Tele Norte Leste Participações S.A.

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1 Tele Norte Leste Participações S.A. Relatório de Avaliação 01 de agosto de 2011

2 Índice SEÇÃO 1 Sumário Executivo 03 SEÇÃO 2 Declarações do Avaliador 12 SEÇÃO 3 Descrição do Mercado e das Companhias 14 3.A Informações sobre Mercado de Atuação 15 3.B Descrição da TNL 17 3.C Descrição da TMAR 23 3.D Descrição da BRT 29 SEÇÃO 4 Premissas Gerais do Relatório de Avaliação 35 SEÇÃO 5 Avaliação da TNL 37 5.A Fluxo de Caixa Descontado 38 5.B Valor do Patrimônio Líquido Contábil 40 5.C Preço Médio Ponderado pelo Volume de Negociação das Ações 42 SEÇÃO 6 Avaliação da TMAR 45 6.A Fluxo de Caixa Descontado 46 6.B Valor do Patrimônio Líquido Contábil 53 6.C Preço Médio Ponderado pelo Volume de Negociação das Ações 55 SEÇÃO 7 Avaliação da BRT 58 7.A Fluxo de Caixa Descontado 59 7.B Valor do Patrimônio Líquido Contábil 66 7.C Preço Médio Ponderado pelo Volume de Negociação das Ações 68 1

3 Índice APÊNDICE A Condição Precedente da Reorganização Societária 71 APÊNDICE B Média Móvel do Histórico das Ações 73 APÊNDICE C Custo Médio Ponderado do Capital (WACC) das Companhias 76 APÊNDICE D Comparação dos Cenários Apresentados de Relações de Troca 78 APÊNDICE E Descrição das Metodologias de Avaliação Utilizadas 80 APÊNDICE F Termos e Definições Utilizados no Relatório de Avaliação 84 APÊNDICE G Informações e Declarações Adicionais 86 2

4 SEÇÃO 1 Sumário Executivo

5 Sumário Executivo O BTG Pactual elaborou esta apresentação de forma a auxiliar o Comitê Especial Independente da Tele Norte Leste Participações S.A. ( TNL ou Sociedade ) na determinação das relações de troca a serem propostas para e negociadas com o Comitê Especial Independente da Brasil Telecom S.A. ( BRT ), no âmbito da reorganização societária do Grupo Oi detalhada em Fato Relevante do dia 24 de maio de Para tanto, as seguintes metodologias foram utilizadas: 1 Histórico de negociação das ações das Companhias Oi 2 Fluxo de Caixa Descontado 3 Valor patrimonial (contábil) das ações 4

6 Metodologias de Avaliação para Cálculo das Relações de Troca Preços Históricos de Mercado Relações de Troca calculadas com base nos valores de negociação das ações em análise Cálculo feito com base na média ponderada dos preços das ações nos períodos: Histórico Selecionado: de 29 de março de 2011 a 23 de maio de 2011 Histórico 2 meses: de 23 de março de 2011 a 23 de maio de 2011 Histórico 12 meses: de 23 de maio de 2010 a 23 de maio de 2011 Como referência adicional, também foram calculadas médias até 23 de maio de 2011 para os seguintes períodos: 15 dias, 30 dias, 45 dias, 90 dias e 180 dias Valor Patrimonial Relações de Troca calculadas com base nos valores contábeis das ações em análise Cálculo feito por meio da divisão dos valores patrimoniais das companhias, ajustados pela participação dos acionistas minoritários, pelos respectivos números de ações Fluxo de Caixa Descontado DCF Relações de Troca calculadas com base no fluxo de caixa descontado das companhias em análise, utilizando-se projeções operacionais e financeiras para o período de 2011 a 2020 Cálculo de sensibilidade a partir de dois parâmetros, para se determinar os possíveis intervalos de troca: WACC: Análise de sensibilidade à variação do WACC em US$ nominais entre 8,5% e 10,5% Crescimento na Perpetuidade: Análise de sensibilidade à variação do Crescimento na Perpetuidade ( g ) em US$ nominais entre 1.5% e 3.5% Média Móvel Relações de Troca calculadas com base na média das médias móveis dos valores de negociação das ações em análise Cálculo feito considerando média móveis dos períodos de 3 meses, ponderado pelo volume de negociação Os preços de BRTO4 e BRTO3 foram ajustados em todas as metodologias (exceto Valor Patrimonial) para a Bonificação proposta para fins da reestruturação, de R$2,5433 por ação, de acordo com o Fato Relevante publicado em 24 de maio de

7 Considerações sobre as Metodologias / Recomendações O BTG Pactual acredita que as metodologias de avaliação mais apropriadas para fins da determinação das relações de troca são os preços históricos de mercado e fluxo de caixa descontado Preços históricos de mercado As ações ordinárias e preferenciais da TNL e ordinárias e prefenciais de BRT possuem apropriada liquidez para que seus preços sejam representativos, sendo que TNLP3, TNLP4 e BRTO4 também fazem parte da composição do Índice Bovespa As companhias do Grupo Oi possuem cobertura ampla e atual de analistas de research de diversos bancos e corretoras Fluxo de caixa descontado Reflete o valor intrínseco das companhias de acordo com conjunto de premissas utilizado para determinação das projeções financeiras e taxa de desconto Desvantagem em relação a preços de mercado é que não é possível se fazer uma diferenciação entre o valor das ações ordinárias e preferenciais, o que é historicamente reconhecido pelo mercado Acreditamos que as metodologias de múltiplos de mercado, múltiplos de transações precedentes e valor patrimonial são menos apropriadas para determinação das relações de troca Valor patrimonial O valor contábil é uma medida baseada em custo histórico e normalmente possui grande defasagem com relação ao valor corrente de mercado dos ativos Múltiplos de mercado A utilização de uma média de múltiplos de companhias do mesmo setor para o cálculo do valor das companhias analisadas não leva em consideração outras características relevantes que podem ser determinantes para o valor de cada negócio (ex.: taxas de crescimento, impactos fiscais, alavancagem, etc.) Múltiplos de transações precedentes Normalmente fortemente influenciados por fatores pouco correlacionados com o valor intrínseco, como prêmio de controle e sinergias, e que são muito específicos de transação para transação 6

8 Comparação entre as Relações de Troca TNLP4/BRTO4 TNLP3/BRTO3 TNLP4/BRTO3 Relação de Troca mais favorável para BRT Relação de Troca mais favorável para TNL Relação de Troca mais favorável para BRT Relação de Troca mais favorável para TNL Relação de Troca mais favorável para BRT Relação de Troca mais favorável para TNL Histórico Selecionado (1) Patrimônio Líquido (2) Histórico 12 Meses (3) Histórico 2 Meses (3) DCF (WACC) (4) DCF (Cresc. Perp.) (5) Média Móvel (6) Intervalo Recomendado Fonte: Economática, Facset, CVM e BTG Pactual Notas: (1) De 29/03/2011 a 23/05/2011 (2) Considera número de ações em 31 de março de 2011 (3) Período anterior a 23/05/2011 (4) Considera WACC de 8,5% a 10,5% (5) Considera crescimento na perpetuidade de 1,5% a 3,5% (6) Média das médias móveis de períodos de 3 meses anteriores a 23 de maio de 2011, ajustado para bonificação de R$2,5433 por ação de emissão da BRT 7

9 Comparação entre as Relações de Troca TNLP4/BRTO4 TNLP3/BRTO3 TNLP4/BRTO3 Relação de Troca mais favorável para BRT Relação de Troca mais favorável para TNL Relação de Troca mais favorável para BRT Relação de Troca mais favorável para TNL Relação de Troca mais favorável para BRT Relação de Troca mais favorável para TNL Histórico Selecionado (1) Histórico 15 Dias (2) Histórico 30 Dias (2) Histórico 45 Dias (2) Histórico 60 Dias (2) Histórico 90 Dias (2) Histórico 180 Dias (2) Histórico 360 Dias (2) Média Móvel (3) Fonte: Economática, Facset, CVM e BTG Pactual Notas: (1) De 29/03/2011 a 23/05/2011 (2) Período anterior a 23/05/2011 (3) Média das médias móveis de períodos de 3 meses anteriores a 23 de maio de 2011, ajustado para bonificação de R$2,5433 por ação de emissão da BRT 8

10 Sumário da Avaliação da TNL Valor Econômico (Fluxo de Caixa Descontado) (1) (R$ milhões, exceto preço por ação) Valor Equity TMAR proporcional 18,664 (-) VP das despesas de holding (107) (-) Dívida líquida Mar/2011 (1,238) Valor do equity proprietário (R$ mm) 17,319.6 # Ações 467 Valor por ação 37.0 Valor Patrimonial - TNL Em 30 de março de 2011 (R$ milhões a menos quando indicado) Ativos totais (-) Passivos totais (-) Participação dos minoritários = Patrimônio líquido Número de ações (milhões) 79,384 53,871 12,017 13, R$/ação Seção 5.A Fluxo de Caixa Descontado Página 37 Seção 5.C Valor do Patrimônio Líquido Contábil Página 41 Média dos Preços das Ações Ponderada pelo Volume Período de 12 meses anteriores à 23-mai-11 (inclusive) ON: R$ 34,06 / PN: R$ 25,57 Período de 6 meses anteriores à 23-mai-11 (inclusive) ON: R$ 34,08 / PN: R$ 25,81 Período de 3 meses anteriores à 23-mai-11 (inclusive) ON: R$ 34,60 / PN: R$ 26,69 Seção 5.D Preço Médio Ponderado pelo Volume de Negociação das Ações Página 43 Fonte: Companhia, CVM, Economática e BTG Pactual. Nota: 1 Data base: 31 de dezembro de Preço por ação pela avaliação não atribui prêmio ou desconto para nenhuma das classes de ações 3 Número de ações em 31 de março de 2011., excluindo ações em tesouraria. 9

11 Sumário da Avaliação da TMAR Valor Econômico (Fluxo de Caixa Descontado) (1) (R$ milhões, exceto preço por ação) VP do fluxo de caixa livre para a firma (US$ mm) 27,359 VP do fluxo de caixa livre para a firma (R$ mm) 43,774 Enterprise Value BRT 9,757 (-) Minoritários BRT (4,949) EV TMAR ex-brt minoritários 38,826 (-) Dívida líquida Mar/2011 (13,958) (+) Caixa líquido Mar/ BRT Minoritários 659 (+) VP do uso do Prejuízo Acumulado 374 (+) VP do benefício fiscal do ágio da BRT 611 Valor do equity (R$ mm) 26,511.9 # Ações 344 Valor por ação Valor Patrimonial - TMAR Em 30 de março de 2011 (R$ milhões a menos quando indicado) Ativos totais (-) Passivos totais (-) Participação dos minoritários = Patrimônio líquido Número de ações (milhões) 78,361 51,966 5,976 20, R$/ação Seção 6.A Fluxo de Caixa Descontado Página 47 Seção 6.C Valor do Patrimônio Líquido Contábil Página 56 Média dos Preços das Ações Ponderada pelo Volume Período de 12 meses anteriores à 23-mai-11 (inclusive) ON: R$ 58,64 / PN: R$ 48,86 Período de 6 meses anteriores à 23-mai-11 (inclusive) ON: R$ 58,20 / PN: R$ 50,75 Período de 3 meses anteriores à 23-mai-11 (inclusive) ON: R$ 70,35 / PN: R$ 53,74 Seção 6.D Preço Médio Ponderado pelo Volume de Negociação das Ações Página 58 Fonte: Companhia, CVM, Economática e BTG Pactual. Nota: 1 Data base: 31 de dezembro de Preço por ação pela avaliação não atribui prêmio ou desconto para nenhuma das classes de ações 3 Número de ações em 31 de março de 2011., excluindo ações em tesouraria. 10

12 Sumário da Avaliação da BRT Valor Econômico (Fluxo de Caixa Descontado) (1) (R$ milhões, exceto preço por ação) VP do FCFF - período da projeção (US$ mm) 2,591 VP do FCFF - perpetuidade (US$ mm) 3,507 VP do fluxo de caixa livre para a firma (US$ mm) 6,098 VP do fluxo de caixa livre para a firma (R$ mm) 9,757 (+) Caixa líquido Março/2011 1,299 (+) VP do benefício fiscal do ágio 1,239 Valor do equity (R$ mm) 12,295.2 # Ações 590 Valor por ação Valor por ação após bonificação proposta Valor Patrimonial - BRTO Em 30 de março de 2011 (R$ milhões a menos quando indicado) Ativos totais (-) Passivos totais (-) Participação dos minoritários = Patrimônio líquido Número de ações (milhões) 26,811 15, , R$/ação Seção 7.A Fluxo de Caixa Descontado Página 62 Seção 7.C Valor do Patrimônio Líquido Contábil Página 71 Média dos Preços das Ações Ponderada pelo Volume (Não ajustado para Bonificação prevista) Período de 12 meses anteriores à 23-mai-11 (inclusive) ON: R$ 15,67 / PN: R$ 12,10 Período de 6 meses anteriores à 23-mai-11 (inclusive) ON: R$ 15,99 / PN: R$ 13,03 Período de 3 meses anteriores à 23-mai-11 (inclusive) ON: R$ 17,00 / PN: R$ 14,23 Seção 7.D Preço Médio Ponderado pelo Volume de Negociação das Ações Página 73 Fonte: Companhia, CVM, Economática e BTG Pactual. Nota: 1 Data base: 31 de dezembro de Preço por ação pela avaliação não atribui prêmio ou desconto para nenhuma das classes de ações 3 Número de ações em 31 de março de 2011., excluindo ações em tesouraria. 11

13 SEÇÃO 2 Declarações do Avaliador

14 Declarações do Avaliador Conforme disposto na Instrução CVM N o 319, o Banco BTG Pactual S.A. ( BTG Pactual ) declara que: 1. O BTG Pactual não possui ações de emissão da Tele Norte Leste Participações S.A. (TNLP4, TNLP3 e TNE US), Telemar Norte Leste (TMAR5, TMAR3, TMAR6) e Brasil Telecom S.A. (BRTO4, BRTO3 e BTM US) com base em dados de 21 de julho de Não tem interesse, direto ou indireto, na Tele Norte Leste ou na Operação, bem como que não há qualquer outra circunstância relevante que possa caracterizar conflito de interesses. 3. Nem o controlador nem os administradores das Companhias direcionaram, limitaram, dificultaram ou praticaram quaisquer atos que tenham ou possam ter comprometido o acesso, a utilização ou o conhecimento de informações, bens, documentos ou metodologias de trabalho relevantes para a qualidade das respectivas conclusões. 4. Não tem qualquer conflito de interesse que lhe diminua a independência necessária ao desempenho de suas funções na elaboração deste material. 13

15 SEÇÃO 3 Descrição do Mercado e das Companhias

16 SEÇÃO 3.A Descrição do Mercado e das Companhias Informações sobre Mercado de Atuação

17 Mercado Brasileiro de Telecomunicações Resumo Visão Geral Penetração de Banda Larga: 23% das residências; A taxa de penetração de telefonia móvel alcançou 105% da população em Dez/10; Banda Larga com forte crescimento; Multiple chip é uma tendência de mercado (nas net-calls); Em Dez. 2010, 3G (mini modem) contou com 4,3 milhões de acessos (apenas 2,1% dos usuários móveis); No Brasil, o ARPU (Média de receita por usuário) dos celulares móveis é somente US$13.59, apresentando grande potencial de crescimento quando comparado com outros países, como Chile US$ 15,41, Itália US$ 24,45 e Israel US$ 38,23; Pré-pago: representa 82% do acesso total Mercado Brasileiro Acessos (milhões) (1) 45% 1% Telefones Fixos, 42 CAGR (02-10) Banda Larga, 13 TV por Assinatura, 10 20% Total Acessos: 268 Celulares, % Mercado de telefonia móvel Inclui 3G (milhões de acessos) Jun-11 Telefones Fixos Celulares TV por Assinatura Banda Larga Fonte: Anatel, Teleco and BTG Pactual Notas: 1) Dados de Dezembro de

18 SEÇÃO 3.B Descrição do Mercado e das Companhias Descrição da TNL

19 Descrição da TNL Visão Geral da Companhia Breve Descrição A Tele Norte Leste Participações foi criada em 22 de maio de 1998 durante o processo de privatização do Sistema Telebrás. A Tele Norte Leste Participações possui ações ordinárias e preferenciais negociadas na BM&FBovespa e na NYSE (ADR s). A companhia possui como principais atividades a participação em outras sociedades e promoção de gestão operacional e financeira de suas empresas controladas, diretas ou indiretas. A TNL é uma holding controlada pela Telemar Participações S.A. ( TmarPart ), que em 31 de março de 2011 detinha 17,43% do capital total e 46,82% do capital votante. A TNL possui as seguintes subsidiárias: Telemar Norte Leste S.A ( TMAR ), TNL PCS S.A ( Oi ), 14 Brasil Telecom S.A. ( BrT ) e Brasil Telecom Celular S.A.( BrT Celular ). Eventos Recentes 28 de março de 2011: a companhia aprovou aumento parcial de capital da Tele Norte Leste com a emissão de novas ações ordinárias e novas ações preferenciais, no valor total de R$ ,55, propiciando a entrada do sócio Portugal Telecom no capital da companhia. 03 de junho de 2011: a companhia informou ao mercado o novo Diretor Presidente da TNL e empresas coligadas, após ter informado anteriormente a saída do antigo diretor. Fonte: Website e relatórios da companhia. 18

20 Descrição da TNL Visão Geral da Companhia Conselho de Administração e Diretoria Executiva Conselho de Administração (mandato até 2013) José Mauro Mettrau Carneiro da Cunha (Presidente) Alexandre Jereissati Legey Pedro Jereissati Otávio Marques de Azevedo Fernando Magalhães Portella Zeinal Abedin Mahomed Bava Fábio de Oliveira Moser Shakhaf Wine Carlos Fernando Costa Sérgio Franklin Quintella Renato Torres de Faria Cláudio Figueiredo Coelho Leal Demósthenes Marques Diretor José Mauro Mettrau Carneiro da Cunha (1) Fabiano Castello João de Deus George Moraes Jorge Jardim Carlos Cidade Eurico Teles Cargo Presidente Auditoria Interna Planejamento Executivo Comunicação Corporativa Relacionamento Institucional Política Regulatória Jurídico Paulo Mattos Julio Fonseca Alex Zornig Luiz Perrone James Meaney Regulamentação Gente Administrativo e Financeiro Assuntos Internacionais COO Estrutura Acionária Acionista Ações ON % ON Ações PN % PN Total % Total Telemar Participações 103,813, % ,813, % PREVI 6,857, % 11,730, % 18,587, % Luxemburgo Participações ,412, % 11,412, % LF Tel S.A ,412, % 11,412, % Bratel Brasil 20,752, % 28,298, % 49,050, % Outros 52,584, % 220,611, % 273,195, % Tesouraria 3,020, % 6,166, % 9,187, % TOTAL 187,028, % 289,632, % 476,661, % Fonte: Companhia. Notas: 1) o Sr. José Mauro Mettrau Carneiro da Cunha foi eleito em caráter interino, conforme Reunião Extraordinária do Conselho de Administração da TNLP realizada em 30 de junho de

21 Descrição da TNL Informações Financeiras: Demonstrativo de Resultados Consolidado Período de 12 meses findos em: Período de 3 meses findos em: Demonstração de Resultados 31/12/ /12/ /03/ /03/2011 (Valores expressos em milhares de reais - R$) Receita operacional líquida 29,996,832 29,479,382 7,463,051 6,933,077 Custo dos serviços prestados (18,457,853) (16,638,670) (4,145,832) (4,009,722) Lucro bruto 11,538,979 12,840,712 3,317,219 2,923,355 Receitas (despesas) operacionais (3,731,159) (8,743,389) (2,302,608) (2,394,607) Vendas (5,301,979) (4,886,331) (1,211,925) (1,257,410) Gerais e administrativas (3,067,350) (2,789,784) (781,548) (703,030) Outras receitas operacionais 8,102,949 1,331, , ,197 Outras despesas operacionais (3,464,779) (2,399,271) (544,651) (658,364) Lucro operacional antes do resultado financeiro 7,807,820 4,097,323 1,014, ,748 Receitas financeiras 1,601,025 1,929, , ,706 Despesas financeiras (3,988,338) (4,361,106) (956,811) (1,572,107) Resultado do período antes do imposto de renda e contribuição social 5,420,507 1,665, ,966 (699,653) Imposto de renda e contribuição social (328,093) 83,809 76, ,324 Correntes (874,917) (688,485) (144,448) (185,481) Diferidos 546, , , ,805 Lucro (prejuízo) líquido do período 5,092,414 1,749, ,491 (395,329) Fonte: Relatórios da companhia e CVM. 20

22 Descrição da TNL Informações Financeiras: Balanço Patrimonial Consolidado Exercício findo em: ATIVO 31/12/ /12/ /12/ /03/2011 (Valores expressos em milhares de reais - R$) Circulante 17,052,579 18,318,476 22,172,485 25,777,897 Disponível 10,737,949 8,024,369 11,199,806 13,979,588 Contas a Receber 3,896,332 5,941,987 5,893,845 5,878,953 Estoques 153, ,774 98, ,314 Títulos a Recuperar 791, ,831 1,103,642 1,316,374 Outros Ativos Circulantes 1,473,074 3,681,515 3,876,980 4,486,668 Não Circulante 23,492,166 55,683,786 52,964,898 53,605,674 Aplicações Financeiras a Valor Justo 1,519 4,991 9,092 34,087 Tributos Diferidos 3,276,242 5,727,450 5,623,381 5,975,087 Outros Ativos Não Circulantes 4,691,336 6,815,347 7,328,653 8,290,397 Investimentos 49,320 54,695 54,692 54,692 Imobilizado 12,718,509 25,296,273 23,349,065 23,032,971 Intangível 2,755,240 17,785,030 16,600,015 16,218,440 Total do Ativo 40,544,745 74,002,262 75,137,383 79,383,571 Fonte: Relatórios da companhia e CVM. 21

23 Descrição da TNL Informações Financeiras: Balanço Patrimonial Consolidado Exercício findo em: PASSIVO E PATRIMÔNIO LÍQUIDO 31/12/ /12/ /12/ /03/2011 (Valores expressos em milhares de reais - R$) Circulante 9,149,421 18,272,538 19,315,668 17,231,903 Obrigações Sociais e Trabalhistas 273, , , ,288 Fornecedores 1,902,629 4,054,785 4,038,747 3,751,229 Obrigações Fiscais 437, , , ,178 Empréstimos e Financiamentos 3,545,906 7,964,360 7,144,441 5,354,409 Outras Obrigações 2,650,439 4,083,055 5,061,855 4,757,213 Provisões 339,854 1,620,496 1,770,564 1,949,586 Não Circulante 20,432,403 35,619,206 35,848,158 36,639,041 Empréstimos e Financiamentos 16,189,694 20,861,606 21,991,458 22,193,110 Outras Obrigações 1,960,798 4,753,905 4,849,422 5,537,959 Títulos Diferidos 26,041 4,005,836 3,331,162 3,186,614 Provisões 2,255,870 5,997,859 5,676,116 5,721,358 Patrimônio Líquido 10,962,921 20,110,518 19,973,557 25,512,627 Capital Social Realizado 5,448,731 5,448,731 5,448,731 7,254,682 Reservas de Capital 105, , ,840 1,316,581 Reservas de Lucro 5,116,033 6,565,155 6,456,432 6,456,432 Lucros/Prejuízos Acumulados (825,004) - - (169,795) Ajustes de Avaliação Patrimonial - (861,417) (868,867) (1,361,947) Outros Resultados Abrangentes (612,787) Participação dos Acionistas Não Controladores 1,730,291 8,827,327 8,794,421 12,016,674 Total do Passivo e Patrimônio Líquido 40,544,745 74,002,262 75,137,383 79,383,571 Fonte: Relatórios da companhia e CVM. 22

24 SEÇÃO 3.C Descrição do Mercado e das Companhias Descrição da TMAR

25 Descrição da TMAR Visão Geral da Companhia Breve Descrição Em 2001 a Tele Norte Leste integrou as 16 operadoras estaduais de telefonia fixa no Norte, Nordeste e Sudeste do Brasil, formando uma única empresa, a Telemar Norte Leste S.A ( TMAR ) A TMAR presta serviços de telefonia fixa na Região I, composta por 16 estados na região nordeste e sudeste do Brasil e serviço de Longa Distância Internacional LDI em todo o território brasileiro. A companhia é controlada pela Tele Norte Leste Participações S.A. ( TNL ), que em 31 de março de 2011, detinha 70,39% do capital total e 98,01% do capital votante. A TMAR possui ainda as subsidiárias Brasil Telecom S.A. ( BrT ); 14 Brasil Telecom Celular S.A. ( BrT Celular ); TNL PCS S.A. ( Oi ), bem como concessão para o serviço de LDI através da BrT Eventos Recentes 28 de março de 2011: a companhia aprovou aumento parcial de capital da Telemar Norte Leste com a emissão de novas ações ordinárias e novas ações preferenciais classe A, no valor total de R$ ,67. Fonte: Website e relatórios da companhia. 24

26 Descrição da TMAR Visão Geral da Companhia Conselho de Administração e Diretoria Executiva Conselho de Administração (mandato até 2014) José Mauro Mettrau Carneiro da Cunha, Efetivo João de Deus Pinheiro de Macêdo, Efetivo Eurico de Jesus Teles Neto, Efetivo Luiz Eduardo Falco Pires Corrêa, Efetivo Marcos Duarte Santos (Preferencialista), Efetivo Diretor José Mauro Mettrau Carneiro da Cunha (1) Fabiano Castello João de Deus George Moraes Jorge Jardim Carlos Cidade Eurico Teles Paulo Mattos Julio Fonseca Alex Zornig Luiz Perrone James Meaney Cargo Presidente Auditoria Interna Planejamento Executivo Comunicação Corporativa Relacionamento Institucional Política Regulatória Jurídico Regulamentação Gente Administrativo e Financeiro Assuntos Internacionais COO Estrutura Acionária Acionista Ações ON % ON Ações PN % PN Total % Total Tele Norte Leste Participações 150,971, % 91,250, ,221, % Telemar Participações ,079, % 13,079, % Bratel Brasil ,475, ,475, % Luxemburgo Participações ,240, % 11,240, % LF Tel S.A ,240, ,240, % Outros 3,061, % 30,738, % 33,800, % Ações Tesouraria % 440, , % TOTAL 154,032, % 190,464, % 344,496, % Fonte: Companhia. Notas: 1) o Sr. José Mauro Mettrau Carneiro da Cunha foi eleito em caráter interino, conforme Reunião Extraordinária do Conselho de Administração da TNLP realizada em 30 de junho de

27 Descrição da TMAR Informações Financeiras: Demonstrativo de Resultados Consolidado Período de 12 meses findos em: Período de 3 meses findos em: Demonstração de Resultados 31/12/ /12/ /03/ /03/2011 (Valores expressos em milhares de reais - R$) Receita operacional líquida 29,927,182 29,431,553 7,446,663 6,933,078 Custo dos serviços prestados (18,386,335) (16,597,686) (4,129,348) (4,009,740) Lucro bruto 11,540,847 12,833,867 3,317,315 2,923,338 Receitas (despesas) operacionais (3,687,894) (8,708,558) (2,288,258) (2,384,275) Vendas (5,287,206) (4,867,768) (1,206,776) (1,257,075) Gerais e administrativas (3,027,938) (2,755,048) (773,358) (694,368) Outras receitas operacionais 8,065,238 1,301, , ,042 Outras despesas operacionais (3,437,988) (2,387,246) (543,049) (657,874) Lucro operacional antes do resultado financeiro 7,852,953 4,125,309 1,029, ,063 Receitas financeiras 1,607,518 1,888, , ,352 Despesas financeiras (4,052,097) (4,248,331) (999,517) (1,535,088) Resultado do período antes do imposto de renda e contribuição social 5,408,374 1,765, ,458 (660,673) Imposto de renda e contribuição social (315,636) 112,773 80, ,660 Correntes (870,583) (688,481) (144,435) (185,470) Diferidos 554, , , ,130 Lucro (prejuízo) líquido do período 5,092,738 1,878, ,337 (369,013) Fonte: Relatórios da companhia. 26

28 Descrição da TMAR Informações Financeiras: Balanço Patrimonial Consolidado Exercício findo em: ATIVO 31/12/ /12/ /12/ /03/2011 (Valores expressos em milhares de reais - R$) Circulante 16,042,542 17,883,270 21,495,565 25,269,441 Disponível 9,843,950 7,621,524 10,564,637 13,489,271 Contas a Receber 3,897,171 5,958,504 5,896,592 5,880,865 Estoques 153, ,448 98, ,314 Tributos a Recuperar 708, ,334 1,089,823 1,311,704 Outros Ativos Circulantes 1,439,694 3,646,460 3,846,301 4,471,287 Não Circulante 23,362,403 55,493,656 52,480,821 53,091,242 Aplicações Financeiras a Valor Justo 1,519 4,991 9,092 34,087 Títulos Diferidos 2,862,399 5,249,093 5,186,261 5,525,123 Créditos com Partes Relacionadas 450, , Outros Ativos Não Circulantes 4,651,147 6,779,742 7,299,201 8,243,045 Investimentos 41,691 47,064 47,061 47,061 Imobilizado 12,675,924 25,236,642 23,340,448 23,024,652 Intangível 2,679,548 17,707,368 16,598,758 16,217,274 Total do Ativo 39,404,945 73,376,926 73,976,386 78,360,683 Fonte: Relatórios da companhia. 27

29 Descrição da TMAR Informações Financeiras: Balanço Patrimonial Consolidado Exercício findo em: PASSIVO E PATRIMÔNIO LÍQUIDO 31/12/ /12/ /12/ /03/2011 (Valores expressos em milhares de reais - R$) Circulante 8,695,587 17,909,751 17,608,807 15,624,929 Obrigações Sociais e Trabalhistas 270, , , ,878 Fornecedores 1,898,626 4,045,798 4,039,775 3,751,412 Obrigações Fiscais 436, , , ,077 Empréstimos e Financiamentos 3,340,557 7,857,669 5,551,989 3,829,027 Outros Obrigações 2,427,858 3,839,311 4,946,917 4,675,949 Provisões 320,775 1,619,931 1,770,564 1,949,586 Não Circulante 21,270,744 35,772,516 35,535,962 36,341,438 Empréstimos e Financiamentos 17,268,949 21,240,147 21,874,045 22,090,910 Outros Obrigações 1,703,718 4,530,115 4,655,098 5,343,304 Títulos Diferidos 26,041 4,005,838 3,331,161 3,186,614 Provisões 2,272,036 5,996,416 5,675,658 5,720,610 Patrimônio Líquido 9,438,614 19,694,659 20,831,617 26,394,316 Capital Social Realizado 7,418,989 7,434,429 7,445,720 11,614,365 Reservas de Capital 2,220,406 2,039,144 2,051,161 3,807,926 Reservas de Lucro 1,460,904 4,832,786 6,243,830 6,272,487 Lucros/Prejuízos Acumulados (941,572) - - (203,703) Ajustes de Avaliação Patrimonial - (1,050,522) (1,050,522) (1,072,973) Outros Resultados Abrangentes (747,310) Participação dos Acionistas Não Controladores 27,197 6,438,822 6,141,428 5,976,214 Total do Passivo e Patrimônio Líquido 39,404,945 73,376,926 73,976,386 78,360,683 Fonte: Relatórios da companhia. 28

30 SEÇÃO 3.D Descrição do Mercado e das Companhias Descrição da BRT

31 Descrição da BRT Visão Geral da Companhia Breve Descrição A Telemar Norte Leste comprou a Brasil Telecom em 2009, passando então a atuar em todo o território nacional. A Brasil Telecom S.A. ( BrT ) é uma concessionária do STFC Serviço Telefônico Fixo Comutado e atua desde julho de 1998 na Região II do PGO - Plano Geral de Outorgas, que abrange os estados brasileiros do Acre, Rondônia, Mato Grosso, Mato Grosso do Sul, Tocantins, Goiás, Paraná, Santa Catarina e Rio Grande do Sul, além do Distrito Federal. A partir de janeiro de 2004, a Companhia passou também a explorar os serviços de longa distância nacional e longa distância internacional em todas as Regiões (I, II e III). Já os serviços locais, passaram a ser ofertados fora da Região II a partir de janeiro de A BrT ainda possui através da subsidiária 14 Brasil Telecom Celular S.A. ( BrT Celular ) autorização para prestação de serviços de telefonia móvel na Região II. Eventos Recentes 20 de outubro de 2010: CADE aprovou sem restrições estruturais a compra da BRT pela Oi, tendo sido celebrado um Termo de Compromisso de Desempenho (TCD). 16 de junho de 2010: Após realização de assembléia geral extraordinária realizada nesta data, os acionistas minoritários titulares de ações ordinárias e preferenciais da BRT não aceitaram a proposta de relações de substituição entre ações da BRT e da TMAR. 14 de janeiro de 2010: Divulgação de um aumento de R$ milhões da provisão relativa à contingência referente às demandas judiciais relacionadas a direitos de titulares de Planos de Expansão, implicando um ajuste total bruto de R$ milhões. Fonte: Website e relatórios da companhia. 30

32 Descrição da BRT Visão Geral da Companhia Conselho de Administração e Diretoria Executiva Conselho de Administração (mandato até 2014) José Mauro Mettrau Carneiro da Cunha, Efetivo João de Deus Pinheiro de Macêdo, Efetivo Francisco Aurélio Sampaio Santiago, Efetivo Francis James Leahy Meaney, Efetivo João Carlos de Almeida Gaspar (Preferencialista), Efetivo Diretor José Mauro Mettrau Carneiro da Cunha (1) Fabiano Castello João de Deus George Moraes Jorge Jardim Carlos Cidade Eurico Teles Paulo Mattos Julio Fonseca Alex Zornig Luiz Perrone James Meaney Cargo Presidente Auditoria Interna Planejamento Executivo Comunicação Corporativa Relacionamento Institucional Política Regulatória Jurídico Regulamentação Gente Administrativo e Financeiro Assuntos Internacionais COO Estrutura Acionária Acionista Ações ON % ON Ações PN % PN Total % Total Coari 161,990, % 128,675, % 290,665, % Outros 41,433, % 257,690, % 299,123, % Ações em Tesouraria -- 13,231, % 13,231, % TOTAL 203,423, % 399,597, % 603,020, % Fonte: Companhia. Notas: 1) o Sr. José Mauro Mettrau Carneiro da Cunha foi eleito em caráter interino, conforme Reunião Extraordinária do Conselho de Administração da TNLP realizada em 30 de junho de

33 Descrição da BRT Informações Financeiras: Demonstrativo de Resultados Consolidado Período de 12 meses findos em: Período de 3 meses findos em: Demonstração de Resultados 31/12/ /12/ /03/ /03/2011 (Valores expressos em milhares de reais - R$) Receita operacional líquida 10,919,890 10,263,292 2,620,563 2,369,848 Custo dos serviços prestados (5,764,221) (4,732,081) (1,247,267) (1,136,924) Lucro bruto 5,155,669 5,531,211 1,373,296 1,232,924 Receitas (despesas) operacionais (6,232,318) (3,071,681) (793,238) (828,331) Vendas (1,417,845) (1,025,010) (280,296) (290,045) Gerais e administrativas (1,434,808) (1,538,941) (315,742) (350,033) Outras receitas operacionais 659, , ,933 90,929 Outras despesas operacionais (4,039,605) (1,031,692) (315,133) (279,182) Lucro operacional antes do resultado financeiro (1,076,649) 2,459, , ,593 Receitas financeiras 630, , , ,164 Despesas financeiras (911,596) (1,059,710) (254,910) (525,712) Resultado do período antes do imposto de renda e contribuição social (1,357,998) 2,379, , ,045 Imposto de renda e contribuição social 338,687 (408,415) (139,005) (30,673) Correntes (449,903) (149,117) (40,412) (57,946) Diferidos 788,590 (259,298) (98,593) 27,273 Lucro (prejuízo) líquido do período (1,019,311) 1,970, ,645 93,372 Fonte: Relatórios da companhia. 32

34 Descrição da BRT Informações Financeiras: Balanço Patrimonial Consolidado Exercício findo em: ATIVO 31/12/ /12/ /12/ /03/2011 (Valores expressos em milhares de reais - R$) Circulante 5,960,538 6,127,062 8,486,797 8,245,326 Disponível 2,040,425 2,099,392 4,049,014 3,560,813 Contas a Receber 2,210,090 1,992,141 2,069,908 2,046,614 Estoques 54,048 42,063 14,323 14,303 Tributos a Recuperar 18, , , ,356 Outros Ativos Circulantes 1,637, ,018,598 2,223,240 Não Circulante 12,372,501 18,436,858 18,399,317 18,565,529 Aplicações Financeiras a Valor Justo ,425 Títulos Diferidos 1,714,512 5,680,495 5,276,443 5,298,455 Créditos com Partes Relacionadas - 1,674,750 1,911,134 1,980,630 Outros Ativos Não Circulantes 3,110,443 4,237,194 4,571,138 4,678,240 Investimentos 3,744 5,374 5,370 5,370 Imobilizado 5,911,584 5,266,641 5,316,799 5,339,241 Intangível 1,632,218 1,572,404 1,318,433 1,251,168 Total do Ativo 18,333,039 24,563,920 26,886,114 26,810,855 Fonte: Relatórios da companhia. 33

35 Descrição da BRT Informações Financeiras: Balanço Patrimonial Consolidado Exercício findo em: PASSIVO E PATRIMÔNIO LÍQUIDO 31/12/ /12/ /12/ /03/2011 (Valores expressos em milhares de reais - R$) Circulante 5,061,778 5,423,672 6,690,689 6,302,152 Obrigações Sociais e Trabalhistas 193, , , ,397 Fornecedores 1,889,543 1,554,278 1,636,598 1,542,001 Obrigações Fiscais 809, ,921 1,053, ,196 Empréstimos e Financiamentos 670, ,963 1,044,226 1,038,113 Outros Obrigações 909, ,179 1,470,037 1,953,207 Provisões 589,264 1,299,249 1,314,912 1,356,238 Não Circulante 6,995,504 9,234,611 8,858,586 9,078,492 Empréstimos e Financiamentos 3,993,198 3,572,606 3,320,860 3,192,912 Outros Obrigações 1,377,469 1,839,173 1,891,249 2,110,725 Títulos Diferidos 9,346 8,885 11,216 11,144 Provisões 1,615,491 3,813,947 3,635,261 3,763,711 Patrimônio Líquido 6,275,757 9,905,637 11,336,839 11,430,211 Capital Social Realizado 3,470,758 3,731,059 3,731,059 3,731,059 Reservas de Capital 1,490,375 5,869,560 5,869,560 5,869,560 Reservas de Lucro 1,359, ,504 1,735,869 1,735,869 Lucros/Prejuízos Acumulados (39,258) ,389 Participação dos Acionistas Não Controladores (5,656) Total do Passivo e Patrimônio Líquido 18,333,039 24,563,920 26,886,114 26,810,855 Fonte: Relatórios da companhia. 34

36 SEÇÃO 4 Premissas Gerais do Relatório de Avaliação

37 Premissas Gerais do Relatório de Avaliação Premissas Macroeconômicas As premissas macroeconômicas abaixo representam as estimativas do relatório Focus do Banco Central de 16 de julho de 2011, exceto quando indicado Premissas Macroeconômicas 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E Fonte: Banco Central em 16 de julho de 2011) Crescimento Real do PIB 3.96% 4.16% 4.50% 4.52% 4.44% 4.44% 4.44% 4.44% 4.44% 4.44% IPCA 6.30% 5.17% 4.68% 4.63% 4.61% 4.61% 4.61% 4.61% 4.61% 4.61% IGPM 5.95% 5.10% 4.69% 4.64% 4.58% 4.58% 4.58% 4.58% 4.58% 4.58% Taxa de câmbio R$/US$ média Taxa de câmbio R$/US$ final de período Taxa SELIC média 12.2% 12.6% 11.3% 10.6% 10.2% 10.2% 10.2% 10.2% 10.2% 10.2% Fonte: EIU em 16 de julho de 2011 Inflação EUA (CPI) 2.70% 2.10% 2.30% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% (1) População (Milhões Habitantes) R R R Como as projeções do Focus são divulgadas para os próximos 5 anos, a partir do sexto ano as projeções foram mantidas constantes nos níveis do quinto ano, exceto para a taxa de câmbio que foi ajustada para refletir a manutenção da paridade do poder de compra entre as moedas dos EUA e do Brasil Fonte: 1) Projeções da Companhia. 36

38 SEÇÃO 5 Avaliação da TNL

39 SEÇÃO 5.A Avaliação da TNL Fluxo de Caixa Descontado

40 Avaliação Fluxo de Caixa Descontado A TNL foi avaliada com base no valor proporcional da TMAR, calculado por Fluxo de Caixa Descontado (vide página 53 Avaliação da TMAR). Além disso, foi necessário descontar do EBITDA da empresa operacional TMAR as despesas gerais e administrativas da holding TNL, dado que esta não apresenta geração própria de caixa e depende dos fluxos de caixa recebidos de sua controlada para honrar suas despesas. Valor Econômico (Fluxo de Caixa Descontado) (R$ milhões, exceto preço por ação) Parâmetros da Avaliação (R$ milhões, exceto preço por ação) Valor Equity TMAR proporcional 18,664 (-) VP das despesas de holding (107) (-) Dívida (caixa) líquida Mar/2011 (1,238) Valor do equity proprietário (R$ mm) 17,319.6 # Ações 467 Valor por ação 37.0 WACC 9.9% Crescimento na Perpetuidade 2.5% VPL das Despesas de Holding (R$ mm) (107) Participação da TNL na TMAR 70.4% Despesas de Holding (Memória de Cálculo) 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E Despesas de Holding (R$ mm) (30.7) (32.3) (33.8) (35.4) (37.0) (38.7) (40.5) (42.3) (44.3) (44.6) (+) Redução de impostos devido a despesas de Holding Taxa de câmbio (=) Despesas de Holding após impostos (US$ mm) (12.7) (12.8) (12.9) (13.0) (13.4) (13.8) (14.2) (14.5) (14.9) (14.7) Fator de Desconto Fluxo Descontado em US$ mm (12.1) (11.2) (10.2) (9.4) (8.8) (8.2) (7.7) (7.2) (6.7) (6.0) 39

41 SEÇÃO 5.B Avaliação da TNL Valor do Patrimônio Líquido Contábil

42 Valor do Patrimônio Líquido Contábil O valor da TNL é de R$28,87 por ação, com base no critério de patrimônio líquido contábil, excluindo-se a participação de acionistas minoritários Valor Patrimonial - TNL Em 30 de março de 2011 (R$ milhões a menos quando indicado) Ativos totais (-) Passivos totais (-) Participação dos minoritários = Patrimônio líquido Número de ações (milhões) 79,384 53,871 12,017 13, R$/ação Fonte: Companhia e BTG Pactual Nota: 1 Exclui ações em tesouraria. 41

43 SEÇÃO 5.D Avaliação da TNL Preço Médio Ponderado pelo Volume de Negociação das Ações

44 Preço por ação Volume Preço por ação Volume Preço Médio Ponderado pelo Volume de Negociação das Ações Preço das ações da Tele Norte Leste cotadas na BM&FBovespa (Preço em R$ por ação e volume em R$ milhões) Ações ON (TNLP3) Ações PN (TNLP4) Média ponderada pelo volume (período anterior à ): 12 meses: R$34,06 6 meses: R$34,08 3 meses: R$34,60 2 meses: R$35,08 1 mês: R$32,91 Média ponderada pelo volume (período anterior à ): 12 meses: R$25,57 6 meses: R$25,81 3 meses: R$26,69 2 meses: R$27,14 1 mês: R$26,45 45 Média ponderada pelo volume: R$34,86 (desde 05 de janeiro de 2009) Média ponderada pelo volume: R$27,80 (desde 05 de janeiro de 2009) /01/ /10/ /07/ /04/ /01/ /10/ /07/ /04/ Volume (R$ milhões) Preço (R$ ação) Volume (R$ milhões) Preço (R$ ação) Fonte: Economática em 07 de Julho de

45 Preço Médio Ponderado pelo Volume de Negociação das Ações Preço médio ponderado pelo volume de negociação das ações da Tele Norte Leste cotadas na BM&FBovespa (R$, exceto caso indicado) Ações ON Ações PN Total Ações Período de 12 meses anteriores à 23/05/2011 (inclusive) VWAP Número de ações (milhões) Valor de Mercado (R$ milhões) 6, , ,515.6 Período de 6 meses anteriores à 23/05/2011 (inclusive) VWAP Número de ações (milhões) Valor de Mercado (R$ milhões) 6, , ,587.2 Período de 3 meses anteriores à 23/05/2011 (inclusive) VWAP Número de ações (milhões) Valor de Mercado (R$ milhões) 6, , ,934.4 Período de 2 meses anteriores à 23/05/2011 (inclusive) VWAP Número de ações (milhões) Valor de Mercado (R$ milhões) 6, , ,148.1 Período de 1 mês anterior à 23/05/2011 (inclusive) VWAP Número de ações (milhões) Valor de Mercado (R$ milhões) 6, , ,552.7 Fonte: Economática e Companhia. Preços ajustados por proventos e eventos societários. Nota: (1) Número de ações exclui ações em tesouraria (2) Preço médio ponderado pelo valor das ações ON e PN, calculado com base no valor de mercado total dividido pelo total de ações 44

46 SEÇÃO 6 Avaliação da TMAR

47 SEÇÃO 6.A Avaliação da TMAR Fluxo de Caixa Descontado

48 Considerações Gerais sobre a Avaliação O BTG Pactual avaliou a TMAR através do método de fluxo de caixa descontado da empresa ( FCFF ) Metodologia de Avaliação Método do fluxo de caixa desalavancado - Projeção dos fluxos de caixa desalavancados - Os fluxos são descontados pelo custo médio ponderado de capital da empresa (WACC), para o cálculo do seu valor presente Fontes de Informação O BTG Pactual utilizou, para o propósito da avaliação, as projeções operacionais e financeiras fornecidas e/ou discutidas com as equipes de administração da Companhias Oi, em R$ nominais Moeda Projeções em R$ nominais O fluxo de caixa desalavancado é convertido ano-a-ano para US$ para ser descontado Fluxo de caixa descontado Data base: 31 de dezembro de 2010; fluxos de caixa são trazidos a valor presente de 31 de dezembro de 2010 Horizonte de projeção: 2011 a 2020 Assume que fluxos são gerados ao longo do ano ( mid-year convention ) Fluxo de caixa descontado em US$ nominais 47

49 Principais Premissas O BTG Pactual utilizou, para o propósito da avaliação, as projeções operacionais e financeiras fornecidas e/ou discutidas com as equipes de administração da TMAR Macroeconômicas Cenário macroeconômico do Relatório Focus do Banco Central datado de 16 de julho de 2011 e Economist Intelligence Unit datado de 16 de julho de 2011 Crescimento de receita Crescimento em 2011 baseado na projeção de crescimento de volume dos clientes atuais e conquista de novos serviços e clientes que encontram-se no pipeline comercial da empresa As receitas entre 2012 e 2020 foram estimadas com base no crescimento de mercado para cada negócio, com destaque para o crescimento dos segmentos móvel e banda larga e para a redução do número de linhas fixas Custos e Despesas Operacionais (1) Estima-se leve queda de margem EBITDA em 2011 e 2012, causada principalmente pela redução maior das receitas oriundas de telefonia fixa se comparado ao aumento das receitas oriundas do segmento móvel A partir de 2012 a companhia estima recuperar a margem, em função de iniciativas de ganho de clientes nos segmentos de telefonia móvel e de banda larga Investimentos Investimentos estimados com base no histórico de investimentos percentuais em relação à receita líquida Em 2011 e 2012 estima-se maiores investimentos na plataforma tecnológica necessários para o alcance de um maior número de clientes do segmento de telefonia móvel e banda larga Capital de giro Conforme projeções da companhia, baseado nos prazos médios de pagamento e recebimento históricos Valor terminal Taxa de desconto Modelo de crescimento na perpetuidade de Gordon (2), em 2020 Assume uma taxa de crescimento entre 1,5% e 3,5% em US$ nominais na perpetuidade Taxa de desconto calculada com base em: (i) beta desalavancado médio das companhias do setor, (ii) estrutura alvo de capital com base em média de alavancagem do setor de Telecomunicações no Brasil, (iii) risco-país e (iv) prêmio de risco de mercado (3) Nota: 1 Os custos aqui contemplados foram projetados em bases que excluem despesas de depreciação e amortização 2 Estimado com base no fluxo de caixa livre do último período de projeção e incrementado pela expectativa de crescimento, utilizando o Modelo de Crescimento Constante ou Modelo de Gordon conforme a equação demonstrada no Apêndice C 3 Prêmio de risco de mercado de longo prazo estimado com bases históricas. Fonte: relatório Ibbotson de

50 Sumário das Projeções Operacionais e Financeiras Receita Líquida e Número de Assinantes Consolidados (1) Receita Líquida (R$ milhões) CAGR (2011E-2020E): 2,51% 29,026 28,992 28,886 29,042 29,587 30,640 31,658 32,801 34,438 36, E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E Número de Assinantes (Milhões) Linhas Móveis Fixo Banda Larga 49,6 46,4 41,8 18,7 17,7 17,1 4,8 5,6 6,4 2011E 2012E 2013E 2011E 2012E 2013E 2011E 2012E 2013E Nota: 1) Consolidado para 100% da Brasil Telecom e inclui usuários das regiões 1,2 e 3 49

51 Sumário das Projeções Operacionais e Financeiras Despesas Operacionais e EBITDA Consolidados Despesas Operacionais (R$ Milhões) e % da Rec. Líq. CAGR (2011E-2020E): 2,0% 68.7% 68.7% 67.8% 67.5% 67.5% 66.7% 66.8% 66.4% 66.2% 65.3% 19,948 19,913 19,588 19,612 19,960 20,440 21,145 21,775 22,813 23, E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E EBITDA (R$ milhões) e Margem EBITDA CAGR (2011E-2020E): 3,56% 31.3% 31.3% 32.2% 32.5% 32.5% 33.3% 33.2% 33.6% 33.8% 34.7% 12,588 9,078 9,078 9,298 9,430 9,627 10,200 10,512 11,027 11, E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 50

52 Sumário das Projeções Operacionais e Financeiras CAPEX e Depreciação & Amortização Consolidados Investimento (R$ Milhões) CAGR (2011E-2020E): 0,45% 4,505 4,706 4,528 4,410 4,355 4,251 4,302 4,283 4,405 4, E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E Depreciação & Amortização (R$ milhões) CAGR (2011E-2020E): 8,17% 2,603 2,917 3,218 3,512 3,803 4,086 4,373 4,659 4,952 5, E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 51

53 Cresc. Perpetuidade Avaliação Fluxo de Caixa Descontado Fluxo de Caixa para a Empresa (R$ milhões, exceto quando indicado) 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E Lucro operacional (EBIT) 6,475 6,162 6,079 5,918 5,825 6,114 6,139 6,368 6,672 7,332 (-) Impostos (2,202) (2,095) (2,067) (2,012) (1,980) (2,079) (2,087) (2,165) (2,269) (2,493) Lucro operacional após impostos (NOPAT) 4,274 4,067 4,012 3,906 3,844 4,035 4,052 4,203 4,404 4,839 (+) Depreciação / amortização 2,603 2,917 3,218 3,512 3,803 4,086 4,373 4,659 4,952 5,255 (-) Variação do Capital de Giro 250 (1) (50) (26) (32) (103) (47) (88) (96) (171) (-) Investimentos (4,505) (4,706) (4,528) (4,410) (4,355) (4,251) (4,302) (4,283) (4,405) (4,548) Fluxo de caixa livre para a firma (R$ mm) 2,621 2,277 2,653 2,982 3,260 3,767 4,076 4,490 4,855 5,375 Fluxo de caixa livre para a firma (US$ mm) 1,638 1,371 1,533 1,666 1,791 2,038 2,160 2,332 2,470 2,680 Valor Econômico pelo Método do Fluxo de Caixa para a Empresa Descontado Com base no critério do valor econômico pelo método do fluxo de caixa para a empresa descontado, em 31/12/2010 o valor das ações da TMAR, considerando um WACC de 9,86% e crescimento na perpetuidade de 2,5% em US$ nominais, é R$77,06 por ação VP do fluxo de caixa livre para a firma (US$ mm) 27,359 VP do fluxo de caixa livre para a firma (R$ mm) 43,774 Enterprise Value BRT 9,757 (-) Minoritários BRT (4,949) EV TMAR ex-brt minoritários 38,826 (-) Dívida líquida Mar/2011 (13,958) (+) Caixa líquido Mar/ BRT Minoritários 659 (+) VP do uso do Prejuízo Acumulado 374 (+) VP do benefício fiscal do ágio da BRT 611 Valor do equity (R$ mm) 26,511.9 # Ações 344 Valor por ação Fonte: Companhia, demonstrações financeiras em 31/12/2010 e BTG Pactual WACC % 9.5% 10.0% 10.5% 11.0% 1.5% % % % %

54 SEÇÃO 6.B Avaliação da TMAR Valor do Patrimônio Líquido Contábil

55 Valor do Patrimônio Líquido Contábil O valor da TMAR é de R$59,35 por ação, com base no critério de patrimônio líquido contábil, excluindo-se a participação de acionistas minoritários Valor Patrimonial - TMAR Em 30 de março de 2011 (R$ milhões a menos quando indicado) Ativos totais (-) Passivos totais (-) Participação dos minoritários = Patrimônio líquido Número de ações (milhões) 78,361 51,966 5,976 20, R$/ação Fonte: Companhia e BTG Pactual Nota: 1 Exclui ações em tesouraria. 54

56 SEÇÃO 6.D Avaliação da TMAR Preço Médio Ponderado pelo Volume de Negociação das Ações

57 Preço por ação Volume Preço por ação Volume Preço Médio Ponderado pelo Volume de Negociação das Ações Preço das ações da TMAR cotadas na BM&FBovespa (Preço em R$ por ação e volume em R$ milhões) Ações ON (TMAR3) Ações PN (TMAR5) Média ponderada pelo volume (período anterior à ): 12 meses: R$58,64 6 meses: R$58,20 3 meses: R$70,35 2 meses: R$70,59 1 mês: R$72,80 Média ponderada pelo volume (período anterior à ): 12 meses: R$48,86 6 meses: R$50,75 3 meses: R$53,74 2 meses: R$55,83 1 mês: R$54, Média ponderada pelo volume: R$58,74 (desde 05 de janeiro de 2009) Média ponderada pelo volume: R$52,95 (desde 05 de janeiro de 2009) /01/ /10/ /07/ /04/ /01/ /10/ /07/ /04/ Volume (R$ milhões) Preço (R$ ação) Volume (R$ milhões) Preço (R$ ação) Fonte: Economática em 07 de Julho de

58 Preço Médio Ponderado pelo Volume de Negociação das Ações Preço médio ponderado pelo volume de negociação das ações da TMAR cotadas na BM&FBovespa (R$, exceto caso indicado) Ações ON Ações PN Total Ações Período de 12 meses anteriores à 23/05/2011 (inclusive) VWAP Número de ações (milhões) Valor de Mercado (R$ milhões) 9, , ,265.5 Período de 6 meses anteriores à 23/05/2011 (inclusive) VWAP Número de ações (milhões) Valor de Mercado (R$ milhões) 8, , ,554.5 Período de 3 meses anteriores à 23/05/2011 (inclusive) VWAP Número de ações (milhões) Valor de Mercado (R$ milhões) 10, , ,991.0 Período de 2 meses anteriores à 23/05/2011 (inclusive) VWAP Número de ações (milhões) Valor de Mercado (R$ milhões) 10, , ,424.1 Período de 1 mês anterior à 23/05/2011 (inclusive) VWAP Número de ações (milhões) Valor de Mercado (R$ milhões) 11, , ,601.4 Fonte: Economática e Companhia. Preços ajustados por proventos e eventos societários. Nota: (1) Número de ações exclui ações em tesouraria (2) Preço médio ponderado pelo valor das ações ON e PN, calculado com base no valor de mercado total dividido pelo total de ações 57

59 SEÇÃO 7 Avaliação da BRT

60 SEÇÃO 7.A Avaliação da BRT Fluxo de Caixa Descontado

61 Considerações Gerais sobre a Avaliação O BTG Pactual avaliou a Brasil Telecom através do método de fluxo de caixa descontado da empresa ( FCFF ) Metodologia de Avaliação Método do fluxo de caixa desalavancado - Projeção dos fluxos de caixa desalavancados - Os fluxos são descontados pelo custo médio ponderado de capital da empresa (WACC), para o cálculo do seu valor presente Fontes de Informação O BTG Pactual utilizou, para o propósito da avaliação, as projeções operacionais e financeiras fornecidas e/ou discutidas com as equipes de administração das companhias, em R$ nominais Moeda Projeções em R$ nominais O fluxo de caixa desalavancado é convertido ano-a-ano para US$ para ser descontado Fluxo de caixa descontado Data base: 31 de dezembro de 2010; fluxos de caixa são trazidos a valor presente de 31 de dezembro de 2010 Horizonte de projeção: 2011 a 2020 Assume que fluxos são gerados ao longo do ano ( mid-year convention ) Fluxo de caixa descontado em US$ nominais 60

62 Principais Premissas O BTG Pactual utilizou, para o propósito da avaliação, as projeções operacionais e financeiras fornecidas e/ou discutidas com as equipes de administração da BRT Macroeconômicas Cenário macroeconômico do Relatório Focus do Banco Central datado de 16 de julho de 2011 e Economist Intelligence Unit datado de 16 de julho de 2011 Crescimento de receita Crescimento em 2011 baseado na projeção de crescimento de volume dos clientes atuais e conquista de novos serviços e clientes que encontram-se no pipeline comercial da empresa As receitas entre 2012 e 2020 foram estimadas com base nas estimativas de crescimento e participação de mercado para cada negócio, com destaque para o crescimento dos segmentos móvel e banda larga e para a redução do número de linhas fixas Custos e Despesas Operacionais (1) Estima-se queda de margem EBITDA em 2011 a 2014, causada principalmente pela redução maior das receitas oriundas de telefonia fixa se comparado ao aumento das receitas oriundas do segmento móvel A partir de 2015 a companhia estima recuperar a margem, em função de iniciativas de ganho de clientes nos segmentos de telefonia móvel e de banda larga Investimentos Investimentos estimados com base no histórico de investimentos percentuais em relação à receita líquida Em 2012 e 2013 estima-se maiores investimentos na plataforma tecnológica necessários para o alcance de um maior número de clientes do segmento de telefonia móvel e banda larga Capital de giro Conforme projeções da companhia, baseado nos prazos médios de pagamento e recebimento históricos Valor terminal Taxa de desconto Modelo de crescimento na perpetuidade de Gordon (2), em 2020 Assume uma taxa de crescimento entre 1,5% e 3,5% em US$ nominais na perpetuidade Taxa de desconto calculada com base em: (i) beta desalavancado médio das companhias do setor, (ii) estrutura alvo de capital com base em média de alavancagem do setor de Telecomunicações no Brasil, (iii) risco-país e (iv) prêmio de risco de mercado (3) Nota: 1 Os custos aqui contemplados foram projetados em bases que excluem despesas de depreciação e amortização 2 Estimado com base no fluxo de caixa livre do último período de projeção e incrementado pela expectativa de crescimento, utilizando o Modelo de Crescimento Constante ou Modelo de Gordon conforme a equação demonstrada no Apêndice C 3 Prêmio de risco de mercado de longo prazo estimado com bases históricas. Fonte: relatório Ibbotson de

63 Sumário das Projeções Operacionais e Financeiras Receita e Número de Assinantes Receita Líquida (R$ milhões) CAGR (2011E-2020E): 0,48% 9,828 9,634 9,302 9,128 9,143 9,232 9,401 9,632 9,930 10, E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E Número de Assinantes (Milhões) Linhas Móveis Fixo Banda Larga E 2012E 2013E 2011E 2012E 2013E 2011E 2012E 2013E 62

64 Sumário das Projeções Operacionais e Financeiras Despesas Operacionais e EBITDA Despesas Operacionais (R$ Milhões) e % da Rec. Líq. CAGR (2011E-2020E): 0,10% 70.1% 71.7% 71.8% 72.3% 71.5% 70.1% 70.0% 69.4% 68.9% 67.8% 6,893 6,912 6,674 6,600 6,538 6,471 6,582 6,688 6,839 6, E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E EBITDA (R$ Milhões) e % da EBITDA CAGR (2011E-2020E): 1,32% 29.9% 2, % 28.2% 27.7% 28.5% 2,722 2,628 2,528 2, % 30.0% 30.6% 31.1% 32.2% 2,760 2,819 2,944 3,091 3, E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 63

65 Sumário das Projeções Operacionais e Financeiras Investimento e Depreciação & Amortização Investimento (R$ milhões) CAGR (2011E-2020E): 0,56% 1,356 1,609 1,591 1,543 1,554 1,468 1,438 1,387 1,390 1, E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E Depreciação & Amortização (R$ milhões) CAGR (2011E-2020E): 10,40% ,042 1,140 1,236 1,328 1,421 1, E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 64

66 Cresc. Perpetuidade Avaliação Fluxo de Caixa Descontado Fluxo de Caixa para a Empresa (R$ milhões, exceto quando indicado) 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E Lucro operacional (EBIT) 2,312 1,993 1,792 1,590 1,563 1,621 1,584 1,616 1,670 1,787 (-) Impostos (786) (678) (609) (540) (531) (551) (538) (550) (568) (608) Lucro operacional após impostos (NOPAT) 1,526 1,315 1,183 1,049 1,031 1,070 1,045 1,067 1,102 1,179 (+) Depreciação / amortização ,042 1,140 1,236 1,328 1,421 1,516 (-) Variação do Capital de Giro (20) (36) (4) (18) (20) (35) (-) Investimentos (1,356) (1,609) (1,591) (1,543) (1,554) (1,468) (1,438) (1,387) (1,390) (1,426) Fluxo de caixa livre para a firma (R$ mm) ,113 1,234 Fluxo de caixa livre para a firma (US$ mm) Valor Econômico pelo Método do Fluxo de Caixa para a Empresa Descontado Com base no critério do valor econômico pelo método do fluxo de caixa para a empresa descontado, em 31/12/2010 o valor das ações da BRT, considerando um WACC de 9,86% e crescimento na perpetuidade de 2,5% em US$ nominais, é R$18,30 por ação, já ajustado para a Bonificação de R$2,5433 por ação VP do FCFF - período da projeção (US$ mm) 2,591 VP do FCFF - perpetuidade (US$ mm) 3,507 VP do fluxo de caixa livre para a firma (US$ mm) 6,098 VP do fluxo de caixa livre para a firma (R$ mm) 9,757 (+) Caixa líquido Março/2011 1,299 (+) VP do benefício fiscal do ágio 1,239 Valor do equity (R$ mm) 12,295.2 # Ações 590 Valor por ação Valor por ação após bonificação proposta Fonte: Companhia, demonstrações financeiras em 31/12/2010 e BTG Pactual WACC % 9.5% 10.0% 10.5% 11.0% 1.5% % % % % Sensibilidade do preço por ação da BRTO ajustado para bonificação 65

67 SEÇÃO 7.B Avaliação da BRT Valor do Patrimônio Líquido Contábil

68 Valor do Patrimônio Líquido Contábil O valor da BRTO é de R$19,38 por ação, com base no critério de patrimônio líquido contábil, excluindo-se a participação de acionistas minoritários Valor Patrimonial - BRTO Em 30 de março de 2011 (R$ milhões a menos quando indicado) Ativos totais (-) Passivos totais (-) Participação dos minoritários = Patrimônio líquido Número de ações (milhões) (1) 26,811 15, , R$/ação Fonte: Companhia e BTG Pactual Nota: 1 Exclui ações em tesouraria. 67

69 SEÇÃO 7.D Avaliação da BRT Preço Médio Ponderado pelo Volume de Negociação das Ações

70 Preço por ação Volume Preço por ação Volume Preço Médio Ponderado pelo Volume de Negociação das Ações Preço das ações da Brasil Telecom cotadas na BM&FBovespa (Preço em R$ por ação e volume em R$ milhões) Ações ON (BRTO3) Ações PN (BRTO4) Média ponderada pelo volume (período anterior à ): 12 meses: R$15,67 6 meses: R$15,99 3 meses: R$17,00 2 meses: R$17,25 1 mês: R$16,78 Média ponderada pelo volume (período anterior à ): 12 meses: R$12,10 6 meses: R$13,03 3 meses: R$14,23 2 meses: R$14,82 1 mês: R$15, Média ponderada pelo volume: R$22,14 (desde 05 de janeiro de 2009) Média ponderada pelo volume: R$13,40 (desde 05 de janeiro de 2009) /01/ /10/ /07/ /04/ /01/ /10/ /07/ /04/ Volume (R$ milhões) Preço (R$ ação) Volume (R$ milhões) Preço (R$ ação) Fonte: Economática em 07 de Julho de Preços não ajustados para bonificação de R$2,5433 prevista para a transação. 69

71 Preço Médio Ponderado pelo Volume de Negociação das Ações Preço médio ponderado pelo volume de negociação das ações da Brasil Telecom cotadas na BM&FBovespa (R$, exceto caso indicado) Ações ON Ações PN Total Ações Período de 12 meses anteriores à 23/05/2011 (inclusive) VWAP Número de ações (milhões) Valor de Mercado (R$ milhões) 3, , ,864.1 Período de 6 meses anteriores à 23/05/2011 (inclusive) VWAP Número de ações (milhões) Valor de Mercado (R$ milhões) 3, , ,286.4 Período de 3 meses anteriores à 23/05/2011 (inclusive) VWAP Número de ações (milhões) Valor de Mercado (R$ milhões) 3, , ,956.5 Período de 2 meses anteriores à 23/05/2011 (inclusive) VWAP Número de ações (milhões) Valor de Mercado (R$ milhões) 3, , ,236.4 Período de 1 mês anterior à 23/05/2011 (inclusive) VWAP Número de ações (milhões) Valor de Mercado (R$ milhões) 3, , ,164.2 Fonte: Economática e Companhia. Nota: (1) Número de ações exclui ações em tesouraria (2) Preço médio ponderado pelo valor das ações ON e PN, calculado com base no valor de mercado total dividido pelo total de ações (3) Preços não ajustados para bonificação de R$2,5433 prevista para a transação. 70

72 APÊNDICE A Condição Precedente da Reorganização Societária

73 Condição para Aprovação da Reorganização Societária De acordo com o Fato Relevante publicado em 24 de Maio de 2011, a manutenção do controle acionário da Oi S.A. exclusivamente pela TmarPart é condição para a aprovação da Reorganização Societária, para que se cumpram suas obrigações legais e regulatórias perante a Anatel. Para tanto, entendemos que ajustes matemáticos serão propostos pelo acionista controlador, sem prejuízo das análises das relações de troca apresentadas Ações ordinárias em troca de ações preferenciais De modo a respeitar o limite legal de divisão do capital social entre ações com e sem direito a voto (i.e. mínimo de 1/3 de ações com direito a voto e máximo de 2/3 de ações sem direito a voto), os titulares de ações preferenciais da TMAR e da TNL também receberão, em substituição, ações ordinárias da Oi S.A (BRTO). A quantidade de ações ordinárias e preferenciais dependerá da estrutura de capital das companhias na ocasião e das relações de substituição finais Entendemos que tal ajuste será puramente matemático e não afeta nossa análise, caso feito nas mesmas bases de avaliação propostas Troca de ações entre acionistas da TmarPart De acordo com o Fato Relevante, a TmarPart e seus acionistas diretos ou indiretos implementarão as medidas necessárias para a manutenção do controle e o cumprimento de tais obrigações, incluindo, potencialmente, a permuta de ações preferenciais que detém por ações ordinárias de titularidade de seus acionistas diretos ou indiretos Fonte: Fato Relevante publicado em 24 de Maio de

74 APÊNDICE B Média Móvel do Histórico das Ações

75 Relações de Troca por Médias Móveis Preço histórico de negociação das companhias (média móvel dos 3 meses anteriores) ,68 TNLP3 TNLP4 TNLP BRTO3 BRTO4 BRTO3 Respectivas relações de troca TNLP3/BRTO3 TNLP4/BRTO4 TNLP4/BRTO , , , , ,8420 Média Histórico Selecionado Média Fonte: Economática. Períodos findos em 23 de maio de 2011 Notas: 74 1 Período da média móvel se refere ao histórico de negociação no período de 24 de março de 2010 a 23 de maio de 2011, utilizado para cálculo das relações de troca com base na média móvel de três meses 2 Preços das ações da Brasil Telecom já ajustados para a bonificação proposta em R$ para todos os pontos da série histórica

76 Relações de Troca por Médias Móveis Preço histórico de negociação das companhias (média móvel dos 3 meses anteriores) TMAR3 TMAR5 TMAR BRTO3 BRTO4 BRTO3 Respectivas relações de troca TMAR3/BRTO3 TMAR5/BRTO4 TMAR5/BRTO ,7954 4, , , , Média Histórico Selecionado Média Fonte: Economática. Períodos findos em 23 de maio de 2011 Notas: 75 1 Período da média móvel se refere ao histórico de negociação no período de 24 de março de 2010 a 23 de maio de 2011, utilizado para cálculo das relações de troca com base na média móvel de três meses 2 Preços das ações da Brasil Telecom já ajustados para a bonificação proposta em R$ para todos os pontos da série histórica

77 APÊNDICE C Custo Médio Ponderado do Capital (WACC) das Companhias

78 Custo Médio Ponderado do Capital (WACC) das Companhias Dívida / Fator de Alíquota de Beta Companhias Comparáveis Beta (B) Equity Alavancagem Imposto Desalavancado Tele Norte Leste Participacoes S.A % % 0.51 Telemar Norte Leste S.A % % 0.59 Brasil Telecom (15.6% ) % 0.98 Telesp % % 0.50 TIM % % 0.90 Média % 0.70 Premissas Alíquota de Imposto - Brazil 34.00% Taxa Livre de Risco (U.S.) (R f ) (1) 3.29% Prêmio de Risco Mercado Acionário (R m ) (2) 6.72% Prêmio Risco País (CRP) (3) 2.00% Custo da Dívida Antes de Impostos (R$): 11.0% 11.5% 12.0% 12.5% 13.0% 13.5% Custo da Dívida Antes de Impostos (US$): 8.5% 9.0% 9.5% 10.0% 10.5% 11.0% Custo da Dívida Após Impostos (US$): 5.6% 5.9% 6.3% 6.6% 6.9% 7.3% Dívida/ Dívida/ Média Fator de Beta Custo de Dívida/ Total Capital Equity Beta Des. Alavancagem Alavancado (8) Equity (9) Equity 20.0% 25.0% % 20.0% 25.0% 33.3% % 25.0% 30.0% 42.9% % 30.0% 35.0% 53.8% % 35.0% 40.0% 66.7% % 40.0% 45.0% 81.8% % 45.0% 50.0% 100.0% % 50.0% Custo Médio Ponderado de Capital (WACC) 9.7% 9.8% 9.9% 9.9% 10.0% 10.0% 9.7% 9.7% 9.8% 9.9% 10.0% 10.1% 9.6% 9.7% 9.8% 9.9% 10.0% 10.1% 9.5% 9.6% 9.8% 9.9% 10.0% 10.1% 9.5% 9.6% 9.7% 9.9% 10.0% 10.1% 9.4% 9.5% 9.7% 9.8% 10.0% 10.1% 9.3% 9.5% 9.7% 9.8% 10.0% 10.2% Notas: 1. Taxa Livre de Risco calculada com um US GT10 Bond 2. Prêmio de Risco de Mercado de longo prazo, calculada pelo Ibbotson 3. Estimativa BTGP 4. Fonte: Economática em 28 de Julho de Fator de Alavancagem: 1 + (1-taxa de imposto) x (Dívida/Capital Total) 6. Beta desalavancado: Beta/Fator de alavancagem 7. Total Capital = Dívida + Capital 8. Beta Alavancagem: Beta x Fator de Alavancagem 9. Custo de Capital: Rf + B x (Rm - Rf). 77

79 APÊNDICE D Comparação dos Cenários Apresentados de Relações de Troca

80 Comparação entre as Relações de Troca Detalhamento do cálculo das Relações de Troca e respectivas análises de sensibilidade: Preço Mínimo Preço Máximo Relação Troca Relação Troca Relação Troca Mkt Cap Min Mkt Cap Max (R$/ação) (R$/ação) Min Max Min Max Min Max (R$ mm) (R$ mm) Metodologia TNLP4 TNLP3 BRTO4 BRTO3 TNLP4 TNLP3 BRTO4 BRTO3 TNLP4:BRTO4 TNLP3:BRTO3 TNLP4:BRTO3 TNL BRT TNL BRT Histórico Selecionado (1) ,137 7,809 14,137 7,809 Patrimônio Líquido (2) ,496 11,430 13,496 11,430 Histórico 12 meses (3) ,516 6,364 13,516 6,364 Histórico 2 meses (3) ,148 7,736 14,148 7,736 DCF (WACC) (4) ,013 9,929 23,877 13,251 DCF (Cresc. Perp.) (5) ,377 10,076 19,873 11,741 Fonte: Economática, Facset, CVM e BTG Pactual Notas: (1) De 29/03/2011 a 23/05/2011 (2) Considera número de ações em 31 de março de 2011 (3)!Período anterior a 23/05/2011 (4) Considera WACC de 8,5% a 10,5% (5) Considera crescimento na perpetuidade de 1.5% a 3.5% 79

81 APÊNDICE E Descrição das Metodologias de Avaliação Utilizadas

82 Estrutura do Modelo de Avaliação Metodologia de elaboração do Fluxo de Caixa da Empresa (Free Cash Flow to Firm FCFF) Receita Bruta Deduções Receita Líquida Custos e despesas operacionais EBITDA Fluxo de Caixa Desalavancado WACC (-) Custo do produto vendido (-) despesas de vendas e comercialização (-) outras despesas EBITDA (+/-) variação no capital de giro (-) CAPEX (-) Impostos Valor Presente do Fluxo de Caixa Desalavancado Valor Presente do Valor Terminal Perpetuidade do Fluxo de Caixa Desalavancado Premissas operacionais da Administração Valor Econômico da Companhia (-) Dívida líquida Valor Presente das Ações 81

83 Cálculo do WACC O WACC foi calculado pela combinação do custo do capital próprio (K e ) e do custo da dívida (K d ) estimados para a empresa analisada, considerando-se uma estrutura alvo de capital O K e foi estimado pelo avaliador a partir do modelo CAPM - Capital Asset Pricing Model, ajustado para o risco-país O K d foi estimado pelo avaliador considerando-se o risco de crédito e a situação do mercado de dívida K e = R f + (ß * PRm) + CRP Custo do Capital Próprio (K e ) Taxa Livre de Risco EUA (R f ) Prêmio de Risco Esperado do Mercado Acionário (PR m ) Prêmio de Risco-país (CPR) Custo de Capital Próprio WACC = D / (D + E) * Kd + E / (D + E) * Ke Beta re-alavancado Estrutura de capital WACC (US$ Nominais) Bond brasileiro comparável Custo da Custo da dívida antes do Dívida imposto (K d ) Custo da dívida depois dos Spread corporativo impostos Taxa imposto marginal K d = Kdb * (1- alíquota de imposto) 82