Revisão Copel (CPLE6) Preço Teórico R$ 35,00 (COMPRA)

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1 Revisão Copel (CPLE6) Preço Teórico R$ 35,00 (COMPRA) Empresa Código Recomendação Fechamento* Preço-Teórico* Upside Risco Lote Copel PNB CPLE6 Compra 21,85 35,00 60,2% Elevado 1 EV/EBITDA (atual) EV/EBITDA 08E¹ Div. Yield (%) 06 Div. Yield (%) 07 P/L 08E 7 dias Mês Ano 4,01 2,87 1,9% 4,0% 4,83-4,83% -8,96% -8,96% * por ação ¹ EV Corrente Recomendação Revisamos nossas projeções da Copel incorporando as novas premissas macroeconômicas e o novo ambiente de risco. A empresa apresenta boa geração de caixa e previsibilidade de receita, assim como estará exposta a recontratação de energia a partir de 2013, o que poderá incrementar seu fluxo de caixa. Com grande desconto em relação ao setor, basicamente justificado pelo risco político, possui potencial relevante de valorização no longo prazo uma vez que o governo paranaense será alterado em O risco político ficou mais explícito ultimamente com declarações do governador do estado sobre a não efetuação de reajuste tarifário. De maneira conservadora, não incorporamos o reajuste, ao qual a Copel tem direito, em nossas projeções. O perfil defensivo dos papéis das elétricas é uma boa opção em época de crise, destacamos sua baixa volatilidade durante os piores momentos do 2S08. Ao atualizarmos nossas estimativas, utilizamos o modelo de Fluxo de Caixa Descontado (DCF), com taxa livre de risco de 3,5%, risco país de 400 pontos, risco regulatório de 1%, prêmio de mercado de 4,5%, beta de 0,39 e crescimento na perpetuidade de 1%, o que resultou em WACC de 10,15% e novo preço teórico de R$ 35,00 por ação. Dessa forma, recomendamos COMPRA dos papéis CPLE6 aos investidores com perfil de longo prazo e de preservação de capital. Entre as empresas integradas do setor elétrico, isto é, que possuem ativos de geração, transmissão e distribuição, a Copel e a Cemig são as que guardam as maiores semelhanças e discrepâncias. Ambas são estatais, o que, basicamente, explicaria o desconto das duas em relação ao mercado, em virtude do potencial risco político implícito. Contudo, a Copel é bastante descontada em relação à própria Cemig devido à postura dos respectivos governos os quais as controlam. Rotineiramente, o Governo do Paraná tem demonstrado distância dos interesses dos demais acionistas da empresa. O que não costuma acontecer com a integrada mineira. Apesar de ser um fato bastante negativo, ilustrado na última semana pela declaração do governador do Paraná de que não permitiria o reajuste das tarifas de energia elétrica determinado pelo regulador (Aneel); acreditamos que o desconto seja excessivo e, mesmo que não haja de fato o reajuste das tarifas neste ano, a Copel tem valor a revelar no longo prazo. A Copel opera na terceira maior área de concessão do país, atendendo quase 3,5 milhões de consumidores por todo estado do Paraná. Em 2008, o consumo total de energia elétrica do mercado da Copel atingiu mais de 21 mil GWh. No segmento de geração, a empresa possui MW de capacidade instalada, sendo MW médios sua energia assegurada. Com o objetivo de ampliar seu parque gerador a empresa é sócia majoritária da UHE Mauá, que tem capacidade potencial de 361 MW e energia assegurada de 192 MW médios, juntamente com a Eletrosul. As obras foram iniciadas em julho do ano passado, mas foram suspensas em virtude de um pedido do Ministério Público Federal (MPF), que deseja rever os estudos sócio-ambientais realizados para concessão da licença do empreendimento. Acreditamos que este problema será resolvido em breve, dada a importância do projeto para a oferta de energia de 2011 em diante. Além disso, há projetos em conjunto com a iniciativa privada para o desenvolvimento de Pequenas Centrais Hidrelétricas (PCH s) e Pequenas Centrais Térmicas (PCT s), que poderiam aproveitar o bagaço da cana de açúcar dos produtores álcool e açúcar do Paraná. A empresa estima que o excedente de bagaço poderia atender a PCT s com potencial conjunto de até 600 MW.

2 Gráfico 1. Recontratação de Energia Assegurada (Fonte: Relatórios da Empresa) 2 100% 90% 80% 70% 60% 72% 87% 87% 89% 89% 29% 49% 52% 43% 50% 40% 25% 26% 30% 20% 10% 0% 28% 28% 26% 22% 13% 13% 11% 11% Livre Regulado Recontratação Assim como a Cemig, a Copel apresenta forte fluxo de caixa e previsibilidade em suas receitas. A partir de 2013 haverá espaço para recontratação de energia, que atualmente está alocada para o mercado regulado. Havia no ano passado e início desse ano grande expectativa quanto aos preços futuros do MWh em virtude do estreitamento entre a oferta e demanda de energia elétrica e ao crescimento acelerado do PIB. No entanto, o desaquecimento da economia provocado pela crise internacional alterou o panorama. Provavelmente, não presenciaremos tão cedo o estreitamento entre a oferta e a demanda de energia, o que pode arrefecer a curva futura do MWh. Contudo, os contratos realizados no passado no ambiente regulado foram firmados em patamares de preço inferiores aos atuais, o que ainda implicaria ganho potencial para novos contratos. Boa parte do desconto da Copel em relação ao mercado é justificado pelo risco político. Contundo, acreditamos que tal desconto diminua ao longo deste ano, uma vez que no próximo ano teremos eleições, as quais o atual governador do Paraná não poderá concorrer. Além disso, o atual nível de preço dos papéis incorpora tal risco. O baixo dividend yield em relação ao setor, que é bom pagador de dividendos, é um ponto contra a Copel. Com boa geração de caixa, a empresa tem potencial para aumentar significativamente seu payout, o que não impediria a manutenção dos investimentos atuais, uma vez que sua baixa alavancagem lhe daria espaço para captações. As empresas do setor elétrico são previsíveis e estáveis, qualidades bastante valorizadas em tempos de crise. Isso foi refletido na baixa volatilidade desses papéis enquanto o Ibovespa apresentava altíssimas variações de preços. O risco regulatório tem diminuído com o passar do tempo e com o fortalecimento institucional do modelo regulador. Adicionalmente, apesar do consumo de energia acompanhar a queda da atividade econômica, não acreditamos em forte retração de volumes. Dessa forma, acreditamos que o posicionamento no setor elétrico é uma boa opção para os investidores com perfil de longo prazo e para preservação de capital.

3 3 Valuation Ao atualizarmos nossas estimativas, utilizamos o modelo de Fluxo de Caixa Descontado (DCF), com taxa livre de risco de 3,5%, risco país de 400 pontos, risco regulatório de 1%, prêmio de mercado de 4,5%, beta de 0,39 e crescimento na perpetuidade de 1%, o que resultou em WACC de 10,15% e novo preço teórico de R$ 35,00 por ação para os próximos 12 meses. Tabela 1. Análise de Sensibilidade Múltiplos WACC Estimativas Socopa Perpetuidade 0,00% 0,50% 1,00% 1,50% 2,00% 8,15% 41,31 43,55 46,11 49,06 52,48 9,15% 36,25 37,95 39,87 42,03 44,50 10,15% 32,20 33,53 35,00 36,65 38,49 11,15% 28,89 29,95 31,11 32,39 33,81 12,15% 26,14 26,99 27,92 28,94 30,06 Pela análise por múltiplos de mercado comparáveis, notamos que os papéis da Copel estão sendo negociados com expressivo desconto em relação à média dos seus pares. Para 2008 e 2009, estimamos EV/EBITDA de 2,9x e 2,8x, respectivamente. Com relação ao P/L, projetamos 4,8x e 5,2x, para o mesmo período, respectivamente. Taís múltiplos e o desconto em relação ao mercado foram levados em consideração em nossa recomendação de compra para os papéis CPEL6. Tabela 2. Análise por Múltiplos Comparáveis (Fonte: Bloomberg e Estimativas Socopa) Empresas Valor de Mercado em EV/EBITDA Preço/Lucro R$ MM 2008E 2009E 2008E 2009E Eletrobras ,51 6,2x 6,1x 6,4x 8,8x CPFL Energia ,51 6,9x 6,5x 11,2x 10,3x Tractebel Energia ,37 6,9x 6,6x 11,8x 11,0x Cemig ,33 4,8x 4,6x 8,1x 8,1x AES Tietê 5.672,78 4,8x 4,7x 9,2x 8,5x Light 4.794,48 4,5x 4,6x 5,7x 9,0x Eletropaulo 4.269,61 2,8x 2,7x 6,0x 5,6x Cesp 4.109,79 5,1x 4,4x - 13,6x Energias do Brasil 3.517,54 5,0x 4,7x 8,2x 6,3x Média ,21 5,2x 5,0x 8,3x 9,0x Copel* 5.830,13 2,9x 2,8x 4,8x 5,2x Fonte: Bloomberg / Elaboração: Socopa Atualizado até Janeiro 2009 *Estimativa Socopa

4 Projeção 4 Nessa revisão não incorporamos reajustes tarifários para este ano e para o próximo, uma vez que o Governo de Estado do Paraná pode não permiti-los. Estimamos para o período entre 2008 e 2012 taxa anual de crescimento composto (CAGR) para receita líquida de 4,81%, enquanto para o EBITDA e o lucro líquido projetamos crescimento de 4,13% e 3,12%%, respectivamente. A margem líquida deve permanecer ao redor dos 20% no período estimado, enquanto a margem EBITDA recua para 34% em virtude do não reajuste das tarifas. Em nossas estimativas, o perfil do endividamento continua confortável e permanece assim por todo o período projetado. Como a empresa não indicou que aumentará seu payout, utilizamos para o período distribuição de 25% do lucro na forma de dividendos, o que representa para 2008 e 2009 dividend yield de 5,17% e 4,81%, respectivamente. Empresa A Companhia Paranaense de Energia (Copel) gera, transmite e distribui energia elétrica para quase totalidade do Estado do Paraná, com 54 anos no mercado é uma das maiores empresas do setor. A Copel atende diretamente aproximadamente 3,5 milhões de unidades consumidoras em 393 municípios e localidades. Através de 18 usinas, e participação em outras seis, tem capacidade instalada de MW, que são transmitidos através de Km de linhas de transmissão acima de 230 Kv e de linhas de distribuição até 138 Kv. A empresa é controlada pelo Estado do Paraná que detém 58,6% das ações ordinárias. Gráfico 2. Estrutura Societária (Fonte: Copel) 58,6% ON / 31,1% Total 26,4 % ON / 21,2 % PN / 24,0 % Total 13,5 % ON / 78,5 % PN / 44,0 % Total 1,5 % ON / 0,3 % PN / 0,9 % Total Estado do Paraná BNDESPAR Custódia em Bolsa (Free Float) Eletrobras e Outros Copel Riscos Dentre os principais riscos do investimento, destacamos: (i) interferência política na gestão da empresa; (ii) Curva de preço de R$/MWh muito baixa para recontratação; (iii) desaquecimento muito acentuado da atividade econômica e (iv) questões ambientais para os projetos de geração

5 Tabela 3. Projeção Detalhada 5 (Valores Consolidados - Em R$ mil) DEMONTRAÇÃO DO RESULTADO Receita Bruta Impostos sobre Receita Bruta ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) Receita Líquida CMV ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) Lucro Bruto Despesas Operacionais ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) Resultado da Atividade (EBIT) Resultado Financeiro Equivalência Patrimonial Não Operacional (31.109) (8.482) (8.638) (9.023) (9.505) (10.003) LAIR - Lucro Antes do Imposto de Renda Imposto de Renda e Contribuição Social ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) IR Diferido (11.415) Part. e Contrib. Estatutárias e Minoritárias (31.090) (24.401) (16.312) (16.564) (17.670) (19.854) Lucro Líquido EBITDA Margens Operacionais Margem Bruta 42,1% 37,4% 35,0% 34,0% 34,0% 35,0% Margem Líquida 20,4% 22,4% 20,0% 19,4% 19,7% 21,0% Margem EBITDA 37,4% 36,5% 34,7% 34,0% 34,0% 35,5% Indicadores EV/EBITDA 4,08 2,87 2,80 2,46 2,02 1,49 Preço / Valor Patrimonial da Ação 0,83 0,73 0,66 0,60 0,55 0,50 Preço / Lucro 5,40 4,83 5,20 5,12 4,80 4,27 Rentabilidade do Patrimônio Líquido 15,29% 15,16% 12,74% 11,79% 11,50% 11,78% Lucro por Ação - LPA 4,04 4,52 4,20 4,27 4,55 5,11 Dividend Yield 4,22% 5,17% 4,81% 4,88% 5,21% 5,85% (Valores Consolidados - Em R$ mil) VALUATION Lucro Antes dos Juros e do IR Impostos sobre a Receita Bruta ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) NOPLAT Depreciação Fluxo de Caixa Bruto Investimentos ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) Variação no Capital de Giro (15.893) (10.984) (7.203) (1.481) Em Equipamentos e Instalações ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) Fluxo de Caixa Livre - FCL Taxa de Desconto 10,15% 10,15% 10,15% 10,15% 10,15% Valor Presente do Fluxo de Caixa Livre Perpetuidade Valor Presente da Perpetuidade Valor Bruto da Empresa Dívidas Líquidas Valor da Empresa Número de Ações (mil) Lote (1 ou 1000) 1 PREÇO TEÓRICO 35,00

6 PARÂMETRO DE RECOMENDAÇÃO Ibovespa Projetado: Ibovespa* Apreciação do Ibovespa Projetado: 51,90% Atualizado no fechamento: Compra: apreciação acima de 56,9% Manutenção: apreciação entre 46,9% e 56,9% Venda: apreciação abaixo de 46,9% Gregório Mancebo Rodrigues, CNPI - Analista Responsável Venda Manter Compra -5 pontos percentuais 46,9% Departamento de Análise de Empresas analistas@socopa.com.br 5 pontos percentuais 56,9% Apreciação do Ibovespa Projetado 6 AUTOPEÇAS E VEÍCULOS AVIAÇÃO CIMENTO E MAT. CONSTRUÇÃO CONC. RODOVIÁRIAS E FERROV. CONSUMO DIVERSOS Análise de Empresas FERTILIZANTES INSTITUIÇÕES FINANCEIRAS MINERAÇÃO E SIDERURGIA PAPEL E CELULOSE ENERGIA TELECOM E TRANSMISSÃO DIGITAL ELÉTRICAS Disclosure Este relatório foi preparado pela Socopa Sociedade Corretora Paulista para uso exclusivo do destinatário, não podendo ser reproduzido ou distribuído por este a qualquer pessoa sem a expressa autorização desta. O presente relatório é distribuído somente com o objetivo de prover informações e não representa uma oferta de compra e venda ou solicitação de compra e venda de qualquer instrumento financeiro. As informações contidas neste relatório são consideradas confiáveis na data na qual este relatório foi publicado. Entretanto, as informações aqui contidas não representam por parte da Corretora garantia de exatidão das informações prestadas ou julgamento sobre a qualidade das mesmas, e não deve ser considerada como tal. As opiniões contidas neste relatório são baseadas em julgamento e estimativas e são, portanto, sujeitas a mudanças. "O(s) analista(s) de investimento que preparou(aram) este relatório certifica(m) que as opiniões nele contidas refletem de forma acurada suas opiniões sobre a empresa e suas ações. Este relatório foi produzido pelo Departamento de Análise de Empresas da SOCOPA SCP S/A. O(s) analista(s) de investimento não possuem posição em ações e não exercem quaisquer funções nas empresas por eles analisadas. Informações adicionais sobre quaisquer ações recomendadas podem ser obtidas através de solicitação. Os relatórios publicados pela equipe de análise de investimento também podem ser encontradas em nosso site Adicionalmente informamos, de acordo com a Instrução Normativa nº 388 da CVM, que: I. nossas recomendações refletem única e exclusivamente opiniões pessoais, e que foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à instituição que estamos vinculados; II.. não mantemos vínculo com qualquer pessoa natural que atua no âmbito das companhias cujos valores mobiliários são alvo de análise em nossos relatório; III. a instituição, à qual estamos vinculados, bem como os fundos, carteiras e clubes de investimentos em valores mobiliários administrados por ela, não possuem participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% (um por cento) do capital social de quaisquer das companhias cujos valores mobiliários foram alvo de análise no relatório divulgado, ou está envolvida na aquisição, alienação e intermediação de tais valores mobiliários no mercado, exceto no caso das seguintes empresas: Inepar IV. esclarecemos que não somos titulares, direta ou indiretamente, de valores mobiliários de emissão da companhia objeto de nossa análise, que representem 5% (cinco por cento) ou mais de nosso patrimônio pessoal, ou estamos envolvido na aquisição, alienação e intermediação de tais valores mobiliários no mercado; V. os analistas e a instituição à qual estamos vinculados, não recebem remuneração por serviços prestados ou apresentam relações comerciais com qualquer das companhias cujos valores mobiliários foram alvo de análise no relatório divulgado, ou pessoa natural ou pessoa jurídica, fundo ou universalidade de direitos, que atue representando o mesmo interesse desta companhia; e VI. nossa remuneração ou esquema de compensação ao qual estamos atrelados não apresenta vínculo com à precificação de quaisquer dos valores mobiliários emitidos por companhias analisadas no relatório, ou às receitas provenientes dos negócios e operações financeiras realizadas pela instituição a qual estamos vinculados. VII. Lista de Empresas Restritas: S.A. Av. Faria Lima, º andar - CEP São Paulo / SP Tel.: (11)