CFA Institute Research Challenge hosted by CFA Society Brazil. Turquoise Team

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1 CFA Institute Research Challenge hosted by CFA Society Brazil Turquoise Team

2 Disclosures: Ownership and material conflicts of interest: The author(s), or a member of their household, of this report does not hold a financial interest in the securities of this company. The author(s), or a member of their household, of this report does not know of the existence of any conflicts of interest that might bias the content or publication of this report. Receipt of compensation: Compensation of the author(s) of this report is not based on investment banking revenue. Position as a officer or director: The author(s), or a member of their household, does not serve as an officer, director or advisory board member of the subject company. Market making: The author(s) does not act as a market maker in the subject company s securities. Disclaimer: The information set forth herein has been obtained or derived from sources generally available to the public and believed by the author(s) to be reliable, but the author(s) does not make any representation or warranty, express or implied, as to its accuracy or completeness. The information is not intended to be used as the basis of any investment decisions by any person or enti ty. This information does not constitute investment advice, nor is it an offer or a solicitation of an offer to buy or sell any security. This report should not be considered to be a recommendation by any individual affiliated with CFA Society of Brazil, CFA Institute or the CFA Institute Research Challenge with regard to this company s stock. CFA Institute Research Challenge 2

3 Data: 27/10/2014 Ticker: NATU3 BZ EQUITY Preço atual: R$32,89 Preço-alvo: R$35,00 (+12,4%) Recomendação: VENDA Múltiplos 2015E 2016E 2017E P/E 16,8x 15,1x 13,3x EV/EBITDA 9,6x 8,6x 7,6x Dividend Yield 6,0% 6,0% 6,8% FCFE Yield 4,2% 5,4% 6,2% LPA 2,0 2,2 2,5 Índices 2015E 2016E 2017E ROIC 30,6% 32,4% 34,4% ROE 70,7% 74,3% 78,0% Mercado (R$ milhões) Valor de Mercado # de ações ( 000) Figura 1.1: Desempenho Relativo NATU3 vs IBOV out-09 out-10 out-11 out-12 out-13 out-14 NATU3 IBOV Fonte: Bloomberg SUMÁRIO DAS PROJEÇÕES R$ milhões Receita Líquida Lucro Bruto EBITDA Lucro Líquido Fonte: Estimativas da equipe HIGHLIGHTS Estamos iniciando a cobertura de Natura com Preço Alvo para o final de 2015 de R$35,00 recomendação de VENDA. A Natura é a companhia líder no segmento de Cosméticos, Fragrâncias e Higiene Pessoal no Brasil, com uma história de mais de 40 anos no segmento. Ao longo dos últimos anos, a companhia vem sofrendo com a competição forte no ambiente nacional e a entrada de players estrangeiros com forte presença de marca. A tônica da companhia tem sido a perda constante de participação de mercado no últimos anos, porém a companhia não aceitou as perdas de mercado e tem intensifica os investimentos e as novas apostas. A inovação aliada à produtividade de suas consultoras e o crescimento do canal foram a chave para o sucesso da companhia até agora. Contudo, no nosso cenário base é de VENDA de NATU3, pois apesar do retorno total de 12% até o final de 2015, o retorno é aparentemente baixo vis-à-vis (i) risco de competição elevado, (ii) execução do Rede Natura ainda incerto, que não foi incorporado nas nossas projeções e (iii) cenário de atividade econômica mais fraca. Deste modo, acreditamos que a relação risco/retorno não é particularmente atrativa no cenário que montamos para a companhia. Perspectiva econômica e ambiente competitivo montam cenário desfavorável para a companhia. Apesar do setor de HPPC ter se mostrado, em certa medida, resistente à crise econômica, entendemos que a combinação de expectativas em declínio, maior endividamento das famílias e o atual quadro de estagflação impactarão negativamente o desempenho do setor e bens de consumo em geral em 2014 e Portanto, visto que o cenário top-down é incerto para o setor em que a Natura atua, e considerando que nos últimos anos a participação de mercado da companhia tem reduzido, a tendência de queda de receita deve continuar a se prolongar, pelo menos até o Rede Natura demonstrar sinais claros de aumento de produtividade A queda de receita ao longo dos últimos anos conforme citado tem afetado de maneira significativa a rentabilidade da companhia. Dada a desaceleração de vendas no Brasil e constante investimento em estrutura logística, principalmente por conta de projetos voltados ao Rede Natura, a companhia sofre queda em margens e índices de rentabilidade. Em 2010, a margem EBITDA da divisão Brasil se encontrava em 28% e o ROIC em 56%. Já 2014, a margem EBITDA estimada deve chegar a 24,5% e ROIC de aproximadamente 32%. Aparentemente as decisões de aumento de produtividade das consultoras no Brasil tem apresentado baixo efeito e desta maneira, mantemos uma visão conservadora com relação ao futuro da companhia. Caso fosse incorporado um aumento significativo de produtividade por conta do projeto de e-commerce, Rede Natura, NATU3 poderia valer R$38,00. Dentro da nossa tese de investimento, aplicamos uma sensibilidade de quanto poderia valer o Rede Natura, visto que não foi possível incorporar no modelo base devido às incertezas acerca do incremento de produtividade. Assumindo 7% de incremento de produtividade anual, por conta de maior ticket médio por produto e taxa de conversão 4x maior do que o e- commerce tradicional, chegamos à conclusão de que a NATU3 poderia ter um retorno total de 19%, chegando a um Preço Alvo para o final de 2015 de R$38,00.

4 Figura 2.1: Presença da marca Natura e EUROMONITOR Figura 2.2: Receita Bruta Consolidada por divisão 2% 2% 5% 6% Figura 2.3: Modelo Comercial Figura 2.4: Vendas Diretas Brasil (R$ bilhões) 38,8 41,6 32,3 34,3 3% 8% 94% 92% 89% 87% Fonte: ABEVD Figura 2.5: Estrutura Logística 4% 10% Brasil Consolidação Implementação ORIENTADORA DE BELEZA GERENTE REGIONAL CONSULTORA CONSULTORA ORIENTADORA DE BELEZA CONSULTORA ORIENTADORA DE BELEZA 28,7 30,4 34,0 36, Cosméticos e Fragrâncias Suplementos Nutricionais Farmaceuticos Outros BUSINESS DESCRIPTION Empresa do segmento de higiene pessoal, perfumaria e cosméticos, a Natura foi criada em 28 de agosto de 1969 por Luiz Seabra em sociedade com Jean Pierre Berjeaout, com o nome Indústria e Comércio de Cosméticos Berjeaout Ltda. No momento, a Natura começou com uma fábrica de cosméticos e uma pequena loja na cidade de São Paulo. A companhia adotou o modelo de venda direta em 1974, que continua como o principal canal de distribuição da companhia hoje em dia. Guilherme Leal e Pedro Luiz Passos entraram companhia em 1979 e 1983, respectivamente e constituem até hoje o Conselho de Administração da companhia e o conjunto de acionistas minoritários. Através do anos 80 a companhia cresceu pelo Brasil, através de expansão e inovação e nos anos 90 a marca ganhou força através de seus princípios e valores difundidos através de seus produtos. Em 25 de maio de 2004 abriu seu capital na Bovespa Novo Mercado, que fez a empresa ter de institucionalizar à Governança Corporativa. Hoje em dia a companhia possui mais de 1 milhão e 300 mil consultoras espalhadas apenas no Brasil e detém a posição de líder no mercado de CF&T (Cosméticos, Fragrâncias e Higiene Pessoal) brasileiro, consolidado através da força de suas consultoras. Atualmente, a proposição de valor que a companhia se baseia está na preocupação econômica (forte margem EBITDA), ambiental (produtos e produção ambientalmente sustentáveis) e social (preocupação com as consultoras). Hoje a marca Natura tem Presença mundial em 7 países, localizados na América Latina, América do Norte e na Europa. O segundo mercado (bloco) em que a marca atua de maneira mais relevante é denominado pela própria companhia de Consolidação, composto pelos países Argentina, Peru e Chile, onde a marca detém uma preferência de marca ainda relativamente baixa (Figura 2.2) com acelerado nível de crescimento e ganhos de participação de mercado de maneira a efetivamente se consolidar no mercado. O terceiro bloco de atuação é denominado Implementação, composto por México e Colômbia, onde a marca detém um bom reconhecimento de marca, porém com participação baixa (final de 2013 com 4% de participação na Receita Bruta Consolidada), ou seja, com um potencial de crescimento. Além da marca Natura, a companhia atua em mais 11 países através da marca australiana Aesop, adquirida completamente pela Natura no final de 2014 (processo se iniciou ao final de 2012), com posicionamento de produtos com maior valor agregado, complementar ao posicionamento da marca Natura (posicionamento detalhado no tópico Competitive Positioning). Portanto, conforme a Figura 2.3 ilustra ao lado, é possível verificar a queda de participação da divisão Brasil de 94% no final do ano de 2010 para 87% no ano consolidado de Até o final de nossa projeção consideramos um aumento gradual da participação das divisões internacionais (vide Apêndice 7). Modelo Comercial: Conforme mencionado anteriormente, o modelo de vendas que a Natura se baseou durante boa parte de sua história, e que a tornou líder de mercado no segmento de Cosméticos, Fragrâncias e Higiene Pessoal, é o modelo via consultoras, ou seja, o modelo de venda direta. A atual estrutura comercial da Natura é composta por Gerente Regionais distribuídos pelo Brasil que selecionam Orientadoras de Beleza, que possuem vínculo empregatício com a companhia, e tem a responsabilidade de realizar treinamentos de consultoras atuais e seleção de novas consultoras. A vantagem desta estrutura (figura 2.3), que é relativamente nova, é a delegação de funções, pois o treinamento tornou-se mais específico, logo podendo agregar um possível aumento de receitas. A venda direta, por definição, é um modelo que não possui vínculos empregatícios com as consultoras. O modelo pressupõe comissões de vendas para as consultoras e desta forma não as vincula com salários e benefícios diretos. Os pedidos das consultoras podem ser realizados por telefone ou pela internet. Além disso, no Brasil o setor de venda direta apresenta crescimento relativamente robusto, com CAGR (Taxa média de crescimento composto) de 2010 a 2013 de 9% ao ano (Figura 2.4), segundo dados Associação Brasileira de Venda Direta, com participação do setor de Cosméticos e Fragrâncias no mesmo período descrito de aproximadamente 90%. Ou seja, o setor que a Natura atua detém forte participação dentro do mercado de venda direta. Em todos os países da América Latina a companhia atua no modelo de venda direta, com exceção do México, que apresentou certa aversão ao modelo tradicional. No México, a Natura opera através de um modelo similar, possuindo oito níveis operacionais, com o

5 Figura 2.6: Apostas da Companhias: Rede Natura e Natura + Fonte: Site do Rede Natura Figura 2.7 Diretoria Executiva Posição Nome Natura Experiências CEO Roberto Lima >1 ano Vivo/Telefonica CFO Roberto Pedote 6 anos Unilever, Nokia VP de Marcas José Marino 6 anos J&J, Best Foods VP de Redes João Ferreira 5 anos Unilever Figura 2.x: Estrutura Acionária Tesouraria Fundadores Fundos Utopia Participações S.A. Lisis Participações S.A Free Float 0,4% 2,2% 33,5% 22,2% 20,4% 21,2% nome de Rede de Relações Sustentáveis, o qual é amplamente aceito no país. Além destes dois modelos, a companhia também atua com a marca Aesop através do varejo convencional, lojas de departamento e e-commerce. A logística da Natura tem sido um dos pontos principais de sucesso da companhia nos últimos anos. Com a ilustração da Figura 2.5, é possível verificar a disposição geográfica de todos os centros de distribuição (CD) da companhia no Brasil e nas operações da América Latina. O intuito do número relevante de CDs é promover um distribuição dos produtos mais eficiente e rápida, que possa trazer um prestígio para a companhia e maior satisfação dos consumidores. A nova cadeia logística da companhia além de promover a distribuição de produtos para as consultoras, servirá para o novo canal em que a Natura entrou nos últimos meses. O projeto Rede Natura é o canal de vendas pela internet da companhia vinculada às consultoras. Em outras palavras, a companhia, de certa forma, descobriu um modo de vincular as vendas realizadas pelo site da companhia para as consultoras. Deste modo, ao realizar uma compra, o consumidor necessariamente tem que comprar via webpage de uma consultora específica. Neste modelo de vendas, a consultora recebe uma comissão menor do que o canal de venda direta tradicional, porém tem um incentivo muito grande a ativar sua base de vendas para realizar a compra através do canal online, visto que a própria companhia efetua a entrega de produtos personalizados para cada cliente. Este canal de venda também oferece um portfólio de produtos non-cft (fora de Cosméticos, Fragrâncias e Cosméticos), como bolsas, acessórios de moda, roupa íntima entre outros, que entram na estratégia de extensão da marca que a companhia denomina de Natura +. Estas duas iniciativas são parte do plano da companhia em tentar alavancar o nível de vendas no Brasil, que tem sofrido nos últimos anos. O Rede Natura ainda não é um modelo adotado em todo o território nacional. Durante aproximadamente dois anos o e-commerce foi um projeto piloto em duas cidades consideradas, pela Natura, como padrão ideal de consumo da companhia: São José dos Campos e Campinas. Após estudar o modelo, a companhia comunicou ao mercado, em Julho de 2014 o roll-out do projeto para o Estado de São Paulo. Hoje, consumidores de mais dois estados (Minas Gerais e Rio de Janeiro) conseguem realizar compras através do novo canal. O modo alternativo representa alto potencial de vendas, porém detém uma curva de adoção mais lenta que o comum por se tratar de uma novidade no modo de consumo. Além disso, o canal apresenta um nível de rentabilidade maior do que o modelo tradicional por ter se tratarem de menores comissões para as consultoras. Já a iniciativa de extensão da marca de Natura tem como objetivo, aproveitar da força de branding que a companhia criou nos seus 46 anos de história para introduzir produtos com margem bruta melhor, ou seja, produtos com ticket médio maior afim de rentabilizar mais o negócio. Diretoria Executiva. Alessandro Carlucci trabalhou na Natura por 25 anos, ocupando diversos cargos, entre eles, e último, o cargo de Diretor-Presidente (CEO) da companhia. Carlucci foi um dos principais executivos da companhia na implementação de estratégias de internacionalização e aumento de força no mercado interno. Porém, no dia 18 de agosto 2014, o CEO renunciou ao cargo por motivos pessoais, deixando o cargo para Roberto Lima, que ocupava o cargo de membro no Conselho de Administração da Natura ao final de 2013, sendo um dos participantes na aprovação do plano estratégico para o ano de Portanto, logo ao comunicar o novo CEO, a companhia sinalizava nenhuma mudança no plano estratégico e, após o conference call realizado pela companhia para comentar os resultados do 3º trimestre de 2014, Roberto Lima parece ainda confiar nos drivers da companhia e na consolidação da Natura no mercado interno. Governança Corporativa e Acionista. Incluída no segmento Novo Mercado da BM&FBovespa, o nível mais alto de governança corporativa do Brasil, onde os acionistas têm direito de tag along de 100%, as ações em circulação tem um free float mínimo de 25%, emissão somente de ações com direito a voto (ON), demonstrações contábeis mais detalhadas e em padrão contábil internacional, além de mais transparência com relação à gestão da companhia.

6 * 2015* CFA Institute Research Challenge 27 Out 2014 Figura 3.1: PIB (% a/a) Fonte: FMI Figura 3.2: Índice de Confiança Consumidor Fonte: FGV Figura 3.3: IPCA vs. Higiene Pessoal Fonte: IBGE, projeção própria Figura 3.5: Desempenho do Setor HPPC INDUSTRY OVERVIEW AND COMPETITIVE POSITIONING Panorama Macroeconômico Forte desaceleração e pressão inflacionária. A combinação de recessão técnica e aumento consistente nos níveis de preços são os principais destaques da economia brasileira atualmente. A desaceleração da economia não deve se prolongar por muito tempo, porém ratifica um cenário desfavorável para o setor de consumo no curto prazo. O PIB em 2014 deverá fechar próximo de zero e continua crescendo bem abaixo do observado nos países em desenvolvimento e no mundo (conforme figura 3.1). A inflação deve seguir pressionada em 2015, afetando diretamente o setor, que vem apresentando números maior que o próprio IPCA (conforme figura 3.3). Expectativas em declínio acentuado. Além do efeito negativo do aumento de juros sobre crédito, investimento e consumo, a confiança do consumidor vem apresentando tendência consistentemente declinante. Na comparação histórica, está bem abaixo da média dos últimos cinco anos, e atingiu o menor nível de confiança observado desde meados de 2009, quando a economia ainda se recuperava da crise do subprime em 2008 (conforme figura 3.2). Juros em ascensão e câmbio com expectativa de desvalorização. A normalização de juros nos EUA se coloca como um cenário provável para 2015 e deve ser um fator adicional de pressão para o Real, podendo afetar negativamente a oferta de dólares no mercado e provocar novas rodadas de desvalorização cambial. Este fator, somado aos problemas de competitividade brasileira e a recente deterioração de expectativas são as principais justificavas para a tendência de desvalorização. Ademais, com maior pressão de preços é plausível novas elevações na taxa de juros para 2015 (mais detalhes em anexo). Afrouxamento fiscal e receitas não recorrentes criam risco de rebaixamento de nota soberana pelas agências de rating. O superávit primário deverá permanecer baixo, limitado pela queda na arrecadação, o aumento nos subsídios temporários e pela ampliação consistente dos gastos públicos. Essa situação de deterioração fiscal constante contribui para piora das expectativas e aumento da incerteza, impactando não somente o setor de consumo, mas toda a economia. Economia e o setor de Higiene Pessoal, Perfumaria e Cosméticos Desaceleração anunciada. Segundo dados da ABIPHEC o setor de HPPC vem mantendo um crescimento médio de 7,7% nos últimos 4 anos, porém com desaceleração nítida na ponta. Com um cenário macroeconômico totalmente desfavorável para manutenção do ritmo de expansão observado em Projetamos uma desaceleração para o crescimento do setor de HPPC, em termos reais, para 3,5% para os próximos dois anos (conforme figura 3.5). Caso nossa expectativa se concretize, o setor atingirá R$ 39,6 bilhões em 2014 e cerca de R$ 41 bilhões em 2015 (conforme figura 3.5). Apesar do setor ter se mostrado, em certa medida, resiliente à crise, entendemos que a combinação de expectativas em declínio, maior endividamento das famílias e, por fim, um cenário de estagflação impactarão negativamente o setor de HPPC e bens de consumo em geral. Figura 3.4: PIM vs Setor HPPC Fonte: ABIHPEC, projeção própria R$ bilhões US$ bilhões Fonte: ABIPHEC, IBGE, Projeção Própria

7 Figura 3.6: Balança Comercial do Setor HPPC Fonte: ABIPHEC Figura 3.7: Índice de Inovação Natura 3T14 65,95% 2T14 61,00% 1T14 62,41% 4T13 63,40% 3T13 63,80% 2T13 65,30% 1T13 65,00% Figura 3.8 Posicionamento das Marcas da Natura Importações serão afetadas pelo mercado argentino. Considerando a crise em andamento no país vizinho, responsável por cerca de 23% do volume de importações, podemos esperar relativa estabilidade nas importações e convergência do desempenho setorial a 3,5%, conforme observado (conforme figura 3.6). Curto prazo é a chave. Expectativas são determinantes para o desempenho de uma ação e o atual cenário apresenta fortes indícios fundamentalistas para uma projeção conservadora em relação à performance do ativo em análise. A Natura, além da forte concorrência, também não se desvincula do cenário macroeconômico desfavorável que impacta o crescimento do setor de cosméticos, fragrâncias e higiene pessoal. Com a desaceleração de crescimento do setor, a Natura, por crescer abaixo do mercado, deve ter impactos relevantes em rentabilidade, devido ao seu percentual de custos fixos relevantes e seu alto grau de dependência do mercado brasileiro, correspondente à 80% de seu faturamento. Competitive Positioning Metodologia de entrega/percepção de valor (Method for delivering value): é por meio das recentes iniciativas de ativação de segmentação do canal, e da priorização da inovação dos produtos que oferece, buscando transmitir valor agregado do seu portfólio aos clientes. O grau de inovação tem aumentado para 65,9% no 3T14 (vide Figura 3.7). Isto é graças à alavancagem proveniente do mix de produtos, com o lançamento dos novos produtos na linha de perfumaria. A Natura é referência mundial por seu nível de sustentabilidade que apresenta tanto no seus produtos como governança corporativa, demonstrando excelência entre o setor. Também é exemplo a postura com que repassa as informações dos seus relatórios contábeis, mitigando os apêndices aos acionistas, transmitindo credibilidade e confiabilidade. Business Mix: Possuiu uma alta diversidade de produtos, buscando atingir diversas frentes no setor de cosméticos, para os diversos públicos alvos, como de higiene pessoal, perfumes, cosméticos, com destaques para as categorias de cabelos, sabonetes, desodorantes e corpo, os produtos de maior destaque na contribuição à receita foram os recentes lançamentos em perfumes, como: Essencial, Kaiak Extremo, Kriska, Urbano e a nova linha de SOU lançado no 2S13 Drivers de crescimento. Neste setor de atuação, produtos são altamente considerados pelos consumidores, especialmente na classe média. O reconhecimento da marca é significativo (a marca Natura é a quarta maior valiosa entre as empresas abertas brasileiras), representando uma grande vantagem competitiva junto a suas concorrentes. Outros aspectos de crescimento são observados através dos seguintes itens: Inovação dos produtos: Alto investimento em P&D e empresa voltada a engenharia de produtos (novos produtos que visem agregar ainda mais valor a marca). Fortes investimentos em Tecnologia para diferenciação no setor. Alto Suporte em termos de pós venda. Investimentos elevados em treinamento, tanto do pessoal administrativo, quanto das consultoras. Com Distribuição eficiente, ocorrendo através de centros de distribuição localizados em locais estratégicos. Flexibilidade de Pagamento, permitindo aos consumidores um maior prazo, logo, podendo, em alguns casos, um aumento tanto em termos de produtos vendidos e receita. Apoio constante a outras marcas, como Aesop, permitindo assim uma diversificação de produtos, pontos de venda e segmentos atendidos. Redução da Rotatividade Consultoras: Redução da rotatividade de consultoras (em torno de 30%, significativamente abaixo da indústria média). O posicionamento estratégico pode ser observado através da análise da cadeia valor proposta por Michael Porter (apêndice 4), Matriz SWOT (apêndice 5) e das 5 Forças de Porter.

8 Figura 3.9 Posicionamento das Marcas da Natura Ameaças: De 2012 para 2013, a companhia perdeu aproximadamente 60 pontos-base de participação de mercado, e a perspectiva para 2014 não parece inspiradora. De acordo com nossas expectativas, a Natura deve chegar a 19,2% de participação em 2014 (índice de mercado alvo da ABIHPEC), por conta da forte concorrência vinda de companhias como O Boticário, que apresenta forte crescimento de venda direta e entrantes internacionais. A taxa de crescimento composto (CAGR) da receita bruta de Natura no Brasil foi 14,6% entre 2006 e 2010, enquanto de 2010 até 2014E deve fechar próximo a 7%. Fraquezas: No Brasil, os principais concorrentes da Natura são a Avon, que também trabalha pelo sistema de venda direta, e o Boticário, que distribui seus produtos às lojas de cosméticos e recentemente adotou a estratégia de vendas diretas através de seus próprios franqueados, inclusive com rede de varejo da sua marca. Oportunidades/Forças: Primeiramente, a Natura detém um perfil de sustentabilidade perante seus fornecedores e clientes no que diz respeito às práticas de produção e de como expõe a empresa ao mercado, configura um ponto forte para a empresa, tornando a marca Natura, uma marca forte. Com relação às oportunidades, em um mercado o qual os players participantes já estão consolidados, a demanda por novas soluções tecnológicas, além das variáveis preço e qualidade são altamente desejadas pelos clientes, um poder de barganha verificável na companhia é a questão dos serviços pós venda tanto como as soluções vindas das inovações de produtos e nos processos, já que nenhum estrangeiro tem estrutura de produção em toda a gama de produtos da Natura. Efetividade da Força de Vendas A Natura deve manter um crescimento do número consultora até 2%.a.a., porém em contraparte está realizando investimentos em inovação para oferecer instrumentos às consultoras a fim de aumentar o seu nível de produtividade. A empresa tem vistos melhorias na produtividade e logísticas, provindo dos investimentos realizados em CapEx, R$340 milhões até o momento, e pretendem atingir R$500 milhões no ano de 2014 consolidado. Figura 4.1: Resumo Cenário base YE15 Equity Value # de ações ' Preço-Alvo YE15 35,00 Último Preço R$ 32,89 Valorização 6,4% 15E Dividend Yield 6,0% Retorno Total 12,4% Fonte: Estimativas do Grupo Figura 4.1: Número de Consultoras vs. Produtividade Brasil E Consultoras Brasil Produtividade Brasil Figura 4.2: Market Share Natura Mercado Alvo 10M13 12M13 4M14 6M14 Mercado Alvo 20.6% 20.6% 20.4% 19.4% Crescimento A/A -124bps -128bps -91bps -128bps C&F 31.0% 30.8% 35.3% 32.7% HP 11.4% 11.4% 9.6% 9.7% Fonte: Sipastesp/ABIHPEC (C&F Cosméticos e 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% INVESTMENT SUMMARY Estamos classificando a Natura Cosméticos S.A. como VENDA, com um Preço Alvo de R$35,00, implicando um potencial de valorização de 6,4% até o final de 2015 (Retorno Total de 12%), comparando com o nível de preço corrente. A Natura é a companhia líder no setor de cosméticos, fragrâncias e higiene pessoal no Brasil e atua através do canal de venda direta. Apesar da sólida perspectiva de crescimento de longo prazo, forte geração de caixa e resiliência de lucros que a companhia apresenta historicamente, acreditamos que o momento atual da companhia não é favorável quando comparado ao desempenho apresentado nos últimos anos. A Natura depende do crescimento do número de consultoras e de sua produtividade e, conforme identificado pela figura 4.1, a taxa de crescimento de consultoras no Brasil (70% do faturamento da companhia), vem decaindo ao longo dos últimos anos. Uma maneira de continuar com o crescimento constante na região seria o incremento da produtividade das consultoras. A Natura vem implementando nos últimos anos várias medidas de modo combater esse arrefecimento da produtividade das consultoras, como investimento em CRM (Customer Relationship Manager), porém os números mostram que as medidas não tem impulsionado as vendas de Natura. A mesma figura compara o número de consultoras com a queda de produtividade das consultoras (Produtividade calculada pelo grupo como quociente das vendas brutas sobre o número médio de consultoras do período). Afirmamos que as medidas ainda não surtem o devido efeito por conta da constante queda de Market Share. De 2012 para 2013, a companhia perdeu aproximadamente 60 pontos-base de participação de mercado, e a perspectiva para 2014 não parece inspiradora. De acordo com nossas expectativas, a Natura deve chegar a 19,2% de participação em 2014 (índice de mercado alvo da ABIHPEC), por conta da forte concorrência que a companhia enfrenta. De acordo com o último levantamento da ABIHPEC, que data do final de Junho de 2014, a Natura havia perdido 128 pontos-base na comparação contra o mesmo período de 2013, corroborando a nossa visão de que por ora, a Natura sofre com o mercado competitivo.

9 Fragrâncias; HP Higiene Pessoal) Figura 4.4: ROIC Consolidado vs Margem EBITDA Consolidada EBITDA Margin ROIC 26% 25.5% 65% 24.5% 23.8% 24% 23.0% 55% 56.0% 22% 21.4% 45% 46.0% 46.6% 19.8% 19.8% 20% 35% 18% Fonte: 33.6% 31.9% 30.6% 32.4% 25% Figura 4.5: Resumo Cenário BEAR BEAR YE15 Equity Value Preço-Alvo YE15 por ação 30,00 Valorização -8,8% 15E Dividend Yield 5,8% Retorno Total -2,9% Fonte: Estimativas do grupo FIGURA 4.6 Resumo das Estimativas no Cenário BEAR R$ milhões CAGR (13-18) Receita Líquida 7,010 10, % Lucro Bruto 4,921 7, % EBITDA 1,609 2, % Lucro Líquido 843 1, % e Estimativas do Grupo Figura 4.7: Resumo Cenário BULL BULL YE15 Equity Value Preço-Alvo YE15 por ação 38,00 Valorização 15,5% 15E Dividend Yield 6,1% Retorno Total 21,6% FIGURA 4.8 Resumo das Estimativas no Cenário BULL R$ milhões CAGR (13-18) Receita Líquida 7,010 12, % Lucro Bruto 4,921 8, % EBITDA 1,609 2, % Lucro Líquido 843 1, % e Estimativas do Grupo A queda de receita tem afetado de maneira significativa a rentabilidade da companhia. Dada a desaceleração de vendas no Brasil e constante investimento em estrutura logística, principalmente por conta de projetos voltados à Rede Natura, a companhia sofre queda em margens e índices de rentabilidade. Conforme pode ser visualizado na Figura 4.4, em 2010, a margem EBITDA da divisão Brasil se encontra em 28% e o ROIC em 56%. Já 2014, a margem EBITDA estimada deve chegar a 24,8% e ROIC de aproximadamente 32%. Mesmo considerando uma redução no nível de investimentos que a companhia deve manter daqui para frente, consideramos que o nível atual de vendas não é sustentável para o retorno aos níveis históricos de margens que a companhia costumava reportar. Portanto, no nosso cenário base de VENDA de NATU3, apesar do retorno total de 12% até o final de 2015, o retorno é aparentemente baixo vis-à-vis (i) risco de competição elevado, (ii) execução do Rede Natura ainda incerto, que não foi incorporado nas nossas projeções e (iii) cenário de atividade econômica mais fraca. Deste modo, acreditamos que a relação risco/retorno não é particularmente atrativa no cenário que montamos para a companhia. Dentro das incertezas acerca do futuro de Natura, decidimos aplicar uma análise de sensibilidade. A seguinte análise será apenas sensibilizada na divisão Brasil, onde se configuram as maiores dúvidas com relação ao caso. O cenário em que tomamos a decisão de VENDA, é descrito como o cenário BASE. O cenário pessimista, denominado BEAR, assume em primeiro lugar que o projeto Rede Natura não surtirá o efeito de aumento de vendas, com a premissas abaixo e chegando aos resultados presentes na Figura 4.6: Redução no ritmo de crescimento das consultoras, próximo à estagnação, visto que a companhia já espera um decréscimo no ritmo de crescimento, chegando a um CAGR de 2014 a 2019 de 0,5%; Produtividade das consultoras reduzida decorrente da queda de Market Share mais acentuada, assumindo uma queda média de 60 pontos-base por ano de 2014 a 2019, contra um crescimento real do mercado brasileiro de 3,5% ao ano; Consequente redução de receita para um CAGR ( ) de aproximadamente 3% ao ano; Assumindo Despesas Controladas, posto que a Natura tem um track record de controle de despesas. Portanto, em nosso cenário pessimista, o downside seria de 3%, por conta do alto dividendo pago pela companhia. O segundo cenário alternativo que traçamos para a companhia foi denominado de cenário BULL. Este cenário alternativamente positivo considera alguns dos pontos que parecem não ser precificados pelo mercado no curto prazo. Desta forma, tentaremos incorporar um aumento gradativo no nível de produtividade das consultoras, considerando que a taxa de conversão desta tecnologia é 4x maior do que o e-commerce tradicional. Portanto, seguimos as seguintes premissas: Número de consultoras permanece o mesmo do modelo base, pois acreditamos que a Rede Natura deve expandir na própria base de consultoras da Natura; Consideramos um aumento significativo no aumento da produtividade por conta do maior ticket médio oferecido pelo canal da Rede Natura, e uma taxa de conversão 4x maior do que o e-commerce tradicional; Portanto, consideramos um crescimento de Receita Bruta Brasil em 2016 de 9% e consequente CAGR de 9% ao ano, neste caso, por ter uma curva de adoção gradual, acreditamos que os efeitos em receita só devem aparecer de 2016 em diante. Ganhos de Market Share, por crescer acima do crescimento real de mercado de 3,5% ao ano. Diluição de despesas levando em conta a menor comissão de vendas pagas às consultoras, visto que o canal de venda direta tradicional da Natura tem uma margem pior para a companhia. Desta maneira, chegamos ao cenário abaixo para Natura e com um potencial de R$38,00 por ação, um retorno total de 19% contra o preço atual até o final de 2015, R$3,00 a mais por ação contra o nosso cenário base.

10 out-11 dez-11 fev-12 abr-12 jun-12 ago-12 out-12 dez-12 fev-13 abr-13 jun-13 ago-13 out-13 dez-13 fev-14 abr-14 jun-14 ago-14 out-14 CFA Institute Research Challenge 27 Out 2014 Figura 5.1 Componentes do Custo de Capital Risk Free "T-Bond" (US$) 3,0% Brazil Premium (US$) 3,0% Brazil Contry Risk (US$) 6,0% Forex (R$/US$) 3,0% Brazil Contry Risk 9,0% Equity Risk Premium 5,5% Beta levered 0,60 Cost of Equity (R$) 12,30% Figura 5.2 Histórico de pay-out da companhia 97% Figura 5.3 Premissas do CAPM VP do Fluxo de Caixa Perpetuidade VP da Perpetuidade Caixa YE15 Equity Value # de ações ' Preço-Alvo YE15 38,00 Último Preço R$ 34,10 Valorização 11,4% 15E Dividend Yield 6,2% Retorno Total 17,7% Figura 5.4 BeST P/E 12 months forward 27.0x 25.0x 23.0x 21.0x 19.0x 17.0x 15.0x Fonte: Bloomberg g 6,0% 99% 99% 102% 97% 100% 90% x 23.7x 21.4x 17.7x VALUATION Chegamos ao Preço-Alvo para o final de 2015 de R$35,00 através do modelo de Fluxo de Caixa Descontado para o Acionista, levando um conta um Custo de Capital de 12,3%. Nosso FCD, é baseado no modelo de múltiplos estágios, calculando 10 anos de projeções e um valor terminal convergindo para a perpetuidade (g) de 6,0%. Na nossa análise de valuation relativo, levamos em conta os múltiplos de P/E e EV/EBITDA. Portanto, classificamos a Natura com VENDA, considerando as seguintes premissas: Vendas: projetamos um crescimento de vendas baseados em i) número médio de consultoras por cada período e ii) produtividade das consultoras. Política de Dividendos: Historicamente, Natura paga altos dividendos a seus acionistas (vide Figura 5.2), porém mesmo com redução de nível de vendas e menor geração de caixa, entende-se que a companhia não deve mudar o foco de rentabilidade a seus acionistas. Portanto, esperamos que deva manter o pay-out próximo ao nível de Lucro Líquido (próximo a 100%). Capex: A Natura deve fechar o ano de 2014 com um gasto de Capex de aproximadamente R$500 milhões, representando 6,5% da Receita Líquida projetada para o ano de Consideramos no nosso modelo uma redução dos gastos de Capex por conta da expressiva redução de investimentos que a companhia deve apresentar daqui para frente. Até 2014 a companhia passou por investimentos maciços em estrutura de Centros de Distribuição e logística, claramente um movimento que precede o aumento de volumes que a companhia espera nos próximos ano. Portanto, contamos com uma redução de Capex até 2% da Receita Líquida no final do período projetado. Custo de Capital: A tabela 5.1 apresenta os valores e premissas que assumimos para chegar a um Ke de 12,3% em BRL. Valor Terminal: A perpetuidade que assumimos em nosso modelo é compatível com a taxa de crescimento de longo prazo do setor de consumo no Brasil. Diante de tal perspectiva, levamos em conta a taxa de inflação de longo prazo considerada pelo grupo, com o valor de 6% ao ano. Análise de Sensibilidade. No nosso modelo de Fluxo de Caixa descontado, o grande valor da companhia está na perpetuidade, que é sensível ao custo de capital e ao growth (g). Deste modo, aplicamos uma análise de sensibilidade nestas variáveis para mensurar as flutuações no nosso Preço-Alvo (Figura 5.5 na próxima página). Histórico de P/E de Natura: De acordo com a análise efetuada da companhia, identificamos que hoje NATU3 deveria ser negociada com desconto em relação ao P/E histórico. Este desconto é relacionado ao ambiente competitivo que a companhia enfrenta hoje em dia no Brasil e a consequente redução do nível rentabilidade, historicamente abaixo do nível normalizado da companhia. De acordo com a Figura 5.4 ao lado, pode se notar a evolução que o P/E da NATU3 apresentou no últimos x anos. O gráfico apresentado representa as expectativas de mercado relativas ao ganhos futuros da Natura. Em outras palavras, o Preço é relativo a cada período descrito e as estimativas de Lucro usadas na formação do índice P/E, são as estimativas do mercado relativas aos próximos 4 trimestres. A análise corrobora a nossa visão à medida que o mercado como um todo precifica hoje, uma lucratividade abaixo da apresentada historicamente pela companhia. Figura 5.5 Análise de Sensibilidade Growth Custo de Capital - 11,3% 11,8% 12,3% 12,8% 13,3% 7,00% 44,00 40,00 37,00 34,00 32,00 6,50% 42,00 39,00 36,00 33,00 31,00 6,00% 40,00 37,00 35,00 32,00 30,00 5,50% 39,00 36,00 34,00 32,00 30,00 5,00% 38,00 35,00 33,00 31,00 29,00

11 Figura 6.1 Margem Bruta Consolidada 71% 70% 70% 70% 70% 69% 69% Figura 6.2 Margem EBITDA Consolidada 24,5% 25,5% 23,8% 23,0% 21,3% 20,2% 20,2% Figura 6.3 Dívida Líquida/Equity 3,09x 2,94x 2,60x 2,99x 2,88x 2,78x 1,78x Figura 6.3 Capex R$ milhões Fonte: FINANCIAL ANALYSIS Vendas: Desaceleração suave com maior competitividade no mercado brasileiro. Dado que o volume de vendas vêm diminuindo no mercado brasileiro, com CAGR ,5%. Para os próximos 5 anos nós esperamos um CAGR de 7,5% nas vendas, reduzindo a margem para 69,5% nos próximos 5 anos contra 70,2% no fechamento de Os principais drivers para esse resultado são: 1) Maior competição no mercado brasileiro que responde por mais de 80% da receita da companhia ; 2) Ponto de inflexão da quantidade de consultoras forçando otimizar a produtividade com inovações que podem não dar resultados. Margens: Redução da margem EBITDA. Tem sofrido com redução da margem EBITDA, que vem de 24,2% na média nos últimos 4 anos, resultado dos altos investimentos em CAPEX desde 2010 para alavancar a competitividade. Esperamos uma margem média de 20,5% para os próximos 5 anos contados a partir de 2014 devido aos seguintes fatores: 1) Resultados dos investimentos em CRM e na Rede Natura ainda são intangíveis para a produtividade das consultoras; 2) Aumento dos custos de vendas como % da receita líquida. Lucro Líquido: Resultado moderado. Para 2015 esperamos R$ 893 milhões, contra R$ 861 milhões neste ano. Mesmo subindo o lucro líquido a margem esperada é de 10,5% (contados 5 anos a partir de 2014), vinda de um patamar de 12% em Devido aos mesmos fatores citados nos comentários das margens e das vendas os acionistas podem esperar um pay-out absoluto menor para 2015, visto que a empresa paga 100% do seu lucro líquido de fechamento de exercício. Fluxo de Caixa: Novo ciclo das operações e redução das dívidas. A geração de caixa dos últimos 5 anos sustentada fundamentalmente pelas variações no CAPEX e nas dívidas têm previsão para encerrar neste ano, Nós estimamos que o fluxo de caixa gerado pela companhia será de R$ 542 milhões em 2015 e de R$ 682 em 2016, de acordo com nossa previsão a partir deste ano a geração de caixa será dependente do resultado operacional pelas seguintes razões: 1) O fim do recente ciclo de investimentos em CAPEX em CD s e fábricas de R$ 1,7 bilhões desde 2009; 2) Redução da demanda da Natura por crédito. Balanço Patrimonial: A dívida líquida terá uma representação sobre o Equity de 2,94x para 2014E, com a expectativa de atingir 3,09x 2015E, com a finalidade de alavancar as 4 frentes que a Natura vem investindo, Logística, Sistemas de transnacionais, Manufatura, e tecnologia digital. Para 2024 o grupo espera uma redução de. Expectativa de Capex: Espera-se uma redução nos próximos anos em percentual da receita. Por causa do investimento nas 4 frentes principais de investimentos: (1) Logística (cujo movimento de descentralização dos centros de distribuição aconteceu principalmente entre 2009 e 2013); (2) Sistemas Transacionais (principalmente em 2011 no Brasil e início em 2014 para as operações internacionais); (3) Manufatura (realizado entre 2012 e início de 2014 para a construção da quarta fabrica em Cajamar e no novo complexo industrial do Ecoparque no município de Benevides - PA) e (4) Tecnologia Digital (iniciada em 2013 para a evolução do nosso modelo comercial). Em 2013 investiu R$ 553,9 milhões em capex, pois realizaram 3 das 4 frentes citadas: consolidação do modelo logístico, ampliação da capacidade produtiva e início do ciclo de investimentos em tecnologia da digital. Agora para 2014 investirão em Capex no valor de R$ 500 milhões, com uma participação maior em tecnologia digital, destinada à expansão da Rede Natura e à evolução e integração dos sistemas transacionais nas Operações Internacionais. Os investimentos em capacidade produtiva e logística realizados nos últimos anos permitirão uma redução dos investimentos dessa natureza nos próximos anos. Índice de Rentabilidade: Melhora no médio/longo prazo. O índice ROIC que vinha de 40% (média ) tende a reduzir para um patamar médio de 33,7%, praticamente mantendo os 33,6% observados em Projetamos que ambas, NOPLAT e Capital Investido, diminuirão em ritmo semelhante.

12 INVESTMENTS RISKS Figura 6.1 Market Share - Brasil Fonte: Euromonitor Figura 6.2 Inflação vs Selic 16,00% 14,00% 12,00% 10,00% 8,00% 6,00% 4,00% 2,00% 0,00% Fonte: Banco Central e IBGE Figura 6.3 Análise Monte Carlo Inflation (IPCA) Fonte: Estimativas do grupo Selic Rate (Average) 7,00% 6,00% 5,00% 4,00% 3,00% 2,00% 1,00% 0,00% Riscos Econômicos: Após a análise do cenário econômico feito no atual relatório, descreveremos os principais riscos econômicos enfrentados pela Natura no próximo ano. Riscos de elevação da carga tributária: A política fiscal deteriorada e sem credibilidade, devido a contabilidade criativa utilizada pelo Ministério da Fazenda para maquiar o resultado primário, tem alcançado os piores resultados de superávit (Gráfico superávit primário X.x). Neste cenário, existe uma maior possibilidade de elevação da carga tributária sobre cosméticos, que estão sujeitos a essa medida por fazem parte da categoria de bens não essenciais. Caso ocorra a elevação de impostos, o impacto sobre vendas seria imediato, devido a necessidade da companhia em repassar esses tributos ao preço final de seus produtos e consequentemente reduziria a demanda de consumidores e revendedores independentes. Taxa de Câmbio e Riscos Externos: A expectativa é de depreciação da taxa de câmbio, apesar das operações de swap cambial feita pelo Banco Central com o intuito de reduzir o impacto da desvalorização cambial sobre o setor importador e consequentemente ao o repasse ao índice de preços e ao desempenho econômico geral. O câmbio tem impacto relevante sobre o resultado da companhia principalmente devido aos riscos externos, uma vez que 20% do faturamento da Natura advém do exterior, com comércio de produtos com Argentina, Peru, Chile, Colômbia, México e França. De maneira geral o cenário externo se mostra favorável ao crescimento das economias internacionais como já citado no atual relatório (gráfico crescimento mundial - Porto). Juros: Outro fator importante é a política monetária praticadas pelo BC, visto que a maior parcela da dívida da Natura está sujeita a mudanças da taxa DI. A dificuldade do BC em ancorar expectativas e convergir a inflação para o centro da meta resulta em necessidade adicional de políticas monetária austeras, que impactará no resultado da companhia pela elevação do custeio da dívida e pela redução da atividade econômica do país. (gráfico de inflação e juros) Risco de Investimento: Devido a companhia ocupar lugar de destaque no mercado de cosméticos, os riscos de mercado, de liquidez, de crédito, operacional e legal, estão em patamar satisfatórios. Riscos de competição: Observa-se no setor de cosméticos brasileiro, crescimento de Market Share de concorrentes como Unilever, O Boticário e P&G. Das companhias citadas, vale destacar a mudança de modelo de crescimento adotada pelo O Boticário, antes suas vendas eram basicamente via franquias, porém há um crescimento cada vez maior da adoção do modelo de vendas diretas, dessa forma a Natura encontrará maior concorrência por revendedores e consumidores desse segmento, impactando diretamente o volume de vendas e de receita, devido sua política de alavancagem operacional, e consequentemente as margens de lucro e a rentabilidade dos acionistas. Para reduzir o risco de competição, a companhia trata com grande atenção a proteção de direitos de propriedade intelectual, patentes e marcas, e assim garantir a maior qualidade de seus produtos e maior produtividade dos fatores de produção (gráfico de Market Share). Risco Operacional: O maior impacto seria devido a mudanças das regras e normas de extração das matérias primas utilizadas e consequentemente de seus preços. Porém a Natura estabelece contratos de longoprazo com diversos fornecedores, não depende de uma única empresa para fomentar sua produção, dessa forma mudanças desse cenário não impactaram seu resultado no médio prazo. Redução de riscos: Para mitigar os efeitos adversos em suas atividades a companhia conta com políticas de redução de riscos as quais se destacam os contratos estáveis e adequados com fornecedores, constantes investimentos para aumentar a produtividade, a eficiência operacional e a redução acidentes industriais, são práticas que contribuem para manter seus funcionários e revendedores além de melhorar a qualidade de seus produtos. Dessa forma a Natura aumenta a satisfação de seus clientes e sua capacidade de competição no mercado brasileiro e internacional.

13 APÊNDICE - TABELA DE CONTEÚDO Apêndice 1: Tabela de Balanço Patrimonial Apêndice 2: Demonstração de Resultado do Exercício Apêndice 4: Cadeia de Valor... 19

14 Apêndice 5: Matriz SWOT.

15 Apêndice 6: Evolução Receita Bruta (R$ milhões) R$ milhões Total 10,238 11,324 12,714 14,336 16,235 18,466 21,089 24,175 27,804 32,066 37,057 42,881 Brasil 8,396 8,949 9,676 10,461 11,311 12,229 13,222 14,296 15,457 16,712 18,069 19,536 Operações Internacionais 1,557 2,034 2,628 3,389 4,355 5,577 7,111 9,025 11,395 14,303 17,844 22,114 Consolidação 1,055 1,327 1,641 2,023 2,486 3,046 3,720 4,529 5,496 6,648 8,014 9,630 Implementação ,366 1,869 2,530 3,391 4,496 5,898 7,656 9,830 12,485 Domestic Share of Sales (%) 82.0% 79.0% 76.1% 73.0% 69.7% 66.2% 62.7% 59.1% 55.6% 52.1% 48.8% 45.6% Apêndice 7: Diretoria Executiva Disclosures:... 23

16 Apêndice 1: Tabela de Balanço Patrimonial Balanço Patrimonial (BRL MM) Ativo Circulante Caixa e Equivalentes Contas a Receber Estoque Impostos Outros Atino Não Criculante Ativos fixos Investimentos Imobilizado Intangível Total de Ativos Passivo Circulante Dívida de CP Fornecedores Impostos Outros Passivo Não Circulante Dívida de LP & M&A Outros Passivos Acionistas Minoritarios PL Total de Passivos

17 Apêndice 2: Demonstração de Resultado do Exercício DRE Receita Bruta Crescimento a.a. (%) 20,0% 8,3% 14,0% 10,3% 8,3% 12,7% 13,0% 13,5% 13,9% 14,4% 14,8% 15,2% 15,5% 15,7% 15,9% 16,0% Deduções Receita Líquida Crescimento a.a. (%) 21,1% 8,9% 13,5% 10,5% 8,9% 13,0% 13,4% 13,8% 14,3% 14,8% 15,2% 15,6% 15,9% 16,2% 16,3% 16,4% - CMV Lucro Bruto Crescimento a.a. (%) 21,4% 9,6% 14,1% 9,9% 7,7% 11,1% 13,2% 14,0% 14,5% 15,0% 15,4% 15,7% 16,0% 16,3% 16,4% 16,5% Margem Bruta 69,7% 70,2% 70,6% 70,2% 69,4% 68,2% 68,1% 68,3% 68,4% 68,5% 68,6% 68,6% 68,7% 68,8% 68,8% 68,9% YoY 20bps 50bps 36bps -37bps -79bps -117bps -8bps 11bps 10bps 10bps 9bps 8bps 7bps 7bps 6bps 5bps Sales Expenses % da Receita Líquida -33,2% -34,9% -34,9% -35,2% -36,2% -35,9% -35,6% -35,7% -36,3% -37,0% -37,7% -38,5% -39,3% -40,1% -40,9% -41,7% G&A Expenses % da Receita Líquida -12,8% -12,2% -13,3% -13,7% -14,3% -13,1% -14,4% -14,4% -14,3% -14,2% -14,1% -13,9% -13,6% -13,4% -13,1% -12,8% Profit Sharing % da Receita Líquida -0,3% -0,5% -0,3% -0,9% -0,4% -1,3% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% Management Compensation % da Receita Líquida -0,3% -0,2% -0,3% -0,3% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% Outros gastos operacionais % da Receita Líquida -0,3% 1,1% -0,2% 0,1% 0,2% 0,2% 0,2% 0,2% 0,2% 0,2% 0,2% 0,2% 0,2% 0,2% 0,2% 0,2% EBIT

18 Crescimento a.a. (%) 26,6% 12,6% 4,2% 3,3% 1,0% 9,3% 13,4% 13,8% 14,3% 14,8% 15,2% 15,6% 15,9% 16,2% 16,3% 16,4% Margem EBIT 22,7% 23,5% 21,6% 20,2% 18,7% 18,1% 18,1% 18,1% 18,1% 18,1% 18,1% 18,1% 18,1% 18,1% 18,1% 18,1% Depreciação/Amortização % da Receita Líquida 1,7% 2,0% 2,2% 2,8% 2,7% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% EBITDA YoY Growth 23,8% 13,4% 6,1% 6,5% 1,6% 8,8% 13,4% 13,8% 14,3% 14,8% 15,2% 15,6% 15,9% 16,2% 16,3% 16,4% EBITDA Margin 24,5% 25,5% 23,8% 23,0% 21,4% 20,6% 20,6% 20,6% 20,6% 20,6% 20,6% 20,6% 20,6% 20,6% 20,6% 20,6% Financial Results % da Receita Líquida -1,0% -1,4% -1,5% -2,3% -2,5% -2,8% -2,9% -2,8% -2,8% -2,9% -2,8% -2,8% -2,8% -2,8% -2,7% -2,7% Lucro Antes do Imposto de Renda Margem EBIT 21,8% 22,1% 20,1% 17,9% 16,3% 15,3% 15,3% 15,3% 15,3% 15,3% 15,3% 15,3% 15,3% 15,4% 15,4% 15,4% Provision for Income Taxes , Tax Rate -33,4% -32,9% -32,5% -32,6% -32,8% -31,5% -31,5% -31,5% -31,5% -31,5% -31,5% -31,5% -31,5% -31,5% -31,5% -31,5% Acionistas Minoritários Lucro Líquido Crescimento a.a. (%) 7,8% 11,7% 3,7% -2,3% -1,1% 8,1% 12,8% 14,1% 14,5% 14,6% 15,5% 15,8% 16,1% 16,3% 16,5% 16,6% Margem Líquida 14,5% 14,9% 13,6% 12,0% 10,9% 10,4% 10,4% 10,4% 10,4% 10,4% 10,4% 10,5% 10,5% 10,5% 10,5% 10,5%

19 Apêndice 4: Cadeia de Valor 19

20

21 Apêndice 5: Matriz SWOT. Apêndice 6: Evolução Receita Bruta (R$ milhões) R$ milhões Total 10,238 11,324 12,714 14,336 16,235 18,466 21,089 24,175 27,804 32,066 37,057 42,881 Brasil 8,396 8,949 9,676 10,461 11,311 12,229 13,222 14,296 15,457 16,712 18,069 19,536 Operações Internacionais 1,557 2,034 2,628 3,389 4,355 5,577 7,111 9,025 11,395 14,303 17,844 22,114 Consolidação 1,055 1,327 1,641 2,023 2,486 3,046 3,720 4,529 5,496 6,648 8,014 9,630 Implementação ,366 1,869 2,530 3,391 4,496 5,898 7,656 9,830 12,485 Domestic Share of Sales (%) 82.0% 79.0% 76.1% 73.0% 69.7% 66.2% 62.7% 59.1% 55.6% 52.1% 48.8% 45.6%

22 Apêndice 7: Diretoria Executiva

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