Lojas Americanas e B2W Digital 26 de junho de 2013

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1 Thiago Gramari, CNPI Revisão de Preço Lojas Americanas e B2W Digital 26 de junho de 2013 Market perform Ticker LAME4 Preço de mercado em 25/06/2013 R$ 14,88 Preço para 31/12/13 R$ 19,50 Potencial de valorização 31% Setor Comércio Varejista Free Float 60% Min (52 sem) R$ 11,94 Máx (52 sem) R$ 19,51 Volume em R$ (21d) k Fonte: Economatica / BB-BI Market perform Ticker BTOW3 Preço de mercado em 25/06/2013 R$ 6,42 Preço para 31/12/13 R$ 14,80 Potencial de valorização 130% Setor Comércio eletrônico Free Float 37,2% Min (52 sem) R$ 5,44 Máx (52 sem) R$ 19,92 Volume em R$ (21d) 5.865k Fonte: Economatica / BB-BI jun-12 jul-12 ago-12 set-12 out-12 Fonte: Economatica / BB-BI nov-12 dez-12 jan-13 fev-13 mar-13 abr-13 mai-13 LAME4 IBOV BTOW3 jun-13 Visando incorporar as alterações nas perspectivas macroeconômicas bem como os últimos resultados reportados, revisamos nossas projeções e o preço alvo de Lojas Americanas e B2W Digital. Estimamos um target price para dezembro de 2013 de R$ 19,50 para LAME4 e de R$ 14,80 para BTOW3, o que corresponde a um potencial de valorização de 30,6% e 131%, respectivamente, em relação ao fechamento de 24/06/2013 com recomendação de Market perform para Lojas Americanas e para B2W Digital. Lojas Americanas (Consolidado) Índices Econômicos (R$ milhões) (E) 2014 (E) 2015 (E) Receita Líquida , , , ,7 EBIT 1.334, , , ,2 EBITDA 1.565, , , ,8 Dívida Bruta 3.653, , , ,3 Dívida Líquida 2.197, , , ,8 Margem Bruta (%) 29,1% 29,5% 29,8% 30,5% Margem EBITDA (%) 13,4% 14,2% 14,8% 15,8% Margem Líquida (%) 3,4% 4,0% 4,4% 4,8% ROE (%) 47,8% 46,1% 41,0% 36,8% ROA (%) 3,3% 4,5% 5,1% 5,6% Fonte:BB-BI Múltiplos (E) 2014 (E) 2015 (E) EV/EBITDA 11,8 9,1 7,3 6,0 EPS 0,39 0,59 0,76 0,95 P / E 49,6 33,3 25,7 20,7 P / BV 23,7 15,4 10,6 7,6 Fonte:BB-BI B2W Digital Índices Econômicos (R$ milhões) (E) 2014 (E) 2015 (E) Receita Líquida , , ,0 EBIT 236,8 384,8 547,1 762,0 EBITDA 331,2 479,4 655,8 887,4 Dívida Bruta 2.758, , , ,1 Dívida Líquida 1.388, , , ,4 Margem Bruta (%) 23,8% 24,2% 25,0% 26,3% Margem EBITDA (%) 6,9% 8,0% 9,1% 10,8% Margem Líquida (%) ,0% ROE (%) ,4% ROA (%) ,1% Fonte:BB-BI Múltiplos B2W Digital (E) 2014 (E) 2015 (E) EV/EBITDA 13,5 9,3 6,8 5,0 EPS ,02 P / E ,4 P / BV 2,6 2,9 3,3 3,3 Fonte:BB-BI Lojas Americanas 1 / 10

2 Nossa análise foi baseada no método do fluxo de caixa descontado em valores nominais. O período analisado para a companhia foi de 10 anos com uma taxa de crescimento na perpetuidade de 5,0% e WACC de 11,8% (beta de 0,80, taxa livre de risco de 5,3%, prêmio de mercado de 4,2%, risco país de 1,25% e diferença entre as inflações brasileira e americana de 4,26%). Tese de Investimento Cenário macroeconômico no Brasil Apesar de nos últimos trimestres os dados macroeconômicos para o setor mostrarem ligeiro arrefecimento, temos observado uma evolução positiva nos principais drivers para o setor nos últimos anos. Nesse sentido, acreditamos que as vendas no varejo manterão trajetória ascendente ao longo dos próximos anos, influenciadas, principalmente, pelo aumento da renda e da estabilidade do nível de desemprego, pelo controle da inflação e também pelo aumento na disponibilidade de crédito e na confiança do consumidor. 14,0% 12,0% 10,0% 8,0% 6,0% 4,0% Taxa de Desemprego 5,8% Rendimento Médio Real (R$) ,0% ,0% Fonte: IBGE Fonte: IBGE 35% 30% Meta Selic (a.a.) 20,0% Inflação (12 meses) 25% 15,0% 20% 15% 10% 8,00% 10,0% 5,0% 6,5% 5% 0,0% jan/02 set/02 mai/03 jan/04 set/04 mai/05 jan/06 set/06 mai/07 jan/08 set/08 mai/09 jan/10 set/10 mai/11 jan/12 set/12 mai/13 jan/02 set/02 mai/03 jan/04 set/04 mai/05 jan/06 set/06 mai/07 jan/08 set/08 mai/09 jan/10 set/10 mai/11 jan/12 set/12 mai/13 Fonte: Bacen Fonte: IBGE 7,2% 155 Crédito Pessoa Física 14,8% 15,2% 15,2% 15,7% ,9% 13,0% ,0% Índice de Confiança do Consumidor 113, Fonte: IBGE e Bacen Crédito PF % PIB set-05 jun-06 Fonte: FGV mar-07 dez-07 set-08 jun-09 mar-10 dez-10 set-11 jun-12 mar-13 2 / 10

3 Adicionalmente, vale lembrar que o Brasil está vivendo uma mudança em sua estrutura social. A ascensão das classes C e D e o aumento do poder aquisitivo favorecem o varejo configurando-se como importante pilar para o avanço da demanda agregada já que tornam o mercado consumidor mais volumoso e disposto a empregar seus recursos em bens antes não adquiridos ou adquiridos em menor frequência, principalmente os itens de maior valor agregado. Além disso, o empenho do governo em reaquecer a economia deve favorecer o varejo, já que o consumo continuará sendo um dos principais vetores de sustentação para o crescimento do PIB em Evolução das Classes Sociais 5,3% 7,6% 11,8% 32,5% 37,6% 55,0% 38,7 milhões de pessoas entraram para a Classe C nos últimos 8 anos com forte demanda de consumo reprimida 62,1% 54,8% 33,2% D+E C A+B Fonte: FGV Mix variado de produtos e estrutura de varejo multicanal A companhia possui um amplo mix de produtos em seu portfólio, oferecendo desde produtos alimentícios e de vestuários, de menor valor agregado, até aparelhos eletrônicos e eletrodomésticos. O mix variado propicia maior flexibilidade de adaptação às mudanças econômicas e ao comportamento de compra dos consumidores. A estrutura multicanal de vendas é abordada através das lojas físicas, nos formatos Tradicional e Express, e do comércio eletrônico (B2W Digital). Assim, através do e-commerce, a empresa tem a possibilidade de ofertar produtos que em alguns casos não estão disponíveis nas lojas físicas. Plano de expansão Sempre Mais Brasil Um dos pontos mais sensíveis na análise da Lojas Americanas refere-se à estratégia de expansão. Ao final do 1T13, a Companhia contava com 732 lojas, sendo 466 do formato Tradicional e 266 do formato Express. Abertura de Lojas Receita líquida "mesmas lojas" % 8% 9% 9% 10% E 2014E 2015E E 2014E 2015R Fonte: Empresa e BB-BI Fonte: Empresa e BB-BI 3 / 10

4 407 Área de venda (mil m²) e Evolução do número de lojas Cidades com Lojas Americanas; 255 Cidades com potencial para abertura de lojas; T07 1T08 1T09 1T10 1T11 1T12 1T13 Cidades Brasileiras; 5150 Número de Lojas Área de venda (mil m²) Fonte: Empresa e BB-BI Fonte: Empresa e BB-BI B2W Digital Assim como na análise da Lojas Americanas, nossa análise foi baseada no método do fluxo de caixa descontado em valores nominais. O período analisado para a companhia foi de 10 anos com uma taxa de crescimento na perpetuidade de 4,0% e WACC de 13,5% (beta de 1,10, taxa livre de risco de 5,3%, prêmio de mercado de 4,2%, risco país de 1,25% e diferença entre as inflações brasileira e americana de 4,26%). Tese de Investimento A B2W Digital é a empresa com maior participação no comércio eletrônico no Brasil, foi resultado da fusão entre Americanas.com e Submarino em dezembro de Atualmente, a empresa detém as marcas Americanas.com, Submarino, Shoptime, BLOCKBUSTER Online e SouBarato além das empresas controladas B2W Viagens, Ingresso.com e Submarino Finance. A Lojas Americanas S.A. é a acionista controladora da B2W, com aproximadamente 63% das ações da Companhia. O gráfico a seguir resume a estrutura societária da B2W: Fonte:Empresa Os anos de 2010 e 2011 ficaram marcados por alguns gargalos logísticos que prejudicaram a operação, impactando significativamente a imagem da empresa. Contudo, o que vemos é que a B2W vem elevando o nível de serviço e aumentando o grau de satisfação dos clientes. Ao longo de 2012, quando comparado ao ano anterior, verificou-se uma significativa melhora nos números nos diversos canais de reclamação dos clientes, reflexo da evolução dos processos operacionais e logísticos (abertura de quatro novos Centros de Distribuição), base para a sustentação do crescimento da companhia. Em continuidade à estratégia de se aproximar cada vez mais dos clientes, a B2W Digital anunciou o investimento de R$ 1,0 bilhão para os próximos três anos em logística, tecnologia e inovação, com a previsão de abertura de mais dez centros de distribuição até / 10

5 E-commerce no Brasil No ano de 2012, o setor encerrou com um faturamento de R$ 22,5 bilhões, alta de 20,3% em relação ao ano de 2011, quando alcançou R$ 18,7 bilhões em vendas de bens de consumo. Segundo a 27 edição da pesquisa WebShoppers, realizada pela a e-bit, os números do comércio eletrônico brasileiro continuarão avançando ao longo dos anos e a perspectiva é de que encerre o ano de 2013 com faturamento aproximado de R$ 28,0 bilhões e um CAGR estimado, entre 2011 e 2017, de 15,3%. 50,0 45,0 40,0 35,0 30,0 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 Faturamento e-commerce (R$ bi) 42,0 43,9 38,3 33,5 28,0 22,5 18, E 2014E 2015E 2016E 2017E Conexões Banda Larga no Brasil (em milhares) 22,2 25,8 30,2 34,0 37,4 40,2 42, E 2014E 2015E 2016E 2017E Fonte: E-bit e BB-BI Fonte: Barômetro Cisco Evolução do número de e-consumidores (em milhões) 32,0 42,2 48,3 54,6 61,7 69,7 78,8 Penetração Conexão Banda Larga Crescimento A/A 19,8% 20,9% 18,6% 17,0% 15,2% 11,1% 13,1% 3,4% 1,9% 2,1% 1,8% 1,5% 1,3% 1,1% E 2014 E 2015 E 2016 E 2017 E (E) 2014 (E) 2015 (E) 2016 (E) 2017 (E) Fonte: E-bit (27 edição Webshoppers) e BB-BI Fonte: E-bit (27 edição Webshoppers) e BB-BI Competitividade, riscos e desafios do setor O e-commerce brasileiro é caracterizado pela concentração, contudo, é um mercado com poucas barreiras à entrada de novos competidores. Segundo pesquisas e informações divulgadas pelas empresas, em 2011, cinco grandes empresas detinham aproximadamente 60% do total do faturamento. A B2W Digital é a maior delas, com as plataformas Americanas.com, Submarino e Shoptime, com cerca de 25% do market share, seguida pela Nova Pontocom e Comprafacil.com, com 19% e 9%, respectivamente. Empresas do e-commerce 2011 Vendas (R$ bi) Market Share 1 B2W Digital 4,7 25% 2 Nova Pontocom 3,5 19% 3 Comprafacil.com 1,7 9% 4 MagazineLuiza.com 0,8 4% 5 Saraiva.com 0,5 3% Outros 7,4 40% Total e-commerce brasileiro 18,7 100% Fonte: E-bit e Empresas Um dos principais desafios para o setor refere-se à logística de distribuição. Devido ao complexo regime fiscal no Brasil, com regras e taxas diferentes para cada Estado, as empresas ainda têm grande dificuldade em conseguir agilidade e eficiência na hora de distribuir os produtos. 5 / 10

6 Valuation e Projeções - Lojas Americanas (Consolidado) Resumo (R$ mil) Premissas para Valor da Empresa Valor Total para a Firma Beta 0,80 Dívida Líquida ( ) WACC 11,8% Valor para os acionistas Taxa livre de risco 5,3% Número de ações (milhões) Prêmio de Mercado 4,2% Valor justo por ação (R$) - LAME4 19,50 Crescimento perpetuidade 5,0% Valor justo por ação (R$) - LAME3 18,00 Índices Econômicos (R$ mil) (E) 2014 (E) 2015 (E) Receita Líquida EBIT EBITDA Dívida Bruta Dívida Líquida Margem Bruta (%) 32,8% 33,2% 33,4% 33,6% Margem EBITDA (%) 18,0% 18,6% 19,0% 19,4% Margem Líquida (%) 5,7% 6,9% 7,6% 8,2% ROE (%) 47,8% 45,9% 40,9% 36,7% ROA (%) 5,5% 7,0% 7,7% 8,2% Índices de Estrutura (E) 2014 (E) 2015 (E) Dívida Curto Prazo/Dívida (%) 20% 20% 20% 20% Dívida/Dívida + Patrimônio Líquido 0,82 0,76 0,71 0,65 Dívida Líquida/EBITDA 4,1 3,2 2,8 2,4 Dívida Bruta/EBITDA 4,1 3,3 2,9 2,6 Demonstração do Resultado (R$ mil) (E) 2014 (E) 2015 (E) Receita Operacional Líquida (-) CPV ( ) ( ) ( ) ( ) Lucro Bruto Despesas operacionais ( ) ( ) ( ) ( ) (-) Vendas ( ) ( ) ( ) ( ) (-) Administrativas ( ) ( ) ( ) ( ) EBIT (+) Resultado Financeiro ( ) ( ) ( ) ( ) EBT (-) IR + CSLL ( ) ( ) ( ) ( ) Resultado Líquido Balanço Patrimonial Sintético (R$ mil) (E) 2014 (E) 2015 (E) ATIVO Circulante Caixa e Bancos + Títulos e valores imobiliários Contas a receber de clientes Estoques Impostos a Recuperar Outros Realizável a Longo Prazo Impostos a Recuperar IR e CS diferidos Depósitos Judiciais Outros Permanente Investimentos Imobilizado Intangível PASSIVO Circulante Empréstimos e Debêntures Fornecedores Impostos a Recolher Salários e Encargos / 10

7 Instrumentos Financeiro Derivativos Outros Exigível a Longo Prazo Empréstimos e Debêntures Impostos a Recolher Provisões para contingências Provisões para perda com investimento Outros Patrimônio Líquido Capital Social Lucros Retidos Valuation e Projeções - B2W Digital Resumo (R$ milhões) Premissas para Valor da Empresa Valor Total para a Firma Beta 1,10 Dívida Líquida ( ) WACC 13,5% Valor para os acionistas Taxa livre de risco 5,3% Número de ações (milhões) Prêmio de Mercado 4,2% Valor justo por ação 14,80 Crescimento perpetuidade 4,0% Índices Econômicos (R$ mil) (E) 2014 (E) 2015 (E) Receita Líquida EBIT EBITDA Dívida Bruta Dívida Líquida Margem Bruta (%) 23,8% 25,0% 26,0% 26,3% Margem EBITDA (%) 6,9% 8,8% 10,1% 10,8% Margem Líquida (%) -3,5% -1,4% -0,4% 0,2% ROE (%) -17,6% -9,1% -3,6% 1,8% ROA (%) -3,6% -1,7% -0,6% 0,3% Índices de Estrutura (E) 2014 (E) 2015 (E) Dívida Curto Prazo/Dívida (%) 22% 22% 22% 22% Dívida/Dívida + Patrimônio Líquido 2,85 3,24 3,53 3,67 Dívida Líquida/EBITDA 4,2 3,7 3,2 3,0 Dívida Bruta/EBITDA 8,3 5,5 4,2 3,6 Demonstração do Resultado (R$ mil) (E) 2014 (E) 2015 (E) Receita Operacional Líquida (-) CPV ( ) ( ) ( ) ( ) Lucro Bruto Despesas operacionais ( ) ( ) ( ) ( ) (-) Vendas ( ) ( ) ( ) ( ) (-) Administrativas (81.600) ( ) ( ) ( ) EBIT (+) Resultado Financeiro ( ) ( ) ( ) ( ) EBT ( ) ( ) (46.844) (-) IR + CSLL (8.070) Resultado Líquido ( ) (81.045) (30.917) Balanço Patrimonial Sintético (R$ mil) (E) 2014 (E) 2015 (E) ATIVO Circulante Caixa e Bancos Contas a receber de clientes Estoques Impostos a Recuperar Outros Realizável a Longo Prazo Impostos a Recuperar IR e CS diferidos Depósitos Judiciais Outros / 10

8 Permanente Investimentos Imobilizado Intangível PASSIVO Circulante Empréstimos e Debêntures Fornecedores Impostos a Recolher Salários e Encargos Instrumentos Financeiro Derivativos Outros Exigível a Longo Prazo Empréstimos e Debêntures Impostos a Recolher Provisão riscos tributários, cíveis e trabalhistas Provisão para plano de assistência médica Outros Patrimônio Líquido Capital Social Lucros Retidos ( ) ( ) ( ) ( ) 8 / 10

9 Disclaimer Informações Relevantes Este relatório foi produzido pelo BB-Banco de Investimento S.A. As informações e opiniões aqui contidas foram consolidadas ou elaboradas com base em informações obtidas de fontes, em princípio, fidedignas e de boa-fé. Entretanto, o BB-BI não declara nem garante, expressa ou tacitamente, que essas informações sejam imparciais, precisas, completas ou corretas. Todas as recomendações e estimativas apresentadas derivam do julgamento de nossos analistas e podem ser alternadas a qualquer momento sem aviso prévio, em função de mudanças que possam afetar as projeções da empresa. Este material tem por finalidade apenas informar e servir com instrumento que auxilie a tomada de decisão de investimento. Não é, e não deve ser interpretado como uma oferta ou solicitação de oferta para comprar ou vender quaisquer títulos e valores mobiliários ou outros instrumentos financeiros. É vedada a reprodução, distribuição ou publicação deste material, integral ou parcialmente, para qualquer finalidade. Nos termos do art. 18 da ICVM 483, o BB - Banco de Investimento S.A declara que: 1 - A instituição pode ser remunerada por serviços prestados ou possuir relações comerciais com a(s) empresa(s) analisada(s) neste relatório ou com pessoa natural ou jurídica, fundo ou universalidade de direitos, que atue representando o mesmo interesse dessa(s) empresa(s); o Conglomerado Banco do Brasil S.A pode ser remunerado por serviços prestados ou possuir relações comerciais com a(s) empresa(s) analisada(s) neste relatório, ou com pessoa natural ou jurídica, fundo ou universalidade de direitos, que atue representando o mesmo interesse dessa(s) empresa(s). 2 - A instituição pode possuir participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% do capital social da(s) empresa(s) analisada(s), mas poderá adquirir, alienar ou intermediar valores mobiliários da empresa(s) no mercado; o Conglomerado Banco do Brasil S.A pode possuir participação acionária direta ou indireta, igual ou superior a 1% do capital social da(s) empresa(s) analisada(s), e poderá adquirir, alienar e intermediar valores mobiliários da(s) empresa(s) no mercado. Informações Relevantes Analistas O(s) analista(s) de investimento, ou de valores mobiliários, envolvido(s) na elaboração deste relatório ( Analistas de investimento ), declara(m) que: 1 - As recomendações contidas neste refletem exclusivamente suas opiniões pessoais sobre a companhia e seus valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação ao BB-Banco de Investimento S.A e demais empresas do Grupo. 2 Sua remuneração é integralmente vinculada às políticas salariais do Banco do Brasil S.A. e não recebem remuneração adicional por serviços prestados para o emissor objeto do relatório de análise ou pessoas a ele ligadas. Thiago Gramari Analista Itens O(s) analista(s) de investimentos, seus cônjuges ou companheiros, detêm, direta ou indiretamente, em nome próprio ou de terceiros, ações e/ou outros valores mobiliários de emissão das companhias objeto de sua análise. 4 Os analistas de investimento, seus cônjuges ou companheiros, possuem, direta ou indiretamente, qualquer interesse financeiro em relação à companhia emissora dos valores mobiliários analisados neste relatório. 5 O(s) analista(s) de investimento tem vínculo com pessoa natural que trabalha para o emissor objeto do relatório de análise. 9 / 10

10 Disclaimer Administração Gerente-Executivo Eduardo César do Nascimento Equipe de Pesquisa Gerente - Nataniel Cezimbra Renda Variável Agronegócios Andréa Aznar Henrique Koch Bancos e Serviços Financeiros Nataniel Cezimbra Carlos Daltozo Bens de Capital e Small Caps Mário Bernardes Junior Construção Civil Wesley Bernabé Consumo Priscila Tambelli Thiago Gramari Logística e Transportes Mário Bernardes Junior Petróleo, Gás e Petroquímico Carolina Flesch Utilities e Concessões Rafael Dias Renato Hallgren Siderurgia, Mineração, Papel e Celulose Victor Penna Telecom Nataniel Cezimbra Renda Fixa e Estratégia de Mercado Hamilton Moreira Alves Andre Ferreira Equipe de Vendas Atacado Gerente - Cleber Aguiar Bruno Finotello João Carlos Floriano Luciana de Carvalho Marcela Santa Ritta Thiago Cogo Pires Viviane Ferro Candelária Wagner Silveira Neustaedter Varejo Gerente - Marconi Maciel Distribuição e varejo Mário Francisco D Amico Márcio Carvalho José BB Securities 4th Floor, Pinners Hall Old Broad St. London EC2N 1ER - UK (facsimile) Managing Director - Eduardo Nascimento +44 (207) Deputy Managing Director Renato Bezerra +44 (207) Director of Sales Trading Boris Skulczuk +44 (207) Head of Sales Nick Demopoulos +44 (207) Institutional Sales Annabela Garcia +44 (207) Melton Plumber +44 (207) Renata Kreuzig +44 (207) Trading Bruno Fantasia +44 (207) Gianpaolo Rivas +44 (207) Head of Research Paul Hollingworth +44 (207) Structured Products Hernan Lobert +44 (207) Banco do Brasil Securities LLC 535 Madison Avenue 34th Floor New York City, NY USA (Member: FINRA/SIPC/NFA) Managing Director Rubens Cardoso +1 (646) Institutional Sales Charles Langalis +1 (646) DCM Richard Dubbs +1 (646) Sales Trader Daniela Valle +1 (646) Michelle Malvezzi +1 (646) Myung Jin Baldini +1 (646) BB Securities Asia Pte Ltd 6 Battery Road #11-02 Singapore, Managing Director Rodrigo Afonso Institutional Sales José Carlos Reis Paco Zayco BB-Banco de Investimento S.A. BB-BI Rua Senador Dantas, º andar Rio de Janeiro RJ - Brasil Tel. (21) Fax (21) / 10

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