O MERCADO DE EUROBONDS E AS CAPTAÇÕES BRASILEIRAS: UMA ABORDAGEM EMPÍRICO-DESCRITIVA

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1 UNIVERSIDADE DE SÃO PAULO FACULDADE DE ECONOMIA, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE DEPARTAMENTO DE CONTABILIDADE E ATUÁRIA PROGRAMA DE PÓS-GRADUAÇÃO EM CIÊNCIAS CONTÁBEIS O MERCADO DE EUROBONDS E AS CAPTAÇÕES BRASILEIRAS: UMA ABORDAGEM EMPÍRICO-DESCRITIVA Renê Coppe Pimentel Orientador: Prof. Dr. Iran Siqueira Lima SÃO PAULO 2006

2 Profa. Dra. Suely Vilela Reitora da Universidade de São Paulo Prof. Dr. Carlos Roberto Azzoni Diretor da Faculdade de Economia, Administração e Contabilidade Prof. Dr. Fábio Frezatti Chefe do Departamento de Contabilidade e Atuaria Prof. Dr. Gilberto de Andrade Martins Coordenador do Programa de Pós-Graduação em Controladoria e Contábeis

3 RENÊ COPPE PIMENTEL O MERCADO DE EUROBONDS E AS CAPTAÇÕES BRASILEIRAS: UMA ABORDAGEM EMPÍRICO-DESCRITIVA Dissertação apresentada ao Departamento de Contabilidade e Atuária da Faculdade de Economia Administração e Contabilidade da Universidade de São Paulo como requisito para a obtenção do título de Mestre em Ciências Contábeis. Orientador: Prof. Dr. Iran Siqueira Lima SÃO PAULO 2006

4 FICHA CATALOGRÁFICA Elaborada pela Seção de Processamento Técnico do SBD/FEA/USP Pimentel, Renê Coppe O mercado de eurobonds e as captações brasileiras: uma abordagem empírico-descritiva / Renê Coppe Pimentel. -- São Paulo, p. Dissertação (Mestrado) Universidade de São Paulo, 2006 Bibliografia. 1. Finanças internacionais 2. Finanças das empresas 3. Financiamento externo 4. Título de renda fixa 5. Bônus I. Universidade de São Paulo. Faculdade de Economia, Administração e Contabilidade II. Título. CDD

5 Aos meus pais, familiares e amigos, pelo apoio incondicional, carinho, compreensão e ajuda nos momentos mais difíceis.

6 AGRADECIMENTOS Ao meu orientador Prof. Dr. Iran Siqueira Lima pelo apoio, incentivo, confiança e contribuições durante o período de mestrado e de desenvolvimento desta dissertação. Ao Prof. Dr. Alberto Shigueru Matsumoto e Prof. Dr. Luiz Jurandir Simões de Araújo pelos valiosos comentários e sugestões no exame de qualificação. A todos os professores do Departamento de Contabilidade e Atuária da FEA-USP, em especial: Prof. Dr. Luiz João Corrar, Prof. Dr. Gilberto A. Martins, Profa. Dra. Marina M. Yamamoto, Prof. Dr. Ariovaldo dos Santos, Prof. Dr. Fábio Frezatti, Prof. Dr. Reinaldo Guerreiro, Prof. Dr. Welington Rocha, pelo apoio, ajuda e valiosos conselhos e comentários. Especial agradecimento à Profa. Dra. Silvia P. C. Casa Nova por se mostrar presente nos principais momentos do mestrado e aos grandes ensinamentos. Também, ao Prof. Dr. Roberto Braga, que em seus últimos meses de vida mostrou-se um grande amigo e conselheiro. Obrigado por ter acreditado e confiado em mim e por ter sido um exemplo de luta para todos nós! À FIPECAFI e ao CNPq pelo apoio financeiro e institucional, que foram fundamentais, durante o período do mestrado e desenvolvimento da dissertação. A todos os amigos da pós-graduação, em especial, Adriano, Amaury, Andson, Betty, Coelho, Edílson, Fernanda, Fernando, Flávia, Gallo, Patrícia, Roberta, ao Gerlando, co-autor do futuro best seller do mercado financeiro, e ao Márcio Borinelli (futuro grande empresário). À Fabiana Braga Benatti, pessoa muitíssimo especial em minha vida, que, além de ótima revisora de abstracts, nutricionista e personal trainer, é também uma namorada maravilhosa. A meu pai, minha mãe e meu irmão, por sempre me apoiar, carinho e incentivo desde as primeiras palavras. Sou muito grato a vocês pois sem vocês não teria conquistado tantas vitórias. E a toda minha família, avós, tios e primos em especial ao Gian e ao Constante. Vocês todos são maravilhosos!!!

7 Por fim, agradeço muito a Deus, pois sem Ele nenhum dos agradecimentos anteriores seria possível. Agradeço por colocar pessoas maravilhosas em minha vida e por sempre me dar forças e proteção nos momentos em que precisei. Imagine a empresa como uma pizza gigantesca, divida em quatro partes. Se você cortar cada pedaço pela metade, em um oitavo, a proposição de M e M diz que você terá mais pedaços, mas não mais pizza Merton Miller

8 RESUMO O financiamento por meio de títulos negociáveis vem ganhando importância no cenário internacional e concorrendo com meios tradicionais de financiamento, como os empréstimos bancários. No entanto, existem poucos estudos científicos no Brasil que abordam o financiamento das empresas por meio da emissão de títulos de dívida, em especial, os títulos de dívida de médio e longo prazos emitidos no exterior, os eurobonds e euronotes. Dessa forma, este trabalho tem por objetivo analisar e descrever o mercado de eurobonds e euronotes, sua história, características, ferramentas e técnicas, com especial atenção aos títulos brasileiros. Este objetivo será atingido por meio de uma análise descritivo-exploratória e o estabelecimento de relações entre variáveis, revisão de literatura, apresentação e exposição de dados históricos de mercado, análise de volumes de emissões e desenvolvimento intertemporal. Também é objetivo deste trabalho analisar empiricamente, de forma descritiva e exploratória, o perfil das empresas brasileiras que captam no exterior e a utilização de bonds em sua estrutura de financiamento, com suporte das teorias de estrutura de capital do trade-off estático e de peking order. Para isso, foram feitas análises estatísticas de indicadores contábeis e financeiros organizados em forma de painel (painel data analysis). Os resultados empíricos demonstram que, em geral, as empresas que emitem bonds possuem maior alavancagem com capital de terceiros, perfil de dívida com prazo mais alongado, maiores índices de imobilização, maior taxa de rentabilidade derivada do elevado faturamento, o que demonstra também a diferença do tamanho médio das empresas com emissão de bonds com as demais, confirmando a afirmação de Valle (2001) de que apenas as grandes empresas brasileiras possuem atuação ativa na captação no mercado de eurobonds e bonds estrangeiros. Também foi verificado que o comportamento dos indicadores financeiros em relação ao endividamento por bonds está em acordo com as teorias da estrutura de capital, em especial com a teoria do trade-off estático que preconiza que quanto maior a alavancagem da empresa, maior a rentabilidade para os acionistas. O estudo não possui o objetivo de generalização dos resultados, ficando as conclusões restritas à amostra e ao período analisado.

9 ABSTRACT The financing by negotiable securities has been gaining importance in the international scene and competing with traditional ways of financing such as the banking loans. However, there are not many scientific studies in Brazil that approach the financing of companies through debt securities, especially medium and long-run debts issued in international market, the eurobonds and euronotes. Therefore, the objective of this study is to analyze and describe the market of eurobonds and euronotes, its history, characteristics, tools and techniques, with special attention to the Brazilian securities. In order to do that, a descriptive-exploratory analysis and the establishment of relations between variables will be done through an ample revision of literature, presentation and exposition of historical market data, non-statistical analysis of emissions volumes and development. It is also the objective of this study to analyze empirically, through a descriptive and exploratory form, the profile of companies that issued bonds in the international market, and the utilization of bonds in the financing structure of Brazilian companies, supported by the theories of capital structure of the static trade-off and peking order. In order to do that, statistical analysis of panel data was used. Empirical results indicated that, in general, Brazilian companies that issue bonds in the international market show higher leverage, longer term, higher fixed assets / equity ratio, higher profitability derived from high level of sales, which also demonstrates the difference between the average size of companies with emission of bonds and others, confirming the verification of Valle (2001) that only large Brazilian companies issue in the eurobonds and foreign bonds markets. It was also verified that financial indicators and leverage level are related, in accordance with the theories of capital structure and especially with the theory of static trade-off which praises that the higher the company s leverage, the higher the profitability for the shareholders. It is not an objective of the present study to generalize the results, being the conclusions restricted to the analyzed sample.