Avaliação de Empresas

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Norma Fontes Dias
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1 Mitos sobre Valoração de Empresas Avaliação de Empresas IAG PUC-Rio O valor de uma empresa é resultado apenas de avaliações subjetivas do vendedor e do comprador Uma valoração é totalmente objetiva quando se usa modelos quantitativos. O valor de uma empresa é sempre o mesmo. Uma valoração bem feita resulta no preço real e preciso de uma empresa. Quanto mais complexo o modelo de valoração, mais preciso é o resultado. Valor da Empresa Viacom comprou Blockbuster em 1994 por $8.4 bilhões de dólares. Em 2007 o valor de mercado da Blockbuster era de $1.1 bilhões. Em 1994 a Embraer foi vendida por US$ 120 milhões. O seu valor de mercado hoje é US$ 6.0 bilhões. A Companhia Nacional de Álcalis foi privatizada por US$ 60 milhões em Em 2002 a empresa teve a sua falência decretada. A mineradora Xtrata recusou uma oferta de compra pela Vale de US$ 90 bilhões em maio de Seis meses depois o seu valor de mercado havia caído para US$ 11 bilhões.

2 Definições NOPAT = Lucro Operacional Líquido - Impostos FCLE = Fluxo de Caixa Livre Empresa = NOPAT + [Depreciação - Investimentos] = NOPAT - Investimento líquido Terminologia Receita CMV (90.000) Depreciação (10.000) Desp Vendas, G&A (14.000) Lucro Operacional Impostos (30%) (10.800) NOPAT Depreciação Investimentos (15.000) FCLE Valor da Empresa: Katayama Ltd Fluxo de Caixa Livre: Boreal Ltda NOPAT Depreciação Investimentos (70) (85) (105) (115) (130) (140) Fluxo de Caixa Livre Valor da empresa Vendas em Crescim Vendas 10% Lucro Oper. 15% das Vendas I.R. 35% do Lucro Operac. Invest Líq. AP. 15% do Aum. de Vendas Invest. Líq. CG 20% do Aum. de Vendas

3 Fluxo de Caixa Livre: Boreal Ltda Valoração da Empresa Vendas Lucro Operacional IR (578) (635) (699) (769) NOPAT Invest Líq. Ativo Perm (150) (165) (182) (200) Invest Líq. Capital Giro (200) (220) (242) (266) Fluxo de Caixa Livre VPL (15%) (846) (220) (293) FCL Empresa = Fluxo Credores + FCL Acionistas Definições Valor da Empresa: VP do Fluxo de Caixa da Empresa (FCLE) descontado ao seu custo de capital (WACC) Valor para os Credores: VP do Fluxo devido aos Credores, descontado ao custo de capital de terceiros (K T ). Esse valor é igual ao Passivo da empresa Valor para os Acionistas: VP do Fluxo de Caixa devido aos Acionistas (FCLA), descontado ao custo de capital próprio (Ks). Valor da Empresa = Valor para os Credores + Valor para os Acionistas

4 Valor das Operações da Empresa Valor para o Acionista: Katayama Ativos não Operacionais Ativo Circulante não Operacional Ativo Permanente Não Operacional NOPAT Investim - Incremental (30) (35) (40) (45) (50) (55) Fluxo de Caixa Livre Valor da empresa Ativo não Operac Valor da dívida Valor para o acionista (600) Valoração via Empresa Valoração Direta Projete o FCL da Empresa (FCLE) Desconte o FCLE ao custo de capital da empresa (WACC) Deduza a parcela devida aos credores (Passivo) Projete o FCL do Acionista (FCLA) Desconte o FCLA ao custo de capital do acionista (Ks) O resultado é o valor da empresa para o acionista O resultado é o valor da empresa para o acionista

5 Quantos períodos utilizar? Qual o número de períodos a considerar no fluxo de caixa da empresa? Horizonte de Projeção Qual o tempo de vida útil de uma empresa? Como avaliar empresas que detém ativos como jazidas ou outras reservas com duração de centenas de anos? Valor de uma Perpetuidade Divisão do Fluxo de Caixa Valor = Perpetuidade Taxa de Desconto Dividimos o Fluxo de Caixa em duas regiões distintas Valor de uma Perpetuidade Crescente Valor = VP fluxo até o horizonte + VP perpetuidade pós horizonte Valor = Perpetuidade Taxa de Desconto g Valor = VP fluxo até o horizonte + Valor Residual

6 Fluxo de Caixa Livre: Boreal Ltda Fluxo de Caixa Livre: Boreal Ltda Valor residual considerando o caso de vida indefinida. Horizonte: 2015 FCL 2014 = $1.058 WACC = 15% Valor Residual =? Referente ao ano? Valor Total =? Vendas Lucro Operacional IR (578) (635) (699) (769) NOPAT Invest Líq. Ativo Perm (150) (165) (182) (200) Invest Líq. Capital Giro (200) (220) (242) (266) Fluxo de Caixa Livre VPL (15%) (846) (220) (293) Fluxo de Caixa Livre: Boreal Ltda Exercícios Valor residual considerando o caso de vida indefinida. Horizonte: 2015 FCL 2014 = $1.058 WACC = 15% Valor Residual (2014) = $7.053 Valor Residual (2009) = $3.506 Valor Total = $6.386 Considere uma empresa com fluxo de $500 no ano 1, e que apresenta um crescimento de 5% a.a. até o período 4, zero após esse período em perpetuidade e um WACC de 12%. Qual o seu valor? Ano FCL Empresa: 500 Calcule valor da empresa para acionista, considerando que ela tem um endividamento de $1.800, um WACC de 10%, e não tem crescimento a partir do ano 5. Ano FCL Empresa: Custo médio de Capital: 10% Endividamento: 1.800

7 Avaliação de Empresas WACC Deve se ponderar com Valores de Mercado ou Valores Contábeis? Avaliação de projetos e avaliação de empresas têm procedimentos diferenciados. Impacto do Endividamento Vida Útil Indeterminada: Perpetuidade e Valor Residual Projetos que tem características semelhante a empresas devem seguir as regras de valoração de empresas Isso tipicamente acontece em projetos de Project Finance, novos negócios ou no caso de empresas que possuem apenas um projeto no seu portfólio. Nesses casos não existe distinção entre projeto e empresa, e a valoração pode ser feita de duas maneiras: Descontar o Fluxo de Caixa Livre para o Acionista (FCLA) ao custo de capital para o acionista (µ) Descontar o Fluxo de Caixa Livre da Empresa (FCLE) ao custo de capital da empresa (WACC). 26 Exemplo: Cytrix S.A. Cytrix: Valor Contábil Cytrix S.A é uma empresa criada exclusivamente para desenvolver um único projeto. Sócios e Credores investirão cada um $500 no negócio para totalizar os $1,000 necessários para implementar o projeto. O projeto irá gerar um LAJIR de $500 em perpetuidade. A alíquota de IR da empresa é de 50%. Dado o nível de risco do empreendimento, os sócios esperam um retorno de 30% a.a. enquanto que o custo do endividamento é de 10% a.a. Ativos ($1,000) Dívida ($500 a 10%a.a.) Cap Acionário ($500 a 30%a.a.) 27 28

8 Método 1: FCLA Cytrix: Valor de Mercado Fluxo de Caixa Livre do Acionista (FCLA): São os fluxos de caixa recebidos pelos acionistas FCLA = LAJIR Juros Impostos FCLA = = 225 Dívida ($500 a 10%a.a.) Esses fluxos de caixa perpétuos são então descontados ao custo de capital do acionista (30%). Valor da Empresa para o Acionista = 225/0.30 = $750 Valor Total da Empresa = Valor Acionista + Endividamento = = $1250 Criação de Valor = 750 Investimento = $250 Ativos ($1,250) Cap Acionário ($750 a 30%a.a.) Custo de Capital Empresa (WACC) Devemos utilizar pesos de mercado No caso da Cytrix, os pesos são: $500/$1250 para o custo a divida $750/$1250 para o custo do Capital Acionário WACC = 0.10(1 IR) [D/(D+E)] [E/(D+E)] WACC = 0.05 [500/1250] [750/1250] = 0.20 Método 2: FCLE Fluxo de Caixa Livre da Empresa (FCLE): Fluxo de Caixa Livre Net recebido pelos credores e acionistas. FCLE = LAJIR Impostos FCLE = = 250 Esses fluxos perpétuos são então descontados ao custo de capital da empresa (WACC). Valor Total da Empresa = 250 / 0.20 = $1250 Valor da Empresa para o Acionistas = Valor Empresa Divida = = $

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