entre o lucro líquido operacional e o valor do empreendimento. A preços atuais, vemos o fundo negociado com cap rate implícito de 11,1% no fim de Nosso preço-alvo representaria um cap rate implícito de 8,4% no fim de Valor Líquido dos Ativos (NAV) O objetivo de se calcular o valor líquido dos ativos de um fundo imobiliário é estimar o valor dos ativos, considerando seu NOI atual, e assumindo um cap rate próximo do observado em transações recentes no mercado imobiliário. Utilizamos um cap rate de 9% para calcular o valor da carteira. Depois adicionamos a posição de caixa e deduzimos as dívidas para chegar ao valor líquido dos ativos. Em nosso modelo, o valor líquido dos ativos chega a BRL 440 milhões, ou BRL 1.295/cota, no fim de Também pode ser executada uma análise de sensibilidade usando o cap rate. Aplicando um cap rate de 10% ao lucro operacional líquido, o valor líquido dos ativos chega a BRL 397 milhões, ou BRL 1.167/cota. Rendimentos O fundo paga rendimentos todo mês. Em novembro de 2013, o fundo pagou rendimento de BRL 8,45/cota e anunciou um aumento na distribuição de rendimentos em dezembro de 2013 para BRL 8,70/cota, o que, a preços atuais, produz dividend yield anualizado de 9,9%. Nosso modelo contempla distribuições futuras a uma taxa de 95% do FFO, o que eleva o dividend yield para 10,3%. Modelo de Dividendos Descontados Nosso modelo de valuation se baseia em um Modelo de Dividendos Descontados (DDM, na sigla em inglês) de 10 anos, assumindo taxa de desconto de 14,5% e crescimento em perpetuidade de 6%. Achamos que o Modelo de Dividendos Descontados é o que melhor captura os fluxos de caixa para investidores, presumindo que o fundo mantenha um payout de 95% do FFO. 4

5 CSHG Logística Resultados do Modelo Operating Data 2012a 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e Total GLA (m²) 123, , , , , ,838 Nominal YoY growth (%) 61.4% 9.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% Number of Properties (EoP) Net Operating Income (NOI) Funds from Operations (FFO) RESULTS 2012a 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e Interest Rates - Nominal Selic 7.25% 10.00% 10.25% 11.00% 11.00% 11.00% Interest Rates - Real Selic -1.27% 4.58% 4.67% 4.72% 4.72% 4.72% Rental Revenues, net Others Net Revenues Management Fee (2.7) (2.9) (2.2) (2.7) (2.7) (2.7) Performance Fee Vacancy Expenses - (0.0) (0.1) (0.3) (0.5) (0.5) Repair & Maintenance Expenses - (0.0) (0.2) (0.2) (0.2) (0.2) Other Operating expenses - (0.1) OPERATING INCOME Adjustments to Fair Value on Properties Adjustments to Fair Value on Financial Assets Reversal of FV adjustment on sold properties Ajustments to Fair Value EBIT Real Estate Financial Assets Revenues Financial income EARNINGS BEFORE TAXES Minority Interest NET INCOME EBITDA FUNDS FROM OPERATIONS (FFO) NET OPERATING INCOME (NOI) a 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e Number of Shares (millions) FFOPS (BRL) Cash Earnings Dividend (mn BRL) DPS (BRL) MOMENTUM 2012a 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e Rental Revenues grow th 102.4% 22.7% 14.3% 4.1% 4.3% 5.8% Operating Income grow th 81.2% 27.4% 14.3% 2.2% 4.2% 6.1% EBITDA grow th 81.2% 27.4% 14.3% 2.2% 4.2% 6.1% Earnings grow th 285.9% -41.0% 10.4% 2.4% 4.3% 6.1% FFO grow th 98.6% 9.6% 12.1% 2.4% 4.3% 6.1% MARGINS 2012a 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e Operational Margin 90% 92% 94% 92% 92% 92% Ebitda Margin 90% 92% 94% 92% 92% 92% Net Income Margin 215% 101% 100% 98% 98% 98% FFO Margin 113.7% 99.3% 99.6% 98.0% 98.0% 98.3% CASH FLOW STATEMENT 2012a 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e Net Income Adjustments to Fair Value (28.3) (0.6) Change in Working Capital (0.2) (0.5) CAPEX / Investments (269.9) Change in Liabilities from Acquisitions 99.5 (38.0) Free Cash Flow to Equity (138.7) Fonte: 5

6 CSHG Logística Dados Financeiros e Estimativas BALANCE SHEET 2012a 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e Cash Rental Receivables, net Sale of Assets Receivables, net Prepaid Expenses Other ST Assets Investments (other FII shares) Other LT Assets PPE Adjustments to Fair Value Total Assets Liabilities from Acquisitions Dividend Payables Other Current Liabilities Other LT Liabilities Shareholder's Equity Total Liabilities & Equity DEBT 2012a 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e Short Term Debt Long Term Debt Total Financing Debt Cash & Cash Equivalents Total Net Debt (consolidated) (35.6) (2.5) (4.6) (6.7) (8.9) (11.3) ST Debt to FFO Gross Debt to NOI Gross Debt to Fixed Assets Returns 2012a 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e EBIT (1-t) Capital Employed ROCE (EBIT) 12.95% 7.58% 8.52% 8.70% 9.08% 9.64% Invested Capital ROIC (EBIT) 10.27% 6.99% 7.82% 7.96% 8.26% 8.72% Ke 14.5% 14.5% 14.5% 14.5% 14.5% 14.5% ROIC/Ke ROE 7.09% 8.02% 8.95% 9.12% 9.47% 9.99% Multiples at Current Price 2012a 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e Current Price 1, ,055 1, , , , Market Capitalization Net Debt consolidated (36) (2) (5) (7) (9) (11) EV EV/EBITDA P/E Price to FFO Price to NOI P/BV Implied Cap Rate 8.7% 9.9% 11.1% 11.5% 12.1% 12.8% Multiples at Target Price 2012a 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e YE14 Fair Value 1, , ,390 1, , , Upside Potential (%) 31.8% Target Market Cap Net Debt consolidated (5) (7) (9) (11) EV EV/EBITDA P/E Price to FFO Price to NOI P/BV Implied Cap Rate 8.4% 8.7% 9.1% 9.7% NAV Estimates 2012a 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e NOI (BRL m) Cap rate (%) 9.0% 9.0% 9.0% 9.0% 9.0% 9.0% Porfolio Value (BRL m) Net Debt (36) (2) (5) (7) (9) (11) NAV (BRL m) NAV per share (BRL) 1,020 1,157 1,295 1,346 1,405 1,491 P/NAV Target P/NAV Fonte: 6

7 A CARTEIRA DE IMÓVEIS SEÇÃO 3 O fundo imobiliário CSHG Logística tem uma carteira imobiliária subjacente de 121 unidades arrendáveis distribuídas em 10 galpões nos Estados de São Paulo e Santa Catarina, totalizando ABL de m 2. Se a área total dos ativos em processo de aquisição for considerada, a ABL chega a m². A receita com aluguéis atingiu BRL 3,1 milhões em novembro, avançando 17% em 12 meses. Os números abaixo representam nossos melhores esforços para apresentar estimativas confiáveis com base nas informações divulgadas pelo fundo e em pesquisas de mercado. A carteira do fundo foi avaliada pela Consult Soluções Patrimoniais em outubro de Breakdown da Receita BRL/m² por Ativo 10% 6% 9% Receita por Localidade 4% 3% 4% 12% Perini Business Park Firmenich DHL Barra Funda Centro Empresarial Atibaia Brascabos 16% 19% 17% Tech Town Master Offices Albatroz Gaia Cremer Os Lusíadas Os Lusíadas Brascabos Cremer Centro Empresarial Atibaia Albatroz Gaia DHL Barra Funda Master Offices Firmenich Tech Town Perini Business Park Receita por Classe de Ativo 19% 10% 9% 4% 4% 20% 35% 56% 10% 16% 17% Atibaia São Paulo Hortolandia Cotia Jarinu Rio Claro Blumenau Joinville Flex Industrial Logistics ABL por Localidade ABL por Classe de Ativo 14% 6% 25% 14% 34% 11% 10% 60% 8% 11% 7% Atibaia São Paulo Hortolandia Cotia Jarinu Rio Claro Blumenau Joinville Flex Industrial Logistics 7

8 BRL / m² por Localidade BRL/m² por Classe de Ativo Joinville Blumenau Logistics Rio Claro Jarinu Cotia Industrial Hortolandia São Paulo Atibaia Flex Fonte: CSHG Logística e Perini Business Park O Perini Business Park é um parque logístico localizado em Joinville. Trata-se do maior parque de negócios multi-setorial do País, num terreno de mais de 2,6 milhões m². HGLG tem participação de 32% no FIIB11, o fundo imobiliário dono do parque, numa fatia que corresponde a m² de ABL. O parque é administrado pela Coinvalores e a taxa de administração é de aproximadamente 0,3% do valor contábil. A construção ficou por conta da empresa italiana Perville, que continua envolvida no projeto, atuando como corretora e atraindo novos inquilinos. A maioria dos inquilinos é composta por empreendimentos industriais leves nos setores automotivo e mecânico, mas os galpões também pode ser adaptados a atividades logísticas puras, o que os coloca na categoria flex (ver definição do termo na Seção 4). Uma das características positivas do parque é a área de manobra muito grande, que significa que há espaço para expansão. Joinville, a maior cidade de Santa Catarina, fica perto dos portos de Navegantes, Itajaí e Imbituba. Diante da força da região no setor automotivo, a BMW anunciou o lançamento de uma nova fábrica ali em Perini Business Park City Joinville Class Flex GLA (m²) 33,034 Contracted Mo. Rent (BRL)* 580,000 Avg. Rent (BRL/m²)* 18.6 Acquisition Date Dec-11 Acquisition Price (BRL) 65,000,000 Acquisition Price (BRL/m²) 1,968 Current Fair Value (BRL) 75,359,700 Current Price (BRL/m²) 2,281 Annual. m² appreciation (%) 7% Current Cap Rate 9.8% Vacancy Rate (%) 5.5% Vacancy cost (BRL/m²)* (2.0) Tenants Various Type of contract Typical Renew al Various Upside Potential Neutral * Estimated HGLG adquiriu uma participação nesse ativo em novembro de Na época, o aluguel médio estava próximo de BRL 14 por m² e agora é estimado em BRL 18,6 por m², oferecendo um cap rate de 9,8% na área ocupada. O desafio é a taxa de vacância elevada no momento, em aproximadamente 5,5%. Não cremos que haja potencial de valorização para esse ativo no curto prazo, mas gostamos muito dele. Tech Town Tech Town é um parque logístico moderno na cidade de Hortolândia, próximo das rodovias Bandeirantes e Anhanguera, a aproximadamente 100 km de distância da cidade de São Paulo. O fundo é dono de quatro galpões com ABL total de m 2. Um dos galpões, no qual o fundo tem 100% de participação, está alugado para a British Telecom (BT), que tem suas antenas ali. Os três galpões restantes foram desenvolvidos para as necessidades específicas da IBM. O fundo tem 90% de participação nesses ativos e a IBM tem 10%. Tech Town tem 31 unidades, 100% ocupadas por empresas de tecnologia. A forte demanda por parte desse setor se explica pelos benefícios fiscais oferecidos pela cidade de Hortolândia (especialmente no caso do ISS) e pelo fato de o projeto ter sido desenvolvido para atender às necessidades desse setor. O condomínio é administrado pela Cushman & Wakefield e oferece uma variedade de serviços compartilhados aos inquilinos. O ativo foi comprado em março de 2011 por BRL 56,2 milhões, com os recursos advindos da abertura de capital do HGLG. Tech Town representa aproximadamente 17% da receita mensal contratada do fundo e oferece cap rate de 8,4%, segundo a última avaliação. A receita mensal é estimada em BRL Tech Town City Hortolandia Class Flex GLA (m²) 12,966 Contracted Mo. Rent (BRL)* 520,000 Avg. Rent (BRL/m²)* 40.1 Acquisition Date Mar-11 Acquisition Price (BRL) 56,200,000 Acquisition Price (BRL/m²) 4,334 Current Fair Value (BRL) 74,739,000 Current Price (BRL/m²) 5,764 Annual. m² appreciation (%) 10.9% Current Cap Rate 8.3% Vacancy Rate (%) 0.0% Vacancy cost (BRL/m²)* (5.0) Tenants IBM, British Telecom Type of contract Atypical Renew al n.a. Upside Potential Neutral * Estimated 8

9 Firmenich Firmenich é um galpão industrial que fica em Cotia, na Grande São Paulo. Com ABL de m 2, o galpão está inteiramente alugado para a Firmenich, uma empresa de fragrâncias e sabores de origem suíça. O ativo, de primeira categoria, foi um BTS (built to suit) desenvolvido para as necessidades específicas do inquilino e se tornou um modelo para as operações internacionais do grupo devido à alta qualidade da construção e ao sistema de ar condicionado e refrigeração do complexo. O fundo comprou a propriedade em dezembro de 2010 por BRL 48,4 milhões, usando os recursos obtidos na abertura de capital. O aluguel mensal é estimado em BRL , ou BRL 51,2 por m 2, representando cap rate de aproximadamente 9,3%, com base na avaliação recente de BRL 64,7 milhões. Firmenich é um galpão industrial de baixa escala, dedicado mais à pesquisa laboratorial do que à produção em grande escala. Por isso, riscos químicos e ambientais são mitigados. Considerando a importância estratégica para o inquilino, a atratividade para outras empresas do setor e a localização próxima a São Paulo, achamos que esse galpão de alta qualidade terá forte demanda, mesmo numa improvável saída do ocupante atual. Firmenich City Cotia Class Industrial GLA (m²) 9,757 Contracted Mo. Rent (BRL)* 500,000 Avg. Rent (BRL/m²)* 51.2 Acquisition Date Dec-10 Acquisition Price (BRL) 48,400,000 Acquisition Price (BRL/m²) 4,961 Current Fair Value (BRL) 64,751,000 Current Price (BRL/m²) 6,636 Annual. m² appreciation (%) 10.2% Current Cap Rate 9.3% Vacancy Rate (%) 0.0% Vacancy cost (BRL/m²)* (10.0) Tenants Firmenich Type of contract Atypical Renew al n.a. Upside Potential Low * Estimated O inquilino arca com os custos de manutenção do galpão, uma vez que a manutenção adequada é essencial à qualidade das operações. Master Offices Master Offices é um galpão industrial urbano no bairro de Santo Amaro, em São Paulo, ocupado por 12 diferentes inquilinos da indústria farmacêutica. Com ABL de m² e receita mensal estimada em BRL , o projeto representa aproximadamente 12% das receitas do fundo. O ativo tem 20 anos, mas passou por um retrofit em 2005 e oferece excelentes condições aos inquilinos. O ativo tem algumas características especiais para atender às demandas dos inquilinos, como, por exemplo, uma área administrativa com auditório. O aluguel médio atual de BRL 34 por m² representa cap rate de 8,8%, de acordo com a última avaliação. Portanto, vemos forte potencial de valorização desse ativo. Master Offices City São Paulo Class Industrial GLA (m²) 10,935 Contracted Mo. Rent (BRL)* 370,000 Avg. Rent (BRL/m²)* 33.8 Acquisition Date Apr-12 Acquisition Price (BRL) 37,720,000 Acquisition Price (BRL/m²) 3,449 Current Fair Value (BRL) 50,244,000 Current Price (BRL/m²) 4,595 Annual. m² appreciation (%) 19.1% Current Cap Rate 8.8% Vacancy Rate (%) 0.0% Vacancy cost (BRL/m²)* (10.0) Tenants Pharmaceutical Type of contract Typical Renew al Various Upside Potential High * Estimated DHL Barra Funda DHL Barra Funda é um galpão logístico urbano na Barra Funda, bairro da Zona Oeste de São Paulo. O galpão está inteiramente alugado para a multinacional alemã DHL. Com ABL de m 2, é um terminal importante para as operações expressas e de logística da empresa, por estar estrategicamente próximo da Marginal Tietê, facilitando o acesso ao Aeroporto Internacional de Guarulhos e às rodoviárias do Tietê e da Barra Funda. Esse ativo foi o primeiro comprado pelo fundo, em novembro de 2010, com recursos levantados na abertura de capital. A tese de investimento se baseou na sólida geração de caixa no curto prazo e na valorização do terreno no médio a longo prazo. Devido ao desenvolvimento urbano nessa região da cidade, achamos que esse ativo tem amplo potencial de valorização no longo prazo, já que o terreno pode eventualmente ser realocado para um propósito mais rentável. O aluguel mensal é estimado em BRL , ou BRL 34,3 por m 2, representando cap rate de aproximadamente 10%. DHL Barra Funda City São Paulo Class Logistics GLA (m²) 7,875 Contracted Mo. Rent (BRL)* 270,000 Avg. Rent (BRL/m²)* 34.3 Acquisition Date Dec-10 Acquisition Price (BRL) 25,930,000 Acquisition Price (BRL/m²) 3,293 Current Fair Value (BRL) 32,523,000 Current Price (BRL/m²) 4,130 Annual. m² appreciation (%) 7.9% Current Cap Rate 10.0% Vacancy Rate (%) 0.0% Vacancy cost (BRL/m²)* (8.0) Tenants DHL Type of contract Typical Renew al n.a. Upside Potential High * Estimated 9

10 Albatroz Gaia A aquisição do Albatroz Gaia deve ser concluída quando as condições contratuais forem cumpridas. Albatroz Gaia é parte de um parque logístico em Jarinu, perto de Atibaia, no Estado de São Paulo. Com ABL de m², o projeto oferece cap rate estimada em 11,6%. Desenvolvido pela Brazilian Business Park (BBP), Albatroz Gaia é classificado como edifício flex e é o único ativo da carteira do fundo com renda mínima garantida. De acordo com a administração, a renda mínima garantida é válida até o ativo ser totalmente arrendado, o que significa que o risco de vacância é zero. BBP é a parte interessada na busca de novos inquilinos, mas a aprovação final é do HGLG. Albatroz Gaia City Jarinu Class Flex GLA (m²) 13,813 Contracted Mo. Rent (BRL)* 325,000 Avg. Rent (BRL/m²)* 23.5 Acquisition Date Dec-12 Acquisition Price (BRL) 33,740,800 Acquisition Price (BRL/m²) 2,443 Current Fair Value (BRL) 33,740,800 Current Price (BRL/m²) 2,443 Annual. m² appreciation (%) 0.0% Current Cap Rate 11.6% Vacancy Rate (%) 0.0% Vacancy cost (BRL/m²)* (2.0) Tenants Brazilian Business Park Type of contract MGR Renew al 2014 Upside Potential Neutral * Estimated Centro Empresarial Atibaia O Centro Empresarial Atibaia é um parque logístico desenvolvido pela Brazilian Business Park na cidade de Atibaia, a cerca de 60 km de São Paulo. O fundo é dono de seis galpões, representando participação de 22% no condomínio, com ABL de m 2. A aquisição ocorreu em fevereiro de 2011 por BRL 21,2 milhões, pagos com recursos provenientes da abertura de capital. Cinco unidades foram alugadas para a empresa automotiva alemã Bosch Rexroth. A sexta unidade, inicialmente alugada para a canadense Litens Automotive Group, está vaga desde junho de Os contratos com a Bosch são estimados em BRL mensais, ou BRL 17,8 por m 2, representando aproximadamente 6% da receita mensal contratada. O cap rate estimado da área ocupada é 8,5% (ou 7,3% da ABL total). Centro Empresarial Atibaia City Atibaia Class Flex GLA (m²) 11,869 Contracted Mo. Rent (BRL)* 180,000 Avg. Rent (BRL/m²)* 17.8 Acquisition Date Feb-11 Acquisition Price (BRL) 21,200,000 Acquisition Price (BRL/m²) 1,786 Current Fair Value (BRL) 29,788,000 Current Price (BRL/m²) 2,510 Annual. m² appreciation (%) 12.4% Current Cap Rate 7.3% Vacancy Rate (%) 15.0% Vacancy cost (BRL/m²)* (2.0) Tenants Bosch Rexroth Type of contract Typical Renew al 2015 Upside Potential Low * Estimated Cremer Cremer é um velho galpão industrial urbano na cidade de Blumenau, no estado de Santa Catarina. A aquisição foi estruturada na forma de venda seguida de aluguel (sale-and-lease-back), sendo que os recursos da operação irão melhorar a estrutura de capital da Cremer e o retorno para seus acionistas. A Cremer (CREM3) é uma das maiores fornecedoras de produtos para primeiros socorros, cirurgias, tratamento médico e higiene. Em dezembro de 2012, o fundo assinou termo de compromisso para aquisição de 100% desse ativo, com entrada de 20%. A transação deve ser concluída até dezembro de A conclusão do acordo depende de due diligence. Até lá, o fundo tem direito a receber receita de aluguel proporcional de acordo com o cap rate contratual. Estimamos esse cap rate em 10,1%. O contrato é atípico, com prazo de 10 anos, e é renovável por acordo mútuo. Um risco subjacente é que a cidade de Blumenau, fundada por imigrantes alemães em 1850 (e sede de uma das maiores Oktoberfest fora da Alemanha), fica a uma altitude média de 21 metros do nível do mar, no pé do vale do rio Itajaí-Açu. A cidade sofre enchentes recorrentes. O rio frequentemente sobe 9 ou 10 metros e não é raro haver enchentes quando o rio avança 14 ou 15 metros. Presumimos que a empresa tenha sistemas de bombeamento de água, mas não sabemos a extensão dos possíveis estragos por uma enchente de grandes proporções. Ainda assim, considerando o preço do aluguel e a localização, esse ativo tem grande potencial de valorização no longo prazo. Se a Cremer decidir se mudar dali, o terreno certamente poderá ser alocado para desenvolvimento residencial ou comercial de outra natureza. Cremer City Blumenau Class Industrial GLA (m²) 14,117 Contracted Mo. Rent (BRL)* 130,000 Avg. Rent (BRL/m²)* 9.2 Acquisition Date Dec-12 Acquisition Price (BRL) 15,388,000 Acquisition Price (BRL/m²) 1,090 Current Fair Value (BRL) 15,388,000 Current Price (BRL/m²) 1,090 Annual. m² appreciation (%) 0.0% Current Cap Rate 10.1% Vacancy Rate (%) 0.0% Vacancy cost (BRL/m²)* (4.0) Tenants Cremer Type of contract Atypical Renew al 2022 Upside Potential Neutral * Estimated 10

11 Brascabos Trata-se de um galpão industrial em Rio Claro, a 200 km de distância da cidade de São Paulo. Com ABL de m², está inteiramente alugado para a Brascabos. Estimamos aluguel médio de BRL 10 por m², nível plausível para a região. A Brascabos era originalmente um braço operacional da Brastemp, que por sua vez é a subsidiária brasileira da Whirlpool. Seu principal negócio tem sido a fabricação de cabos para eletrodomésticos, no papel de fornecedora exclusiva da Brastemp. A empresa recentemente expandiu seus horizontes e começou a fornecer para o setor automotivo e para a construção civil. Achamos que o inquilino pode ser indiretamente beneficiado por programas federais como Minha Casa Minha Vida e Minha Casa Melhor. Brascabos City Rio Claro Class Industrial GLA (m²) 10,799 Contracted Mo. Rent (BRL)* 110,000 Avg. Rent (BRL/m²)* 10.2 Acquisition Date Sep-12 Acquisition Price (BRL) 11,312,000 Acquisition Price (BRL/m²) 1,048 Current Fair Value (BRL) 14,941,000 Current Price (BRL/m²) 1,384 Annual. m² appreciation (%) 24.0% Current Cap Rate 8.8% Vacancy Rate (%) 0.0% Vacancy cost (BRL/m²)* (2.0) Tenants Brascabos Type of contract Typical Renew al n.a. Upside Potential Neutral * Estimated Os Lusíadas Trata-se de um parque logístico localizado em Atibaia. O fundo é dono de três galpões modulares, com ABL total de m². A área está inteiramente alugada para a empresa italiana de cosméticos Intercos. A receita contratada é estimada em BRL ou BRL 22,5 por m², em linha com a média da região, com contrato típico. Esse foi outro projeto desenvolvido pela Brazilian Business Park. Com cap rate estimado em 10%, não esperamos que haja grande potencial de valorização para esse ativo, que oferece retorno decente. Os Lusíadas City Atibaia Class Flex GLA (m²) 6,232 Contracted Mo. Rent (BRL)* 140,000 Avg. Rent (BRL/m²)* 22.5 Acquisition Date Apr-12 Acquisition Price (BRL) 12,685,000 Acquisition Price (BRL/m²) 2,035 Current Fair Value (BRL) 16,567,000 Current Price (BRL/m²) 2,658 Annual. m² appreciation (%) 16.8% Current Cap Rate 10.1% Vacancy Rate (%) 0.0% Vacancy cost (BRL/m²)* (2.0) Tenants Intercos Type of contract Typical Renew al 2020 Upside Potential Low * Estimated 11

12 O MERCADO DE GALPÕES SEÇÃO 4 Ao se analisar o mercado de galpões, o ponto de partida deve ser a classificação dos ativos. A variedade dos projetos de construção e as diferentes necessidades dos usuários finais dificultam a definição de um sistema padronizado de classificação e os números podem variar bastante de um estudo para outro, sem que isso signifique que os pesquisadores cometeram erros. Portanto, achamos que passar uma visão geral desse mercado e um entendimento das tendências atuais é uma abordagem melhor do que a análise numérica estrita. Em termos gerais, pode-se dizer que o mercado brasileiro de galpões é composto por um grande número de ativos independentes que estão sendo consistentemente substituídos por projetos modernos. O desenvolvimento de parques logísticos com múltiplos usuários finais e serviços comuns, com áreas modulares ou as chamadas big boxes, é a tendência do momento. Alternativamente, grandes galpões construídos sob medida (built to suit) continuam sendo desenvolvidos para atender às necessidades de inquilinos específicos. A maior parte da nova oferta (se não toda) é considerada Classe A. A tradicional segmentação entre as classes A, B e C também varia, dependendo do sistema de classificação e do pesquisador. De forma geral, um ativo Classe A deve ter sprinklers, pé direito de mais de 10 metros, gerador de eletricidade, uma doca para cada m² de área construída e capacidade do piso superior a 5 toneladas/m². Olhando para o mercado de galpões Classe A, vemos forte concentração na região Sudeste, com o Estado de São Paulo responsável por mais de 50% do estoque existente e dos projetos em construção de parques logísticos Classe A. Os aluguéis são mais altos no Rio de Janeiro (média de BRL 30/m²) e perto da capital paulista. As taxas de vacância estão aumentando e já atingiram 23% no Estado de São Paulo. Para projetos especulativos, é fundamental compreender o mercado local e suas tendências. Uma fórmula de sucesso no Rio de Janeiro pode estar fadada ao fracasso em São Paulo, por exemplo. Apresentamos abaixo alguns números baseados em uma pesquisa da Colliers International para o 3T13. Tipos de Galpões A administração do HGLG divide sua carteira de galpões em três categorias: logística, industrial e flex. Galpões industriais podem ser usados para atender necessidades industriais como produção, teste e montagem. Existe também uma subdivisão da categoria entre galpões de uso industrial pesado e leve. Galpões logísticos são usados para armazenagem e distribuição. Os inquilinos podem ser empresas que cuidam da logística internamente ou empresas de logística que administram a armazenagem e distribuição dos produtos dos clientes. Galpões flex podem ser usados para fins logísticos ou adaptados a outras necessidades. A consultoria Colliers International utiliza uma segmentação diferente: modular e não modular. Galpões modulares têm divisórias e podem ser adaptados a diferentes usuários. Galpões não modulares não têm divisórias e podem ainda ser subdivididos em galpão mono-usuário e big boxes. Big boxes são galpões com ABL superior a m². 12

13 Highlights dos Parques Logísticos Classe A Brasil, 3T13 Highlights dos Parques Logísticos Classe A Estado de São Paulo, 3T13 Crescimento do estoque, 1T13-3T13: 10% Estoque no 3T13: 7,7 milhões m² (22% maior do que o estoque de 2012) Região de maior estoque: Sudeste (6,1 milhões m²) Segmentação: Modular: 42% até m² Usuário único e Big-Box: 51% com m² ou mais Taxa de disponibilidade: 17% (aumento em quase todas as regiões do Brasil) Absorção líquida no Sudeste no 3T13: m² Crescimento do estoque, 1T13-3T13: 9,9% Estoque no 3T13: 4,5 milhões m² (27% maior do que o estoque de 2012) Região de maior estoque: sub-região de Jundiaí (1,4 milhão m², taxa de disponibilidade de 14%) Taxa de disponibilidade média: 23% Absorção líquida nos nove primeiros meses de 2013 já é maior do que em 2012 Estoque em construção: m² Estoque em fase de desenvolvimento do projeto: 5,8 milhões m² (44% na região de Campinas) Estoque total em construção até 2014: 1,4 milhão m² Estoque em fase de desenvolvimento do projeto: 10 milhões m² Fonte: Colliers International Estoques Considerando parques logísticos Classe A, o estoque existente no Brasil reúne 7,7 milhões m² e é extremamente concentrado (80%) no Sudeste. O Estado de São Paulo é o principal mercado, com 4,5 milhões m² de ABL. Estoque Existente Brasil, 3T13 Estoque Existente São Paulo, 3T13 7% 2% 1% 16% 10% 5% 31% 6% 8% 80% 8% 10% 16% Fonte: Colliers International Southeast Northeast South North Midwest Jundiaí Campinas Embu Guarulhos Barueri RM São Paulo Atibaia Others Fonte: Colliers International Nova Oferta A nova oferta em construção deve somar 1,4 milhão m², ou 18,5% do estoque existente, ao mercado brasileiro até o fim de A nova oferta também é bastante concentrada no Sudeste, que vai abrigar 66% dessa nova ABL. O Estado de São Paulo deve receber m² em nova oferta, ou quase 50% da nova oferta em nível nacional. Vemos forte concentração das construções nas regiões de Jundiaí, Campinas e Atibaia. Não levamos em conta a nova oferta que ainda está em fase de desenvolvimento do projeto, já que os números podem ser irreais e/ou capciosos. 13

14 Nova Oferta em Construção Brasil, 3T13 2%1% Nova Oferta em Construção São Paulo, 3T13 16% 29% 41% 18% 2% 66% Southeast Northeast South North Midwest 4% 3% 5% 5% Jundiaí Campinas Embu Guarulhos 8% Barueri RM São Paulo Atibaia Others Fonte: Colliers International Fonte: Colliers International Taxas de Vacância As taxas de vacância aumentaram em todas as regiões do Brasil, mas como os estoques de algumas regiões não são significativos, qualquer devolução de espaço pode impactar intensamente essa métrica. A taxa de vacância no Estado de São Paulo chegou a 23% e deve aumentar mais, especialmente na região de Jundiaí, por causa da nova oferta. Absorção Líquida Durante os primeiros nove meses de 2013 houve absorção líquida de quase m² no Brasil, indicando forte demanda. No Estado de São Paulo, foram absorvidos quase m 2. Preços Pedidos Como as margens no setor de logística são bastante apertadas, os preços são muito similares em todo o Brasil. Quanto mais perto das grandes cidades e de centros regionais, mais altos os preços. A localização é um determinante importante do setor de logística e é este o motivo para a contínua atividade de construção nas regiões de Jundiaí e Campinas, que ficam próximas da capital paulista. Galpões de nicho, desenvolvidos para setores específicos, podem apresentar números diferentes. Visão Geral do Mercado Brasil, 3T13 (m²) Brazil Existing Inventory Fonte: Colliers International Vacancy rate 2013 Net Absorption Under Construction Average Asking Price BRL/m² Southeast 6,155,000 18% 619, , Northeast 755,000 16% 138,805 32, South 560,000 13% 24, , North 193,000 19% (230) 32, Midw est 73,000 19% 9,494 7, Total 7,735,000 17% 791,875 1,436, Visão Geral do Mercado São Paulo, 3T13 (m²) State of São Paulo Fonte: Colliers International Existing Inventory Vacancy rate 2013 Net Absorption Under Construction Average Asking Price BRL/m² Jundiaí 1,422,964 15% 195, , Campinas 739,444 25% 90,911 61, Embu 433,534 27% 74,730 34, Guarulhos 383,291 35% 30,840 37, Barueri 346,995 6% 63,380 23, RM São Paulo 276,043 8% 1,727 33, Atibaia 207,061 13% 39, , Others 736,510 43, ,258 Total 4,545,842 23% 539, , Perspectiva para a Carteira do HGLG Vemos uma perspectiva desafiadora para o mercado de galpões em Projetos de boa qualidade e boa localização devem sofrer menos. Quanto ao fundo HGLG, achamos saudável a exposição a Santa Catarina e achamos que a carteira é diversificada. Pode haver dificuldade em encontrar novos inquilinos para os ativos em Atibaia e Jarinu, mas lembramos que Albatroz Gaia tem um aluguel mínimo garantido até o vendedor (Brazilian Business Park) encontrar um inquilino para a área desocupada. Alguns ativos da carteira do HGLG estão localizados em áreas urbanas onde pode haver valorização de terrenos, tornando-os alvos de desinvestimento. 14

15 O MERCADO DE FUNDOS IMOBILIÁRIOS SEÇÃO 5 O mercado brasileiro de fundos imobiliários se desacelerou em termos de aberturas de capital e volume diário médio de negócios em relação ao 1S13. Existem atualmente 112 fundos imobiliários negociados na BM&F Bovespa, com valor de mercado total de BRL 29 bilhões. Brasil Mercado de Fundos Imobiliários ADTV (BRL m) 33 8,000 7,000 Annual traded volume (BRL m) 6, , ,000 4,000 3,000 3, , , Registere d RE Funds % 3% % Bovespa CVM Rental Funds Financial Assets Funds Development Funds Fonte: BM&F Bovespa, Quantum Axis Entre maio e agosto de 2013, foram publicadas diversas reportagens negativas sobre fundos imobiliários. O motivo é simples: esses produtos eram relativamente novos para os investidores e os preços da maioria dos fundos estavam disparando desde o lançamento. Os preços avançaram demais, em grande parte por causa da falta de análise adequada, mas também por outras razões. Perspectiva para 2014 Por causa da alta de juros, não esperamos uma valorização acentuada nas cotas dos fundos imobiliários no mercado secundário no curto prazo. Porém, a pressão de preços no mercado imobiliário e a grande oferta que deve chegar ao mercado nos próximos dois anos podem abrir uma janela de oportunidade para os fundos imobiliários crescerem por meio de aquisições agregadoras nos segmentos de escritórios e galpões. É difícil prever o apetite dos investidores por novas aberturas de capital, mas projetos justificáveis e bem apresentados podem ser bem sucedidos. 15

16 Desempenho do IFIX Base 100 Fonte: Bradcast, 16

17 PRINCIPAIS RISCOS SEÇÃO 6 Risco de Vacância O fundo HGLG tem taxa de vacância financeira de 2,2%, principalmente por conta da área desocupada no Perini Business Park e no CEA. De forma geral, o mercado de galpões é sensível a preços e mais exposto a rotatividade de inquilinos, já que os custos de mudança são menores. Num cenário de pressão de preços por causa de excesso de oferta, é possível que os inquilinos vejam isso como oportunidade para um flight to quality, então haverá maior risco de vacância para ativos sem uma vantagem fundamental, como boa localização ou boa qualidade da construção. Acreditamos que a oferta será altamente concentrada na região Jundiaí-Campinas e que, por isso, a carteira do fundo dificilmente será afetada de forma intensa. Risco Regulatório O risco regulatório é intrínseco à estrutura dos fundos imobiliários. Qualquer mudança de regulamentação corporativa ou tributária tem grande chance de provocar impacto direto em sua atratividade. Não esperamos mudanças dessa natureza no futuro próximo, especialmente mudanças que possam prejudicar esse setor. Ainda assim, a volatilidade dos preços desde maio criou um pânico momentâneo entre investidores de varejo e a Comissão de Valores Mobiliários estuda continuamente melhorias potenciais no arcabouço regulatório dos fundos imobiliários. Risco de Administração A adoção de técnicas modernas e conhecidas de governança corporativa ainda não é obrigatória para fundos imobiliários sob o atual arcabouço regulatório. Riscos de administração podem se concretizar em situações de conflito de interesses, mau uso dos recursos ou qualquer outra ação ou omissão pelos gestores que possa deliberadamente destruir valor para os acionistas. Levando em conta o histórico do fundo HGLG, achamos que os gestores têm sido diligentes quanto ao uso dos recursos e que tomam medidas ativas para criação de valor. O fundo tem alto nível de transparência, mas nenhum integrante independente no conselho, de forma que o risco de conflito de interesses não foi eliminado. Riscos Macroeconômicos e Outros Riscos Taxas de juros. Os juros têm impacto direto na taxa de desconto e no custo médio ponderado do capital de qualquer investimento. Assim, disparadas nos juros causam menor valor presente líquido em nossos modelos de fluxo de caixa descontado e dividendos descontados. Por outro lado, quedas nos juros elevam o valor presente líquido e deixam o investimento mais atraente. As taxas de juros também têm influência direta sobre a atividade econômica, podendo acelerar ou desacelerar o gasto do consumidor, a criação de empregos, a inflação, o crédito e outras variáveis que afetam diretamente a receita e o crescimento dos fundos imobiliários. Taxa de desemprego. Aumentos na taxa de desemprego causam menos consumo. Isso pode afetar o segmento de galpões. Para os escritórios, os impactos são menos imediatos, por duas razões: a demanda provavelmente só diminui se houver aumento no desemprego referente a funções administrativas; e os contratos de aluguel de escritório têm prazos mais longos e o investimento necessário para os inquilinos mudarem é considerável, levando em conta os custos referentes a tecnologia da informação. 17

18 Brasil Previsão para a Taxa Selic Brasil Previsão para a Taxa de Desemprego F 2014F F 2014F Fonte: BCB e Fonte: BCB e Risco subjacente de desvalorização de imóveis. O valor justo das propriedades pode ser ajustado negativamente não só por causa de flutuações do mercado, como também por causa de perdas intrínsecas de potencial econômico em suas regiões. Muitos tipos de eventos podem contribuir para desvalorizações dessa natureza, incluindo desastres naturais, políticas urbanas equivocadas, aumento de criminalidade e desordem pública, elevação dos impostos sobre propriedade, entre outros. No entanto, não vemos qualquer potencial de desvalorização para o fundo vindo desse tipo de risco. Riscos de propriedade. Os riscos envolvendo imóveis incluem mudanças nas políticas de zoneamento, desapropriação, perdas por incêndio, enchente ou outros desastres. Risco de crédito. Não vemos razões para crer que a classificação de risco de crédito dos inquilinos possa afetar o fundo negativamente. Riscos de liquidez. Como a única possibilidade de desinvestimento é o mercado secundário, os investidores podem ter dificuldades para vender cotas. Liquidez é uma faca de dois gumes, podendo ser uma clara vantagem em comparação com investimentos imobiliários tradicionais ou uma desvantagem. O volume diário médio de negócios com papéis do HGLG está ao redor de BRL Risco de concentração. A alta concentração de um pequeno número de inquilinos aumenta o risco de vacância e, portanto, pode afetar os retornos. A diversificação de ativos e inquilinos mitiga esse risco. Achamos que o fundo está tomando medidas positivas para diminuir o risco de concentração. Risco de concentração de acionistas. Os benefícios tributários aos acionistas dependem do cumprimento de certas condições. Uma dessas condições é que o fundo tenha pelo menos 50 cotistas. A base de investidores do HGLG passa de 1.000, mitigando inteiramente esse risco. Riscos fiscais. A Receita Federal pode ter interpretações diferentes das práticas de contabilidade e tributação para fundos imobiliários. Até recentemente esse mercado era relativamente pequeno e achamos que a disparada no número de fundos, em seu valor de mercado e no número de investidores pode levar a Receita a olhar mais cuidadosamente para esse novo mercado. Além disso, o sistema judiciário não tem jurisprudência estabelecida firmemente nessa área. Riscos legais. Como os fundos imobiliários são produtos estruturados relativamente novos, não há histórico jurídico significativo envolvendo os mesmos, então diversas situações possíveis podem ser sujeitas a litígio. 18

19 ADMINISTRAÇÃO SEÇÃO 7 Equipe e Histórico A Hedging-Griffo iniciou suas atividades na década de 1980 após a fusão de duas corretoras. Em 2006, a organização vendeu uma participação de 50% ao Credit Suisse e a aquisição foi concluída em A Credit Suisse Hedging-Griffo (CSHG) hoje tem BRL 94 bilhões sob gestão e a divisão de gestão de ativos tem BRL 39 bilhões sob gestão. A divisão imobiliária da Credit Suisse Hedging-Griffo começou a operar em 2003, com o objetivo de oferecer aos clientes alternativas de investimento no mercado imobiliário por meio de produtos mais estruturados e sofisticados nos mercados de capitais. Atualmente, a CSHG tem uma carteira diversificada de produtos imobiliários voltados para escritórios, shopping centers, galpões e espaços industriais, além de recebíveis imobiliários. Os ativos sob gestão da CSHG em fundos imobiliários somam BRL 3,7 bilhões. A equipe que administra produtos estruturados e imobiliários do HGLG é formada por 15 professionais, que são todos os mesmos desde Quem comanda a equipe é André Freitas, que entrou na Hedging- Griffo em 1983 e foi o primeiro gestor do CSHG VERDE, fundo de investimento iniciado em 1997 que hoje é considerado referência no mercado. Freitas comanda a divisão imobiliária da HG (hoje CSHG) desde que foi inaugurada em Também estão envolvidos diretamente no HGLG Alexandre Machado, João Phelipe Toazza de Oliveira e Mauro Dahruj. Taxas de Administração O fundo HGLG paga 0,6% sobre o valor de mercado, numa quantia calculada diariamente e paga mensalmente na forma de taxa de administração para a CSHG. Entre os fundos imobiliários de gestão ativa, não é uma alíquota elevada, o que vemos como característica positiva. Diferentemente de veículos de repasse que são administrados passivamente, um fundo imobiliário administrado ativamente exige muito esforço para atingir retornos superiores para o investidor. Estratégia de Aquisição A administração tem uma clara estratégia de aquisição, centrada em retornos de curto prazo e boas teses de investimento de longo prazo. Uma tese de investimento de longo prazo pode se basear na expectativa de valorização do terreno, potencial mudança de vocação do ativo devido a desenvolvimento urbano ou simplesmente a percepção de que a localização e as características do ativo devem manter sua atratividade no longo prazo. 19

20 TRIBUTAÇÃO APÊNDICE 1 O arcabouço tributário para os fundos imobiliários brasileiros, que foi baseado em legislação correspondente de outros países, foi elaborado para atrair investidores e estimular investimentos no setor imobiliário. Como regra, os fundos imobiliários negociados em bolsa são estruturados de maneira a terem direito a isenções fiscais no nível corporativo e diversas estruturas tributárias no nível do investidor. No nível do investidor, a regra geral para os que não têm direito a benefícios fiscais ou tratamento especial é taxação de 20% sobre a renda ou sobre ganhos de capital. Resumimos esses benefícios e tratamentos especiais abaixo. Pela Lei 9.779/99, os fundos imobiliários não pagam imposto sobre receita (PIS ou Cofins), sobre ganhos de capital na venda de propriedades ou sobre a renda. As receitas financeiras de ativos financeiros relativos a imóveis também são isentas. Entram nessa lista receitas com CRI, LCI, LH, participação em outros fundos imobiliários ou empresas no setor imobiliário. Outros tipos de receitas financeiras são sujeitos a retenção de imposto de renda, o que pode ser compensado quando os rendimentos são distribuídos aos cotistas. Para ter direito ao benefício, o fundo precisa cumprir as seguintes exigências: FIIs não têm permissão para investir em ativos imobiliários cujo incorporador, construtor ou acionista detém, individualmente ou em conexão com partes interessadas, mais de 25% das cotas emitidas pelo FII. Os fundos precisam distribuir pelo menos 95% do lucro líquido, no regime de contabilização de caixa, pelo menos uma vez a cada seis meses. No nível do investidor, para ter direito a benefícios fiscais, os fundos imobiliários precisam: i) ter pelo menos 50 cotistas; e ii) listar suas cotas para negociação em mercados organizados de balcão ou na bolsa de valores. Os benefícios fiscais dependem do tipo de investidor, contanto que o investidor não detenha participação superior a 10% no fundo: Para indivíduos no Brasil, os lucros recebidos do FII são isentos de impostos. Porém, os ganhos de capital a partir da venda de cotas são tributados em 20%. Para investidores estrangeiros, os benefícios são direcionados aos que não residem em paraísos fiscais. Os lucros recebidos do FII são tributados em 15%, mas os ganhos com a venda de cotas são isentos de impostos. Investimentos em FIIs também são sujeitos ao IOF. As regras do IOF precisam ser checadas periodicamente, pois são uma ferramenta de política fiscal do governo e podem ser alteradas sem aviso prévio. Atualmente, a alíquota do IOF para FIIs é 0%. Investidores institucionais como instituições financeiras, fundos de pensão fechados, fundações e associações, outros fundos e clubes de investimento estão todos isentos de pagar impostos sobre lucros recebidos do FII e sobre os ganhos de capital com a venda de cotas, conforme nosso entendimento da lei. No entanto, a interpretação correta dessa lei não é clara e os investidores devem buscar aconselhamento jurídico sobre essa questão. Empresas brasileiras e investidores estrangeiros em paraísos fiscais estão sujeitos a retenção de 20% de imposto sobre lucros recebidos e sobre ganhos de capital obtidos na venda de cotas. Resumo da Tributação Type of Shareholder Tax on dividends Tax on capital gains Individuals 0% 20% Individuals (w ithout tax benefits) 20% 20% Brazilian Legal Entities 20% 20% Foreigners (in tax haven) 20% 20% Foreigners (outside tax haven) 15% 0% Financial institutions & similars 0% 0% Funds & Other Investment clubs 0% 0% Pension Funds 0% 0% Foundations & Associations 0% 0% Fonte: 20

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