O Índice Ebtida nas Empresas de Construção Civil

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1 Autoria: Louremir Reinaldo Jeronimo RESUMO: O Índice Ebtida nas Empresas de Construção Civil O objetivo deste trabalho é discutir a eficácia do índice EBTIDA, na avaliação financeira de empresas atuantes no segmento de construção civil. Irão ser apresentadas possíveis variações neste índice em relação à real geração de caixa das empresas, devido à utilização do sistema de reconhecimento de resultado através do andamento físico dos empreendimentos, utilizando situações hipotéticas derivadas da realidade de suas atuações e de um caso prático de uma empresa de capital aberto do setor, a qual publicou seus relatórios financeiros neste primeiro semestre de O estudo pretende testar a eficácia do índice neste setor como parâmetro de avaliação de empresas, capacidade de pagamento e geração de caixa. O trabalho examina as possíveis distorções que podem levar à interpretações equivocadas; situações estas que podem ocorrer em menor ou maior grau na realidade das empresas variando conforme o nível de atividade apresentado em sua evolução. 1 - Introdução O setor de construção civil é um segmento que apresenta um grande potencial de crescimento de mercado devido à deficiência de moradias no Brasil e por ser normalmente beneficiado por políticas econômicas mais estáveis como a apresentada atualmente no país. Este tipo de atividade requer altos níveis de investimento de capital devido ao custo envolvido, e tem um retorno muitas vezes a longo prazo, em razão de políticas de financiamento de vendas parceladas em vários anos, fundamentais para tornar acessível os produtos à uma maior fatia de mercado. Neste cenário, para que seja possível a expansão destas empresas, estas devem efetuar grandes captações, algumas vezes através da abertura de capital, lançamento de títulos de crédito, ou ainda de financiamento de obras específicas. Para que essas transações se realizem é fundamental que haja uma boa avaliação financeira destas empresas, tanto em relação ao seu endividamento quanto a sua capacidade de pagamento. Os próprios clientes destas companhias têm interesse em avaliar sua situação pois temos visto casos em que dificuldades financeiras impossibilitaram a entrega dos imóveis adquiridos, trazendo prejuízos para os compradores. Com isso, o índice EBTIDA aparece como um dos componentes utilizados nesta avaliação, buscando mensurar e verificar a tendência de geração de caixa das empresas, e consequentemente de sua capacidade de pagamento. Entretanto, devido à particularidades contábeis deste segmento, a utilização deste índice pode nos induzir a conclusões distorcidas em algumas situações. 2 - O Índice EBTIDA 1

2 O Índice EBITDA, tem tido sua utilização muito acentuada, devido ao surgimento da necessidade de medidas gerenciais que possam evidenciar posições financeiras e estratégicas de empresas oriundas dos mais variados países e sujeitos a diferentes padrões de normas contábeis. O EBITDA, sigla de Earnings Before Interests Taxes Depreciation/Deplation and Amortization, que pode ser traduzido como Ganhos antes do Juros, Impostos, Depreciação/Exaustão e Amortização, se apresenta como um índice que elimina uma parte dos problemas na avaliação de diferentes empresas sujeitas à diferentes padrões contábeis. Na verdade, este índice equivale ao conceito restrito de fluxo de caixa operacional da empresa, apurado antes do cálculo do imposto de renda conforme Alexandre Assaf Neto ( Estrutura e Análise de Balanço, São Paulo, pg. 207, 2000). Ou seja, o seu valor é apurado através do lucro operacional antes de se calcular os tributos, e ajustando-se os valores de depreciação/exaustão e amortizações. Deve-se observar que despesas financeiras também são eliminadas deste índice pois estas são, na verdade, decorrência de estratégias de financiamento adotadas pela empresa e não tem origem em sua atividade operacional. O resultado operacional da empresa é gerado pela utilização de seus ativos, independentemente da forma em que ocorreu o seu financiamento. Com isso, pode-se visualizar o Índice EBTIDA através da seguinte estrutura: Receita de Vendas $ Custo dos Produtos Vendidos (10.000) Lucro Bruto $ Despesas com vendas (900) Despesas gerais e administrativas (1.300) Receita Financeira 200 EBITDA $ Depreciação (2.000) Lucro Operacional antes do IR $ Despesas Financeiras (1.000) Lucro Antes do IR $ Com este exemplo, encontramos um EBITDA para a empresa de $6.000, o que nada mais é que a soma do lucro operacional com as despesas que não representam movimentações de caixa, neste caso a depreciação, como segue: (+) Lucro Operacional $ (+) Depreciação $ (=) EBTIDA $

3 Com esta forma de apuração, distorções oriundas de variações nos modelos de depreciação/exaustão e amortização são eliminados. Outro foco de problema para a comparação entre empresas é a forma de tributação, uma vez que os modelos podem diferenciar drasticamente de um país para outro e também segundo interesses políticos e econômicos de diferentes governos. O EBITDA procura evidenciar a geração de caixa da empresa, sendo que quanto maior este índice, maior o seu potencial de geração. Este conceito mostra, na verdade, a tendência da geração, uma vez que em sua apuração podem estar sendo considerados custos que ainda não foram pagos e também receitas que ainda não foram recebidas. Este problema não é preocupante para a maioria das empresas, pois estas têm um período de pagamento/recebimento não muito longo, fazendo com que as distorções provenientes deste fato não sejam muito grandes, existindo validade no resultado apurado. Por outro lado, há algumas exceções à esta regra, uma vez que certas empresas atuam em mercados com ciclos de caixa, um tanto quanto dilatados, o que traz problemas para a interpretação deste conceito, sendo o objeto deste trabalho um dos setores que se enquadram nesta exceção. 3 - O Ciclo Operacional na Construção Civil Antes de se iniciar a descrição do sistema contábil deste segmento se faz necessário conceituar seu ciclo operacional. Pode-se encontrar algumas definições de ciclo operacional tais como a de Sérgio de Iudícibus e José Carlos Marion ( Curso de Contabilidade para não contadores, São Paulo, p.47, ): o período de tempo que uma indústria, por exemplo, leva para produzir seu estoque, vende-lo e receber as duplicatas geradas na venda, entrando caixa. Em outras palavras, é o tempo que a empresa demora para produzir, vender e receber o produto que ela fabrica. ou ainda como sendo,... as fases operacionais existentes no interior da empresa, que vão desde a aquisição de materiais para a produção até o recebimento das vendas efetuadas... de Alexandre Assaf Neto ( Estrutura e Análise de Balanços, São Paulo, pg. 175, ) Seguindo os conceitos das definições citadas podemos visualizar o ciclo operacional através do seguinte esquema: 3

4 Compra de Materiais Recebimento Produção Vendas Extraído de: Alexandre Assaf Neto Estrutura e Análise de Balanços Editora Atlas, pg178 Sendo assim, pode-se identificar o ciclo operacional das empresas de construção civil como inciando-se na compra do terreno a ser utilizado, seguindo o período de construção, venda e recebimento. Devido ao fato de que um grande montante de capital já é investido na própria aquisição de terrenos, as empresas geralmente procuram realizar os lançamentos o mais breve possível, uma vez que o custo de oportunidade envolvido é fundamental para o resultado. O lançamento do empreendimento ocorre com o início do esforço de venda, com a apresentação da planta do projeto. Mesmo que todas as unidades sejam vendidas nos primeiros meses após o lançamento, o efetivo início das obras só ocorre em média após um ano. Desta forma, a empresa se utiliza de um período de capitalização, pois algumas vendas ocorrem com pagamento à vista e as que ocorrem à prazo já terão quitado uma parte das parcelas antes do início dos gastos de construção. Na prática, se um lançamento for bem sucedido, a empresa pode recuperar antes do início da construção o capital investido no terreno, e se utilizar do próprio capital dos compradores para financiar boa parte de sua necessidade de caixa para concluir a edificação. Por outro lado, a empresa tem que possuir capital suficiente para suportar os gastos com obras de empreendimentos que não tenham unidades vendidas suficientes para financiar a obra antes de seu início. Como o produto deste mercado, tem alto valor agregado, para que se possa viabilizar as vendas para um público maior, as empresas têm que oferecer financiamentos a longo prazo, sendo estas algumas vezes superiores a quatro anos. Com isso, para efeito de análise neste trabalho iremos assumir como ciclo operacional padrão deste mercado o período apresentado no esquema abaixo: 4

5 CICLO OPERACIONAL PADRÃO EM CONSTRUÇÃO CIVIL 6 meses 1 ano 2 anos Aquisição do terreno Lançamento do empreendimento Início da Construção Término da Construção 2 anos Final dos Recebimentos Período de Construção = 2 anos Período de Recebimentos = 5 anos Ciclo Operacional Total = 5,5 anos 4 - O Sistema Contábil na Construção Civil Como demonstrado no item anterior, as empresas de construção civil estão inseridas num ciclo operacional que excede o exercício social legal ( no padrão adotado neste trabalho, teremos um ciclo total de 5,5 anos, conforme figura anterior ). Nestas situações o procedimento a ser seguido, de acordo com a lei das S/A é efetuar a apropriação de receitas, custos e despesas proporcionalmente ao andamento físico da obra, como encontramos no Manual de Contabilidade da FIPECAFI (Manual de Contabilidade das Sociedades por Ações, São Paulo, pg. 374, 1994): nos contratos a longo prazo (execução superior a um ano) de fornecimento de bens ou serviços a serem produzidos com base em preço predeterminado, e nos de construção por empreitada, a apuração do resultado será em cada exercício, proporcionalmente ao progresso físico da produção dos bens ou da construção ou execução dos serviços. Utilizando este conceito, devemos seguir um processo na contabilização de resultados deste tipo de empreendimento, como esclarece Sérgio Iudícibus ( Teoria da Contabilidade, São Paulo, pg , 2.000): Para apurar o resultado de determinado período, dividem-se os custos incorridos pelos custos totais estimados, e a porcentagem obtida é multiplicada pelo valor total da receita fixado no contrato, obtendo-se, assim, a receita a ser reconhecida no período, que é comparada com os custos incorridos, apurando-se o resultado do período por diferença. 5

6 Para que possamos compreender de forma clara este procedimento, suponhamos uma venda realizada no lançamento de um empreendimento que siga o ciclo operacional padrão descrito no item anterior. Neste caso iremos supor a venda de uma unidade com as características abaixo, sendo desconsiderado todas outras despesas e receitas normais à tal atividade: Valor da Venda R$ ,00 Forma de Pagamento A vista Custo de construção (*) R$ ,00 Despesa comercial (*) R$ ,00 (*) Custo e despesa da unidade calculado proporcionalmente ao total do empreendimento em relação ao total de unidades Apropriação de resultado no 1º ano ( do lançamento ao inicio da obra ) Seguindo esta instrução, no primeiro ano após a efetivação da venda acima, nenhum andamento físico da obra terá ocorrido, pois esta somente será iniciada um ano após o lançamento. Sendo assim, nenhuma Receita, Custo ou Despesa será apropriada ao resultado da empresa, apresentando portanto neste período resultado zero, mesmo que a venda já tenha sido realizada e todo o valor já tenha sido recebido Apropriação de resultado no 2º e 3º ano ( do início ao termino da construção ) Supondo que a obra tenha sido realizada 40% no primeiro ano e 60% no segundo ano, teremos a seguinte apropriação: ANO 2º 3º RECEITA R$ ,00 R$ ,00 (-) CUSTO R$ ,00 R$ ,00 (-) DESPESA COMERCIAL R$ 4.000,00 R$ 6.000,00 (=) LUCRO APROPRIADO R$ ,00 R$ ,00 Conforme demonstrado, o lucro da venda da unidade é apropriado ao resultado da empresa de acordo com o andamento físico da obra, independente da forma de seu recebimento. Deve-se ressaltar que mesmo sendo todo o montante recebido antes do início da construção, ou ainda restando saldo após a entrega da unidade pronta, isto não interferirá na apuração de resultado. Outro detalhe é que somente se apropria à demonstração de resultado as unidades do empreendimento que tenham sido vendidas, uma vez que a proporção das unidades restantes irão sendo apropriadas ao estoque, as quais irão ser lançados como o resultado com o seu saldo acumulado no momento de sua venda. Desta forma, pode-se verificar que o resultado da empresa fica vinculado ao andamento físico da obra, e não ao recebimento das vendas realizadas. 6

7 5 - Simulação de Resultados Utilizando o exemplo de apropriação contábil e de mais algumas receitas e despesas comuns na empresas de construção civil, podemos montar uma demonstração de resultado simplificada, de modo a evidenciar o EBITDA em cada um dos 3 anos analisados, bem como a sua geração de lucro. Desta forma, podemos encontrar a seguinte estrutura, para a venda de um edifício com 100 unidades: 1º ANO 2º ANO 3º ANO RECEITA CUSTO - ( ) ( ) LUCRO BRUTO DESPESA COMERCIAL ( ) ( ) DESPESA ADMINISTRATIVA ( ) ( ) ( ) RECEITA FINANCEIRA EBITDA (99.000) DEPRECIAÇÃO (2.000) (2.000) (2.000) LUCRO OPERACIONAL ( ) DESPESA FINANCEIRA (2.000) (2.000) (2.000) LUCRO ANTES IR ( ) Como podemos observar, no primeiro ano encontramos um EBTIDA de (99.000), sendo que nos anos seguintes os valores se tornam positivos, respectivamente e Analisando-se esse índice isoladamente, somos induzidos a considerar que a empresa está tendo um incremento em sua geração de caixa a cada ano de sua operação, sinalizando assim uma tendência de crescimento. Entretanto, conforme citado em item anterior, este índice que é encontrado segundo os padrões contábeis, esta sendo gerado de acordo com o andamento físico da obra. Sendo assim, compondo o fluxo de caixa da empresa, encontramos os seguintes resultados: 7

8 GERAÇÃO DE CAIXA OPERACIONAL REAL 1º ANO 2º ANO 3º ANO RECEBIMENTOS CUSTO ( ) ( ) DESPESA COMERCIAL ( ) DESPESA ADMINISTRATIVA ( ) ( ) ( ) RECEITA FINANCEIRA CAIXA OPERACIONAL ( ) ( ) Analisando seu fluxo de caixa, podemos verificar que no primeiro ano estudado a empresa tem uma geração de , sendo que nos anos seguintes o valor cai para ( ) e ( ) respectivamente. Como fica evidente, a empresa tem uma grande entrada de caixa no primeiro ano de sua atuação com queda anos seguintes, passando à uma geração negativa, evidenciando uma tendência inversa da apontada pelo EBTIDA. O fluxo total neste caso, levando-se em conta os 3 anos, é o mesmo, como não poderia deixar de ser. Por outro lado, a avaliação que se faz da empresa é muito diferente quanto à sua evolução e capacidade de geração de recursos no decorrer de sua atuação de modo cobrir eventuais compromissos, ou mesmo na avaliação de terceiros para a liberação de empréstimos. Para que o índice EBITDA seja capaz de evidenciar a verdadeira capacidade da geração de caixa da empresa, esta deverá estar em um momento de estabilidade nos lançamentos e construção de seus empreendimentos, uma vez que se estiver passando por um momento de aceleração ou retração, o que este índice estará indicando, será conseqüência de sua atuação no passado, e não necessariamente terá relação direta com o que realmente estará ocorrendo com o caixa e consequentemente com sua capacidade de pagamento. 8

9 Esta situação pode ser visualizada através do fluxo de caixa apresentado pela Rossi Residencial S.A, empresa de capital aberto, o qual foi publicado no jornal Estado de São Paulo, no dia 15 de março de 2001, o qual transcrevemos parcialmente abaixo. QUADRO SUPLEMENTAR DEMONSTRAÇÕES DO FLUXO DE CAIXA EM 31 DE DEZEMBRO DE 2000 E 1999 ( Em reais ) Das atividades operacionais: Consolidado Recebimentos Venda de Imóveis de Incorporação Receita de Financiamento a clientes Serviços prestados Pagamentos Custo de construção dos empreendedores ( ) ( ) Pagamento de terrenos ( ) ( ) Despesas Administrativas ( ) ( ) Despesas de Marketing e comercialização ( ) ( ) Rescisões de clientes ( ) ( ) Impostos e contribuições ( ) ( ) Participação de funcionários nos resultados ( ) ( ) Participação dos administradores ( ) ( ) Fluxo líquido das atividades operacionais ( ) E.B.I.T.D.A Para que possamos comparar de forma efetiva a geração operacional de caixa da empresa com o índice EBTIDA, devemos ajustar o item imposto e contribuições, como descrito anteriormente. Sendo assim, encontramos uma geração de caixa operacional em 1999 e 2000 para a Rossi Residencial S/A de R$ ( ) mil e R$ mil respectivamente, em relação a EBTIDA de R$ e R$ , na mesma ordem. Quando analisamos o EBTIDA da empresa neste dois anos, somos levados à crer que a empresa esta mantendo relativamente constante a sua geração fluxos, provavelmente por estar mantendo o mesmo nível de atividade. Entretanto, quando verificamos sua verdadeira geração de caixa operacional, observamos que a empresa está passando por um grande crescimento em seu fluxo proveniente das operações ( ajustado de tributos ), sendo que de um ano para outro conseguiu sair de um valor negativo para R$ 28 milhões aproximadamente. Com base nestas informações fica evidente a ineficiência deste índice para a avaliação de empresas que atuam neste setor, uma vez que ele procura evidenciar a posição da empresa em 9

10 relação a sua capacidade de geração de fluxos através de suas operações e no entanto o seu cálculo está vinculado à relatórios contábeis que, neste segmento, não necessariamente estão vinculados ao fluxo de caixa da empresa. Com isso, a sua análise pode apresentar tendências completamente inversas, como foi demostrado no exemplo teórico e no caso prático. 6 - Conclusão De acordo com os pontos estudados neste texto, chegamos à conclusão de que o EBTIDA, quando utilizado para avaliação do setor de construção civil, pode não representar a verdadeira situação financeira das empresas, podendo comprometer toda o estudo que esta sendo feito. O sistema contábil praticado segundo a legislação societária não permite que seja claramente visualizada a verdadeira geração de caixa destas empresas, uma vez que toda a apropriação de Receitas, Custos e Despesas Comerciais esta vinculada ao andamento físico da obra, podendo estar distante das entradas e saídas de capital ocorridas. Sendo assim, achamos de extrema necessidade para os analistas que estiverem avaliando empresas pertencentes à este grupo, que tenham em mãos o fluxo de caixa destas, para que se possa visualizar de forma mais segura a sua movimentação, e que não se detenham exclusivamente aos relatórios contábeis obrigatórios de publicação e ao EBTIDA calculado a partir destes. Quanto às empresas, uma vez que estas realmente tenham interesse em evidenciar a sua situação financeira, deveriam publicar mesmo que em anexos, o fluxo de caixa, como fez a Rossi Residencial S/A, que foi objeto de nossa análise, uma vez que os relatórios contábeis obrigatórios atualmente, não atendem ao seu objetivo principal, que é informar de forma clara e conclusiva aos usuários da informação contábil, sejam eles acionistas ou outros interessados. Com isso, esperamos uma maior transparência na avaliação financeira do setor o que certamente irá trazer benefícios para diversos grupos, desde entidades financeiras até os clientes destas empresas. 10

11 Bibliografia COSTA, M. A. Contabilidade da Construção Civil e Atividade Imobiliária, 1 ed. São Paulo: Ed. Atlas, 2.000, 257 p. ISBN FILHO, A. D. Uma contribuição para os aspectos gerais da contabilidade das empresas imobiliárias e de construção civil f. Tese (Mestrado em Ciências Financeiras e Contábeis) Pontifícia Universidade Católica de São Paulo, São Paulo. FUNDAÇÃO INSTITUTO de PESQUISAS CONTÁBEIS, ATUARIAIS e FINANCEIRAS, Manual de Contabilidade das Sociedades por Ações, 4. ed. São Paulo: Ed. Atlas, 1.994, 778 p. ISBN HENDRIKSEN, E. S., BREDA, M. F. V. Teoria da Contabilidade, 1 ed. São Paulo: Ed. Atlas, p. ISBN IUDÍCIBUS, S. Teoria da Contabilidade. 6. ed. São Paulo: Ed. Atlas, 2.000, 336 p. ISBN IUDÍCIBUS, S., MARION, J. C. Curso de Contabilidade Para não Contadores. 3 ed. São Paulo: Ed. Atlas, 2.000, 280 p. ISBN NETO, A. A. Estrutura e Análise de Balanços, 3 ed. São Paulo: Ed. Atlas, 2.000, 298 p. ISBN